事件. 公司2015 年5 月25 日发布公告:公司拟以48.74 亿元价格现金收购海尔集团下新加坡投资控股100%股份;海尔集团公司变更注资承诺,斐雪派克由于整合期财务变现尚不达公司预期,集团拟委托公司管理斐雪派克相关资产,并承诺2020 年6 月前将其注入公司。 核心观点. 集团资产注入兑现,加速海尔全球化布局。集团兑现2011 年公告承诺,截至目前集团已注入上市公司平台上有家电配套公司、海外白电公司。本次交易有助于青岛海尔在全球范围建立设计、制造、营销“三位一体”的本地化模式,完善公司海外战略布局,加速拓展国际市场,并产生海尔境内外白电资产战略的协同效应,长期提高海尔白电业务在全球的综合竞争力。 现金收购直接增厚利润,海外资产净利润超预期。公司利用现金收购的方式将直接增厚公司净利润,2014/2015Q1 分别增厚7.1%、10.6%。此外,海外资产净利润率达3.5%超出我们原先预测的2%的水平,源于海外公司近两年的研发投入,产品力提升带动均价提升。我们相信未来随着境内外业务的协同效应显现,公司的盈利能力将进一步改善。 期待黑电业务注入,打造海尔智能家居完整生态圈。公司2011 年公告也提到注入其他相关家电资产如黑电、家居等,未来有望落实。智能家居生态圈中,我们非常看重黑电作为大屏幕的潜在价值,黑电资产的注入将完善公司智能家居生态圈的布局,有望成为与用户交互的中心,提升整体价值。 财务预测与投资建议. 我们预测公司2015-2017 年每股收益分别为1.95、2.24、2.34 元,由于公司是传统家电互联网转型的先驱,参考可比公司2015 年PE 给予20%估值溢价,即2015 年19.2xPE,对应目标价为37.44 元,维持买入评级。 风险提示. 行业销量增长低于预期风险. 空调价格战持续的风险. 互联网转型风险.

核心观点 白电龙头海尔业绩增长稳定,空调市占率提升成公司后续增长引擎。公司传统业务竞争力强,营收稳健增长,近五年复合增长率21.9%,高于可比公司美的。核心产品冰洗热因具规模优势及中高端品牌力,享有超行业的毛利率。 公司近年来盈利能力稳步提升,未来费用率仍有改善空间。空调收入占比逐年提升,未来随着空调业务规模经济的逐步体现,销量与盈利能力有望双升,成为公司新的增长驱动力。 互联网转型的先驱,打破传统制造企业与互联网企业的疆界。公司近几年的互联网转型包括两个维度:1)消费维度上,公司在智能家居布局领先,2014年首推U+智慧生活开放平台,整合硬件商、软件商及用户资源。2015年公司推出U+生活APP,作为其生态圈入口将有效提高用户黏性,随着生态圈里用户数和合作伙伴的迅速增长,公司未来新的商业模式可期。2)生产维度上,公司建立互联工厂,实现智能制造,将有效降低成本,同时从规模化生产向定制化生产逐步转型,满足用户个性化的需求,提高用户体验。 资产注入遥遥可期,现金收购将直接增厚利润。我们预计集团资产注入有望今年兑现,考虑到海尔以往的风格,公司极大可能采用现金收购的方式完成并表,直接增厚利润。我们以2014年财务数据为基准测算,得出全部资产注入将增厚盈利20%。 财务预测与投资建议 我们预测公司2015-2017年每股收益分别为1.95、2.24、2.34元,由于公司是传统家电制造业中互联网转型的先驱,且今年我们认为集团资产注入为大概率事件,参考可比公司2015年市盈率,给予20%估值溢价,即2015年的19.2倍市盈率,对应目标价为37.44元,首次给予买入评级。 风险提示 行业销量增长低于预期风险 空调价格战持续的风险 互联网转型风险

