投资要点: 事件:古井贡酒(000596)公布的2016年年报和2017年一季报显示,2016年公司实现营业收入60.17亿元,同比增长14.54%,实现归母净利润8.30亿元,同比增长15.94%,实现EPS1.65元。2017Q1公司实现营业收入21.73亿元,同比增长17.88%,实现归母上市公司股东净利润4.08亿元,同比增长18.53%,EPS0.81元。 点评: 2016年经营稳健,2017Q1营收和净利增长加速。2016年公司营收60.17亿元,扣除黄鹤楼3.55并表收入影响,同比增长7.8%,增长稳健。2016年归母净利润8.30亿元,扣除黄鹤楼约0.29亿元的净利影响,同比增约13%。分地区看,华北营收3.46亿元,同比增16.29%,营收占比为5.57%;华中营收52.86亿元,同比增19.18%,营收占比为87.84%;华南营收3.84亿元,同比减25.94%,营收占比为6.38%。受春节旺销以及黄鹤楼并表影响,2017Q公司营收21.73亿元,同比增17.88%,归母净利润4.08亿元,同比增18.53%,营收和净利增长双双加速。 毛利率和净利率不断提升。2016年公司白酒产品整体毛利率75.30%,同比大幅提升3.76pct,主要由于提价、产品结构升级,以及生产成本降低所致。2017Q1公司销售毛利率继续提升至77.65%,我们认为主要由于高端白酒旺销所致。2016年期间费用率为42.66%,同比大幅提升3pct,主要由于销售费用率同比提升3.3pct所致。2016年公司净利率14.13%,同比提升0.5pct。2017Q1净利率继续提升至19.28%。 预收账款大增,现金流表现优异。2016年公司预收账款6.24亿元,同比增加2.5%。2017Q1公司预收账款12.25亿元,较年初大增96%,表明经销商对后市信心大增。2016年公司经营活动现金流净额11.83亿元,同比增49.7%。2017Q1经营现金流净额6.49亿元,同比增36%。 凭借黄鹤楼酒业加速外延扩张,打开新的增长空间。目前公司已全面接管经营黄鹤楼,根据古井贡酒的承诺,2017年黄鹤楼酒业收入达到8.05亿元,同时承诺净利率不低于11%,即2017年业绩贡献不低于8855万元。我们认为随着公司管理层加强对湖北、武汉等媒体进行品牌宣传以及黄鹤楼酒业在湖北市场固有的品牌基础,上述业绩承诺能够顺利完成。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为1.98元、2.34元,对应PE分别为25倍、21倍。 风险提示:食品安全问题,三公消费力度加大,行业竞争加剧。

Q1营收继续保持较快增长,且净利增速快于营收。2017Q1公司营收101.59亿元,同比增15.11%,较2016年全年的13.32%的营收增速有所加快。2017Q1公司归母净利润35.93亿元,同比增23.77%,快于同期营收增长,主要由于期间费用率同比大幅下滑所致。 Q1费用率大幅下降使得净利率大升。2017Q1公司毛利率70.53%,同比增加0.69pct。同期,期间费用率14.41%,同比大幅下滑2.81pct。其中,销售费用率10.79%,同比降1.97pct;管理费用率5.75pct,同比降0.74pct;财务费用率-2.13%,同比降0.1pct。2017Q1公司净利率36.81%,同比大幅提升2.72pct。 预收款同比下降,现金流表现优秀。2017Q1公司预收账款为62亿元,同比下滑8.6%,可能有两方面的原因,一是在今年控量政策下,公司严控经销商打款所致;二是去年提价政策使得经销商加速打款所致。同期,经营活动产生的现金流净额约为18亿元,同比增143%。 2017年渠道体系良性循环,能够完成年度计划目标。目前普五一批价在780-800元/瓶,渠道实现顺价销售。当前53度飞天茅台一批价普遍在1290元/瓶,同时经销商渠道处于断货状态。在当前茅台公司严控价格情况下,考虑到终端价格的承受力以及茅台公司逐步放量,预计53度飞天茅台一批价17年可能较长时间维持在1100-1200元/瓶。在茅台一批价维持在1100-1200元/瓶,以及五粮液公司17年不会再提出厂价的预判下,五粮液经销商将能够维持顺价销售,从而渠道体系进入良性循环。2017年公司的计划目标:力争实现营业总收入和利润总额10%或以上增长。我们认为渠道进入良性循环,配合公司举措,17年的经营计划能够顺利完成。 混改落地,提升长期投资价值。公司拟发行不超过8255万股,募集资金总额不超过18.54亿元,用于信息化建设项目、营销中心建设项目、服务型电子商务平台等项目,发行对象为公司董、监、高及员工。该定增已过会,混改落地,将高管及业务骨干利益与公司利益绑定,有助于激发公司经营活力,提高管理效率,提升长期投资价值。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为1.99元、2.22元,对应PE分别为23倍、21倍。 风险提示:部产品拓展低于预期,价格管控不达预期。

