技术输出模式再下一城,业绩高增长有保障 公司近期公告与河南平萧建设签署钢结构住宅体系合作协议,由公司出资1,000万元占股10%与平萧建设合资设立钢构公司,平萧建设向公司支付3,000万元技术使用费,并按照开发/承接项目的建筑面积支付5元/平米费用。今年以来,公司累计新签技术转让协议17单,近三年累计签署27单,上半年确认资源使用费收入4亿元,超过80%的毛利率使得公司上半年净利润大幅增长683.03%。公司三代钢管束技术输出模式优势显著,盈利能力强,有助于保障公司轻资产模式下的业绩高增长。 上半年业绩大超预期,盈利现金流均呈改善 公司上半年实现营业收入16.99亿元,同比增长13.51%;实现归母净利润2.21亿元,同比增长683.03%,其中传统业务收入12.80亿元,同比下滑7.96%。综合毛利率由去年同期14.96%上升至16.99%,其中多高层钢结构业务毛利率19.90%,同比上升0.49个百分点,未来将因高盈利技术输出业务大幅增长而上升。期间费用率基本持平,其中仅管理费用率上升2.3个百分点,主要受股权激励费用摊销影响。技术输出模式下经营现金流大幅好转,实现净流入2.37亿元,同比增加约1.0亿元。 政策红利持续释放,传统钢结构订单及模式输出双受益 9月14日国常会再次强调大力发展钢结构及装配式混凝土装配式建筑,去年全国住宅新开工10.7亿平方米,其中钢构住宅占比不足1%。未来人工成本上升是大趋势,钢结构将成为最经济的装配式建筑,如果能在十年内完成提高到20-30%的目标,空间比较大。受益于持续释放的政策红利,公司上半年钢结构主业订单同比增长34%,其中二季度单季增长112%,预计全年钢结构主业收入负增长趋势将有所缓解。截止今年6月底,公司已合资设立12家联营工厂,其中去年已开始开工的新疆23万方的钢结构住宅项目,有望在今年形成稳定的技术服务费收入。 商业模式优越,员工激励机制完善,维持“增持”评级 公司的“技术转让+使用”新商业模式已经逐步获得验证及认可,未来有望形成公司收入利润的稳定增长点,同时公司先后实施了股票期权、限制性股票、员工持股等激励方案,员工完成业绩动力充足。我们维持关于住宅钢结构产业在2016年迎来配套政策蜜月期判断,公司独创的技术服务商业模式将在未来几年获得更多的认可和订单。预计公司2016-18年的EPS为0.36/0.57/0.72元,CAGR40.47%,合理价格区间12.54-14.25元(对应2017年22-25倍PE),维持“增持”评级。 风险提示:商业模式推进不顺利,钢结构住宅政策低于预期。

收购博睿赛思,将成为公司第一大股东。 公司2016年9月26日晚公告拟发行股份及支付现金够买资产并募集配套资金。公司拟以9.58亿元的价格够买博睿赛思100%股权,其中以现金方式支付交易对价40%(3.832亿元),在获证监会核准情况下以发行股份获得剩余60%股权(5.748亿元)。此外,公司拟向不超过10名特定投资者发行股份募集配套资金,总额不超过2.6亿元,拟用于支付部分现金对价、相关中介机构费用和博睿赛思移动营销综合服务平台建设项目。发行股份购买资产价格为6.81元/股,募集配套资金发行底价为6.81元/股。支付现金不以发行股份购买资产成功实施为前提条件。收购标的公司40%股权后,公司将成为博睿赛思第一大股东,对标的公司将形成有效控制。 收购标的估值合理,盈利能力较强,业绩增厚效应明年凸显。 博睿赛思是业界优秀的移动数字营销解决方案提供商,2016年上半年毛利率达65%。原股东承诺,2016-2018年博睿赛思实现的净利润达6700/8710/11330万元。按照9.58亿元的对价,收购价格折合16年PE14.3X,估值较为合理。我们选取主营业务收入中数字营销类业务占比较大的6家上市公司(明家科技、利欧股份、蓝色光标、腾信股份、华谊嘉信、省广股份),其16年整体市盈率达34.38X。我们预计今年标的公司能实现最后一个季度的并表,假设收入没有明显季节性,预计标的公司能够给公司带来670万元净利润。2017年,假设标的公司完成承诺净利润,由现金收购带来的业绩增厚将达3484万元。如果发行股份获批,将带来额外利润贡献。 资源与需求的优化匹配,协同效应明显。 本次交易完成后,上市公司与标的公司在客户资源、业务信息等方面可以实现共享,公司通过博睿赛思可以链接到许多优质的广告媒体资源,实现上司公司客户移动广告需求与这些优质广告资源的对接,为客户提供更全面的服务,进一步推动公司“生态景观+绿色环保+智慧民生”的平台布局的落实。公司以地产园林为主,积累了众多优质房地产商及其他客户资源。房地产商广告投放逐渐由传统媒体向移动新媒体转变,公司的客户资源将带来博睿赛思新的客户网络。 深蓝环保增厚业绩明显,枫彩生态投资收益大幅缩水,维持“买入”评级。 深蓝环保2016-18年承诺净利润为4640/6728/9082万元。随着深蓝环保进入上市公司融资平台,我们认为环保业务未来完成净利润承诺的概率较大。由于三特索道收购枫彩生态事宜已暂时中止,公司投资收益将大幅缩水,和我们原来预期有较大差异。所以我们调低了盈利预测,我们预测公司2016-18年EPS0.13/0.21/0.25元(摊薄股本后),YoY+21%/56%/20%,CAGR36%。公司在停盘期间(4月28日-9月26日),所属行业(申万园林工程)涨幅20.92%,复牌有一定补涨需求。考虑将园林、环保以及移动数字营销业务分部估值,对应合理估值区间8-9元,维持“买入”评级。 风险提示:房地产业务低迷,博睿赛思未能完成承诺净利润。

