造纸行业2017 年高景气,公司产能释放,量价齐升下Q1 业绩靓丽。 公司公告披露,2017 年第一季度,公司主要产品的市场景气度稳中有升,产品销售价格比去年同期有较大幅度提高,加之公司本期新增产能的释放,致使公司本期经营业绩同比去年有较大幅度的提升。 (1)2017 年Q1 造纸行业高度景气:原材料方面,纸浆2017年Q1 均价5131.65 元/吨,同比2016Q1 的4321.79 元/吨提高18.74%;废纸2017 年Q1 均价1729.88 元/吨,同比2016Q1 的1278.79 元/吨提高35.27%;纸价方面,双胶纸2017 年Q1 均价5913 元/吨,同比2016Q1的5350 元/吨提高10.53%;铜版纸2017 年Q1 均价6169 元/吨,同比2016Q1 的5125 元/吨提高20.36%;瓦楞纸2017 年Q1 均价3913 元/吨,同比2016Q1 的2607 元/吨提高50.08%。 (2)公司新增产能逐渐释放:一方面,公司分别于2015 年9 月和2015 年11 月试产30 万吨轻型纸改扩建项目和35 万吨天然纤维素循环经济一体化项目2016 年Q1 仍处于产能爬坡阶段,2017 年Q1 在行业高景气下满产满销,驱动业绩高增长。 另一方面,2016 年Q4 公司50 万吨低克重高档牛皮箱板纸项目正式开机试产,高盈利包装纸项目亦为2017 年Q1 带来业绩新增量。 溶解浆2017Q1 同比增加,公司国内溶解浆龙头,低成本提供业绩坚实支撑。 一方面,目前溶解浆价格仍然处于高位,其中2017 年Q1 溶解浆内盘均价8119.43 元/吨,同比上年的6706.86提高21.06%;另一方面,公司35 万吨溶解浆新线采用行业内领先的连续水解工艺,且两条生产线在山东济宁,离国内主要黏胶纤维生产商距离较近,产品运输半径小,具有较强的区位优势。整体上,公司溶解浆生产成本大幅低于业内平均水平,我们测算公司溶解浆业务2017 年Q1 贡献业绩1 亿以上,全年将贡献业绩5 亿以上,为公司业绩提供坚实支撑。 2018 年造纸主业再加码,扩建包装纸及特种纸产能。 (1)公司2017 年2 月6 日公告,拟在山东省邹城市太平工业园区造纸产业园建设年产80 万吨高档板纸改建及其配套工程项目,预计该项目总投资为人民币21 亿元,项目投产后预计可实现年销售收入29 亿元,利润总额3 亿元。项目建设周期为18 个月。项目投产后,公司将拥有160 万吨的牛皮箱板纸生产能力,产品将辐射鲁、豫、冀周边地区及华东部分地区。公司周围地区有较大的市场需求和空间,保障了产品的销售顺畅。根据项目的进展情况,公司预计80 万吨高档板纸改建及其配套工程项目将于2018 年三季度竣工投产。 (2)公司2017 年2 月6 日同时公告,拟在本部实施20 万吨高档特种纸项目。项目将采用先进技术以优质木浆作为主要生产原料,木浆配比包括化学针叶浆、化学阔叶浆和高得率化学机械浆,预计项目总投资6 亿元,项目投产后预计可实现年销售收入13 亿元,利润总额1.4 亿元,项目建设周期为18 个月。项目的实施将进一步提升公司高端产品的比重,使公司的产品系列更加丰富和多元化。根据项目的进展情况,公司预计20 万吨高档特种纸项目将于2018 年一季度竣工投产。 快消品领域产品开拓和市场拓展持续推进,参与设立同仁堂养老,战略引入复星。 (1)2016 年3 月15 日,公司子公司山东太阳生活用纸有限公司与日本制纸Crecia 股份公司签署纸尿裤生意战略合作伙伴协议。公司正式在中国市场推出Suyappy (舒芽奇)系列儿童纸尿裤,Suyappy (舒芽奇)品牌及相关知识产权均属公司所有。 (2)公司控股子公司山东太阳生活用纸与北京同仁堂养老等共同设立“同仁堂养老产业基金”,健康养老服务市场在我国拥有很大的发展潜力,公司子公司参与设立养老产业基金是公司快速切入中国养老市场的理想时点,对太阳纸业的可持续发展具有明显的推动作用。 (3)2016 年10 月,公司引进复兴集团作为战略股东,围绕“四三三”整合双方资源。公司与复星集团的合作将为公司在快消品领域的业务开拓提供更多的通路和渠道,将为公司生活用纸及纸尿裤等产品的迅速推广起到积极的推动作用。双方合作的进展情况,公司将按照《公司章程》及相关法律、法规、规范性文件的规定,履行相应的决策和审批程序并披露相关信息。 投资建议:太阳纸业为我国造纸龙头,持续推进“四三三”战略,在造纸行业高度景气驱动下,2017 年Q1业绩靓丽,溶解浆业务则依托其业内领先的技术,低成本带来高盈利能力,为公司整体业绩带来强力支撑。同时公司快消品领域布局不断推进,参与设立养老基金切入健康养老,与复星合作整合双方资源,生活用纸及纸尿裤业务望长期受益。公司管理优秀、战略清晰、激励到位、新业务前景广阔,业绩保持持续较高速增长。结合公司产能的投放、资本结构的改善以及纸浆价格、溶解浆价格等因素,我们预计2017-2018 年净利润分别为16.03 亿、19.88 亿,同比增长50%、25%,EPS 为0.63、0.79,PE 为11 倍、9 倍(考虑定增摊薄,EPS 分别为0.56、0.70,PE 分别为13、10),当前公司市值181 亿(对应定增后市值204 亿);维持“买入”评级。

事件 3月28日公司在北京举行版全家1.0产品上线发布会,北京版全家科技发展有限公司推出数字版权服务APP及PC端的1.0产品。版全家1.0产品可以快速完成数字作品版权的在线填报,提供数字版权登记服务。 简评 子标题1.数字版权业务稳步推进,入口环节布局完成 安妮股份通过收购畅元国讯100%股权,全面介入全产业链版权服务,基于DCI版权保护体系开展版权技术业务、版权保护业务、版权交易业务和版权增值业务。 为了促进版权业务发展,落实版权大数据平台建设,2017年2月安妮在北京设立北京版全家科技发展有限公司和北京安妮全版权科技发展有限公司两家全资子公司。其中北京版全家科技发展有限公司主要负责建立公司版权登记服务平台,开展版权综合服务;北京安妮全版权科技发展有限公司主要负责公司版权服务技术开发、技术管理及营销技术支持。 安妮股份此次推出的版全家产品是DCI版权保护体系首批示范应用平台,使用了创新的智能AI技术及区块链技术,从而实现为版权人提供快捷、便捷的版权登记及查询功能。此外版全家是中国版权保护中心的战略合作伙伴,版权保护中心内的版权鉴定机构是进入到最高人民法院、北京市高级人民法院鉴定机构名录,其所提供的电子版作品登记证书具备法律效力。 2.依托DCI体系,逐步介入版权服务全产业链 公司所依靠的DCI版权保护体系的三大核心功能为版权登记、费用结算以及监测取证。通过向版权人发放DCI码(唯一标识符)、DCI标(以图标展示的支持DCI信息在线验证的服务组件)、作品登记证书(电子版,具备法律效力)从而完成版权的登记,透明的费用结算功能实现利益分享机制,通过有效打击侵权盗版行为完成监测取证功能。 此次公司版全家1.0产品的推出,表明公司已经初步完成在版权服务领域第一个环节——版权登记领域的布局。未来版全家将依托版权登记服务,展开更多关于内容运营及版权费结算的新服务。 投资建议:安妮股份稳步推荐版权服务业务布局,版权服务市场空间广阔,公司互联网营销业务保持稳定增长,传统商务信息用纸业务持续优化。我们预计公司2017~2018年净利润分别为1.18亿元和1.5亿元,其中2017年数字版权业务贡献净利润1亿元,传统商务信息用纸业务及互联网营销业务贡献利润约1800万元,EPS为0.24元/股和0.3元/股,对应P/E为72x和57x,维持“买入”评级。 风险提示:数字版权业务开展不及预期。

(1)3月27日晚间,公司发布年度报告。公司2016年营业收入为65.31亿元,较上年同期降14.92%;实现归属于母公司所有者的净利润为5.41亿元,较上年同期增70.22%。分季来看,公司2016年Q4实现营收22.09亿元,同比增长17.88%,归属于上市公司股东的净利润2.59亿元,同比增长58.90%。 (2)同时,公司公布利润分配预案,以2016年12月31日总股本5.31亿股为基数,按每10股派发现金股利1.2元(含税),共计派发现金股利6369.24万元。 专注木地板、人造板主业,盈利能力持续提升 (1)置出盈利较弱资产,置入优势资产,专注主业。2015年公司已将烟草包装印刷、汽车轮毂、信息通信等与当前主业关联度较低的全部非木业资产置出上市公司体系,同时收购部分木业子公司的少数股东股权,由原来的多元化经营业务模式,转变为以木业为主营业务、以人造板、木地板为主要产品的经营模式,盈利能力稳步提升。 (2)管理逐步优化,降本增效。人造板方面,2016年公司持续加强内部管理,逐步降低成本,提高生产效率和产品质量;地板方面,2016年公司通过管理优化提升运营效率和管控力度,公司持续加强品牌建设,加大研发力度,同时不断加大与大客户的战略合作,加速B2C分销网络的建设,积极介入互联网家装领域,促进全年业绩稳步提升。 (3)木地板、中高密度板稳步增长。分产品看,2016年公司木地板、中高密度板、层压板、木门及衣帽间、铝箔复合纸及卡纸分别实现收入44.44亿、16.86亿、3.32亿、0.15亿、0.06亿,分别较上年同期同比提高+12.83%、+0.71%、-25.91%、-49.99%、-98.19%,木地板、中高密度板收入实现稳步增长。 