事件: 兴业银行1Q17实现营业收入345.46亿元,同比下降15.6%;实现归母净利润168.24亿元,同比增加7.2%。1Q17不良率1.6%,季度环比下降5bps;1Q17拨备覆盖率215.16%,季度环比上升4.6个百分点。 评论: 1、营业收入虽然有所回落,但在风险指标全面好转的前提下拨备压力下降反哺利润,1Q17兴业归母净利润增速反弹。1Q17兴业实现归母净利润同比增7.2%,与去年同期相比增速提升1个百分点。净息差大幅收窄是营业收入同比回落15.6%的主要原因,根据我们测算兴业1Q17净息差为1.85%环比4Q16下降60bps(同比下降65bps)。我们判断兴业银行净息差收窄主要是受负债成本提升拖累,此外,营改增后“价税分离”对净息差也有一定的影响。由于兴业银行对同业负债及同业存单的依赖度较高,在如今市场利率中枢上移的背景下净息差受到一定冲击。1Q17兴业银行适当减退同业负债(同业负债/总负债占比下降2.7个百分点),在总负债中占比32.5%。我们判断兴业银行净息差已于今年一季度见底,预计后期将将逐季回升。但兴业银行营收端表现超预期的是手续费及佣金收入同比增长20.67%,在目前披露业绩的上市银行中增速居前。判断主要是支付结算类、代理类、银行卡类等传统中收保持较好增长态势。 2、不良贷款率和加回核销不良生成率双降。1Q17兴业银行不良贷款余额季度环比仅小幅增加2.2%,不良率延续4Q16下降的趋势季度环比继续减少5bps至1.6%。考虑加回核销后,1Q17兴业银行不良生成率为64bps,季度环比大幅下降297bps,同比下降112bps,不良边际生成情况明显改善。资产质量好转的前提下,1Q17兴业银行拨备覆盖率季度环比提升4.6个百分点至215.16%。 3、资产规模增速放缓而未见缩表迹象,资产负债结构有所调整。1Q17兴业银行总资产规模为6.23万亿,较年初微增2.35%。“非信贷资产向信贷资产让路”的趋势再次在兴业银行身上得到验证,贷款同比增5.7%快于总资产增速,1Q17兴业银行新增资产总额为1433亿元,其中贷款新增1188亿元,占全部新增资产82.9%。同业资产规模略有上升,但债券投资整体压缩325亿元,其中重点是交易性金融资产(下降188亿元)和应收款项类投资(下降627亿元)。负债端,加大对核心负债的组织力度并压退高成本的同业负债,1Q17存款增1906亿,同业负债压缩1211亿元。目前兴业银行同业负债占比下降2.7个百分点至32.5%。存款/负债占比提升2.5个百分点至49.5%。 4、公司观点:业绩增速反转趋势明确,估值已经充分反映市场悲观预期。虽然兴业银行营业收入增长面临着一定压力,但业绩增速反转趋势确定:随着资产质量压力的缓解,拨备下降可继续反哺利润,这一逻辑在1Q17已经得到初步印证。预计2017/2018兴业银行归属于母公司净利润分别为580和629亿元,同比增7.7%和8.5%。面对市场利率上行的大环境,兴业银行延续一贯的灵活性,积极进行负债结构的调整并初步取得较好的成效,预计兴业银行的净息差在1Q17见底后逐季回升。兴业银行现价交易于0.74X17年PB,相对板块折价11%。市场对同业监管及同业负债成本提升对兴业银行影响的担忧已在估值中充分反映。 风险提示:宏观经济加速下滑,资产质量恶化超预期

公司发布2017年一季报:营业收入37.84亿,同比增11.65%;归母净利润13.3亿,同比增6.71%;摊薄后ROE1.56%,EPS为0.1857元。 资管自营双轮驱动业绩正增长,收入结构持续改善。17Q1归母净利润13.3亿元,同比增长6.71%。经纪业务收入10.59亿,同比降29%;投行业务收入3.91亿,同比降21%。虽经纪、投行双双下滑,但因资管崛起猛如虎,同时自营投资收益大幅改善,双轮驱动净利润实现正增长。资管业务收入5.70亿,同比暴增8.6倍,自营业务实现投资净收益8.95亿,同比大增84%。信用业务收入6.74亿,同比增3%。公司收入结构优化,经纪业务贡献营收28%,同比降16个百分点,资管业务贡献营收15%,同比增13个百分点。 经纪业务龙头霸主,持续深化向财富管理转型。17Q1实现收入10.59亿,同比降29%,收入占比28%,同比降16个百分点。17Q1市占率7.81%,同比下降0.5个百分点,但霸主地位无人撼动;佣金率2.39%%,同比降8%。互联网经纪业务为公司标签,在价格战的背后公司迅速推动线下网点功能转换、深入对接AssetMark管理和服务体系,加快财富管理布局,深挖客户潜在价值,三驾马车并驾增厚业务收入,驱使公司继续领跑行业。 资管业务崛起猛如虎,护航17年业绩。2016年是公司资管爆发元年,凭借10.4亿收入成功跻身行业第一梯队。17年延续16年猛增之势,仅一季度实现收入5.70亿,同比猛增8.6倍,贡献营收15%,明显高于行业平均,且首次超过投行业务收入,为一季度净利润正增长的最大驱动因素。