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李锦

长江证券

研究方向: 零售行业

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工作经历: 执业证书编号:S0490514080004...>>

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李锦 7
苏宁云商 批发和零售贸易 2017-12-07 11.86 -- -- 12.65 6.66% -- 12.65 6.66% -- 详细
战略定位厘清,边际效果突出。公司现阶段战略核心在于如何有效的拓展体系内的消费群体,提升用户粘性,进而扩大整体业务规模。2017年以来公司延续拓展规模的思路,一方面充分借助大型节日促销活动提升影响力和用户覆盖面,另一方面强化服务效果保障用户粘性以扩大有效活跃消费群体。以大型促销+自营服务质量保障,公司活跃用户快速扩容且销售效果突出,据易观千帆统计,截至2017年10月苏宁易购APP活跃用户数超过2500万,且仍保持约50%的较高增长,在消费客群保障基础上公司销售规模大幅提升,2016Q4以来公司线上交易规模增速持续保持50%以上高增长,且2017Q3增速超过60%。 线上线下筑深壁垒,长期前景向好。在线上规模加速扩容且线上线下营销联动下,公司消费者口碑快速提升对线下销售形成较显著拉动,与此同时,在新一轮产品结构加速升级驱动下,消费者对于产品线下展示需求提升,公司迎来线下客流的改善。2017H1,在线上线下模式推动下,公司存货周转效率优于同期京东水平。我们认为,公司有较难复制的网点资源,未来在规模扩容、运营效率和盈利能力方面的表现值得期待。 投建建议:双重拐点处,回调迎较佳布局时点,维持“增持”评级。我们认为当前时点,从行业层面来看,家电行业享一二线市场重置需求和农村市场消费升级需求叠加,同时产品升级阶段线上冲击减弱,线下体验需求提升,公司迎来需求企稳和线下客流恢复;从公司层面来看,渠道下沉加速,云店及易购服务站打开各级市场,线上线下运营模式逐渐优化,客流积淀效果和经营效率突出。我们认为,在行业及公司经营双重拐点下,公司有望迎来线上业务放量、线下同店转暖所带来的业绩底部反转。我们预计2017-2019年EPS为0.10、0.14、0.24元/股,同时考虑第一期员工持股价为8.63元/股,阿里及第二期员工持股入股价为15.17元/股,给予现价较高安全边际,给予公司“增持”评级。
李锦 7
永辉超市 批发和零售贸易 2017-12-05 9.02 -- -- 9.78 8.43% -- 9.78 8.43% -- 详细
事件描述。 公司推出2017 年限制性股票激励计划草案,拟向339 名激励对象授予不超过1.67 亿股限制性股票,占公司目前总股本比例约为1.74%,股票来源为公司从二级市场回购,授予激励对象的价格为4.58 元/股,解禁时间为自授予登记完成日起的第12 个月、24 个月和36 个月,解锁比例分别为40%、30%和30%,业绩考核要求2018-2020 年每年归属净利润(剔除云创、云商业务和本次激励费用)增速不低于20%或营业收入增速不低于25%。 事件评论。 以股权绑定核心员工利益,激励对象覆盖面广,管理层获授比例高。本次激励对象(以下括号内为人数)包含战略管理层(2)、核心管理层(27)、重要经营层(75)和核心业务骨干(235)四类员工,其中,战略管理层和核心管理层获授股票数量占本次授予股票总数的24.26%,激励对象中的高级管理人员涵盖公司董事会秘书、四位副总裁和财务负责人,获授股票数量在总授予数量中占比9.18%,管理层激励较为全面且获授比例相对较高;此外,本次激励范围亦包含310 名重要经营层和业务骨干,激励范围广,利于全面调动经营人员活力。 业绩考核条件彰显公司提升市场份额和布局创新业务的魄力。我们认为,本次激励方案解锁条件对2018-2020 年营业收入和归属净利润提出二选一的考核要求,且对归属净利润的考核剔除云创(新业态)和云商(彩食鲜中央大厨房)两项新业务,显现出,公司立足于市场份额提升和业态、供应链革新的长期战略,给予处培育期的创新业务较大支持。 投资建议:长效激励健全,共谋创新发展,维持“买入”评级。公司以合伙人制充分调动基层员工创收创利积极性,强费用管控力叠加生鲜优势成为永辉在本轮行业汰换中脱颖而出的核心,而站在品质消费升级的大背景下,公司迎合中高端消费需求对供应链、商品和业态持续创新,有望使得未来收入端从单纯线性扩张逐步转向外延展店和创新升级双重增长模式。在此时点,长效激励机制的健全利于将核心管理层和业务人员利益与公司中长期发展紧密绑定,我们看好公司从量变到前端经营和后端机制各方面质变的成长路径,假定股票授予日为2018 年1 月1日,考虑激励摊销费用预计公司2017-2019 年EPS 为0.19/0.22/0.32元/股,对应目前股价PE 为47/41/28 倍,维持“买入”评级。
