公司披露,董事会同意终止与地铁集团重大资产重组。我们认为结果在预期之内,公司短期估值仍略偏高,股权之争逐步淡化,基本面有望成为主导逻辑,长期前景值得肯定,维持“审慎推荐-A”的投资评级。 事件:公司自2016年6月17日首次董事会决议终止与地铁集团的重大资产重组。 点评:1)早有伏笔,交易终止在预期之内。宝能系及华润(合计持股超过40%)对交易方案本来就持反对意见,此前深铁董事长讲话也透露“第二方案(借壳上市实现证券化)”,并且相关方始终无法达成一致,所以交易终止算是预期内。 2)有形之手发力,资本方对核心管理层的影响趋于弱化。近期加强监管的核心思路是控制杠杆收购、以及强调“资本方对优秀管理层的尊重”,尽管资本方通过谋取董事会席位仍可对公司经营施加一定影响(这也是资本方完善上市公司治理结构的主要路径),但在有形之手的干预下,预计资本方对核心管理层(尤其是优秀的企业家)的影响将趋于弱化。 3)股权结构的稳定性是影响短期股价的最核心因素。公司股权结构高度集中,扣掉核心股东及H股之后,A股实际“可流通盘”占比不到20%,这也是此前股价一直居高不下的主要原因。目前时点,宝能系持股即将解锁(举牌后半年内不得减持),恒大持股已跌破成本价,并且正值加强险资及杠杆交易监管的风口浪尖,核心股东持股面临较大不确定性,将对短期股价产生重要影响。 4)长期前景值得肯定,短期估值仍略偏高,股权之争逐步淡化,基本面有望成为主导逻辑。增量开发市场的绝对规模仍在且集中度持续提高,"城市配套服务商"战略定位提供转型空间,公司长期前景仍值得肯定;近期股价虽有回落,但与A股千亿同行相比仍略偏高(市值较RNAV溢价个位数百分比2017PE=10X)。在有形之手的干预下,预计股权之争的影响将逐步淡化,基本面有望成为主导逻辑。 风险提示:短期估值略偏高、高度集中的股权结构是否稳定面临不确定性。

项目交付结构等导致前三季度盈利增速低于收入增速,但盈利能力周期性回升可期;控股权之争背景下销售增速放缓,而拿地节奏仍偏理性,但新开工补库存显著提速。公司长期前景仍值得肯定,但短期估值偏高,并且控股权之争对公司战略和经营层面的后续影响还需进一步观察,维持“审慎推荐-A”的投资评级。 项目交付结构等导致盈利增速低于收入增速,但盈利能力周期性回升可期。公司前三季度收入1171亿/+47%,归属母公司净利83亿/+21%;收入增长主要源自交付量明显增长(结算面积993万平米/+50%),但项目交付结构导致均价略有下滑(结算均价1.13万/-3%)及毛利率下降2.5PCT,进而导致盈利增速低于收入增速。往后看,伴随高价销售项目陆续进入结算周期,预计盈利能力周期性回升可期,毛利率同比将有所恢复。 控股权之争背景下,第三季度销售增速明显放缓。公司前三季度实现销售面积1992万平米/+38%、销售金额2629亿元/+44%,销售金额增速较全行业略高3PCT。分季度看,16Q3实现销售面积583万平米/+9%、销售金额728亿元/+3%,当季销售增速明显低于全行业,既有推盘节奏的原因,也反映控股权之争对经营层面的影响持续发酵。截至16Q3末,合并口径已售未结面积2506万平米/+17%,金额3064亿/+23%,未来业绩保障程度仍较高。 拿地节奏仍偏理性、但新开工补库存显著提速。土地市场高热度背景下,公司拿地节奏整体偏理性,前三季度新增项目权益建面1150万平米/+46%(新增面积小于销售面积),平均楼面地价0.50万/+35%,Q1-Q3分别新增权益建面484、364、301万平米。但在商品房热销背景下,公司顺势加速新开工补库存,前三季度新开工2441万平米/+75%(绝对量明显大于销售)、占全年计划量的111%,Q1-Q3新开工分别为709、957、775万平米。 资金充裕财务稳健,积极转型城市配套服务商。公司16Q3末现金752亿,相当于短期借款及一年内到期长期借款之和的2.4X;净负债率9%,较Q2末下降5PCT,处于业内极低水平;有息负债中,一年期以上占比65%。公司积极转型城市配套服务商,新业务快速推进,其中,物业服务已极具规模,物流地产在核心城市快速布局,收购印力布局商业平台。 长期前景仍值得肯定,但短期估值偏高,并且控股权之争对公司战略和经营的后续影响还需进一步观察,维持“审慎推荐-A”的投资评级。增量开发市场的绝对规模仍在且集中度持续提高,"城市配套服务商"战略定位提供转型空间,公司长期前景仍值得肯定;但短期看,控股权之争及市场博弈情绪导致估值偏高(市值较RNAV溢价20%左右/2017PE=11X),并且其对公司战略及经营的后续影响还需进一步观察,维持"审慎推荐-A"的投资评级。 风险提示:短期估值偏高、控股权之争对经营层面的负面影响超预期。