未来公司将进一步提升主动管理能力,加大业务创新力度,资管崛起势不可挡,为17年业绩保驾护航。 自营业务大幅改善,信用业务稳中前行。自营业务一季度大放异彩,投资净收入8.95亿,同比增84%,公司自营股债杠杆皆处于行业较低水平,稳健的风格使面临不确定的市场环境下表现可圈可点。信用业务收入6.74亿,同比增3%,两融余额526.76亿,行业第三,依托庞大的经纪业务客户群,未来表现不必担忧。 我们维持对公司审慎推荐的评级。基于:(1)经纪业务持续引领行业;(2)资管业务势如破竹,收购AssetMark提升公司资管业务实力,加速布局国际化业务;(3)信用、自营可圈可点,收入结构持续改善。通过分部估值法测算公司17总市值1400亿,目标价19.5元,上升空间15%,对应17年18.8XPE、1.6XPB。风险提示:交易量大幅下滑

公司发布2017年一季报:营业收入10.4亿,同比降5.51%;归母净利润2.86亿元,同比下降9.88%;摊薄后ROE为1.62%,对应EPS为0.094。 业绩逐步改善,投行、信用业务可圈可点。17Q1归母净利润2.86亿,同比降10%,因市场活跃度提升、IPO发行常态化、再融资同比正增超市场预期,进而反射至公司业绩较16年大幅改善。投行一骑绝尘,收入3.74亿,同比大增55%,占比36%,丰富IPO储备将源源不断贡献收入来源;经纪业务收入2.85亿,同比下降35%,收入占比下降至27%;信用业务受益市场回暖,实现收入1.9亿,同比增幅24%,其中Q1末两融余额63.2亿,同比增加5%;股质押余额330亿,同比翻番;资管业务空间巨大,Q1收入0.42亿,同比降16%;自营业务表现平平,投资净收益0.74亿,同比降43%。未来定增资金到位,加大各项业务支持力度,全年业绩正增大可期待。 投行不负众望,17年业绩护身符。公司逐步加强业务团队建设,提高重点区域的覆盖,储备优质标的,股权、债券承销额皆取得不俗表现。17年Q1投行业务延续16年势头,实现收入3.74亿,同比大增55%,占比36%,历史首次超越经纪业务,成为业绩贡献主力军。受益于公司战略布局的持续优化,目前公司IPO在会项目26家,行业排名第5,与年初相比再进一位。随着IPO堰塞湖的加速疏导,公司IPO项目储备也将迅速转化为收入,对比公司营收量级,将提振业绩上一个档次,成为公司17年业绩的保障。 互金建设持续推进,不遗余力提升客户体验。公司经纪业务以零售为主、互联网建设为重点、理财业务为突破,Q1收入2.85亿,同比下降35%,较16年52%降幅有所缩窄。其中市占率1.45%;佣金率0.0345%,同比降17%。互金战略仍是公司重中之重,抢占互联网大时代先机,实施客户分级、加强团队建设,持续推动业务满足市场不断变化的需求。 投资建议:我们维持公司审慎推荐评级。 (1)定增获批,传统业务拓展、外延发展可期; (2)投行、信用势头不俗,IPO储备行业第5,推动17年业绩跨越式发展; (3)定增价格倒挂,安全垫较厚的同时进攻空间充分。我们根据分部估值法,测算出公司17年总市值510亿,目标价15元,上升空间14%,对应17年31倍PE、3倍PB。市场风险:交易活跃度下降

1、预计2017年个股分化将进一步加剧,用策略思维进行银行投资难以维系,提醒投资者认真选股。上市银行差异化的地方将主要体现为可比银行之间的业绩增速会拉开显著差距、净息差趋势分化、资产质量有好有坏、资产扩张速度上有快有慢。资产扩张的速度主要由各家银行资本水平和资产配置思路决定,而资产质量则主要取决于过去3-4年内风险暴露和处置的程度和所处的区域经济状况。上市银行的共性也将比较突出,共同点可能在于利润增速整体反转并快于营业收入的增速,并且在资产配置上呈现“表内为表外让路,非信贷为信贷让路”的大趋势。 2、第一个突出的共性和差异点在于上市银行营业收入增速放缓但可比银行业绩增速显著拉开差异,同时净息差变动方向和幅度显著分化。原因在与上市营业收入皆面临增长压力、拨备压力下降能够反哺利润,但各家银行资产质量的情况和拨备水平差异化显著。预计一季度是全年营业收入的最低点,整体来看2017年银行营业收入增长压力来自三个方面: (1)净息差存在收窄压力,但个股表现分化:部分银行息差反转时点和反弹幅度回升主要取决于负债基础。1)2016年负债结构出现大的调整,上市银行整体增加了主动负债来源(同业存单和同业负债),而今年的市场流动性趋紧导致同业负债成本整体上升,预计将带动银行负债端成本整体抬升。但货币市场利率提升对信贷资产的传导存在时滞,资产端定价水平的提升滞后于负债。2)营改增是从2016年5月1日才开始实行的,基数效应下营改增的影响将在2017二季度才能全部释放。整体来看一季度是息差的低点、二、三季度有望回升。 (2)中收中理财和代理(主要是保险代销)业务受监管影响较大,理财和代理相关手续费收入增速放缓,部分银行存在负增长可能。