毛利率上行,费用率下降 2016公司综合毛利率33.95%,较上年同期提高4.97pct。分产品看,2016中高密度板毛利率较上年同期提高5.58pct至22.03%;木地板毛利率较上年同期提高1.72pct至39.68%;木门及衣帽间毛利率较上年同期提高10.22pct至21.88%;层压板毛利率较上年同期提高2.64pct至18.76%;铝箔复合纸及卡纸毛利率较上年同期下降23.58pct至2.22%, 2016公司期间费用率为22.43%,较上年同期下降0.61pct。分项看,因利息支出减少及汇兑收益增加,财务费用率较上年同期下降1.16pct至0.68%;销售费用率较上年同期下降0.14pct至12.54%;管理费用率较上年同期提高0.67pct至9.20%。 全面推进大家居战略,股权激励效果明显 (1)人造板、地板板品牌、规模优势突出,龙头地位稳固。公司旗下“圣象”地板是国内全国性强化地板的龙头企业第一品牌。2016年“中国500最具价值品牌”排行榜显示“圣象”品牌价值已达235.92亿元,品牌优势突出。目前公司拥有年产160多万立方米的中高密度板和刨花板的生产能力,并拥有年产4,700万平方米的地板生产能力。公司机器设备、生产能力、精度、自控能力均居业内领先水平。 (2)加码刨花板,打造新增长点。2016年12月公司拟在宿迁市宿城区运河宿迁港产业园投资6亿元建设年产50万立方米刨花板项目,项目占地面积约450亩,合作方宿迁市宿城区人民政府将在合理的价格前提下,保障每年供应70 万吨原料。项目投产全负荷运转后,预计年销售额为7亿元人民币,有望打造公司业绩新增长点。 受下游定制家居行业带动,刨花板价格上升并处在高位,刨花板行业景气较强。2016年鱼珠15、18、20厘米刨花板均价分别为65.54元/张、73.06元/张、86.86元/张,分别同比增长0.58%、1.08%、4.93%。 (3)产品全,渠道广,全面推进大家居战略。圣象大家居战略以木业为核心,将产品类别由原先的单一地板,拓展至当前包括地板、标准门、衣柜、整体厨房和圣世年轮家具在内的五大品类,其中地板产品又涵盖三层实木地板、多层实木地板、强化木地板等多种类型,为顾客提供家居采购整合解决方案。2016年5月,圣象集团与上海友迪斯达成战略合作,联手布局智能家居领域,继续探索大家居升级之路。 渠道方面,公司圣象地板营销网络遍布全球,目前在中国拥有近3,000家统一授权、统一形象的地板专卖店,并开拓了天猫、京东、苏宁的在线分销专营店,公司广泛的渠道将持续对大家居战略形成支持。 (4)限制性股票激励计划落实,长期发展业绩可期。2016年6月28日,公司发布2016年限制性股票激励计划,公司拟向共计63名激励对象授予合计340万股限制性股票,占公司总股本的0.64%,授予价格为7.04元/股。此次激励计划的有效期4年。考核目标以2015年净利润为基数,其后3年的净利润增长率分别不低于20%,35%,50%(同比增速分别为20%,12.5%,11.11%)。若达到解锁条件,激励对象可在后三年分三期分别申请解锁40%、30%和30%。目前限制性股票已授予完成,彰显对公司长期业绩发展信心。 投资建议:公司资产整合专注主业战略稳步落实,加码人造板主业规模效应可期,公司首次限制性股票激励计划效果明显,业绩继续拐点向上,我们预计2017、2018年公司归母净利润分别至6.0亿、6.96亿,同比分别增11%(主要是考虑到公司2016年Q4的高基数),16%(主要考虑大家居进一步推进),PE为19倍、16倍,目前总市值114亿,维持“买入”评级。 风险因素:地产调控大幅收紧,地板业竞争更加激烈。

与华鹤集团成立合资公司,协同作用高,发力定制木门产业蓝海 一方面,根据国木材与木制品流通协会的数据显示,2015年木门行业产值达1,200亿元,较2004年增长了6倍,行业持续增长;同时据不完全统计,我国一万多家木质门企业中,具备一定规模、以机械化生产为主的仅3,000多家,行业集中度低,缺少强势品牌,木门领域仍具发展空间。 索菲亚与华鹤集团本次合资项目若顺利达产,合资公司将具有45万樘木门产品以及12万平方米木窗产品产能储备(合计对应10亿元产值,按照两班制测算)。将对索菲亚产生如下影响: 第一,公司可以通过进入定制门窗行业丰富产品结构,借鉴和复制华鹤集团的运营及生产技术能力,助力业务快速发展;第二,与华鹤集团协同性强,公司经销商管理经验突出,有效提高合资公司经销商管理效果,同时,利用门窗在家庭装修较早入场的特点,将索菲亚营销提前,最终实现华鹤集团与索菲亚的优势互补和资源整合。 签署协议认购丰林集团非公开发行项目,有效把握上游资源 目前丰林集团是公司主要供应商之一。深圳索菲亚参加丰林集团本次非公开发行股票,一方面以资本为纽带、巩固索菲亚与丰林集团的合作关系,支持上游供应商完成产能布局,另一方面通过本次投资,有助于公司分享上游行业因定制家具行业成长带来的成果,为公司股东谋取更多的投资回报。 拟以自有资金投资4.67亿,发力衣柜及配套家具产能建设 索菲亚战略扩张使公司业务增长获得更强的推动力,也对生产能力提出了更高的要求。本次由索菲亚家居(成都)有限公司实施产能扩建计划将优化索菲亚衣柜及配套家居产品生产分布,项目建成后将新增50万衣柜及配套家具产能,将主要对西部市场供应。 定制龙头,业绩高增,渠道稳拓,持续柔性化生产,未来业绩可期 (1)龙头优势明显,业绩持续高成长。2016年索菲亚营业收入为45.30亿元,较上年同期增41.75%;实现归属于母公司所有者的净利润为6.64亿元,较上年同期增44.74%。 索菲亚(衣柜及配套柜类)方面,2016年实现收入40.84亿元,较上年同比上升32.88%,公司已进入1200个城市,“索菲亚”全屋定制产品店面超过1900家,客户数达48.7万人,客单价达8600元/单,实现量价齐升。2017年度索菲亚计划再新开200~300家门店(不含超市店),原有城市继续加密开店,并继续下沉销售网络至四、五线城市。 司米(橱柜)方面,2016年营收达4.18亿元(2015年橱柜及配件收入8666万,增加了3.8倍),但受折旧摊销、高额前期管理费用拖累,存在一定亏损。渠道方面,2016年大力扩张门店,新增340家左右,截至2016年末线下门店达600多家左右。2017年司米厨柜计划再新开200~300家门店,继续加密网店,构建司索联动销售网络。 (2)与恒大强强联合,助力长期业绩。2017年1月,公司与河南恒大合资成立河南恒大索菲亚家居有限责任公司,注册资本1亿元,公司以现金认缴6000万元,持股60%,河南恒大以现金认缴4000万元,持股40%。项目分期进行投资,总投资金额不超过12亿元,首期先实施恒大索菲亚河南兰考家居项目第一期投资计划,预计总投资4亿元,项目将建设年产34万套定制衣柜及配套家居产品,项目建成后的产能将主要供应给恒大集团旗下的楼盘和区域,恒大采购销售体系优先采购合资公司生产的产品,合资公司项目将同时扩大索菲亚产能和渠道,助力未来业绩。 (3)柔性化优势逐步显现,信息化、智能化持续提升。2012年底开始逐步在全国生产基地投入智能化设备和信息化系统,打造柔性化生产线,2016年华南、华北、华东、西南、华中五大生产基地均已正常生产,覆盖全国销售网络的生产支撑体系已形成。公司持续推动数字化转型进程,打造数字化生产、管理、营销与决策体系,推动实现生产成本降低、产能提升和管理成本优化,2016年公司CNC数码控制比例已达99%,板材利用率已达80%,一次性安装成功率稳定在80%以上,产品、服务质量和客户体验进一步提升。 公司以53.05元/股募集11.00亿元发行0.21亿股于2016年8月1日上市。募集资金分别用于索菲亚家居数字化生态系统(互联网+)平台升级项目、信息系统升级改造项目、生产基地智能化改造升级项目和华中生产基地(一期)建设项目。 投资建议:公司作为定制行业龙头,在生产研发、销售渠道、经营管理等方面具备较强竞争优势,同时积极加快市场开拓,推动大家居战略,且生产和管理智能化、自动化水平不断提升,渠道、订单、成本控制等多因素推动营收及净利润保持高速增长,而司米橱柜未来的止亏将带来后续的成长引擎。我们预计,公司2017-18年归母净利润分别至9.24、12.02亿元,同比增长39.1%、30.2%,摊薄EPS分别1.00、1.30元,当前PE分别为33、26倍,维持“买入”评级。 风险因素:地产销售明显下滑,定制家居竞争加大。

