投资要点 事件: 圆通速递公告上市后首份财报。2016年前三季度,公司实现营收113.95亿元,同比增长43.53%,实现归属净利润9.76亿,同比增长90.74%,实现EPS0.4305元。 点评: 快递行业需求超预期增长助力公司收入高增长。今年以来快递行业在电商高增长以及快递向各行业渗透的影响下实现高速增长。1-9月份,全国快递服务企业业务量累计完成211亿件,同比增长54%;业务收入累计完成2703.7亿元,同比增长43.9%。公司作为快递行业龙头,享受了行业的红利,前三季度收入增长达到43.53%。分季度来看,公司一到三季度单季度收入分别增长55.1%、31.9%、48.2%。 毛利率提升较明显,反应行业竞争格局的优化。今年以来,由于价格基本降到加盟商利润率很低的水平、竞争格局优化、管理部门介入等原因,过去几年激烈的价格战趋缓,年内邮政局口径的单件平均单价基本稳定(考虑到增量部分更多是短途,实际价格情况可能更好)。我们从圆通的毛利率也能看出行业竞争格局优化的证据。圆通一到三季度和前三季度的毛利率分别为13.5%、15.1%、14.2%、14.3%,去年同期分别为12%、13.4%、15.1%、13.6%,提升较为明显。 销售费用增长较快,财务费用大幅降低,管理费用基本稳定,净利率提升明显。今年圆通加强了业务营销力度,因此销售费用同比增加75.74%,销售费用率为0.38%。而财务费用为-24万元,主要原因是公司减少了银行借款,由于快递公司总部会预收面单费、延迟支付派件费,因此现金流较好,对于借款的需求较少。管理费用方面,前三季度3.91亿,同比增长2.62%,保持稳定,管理费用率为3.43%。近几年管理费用增长较快的原因之一是实施了股权激励。从净利率来看,圆通一到三季度和前三季度的净利率分别为7.99%、9.43%、8.14%、8.57%,去年同期分别为6.04%、7.14%、9.01%、7.47%,提升较为明显。 快递传统旺季来临,四季度将是全年利润贡献最大的季度。由于四季度有双十一、双十二、圣诞、元旦等电商传统销售旺季,因此基本上四季度都是快递企业利润贡献最大的一个季度,从圆通的情况来看,过去3年,四季度收入占比基本上保持在三分之一左右,而去年四季度扣非利润占比约为35%到38%。 盈利预测与投资建议。假设明年行业需求维持40%左右增长,公司收入、利润增长与行业一致。预计2016至2018年公司实现净利润约为15、21、27亿,对应PE分别为63、45、35倍。短期关注,双十一到来以及中通快递美股上市(目前已超额认购)对公司股价的提振。中长期我们认为,行业仍将保持3至5年的高速增长,且价格战趋缓、竞争格局优化,圆通作为行业龙头能够维持较高估值,后续需要关注圆通在快递产品服务差异化、高端化、多元化的进度。 风险提示。行业需求不达预期。

投资要点 定增方案数次调整,最终落地,服装供应链管理综合平台初现。经过数次调整,此次定增方案最终定为发行数量不超过212,404,418股,募集资金总额不超过25亿元,发行底价11.77元/股。募投项目调整为时尚产业供应链管理、时尚产业品牌管理、仓储物流基地建设及补充流动资金。与最初定增相比,取消了时尚产业商业保理项目,募集资金总额也在最初的35亿基础上做了缩减。公司于2015年正式提出“升级时尚生活产业综合服务提供商”的战略,并且制定了向时尚生活产业增值服务领域发展的战略规划。此次定增最终落地,让公司打造“供应链管理”+“品牌管理”的时尚生活产业综合服务平台迈出坚实一步。 供应链综合服务平台实践结果良好,上半年业绩靓丽。16年上半年公司实现收入22.87亿元,同比增长164.66%;营业利润2.75亿元、同比增长90.58%;归母净利润1.84亿元,同比增长68.53%,扣非净利同比上升74.87%。业绩高增长的主要原因就是15年下半年开始的供应链管理及品牌管理子公司贡献业绩。公司继去年底在湖北荆门、广东广州、江苏苏州、广东东莞设立了四家供应链管理项目子公司后,8月公告设立第5家供应链管理控股子公司绍兴市兴联供应链管理有限公司。另有品牌管理子公司2家。 以产业链主导者地位开展供应链整合业务,搜于特占据优势,看好公司供应链服务相关业务后续发展。