事件 公司公布2015年一季报,实现营业收入245.0亿元(同比-0.7%),归母净利润27.8亿元(同比+23.1%),EPS 0.92元(同比+22.7%),扣非净利润26.6(同比-10.3%)核心观点l 一季度渠道去库存,全年营收高增长仍可期。一季度整个空调行业表现低迷,根据产业在线数据,一季度总销量同比下滑0.7%,内销量同比上升0.4%,主要源于公司2014Q4为实现收入目标对渠道施压,营收同比大幅上升28%,故一季度营收增速回落在市场预期之内。考虑到行业库存水平目前已下降至正常水平,且今年热夏可期,我们认为空调行业全年增速仍有望站稳5%,而公司作为行业龙头有望凭借其定价权的优势在后续进行的价格战中进一步扩大市场份额,l 高毛利、高费用的打法初见拐点,从压货至出货的模式转变。一季度公司综合毛利率32.2%,同比下降2.8pct,销售费用率15.23%,同比下降1.7pct,毛利率下滑的主要原因有二,一是公司一季度营收中出口占比提升,另外一点是由于公司出厂价下调,其背后的逻辑实际是公司发动空调价格战后,为带动加快出货而对经销商的策略转变,从原先的控制利润至现今的为寻求出货而对其松绑。同时,一季度预收款同比大幅下滑24.9%也印证这个事实,公司无息杠杆的逐步降低也将释放经销商的财务压力。 发力中央空调,新增长点值得期待。公司2014年中央空调收入增速30%以上,市场份额位居国内第一。未来公司重点发展方向为光伏空调,包括商用领域及家用领域,公司已与英利集团就太阳能直驱变频中央空调合作结成战略联盟,共同推广发电、用电一体化系统。我们预计在未来能源互联的大背景下,公司将凭借强大的研发能力及与合作伙伴的强强联手,改善整个空调业对能源的利用情况,中央空调将成为格力下一个高增长点。 财务预测与投资建议 我们预计2015-2017年每股收益为5.57、6.41、7.67元,参考可比公司估值,维持公司15年12倍PE 的相对估值水平,给予目标价66.84元。 风险提示 行业需求低于预期风险;原材料价格波动风险

事件 公司公布2014年年报,实现营业收入1400.1亿元(同比+16.6%),归母净利润141.55亿元(同比+30.2%),EPS4.71元(同比+30.5%)。2014年度每10股派发现金红利30.00元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增10股。 核心观点 全年营收目标顺利完成,初试“价格战“确立龙头优势地位。公司2014年完成1400亿销售目标,其中淡季四季度销售占比29.7%,成功扭转了前三季度因地产滞后效应、凉夏天气等不利因素导致的销量不达预期的颓势。公司四季度的销售放量主要源于公司十月起在全国空调市场发动价格战,在加速渠道库存消化的同时,公司市占率迅速提升,根据产业在线的数据,公司全年内销市占率43.3%,其中四季度高达57.0%。空调价格战在2015年继续升温,我们认为此次价格战也标志着格力整顿市场的决心,考虑到格力的空调盈利能力远胜于其他公司,公司将主导空调行业定价权,长期来看格力内销市占率将稳步提升。 分红率大超市场预期,债券属性继续得以强化。公司2012-2014年分红率逐年上升,依次为40.76%、41.50%及63.75%,一方面表明公司高盈利质量和良好现金流情况,另一方面公司的类债券属性继续得到强化,目前6%股息率明显高于银行股等同具债券属性的公司以及无风险收益率。当前公司对应15年市盈率仅10倍,修复空间巨大。随着未来无风险利率的下行及深港通的落地推动A股估值体系的国际化,格力当前低估值将凸显其投资价值。 多元化方向积极转型,加速布局智能家居领域。公司发布智能环境家居系统,利用光伏多联机技术实现用电一体化,可将多余电并网,符合未来长期能源互联趋势。智能家居方面公司力推自有品牌手机及高配路由器,抢先布局智能家居入口,连接及控制各个家电设备,并搜集相关运行数据。未来还将涉足大数据服务领域。此外,公司涉足家电循环经济产业,目前已拥有完整的拆解线。我们认为,新领域的多点开花将打开未来公司长期成长空间。 财务预测与投资建议 我们预测未来三年公司净利润增速15-20%,上调2015-2017年盈利预测,EPS从5.55/6.34元至5.57/6.41/7.67元,参考可比公司美的、海尔的估值水平,给予公司2015年12倍PE,目标价66.84元,维持买入评级。 风险提示 地产销售低迷、产品销售不及预期