1.深耕渠道,业绩实现稳健增长 报告期内,曲美营业收入为16.64亿元,同比增长32.52%,其中人造板家具实现营业收入7.98亿元,同比增长45.13%;综合类家具实现营业收入3.53亿元,同比增长13.47%;实木类家具实现营业收入2.61亿元,同比增长16.53%;家居饰品实现营业收入2.28亿元,同比增长51.09%。2016年人造板家具销售量约为117万件,同比增长31.23%;综合类家具销售量约为49万件,同比增长2.05%;实木类家具销售量约为16万件,同比增长0.15%。 我们认为公司实现营收增长32.52%主要源于经销商销售额增加以及定制系列产品销售提高。截至2016年底,公司拥有经销商323家,专卖店772家,其中直营专卖店14家,经销商专卖店758家,公司经销商专卖店数量较2015年底663家增加了109家。公司“8大生活馆”系列产品既可以独立开店,也可以根据城市消费特点组合开大店。以面积来划分,目前公司拥有1000~10000平米的独立店160余家,300~1000平米的店中店610余家。定制方面,公司B8专卖店约为150家,所有门店中共有300余家门店可提供B8定制服务。公司全资子公司笔八家居设计2016年营业收入为2.9亿元,较2015年增长93%。 2.盈利能力逐年提高,整体费用率稳定 2014~2016年曲美综合毛利率分别为36.48%、37.59%和40.54%,净利率分别为9.19%、9.31%和11.12%,公司盈利能力逐年上升。我们认为公司盈利能力的提升主要源于定制产品占比的提高。曲美人造板类家具毛利率为42.26%,综合类家具毛利率为41.59%,实木类家具毛利率为46.87%,家居饰品类毛利率为24.52%,公司毛利率较高的产品是实木类家具和人造板类家具,其中人造板类家具主要为定制系列产品。实木类家具产品增长较为稳定,而定制系列产品增速较快,2016年公司全资子公司笔八(北京)家居设计有限公司营业收入2.9亿元,较2015年营业收入1.5亿元大幅提高93%。 2016年公司销售费用为2.89亿元,较2015年增加47.3%,主要是公司广告宣传费、外包劳务费以及大宗销售业务服务费增加所致;管理费用为1.49亿元,较2015年增加24.79%,主要是报告期内公司研发力度加大,研发费用投入增加所致,2016年公司研发投入合计4207万元,占营业收入比例为2.53%;财务费用大幅减少,主要是报告期内公司无借款利息支出。 2016年公司销售费用率为17.35%,较2015年增加1.74pct;管理费用率为8.98%,较2015年减少0.55pct;财务费用率为-0.07%,较2015年减少0.33pct。公司费用率整体较为稳定。 报告期内公司营业收入增长、销售收款情况良好,销售商品以及提供劳务收到的现金为19.63亿元,同比增长32.81%,接近营收增速。报告期期末公司应收账款为3388万元,较上年期末增加34.11%,主要由于大宗业务应收账款增加。 3.“新曲美”战略持续推进 2016年公司持续推进“新曲美”战略落地升级,从产品、模式、价值三个角度持续优化公司的产品与服务,提升公司家居空间解决方案的综合能力。公司主要产品包括人造板类家具、实木类家具和综合类家具,通过与国内外优秀设计师的合作,向消费者提供满足不同生活方式需求的“8大生活馆”系列产品。 报告期内:(1)曲美继续推出如“扇动米兰”、“我爱瑜伽”、“波光”系列产品,进一步巩固了公司在北欧风格产品上的优势;(2)完成全品类大定制的产品升级规划,实现“8大生活馆”产品改型定制化;(3)完成实木新系列、定制新系列的研发工作,并将于2017年推向市场。 4.你+生活馆提供家居消费新模式 曲美采取经销商专卖店、主营专卖店、电商平台直营店以及大宗业务相结合的销售模式,通过OAO模式将线上官网平台与线下体验店相结合,形成线上引流和服务,线下深度服务和互动的购物体验。 2016年公司完成了对“你+生活馆”商业模式的研发,“你+生活馆”融合了曲美全线产品、设计服务、OAO模式,涵盖了公司已有的“8大生活馆”、空间定制服务、生活家饰、咖啡区、阅读区、VR体验等多方面元素,具备风格齐全的产品组合以及高效优质的设计能力、线上线下一体化色消费体验。未来公司会加大你+生活馆的推广,在深耕一二三线城市的同时向四五线城市下沉渠道,在提升渠道数量的同时保证渠道质量。 投资建议:公司OAO引流效果逐步显现,B8定制业务大幅增长,渠道继续深化,随着公司现有门店向生活馆的升级以及新开“你+生活馆”,公司的引流以及盈利能力逐步增强。我们预计2017年公司净利润为2.43亿元,同比增长31.5%,EPS为0.5元/股,对应P/E为35x,维持“买入”评级。

品牌恒强,渠道稳拓,业绩稳步上行2016年通灵珠宝受知名度提升、加盟业务快速拓展、品牌渠道建设稳妥推进及产品持续创新等因素,业绩稳步上行。 分产品看,2016年钻石饰品、翡翠饰品、素金及其他分别实现收入14.73、1.09、0.52亿元,分别同比增加10.44%、下降16.88%、增加40.60%,其中素金及其他增长较快。从主要单品看,2016年“蓝色火焰”钻石饰品销售额达2.50亿元,较上年同比下降13.06%,“王后”钻石饰品销售额达3.79亿元,较上年同比提高38.70%,“王后”单品成长迅速。 分区域看,2016年通灵珠宝来自江苏、鲁皖豫、沪浙闽的收入占比较多,三地分别实现销售收入10.31、3.43、1.45亿元,占比分别为62.47%、20.77%、8.76%,收入较上年同比下降0.30%、上升21.00%、上升51.63%,其他区域中,湘鄂赣、吉辽黑、川渝陕、云蒙琼增长较快,2016年收入分别增长101.00%、298.00%、132.56%、286.13%。 驱动因素方面,公司产品持续创新,渠道持续拓展对业绩产生积极影响。 (1)产品差异化,品牌知名度持续提升。公司在2016年主要通过产品线、营销线两个层面来加强和巩固品牌形象。产品方面,公司针对不同的消费节点和消费群体共推广了十九个系列产品,打造差异化竞争优势,配合新品推广;营销方面,2016年,公司开展了6次全国性节点营销活动,单店营销活动达到50次以上。 (2)渠道持续拓展,门店持续优化。 一方面,公司持续加大与万达、金鹰等全国重点商业集团及Top100的单体商业客户合作,并在部分商业体中布局多品牌、多厅,提升渠道渗透率及单店店效、盈利,截止2016年底,全国渠道网点省级数量覆盖率达64.7%,线下渠道网点拓展已达到17省,同时2016年公司在全国市场新拓展了37家直营店,新拓展了83家加盟店,2016年末,公司门店数达到578家,同比增加26.20%;另一方面,持续加强门店管理,对客户进行了综合评估,针对信用等级较低的客户,主动调低了其信用额度,对已产生风险的客户积极追讨,逐步降低风险,优化渠道。 毛利率上行,期间费用率下降毛利率方面,通灵珠宝2016年毛利率为53.99%,较上年同期上升0.29pct。分产品看,钻石饰品毛利率上升1.63%至54.07%,翡翠饰品毛利率上升2.80%至67.51%,素金及其他降低26.86%至23.32%;期间费用率方面,通灵珠宝2016年期费用率为33.19%,较上年同期减少1.28pct。其中受公司与供应商签订采购补充协议,与供应商采购成品钻石以美元结算下汇率变动导致的汇兑损益等费用增加影响,2016年财务费用率上升0.11pct至0.57%;由于业务增长导致员工数量上升且业绩较佳导致奖金上升,2016年管理费用率增加0.19pct至7.96%;由于直营店面数量增加和加盟业务增长导致销售费用上升,但增速低于营收增速,2016年销售费用率降低1.57pct至24.69%。 珠宝零售弱复苏助力周期回暖,钻石行业成长空间巨大。 2015年我国珠宝行业零售额达5200亿元,5年复合增速达8.09%,波动上升。目前零售业位于3-4年周期起点,珠宝零售相较于其他品类波动更大。同时,从限额以上零售数据看,2016年9月起珠宝零售行业弱复苏趋势进一步确立。 此外,2015年我国人均GDP达7600美元,进入消费多元化时代(人均GDP4000-10000美元),80年代中后期婴儿潮进入适婚年龄,持续支撑珠宝零售行业趋势向上。 钻石零售方面,2016年在我国金银珠宝零售额中,钻石饰品零售额占比达11.73%,在全球珠宝零售额市场中,钻石饰品零售额占比达25.50%。我国钻石饰品消费占比显著低于国际水平,钻石零售行业还具有很大空间。 展望2017:品牌优势持续夯实,渠道持续拓展(1)主打品牌定位高端,植入娱乐营销,持续提升品牌影响力。 公司主打品牌“TESIRO通灵”(钻石镶嵌类)和“传世翡翠”(翡翠镶嵌类)定位中高端,目标顾客为25-49岁人群,公司围绕“为下一代珍藏”的品牌核心价值,将消费者对通灵珠宝饰品的选择也从单纯的购买转化为了长期的情感珍藏。 除在传统途径全面铺设广告,通灵珠宝距今已连续7年与柏林电影节合作,成为柏林电影节唯一指定珠宝,并为出席各类电影节的明星如章子怡、范冰冰等提供首饰,通灵珠宝也以全新的娱乐营销模式打造了“2015偶像剧王”《克拉恋人》。2017年2月,在第67届柏林电影节正式拉开帷幕前,通灵珠宝聘任影视明星唐嫣作为首席时尚官,进一步提升品牌影响力。 (2)股东资源优势明显。卢森堡欧陆之星和香港欧陆之星占公司本次发行前股份数的比例分别为9.68%和4.84%,卢森堡欧陆之星目前持有公司7.26%股份。卢森堡欧陆之星是全球重要的钻石供应商,香港欧陆之星的实际控制人JiangJacky在钻石行业从业多年,是钻石行业的资深专家。 2009年3月12日,卢森堡欧陆之星签署《转让协议》将“蓝色火焰”钻石切工技术转让给通灵珠宝,“蓝色火焰”技术所生产的钻石是拥有89面切工的钻石产品,相对于传统的57-59面切工的钻石,其光线折射更加丰富,为通灵珠宝产品优势提供有力保障。 