事件: 1、公司发布2016年度半年度报告,期内实现营业收入2584万元,同比减少90.48%;归母净利润8982万元,同比增加124.41%;基本每股收益为0.1827元。 2、公司发布关于筹划重组停牌期满申请继续停牌公告,公司正与江苏图南合金股份有限公司筹划购买资产事项,本次重组的交易方式为现金购买江苏图南合金股份有限公司的部分股权并对江苏图南合金股份有限公司进行现金增资。 评论: 1、地产业务有序剥离:报告期公司继续大幅度剥离不确定性较高的房地产项目,以尽快回笼资金,集中资源推进转型战略。主要盈利来自于部分房地产项目转让的投资收益和政府补贴,其中公司将全资子公司深圳市万泽房地产开发集团有限公司100%股权转让给深圳市万宏投资有限公司,转让金额为2.71亿元,房地产业务实现有序剥离。 2、战略转型稳步推进:公司转型高温合金领域正在稳步推进,其中万泽中南研究院“高温合金项目”按既定规划全力加快建设进度,从欧美等国引进的大批先进仪器设备已基本到位,陆续投入使用,公司目前在深圳、长沙分别建立了研发中心和1600平米的精密铸造工程中心,另外在深汕和上海等地分别计划筹建产业基地,准备实施项目的产业化。 3、并购江苏图南如虎添翼:江苏图南公司是一家主要从事高温合金、精密合金、特种不锈等高性能合金材料及其制品的民营军工企业,于2015年7月10日在全国中小企业股份转让系统挂牌,江苏图南2016年半年实现收入1.52亿元,归母净利润为857万元。公司计划现金购买江苏图南部分股权并对其进行现金增资,如果能够顺利完成,一方面将增厚公司的业绩,另一方面公司与江苏图南在高温合金领域有望开展广泛的技术交流和合作,协同效应显著,为公司转型奠定坚实基础。 4、业绩预测。 预计2016-2018年EPS为0.29、0.33、0.62元,对应PE为57、50、26倍。 风险提示:并购不能顺利完成,产业化进程缓慢。

项目交付节奏导致的短期波动不影响全年增长预期,并且转型战略快速落地;公司土地价值巨大,看好长期发展前景,目前市值隐含的转型溢价已不算高(地产RNAV在200亿以上),维持“强烈推荐-A”评级,转型实质进展将提供催化剂。 项目交付节奏导致短期业绩波动、预计全年业绩延续稳健增长。公司上半年实现收入18.5亿/-51%,归属上市公司净利1.7亿/-46%,主要是项目交付节奏所致,上半年外地项目结算较多,主力结算项目天润城16街区(北)住宅部分及水城12街区将在下半年集中交付,全年业绩仍将延续稳健增长。 南京楼市上涨的最大受益者、未来盈利能力将明显改善。公司是南京的隐形地王,南京地区未结计容面积达250万平米量级,货值超过500亿,极低的楼面成本及江北项目土地增值税核定征收,导致盈利能力对房价上涨的弹性非常显著;上海未结货值也超过100亿。受益于南京楼市量价齐升,公司上半年实现销售面积36万平米/+26%、销售金额40亿/+67%,截至6月底预收款达94亿、较年初增长35%。此外,伴随外地低毛利项目逐步进入尾声,公司南京项目结算占比将持续提升,未来盈利能力将明显改善。 转型战略快速落地、具备成为医美龙头的潜质。公司在大健康领域快速布局,计划收购伊尔美港华80%股权,投资韩国ID健康集团股权并与其共同成立合资公司,牵手集团成立50亿规模的医美产业基金并推进多笔收购(打造医美产业线上线下闭环);依托韩国技术及国内资本,医美业务前景值得期待。大文体领域不断壮大版图,公司在控股韩国REDROVER之后,与其成立合资公司"红漫科技"切入动漫制作;投资的《天下良田》等影视作品将于近期上映;战略入股韩国FNC娱乐公司并成立合资公司红熠文化,切入千亿级演艺市场。大金融迈出新的一步,参与发起设立长寿健康保险(14.5%股权)。 转型溢价已不算高,看好长期发展前景,转型实质进展将提供催化剂。公司土地储备价值极高,转型意志坚定且执行能力较强,具备成为国内医美龙头的潜质,文体业务也将陆续贡献业绩,看好公司长期转型前景,目前280亿市值隐含的转型溢价已不算高(地产RNAV在200亿以上),维持“强烈推荐-A”的投资评级,转型实质进展将提供催化剂。 风险提示:南京楼市处于小周期景气高点、转型效果低于预期。

项目交付结构及合作比例提高导致增收不增利、但全年影响将趋于平缓。公司上半年收入和合并净利分别为551亿和70亿,同比分别+30%/+18%,结算面积+36%/均价-7%,毛利率下降4.7PCT至31.1%(主要是项目交付结构因素所致),拖累合并净利率下降1.3PCT至12.7%;权益净利50亿/同比持平,主要是项目合作比例提高所致,权益净利占比下降13PCT至71%。 上半年可售货值稳健释放、销售额增速略高于全行业平均。公司15年新开工下降21%,16年货量增长相对不多,上半年推盘节奏稳健,年初可售货值550亿,新推货值900亿大数(全年计划1800亿),实现销售金额1106亿/+45%、销售面积822万平米/+41%,销售金额增速较全行业平均增速高3PCT。 延续理性拿地风格、新开工按计划推进。