事件 公司公布2014年年报,实现营业收入35.89亿元(同比+35.24%),扣非归母净利5.57亿元(同比+45.67%),EPS 1.80元(同比+48.76%)。2014年度每10股派发现金红利5.00元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增5股。 核心观点 厨电品牌集中度提升大趋势不改,公司未来高增速延续可期。2014年在房地产销量低迷的大背景下,公司逆势增长,实现营收增速35.24%,大幅跑赢整体厨电行业。其高增速可归因于消费升级趋势带来的厨电行业品牌影响力的提升,厨电行业集中度逐步提高。我们认为公司作为高端厨电的领导品牌,市占率将稳步提升,全市场口径看,公司2014年市占率仍低于10%,相比白电龙头30-40%的市场份额,公司未来市场份额提升空间巨大。 产品结构升级与电商渠道扩张不可逆,盈利能力将平稳上升。公司2014年毛利率提升2pct 至56.5%,净利率提升1.5pct 至15.8%,主要受益于新产品不断推出带动产品均价提升以及电商渠道的快速扩张。公司全年电商销售同比增长70%以上,占总收入比重22%,电商渠道净利率目前达20%以上, 新兴渠道的快速拓展有助公司稳步提升净利率。 渠道变革初见成效,下沉加快有助公司未来保持高增速。在厨电“大行业, 小公司”的格局下,渗透三四线城市以提升市占率的思路尤为重要。公司在既有代理制度的优势下推行渠道改革,2014年已分拆12家新代理商,且2013年试点的三家新代理商先后实现全年业绩翻倍,公司依靠新代理商深耕尚未开拓的三四线市场,有望在蓝海中抢先卡位,助公司市占率继续提升。 财务预测与投资建议 我们预测未来三年,公司作为高端厨电引领者将继续保持领先同行业的高增速,我们上调盈利预测,预计公司2015-2017年每股收益分别为2.52、3.29、4.38元,根据可比公司估值情况,给予公司30%估值溢价,即2015年27倍PE,对应目标价68元,维持公司买入评级。 风险提示 地产销量大幅下滑、原材料价格大幅上升

投资要点 厨电行业具备长期成长空间,预计将迎更新需求爆发 目前我国厨电相比其他大家电保有量较低,考虑到他们耐用品属性的相似,预计未来保有量提升空间巨大。另一方面,在时点上,厨电行业2015年以后将迎来更新需求的集中爆发,两因素相结合使厨电行业将继续高速发展。 高段定价权赋予老板进一步提升市占率的能力 厨电行业高端化趋势显现,油烟机与燃气灶的均价在过去四年上升超50%,消费者对厨电的需求逐步从“功能型”转换为“享受型”,品牌优势越发明显,高端化趋势促行业进一步整合,老板电器目前在厨电行业市占率最高,达12.64%,高端市场优势更加明显。借助高端定价权的优势,老板电器高毛利高费用的打法锁定其市场领先地位,市场份额在未来将进一步提升。 长期稳利益绑定的代理商关系 公司区别于同行的代理制的营销体制加上中高端品牌定位,赋予了老板电器整合厨电市场的能力。1)代理制捆绑了代理商和制造商的利益,形成了难以复制的长期稳定的渠道、厂商关系,区域代理商长期服务并熟悉当地市场;2)代理制对代理商激励充分,并且由于公司品牌定位中高端,较丰厚的渠道利润也给代理商留下了较大的市场操作空间。 财务与估值 由于公司的代理商体制激励充分,利益绑定了长期稳定的代理商关系,且依靠代理商形成了较完善的全国性服务体系,构筑了品牌黏性,具备整合厨电市场的能力,出于对公司未来整合行业的信心,我们预计2014-2016年每股收益分别为1.78、2.34、3.10元,参考可比公司的相对估值,由于公司在厨电行业做为龙头企业始终优于整体行业保持高速增长,故给予公司30%溢价,15年20倍PE,对应目标价46.80元,给予公司买入评级。 风险提示 房地产调控风险 高毛利率不可持续风险

