事件：吉比特发布2023年年报，报告期内公司实现营业总收入41.85亿，同比下滑19.02%，归母净利润11.25亿，同比下滑22.98%，扣非后归母净利润为11.19亿，同比下滑23.79%。2023年经营性净现金流为11.86亿，同比下滑32.35%。 点评：重点产品下滑，新品接续空窗期，致使收入与利润下滑明显1））存量游戏表现：《问道》端游2023年收入与利润与2022年同期基本持平。《问道手游》2023年营收较2022年同期有所减少，在广告投放基本持平的情况下，整体利润由于收入的减少同比有所下降。《一念逍遥（大陆版）》由于2023年三季度出现流水下滑，iOS畅销榜排名持续下探，全年收入大幅下降，虽然发行投放也有所减少，但下降幅度不及收入下滑，因此整体利润同比2022年出现大幅下降。2023年8月新上线《飞吧龙骑士》截至2023年末尚未实现盈利。 《Outpost:InfinitySiege》（重装前哨）、《MonsterNeverCry（代号原点）》均在2024年3月全球上线，其中《Outpost:InfinitySiege》Steam口碑已经回升至“褒贬不一”（50%为好评），后续仍有不错增长潜力，《MonsterNeverCry（代号原点）》海外上线，在初期运营调试阶段。 2）员工数量继续扩充。2023年末公司员工人数1447人，较2022年末增加193人（增长15.39%），其中研发人员数量增加163人，运营业务人员数量增加24人。 3）新品储备：公司自研产品包括《杖剑传说（代号M88）》（魔幻放置，预期2024年下半年境外）、《最强城堡》（策略塔防）、《代号M72》（放置修仙）、《代号M11》（西幻放置）等。此外，公司储备的代理产品包括《航海王：梦想指针》（2024年4月1日大陆上线）、《神州千食舫》（预期2024年境外）、《失落城堡2》（冒险Roguelike）、《封神幻想世界》（国风RPG，预计2024下半年上线）、《亿万光年》（轻度科幻SLG，预计2024下半年大陆地区）等，涵盖模拟经营类、放置养成类、Roguelike、RPG、策略类等多元化游戏品类。 费用端：2023年度公司管理费用为3.15亿，同比下降7.4%，管理费用率为7.5%，较2022年年增加了0.9个百分点，研发费用为6.79亿，同比增加1%，研发费用率为16.2%，较2022年增加了3.2个百分点，员工人数同比有所增加，基础性薪酬等相关费用相应增加，但公司根据经营业绩计提的奖金同比减少，整体职工薪酬等相关费用同比略有减少。销售费用2023年开支为11.27亿，同比下降19.6%，销售费用率为26.9%，较2022年减少了0.2个百分点，销售费用绝对额下降源自于《一念逍遥（大陆版）》等产品发行投入较同期大幅减少。 盈利预测与估值：考虑到公司近期上线新品表现不佳，存量产品仍在下滑，因此下调公司收入与利润整体水平，预计公司2024~2025年收入，分别为40.28亿（原50.76亿）、49.21亿（57.87亿），同比增长-3.7%，22%。归母净利润为10.76亿（原15.03亿）、12.33亿（原16.99亿），同比增长-4%、15%。当前市值对应2024及2025年PE为13x、11x，维持“买入”评级。 风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

事件：世纪天鸿发布 2023年年报，公司 2023年营业总收入 5.07亿元，同比增长 17.2%； 归母净利润为 0.42亿元，同比增长 18.9%；扣非归母净利润为 0.39亿元，同比增长27.2%。2023Q4营收 1.39亿元，同比增长 3.3%；归母净利润 0.11亿元，同比增长 33.4%； 扣非归母净利润 0.09亿元，同比增长 40.8%。 点评：强化内容研发优势，智慧教育产品持续突破 1）强化内容研发优势，市场推广效果显著。公司围绕“产品+服务”的理念，实施“研销一体化”战略，2023年共策划出版图书 2,818本，总字数约 11亿字，并对 2024版《高考蓝皮书》内容进行全新升级，持续保持产品的高端定位，为广大师生群体提供权威、专业的高考改革研究成果。同时，公司教研服务不断迭代和升级，通过优质的教研服务实现对学校的强吸引，2023年新增浙江、云南等省份 418本新产品的评议目录公告，市场推广效果显著。 2）智慧教育产品持续突破，加速推动落地。教育数字化方面，公司向学校师生提供“技术平台+内容资源+教研服务”三位一体的数字化校本综合方案，已在在山东、广东等省份试点推广应用。AI+教育方面，小鸿助教 4.0版本正在升级中，更新文档问答和联网搜索两大功能场景，进一步丰富支持功能，未来将在满足老师各种需求的基础上向学生和家长端的服务进行延伸。同时，截至 2023年底，笔神作文 APP 累计用户超 1,800万，积累了 500多万篇的优质的作文语料，在 AI 作文批改领域持续突破。 3）管理及研发费用率稳定，销售费用率有所增加。公司 2023年销售、管理、研发费用率分别为 14.6%、10.6%、1.0%，分别同比增加+3.5/+0.7/-0.1pct，其中销售费用增加主要由于营销推广和人员薪酬支出增加所致。 4）毛利率提升明显，盈利能力向好。