卢森堡欧陆之星及香港欧陆之星在钻石行业具有资金、技术、管理、市场、人才优势,与发行人从事的钻石零售业务联系紧密,能够增强发行人核心竞争力和创新能力,提高公司综合竞争力。 (3)持有比利时珠宝公司,王室品牌资产优势持续夯实。 与比利时王室建立良好合作关系,形成专属的王室品牌资产优势。公司多年来坚持在中国市场推广比利时优质钻石和文化理念,比利时王室对通灵珠宝的发展给予了高度的认可和支持,比利时王室授予沈东军先生“利奥波德军官级国王勋章”等荣誉,同时比利时政府授予了总裁沈东军先生“比利时优质切工钻石中国推广第一人”等荣誉,使通灵珠宝形成与其他珠宝品牌相区别的品牌资产。 2016年2月4日公司发布公告,通灵珠宝拟出资435万欧元投资JoaillerieLeysenFreresSA81%的股权。 JoaillerieLeysenFreresSA创立于1855年,至今有162年历史,是拥有比利时王室供应商资格的珠宝品牌二级控股子公司。公司2016年Q1-Q3实现营收、净利润分别为787.2万欧元、107.7万欧元。 (4)IPO募集8.66亿元,发力营销网络建设。通灵珠宝以14.25元/股募集8.66亿元发行的0.61亿股募集资金于2016年11月11日上市。募集资金分别用于营销网络建设项目、企业信息化管理系统建设项目、设计中心建设项目、补充流动资金。募投项目完成后,预计每年平均新增业务收入6.9亿元,新增利润1.1亿元。 营销网络建设项目:募集资金中5.65亿元将用于营销网络建设,公司将在安徽、北京等18个省市区新设63家自营店(包括8家旗舰店、55家标准店)和58家专厅,共计121家,项目建设期3年,建成后将进一步扩大和完善公司的营销网络。 企业信息化管理系统建设项目:募集资金中0.69亿元将用于企业信息化管理系统建设,在公司现有ERP、OA系统基础上搭建企业信息化平台,包括应用系统平台、呈现展示平台以及支撑平台,应用系统平台包括人力资源管理系统(HR)、商业智能(BI)系统、门店零售系统(POS)等内容。项目建设期2年。 设计中心建设项目:募集资金中0.17亿元将用于设计中心建设。公司拟在南京总部实施设计中心建设项目,所需场地面积为200㎡。项目完成后,公司将新增26,000个款式的设计能力。根据实际资金需求,建设周期为1年。 投资建议:通灵珠宝品牌优势明显,线下渠道快速成长,业绩成长稳健。我们预计公司2017-2018年归母净利润分别至2.72亿、3.23亿,同比分别增23.0%,18.8%,对应2.43亿的股本的EPS分别为1.12、1.33,PE分别为36、30倍,维持“买入”评级。

1、业绩深度调整,有望筑底反弹。 (1)渠道调整及花王代理业务终止驱动收入下滑。 从行业层面来看,受整体经济环境影响,根据国家统计局数据,2016 年中国化妆品零售额增速进一步放缓至8.3%(较上年同期增幅下滑0.3pct),咨询公司欧睿在2016 年底将未来五年行业年均复合增速展望由10%下调至6.7%,在行业增速放缓的背景下,国产品牌还受到来自韩国护肤及美妆品牌竞争挑战,公司传统渠道商和百货渠道增速显著放缓,线下渠道整体收入44.71 亿元,同比下滑15.13%;但同时公司线上业务继续表现靓丽,销售收入同比增长52.57%至8.50 亿元。 从业务层面来看,公司2016 年花王代理销售业务进入尾声,全年实现营收约9.45 亿元,实现利润0.33 亿元,较2015年同比下滑,对公司整体收入及利润带来负面影响。扣除花王业务影响,公司自有品牌2016 年实现营业收入43.76 亿元,同比仅小幅下滑2.73%。 (2)高基数效应及一次性费用增加,净利润降幅显著。 2015 年出售天江药业股权带来的高基数影响以及2016 年一次性费用投入增加等致业绩大幅下滑。一方面,公司2015年出售天江药业23.84%股权获得一次性投资收益造成了当年净利润基数较高;另一方面,公司2016 年度投入的冠名天猫双十一晚会等一次性费用提升,带动销售费用同比增长。从经营型现金流来看,扣除支付江阴天江药业股权转让税金3.37 亿元扰动因素,2016 年经营性现金流同比2015 年仅下降22%。 (3)强化供应链管理,应收账款与存货有所下降。 公司通过提升员工专业技能,落实区域仓储层级简化和物流优化,推进规模化采购,降低原材料与成品复杂度等一系列优化措施,进一步提升供应链管理水平。截止2016 年末,公司应收账款和存货分别为6.25 亿元,同比下降17.95%,库存为5.94 亿元,同比下滑12.32%。 2、深入贯彻研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障十六字方针,产品创新升级、品类延伸、渠道优化与产能保障四轮并进(1)研发先行:研发创新不止步2016 年,公司已完成新产品项目566 项,新品贡献率由2015 年的9.29%提升至2016 年的12.6%、公司开展开展50 余项研究项目,其中新增20 项,完成18 项,转化为产品开发项目12 项 ,研发硕果累累。 (2)品牌驱动:向高端化、年轻化升级,品类不断完善一方面,公司推动原有自有品牌有序进行升级换代,向向高端化、年轻化发展。公司秉承每个品类双品牌运营战略,例如在美妆领域以双妹为高端路线品牌,以茶颜应对年轻人群需求;在护肤品类以佰草集承接高端人群需求,以一花一木承接年轻人群需求等。 另一方面,公司不断完善产品线,成为Mayborn 国内独家经销商强化母婴产品线实力。公司原有品牌在产品品类上不断扩张,例如六神从花露水开始,延伸到更全面的个人洗护产品,家安从空调清洗剂、洗衣机清洗剂出发,逐渐发展到涵盖洗衣液、洗洁精等快速消费、重复购买频次高领域产品等。此外,公司通过与漳州片仔癀合资成立企业进军口腔护理领域,通过获取平安集团去年收购的英国Mayborn 集团旗下产品(包括中国第一母婴喂哺品牌TommeeTippee 旗下产品等)的中国地区独家经销权,为公司母婴渠道补充了重要的产品线。 (3)渠道优化:拓网点与提店效并重,着力专营店渠道开发在渠道开拓方面,一方面公司继续通过渠道调整优化现有百货、KA 和传统经销商线下渠道的店效,另一方面,公司继续着力开拓电商渠道,推动线上业务高速发展。此外,公司将在成立了专门服务于化妆品专营店的销售团队,将在2017 年着重开拓化妆品专营店渠道,将适宜于该渠道的产品落实到店,将对公司产品销售产生极大的推动。 (4)产能保障:新基地效率提升,供应链继续优化一方面,公司青浦基地迁建项目有序推进,预计将于2017 年底投产运营。新工厂地引入了MES、LEED、GMPC 等前沿理念,将通过引进国际领先的生产技术、设备、自动控制系统及生产信息化管理系统,在技术和管理上大幅提高生产综合效益,预计将有效地提升生产效率,降低残次品率,为公司发展提供强大的供应保障。 另一方面,公司将继续着力于高效的库存管理,打造柔性化供应体系,提升供应链反映的灵活性和精准度,实现降本增效的目的。 3、新任管理层大刀阔斧,组织构架调整确保战略实施。 公司新CEO 上任后对原有组织构架进行了调整,将原有的佰草集事业部、大众消费品事业部、数字化营销事业部和化妆品专营店事业部改为品牌管理办公室、渠道管理办公室,直接向CEO 汇报;此外明确了进一步明确研发部、供应链部、战略投资部、法律部职责。在组织构架调整后,公司的运用管理将紧紧围绕品牌驱动这一核心,落实10 大品牌所肩负着的各个细分渠道任务,且扁平化的管理将有利于公司管理层对市场做出更加灵敏和及时的反馈。 投资建议:公司历经了2016 年的深度调整,2017 年随着自有品牌的升级发展,业绩有望筑底企稳。考虑到行业增速放缓和强势海外品牌带来的挑战,以及花王业务停止后公司新增代理产品培育仍需时间,我们认为公司仍见面临较长时间的复苏。预计2017-2018 年公司EPS 分别为0.48、0.68 元/股,对应PE 分别为62、44 倍。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险因素:统渠道业务增速放缓;行业竞争加剧导致业绩受到不利影响;新代理产品开拓情况不及预期。