品牌商具有供应链整合者的良好基因,搜于特作为青春休闲服饰品牌运营商,专注三四类市场,定位清晰。在业务模式上,公司将生产、物流等非核心业务外包,紧抓前端设计环节,着重终端渠道建设,对产业链掌控力较强,定增资金到位后,公司开展供应链管理服务、品牌管理服务将给公司带来新的利润增长点,建议积极关注。 盈利预测与投资建议。预计公司原有服装品牌运营业务在渠道调整结束后保持平稳增长;供应链管理平台在资金到位后加速发展,每年保持8到10次周转,净利率1.6%到2%;品牌管理业务毛利率约10%。预测公司2016至2018年净利润分别为5.04、7.40、10.39亿元。看好资金到位后公司的供应链综合服务加速推进,维持“增持”评级。 风险提示。供应链管理业务现金流风险,服装行业需求下滑风险。

点评: 快消品行业景气度下滑,公司扩张造成费用增长较快。今年以来持续低迷的经济对快消行业景气度造成冲击,受此影响深度380平台增长低于预期,同时现金流情况也不太理想。另一方面,公司的扩张仍在进行,上半年新增合资公司48家,这使得三费快速增长,收入成本两方面拖累业绩增长。不过380平台业务毛利率提升1个点,我们认为是平台金融及广告业务贡献。在行业低迷的态势下,公司的收入利润仍保持30%以上增长也实属不易。不过中长期来看,公司持续巩固自己分销平台的布局,一旦行业回暖,其作为国内最大的消费品分销平台能够以最快的速度重回高景气。 设立并购基金将缓解公司的资金压力。随着过去几年公司380平台业务量连续翻倍增长,公司对资金的需求几何级上升,前期公司公告设立产业投资基金,目的是提前将有潜力的下游企业和项目纳入怡亚通体系,待项目成熟后平价出售给怡亚通,此举大大缓解了公司由于定增资金尚未到位产生的扩张障碍。同时,由于该基金设立目标明确,运作效率将非常高效。我们按照以往380平台以往1比3杠杆,每年3次周转来计算,这80亿资金理论上可新增流量960亿,若项目成熟后注入上市公司将新增利润近10亿。 非公开发行落地后,中长期发展得到保证。公司前期公告,拟向周国辉在内的不超过10名(含10名)特定对象非公开发行不超过3亿股股份,募集资金总额不超过60亿元,其中董事长周国辉也将认购不低于10亿元(不超过20亿元)。用于怡亚通供应链商业生态圈建设。预计这部分资金落地后将收购上述基金收购的项目,长期发展得到保证。 盈利预测与估值。预计2016至2018年EPS为0.62、0.82、1.03元。维持“增持”评级。中长期我们仍看好公司专注于国内最大消费品分销平台的耕耘,短期静待行业景气度逐步回暖。 风险提示。380平台投入过大,效益不达预期,客户坏账、存货风险。

点评: 拓展新客户使得公司收入利润快速增长。普路通为客户提供包括供应链方案设计及优化、采购分销、库存管理、资金结算、通关物流以及信息系统配套支持等诸多环节在内的一体化供应链管理服务。公司坚持大客户战略,主要客户为供应链上的品牌持有者、专业生产商、关键零组件供应商及分销商。去年底开拓的IT行业新的大客户,使得今年收入、利润快速增长。报表上体现的利润来源来自于投资收益,主要是客户的服务费很多从组合售汇产品中赚取,本质仍是主业的利润。 未来看点:新增客户、新增行业、资本运作。公司的一体化供应链服务模式具备向消费电子其他细分领域复制的可能性,而医疗器械市场保持快速增长,从药械比来看,未来仍有广阔成长空间,除了坚持深耕既有供应链业务以外,公司还通过对融资租赁业务的布局加快外延拓展的步伐。前期定增项目已经过会,募资不超过9.5亿,静待资金到位后相关业务加速。 盈利预测。我们预计未来2、3年时间,公司的业务处于向上周期。预计2016至2018年公司净利润分别为2.40、3.46、5.00亿元,对应EPS为0.61、0.87、1.26元。维持“增持”评级。 风险提示。新客户开拓低于预期;消费电子行业景气度见顶;公司跨行业扩张不达预期;高杠杆经营。

