2023年 11月 30日公司发布公告，通过深交所股票交易系统以集中竞价方式回购股份 5万股，占公司总股本的 0.0062%。最高成交价为 18.28元/股，最低成交价为 18.18元/股，成交总金额为 911,600元（不含印花费、交易佣金等交易税费）。 回购激励显信心公司于 11月 21日审议通过了《关于回购公司股份的议案》，计划使用不低于人民币 5千万元（含），且不超过人民币 1亿元（含）的自有资金，通过证券交易所股票交易系统以集中竞价交易方式回购公司股份，用于实施股权激励或员工持股计划。本次公告的回购为该计划的首次回购，该回购一方面彰显了管理层对公司未来发展的信心和对公司价值的高度认可，另一方面也是为了更好地激励核心员工，助力长期发展。 EGR 冷却器龙头，有望受益于天然气重卡放量增长国六标准下，多个排放物的排放标准均提升较多，THC、Nox、PM 排放物限值相较国五标准降幅达 50%-80%。传统 SRC 技术已经无法满足法规变化后的要求，2019年 7月 1日天然气重型卡车率先开始实施国六排放标准，为达到排放要求天然气重型卡车发动机增配 EGR，渗透率达 100%。银轮股份为 EGR 冷却器独供，深度绑定潍柴动力等天然气重卡客户，单车价值量在2000元左右，有望受益于天然气重卡渗透率提升带来的 EGR 需求上涨。 海外工厂陆续投产，全球竞争力进一步提升公司墨西哥工厂已于二季度投产，为北美客户配套的多个项目陆续进入量产；波兰工厂也于三季度投产，配套北美客户德国工厂以及捷豹路虎中批量车型，后期将陆续建成热泵板换、储能液冷机组、电池液冷板等产能，配套更多欧洲本地客户。海外工厂的陆续投产使得公司的国际布局进一步完善，属地化制造能力大幅提升。 盈利预测、估值与评级我们预计 2023-2025年公司营业收入分别为 109.5/135.8/160.4亿元，同比增长 29.2%/24.0%/18.1%；归母净利润分别为 5.99/8.06/11.12亿元，同比增长 56.24%/34.59%/37.95%；EPS 分别为 0.74/1.00/1.38元/股，3年CAGR 为 42.66%。参考可比公司，给予公司 2024年 27倍 PE，对应目标价27.00元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动；重卡行业复苏不及预期；市场竞争加剧。

事件：中汽协发布11月重卡销量数据。2023年11月重卡行业销量7.1万辆，同比增长52%，环比下滑12%。 季节性影响1111月重卡销量环比下滑，同比保持高增长，天然气重卡销量受气价影响环比下滑根据中汽协数据，11月重卡销量7.1万辆，同比增长52%，环比下滑12%，同比高增长主要因为去年同期基数较低，环比下滑主要受季节性因素影响，进入冬季行业进入淡季，2017-2022年平均11月环比增速为-1.0%。11月国内销量4.9万辆，同比增长47%，环比下滑12%，其中牵引车环比降幅较大，环比下滑23%，主要因为终端对天然气重卡观望态度。根据保险数据，11月天然气重卡零售销量1.4万辆，同比增长763%，环比下滑36%，占国内销量比从10月的41%降到30%，主要受冬季采暖季气价提升影响。 三季度公司收入和业绩大幅增长，各项业务共振向上2023Q3公司实现营业收入542.5亿元，同比+23.9%，环比+2.9%，归母净利润26.0亿元，同比+181.2%，环比+27.3%。三季度本为行业淡季，天然气、大缸径等助力公司实现销量、收入、利润环比增长，业绩大超预期。2023Q3公司毛利率21.8%，同比+6.5pct，环比+1.6pct，毛利率持续向上。 发布股权激励目标，绑定核心团队利益公司此前发布股权激励草案，最新调整后方案为，激励对象人数693人；限制性股票授予数量7,827万股。业绩考核要求为：2024-2026年营收不低于2102、2312、2589亿元，销售利润（即经营利润，非归母净利润）率不低于8%、9%、9%，对应经营利润分别为168.2、208.1、233.0亿元，2022年经营利润为58.3亿元，则2022-2026年CAGR为41.4%。高复合增速来自于：受益天然气和竞争力增强，公司重卡发动机市占率大幅提升；新业务继续放量；出口持续增长；行业底部回升趋势明确。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年营业收入分别为2095.52、2393.32、2804.79亿元，同比增速分别为19.64%、14.21%、17.19%，归母净利润分别为90.96、115.13、137.09亿元，同比增速分别为85.45%、26.57%、19.08%，EPS分别为1.04、1.32、1.57元/股。鉴于公司为行业龙头，参照可比公司估值，我们给予公司2024年16倍PE，目标价21.12元，维持为“买入”评级。 风险提示：1、宏观经济下行导致重卡销量不及预期；2、行业竞争加剧。