公司发布2016年年报,Q4业绩超预期。2016年公司实现营业收入31.91亿元,同比增长5.38%,实现归母净利润5.43亿元,同比增长12.07%。其中2016Q4实现营业收入8.11亿元,同比增长8.63%,当季实现归母净利润1.86亿元,同比增长27.23%。 公司向全体股东每10股派发现金股利2.60元(含税),合计派发现金股利1.65亿元,占归母净利润30.43%。 1、印染主业产销两旺,量利齐升,Q4业绩再提速。 (1)关停因素消除,Q4业务快速提升。全年来看,公司印染、布(含印染、无纺布等产品)产量、销量分别达到9.495亿米、9.499亿米,同比增长提升8.21%、8.11%,推动营业收入稳增5.38%。其中,因G20峰会召开,公司第三季度关停半个月,影响了当季的生产销售和业绩。Q4当季公司紧抓生产,且染费有所提升,导致当季收入同比增长8.63%,归母净利润同比大幅增长27.23%。 (2)产品持续升级,推动毛利率提升。在产能限定的环境下,公司不断提升印染产品品质,其“飞航”牌印染品在2016年已通过ISO9001、ISO14001、Oeko-texstandard100、清洁生产审核等认证,使公司成为国内服装优质品牌以及国际品牌H&M、ZARA、玛莎等的合格供应商。公司2016年纺织业(主要是印染业务)实现营业收入29.19亿元,同比提升5.52%,毛利率同比提升2.28个pct,达到29.23%。此外,公司在煤炭价格上涨而受电价格同比显著下调的不利环境下,旗下电厂减少了发电量而稳定蒸汽量,导致电力生产和销售量分别同比下降30.61%、31.34%,蒸汽生产量同比下降6.52%而销售量同比增长15.05%,与之相匹配,煤炭采购量同比下滑。因此,公司2016年发电业务收入同比下滑3.32%至5.01亿元,毛利率同比下降1.99个pct,批发业收入同比下滑11.14%至1.78亿元,毛利率基本与上年度持平。 (3)期间费用率有所下降。2016年公司销售费用、管理费用和财务费用分别为5164.69万元、1.78亿元和363.60万元,同比减少2.18%、增加2.34%、减少36.71%。销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为1.62%、5.59%和0.11%,分别同比下降0.12pct、0.16pct和1.26pct。其中,财务费用率显著下降主要是由于公司偿还贷款和债券导致。 2、环保收紧行业供需格局趋好,整合推进带来巨大发展空间。 (1)环保推动行业整合,下游需求企稳回升。从供应端来看,印染环保政策日趋严格,落后产能大量出清,在2010年至2015年之间,全国印染行业累积淘汰落后产能158.4亿米,削减幅度超过20%。印染行业同质化竞争激烈,区域集中度高行业集中度低,而排污权控制的前提下,从绍兴等地区经验来看,政府主导印染企业搬迁至产业园,淘汰了没有未能达到入园资格的小规模企业和落后产能,而优质龙头企业可以通过拍卖获得政府收回的排污权,或通过收购小企业获得排污权,在进驻产业园后产能得意扩张,行业整合进程加速进行。从需求端来看,消费升级有效推动我国服装市场稳定增长,而人民币贬值将有力拉动外需增长。据Euromonitor统计,2016年我国服装市场规模达17976亿元,同比增长5.1%。如果人民币在2017年继续贬值,将对出口占比逐年升高的印染企业形成利好效应,从而进一步改善我国印染行业的供需格局。从近期草根调研数据来看,福建、绍兴等印染产区开年后印染订单处于饱和状态,印染费用水涨船高,供需改善和行业集中度提升再得以验证。 (2)产业链布局完善,管理技术优势凸显。航民股份以纺织印染为主,配套染料制造、蒸汽电力、工业水供应、物流运输、污水处理业务,通过全产业链布局在保证生产高效的基础上确保了成本的节约与可控。航民股份2016年在扩展主营印染业务和完善全产业链布局上也有新的动作,2016年7月公司通过浙江产权交易所竞得杭州钢铁集团公司持有的杭州航民热电有限公司20%股权,本次股权转让交易完成后,公司将持有航民热电100%的股权,一方面使得收入和利润得以增厚(2016年杭州航民热电有限公司实现销售收入12816万元,利润总额3601万元,净利润2698万元),另一方面进一步完善产业链布局,强化能源成本控制。此外,公司在中水回用率、一次染成率、能源使用效率等多项指标上遥遥领先行业平均水平,其管理能力和技术水平优势显著,行业整合实力彰显。 投资建议:随着环保监管的日益严苛,印染这一重污染行业落后产能持续出清,且长期来看行业整合揭开帷幕,集中度有望显著提升。航民股份作为我国印染行业龙头企业,上市以来业绩持续稳健增长,受益于上游染料提价向下游的价格顺利传导,且G20关停因素消除后产量增长,业绩增速在2017年有望显著提升,公司目前手握充沛现金,行业整合地位、实力和意愿毕备,未来通过外延并购扩张产能空间巨大。暂不考虑外延可能,仅考量公司产量增长、提价影响,我们预计公司2017-2018年分别实现EPS0.95、1.10元/股,对应当前股价PE分别为13.4、11.6倍,目前市值仅81.1亿,看好公司长期发展,维持“买入”评级。 风险因素:煤炭等能源价格上涨带来成本压力,染料涨价后下游提价幅度不及预期,宏观需求不振导致销量不及预期,整合速度慢于预期等。

事件 3月20日晚间,公司发布2016年度业绩报告,2016年公司实现营业收入47.95亿,同比增长30.11%(收入略超预期,我们之前预期是28%);归母净利润5.75亿元,同比增长15.40%(净利增速符合我们预期,净利低于收入的原因在于:处置以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产亏损8058万,如果不考虑该损失,净利润增速与收入增幅同步)。此外,公司向全体股东每10股派发现金红利人民币7.00元(含税)。 简评 产能释放、品类拓展,产销齐升,驱动营收持续增长。 报告期内,公司营业收入同比增长30.83%,主要原因是:公司新建基地产能释放,同时公司积极拓展新品类,外销功能沙发及内销床类产品快速增长。 分产品来看,公司2016年沙发实现收入28.40亿,同比增25.48%;餐椅实现收入2.17亿,同比增7.83%;床品类实现收入6.50亿,同比增49.26%;配套产品实现收入7.28亿,同比增34.63%。 分地区看,公司2016年境内收入29.12亿,同比增30%;境外收入15.89亿,同比增32.37%。公司针对境外市场推行大客户战略,将公司资源聚焦大客户,随着大客户战略的推进,公司ODM模式下境外市场收入稳定增长。 整体上,公司新基地产能释放,自制产品产量、销量分别同比增长36.2%、32.2%。 毛利率同比微降,人民币贬值、市场投入增加致期间费用率提高。 毛利率方面,2016年公司沙发毛利率40.98%,同比减少0.52pct;餐椅毛利率35.00%,同比减少0.58pct;床类产品毛利率42.41%,减少0.82pct;配套产品毛利率30.76%,同比增加0.86pct。整体上,公司2016年综合毛利率同比微降0.69pct至40.44%。 期间费用方面,由于公司增大了市场投入,销售规模增长,物流及人员费用相应增加,2016年销售费用同比增37.41%,销售费用率同比增1.17pct至22.06%;由于公司增大了研发投入,且新办公楼的租金、装修摊销增加,管理费用同比增36.94%,管理费用率同比增0.18pct至3.59%。此外,财务费用由于报告期内汇兑收益增加导致同比降低79.68%。整体上,公司2016年期间费用率从24.72%增加1pct至25.72%。 公司成本管控能力优异,原材料价格低位长期利好公司毛利。 皮革是公司采购量最大的原材料,采购金额占比近年来保持在40%以上。公司布局国内、国外双原料市场,根据市场价格变动及未来价格走势预期有计划的安排采购。2016年全年我国进口皮革平均单价为4140.97美元/吨,同比下降9.17%;自2016年10月以来,我国进口皮革平均单价持续下降,2017年1月我国进口皮革平均单价为3,192.95美元/吨,为2011年2月份以来历史最低点。公司对原材料采购价格具有优秀的分析与控制能力,且受益于规模化采购优势,公司有望长期维持高盈利水平。 软体家具行业空间广阔,成长性高,二次装修驱动家具市场需求。 (1)全球软体家具行业成长稳健。全球家具行业总产值自2003年2380亿美元增至2015年的4550亿美元,复合增长率达5.55%。根据CSIL统计,2015年全球软体家居市场总产值675.78亿美元。全球软体家具消费量由2006年的476亿美元增长至2015年的626亿美元,年均复合增长率达2.78%,成长稳健。 (2)国内市场软体家具产业发展迅速。目前我国是全球最大的软体家具生产国和消费国,产值约占全球总产值的46.96%,消费量约占全球总消费量的30.66%。 据CSIL统计,我国软体家具年产值已由2006年的77.45亿美元增长至2015年的317.33亿美元,年均复合增长率达15.15%。我国软体家具的消费量由2006年的44.74亿美元增长至2015年的192.03亿美元,年均复合增长率达15.68%。 展望2017年,产能增、渠道拓、品牌造,软装航母稳前行。 (1)多元化品牌齐发力:一方面,公司注重塑造“顾家家居”品牌内涵,一直致力于打造兼具中国传统文化和国际时尚潮流的自主品牌形象,将“顾家家居”品牌内涵与家居文化紧密结合。另一方面,公司在品牌宣传方面通过聘请与公司品牌内涵和形象相契合的邓超先生作为广告代言人,加大品牌宣传投入,增强品牌吸引力; 通过与国家体育总局训练局达成合作伙伴关系,提高公司品牌的美誉度和知名度;通过在全国各地举办“悍马中国行”活动,强化公司品牌的感染力、号召力;通过电视、电台、网络、杂志、报纸、公交车、公益活动等多种媒体传播渠道,提高公司品牌的曝光率;通过开展“家居修养节”相关活动,成立业内首个服务品牌“顾家关爱”,提升消费者口碑及品牌美誉度。 (2)投资15亿扩充智能家居产能:2017年2月22日,公司发布公告,与嘉兴市秀洲区人民政府签署战略框架协议,顾家家居拟投资15亿元建设顾家华东二基地及智能家居品类产研销一体化事业部总部,新增智能家居产能80万标准套。