投资要点。 高品牌力、产品力推动格力空调市占率稳步提升格力空调在市场中品牌认可度较高,淡季优势明显,高价位段产品占比较高,有助锁定格力市场领先优势。2014年家用空调内销市占率44%,在空调消费升级的大趋势下,我们预计格力在整个行业的研发地位的领先优势和强大的质量把控能力将推动其进一步提高市场占有率。 产品结构升级与原材料价格下跌双因素驱动格力提升综合毛利率近年来,市场上变频空调占比持续提升,产品结构升级将带动空调均价上行,在成本可控下格力毛利率有显著提升。格力2014年综合毛利率约33.7%,同比上升1.5pct。同时近年来钢、铜等大宗商品价格下跌,2015年价格大概率将维持低位,我们预计龙头格力在掌握定价权基础上,通过有效减弱成本端的传递,将充分受益于该成本红利,进一步提升毛利率。 中央空调未来市场空间巨大,去外资进程加快促格力成为领头羊目前我国中央空调占比与海外相比总体较低,未来随着商业地产覆盖率以及人均住宅面积的提升,成长潜力巨大。市场格局方面,我国中央空调领域内资品牌市占率已达40%,较前期有明显提高,格力的市场份额在2013年已超过大金成为全国第一,凭借强大的研发和营销能力,格力将全面引领我国中央空调的去外资化进程。 财务与估值我们预计公司2014-2016年每股收益分别为4.69、5.55、6.34元,参考可比公司估值水平,给予公司2015年11倍PE,目标价61.05元,给予买入评级。 风险提示:房地产调控风险;原材料价格波动风险;管理层稳定性风险

投资要点 产能国内第二,利润水平同业最高。公司在钕铁硼产业起步早,产能已跃升为国内第二,规模优势明显。公司管理能力突出,毛利率在上市钕铁硼磁性材料中最高。由于成本支撑和供需对比的变化,我们判断稀土价格在2015年缓步向上,公司将出现业绩改善势头,已度过最困难的阶段。 公司产品需求趋稳,预计钕铁硼销量增速加快。公司产品主要应用于VCM/汽车/工业设备/消费电子等下游领域,其中VCM用磁材总体需求保持在5000吨高位,公司产能则将继续提升以强化竞争力;汽车磁钢在公司占比达到20%,受新能源汽车拉动加速成长,预计2014-2016年复合增速达30%;综合磁钢类产品由于相对优势明显,可挖潜力大。 通过参股企业分享新能源汽车发展盛宴。公司持股比例为26.5%的上海电驱动正随着新能源汽车发展而快速成长,其收入规模已从2008年百万级跨越到2013年2亿级,作为专业化的新能源电机电控企业,上海电驱动将保持高速增长,公司也将通过参股分享行业盛宴。 股权激励彰显管理层信心,2015年有望迎来业绩拐点。公司近日发布股票激励计划,拟授予股票数量2200万股。业绩考核目标以2014年净利润为基数,2015-2017年净利润增长率不低于40%、50%、60%,ROE不得低于9%。股权激励覆盖企业高管、技术骨干等156人,核心团队与企业利益高度绑定一致,利于激发公司增长潜力。 财务与估值 首次给予“买入”评级。我们认为2015年稀土价格将稳步回升,公司磁材产品价格也将随之水涨船高,加之新能源汽车销售放量、VCM磁钢整体需求保持高位,且综合磁钢类产品相对优势明显,钕铁硼磁材未来销量增长确定性高,预计公司业绩将重回增长轨迹(剔除合并报表子公司变动影响),2014-2016年公司每股收益分别为0.54、0.77、0.92元,由于钕铁硼行业具备周期性属性,我们给予公司2015年行业平均估值3.7XPB,对应目标价25.68元,首次给予公司“买入”评级。 风险提示:稀土价格大幅下跌;新能源汽车销量不及预期、毛利率大幅下降