事件:海天味业(603288)公布的2017年一季报显示,公司实现营业收入40.11亿元,同比增长17.11%,实现归属于上市公司股东的净利润9.77亿元,同比增长20.65%,实现EPS0.36元。 点评: Q1营收增长加快,净利继续保持较快增长。受销量增加、价格提升及产品结构提升的推动,2017Q1公司营收40.11亿元,较2016年及2016Q4的10.31%和10.28%营收增速明显加快。同期,归母净利润9.77亿元,同比增20.65%,继续保持2016Q4的20.23%的增速快速增长。2017Q1,预计酱油仍保持双位数稳健增长,耗油和调味酱出现恢复性增长。 盈利能力不断提升,期间费用控制良好。2017Q1,公司毛利率达44.69%,环比2016Q4提升1.67pct,较2016年全年提升0.74pct,很可能由于产品结构升级和提价影响所致。2017Q1,期间费用率15.57%,同比下降0.35pct,较2016年全年下滑0.75pct。其中,销售费用率12.25%,同比升0.46pct;管理费用率4.01%,同比降0.5pct;财务费用率-0.69%,同比下滑0.31pct。2017Q1,公司净利率24.33%,同比提升0.69pct,较2016年全年提升1.51pct。 2017年有望增长加速。受宏观经济、公司内外部调整以及高基数的影响,海天收入和净利从2015年开始增长放缓,2016年公司收入和净利增速分别为10.3%、13.3%,但盈利能力不断提升。我们认为在行业普遍提价的情况下,海天提价对其销量的影响十分有限,因此,2017年海天收入有望增长加速。此外,我们认为海天提价幅度能够覆盖成本上涨的影响,同时公司主动升级产品结构,在费用良好的管控下,2017年海天净利增长很可能加速增长,同时盈利能力进一步提高。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为1.21元、1.45元,对应PE分别为30倍、25倍。海天无论在公司治理结构、管理效率,还是品牌力、渠道力和产品力方面都是食品饮料公司中的佼佼者。考虑到调味品较高的景气度以及海天绝对的龙头优势,维持“推荐”评级。 风险提示。食品安全问题,原材料价格大幅上涨,新产能释放低于预期。

投资要点: 事件:贵州茅台(600519)公布的2017年一季报显示,公司实现营收139.13亿元,同比增长35.73%;实现营业利润87.90亿元,同比增长22.04%;实现归属于上市公司股东的净利润61.23亿元,同比增长25.24%,实现EPS4.87元。 点评: 营收增长超预期,税基调整与销售费用大增拖累净利增速。2017年一季度公司实现营收139.13亿元,同比增长35.73%,超预期。其中茅台酒收入123.7亿元,同比增长约25%;系列酒收入9.4亿元,同比大增约300%,主要由于低基数以及系列酒加大营销所致。同期,实现归母净利润61.23亿元,同比增25.24%。净利增速低于营收增长,主要原因可能是消费税基调整使得Q1营业税金及附加占营收比重高达14.18%,同比提升2.66pct,以及市场投入增加使得销售费用同比大增400%,使得销售费用率同比提升4.47pct。 预收账款再创新高,经营现金流表现优异。2017年一季度,公司预收账款高达189.88亿元,较上年末增加14.47亿元,增加幅度为8.2%,再创新高。表明茅台供给偏紧,经销商担心没货卖而积极打款,也为后续收入增长奠定基础。同期公司经营活动现金流表现优异,经营活动产生的现金流量净额为61.09亿元,同比大增189%。 毛利率和净利率下滑,期间费用率大增。2017年一季度,公司销售毛利率91.16%,同比降1.18pct,主要由于系列酒营收占比提升所致。同期,期间费用率13.99%,同比提升3.53pct,主要由于销售费用率大幅提升4.47pct所致。公司净利率为49.18%,同比降3pct。 预计2017年一批价长时间维持在1100-1200元/瓶。近期茅台一批价普遍在1290元/瓶,而经销商普遍处于无货状态。在当前茅台公司严控价格情况下,考虑到终端价格的承受力以及茅台公司逐步放量,2017年可能较长时间维持在1100-1200元/瓶。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为16.07元、18.67元,对应PE分别为25倍、21倍。 风险提示:食品安全问题,限制三公消费力度加大。