嘉兴王江泾项目分二期进行投资,第一期投资计划预计总投资人民币12.57亿元,建设期共12个月,计划在2017年年底前开工建设,预计在2018年年底前竣工并投产,在2020年底前达纲。项目达纲时预计实现年产能55万标准套软体家具,实现年营业收入29亿元。顾家2016年年化产能84万标准套,本次项目有助于实现公司包括智能家居在内的全品类布局,拓展产能,提高综合竞争力。 (3)渠道持续开拓管理为业绩带来强力支撑:公司采取软体家具行业主流的“直营+经销”的销售模式开拓市场,目前拥有品牌店近3000家,分布于全国除西藏外的全部省、直辖市、自治区(不包括台湾地区、香港、澳门特别行政区),部分省份的营销网络已经渗透到乡镇级别,建立了面向全国的多层次营销网络,提高了公司盈利能力和品牌知名度。同时公司对国内所有销售门店实行统一、高效管理。门店设计、内部装修、货品摆放、形象宣传、导购培训等都按照公司统一标准进行管理。公司将继续稳固发展直营渠道,大力拓展经销渠道,全面把控核心商圈的优质店面资源,不断延伸销售网络覆盖纵深,形成明显的营销网络优势。 投资建议:顾家家居为国内沙发行业龙头,不论是渠道数目、产品质量、成本控制方面均具有明显的优势,且公司管理层优秀,未来随着募投产能及新增智能家居产能释放,以及原材料价格保持低位,我们预计2017-2018年净利润额分别为8.05、10.22亿,同比分别约增41%、27%,对应EPS分别为1.95、2.48,PE分别为26、20倍,维持“买入”评级。

业绩稳健增长,晨光生活馆、科力普发展快速公司主营业务收入主要来源于文教办公用品销售业务以及加盟服务业务,其中文教办公用品销售按产品主要分为书写工具、学生文具和办公文具。2016年公司书写工具产品实现收入16.47亿元,同比增长9.59%,主要是销售量和单价分别同比增长7.85%和1.61%;学生文具产品实现收入13.74亿元,同比增长19.13%,主要是销售量和销售单价分别同比曾展16.99%和1.83%;办公文具产品实现收入15.52亿元,同比增长55.28%,主要是销售量和销售单价分别同比增长35.54%和14.56%。 新业务方面:晨光生活馆、科力普业务发展迅速,2016年晨光生活馆实现营业收入1.51亿元,同比增长168.79%;晨光科力普实现营业收入5.16亿元,同比增长126.85%。截至2016年底,公司在全国已经拥有173家晨光生活馆,2家九木杂物社。晨光科力普月订单数量超过37000单,商品数超过30000个,在重大投标项目和大型客户开发方面取得重大进展。 盈利能力稳定,销售费用率小幅上升2016年公司销售毛利率为26.42%,较2015年毛利率26.55%减少0.13pct;销售净利率为10.32%,较2015年净利率10.86%减少0.54pct。公司盈利能力基本稳定。 2016年公司销售费用为4.05亿元,同比大幅提高43.56%,销售费用率为8.68%,较2015年销售费用率7.52%增加1.16pct。 公司销售费用增加原因主要是:(1)薪资及福利费用同比增长56.73%,增加6270万元;(2)销售运输及装卸费同比增长60.56%,增加1074万元;(3)业务宣传费同比增长101.82%,增加1338万元。 2016年公司管理费用为3亿元,同比增长15.54%,管理费用率为6.43%,较2015年管理费用率6.92%减少0.49pct。公司期间费用率较2015年小幅上升。 2016Q4公司实现营业收入12.1亿元,同比增长37.93%;实现归母净利润0.98亿元,同比增长0.35%。净利润增速大幅低于营收增速的主要原因是Q4公司的毛利率下降显著,2016Q4公司综合毛利率为24.95%,较上年同期综合毛利率28.65%减少3.7pct。 深耕渠道,市占率提升可期报告期内,公司持续深耕渠道与终端,积极发展校边店和办公店,推进单店质量提升;连锁加盟升级,重点发展二代加盟店,全面提升二代加盟店形象、商品展示等;加快拓展办公市场、儿童美术市场以及其他高价值产品市场,通过打造儿童美术专区、办公专区和高价值专区,实现重点项目和重点品类的销售目标。截至2016年底,公司晨光系零售终端超过72000家,其中54469家标准样板店,7872家高级样板店,7412家加盟店以及3013家办公店。公司渠道数量与质量持续提高,市占率提升可期。 投资建议:我们预计公司2017~2018年营业收入分别为56.93亿元和68.43亿元,同比增长分别为22.1%和20.2%;净利润分别为5.71亿元和6.86亿元,同比增长分别为18.6%和20.1%;EPS分别为0.62元/股和0.75元/股,对应的P/E分别为29x和24x。公司受益于文教办公用品巨大的市场空间,渠道的数量与质量持续提高,未来市占率有望提升,新业务晨光生活馆与晨光科力普发展迅速,未来公司业绩增长可期,维持“买入”评级。 风险提示:文教办公用品市场竞争加剧。

事件。 (1)3月13日晚,公司发布年度报告。公司2016年营业收入为34.66亿元,较上年同期增21.26%;实现归属于母公司所有者的净利润为3.30亿元,较上年同期增28.71%。分季来看,公司2016年Q4实现营收10.27亿元,同比增长23.84%,归属于上市公司股东的净利润1.13亿元,同比增长15.32%。业绩基本符合预期。 (2)同时,公司发布对外投资公告。公司拟出资3亿元参与九州证券增资扩股计划,认购价格3.60元/股,增资扩股计划完成后,公司将持有九州证券0.712%股份。 简评。 多品牌持续推进,零售业务收入稳步成长。 (1)美克美家:产品方面,入门级产品及黑标商品的上新,满足从低到高的客户需求,窗帘的销售同比实现了30%以上的增长;营销管理方面,美克美家通过客单价管理、老客户唤醒计划等,下单顾客数稳定增长,拉动销售业绩不断提升;渠道方面,2016年新增5家店面,优化升级8家店面,调整关闭7家店面,截至2016年底,共有店面82家,驱动收入持续成长。 (2)A.R.T.:产品方面,秋季上新的市场反馈强烈,对销售提升明显。A.R.T.渠道方面,公司积极完成一、二线城市的布局,并下沉部分经济发达的三线城市,2016年底,A.R.T.直营店及加盟店布局已达84家,覆盖国内70个城市,其中加盟店78家,直营店6家。 (3)Rehome:2016年Rehome强化营销,通过调整门店布局,调整店面商品结构,提升展销比,家具类销售较2015年提升50%。报告期Rehome在重点城市的地标级购物中心新开6家门店,至2016年末,门店数量达到10家。 (4)YVVY:2016年YVVY积极合作各大购物中心,同时强化线上线下联合营销,相互引流,销售快速增长。报告期YVVY继续在城市时尚地标开展布局,新增3家YVVY门店,至2016年末,YVVY门店数量达到5家。 (5)电商:公司完成了电子商务第三方平台业务体系规划,完成了客厅、卧房、餐厅三大功能组线上专供商品上新与推广工作,顺利完成了6.18、双11等大促活动,高效完成了年度销售目标,同比大幅增长,为线下门店实现有效引流。 毛利率下降,费用率下行。 2016年美克家居毛利率为57.54%,较上年同期下降3.74pct,主要因公司加大对国内业务停产产品的清仓力度,同时对国外批发业务加大非盈利产品清仓消化所致。 2016年美克家居期间费用率为45.00%,较上年下降2.14pct。其中受利息支出增加及汇率变动导致的汇兑损益等费用增加影响,2016年财务费用率增长0.56pct至1.96%;由于职工薪酬、折旧、税费较上年增加10.48%,但增速低于营收增速,2016年管理费用率减少0.89pct至9.11%;由于店面升级及新开店面导致资产使用费与工资增加15.11%,但增速低于营收增速,2016年销售费用率减少1.79pct至33.92%。 拟3亿元参股九州证券,开拓金融业务。 九州证券控股股东为同创九鼎投资管理集团股份有限公司,2015、2016Q1净利润分别为2.07亿元、2.06亿元。公司参与九州证券增资扩股计划,有助于公司拓展金融投资业务,优化产业布局,有利于扩大投资收益来源。 展望2017:智能制造持续推进,渠道持续拓展。 (1)智能制造条件成熟、供应链体系不断优化。 公司自2012年与IBM合作开始推进的智能制造项目——即MC(大规模定制)和FA(工厂自动化)正逐步构建数据驱动的生产模式,促进大规模定制和C2M(客厂一体化)商业模式与信息技术的融合。目前,智能工厂运营条件已初步成就,信息系统软硬件总体运行趋于稳定,数据流和数据驱动初见成效,基于MC业务模式的标准化产品研发已进入试生产阶段。 公司2016年借助外部专业机构启动供应链优化项目,包括设计针对多品牌的差异化供应链战略、进行订单管理改善、建立品牌级别精细化管理等,2016年零售全品类需求平均预测准确率提升了20%,后备库存周转天数提升了30%,配送周期下降到了9天,订单平均交付周期下降了13%,供应链绩效得到了明显的提升和改善。 (2)公司拟以12.14元/股发行13179.57万股募集16亿元定增项目于2017年1月13日过会。 