投资逻辑 管理层变动导致营销体系重构,事业部以利润考核为导向是17年的新变化。14年8月前昆中药总经理徐胜新任职健民上市公司总裁,主管销售,开始推行飞龙、蓝鹰、菁合、菁盟、菁粹、云龙六大营销计划。15、16年公司重视新形象的宣传,销售费用高企。17年转向以事业部的利润考核为导向。 核心品种未来三至五年单品种规模有望上5-10亿。(1)龙牡壮骨颗粒作为目前的主力品种,推出提价新包装,提升渠道销售推力,以缓解老产品在商务渠道自然销售动力不足的问题。另外龙牡新入17年国家医保目录,考虑到16年已中标的24个省份,医院端销售有望大幅放量,继而带动OTC销量再上台阶。(2)健脾生血颗粒受益于新一轮中标省份增加和医院端学术推广,16年医院端销量增速达43%,预计17年继续维持高增长态势。(3)小金胶囊“疽证理论”体系的形成,适用症从乳腺增生、甲状腺结节等拓展至抗肿瘤领域,是潜在的10亿大品种。 定增提升大股东和核心骨干股权比例。假设本次定增完成,控股股东(华方医药及其母公司华立集团)持有公司的股份将从25.15%增至36.78%,对公司的控制力将进一步增强。高管和核心员工认购7200万元。定增限售期三年,发行价格为25.17元/股。 投资建议 通过分析公司的销售体系和产品线特点,我们认为公司未来3年处于快速成长的通道。(1)管理层变动导致营销体系重构,事业部以利润考核为导向是17年开始的新动向。(2)有望打造出3-4个5-10亿的大品种。龙牡壮骨新入医保目录促进处方端销售,推出的提价新包装增强渠道推力。健脾生血和小金胶囊受益于新一轮招标和临床学术推广,医院端放量成效显著。 预计公司17-19年EPS为0.77、1.01、1.31元,同比增长83.4%、31%、30%,当前股价32.48元分别对应估值为42x、32x、24.8x。给予公司未来6-12个月35.35元目标价位,相当于2018年35倍PE,给予“增持”评级。 风险 老产品价格体系紊乱影响销售、营销体系变革成效低于预期、品种提价导致销量下滑。

事件 公司前三季度营业收入10.5亿,同比增长28.2%,归母净利润为3.38亿,同比增长222%,归母扣非净利润为1.36亿,同比增长35.2%。整体符合我们预期。 评论 公司营销变革成效显著,前三季度收入增速远高于行业平均。公司制药业务收入增速为29%。从品类看,贴膏剂和胶囊贡献了收入的近90%,前三季度收入增速分别为32.2%和20.5%。分区域来看,北京、上海等一线城市增长迅猛,收入增速分别为46%和31%。贴膏剂的收入增长一方面归功于对医院渠道代理商的利益理顺和激励到位,另一方面公司为高端膏剂品种搭建自营团队,进行药店等OTC终端的有效覆盖和推广;培元通脑胶囊等品种从主要原料、日服用金额、营销模式来看,非常有潜力成为大品种,今年显著受益民营诊所和基层医疗机构自营团队的建设,在医保控费的大背景下收入增速还能保持在较高水平。 销售费用增长显著,主要因为销售团队建设和产品的销售推广。前三季度公司销售费用达4.4亿元,同比增长45.7%。一方面公司为了提高对渠道的控制和推动,加强建设贴膏剂和口服处方药的自营销售团队,销售人员的工资支出增加;另一方面加强重点产品的销售推广力度,如增多了周末促销等地推活动。 公司在专科制剂领域的尝试值得期待。芬太尼透皮贴剂是公司待开发的专科制剂潜力品种,近期对贫困地区的捐赠活动有利于芬太尼透皮贴剂的品牌推广和渠道建设。随着未来配套产品的研发或并购,公司在肿瘤领域有望形成一套解决方案。 潜力品种为公司后续成长提供保障。丹鹿通督片作为独家中药保护品种,在二级以上医院竞争格局良好,并且培元通脑胶囊带动的民营诊所和基层医疗机构渠道将更大程度释放丹鹿的增长潜力。丹玉通脉颗粒是独家品种,竞品天士力的复方丹参滴丸15年收入约26亿,也是公司的潜力大品种。 OTC和处方销售的融合未来有望释放更大潜力。OTC产品线对应的药店销售团队和口服对应的基层销售团队有望互相借力,未来两个销售团队及渠道的协同,在增加各业务线覆盖面的同时,降低销售成本提升盈利。 投资建议 从对公司产品市场分析及营销改革预期,我们认为公司目前主营业务支撑3年每年30%左右内生增长确定性较高。考虑到公司16年出售金融资产取得大笔投资收益,预计2016-2018年整体EPS为0.64、0.42、0.53元,同比增长185%、-34%、27%。预计2016-2018年扣除非经常性损益后的EPS为0.32、0.42、0.53元,同比增长41%、31%、27%。给予“买入”评级。 风险提示 营销改革情况低于预期、低价大品种价格调整阻力、医保控费影响口服制剂销售、新产品推出低于预期