整体销量下滑,其中高中端产品易拉罐和鲜啤销量和占比提升。2016年,受经济增速放缓以及气候等因素的影响,公司共实现啤酒销量450万千升,同比减少6.8%。其中,主品牌燕京啤酒共实现销量333万千升,同比下降6.2%;副品牌销量117万千升,同比减少8.6%。2016年,公司继续推行“1+3”品牌战略,加强主品牌推广,加强区域弱势品牌向燕京品牌置换,不断完善品牌结构,“1+3”品牌销量414万千升,同比减少8.6%。此外,公司不断调整产品结构,全年易拉罐啤酒销量61万千升,同比增14.58%,占比同比提升2.53pct;鲜啤销量137万千升,同比增3.79%,占比同比提升3.09pct。 各地区营收均下滑,华北和华中地区营收降幅较2016H1收窄。2016年,华北地区营收51.8亿元,同比减1.64%,毛利率39.53%,同比微提0.09pct;华东地区营收9.6亿元,同比减13.78%;华南地区营收37.2亿元,同比减9.69%,毛利率42.66%,同比增0.81pct;华中地区营收10.1亿元,同比减16.27%;西北地区营收7.1亿元,同比减15.53%。2016年公司积极调整市场结构,使得主要地区华北和华南全年营收较上半年降幅收窄,调整效果初显。 毛利率和期间费用率小幅上升,净利率大幅下降。2016年,公司啤酒毛利率40.9%,同比增0.69pct,主要由于产品结构升级所致。2016年,期间费用25.62%,同比上升0.36pct。其中,销售费用率13.60%,同比增加0.26pct;管理费用率11.85%,同比提升0.33pct;财务费用率0.17%,同比降0.23pct。2016年公司净利率为2.76%,同比降2.24pct。 投资建议:维持“谨慎推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为0.19元、0.22元,对应PE分别为38倍、33倍。 风险提示:食品安全问题,行业竞争加剧。

事件:张裕A(000869)公布的2016年年报显示,公司实现营业收入47.2亿元,同比增加1.46%,超过了年初制定的力争实现营业收入不低于46亿元的目标;实现归属于上市公司股东的净利润9.8亿元,同比下滑4.62%,实现EPS1.43元,基本符合预期。经营计划:2017年公司将力争实现营业收入不低于49亿元,将主营业务成本及三项期间费用控制在35亿元以下。 点评: Q4营收下滑,期间费用率大幅下降使得净利增长。2016年Q4公司营收9.54亿元,同比降1%,主要由于行业高端产品需求仍较为疲软、中低档葡萄酒表现较为平淡以及高基数所致;Q4毛利率64.44%,同比降1.26pct,主要由于产品结构降级所致;Q4归母净利1.58亿元,同比增长7.12%,在营收和毛利率均下降的情况下,净利增长主要由于期间费用率大幅下滑4.45pct所致,其中销售费用率同比降3.13pct,管理费用率同比降1.22pct,财务费用率同比降0.1pct;Q4净利率为16.24%,同比提升0.94pct。 葡萄酒和白兰地同比微增。2016年公司葡萄酒营收37亿元,同比增1.13%,营收增长主要由销量大幅增加胎动,2016年公司葡萄酒销量9.9万吨,同比增14.64%。由于高端葡萄酒占比下降而中低端葡萄酒占比上升,2016年公司葡萄酒毛利率67.45%,同比降1.24pct。2016年公司白兰地营收9.1亿元,同比增2.54%,销量4万吨,同比微增0.24%,毛利率64.91%,同比微降0.31%。 毛利率下降和净利率下降,期间费用率上升。2016年公司毛利率66.60%,同比下降0.87pct。2016年公司期间费用率33.61%,同比提升0.57pct。其中销售费用率26.57%,同比上升0.52pct,主要是由于2016年工资及福利费、运输费和折旧较上年增加所致;管理费用率6.57%,同比降0.18pct,主要是由于2016年房产税、印花税、差旅费和服务费较上年下降所致;财务费用率0.47%,同比提升0.23pct,主要是由于定期存款余额下降使利息收入减少而借款利息支出和汇兑损失增加所致。2016年公司净利率为20.79%,同比下降1.37pct。 投资建议:维持“谨慎推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为1.51元、1.62元,对应PE分别为25倍、23倍。 风险提示:食品安全问题,行业竞争加剧。