微玻璃纤维棉龙头,业绩高速增长. 公司是微玻璃纤维棉及制品龙头,2015年上市,目前产品主要包括玻纤空气过滤纸、VIP芯材及AGM隔板、微纤维玻璃棉等,主打洁净(工业和民用滤纸)和节能保温(冰箱冰柜保温材料),积极开拓铅酸电池隔板和轻量化材料领域。公司优势在于上游微纤维玻璃棉到下游微纤维棉制品产业链完整,同时军工转民用技术实力雄厚。 公司当前产能利用率近100%,IPO及今年定增方案主要用于产能扩张,扩张产能大部分将在16年年末至17年年末建成投产,预计将继续带来高速成长。今年上半年公司实现营收1.43亿元,YOY+38%;归母净利3035万元,YOY+106%,业绩实现高速增长。 滤纸主打中高端领域,工业升级与空气净化需求共促增长. 公司滤纸主要用于工业过滤和空气净化器配件更新。国内电子、制药等行业投资增速维持在14%高位,电子等行业投资中约5%为滤纸投资,新增投资需求旺盛;同时玻纤滤纸更换周期一般在两年左右,存量更新需求坚挺;民用方面空气净化器年销售近1000万台,环保意识提升和公共场所空气质量要求对未来需求有支撑;公司产品适配松下、飞利浦等品牌,主打中高端HEPA滤纸,更换周期在6个月左右,目前向C端延伸,加强天猫、淘宝等电商直销,提高单品利润率。公司滤纸板块产能3000吨,近期收购常州和益与重庆纸研院,产能逐步提高。上半年滤纸营收8384万元,YOY+22.7%;受益天然气降价和技改降本,毛利率提升10.8pct至54%。 VIP芯材前景渐明,AGM隔板收入激增. 公司VIP芯材主要用作冰箱保温板,效果好于现行硬质聚氨酯泡沫。国家节能标准提高要求提升,同时VIP板价格在100元/平以下,经济性较好,因而未来VIP板需求有望提升,同时小家电和建筑保温VIP板需求亦有挖掘空间。公司产品主要供给松下等客户,与松下合资建厂,未来可继续提升大客户占比。AGM隔板主要用于汽车起停系统中铅酸蓄电池部分,绝大部分海外出口。欧美约70%汽车配备起停系统,技术成熟;预计2020年我国将有超40%新车配备起停系统,发展空间较大。目前公司国内电池客户(如南都、天能等)开拓进展较快。上半年VIP芯材产能受限,收入YOY-38%;AGM隔板收入YOY+436%。预计两个板块17-18年均有产能扩张。 产能陆续投放,下游需求坚挺,首次覆盖,给予“增持”评级. 暂不考虑利润分配(10转12),预计公司2016~18年EPS为0.68/1.24/1.77元,YOY+100%/82%/43%,CAGR+73%。公司17-18年进入产能投放周期,下游需求坚挺,产能利用率有望维持当前高水平。参考可比公司业务、估值和公司增速情况,认可给予40~45倍17年PE,对应股价49.60~55.80元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:滤纸业务增长缓慢;VIP芯材替代需求释放缓慢;产能投放不达预期等。

施工业务结构优化,PPP/EPC加速布局. 上半年公司施工业务收入稳增,实现营收47.59亿元,同比增长18.95%;新中标工程合同总额62.97亿元,同比下降8.50%。新中标合同额下降主要由于公司主动优化业务结构导致房建工程新中标合同额大幅下降70.53%,而市政水利路桥等较高盈利业务新中标合同额均大幅增长。公司在PPP、EPC业务加速布局,新签订单明显增多,投资施工类业务比重上升,产业链向上延伸。今年以来公司新签位于陕西、安徽和湖南等地3个PPP项目,项目总投资达32亿元;新签位于安徽阜阳和马鞍山等地3个EPC项目,公司负责工程额达17.23亿元。 房地产业绩大幅提高,新增土地储备充足. 受益于市场整体回暖,公司房地产销售取得良好业绩,上半年实现签约销售面积22.66万平米、签约销售金额10.63亿元,同比分别大幅增长163.09%和136.06%,实现营业收入4.73亿元,同比增长19.15%。上半年公司新增土地储备面积106.71亩,截至6月末土地储备面积726.79亩,可保障公司未来2-3年开发需求。 新建水电站陆续投入运营,水电装机容量创新高. 上半年公司水力发电业务发电量和营收同比大幅增长,完成发电量20,953.23万KW.H,同比增长53.64%,实现营业收入0.49亿元,同比增长49.18%。随着公司对恒远水电完成增资、权益比例进一步提高,同时年底前丹珠河三级电站和东月各河一、二级电站等3所水电站将建成发电,届时公司水电装机容量将达到24.61万KW,预计水电业务规模的不断扩大将为公司带来更多持续稳定收益。 