从中信银行的情况来看,营业收入同比下降6.7%也主要是由上述三方面因素的共同影响,1Q17资产规模较年初回落3%、净息差环比回落16bps至1.79%、非利息收入整体下降1.9%,其中手续费及佣金净收入同比下降2.1%,预计主要是受理财和保险代销业务的影响,侧面印证我们在《银行的政治经济学专题报告之一:市场对金融监管的重大认识偏差》提出的银行“表外为表内让路,表内非信贷为信贷让路”的资产配置趋势。 (3)MPA考核中宏观审慎资本充足率项下4%的风险容忍度被取消,广义信贷增速整体将慢于2016年,部分银行有可能缩表,但并非所有银行都缩表。 3、第二个分化点在资产质量的趋势显著分化:中信银行仍然处于风险高速暴露的阶段,不良生成率和不良率皆呈现上升趋势,但这并非行业共性,预计个股资产质量的差异在2017年将进一步扩大,资产质量的情况也决定了业绩增速反弹的程度差异。1Q17加回核销不良生成率183bps,季度环比上升31bps。不良率环比上升5bps至1.74%,1Q17拨备覆盖率151.54%,季度环比下降3.96个百分点。 4、另一个突出的共性在于上市银行资产配置策略整体呈现“表外为表内让路,表内非信贷为信贷让路”的趋势,这一点也在中信银行一季报中得到验证:贷款增速快于总资产增速。1Q17中信银行总贷款较年初增长2.5%,总规模则下降1792亿元,总资产规模整体回落3%。规模下降主要是由同业资产尤其是其中的存放同业和买入返售类资产大幅压缩所导致的。存放同业、买入返售资产分别下降了1081和1416亿元。 风险提示:宏观经济加速下滑,资产质量恶化超预期。

公司公布17一季度财务数据,总营业收入3.97亿,同比增长34.35%,归母净利润1.28亿,同比增11.45%。EPS为0.089元,ROE为1.99%。 业绩低于预期,深蹲等待起跳。17年Q1公司归母净利润仅1.28亿,同比增速11%,远低于市场预期,业绩大跌眼镜原因有三点:1)信托业务增长不达预期:因单一报表与合并报表关联问题,信托业务实际净收入2.01亿(手续费及佣金净收入-利息支出),同比增47%;2)固有业务优化结构,积累底蕴导致收入短暂负增长。左手减少贷款业务,右手加大股权投资,而后者作为“酿酒”过程,难以立竿见影,导致Q1收入同比降28%至0.53亿(利息收入+公允价值变动收益+投资收益-联营及合营企业投资收益);3)除爱建信托以外的其他业务净收入0.43亿(营业收入-营业成本),同比下滑11%。 依旧维持公司业绩高速增长预期。预计17年公司归母净利润11亿(+77%),当前基本面含苞待放,均瑶入主后全年业绩必将势如破竹:1)国资筑巢引民营之凤,民营活力提高公司展业动能;2)爱建信托作为业绩主力军,信托资产规模有望继续翻番,同时结构进一步优化增厚收入,确保业绩越级式增长。 抢权战如火如荼,爱建指挥棒之争扣人心弦。均瑶参与公司定增获批,同时公告称将在未来12个月内增持公司3%的股份,加入抢筹行列。定增+增持完成后,均瑶持股比例将上升至20.67%,成为公司实际控制人,爱建特种基金会持股比例10.9%,华豚企业持股比例4.44%。华豚公告称将在未来6个月内继续增持,并拟以第一大股东的身份,改组董事会。双方短期内连番交战或将催化估值产生一定溢价。 信托行业里子、面子趋势蒸蒸日上。1)地产资金水位持续下降,直融闸门紧闭,间接融资收紧,信托接力拖底,17年行业收入拐点板上钉钉;2)3月新增信托贷款3112亿,同/环比增3.25/1.93倍;3月新成立信托产品规模1291亿,同/环比增23%/149%,双双刷新阶段新高;3)16Q4信托/基子/券商资管增量规模2.05/-0.5/1.81万亿,17M3新增信托贷款首次压制委托贷款,信托成为通道较量的最大赢家,通道收缩预期加强,信托受益挤出效应。在行业收入、规模增速出现向上拐点时,公司具备成长股基因,将乘势而上。 投资建议:维持公司强烈推荐评级。继续看好公司后续走势:1)坚定看好全年业绩11亿,增速超预期;2)均瑶、华豚抢权战如火如荼,彰显公司前景光明,对估值有明显提振效应;3)爱建信托规模先行爆发,业绩17年将快速确认;4)信托行业向好,享受估值溢价。我们采用分部估值法给予公司总市值316亿(爱建信托260亿,爱建租赁+华瑞租赁35亿,爱建证券20亿),对应股价19.5元,向上空间30%,对应公司整体29倍17年备考PE估值。