事件:公司发布2016年半年报。2016年半年度实现营业收入21.94亿元,同比增长6.83%。实现归属于上市公司股东净利润4.88亿元,同比增长1.3%。实现扣非后归属于股东净利润4.46亿元,同比下降3.52%。实现EPS0.539元。 点评: 业务板块作重大调整。公司为进一步整合优化内部资源,提高公司运营效率及质量,公司顺应行业发展趋势,将原有的国际航空货运代理服务、国际快件服务、国内货运及物流服务重新梳理调整为货运代理、电商物流、专业物流三大业务板块。其中:货运代理包括国际货运代理、国内货运等服务;电商物流包括国际快件、电商物流等服务;专业物流包括供应链物流、精密设备工程物流、会展赛事物流等项目物流服务。值得注意的是,电商物流板块实现营业收入2.5亿元,同比增长43.91%,但毛利率同比减少5.76个百分点。 欧元兑人民币升值拖累业绩。由于中外运敦豪成本欧元计价,因此受益于欧元贬值,2015年全年欧元兑人民币贬值约15%,而敦豪2015年净利润达17.7亿,同比增长18.87%,基本与贬值幅度相当。由于今年一季度人民币兑欧元呈现贬值态势,因此外运发展一季度扣非后净利润下降4.7%。受到英国“脱欧”影响,预计三季度人民币或将短期对美元、日元贬值,对欧元、英镑升值,利好中外运敦豪。·并入招商局集团,物流业务整合有望加速。去年年底,经报国务院批准,中国外运长航集团有限公司整体并入招商局集团有限公司,成为其全资子企业。中国外运长航集团有限公司不再作为国资委直接监管企业。招商局集团和中外运长航集团业务重复度较低,与交运相关的业务:油轮已经通过CHINAVLCC整合,散货主要由中外运航运运营,公路由招商局华建运营。而在物流领域,招商局集团优势资源在重资产的物流地产,而中外运长航集团旗下的物流资产中国外运、外运发展擅长轻资产的服务型业务,互补性非常强。另外招商局集团除交运物流相关业务之外,在金融等领域的实力也会给中外运长航集团更大支持。预计两大集团物流业务整合将加速,外运发展丰富的在手现金也为转型提供保证。 跨境电商新政影响短期消除,积极拓展出口电商物流业务。4月的新政主要包括:1、对于B2C,行邮税改为跨境电商税(关税+增值税+消费税:单笔2000、全年2万的限额以下税率优惠,限额以上全额纳税),个人行邮通道下的税率由此前的10%/20%/30%/50%调整为15%/30%/60%。2、公布跨境电商进口商品的正面清单,清单里去掉了含添加剂的液态奶、部分配方奶粉还有部分属于普通食品的保健品。3、身份验证、三单合一。这些政策对B2B2C模式的阳光海淘冲击较大,但近期跨境电商新政开始暂缓一年实施,意味着很多跨境电商企业过去累积的库存可以还按照跨境电商政策进行销售,减小了对跨境电商物流企业的直接冲击。外运也将利用网络优势积极发展出口电商物流,与电商巨头的合作有望加速推进。 盈利预测与估值。预计2016到2018年EPS分别为1.23、1.33、1.45元,近期快递公司陆续上市,外运发展作为快递概念股,将显著收益。继续维持“买入”评级。 风险提示。1、DHL与公司终止合作;2、跨境电商的阳光通关业务目前是仅有公司可以做,未来不排除海关会与其他公司合作,这样公司会面临竞争;3、海关对海淘市场中的灰色转运打击力度低于预期,这样公司的跨境电商通关的阳光化业务将没有用武之地。4、招商、中外运两大集团层级、子公司较多,整合落地可能需要较长时间,其对业绩的提升可能短时间内无法体现。

投资要点 事件:公司公告,1)传化物流旗下上海传化海江公路港物流有限公司与鸿宝(上海)物流管理有限公司拟共同设立“上海传化鸿宝信息科技有限公司”,注册资本1,000万元,传化海江公路港占股51%,上海鸿宝占股49%;2)子公司传化荷兰有限公司拟以不超过11,000.00万欧元收购TPCHoldingB.V(拓纳化学)公司100%股权,收购对价为标的公司最近12月EBITDA的8倍。3)传化物流拟使用自有资金5,840万元以现金方式收购沈西物流持有的沈阳传化陆港物流有限公司的80%股权。 点评:传化股份旗下化工、物流两大产业全面互动、协同发展。前期传化物流推出物流生态圈战略,此次传化化学快速推进海外并购。两大板块你追我赶,体现了化工物流两大板块互相学习,良性互动。物流为化工带来了先进的互联网思维、现代企业的活力。而化工则为物流提供了供应链管理经验和大量的客户基础。 国际化走出坚实一步。拓纳化学是一家集研发、生产和销售特种化学品于一身的国际领先企业。公司通过收购拓纳化学股权,将拥有全球布局的国际化战略业务单元,化工业务将覆盖全球包括亚太地区、美洲地区、欧洲、中东、非洲等主要地区的客户,并通过中国、泰国、荷兰三地的生产基地为客户提供高效供应链服务,不仅能够极大提升全球销售分布,也能拓宽产品线并加强功能型化学品的技术研发能力。