李锦 7
苏宁云商 批发和零售贸易 2017-11-07 13.90 -- -- 14.94 7.48%
14.94 7.48% -- 详细
公司2017年前三季度实现营业收入1318.82亿元,同比增长26.98%,实现归属净利润6.72亿元,同比扭亏9.75亿元。单三季度实现营业收入481.36亿元,同比增长36.95%,实现归属净利润3.80亿元,同比扭亏5.63亿元。 促销效果凸显叠加净开店增加,用户与营收规模实现大幅增长。公司坚持拓规模战略,加强线上线下联动:一方面,以大型促销+加强自营优化服务体验,提升用户规模;另一方面,扩容新品类,加强创新门店拓展,以实现整体销售规模提升。公司力推618及818等活动,且加强自营业务,2017年前三季度线上自营GMV比例提升至82%;门店拓展方面:1)2017Q1-Q3净开各类店面分别为-24、3、32家,净开店数量开始增加,其中云店前三季度净开31家、改造100家,累计有272家,占门店数量比提升至17.88%;2)易购直营店方面,2017年前三季度净开239家至2141家,同店增长35.27%。2017年前三季度公司线上GMV为807亿元,同比增长55.64%,其中单三季度同比增长60.59%;2017年前三季度同店为4.39%,其中单三季度同店为3.59%。 规模效应叠加经营管理效率提升,费用有效控制,经营业绩大幅改善。 2017年前三季度因公司以积极的价格策略抢占市场,且线上销售占比提升,综合毛利率同比下降0.56个百分点;而在公司规模大幅扩容基础上,租金、人员等固定费用规模效应显现,同时合理仓储部署物流运营效率提升,加强绩效考核人效开始提高,综合来看2017年前三季度公司运营费用率同比降1.54个百分点,实现扣非归属净利润为-1.85亿元,其中单三季度扣非归属净利润为1118.5万元,迎来经营业绩拐点。 零售体系规模支撑下,物流及金融业务延续快速扩容趋势。2017年9月末公司拥有仓储及相关配套总面积628万平方米,快递网点近2万个,物流社会化业务收入(不含天天快递)同比增长144.83%。苏宁金融聚焦四大核心业务,2017年前三季度总交易规模同比增长174%。 投资建议:在线上线下格局企稳及积极变革推动下,公司迎规模扩容和盈利改善双拐点。预计2017-2019年EPS为0.10/0.14/0.24元/股,考虑阿里入股及员工持股价给予现价较高安全边际,维持“增持”评级。
李锦 7
鄂武商A 批发和零售贸易 2017-11-06 17.08 -- -- 17.84 4.45%
17.84 4.45% -- 详细
公司公布2017年三季报:2017年前三季度公司营业收入130.19亿元,同比增长3.93%,归属净利润8.75亿元,同比增长23.98%;单三季度公司营业收入41.68亿元,同比增长5.8%,归属净利润2.17亿元,同比增长13.6%。 可选消费延续回暖,次新店较快增长,共促收入增速持续提升。公司2017年前三季度收入同比增长3.93%,增速较上年同期提升6.63个百分点,Q1-Q3单季度收入同比分别增长0.81%、5.71%、5.8%,增速逐季提升,尤其单三季度在去年同期公司收入端增速基数提升基础上仍录得较高增幅。我们判断,公司收入增长主要来自于:1)公司核心百货、购物中心具备较强的区域品牌集合能力和体验优势,使其在可选消费品持续回暖背景下具有较强劲的聚客效应,带来百货业务同店收入增长;2)公司青山众圆购物中心、黄石购物中心等次新店逐步渡过培育期,收入保持快速增长,成为公司收入和利润的重要增量贡献。 收入环比改善叠加内生效率持续提升,主业经营性利润持续高增长。毛利率方面,公司2017年前三季度、单三季度毛利率分别同比下降0.15、0.16个百分点至22.34%、21.88%。费用方面,公司百货门店持续推行以机替人等精细化运作措施精简人员,量贩关闭扭亏无望的门店减少员工和租金开销,销售+管理费用率降低,同时偿还银行贷款使利息支出下降,财务费用得以同比减少,最终公司前三季度与单三季度期间费用率分别同比下降1.77、1.85个百分点。毛利率与费用率剪刀差扩大使公司盈利能力得到优化,公司前三季度归属净利润同比增长23.98%,单三季度同比增长13.6%,我们判断,单三季度利润增速略低有部分原因在于应收款坏账准备计提增加,使资产减值损失同比增加2047万元,若剔除资产减值和营业外收支影响,我们测算单三季度公司经营性利润同比增长25.1%。 投资建议:盈利能力持续向好,强激励+低估值,维持“买入”评级。 限制性股票激励及5.7亿元员工持股计划将主要高管及核心员工同公司中长期发展紧密绑定,老店稳健增长和次新门店快速培育为业绩持续增长奠定基础。我们预计公司2017-2019年EPS为1.55/1.77/1.97元/股,对应PE为12/11/10倍,处行业较低水平,维持“买入”评级。