Q4营收继续双位数增长,亏损幅度同比收窄。Q4公司营收12.95亿元,同比增14.55%,继续保持两位数增长,我们认为主要由于儿童系列新品持续热卖所致。而在营收双位数增长情况下,Q4归母净利润亏损0.29亿元,我们认为主要由于四季度公司持续加大广告费用以及鲜食三代机改造升级所致。同时,亏损幅度同比上年的0.32亿元,有所收窄。 公司各产品均实现不同程度的增长。2016年上公司汤圆营收14.30亿元,同比增15.89%,营收占比为29.91%,毛利率42.79%,同比提升6.04pct;水饺营收18.27亿元,同比增10.83%,营收占比为38.22%,毛利率33.75%,同比降1.37pct;粽子营收2.77亿元,同比增3.74%,营收占比为5.79%,毛利率35.26%,同比增1.50pct;面点及其他产品营收12.34亿元,同比增15.02%,毛利率28.07%,同比提升3.39pct。 毛利率同比大幅提升,期间费用率小幅下降,现金流表现优秀。2016年公司销售产品毛利率35.08%,同比提升2.22pct,主要由于汤圆、面点及其他产品毛利率提升所致。2016年期间费用率33.86%,同比下降0.23pct。其中,销售费用率29.64%,同比微降0.06pct;管理费用率4.13%,同比微降0.03pct;财务费用率0.09%,同比降0.14pct,主要由于本期汇兑损失减少所致。2016年公司净利率0.83%,同比微升0.01pct。同期公司经营活动现金流方面表现优秀,经营活动产生的现金流量净额为3.37亿元,同比大增547%。 公司下一年度的经营计划和经营目标。2016年,公司加强对员工的培训,从人员、原料、生产、运输各个环节加强对质量的管控。完善各环节的食品安全管控措施,以“消费者满意”为最终导向开展各项质量管理工作,持续提高产品竞争力。展望2017年,国内外经济缓慢好转,公司继续秉承以市场为导向,产品创新为依托,质量为本的原则,提高市场占有率,进一步提高产品的市场占有率和行业话语权,同时继续加大高端投入,扩大高端产品占比,提升企业品牌形象。 投资建议:下调至“谨慎推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为0.09元、0.11元,对应PE分别为94倍、77倍。 风险提示:食品安全问题,行业竞争加剧,新品推广不达预期。

点评: Q4营收增长继续加快,净利增长超预期。2016Q4公司实现营收24.23亿元,同比增28.44%,较Q3的22.30%营收增速继续加快。我们认为收入增长加快主要由于国窖1573实现了恢复性的高增长,特曲达到了30%以上的增长,窖龄酒在低基数作用下快速增长,以及头曲和二曲触底回升所致。2016Q4公司实现归母净利4.21亿元,同比大增184%。净利增长超预期,我们认为主要由于Q4毛利率大幅提升25pct所致。 中高档酒高速增长,低档酒下滑。2016年公司高档酒营收29.2亿元,同比增89.39%,主要是国窖1573实现了恢复性的高增长;中档酒营收27.9亿元,同比增72.35%,主要是特曲达到了两位数增长;低档酒营收23.6亿元,同比下滑30.72%,主要由于上半年低档酒处于调整阶段所致。2016年高档酒毛利率同比大幅提升5.82pct至88.13%;中档酒毛利率同比大幅提升10.84pct至68.37%;低档酒毛利率同比大幅下降5.10pct至21.62%。 各大地区均取得不同程度的增长,且毛利率均提升。2016年华北地区营收13.7亿元,同比增39.28%,毛利率同比提升13.36pct;西南地区营收39.8亿元,同比增14.25%,毛利率同比提升16.09pct;华中地区营收9.8亿元,同比增19.52%,毛利率同比提升18.99pct;其他地区营收19.7亿元,同比增22.36%,毛利率同比提升4.15pct。 产品结构升级带动毛利率大升,期间费用率提升明显。2016年公司酒类毛利61.84%,同比大幅提升14.49pct,主要由于公司高中档产品占比大幅提升,产品结构进一步升级所致。2016年期间费用率出现较为明显的提升,整体费用率24.38%,同比上升6.2pct,主要是广告宣传和市场促销费增加使得销售费用率大幅提升5.88pct所致。公司净利率为23.48%,同比增加1pct。 预收账款减少,经营现金流表现优异。2016年公司预收账款为10.71亿元,较年初下降33%,,主要是调整销售预收款模式,对销售渠道进行清理影响所致。同期,公司经营活动现金流表现优异,经营活动产生的现金流量净额为26.25亿元,同比大增1609%。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为1.80元、2.08元,对应PE分别为24倍、21倍。 风险提示:食品安全问题,限制三公消费力度加大。