公司 2023年毛利率达 37.2%，同比增加 4.1pct，主要由于教辅产品毛利率受益于公司研发十项重点工作的实施体系下带来的教研能力和产品能力提升，增加较明显；净利率达 8.6%，同比增加 0.1pct。 盈利预测与估值：考虑到公司持续强化内容研发优势，教研服务不断迭代和升级有望持续提升市占率，且公司 2023年业绩表现符合预期，我们适当调整公司业绩预期，预计世纪天鸿 2024-2026年营业收入分别为 5.73/6.32/6.96亿元（2024-2025年收入前值分别为 5.24/5.55亿元），分别同比增长 12.85%、10.39%、10.08%；归母净利润分别为 0.54/0.65/0.77亿元（2024-2025年利润前值分别为 0.56/0.62亿元），分别同比增长 28.29%、18.89%、18.73%。当前市值对应公司的估值分别为 84.6x、71.1x、59.9x，维持“增持”评级。 风险提示事件：文化监管端的政策风险；学生人数增长不及预期风险；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。

事件：浙数文化发布2023年年报，报告期内公司实现营业总收入30.78亿，同比下滑40.65%，归母净利润6.63亿，同比增长34.91%，扣非后归母净利润为3.59亿，同比下滑38.95%。2023年经营性净现金流为8.4亿，同比下滑18.4%。 点评：在线社交业务收缩致使收入下降，营销业务补充有望带动未来收入增长1））游戏与社交业务：：2023年全年游戏收入为13.17亿，同比下滑23.63%，下滑主要由于子公司成本控制所致；社交业务收入为7.69亿，同比下降为70.2%，社交业务的整体收缩，对公司收入产生较大影响。毛利率端，游戏业务全年毛利率为92.17%，较2022年增加0.09个百分点，社交业务毛利率为57.18%，较去年同期增加12.54个百分点，成本控制带动毛利率回升。子公司边锋网络2023年收入为22.11亿，同比下滑49.8%，净利润为6.39亿，较2022年同期7.06亿略有下降，但净利率水平提升明显，2023年达到28.9%，较2022年同期16%大幅提升。 2）IDC业务：通过富春云科技开展IDC业务，提供基础设施建设及运营的服务。2023年富春云实现收入为3.78亿，同比增长4.7%，现有机柜上电率较高，后续将全力推进北京富春云存量机柜销售。2023年实现净利润为7293万，同比下滑16.1%。 3）大数据交易中心）大数据交易中心、传播大脑、杭州城市大脑等创新业务：传播大脑科技公司将继续建设全省融媒“一张网”，推动“天目蓝云”，实现全省县级融媒体中心和主要市级媒体基本覆盖，杭州城市大脑公司将进一步优化社会治理垂直领域大模型。浙江大数据交易中心初步建成“1+N”统分结合的全省数据流通服务平台，拥有“数据国际交易专区”“产业数据流通交易专区”“信用专区”“电力数据专区”4个行业特色专区，以及宁波、温州、绍兴、湖州、余杭、义乌、新昌7个区域专区。 销售费用控制良好，管理费用投入增加，研发人员数量下降：2023年销售费用开支为4.24亿，同比下降69.6%，销售费用率为13.8%，较2022年同期下降13.1个百分点；管理费用开支为4.66亿，同比增长18.7%，管理费用率为15.2%，较2022年同期增加7.6个百分点，管理费用率增加主要源自于职工薪酬和新大楼摊销所致；研发费用为4.43亿，同比下降13.5%，研发费用率为14.4%，研发费用下降主要源自于研发人员薪酬开支减少，2023年公司技术人员总数为771人，较2022年减少152人。盈利预测与估值：考虑到公司收购九天互动，适当上调2024~2025全年公司营收预期，但由于营销业务的低毛利以及投资业务的波动，下调2024~2025年利润预期，预计公司2024~2025年收入，分别为35.58亿（原33.07亿）、37.37亿（原37.32亿），同比增长16%、5%，归母净利润为7.4亿（原8.15亿）、8.43亿（原8.61亿），同比增长12%、14%。当前市值对应2024及2025年PE为18.8x、16.5x，维持“买入”评级。 风险提示：1）游戏监管政策趋严；2）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

公司概要：广东出版发行代表，打造教育新业态。南方传媒作为广东出版发行龙头，形成了集传统出版发行业务与数字出版、智慧教育、课外教育等创新业务于一体的综合性传媒业务架构，拥有出版、印刷、发行、零售、印刷物资销售、跨媒体经营等出版传媒行业一体化完整产业链。2018-2022年，公司营业收入由56.0亿元增长至90.5亿元，4年CAGR达12.8%。 行业分析：图书竞争格局稳定，教育业态商业化可期。行业分析：图书竞争格局稳定，教育业态商业化可期。 图书出版行业竞争格局稳定，量价齐增驱动图书零售额持续向上。其中，教材教辅增长稳健，中短期内受出生人口下滑影响有限，而一般图书各品类在疫后恢复明显。另外，AI等新兴技术对教育加成效果较好，智慧教育产品加速落地可期；课后服务需求旺盛，看好出版公司持续深耕变现。 经营分析：立足主业，推动教育新业态建设，拓展新变现路径。经营分析：立足主业，推动教育新业态建设，拓展新变现路径。 