李锦 7
永辉超市 批发和零售贸易 2017-11-01 9.28 -- -- 10.63 14.55%
10.63 14.55% -- 详细
事件描述: 公司公布2017年三季报:2017年前三季度营业收入433.08亿元,同比增长17%,归属净利润13.92亿元,同比增长70.74%;单三季度业收入149.91亿元,同比增长19.95%,归属净利润3.37亿元,同比增长131.25%。 事件评论: 高速展店叠加同店表现优异,2017年单三季度营业收入同比增长19.95%。2017年Q1-Q3单季度营业收入增速分别为13.76%、17.6%、19.95%,收入增速呈逐季环比提升态势,我们认为或与以下两方面因素有关:1)高速展店、新业态拓展加快落地:公司单三季度新开大卖场门店33家至526家,超级物种店新开4家至9家,永辉生活店新开51家至102家,外延开店速度有所加快;从各区域增长态势来看,华东大区增长亮眼,2017年前三季度,华东大区收入同比增长45.06%,安徽大区亦录得20%以上的收入增速,华西、北京和河南大区收入增速也保持在双位数;2)CPI 中食品价格降幅今年以来呈不断收窄态势,结合公司门店业态持续优化情况,我们判断,公司单三季度同店增长相比于上半年有环比提升。 商品变革成效显著,单三季度毛利率同比提升0.38个百分点,经营性利润同比增长26.75%。公司从精简SKU、发展自有品牌和进口商品等方面着手优化商品与供应链,强化商品端管控以提升流通效率,2017年单三季度毛利率同比提升0.38个百分点,前三季度毛利率同比提升0.27个百分点。费用端来看,单三季度销售+管理费用率为17.79%,较上年同期小幅上升0.25个百分点。此外,财务盈余和投资净收益同比有所增加,综合使得单三季度归属净利润同比增长131.25%。若剔除营业外收支、投资收益、资产减值的影响,我们测算单三季度经营性利润同比增长约26.75%,此外,单三季度公司少数股东损益科目亏幅有所扩大,我们判断或与云创子公司新业务拓展带来的亏损有关,若剔除该影响我们判断公司单三季度传统主营业务利润仍维持高速增长。 投资建议:商品与机制变革共促盈利改善,业态创新加速落地增添收入增长动能,我们认为,业态与商品变革有望逐步成为永辉长期收入与盈利增长引擎,预计公司2017-2019年EPS 为0.19/0.26/0.33元/股,对应目前股价PE 为50/38/29倍,维持“买入”评级。
李锦 7
中百集团 批发和零售贸易 2017-08-11 10.08 -- -- 10.58 4.96%
10.58 4.96% -- 详细
强基础:业态齐全,网点丰厚。 经过上市以来20年的扎实布局,中百集团已形成仓储超市、便民超市、家电连锁、百货、网上商城的多业态发展格局,能满足居民多层次的消费需求。截至2017H1公司连锁网点达到1057家,其中仓储超市178家,便民超市850家,百货店11家,中百电器门店18家。在城镇化进程下,公司以物流为轴心加速网点布局,创造收入年复合增速超过20%的7年黄金发展,而当前消费步入疲弱期,公司费用压力凸显,盈利受到削弱,亟需新的成长动力。 新机遇:区域崛起,业态升级。 新时期,区域经济的重点突破和结构性消费特性变化为优质龙头企业重新崛起提供新的发展机遇。区域崛起:2014年9月,国务院发布《关于依托黄金水道推动长江经济带发展的指导意见》,将重点推动长江经济带城市群的经济活力,优化沿江产业经济结构,公司十多年深耕湖北地区将迎来区域经济崛起下消费动能提升的机会。业态升级:在中国老龄化进程加快、女性就业比例提升、家庭人口减少的趋势下,居民对便利购物的需求提升,二线城市或迎便利店快速发展阶段;同时随居民收入水平提升和消费观点改变,对高端优质食品及日用产品的需求度提升,国内商超市场商品汰换逐步深入。 推改革:内修外延,迈步长跑。 面对经营压力,同时在区域经济发展和结构性消费升级的新机遇下,公司从战略和经营机制方面推出实质性的变革调整:战略层面,引入永辉超市等民营战投,加强生鲜业务运营管理;与罗森合作加快便利店业务布局;成立并购产业基金,开启外延布局的窗口;经营层面,聘任两位职业经理人、关闭亏损门店、优化员工管理机制,增强管理活性。在公司管理机制优化,同时公司商品结构优化与创新业态双重发力下,公司有望迈入更优的成长阶段。 低估值区域龙头迎双拐点,维持“买入”评级。 公司作为湖北省商超龙头,网点及物流资源丰厚,通过改革推动经营机制和业绩层面均迎向上拐点:毛利率与劳效大幅提升;期间费用增速开始出现下降,业绩企稳回升,2017Q2经营性利润开始转正。同时成立并购基金提升资本实力,有望更快打开新市场。若考虑资产证券化,预计公司2017-2018年EPS为0.30、0.15元,PS为0.43、0.41倍,处于行业较低水平,若公司管理层激励机制落地有望进一步提速优化进程,维持“买入”评级。
