事件：6月 16日，贵州茅台酒股份有限公司 2021年年度股东大会在茅台国际大酒店召开，贵州茅台酒股份有限公司董事长丁雄军出席会议并与股东、股东代表现场交流。丁雄军强调，要在“美时代”，以“渴望美”的姿态，努力追求和创造“美生活”，坚定不移沿着“五线”发展道路，推动茅台高质量发展、现代化建设。 22年营收目标 15%，释放提速和提价预期。会上提出 2022年经营目标：一是营业总收入较上年度增长 15%左右；二是完成基本建设投资69.69亿元。15%营收增速将持平 19年水平，为近三年来最高；公司在会上也对 100ml 飞天茅台 399元/瓶的价格信号做出回应。 高质量发展“四梁八柱”基本构建，“五线”发展取得新成果，“五更五美”百尺竿头更思进。“蓝线”上，打造世界一流上市企业目标，21营收目标超额完成，22Q1“稳中有优、开门即红”；向前看要更加美好，坚持以高质量发展统揽全局，把不断满足人民对美好生活的向往和追求作为出发点和落脚点，一张蓝图绘到底、干到底，奋力实现茅台“世界一流上市企业”的美好愿景；“绿线”上，走好“生态优先、绿色发展”之路，全方位、深层次、一体化推进绿色高质量发展；向前看要更具美态，呵护好、保护好赖以生存和发展的生态环境，不断建设人与自然和谐共生的现代化美丽茅台；“白线”上，围绕“改革、创新、建设”，提高创新在现代化建设全局中的核心地位，坚持以项目建设为发展蓄势蓄能；向前看要更兴美业，持续改革创新、加速项目速度，不断夯实发展后劲、增强发展动能；“紫线”上，从构建文化体系、开发文化产品、丰富文化活动、打造文化场景四大领域推动了文化建设；向前看要更富美韵，持续围绕“酒文化极致”，把丰富文化资源优势转化为发展优势，不断增强文化影响力、凝聚力和感召力，赋能茅台高质量发展；“红线”上，实行全系统、全过程、全覆盖的安全生产责任制和最严格的生态环境保护制度，牢牢守住了高质量发展的底线和红线；向前看要更讲美行，进一步树牢底线思维、守住发展红线，以更高水平、更高质量的安全环保，确保企业行稳致远、茅台基业长青。 企业姿态更开放，品牌形象更亲和。本次股东大会现场不再屏蔽手机信号，甚至还在网络上进行了图文直播；会场布置上，公司突出了“小茅”这一卡通 IP；15日晚，丁雄军董事长率管理团队逐个拜访股 东房间，进行交流并表示感谢；股东们收到了赠送的玩偶和冰淇淋券。公司在本次股东大会精心布置的种种细节，透露着推新求变、走向流行的姿态，管理层满满的亲和力得到了股东圈高度评价。流行化是未来在不同文化背景下走向国际化的重要前提，茅台一系列的破冰试水，都是为将来更贴近大众消费市场的互动交流，以及更丰满的品牌形象运营需要蓄力。 投资建议：公司 2021年连续 6年实现双位数增长，营收突破千亿，实现了“十四五”发展良好开局。新董事长上任改革力度强，针对价格问题展开一系列措施，有效遏止价格无序上涨，回归商品属性，为公司长期健康发展奠定基础。新产品完善价格矩阵，加宽公司护城河，战略产品茅台 1935强势重返千元价格带。一季度顶住市场压力实现开门红，全年业绩目标可期。作为高端名酒的代表，在行业进一步提质增效，产业集中度进一步提升，消费结构进一步升级的趋势下，公司长期受益确定性强。我们预测公司 2022-2024年 EPS 为 49.67、57.93、67.32元/股，当前股价对应 PE 倍数为 39.3x、33.7x、29.0x，维持“买入”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化。

事件：1）5月 31日，五粮液集团（股份）公司党委书记、董事长曾从钦前往江南大学考察交流，并出席“五粮液-江南大学‘微生物组学与生态发酵技术’协同创新实验室”揭牌仪式。 2）端午节前夕，继考察调研湖南、湖北、广东市场后，五粮液集团（股份）公司党委书记、董事长曾从钦率队前往山东、江苏市场一线，考察调研五粮液品牌运营、渠道建设、品牌推广、消费者服务等市场工作。 创新是引领品牌发展的第一动力，坚持创新改革，占领行业技术创新制高点，是打造“品质五粮液”、迈向世界一流酒企的重要保障。五粮液持续将创新作为企业发展第一动力，持续完善“3+3”创新体系，积极抢占行业技术创新制高点，通过与国内外知名院校和研究机构开展科研合作，强化关键技术攻关，深入推进工艺创新、技术创新。江南大学作为国内食品专业的领先院校，在白酒领域研究颇有建树，长期为白酒行业输送优秀人才此次共建实验室有望进一步强化五粮液技术领先的行业标杆地位，同时校企产学研的深度结合也有利于行业未来可持续发展，是企业社会责任的切实践行。 一线调研行程继续，既是悉心听取市场声音，有利未来政策管理优化，亦是躬身指导团结队伍，传递高质量发展信心和决心。调研期间，曾从钦董事长实地走访青岛五粮液体验店、泰山名饮自营门店、苏州苏糖名酒销售有限公司等，先后在济南、苏州出席山东营销战区市场调研工作会和江苏营销战区 2022年半年总结座谈会，认真听取了营销战区工作汇报以及运营商对五粮液市场、品牌、渠道、产品等方面的建议和意见。 同时，他还率队拜访了利群集团、五星控股集团等重要合作企业，双方展开深入沟通交流。曾从钦董事长对山东、江苏市场工作表示肯定，并再次强调一要优化渠道管控，增厚渠道利润；二要坚守五粮液品质，擦亮全国质量奖荣誉；三要讲好五粮液故事，加大品牌宣传力度；四要丰富产品体系，持续释放老酒价值。同时还强调，要紧紧围绕建设“生态、品质、文化、数字、阳光”五位一体五粮液总体部署，保持战略定力、坚定发展信心，全面推进五粮液市场建设，全心全意服务好“消费者、运营商和投资者”三个上帝。可以看出，公司将增厚渠道利润放在当前工作重点中非常首要的位置，也是进一步激活经销商队伍甚至市场 关注的焦点。通过明确强调要服务好“投资者”，公司传递着所谓“高质量发展”既包括了实际的渠道经营层面，也包括市场预期层面优化的重要信号。 从上任后的各项举措来看，我们认为新董事长曾从钦风格务实稳健注重细节，有执行力，能将工作做到实处、做到细处，在前董事长李曙光及集团领导共同制定的改革战略取得阶段性成果之下，公司需要继续将各项改革落实到位，在产品量价关系和消费者培育上取得进一步突破，强化核心单品八代普五带动下的上下矩阵建设。继续坚定看好五粮液浓香龙头的稳固地位以及改革活力释放。 投资建议：公司 2021年营销业绩、品牌价值、企业形象稳步提升，十四五开局良好。围绕“三性一度”、“三个聚焦”原则，产品矩阵清晰，定位准确，品牌建设进一步夯实，传统、团购、创新三大渠道持续优化，经营进入正循环。公司坚持稳中求进，以高质量的市场份额提升为核心，发展向好，新班子锐意进取，有效率、有信心，新一轮国企改革呼之欲出，看好五粮液改革潜力。我们预测公司 2022-2024年 EPS 为7.06、8.20、9.54元/股，当前股价对应 2022-2024年 PE 分别为 25.2x、21.6x、18.6x，估值已进入适宜配置区间。给与 2023年业绩 35-40倍估值，对应目标价区间在 287-328元，维持“买入”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化