出版发行主业基本盘稳固，彰显增长韧性。公司推进教育出版集约化+大众出版专业化改革，出版盈利能力有望提升。发行渠道持续整合，有效提升发行竞争力。我们认为，公司出版发行业务方面的持续改革结合公司所处广东省人口、文化资源优势，内外部因素共同作用下公司教材教辅和一般图书产品有望明显受益。我们既看好公司教材教辅完成资源、渠道整合后，在广东省K12阶段学生人数增长、人均教材教辅持有量+素质教育需求增加带动客单价提升逻辑下，业绩增速有望提升，又看好公司一般图书自身出版实力增强、多元化渠道拓展，在市场景气度回暖背景下向上弹性可期。 积极拓展教育业态，挖掘业绩增长新动能。公司积极利用自身内容、渠道优势，一方面推进智慧教育建设，打造智慧教育产品矩阵，综合智慧教育平台建设运营持续向好，粤教讯飞E听说、粤教-爱思通等AI+教育产品布局语言听说、素质培训等细分赛道。另一方面，公司承接课后教育需求，打造课后服务教育新业态，有望基于基础课后托管、研学服务，拓展定制化增值服务等衍生变现新路径。 盈利预测、估值及投资评级：我们预计南方传媒2023-2025年收入分别为96.47/108.95/122.15亿元，分别同比增长6.54%/12.94%/12.11%。考虑到税收政策变化会对公司2023年当期确认递延所得税资产金额及非经常性损益产生影响，并会对2024-2025年净利润产生影响，预计2023-2025年归母净利润分别为12.54/10.19/11.27亿元，分别同比增长32.96%/-18.73%/10.54%，对应PE估值分别为12.6x/15.5x/14.0x。我们选择出版行业内同样从事图书出版发行公司作为可比对象，包括凤凰传媒、中南传媒、浙版传媒、中文传媒、山东出版。参考同业可比公司，考虑到公司教材教辅基本盘稳固，且智慧教育、课后服务等创新业务布局领先，有望打开业绩成长空间，故给予其一定估值溢价具备合理性，建议持续关注，首次覆盖，给予买入评级。风险提示：文化监管端的政策风险；国有传媒企业优惠政策变动；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。

事件：神州泰岳发布2023年业绩快报，报告期内实现营业总收入59.65亿，同比增长24.11%，归母净利润为8.93亿，同比增长64.82%，扣非后归母净利润为8.32亿，同比增长87.03%，基本每股收益为0.46元，同比增长65.97%。 游戏业务继续高歌猛进。公司全球化两款核心产品《旭日之城》与《战火与秩序》在2023年均取得不错成绩，其中《旭日之城》充值流水在2023年创出上线以来新高，长线运营能力不断得到验证。根据广大大2024年1月数据，《旭日之城》（AgeofOringins）出海收入排名iOS端排名国内第7，GooglePlay端排名国内12名。公司旗下壳木游戏排名SensorTower发布的2024年1月中国手游发行商全球收入（不含国内第三方安卓）第8名。预计2024年公司将发布两款SLG新游，分别为科幻题材代号DL与文明题材代号LOA，有望进一步增厚公司游戏业务收入。 扣非归母利润率大幅提升。公司2023年扣非后归母净利率为14%，较2022年提升4.7个百分点，是自2017年以来，首次突破10%，这主要得益于游戏业务的高质量提升，旗下壳木游戏在SensorTower每月统计的中国手游发行商全球收入（不含国内第三方安卓）排名也从2022年1月的14名不断攀升至当前2024年1月的第8名，两年时间提升6个位次。 软件和信息技术服务业务致力于为客户提供“数智化”服务，在ICT运维、云服务、信息安全、智能催收等业务领域，经营业绩取得稳定增长。 盈利预测与估值：2024年公司计划上线两款新品，同时《旭日之城》与《战火与秩序》流水处在较高水平，适当上调2024与2025年业绩预测，预计公司2024~2025年收入分别为69.69亿（原65.25亿）、78.05亿（原73.08亿），同比增长17%与12%，归母净利润分别为9.93亿（原9.21亿）、12.04亿（原10.43亿），同比增长为11%与21%。当前市值对应2024及2025年PE为23x、19x，维持“买入”评级。 风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

核心观点：AI、VR等新兴技术对于教育的赋能效果明显，高度契合精准教学需求，市场空间广袤。本文从智慧教育业态价值及竞争优势角度去分析公司的商业价值及未来成长动力。 行业端AI+教育需求旺盛，VR+教育前景广袤AI+教育需求旺盛，VR+教育前景广袤。我们认为，AI对于教育的加成效果明显，在政策端加速推动教育与AI融合情况下，AI+教育所能实现的为学生教师群体提效减负效果与“双减”政策落地以来精准教学需求较为契合，阅读听说等具体应用场景市场前景广阔。另外，VR亦有效赋能教育，有望随着商业化落地达百亿市场。其中，研学培训与VR技术结合较快，业内布局领先公司持续受益，看好相关项目加速落地。 城市传媒多维度布局AI+教育，持续深耕VR+教育AI+教育产品矩阵逐步清晰，看好赋能业绩增长。