事件 公司拟自2016年起通过国务院扶贫开发领导小组办公室向全国贫困地区癌痛患者连续五年捐赠芬太尼透皮贴剂产品,每年捐赠产品按市场价计算累计价值1亿元。该事项尚需提交公司股东大会审议通过及国务院扶贫开发领导小组办公室批准后方可实施。 评论 芬太尼透皮贴剂是公司待开发的专科制剂潜力品种。芬太尼透皮贴剂是麻醉药品控释剂,主要用于癌痛等中度或重度慢性疼痛。相对于阿片类产品,芬太尼不易致瘾,经皮肤无创给药达到缓控释,可持续释放72小时。芬太尼透皮贴剂目前国内有羚锐、西安杨森、常州四药三家销售。技术上羚锐和西安杨森是最先进的骨架型技术,其安全性在国际上已经得到认可。常州四药是过去的储库型技术。骨架型较储库型更小、更薄、达到峰浓度的时间快4-8小时。价格上羚锐略低于西安杨森。预计西安杨森的芬太尼透皮贴达到4-5亿的终端规模,羚锐该品种2013年投放市场,目前仍处于前期推广阶段,预计规模仅1000万左右。 此次对贫困地区的捐赠活动有利于芬太尼透皮贴剂的品牌推广和渠道建设。 借助此次机会,可加强该产品的学术推广及患者品牌教育。国务院扶贫开发领导小组商请国家卫计委、国家食药监总局从医药法规层面履行相关程序,使羚锐的芬太尼透皮贴剂能够顺利的用于贫困地区癌痛患者的晚期治疗。并且国务院扶贫开发领导小组牵头组织每年度“世界镇痛日”捐赠发布会,协调新闻媒体进行宣传报道。 捐赠活动的实现需要搭建与产品匹配的渠道。公司借捐赠活动快速覆盖二级以上医院等渠道,从而保证捐赠的药品能顺利到达患者手中。目前二级以上医院是公司渠道覆盖的弱点,随着未来芬太尼销售量的增加以及匹配产品的强化,公司有望与二级以上医院实现良性互动。 随着未来配套产品的研发或并购,公司在肿瘤领域有望形成一套解决方案。芬太尼目前在18省市建立推广队伍,格拉司琼贴片(化疗引起的恶心与呕吐)也处在研发中,公司也成立了美国药物研发中心,有望形成一套肿瘤科整体解决方案。 投资建议 考虑到芬太尼透皮贴剂的成本很低,我们维持之前对公司的盈利预测。预计2016-2018年EPS为0.32、0.42、0.53元,同比增长41%、31%、28%。从对公司产品市场分析及营销改革预期,我们认为公司目前业务支撑3年每年30%左右内生增长确定性较高。给予“买入”评级。 风险提示 营销改革情况低于预期、低价大品种价格调整阻力、医保控费影响口服制剂销售、新产品推出低于预期

业绩简评 上半年公司实现营业收入62.25亿元,同比增长9.85%,利润总额3.71亿元,同比增长10.59%,归属于母公司净利润2.93亿元,同比上升12.11%。经营性现金流量净额为4.18亿元,同比增长9.32%。 经营分析 公司商业业务稳健增长,经营效率提升导致费用率略有下降。预计上半年公司麻醉药品及第一类精神药品等特殊药品的分销业务收入增长15%左右,麻精特分销业务是公司主要的利润来源,预计占到公司利润一半以上。普药分销收入预计增长7%左右。公司经营效率的提升导致费用率下降0.48个百分点。商业业务主要体现在母公司报表,上半年母公司收入62亿元,收入同比增长10.7%,扣非净利润同比增长17.45%,母公司毛利率提升了0.4个百分点。母公司数据好于合并报表主要因为子公司国瑞药业的影响,国瑞药业的并表比例从去年上半年的98.3%下降至今年的61%,另外净利润从去年的2400万下降到今年的1700万。 重组方案解决上市公司与大股东的同业竞争问题,并与标的资产产生协同效应。近期公司公布重大资产重组方案,交易标的在北京地区有深入广泛的渠道,覆盖所有三级医院及90%以上二级医院,可以补充公司在社区基药和军队医院的市场,同时在新特药、生化药品、血制品等领域竞争优势明显。此次重组不仅解决了长期以来和大股东的同业竞争问题,并使国药股份成为北京地区医药流通龙头以及血制品经销龙头,与标的资产产生协同效应。 国药股份作为北京商业龙头,受益市场份额提升和为医院提供增值服务。重组后国药股份体量达到278亿元的规模,占到北京药品流通20%的市场份额。和华润、上药共同占据将近60%的北京药品流通市场份额。带量采购GPO和两票制,将加速市场份额集中至当地龙头商业企业。另外在医院降低药占比、药品零差价等背景下,龙头商业企业更可能承接为医院提供增值服务的角色,如承接外流处方等。 盈利调整 维持公司原有业务16-18年EPS为1.22、1.39、1.59元的盈利预测,重组完成后,考虑到股权摊薄,预计公司16-18年EPS为1.43、1.64、1.87元。 投资建议 重组后国药股份成为国药控股的北京分销平台及精麻业务的一级分销平台。未来几年将受益于集中采购GPO以及两票制带来市场份额的集中,为医院提供增值服务提升盈利能力。目前股价相当于重组完成后16-18年22XPE/19.3XPE/17XPE。我们给予公司未来6-12个月42.7元目标价位,相当于重组完成后16-18年30XPE/26XPE/22.8XPE。 风险 重组进程慢于预期;行业政策风险;商业整合进程低于预期;