2023年 11月 25日，长安汽车与华为签署了《投资合作备忘录》。华为拟设立一家从事汽车智能系统及部件解决方案研发、设计、生产、销售和服务的公司，长安汽车拟投资该公司并开展战略合作。 长安与华为强强联手,共同开启长安全栈智能化新篇章。由华为设立目标公司，业务范围包括汽车智能驾驶解决方案、汽车智能座舱、智能汽车数字平台、智能车云、 AR-HUD 与智能车灯等，并将专用于目标公司业务范围内的相关技术、资产和人员注入。 长安汽车及关联方拟出资获取该公司股权，比例不超过 40%。 该公司将基于市场化原则独立运作，业务范围内的部件和解决方案原则上都由目标公司面向整车客户提供。华为原则上不从事与目标公司业务范围相竞争的业务。 智能驾驶有望成为继新能源汽车以来，下一个渗透率快速提升的赛道。 自动驾驶目前仍处在向前快速迭代的过程中，伴随高阶智能驾驶相关法规的逐步放开和算法的持续升级，自动驾驶功能或成为消费者购车的新需求， 未来智能驾驶功能或成为整车销量胜负手。随着公司智能化水平的不断加强，将有望受益于更高的估值溢价。 公司打造爆款能力强， 智能电动化助力新阶段开启。 长安汽车具备强品牌定位与技术研发实力， 在新一轮新能源浪潮中，公司多品牌积极布局智能电动转型。深蓝定位年轻、科技的新能源品牌，多技术路线发力主流新能源市场；长安启源聚焦家用人群，承接主品牌新能源转型需求；阿维塔定位高端纯电市场，支撑品牌向上。 同华为的深度战略合作，有望加速构建完整、自主、领先的全栈智能化整车能力。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-25年收入分别为 1650.14/2440.92/3024.02亿元，对应 增 速 分 别 为 36.09%/47.92%/23.89% ； 归 母 净 利 润 分 别 为120.88/109.34/138.46亿元，对应增速分别为 55.00%/-9.54%/26.62%，CAGR-3为 21.09%； EPS 分别为 1.22/1.10/1.40元/股，对应当前股价 PE 为13/15/12倍。考虑到公司电动化转型进展顺利，即将迎来智能化发展的加速期，给予公司 2024年 20倍 PE，对应目标价 22.00元， 给予“买入”评级。 风险提示： 新能源车销量增速不及预期的风险、新车型销量不及预期的风险、燃油车下行的风险、行业竞争加剧的风险。

投资要点： 公司是国内汽车电子龙头，座舱收入破百亿，加速实现国产替代，提升市场份额；智驾产品布局全面，先发优势明显，有望引领国内智能驾驶快速发展。汽车智能网联化加速，公司有望继续保持高成长性，逐步成长为全球领先的 Global Tier1。 业务布局全面、平台化供应能力强公司在汽车电子领域深耕近四十年，对行业趋势把握准确，已完成智能座舱、智能驾驶和智能网联三大业务布局。公司奉行平台化战略，各业务产品矩阵丰富，同时具备汽车电子产品全栈开发能力，可灵活满足不同主机厂的需求，形成丰富的客户群体。受益于公司平台化供应能力，22年公司智能座舱业务收入首次突破百亿达到 117.55亿元，同比+47.97%；智能驾驶业务收入达到 25.71亿元，同比+83.07%，均实现快速增长。 智能化加速带来广阔成长空间公司在 IVI、液晶仪表等环节已成为领先的供应商，我们测算 25年国内智能座舱市场规模有望达到 846亿元，随着各类座舱新单品渗透率提升，公司有望持续获取新定点。智驾环节我们测算 25年国内行泊一体域控制器规模将达到 274.36亿元，22-25年 CAGR 达到 63.84%，公司 IPU04已规模放量并有多定点待量产，市场更大的 IPU02已完成多芯片方案布局，L3落地加速带动行泊一体渗透率提升，公司智能驾驶业务将迎来快速发展。 前瞻布局新产品静待产业加速除特斯拉外，多数车企 E/EA 转型仍在早期，但部分新势力已推出域控架构车型，E/EA 升级开始加速。