事件:加加食品(002650)公布的2016年年报显示,公司实现营业收入18.87亿元,同比增长7.5%,实现归属于上市公司股东的净利润1.50亿元,同比增1.88%,实现扣非归母净利1.40亿元,同比增长29.38%,实现EPS0.13元。其中,Q4营收5.47亿元,同比增14.01%;归母净利润0.22亿元,同比减28.77%;扣非归母净利润0.24元,同比增84.6%。 点评: 酱油增长缓慢,味精和食用植物油增长较快。2016年调味品营收12.57亿元,同比增1.9%,营收占比为66.63%;粮油营收6.23亿元,同比增20.48%,营收占比为33.04%。分产品看,2016年公司酱油营收9.38亿元,同比仅增0.96%,营收占比为49.69%;味精营收0.84亿元,同比增11.91%,营收占比为4.45%;食醋营收0.95亿元,同比降0.68%,营收占比5.02%;鸡精营收0.74亿元,同比增8.16%,营收占比为3.91%;食用植物油营收6.08亿元,同比增20.77%,营收占比为32.23%;其他产品营收0.89亿元,同比5.20%,营收占比为4.70%。 传统市场营收稳健增长,新市场营收下滑。分地区看,2016年华东地区营收5.49亿元,同比增11.65%,营收占比为29.11%;华中地区营收6.28亿元,同比增7.83%,营收占比为33.28%;西南地区营收3.12亿元,同比增13.26%,营收占比为16.52%;华北地区营收1.25亿元,同比增7.18%,营收占比为6.64%;华南营收1.76亿元,同比降4.40%,营收占比为9.34%;东北地区营收0.31亿元,同比降13.87%,营收占比为1.66%;西北地区营收0.65亿元,同比降4.36%,营收占比为3.45%。 毛利率、费用率及净利率下降。2016年公司毛利率27.49%,同比下降1.17pct,主要由于酱油毛利率下滑所致。2016年酱油毛利率同比下降0.37pct。同期,整体费用率16.42%,同比下降0.57pct。其中销售费用率9.74%,同比降1pct,主要是广告费投入减少所致;管理费用率5.95%,同比提升0.22pct,主要是折旧费增加所致;财务费用率073%,同比提升0.2pct,主要是募集资金利息收入减少以及短期借款利息增加所致。公司净利率为7.96%,同比下滑0.43pct。 投资建议:维持“谨慎推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为0.17元、0.19元,对应PE分别为35倍、31倍。 风险提示:食品安全问题,行业竞争加剧。

投资要点 事件:泸州老窖(000568)公布的2016年年报显示,公司实现营业收入83.04亿元,同比增长20.34%,实现归属于上市公司股东的净利润19.28亿元,同比增长30.89%,实现EPS1.38元,超预期。2016年营收完成计划的103.58%,净利润完成计划的107.91%。 点评: Q4营收增长继续加快,净利增长超预期。2016Q4公司实现营收24.23亿元,同比增28.44%,较Q3的22.30%营收增速继续加快。我们认为收入增长加快主要由于国窖1573实现了恢复性的高增长,特曲达到了30%以上的增长,窖龄酒在低基数作用下快速增长,以及头曲和二曲触底回升所致。2016Q4公司实现归母净利4.21亿元,同比大增184%。净利增长超预期,我们认为主要由于Q4毛利率大幅提升25pct所致。 中高档酒高速增长,低档酒下滑。2016年公司高档酒营收29.2亿元,同比增89.39%,主要是国窖1573实现了恢复性的高增长;中档酒营收27.9亿元,同比增72.35%,主要是特曲达到了两位数增长;低档酒营收23.6亿元,同比下滑30.72%,主要由于上半年低档酒处于调整阶段所致。2016年高档酒毛利率同比大幅提升5.82pct至88.13%;中档酒毛利率同比大幅提升10.84pct至68.37%;低档酒毛利率同比大幅下降5.10pct至21.62%。 各大地区均取得不同程度的增长,且毛利率均提升。2016年华北地区营收13.7亿元,同比增39.28%,毛利率同比提升13.36pct;西南地区营收39.8亿元,同比增14.25%,毛利率同比提升16.09pct;华中地区营收9.8亿元,同比增19.52%,毛利率同比提升18.99pct;其他地区营收19.7亿元,同比增22.36%,毛利率同比提升4.15pct。 产品结构升级带动毛利率大升,期间费用率提升明显。2016年公司酒类毛利61.84%,同比大幅提升14.49pct,主要由于公司高中档产品占比大幅提升,产品结构进一步升级所致。2016年期间费用率出现较为明显的提升,整体费用率24.38%,同比上升6.2pct,主要是广告宣传和市场促销费增加使得销售费用率大幅提升5.88pct所致。公司净利率为23.48%,同比增加1pct。 预收账款减少,经营现金流表现优异。2016年公司预收账款为10.71亿元,较年初下降33%,,主要是调整销售预收款模式,对销售渠道进行清理影响所致。同期,公司经营活动现金流表现优异,经营活动产生的现金流量净额为26.25亿元,同比大增1609%。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为1.80元、2.08元,对应PE分别为24倍、21倍。 风险提示:食品安全问题,限制三公消费力度加大。