事件:平安银行披露2017年一季报,2017年一季度实现归属于母公司净利润62.14亿元,同比增长2.1%。营业收入277.12亿元,同比增长0.7%。不良率1.74%,环比4Q16持平。 评论: 1、上市银行首份一季报出炉,平安银行营业收入同比微增0.7%而归母净利润增长2.1%,营业收入增速慢于利润增速。一季度营业收入增速放缓,很大程度上是受到营改增的一次性影响,还原营改增前的营业收入同比增速为8.2%。此外,我们认为也与其主动压缩交易性金融资产规模带来投资收益下降、以及主动放慢理财增速带来相关手续费收入增长趋缓等因素相关。1Q平安非利息收入仅同比增4.61%,增速与去年同期相比下降48个百分点。1Q17净息差2.53%环比下降19bps,主要原因在于一方面,去年营改增从5月1日开始实施,营改增后价税分离在一季度对净息差仍然有较大影响。此外,市场资金成本呈现稳中向上的趋势,负债成本上升对净息差也有一定的冲击。平安银行负债成本较4Q16整体提升了30bps,其中主要是同业存单(+66bps)和同业资产成本(+81bps)大幅提升。资产端定价水平也有所提升,生息资产收益率整体提升10bps,但贷款定价水平相对平稳,1Q17贷款收益率基本与4Q16持平。平安银行资产规模扩张速度放缓,1Q17总资产规模环比仅增1.8%。新增资产主要集中于信贷资产(新增724亿)和应收款项类投资资产(新增510亿),1Q17上述两类资产分别环比增4.9%和12.3%。1Q17平安银行总资产增速显著慢于贷款增速,这是金融降杠杆大背景下银行主动收缩表外和表内非信贷业务,更加聚焦信贷资产的结果。 2、风险继续暴露,拨备有所夯实。1Q17不良率环比持平与1.74%,加回核销后的不良生成率为248bps,平安银行仍处于风险快速暴露的通道中,但风险暴露的速度环比皆有所改善,加回核销后的不良生成率同比下降44bps、环比下降144bps。一季度仍然保持较大的拨备计提力度,贷款减值损失同比增加28.9%,1Q17信用成本3.23%(年化),拨备覆盖率环比提升8个百分点至163%。从先行指标的情况看,平安银行仍然存在较大的不良确认压力,1Q17关注类贷款率环比微升1bp至4.12%,关注类贷款余额环比升5.03%。 3、窥一斑而知全豹:银行“表外为表内让路,非信贷为信贷让路”,主动放慢营业收入增速是2017年的大趋势,预计贷款增速快于资产增速、利润增速快于营收增速的现象将在更多上市银行的一季报中出现。我们认为在资产质量好转背景下,上市银行拨备压力下降。作为收入与利润之间最大的减项,拨备压力下降也就意味着营收端增长的压力也随之下降。基于对平安银行基本面的判断,预计平安银行2017/2018归属于母公司净利润分别为230.08和238.24亿元,分别同比增长2.1%和3.2%。对应EPS分别为1.29和1.34元,对应BVPS分别为12.03和13.69元。我们相信待平安银行内部管理条线理顺后,未来资产质量修复的空间和弹性较大。但目前平安银行正处于管理层更替后的战略调整期,未来发展战略和风险暴露节奏存在一定的不确定性。因此,尽管估值已至0.75倍17年PB的低位,安全边际已非常充足,但我们判断“底部反转”的时机仍未完全成熟。 风险提示:宏观经济加速下滑,资产质量恶化超预期

1、4Q积极调整资产负债结构,牢牢抓住资金市场利率提升带来的盈利机会,同业条线资金净融出。面临流动性趋紧,短期资金成本飙升的市场环境,南京银行表现出极强的灵活应对能力:一方面,主动而迅速的压缩同业负债37亿元,同业负债规模环比下降3%。与此同时大量配置同业资产尤其是同业存放资产,4Q16同业资产增加376亿元。由于利息收入的确认存在滞后性,预计对2016年净息差有正面贡献。此外,大幅压缩应收款项类投资资产规模,4Q16应收款项类投资下降近490亿,环比下降18.2%。 2、不良生成情况好转,大幅提升应收款项类投资拨备,风险抵御能力进一步增强。4Q16加回核销后的不良生成率为-8bps,南京银行2016年全年加回核销后的不良生成率同比下降19bps为126bps。4Q16南京银行大幅提升应收款项类投资的拨备计提力度(预计4Q16对应收款项类投资资产计提9亿拨备,全年计提20亿较15年多提111%),我们测算应收款项类投资的拨备率已经接近1%。信用成本同比有所下降,较2015年的高点(2.95%)下降50bps。4Q16不良率环比持平与0.87%的低水平,先行指标情况也继续向好,关注类贷款规模环比下降7.1%,关注贷款率环比下降23bps至1.93%。逾期贷款规模虽然较1H16有所上行,但逾期贷款率环比1H16下降1bp,保持在1.70%的低水平。不良/90天以上逾期贷款环比1H16回升近16个百分点至83.4%,表明不良认定标准趋严。 3、拨备覆盖充裕,基本面无忧,广义信贷约束对其业绩影响非常有限。我们预计2016年表内外广义信贷总规模同比增速为28.3%,表内外广义信贷净增加2556亿,其中表内广义信贷增加1730亿元,表外理财增加826亿元。我们测算,4%的风险容忍度存在的情况下,广义信贷增速上限为21.78%,广义信贷新增规模上限为2511亿元,与2016的实际增加的广义信贷规模差距不大。在宏观审慎资本充足率4%的风险容忍度被取消的情况下,2017年南京银行广义信贷增速的上限为15%左右,2017年广义信贷新增额的上限为1739亿元,较2016年实际增加值下降772亿元。但南京银行拨备覆盖非常充分,盈利稳定性极强,广义信贷的约束对利润影响不大。资产质量稳中向好,目前加回核销后的不良生成率已经实质性反转,未来拨备压力不大。南京银行拨备覆盖率高达457%,在目前已经披露年报的上市银行中处于第一名。