投资逻辑 重组后国药股份将成为国药控股下属北京地区唯一医药分销平台和全国麻精特药一级分销平台。本次重大资产重组的交易标的是国控北京(100%)、北京康辰(100%)、北京华鸿(60%)、天星普信(51%)的股权。解决了长期以来和大股东的同业竞争问题,在普药流通领域,国药股份将负责北京医药商业市场,国药控股将在北京以外地区开展业务。标的资产预估价61.8亿元,对应2015年市盈率13.8X。 重组方案整合渠道资源,产生协同效应。交易标的在北京地区有深入广泛的渠道,覆盖所有三级医院及90%以上二级医院,可以补充公司在社区基药和军队医院的市场,同时在新特药、生化药品、血制品等领域竞争优势明显。重组方案使国药股份成为北京地区医药流通龙头以及血制品经销龙头,并有望与标的资产产生协同效应,拓宽渠道提高分销覆盖率,降低交易成本。 国药股份作为北京商业龙头,受益市场份额提升和为医院提供增值服务。重组后国药股份体量达到278亿元的规模,占到北京药品流通20%的市场份额。和华润、上药共同占据将近60%的北京药品流通市场份额。带量采购GPO和两票制,将加速市场份额集中至当地龙头商业企业。另外在医院降低药占比、药品零差价等背景下,龙头商业企业更可能承接为医院提供增值服务的角色,如承接外流处方等。 投资建议 交易资产为北京地区的优质纯销商业资产,重组后国药股份成为国药控股的北京分销平台及精麻业务的一级分销平台。未来几年将受益于集中采购GPO以及两票制带来市场份额的集中,为医院提供增值服务提升盈利能力。预计公司原有业务16-18年EPS为1.22、1.39、1.59元,重组完成后,考虑到股权摊薄,预计公司16-18年EPS为1.43、1.64、1.87元。 估值 我们给予公司未来6-12个月42.7元目标价位,相当于重组完成后16-18年30X、26X、22.8X。 风险 重组进程慢于预期;行业政策风险;商业整合进程低于预期;

投资逻辑 信邦制药是国内民营医疗集团中的龙头公司:自2014年并购重组以来,公司依托贵医附院的平台,以贵州省肿瘤医院、白云医院为中心,形成以大医院带动小医院协同发展的良好格局,是国内为数不多的已形成民营医院集团的上市公司之一。 医药商业与医疗服务协同发展:在将医疗服务做大的同时,公司医药商业在上游谈判中拥有更多的话语权,有利于商业子公司争取到更多的终端总代理权。 公司积极探索医联体、贵医云等“互联网+”医疗模式:公司依托丰富的线上医生资源、线下流通网络,结合远程服务,将“贵医云”平台打造成集医生、患者、数据、服务为一体的O2O平台,并为旗下医院提供临床医学、临床药学等科研大数据支持。 投资建议 n 我们看好公司未来在医疗服务领域的延伸拓展,预计公司2015~2017年的净利润分别为2亿、3.4亿、4.3亿,对应EPS 0.16元,0.20元,0.25元(考虑收购中肽生化增发和募集配套资金股本摊薄, 从明年开始计算中肽生化业绩)。考虑到公司医疗板块布局的复制扩张属性,未来业绩有超预期的可能。 估值 n 公司作为最具代表性的民营医院集团,综合考虑同类公司的估值水平(通策医疗、爱尔眼科、恒康医疗)和医院类资产的资源价值,我们首次覆盖给予公司“增持”评级,目标价15元,对应2016年75x PE。 风险 医疗服务扩张速度不达预期的风险;医疗服务需求量不达预期的风险;互联网医疗服务模式发展的风险;招标降价的风险。