投资要点 公司产品布局合理,主打竞争者有限的高毛利产品。公司目前的主要产品粘结钕铁硼磁体生产企业少,300吨以上的企业仅银河磁体和上海爱普生两家,产量在100-300吨的厂家也仅有4家,行业参与者数量有限,盈利水平表现不俗,而公司布局的新产品热压钕铁硼也仅美国通用、日本大同和欧洲达美三家公司生产,公司产品布局良好,小而精的特质突出。 新产品热压钕铁硼、钐钴磁体投产在即,有望助公司二次腾飞。热压钕铁硼与烧结钕铁硼性能相近,但由于热压钕铁硼具有纳米晶微观结构,在不含重稀土Tb和少含Dy的情况下矫顽力仍然很高,因而其成本较烧结钕铁硼低30%以上,在尺寸精度要求高的磁盘驱动器等领域有望实现对烧结钕铁硼的替代,目前公司热压产品已进入小批量认证阶段。钐钴磁体由于磁性能较高、耐腐蚀、耐高温,在国防军工、航空航天等领域较热压和烧结钕铁硼有明显比较优势,公司钐钴磁体已进入小批量生产,预计2014年开始公司热压和钐钴磁体均能实现小批量销售,从而为公司带来新的利润增长空间。 布局上游原材料,成本控制有助于公司提升毛利率。目前公司50%以上磁粉来自于MQI公司,以前由于专利、技术水平限制,很难转换到价格更低廉的国内磁粉供应商,但公司2012年8月设立微晶磁粉子公司,2014年底将形成600吨自产产量,而MQI公司磁粉专利已于2014年7月到期,公司将顺利切入上游磁粉领域,降低公司生产成本,明显提升公司利润水平。 财务与估值 首次给予“增持”评级。公司下游汽车行业需求旺盛,加上新产品推出,公司产销量增长出现较快增长,另外稀土价格企稳回升将提高产品售价,预计2014-2016年EPS分别为0.24、0.31、0.37元,由于钕铁硼行业具备周期性特征,用市净率估值更为适宜。目前行业可比公司平均估值水平2015年3.7XPB,对应目标价12.43元/股,首次给予“增持”投资评级。 风险提示 热压磁体推广受助,毛利率在专利过期后大幅下跌、下游需求持续萎靡风险

事件 公司股价昨日跟随大盘指数回调3.95%,距离前期高点下跌9.0%,目前股价仅相当于2015年24倍PE。我们判断公司基本面为近年来较好状态,预计明后两年业绩有望增长30%以上,此次股价回调有望带来建仓和加仓良机。 核心观点 尘埃落定,公司玉米种业领军龙头地位基本奠定。2013-2014年是玉米种子行业有史以来最惨烈的的去库存战役,公司的登海605系列及良玉系列分别在三大战场中的黄淮海夏播区及东北春播区取得了关键性胜利,成为新一代玉米种子中爆发力较强的品种,有望主导下一轮的品种换代。公司主要竞争对手因库存积压较多元气大伤,亦缺乏有力品种与之抗衡。我们判断未来公司的玉米种业龙头地位或将愈加显著,有望再现过去鼎盛时期约30%市占率盛况,仍有4倍左右的市值上涨空间。 乘胜追击下沉渠道,明后两年业绩高增长可期。今年公司在全国各地出资设立6家销售型企业,又有众多道吉、五岳等合资企业助阵,可将公司多年研发的100多种后备品种转变为明星品种,逐步替代浚单20、郑单958等老品种退出的空间。我们判断明后两年配合以行业周期见底回升的契机,公司业绩有望达到30%以上的高速增长,预计将是玉米种业中弹性较大的品种。 四季度仍是投资种业的较佳时机。过去8年中种子行业指数下半年表现明显跑赢大盘指数。由于种业销售旺季在3-4季度启动,且国家兴农政策以往通常在1季度公布,资本市场会反应利好预期。我们判断明年年初一号文出台国家惠农政策,种业龙头或仍有主题性投资机会。 财务预测与投资建议 我们预测公司2014-2016年每股收益分别为1.03元、1.37元、1.71元。年均复合增速为31.6%.由于公司作为行业龙头的原因,我们认为公司的合理估值水平为2015年29倍市盈率,对应股价为40.00元,维持公司买入评级。 风险提示 先玉335销售继续承压,套牌品种打击力度不及预期