国企改革强力推进,两优势助力业绩提升. 公司作为安徽省国企改革的排头兵,近期两项措施落地:1)吸收安徽建工集团,重组成为国内建筑龙头企业;2)22%员工6.08亿元认购9,296.64万股股份。我们预计国改将为公司发展带来两项优势:1)在安徽省内建筑行业形成绝对优势,借助公司全产业链的优势和安徽省国资委的支持,在省内PPP项目的竞争中优势显著。同时,建工集团的海外工程承包资质有助于公司开拓海外业务,借力一带一路;2)本次资产注入一定程度上对建工集团资产进行了剥离,将优质资产注入安徽水利,有助于提升集团利润率。同时,建工集团集采平台5月份上线,有助于降低采购成本,提升集团毛利。 看好国改和PPP带来的持续高增长,首次覆盖给予“增持”评级. 我们预测公司2016年将完成集团整体上市,2016-18年整体并表后的EPS将分别为0.37/0.40/0.44元。看好公司受益于国企改革和PPP带来的业绩持续增长,认可给予2017年30-32倍PE,对应合理价格区间12.00-12.80元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:业务结构调整进度缓慢;新增订单下滑风险;房地产投资回落风险;PPP项目回款不佳;国改进度慢于预期等。

拟收购中复联众26.5%股权,拓展下游叶片业务 公司近日公告,拟以现金7.61亿元收购中复连众26.52%股权,对应中复连众股权全价28.70亿元;中复联众净资产近期评估价值为29.45亿元,隐含PB为0.97倍。中复连众的控股股东中复集团实际控制人为中建材集团,中建材同为公司实际控制人,此交易形成关联交易。此次收购是公司向玻纤产业链下游延伸,也是中材、中建材合并方案被国资委通过后复合材料领域首次整合,整合进程超出市场预期。 开启下游扩张,享受中复连众利润增厚 中复连众主要产品为风力发电用叶片、防腐用管罐等,是中建材旗下主营风机叶片的新材料公司,主要原材料为玻纤,处于公司产业下游。公司是玻纤行业龙头,行业价格控制力强,玻纤产业下游众多,公司后续扩张方向相应较多。此次收购是公司在新材料/复合材料下游领域布局的开端,后续布局值得期待。此次收购同时有望增厚公司业绩。合并报表口径下,中复连众15年净利4亿元,今年一季度净利2866万元;作为参考,今年上半年中材科技风电叶片毛利润同比下降43.5%,如果中复连众全年净利降幅在40%左右,则对公司净利增厚可达5000~6000万元。 两材旗下复合材料平台,仍有优质资产整合预期 8月22日国资委通过中材、中建材合并方案,两集团在玻纤板块控制力较强,旗下中国巨石产能约142万吨,泰山玻纤产能约40.4万吨,两者总计占全球玻纤产能超30%,对上下游议价能力强。同时公司作为中建材旗下复合材料龙头,料将成为复合材料整合平台。中建材旗下拥有中复连众、中复丽宝第、中复西港、中复神鹰等资产,涵盖塑料、涂料、玻纤制品、复合材料船艇等多个领域;中材旗下亦有风电叶片、汽车复合材料、特种纤维等方面资产。此次收购是两材合并方案通过后公司在复合材料方面首次整合,随着两材继续融合,我们判断公司仍有资产整合预期,利于公司沿产业链扩张。 玻纤景气度高企,整合进程超预期,维持“增持”评级 中复连众系中外合资经营企业,交易尚需获得主管商务部门批准,因而暂不考虑利润增厚,预计公司2016-18年公司EPS为0.64/0.75/0.82元,YOY+58%/19%/9%。综合考虑公司未来三年增速、可比公司估值水平和短期整合预期,认可给予公司19~21倍16年PE,对应目标价12.16~13.44元,维持“增持”评级。 风险提示:行业景气度不达预期;原材料价格波动;海外市场开拓不达预期等。

与绿地联合中标PPP轨交大单,老牌地方国企迎来新成长. 公司与绿地控股共同发布公告,称二者组成的联合体被确定为南京地铁5号线工程PPP项目第一中标候选人。该项目起始于江宁区吉印大道站至鼓楼区方家营站,线路全长37.4公里,全部为地下线,共设地下车站30座,项目投标价196.13亿元,主要包括投融资、建设、运营和移交。公司作为轨交工程建设老牌地方国企,承接了国内外众多重大轨交工程,在工程技术、资金资源等方面具有巨大优势。 营收净利稳定增长,在手项目充沛保障未来业绩. 上半年公司实现营收113.65亿元,YOY+10.52%;归属于上市公司股东净利7.02亿元,YOY+9.88%;经营活动现金流净额从去年同期7.52亿元收窄至2.83亿元,收现比升至93.08%;投资活动现金流出从去年同期11.35亿元增至19.17亿元,投资活动旺盛;EPS为0.22元,YOY+10.0%。公司毛利率同比略降至12.61%,其中施工业务毛利率继续下降而设计业务毛利率显著上升;净利率同比略降至6.26%。海外业务稳步推进,上半年实现4.95亿元,占比4.36%。公司在手项目充沛,业绩符合我们预期,后续营收净利有望加快增长。 PPP推动订单增长,叠加国改业绩可期. 