公司敏锐把握学生与老师日常学习及教学办公需求，拓展较独特的AI+汉语阅读听说等教育细分应用场景产品，全方位布局AI+教育赛道，以《中华优秀传统文化少儿绘本大系》、青知智教为代表的产品矩阵逐步清晰，先发优势明显。我们看好公司有望凭借AI+教育产品进行知识付费变现，挖掘业绩增长新动力。 深耕VR+教育业务，相关项目有望加速推广。公司深耕VR+教育业务，不断探索新技术应用、数字产品创新，在全国多省市科技馆、大中小学、研学场馆等场地实现虚拟现实项目落地。随着数字化技术的迭代更新及政策催化，公司凭借突出虚拟现实技术研发应用与数字化服务能力，相关项目有望加速落地并于全国推广。 盈利预测、估值及投资评级：我们维持此前对公司的营收及归母净利润盈利预测。预计2023-2025年收入为28.47/31.21/34.46亿元，分别同比增长11.45%/9.65%/10.41%；归母净利润为3.70/4.22/4.82亿元，分别同比增长10.09%/14.23%/13.98%。当前市值对应公司的估值分别为15.2x、13.3x、11.7x。我们选择出版行业内同样从事图书出版或发行业务的公司作为可比公司，包括凤凰传媒、中南传媒、皖新传媒、南方传媒、山东出版、浙版传媒。参考同业可比公司PE，考虑到公司市场化程度较高，AI+教育及VR+教育布局较领先，有望打开业绩成长空间，故给予其一定估值溢价具备合理性，建议持续关注，维持“增持”评级。 风险提示：文化监管端的政策风险；国有传媒企业优惠政策变动；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。

公司概要：全国 IPTV 行业先行者。海看股份为国内广电代表公司之一，主营业务为 I PTV 业务、移动媒体服务业务和其他业务。公司与三大运营商签订 IPTV 合作协议并独家运营山东 IPTV 集成播控服务经营性业务，同时积极布局新媒体前沿技术开发，规划建设了海看 IPTV、海看数字应用等六大产业板块。2018-2022 年，公司营业收入由7.0 亿元增至 10.2 亿元，4 年 CAGR 达 10.1%。 行业分析：IPTV 市场空间辽阔，微短剧成长性可期。 IPTV：量价兼具提升逻辑，看好 IPTV 需求稳中有升。（1）政策端：扶持力度持续加强，加快引导 IPTV 平台转型发展，同时电视大屏整顿加码，地方国有广电公司有望受益。（2）应用端：行业数据底层逻辑发生改变，应用侧革新推动产业链不断外延，IPT V 有望实现内容+功能一体化服务集成。（3）需求端：用户数量提升+增值业务单用户收入提升，有望打开 IPTV 收入成长空间。 微短剧：政策出台节奏加快助力良性发展，微短剧成长性可期。微短剧高度适配短视频生态，市场空间广阔，在监管政策出台节奏加快助力良性发展、合规底线明确情况下，产业链中核心角色平台方的牌照资质重要性凸显。 经营分析：夯实 IPTV 主业，全面铺开视听新业态。 多牌照优势明显，商业模式持续优化。公司控股股东山东广播电视台拥有从事 IPTV集成播控服务、互联网电视内容服务等业务的行政许可证且均已续期，并授权了公司开展相应服务。另外，公司也取得了微短剧业务所需的“网络剧（片）的制作、播出服务”许可。多牌照优势将助力公司在深耕 IPTV 市场基础上拓展 OTTTV、移动端等终端的潜在市场，持续优化商业模式。 IPTV 主业稳健，量价提升驱动收入增长。（1）量：IPTV 业务用户数稳步提升。山东省潜在用户体量大，渗透率低于全国平均水平，用户数量仍存在较大增长空间。（2）价：基础和增值业务单用户收入行业领先。公司通过提升供给端内容丰富度及信息技术优化用户体验，使得 IPTV 业务的投入回报效率突出且单用户收入水平行业领先，其中增值业务单用户收费天花板高，有望持续带来业绩增量。 视听新业态全面铺开，挖掘业绩增长新动能。伴随公司加快转型升级节奏，内容版权服务及平台运营服务业务均为公司后续发力点之一。丰富内容资源助力内容服务业务开展，有效提升公司核心竞争力。同时，公司前瞻布局微短剧赛道拓展平台运营服务业务，有望贡献业绩增长新动能。 盈利预测、估值及投资评级：我们预计海看股份 2023-2025 年收入分别为 9.76/10.60 /11.71 亿元，分别同比增长-4.39%/8.62%/10.45%。2023-2025 年归母净利润分别为3.84/4.16/4.54 亿元，分别同比增长-7.24%/8.24%/9.28%，对应 PE 估值分别为 40.2x/37.1x/34.0x。我们选择广电行业内同样从事 IPTV 集成播控业务公司作为可比对象，包括芒果超媒、新媒股份、东方明珠。参考同业可比公司，考虑到公司 IPTV 渗透率较低，且微短剧等创新业务有望打开业绩成长空间，故给予其一定估值溢价具备合理性，建议持续关注，首次覆盖，给予增持评级。 风险提示：文化监管端的政策风险；IPTV 用户数增长不及预期风险；客户集中度较高风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险。