国际化的经验未来也能被传化物流所借鉴。 公路物流生态圈建设继续推进。公司与上海鸿宝合作,将加速传化物流在上海的物流信息平台建设,依托上海传化公路港,能够促成大数据端口接入,构建O2O生态物流圈。传化物流与沈西物流合作,能够使公司快速实现东北首个公路港项目的运营,加快构建以“实体公路港”为核心的公路港网络。公司未来计划在保持新建公路港的基础上,通过加快轻资产输出以及股权基金投资等方式,建成覆盖全国的完善网络,使得公路港在2022年达到170个。 中国公路物流行业整合空间大。中国公路物流货运量占全社会整体货运量的80%,中国公路物流车辆空驶率高达40%以上,车辆停车配货的间隔时间平均长达72小时左右,公路物流网络系统缺失成为制约中国物流业发展的症结所在。 传化物流致力打造公路物流网络运营系统。1)线下实体公路港平台直接对接物流资源,重资产构建竞争壁垒;2)智能物流信息系统是网络运营系统核心,它包括全网调度指挥、协同运输管理、公路港数字化管理、运输安全监控;3)线上创新业务推动行业变革,由线上物流服务平台以及金服中心两大平台组成,提供以物流互联网应用、物流金融产品和供应链增值服务为代表的多元化服务。传化物流建构了一个开放、协同的“公路物流全新生态圈”,目的是提供货主、物流企业、司机提供全天候、全流程的服务。未来当传化物流的平台壮大到一定的规模,将产生更多的盈利模式。 多点布局,值得期待。目前传化物流线上线下双管齐下,积极布局。我们认为,线下实体提供了公司价值的安全边际,而线上业务方面,虽然短期盈利较难,但轻资产模式使得投入不大,未来170个公路港形成的170*170线路网络能够带来巨大流量,任何一项创新业务依托巨大流量形成收入后,盈利空间都将十分可观。预计2016至2018年EPS为0.06、0.13、0.22元,维持“增持”评级。 风险提示。公路港实体投入过大,流量增长不达预期。

事件:公司公告,与深创投签署《深圳市怡亚通供应链股份有限公司与深圳市创新投资集团有限公司关于设立供应链产业投资基金之合作框架协议》,双方及保险、银行等金融机构(包括但不限于银行、保险公司、信托公司、证券公司)共同投资,联合发起设立供应链产业投资基金。 点评: 基金规模不超过80亿,投向怡亚通380平台的产业链。基金总规模不超过80亿元,其中怡亚通出资不超过17亿元,深创投及深圳市政府引导基金合计出资不超过8亿元,双方还将共同向其他投资人募集不超过55亿元。基金将主要用于怡亚通供应链分销载体、供应链物流、互联网金融及传媒产业上下游及相关产业等具有成长潜力的企业(项目)进行优质控股投资,我们判断这是怡亚通一直实行的“三合行动”的延续,继续并购下游有潜力的经销商及产业链相关企业。深创投具有丰富的投资和基金运作经验,强强联合,有助于公司整合并购行动加速推进。 基金的设立将缓解公司的资金压力,大大加速公司的扩张速度。随着过去几年公司380平台业务量连续翻倍增长,公司对资金的需求几何级上升,此次产业投资基金的设立,目的是提前将有潜力的下游企业和项目纳入怡亚通体系,待项目成熟后平价出售给怡亚通,此举大大缓解了公司由于定增资金尚未到位产生的扩张障碍。同时,由于该基金设立目标明确,运作效率将非常高效。预计公司380平台旗下今年项目公司将达到300个,流量继续保持高速增长。我们按照以往380平台以往1比3杠杆,每年3次周转来计算,这80亿资金理论上可新增流量960亿,若项目成熟后注入上市公司将新增利润近10亿。 非公开发行落地后,中长期发展得到保证。公司前期公告,拟向周国辉在内的不超过10名(含10名)特定对象非公开发行不超过3亿股股份,募集资金总额不超过60亿元,其中董事长周国辉也将认购不低于10亿元(不超过20亿元)。用于怡亚通供应链商业生态圈建设。预计这部分资金落地后将收购上述基金收购的项目,长期发展得到保证。 盈利预测与估值。预计公司2016至2018年净利润为8.18、14.92、21.97亿元,EPS为0.78、1.43、2.10元。前期市场担心公司发展所需资金压力较大,此次并购基金出台,基本上消除了公司发展的资金压力,预计公司股价将迎来估值修复。 风险提示。380平台投入过大,效益不达预期,客户坏账、存货风险。

