合成树脂龙头，核心业务持续发力公司产业覆盖高性能树脂及复合材料、电子化学品、生物质化工等领域。合成树脂是公司支柱产业，主导产品酚醛树脂和呋喃树脂产销规模均位列全球首位；电子材料领域，公司特种电子树脂 PPO 过验并量产，产品供不应求，新产能扩产在即，光刻胶用线性酚醛树脂实现国产替代；生物质化工领域，公司大庆项目成功投产，有望复制。 酚醛树脂：产业较为成熟，公司竞争力领先酚醛树脂是酚、醛缩聚制得，广泛用于摩擦材料、电子、橡胶、耐火保温等领域，终端分散，需求随经济而发展，全球消费达 300万吨左右。酚醛树脂炭素阳极产品质优，高效节能，在电解铝工业中有望替代煤沥青，或提供百万吨级的需求增量。国内酚醛树脂竞争较充分，行业规划产能较多，但当前低盈利下预计落地困难。 公司在酚醛树脂竞争优势明显，产能达为 65万吨/年，规模遥遥领先，且产品牌号齐全，高附加值领域占比高；此外公司自产原料甲醛、部分糠醛由生物质项目配套，且自产蒸汽、电力，毛利率显著高于同行，综合竞争力领先。 铸造材料树脂：风电刺激需求，供应格局稳定铸造用树脂是铸造工业的基础材料，起粘附作用，质量高低直接影响铸件精度、光洁度、废品率及稳定性，呋喃树脂是铸造用树脂的主要品类。我国是铸件大国，汽车、农机、工程机械等领域铸件需求平稳，全球风电装机量有望逐步增加，风电铸件有望贡献铸造树脂显著增量。铸造用树脂同样竞争充分，主要玩家有花王、欧区爱、圣泉、兴业等，但不同铸件对应的耗材体系不同，供应商更换困难，客户粘性强。 公司深耕行业多年， 呋喃树脂产销率国内领先， 具备规模、 技术、 客户优势， 且开展生物质化工， 具备原料糠醛部分配套， 具有较强的成本竞争力。 电子化学品： 聚苯醚 PPE/PPO、光刻胶树脂等百花齐放公司自 2005年开始进入电子化学品领域，经过多年的精耕细作，实现电子酚醛树脂、特种环氧树脂国产替代，市场份额逐年增加。聚苯醚树脂、光刻胶树脂是公司电子化学品板块的优势发力产品。 聚苯醚树脂： 公司聚苯醚 PPE/PPO 树脂实现量产，率先获得客户认证，该产品面向新一代高频高速覆铜板，受益 5G、 AI 快速发展，公司现有 300万吨/年产能，另有 1000吨/年项目预计 2024年 3-4月建成试生产。 光刻胶材料：公司光刻胶用线性酚醛树脂产品打破国外垄断，并以自产树脂为基体，公司成功研发出显示、封装、 GPP 用光刻胶系列产品。 生物质化工：公司自主研发“圣泉法”技术，秸秆高值利用前景广阔生物质化工是以生物质资源为原材料发展起来的化学工业，指利用秸秆、柴草、玉米芯等农林废弃物所生产出的环境友好型化工产品。 圣泉集团是国内标杆生物质化工企业，研发的“圣泉法”生物质精炼一体化技术入选国家发改委《绿色技术推广目录》。该技术绿色环保、高效节能，系统性解决了秸秆中纤维素、半纤维素、木质素三大组分难以高效分离的全球性难题，实现高值化利用。 2023年 5月， 公司大庆生物质项目迎来里程碑式正式投产， 预计伴随项目逐渐达产， 或将为公司带来可观的经济效益， 生物质化工有望成为公司未来的重要增长点。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级公司是合成树脂领导者，产品贡献稳健利润，电子化学品、生物质化工看点丰富，有望打开成长空间，预计 2023-2025年业绩为 8.0、 10.6、 13.4亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 1、项目建设进度不及预期风险； 2、产品竞争加剧风险； 3、宏观经济不及预期的风险； 4、盈利预测不成立或不及预期的风险。

事件描述12 月 15 日，赛轮与墨西哥 TD 签署了《合资企业协议》。根据协议，双方拟在墨西哥成立合资公司投资建设年产 600 万条半钢子午线轮胎项目。同时，合资公司未来还考虑建设年产 165 万条全钢子午线轮胎项目，但项目具体内容将由合资双方另行讨论，存在一定不确定性。 事件评论公司与墨西哥 TD 合资成立公司， 拟投建墨西哥半钢胎项目。 公司发布公告，为进一步完善公司国际化布局，更好地服务客户，提高供货效率，赛轮新加坡与 TD INTERNATIONALHOLDING,S.A.P.I.DE C.V.（简称“墨西哥 TD”）签署了《合资企业协议》。根据《合资企业协议》，双方拟在墨西哥成立合资公司投资建设年产 600 万条半钢子午线轮胎项目。合资公司注册资本 1.2 亿美元，赛轮新加坡和墨西哥 TD 分别出资 6120 万美元、5880 万美元，持股比例分别为 51%、 49%。同时，合资公司未来还考虑建设年产 165 万条全钢子午线轮胎项目，但项目具体内容将由合资双方另行讨论，存在一定不确定性。 墨西哥工厂定位北美市场， 合作方具备本土化运营经验。 