事项 公司15年一季报收入为7.13亿元,较去年增长12.1%。归母净利润0.57亿,同比增长40%。扣非净利润达到0.39亿元,同比增长-4.77%。 主要观点 1、一季报经常性业务业绩受影响,主要是当前招标政策下药品收入、利润受压所致,我们预计公司将加快医疗服务领域的转型决心和拓展速度。一季度母公司收入出现-13%的增速,扣非后营业利润减少了1500万,主要是当前招标政策下脉络宁收入、利润受压所致(安徽招标政策出台后,经销商进货谨慎),我们认为阵痛期过后脉络宁将回归至合理的利润水平。预计医疗服务业务保持20%—30%的稳健增速。药品受压将加快公司在医疗服务领域的转型决心和拓展速度。 2、充分利用作为南京国企的优势,与鼓楼医院之间的合作制度化。未来远程诊疗等合作模式有望在体系内最先落地。金陵药业能与南京鼓楼医院之间持续合作,得益于公司作为南京国企的比较优势、作为上市公司平台具备的资金优势,考虑到鼓楼在金陵扩大医疗服务战略中的重要性,公司将推动双方的合作关系制度化、契约化。 3、医疗服务业务将通过供应链管理提升利润率。考虑到安庆医院接下来并表,公司目前3家医疗机构的收入规模达到12亿元左右,14年权益收入达到8亿以上,公司未来考虑通过供应链集中采购提升利润率,假设提升5个点左右的利润率,医院药占比在50%左右,则有望通过集中采购节省出2000多万利润。 4、投资建议:在政策推进公立医院改制的大背景下,看好金陵药业输出资本作为经营管理方、南京鼓楼医院输出医资力量作为业务管理方的医疗服务合作模式。药品受压将加快公司在医疗服务领域的转型决心和拓展速度。 我们预计公司15、16年EPS为0.45、0.52元,对应PE为43X、38X,考虑到公司存在并购预期,给予推荐评级。 风险提示 1.新医改的推进对制药业务造成压力 2.医疗服务业务的进展速度低于预期

事项 湖北智城与荆州城投双方共同出资设立荆州智城科技有限公司(荆州智城)。湖北智城拟以自有资金出资1200 万元,占荆州智城注册资本的60%。 主要观点 1、荆州智城的设立是延华的控股子公司湖北智城(延华智能与湖北省高投共同出资成立,延华出资3000 万元,占湖北智城60%的股权)组建后整合湖北省和各级地方政府资源,构建省级区域智慧城市建设架构的第一个成功案例。公司将通过投资控股的方式,充分发挥省、市两级政府的资源,在以往整合参与各方技术、市场、品牌和当地政府资源的基础上,增加金融资源这一新元素, 从项目建设运营和资金支持两个维度承担荆州市智慧城市建设和运营。荆州智城定位为国内领先的“智慧城市服务与运营商”,双方将在荆州智城的平台下进一步加快推进荆州市智慧城市建设和运营。 2、“智城模式”与“医疗先行”良性互动,在智城打造医院信息化、区域医疗信息化、个人用户APP 端的医疗大数据健康服务平台。在为当地政府提供智慧城市整体规划的同时,将智慧医疗业务板块整体植入,在顶层设计层面完成智慧城市和智慧医疗业务的两个整体规划,从而推动公司“医疗先行”战略的迅速落地。公司通过收购成都成电医星切入医院信息化和区域医疗信息化领域。成电医星医院信息系统在17 个省市1000 多家医疗机构中应用,并且在成都温江区、河北鹿泉市、湖北保康县、云南巧家县上线了区域医疗卫生信息平台,智慧医疗信息管理系统是成电医星正在推广的创新产品。 3、借养老业务打造大健康管理产业链。公司目前在上海康桥、长宁承接了养老项目,并通过与华数集团进行战略合作,切入浙江省养老这块市场。浙江民政与华数集团合作智慧养老平台的搭建,我们预计整体规模达10 亿级别,延华通过与华数集团签署战略合作协议,共同分享浙江养老市场。前期主要通过民政预算在300-500 位老人的区域设立一个健康小屋,延华承担每个点20 万左右的健康管理设备和服务,60 岁以上老人的身体测试数据上传至公司的云平台,后期将通过与线下养老服务提供商合作,共同挖掘养老运营这块市场。 4、医疗大数据健康服务平台未来市场空间巨大,保险公司、制药企业共助千亿市场,公司净利润可达5 亿至10 亿量级。掌握医疗核心数据的企业与保险公司、制药企业之间存在盈利模式。保险公司作为弱小的支付方,面临无法对接医院数据库的窘境,假设数据方未来在健康险蛋糕中分得3%-5%的比例(假设商业健康险行业复合增速为30%,2020年健康险可达8000亿元),可实现240-400亿的规模。制药企业为实现精准营销向数据方提供5%-10%的分成(13年1.3万亿药品市场假设未来五年复合增速为10%,2020年达到2万亿规模),市场规模即可实现千亿以上。暂不考虑政府补贴和未来向C端收费的模式。根据公司在优势区域人口比重保守估计公司分得3%的市场份额,假设净利率在15%-20%,公司净利润可达5亿至10亿量级。考虑到近期股本的变化,第二目标价调整为25元。 风险提示 成电医星收购不成功