事件：神州泰岳发布 2023年三季报，报告期内公司实现营业总收入 40.51亿，同比增长 25.22%，归母净利润 5.63亿，同比增长 46.78%，扣非后归母净利润为 5.37亿，同比增长 61.23%。2023前三季度经营性净现金流为 3.96亿，同比下滑 7.07%。 点评：头部产品《旭日之城》维持高流水表现 1）公司王牌游戏《旭日之城》2023上半年月均流水增长至 3500万美元，Q3《旭日之城》流水增长趋势还在继续，根据 iOS 畅销总榜数据显示，《旭日之城》在美国地区排名 30，日本地区排名 47，韩国地区排名 60，在手游规模较大的国家均有不俗表现。 另一款产品《战火与秩序》目前月均流也水稳定在 1300万美元之上。 2）计算机业务中，鼎富智能旗下“泰岳小催”升级为“泰岳智呼”平台。在智能催收之外开辟智能电销业务线，助力 B 端客户售前售后服务。 3）产品储备：公司储备有两款 SLG 新游戏，一款为科幻题材代号 DL，另一款是文明题材代号 LOA，两款游戏均融合了模拟经营玩法，预计将在明年上线。 销售费用开支增加，增加头部产品广告投放：2023Q3销售费用开支为 4.11亿，销售费用率为 29.4%，较 Q2增加 3.7个百分点，主要就是加大了对《旭日之城》的投放，《旭日之城》处于流水爬坡期，更新投放策略期望持续提升玩家黏性和用户数量；Q3管理费用开支为 2.36亿，管理费用率为 16.9%，较 Q2增加 3个百分点，主要由公司新一轮股权激励和员工持股计划费用开支增加导致；研发费用为 0.83亿，研发费用率为 5.9%，较 Q2增加 1.3个百分点。 盈利预测与估值：由于公司增加投放带动流水提升，我们适当调高收入预测，但由于激励相关开支、研发投入以及销售策略变化使得费用较预期有所增加，因此适当下调 2023~2024年利润预期，预计公司 2023~2024年收入分别为 59.01亿（原 56.72亿）、65.25亿（原 64.3亿），同比增长 23%与 11%，归母净利润分别为 7.61亿（原 8.37亿）、9.21亿（原 10.1亿），同比增长为 41%与 21%。当前市值对应 2023及 2024年PE 为 23x、19x，维持“买入”评级。

事件：浙数文化发布 2023 年三季报，报告期内公司实现营业总收入 22.88 亿，同比下滑 41.85%，归母净利润 6.92 亿，同比增长 92.17%，扣非后归母净利润为 6.05 亿，同比增长 19.52%。2023 前三季度经营性净现金流为 5.18 亿，同比下滑 20.21%。 点评：在线社交业务收缩致使收入环比下降，预计富春云与边锋游戏业务相对稳定 1）游戏业务： 三季度公司单季收入为 5.99 亿，环比下滑 21.7%，这部分下滑我们预计主要是由于公司社交业务线收缩导致，同步下降的还有公司的营业成本，三季度单季营业成本为 1.55 亿，环比下降 29.9%，这主要也是由于社交业务线收缩带来的分成下降所致。边锋在逐步加大对棋牌游戏在小程序方面的投放， 2023 年边锋《边锋掼蛋》《广东麻将》等小程序运营良好，棋牌游戏业务经营保持稳健。 2）IDC 业务：公司通过富春云科技开展 IDC 业务，现已基本建成超 10000 组机柜，主要提供基础设施建设及运营的服务，同时也在关注 AI 算力租赁方面机遇。 3）大数据交易中心业务持续推进。大数据交易中心目前已上线 2 个行业专区：省商务厅指导上线的国际数据交易专区、省经信厅指导上线的产业数据交易流通专区；6 个地域专区：已设立宁波、温州、湖州、义乌、新昌、余杭等地方专区，2023 年 10 月 14日宁波专区正式在交易平台上线，已完成首单交易。 销售费用开支大幅缩减：2023Q3 单季度销售费用开支为 0.62 亿，同比下降 30.4%，销售费用率为 10.4%，较 Q2 也下降 8 个百分点，费用率的下降预计主要由于社交业务收窄所致；Q3 管理费用开支为 1.18 亿，同比下降 9.4%，管理费用率为 19.7%，较Q2 增加 5.3 个百分点，管理费用率增加预计主要源自新办公楼的摊销所致；Q3 研发费用为 0.99 亿，同比下降 21.5%，研发费用率为 16.5%。 盈利预测与估值：考虑到公司社交业务快速收缩，以及投资收益部分的波动，下调全年公司营收与利润预期，预计公司 2023~2024 年收入，分别为 29.28 亿（原 35.03 亿）33.07 亿（原 38.24 亿），同比增长-44%与 13%，归母净利润分别为 7.54 亿（原 8.96亿）、8.15 亿（原 9.57 亿），同比增长为 54%与 8%。当前市值对应 2023 及 2024 年PE 为 19.7x、18.3x，维持“买入”评级。 风险提示：1）游戏监管政策趋严；2）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