项目投资总额 2.4 亿美元，达产后正常运营年可实现营业收入 2.2 亿美元，净利润 4059 万美元。根据财务分析评价结果，项目税后投资回收期为 6.3 年，项目净利润率为 18.5%，市场定位北美等海外市场。根据公告，墨西哥毗邻美国，是全球第四大汽车零部件出口国、第五大汽车出口国和第七大汽车生产国。公司具有轮胎生产技术、国际化生产基地运营管理等方面优势，墨西哥 TD 的子公司 TIRE DIRECT,S.A. DE C.V.是墨西哥最大的轮胎经销商，具有完善的销售网络及丰富本土化运营经验，同时也是公司合作多年的经销商，具备良好的业务合作关系。 持续深耕非公路轮胎业务，不断增强公司竞争力。 公司已深耕非公路轮胎领域多年，产品规格系列全、品质优，巨胎、矿卡等产品已经走在行业前列。国内已与同力重工、徐工集团、三一重工、海螺集团、中国神华等公司进行合作，国外已成功配套卡特彼勒、约翰迪尔、凯斯纽荷兰等公司。 1 月，公司对青岛工厂非公路轮胎项目进行技术改造，改造完成后，该项目将全部生产 49 寸及以上规格的巨型非公路轮胎，该项目建设完成及逐步达产后，可以更好地满足客户需求，预计可进一步提升公司整体竞争力。 公司持续推进全球化产能布局，在国内外投资建设多个项目。 国外方面，公司在稳步推进越南三期和柬埔寨一期项目的同时，拟投资建设柬埔寨年产 600 万条半钢子午线轮胎二期项目，同时拟与墨西哥 TD 成立合资公司，在墨西哥建设年产 600 万条半钢项目；国内方面，公司规划建设青岛董家口“年产 3000 万套高性能子午胎与 15 万吨非公路轮胎”及“年产 50 万吨功能化新材料（一期 20 万吨）”项目。 随着公司海内外产能不断扩张，同时考虑到越南、 柬埔寨和墨西哥出口低关税， 诸多举措将继续增加公司收入及利润。 维持“ 买入” 评级。 公司为国内轮胎龙头，产学研一体化优势明显，技术质量全球领先。 随着公司海内外产能不断释放，叠加较强关税优势，“液体黄金”轮胎有望帮助公司树立较强品牌优势，驱动业绩与品牌持续成长。预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 27.3亿元、 34.0 亿元及 39.4 亿元。 风险提示1、海内外项目投产进度不及预期。公司在建项目较多，包括国内青岛、东营、沈阳、潍坊均有新建产能投放，海外柬埔寨、越南三期、墨西哥扩产，若投放进度不及预期，收入难以达到预期目标。 2、贸易摩擦加剧，原材料价格波动。轮胎主要原材料包括天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线，均属于大宗商品，其价格波动对产品利润影响较大。

事件描述彤程新材于 2023 年 11 月 5 日发布《关于光刻胶项目进展情况的公告》，公司已经完成 ArF 光刻胶部分型号的开发，首批 ArF 光刻胶的各项出货指标能对标国际光刻胶大厂产品，已具备量产能力，目前处于量产前的光刻工艺测试及产品验证阶段；于 2023 年 11 月 2 日发布《 2023年限制性股票激励计划首次授予结果公告》，完成公司 2023 年限制性股票激励计划首次授予登记工作。 事件评论 ArF 光刻胶取得突破， 已具备量产能力， 处于验证阶段。 公司是国内半导体光刻胶龙头，2023 年上半年半导体光刻胶实现销售收入 8258 万元，其中新产品销售收入占比达到41.4%。 产能建设方面， 全资子公司彤程电子在上海化学工业区投资建设年产 1.1 万吨半导体、平板显示用光刻胶及 2 万吨相关配套试剂项目，目前工程阶段已竣工，逐步进入试生产阶段，其中半导体光刻胶产线设计年产 1000 吨，包括年产 300/400 吨 ArF 及 KrF 光刻胶量产产线，通过采用超高纯 PFA（涂层）设备、引入高精度物料流量控制系统、配以自研的高精度高效率光刻过滤系统，可实现 ppt 级金属杂质及 0.1um 级别的颗粒管控，具备不同配方先进制程光刻胶的生产能力。 ArF 光刻胶产品方面，公司已经完成 ArF 光刻胶部分型号的开发，首批 ArF 光刻胶的各项出货指标能对标国际光刻胶大厂产品，已具备量产能力，目前处于量产前的光刻工艺测试及产品验证阶段，能否验证通过尚存在一定的不确定性；产能可同时供应国内大部分芯片制造商，能较好地满足国内先进制程光刻胶的部分需求。 配套试剂方面， 公司已经搭建完成高纯 EBR（光刻胶去边剂）装置，成为国内首家建有高纯 EBR 精馏塔设备及掌握高纯精馏技术的本土溶剂供应商， 生产的EBR 溶剂已达到 G4 等级规格，可满足 40 纳米以下工艺制程的芯片制造技术需求，年产2 万吨的规模量产能力可有效满足国内先进制程需求。预计第四季度将完成高纯度 G5 等级 EBR 的验证，已在国内几家先进芯片制造商中逐步推动产品验证。 股权激励完成首次授予， 绑定核心人员。 