公司上半年拿地“公开与收购”并举,新增项目计容面积762万平米(一二线占比75%)、拿地面积/销售面积为93%(略低于前几年平均水平),拿地/销售角度延续“等量拓展”原则;总地价450亿(一二线占比94%)、总地价/销售金额为41%(与前几年平均水平大致相当);平均地价0.6万/平米,地价/房价为44%(较2015全年继续提升4PCT);报告期末全口径未售计容面积5325万平米,可保障未来三年销售。上半年新开工921万平米/+27%,占全年计划之比为53%(略高于去年同期)。 定增助力降杠杆、融资成本也明显下降。公司16Q2末有息负债/权益为104%,较16Q1末下降23PCT,净负债率62%/-22PCT,平均融资成本4.86%/-0.34PCT,无息负债/权益为194%,与前期基本持平。 继续看估值修复,央企整合、估值洼地及股息率是核心看点。公司主业稳健发展,“房地产金融+社区服务”逐步推进,也受益于央企地产整合浪潮;目前市值较RNAV折价30%(折价率在A股千亿地产蓝筹中仅次于招地),2016PE接近8X(处于绝对洼地),税前股息率3.8%,维持“强烈推荐-A”评级,继续看估值修复,目标价11.06元,对应2016年目标市盈率9X。 风险提示:行业销量边际下行压制估值修复空间。

上半年销售创新高且市占率快速提升,拿地偏谨慎但新开工加速,只是项目交付结构等阶段性因素导致盈利增速低于收入端;公司财务结构稳健,长期前景仍值得肯定,但控股权之争导致短期估值偏高,且对经营层面已造成一定负面影响。 项目交付结构等阶段性因素导致盈利增速低于收入端。公司上半年收入748亿/+49%,合并净利71亿/+4%,权益净利54亿/+10%;项目交付结构等阶段性因素(2014年低价项目仍占相当部分),导致上半年毛利率和净利率同比分别下降4.1和4.0PCT至26.3%和9.5%,但对全年的影响将逐步趋缓。 销售创新高且市占率快速提升。公司上半年全口径销售金额1901亿/+70%、销售面积1409万平米/+56%,均创历史新高,市场份额也进一步提升至3.9%(2015全年为3%)。结算收入725亿/+50%、结算面积655万平米/+44%,截至6月底合并口径已售未结金额2977亿元/+29%,均价1.24万/平米。 拿地偏谨慎但新开工加速。上半年核心城市土地市场急剧升温,公司拿地节奏偏谨慎,新增建面1260万平米(一线城市项目极少),占销售面积之比为89%(去年同期为76%);新增权益建面849万平米/+67%,楼面价0.55万/平米(去年同期为0.40万/平米)。新开工1666万平米/+65%、占全年计划的76%(去年同期为60%),销售提速背景下顺势加速开工,全年开工量可能上调;竣工703万平米/+36%、占全年计划的34%(去年同期为33%)。 财务结构稳健,新业务快速推进。公司截至6月底现金达719亿,相当于短期借款及一年内到期长期借款之和的2.5X;净负债率14%,较1季度末下降11PCT,在行业内处于极低水平;有息负债中,一年期以上占比68%。新业务快速推进,物流地产新增权益建面37万平米;物业服务收入增长59%,毛利率提升6.3PCT至25%;筹划收购黑石旗下资产以扩充商业地产版图。 长期前景仍值得肯定,但控股权之争导致短期估值偏高,且对经营层面已造成一定负面影响,下调评级至“审慎推荐-A”。行业绝对规模仍在且集中度持续提高,"城市配套服务商"战略定位提供转型空间,公司长期前景仍值得肯定;短期看,控股权之争导致估值偏高(市值较RNAV溢价20%左右/2016PE=13X),对经营层面已造成一定负面影响,下调评级至"审慎推荐-A"。 风险提示:控股权之争对经营层面的负面影响超预期。

公司已构建"增量+存量"的综合服务生态圈,乃房地产新经济领域稀缺标的;中期业绩符合预期(收入+41%/净利+24%),金融业务模式调整取得成效,电商延续高增长;暂不考虑定增,目前总市值180+亿,16PE 29X,仍处于合理区间;计划通过长租公寓加大存量新经济布局力度,中长期有望打开估值枷锁。维持“强烈推荐-A”的投资评级,给予“16PE=32.5X”的目标估值,对应目标价10元。 中期业绩基本符合预期、收入和净利分别+41%/+24%。公司2016上半年继续推进“服务/入口/开放/平台”战略,实现收入27亿/+41%,权益净利2.0亿/+24%,完成股权激励考核要求;规模导向下,收入延续快速增长趋势,但综合毛利率-4.1PCT(主要原因在于代理业务毛利率下降及电商收入占比快速提升),且报表所得税率+7.4PCT,导致盈利增速低于收入端。 金融业务模式调整取得成效、电商仍延续高速增长。公司上半年代理业务中规中矩,销售额+34%、结算收入14.7亿/+32%、费率稳定在0.82%,但人工成本上涨导致毛利率下降5.7PCT。金融业务模式调整(转向家庭消费贷)取得成效,上半年收入增速较1季度提升9PCT,“小额、分散、短期”特征更加突出,放贷2.4万笔/+84%、放贷额16.5亿/+48%、单笔金额下降至6.8万(去年同期为9.3万),实现收入2.6亿/+47%、毛利率+15PCT(主要得益于周转速度加快导致利息成本下降)、净利率30%。