转型酒业打造创新白酒，布局三年打通全产业链，聚焦主业业绩逐级加速。公司于2018年12月收购了白酒销售线上平台贵州贵酒云电子商务有限公司85%股权，以此切入白酒销售行业。2019年，公司确定了以白酒为主业的产业战略转型目标，为在中国白酒行业具有一定影响力的创新型白酒企业。公司销售关联方中国贵酒集团有限公司出品的贵十六代等系列白酒产品，并设立全资子公司上海军酒有限公司，当年实现销售收入517.84万元。2020年公司白酒业务进一步聚焦，随着2020年年底控股股东贵酒发展将位于酱香型白酒生产核心产区茅台镇的高酱酒业52%股权赠与上市公司后，公司将逐步打通白酒采、产、供、存、销全产业链。公司设立了子公司贵酒科技和18家孙公司，加强白酒销售业务线上线下的渠道建设，创立“军酒坊”连锁品牌，开业近400家门店，当年实现销售收入5878.96万元，同比增涨1035.28%。2021年公司秉持“高质量发展”经营理念，不断深化企业内部精细化管理，积极开拓市场，持续提升公司盈利能力。同年6月份公司成功“脱帽”，半年报显示上半年营收22,684.69万元，其中酒类业务21,690.10万元，同比增加2124.39%； 公司实现归母净利润3483万元， 同比增加738.40%。2021年，公司全年营业收入6.03亿元，归母净利润6193万元，同比分别增加656.8%和672.0%，其中酱香型白酒营收占公司酒类收入的80%以上。2022年一季度，公司实现营业收入2.28亿元，同比增长161.1%，由于销售费用投入较大，当期归母净利润同比增长8.2%，公司定位今年为企业品牌年。 打造创新型白酒企业，围绕四个核心竞争力：一是品牌创新能力，公司通过品牌创新发展，树立全新的白酒品牌形象；二是资源获取能力，依托控股股东及实际控制人在白酒业务方面的资源整合能力，积极寻找相关产业链优质资源，通过体外孵化和培育白酒产业优质资产；三是营销管理能力，依托移动互联网新科技手段，创新建立了“四位一体”的营销新模式，以消费者和用户为核心，打造精准高效的“品牌定位、产品定位、传播推广定位、分销模式定位”的新型白酒营销模式；四是人才建设能力，围绕业务发展，公司不断加强人才队伍建设，引入相关领域专业人才推动业务发展，随着公司战略定位的不断清晰，公司将不断调整和充实与战略发展相适应的管理团队并不断提升管理水平。公司四大竞争优势：一是公司生产基地位于贵州仁怀的中国酱香型白酒核心产区，是仁怀当地单体面积最大的酿酒车间之一；二是公司拥有国家级专业人才团队进行酒体设计与生产，稳定产品质量；三是公司传承古法酿造、坚持12987传统工艺，确保产品品质；四是通过数字化、智能化、标准化建设，提升口感稳定性，提升品质。 产品矩阵持续构建，打造“中高端”“高性价比”新格局。公司目前已基本实现产品价格梯度建设并形成品牌金字塔，通过多品牌、多模式，切入多个细分市场，产品体系日趋完善，形成了六大系列多元化产品矩阵，满足不同消费需求。产品品牌矩阵包括：天青贵酿定位超高端创新型酱香白酒，为新财智人群带来全方位、高品质白酒文化体验；君道贵酿定位高端新势力酱香白酒；贵酒匠定位中高端品质酱香白酒，优化酒水产销全链路供应链，提供智慧零售全场景解决方案；高酱系列打造中高端商务型酱香白酒；军星、军辉定位军旅文化白酒，精准切入细分市场赛道，构建“体验店+服务商”一体化渠道深度分销模式，精准定位目标客户，助力共同富裕；十七光年果味酒定位于女性消费人群，以生活在一二线城市的20-35岁女性消费者为主，通过携手年轻消费者，引领时尚潮流。 产供销一体化，渠道建设加速。2021年一季度公司完成对高酱酒业的合并，白酒销售网络与高酱酒业白酒生产及储备能力结合形成优势互补，改变了原来委托贴牌的生产模式，成为产、供、销一体化的白酒企业。 2021年公司通过线上线下同步发力，线上销售通过天猫、京东、抖音等平台开设的线上门店，充分利用线上平台优势开发线上资源，产品直接面向终端零售客户销售，提高客户引流。线下渠道主要通过团购、经销商及特许加盟连锁模式，公司在全国各个区域拓展各种类型的企业团购用酒客户，发展具备分销资质、有一定的分销网络或圈层资源发展为公司经销商，子公司上海军酒助力退役军人创业就业，持续吸纳、招募退役军人开设军酒坊加盟店，已实现重点区域布局。 用创新和品质打造品牌。公司凭借高品质的产品、逐步提升的经营业绩，得到了投资者、消费者的肯定和认可，包括金盛奖·中国就业年度最具潜力新品奖；比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛金奖；ISGC 烈酒榜单金奖；2021年度酱酒单品TOP100；第五届中国品牌节“点赞2021我喜爱的中国品牌”；子公司贵酒科技天猫官方旗舰店“君道贵酿旗舰店”荣获天猫“营销先锋”大奖；子公司上海军酒斩获“中国（行业）消费者信赖品牌”大奖。“军风·凯旋”荣获“中国酒业年度代理价值产品”奖；军旅文化系列——“马到功成”酒具设计荣获德国iF 设计奖等。2022年，上海贵酒独家冠名CCTV《大国品牌》，公司酒类产品、品牌逐步获得市场认可。 投资建议：公司切入白酒业务后，逐渐聚焦主业，深耕酒类业务发展，持续构建产品矩阵、加快渠道建设，并已完成由贴牌生产向产供销一体化的转变。科学管理提升效率，健全内控合规机制，组织建设不断优化，塑造优秀企业文化，公司打造的自有品牌和产品品质逐步获得市场认可，业绩逐级加速。我们预测公司2022-2024年EPS 为0.45、0.84、1.41元/股，当前股价对应2022-2024年PE 分别为63.3x、33.9x、20.3x，在当前酱酒上市企业稀缺的市场环境下，具有独特性，首次覆盖，给与“增持”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化；商标诉讼纠纷风险。

一季度开门红符合节奏，特A 类以上产品增长亮眼。22Q1公司实现营收29.9亿元，同比增长24.7%；归母净利润10.02亿元，同比增长24.5%。按照往年一季度业绩占比估算，全年业绩接近目标上沿有望延续。一季度特A+类及特A 类产品销售同比增长25.6%和30.4%，国缘系列持续放量，结构升级快于规模扩张。销售毛利率74.3%，同比提高1.04pct；销售净利率33.6%，同比减少0.07pct。近年来公司维持利润率稳中有升的趋势，在地产酒中属于佼佼者，但与全国化的高端、次高端品牌仍有差距，随着产品结构和销售区域的优化发展，盈利能力有进一步提升的空间。今年公司将继续突出差异化、高端化、全国化“三化方略”，着力提升V 系高度，完善V99联盟体运营机制，进一步夯实300-500元主流价格带影响力的同时围绕提升单开、淡雅国缘份额精准施策，完善省外市场产品策略满足差异需求。 高端化国缘广受认可，产品结构大步升级，特A+三年翻番；标杆市场持续占领，省内不断进取，省外前景广阔。