事件 公司公布14年三季报,前三季度实现营业收入40.15亿元,同比下降40.86%,归母净利润12.08亿元,同比增长1114.67%,扣非净利润5.35亿元,同比增长234.2%。 核心观点 回归主业,租金收入稳健增长。我们判断租金收入前三季度近18亿元,同比增长约5%。公司管理层大刀阔斧做减法,集中精力发展农业,租金收入占比从14年Q2的47%大幅提升到14年Q3的71%,带动整体毛利率单季度提升19.5个百分点。由于公司租金有约40%为实物地租,过去10年租金涨跌幅与东北粳稻价格波动情况高度吻合。今年黑龙江垦区水稻普遍增产10%左右,水稻最低收购价同比增长3.3%,同时公司部分受洪灾地区租金将恢复至正常水平,我们估计明年租金有望平稳增长。 剥离工贸业务如期进行,减亏成效显著。我们判断公司工贸业务收入(不含浩化)从14年Q2的3.4亿元大幅下降到14年Q3的0.8亿元,同比下降约76%。主要亏损子公司北大荒米业,鑫亚经贸等相继剥离停产,资产减值损失目前亦保持在合理范围之内。浩化合营改造进度虽然略低于预期,但是预测公司整体的国企改革逻辑正逐步得到验证。我们估计明年工贸业务亏损或将下降约60%。 农垦系统改革加速,有望纳入明年中央一号文件。今年下半年,国家发改委、财政部等八部委对全国农垦系统展开全面调研,调研组规模及调研范围空前少有,我们估计一号文件或将重点强调农垦改革,出台扶持农垦政策,包括农垦企业去行政化、发展混合所有制经济等,将对农垦企业形成实质利好。 财务预测与投资建议 我们保守预测公司2014-2016年EPS分别为0.42、0.36、0.48元,同比分别增长298.4%,-15.5%、34.5%。参考可比公司,我们认为公司合理估值水平为2015年的4.27倍市净率,对应股价为15.03元,维持买入评级。 风险提示 重大自然灾害、管理团队发生变化、工贸业务减亏不及预期,巨额资产减值

事件 公司公布14年三季报,前三季度实现营业收入6.35亿元,同比下降-0.57%。归母净利润1.61亿元,同比增长18.92%,EPS0.46元。 核心观点 预收款大幅增长,明年业绩高增长可期。前三季度公司预收款4.45亿元,同比增长56.7%,其中母公司预收款2.79亿元,同比增长71.2%,先锋公司预收款同比略有增长。母公司的登海605及618是市场上少有适合机械化收割的品种,今年大田表现尤其突出。其高抗倒性在台风过境山东后展现无遗,而其他品种倒伏较为严重,有望复制当年良玉99在台风过境东北后的良好销售局面。我们判断在2013/2014销售季,登海605及618合计推广约1150万亩,估计新销售季能有30-40%增速。先玉335推广约1900万亩,由于渠道尚有少量库存,估计增速持平或略降。 制种成本下降,毛利率有望持续提升。公司新疆制种基地今年气候颇佳,光照时间长且风调雨顺,制种亩产去年380-400公斤,今年普遍增产50-80公斤,同比增长约15%。同时行业整体制种面积大幅下降23%,库销比有望在明年持续回暖,行业周期拐点叠加公司成本下降拐点,我们判断公司毛明年或有望提升5-10%。 渠道下沉布局全国市场,替代老品种空间巨大。此前公司营销能力较弱,若干品种未能充分发挥市场潜力。近年管理层逐渐探索到适合自己的打法,与道吉、五岳等销售型公司强强联手,又出资5500万元在全国各地新设6家全资销售型公司,下沉渠道深度分销,积极拓展省外市场,有望加速替代浚单20、郑单958等10年期老品种退出后的大量市场份额。 财务预测与投资建议 我们预测公司2014-2016年每股收益分别为1.01元、1.38元、1.75元。年均复合增速为31.6%.由于公司作为行业龙头的原因,我们认为公司的合理估值水平为2015年29倍市盈率,对应股价为40.00元,维持公司买入评级。 风险提示 先玉335销售继续承压,套牌品种打击力度不及预期