点评: 2016年茅台酒与系列酒齐增长。2016年公司酒类收入388.4亿元,同比增18.95%。其中,茅台酒收入367.1亿元,同比增16.39%;系列酒收入21.3亿元,同比大增91.86%。2016年公司酒类销售36944.36吨,同比增34.26%。其中,茅台酒22917.66吨,同比增15.76%;系列酒销量14026.70吨,同比增81.69%。 预收账款再创新高,经营现金流表现优异。2016年,公司预收账款高达175.4亿元,同比大增112.3%,继年中的114.8亿元,再创新高。表明茅台供给偏紧,经销商担心没货卖而积极打款,也为后续收入增长奠定基础。同期公司经营活动现金流表现优异,经营活动产生的现金流量净额为374.5亿元,同比大增114.8%。 毛利率和期间费用率下滑,税基调整拖累净利率。2016年,公司酒类毛利率91.31%,同比略降0.93pct,主要由于系列酒营收占比提升以及茅台酒毛利率降低所致。由于公司加大了系列酒的培育力度,2016年系列酒大幅放量,酒类营收占比由去年同期的3.4%提升至5.5%;同期茅台酒毛利率93.5%,同比降0.12pct。2016年期间费用率14.54%,同比减少1.28pct。其中销售费用率4.19%,同比降0.25pct;管理费用率10.43%,同比减0.97pct;财务费用率-0.08%,同比增0.12pct主要是公司及下属子公司归集资金到贵州茅台集团财务有限公司,收到其他商业银行存款利息收入减少所致。同期公司净利率为46.1%,同比降4.24pct,主要是消费税基调整所致。 预计2017年一批价长时间维持在1100-1200元/瓶。近期茅台一批价稳定在1250-1280元/瓶,经销商库存处于低位且部分处于断货状态。考虑到公司严控价格风险,终端价格的承受力以及茅台公司逐步放量,预计53度飞天茅台一批价短期继续上涨的概率不大,2017年可能较长时间维持在1100-1200元/瓶。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为16.07元、18.67元,对应PE分别为25倍、21倍。 风险提示:食品安全问题,限制三公消费力度加大。

投资要点 事件:恒顺醋业(600305)公布的2016年年报显示,公司实现营业收入14.47亿元,同比增长10.87%,实现归属于上市公司股东的净利润1.70亿元,扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润1.57亿元,同比增长38.17%,实现EPS0.28元。其中,Q4营收3.91亿元,同比增12.73%,归母净利0.53亿元,同比增79.35%。 点评: 酱醋调味品主业稳健增长。2016年公司酱醋调味品实现收入13元,同比增长14.2%。其中,香醋主力产品销售4.35亿元,同比增长12%,销售额占比约33%;高端香醋产品销售1.71亿元销售额占比约14.3%;料酒类产品销售1.37亿元,同比增长17%,销售额占比约11%;白醋类产品销售1.03亿元,同比增长8%,销售额占比约8%;酱类和酱油均增长13%。 调味品毛利率明显提升,期间费用率微降,现金流表现优秀。2016年公司酱醋调味品毛利率42.55%,同比提升1.38pct,主要由于产品结构升级以及提价所致。2016年期间费用率26.44%,同比微降0.08pct。其中销售费用率15.30%,同比升0.53ct,主要由于销售促销费等增加所致;管理费用率10.73%,同比微降0.07pct;财务费用率0.41%,同比降0.54pct,主要是银行贷款减少所致。同期公司经营活动现金流方面表现优秀,经营活动产生的现金流量净额为3.14亿元,同比增11.32%。 调味品行业降再次迎来量价齐升和集中度提高的共振趋势。2015年底开始餐饮开始复苏,到2017年初,连续2年表现较好,调味品作为餐饮的后周期品种,行业增速也有所加速,2016年调味品增速达到10.3%,保持两位数增长。2017年随着餐饮进一步大众化,以及消费升级带来的提价,行业增速有望加速。从量上看,餐饮量的增长带动行业,另外低盐产品替代高盐产品也能带来量的增长。