2023 年 9 月 7 日，公司发布 2023 年限制性股票激励计划，拟授予公司（含子公司）董事、高级管理人员、核心管理人员及核心技术（业务）人员共 173 人限制性股票 550 万股，占公司总股本的 0.9%，激励计划在 2023-2025年分年度对公司业绩指标进行考核，作为激励对象当年度的解除限售条件。2023 年 11 月2 日，公司完成本次限制性股票激励计划的首次授予，授予公司董事、副总裁、核心管理及技术人员总计 162 人总计 476.8 万股，占公司总股本的 0.8%。 维持“ 买入” 评级。 公司是国内特种橡胶助剂、光刻胶双龙头；橡胶助剂方面，受益轮胎行业景气修复及原料价格回落，橡胶助剂有望迎来经营改善；光刻胶方面，彤程电子上海光刻胶工厂项目逐步试生产，高端光刻胶料号实现重要突破，作为光刻胶核心原料重要国产供应商，有望打破海外垄断，实现国产替代、自主可控。预计公司 23-25 年归属净利润分别为 4.7、 5.8、 7.4 亿元，维持“买入”评级 风险提示1、产品验证不及预期。公司 ArF 光刻胶目前处于量产前的光刻工艺测试及产品验证阶段，能否验证通过尚存在一定的不确定性。 2、市场竞争风险。光刻胶项目定位于实现相关材料的国产替代，公司将直接面对国外龙头厂商的激烈市场竞争。

事件描述 公司发布2019年年报,全年实现营业收入213.6亿元(同比+12.0%),实现归属净利润50.2亿元(同比+22.2%),实现归属扣非净利润42.6亿元(同比+15.0%)。公司拟每10股派发2.5元现金红利(含税)。 事件评论 全年收入业绩持续增长,毛利率下滑,费用率缩减。2019年公司收入业绩保持增长,主要由于间苯二胺、间苯二酚等中间体景气上行,推升公司业绩,此外地产业务亦有增量贡献。公司2019年整体毛利率为42.7%,同比下滑2.7pct,一方面由于染料业务毛利率下滑,另一方面由于黄山路地产项目确认收入,其毛利率低于染料及中间体。公司全年期间费用率为16.7%,同比缩减1.9pct,其中收入体量增加使得销售费用率和管理费用率分别同比缩减0.6pct和0.5pct,而有息负债的减少使得财务费用率同比缩减0.6pct。 染料全年前高后低,公司占据龙头优势。2018年染料行业整体景气上行,2019年3月的响水事故加剧染料及中间体供给紧张格局,染料价格在二季度达到高点。随着中美贸易摩擦加剧影响纺服出口,以及部分中小产能的进入,染料行业景气在2019下半年逐步下行。全年公司染料产销量分别同比下滑18.0%和9.1%,收入同比下滑7.2%,毛利率同比下滑2.3pct。而中长期来看,染料行业的洗牌仍将继续,公司凭借上游配套、循环经济、技术创新、安全管控等多方面的优势将持续保持竞争力,并将持续拓展蒽醌类品种。 中间体表现亮眼,为业绩重要增长点。公司的中间体业务主要包括间苯二胺、间苯二酚等,由于响水事件,二胺供应紧张,价格大幅上行,而由于此前Indespec退出市场,二酚价格自2017年以来上行,并一直维持高位。公司中间体产销量同比变化+1.1%和-3.0%,而收入同比大幅增加25.7%,毛利率提升3.3pct,显著受益于景气提升。公司有望持续保持在原有领域的优势,并凭借自身研发实力,沿产业链继续开拓H酸、间酸、间氨基苯酚等新项目。地产业务步入收获期。公司重点聚焦的三块地产业务中,华兴新城项目已取得控制性详细规划局部调整的批复,拆迁工作已全部完成;大统基地项目将在2020年下半年开始预售;黄山路一期已于2019年实现交房并确认收入;二期将继续推进。随着地产项目步入收获期,资金将加速回笼。基于改善的现金流,公司有望通过偿还带息负债,降低资产负债率,缩减财务费用率。维持“买入”评级。公司夯实染料龙头地位,拓宽中间体品类,推进地产项目步入收获期。预计20-22年归属净利润分别为45.6、52.5及58.4亿元。 风险提示: 1.全球疫情蔓延影响纺服终端需求; 2.中间体行业出现新进入者。

报告要点 公司为农药行业标杆企业公司为国内仿生农药行业规模最大的企业,主营杀虫剂、除草剂和杀菌剂。 我们发布的上一篇公司深度报告《忆辉煌四因共振,望未来宏图大展》,剖析了公司在农药板块领先的成功秘诀:研发的高投入、关键时点的战略选择、从产业链一体化向园区一体化升级改造以及安全环保布局积淀的协同。本篇报告侧重于探讨公司下一个“十年”的宏伟蓝图,公司将沿着内生成长+资产协作+“两化”共振的道路继续前行,长期成长性显著。 内生成长为主旋律 公司农药三大板块前景广阔,内生增长注入发展强心剂。(1)杀虫剂:拟除虫菊酯作为世界第二大杀虫剂,以高效、低毒的优势广泛应用于卫生及农业领域。随着新烟碱农药的逐步禁限以及国内外竞争格局的趋好,公司依靠技术+规模+一体化持续强化竞争优势。(2)杀菌剂:全球前二大杀菌剂品类的代表产品苯醚甲环唑与吡唑醚菌酯需求空间广阔,公司新产能不断放量。