事项。 2015年4月3日,河南太龙药业股份有限公司与河南中医学院签订了《中医药战略合作框架协议》。为进一步发挥双方优势,培育一流大学和中药战略新兴产业,服务国家建设和中医药振兴,本着“优势互补、互惠互利、真诚合作、讲求实效、共同发展”的原则,为进一步推进双方在中药现代化领域中的产学研合作和成果转化、人才培养及资源共享,经过友好协商,达成合作协议。 主要观点。 1. 战略牵手河南省中医学院,背靠河南省著名中医学府。公司与河南中医学院签订了《中医药战略合作框架协议》,进一步推进双方在中药现代化领域中的产学研合作和成果转化、人才培养及资源共享。作为河南省唯一一所高等中医药学府,是国家中医药管理局和河南省人民政府共建的全国六所中医药院校之一,学校有16个院系,副高以上职称500余人;同时,省中医学院下设集教学、医疗、科研为一体的3所附属医院(第一附属医院<三级甲等中医院,开放床位数1700张>;第二附属医院,又名河南省中医院<三级甲等中医院,开放床位数1400张>;第三附属医院以针灸推拿为特色,有数十名国家级、省级名老中医工作室<三级甲等中医院,开放床位数687张>)。 2. 合作包括产品研发、科技成果转化等,与高校联合提升公司竞争力。此次合作包含了产品研发、科技成果转化等内容,对于提升公司研发实力和丰富新产品意义重大;同时借助河南省中医学院的区域优势,加速桐君堂中药饮片厂在河南省内外拓展,实现优势互补。 3. 依托河南省中医学院名老中医专家资源,实现向医疗服务拓展。此次合作,有利用发挥公司子公司桐君堂中药的品牌优势,在郑州及河南省内外开办桐君堂中医馆(连锁),通过聘请中医学院及附属医院的名老中医等专家资源,提供传统中医诊疗服务,公司经营将实现由中医药生产向中医服务拓展。 4. 投资建议:推荐。在国企改革背景下,公司内生效率提升空间大,外延并购动力足。通过此次牵手河南省最着名的中医学府,桐君堂在河南省内外的拓展有望加速,随着合作的深度和广度推进,对于提升公司在医药研发、名老中医资源等方面意义重大,公司业绩存在持续超预期可能,上调2014-2016年净利润分别为0.40、1.45、1.95亿,对应EPS 分别为0.08、0.25、0.34元 ,目前股价对应2014-2016年PE 为165X/61X/44X.考虑到公司桐君堂/新领先业务板块超预期概率大,未来持续并购预期带来边际效应显着,此次牵手省中医院对于桐君堂切入中医诊疗服务资源优势明显,给予“推荐”评级。 风险提示。 1. 收购进展低于预期的业绩风险。 2. 平台拓展低于预期的风险。

事项。 公司14年收入为27.7亿元,较去年增长6.38%。归母净利润1.97亿,同比增长26.5%。扣非净利润达到1.71亿元,同比增长14.38%。 主要观点。 1、脉络宁利润贡献显著,医疗服务业务增长平稳。药品业务的增长主要看脉络宁(脉络宁利润占母公司的大头),母公司全年收入增长16.3%,净利润增速达到43%。宿迁医院14年收入规模达7.72亿元,收入增速为13.4%,净利润增速为6%。仪征医院体量达2.38亿元,收入增速为13.3%,净利润增速为62.8%。医疗服务业务增速平稳。 2、充分利用作为南京国企的优势,与鼓楼医院之间的合作制度化。未来远程诊疗等合作模式有望在体系内最先落地。金陵药业能与南京鼓楼医院之间持续合作,得益于公司作为南京国企的比较优势、作为上市公司平台具备的资金优势,考虑到鼓楼在金陵扩大医疗服务战略中的重要性,公司将推动双方的合作关系制度化、契约化。 3、医疗服务业务将通过供应链管理提升利润率。考虑到安庆医院接下来并表,公司目前3家医疗机构的收入规模达到12亿元左右,14年权益收入达到8亿以上,公司未来考虑通过供应链集中采购提升利润率,假设提升5个点左右的利润率,医院药占比在50%左右,则有望通过集中采购节省出2000多万利润。 4、投资建议:在政策推进公立医院改制的大背景下,看好金陵药业输出资本作为经营管理方、南京鼓楼医院输出医资力量作为业务管理方的医疗服务合作模式。未来远程诊疗等合作模式有望在体系内最先落地。我们预计公司15、16年EPS为0.45、0.52元,对应PE为40X、34X,考虑到公司存在并购预期,给予推荐评级。 风险提示。 1.新医改的推进对制药业务造成压力。 2.医疗服务业务的进展速度低于预期。