我们测算 2022-25年国内车身和底盘域控制器市场规模复合年均增速分别为 52%/225%，有望进入快速增长阶段。2023年1月，公司成功量产车身域控制器，前瞻布局车身域控产品有望形成新的业绩增长极。 盈利预测、估值与评级预计公司 2023-25年收入分别为 203.69/269.85/337.58亿元，对应增速分别为 36.40%/32.48%/25.10%；归母净利润分别为 14.64/20.70/28.46亿元，对应增速分别为 23.65%/41.41%/37.46%，CAGR-3为 33.95%；EPS 分别为2.64/3.73/5.13元/股，对应当前股价 PE 为 50/36/26倍。考虑到公司业务布局全面，平台化供应能力强，是汽车电子龙头企业，参考可比公司估值，给予公司 2024年 45倍 PE，对应目标价 167.85元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：汽车销量不及预期风险；原材料价格上行风险；新产品研发不及预期；行业空间测算偏差风险。

报TA告BL要E_S点UM MARY] 事件描述富奥股份发布2019年年报和2020年一季报,2019年营收100.64亿元,同比增长28.2%,归母净利润8.91亿元,同比增长1.1%。2020年一季度营收20.86亿元,同比下滑11.1%,归母净利润1.19亿元,同比下滑41.6%。 事件评论 受益下游客户优质以及新产品放量,公司收入表现持续大幅超越行业平均。2019Q4行业运行平稳,汽车销量同比下滑2.5%,但一季度受疫情冲击销量下滑42.4%。公司2019Q4、2020Q1收入分别增长48.3%和下滑11.1%,大幅跑赢行业平均,主要原因:1)下游客户优质,一汽大众和一汽解放四季度销量分别增长17.9%和下滑3.9%,一季度销量分别下滑26.3%和1.0%,表现优于行业;2)公司积极开拓新产品。 产品结构影响导致毛利率下滑,分红和回购提升股东回报。2019年公司毛利率14.0%,同比下降1.6个百分点,主要是由于低毛利率的底盘系统业务占比提升较多。全年期间费用率10.2%,规模效应下同比下降2.4个百分点。2019年合营联营企业投资收益同比下滑7.9%,整体保持平稳。2020年一季度受收入下滑影响,毛利率下降至12.2%,期间费用率仅提升0.5个百分点,管控较好。合营联营企业投资收益同比下滑40.8%,与行业相当。2019年公司分红比例小幅提升,并且使用3.4亿元回购股份,将用于股权激励或员工持股,进一步绑定管理层利益。 积极布局新兴业务,逐步贡献新增长点。公司紧抓电动化、智能化、轻量化行业趋势:电动化方向,继续完善驱动电机资源布局;智能化方向,成立富赛汽车电子,快速扩展智能网联化产品系列;轻量化方向,加强铝制轻量化部件的开发。公司配套大众MEB 平台的逆变器产品将在2020年SOP,其他配套产品如电动水泵、新能源热管理也在逐步推进。 大众MEB 核心供应商,腾飞可期。传统业务方面,一汽大众和一汽解放龙头地位稳固,核心客户支撑下业绩有望持续优于行业。新兴业务方面,公司为大众MEB 核心供应商,逆变器、电动水泵和热管理已获得配套资格,电池盒、智能座舱有望延伸,受益下游放量和配套价值提升,业绩有望持续高速增长。预计2020-2022年EPS 分别为0.52、0.62、0.71元,对应PE 分别是9.5X、8.0X、7.0X,维持“买入”评级。

报告要点事件描述星宇股份发布2019年年报和2020年一季报,2019年实现营业收入60.9亿元,同比增长20.1%,归母净利润7.90亿元,同比增长29.4%。2020年一季度实现营业收入12.6亿元,同比下滑11.7%,归母净利润1.60亿元,同比下滑6.4%。 事件评论 客户优质以及新车型、新产品放量,公司收入增长持续大幅超越行业销量增速。2019Q4行业产量企稳,同比增长2.3%,但一季度受疫情冲击产量大幅下滑达到47.9%。公司2019Q4、2020Q1收入分别增长47.2%和下滑11.7%。大幅跑赢行业,主要原因:1)下游客户优质,一汽大众和一汽丰田四季度分别增长20%和10.5%,一季度下滑31.5%和34.6%,表现优于行业;2)公司新增车型轩逸、速腾、新迈腾等均贡献显著增量;3)LED 灯占比持续提升,公司单车价值量持续提升。 产品升级和规模提升,公司盈利能力持续处于向上通道。