产品结构上，2021年特A+和特A 产品销售收入超过40亿，占白酒营收的65.4%，2017-2021年CAGR 达到了34.0%，营收占比提高21.1pct；区域结构上，持续占领省内标杆市场，南京大区自2019年成为第一大市场以来，继续维持高增长，2021年同比增长19.8%，四年CAGR 超过30%；淮海大区占比较小，2018年营收贡献2.15亿元，占比5.8%，2021年已达到6.06亿元，占比9.5%，即使20年因疫情受到较大影响，三年CAGR 仍超过40%。截至21年底公司业务仍主要依靠省内市场，省外市场仅占7.0%，但正处于高速发展，三年CAGR 超过30%。公司长期在全国和各区域市场投放宣传，注重结合事件营销，具有相当的国民认知度，品牌已经完成了一定的全国化铺垫，结合高端定位和产品力，形成拓展省外市场的势能。 “十四五”百亿蓝图稳健开局，目标不变从容应对疫情影响。21年1月，今世缘公布《五年战略规划纲要》，确立了“白酒”+“缘文化”两大业务战略，并提出到2025年努力实现营收过百亿（争取150亿元），2021年营收目标59亿元左右，争取66亿元，实际完成64亿元，接近目标上沿，完成了“十四五”良好开局。2022年是“十四五”战略规划纵深推进之年，也是实现营收超百亿目标承上启下之年，21年年报提出今年营收目标为75亿元，争取80亿元，净利润目标22.5亿元，争取23.5亿元，即营收增长17%-25%，净利润增长11%-16%。虽然今年春节后经历了区域疫情反复，但公司目标不改，随着在旺季来临前疫情得到有效控制，生产生活有序重启，我们对公司势能延续保持信心。 “人歇车不歇”，一把手平稳过渡、无缝交接，对延续公司发展势能作用积极。公司4月6日发布公告，原董事长周素明先生因到达退休年龄请辞，公司对周素明先生在长达二十多年任期内，对公司长远发展所作出的重大贡献高度评价并致以感谢和敬意。董事会决议选举顾祥悦先生担任董事长、董事会战略委员会主任委员及董事会提名委员会委员。顾祥悦先生2020年11月以来任公司副董事长、总经理，原董事长周素明先生被聘请为名誉董事长。本次变动保持了领导和运营的连续性和稳定性，新董事长熟悉公司情况和发展愿景，老董事长继续发挥能量，做到平稳过渡和无缝交接，“人歇车不歇”继续迈向百亿征程。 5.18亿元股份回购方案完成，股权激励有望加速落地。21年11月26日公司完成本次股权回购，累计回购股份7,699,963股，占公司总股本的比例为0.6138%，购买的最高价为61.20元/股、最低价为51.99元/股，回购均价为56.24元/股，已支付的总金额为433,043,698.99元（不含交易费用）。 投资建议：公司2021紧紧围绕“发展高质量，酒缘新跨越”总体要求，遵循“543”酒缘大业发展方向，实现了“十四五”良好开局；2022年一季度开门红如期实现，虽然阶段性受到疫情反复影响，但目标不改，仍有信心完成全年计划；“十四五”规划稳步推进，在转型跨越中扬帆起航百亿新征程。公司品牌已完成了一定的全国化铺垫，特A 类以上产品产品力强，增长势能强劲。我们看好公司产品结构持续提高，看好省外发展广阔空间，预测公司2022-2024年EPS 为1.95、2.40、2.91元/股，当前股价对应2022-2024年PE 分别为24.6x、19.9x、16.4x，给与2023年业绩25-27倍估值，对应目标区间60-65元，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化；信息披露违规风险。

事件：1、2022年年5月月21日，伊利正式发布首款“零碳酸奶”。2、5月月27日，伊利正式成为阿根廷国家足球队中国区赞助商。 践行低碳，彰显技术与供应链实力。本次发布的“零碳酸奶”在原料的获取、生产和运输以及产品的生产、运输、使用和废弃阶段完成了温室气体“净零”排放。全流程零排放既需要在工艺流程中严格把控，同时也需在原料、能源、运输等环节具备供应配套的能力。根据尼尔森零研数据，畅轻作为低温酸奶市占率细分品类第一的品牌，零碳酸奶的发布验证了公司技术与供应链实力，有利于进一步巩固品牌地位。 引领行业，品牌形象再夯实。伊利在品牌价值榜中位于亚洲乳业第一，品牌价值不仅来源于对客户需求的满足，还反映在品牌对社会的贡献。 继伊利金典A2β-酪蛋白有机纯牛奶、金典娟姗有机纯牛奶之后，公司发布第3款“零碳产品”。零碳产品陆续推出反映公司积极践行低碳，彰显企业担当，有利于进一步夯实公司品牌形象。 营销精细化，费用使用效率提升。公司管理层思路清晰，品牌投放坚持以体育赛事为重点之一，与品牌特性相吻合。从服务2008北京夏季奥运会和2022年北京冬奥会到与阿根廷国家队合作，开启足球新纪元。公司自2018年起销售费用率从25.04%下降至2021年的17.54%，随着公司营销策略围绕着品牌投放定位逐步精细化，公司费用使用效率有望进一步提升。 盈利预测与投资建议：公司作为国内乳业龙头，品牌实力突出，品类发展均衡，公司成长确定性强，我们预计公司2022-2024年实现EPS分别为1.68元、1.90元、2.18元，对应PE分别为22X、19x、17x，维持“买入”评级。 风险提示：1）市场竞争加剧；2）液体乳需求不及预期；3）原材料成本加速上行；4）疫情影响超预期；5）食品安全风险。

业务协同发展，预调鸡尾酒具备研发能力支撑。公司主要从事预调鸡尾酒和香精香料的研发、生产和销售业务，全产业链布局已具一定规模，战略性协同效应逐步显现。公司深耕香精香料行业二十余年，是国内香精香料行业技术领先的高新技术企业，对食品饮料口味发展趋势研究自成体系。 预调鸡尾酒业务在产品新口感研发、适口度调整等方面，能充分发挥香精香料业务业已积累的产品、技术等优势，针对性地研发符合消费群体口感需求的预调鸡尾酒产品，带给消费者良好的饮用体验。预调鸡尾酒业务和香精香料业务共享资源、协同增效，共同提升双品牌知名度和市场占有率，提升公司整体价值。2021年公司预调鸡尾酒（含气泡水）、食用香精分别实现营业收入22.85亿元、2.73亿元，收入占比分别为88.09%、10.54%。 n大单品“清爽”接力，差异化定位扩展消费人群。预调鸡尾酒主要由水、糖、果汁、酒基、酸料等调制后，充加二氧化碳制成，属于低酒精度饮料，是可供日常饮用的快消品。根据艾媒咨询，中国低度酒消费者中Z世代群体比例约41.0%，女性用户比例约63.2%，年轻一代及女性消费群体在消费理念上更加具备个性和多元化。低度酒的快消品属性及其消费者结构，决定其需要建立丰富的产品矩阵并快速推新以不断适应消费者需求变化。目前，公司预调鸡尾酒在售产品涵盖了不同酒精度的微醺系列、经典系列、清爽系列、强爽系列、轻享系列、本榨系列、从减系列、夜狮系列、限定/联名/定制系列等多个系列50多种口味，包括275mL、330mL、500mL等不同容量的玻璃瓶装和易拉罐装，可以满足不同消费者和不同消费场景的需求。继经典、微醺之后，公司持续打造大单品，“RIO清爽”作为公司2021年度推出的全新子品牌，口感清爽纯净，5%的酒精度带来更有体感的消费体验（微醺系列酒精度3%），同时定价更具性价比，受众群体更广，帮助RIO在渠道深耕上进一步扩张，差异化的定位和渠道使得“RIO清爽”上市即成为销量贡献第三的子品牌，未来有望接力微醺成为公司增长的重要支柱。 