主要观点 1、“智城模式”与“医疗先行”良性互动,在智城打造医院信息化、区域医疗信息化、个人用户APP端的医疗大数据健康服务平台。在为当地政府提供智慧城市整体规划的同时,将智慧医疗业务板块整体植入,在顶层设计层面完成智慧城市和智慧医疗业务的两个整体规划,从而推动公司“医疗先行”战略的迅速落地。公司通过收购成都成电医星切入医院信息化和区域医疗信息化领域。成电医星医院信息系统在17个省市1000多家医疗机构中应用,并且在成都温江区、河北鹿泉市、湖北保康县、云南巧家县上线了区域医疗卫生信息平台,智慧医疗信息管理系统是成电医星正在推广的创新产品。 2、借养老业务打造大健康管理产业链。公司目前在上海康桥、长宁承接了养老项目,并通过与华数集团进行战略合作,切入浙江省养老这块市场。浙江民政与华数集团合作智慧养老平台的搭建,我们预计整体规模达10亿级别,延华通过与华数集团签署战略合作协议,共同分享浙江养老市场。前期主要通过民政预算在300—500位老人的区域设立一个健康小屋,延华承担每个点20万左右的健康管理设备和服务,60岁以上老人的身体测试数据上传至公司的云平台,后期将通过与线下养老服务提供商合作,共同挖掘养老运营这块市场。 3、医疗大数据健康服务平台未来市场空间巨大,保险公司、制药企业共助千亿市场,公司净利润可达5亿至10亿量级。掌握医疗核心数据的企业与保险公司、制药企业之间存在盈利模式。保险公司作为弱小的支付方,面临无法对接医院数据库的窘境,假设数据方未来在健康险蛋糕中分得3%—5%的比例(假设商业健康险行业复合增速为30%,2020年健康险可达8000亿元),可实现240—400亿的规模。制药企业为实现精准营销向数据方提供5%—10%的分成(13年1.3万亿药品市场假设未来五年复合增速为10%,2020年达到2万亿规模),市场规模即可实现千亿。暂不考虑政府补贴和未来向C端收费的模式。根据公司在优势区域人口比重保守估计公司分得3%的市场份额,假设净利率在15%—20%,公司净利润可达5亿至10亿量级。 4、投资建议:延华智能一方面借助成电医星的产品落地智慧医疗的建设(包括医院信息化、区域医疗信息化),另一方面通过与华数集团进行战略合作,切入浙江省养老这块市场,未来将充分利用养老运营获取的数据,与线下提供养老服务的企业合作。延华自我们推荐以来已经实现了50%的涨幅,目前已达到我们30元的第一目标价,考虑到之前对公司养老业务挖掘不够充分,上调目标价至45元。 风险提示 成电医星收购不成功

事项。 公司2014年营业收入40.09亿元,同比略降0.18%;归属母公司净利润13.65亿元,同比增长13.52%,扣非净利润12.64亿元,同比增长9.55%;对应EPS为2.088元,14年利润分配为拟向全体股东每10股派现8元(含税)。 第四季度单季度实现营业收入、归属母公司净利润分别为14.05亿元、4.42亿元,同比增长20.62%、29.23%,对应的EPS为0.68元。 主要观点。 1.业绩符合我们预期,阿胶主业持续稳健。公司14年业绩与我们预计一致,收入略有下滑主要是广东益建的医药商业下滑78.85%引起。其中分产品看:阿胶及系列产品收入35.87亿元,同比增长16.82(与13年17.86%增长基本一致),受到驴皮涨价影响,毛利率下降4.64%,符合我们一直的预测,驴皮市场供给减少格局短期难以改变,市场供应量持续萎缩。第四季度作为传统旺季,阿胶类产品销售得到快速回升,我们判断北京、上海、广州等传统核心区域阿胶块全年收入增长均超过20%,销量仍有10%左右下滑,随着2014年底产品价格全部执行到位,预计2015年阿胶块在收入仍将保持15%的增长;2014年阿胶浆收入仍略有下滑(受制于原料的价格过快增长和产品提价影响),15年随着渠道的整理和公司重心的转移,阿胶浆将是2015年公司业绩弹性的核心看点;桃花姬更换包装和提价导致渠道发货不畅,2014年的收入增长低于预期(20%左右);销售/管理费用2014年得到有效控制,营销改革初见成效。 2.直销牌照获批,拓展新的营销模式。近日,公司获得国家商务部颁发的直销经营许可证,对公司推展产品销售渠道具有积极影响;同时年报中董事长撰文《变化中的恒定:做长东阿阿胶》,指出虽然经济环境进入新常态、增速放缓,“但人口高峰、老龄化等支撑行业刚性需求的基础依然没变,在医药行业兼并重组热情持续高涨下,互联网基因和全新的营销思维渗透各方各面”。直销业务获批作为突破口,公司未来在互联网等新的营销渠道的拓展上会持续加快,医药及保健品营销的互联网模式正在经历探索到成熟的阶段,这都将为公司迎来新的发展机遇。 3.聚焦主业与培育第三大战略品种。公司公告称拟4823.98万元转让聊城制药47.295%股权,实现非主业策略性退出,优化调整公司产业结构,聚焦补血、滋补、保健业务的发展战略。此外,启动世界首例驴基因组测序研究,开展活驴循环经济开发研究,通过自建与全球布点掌控驴皮资源;保健品聚焦桃花姬,将桃花姬作为第三大战略产品培育,聚焦战略区域深度开发,实现快速做大目标;培育九朝贡胶、小分子阿胶两个品牌。 