在实际的盈利预测过程中,我们假设2017年南京银行表内生息资产净增加1680亿元(即表内广义信贷净增加不超过1680亿元)、净息差收窄7bps、非利息收入由2016年34.7%的高增速下降至15%,在此条件下,2017年南京银行归母净利润增速仍将维持在15%以上。 4、预计南京银行2017/2018归属于母公司净利润分别为95.44和110.53亿元,分别同比增长15.5%和15.8%。对应EPS分别为1.08和1.25元,对应BVPS分别为6.67和7.31元。现价交易于1.18X 17年PB(已考虑资本公积转增股本的影响),基于南京银行较好的盈利稳定性,我们给予南京银行目标价为13.04元(对应1.4X 17年PB),绝对收益空间超过15%。 风险提示:宏观经济加速下滑,资产质量恶化超预期。

爱建之火,带来信托霸主价值重估。近期资本市场上关于爱建集团的抢权之战如火如荼,核心在于子公司爱建信托的控制权归属。华豚企业明确表示主要看好爱建信托牌照价值。信托牌照在主要金融子领域(银、证、保、信托、租赁)中最为稀缺,并且长期没有新增,存量牌照价值逐渐凸显。中融信托作为行业长期霸主,其价值将在爱建集团抢权战下逐步被市场重估。 信托行业里子、面子趋势向好。(1)地产资金水位持续下降,直融闸门紧闭,间接融资收紧,信托接力拖底,17年行业收入拐点板上钉钉;(2)3月新增信托贷款3112亿,同/环比增3.25/ 1.93倍;3月新成立信托产品规模1291亿,同/环比增23%/ 149%,双双刷新阶段新高;(3)16Q4信托/基子/券商资管增量规模2.05/-0.5/1.81万亿,17M3新增信托贷款首次压制委托贷款,信托成为通道较量的最大赢家,通道收缩预期加强,信托受益挤出效应。 转型龙头掘金信托大时代。中融信托16年各项指标名列前茅,68亿营收行业第一;26亿归母净利第五。16年底信托资产6830亿,信托回报率0.85%,是行业0.49%的近两倍。中融信托持续优化业务结构,同时深耕行业多年,具备央企背景、市场化激励机制、提前布局转型等竞争优势,17年有望涅槃重生。我们预计17Q1信托贡献1.25亿归母净利润,同比大增50%有余。 国机恒天重组,借势国企改革。16年底公司实际控制人恒天与国机签署重组协议,将无偿划转国机集团。重组成功后公司作为旗下唯一金融上市平台,充分享受大股东资源调动、协同优势,优质金融资产注入、整合预期提升。 维持公司强烈推荐评级。基于:1)爱建抢权战激活信托行业投资热情;2)行业收入、规模趋势向上,中融信托转型龙头,业绩改善拭目以待;3)乘风国企改革,资产整合预期渐强;3)剥离汽车业务,轻装上阵。由于公司优化结构,持续处置亏损业务(汽车、部分纺机业务),负担边际改善,上调公司17年归母净利至7.4亿,采用分部估值法给予公司17年市值207亿,对应目标价29元,向上空间37%,对应公司整体28倍17年PE估值。 风险提示:国企改革进度低于预期。

公司公布2016年报和2017年一季报,2016年营业收入33.76亿,同比减42%,归母净利润14.05亿,同比减50%,EPS为0.72元,摊薄后ROE6.96%;2017年Q1营收7.91亿,同比增27%,归母净利润2.42亿。同比增13%。 经纪深耕河南,丰富产品线,线上线下联动发展。16年和17Q1经纪业务收入分别为9.68亿、1.86亿,同比-63%、-32%,17年受益市场交投情绪回暖,经纪业务明显好转。16年公司股基交易市占率0.9%,同比微降4个BP,17Q1环比持平;佣金率3.86%%,同比下降25%,稍高于市场平均。随着市场活跃度回暖,17年经纪业务将有明显改善,一季度苗头已现。 投行一枝独秀,爆发大势所趋。投行业务打造省内市场、省外双“引擎”,16年收入4.63亿,同比大增42%,收入占比上升至14%。其中IPO承销额13.55亿(+82%)、再融资147.16亿(+176%)、债券121.93亿(+288%)、新三板增发32.05亿(+352%)。17Q1投行突飞猛进,收入同比暴涨118%至0.72亿,是Q1业绩大涨的主要驱动因素。目前IPO储备12个,行业第14位,受益新股周周发政策,储备将迅速向收入转化,17年将是投行之年。 信用业务争先进位,17Q1增幅明显。信用业务16年收入8.22亿,同比降26%,其中两融余额107.28亿,同比降25%,股质押余额49.64亿,同比增22%;17年Q1收入2.68亿,同比大涨40%,截至3月底两融余额106亿。未来定增筹集资金,加大对业务的支持力度,资产负债两端扩大利差空间,信用业务有望取得超预期表现。 自营业务崭露拐点。固收类自营防范信用风险,权益类把握波段操作,16年投资净收益8.74亿,同比降42%,远好于行业降幅;17Q1收入2.14亿,同比大增121%,表现突出。公司自营仓位在行业中处于低位,自营压力远远低于同业。 投资建议:我们上调公司评级至审慎推荐,基于:1)17年业绩爆发可期,多业务线条提振收入;(2)IPO储备丰富,投行大年毋庸置疑;(3)员工持股计划落实,激发业务潜力。根据分部估值法给予公司470亿市值(经纪113亿、投行100亿、资管19亿、信用100亿、自营138亿),对应目标价24元,上升空间15%,对应17年28倍PE、2倍PB。 风险提示:市场活跃度下降、定增价低于现价