(3)除草剂:抗除草剂转基因作物的持续推广,为草甘膦与麦草畏带来新的市场,公司为麦草畏全球龙头,工艺优势领先,产品有望进入放量期。 资产协作加速成长 公司通过收购中化国际内部农药业务核心资产,形成涵盖研发(本部、农研公司)、生产(优士公司、优嘉公司、沈阳科创、宝叶公司)、营销(自有渠道、沈阳科创、中化作物全球子公司)更为完善的一体化产业链。基于此,公司农药产品种类更加丰富,销售渠道更加广泛,成长迈入快车道。 “两化”共振加码未来 “两化”(中国化工与中化集团)持续推进农业板块整合。新组建的先正达集团有望囊括“两化”主要农业资产,实现“种子-化肥-农药”农业投入品业务的深度融合,同时以MAP(现代农业技术服务平台)战略为矛,提供涵盖农业生产全过程的现代农业综合解决方案,持续提升在全球的竞争能力。 公司为先正达集团农药输出重要一环,或将搭乘“两化”整合的发展快车。 投资建议:维持“买入”评级公司为国内农药行业领军企业,未来有望沿着内生成长+资产协作+“两化”共振的道路前行。三重力量推动下,公司成长前景大好。预计公司2020-2022年归属净利润分别为12.8、15.5以及18.8亿元。

注入集团优质资产,聚氨酯制品材料龙头蓄势待发。2019年公司完成集团资产华峰新材的收购,已成为聚氨酯制品材料的龙头企业。华峰新材2019年、2020年和2021年承诺净利润分别不低于9.75亿元、12.45亿元和14.10亿元,其中2019年实现扣非归属净利润11.9亿元,超额完成利润承诺。 毛利率微增,期间费用率上升。公司2019年毛利率为24.0%,同比微增0.5pct,其中氨纶、化工新材料和基础化工产品毛利率分别同比变化-0.5pct、+3.7pct和-4.2pct。全年公司期间费用率为10.1%,同比增加0.8pct,其中销售、管理、研发及财务费用率分别同比变化+0.3、+0.3、-0.1及+0.3pct。 氨纶量增价跌,盈利维持平稳。受益于差别化氨纶一期3万吨/年项目的投产,公司氨纶产销量分别达到14.9万吨(同比+3.8%)和15.3万吨(同比+8.7%),待10万吨/年差别化氨纶项目完全达产后,公司产能将突破20万吨/年。2019年氨纶行业整体景气下行,根据中纤网数据,氨纶40D全年均价同比下滑11.9%,但由于纯MDI、PTMEG等原材料亦同比下跌,氨纶价差仅同比缩窄4.2%。全年公司氨纶业务实现收入43.6亿元(同比-1.0%),毛利率为22.3%(同比微跌0.5pct),盈利能力维持平稳。中长期看疫情对纺服链的影响终将过去,而氨纶产能投放进度进入尾声,盈利中枢有望上行。 化工新材料毛利率提升,己二酸盈利下行。公司化工新材料板块包括聚氨酯原液和聚酯多元醇,合计产销量分别同比增加9.6%和10.9%。由于华峰新材被收购后,部分关联交易减少,且销售单价下滑,因此板块收入为64.1亿元,同比减少10.1%,但成本端纯MDI、纯苯的下滑将毛利率推升3.7pct至25.1%。基础化工产品板块实现收入27.4亿元(同比-19.8%),毛利率为24.5%(同比-4.2pct),主要由于己二酸新增产能较多,全年价格、价差分别同比下滑24.0%和28.5%,拖累板块整体盈利能力。疫情影响行业景气,公司着眼长期,逆势扩张聚氨酯原液及己二酸产能,有望持续提升市占率。 维持“买入”评级。公司已转变为聚氨酯制品材料龙头,一体化优势显著,竞争力极强。预计20-22年归属净利润分别为15.6、24.5、30.6亿元。

事件描述利民股份露 披露 2019 年度报告 :公司实现营业收入 28.3 亿元,同比增长86.5%,实现归属于上市公司股东净利润为 3.2 亿元,同比增长 56.2%。公司计划向全体股东每 10 股派发现金红利 3.0 元(含税),以资本公积金向全体股东每 10 股转增 3 股。 事件评论公司杀菌剂业务实力强大,并购威远助力高飞 。公司是国内卓越的农药龙头公司,主导杀菌剂产品代森类、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩市场规模居国内第一。参股公司新河公司的杀菌剂百菌清产能居全球第一位。威远拥有阿维菌素、甲维盐等杀虫剂产品,行业地位领先,同时拥有除草剂草铵膦、多种兽药产品,综合实力较强。 营收业绩大幅增长, 期间费用率 微涨,盈利能力略降 。公司 2019 年营收与业绩同比大幅增长主要因为威远资产组纳入合并范围以及新河公司(以投资收益计入)业绩大幅增长。2019 年度,威远资产组在合并期内(2019 年6-12 月)实现净利润 0.8 亿元。此外,公司实现投资收益 1.8 亿元,同比增长 62.5%。2019 年公司期间费用率为 20.9%,较去年同期增长 1.6pct,主要来自于销售与研发费用率的增长。