李锦 7
苏宁云商 批发和零售贸易 2017-08-04 12.10 -- -- 12.67 4.71%
14.94 23.47%
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公司披露业绩快报:2017年上半年公司实现营业收入835.88亿元,同比增长21.64%;实现归属净利润2.92亿元,同比增长340.71%;实现基本每股收益0.03元/股。其中,单二季度实现营业收入462.11亿元,同比增长25.33%;实现归属净利润2.13亿元,同比增长172.09%。 战略调整效果兑现,线上线下发力收入实现高增长,延续单季度盈利。公司对零售业务调整主要体现在:顺产品市场结构变动下实体网点的重新布局、以合作来提升线上市场份额、以线上线下融合的方式强化体验。报告期内,实体网点方面:针对一二线市场产品体验性需求提升,新开云店13家,升级改造云店50家,至云店总数达204家,占大陆连锁店数达13.7%;针对县镇市场消费崛起,开拓易购服务站,新开直营店256家至2079家,并实现同店大幅增长33.51%;同时随上半年空调等家电消费提升,公司同店增长4.54%,单二季度同店增长5.54%。公司线上实体商品销售500亿元,其中线上自营销售414亿元,同比大幅增长61.39%,主要得益于公司以优先强化自营保障体验的策略和加大力度调整猫宁店的合作及产品结构布局,自营比例提升至83%,同比提升5个百分点。公司针对性战略调整效果逐渐兑现,线上线下销售同时发力,上半年实现收入增长21.64%,单二季度大幅增长25.33%,并经测算单二季度实现营业利润1007万元,延续单季度盈利趋势。 物流金融业务持续推进,规模延续快速增长,预期盈利逐渐兑现。至2017年6月苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套总面积614万平,快递网点18769个,覆盖352个地级城市、2810个区县城市,物流社会化营收(不含天天快递)同比增长153%,消费者投诉情况居行业最低水平。苏宁金融上线包括“任性贷”、“支付收款宝”等创新产品,2017年6月苏宁银行开业,报告期总交易规模同比增长172%,其中消费金融营收达1.02亿元,同增超136%,利润总额4287万元,同增130%。 投资建议:公司战略布局逐步显现效果,在行业企稳及公司改革双重拐点下,估值有望迎来提升。预计2017-2019年EPS为0.07、0.14、0.22元/股,同时考虑第一期员工持股价为8.63元/股,阿里及第二期员工持股入股价为15.17元/股,给予现价较高安全边际,维持“增持”评级。
李锦 7
永辉超市 批发和零售贸易 2017-08-04 6.73 -- -- 7.13 5.94%
10.63 57.95%
详细
事件描述 公司公布2017年半年报,2017H1实现营业收入283.17亿元,同比增长15.49%,归属净利润10.55亿元,同比增长57.57%。单二季度实现营业收入130.56亿元,同比增长17.6%,归属净利润3.11亿元,同比增长57.62%。 事件评论 上半年营业面积同比增长17%,绿标店保持双位数同店增长。截至2017H1,公司门店达549家,营业面积451万平米,同比增长约17%,新开门店主要集中在福建和华西大区,其中绿标店132家,占门店总数比例提升至24%,新业态发展势头良好,会员店已达51家,超级物种开出5家。由于上半年CPI食品分项低迷,H1整体同店增速为0.8%,其中,红标店同店增速为-0.8%,绿标店同店保持11.6%的快速增长。 大区梯队成型,四川处门店数量与成熟度双升期,业绩加速释放。福建和重庆依然是成熟度最高的地区,福建大区上半年收入同比增长3.14%,毛利率同比提升0.18个百分点;华西大区收入同比增长15.26%,重庆子公司净利润2.83亿元,同比基本持平,占比公司合并净利润27.79%,该比例持续环比下降侧面印证其他大区盈利能力提升:四川上半年净利高速增长并超过1亿元。此外,永辉云创上半年净利润为-8151万元,新业态孵化短期或对公司盈利有所影响,长期仍是永辉业态升级方向和持续增长潜在引擎。 商品变革提速,机制优化成效彰显。上半年公司着力从精简SKU、发展自有品牌等方面进行商品端变革。