传化物流的实体公路港布局已进迅速扩张期。截至今年5月,传化物流在全国已建成运营的公路港共有11个,与去年底相比新增6个,覆盖包括杭州、苏州、青岛、沈阳、成都、泉州在内的11个华东、华北、西南、东南区域的城市。当前在建的公路港有15个。此外,公司还有82个公路港项目处已经完成了接洽和签约。公路港的建设周期一般为1-2年。今年年底运营公路港数量将达到30个。 170个公路港形成传化地网。在公司2015年底之前开工、签约的66个公路港投入运营之后,传化物流则将实现对全国17个省会城市、50余个枢纽级地市的进一步覆盖。公司规划到2022年,这张以干线交通为联动纽带的传化“地网”,将构建起“10个枢纽和160多个基地”,总计完成170个公路港的布局,打造“全国骨干+区域支线”的物流网络。在公路港布局、建设不断推进的同时,公司已经建成投运的11个实体公路港的业务开展表现良好,流量增长迅速。 实体公路港平台价值详细测算:土地增值+网络效应。传化在构建遍布全国的公路港网络时会购置一些土地资源,一方面,传化拿地成本较低,另一方面,传化在某一地区建成公路港之后,会汇聚车流、人流、商流,因此,尽管这些土地目前市价不高,但潜在增值空间非常可观。我们对公司已有物业和即将建成物业的潜在价值进行了详细测算,得出其价值为405亿。另一方面,对于公路港成网后的网络价值,我们按照其成熟后带来的利润来进行测算,得出其价值为117.96亿。上面两部分加总我们得出了仅是公路港实体部分的基础价值为485亿(实体网络还是要折现)。这部分是基于土地增值和实体网络价值,未来对于网络上的货、车和人可以衍生出金融服务、大数据服务、信息服务、生活服务等天网业务,想象空间更大。线上天网价值则要取决其所提供服务带来的利润测算,我们将在下一篇报告中阐述。 风险提示。公路港实体投入过大,流量增长不达预期。

前言。我们计划通过系列报告分析传化物流,第一篇阐述行业背景及公司物流系统的战略架构,第二篇探讨传化物流线下实体的价值,第三篇探讨传化物流线上平台及金融业务的价值。 中国公路物流行业整合空间大。中国公路物流货运量占全社会整体货运量的80%,中国公路物流车辆空驶率高达40%以上,车辆停车配货的间隔时间平均长达72小时左右,公路物流网络系统缺失成为制约中国物流业发展的症结所在。 线上平台+线下平台+智能信息系统,打造公路物流网络运营系统。1)线下实体公路港平台直接对接物流资源,重资产构建竞争壁垒;2)智能物流信息系统是网络运营系统核心,它包括全网调度指挥、协同运输管理、公路港数字化管理、运输安全监控;3)线上创新业务推动行业变革,由线上物流服务平台以及金服中心两大平台组成,提供以物流互联网应用、物流金融产品和供应链增值服务为代表的多元化服务。传化物流建构了一个开放、协同的“公路物流全新生态圈”,目的是提供货主、物流企业、司机提供全天候、全流程的服务。未来当传化物流的平台壮大到一定的规模,将产生更多的盈利模式。 多点布局,值得期待。目前传化物流线上线下双管齐下,积极布局。我们认为,线下实体提供了公司价值的安全边际,而线上业务方面,虽然短期盈利较难,但轻资产模式使得投入不大,未来170个公路港形成的170*170线路网络能够带来巨大流量,任何一项创新业务依托巨大流量形成收入后,盈利空间都将十分可观。 风险提示。公路港实体投入过大,流量增长不达预期。

城市运营板块整合初见成效,继续盘活存量资产、加快公司战略转型:若本次股权挂牌转让成功,三家标的股权转让款合计为12.98亿元,转让预计收益为5223万元;债权本息合计28.39亿元,转让预计收益9.93亿元;总收益预计为10.45亿元,考虑合并层面及税收影响,预计增加公司2016年度净利润4亿元,增厚公司业绩约12%。近年来,受宏观经济下行影响,二、三线城市房地产库存偏高,地产投资收益下降,拖累公司地产业务收益。此次公司通过存量盘活方式,以合理价格退出部分房地产项目,保证了投资收益,并及时预防、化解了市场风险,同时可以回笼资金、为公司进一步产业转型升级奠定基础。我们认为公司会进一步加快城市运营、矿产和环保板块整合工作,通过委托管理、存量盘活等方式加快项目开发和资金回收进度,此外积极寻找新的产业升级方向,例如新能源等方向,在保证投资收益的基础上实现公司的可持续发展。 