事件:(1)公司非公开发行1.85亿股票获得证监会发审委审核通过,筹资金额17亿元。(2)第二大股东均瑶集团基于对爱建集团未来发展信心,将在12个月内增持不低于3%的公司股份。继昨日华豚企业公告增持计划后,公司又一大股东宣布增持预告。 均瑶定增过会+继续增持,华豚举牌+继续增持,爱建指挥棒最后花落谁家?均瑶参与公司定增获批,同时公告称将在未来12个月内增持公司3%的股份,加入抢筹行列。定增+增持完成后,均瑶持股比例将上升至20.67%,成为公司实际控制人,爱建特种基金会持股比例10.9%,华豚企业持股比例4.44%。华豚公告称将在未来6个月内继续增持,并拟以第一大股东的身份,改组董事会。均瑶、华豚之间的第一大股东争夺正式进入白热化。 增资爱建信托,维持对爱建信托资产规模、业绩持续向好的预期。集团将增资爱建信托12亿,资本实力大大增强,扩大固有业务及信托发挥空间。爱建信托16年贡献归母净利润5.79亿,占集团利润比重达93%。16年资产规模同比增长108%达1966亿;整体信托回报率0.63%,明显高于行业的0.49%。展望17年,公司信托资产规模有望维持翻番趋势,同时结构有望进一步优化。在行业收入、规模增速出现向上拐点时,公司具备成长股基因,将乘势而上。 投资建议:维持公司强烈推荐评级。我们看好公司未来发展基于:1)均瑶、华豚相继加入抢筹行列,彰显公司前景光明,对估值有明显作用;2)国企改民营,定增增强资本实力;3)爱建信托规模先行爆发,业绩17年将快速确认;4)信托行业向好,享受估值溢价。我们采用分部估值法(爱建信托260亿,爱建租赁+华瑞租赁32亿,爱建证券20亿)给予公司总市值312亿。对应股价19.3元,向上空间39%,对应公司整体28倍17年备考PE估值。 风险提示:定增进度低于预期,房地产政策超调

1、营业收入增长强劲,ROE水平领先同业。2016年营业收入同比增长31%、归母净利润同比增长13.4%,营业收入和归母净利润增速的剪刀差主要由于贵阳银行在2016年直面资产质量存在的潜在问题(逾期贷款率过高),加大不良的确认和处置力度。2016年计提贷款减值损失26.6亿元,同比增加144.3%,估算全年核销处置不良贷款规模为22.06亿元,同比增加433%。ROE20.83%,位居行业前列。不可否认的是,贵阳银行营收端的高增长最核心的驱动变量在于规模的高增长,投行和资管等中间业务快速发展也是重要的支撑点。4Q16贵阳银行进一步加大对贷款和债券投资类资产的配置力度,总资产资产环比增13.7%。16年全年总资产同比增56.3%,资产总规模突破3700亿元,达到3722.5亿元。其中债券投资主要投向可供出售和应收款项类投资,穿透来看,配置力度最大的可能是同业存单及资管和信托计划。尽管4Q16加杠杆大量配置可供出售类金融资产,但我们量化测算结果显示4Q16可供出售金融资产账面浮亏仅4.8亿元,浮亏比例仅0.5%(4Q16可供出售金融资产余额为946.17亿元),4Q16债券市场调整对其业绩影响并不大影响。 2、在央行强化MPA监管考核的背景下,贵阳银行规模增长率达到16年50%以上的水平再难重演。其未来业绩的高增长还能实现吗?16年是宏观审慎管理框架的试行期,央行对于各家银行广义信贷的增长有更高的容忍度,而17年一季度开始央行宣布把表外理财纳入MPA广义信贷的监管口径下,并且MPA的考核的奖惩机制将落到实处,这意味着17年MPA考核将比16年更严格,16年已经把规模基数做大的银行,将明显更加受益。我们测算,在宏观审慎资本充足率4%的风险容忍度被取消的情况下,贵阳银行表内外总广义信贷增速的上限为18%左右(考虑未来50亿元的优先股融资计划),2017年表内外总广义信贷新增额的上限为650亿元。在表内生息资产每年仅增500-600亿的保守估计下,贵阳银行未来3-5义信贷的过快扩张,但规模增长的约束对其业绩增长影响有限,贵阳银行在上市银行中业绩增速的领先地位仍然可以维持。 3、贵阳银行未来成长性无忧,成长性的两大重要来源分别是突出的定价能力以及拨备压力显著下降对利润的反哺,测算结果表明其在表内生息资产每年仅增500-600亿的保守估计下,3-5年归母净利润同比增速有望维持在15-20%。1)资产规模的快速扩张导致净息差一次性被摊薄,基于贵阳银行在资产和负债两端的定价优势以及同业成本回升的大背景,我们认为2017年贵阳银行的净息差将逐步回升并常态化维持同业较高水平。2)最大的逾期贷款过高的问题在2016年花大力气化解,成效显著。逾期贷款规模、90天以内逾期贷款规模皆大幅回落,逾期贷款率回归到4%以下,与同业的差距显著缩小。未来拨备的压力大幅下降,预计信用成本在2017年见顶,并于2018年开始逐年回落。测算过程如下图所示: 4、公司观点:看好贵阳银行未来成长性,重申小银行组合首选。预计贵阳银行2017/2018归属于母公司净利润分别为43.18和51.31亿元,同比增长18.2%和18.8%。对应EPS分别为1.86和2.15元,对应BVPS分别为10.76和12.84元。现价交易于1.52X 17年PB,基于对贵阳银行成长性和稀缺性的判断,给予贵阳银行目标价21.52元(对应2X 17年PB),对应绝对收益空间超过30%。 风险提示:宏观经济加速下滑,资产质量恶化超预期。