公司上半年新签订单总额约313.34亿元,接近去年全年订单总额,海外订单中标孟买两个轨道交通工程,实现去年同期零突破;PPP项目持续推进,中标株洲路网工程、杭绍台高速公路、铁路杭州南站广场工程等三个标志性项目,金额总计139.13亿元。结合公司多年BT/BOT经验,PPP项目获取有望加速,公司长期增长无忧。 同时公司二股东国盛集团是上海国企改革的两大国资流动平台之一,今年7月28日已将持股换购上海国企ETF份额,剩余持股2.40%。公司作为上海本地国改最早受益企业,进一步改革预期强烈。 内外协同促进效率提升,产业基金加速投资布局. 投资业务方面,公司面对激烈竞争充分发挥内部专业公司协同作用,有效降低投资成本;淮安有轨电车一期工程主线高架及立交部分已通车试运营,杭州文一路地下通道BOT项目施工已全面铺开。同时新型业务加快培育,公司拟出资10亿元设立产业合伙基金,进一步提升资金效率和投资效益。 订单充足PPP市场竞争力强,维持“买入”评级. 公司拟每10股派现1.5元,并预计2016-18年EPS为0.54/0.62/0.72元,公司在手订单充沛,PPP项目获取能力强,未来业绩增速有保障,叠加公司国企改革预期,认可给予2017年18-22倍PE,合理价格区间11.16-13.64元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济波动;施工订单转化率降低;国企改革进展慢于预期等。

加码特色高端幼教,收购北京培基教育 近日公司公告与培基教育签订框架协议,拟收购其100%股权,标的公司预估值3.8亿元,承诺2016-18年扣非后归母净利不低于3000/3300/3600万元,预估值为3年业绩承诺净利润平均值的11.5倍,标的公司承诺股权转让后6个月内以不低于总股权转让款40%购入公司股票,36个月内分期解锁。培基教育位于北京市朝阳区,主要从事1.5~12岁儿童教育,特色包括双语教学、亲子早教、艺体培训等方面。标的公司实际控制人庄涛先生在北京经营多家高端幼儿园,承诺交易完成后在幼儿园服务期限满三年。此次交易是公司在高端特色幼教方面又一布局,收购有助于公司提高整体教学质量和管理水平,切入北京高端幼儿园领域,加快北方业务拓展。 幼教板块不断扩张,内生外延双轮发展 公司幼教板块不断扩张,联合全人教育管理团队与浙江及周边区域幼儿园洽谈收购事项,预计今年下半年可有所斩获。幼儿园移动互联网方面,公司旗下全优宝APP继续与教育部门和其他民营幼儿园协商,根据公司前期估计,下半年料将覆盖千家幼儿园规模。前期公司拟收购徐幼集团不低于51%股权,审计、评估工作有序进行,收购完成后标的公司的幼师资源和国资背景将进一步推动公司产业发展。公司旗下南京秀强教育科技有限公司业已成立,开始进行幼儿园收购。公司参股的修齐平治基金完成对领信教育的首轮投资。公司第二产业稳步发展,年内增速预期较高。 冰箱消费升级带动主业增长,家电玻璃受益地产销售旺盛 公司上半年家电玻璃实现营收4.61亿元,同比增长31.4%;太阳能玻璃实现营收0.91亿元,同比下滑9.0%。今年上半年全国冰箱整体销量同比下滑3.0%,但中高档产品包括对开门、十字门等类型冰箱销售火爆,消费升级趋势明显,带动公司主业的彩晶玻璃逆势增长。公司作为家电玻璃龙头,积极拓展夏普、东芝等国际新客户,同时中低端家电销售的缩减推动上游彩晶玻璃小企业退出市场,行业集中度稳步提升。公司光伏板块进展顺利,出货量继续增长,AR镀膜玻璃产线已小批量供货。根据下游需求来看,我们判断主业增速能够维持。 双轮驱动构架形成,维持“增持”评级 预计公司2016-18年EPS为0.18/0.24/0.31元,YOY+80.8%/33.8%/28.8%,三年CAGR+46.1%,公司主业业绩支撑强,教育产业布局快,执行力强,参考A股幼教标的和公司主业历史估值水平,认可给予80~85倍16年PE,对应目标价14.40~15.30元,维持“增持”评级。 风险提示:转型落地不达预期;家电行业景气度下滑;光伏需求减弱等。

PPP医院项目再下一城,医疗布局稳步推进 公司6日晚公告收到《灵宝市第一人民医院建设PPP项目成交通知书》。灵宝市第一人民医院建设项目属于整体搬迁建设项目,规划占地178亩,一期工程建筑面积13.35万平方米,拟开设床位1350张,拟总投资额6.6亿元。该项目为2015年9月25日财政部公布的第二批PPP示范项目之一。此项目建设期为1年,运营期29年,项目投资年回报率为7.5%,采用使用者付费加政府可行性缺口补贴。随着中标订单的不断增多,公司在医院建设PPP方面条款将更加标准化,为公司大规模接单奠定良好基础。自公司2016年开始布局医疗板块以来,在PPP方面成果不断。 公司PPP项目商业模式日趋成熟 2016年3月1日,公司同国药控股、三门峡中心医院签订了框架合作协议。框架协议分为二期,一期主要是原党校资产置换项目,二期主要是三门峡市儿童医院综合楼建设项目,总投资约为2亿元。公司负责医院建设,项目投入使用后,三门峡中心医院在十年内分期偿还项目总投资,偿还方法双方另行协商。