2017H1综合毛利率为20.44%,同比提升0.23个百分点,精选SKU和大力发展自有商品有望成为永辉未来毛利率改善和周转效率提升的驱动力,H1存货周转天数为35天,较去年同期下降0.6天。合伙人制度红利持续释放,上半年人工费用率同比下降0.19个百分点,聚客能力体现为对上游议价力,租金费用率同比下降0.2个百分点。综合看,三费费用率同比下降0.55个百分点,同时,投资净收益同比增加,综合使得H1归属净利率同比提升1个百分点至3.73%。我们认为永辉正处在业态创新和机制变革红利逐步兑现为业绩增长阶段,并看好其通过商品变革进一步提升盈利能力和运营效率的中长期发展路径,预计公司2017-2019年EPS为0.19、0.25、0.32元,对应目前股价PE为35倍、27倍、21倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1.消费进一步大幅下滑,CPI持续低迷; 2.新业态拓展效果低于预期。
李锦 7
永辉超市 批发和零售贸易 2017-07-31 6.64 -- -- 7.13 7.38%
10.63 60.09%
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市场格局:手握两大法宝,穿越周期逆势扩张 我们在今年3月发布的深度报告《从量变到质变,成长中的商超龙头》中,深入论证:永辉正处盈利加速释放期,而本篇报告我们通过中美商超龙头企业经营指标对比,进一步阐述永辉的盈利提升空间以及ROE提升空间。 大卖场行业在经历高速发展期后,2012年成为行业重要转折点:社零增速放缓、电商开始对食品用品分流、后续廉政政策等因素叠加,行业进入调整期: 市场集中度提升,至2016年大卖场行业CR5约52%,且龙头内部开始分化,以家乐福为代表的外资超市扩张放缓,永辉则于行业出清期,手握两大法宝:生鲜经营壁垒、内生优化店效,穿越周期逆势扩张,市场份额由2012年3.9%提升到2016年6.8%。至2016年,永辉营收近500亿,高鑫营收规模超1000亿,同属全国布局,然二者在地区分布和品类特点上,仍处错位竞争阶段。 盈利模型:聚客基石牢固,管理效率优势突出 我们将永辉模式分解为,生鲜品类聚客、零售和租赁两大业务贡献利润。生鲜经营壁垒是永辉始终享有客流集聚效应、零售和租赁两个盈利点存在的基石,零售主业:模式成熟加速复制叠加业态不断优化,永辉单店收入提升幅度和同店增速领先行业,机制变革成效突出费用管控力优于同业,然毛利率由于过往商品结构处不断调整中以及生鲜占比相对较高等因素影响,仍存优化空间;租赁业务:租金收入是公司强聚客效应的另一种变现形式,随公司对下游租户议价力增强,租金对利润贡献度持续提升,暂不考虑租赁业务成本,2016年公司税后租金收入占净利润比重约38%,有较大提升空间。 股东回报:对比国际龙头,周转仍存提升空间 国际经验看,龙头商超ROE水平约20%,暂不考虑资本结构,沃尔玛和好市多在不同业态定位和商品组合上,极致化销售净利率与资产周转率的组合以提升股东回报。高鑫2016年ROE水平约12%,剔除2015-2016年定增影响,永辉过往稳态ROE水平在12%-14%之间,对比国际龙头仍存一定差距。通过细致拆分国内外商超ROE结构,我们认为,除盈利能力以外,永辉在资产周转效率上的提升空间亦值得重点关注,我们推断未来公司有望通过进一步精选SKU、精细化库存管理、提高资金使用效率等方式,优化资产周转效率,最终提升ROE水平。预计公司2017-2019年EPS为0.19、0.25、0.32元,对应目前股价PE为35倍、27倍、21倍,维持“买入”评级。 风险提示:1.消费进一步大幅下滑,CPI持续低迷;2.新业态拓展效果低于预期。
李锦 7
永辉超市 批发和零售贸易 2017-07-14 7.00 -- -- 7.06 0.86%
10.49 49.86%
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事件描述: 公司公布2017年半年度业绩快报,实现营业收入283.17亿元,同比增15.49%,归属净利润10.51亿元,同比增56.94%。 事件评论: 上半年收入端保持较高增速,二季度营收增长提速。上半年营收同比增15.49%,单二季度收入同比增17.6%,环比Q1提升3.84个百分点,我们认为,主要有两方面原因:1)根据公司官网披露,截至2017年6月30日,公司门店数量(不含会员店等新业态门店)达到490家,上半年大卖场净开店估算为34家,而2016H1同一口径测算大卖场净开店为21家,外延开店加速;2)同店或受益于CPI 中食品价格降幅持续环比收窄、公司业态和商品优化效果显现,在二季度环比有较好表现。 供应链与商品结构优化促毛利率提升,单二季度业绩持续高增长。