紧抓“一带一路”战略发展机遇,有望参与集团海外业务布局。伴随国家“一路一带”战略,山东高速集团海外业务已扩张到106个国家及地区,累计开展350多个高速公路、铁路、机场等项目,投资额近700亿元。我们预计作为集团旗下重要的高速公路运营公司,公司有望凭借集团的海外资源,逐步发展海外业务板块,参与到海外高速公路运营中,进一步贡献公司高速公路板块的业绩。 投资策略:公司高速公路主业收益稳健、现金流充沛,清理整顿现有多元化业务、盘活存量资产、加快公司战略转型及产业升级,同时有望借助集团力量发展海外业务。预计2016-2017年EPS为0.72元、0.76元,对应PE为7.3X、6.9X,维持“增持”评级。 风险提示:海外扩张风险;主业受宏观经济影响大。

投资要点 公司公布限制性股权激励计划:激励对象为公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)骨干人员等总计36人,限制性股票价格为21.14元/股,总计股票为82.55万股。本次股权激励计划锁定期为12个月,分三次进行解禁,解锁条件为:以2015年扣除非经常性损益后的净利润为基数,2016年、2017年、2018年公司扣除非经常性损益后的净利润增长率分别不低于10%、20%、30%。 激励人数占员工总数的7.09%,激励效应广泛而强烈。激励对象共计36人,包括公司董事、高级管理人员2人,中层管理人员7人,核心技术人员11人,核心销售人员5人,部门经理11人,基本涵盖了公司核心管理层和公司骨干,有助于调动全体员工的工作积极性。并且,激励价格为21.14元/股,发行价格较高,彰显公司看好自动化仓储设备需求,以及公司对生产设备并提供仓储运营服务的商业模式的信心。 股权激励成本适中,对业绩影响程度不大。本次股权激励会计成本共计1113.52万元,其中2016-2018年摊销额为722.97/289.58/100.96万元。因此限制性股票费用的摊销对有效期内各年净利润有所影响,但影响程度不大。考虑到限制性股票激励计划对公司发展产生的正向作用,由此激发管理、业务、技术团队的积极性,提高经营效率,降低代理人成本,激励计划带来的公司业绩提升将远高于因其带来的费用增加。 公司沿着“价值链/产业链”双线进行产业升级,大力打造智能仓储综合服务商。一方面,公司以“机器人+货架”的形式布局智慧物流,将产业链由以生产设备向提供智能仓储柔性解决方案发展。另一方面,公司大力发展仓储运营服务,将价值链由以制造为中心向以服务为中心转移。仓储运营服务是公司发展的未来,既可以促进仓储货架和智能仓储系统销售,也为公司创造了新的利润增长点。 估值与评级:我们积极看好物流自动化行业,公司现已形成高精密货架制造、智能仓储系统和仓储运营服务三大业务模块,有望发展成为智能仓储综合服务商。我们预计,公司16-18年EPS分别为0.79/0.88/0.98元,对应当前股价PE为54x/48x/44x,给予“增持”评级。 风险提示:穿梭车销量不及预期;智能仓储及运营需求不及预期;定增项目进展不及预期。

投资要点 服装产业链条长、集中度低,供应链管理空间大。我国是全球最大的服装市场,2015年服装零售额达到17167亿。产业倒金字塔格局明显,销售环节极为分散,CR10仅为8.9%。中小服装企业面临制造、库存、营销、资金“四大痛点”,供应链外包需求强烈。在线上渠道兴起的背景下,互联网服装企业供应链服务需求更为迫切。 以产业链主导者地位开展供应链整合业务,搜于特占据优势。品牌商具有供应链整合者的良好基因。搜于特作为青春休闲服饰品牌运营商,专注三四类市场,定位清晰。在业务模式上,公司将生产、物流等非核心业务外包,紧抓前端设计环节,着重终端渠道建设。 打造服装供应链综合平台,重塑产业生态。公司于去年开始布局供应链管理、品牌管理和供应链金融三大业务板块,35亿定增方案已于3月过会。 公司以股权联合、资源合作的方式打造一体化供应链服务平台,依托供应链体系和经销体系开展品牌管理服务和商业保理业务。截至目前新业务实践结果良好,一季度供应链、品牌管理业务营收4.57亿。已设立四家供应链管理和两家品牌管理子公司。 三四类市场基础良好,原有业务具备进一步拓展的空间。