1、一季报大超预期,剥离汽车业务的明智之举。一季度归母净利润2.65-2.85亿,同比增长3.86-4.22倍,环比涨1.21-1.38倍,大超预期主因剥离汽车业务之举带来的惊喜。公司为聚焦核心主业、提升公司盈利能力、避免与恒天在汽车板块的同业竞争,于去年启动汽车业务的剥离工作,今年一季度完成交割。实现1.5亿的投资收益,考虑去年同期汽车业务亏损0.22亿,甩掉亏损业务包袱效果立竿见影。虽然此投资收益不可持续,但长远来看,轻装上阵的公司得以集中资源发展金融业务,聚焦中融信托,实乃明智之选。 2、国机恒天重组,借势国企改革。16年底公司实际控制人恒天与国机签署重组协议,中国恒天整体产权将无偿划转国机集团。大央企国机集团资产实力更加雄厚,坐拥40家子公司,同时缺乏金融上市平台。重组成功后公司或受益大股东资源调动、协同优势,优质金融资产注入、整合预期提升。 3、中融品牌掘金信托大时代。中融信托作为信托行业“尖子生”,16年各项指标名列前茅,全年营收67.95亿(+3%),行业第一;归母净利润26.3亿( +4%),行业前五。截至16年底信托资产规模6830亿,同比微增2%,因持续深化转型,主动放缓增速所致。信托回报率0.85%,是行业0.49%的近两倍,转型取得突出成效。中融信托深耕信托多年,竞争优势在于:1)央企背景,有力攻克资金端;2)市场化激励机制,稳定业务团队;3)提前布局转型,股权投资、PE、产业基金等方式,提升信托业务主动管理能力。 投资建议:维持公司强烈推荐评级。我们看好公司发展基于:1)轻装上阵,集中火力发展信托业务;2)国机恒天重组成功后,公司股东实力大大增强,资源获取能力再上台阶;3)信托行业向好,中融充分享受估值溢价;由于剥离汽车业务的超预期,我们上调公司17年归母净利润至7.29亿,采用分部估值法给予公司17年总市值231亿,对应目标价33元,向上空间40%,对应公司整体31倍17年备考PE估值。 风险提示:资产重组低于预期。

公司发布2016年报:营业收入46.71亿元,同比降31%;归母净利润为12.99亿元,同比下降45%;摊薄后ROE为7.22%,对应EPS为0.429。 IPO储备杀入行业前十,17年投行收入弹性行业之最. 16年加大债券业务团队建设,立竿见影,债券承销额434.45亿,同比大涨77%;提高重点区域的覆盖,储备优质标的,股权承销额294亿,同比增长32%,其中7单IPO,20单增发,1单配股。全年收入13.05亿,同比增14%,收入占比28%。受益于公司战略布局的持续优化,目前公司IPO在会项目27家,行业排名第6,历史首次杀入前10位置,随着新股发行常态化,项目储备将迅速转化为收入,对比公司营收规模,将提振业绩上一个档次,同时促使投行业务地位超越经纪,成为最大收入来源。 持续推进经纪互联网建设,提升客户体验。经纪业务以零售为主、互联网建设为重点、理财业务为突破,全年收入15.12亿,同比下降52%,好于行业。股基市占率1.46%,较15年同比大涨14%,转型策略取得成效;佣金率3.72%%,同比降20%,未来公司将继续深化互金转型、实施客户分级、加强团队建设,持续推动业务满足市场不断变化的需求。 信用业务表现稳定,资管发展空间较大。利息收入6.83亿,同比下降21%,降幅低于行业的35%。其中两融余额63.97亿,市占率0.667%,股质押规模32.9亿。资管业务特色鲜明,全年收入1.75亿,同比下降28%。资产管理规模1504亿,同比增长42%,其中集合规模157亿,同比大涨70%,趋势向好,但整体规模相对较小,具备发展空间。 投资建议:我们维持公司审慎推荐评级。看好公司后续发展基于:(1)16年业绩整体好于行业整体水平;(2)增发获批,传统业务拓展、外延发展可期;(3)IPO储备行业第六,推动17年业绩跨越式发展。我们根据分部估值法,测算出公司17年总市值550亿,目标价16元,上升空间18%,对应17年33倍PE、3倍PB。 市场风险:交易活跃度下降