事件：吉比特发布 2023年三季报，报告期内公司实现营业总收入 33.07亿，同比下滑13.66%，归母净利润 8.59亿，同比下滑 15.07%，扣非后归母净利润为 8.24亿，同比下滑 17.82%。2023前三季度经营性净现金流为 8.25亿，同比下滑 36.21%。 点评：重点产品《一念逍遥》流水下滑，致公司整体收入与利润同比下降 1）公司 8月新上线微信小程序游戏《勇者与装备》，目前该游戏位列小程序游戏畅销榜单 30~40名，上线后仍在不断调优，因此预计 Q3并未有明显收益贡献。另一款新产品《飞吧龙骑士》8月上线，贡献部分收入增量，目前排名 iOS 畅销总榜 124名，最高排名达到 23名，上线前期营销推广投入较大，尚未产生利润贡献。 2）存量产品《问道手游》、《一念逍遥（大陆版）》均有不同程度同比下滑。《问道手游》前三季度营业收入较上年同期有所减少，宣传费及运营服务费等产品相关支出有所增加，利润同比有所减少；《一念逍遥（大陆版）》前三季度流水较上年同期减少较多，业务利润同比有所减少。 3）新品储备：公司自研产品包括《超喵星计划》（青瓷代理发行，预期 2024上半年）、《不朽家族》（预期 2023Q4大陆）、《Outpost: Infinity Siege》（预期 2024年 Q1上 Steam 平台）、《代号 M88》（预期 2024年境外）、《代号原点》、《最强城堡》、《代号 M72》、《代号 M11》等。此外，公司储备的代理产品包括《Project S（代号）》、《皮卡堂之梦想起源》（预期 2023年 12月 5日）、《神州千食舫》（预期 2024年）、《Beast Planet》、《超进化物语 2》（公测预约开启）等，涵盖模拟经营类、放置养成类、Roguelike、RPG、策略类等多元化游戏品类。 费用端：Q2末公司员工人数 1425人，较上年末增加 171人（增长 13.64%），主要系游戏研发人员增加，基础性薪酬等相关费用相应增加，但公司根据经营业绩计提的奖金同比有所减少，整体职工薪酬等相关费用同比有所减少。Q3单季度管理费用为 0.79亿，管理费用率为 8.2%，较 Q2下降了 0.5个百分点，研发费用 Q2单季度为 1.82亿，研发费用率为 19%，较 Q2增加了 3.8个百分点，销售费用 Q2单季度开支为 2.57亿，销售费用率为 26.8%，较 Q2增加了 2.8个百分点。 盈利预测与估值：考虑到重点新品上线与推广时间不及预期，存量产品下滑明显，因此下调公司收入与利润整体水平，预计公司 2023~2024年收入，分别为 43.21亿（原52.55亿）、50.76亿（原 62.67亿），同比增长-16.4%与 17%，归母净利润分别为 12.35亿（原 14.88亿）、15.03亿（原 17.53亿），同比增长为-15%与 22%。当前市值对应 2023及 2024年 PE 为 16x、13x，维持“买入”评级。 风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

事件：世纪天鸿发布2023年三季报，2023Q1-Q3公司实现营业总收入3.69亿元，同比增长23.4%；归母净利润为0.31亿元，同比增长14.4%；扣非归母净利润为0.30亿元，同比增长23.4%。2023Q3营收2.19亿元，同比增长22.8%；归母净利润0.24亿元，同比增长19.7%；扣非归母净利润为0.25亿元，同比增长24.6%。 点评：保持教辅产品研发节奏，AI+教育产品持续迭代1）保持教辅产品研发节奏，夯实教研服务能力。根据世纪天鸿公众号信息，公司全力打造新版《高考蓝皮书》、《高考总复习优化设计（二轮用书）》等系列图书上市，并加强对新课标、新教材、新高考深度创新研究，加快产品增值资源升级步伐。同时，公司积极开展教研活动，公司2023Q1-Q3在全国组织教研服务活动500场次，服务覆盖23个省份，并组织300余位专家教师，全力打造专业化教研专家团队，深入教学一线挖掘需求。 2）AI+教育产品持续迭代，加速上线可期。世纪天鸿公众号信息显示，小鸿助教3.0全新升级发布，新增行业内领先的AI作文批改功能，并对教案生成功能进行升级，覆盖高中9大学科、实现与教材完全同步。同时，该产品小程序版已成功上线，新增6大应用场景，满足日常教学、办公各种需求。交互体验方面，公司加速研发小鸿助教的理科公式、图表等多模态输出功能以提供多维交互体验，产品加速上线可期。 3）落实降本增效，费用率稳定。2023Q3销售、管理、研发费用率分别为11.4%、5.9%、0.5%，分别同比增加+1.1/-0.7/-0.1pct，费用率整体较为稳定。 盈利预测与估值：考虑到公司保持高研发节奏产品不断上新且公司2023Q3业绩表现符合预期，我们适当上调公司的业绩预期，预计世纪天鸿2023-2025年营业收入分别为4.90/5.24/5.55亿元（2023-2025年收入前值分别为4.66/4.97/5.27亿元），分别同比增长13.12%、6.96%、5.99%；归母净利润分别为0.44/0.56/0.62亿元（2023-2025年归母净利润前值为0.42/0.54/0.60亿元），分别同比增长23.51%、27.23%、10.57%。 当前市值对应公司的估值分别为89.9x、70.6x、63.9x，维持“增持”评级。风险提示事件：文化监管端的政策风险；学生人数增长不及预期风险；短视频直播电商图书折扣力度加大；研报使用的信息数据更新不及时的风险。