公司毛利率为 26.7%,较去年同期下降0.5pct,净利率为 12.2%,较去年同期下降 1.6pct,净利率有一定下滑主要来自于威远资产组制剂业务较多,净利率水平偏低所致(2019 年度威远资产组在合并期的净利率为 6.7%)。 多项目持续推进,未来值得期待。根据公司官网,公司年产 12000 吨三乙膦酸铝原药技改项目正在进行环境保护第二次公示,后续有望加快建设;公司年产 500 吨苯醚甲环唑项目预计将于今年第 3 季度完工;双吉公司年产10000 吨代森系列 DF 项目预计在今年 2 季度试车;参股公司新河公司的第四条百菌清生产线项目预计于今年 3 季度建成投产。 公司为国内杀菌剂、杀虫剂龙头,持续扩张产能,强化国内外产品登记和市场布局,产品销售持续放量。 短期,公司受益于 威远 业绩并表 以及 草地贪夜蛾相关农药需求的高增长 。 中长期,随着新建项目的陆续投产, 公司 未来成长前景光明。 预计 2020-2022 年 年 EPS 分别为 1.57/1.92/2.27 元,维持“买入”评级风险提示: 1. 产能投放不及预期;2. 下游需求不及预期。

凯亚并表叠加客户开拓削弱疫情影响。公司近两个季度的业绩增长有所放缓,一方面由于部分新建项目进度略有延期增加成本,另一方面由于新冠疫情给复工时间、物流运输以及下游需求带来一定负面影响。公司生产基地分散,并有全球安全库存布局,持续对新客户的开拓,减轻了疫情影响。此外公司收购的凯亚化工于2019年7月正式并表,亦对业绩增长有较大贡献,2019年凯亚化工实现扣非归属净利润1.2亿元,超出业绩承诺。此外,公司在2020年经营计划中强调将全面启动企业危机经营模式,具体包括董监高薪酬机制调整、促进销售、低成本运营、充实现金流以及人资管理等措施,以应对疫情冲击。 毛利率下滑,期间费用率缩减。2019全年公司毛利率为29.2%(同比-1.9pct),其中抗氧化剂实现收入8.5亿元,毛利率22.6%(同比-4.0pct),光稳定剂实现收入9.6亿元,毛利率37.2%(同比-1.0pct),毛利率下滑或因为部分项目进度延期导致Q4外协采购增加所致。2020Q1公司毛利率为27.0%(同比-3.3pct),或源于疫情影响开工,成本有所增加。公司2019全年的期间费用率为14.9%(同比-0.6pct),2020Q1的期间费用率12.5%(同比-4.6pct),主要源于销售费用率缩减。 公司持续推进产能扩张,助力长期增长。公司的在建项目中,中卫的“724”、“725”、“716”等装置已经部分建成投产;科润“7000吨/年高分子材料抗老化助剂项目一期”已完成试生产并投入使用;珠海“年产12.5万吨高分子材料抗老化助剂项目一期工程”受疫情影响略有延期,预计2021年陆续进行试生产;凯亚的光稳定剂中间体技改扩产项目和部分光稳定剂终端产品生产装置都已完成试生产,并投入使用。 维持“买入”评级。公司为国内抗老化助剂龙头企业,通过内生、外延布局国内五大生产基地,持续扩张产能,保障长期成长。预计公司2020~2022年归属净利润分别为3.5亿元、4.7亿元及6.1亿元。

一季度业绩同比大幅增长,源于产品量价齐升。根据博亚和讯的数据,2020年一季度维生素A(50万IU)、维生素E(50%)、生物素(2%)和蛋氨酸的市场均价分别为367.5元/公斤、60.2元/公斤、257.1元/公斤和20.7元/公斤,较去年同期分别变化-1.9%、+50.9%、+373.0%及+15.5%。考虑到VA等产品的销售大多集中于春节后的涨价时期,因此公司VA实际销售均价或亦同比上涨。此外,由于行业库存处于低位,且下游需求偏刚性,因此公司维生素A、维生素E、生物素等产品的销量较上年同期亦有所增长。在量价齐升的推动下,公司一季度业绩表现靓丽。 维生素行业短期供给受限,中长期格局维持寡头垄断,行业景气不断上行。维生素为全球贸易产品,除中国外,全球大部分产能位于欧洲,此次新冠疫情在海外的蔓延或对维生素供给产生较大影响,短期供给紧张,库存处于低位,而饲料端需求偏刚性,受疫情影响有限,在供需改善的背景下,VA、VE等产品的价格均出现显著上涨。根据博亚和讯,截至2020年4月10日,维生素A(50万IU)、维生素E(50%)、生物素(2%)的市场报价分别为535.0元/公斤、75.5元/公斤和295.0元/公斤,较春节前分别上涨74.0%、55.7%和68.6%。中长期看,维生素A、维生素E等均处于寡头垄断格局,行业高盈利状态有望持续。 公司新建项目提供长期成长性。除了短期受益于维生素景气向上之外,新和成持续向产业链上下游延伸,通过自主研发不断突破新工艺,并规划了一系列资本开支计划,包括年产25万吨蛋氨酸项目、年产11000吨营养品及9000吨精细化学品、年产3000吨麦芽酚项目以及黑龙江发酵项目。随着新项目陆续投产,公司将进入崭新的发展阶段。 公司是维生素行业龙头企业,受益于行业景气向上,并持续开拓香精香料、新材料和生物发酵项目,长期成长空间巨大。上调公司2020-2021年业绩预测至43.2、53.0亿元,维持“买入”评级。