青春休闲服的主要消费群体达2.54亿,市场年销售额超2000亿,市场容量巨大。三四类青春休闲服缺乏强势品牌,最大的森马和美邦销售不到60亿元。搜于特具有三四类市场的良好基础,并在大力推动服装主业的调整、升级,优化销售渠道,2015年陆续推出10个潮流子品牌,“快时尚”模式日臻完善。 盈利预测与投资建议。我们认为,服装行业产业链长、参与者体量小,搜于特作为品牌商,对产业链掌控力较强,在定增资金到位后,公司开展供应链管理服务、保理业务将给公司带来新的利润增长点,建议积极关注。 预计2016至2018年EPS分别为0.37、0.65、0.84元,给予“增持”评级。 风险提示。供应链管理业务现金流风险,保理业务坏账风险。

投资要点 事件: 公司公告2015年年度报告及2016年一季度报告。公司2015年实现营业收入7.77亿元,同比增长14.32%,实现归属上市公司股东净利润8533万元,同比增长176.84%,实现基本每股收益0.38元。拟每10股派发现金红利0.5元(含税)。公司2016年一季度营业收入1.46亿元,同比减少13.37%,实现归属上市公司股东净利润1911万元,同比增长237.81%,实现基本每股收益0.06元。 点评: 年中收购博韩伟业,助力公司业绩高增长。2015年公司成功收购全资子公司博韩伟业,并通过博韩伟业在移动信息化领域丰富的运营经验,通过其自主创新的物联网平台、行业终端、移动计算技术模型,以泛在网络为载体,为客户提供“运营方式”的物联网综合运营服务,有力保障客户“全网全程”的移动现场作业需要,并以高效率的信息化运营服务支撑客户业务创新活动的开展。博韩伟业2015年实现净利润10,513.62万元,由于收购最终完成是在2015年下半年,且软件类企业业绩实现高峰在4季度,因此博韩伟业给上市公司贡献的利润为63,479,095.38元。今年一季度的高增长也是由于去年博韩伟业的收购是在下半年完成。 转让赛富科技实现较好收益,未来外延式发展仍值得期待。2015年,公司收购博韩伟业的同时,参股赛富科技,依托二者在行业内的地位及管理经验,通过整产业链上下游商家,为企业提供融资、物流、信息、交易等一体化供应链管理服务,满足客户供应链全流程服务需求,打造闭合的一体化供应链生态圈。赛富科技向“供应链云风控大后台服务”战略转型,虽然形成了大批签约客户,但收入产生需要一定建设周期。公司为盘活资金,将所持有的赛富科技16.43%股权作价8215万元全部转让,而这部分股权初期收购价仅为5400万元,该交易4月公告,2815万元投资收益有望今年体现。我们认为,公司在回笼这部分资金后,有望在外来合适时机继续开展外延式并购,完善公司希望打造的一体化供应链服务平台。 继续关注博韩伟业的跨行业扩张。目前博韩伟业的收入利润主来自快递行业的服务,但是其在现场作业智能化这一方向上提供的一体化解决方案具有一定的可复制性,未来博韩伟业在巩固快递行业的优势地位的同时,已经开始向电子、医疗、电商、快消、高端制造等领域扩张。目前去年开展的移动医疗业务受到中国电信的条件制约,发展速度有所放缓,预计未来公司将通过自行拓展继续开展医疗行业的业务,我们认为今年在找到合适客户合作方式后,该项业务的前景仍值得期待。 盈利预测与估值。我们预计公司传统主业今年略有下滑,而博韩伟业今年业绩将符合承诺,且假设赛富科技股权出售的收益2815万元今年体现。公司未来超预期来源于博韩伟业的扩张以及公司外延式并购。预计公司2016至2018年EPS为0.61、0.75、0.96元,维持“增持”评级。 风险提示。博韩伟业跨行业扩张不达预期,企业对信息化服务需求下降,公司对供应链平台打造慢于预期。