北大荒股份是国内规模最大、现代化水平最高的种植类上市企业。公司现有土地资源1296万亩,属于典型的资源优势型企业。随着农垦系统国企改革进入提速阶段,公司业绩有望扭亏为盈,迎来新一轮历史投资机遇。 核心观点 大公司小市值,土地价值有望回归。在所有A股上市公司中,公司掌握的土地面积最大,但是市值仅与土地面积为自身1/3的亚盛集团相近。公司现有土地价值为1458元/亩,明显低于6家主要上市公司13556元/亩的相对土地价值,也低于国家规定的1800-5000元/亩重置土地价值,目前市值具备明显的安全边际。同时走访了解到,公司所属农户的近年种植收益较好,国家粮食最低收购价呈现不断攀升趋势,租金水平长期尚有进一步提升空间。 国企改革释放制度红利,静待快速增长到来。农垦系统今年试水国企改革,国务院等相关部门的调研工作已全面展开,农垦系统向现代化企业转变已进入快车道,未来或将引入混合所有制并进行外延式扩张。上市公司新任管理层大刀阔斧推进国企改革,对连年巨亏的工贸业务止损止亏,今年业绩有望扭亏为盈,经营效率或将得到大幅提高。 重点发展有机农业,有望引入战略合作者。公司黑土地资源得天独厚,未来将回归主业,集中精力发展绿色有机农业。国内绿色有机农业尚处于起步阶段,行业毛利率普遍较高,有利提高上市公司业绩。同时管理层在招商引资方面经验丰富,有望引入新的战略合作者,与公司现有资源实现优势互补。 财务预测与投资建议 我们预测公司2014-2016年每股收益分别为0.42、0.36、0.48元。由于种植业坐地收租的模式与重资产收息模式的港口、银行等行业相近,更宜采用PB估值。公司历史PB长期在4.6倍左右,近年由于市场质疑公司治理情况跌至2.4倍左右,随着公司管理体制逐渐改善,估值有望回归历史平均水平。考虑到未来土地流转政策或进一步放开带来的重估效应,按照2015年可比公司平均PB的4.27倍,给予公司目标价15.03元,首次给予公司买入评级。 风险提示 重大自然灾害、管理团队发生变化、工贸业务减亏不及预期,巨额资产减值

事件 近期我们走访了长春农博会和东北种子市场,并与相关种企及行业专家进行沟通。我们认为登海种业现在正处于上市以来较佳时期,其良玉公司的良玉系列目前是东北春播区最强势的品种之一,未来有望进入业绩快速上升期。 核心观点 东北市场大品种库存巨大,或将退出历史舞台。今年东北玉米种子库存主要体现在大公司的大品种上。先玉335因病害情况市占率下滑,但是今年先锋渠道可能发生较明显变革,退出迹象暂时不明显。郑单958品种保护权即将于2016年到期,经销商利润继续下滑导致其推广意愿大幅下降,郑单958可能提前一步进入衰退期,让出大量市场份额。 自主品种有望走上前台,良玉系列是新趋势的主要代表。新生代自主产权品种呈上升趋势,表现好的品种价格持续坚挺,或将成为东北市场未来主流。 玉米种子发展趋势是适宜机械化收获及脱粒、耐密性好、抗病性及广适性强等,而良玉系列正是当前最新趋势的优秀代表,可望占据相当的市场话语权。 良玉系列的推广面积有大幅提升空间,新销售季有望增长30-40%。良玉公司的长期目标是赶超先锋公司,成为东北地区的玉米种业龙头。近年良玉公司在合并报表收入占比快速提升,成为登海种业新的业绩增长点。良玉系列的推广面积仍具有大幅提升空间,理论推广面积可达1720万亩左右。上半年东北地区大斑病大面积爆发及政府打击套牌进入高峰期,同时公司紧跟土地流转趋势成立种粮大户联盟,都将助力良玉系列快速扩大市场占有率。 财务预测与投资建议我们预计登海种业2014-2016年营业收入分别为1817,2336,2902百万元,归属于母公司净利润分别为355、486、614百万元,同比增速分别为5.0%,37.1%和26.3%。对应的2014-2016年每股收益分别为1.01、1.38、1.75元。由于公司作为玉米种业龙头增速较快,参考2015年调整后种业公司平均PE估值24倍,保持公司20%的估值溢价,对应2015年平均PE估值29倍,对应目标价40.00元,维持公司买入评级。 风险提示:先玉335销售低于预期、重大自然灾害、政府打击套牌不达预期。