公司毛利率四季度受益规模效应和产品升级达到24.7%,环比提升0.43个百分点,全年毛利率24.0%,同比提升1.5个百分点。一季度受收入下滑以及产能扩张影响,毛利率有所回落,录得21.8%。规模效应下,2019年公司各项费率均有下降,期间费用率为8.7%,同比下降0.35个百分点,其中销售费用率和管理费用率分别有小幅度下降。2019年新项目较多以及新技术的投入,研发费用率上升0.22个百分点。一季度行业承压下,各项费用率仍较为平稳。2019年经营性现金流为10.8亿,同比增长58%,公司向上游转嫁行业压力,应付账款周期拉长。 行业有望逐步走出低谷,销量企稳下公司有望重回高增长。一季度面对疫情压力下,公司经营仍表现较强的韧性,核心因素是产品结构的持续优化和新增订单的不断放量。随着行业销量稳定,公司产品和客户增量将充分体现,业绩有望重回高增长。 短期盈利向上趋势不变,车灯升级和海外市场打开中长期空间。LED 浪潮尚未结束,公司盈利能力有望持续保持向上。未来ADB 智能大灯配套以及欧洲市场开拓将带来公司数倍空间。预计2020-2022年公司业绩分别为9.6、12.6和15.5亿,对应PE 分别为26X、20X 和16X。

2019年行业承压,外部客户开拓和海外收入平稳,公司收入端持续跑赢行业。2019年乘用车全年产量下滑9.4%,上汽集团产量下滑11.8%,公司国内业务收入为1057.0亿,同比下滑10.7%。公司在上汽内部价值量持续提升以及外部客户的进一步开拓,国内收入表现稳定。2019年海外西欧和北美乘用车行业销量分别增长0.7%和下滑10.8%,公司海外收入297.7亿,同比下滑3.0%,海外客户结构较好,表现较为稳健。 加大管控下毛利率逆市提升,新兴业务持续投入带来研发费用占比有所上升。公司2019年毛利率为14.46%,同比提升0.66个百分点,公司加大成本管控实现毛利率的提升。海外业务毛利率微幅下降0.10个百分点,盈利已实现企稳。期间费用率略有提升,主要是公司持续保持研发投入,研发费用率上升0.39个百分点。合营联营企业的投资收益为33.6亿,同比下滑16.3%,和行业表现相当。通过对上游的转嫁,公司应付周转天数上升,经营性现金流同比增长3.0%,现金流表现较强。 新业务开展良好,2020年力争盈利能力稳定。公司在新能源三电、热管理、轻量化等领域持续推进,驱动电机和电动压缩机分别增长38%和58%,市占率持续提升。2020年受疫情影响行业存在较大不确定性,公司目标收入1280亿基本与行业预期下滑幅度相当,降本增效持续推进,营业成本1090亿,测算毛利率为14.8%,力争毛利率相对稳定。 投资建议:公司持续整合旗下业务,从投资控股型转向掌控核心资产,带来外部客户加速开拓以及新产品的落地,随着行业需求企稳公司经营有望回升。2019年公司分红比例为41.46%,对应当前市值股息率为4%,具有较强的安全边际。考虑到短期疫情对国内外的冲击,下调公司盈利预测。预计2020-2022年公司EPS至1.76元、2.29元、2.54元,对应PE分别为11.9X、9.2X和8.2X,给予“买入”评级。

事件描述 宇通客车发布2019年年报:全年营收304.79亿元,同比下滑4.0%;归母净利润19.4亿元,同比下滑15.7%。其中Q4单季度营收96.17亿元,同比下滑22.3%;归母净利润6.15亿元,同比下滑44.3%。 事件评论 受提前消费和补贴退坡影响,2019年业绩出现下滑。2019年公司客车销量同比下滑3.6%,主要是受到2015-2017年新能源公交的提前消费影响,2019年新能源客车销量下滑较多。公司全年收入下滑4.0%,归母净利润同比下滑15.7%,新能源补贴大幅退坡导致业绩下滑超过收入。四季度来看,新能源抢装力度不如往年,导致单季度业绩下滑较多。 毛利率同比小幅下滑,持续高研发投入。2019年公司毛利率24.35%,同比下降1个百分点,主要是新能源销量占比下滑叠加补贴退坡所致。全年销售费用率9.17%,同比提升1.26个百分点,主要是由于赞助全国民族运动会以及按揭服务费、售后服务费增加较多。财务费用率0.69%,同比下降0.33个百分点,主要是利息支出减少所致。全年研发支出17.74亿元,占营收比例5.82%,高研发巩固行业龙头地位。 经营活动现金流明显改善,2019年分红比例大超预期。受益于新能源客车补贴降低,2019年公司应收账款同比下降34.11亿元,经营活动现金流量净额同比增加27.62亿元,助力公司2019年现金分红比例由2018年48.1%大幅提升至114.1%。