n数字零售渠道高速增长，线下渠道提升覆盖率及覆盖质量。2019-2021年，仿宋预调鸡尾酒线上零售渠道营业收入从2.45亿元增长至6.48亿元，年均复合增速为62.77%，在公司积极拥抱各类新兴渠道的理念下实现高速增长。 2021年公司线上部门合并为品销一体的网络原生组织——全面面向消费者的数字化组织，针对不同“场”的特点，赋予其恰当的营销定位，形成从消费者洞察到体验的闭环。传统零售渠道方面，公司加速渠道下沉及空白市场的开发，通过优化渠道分销结构，夯实基层组织建设，进行扁平化改革，取消大区层级，本部直接对接省区管理，提高管理沟通效率等措施，不断提升渠道覆盖率和覆盖质量。2020、2021年公司分别净增加经销商425、310个，持续开拓空白市场。 n疫情扰动致一季度承压，短期看提价落地及疫后销售恢复带来的业绩修复。2022Q1公司实现营收5.39亿元，同比增长4.14%，实现归母净利润0.92亿元，同比下降29.95%，主要系国内点状或区域性新冠疫情持续频发，公司原材料供给、生产、物流受限明显，对预调鸡尾酒业务收入产生较大的阶段性影响，对运营成本也造成短期波动。2021年12月份，公司发布关于产品价格调整的公告，对公司各系列产品出厂价格进行调整，主要产品价格上调幅度为4%-10%不等，预计有望缓解成本上涨压力。需求端，因疫情导致宅家场景更为常见，预调鸡尾酒产品消费人群保持良好增长，疫后产品获取将更快捷和便利，公司预调鸡尾酒产品的销售有望恢复正常增长。 n投资建议：公司所处预调酒赛道竞争格局良好，凭借强研发和对消费者需求的精准把握，不断推出新品拓宽消费人群。经历上一轮预调酒泡沫后，公司积极调整，开启新一轮渠道下沉。未来，公司在品牌、研发、产品等方面的综合实力有望巩固行业龙头地位，品类拓展及渠道开发将进一步打开长期成长空间。预计公司2022-2024年EPS为1.06、1.31、1.60元，对应PE分别为35倍、28倍、23倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 n风险提示：宏观经济波动风险、疫后需求恢复不及预期、行业竞争加剧、原材料价格风险、新品推广不及预期、渠道下沉不及预期、食品安全风险。

事件：近日，中国北京–品牌评级权威机构 Chnbrand 发布 2022年（第十二届）中国品牌力指数（C-BPI）品牌排名和分析报告，厨邦品牌分别获得酱油品类榜单第三名、蚝油品类榜单第三名。 品牌倍受认可，积极布局产品系列化延伸。“厨邦”酱油、耗油皆连续进入中国品牌力指数食品细分品类排名前三，“厨邦酱油美味鲜，晒足 180天”的超级口号及其绿格子标识深入人心，品牌获得消费者的广泛认可。 公司是最早布局高鲜酱油市场的调味品企业之一，以高端产品为主的产品布局，满足了消费者不断增长的品质化消费需求。目前，公司正积极布局各品类产品的系列化延伸，今年上半年推出新品厨邦零添加、头一道酱油，以及金奖小龙虾调料，进一步满足不同消费群体、不同渠道、不同场景的多方面需求。 原材料价格高位致 2022Q1业绩承压，静待后疫情时代行业需求复苏。 2022Q1公司实现营收收入 13.47亿元，同比增长 6.63%，实现归母净利润1.58亿元，同比下降 9.46%。其中美味鲜公司实现营收 12.29亿元，同比下降 0.51%，实现归母净利润 1.36亿元，同比下降 27.74%，主要是调味品原材料单价上涨，销售毛利下降影响，2022Q1公司的酱油、鸡精鸡粉、食用油分别实现营收 7.52亿元、1.55亿元、1.06亿元，同比增速分别为-1.13%、10.43%、-21.79%。2021年至今，疫情致需求端疲软及原材料成本高位运行对调味品行业造成压力，公司通过提价、产品推新、加大渠道下沉力度等措施应对，展望后市，国内疫情控制较好，线下消费场景有望逐渐复苏，叠加低基数、提价落地，公司调味品业务有望兑现业绩修复逻辑。 中长期来看，加大渠道下沉力度，持续发开空白市场将提供更大增长空间。公司正积极利用已有的经销商开发体系，大力拓展营销区域，进一步向区县下沉，向社区下沉。主销区市场实施“三分一特约”（分产品、分 渠道、分区域，一特约经销商）细分开发策略，重点发力细分渠道及空白区县；非主销区加快渠道下沉及空白区县的开发，扩大市场网络。截至2021年底累计全国地级市覆盖率达到 92.28%，区县开发率达到 59.97%。 从区域市场来看，2022Q1东部、南部、中西部、北部区域营收增速分别为-7.93%、3.70%、8.55%、-10.21%，营收占比分别为 22.72%、40.86%、21.19%、15.22%，空白市场开拓取得较好成效，尤其是中西部、北部区域市场近年来发展速迅速，近五年营收复合增速分别为 15.23%、11.29%，营收占比提升明显。 投资建议：一季度受需求疲软、成本高位双重压制，随着疫情好转，线下消费场景有望逐渐复苏，叠加低基数、提价落地，公司调味品业务有望兑现业绩修复逻辑。预计公司 2022-2024年营业收入分别为 54.81亿元、61.59亿元、69.91亿元，归母净利润分别为 7.65亿元、9.14亿元、10.75亿元，EPS 分别为 0.96、1.15、1.35元，对应 PE 分别为 27倍、23倍、19倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复、餐饮需求恢复不及预期、原材料成本压力、渠道扩展不及预期、房地产业务剥离进度不及预期、定增事项存在不确定性、食品安全问题。

事件：2022年 5月 18日，天津医药集团旗下公司“天津中新药业集团股份有限公司”正式更名为“津药达仁堂集团股份有限公司”。5月 26日，津药达仁堂公司 A 股证券简称正式变更为“达仁堂”，A 股证券代码“600329”和 S 股证券代码“T14”保持不变。 更名达仁堂，强化品牌引领作用，有利于充分挖掘公司中药资源价值。 经过近百年的传承创新，公司旗下拥有达仁堂、隆顺榕、乐仁堂、京万红4家中华老字号企业；拥有达仁堂清宫寿桃丸传统制作技艺、安宫牛黄丸制作技艺、隆顺榕卫药制作技艺、京万红软膏组方与制作技艺、达仁堂牛黄清心丸制作技艺等 5个国家级及 9个天津市级非遗项目，以及 1个国家机密品种，1个国家秘密品种，114个独家生产品种。此次变更公司名称及 A 股证券简称，新名称“达仁堂”明确指向公司在中药行业的品牌定位，有利于增强品牌辨识度和影响力，同时与公司打造精品国药的战略相协同，充分挖掘公司中药资源价值。 静待拐点，2022年经营计划指明方向。2022年是公司控股股东津药集团混改落地的开篇之年，公司以“做大做强绿色中药”为战略定位，具体制定以下主要经营计划：1）深化组织变革，优化薪酬激励机制；2）优化工业营销组织构架，聚焦市场，做大做强“三核九翼”。