2016年7月14日,公司以控股51%曙光医疗的身份参与鹿邑医院PPP项目的建设施工,总投资4.08亿元。项目建设期2年,运营期10年。在运营期内,年基准回报率7.35%。2016年7月21日,公司中标贵州钟山凉都红桥三甲医院PPP项目,预计投资10亿元。公司与钟山经济开发区成立项目公司,公司自筹资金出资占股80%。 海外业务成为支撑公司业绩的中坚力量,医院PPP有望明年放量 2016年中报显示海外业务收入占比已达74.6%,利润贡献达82.6%,未来1-2年业绩无忧。海外业务发展态势良好,2016H1新签和中标合同约76亿元,是15年全年新签合同的1.7倍。我们估计在手海外订单金额约为150亿元,合同收入保障倍数9.5,未来业绩高度锁定。有了海外业务的坚强后盾,公司在医疗健康领域才能精心布局,厚积薄发。公司拥有丰富的工程总包海外经验,国内医院总包建设将成为其优势。另外,公司同四川佳乐、安杰资管和国药租赁签订合作协议,拥有丰富的资源和资金优势,成为PPP项目落地的另一核心竞争力。我们认为公司医院PPP项目的建设期多为1-2年,明年将成为医院工程建设确认的高峰。 好看公司长期业绩和医疗布局,维持“买入”评级 公司7月9日公告,拟以10.41元定增募资25亿元,大股东认购50%,彰显对公司的强大信心。我们预测2016-18年EPS为0.35/0.53/0.71元,CAGR52%。我们给予公司2016年40~45倍PE,对应合理估值区间13.9~15.8元,维持"买入"评级。 风险提示:海外订单执行情况不达预期,医院布局不达预期。

海堤围垦工程建设龙头,布局泛文娱第二主业 公司是我国海堤建设的龙头,工程资质齐全,竞争优势明显。我们测算“十三五”全国围垦市场规模将达4480~8064亿元,广阔的市场空间为公司传统主业增长带来增长空间。同时,为了抵抗经济周期对业绩的影响,丰富公司业态,公司将泛文娱行业作为第二主业。出资3250万设立控股子公司橙乐新娱,作为影视业务平台。 同时以控股子公司乐卓网络作为动漫游戏业务核心平台,打造文娱专业服务链条。 BT项目进入回购高峰,业绩预计将在今年形成拐点 2015年实现营收18.97亿元,YoY+3.5%,归属上市公司股东净利润6328万,YoY-7.87%。净利润大幅下滑的主要原因是毛利率较高的海堤业务BT工程减少。 2016年BT项目陆续进入结转周期,营收和利润预计将大幅改善。虽然公司2016年中报业绩同比有所下滑,但我们预计确认收入和利润的高峰将出现在第四季度。 PPP模式助力主营业务高增长,布局环保进一步增强接单能力 公司具有全面的工程资质,且在环保方面提前布局,承接PPP项目的先发优势明显。 公司2016年已累积中标3个PPP订单,总金额67.5亿元,且执行情况良好,远超去年37.4亿元的新签订单规模。预计在手重大订单已达71.47亿元。公司提前布局土壤修复与水处理,出资1000万设立瑞津生态与975万设立九水生态,提高了承接PPP订单的范围和能力。同时公司BT项目回购带来的充足在手现金与多渠道低成本融资可保障PPP项目的稳定执行和后续持续中标PPP大额订单。 第二主业布局清晰,差异化定位打造新的业绩增长点 文娱行业具有广阔市场空间,但尚未形成流程化的工业化体系。公司紧抓行业痛点,重点构建文化娱乐产业工业化过程中的专业服务链条,不受作品质量与票房影响,可取得稳定收益。出资3250万设立控股子公司橙乐新娱,作为公司影视业务核心平台,除服务收费外还可借助信息优势进行投资,获取超额收益。控股子公司乐卓网络作为动漫游戏业务拓展平台,已培育出经典产品,并完成发行运营平台建设,营收实现高增长,2016H1同比增长1714%。影视作品与动漫游戏作为IP产业链的一部分,其作品的创作与发行运营存在较大的相似性,二者同时布局协同效应显著。 公司第二产业布局明晰,未来发展值得期待。 看好PPP和泛娱乐行业带来的持续高增长,首次覆盖给予“增持”评级 我们预测公司2016-18年EPS0.21/0.43/0.61元,YoY+137%/107%/43%,未来三年CAGR91.4%。我们采用分部估值,传统主业合理市值区间65.3-73.1亿元,第二主业合理市值区间22.5-25亿元,总的合理市值区间为87.8-98.1亿元,对应合理估值区间11.3-12.6元。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:订单增速不达预期;PPP项目执行不达预期;第二主业的拓展面临市场风险、管理风险、政策风险等。