在品类结构优化下毛利率提升、合伙人制推广费用率下降和财务盈余增加的影响下,公司业绩保持快速增长,Q1、Q2归属净利分别为7.44亿元、3.07亿元,增速分别为57.55%、55.49%。此外,根据中百业绩预告上半年归属净利约为1.28-1.4亿元,测算2017H1永辉对中百投资收益约为2560-2796万元,加之达曼并表时间较晚,我们推断,上半年投资收益对净利润的贡献幅度较为有限,公司业绩的快速增长主要来自于门店快速有效扩张、毛利率提升和财务收益贡献。 公司业绩增速有望随毛利端改善和管理效率进一步提升维持较高水平。我们认为,当前时点,市场对于永辉未来业绩弹性的关注点主要有二:第一,前期合伙人制精简员工、提升劳效对人工费用的管控是否能够持续;第二,费用管控以外,是否存在其他提升盈利能力的引擎。二季度业绩保持较高增速、以及公司在业绩快报中肯定门店品类优化毛利率提升对业绩的拉动作用,部分解答了上述疑问,公司过往毛利率由于品类结构不断调整和生鲜占比较高提升幅度较为有限、与同业存一定差距,我们判断随着各大区经营逐步成熟,以及公司深耕业态创新和商品精细化管理,公司商品销售毛利率有望随品类改善和规模议价力提升获提升空间,成为又一业绩拉动因素。我们预计2017-2018年EPS 为0.19、0.25元,对应目前股价PE 为38倍、29倍,维持“买入”评级。
李锦 7
永辉超市 批发和零售贸易 2017-07-12 7.10 -- -- 7.25 2.11%
10.49 47.75%
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事件描述 公司全资子公司重庆永辉于2017年6月1日至7月7日间增持中百集团约3405万股,占中百总股本5%,增持完成后,永辉及子公司合计持有中百集团25%股份。未来12个月,公司可能继续增持中百集团股份。 事件评论 股权绑定加固,渠道整合提速。在廉政影响和电商分流下,超市行业自2011年开始从高速扩张进入调整期,表现为,行业加快出清,变革效果突出的行业龙头客流集聚,加速整合扩张、提升市场份额。永辉作为逆势崛起的商超龙头、具备对外整合输出管理的突出优势,公司先后入股中百集团、联华超市(后出售联华股权)等商超企业,与中百合作深入供应链、采购、门店管理等业务层面,今年4月,公司联合中百在湖北设立合资公司,合作共享湖北省超市市场空间,全国扩张版图得以填补完善。此次增持中百将进一步加固双方股权绑定力度,为合作共赢开拓增量市场奠定坚实的利益基础。 经营优势突出,输出卓有成效。永辉超市坚持生鲜优势为核,不断进行业态创新能力及管理效率提升,使其收入和利润获得远优于同业的增长速度,其中,合伙人机制实现管理效率大幅提升尤为亮眼。我们测算2016年永辉和中百劳效分别为约70万/人/年和48万/人/年,人工费用率分别为7.61%和9.87%,表明中百内生经营能力有较大提升空间。永辉以生鲜经营和人员管理经验输出改造中百成效显著:中百仓储店引入永辉生鲜团队和经营模式,2016年,改造门店生鲜类别销售同口径增长29.18%,毛利增长30.55%;托管的重庆10家门店同店增长9.9%。 超市变革持续,关注共赢机会。我们认为,因跨区域复制扩张能力和经营品类相对标准,目前超市行业变革与整合出清程度或相对强于其他零售业态,建议关注两类投资机会,一方面,质优龙头有望凭借经营优势进一步提升市场份额,另一方面,网点与供应链优势突出的区域性龙头仍具一定区域经营壁垒和管理改造空间,有望通过机制理顺和效率提升获业绩弹性。我们重申对于永辉的推荐,对外整合提速再度印证行业地位,看好公司处门店数量与质量双升期的成长空间,模式成熟加速复制、变革红利释放有望提升盈利能力,预计2017-2018年EPS为0.19、0.25元,对应目前股价PE为37倍、28倍,给予“买入”评级。 风险提示: 1.经济增速出现大幅度下滑;促消费政策方向发生偏移。
李锦 7
苏宁云商 批发和零售贸易 2017-05-18 10.37 -- -- 11.35 9.45%
12.55 21.02%
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行业拐点:需求趋稳渠道格局松动,线下价值回归。 地产后周期效应、重置更新、技术升级下的产品迭代以及阶段性促消费政策,形成对家电行业需求企稳的重要支撑。站在当前时点,2016年地产销售回暖将刺激新装房相关家电产品需求;2009-2011年间政策刺激下家电购置高峰后的更新需求释放;家电产品更新加速及农村市场新增需求等多重因素刺激,终端消费有望企稳回升。同时随着线上渠道渗透率已逐渐达到高点,高端产品占比提升、小家电更新迭代速度加快,线下门店体验及展示功能逐渐凸显;而在过去几年受需求疲弱和电商冲击且管理能力相对偏弱的地方连锁企业、夫妻老婆店等逐渐退出,线下家电龙头连锁企业有望迎集中度提升。 