“扩大入口”战略下,电商延续高速增长,收入5.7亿/+134%,毛利率同比稳定。资产服务业务稳步推进,其中,基础物管收费面积265万平米/+5%,收入2.2亿/+26%;公寓管理、创业社区、养老服务等创新业务实现从“0到1”突破,合计实现收入0.23亿,贡献板块收入的9.5%。受拿地下降影响,顾问策划收入下降34%。 公司已构建“增量+存量”的综合服务生态圈,乃房地产新经济领域的稀缺标的。暂不考虑定增,目前总市值180+亿,16PE 29X,仍处于合理区间;虽然行业小周期高点对短期股价有压制,但公司计划通过定增发力长租公寓业务,加大存量新经济布局力度,中长期有望打开估值枷锁。维持“强烈推荐-A”的投资评级,给予“16PE=32.5X”的目标估值,对应目标价10元。 风险提示:长租公寓业务模式偏重。

公司不止是纯正意义的A股物流地产第一股;住宅开发受益于苏州楼市上涨且明年业绩弹性显著,看好物流地产长期前景及公司二梯队龙头地位,首次覆盖并给予“强烈推荐-A”投资评级,集团土地资源进一步整合预期、港股估值映射、标的稀缺性等提供额外弹性,第一阶段目标价9.5元/股,且"空间+服务"外延潜力极大。 南山控股拟吸收合并深基地,打造纯正意义的A股物流地产第一股。公司主营业务将在住宅开发及制造业基础上,新增现代物流地产及石油后勤,构建“以住宅开发与物流地产为主,制造业与石油后勤为辅”的业务体系。 住宅开发以苏州为核心,RNAV为82亿。公司截至15年底权益未结货值300亿,苏州占比近70%,显著受益于当地楼市上涨;中性假设下,RNAV为82亿;不考虑山语海项目,预计16年住宅开发可贡献权益净利5亿左右(上半年已实现4亿左右),但山语海项目可为今年或明年业绩提供显著弹性。 物流地产行业仍将延续相对景气,宝湾二梯队龙头地位稳定,中性假设下,上市公司所持权益之重估价值为116亿。虽然供给放量将导致结构分化,但行业仍将延续相对景气。宝湾截至15年底位居第三,运营建面135万平米,重估价值67亿(0.49万/平米);潜在建面(在建+已拿地未开工)263万平米,估值打七折,重估价值91亿;港股估值映射下,重估价值仍可+10%;此外,"空间+服务"外延潜力极大,未来不仅仅是传统意义的物流地产。 其他业务主要包括制造业、石油后勤以及投资项目,合计重估价值47亿。制造业包括集成房屋、船舶舾装、塔机租赁等,给予目标市销率=1.5X,重估价值近20亿;石油后勤业务短期虽有压力,但存量空间价值仍在,重估价值为15亿;投资项目主要是三个参股公司,重估价值为12亿。 住宅开发受益于苏州楼市上涨,看好物流地产长期前景及公司二梯队龙头地位,首次覆盖并给予“强烈推荐-A”投资评级。分部估值测算,中性假设下,南山控股重组完成后重估价值260亿;集团土地资源进一步整合预期、港股估值映射、标的稀缺性等可提供额外估值弹性(给予8%的溢价空间),第一阶段目标市值280亿,对应目标价9.5元/股,且"空间+服务"外延潜力极大。 风险提示:物流地产行业供给放量导致结构分化;新增项目效益不达预期。

公司公告终止原定增方案(投向金融业务),启动新定增方案(投向长租公寓),并落地首个商业长租类基金。公司进军长租乃应时之举,依托已有经验进军长租市场,可进一步强化存量资管业务布局,并明显加大基本面的“新经济”属性。 短期公司业绩虽有摊薄,但利在长远,重申“房地产新经济稀缺标的”的观点。 公司公告终止原定增方案(投向金融业务),启动新定增方案(投向长租公寓),并落地首个商业长租类基金。继续推进“扩大入口+深化服务”战略,传统与创新多点开花,金融增速阶段性放缓瑕不掩瑜。 点评:拟定增20亿进军长租公寓。 鉴于政策环境转变,公司终止原定增方案,并同时推出新方案:底价7.01元/股,募资上限20亿,锁定期1年,全部用于增资世联集房(全资子公司)以开展长租公寓项目(总投资24.8亿),计划在一二线城市以租赁方式建设13万间长租公寓,公司预计达产后年收入可达23.4亿/净利2.75亿。 进军长租公寓乃应时之举。 我国住房租赁市场容量巨大,但个人出租房源处于绝对主导的市场格局导致行业痛点较多,而品牌化租赁可显著提高租客体验,进而具备极大发展前景,并且“租购并举”住房体系建设也有望提供政策红利,公司进军长租公寓正当时。 住建部数据显示,目前我国住房租赁市场需求人口达1亿以上,年租金已突破1万亿;第六次人口普查数据显示,个人出租房源占比近90%。长租公寓通过“房屋托管+标准装修+管理服务”模式,将个人房源“化零为整”,可有效解决个人租赁市场存在的诸多痛点,进而具备极大的发展前景;中国饭店协会公寓委员会数据显示,我国长租公寓间数已超过100万间,预计2016、2017年底将分别达200万间、400万间,2020年底将超过1000万间。 依托已有经验大举进军长租公寓,可进一步强化存量资管业务布局,并明显加大基本面的“新经济”属性。 