缘起:聚焦浙江龙盛的长期发展 在此前的染料行业专题报告中,我们深入分析了染料行业的中长期格局及龙头的竞争优势,在一系列的行业跟踪报告中,我们也紧密跟踪了各个事件对染料行业短期景气造成的边际影响。此篇报告,我们试图跳出短期视角,从更长的维度回答市场最为关心的几个问题,剖析浙江龙盛的长期价值。 公司定位是否仅局限于国内染料龙头? 现阶段市场将浙江龙盛定位为国内染料龙头,但这一认知有一定局限性,公司的长期战略目标是成为世界级特殊化学品生产服务商。国际化方面,公司通过收购全球领先的纺织染料供应商德司达,将话语权扩大到国际市场,奠定全球龙头地位。多元化方面,国内染料、中间体、德司达三块业务已成三足鼎立之势。公司以研发为基础,以产业链一体化为核心向相关中间体如间苯二胺、间苯二酚的生产拓展,形成了重要的业绩增长点。此外公司也以德司达为重要的海外平台,持续外延拓展在特殊化学品领域的能力边界。 地产业务投资对现金流有何影响? 公司拥有畅通的融资渠道和低融资成本,利用综合资源拓展一线城市房地产业务,重点聚焦上海华兴新城、大统基地和黄山路安置房项目。前期地产投资较大,为前几年的现金流带来一定压力。而随着投资高峰的过去,预计未来几年公司平均每年的投资额仅为20余亿元,2019年以来公司的经营性现金流逐步转好。随着大统项目预售,资金将加速回笼,叠加染料及中间体优异的造血能力,公司的经营现金流在未来几年有望继续维持净流入。基于改善的现金流,公司通过偿还带息负债,降低资产负债率,缩减财务费用率。 公司的长期成长性如何体现? 公司自身拥有较强的研发实力,收购德司达补强专利,为长期成长奠定良好基础。未来公司的成长主要包括三个方向:染料领域,公司有望凭借自身规模、技术、环保及中间体的优势持续拓展基础品种的市占率,并横向拓展蒽醌等高附加值品种;中间体领域,公司逐步开发间酸、H酸、对位酯等中间体品种,并纵向延伸产业链至间氨基苯酚、酚醛树脂等产品;此外公司既有意愿又有能力,将持续关注外延收购机会。 投资建议:维持“买入”评级 公司不仅仅定位于国内染料龙头,而是向世界级特殊化学品生产服务商前进。公司未来将继续夯实染料基础,拓宽中间体品类和体量,推进地产项目步入收获期,结合内生开发和外延并购,长期成长性动力十足。预计公司2019-2021年归属净利润分别为49.8亿元、47.8亿元、51.7亿元。

事件描述公司发布2019年年报,全年实现营业收入680.5亿元,较2018年同期(追溯调整后,下同)下滑6.6%;实现归属净利润101.3亿元,同比下滑34.9%;实现归属扣非净利润91.6亿元,同比下滑8.8%。公司Q4单季实现营业收入195.1亿元,同比增长12.3%,实现归属净利润22.3亿元,同比增长11.2%。 公司拟每10股派发13元现金红利(含税),共计分配利润总额为40.8亿元。 事件评论2019顺利收官,毛利率下行,期间费用率增加。2019年公司收入业绩下滑,主要由于聚氨酯产品价格低于上年,拉低整体经营业绩,而石化业务整体稳定,精细化学品及新材料板块依然保持增长,收入及毛利占比均有所提升。 公司2019年化工行业业务整体毛利率为28.4%,同比下滑7.7pct,主要由于聚氨酯产品价差缩窄,盈利能力有所弱化;期间费用率为10.3%,同比增加1.4pct,主要由于物流费用增加推升销售费用率,研发投入加大等原因。 聚氨酯板块景气下行,盈利能力短期承压,中长期格局依然稳固。受行业新产能释放以及中美贸易摩擦影响,2019年5月起聚氨酯产品价格快速回落,拖累全年盈利。受新冠疫情影响,今年MDI内需及出口均有一定压力,但中长期看MDI行业的寡头垄断格局将维持稳固,TDI行业整体集中度也有望得到提升,公司聚氨酯中长期盈利中枢或将稳步上移。 石化业务整体表现稳健,乙烯项目有望接力增长。2019年原油价格下跌导致公司主要石化产品价格同步下跌,但整体毛利率维持稳定,盈利表现稳健。 公司重点规划的乙烯计划有望在2020年Q4投产,形成新的业绩增长点。 精细化学品及新材料亮点纷呈,持续高增。得益于PMMA、PC及HDI等产品的增长,2019年公司精细化学品及新材料毛利率有所下滑,但收入依然保持较高增长。展望未来,改性树脂及二期PC项目有望贡献短期增量,中长期看,公司具备强大的研发实力,未来将围绕柠檬醛、双酚A、尼龙-12、高选择α烯烃、改性塑料等多条产业链进行布局,发展空间巨大。 维持“买入”评级。公司聚氨酯龙头地位突出,行业布局超前,百万吨乙烯项目建设如火如荼,多点开花的化工新材料成长性十足。未来公司产品多元化、产业链配套及布局将不断完善,竞争力持续增强。预计公司2020-2022年归属净利润分别为84.9、123.4及147.7亿元。 风险提示:1.全球疫情蔓延影响终端需求;2.新项目投产进度不及预期。