公司市场工作重点围绕“三核”展开，“第一核”是聚焦心脑血管，构建心脑血管产品线； “第二核”是立足皮肤创面修复，以京万红软膏为主品种，强化创面修复品牌，探索布局功能性护肤赛道；“第三核”则是以百年老字号“达仁堂”承载精品国药，整合公司旗下养生健康补益类产品，打造精品国药和补益大健康产品营销平台。在此基础上，协同营销架构优化和组织建设，推动公司其他产品线突破发展；3）谋好百年品牌运营，焕发品牌生机，以“达仁堂”为品牌旗舰引领其他品牌矩阵高质量建设；4）强化产业集群，相辅相成开拓布局。通过建立道地产区药材种植基地、传承“达仁堂”精品中药饮片、打造达仁堂医院体系、探索精品国药“达仁堂”药店体系建设、布局大健康品类开发等多项措施，发挥产业集群效应，促进公司品牌影响力全面提升。 公司战略路径清晰，已经基本理顺品牌、产品、渠道关系，并正在进行梳理和结构调整的过程，新部署有利于最大程度发挥公司资源优势。品牌层面，以 “达仁堂”为品牌旗舰引领品牌矩阵高质量建设；产品层面，公司的品种资源众多，“三核九翼”战略通过划分三大核心板块及九大支撑性板块，对产品线进行有效梳理，渠道上也充分发挥协同效用。现阶段，心脑血管产品线的改革已经开始，速效的全国化拓展有序进行。公司在产品推广方面的发展思路非常清晰，且执行力快速高效，我们预计招商工作及渠道梳理完成后，公司医药工业板块收入增速将踏上新台阶。 投资建议：在公司经营持续改善、营销变革拉开序幕的背景下，公司的医药资源优势明显，利润空间有待进一步释放，公司估值提升具备较强基础。 预计公司 2022-2024年 EPS 为 1.24、1.60、2.06元，对应 PE 分别为 18倍、14倍、11倍。维持 2022年 PE 34X，对应目标价 42元，维持“买入”评级。 风险提示：集采政策带来的行业不确定性、行业竞争加剧、中药材成本上升风险、海内外二级市场波动风险、公司激励政策存在不确定性、渠道梳理进度不及预期、营销结构优化不及预期、产品销售不及预期、盈利能力下降风险、研发风险、药品质量风险。

事件：5月25日，公司发布《关于控股子公司进行项目投资的公告》，公司控股子公司世唯科技根据生产经营及业务发展需要，拟以自有资金投资建设植物提取物生产基地项目，总投资额预计40,000万元，总建设周期计划5年，分三期建设。其中第一期预计投资10,000万元，建设周期1.5年。第一期工程主要用于生产天然抗氧化剂迷迭香提取物、食品饮料及功能性食品原料蒲公英提取物和玫瑰茄提取物，以及辅助调节血糖血压、改善睡眠类的保健食品、功能性食品。第二、三期除天然植物提取物外，加大辅助调节血糖血压、改善睡眠的配方研发以及辅助调节血糖血压、改善睡眠的保健食品、功能性食品生产和销售。 植提生产基地建设有利于扩大产能，强化公司大健康业务布局。本次拟投资建设植物提取物生产基地，用于生产天然抗氧化剂迷迭香提取物、食品饮料及功能性食品原料蒲公英提取物和玫瑰茄提取物，以及辅助调节血糖血压、改善睡眠类的保健食品、功能性食品。项目投产后，可进一步扩大公司植物提取物产能，加快研发成果转化，扩展现有植物提取物产品的应用领域，包括助睡眠、抗抑郁、提高免疫力、防治心脑血管等慢性病领域，强化公司大健康业务布局，提升公司植物提取物产品市场竞争力。 出售生物医药业务资产，专注于生物酶制剂、动物营养与健康两大主业。 2022年3月公司股东大会审议通过重大资产重组相关议案，拟出售生物医药业务相关的全部资产，即持有的新合新、科益新和利华制药三个标的公司全部股权，4月已完成标的资产过户。剥离生物医药业务板块后，公司将坚持围绕生物产业，立足于大健康领域，以客户价值为导向，应用现代生物技术研制开发各类新型生物制品，专注于生物酶制剂、动物营养与健康两大主业，并利用重组后获得的资本加大主业投入和产业升级，进一步做强做大公司主业。1）生物酶制剂方面，公司已成为中国饲用酶制剂市场最主要的供应商，并且已从饲料用酶，拓展到能源用酶、食品用酶、造纸用酶、纺织用酶、环保用酶等类别。2021年公司生物能源用酶制剂板块实现营收6.46亿元，同比增长16.19%；2）功能性饲料添加剂方面，公司依托近30年积累的农牧客户渠道优势，提供包括替抗饲料添加剂、抗氧化剂、诱食剂、调味剂、防霉剂、维生素等产品。公司博落回提取物（兽药原料药）和博落回散（兽药制剂）、博普总碱（兽药原料药）和博普总碱散（兽药制剂）均取得国家新兽药证书。2021年公司饲料添加剂板块实现营收2.27亿元，同比增长14.67%。 回购股份拟实施员工持股计划或股权激励，彰显未来发展信心。5月18日公司发布关于回购公司股份方案的公告，拟回购金额不低于人民币1亿元且不超过人民币2亿元，回购价格上限人民币12.40元/股（调整后），预计回购股份数量为806万股-1613万股，预计占公司当前总股本1.65%-3.29%。本次回购股份将全部用于员工持股计划或者股权激励，有利于进一步健全公司长效激励机制，充分调动公司核心骨干及优秀员工的积极性，共同促进公司的长远发展。 投资建议：剥离生物医药业务资产后，公司将围绕生物产业，立足于大健康领域，加大主业投入和产业升级，利用公司三十年来在生物酶制剂、生物农牧领域积累的人才、技术、渠道、客户、品牌等核心竞争优势，研制开发各类新型生物制品，专注于生物酶制剂、动物营养与健康两大主业，回购股份实施股权激励彰显未来发展信心。在不考虑今年出售生物医药资产获得的投资收益情况下，预计公司2022-2024年EPS为0.27、0.37、0.49元，对应PE分别为34倍、25倍、19倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动、监管政策变化、行业竞争加剧、上游成本波动、项目开发的进度及盈利存在不确定性、研发风险。

事件：1）5月27日，宜宾五粮液股份有限公司2021年股东大会在宜宾五粮液举行。 2）近期，公司董事长曾从钦赴湖南、湖北、广东等地市场一线，考察调研市场营销、渠道建设、消费者服务等市场工作。 重塑“中国酒王”形象，进一步擦亮“大国浓香、和美五粮、中国酒王”金字招牌，打造世界一流酒企。1995年8月，在北京举行的第50届国际统计大会上，宜宾五粮液酒厂被大会中国组委会、国家统计局、中国企业评价中心授予“中国酒业大王”桂冠。公司在股东大会上提出，将以生态为底色、品质为核心、文化为支撑、数字为动能、阳光为保障，打造五位一体持续稳健高质量发展的五粮液，进一步擦亮“中国酒业大王”金字招牌。 21年实现“十四五”良好开局，业绩连续6年实现两位数增长，22年目标维持不变；股东会提出“十四五”期间集团公司“5111”和股份公司“2118”发展目标。集团公司“5111”发展目标为创建世界500强，酒业主业收入过千亿，多元产业收入过千亿，努力打造世界一流酒企；股份公司“2118”发展目标为原酒产能达到20万吨，储酒能力达到100万吨，销售收入突破1000亿元，利税总额达到800亿元。为实现目标，公司将1）高举“大国浓香”旗帜，巩固强化全国浓香型白酒龙头企业地位；2）弘扬“和美五粮”主张，突出品牌个性、强化品牌张力、提升品牌价值；3）重塑“中国酒王”形象，全力打造“生态、品质、文化、数字、阳光”五位一体持续稳健高质量发展的五粮液。