展望未来,由于新能源客车补贴逐步退坡,公司应收账款金额呈下降趋势,未来现金流有望持续改善。 宇通作为有宽广护城河的客车龙头,看好中长期业绩稳健增长。短期来看,受疫情影响,预计2020年座位客车市场将有较大幅度下滑,公交客车也有所承压,但新能源补贴政策较为友好,公司作为行业龙头表现仍将优于行业。中长期看,国内市场,随着补贴逐步退出,行业洗牌加速,公司市占率将持续提升;海外市场,公司新能源客车有望向欧洲出口,共同助力业绩稳健增长。预计公司2020-2022年EPS分别为0.91、0.98、1.09元,对应PE分别是14.4X、13.4X、12.0X,维持买入评级。 风险提示: 1.受疫情影响,客车销量下滑超出预期; 2.新能源客车市场份额提升低于预期。

事件描述3月 31日,比亚迪发布 2019年业绩快报,全年营业收入 1277.39亿元,同比下滑 1.78%,归母净利润 16.12亿元,同比下滑 42.03%;Q4单季度营业收入 339.17亿元,同比下滑 17.4%,归母净利润 0.37亿元,同比下滑 97.1%。 事件评论 新能源乘用车量利承压,四季度业绩较大下滑 。四季度公司销量 12.56万辆,同比下滑 25.7%,其中新能源乘用车销量 3.34万辆,同比下滑63.6%,主要是受燃油车价格体系下探的冲击及补贴大幅退坡的影响; 燃油乘用车销量 8.87万辆,同比增长 37.1%,主要是受益于宋 Pro 的热销。公司 Q4实现营业收入 339.17亿元,同比下滑 17.4%,优于销量表现。国补退坡且地补取消,对新能源乘用车单车盈利拖累较大, Q4归母净利润 0.37亿元,同比下滑 97.1%,处于此前业绩预告区间。 开放战略持续推进 ,刀片电池” “出鞘” 。1)3月 16日,比亚迪正式宣布成立弗迪公司,新公司将加快新能源汽车核心零部件对外销售业务。 2)3月 25日,比亚迪丰田电动车科技有限公司正式成立,丰田和比亚迪分别持股 50%。合资公司将基于比亚迪 e 平台进行产品开发,公司开放战略取得重大进展。3)3月 29日,比亚迪发布新一代磷酸铁锂电池——“刀片电池”,刀片电池在安全性、体积比能量密度、成本方面都有优势。随着公司现有三元车型逐步替换刀片电池,成本有望降低。 补贴政策延长 2年 ,2020年起业绩具备向上弹性 。国务院会议明确将年底到期的新能源汽车购置补贴和免征车辆购置税政策延长 2年,补贴政策延长,有利于保障新能源汽车产业健康发展。公司作为新能源汽车龙头,业绩受补贴影响较大,补贴退坡导致 2019年业绩承压。补贴政策超预期,叠加刀片电池降本,2020年起公司销量和盈利均有望提升。 比亚迪为新能源汽车 龙头, 供应链加速开放, 看好 长期成长性 。1)新能源乘用车:补贴政策转暖,叠加电池降本,2020年起业绩具备弹性。 2)动力电池:技术和成本优势领先,外供空间巨大,目前已取得丰田、长安等乘用车客户配套资格。其他竞争力强的零部件如电机电控、IGBT等也有望逐步外供。预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.59、0.98、1.21元,对应 PE 为 101.5X、61.1X、49.6X。风险提示: 1.竞争加剧导致新能源汽车销量低于预期; 2. 动力电池降本幅度不及预期。

报告要点n事件描述潍柴动力公布2019年年报,2019年公司实现营业收入1743.6亿元,同比增长9.5%,归母净利润91.05亿元,同比增长5.2%。其中四季度实现营业收入476.5亿元,同比增长16.0%,归母净利润20.5亿元,同比下滑23.0%。 事件评论 受益于行业景气度提升,2019年公司收入和利润维持稳健增长。2019年重卡行业销量117.4万辆,在2018年高基数上同比增长2.3%,维持高景气。2019年公司柴油发动机销量74.2万台,同比增长10.1%;整车销售16.1万辆,同比增长5.2%,变速箱销售100.2万台,同比增长10.2%,均实现平稳增长,带来全年收入增长9.5%,利润增长5.2%。?抢占国VI市场先机,受制于规模小、研发投入高以及市场费用高,母公司Q4盈利能力有所下滑。2019年7月1日天然气重卡切换至国VI,根据上险数,2019年Q4潍柴集团销售国VI发动机1.7万台,对应市场份额为47.8%,抢占先机;展望未来,2021年7月1日重卡全面切换到国VI,看好公司市占率进一步提升。