事件描述华鲁恒升 披露 2019年 报 :公司实现营业收入 141.9亿元,同比下降 1.2%,归属于上市公司股东净利润 24.5亿元,同比下降 18.8%,扣非后为 24.0亿元,同比下降 20.2%。2019年第四季度,公司实现营业收入 35.8亿元,同比增长 2.0%,归属净利润 5.4亿元,同比增长 11.5%。公司拟以 2019年末股本为基数,向全体股东每 10股派发现金红利 3.50元(含税)。 事件评论受益于新增产能释放, 公司产品产销量 增长 。公司为多业联产的新型化工企业,主要产品包括肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品和多元醇,2019年销量分别为 254.9、39.0、22.3、61.9和 67.7万吨,较去年分别增长 36.5%、5.6%、11.6%、-0.6%和 130.1%。销量增长的主要动力来自于已投产的肥料功能化项目和年产 50万吨乙二醇项目。 主要产品价格大幅下滑, 原料价格 降幅相对 较小,挤压公司利润 。根据公司公告,2019年公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品和多元醇的销售均价分别同比下降 8.1%、12.9%、19.8%、33.4%和 29.7%。根据百川盈孚数据,公司主要原材料煤炭、纯苯与丙烯 2019年采购均价分别同比下滑 8.0%、21.0%和 13.4%,公司三大原料全年采购量分别为 520、16与 15万吨左右,主要产品价格相对成本更大幅度的下滑挤压公司利润空间。 短期受疫情与油价冲击,公司经营承压。受新冠疫情影响,下游需求萎靡,加之油价低位运行,公司主要产品价格承压。根据百川盈孚数据,2020年Q1(截至 3月 22日)尿素、DMF、己二酸、醋酸与乙二醇不含税均价同比 2019年 Q1分别变化-10.1%、12.7%、-3.1%、-17.9%与-7.7%。国内疫情得控,预计 Q2经营环比将会有所改善。 己二酸等项目持续推进, 中长期 继续看好公司未来成长 。公司精己二酸品质提升项目和酰胺及尼龙新材料项目持续推进,前者已通过环境影响评价评审,后者正在开展环境影响评价。拟投项目市场定位高端,将充分发挥公司原有气化平台,并最终打造一体化新材料产业基地。 公司 打造“一头多线”循环经济柔性多联产运营模式 ,拟投项目支撑未来发展。 预计 2020-2022年 年 EPS 分别为 1.24/1.87/2.12元,维持“买入”评级。风险提示: 1.下游需求不及预期,产品价格大幅回落; 2. 在建项目推进不及预期。

公司从传统煤化工企业逐步成长为食品添加剂龙头金禾实业从传统的煤化工企业起家,逐步聚焦精细化工板块,开拓麦芽酚等香精香料业务,积极涉足安赛蜜、三氯蔗糖等甜味剂产品,并沿产业链布局上游糠醛、氯化亚砜等产品,持续拓展精细化工新产品。公司已经形成纵向、横向延伸的一体化化工产品产业链,熨平化工产品价格波动的影响,并保证精细化工产品的原材料供应稳定性,实现了成本优势。 甜味剂:健康饮食提升空间,产品迭代指引方向安赛蜜、三氯蔗糖等新型甜味剂的需求增长动力主要来源于下游食品饮料行业的自然增长、对蔗糖的替代作用以及对糖精、甜蜜素等前几代甜味剂的替代三个方面。第四代甜味剂安赛蜜经历了洗牌、出清的行业整合过程,在 2015年之后重归寡头垄断,公司不断投放产能并扩大市占率,凭借不断降低的成本优势成为行业绝对龙头。三氯蔗糖代表着未来甜味剂的发展方向,其需求增长极快,大部分产能主要集中于中国,在环保高压下,成本较高的中小型企业或将逐步退出,行业格局悄然生变,公司有望在三氯蔗糖领域复制安赛蜜的成功之路,凭借工艺及一体化带来的成本优势,持续巩固自身龙头地位。 香精香料:市场空间广阔,公司步步为营2017年我国香精香料市场规模约 621.0亿元,预计 2018-2023年增速有望超过 6%。在香精香料领域,公司以甲/乙基麦芽酚为基础,逐步拓展产品种类。麦芽酚行业此前处于双寡头垄断格局,随着天利海的竞争力逐步减弱,万香国际、新和成等公司的进入,行业格局或将重塑。公司麦芽酚产销量占据市场半壁江山,随着新增产能的逐步投产,行业地位将更加稳固。此外公司积极布局定远新平台,建设氯化亚砜、糠醛等三氯蔗糖和麦芽酚的关键原料,有助于形成上下游协同效应,降低综合成本。同时,定远项目中佳乐麝香、呋喃胺盐的建设有利于实现公司在日化香料、医药中间体行业的战略布局,提高抵御市场风险能力,保障公司业绩持续稳定增长和长远发展。投资建议:上调至“买入”评级公司为具备循环经济产业链优势的食品添加剂龙头企业,安赛蜜规模居全球第一,成本优势不断强化;三氯蔗糖需求快速增长,公司工艺领先,原料配套完善;此外公司致力于丰富产品线,向上游拓展原料,并发展香精香料等新产品,进一步发挥产业链优势,成长空间广阔。预计公司 2019-2021年净利润分别为 8.3、10.2、12.7亿元,对应 PE 分别为 16.6、13.5及 10.8倍。 风险提示: 1.下游需求出现波动; 2. 新增项目进度低于预期。