会上，曾从钦董事长指出二季度及下半年疫情走向仍是宏观面最大的变数，但仍将全力以赴抓实各项工作，确保圆满完成全年目标任务，增速持续保持两位数的稳健、高水平增长。一要突出抓好疫情防控和生产经营双统筹；二要突出抓好奠基长远重点工程落地实施；三要突出抓好核心高端消费意见领袖培育；四要突出抓好产业链、供应链安全稳定畅通；五要突出抓好班子、带好队伍，营造良好生态。 战略上，公司将持续强化浓香龙头品牌力，坚持高质量发展不动摇；执行上，公司将脚踏实地落实安全生产和市场培育，在强化现有八代普五核心地位同时拓展第二增长曲线。今年在营销方面，公司将切实抓好第八代五粮液的量稳价升，持续优化计划配置和市场投放，进一步巩固第八代五粮液千元价格核心地位；切实抓好经典五粮液的市场营销新策划，优化营销模式，持续深耕市场体系建设；加快高地市场、重点市场打造，优化渠道建设，提升渠道盈利空间；进一步推进五粮液浓香战略大单品打造，特别是五粮春、五粮特曲、五粮醇、尖庄这四个品牌，切实增强渠道运营能力，强化市场秩序管控，努力实现高质量市场份额提升的新突破。 董事长亲临市场一线，重视厂商关系和客情关系，把既定战略落实到位是公司实现高质量发展的关键。调研期间，曾从钦董事长听取了鄂赣营销战区、湖南营销战区和广东营销战区市场工作汇报，深入五粮液文化体验店、专卖店等市场终端了解终端陈列、产品动销、消费者服务等情况，先后走访华为、友阿集团、武商集团、人人乐等重点合作企业和运营商伙伴。从上任后的各项举措来看，我们认为新董事长曾从钦风格务实稳健注重细节，有执行力，能将工作做到实处、做到细处，在前董事长李曙光及集团领导共同制定的改革战略取得阶段性成果之下，公司需要继续将各项改革落实到位，在产品量价关系和消费者培育上取得进一步突破，强化核心单品八代普五带动下的上下矩阵建设。继续坚定看好五粮液浓香龙头的稳固地位以及改革活力释放。 投资建议：公司2021年营销业绩、品牌价值、企业形象稳步提升，十四五开局良好。围绕“三性一度”、“三个聚焦”原则，产品矩阵清晰，定位准确，品牌建设进一步夯实，传统、团购、创新三大渠道持续优化，经营进入正循环。公司坚持稳中求进，以高质量的市场份额提升为核心，发展向好，新班子锐意进取，有效率、有信心，新一轮国企改革呼之欲出，看好五粮液改革潜力。我们预测公司2022-2024年EPS 为7.06、8.20、9.54元/股，当前股价对应2022-2024年PE 分别为22.5x、19.3x、16.6x，估值已进入适宜配置区间。给与2023年业绩35-40倍估值，对应目标价区间在287-328元，维持“买入”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化。

事件：1）九芝堂发布2021年年报，2021年公司实现营业收入37.84亿元，同比增长6.31%；实现归母净利润2.71亿元，同比下降0.59%；实现扣非归母净利润2.41亿元，同比下降3.67%。 2）公司发布2022年一季报，2022Q1公司实现营业收入11.96亿元，同比增长4.4%；实现归母净利润1.24亿元，同比增长15.58%；实现扣非归母净利润1.14亿元，同比增长11.05%。 3）2022年4月25日，公司发布《关于控股股东协议转让公司部分股份的提示性公告》，实控人李振国先生拟通过协议转让的方式将其持有的公司股权43467800股，占公司总股本的5%，以9.85元/股转让给益丰药房，转让后李振国持股将由29.69%减少至24.69%，益丰药房将持股5%。 4）2022年4月25日，公司发布《关于转让子公司部分股权的关联交易的公告》，拟向益丰药房出售所持子公司湖南九芝堂医药有限公司51%的股权，交易对价为2.04亿元，本次交易完成后，公司将持有九芝堂医药47.5714%的股权，九芝堂医药及其下属子公司将不再纳入合并报表范围，本次交易预计增加九芝堂当期净利润（非经常性损益）约1.58亿元。 5）2022年5月10日国家发改委发布《“十四五”生物经济发展规划》，提到开展前沿生物技术创新，发展基因诊疗、干细胞治疗、免疫细胞治疗等新技术，强化产学研用协同联动，加快相关技术产品转化和临床应用，推动形成再生医学和精准医学治疗新模式。 携手益丰药房开启跨业协同，助力OTC产品零售端快速发展。益丰药房是全国大型药品零售连锁企业，截至2021年底，公司在湖南、湖北、上海、江苏、江西、浙江、广东、河北、北京九省市拥有连锁药店7,809家。 公司采取“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略和“重点渗透、深度营销”的经营方针，2021年净增加门店1818家，营收和归母净利润分别同比提升16.6%和19.42%。益丰药房线上线下全方位、多渠道承接亿元处方外流，积累了众多消费者和营销渠道资源，拥有较高的品牌知名度和美誉度。 2021年九芝堂实现营收37.84亿元（+6.31%），其中OTC端销售收入为17.9亿元（+16%）。公司向益丰药房转让九芝堂医药51%的股权，有利于进一步优化公司业务结构，提高现有资源配置效率。益丰药房的供应链、成本、管理及客户体系优势有利于提升九芝堂连锁药店的盈利能力与扩张能力。本次交易完成后，公司将持有九芝堂医药47.5714%的股权，九芝堂医药及其下属子公司将不再纳入合并报表范围。根据益丰药房公告，预计九芝堂医药第一个年度销售额将不低于11.37亿元，净利润不低于1840万元。2021年九芝堂医药实现营收10.44亿元，净利润842万。 而控股股东向益丰药房转让九芝堂5%股权是为了引入战略投资者，双方共享资源，合作共赢。交易完成后，益丰药房将成为九芝堂第四大股东，我们认为，双方强强联合，互相赋能。一方面，九芝堂医药引入益丰药房作为大股东后有望在供应链、成本、管理和客户等方面得到全面提升，公司更加聚焦主业发展，同时OTC产品在新渠道下的零售端有望得到较大发展；另一方面，益丰药房丰富了零售药店在湖南的市场占有率，依靠“九芝堂”中华老字号品牌与自身药店形成差异化经营，并通过入股5%享受跨业协同效益。 原材料大幅上涨2021净利润承压，公司6款拳头产品保持过亿销售收入。 2021年公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为37.84/2.71/2.41亿元，分别同比+6.31%/-0.59%/-3.67%；其中2021Q4实现营业收入/归母净利润分别为7.92/0.0036亿元，分别同比-11.83%/-99.19%。 2021Q4净利润同比下降主要由于2021年国内中药材涨价，前三季度所用原材料大多是前期储备的中药材，第四季度采购价格相对较高的中药材导致成本大幅增加。产品方面，2021年公司有6个产品品种实现销售收入过亿元，分别为疏血通注射液、六味地黄丸、驴胶补血颗粒、阿胶、安工牛黄丸、足光散，其中安工牛黄丸销售收入同比增长22%。处方药方面，公司不断进行药效研究，积极推动疏血通注射液和天麻钩藤颗粒进入基药目录。 