由于前期国VI产量小、研发成本高,盈利能力相对较弱,导致公司Q4毛利率同比下滑3.2pct;随着规模效应提升,未来盈利将企稳回升。 2019年全年凯傲收入和利润以稳健增长收官。2019年凯傲实现收入88.07亿欧元,同比增长10.1%,实现净利润4.45亿欧元,同比增长10.7%,实现稳健增长。四季度凯傲实现收入22.82亿欧元,同比增长2.6%,净利润1.06亿欧元,同比下滑32.9%,主要原因是重组费用增加以及2018Q4一次性税收收益提高基数。 展望2020年,稳增长要求下行业销量有望维持稳定。短期销量受疫情影响,往后看物流运输和开工需求仍在,预计二季度行业销量有望转正。 全年来看,稳增长要求下基建发力,重卡行业销量有望维持稳定。 投资建议:重卡发动机总量平稳+市占率向上,非道路市场放量,海外业务加速整合,预计未来潍柴ROE维持在15%-30%,盈利和估值有望对标康明斯,合理PB区间为2.0-4.0倍。预计公司2020-2022年EPS为1.22、1.33、1.41元,对应PE为10.48X、9.65X、9.12X,维持“买入”评级。

新业务放量,业绩有望改善 凌云股份收入排名汽车零部件第8名,车身金属件、电池盒和汽车管路等业务技术均全球领先,但公司资产较重受行业景气影响利润波动较大。2019年行业销量大幅下滑,公司前三季度收入下滑7.9%;车身金属件受行业销量影响产能利用率处于低位,同时公司在热成型以及电池盒上投入较大,导致业绩亏损。随着行业回升以及下游订单释放,公司业绩有望走出谷底。 车身件:工艺材料持续升级,公司订单充沛 燃油经济性和新能源续航里程需求加速轻量化趋势,车身是极具潜力的减重部件,钢材热成型工艺和铝合金材料是两大技术趋势,预计到2025年市场空间将达到3300亿。公司车身热成型技术强劲,受到戴姆勒、大众等客户认可,铝合金轻量化产品全面配套宝马、奥迪、奔驰等高端客户。金属件业务资产较重,产能利用率较为关键,随着行业回升和订单释放业绩有望回升。 电池盒:立足高端市场,受益于新能源放量 受政策和新车供给驱动,全球新能源放量拉开帷幕,大众、宝马、奔驰等领先车企均在2020年开始大量投放新车,电池壳是新能源乘用车的全新增量,单车价值高达2000-3000元,预计到2025年全球电池盒市场空间将达到450亿,中国市场规模148亿。2015年公司收购德国优质轻量化公司瓦达沙夫,全面切入新能源电池盒市场,目前已经获得保时捷、宝马、奔驰等一线豪华车企认可,随着订单释放,瓦达沙夫有望从减亏到盈利,贡献较大弹性。 管路:受益排放升级和新能源,业绩保持平稳 管路业务的盈利能力强,且稳定性较为出色,2019年下滑幅度也相对有限。 新能源热管理回路增加,管路价值量翻番;同时国六排放标准要求多层管应用量增加,价值量提升30%,产品升级支撑管路业务稳健增长。 投资建议:轻量化集大成者,盈利有望进入释放期 公司是国内轻量化的集大成者,在车身件和电池盒上技术实力领先,产业地位较高。短期行业下行和前期投入导致亏损,随着行业平稳以及电池盒业务利润释放,公司后续盈利有较大弹性。中长期公司有望成为全球汽车轻量化金属件龙头。预计公司2019-2021年EPS分别为-0.12、0.28、0.74元,对应2020、2021年PE分别为33.5X和12.4X,给予“买入”评级。

事件描述2月24日,银轮股份发布2019年业绩快报,预计全年实现营业收入53.7亿元,同比增长6.99%,实现归母净利润3.2亿元,同比下滑8.29%;据此测算四季度单季度实现营业收入15.12亿元,同比增长25.48%,实现归母净利润0.64亿元,同比下滑1.54%。 事件评论 受益商用车、工程机械高景气和重卡EGR 放量,四季度收入创单季新高。公司Q4实现收入15.12亿元,同比增长25.48%,环比增长30.12%,创下单季度收入新高。分下游领域看:1)重卡、工程机械(挖机)四季度行业销量分别同比增长13%、20%,维持高景气,保障公司收入较快增长。受益国VI 升级,天然气重卡EGR 市场快速爆发,亦为公司收入贡献较大增量。2)乘用车方面,四季度公司主要客户吉利、长安销量高增,但传祺、长城、长安福特销量均出现较大下滑,再考虑到新能源水冷板订单投产的增量贡献,预计公司乘用车收入整体保持平稳。 四季度业绩出现小幅下滑,预计或主要受审慎会计政策影响。公司Q4归母净利润0.64亿元,同比下滑1.54%,显著弱于收入表现。