公司资管业务包括基础物管/公寓运营/小样社区/社区管家等,除基础物管之外均处于起步阶段,但通过全资子公司“红璞公寓”和控股子公司“世联晟曜”,公司已分别在大众化领域和中高端领域积累了一定的公寓管理经验。 重申“交易*物业服务&存量优化”为房地产存量新经济三大核心路径,公司借力定增大举进军长租公寓,可进一步强化存量资管业务布局,并明显加大基本面的“新经济”属性。 此外,除了长租公寓,公司也开始探索商业类长租业务,落地首个商业长租类基金(总规模0.31亿)。 短期业绩有摊薄,但利在长远,重申“房地产新经济稀缺标的”的观点。 维持原来业绩预测,2016年净利增速在20%+,定增将导致每股收益摊薄12%;但利在长远,预计中长期可显著增厚每股收益。 公司已构建“增量+存量”的综合服务生态圈,乃房地产新经济领域的稀缺标的;不考虑定增,目前总市值160+亿,16PE26X,处于合理区间;虽然行业周期对短期股价有压制,但公司正加大存量新经济布局力度,中长期看有望打开估值枷锁。给予16PE=30X的目标估值,对应目标价9.3元/股。 风险提示:长租公寓业务模式偏重。

事件: 公司发布2016年半年业绩预告,盈利7000-8800万,同比增长75%-120%,主要原因是公司剥离地产业务实现投资收益以及下属企业中南研究院获得高温合金项目政府补贴收入。 评论: 1、转型战略稳步推进,政府扶持力度加大: 从公司半年业绩可以看出,公司的战略转型正在稳步推进,房地产业务逐渐剥离,投资收益有效支撑公司转型期的业绩,为转型高温合金奠定坚实基础;深圳市已经将航空航天作为重点发展产业,公司从13年以来已经获得多项政府补助,随着国家“两机”专项的公布在即,预计拥有国内领先技术团队的公司将继续获得国家和地方政府的有力支持。 2、引入核心技术团队,产业布局合理 公司与中南大学联合设立了万泽中南研究院,组建了包括中国工程院黄伯云院士、多名在国际航空发动机公司长期从事研发和产业化工作的顶级专家等组成的团队,核心团队技术领先,在航空发动机叶片良品率、硫含量控制等技术领域取得了系列突破;此外公司目前在深圳、长沙分别建立了研发中心和 1600 平米的精密铸造工程中心,另外在深汕和上海等地分别计划筹建产业基地,产研体系初步建立。在高温合金母合金技术研发方面,已成功熔炼近 300 炉,建立了超高纯度高温合金熔炼核心技术体系。同时还与业内机构形成了良好的合作关系。 3、政策暖风频吹,产业化将带来业绩爆发 随着军民融合上升为国家战略,以及国家“两机”重大专项公布在即,一方面作为高温合金主要应用领域的航空发动机和燃气轮机产业迎来历史发展机遇,将带动高温合金需求的持续提升;另一方面深圳市已经将航空航天作为重点发展产业,公司从13年以来已获得多项政府补助,预计将继续得到国家和地方政府的有力支持,未来前景看好。 4、增持计划彰显公司信心 公司基于对前景的信心,申请到16年6月30前,增持资金不低于2,250万-1.5亿。目前增持计划已经完成,共增持609.5万股,增持金额6558万。 我们预计公司2016-2018年EPS为0.29、0.33、0.62元,对应PE为57、50、26倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:研发进展低于预期,产业化进程缓慢。

公司将逐渐剥离传统的地产业务,通过引入核心技术团队,战略转型高温合金领域,我们预测随着高温合金下游需求的不断释放,特别是“两机”专项背景下航空发动机产业迎来历史发展机遇,公司一方面将获得强有力的扶持,一方面随着产业化的推进,业绩也将获的高速增长。预计公司2016-2018年EPS 为0.29、0.33、0.62元,给予“强烈推荐”评级。 引入核心技术团队,组建万泽中南研究院,战略转型高温合金领域:公司2014年与中南大学联合投资设立了高端高温合金研发公司万泽中南研究院。目前拥有世界航空发动机领域内的顶级专家多名,均曾在国际航空发动机公司及其供应商长期从事研发和产业化工作。研发团队整体技术水平达到世界先进水准,是目前我国高温合金领域为数不多达到国际一流水平的研发团队。此外,并从国内多个知名院校招聘了以博士、硕士为主的中层骨干研发与生产力量。 产业布局合理,阶段性成果显现:公司目前在深圳、长沙分别建立了研发中心和1600平米的精密铸造工程中心,另外在深汕和上海等地分别计划筹建产业基地,产研体系初步建立。在高温合金母合金技术研发方面,已成功熔炼近300炉,建立了超高纯度高温合金熔炼核心技术体系。同时还与业内机构形成了良好的合作关系。经过近两年的发展,万泽中南研究院承担了多项省市科研项目,在精密铸造叶片良品率、硫含量控制等技术领域取得了一系列突破,达到或接近国际一流水平。 高温合金应用领域广阔,市场空间巨大:高温合金广泛应用于航空航天、电力、汽车、冶金、核电等工业领域,是不可或缺的重要结构材料。据2012年的统计,全球高温合金材料消费量约28万吨,占钢铁总消费量的0.02%,市场规模达100亿美元。我国目前每年高温合金需求量预计为3.9万吨,市场规模超过150亿元。 政策暖风频吹,产业化将带来业绩爆发:随着“两机”专项公布在即、国家大力推进军民融合以及深圳市确定航空航天材料产业为未来重点发展的产业等,公司预计将获得各级政府的强有力支持。随着2018年公司产业化基地的建设投产,未来逐步达产后将新增年平均收入和利润分别为13.39亿元和3.95亿元,另外考虑上海精密铸造中心的投产,未来整体盈利规模将达到5亿元。 风险提示:研发进展低于预期,产业化进程缓慢。