毛利率未来有望触底反弹，费用端控制较好。2021/2022Q1公司毛利率分别为59%/58%，分别同比下降1.5pct/4.6pct。其中，中成药/西成药毛利率分别为71.24%/18.51%，分别同比下降2.19pct/0.36pct。毛利率下滑主要是因为中成药原材料成本上涨。未来由于九芝堂医药不再纳入合并报表，毛利率剔除商业连锁后有望创新高。费用端，2021销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为37.1%/7.4%/0.2%，分别同比-0.8pct/+0.9pct/+0.2pct；三费总费用率为47.8%，同比+0.2%。其中管理费用主要系人力资源成本增加及实施员工持股计划所致，费用结构总体得到优化，控制较好。 坚定投资干细胞赛道，开展已上市产品再评价研究。2021年公司研发费用为1.18亿元（+3.85%），研发费用率为3.11%（-0.08pct）。2021年研发人员数量为325人（+3.5%），占总人员6.8%。公司于2018年开始投资干细胞项目，2021年公司投资收益为-0.55亿元，占利润总额比例-15.36%，主要是公司并购基金投资的Stemedica无形资产摊销及亏损。公司以临床价值为导向不断推进创新药研发：2021年，北京美科的缺血耐受人同种异体骨髓间充质干细胞治疗缺血性脑卒中的临床试验正式启动，截至2021年末，北京天坛医院成功完成6例入组合给药，临床试验进展顺利；LFG项目正式获得美国开展临床试验默许；YB211项目持续推进临床前研究；公司参股公司科信美德与其母公司在美国糖尿病协会（ADA）第81届科学会议上首次发布研发新药Volagidemab治疗1型糖尿病患者的Ⅱ期临床试验结果。公司对已上市品种开展产品力提升研究：2021年9月14日，疏血通注射液相关科研成果获得中华中医药学会科学技术奖一等奖；全国近20家临床药物中心专家共同参与的“天麻钩藤方治疗高血压1级循证优化研究”按进度持续开展。我们认为，公司始终坚定不移投入干细胞研究，努力推进国产干细胞产业化和规模化，业务发展路径清晰。 目前干细胞业务仍处于投入阶段，其他创新药也在稳步推进中，在“十四五”政策支持下共同为中长期发展赋能。 投资建议：九芝堂是业务发展稳健、产品梯队丰富的百年中华老字号，公司近年来在OTC板块持续放量，处方药企稳回升的背景下业绩逐渐回温。 针对OTC板块，今年公司引入战略投资者益丰药房，将51%子公司九芝堂医药的股权转让给益丰药房，同时由公司实控人、董事长李振国先生转让5%股权给益丰药房。益丰药房的加入不仅有利于带动九芝堂医药的毛利率和渠道建设，也有利于OTC产品的放量增长。针对处方药板块，公司积极进行药效研究推进产品进入国家基药。在保证传统药对营收贡献的同时开展创新药和干细胞研究，为中长期业绩奠定增长基础。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为32.14亿元、35.37亿元和38.94亿元，归母净利润分别为5.69亿元、6.46亿元和7.10亿元，EPS分别为0.65元、0.74元和0.82元，对应5月23日收盘价8.99元，PE分别为14X、12X和11X，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变化风险，疫情反弹风险，原材料供应不足及价格波动风险，研发风险。

事件：1、公司荷花酒经典产品荷花·玉16 入选“中国酱香白酒核心产区（仁怀）十大推荐酒”；2、公司召开21 年股东大会，会上指出华致酒行坚守“保质”、“保真”核心理念、深耕渠道、发力精品酒开发、打造顶级供应链体系。 荷花系列再获殊荣，非标精品酒发力提振业绩。荷花经典产品荷花·玉16 继“第22 届比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛”夺金后入选“中国酱香白酒核心产区（仁怀）十大推荐酒”，展现荷花酒的品牌优势以及良好的市场口碑。承续茅台镇核心工艺，荷花·玉系列具备不可复制的稀缺产品属性，其酒体风格酱香纯正、入口润雅，在名酒聚集的高端酒市场中，荷花·玉系列大有可为。公司重点打造推进战略单品，精品酒的开发工作持续提升，21 年公司陆续开发了习酒窖藏1988 琉金、金酒鬼、赖高淮等畅销产品，受到市场广泛认可，并计划于22 年推出升级版虎头汾酒、古井贡1818 等新品。21 年公司共累计开展招商及动销品鉴会约两万余场，加大精品酒市场的推广力度，进一步推动精品酒的利润贡献。根据一季报及年报显示，考虑到公司标品名酒销售稳步增长，定制精品酒业务发展强劲，叠加公司处于新品增量贡献期，我们认为公司未来具备较高成长性。 深耕渠道建设，“323”铁规支撑门店高质量拓展。公司持续推进“700 战略”，持续加码渗透核心地区，结合“小B 大C”战略，通过对重点城市的覆盖精准把握用户画像，不断深挖市场价值。公司恪守“保真”的经营理念，实施“323 铁规”，采取源头控制、信息技术管理和消费者监督相结合的手段，保证渠道内的酒品均为真品，华致酒行保真连锁的品牌影响力逐步扩大，在消费者的信任下实现正向循环。随着消费趋势升级，叠加“323 铁规”和“700 战略”的共振，公司连锁门店分销能力有望不断提升。 盈利预测与投资建议：我们认为华致酒行凭借多年对产品“保质保真”的坚持所积累的消费者信任，带动公司进入正向循环，公司在精品酒和自有品牌的发力具有扎实的基础和可延续性，盈利能力将持续稳步增强。我们预计2022-2024 年公司实现EPS 2.15、2.87、3.78 元，对应PE 分别为17x、13x、10x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；酒类商品市场价格波动的风险；产品开发及推广的风险；渠道拓展未达预期风险；疫情反复导致产品动销不及预期。

事件：5月15日，五粮液在投资者互动平台表示，公司拟在未来几年逐步新增十万吨原酒产能，进一步夯实全国最大纯粮固态发酵酿酒基地。 结构性增长已成为白酒行业发展的主旋律，优质产能供给增长远远赶不上高端消费需求增长，行业“长期不缺酒、长期缺好酒”的品质竞争时代迈向纵深。行业集中度逐渐提升，优势品牌、优势企业、优势产区将持续受益。五粮液作为高端白酒的代表，近几年持续坚持深化渠道改革，批价稳中有升，千元价格带标志地位持续稳固。长期看，品牌维持高势能将进一步提升集中度和占有率，行业产能过剩风险与名酒稀缺性将继续共存，扩产并提升优酒率与企业品牌力的长期释放相匹配，也是互相支持缺一不可的两条腿。当前浓、清、酱三大白酒主要香型头部公司均在大力推进扩产，与逐年下降的行业总产量对比反映品牌红利期的一致判断。 投资建议：公司2021年营销业绩、品牌价值、企业形象稳步提升，十四五开局良好。围绕“三性一度”、“三个聚焦”原则，产品矩阵清晰，定位准确，品牌建设进一步夯实，传统、团购、创新三大渠道持续优化，经营进入正循环。公司坚持稳中求进，以高质量的市场份额提升为核心，发展向好，新班子锐意进取，有效率、有信心，新一轮国企改革呼之欲出，看好五粮液改革潜力。我们预测公司2022-2024年EPS为7.06、8.20、9.54元/股，当前股价对应2022-2024年PE分别为22.1x、18.9x、16.3x，估值已进入适宜配置区间。给与2023年业绩35-40倍估值，对应目标价区间在287-328元，维持“买入”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化。