事件：恺英网络发布 2023 年三季报，报告期内公司实现营业总收入 30.3 亿，同比增长 7.23%，归母净利润 10.82 亿，同比增长 18.39%，扣非后归母净利润为 10.38 亿，同比增长 22.88%。2023 上半年经营性净现金流为 12.55 亿。 点评：业绩持续稳增长，董事长增持彰显信心 1）公司前三季度实现收入同比 7.23%增长，扣非后归母净利润同比增速为 22.88%，利润增速快于收入。 2）新品表现出色。8 月 2 日，公司正式上线新游《全民江湖》，由公司自主研发，贪玩发行，上线首日排名 iOS 免费总榜 23 名；10 月 26 日，由公司研发腾讯独家代理发行的《石器时代：觉醒》上线，首日排名即排名 iOS 免费总榜第 2，畅销总榜最高达到 28 名；《仙剑奇侠传：新的开始》也上线了微信小程序，目前排名小程序畅销榜 TOP10。 3）新品储备丰富。由 B 站独家代理的《纳萨力克之王》定档于 11 月 21 日上线。此外还储备有《代号：斗罗》、《龙腾传奇》、《归隐山居图》等产品待上线。 4）10 月 26 日，公司第一大股东、董事长金锋拟通过深交所允许的方式增持公司股份，自增持计划披露之日起 6 个月内增持公司股份，增持总金额规模不低于人民币 10,000万元，第一大股东增持彰显信息。 销售费用单季度开支加大，主要系新游上线推广所致：2023Q3 单季度销售费用开支为 3.05 亿，销售费用率为 29%，较 Q2 单季度 23.7%增加 5.3 个百分点；Q2 单季度管理费用为 0.63 亿，管理费用率为 6%，环比 Q2 单季度 7.2%下降 1.2 个百分点；Q3 研发费用为 1.25 亿，研发费用率为 11.9%，环比 Q2 单季度 10.4%增加 1.5 个百分点。 盈利预测与估值：考虑到公司新品上线表现略超预期，适当上调收入预测，但由于新品推广短期费用开支加大，利润需在后续季度兑现，因此适当下调利润预测。预计公司 2023~2024 年收入，分别为 44.0 亿（原 41.03 亿）、56.23 亿（原 53.96 亿），同比增长 18%与 28%，归母净利润分别为 14.74 亿（原 15.87 亿）、18.25 亿（原 19.12 亿），同比增长为 44%与 24%。当前市值对应 2023 及 2024 年 PE 为 16x、13x，维持“买入”评级。 风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

事件：城市传媒发布 2023年三季报，2023Q1-Q3公司实现营业总收入 19.52亿元，同比增长 8.7%；归母净利润为 2.56亿元，同比增长 4.7%；扣非归母净利润为 2.43亿元，同比增长 2.8%。2023Q3营收 5.99亿元，同比增长 6.5%；归母净利润 0.47亿元，同比减少 0.5%；扣非归母净利润为 0.47亿元，同比减少 0.8%。 点评：主业逆势增长，图书产品矩阵持续完善，数字化转型取得新进展 1）业绩稳定增长，主业实现逆势增长。2023Q1-Q3，公司出版业务实现营收 7.90亿元，同比减少 0.1%；码洋 16.99亿元，同比增长 0.4%，毛利率 45.9%，同比增长 3.4pct。 发行业务营收 15.12亿元，同比增长 11.0%；码洋 18.89亿元，同比增长 13.5%，毛利率 18.5%，同比减少 1.4pct。 2）教材教辅有序推进，一般图书产品矩阵持续完善。教材教辅方面，公司稳步推进秋季教材教辅省内、省外发行工作，同时在一般图书方面，根据青岛出版集团公众号信息，公司由中共青岛市委宣传部、中共青岛市委教育工委、青岛市教育局策划的《陪伴成长——青岛市中小学生家长手册》于 9月亮相第四届中国文旅博览会。另外，公司积极策划影视同名图书，电影《好像也没有那么热血沸腾》同名图书由青岛出版社于 9月中旬出版，已与电影同步上市。 3）数字化转型取得新进展，AI+阅读教育产品将于 11月发行。公司 AI+阅读教育产品《中华优秀传统文化少儿绘本大系》项目被列入省委深入推进中华文化“两创”工作要点、宣传思想工作要点。海报新闻信息显示，目前 30册绘本已达到出版水平并将于11月正式出版发行，40册绘本已完成编辑制作，后续 30册绘本的编创工作也正按计划推进，预计今年年底前完成全部 100册绘本的出版工作。另外，公司在 VR+教育研学赛道持续推进，根据青岛出版集团公众号信息，“海洋科普 VR 体验馆”项目入选 2023年度虚拟现实先锋应用案例，在教育培训细分领域 16个先锋应用案例中位列第二。 4）保持研发力度，费用率稳定。2023Q3销售、管理、研发费用率分别为 14.3%、8.2%、0.2%，分别同比增加+1.4/-1.2/+0.1pct，费用率整体较为稳定。

事件：完美世界发布 2022年三季报 报告期内公司实现营业总收入 57.11亿，同比下滑 15.25%，归母净利润为 14.42亿，同比增长 80.26%，扣非后归母净利润为 9.21亿，同比增长 64.13%。 三季度单季实现营业总收入 17.88亿，同比下滑 29.4%，归母净利润为 3.04亿，同比下滑 43.85%，环比增长 2.4%， 扣非后归母净利润为 2.51亿，同比下滑 52.06%，环比下滑 2%。业绩落于此前预告中位，符合预期。 季度收入环比略增，毛利率受《幻塔》海外上线带动明显提升。 2022Q3公司王牌产品之一《幻塔》海外版由腾讯代理，海外发行上线，公司为 CP 方，收入仅计入腾讯分成部分，因此相较于自主发行产品，《幻塔》海外版收入端贡献下降，但考虑到分成后收入扣减部分成本后基本为营业利润，加之一次性确认《幻塔》 部分版金，带动公司单季毛利率大幅上升， 2022Q3毛利率为 73.56%，较 2022Q2增加 6.42个百分点。 