事件描述 公司发布2019年年度业绩预增公告,预计全年实现归属净利润28.0-30.0亿元,同比增长32.1%-41.5%,预计实现扣非归属净利润26.8-29.3亿元,同比增长29.5%-41.6%;其中Q4预计实现归属净利润3.5-5.5亿元,实现扣非归属净利润3.2-5.7亿元,同比由负转正。 事件评论 销量提升推动公司业绩大幅增长。公司为涤纶长丝龙头,截至2019年6月底,拥有长丝产能570万吨/年,聚合产能520万吨/年,且配套上游原料并参股浙石化。公司全年利润增长主要来自新增产能投放,前三季度共销售涤纶长丝419.7万吨,同比增长28.9%。根据中纤网数据,受行业景气影响,2019全年POY/DTY/FDY售价分别下跌16.7%、14.1%和15.4%。受益于上游原料产能释放,价差缩窄幅度显著小于价格,POY/DTY/FDY价差较去年同期分别缩减7.3%、1.9%及2.3%。 “PX-PTA-长丝”产业链条中,预计2020年长丝景气最佳。民营大炼化如雨后春笋,PX环节利润势必往下游转移,而PTA新增产能较多,供需失衡下景气难有起色,涤纶长丝近年来需求增速较高,且新增产能多集中于以桐昆为代表的龙头企业,格局可控,预计将是产业链中景气相对最好的一环。 新建项目稳步推进,积极布局产业链一体化。公司在建的聚酯产能逐步投放,将进一步夯实公司行业龙头地位,并为公司带来持续的成长性。此外公司参股的浙石化一期项目炼油、芳烃、乙烯及下游化工品装置等已打通全流程,实现稳定运行并生产出合格产品,并将进一步完善相关工艺参数调试、优化,提高装置生产运行水平。浙石化的投产不仅有助于公司构建一体化产业链,稳定原料供应,还将为上市公司贡献投资收益。而桐昆集团层面规划的洋口港石化聚酯一体化项目、安徽庐江煤制乙二醇项目以及位于广西钦州的北部湾绿色石化一体化产业基地项目,在未来将有望增强公司的产业链配套程度,提升整体竞争力。 公司为涤纶长丝龙头,秉持“宝塔型”发展策略,打造聚酯行业航母巨轮。预计19-21年公司EPS分别为1.57/2.07/2.38元,维持“买入”评级。 风险提示: 1.纺服产业链下游需求持续低迷; 2.公司项目进度低于预期。

事件描述 公司发布 2019年度业绩预告,预计 2019全年实现归属净利润 3.0亿元-3.3亿元,较上年同期增长 55.4%-70.9%,其中非经常性损益对净利润的影响金 额约为 1800.0万元。 事件评论 ? 2019年公司业绩高增主要源于三个方面:1、对内不断提升公司的运营 效率;对外积极进行市场拓展,在涂料、改性塑料等传统强项业务领域 保持稳定增长,并积极突破新的业务领域;2、公司部分自有资金建设 项目的建成投产使得多个生产基地的产能逐步释放,产能不足的状况得 到缓解,产品线和产品结构不断优化;3、公司发行股份收购的衡水凯 亚化工已经于 2019年 7月正式纳入公司合并报表范围,2019-2021年 承诺净利润分别不低于 5,000万元、6,000万元和 7,000万元,且公司 披露凯亚化工的业绩略超预期。 ? 抗老化助剂需求广阔。抗老化助剂的发展依附于塑料、橡胶、涂料、化 学纤维及胶黏剂等高分子材料的发展。根据 Eurostat 及 Markets and Markets 发布的相关数据,2017年塑料、橡胶等五大高分子材料全球 合计产量近 5亿吨,高分子助剂市场容量逾 700亿美元,其中抗老化 助剂市场容量近 200亿美元。国内外高分子材料行业拥有巨大的产量 规模及快速的增长空间,同时为抗氧化剂、光稳定剂等高分子材料化学 助剂带来稳定且持续增长的市场需求。 ? 加快产能布局,开启新征程。近年来公司持续推进产能建设:收购常山 科润并积极扩产,巩固 UVA 优势;大手笔投入珠海项目,建设 GAO 重要基地;持续投资宁夏中卫,最大化西部能源成本优势;收购凯亚化 工,弥补 HALS 短板。公司未来将持续致力于创造全球领先产品来满足 客户差异化的需求,通过建立数据化运营模式确保产品和服务的精准送 达,成为全球高分子材料抗老化技术领域的领导者。 ? 维持“买入”评级。公司为国内抗老化助剂龙头企业,掌握抗氧化剂和 光稳定剂的核心技术,通过内生、外延布局国内五大生产基地,持续扩 张产能,保障长期成长。预计公司 2019-2021年归属净利润分别为 3.2、 4.4及 5.6亿元,对应 PE 分别为 23.1、16.6、13.1倍。风险提示: 1. 公司产能建设进度低于预期; 2. 抗老化助剂市场开发进度低于预期。