前海土地确权取得重大突破,权益比例基本符合预期,但核心亮点在于合作范围超预期,预留进一步整合空间,并且招商蛇口剑指“全球五百强”和“一带一路”的宏大战略目标。看好资源禀赋和业绩释放双击,重申价值回归逻辑,目标价20元/股;此外,深铁拟注资万科,前海枢纽项目楼面评估价达2.7万/平米,远高于公司重组评估价,对公司构成实质利好。 事件: 招商局集团与前海管理局签署《关于组建合资公司推动前海蛇口自贸区管理体制机制创新的框架协议》。 点评: 1.权益比例基本符合预期,确立前海开发和运营主导地位。合资公司由招商蛇口下属企业及前海管理局指定方共同出资组建,招商蛇口占50%权益且实现财务并表,确立前海开发和运营主导地位,基本符合预期。 2.前海土地合作范围超预期,预留进一步整合的空间。框架协议指出,以招商局原前海湾物流园区3.9平方公里土地为合作基础,将扣除现状保留用地后的2.9平方公里纳入合作范围,由合资公司开发建设。此次纳入合作范围的土地面积高于招商蛇口原来预计的2.4平方公里,差额部分主要是招商局集团旗下的另外部分土地,未来存在整合可能。此外,框架协议明确提出,“未来结合自贸片区发展需要,进一步推进双方(招商局和前海管理局)在前海蛇口片区相关资产的整合”。 3.招商蛇口剑指“全球500强”和“一带一路”。框架协议指出,合作双方力争通过3-5年将“招商蛇口”打造为扎根深圳/面向全球的世界500强企业,并在“一带一路”沿线国家和地区复制深圳改革开放及自贸区建设经验。招商蛇口有望继绿地和万科之后,成为中国第三家房地产全球五百强,战略目标宏大。 4.看好资源禀赋和业绩释放双击,重申价值回归逻辑;维持“强烈推荐-A”的投资评级,目标价20元/股。 A.资源禀赋突出:前海-蛇口500多万平米的土地使用权,国内最大的自贸区开发和运营主体,并且土地成本极低,看好深圳=买入招商蛇口。深铁注资万科,前海枢纽项目楼面评估价达2.7万/平米,远高于公司重组评估价,对公司构成实质利好。 B.业绩稳步释放:今年可售货值和结算资源充裕,存量老物业可提供额外保障,未来三年净利符合增速在20%以上。 C.央企地产进一步整合预期:招商局集团的综合地位在提高,已整合中外运,未来还有进一步整合其他央企地产的预期,招商蛇口作为招商局的地产平台,将在央企地产整合中受益。 D.估值优势突出:目前总市值1100多亿,16PE=12.5X,资源型公司看市盈率不合适,应更多地关注重估价值,中性假设下,目前市值较RNAV折价40%。此外,定增价(包括员工持股)与市价倒挂40%左右,大股东增持价格与市价倒挂35%左右。 5.风险提示:业绩释放节奏低于预期,价值回归节奏低于预期。

公司拟发行股份购买深铁前海枢纽及安托山项目,合计权益可售155万平米;定价相对公允,折算楼面价仅2.95万/平米,充分彰显合作诚意;注入项目均处于待建状态,短期业绩将被摊薄20%,但每股RNAV将增厚4%,并且18年之后业绩提振极为显著;深铁注资只是第一步,万科“轨交+物业”模式下的强强联合朋友圈进一步扩大,将积极卡位城镇化下半场的制高点。我们坚持认为,万科长期价值显著,并且市场博弈氛围浓厚,复牌补跌后仍可积极关注。此外,华润在董事会投反对票加大完成注资的不确定性。 事件: 公司董事会通过预案,拟发行股份收购深铁旗下前海国际100%股权,将在深交所完成事后审核后复牌(预计10个工作日内)。 点评: 1.拟发行股份购买深铁前海枢纽及安托山项目:合计新增权益可售154.5万平米,办公/商业占比分别为53%/14%。 A.深铁概况:主营地铁工程及运营/物业开发及运营,乃港铁模式的内地践行者及深圳的隐性地王,已运营深圳地铁1/2/3/5号线;在建项目10个/规划建面380万平米,已实现6个项目入市销售/累计销售额180亿。 B.预案概况:发行价为15.88元/股,为定价基准日前60个交易日均价的93.61%;标的资产预估值(评估基准日为2016年5月31日)和定价均为456.13亿元;合计发行28.72亿股,锁定期3年。 C.标的概况:前海国际截至5月31日总资产461亿/净资产456亿,核心资产为两个项目;前海枢纽项目可售面积120.3万平米【办公74.9万/酒店12.6万/商务公寓13万/商业19.8万(另地下商业5.2万)】;安托山项目可售面积34.2万平米【住宅22.8万/办公6.3万/商业2.3万/商务公寓2.8万平米】;两项目均处于待建状态。 