天津制造基地升级扩建项目:预计总投资18.5亿元,拟投入募集资金16亿元,建设期3年。新建两条板木定制柜类家具生产线,对两条实木家具生产线进行自动化推广升级改造,同时新建及改造物流库房,实现智能物流。本项目实施后可新增板木定制柜类家具产能和实木家具产能,提高物流仓库智能化。同时项目实施使人工效率提升一倍,交付周期大幅缩短,在效率提升的同时节约成本,提升产品质量,更好地满足客户多样化需求。达产后可实现年销售收入26.31亿元,净利润3.85亿元。 (3)与红星美凯龙战略合作,加快推进A.R.T.品牌开拓。 2016年12月3日,公司与红星美凯龙签订战略合作框架协议,协议有效期一年,此次合作,美克家居A.R.T. 品牌将依托红星美凯龙商场、城市综合体、购物中心等优质商业资源迅速布局,加快推进A.R.T.品牌在空白城市的开拓,完成全国一、二线城市布局,下沉部分经济发达的三线城市,以构建健康有序的加盟商生态圈为目标,创建强势品牌,实现稳定增长。 投资建议:美克家居作为家具行业龙头,品牌矩阵完整,各品牌布局推动有力,线上线下融合发展,MC+FA项目抢占“智造”高点。我们预计,2017-2018年,公司归母净利额分别为3.80、4.42亿元,同比增长14.8%、16.2%,EPS(对应高送转及定增后的股本17.9亿)为0.21、0.24元/股,对应PE分别为25、21倍,目前总市值94.94亿,维持“买入”评级。 风险因素:人造板价格下跌,产能投产时间不及预期。

公司发布2016 年年报。2016 年公司实现营业收入85.37 亿元,同比增长115.53%,实现归母净利润3.94 亿元,同比增长133.85%。其中2016Q4 实现营业收入30.11 亿元,同比增长63.67%,当季实现归母净利润1.21 亿元,同比增长171.09%。 公司董事会审议通过2016 年度利润分配预案为:以未来实施分配方案时股权登记日的总股本为基数,向全体股东每10 股派发现金红利 0.56 元(含税)。 1、进出口全面增长,跨境电商业务继续高歌猛进(1)2016 年公司电子商务业务总体实现营业收入83.82 亿元,同比大幅增长124.79%,占总体营业收入98.18%,占比继续攀升。电商业务总体毛利率48.74%,比上年同比减少7.46pct。 销量提升带动收入大幅增长,2016 年电商业务销售量达6790.69万件、个、台等,同比增加97.53%。 (2)出口方面,公司全资子公司环球易购出口B2C 业务作为公司最核心业务,贡献绝大部分盈利,2016 年取得较快增长,实现营业收入67.40 亿元,同比增长84.86%,归母净利润3.95亿元,同比增长135.47%。另一出口平台控股子公司前海帕拓逊2016 年实现营业收入12.89 亿元,同比增长176.63%,归母净利润1.14 亿元,同比增长157.48%。其中服装服饰类、 3C 电子类、安防产品类、家居园艺类、运动类等产品均保持快速增长。进口业务收入占比目前较小,但增长迅速。2016 年环球易购跨境进口业务实现营业收入4.23 亿元,比上年同期增长425.71%,,归母净利润-5,257.24 万元,年末已实现单月盈利。 (3)2016 年公司三费增长幅度较大,但收入增加使得比率下降,盈利效益有所提升。销售费用、管理费用和财务费用分别为33.48 亿元、2.20 亿元和1058.16 万元,分别同比增加76.95%、92.48%和383.38%。销售费用率和管理费用率分别为39.22%和2.58%,较2015 年减少8.55pct、0.31pct,主要因为营业收入增长幅度较大。期间费用的增加与公司销售规模增加带来的管理支出、营销推广费、物流费增加相关,财务费用增加乃公司2016年短期及长期借款均大幅增加所导致。 (4)库存周转率有所下降,应收账款周转率提升。由于销售规模的扩大、公司销售旺季及春节前进行储备存货以及子公司并表等因素,2016 年末公司存货金额25.73 亿元,同比增加217.92%,存货周转率为2.61,较2015 年末3.19 有所降低。同时公司应收账款和应付账款均有所上升,分别同比增加106.13%、105.36%,应收账款周转率提升幅度较大,2016 年末20.50,较2015 年末的12.35 有所提高,周转天数由29.16 天下降为17.56天,盈利实现能力得到提升。公司2016 年应付账款周转率为6.93,较2015 年末的6.76 有所增加。 2、国内跨境电商行业规模高速增长,公司作为龙头企业,积极外延并购,未来前景广阔(1)国内跨境电商行业规模高速增长,据商务部和海关总署,2015 年我国跨境电商的交易规模为4.8 万亿元,同比增长约28%,2011-2015 年的CAGR 高达40%。据艾媒咨询《2016-2017 中国跨境电商市场研究报告》显示,2016 年中国跨境电商交易规模达到6.3 万亿元,预计2018 年交易规模将继续增加至8.8 万亿元,其中以跨境出口为主流。据商务部和海关总署统计,2015 年我国跨境出口电商交易额占整体83.1%,且近年来B2C 模式占比不断提升,从2013 年1976 亿元提升至2015 年5032 亿元,占出口跨境电商GMV 的比重从8.32%提升至12.62%。同时受国内消费结构升级的影响,2012 年以来进口电商保持向上高速发展,据艾瑞咨询统计,2015年进口电商市场交易规模达9 千亿元,增长率为38.5%,渗透率达8.6%。 (2)国内跨境电商龙头,进出口综合布局全面发展。公司作为目前国内跨境电商龙头企业,在“B2C+B2B”、“出口+进口”、“自营+第三方平台”、“运营+服务”、“线上+线下”等领域进行综合战略布局,打造立体、多元的跨境电商综合生态圈。出口方面,公司依靠环球易购为主平台,形成多品类、多语种、多维度的垂直电商平台体系,其旗下自营平台截止2016 年末合计注册用户数量超过7018 万人,月均活跃用户数超过1500 万人,在线产品SKU 数量超过35.6 万个,规模优势明显。2016 年10 月公司增资另一出口平台前海帕拓逊,持股比例达到90%,其专注中国高品质高性价比产品,目前已孵化出三个基于欧美电商网络的品牌,如mpow。进口方面,公司2015 年8 月开始经营跨境电商进口业务,依托跨境电商进口自营平台“五洲会”实现线上线下多渠道发展。同时通过投资易极电商、跨境翼、优壹电商等跨境进口公司,不断深化和完善跨境进口链条。 投资建议:国内进出口跨境电商飞速发展,公司作为A 股市场唯一主营业务为跨境电商的公司,业务能力强劲,现有跨境出口电商核心业务增长稳定,优势明显,未来向跨境出口B2B 业务、跨境进口电商业务延伸。 同时公司积极进行外延并购,不断扩大规模、增厚利润,持续提升公司全产业链的核心竞争力,跨境电商生态链布局未来潜力巨大。我们预计公司2017-2018 年业绩将持续高速增长,分别实现净利润8.04 亿元、11.29 亿元,考虑定增摊薄后总股本的EPS 分别为0.56、0.79 股,对应PE 分别为31.2、22.2 倍。考虑到公司进出口业务增长稳健,盈利能力持续向好,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险因素:外部需求不振导致出口业务增长不达预期;公司布局跨境电商进口业务、跨境电商出口B2B 业务等带来的管理风险;电子商务与大型商场等实体店的市场竞争风险。

公司发布2016年年度报告,飞亚达2016年实现营业收入29.94亿元,同比下降5.32%;实现归属于上市公司股东的净利润1.11亿元,同比下降9.07%;EPS为0.25元/股;每10股派发现金红利1元(含税)。分季度看,2016Q4公司实现营业收入7.60亿元,同比增长9.42%;实现归属于上市公司股东的净利润为234万元,同比下降84.48%。业绩整体符合预期。 1.收入增长逐季回暖,盈利能力保持稳健2016Q1~Q4公司分别实现营业收入7.33亿元、7.47亿元、7.55亿元和7.60亿元,同比增长分别为-18.02%、-5.47%、-3.76%和9.42%,公司营业收入增长逐季向好。 2016年公司销售毛利率为40.79%,较2015年38.98%增加了1.81pct;销售净利率为3.69%,较2015年3.86%小幅减少0.17pct,盈利能力保持稳健。 期间费用率有所提升。2016年公司销售费用率为25.4%,较2015年24.65%增加0.75pct;管理费用率为6.72%,较2015年6.26%增加0.46pct;财务费用率为2.3%,较2015年2.98%减少0.68pct。 2.看好2017名表复苏。 2016年公司营业收入同比下降5.32%,我们认为主要是名表业务的收入下滑所致。分产品来看,2016年公司名表业务实现收入19.74亿元,同比下降8.1%,名表业务毛利率为25.66%,较2015年增加1.27pct;飞亚达表业务实现收入8.97亿元,同比增长1.36%,公司自有品牌持续增长,其2016年毛利率为67.90%,较2015年减少0.23pct。2016年公司飞亚达表共销售约97.5万只,较2015年增长0.74%,平均销售单价为920元/只。 