营收净利稳步增长,毛利率小幅下滑。 上半年公司实现营收1,834.39亿元,YoY+4.04%;归属于上市公司股东净利70.23亿元,YoY+7.66%;EPS0.38元,YoY-2.42%。综合毛利率比去年同期下降0.28%,主要由于基建设计、疏浚等业务下滑及营改增影响所致,其中收入占比最大的基建业务毛利率由于海外项目和投资类项目收入增加而提升0.36%,此外装备制造业毛利率提升4.27%;经营活动现金流净额-155.83亿元,YoY+97.71%,主要由于经营性应收款项增加和经营活动现金流入减少所致;管理费用占营业收入比例为4.88%,比去年同期上升0.42%,主要由于研发费增加。公司在手项目充沛,业绩符合我们预期,后续营收净利有望加快增长。 新签订单充足,加快投资保障未来业绩成长。 上半年公司新签合同额2,837.95亿元,同比增长7.60%,截至年中在执行未完工合同金额为9,422.99亿元,与上年末相比增长8.65%。其中上半年国内铁路建设项目集中招投标加速推进,公司新签合同额实现同比519.8%跨越式增长。投资类项目和疏浚业务分别同比大增46.1%和46.91%,其中投资类项目新签订单占基建建设业务的17%;政府采购项目累计完成投资801.90亿元,其中进入回收期涉及投资额占累计完成投资额的78.37%,累计收回资金334.94亿元;城市综合开发项目累计完成投资额445.63亿元,已实现销售额258.64亿元,实现回款189.56亿元。 受益于当前基建作为稳增长重要抓手,公司新增订单充足,后续业绩增长有保证。 “一带一路”助力国际化,国企改革试点先行。 上半年公司海外工程新签订单833.21亿元,同比增长12.0%,占公司新签订单额的31.5%;在“一带一路”沿线49个国家签订对外承包工程合同额68.26亿美元;而上半年公司海外收入为396.45亿元,收入占比约21.6%,全球布局进一步提速。按项目板块看,港口、道路与桥梁、铁路位列三甲,分别占比36%、27%、17%;按地区看,非洲、亚洲、大洋洲位列三甲,分别占比49%、20%、13%。中交集团在接受国资委业绩考核的8家建筑类央企中排名第一,目前已被国务院确定为国有资本投资公司试点,公司子公司积极发起并认购与集团内关联公司共同设立的各类产业基金份额,我们预计随着公司投资业务的快速成长,未来公司将继续受益于国有资本投资改革。 PPP和海外业务潜力巨大,维持“增持”评级。 我们预计公司2016-18年EPS为1.08/1.16/1.24元,YOY11%/8%/7%,未来三年CAGR8%。继续看好公司PPP基建业务和海外业务的未来发展,我们认为可给予公司2017年12-13倍PE,对应价格区间13.92-15.08元,维持“增持”评级。 风险提示:宏观经济波动;投资回报风险;海外项目风险;国改进展慢于预期等。

恒润科技签约大连好奇王国主题乐园总承包项目,签约协议价为2.23亿元 公司2016年8月31日晚间发布公告:全资子公司恒润科技与大连香洲温泉公园有限公司签署协议,恒润科技将对大连好奇王国进行方案设计及室内多媒体项目工程总承包。承包内容包括项目设计、主题剧场系统设备、内容提供、安装调试及运营服务一体化,签约协议价为2.23亿元按施工进度分批确认,预计总建设期为1年左右,项目后续运营分成模式待定。 高水平大型主题乐园项目签约彰显实力,“小环球”战略进一步落地 恒润科技对大连好奇王国的总承包涵盖了场地设计、施工建设、硬件与内容提供、安装调试及运营服务各个环节,主题公园的主要内容也来自恒润科技,这落实了公司主题乐园业务从创意设计、内容制作到运营为一体的业务模式。大连好奇王国位于大连香洲温泉度假区,距离市中心车程1小时左右,客源基础良好。乐园相关接待标准及技术要求参照5A级景区标准设计,规模面积达130万平方米(相比较上海欢乐谷占地面积仅65万平米)。获得高水平大型主题乐园的总承包资格彰显了恒润科技的实力。公司拓展主题乐园业务、打造“小环球”战略将进一步落地。 “地产+VR主题公园”建设模式打开增长空间,市场需求前景广阔 旅游市场的高景气度吸引社会资本涌入,地产商等转型文旅构筑主题游乐园市场需求空间,此次恒润科技合作对象的大股东是大连香洲房地产集团子公司,未来“地产+VR主题公园”的建设模式有望为公司打开管理输出、品牌输出的空间。主题公园To B业务带来稳定订单收入,后续公司向主题公园运营切入,有望进一步提升盈利空间。 短期增厚业绩,长期关注该模式的可复制性,上调至“买入”评级 本协议所涉金额2.23亿元占100%子公司恒润科技2015年度营业收入的100.58%,预计本笔收入2017年全部确认完毕,不排除后续参与运营分成的可能。暂不考虑运营分成收入,对德马吉从17年开始并表,由于考虑此次大订单,上调公司盈利预测,预计16/17/18年全面摊薄EPS为0.66/1.12/1.43元,按照现价发行后市值计算对应PE分别为47.0/27.5/21.7倍。对公司分板块估值,根据17年园林、文化传媒、会展业务分别贡献2.88/1.25/0.38亿元的业绩预测,按照对应行业17年平均估值分别给予30-33倍、35-38倍、50-53倍PE区间,加总得到公司合理市值区间为149.3-171.8亿元,因此上调对应目标价为37.20-40.57元,看好公司异地复制能力,上调至“买入”评级。 风险提示:工程进度不及预期;自然灾害等不可抗力;订单数低于预期。