Q4归母净利率为4.2%,远低于历史收入相当时期盈利能力水平。公司四季度业绩下滑,我们判断或与公司采取更加审慎的会计处理政策有关。 展望2020年,一季度业绩承压,全年经营性业绩仍有望保持较快增长。 公司天台本部2月10日开始陆续复工,旗下空调业务湖北美标需晚于3月10日复工,叠加下游客户需求受疫情影响,导致一季度业绩有所承压。全年来看,受益重卡EGR 大幅放量,以及国内新能源高景气和乘用车海外订单批产贡献增量,公司经营性业绩仍有望保持较快增长。 传统主业加快全球替代,新能源汽车热管理发展空间大。公司是全领域汽车热管理龙头,凭借全球份额提升和品类扩张,有望持续较快增长。 公司目前新能源车热管理累计订单达到60亿以上,2021年起贡献巨大增量,叠加传统热交换器加速全球替代,助力2021年起收入加速。中长期看,公司不仅收入增长确定性强,受益乘用车占比提升和规模效应,净利率也将呈上行趋势。预计公司2019-2021年EPS 分别为0.40、0.49、0.62元,对应PE 分别是28.4X、23.3X、18.6X,维持买入评级。

新泉股份:冉冉升起的内饰件新星 新泉股份主营业务为汽车内饰件,2013-2018年收入和净利润复合增速分别为37.4%和48.8%。公司大力拓展乘用车业务,2013-2018年,公司乘用车收入占比从61.0%上升至71.0%。仪表板、门内护板和立柱护板是公司乘用车三大产品,其中门内护板收入增速最快。吉利、上汽乘用车和奇瑞是公司乘用车的主要客户,一汽解放和北汽福田是公司商用车的主要客户。 内饰行业空间大,格局优化,盈利能力提升 市场总量来看,新泉生产的乘用车内饰件国内市场规模约为700亿。从盈利能力来看,国内内饰行业平均ROE在零部件子行业中排名靠前,外协较高导致利润率低,但轻资产带来高周转率。格局来看,从对标海外,内饰利润率的持续下降促成了行业巨头的互相整合,利润率明显提升;存量竞争下车企面临降本压力,供应链更加开放,国内内饰龙头企业份额有望持续提升。 新泉研发和成本控制能力强,有望持续超越行业 新泉股份持续开拓客户,扎根自主,向合资进军,其核心原因是较强的研发实力和控制成本能力。公司研发体系完善,和同行相比,新泉研发费用占收入比和高学历研发人员占比都位列前茅。盈利能力方面,凭借高周转率,新泉股份ROE高于国内同行;对标海外龙头,新泉股份的相对高毛利率和高净利润率使得其ROE与佛吉亚基本一致。 新旧客户齐放量,产能投放保障收入增长 公司客户从自主走向合资,持续开拓新客户。2020年,公司受益于吉利、上汽等主要客户新车周期,收入增速有望企稳回升。2017年以来,公司新增产能建设项目较多,虽然快速扩产能带来在建工程大幅增长和折旧压力增加,但往后看,公司储备项目较多,预计收入端有望企稳回升,折旧影响有望减小,且产能利用率提升有利于毛利率的提升。 盈利预测及投资建议:竞争优势突出,进入合资开启新纪元 内饰行业市场空间大,竞争格局优化,龙头份额持续提升。新泉股份作为独立的第三方内饰企业,扎根于优秀自主企业,向合资进军。依靠强大的研发、成本控制能力和高周转效率,ROE高于国内同行,与国际龙头一致。短期折旧或带来压制,但未来随着收入增长,盈利弹性较大。预计公司2019-2021年EPS分别为0.87/1.16/1.45元,对应PE分别为21.6X/16.3X/13.0X,首次覆盖,给与“买入”评级。 风险提示: 1.汽车行业销量不振,公司客户订单低于预期; 2.公司投产进度低于预期。

六十载风雨兼程,铸就汽车热管理龙头 银轮是一家专注于油、水、气热交换领域的民营企业,拳头产品为热交换器中的机油冷却器和增压中冷器。近年来公司积极进行原有产品的转型升级,同时不断拓展海内外商用车、乘用车和工程机械客户。公司客户结构优质,油冷器等产品进入了福特、通用、戴姆勒、康明斯、卡特彼勒的全球配套体系。过去十年银轮取得了23%的业绩复合增速,表现优异。 传统车热管理:加快全球替代,新产品逐步放量 传统乘用车热交换器产品(不含空调系统)单车价值1400元左右,2018年全球乘用车热管理市场规模接近1000亿元。公司依靠商用车业务起家,近年来不断转型乘用车,目前近三分之一收入来自乘用车,占全球乘用车市场份额仅1.3%。进口替代+海外配套+自主崛起三大因素驱动下,公司份额具有较大提升空间。1)拳头产品油冷器加快全球替代,接连获得捷豹路虎、雷诺、东风日产新订单。