公司拐点:业态变革走出可行模式,释放增长潜力。 2011-2014年在消费需求转弱、线上消费兴起等因素影响下,苏宁同店中枢下移整体增速放缓,由此启动变革:1)线上业务与阿里合作,苏宁易购入驻天猫平台,享有客流资源;2)线下一二级市场逐步进行门店关闭和调整,加大体验性较强云店的改造和新开;3)借助线上平台以较小体量的易购服务站布局县镇市场,取得初期成效。目前公司线上业务增速远高于行业平均、苏宁云店同店增速表现优异、易购服务站以更高效率打开低线城市市场,释放增长潜力,2016Q4-2017Q1公司整体经营性利润实现连续两个季度转正。 价值重估:同店改善以及业绩提升,带来估值重塑。 回顾百思买历程,我们发现企业收入增速决定PS 中枢水平,而净利率水平在收入增速稳定阶段与PS 波动高度相关。苏宁云商目前市值处于历史中位水平,若剔除物流、金融及线上业务估值,公司实体零售业务的估值位于相较于历史较低水平,而当前时点随着改革深入,公司在迎来同店及业绩持续改善,我们认为在公司收入与业绩齐升趋势下,线下业务有望迎来重估。 投资建议:双重拐点+估值底部,迎最佳布局时点。 我们认为当前时点,家电行业享地产后周期及消费升级红利;线上冲击逐步减弱,线下体验需求提升;渠道下沉突破重围,云店以及易购服务站打开各级市场,公司有望迎来线下同店转暖及业绩底部反转。在行业及公司双重拐点下,公司整体估值有望得到提升。我们预计2017-2018年EPS 为0.05、0.11元/股,同时考虑第一期员工持股价为8.63元/股,阿里及第二期员工持股入股价为15.17元/股,给予现价较高安全边际,给予公司“增持”评级。
李锦 7
永辉超市 批发和零售贸易 2017-04-24 6.11 -- -- 6.86 12.27%
7.38 20.79%
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报告要点 事件描述 公司公告2017年一季报,实现营业收入152.61亿元,同比增13.76%,归属净利润7.44亿元,同比增57.55%。同时拟与中百集团按55%、45%比例合计出资1亿元,设立湖北永辉中百公司,经营管理事务由公司主要负责。 事件评论 新业态加快展店,区域成熟度持续提升。包含11家面积较小的业态在内,2017Q1公司新开店33家,主要集中在福建(含第1家超级物种店)、四川、北京和上海(会员店为主),江西开出第一家店。华东和安徽大区外延提速、效率优化,华东收入同比增31.8%,毛利率同比增加0.46个百分点,安徽收入增速为20.13%,区域成熟度进一步提升,毛利率同比大幅提升1.14个百分点至17.28%,仅次于福建和华西;华西、北京和河南大区收入端均录得超10%增速,毛利率平稳。我们判断,一季度CPI 食品分项同比降2.1%,受此影响预计同店增速有所回落。 供应链与组织变革成效彰显,毛利率与费用率剪刀差持续扩大为盈利能力提升主因。一季度,供应链效率优化叠加其他业务收入快速增长,综合毛利率同比提升0.45个百分点,其中,主营业务毛利率同比提升0.14个百分点。销售+管理费用率合计下降约0.86个百分点,根据现金流量表支付给职工的现金科目推算,我们预计人工费用上涨压力有所缓解,主要由于制度变革红利释放,团队自主管控费用,且2016年整体员工数量精简部分抵消员工激励政策导致的单员工工资水平上升;受益于近年来大卖场行业租金费用平稳略降趋势,预计整体租金费用增幅较小。此外,财务费用节余和投资净收益增加,合计增厚税前利润约2798万。 股权联合做大做强湖北市场,融合发展共享红利。公司拟进一步与中百集团合作发展湖北商超市场,我们认为,随着城市圈扩大以及居民消费升级驱动,湖北省商超市场依然具备较大拓展空间,双方以开放心态成立合资公司,股权联合优势互补,有望共享湖北商超市场份额。我们看好公司加速展店与门店创新并重的发展路径,模式成熟加速复制、叠加前期变革效益显现有望提升盈利能力,预计2017-2018年EPS 为0.17、0.21元,对应目前股价PE 为34倍、27倍,给予“买入”评级。 风险提示: 1. 经济增速出现大幅度下滑;促消费政策方向发生偏移。
李锦 7
富森美 休闲品和奢侈品 2017-04-12 45.16 -- -- 46.52 1.75%
45.95 1.75%