2.交易定价相对公允,彰显长期合作诚意,标的资产定价折算为平均楼面价仅2.95万/平米,较RNAV折价33%。 A.发行股份定价15.88元/股,较停牌前价格折价35%,但停牌前快速拉升不具参考意义;较每股RNAV折价20%,折价率明显低于同类大市值标的,对老股东利益有一定照顾。 B.标的资产定价不高。可售面积口径,前海项目和安托山项目在《土地使用权作价出资合同》时的原始楼面地价分别为1.2万和2.6万/平米;标的资产交易定价折算的平均楼面地价为2.95万元/平米(前海2.7万安托山3.8万较原始地价分别增值123%/45%),前海项目周边办公在售价格8万/平米以上,安托山周边住宅在售价格10万/平米以上,此次交易折算的平均地价/房价大致在30%左右,显著低于一级市场拿地行情。此外,我们注意到,标的资产评估时参照的折现率高达15%,评估条件较为保守;我们在中性假设下,预计标的资产RNAV近700亿,此次交易定价较RNAV折价33%。 3.交易对公司的影响:短期业绩虽有摊薄,但有助于稳定股权结构及增厚中长期价值。 A.深铁/宝能/华润将成为前三大股东,无实际控制人,股权结构更趋稳定:交易完成后,深铁将成为大股东(20.65%),宝能为二股东(19.27%),华润为三股东(12.10%),金鹏/德赢持股比例分别为3.29%/2.37%,安邦为3.61%;此外,H股占比将下降至9.45%(未来可能涉及资本运作,以满足香港对大市值公司的监管规定--公众股不低于10%)。 B.短期业绩将被摊薄20%:注入项目尚处于待建状态,最快也要2018年才能入市,所以短期看,股本增加将导致EPS被摊薄20%左右。 C.资源价值有一定增厚,并且中期业绩提振极为显著:我们预计万科原每股RNAV为20.2元,注资完成后每股RNAV为20.9元,增厚4%;预计万科2018年净利不会超过300亿,但注入的两个项目潜在净利贡献达300亿量级,将在18年之后的几年陆续结算,中期业绩提振极为显著。 4.有望开启长期协同模式,深铁注资只是第一步,强强联合的朋友圈进一步扩大,积极卡位城镇化下半场的制高点。 深铁及其他合作方目前的核心优势在于土地和资金,而万科的核心优势在于开发和品牌,强强联合有助于优质土地资源的最大化变现。伴随城镇化率接近60%,中国已进入城镇化下半场;城镇化下半场的核心是大都市圈,大都市圈的“血脉”是轨道交通;万科与深铁等轨交龙头合作,是战略布局层面的重要“先手”,积极卡位城镇化下半程的制高点。 A.万科深圳土储进一步充裕,并且业务协同显著。万科深圳市占率第一,2015年底土地储备222万平米,目前一级市场拿地的成本和风险太高,此次深铁注资将以公允价格进一步充裕深圳土地储备;此外,万科目前在全国有地铁上盖物业超过30个,建筑面积超过1100万平米,对操盘地铁上盖项目已有丰富经验,未来业务协同效应显著。此外,不同于现金收购,股份收购有助于进一步绑定双方长期利益,进而保障合作深度。 B.深铁本地土储规模有望更上层楼,未来与万科进一步合作的潜力巨大。深圳地铁四期工程远景规划涉及18条线路,首批项目包括7条新线,6个车辆段、6个停车场具备上盖物业开发的可能性,可开发物业面积超过400万平米,深铁未来本地土储规模有望更上层楼。万科与深铁签署的合作备忘录约定,双方将以“市场规则和创新合作模式”参与深圳地铁四期工程的轨交建设和物业开发,未来合作潜力巨大。 C.未来合作不仅仅局限于“深圳”,已开启全国化和国际化。深铁、万科与重庆交投、东莞实业达成合作意向,标志着深铁的全国化进程已拉开帷幕,尤其是“深莞惠”一体化背景下,与东莞合作有望取得率先突破(深圳地铁6号线/13号线将与东莞衔接,14号线将与惠州衔接);深铁、万科与中轨集团达成合作意向,为未来进一步全国化打下基础。此外,深铁正运营埃塞俄比亚首都轻轨,准备获取肯尼亚铁路运营权,国际化进程已在非洲启动。 5.长期价值显著,并且市场博弈氛围浓厚,复牌补跌后仍可积极关注。短期而言,公司停牌前快速拉升导致估值偏高(暂不考虑注资16PE=13X较RNAV溢价20%其他大市值标的平均折价30%左右),复牌后面临一定的补跌风险,但市场博弈氛围浓厚,预计万科估值较其他大市值标的应当有所溢价。长期而言,公司传统开发业务仍将持续稳健增长,转型业务多点布局且有望提供更广阔的发展空间(物业服务已极具规模,物流地产和长租公寓也获得实质性突破),牵手深铁等轨交龙头显著增强核心城市拿地能力,公司长期价值进一步凸显,补跌后可仍可积极关注。 6.风险提示:完成注资的不确定性较高(方案尚需董事会再次通过、股东大会批准、以及证监会核准);短期估值偏高。