投资要点 聚焦于电子信息和医疗器械行业的供应链整合外包。普路通为客户提供包括供应链方案设计及优化、采购分销、库存管理、资金结算、通关物流以及信息系统配套支持等诸多环节在内的一体化供应链管理服务。公司的盈利模式分为交易类和服务类,这两类业务在收入确认标准、业务流程、运作方式以及风险上存在着差异。公司坚持大客户战略,主要客户为供应链上的品牌持有者、专业生产商、关键零组件供应商及分销商。轻资产运营、组合售汇降低外币支付成本造成公司财务报表的高杠杆、低周转。 供应链管理是朝阳产业。工业化发展的结果是高度的专业化分工,从事实业生产的企业未来需要将非核心业务全部交给供应链管理公司来处理。美国第三方物流(供应链)企业的市场份额呈现逐年上升的态势,2006年美国第三方物流企业的市场份额已经达到67.3%,2014年进一步提高至78.4%。而中国采用第三方物流外包的比例还很低,2014年我国工业、批发和零售企业的物流外包比例仅为65.3%,未来空间巨大。 未来看点:新增客户、新增行业、资本运作。公司的一体化供应链服务模式具备向消费电子其他细分领域复制的可能性,而医疗器械市场保持快速增长,从药械比来看,未来仍有广阔成长空间,除了坚持深耕既有供应链业务以外,公司还通过对融资租赁业务的布局加快外延拓展的步伐。 盈利预测与评级。我们预计今年开始消费电子板块将拓展新的大客户,下半年开始医疗器械融资租赁贡献业绩增量,未来2、3年时间,公司的业务处于向上周期。预计2016至2018年公司净利润分别为2.40、3.47、5.02亿元,假设底价增发,对应摊薄后EPS为1.41、2.04、2.96元。看好公司在景气度向上期间股价表现,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。新客户开拓低于预期;消费电子行业景气度见顶;公司跨行业扩张不达预期;高杠杆经营。

事件: 公司公告2015年年度报告。公司2015年实现营业收入396.41亿元,同比增长17.93%,实现归属上市公司股东净利润4.92元,同比增长57.69%,实现基本每股收益0.48元。拟每10股转赠10股,派发现金红利2.5元(含税)。 点评: 380平台供应链生态助力公司业绩高增长。2015年,公司继续持续推进“三合行动”,构建了五大服务平台:B2B/O2O分销服务平台、B2B2C/O2O零售服务平台、O2O金融服务平台、O2O终端营销平台、O2O增值服务平台,深度380分销服务平台公司近200家,并与超过1000个快消及家电品牌商达成战略合作,业务覆盖全国25个省级行政区的200个城市,服务于超过100万的终端零售门店,业务规模居于行业第一。规模的壁垒明显。2015年380平台业务规模超过230亿,同比翻番(深度业务口径略有调整)。2016年公司继续推进整合收购来拓展网络,计划覆盖网络突破250个平台,目标业务规模500亿元,从我们跟踪的一季度情况来看,该目标大概率能完成。我们看到,虽然业务量高速增长,但经营性现金流却在改善,从这一角度来看,380平台的增值服务所带来的议价能力开始显现。 B2B2C/O2O供应链商业生态布局战略清晰。2016年,在原有基础上,公司继续推进整合、扩张,2016年将面世星链云商、星链终端联盟、星链互联网平台(包括星链微商、星链微店、以及星链生活),升级O2O金融服务平台、O2O互动营销服务平台、O2O增值服务平台。今年的业绩增量将来自380平台业务量、以上提到的新增增值服务收入。我们继续看好公司打造的“中国第一本地社区服务平台”。 非公开发行预案出台,中长期发展得到保证。公司前期公告,拟向周国辉在内的不超过10名(含10名)特定对象非公开发行不超过3亿股股份,募集资金总额不超过60亿元,用于怡亚通供应链商业生态圈建设。由于公司跨国收购搁置,前期为此筹集资金暂时闲置,控股股东资金充裕。怡亚通控股于前期连续增持,总金额6千余万元。此次增发,董事长周国辉也将认购不低于10亿元(不超过20亿元),且锁定3年(其余对象锁定1年)。作为上市公司董事长和实际控制人,用真金白银支持公司,彰显对公司未来强大信心。公司的业务模式是高杠杆、快周转,需要大量流动资金支持,此次融资60亿,基本相当于公司现有净资产,将极大充实公司的资金实力。因此,今年的高增长的基础上,未来几年的快速增长也将有着落,市场担心的公司资金压力将得到解决。 盈利预测与估值。预计公司2016至2018年净利润为8.18、14.92、21.97亿元,我们认为,公司今年将继续加快布局,巩固380平台的无可撼动的深度分销平台的地位,同时,互联网供应链加O2O的业务升华将继续展示380台的网络价值,短期注意定增推进进度对股价的影响、中长期看好公司380平台的流量高增长、增值服务高增长。 风险提示。380平台投入过大,效益不达预期,客户坏账、存货风险。