公司发布2016 年报:营业收20.27 亿,同比降49%;归母净利润7.19 亿,同比降49%;摊薄后ROE 8.89%,EPS 0.22 元;年末净资产403.85 亿元。 通道经纪和融资融券略逊行业一筹,股票质押逆势增长。经纪收入7 亿,同比降66%(行业-61%),收入占比35%;市占率0.59%,同比降4 个BP,净佣金率4.0%%,同比降34%。未来公司将加速推进通道式服务向财富管理增值型服务转型,分支机构向一站式综合金融服务平台转型,优化网点布局,经纪业务二次发育可期。利息收入3.2 亿,同比降43%(行业-35%),其中两融余额59 亿,市占率0.63%,同比降低5 个BP;股票质押回购逆势增长,实现收入1.5 亿,同比增3.5%,源于公司灵活推出融资品种,调整融资利率。 投行具备省内优势。收入3 亿,同比增46%,收入占比15%,同比增10 个百分点,去年公司完成7 单非公开项目,9 单公司债项目,74 单新三板项目。 投行业务在省内具备绝对优势,增发募集资金占河南省全年增发融资额23%。 目前IPO 在会项目2 个,辅导项目4 个,未来将继续依托河南资源优势,倾力服务河南资本市场的同时完善面向全国的布局,投行有望持续发力。 自营表现优于行业平均,资管发展空间较大。公司自营收益4 亿,同比降38%(行业-60%),在去年股债异动下较好应对市场冲击。资管收入0.63 亿,同比涨19%(行业+8%),其中集合资管收入0.59 亿元,占比94%,贡献占比较高。未来去通道化,转型主动管理是大势所趋,公司16 年末资管规模120 亿中集合资管规模46 亿,未来仍有较大提高空间。 金控布局推进,境外业务渐入佳境。公司筹建中原人寿保险已获得保监会受理,未来公司将加快推进筹建工作,期待斩获保险牌照后增强公司综合竞争力。境外业务方面,中州国际已取得香港证监会1/4/6/9 类牌照及放债人牌照,初步打造了较为完整的“国际业务链”。年末经纪业务开户数达4242 户,客户资产33.91 亿港元,同比增长28 倍,在2016 年香港资本市场低迷背景下,中州国际盈利0.9 亿元,同比暴涨4 倍。随着中州国际客户基础不断壮大,在香港影响力提升,有望保持较快发展势头,未来为公司贡献盈利不可小觑。 给予公司谨慎推荐评级。公司亮点、优势在于:1)A+H 股新贵券商,17 年1 月A 股上市,借力两地互联互通补充资金,资本实力提振; 2)根植河南,受益省内巨大经济规模和较低证券化率(河南22.5% VS 全国68.2%);3)金控布局推进:中原人寿筹建申请获受理,布局保险拓宽盈利增长点;控股子公司中原股权交易中心挂牌企业破千。考虑公司次新股属性,估值享受一定溢价,采用分部法测算出公司17 年总市值515 亿,目标价13.13 元,上升空间13%,对应17 年53 倍PE、4.4 倍PB。 风险提示:市场波动风险,次新股回调压力。

公司公布2016 年年报,营业收入132.4 亿,同比降50%,归母净利润51.5亿,同比降48%,ROE 为8.94%,对应EPS 为0.54 元。 经纪业务规模优势显著,一站式金融服务平台。公司加速朝全面财富管理业务模式转型,着重以客户需求和资产配置为导向,加强多元化产品供给,16年业务收入57.5 亿,同比下降62%,持平行业。股基交易市占率4.84%,行业第三,较15 年微降0.33 个百分点;佣金率4.22%%,同比下降24%。未来公司继续深化财富管理转型,提供一站式金融服务,叠加A 股IPO 后加强业务建设和上市效应,预期市场份额有望保持领先。 自营风格稳健,表现突出。16 年投资收益30 亿,同比降32%,远好于行业水平,收入占比23%。公司自营强调稳健经营和价值投资,其中权衍类自营杠杆仅31.14%,固收类自营杠杆86.52%,在上市券商中皆处于较低水平,在股债均存在一定不确定性的未来,低杠杆有利于降低自营业务风险。 投行业务均衡,进步空间巨大。公司努力开拓市场、加强质量控制,储备优势项目,全年收入10 亿,同比增36%。其中IPO 承销额36 亿,定增承销额209 亿,股票主承销额299 亿,行业第14 位,相较公司规模体量,还有进步空间;债券承销额827 亿。未来积极推进交易型投行盈利模式转型,叠加目前在会IPO 项目9 个,投行业务有望实现飞跃。 信用业务体系成熟,资管短板有待加强。利息收入25 亿,同比下降32%。其中两融余额529 亿,行业第5,股票质押余额26 亿,排名由29 位上升至21位,自营股质押余额行业第4,IPO 增资后补充信用业务资本金,业务将加速发展。资管规模2214.71 亿,虽同比大增83%,但在大券商中仍处于弱势,全年收入4.53 亿,同比持平。其中集合资管占比19%,公司未来将提升主动管理能力,打造全能资管服务平台。 下调公司评级至审慎推荐,看好公司未来发展基于:1)券商巨头之一,回归A 股增强资本实力;2)资本金增厚巩固公司传统经纪业务;3)资金补充支持信用业务发展;4)投行项目储备受益IPO 加速。考虑公司新股性质,给予一定溢价,叠加分部法测算出公司17 年总市值1615 亿,目标价16 元,对应空间19%,对应17 年28 倍PE、2.4 倍PB。 风险提示:市场波动风险,次新股回调压力。