从价格看,调味品目前吨产品价格只有海外的30%,相对于牛奶,休闲食品等已经接轨的品种,有很大提升空间。事实上行业性的提价已经开始,在这个过程中,龙头企业的增速超过行业的速度是在加速的。2016年龙头公司的增速都在两位数以上。对于食醋子行业来说,尤为突出,一方面醋产品价格持续提高,品牌化程度加强,相对于酱油有后来居上的趋势,事实上海外醋产品价格高于酱油,另外一方面随着消费意识的增强,醋的量增速也快于酱油。中高端醋产品的空间已经凸显。从行业格局看,目前仍然没有能够全面全国化的品牌,镇江香醋口味好,更容易升级,有可能实现突破。另外外资公司也没有取得突破,行业的壁垒依然非常高。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为0.32元、0.37元。 风险提示:食品安全问题,市场及新品推广不达预期。

事件:青岛啤酒(600600)公布的2016年年报显示,公司实现营业收入261.06亿元,同比减少5.53%,实现归属于上市公司股东的净利润10.43亿元,同比减少30.09%,扣非归母净利8.19亿元,同比减少22.16%,实现EPS0.77元,低于预期。其中,Q4营收30.7亿元,同比减7.52%,归母净利-7.97亿元,扣非归母净利-5.67亿元。 点评: 啤酒销量全面下滑,其中主品牌销量下降幅度较大。2016年,受经济增速放缓、中高端餐饮市场萎缩以及气候等影响,公司共实现啤酒销量792万千升,同比减少6.6%。其中,主品牌青岛啤酒共实现销量381万千升,同比下降8.4%;副品牌销量411万千升,同比减少4.9%。2016年高端产品鸿运当头、纯生啤酒、经典1903、奥古特等实现销量163万千升,同比下滑6.3%。同期高端产品销量占比20.6%,同比提升0.07pct。 国内市场下滑,海外市场逆势增长。2016年,山东地区营收136亿元,同比微增0.05%;华北地区营收42亿元,同比增1.01%;华南地区营收32亿元,同比减14.90%;华东地区营收27亿元,同比减1.25%;东南地区营收14亿元,同比减38.69%;港澳及其他海外地区营收5.9亿元,同比增14.22%。2016年在全球经济不振、出口疲软情况下,公司海外市场销量逆势增长主要由于公司聚焦重点城市地区、重点时段和目标人群实施品牌传播,促进了青岛啤酒在全球的广泛分销和品牌传播所致。 毛利率和期间费用率上升,净利率下降。2016年,公司啤酒毛利率41.6%,同比增加3.8pct,主要由于部分原材料成本下降以及高端产品占比提升所致。其中,主品牌青岛啤酒毛利率49.54%,同比增3.11pct;副品牌毛利率28.99%,同比升5.62pct。2016年期间费用27.24%,同比上升1.84pct。其中,销售费用率23.10%,同比增加1.73pct,主要由于部分区域促销费用、品牌费用增加所致;管理费用率5.13%,同比微增0.02pct;财务费用率-0.99%,同比微升0.09pct,主要由于利息收入同比减少所致。公司净利率为4.24%,同比降0.59pct。 投资建议:维持“谨慎推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为1.04元、1.08元,对应PE分别为32倍、30倍。 风险提示:食品安全问题,行业竞争加剧。

事件:五粮液(600073)公布的2016年年报显示,公司实现营业收入245.44亿元,同比增长13.32%,实现归属于上市公司股东的净利润67.85亿元,同比增长9.85%,实现EPS1.79元。其中Q4营收68.44亿元,同比增4.84%;归母净利润16.83亿元,同比增7%。 点评: 2016年完成计划目标,其中高价位酒增长较快。2016年实现营收245.44亿元,总利润93.37元,完成计划目标(营收不低于238亿元,利润总额88亿元)。2016年公司实现酒类销售收入227亿元,同比增长11.59%,其中高价位酒实现营收174亿元,同比增12.31%;中低价位酒53亿元,同比增9.29%。 酒类毛利率大增,销售费用率大幅上升使得期间费用率提升。2016年公司酒类毛利率75.4%,同比增加2.19pct。其中,高价位酒毛利率83.4%,同比提升1.71pct;中低价位酒毛利率49.05%,同比增加3.02pct。2016年期间费用率24.74%,同比上升1.82pct,主要由于公司加大市场投入使得销售费用率大增2.66pct所致。同期,公司整体毛利率70.2%,同比提升1pct;净利率28.75%,同比降0.85pct。 预收款和现金流表现优秀。2016年,公司预收账款为63亿元,同比大增216%,表明出厂价提升已被经销商所接受,也说明经销商对公司的信心大增。