费用端各项环比均有所提升，受新品推广、研发加码与调薪影响。 1）销售费用端：由于《幻塔》韩国市场公司自主发行， 国内新上线《黑猫奇闻社》 的推广， 2022Q3公司销售费用较 Q2环比有所增加， 2022Q3为 2.92亿，环比增长 23.73%； 2）研发费用端：由于新品研发进入测试期，加上年中的调薪，公司 2022Q3的研发费用达到 5.77亿，环比增长 18.2%； 3）管理费用端：公司管理费用 2022Q3开支为 1.7亿， 较 Q2环比增长 8.3%。 产品储备：公司自研储备产品包括手游《朝与夜之国》、《百万亚瑟王》、《一拳超人》、《P5》、《天龙八部 2》、《神魔大陆 2》 等，端游《诛仙世界》、《Perfect New World》、《Have a Nice Death》等。 从公司产品储备角度来看，端游《诛仙世界》是国内少有 UE4引擎开发的高质量 MMO 产品，储备手游端产品均面向全球市场开发。 盈利预测与估值： 维持此前盈利预测， 预计公司 2022~2023年营业收入分别为 80.77亿、 95.56亿，同比增长-5%、 18%，归母净利润为 18.05亿、 19.04亿，同比增长 389%、 5%。当前市值对应 2022及 2023年 PE 为 14x、 13x，维持“买入”评级。 风险提示： 1）版号监管政策趋严； 2）游戏上线时间不达预期； 3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。

事件： 三七互娱发布 2022年中报，报告期内公司实现营业总收入 80.92亿，同比增长7.34%，归母净利润为 16.95亿，同比增长 98.56%，扣非后归母净利润为 16.43亿，同比增长 157.79%。 Q2单季度实现营业总收入 40.03亿，同比增长 7.58%，环比下滑 2.1%，归母净利润为 9.35亿，同比增长 26.9%，环比增长 23%，扣非后归母净利润为 8.82亿，同比增长 39.11%，环比增长 15.7%。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 3.5元（含税）。 点评： 费用收缩带动利润率提升，海外继续高歌猛进 收入端：公司 2022上半年收入中，移动游戏占比为 95.6%，达到 77.39亿，网页游戏收入 3.41亿，占比为 4.2%，其他业务收入 1257万，占比 0.2%。移动游戏收入同比增长 9.5%，在全球移动游戏增速放缓的背景下， 公司仍维持接近两位数的增长，移动游戏中，海外部分的收入为 30.24亿，占移动游戏收入比为 39%，公司整体海外收入上半年达到 30.33亿，同比增长 48.33%，国内部分收入 50.6亿，同比下滑 7.9%。 产品端：国内由于受到版号限制，新品供给不足，上半年仍以存量产品长周期运营为主，包括《斗罗大陆：魂师对决》、《云上城之歌》、《荣耀大天使》、《斗罗大陆：武魂觉醒》 等 2022年之前上线的产品成为公司国内贡献流水的主力；海外市场《Puzzles＆Survival》、《叫我大掌柜》、《江山美人》、《云上城之歌》等表现出色，《Puzzles＆Survival》 截至 2022年 6月累计总流水超过 42亿元， 2022上半年流水贡献在 17亿左右，月均达到 2.83亿。 新品供给逐步跟上。 下半年国内市场确定上线时间的产品包括《空之要塞：启航》（10月 26日）、《小小蚁国》（9月 24日），《霸业》已经拿到版号，预计也能在年内上线，下半年国内端供给有所改善。海外部分，公司不断在上线测试多品类产品，包括卡牌《Chroo Legacy》、 MMO《凡人修仙传 M》、《不朽觉醒》、 SLG《代号 GOE》等，寻求新的爆款。 费用端收缩，销售费用与研发费用开支明显下降。 1）销售费用： 2022上半年公司销售费用率为 43.4亿，同比下降 9.3%，销售费用率为 53.6%，较去年同期大幅下降 9.9个百分点，其中上半年互联网营销费用开支为 40.92亿，同比下降 11.8%，绝对值减少超过 6亿； 2）管理费用： 2022上半年管理费用率为 2.1亿，同比下降 5.8%，管理费用率为 2.6%，较全年同期下降 0.3个百分点； 3）研发费用： 2022上半年研发费用开支为 4.97亿，同比大幅下降 26.2%，研发费用率为 6.1%， 较去年同期下降 2.8个百分点，对应绝对值减少 1.8亿。 盈利预测与估值： 考虑到公司版号获取进度略低于预期，游戏产品上线时间较预期略有延后，我们适当下调公司 2022与 2023年的业绩预测， 预计公司 2022、 2023年收入分别为 171.09亿（原 186.68亿）、 196.35亿（原 209.64亿），同比增长 6%与 15%，归母净利润 31.75亿（原 33.64亿）、 34.81亿（原 38.14亿），同比增长 10%与 10%。 当前市值对应 2022及 2023年 PE 为 14x、 13x，维持“买入”评级。 风险提示： 1）版号监管政策趋严； 2）游戏上线时间不达预期； 3）海外新品表现不及预期； 4）研报使用的信息数据更新不及时的风险。