借壳-注入-定增三连击,中江地产华丽转身九鼎投资,成为中国PE第一股。九鼎集团通过购买中江集团100%股权,取得上市公司中江地产的控制权;并通过资产重组,将集团PE业务核心的昆吾九鼎注入上市公司,形成PE业务和房地产业务并行发展的模式;同期拟通过定增扩大自有资本投资实现加速扩张,通过一系列资本市场的运作,2015年取得惊人业绩,依托九鼎集团大资管的金融平台优势,通过上市公司的平台,未来发展可期。 乘政策东风,PE业务迎来黄金发展时期。“大众创新、万众创业”、国企改革和供给侧改革推进产业并购等一系列政策导向直接惠及PE行业;深港通的临近、新三板分层制度落地、未来注册制的顺利推出,中国多层次资本市场体系将更加健全,拓宽PE机构的退出渠道,退出效率的提高和渠道多元化对行业中短期业绩爆发具备强大提振作用,为公司业绩增长注入强大动力,行业未来整体有望迎来新一轮高速发展。 成熟的募投管退体制造就行业龙头。全资子公司昆吾九鼎连续七年荣获“中国私募股权投资十强”,始终处于PE行业前列。公司亮点在于:(1)资金端拥有各类渠道全覆盖的融资体系;(2)辐射全国乃至跨境的全行业覆盖的项目开发和投资团队;(3)试错经验丰富的风控系统和完善的兼并重组、新三板挂牌、IPO并行退出方式,打造属于九鼎的流水线PE工厂。九鼎私募股权基金的实缴规模、退出项目的综合IRR、在管项目金额和综合IRR都高于同业,业绩的突出主要源自公司先进的经营体制、年轻敢为的管理层和高效率的投资队伍。基于核心观点,我们预测公司2016~2018年净利润分别为8.31亿元、13.34亿元、20.10亿元;EPS分别为0.48元、0.76元、1.15元。考虑到公司飞速成长和行业龙头潜质,给予一阶段目标价45.14元,对应市值738亿元,向上空间40%。 风险提示:定增方案进度低于预期,政策风险。

公司继续推进“扩大入口+深化服务”战略,传统与创新多点开花,金融增速阶段性放缓瑕不掩瑜,预计消化短期冲击后仍能再续高增长;16Q1收入高增长符合预期,核心盈利增速好于预期,尽管报表税率季节性上升对净利有拖累,但仍完成激励考核。公司已构建涵盖“增量+存量”的房地产综合服务生态圈,虽然短期弹性受制,但基于“业绩&空间”考虑,仍是稀缺的房地产新经济长牛标的。 16Q1收入高增长符合预期,核心盈利增速好于预期,尽管报表税率季节性上升对净利有拖累,但仍完成激励考核。收入11.5亿/+40%,高增长基本符合预期;利润总额1.1亿/+37%,虽然“扩大入口”战略下,低毛利的“互联网+”业务急速增长,但综合毛利率同比仅下降1.4PCT殊为不易,并且期间费用率同比下降1.7PCT,拉动核心盈利增速好于预期;权益净利0.6亿/+22%,增速略低主要是报表所得税率季节性上升所致(原因是部分子公司亏损及金融业务计提减值准备,预计对全年无重大影响),但仍完成激励考核要求。 继续推进“扩大入口+深化服务”战略,传统与创新多点开花,金融增速阶段性放缓瑕不掩瑜。 交易业务:公司代理销售16Q1如期兑现高增长,是历史上最好的1季度,实现销售额1122亿元/+79%,市场份额继续提升;交易业务(包括零星的经纪业务)结算收入6.2亿/+21%,虽然结算节奏不算快,但可结算资源充裕,已销售未结算金额达3200多亿,预计可在未来1-3个季度贡献收入24.1亿。“互联网+”:“扩大入口”战略下,公司“互联网+”业务急速增长,16Q1实现收入2.1亿/+273%。资管类业务:“深化服务”战略下积极布局存量市场,16Q1资管类业务(资产服务+顾问策划)实现收入1.9亿/+15%。金融业务:政府限制首付贷对公司金融业务有短期冲击,风口浪尖之下公司也主动放缓发展速度,16Q1实现收入1.3亿/+38%;但客观而言,“限制首付贷不等于反对金融创新”,未来普惠金融仍受政策支持,并且行业规范也有利于龙头企业长期发展;公司“家庭消费贷”的业务定位有较大的“抗冲击性”,伴随定增资金到位,预计金融业务在消化限制首付贷的短期冲击之后,仍有望重回高增长通道,公司金融增速阶段性放缓瑕不掩瑜。 公司已构建涵盖“增量+存量”的房地产综合服务生态圈,虽然短期弹性受制,但仍是稀缺的房地产新经济“长牛”标的。公司目前总市值170+亿(不考虑定增),16PE近28X,短期而言,金融业务阶段性放缓可能导致股价向上弹性下降;但中长期而言,基于“业绩和空间”角度考虑,公司仍是稀缺的房地产新经济“长牛”标的: 1)有业绩:代理业务受益于行业中周期复苏和集中度提升;行业未来演变必然是得场景者得市场,“扩大入口+深化服务”具备重大的战略意义,伴随定增资金到位,金融业务阶段性调整后将迎来新一轮高增长;此外,限制性股票激励可提供进一步保障。 2)有空间:存量新经济是诞生地产长牛股的核心土壤,公司积极转型包括“泛交易/类金融/大资管/互联网+”的综合服务平台,涵盖“增量+存量”两大市场,长期发展空间巨大(涉及规模高达两百万亿以上存量资产的运营/买卖/租赁/金融化)。给予16PE=36X的目标估值,对应股价中枢为11元/股。 风险提示:行业小周期复苏边际转弱,新业务进展低于预期,金融业务阶段性调整的幅度以及重回高增长的时间超预期。