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事件描述 公司与川南大市场签订《加盟委托管理合同》,川南大市场规划的“家居建材博览中心”项目拟于2018年12月建成运营,并委托公司通过输出品牌、输出人才和输出运营管理经验等方式对该项目进行规划管理,期限10年。 合同金额包括一次性加盟费1500万元、委托管理费不低于300万元/年。 事件评论 委管项目位于省际商贸中心,具备较好市场基础。对手方川南大市场是泸州市具较高知名度的商品住宅和商业地产开发商,此次委托公司管理的“家居建材博览中心”项目位于川南大市场开发运营的中国(泸州)西南商贸城,商贸城规划总建筑面积160万平米,已开业经营面积80万平米,其中泛家居建材业态经营面积35万平方米,是辐射川、渝、黔、滇交界区域八市七十五区县6000万人口的省际商贸中心,其优质区位条件和广袤辐射人口为公司首次对外扩张的提供较好市场基础。 委管项目建成后,估算为公司年贡献收入1000万元以上。此次委管项目收入由三部分组成:1)1500万元一次性加盟服务费收入,预计在2017年度确认收入;2)300万元/年的保底基本管理费,从卖场建成运营后(2018年12月)逐年收取,假设首年2018年运营一个月收入为25万元;3)浮动管理费收入,若卖场建成后年营收位于4000-5000万元之间,则在保底管理费基础上加收项目年营业收入5%的提成,若项目年营收大于5000万元,则提成比例上升为6%。我们根据公司已建成家居建材卖场平均规模13.69万平米,平均单价143.76元/平方米/月进行测算,项目成熟后年收入为2.36亿元,公司提成6%+300万保底管理费收入共计为1717.01万元,考虑到项目地处四川二线城市,若按照成都地区平均单价的50%测算,则公司年收入为1009万元。 跨区扩张迈出实质步伐,长远增长可期,维持“增持”评级。此次公司于泸州进行委管卖场经营,实质推进了公司立足成都、辐射全川、走向全国的战略部署,预计未来公司将继续凭借自身成熟商业模式寻找经营理念一致的合作伙伴稳步扩张。同时,次新店培育与北门三店建设亦有望带动公司收入及业绩的增长;我们预计公司2017-2018年EPS为1.46和1.60元/股,对应目前股价PE为31和28倍。我们看好公司基于成熟模式下在未来广阔的拓展前景,维持“增持”评级。 风险提示: 1.家居建材市场需求增长不及预期;2.跨地域市场拓展难度大于预期。
李锦 7
永辉超市 批发和零售贸易 2017-04-12 5.70 -- -- 6.47 11.36%
7.38 29.47%
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事件描述 公司公告2017年1季报业绩快报,实现营业收入152.6亿元,较上年同期增长13.76%,实现归属净利润7.44亿,较上年同期增长57.55%。 事件评论 2017年Q1营业收入同比增13.76%,我们判断主要由新开店贡献。2017年1-2月CPI食品分项同比下降0.9%,鲜菜价格同比下降14%,而公司生鲜业务收入占比较高,预计2017Q1同店受此影响会有所回落,使得收入增速同比去年有所收窄,收入增长主要由外延展店贡献。 供应链持续优化叠加组织机制变革成效显现,预计毛利率改善与费用管控共振,推升2017Q1归属净利率达4.87%。公司供应链效率逐步提升,且高毛利服装业务占比缩小影响逐渐弱化,促综合毛利率不断优化。组织机制变革成效进一步显现,团队自主管控费用,进一步细化费用管控的责任单位,为费用率得到有效控制的主因。拆分费用看,2016年在加速展店的情况下公司总人数净减少4739人,人员数量不断精简有望在今年1季度缓解人工费用刚性上涨压力;参考2016年年报,大卖场可比门店租金呈下行趋势,我们判断,商业物业租金上涨高峰已过叠加转租收入提升,净租金费用有望在Q1进一步延续较低水平。此外,公司定增资金于2016Q3到账,预计2017Q1利息收入同比提升幅度较大。综合来看,2017Q1归属净利润同比增57.55%,净利率达到4.87%,同比提升1.35个百分点,主要来自于收入端领先同行的快速增长,毛利率与费用率剪刀差进一步扩大、定增资金带来财务盈余的增厚。 投资建议:变革红利加速释放,盈利能力有望延续提升态势。我们认为,公司作为全国性商超龙头,充分受益于电商分流效应趋缓、以及实体商超行业格局向好趋势,公司目前经营性现金+定增资金充沛,未来有望加速展店提升市场份额。过往组织机制、供应链变革红利加速释放,内生盈利能力有望不断优化。2017年公司将着力顺应消费需求变化进行业态升级:拟新开Bravo店超100家,超级物种店24家,并拓展产业链新增长点,有望持续为收入增长注入动力。我们坚定看好公司于行业汰换期,展店数量与质量双升的成长路径,预计2017-2018年EPS为0.17、0.21元,对应目前股价PE为33倍、27倍,给予“买入”评级。 风险提示: 1.经济增速出现大幅度下滑;促消费政策方向发生偏移。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名