上半年各项财务指标同比增速稳定,订单充足保障未来业绩增长 公司2016H1营收2,667亿元,归母净利润58.2亿元,扣非归母净利润57.9亿元,相比去年同期分别增长1.46%,9.22%,21.11%。公司毛利率较去年同期下降0.71个pct,主要原因是实行“营改增”后工程承包业务部分业务实施价税分离,使得板块的毛利下降1.11个pct。公司经营性现金流净额由正转负,高达-137亿元,主要由于本期存货增加近130亿元,经营性应收款项增加43亿元。期内公司新签订单3,756.8亿元,YoY+18.16%。截止2016年6月30日,未完成订单1.83万亿,合同收入保障倍数3.1倍,未来业绩高度锁定。 设计施工一体化服务能力增强,海外业务增长潜力巨大 分业务板块来看,工程承包维持稳定增长,2016H1贡献收入2,338.4亿元,占总收入比重高达87.7%,房地产开发和勘察设计咨询增速较高,增幅分别为27.25%、15.19%,设计业务维持较高增速也预示着公司在设计施工一体化服务能力方面的增强。我们预计2016年与公司业务相关的狭义基建投资将达4.26万亿,能有效保障公司新订单签约量。分地区来看,在一带一路的实质性进行下,2016H1海外业务收入146.4亿元,YoY+19.51%,占总收入比重5.8%。期内新签海外合同258.2亿元;截止2016年6月30日,海外业务未完成合同额3,629.5亿元,是2015年公司海外业务收入的13.1倍,占全部未完成订单比重高达19.81%,未来增长潜力巨大。 铁路工程维持高位增长,城市轨道交通成为新亮点 期内公司铁路工程新签合同额977.5亿元,YoY+21.25%,占工程承包板块合同额的32.59%;城市轨道工程新签合同额310.9亿元,YoY+80.27%,占工程承包板块合同额的10.37%。两者合计占到新签合同额的43%,且增速高于所有业务平均增速。2016年铁路投资规模仍将维持8,000亿左右,且以中西部地区为主,公司在高原铁路设计、施工的优势将充分体现;目前全国获批轨道交通建设规划的城市达到40个,十三五规划中计划在2020年有50个城市有轨道交通运行,运行里程达到6000公里,为公司在城市轨交业务上维持高速发展提供了保障。 看好业绩估值双升,维持“增持”评级 我们预测公司2016-18 年EPS 1.04/1.14/1.24 元,归母净利润CAGR 10.04%。综合考虑公司成长性及行业估值,我们认为可给予公司17年10-12倍PE,合理估值区间11.40-13.68元,维持“增持”评级。 风险提示:国内基建市场竞争进一步加剧,海外业务拓展不及预期。

业绩增长符合预期,受营改增影响明显 公司2016H1实现营收2,717亿元,YoY-0.6%;归属上市公司股东净利润54.62亿元,YoY+13.7%;EPS 0.21元。2016Q2实现营收1,455亿元,YoY-2%;净利润31.88亿元,YoY+16.7%。公司业绩符合我们的预期,受营改增的影响收入有所下滑,同时营改增也带了营业税金的节省,从2015H1的84.4亿元降低为2016H1的38.9亿元,部分导致了净利润的增厚。 营改增导致毛利率下滑,现金流大为改善 2016H1整体毛利率为8.88%,同比下降下滑1.84pct。基建板块收入占比87%,其毛利率下滑2.22pct,带动了整体毛利率的下滑。基建板块毛利率下降一方面是受营改增的影响,另一方面是部分工程项目处于收尾阶段,变更索赔尚未到位。受税费的节省、财务费用和资产减值的降低,公司2016H1净利率1.99%,同比提高0.09pct。期间费用率2016H1为4.96%,同比降低0.09pct,处于较为平稳水平。经营性现金流净额为-36亿元,YoY+78%。公司的现金流管理规划取得较好成果,改善同时来自于收款端和付款端,收现比同比提高了0.04,付现比同比降低了0.18。 新签订单总量稳步增长,细分领域竞争优势明显,PPP项目签单潜力巨大 公司2016H1新签合同4,178亿元,YoY+26%。公司铁路和城轨业务竞争力较强,城市轨道交通新签订单788.5亿元,YoY+70%;铁路新签合同1011.6亿元,YoY+48.5%。截止年中,未完工合同总计18,876亿元,YoY+4.7%。合同收入保障倍数为3.02,未来业绩确定性较高。2016H1签订的重大合同中,PPP项目金额为46.28亿元。2016年8月,公司又以PPP模式中标呼和浩特轨交1号线一期工程,金额达146.8亿元。对比兄弟央企,公司签订PPP项目还具有较大的空间。 期待海外业务发力 公司积极推进海外经营战略,2016H1新签海外合同311.7亿元,YoY+23.2%。海外业务2016H1实现收入138.76亿元,YoY+5.4%;其毛利率11.4%,基本与去年同期持平。当前海外营收占比仅5%,对比2016H1兄弟央企如中国电建23.1%、中国交建21.6%,葛洲坝17.6%的海外收入占比仍有一定增长空间。 PPP和海外业务潜力巨大,维持“增持”评级 预计公司2016-18年EPS为0.62/0.70/0.79元,YOY+15%/14%/13%,CAGR+14%。公司在手订单充沛,PPP潜力巨大,海外业务可期。我们认为可给予14~15倍16年PE,对应合理估值区间8.68~9.30元,维持“增持”评级。 风险提示:基建投资增速放缓;PPP项目推进低于预期;海外业务遭遇瓶颈等。