事件：1）公司发布2021年年报，2021年公司实现营收33.45亿元，同比上升25.35%；实现归母净利润1.89亿元，同比上升10.83%。2）公司发布2022年第一季度报告，2022Q1公司实现营收7.87亿元，同比减少4.09%，实现归母净利润4721万元，同比减少22.24%。 2021年业绩符合预期，经营稳健增长，食品配料业务结构改善。 2022Q1疫情扰动，不改长期向好逻辑。分产品来看， 2021年公司香精领域实现营业收入5.56亿元，同比上升7.78%，毛利率为38.72%（-5.09pct），香精业务增速较稳定，但受部分原材料价格波动的影响，毛利率略有下降；香料领域实现营业收入2.24亿元，同比减少5.90%，毛利率为22.60%（-3.03pct），主要系海外市场人民币升值及需求减缓等因素影响；食品配料领域实现营业收入25.46亿，同比增长34.26%，毛利率为10.13%（+2.02pct），其中，食品配料制造业务伴随产能释放带来规模效应的提升，以及客户和产品结构的升级，在主营业务收入中占比有较大提升，食品配料贸易业务基于国内消费者信心稳步恢复也有所增长。 2022Q1公司香精领域实现营业收入1.25亿元，同比下降9.38%；香料领域实现营业收入0.56亿元，同比下降6.50%，食品配料领域实现营业收入6.00亿元，同比下降2.39%。 原材料价格波动拖累毛利率，21全年期间费用率改善。2021年公司毛利率水平为16.02%（-0.86pct），主要系香精香料毛利率下降所致；销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为3.18%（+0.01pct）、4.37%（-0.17pct）、1.19%（-0.08pct），规模效应下费用率整体改善；毛利及费用水平综合影响下，2021公司净利率为6.97%（-0.26pct）。2022Q1公司毛利率水平为16.88%（-1.85pct），销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.87%（+0.43pct）、3.83%（+0.64pct）、1.41%（+0.02pct），最终实现净利率7.48%（-1.94pct）。长期来看，食品配料制造业务的产能释放、产品结构改善将带来利润弹性空间。 攻守兼备，定位食品风味综合解决方案提供商。1）香精香料业务是收入增长的压舱石，稳中求进节奏不改。公司香精香料未来有望凭借品牌力和全产业链优势继续享受行业增速。烟用香精领域，公司着力新型烟草相关新技术预研，若顺利落地则有望贡献一定业绩增量。2）食品配料制造逐渐进入业绩收获期，打造高增长引擎。其中，工业巧克力产能积极扩张，承接下游代工需求，新增产能有望顺利消化，规模全国领先，此外，价格战结束，叠加规模效应逐渐释放，毛利率有望回升，规模、效益双升可期。果酱有望成为公司未来增长的强有力支撑点，通过原料控制、产能扩张，增强行业竞争优势，持续开发新场景、新客户，市场份额提升存在空间。3）定位食品风味综合解决方案提供商，以科技研发和强大的单品市场为护城河，再依托公司丰富的食品配料运作经验，未来将形成公司综合业务的独特行业竞争力。 投资建议：香精香料业务是收入增长的压舱石，稳中求进节奏不改。中长期来看食品配料景气度延续，公司在巧克力和果酱行业的布局有望抓住行业红利，产能提升将扩大其行业领先地位。未来定位食品风味综合解决方案提供商，延伸产业价值链，全面增强公司核心竞争力。预计公司2022-2024年EPS 为0.56、0.70、0.84元，对应PE 分别为17倍、13倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：海内外疫情风险；宏观经济波动；原材料价格波动风险；扩产项目建设不及预期风险；订单不及预期；烟用香精开发存在不确定性；食品安全风险。

事件：公司近期发布2021年年报及2022年一季报。2021年实现营收39,125.07万元，同比下降14.78%。实现归母净利润为3,632.36万元，同比下降41.77%。营收增速不及预期主要是受芯片供应紧缺导致产品延期交付及新冠疫情影响，利润不及预期是由于研发投入增加及公司上市过程中各项费用的增加所致。截至2021年末，公司在手订单约4.7亿元，同比增加约47%。2022年一季度公司实现营收6831万元，同比增长56.27%；实现归母净利润为573.19万元，同比增长138.73%，已呈现复苏趋势。 智能巡检业务高速成长：2021年公司智能巡检业务收入5,836.50万元，较2020年增长60.88%。公司利用在智能巡检领域的先发优势，开发出特殊环境下的智能机器人巡检技术和智能视觉监测平台技术，重点打造了“空天地一体化”全域智能巡检解决方案，巡检业务已覆盖超过15个省份。 由于2021年市场需求量急剧增加、专业人员储备不足等原因，公司为了快速占领市场，将部分巡检业务以外包的形式进行交付，导致其毛利率降低至44.84%（减少11.7pct）。我们预计随着公司研发升级和营销建设加速后，智能巡检业务仍能保持高增速。而公司专业人和设备的不足，也将逐步得到解决，未来毛利率有望提升。 智能电力业务稳重有进步：2021年公司智能电力产品收入25,603.08万元，与上年同期基本持平，公司上市后募投资金重点投向智能电力终端产品。但是在2021年前三季度，全球因新能源汽车等下游需求爆发导致大面积的缺芯潮，而公司收入占比最高的智能电力产品所需芯片也普遍紧缺，导致部分产品出现延期交付，收入增速低于预期。但公司的竞争优势在加剧，在国家电网和南方电网的中标额较上年同期分别增长52.05%和50.43%。我们预计随着缺芯局面的逐步缓解，中标产品有望进入正常的交付速度，公司的收入和盈利有望进入复苏通道。 盈利预测：公司产品和技术契合电力物联网和数字南网建设，伴随着国家能源电力体系变革的时代浪潮，将深度受益电网信息化、智慧化的行业发展红利。预计2022-2024年公司实现营业收入分别为5.27亿元、6.74亿元、8.31亿元，实现净利润分别为0.69亿元、0.99亿元、1.21亿元，对应EPS 分别为0.35、0.51、0.62；2022-2023年对应当前股价的PE 倍数分别为36X、25X、20X，维持买入评级。 风险提示：电网投资不及预期、新冠疫情影响开工率、原材料价格上涨、竞争加剧导致价格战、系统性风险。