我们认为公司名表业务下滑主要是受名表消费的宏观环境。 改变所影响。2016年1月~7月,中国进口瑞士手表金额连续下滑,增速在2016年4月一度达到-36%。受整体宏观消费环境的影响,公司2016年名表收入减少8.1%。但是我们发现自2016年10月以来,中国进口瑞士表金额已经连续4个月增长,2016年10月~2017年1月瑞士表进口额增速分别为2.8%、7.9%、3.9%和7.8%,可选消费行业出现复苏迹象,我们看好公司名表业务后市表现。 3.全渠道零售体系进一步发展。 2016年公司“产品+渠道”的商业模式继续优化,继续推进以名表品牌、飞亚达品牌、唯路时、JEEP为主题的品牌发展战略,进一步发展以亨吉利、销售公司、香港公司、68站共同铺设的涵盖中高端、时尚、电商、海内外的去渠道销售体系。目前公司飞亚达品牌已进入30个国家或地区,境外渠道数量超过100家,境内渠道已超过3000家。 投资建议:飞亚达专注于钟表行业,通过“产品+渠道”的商业模式,打造了中高端、电商与海内外全覆盖的零售网络,形成了高端品牌、飞亚达品牌和时尚品牌为主的自有品牌群组,是国内钟表零售行业的龙头企业。 我们预计公司2017年营业收入为33.29亿元(+11.2%),净利润为1.33亿元(+20.4%),EPS为0.30元/股,对应P/E为47x,维持增持评级。 风险提示:需求大环境依然发力;手表零售业务竞争加剧。

事件 3月13日,梦百合家居在北京举行名为“行业正能量”的发布会,梦百合家居董事长与居然之家集团副总裁及索菲亚副总经理现场签署战略合作协议,梦百合携手国内家居行业两大顶级品牌居然之家和索菲亚全屋定制,共同打造国内首个“零压战略联盟”。 简评 与居然之家、索菲亚强强联手,渠道、产品共享,发展共赢。 一方面,此次合作,梦百合家居旗下品牌“Mlily梦百合”将会全面进驻居然之家卖场,梦百合将拥有国内领先家居购物中心居然之家旗下167家商场的优先进驻权,在居然之家后续的新店中,梦百合也会抢先入驻。 另一方面,梦百合与索菲亚合作始于2015年,Mlily梦百合零压床垫铺设于索菲亚国内上千家门店中进行售卖,而这次合作双方将进一步深化,索菲亚新增的渠道将完全向梦百合开发,梦百合所有的新产品和索菲亚共享,梦百合将铺设的床垫增加,将有更丰富的产品品类进驻到索菲亚1700余家门店,既有原有的零压床垫和零压枕,也有新增的电动床等零压产品,此次合作将大大加深双方的品牌粘性。 渠道资源丰富实现全国覆盖。 截止2016年6月底,公司国内共拥有直营网点21家,特许加盟经销商共有98家,同时,梦百合与亚朵、华住、宜必思等连锁酒店,索菲亚家居等建立了合作代销关系,并基本实现索菲亚全渠道覆盖,其中索菲亚衣柜截至2016年H1拥有全部店面超过1700家,华住酒店集团目前在中国360多个城市里拥有3000多家酒店。国外渠道上,公司目前间接为JYSK、MACY’S、LOWE’S等境外知名企业提供ODM产品,OBM自主品牌则以经销商为主,共有国外经销商8家,美国梦百合等4家子公司销售平台。 此外,公司募投资金0.53亿元用于“营销网络建设项目”,预计新增战略加盟专柜190个,战略加盟专卖店210个,旗舰店5家,建设期30个月。 上游原材料TDI价格大幅上涨,公司业绩短期受到影响,后续有望修复。 公司主要原材料为聚醚、TDI等化工原料,公司原材料成本占公司生产成本比重相对较高,2016H1公司原材料占成本的比重分别为71.41%,原材料价格对公司业绩影响较大。 2016年下半年,TDI价格出现较大的上涨,其中2016年10月份一度突破50000元/吨,为2009年以来最高点。之后TDI价格开始快速回调,并于2017年初反弹。截至2017年3月5日,TDI最新价格32400元/吨,1-3月均价29,415.46元/吨,同比2016年1-3月均价11,515.91元/吨上涨155.43%,原材料价格上涨给公司带来较大的成本压力。我们认为,后续随着TDI价格的回归理性,公司成本压力将得到缓解,2017年下半年业绩有望得到修复。 产能持续释放,跨入智能家居新领域(1)产能持续释放。产能方面,截止2016年6月底,公司记忆绵床垫产能220万个、记忆绵枕产能900万个。上市后3到4年记忆绵床垫、记忆绵枕产能有望分别达370万个、1260万个,公司产能利用率饱和,消化产能无虞。此外,募投资金4.65亿元投资“记忆绵床垫、枕头技改及扩产项目”,建设期3年,达产后,将新增记忆绵床垫产能148万个,记忆绵枕产能362万,预计新增年平均收入6.23亿元,平均税后利润1.11亿元。 海外产能方面,2013年公司收购了恒康塞尔维亚90%的股权,我们预计恒康塞尔维亚有望很快成为业绩驱动,保障海外产能。 (2)参股绵眠科技,跨入智能家居领域。公司2016年10月26日公告,拟以现金750万元向绵眠智能科技有限公司增资,增资后持有绵眠科技15%股权。绵眠科技主营人工智能睡眠产品,该产品将人工智能芯片与传统家居产品结合,利用人工智能技术提高用户的生活环境和加强身心健康。绵眠科技线上线下渠道多元化,同时已搭建了用户的健康大数据平台,可为用户提供更丰富及多样化的服务。2015年、2016年1至9月营收分别为4.4万元、35.97万元,净利润分别为-7.28万元、-834元。通过绵眠科技公司正式踏入智能家居领域,有望与梦百合产生良好协同效应,降低智能产品成本、打开市场空间,提升竞争力。 投资建议:梦百合所处记忆绵床垫市场成长性高、空间广阔。一方面,公司产能持续释放,产能利用率饱满,产能消化无虞,另一方面,公司ODM客户优质,并不断完善以“MLILY”为主的自主品牌体线上线下渠道,打造业绩新增长点,实现ODM向OBM转型。此次与索菲亚、居然之家三强联手,渠道进一步铺开,我们预计16、17梦百合归母净利润1.91、2.49亿元,同比增16.4%、30.1%,EPS为0.81、1.04元,PE46、36倍,维持“买入”评级。

事件 2017年3月15日,公司公告,为更好的开展公司大健康业务,公司控股子公司深圳劲嘉健康产业管理有限公司拟在中国广州市出资设立子公司,名称为广州劲嘉健康产业投资管理有限公司,注册资本3000万元。 简评 设立投资公司,助推大健康产业链发展。 公司根据《公司五年发展战略规划纲要(2016年-2020年)》,将在继续大力发展烟标及智能包装业务的基础上,努力形成“大包装+大健康”并驾齐驱的局面,到2020年,健康产业收入争取占公司营业收入的10%,成为公司第二大产业。我们认为,此次对外投资设立控股子公司有助于推进公司大健康产业链的布局及业务规模的快速发展,将有力推动公司双主业布局,符合公司发展战略及全体股东的利益。 定增打造大包装产业闭环。 公司拟以9.14元/股非公开发行不超过1.81亿股,募资不超过16.5亿元,打造大包装产业链闭环,同步推进四大项目: 基于RFID技术的智能物联运营支撑系统项目(5.22亿元),贵州省食品安全(含药品保健品)物联网与大数据营销溯源平台项目(1.82亿元),新型材料精品包装及智能化升级项目(7.95亿元),包装技术研发中心项目(1.52亿元)。本次项目的实施,公司将形成从新型材料研发到智能精品包装设计、制造再到信息追溯、物流追踪全产业链产品体系,大包装产业链闭环趋成。目前非公开发行股票申请已近获得审核通过。 引入复星作为战投,加快双主业驱动战略发展。 郭广昌旗下的复星安泰拟以12亿元认购本次增发股份中的1.31亿股,股票锁定期为三年,复星安泰为复星集团控股子公司。 双方合作协议的主要内容包括大包装产业链上产品和应用范围的延伸、大健康领域的共同投资、大包装、大健康领域的全球化产业拓展、业务合作。公司引入复星安泰作为公司的战略投资者,有利于强化公司的资本实力,并通过引进和借鉴复星集团先进的管理经验、资本运作经验、风险控制经验等,加快实现做大做强大包装和大健康两大产业的战略目标。 烟标行业触底,且上游原纸预计高位回撤。 2016年,受经济下行、卷烟提税顺价、一些地方控烟过激等多重压力的影响,全国卷烟销售出现下滑。根据全国烟草工作会议上的报告显示:2016年,烟草行业实现工商税利总额10,795亿元,比上年同期下降5.6%;实现销售4,701万箱,比上年同期下降5.6%,2017年1月,实现销售662.45万箱,同比下降9.62%。2016年实现产量4710.78万箱,同比下降8.07%,2017年1月实现产量589.57万箱,同比下降12.85%。此外,2016年下半年以来,由于G20峰会召开,大气污染防治使供给侧缩紧,限超运输新规推行使成本提高,各纸类价格大幅上涨,给中游纸包装企业带来较大成本压力,我们预计后续上游原纸将回归理性,为公司带来成本端节约。 投资建议:综合来看,未来公司业绩展望稳健,(1)烟标+镭射包装主业内生增长继续稳健;(2)横向、纵向外延并购拓展加速;(3)新材料精品包装业务业绩转化可期;(4)定增项目和与复星的合作的深入,我们预计公司2017-18年净利润6.91、8.29亿元,同比增18.8%、20.3%,PE20、16(考虑1.83亿股摊薄22、19),总市值135亿(154亿),考虑到公司大健康战略加速布局,而引进“复星安泰”优秀的战略投资者,转型成功亦可期,维持“买入”评级。