营收净利稳定增长,在手项目充沛保障未来业绩 上半年公司实现营收113.65亿元,YOY+10.52%;归属于上市公司股东净利7.02亿元,YOY+9.88%;经营活动现金流净额从去年同期7.52亿元收窄至2.83亿元,收现比升至93.08%;投资活动现金流出从去年同期11.35亿元增至19.17亿元,投资活动旺盛;EPS为0.22元,YOY+10.0%。公司毛利率同比略降至12.61%,其中施工业务毛利率继续下降而设计业务毛利率显著上升;净利率同比略降至6.26%。海外业务稳步推进,上半年实现4.95亿元,占比4.36%。公司在手项目充沛,业绩符合我们预期,后续营收净利有望加快增长。 PPP推动订单增长,叠加国改业绩可期 公司上半年新签订单总额约313.34亿元,接近去年全年订单总额,海外订单中标孟买两个轨道交通工程,实现去年同期零突破;PPP项目持续推进,中标株洲路网工程、杭绍台高速公路、铁路杭州南站广场工程等三个标志性项目,金额总计139.13亿元。结合公司多年BT/BOT经验,PPP项目获取有望加速,公司长期增长无忧。同时公司二股东国盛集团是上海国企改革的两大国资流动平台之一,今年7月28日已将持股换购上海国企ETF份额,剩余持股2.40%。公司作为上海本地国改最早受益企业,进一步改革预期强烈。 内外协同促进效率提升,产业基金加速投资布局 投资业务方面,公司面对激烈竞争充分发挥内部专业公司协同作用,有效降低投资成本;淮安有轨电车一期工程主线高架及立交部分已通车试运营,杭州文一路地下通道 BOT 项目施工已全面铺开。同时新型业务加快培育,公司拟出资10亿元设立产业合伙基金,进一步提升资金效率和投资效益。 订单充足PPP市场竞争力强,维持“买入”评级 公司拟每10股派现1.5元,并预计2016-18年EPS为0.54/0.62/0.72元,公司在手订单充沛,PPP项目获取能力强,未来业绩增速有保障,叠加公司国企改革预期,认可给予2017年18-22倍PE,合理价格区间11.16-13.64元,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济波动;施工订单转化率降低;国企改革进展慢于预期等。

行业景气度高企叠加天马并表,中报业绩继续增长 公司上半年实现营收8.57亿元,YOY+27.8%;归属净利1.25亿元,YOY+35.5%;经营性现金流1.52亿元,YOY+9.0%;EPS为0.65元,YOY+8.2%。公司二季度实现营收4.68亿元,YOY+10.0%;归属净利0.77亿元,YOY+40.5%;经营性现金流0.88亿元,YOY-12.1%;EPS为0.40元,YOY+37.9%。公司业绩增长基本符合预期,玻纤行业需求略好于年初预期。公司业绩增长除了天马集团并表因素外,母公司层面收入增速达15.9%,快于去年母公司上半年收入增速9.4%和全年8.2%,母公司收入增长继续恢复。 毛利率升至历史新高,收入受益经济回暖 公司上半年综合毛利33.1%,提升4.0 pct。公司玻纤制品实现营收5.91亿元,YOY+19.1%;毛利率38.9%,提升6.5 pct。化工制品实现营收2.14亿元,YOY+76.1%;毛利率18.4%,维持去年同期水平。玻璃钢制品实现营收0.47亿元,YOY+76.1%;毛利率28.6%,提升8.5%。业绩提升一方面由于天然气等成本降低,另一方面来自于产品需求景气度较高。短切毡需求工业玻璃钢和汽车轻量化分别占70%/30%,上半年经济复苏拉动传统工业玻璃钢制品需求;同时公司加强了薄毡产品海外销售力度。公司销售、管理、财务费用率达4.9%/8.8%/0.7%,销售、财务费用降低0.3%/0.4%,管理费用提升1.2%,天马并表对公司管理费用影响不显著。 新产品放量在即,并表天马打通产业链 15年公司电子毡规模投产,销量约800万平,今年年目标1500万平;市场售价约4元/平,是国外产品的一半,进口替代作用明显。公司同时公告董事会同意收购天马剩余40.4%股权,收购完成后天马成为公司全资子公司,天马集团资产优质,可长期增厚公司业绩,实现上游原纱、中游制品和下游复合材料产业链一体化。公司对原材料集体采购可实现规模效应,成本端收益明显。定增项目前期发行完成,针对玻纤产线冷修和技改扩产,总产能有望增至17万吨。 产能继续扩张,维持“买入”评级 预计公司2016-18年EPS为1.39/1.66/1.94元,YOY+25%/19%/17%,公司细分领域竞争优势明显,并表天马后原纱+制品+复合材料产业链完整,近期定增完成产能继续扩张,后期成长性强,综合考虑公司业绩增速和可比公司估值水平,认可给予36~38倍16年PE,对应目标价50.04~52.82元,维持买入评级。 风险提示:玻纤市场需求下滑;原材料价格波动;新产品推广不达预期等。