4.投资建议:推荐(维持)。2015年和“十三五”期间,公司将“实现管理做实、产品做大、品牌做强、绩效做好、企业做长”为经营战略。在阿胶价值回归的同时,积极培育阿胶衍生品桃花姬、小分子阿胶等新的增长点,同时也积极寻求从单纯补血市场向滋补、保健市场延伸,积极拓展直销、互联网等新的营销渠道。我们预计2015-2017年EPS为2.46元、2.90元和3.33(增速分别为18%/18%/15%),对应的PE分别为17X/14X/12X。 公司安全边际充分,估值具有吸引力,积极关注管理层对变革的提法和后续的动向。 5.风险提示。 1)驴皮等原材料价格上涨超预期的风险。 2)阿胶块销售不及预期的风险。 3)衍生品推广不及预期风险。

事 项 公司2014 年实现营业收入22.62 亿元,同比增长10.43%;归母净利润3.18 亿元,同比增长12.08%;对应扣非净利润为3.24 亿元元,同比增长7.31%,对应的EPS 为2.42 元。公司拟每10 股派5 元(含税)。业绩与公司预告相符。 主要观点 1. 房地产业务超预期,业绩逐季好转。分季度看,2014 年Q4 实现营业收入9.06 亿元,同比增60.34%;归母净利润1.49 亿元,同比增84.29%,房地产业务结算超预期,公司业绩逐季好转。从各业务单元看,金赛药业全年收入9.10 亿元(同比增3.63%),净利润3.11 亿元(同比增1.72%),销售净利率同比下滑0.64 个百分点,2014 年公司进行了合规调整和销售体系优化,同时受到招标的影响全年收入增长放缓;华康药业实现收入5.98亿元(同比增12.68%),净利润0.36 亿元(同比增12.21%),增长稳定;百克生物收入2.52 亿元(同比下降11.79%),净利润0.37 亿元(同比下滑38.31%),吉林迈丰遗留问题得到基本解决;房地产表现突出,全年收入4.79 亿元(同比增44.01%),净利润0.91 亿元(同比增38.66%)。新常态、新趋势下,公司将坚持生物制药和大健康产业为主导、房地产开发为辅,不断强化医药产业主体地位,谋求创新与整合的跨越式发展。 2. 核心在研品种有望年内陆续获批。2014 年研发投入1.47 亿元,同比增加50%,公司作为医药研发创新型企业,高研发投入带来丰富的产品储备。 全球独家产品聚乙二醇生长激素已于去年获准上市(目前正处在四期临床期),水针受到招标的影响,PDB 显示样本医院2014 年Q4 收入增速同比下滑5.07%,我们预计2015 年随着公司在医院合作方面的强化,销售渠道质量提升将带动全年收入保持15%以上增长。同时,胸腺素、促卵泡素等大品种今年将陆续获批,为公司3-5 年持续发展注入强大动力。 3. 内外部资源整合,为可持续发展布局。2014 年百克生物与荷兰Mucosis公司达成新型呼吸道合胞病毒疫苗的合作,分2 期共计投入350 万欧元认购Mucosis 公司25%的股权;2014 年8 月,公司布局医疗器械领域,拟收购及增资西安爱德万思医疗科技有限公司。通过拓展新的领域,公司积极建立平台型研发公司,预计未来在利用资本市场拓展上有望加速。 4. 投资建议:推荐(维持)。我们调整公司2015-2017 年EPS 为2.94/3.72/4.77元,对应的PE 为33X/26X/21X, 我们认为金赛药业重磅产品长效生长激素获批市场空间大,2015 年销售渠道拓展保障生长激素销售业绩,核心在研品种也将年内陆续获批,保障公司的长期快速发展。在新一届董事会带领下,资本市场拓展更加灵活,公司长期发展持续看好,维持 “推荐”评级。 风险提示. 1、公司改善管理等运作方案具有不可预测性影响公司股价表现。 2、促卵泡激素新产品获批进度低于预期。 3、收购不达预期风险。

事 项看好公司收购成电医星以后,借助“智城模式”自上而下,在医院信息化、区域医疗信息化、个人用户APP 端的医疗大数据健康服务平台上的布局。 主要观点 1、坚持“智慧城市服务与运营商”的战略定位,通过“智城模式”实现“医疗先行”的战略目标。公司整合各级地方政府资源设立武汉、海南、遵义、贵安、南京和湖北等地的智城公司。智城公司以延华智能控股、地方国资企业参股的合作模式,与具备地方政府背景的企业实现资源共享。未来将逐渐提高智慧医疗和智慧节能业务的占比。 2、在智城打造医院信息化、区域医疗信息化、个人用户APP 端的医疗大数据健康服务平台。