2)受益涡轮增压渗透率提升,水空中冷器迎来加速放量,斩获全球通用多个大单。3)油耗标准趋严,乘用车EGR渗透率逐步提升,已获得广汽乘用车EGR冷却器订单,未来在冷却器和总成均有望获取一定市场份额。 商用车热管理:短期EGR快速放量,长期看海外和模块化 商用车热管理市场空间广阔,公司油冷器和中冷器国内市占率高达45%和35%。凭借可靠的技术和高性价比,近年来成功突破多家海外商用车客户。短期看,受益国VI升级,重卡EGR市场快速爆发,公司是潍柴、锡柴、重汽EGR冷却器主要供应商,贡献业绩增量。长期看,受益海外客户放量和模块化供货比例提高,公司商用车热管理业务周期性减弱,有望保持平稳增长。 新能源车热管理:产品升级,格局重塑,长期空间广阔 新能源车热管理整体单车价值可达5000元以上,远高于传统汽车。受益下游快速放量和单车价值提升,2023年全球规模达400亿元。行业尚处发展初期,凭市场和成本优势,本土企业地位有所提升,其中三花和银轮竞争力行业领先。公司目前新能源车热管理产品主要有电池深冷器、水冷板、热泵空调系统等,已配套宁德时代、吉利、比亚迪等客户,且获得通用、沃尔沃、福特等订单。凭借技术和成本优势,看好公司新能源车热管理业务在新客户和新产品方面取得持续突破,打开长期发展空间。 投资建议:传统主业加快全球替代,新能源汽车热管理发展空间大 公司是汽车热管理龙头,凭借全球份额提升和品类扩张,有望实现持续较快增长。1)短期看,随着重卡EGR、乘用车业务海外订单批产和国内新能源高景气贡献增量,公司经营性业绩快速增长确定性高;2)中长期看,公司热交换器竞争力强,加速全球替代,海外订单持续落地,叠加新能源车热管理业务不断放量,2021年收入进入新加速阶段;3)公司不仅收入增长确定性强,长期看净利率也将呈上行趋势:盈利更好的合资和海外乘用车业务放量将提升整体毛利率,规模效应推动费用率持续降低。预计公司2019-2021年EPS分别为0.41、0.49、0.62元,对应PE分别是22.5X、18.8X、14.9X,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示: 1.新产品放量低于预期;2.新能源汽车热管理业务进展低于预期。

事件描述 上汽集团发布业绩预告,全年公司归母利润为256亿,同比29%,扣非利润为214亿,同比下滑34%。其中四季度单季度归母利润为48亿,同比下滑42%。 事件评论 四季度销量环比回升24%,单季度利润环比下滑32%,低于市场预期,预计或主要受审慎会计政策影响。上汽集团2019年Q4销量182.4万台,同比下滑4.3%,环比Q3、Q2分别增长23.5%、29.9%;其中上汽大众为60.9万,同比增长11.1%,环比Q3、Q2分别增长28.8%和35.1%;上汽通用38.1万台,同比下滑29.0%,环比Q3、Q2分别下滑1.2%和6.5%;上汽乘用车20.1万台,同比增长4.5%,环比Q3、Q2分别为增长25.9%、24.6%。上汽大众、上汽乘用车销量环比明显回升,通用销量略有下滑。但综合来看,产能利用率的显著提升将带来盈利的提升。即便考虑四季度行业折扣略有上升,但相较于销量的增长影响仍有限。我们认为公司四季度业绩的大幅下降或因采取更加审慎的会计处理政策导致的。 展望2020年,预计公司整体销量有望实现3-5%的增长。分季度看:2020年一季度批发基数相对较高,同时春节较早等有一定程度影响销量表现;后续季度公司销量有望企稳回正,业绩也有望跟随销量逐季改善。分车企来看:1)上汽通用凯迪拉克CT4、CT5等放量有望带来凯迪拉克实现双位数增长,四缸机占比提升也带来其他车型销量的逐步企稳,预计上汽通用利润有望较好改善;2)上汽大众整体保持平稳,2019年费用支出较多,2020年盈利能力将有望提升;3)上汽乘用车RX5换代+RX5MAX将带动RX5销量回升到1.5w-2w,新能源补贴超预期带来上汽新能源盈利修复,预计2020年上汽乘用车制造利润有望回正。 低基数+边际改善,公司2020年增长有保障,高分红提供安全边际。公司从2019年三季度开始现金流已有明显改善,保障公司分红的稳定。我们预计公司2020年归母利润约为284亿,对应PE估值10倍左右,考虑公司保持高分红政策,目前股价仍有较高安全边际。后续随着上汽通用逐步改善,自主品牌减亏以及未来上汽奥迪项目贡献显著新增盈利,维持“买入”评级。 风险提示: 1.行业景气持续下行; 2.竞争加剧导致折扣增大。