同期,经营活动产生的现金流净额约为117亿元,同比增74.8%,主要是酒类经销商预付货款增加及营业收入增加所致。 2017年渠道体系良性循环,能够完成年度计划目标。目前普五一批价在740-780元/瓶,渠道实现顺价销售。当前53度飞天茅台一批价在1200-1230元/瓶,渠道价差达到约400元/瓶,同时经销商渠道处于断货状态。考虑到终端价格的承受力以及茅台公司逐步放量,预计53度飞天茅台一批价继续上涨的概率不大,17年可能较长时间维持在1100-1200元/瓶。在茅台一批价维持在1100-1200元/瓶,以及五粮液公司17年不会再提出厂价的预判下,五粮液经销商将能够维持顺价销售,从而渠道体系进入良性循环。2017年公司的计划目标:力争实现营业总收入和利润总额10%或以上增长。我们认为渠道进入良性循环,配合公司举措,17年的经营计划能够顺利完成。 混改落地,提升长期投资价值。公司拟发行不超过8255万股,募集资金总额不超过18.54亿元,用于信息化建设项目、营销中心建设项目、服务型电子商务平台等项目,发行对象为公司董、监、高及员工。该定增已过会,混改落地,将高管及业务骨干利益与公司利益绑定,有助于激发公司经营活力,提高管理效率,提升长期投资价值。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为1.99元、2.22元,对应PE分别为21倍、19倍。 风险提示:部产品拓展低于预期,价格管控不达预期。

事件:涪陵榨菜(002507)公布的2016年年报显示,公司实现营业收入11.21亿元,同比增长20.43%,实现归属于上市公司股东的净利润2.57亿元,同比增63.46%,实现EPS0.49元。2016年实现营收和净利同比增长,主要由于榨菜产品销量同比略有上升;本报告期并入了惠通食业全年收入,上年同期只纳入了第四季度的收入;收到计入当期损益的政府补贴较同期也有所增加。 点评: Q4营收增速明显放缓,净利大增。2016Q4公司实现营业收入1.92亿元,同比增1.25%,增速明显放缓,主要由于惠通并表增加收入影响消失所致。2016Q4实现归母净利润0.6亿元,同比大增306%,主要由于销售费用大幅减少92%,以及营业外收入大幅200%所致。 榨菜营收稳健增长,毛利率提升;泡菜营收大增。2016年公司食品加工实现营业收入11.2亿元,同比增加20.33%,毛利率46.16%,同比大幅提升2.07pct,主营收入同比快速增长主要得益于榨菜产品同比销售量上升以及报告期新增加了惠通食业的销售收入,毛利率大幅提升主要由于榨菜产品结构升级所致。具体看,榨菜营收10.1亿元,同比增长16.63%,毛利率46.49%,同比大幅提升1.1pct;海带、萝卜丝等其他佐餐开胃菜营收4484万元,同比增长24.39%;榨菜酱油营收218万元,同比增加49.09%t;泡菜营收5581万元,同比大增164%。 各区销售普遍增长,毛利率普遍提升。2016年,华北销售大区营收12.5亿元,同比大增11.11%,毛利率45.31%,同比提升1.94pct;东北销售大区营收5103万元,同比减2.79%,毛利率33.32%,同比增1.98pct;华东销售大区营收1.26亿元,同比大增35.80%,毛利率46.48%,同比增0.17pct;华中销售大区营收1.26亿元,同比增23.65%,毛利率47.24%,同比大增2.91pct;西南销售大区营收1.13亿元,同比增28.94%,毛利率43.49%,同比增1.25pct;西北销售大区营收9136万元,同比增10.94%,毛利率45.74%,同比减1.56pct;中原销售大区营收9150万元,同比增4.97%,毛利率47.64%,同比增1.69pct;华南销售大区营收3.84亿元,同比增27.05%,毛利率48.16%,同比大增3.20pct。 期间费用率下降明显,净利率大增,现金流表现优秀。2016年公司毛利率达45.78%,较去年同期提升1.75pct,主要由于产品结构升级所致。2016年费用率出现较为明显的下滑,整体费用率20.19%,同比减少4.24pct。其中销售费用率15.88%,同比降4.38pct;管理费用率4.64%,同比降0.33pct;财务费用率-0.33%,同比升0.47pct。同期公司净利率22.95%,同比大增近6pct。2016年经营活动产生的现金流净额为4.03亿元,同比大增64.7%。 投资建议:维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为0.55元、0.66元,对应PE为28倍、23倍。维持“推荐”评级。 风险提示:食品安全问题,新品推广不达预期,原材料价格大幅上涨。