公司通过收购成都成电医星切入医院信息化和区域医疗信息化领域,承接的养老项目可动态跟踪目标客户的实时数据。成立智城公司的区域依靠政府的力量自上而下推动数据平台的构建,再采用地级市、县级市逐渐向上包围省级医疗数据平台的策略。 3、医疗大数据健康服务平台未来市场空间巨大,保险公司、制药企业、甚至C 端共助千亿市场,公司净利润可达5 亿至10 亿量级。前期政府的财政拨款弥补公司部分投入(预计财政对健康信息系统每年拨款200 亿),数据平台一旦建立,与商业企业之间的盈利模式将形成。如解决保险公司作为医疗费用的弱小支付方,在产品设计、理赔支付以及费用控制等方面缺乏医疗数据的问题(假设商业健康险行业复合增速为30%,2020 年健康险可达8000 亿元)。制药企业为实现精准营销,向数据方支付收入5%—10%的比重,13 年药品流通销售额已达1.3 万亿。目前暂时不考虑未来向C 端收费的模式。根据公司在优势区域人口比重保守估计公司分得3%的市场份额,假设净利率在15%—20%,公司净利润可达5 亿至10 亿量级。 4、投资建议:看好公司“医疗先行”与“智城模式”的良性互动,考虑到公司在医疗信息化千亿级市场中迅速跑马圈地,以及对标企业卫宁软件、万达信息的市值,我们认为公司目前70 多亿的市值具备较大提升空间,给予30 元目标价。 风险提示1. 成电医星收购不成功

事项。 公司2014年营业收入3.54亿元,同比增长32.09%;归属母公司净利润0.38亿元,同比增长296.34%,对应EPS为0.58元,符合之前公告预期。 公司公告称2015年度公司确定的经营目标为:收入5.56亿元,净利润3,080万元。我们认为该目标主要是非公开发行时的保底业绩,并不代表公司对2015年的盈利预测。 主要观点。 1.“三驾马车”战略重塑广誉远品牌。公司围绕“精品中药+传统中药+养生酒”三驾马车,通过对广誉远品牌的挖掘和再塑,实现销售收入大幅提升。 2014年是公司深度变革的一年,公司彻底完成了亏损业务的剥离,实现战略聚焦,深耕广誉远品牌:2014年传统中药实现销售收入2.17亿元(同比增长64.57%),精品中药实现销售收入7361万元(同比增长381.74%)。医药工业毛利率78.01%,同比提升18.55个百分点,主要系剥离资产和固定费用摊薄所致;销售费用率同比增长56%,主要是公司处在产品推广期,销售人员和投入增加所致;管理费用和财务费用同比增长-5.12%、3.17%,公司经营回归正常。 公司全力推进精品中药战略,加快百家千店实施速度,通过加强学术推广及创新营销模式,带动精品中药、传统中药的快速增长,预计2015年精品中药仍将维持100%以上增长;传统中药方面,公司新成立招商、医院、otc三个细分部门,在加大医院渠道招商和学术推广的同时,强化otc渠道,预计2015年传统中药收入有望突破4亿元,同时新产品如西黄丸、甘露消渴丸等会逐步推出,品种持续丰富;以龟龄集酒为核心的保健品业务2014年实现收入1602万元,同比增长117.96%,新产能预计2015年底解决,保健酒业务将成为公司中长期发展的重要保障。 2.国药堂股权理顺,精品中药在路上。截止2014年底,广誉远国药堂(终端店)已入驻全国23个省市自治区,进驻国内67个城市,已建成营业的广誉远国药堂终端店共134家,国医馆也在陆续装修和申报中,预计15年完成10-20家布局。同时公司公告称:以451万元转让山西国药堂、广誉远医药投资41%股权(公司保留10%股份),随着国药堂股权关系的逐步理顺,以及新产品定坤丹口服液、双天然安宫牛黄丸等产品的面世,我们预计精品中药系列产品2015年销售收入有望超过2亿元。 3.期待定增项目落地。公司近几年逐步通过转让部分优势品种、剥离非中药业务回笼资金偿还债务,为了实现广誉远的快速发展,公司拟通过非公开发行3400万股(发行价18.80元),募集资金6.39亿元(公司中高管理人员认购720万股)补充流动资金,管理层认购保障业绩,同时公司产能瓶颈有望逐步得到消除,新厂房预计年内完成建设,助力公司长期发展。 4.投资建议:“推荐”。公司管理结构重整,传统中药有望不断突破;“精品中药+传统中药+养生酒”三驾马车发展路径清晰;非中药资产完成剥离,主业突出;定增项目若顺利完成,有望彻底解决公司营运资金紧张问题,公司15年将迎来收入快速增长时期。考虑到少数股东损益影响,我们调整15-17年公司EPS为0.27/0.61/0.98元,目前股价对应PE为108X/47X/29X。 风险提示。 1.精品中药拓展不及预期风险;2.增发进展低于预期风险。