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李锦

长江证券

研究方向: 零售行业

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工作经历: 执业证书编号:S0490514080004...>>

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苏宁易购 批发和零售贸易 2018-08-06 13.01 -- -- 12.91 -0.77% -- 12.91 -0.77% -- 详细
夯实基础服务能力,线上线下规模持续高增长,经营业绩持续改善趋势。 报告期内苏宁物流持续加强仓储设施建设,截至2018年6月末苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套面积735万平,拥有快递网点超2.3万个,“送装一体”服务全国135个城市;优化完善各流程,在家居生活、超市百货等类目方面进一步丰富商品,加强社交及内容营销,有效运用乐拼购、推客等营销工具等,2018年6月苏宁易购APP月活数同比增长64.34%。在此基础上,公司上半年实现整体GMV增长44.63%,线上同比增长76.51%,线下及其他业务同比增长15.41%,线下家电3C门店同店增长5.26%,易购直营店同店增长24.74%,红孩子店同店增长49.08%,其中单二季度GMV同比增长43.23%,线上GMV同比增长72.62%,自营同比增长52.13%,平台同比增长192.52%。同时报告期综合毛利率保持稳定,运营费用率同比下降0.11个百分点,延续2014年变革以来的下降趋势,预计经营性利润持续改善。 渠道下沉与多业态门店加速布局,兼顾市场份额抢占与长期品类拓展。 公司延续家电3C市场份额抢占与多品类拓展思路,围绕此报告期新开常规店47家,新开及改造云店40家,易购直营店新开349家,零售云加盟店拓展726家,并储备了近700家加盟店资源;同时签约4个苏宁易购广场,新开709家苏宁小店,新开红孩子店25家,并开放平台聚焦百货、超市、母婴、家装建材等品类,兼顾渠道下沉与品类扩容。 投资建议:线上线下融合优势尽显,持续高效率快速打开成长空间。我们认为苏宁线上线下融合模式已经基本落地并开始产生效果,其优于其他渠道的高增长趋势具有较强的延续性,而当前苏宁易购对应2018年的PS仅为0.47倍,为行业及公司历史较低点,维持“买入”评级。
爱婴室 批发和零售贸易 2018-08-06 50.62 -- -- 64.00 26.43% -- 64.00 26.43% -- 详细
母婴行业消费升级,专业连锁份额望升 母婴童行业具备万亿市场规模,产品创新和消费升级驱动下保持双位数扩容态势。我们认为,渠道端来看,专业连锁渠道份额有望提升,基于:1)线上线下母婴产品采购成本、渠道运营成本有望逐步拉平,母婴电商增速或持续收窄,而对于部分重决策的母婴品类,实体连锁渠道更具信任和专业解说优势,预计长期看电商分流有限;2)在线下渠道中,母婴行业品类和商品的极大丰富背景下,专业连锁渠道将更具专业化经营和品牌形象展示优势。 品类组合提升回报,强供应链改善毛利 爱婴室为定位中高端,立足上海、辐射华东的母婴专业连锁企业。从商品看,1)品类组合巧妙,根据对每个品类投资回报的具体测算,我们发现婴幼儿奶粉和用品品类凭借较高的使用频率和周转水平,在毛利率相对较低的情况下,仍是投资回报较高的品类,公司品类组合中将奶粉与婴幼儿用品作为核心品类,有望提升门店产出和盈利;2)供应链能力大幅增强:在规模议价力不断提升的背景下,公司2015 年开始直采比例大幅提升,2017 年达到60%左右的直采比例,驱动公司毛利率的改善、价格竞争力的增强,且有利于统一采购比例的提升,使得公司跨区域扩张能够不断释放采购规模效应。 门店梯队夯实盈利,轻装上阵持续扩张区域看,公司业已形成上海“一超”、福建、江苏和浙江“多强”的格局,我们认为,公司目前处于轻装上阵进行区域加密、释放业绩弹性的较好阶段,主要基于:1)各地门店选址升级,随客流逐步向购物中心迁移,门店客流和盈利能力有望持续优化;2)“多强”省份趋于成熟:随异地门店数量逐步增加、品牌和规模效应持续彰显,2017 年福建、江苏和浙江三省毛利率与上海毛利率水平相当;3)子公司盈利暂无较大拖累,目前公司基本无大幅亏损区域子公司。在此基础上,我们基于公司在存量省份的可拓展空间和竞争格局的分析,预计公司在存量区域仍有较为广阔的加密空间。 投资建议:供应链与区域双重“厚积”,资本助力扩张值得期待 我们认为,公司在上市之前,完成了供应链能力和各区域品牌影响力的双重“厚积”,夯实自身能力基础上的资本助力扩张值得期待。预计2018-2020年EPS 分别为1.17、1.47 和1.88 元/股,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示: 1. 出生率持续走低; 2. 公司外延扩张不及预期。
天虹股份 批发和零售贸易 2018-07-25 14.12 -- -- 14.28 1.13% -- 14.28 1.13% -- 详细
持续强化百货精细化管理提升经营效率,实现同店收入与利润高增长。截至2018Q1公司共经营百货68家,遍布8省22个城,百货业务公司持续优化改革:1)大力引进战略性品牌、新兴品牌、优质体验类商户,完善商品和服务结构;2)实施线上线下比价及同价策略提升商品性价比;3)通过适度自营、代理优化商品供应链,实现差异化;4)与供应商深度合作,基于定位和生活方式匹配商品和服务,用品类管理的思想进行主题编辑,贴近顾客生活。同时公司将数字化作为提升自身运营能力的战略核心,并于2018年4月与腾讯签署战略合作协议,就零售数字化、智能化等领域达成合作,将有助于强化天虹顾客洞察、精准营销、精细化运营和门店选址等能力。在精细化改革持续推进下,公司同店收入与利润持续改善,预计公司2018年二季度仍将保持优于行业的同店增速,同时保持连续9个季度可比同店利润快速正增长的趋势。 积极推进社区购物中心布局,有望逐渐贡献增量奠定持续高增长基础。公司在已有夯实的百货主业基础上,应城镇化趋势加快社区购物中心新兴业态布局,截至2018Q1公司开业社区购物中心8家,并开始贡献业务增量,购物中心销售额占比达9.25%,营业收入占比达4.09%。同时,公司积极推进项目储备,上半年公开披露已签约项目达5家,分别位于江西上饶、湖南永州、湖南长沙、江苏苏州、江苏泰州等区域,均围绕公司强势区域加密。我们预计下半年行业开店高峰期来临,公司百货和购物中心下半年开店有望提速,推动公司收入和业绩的快速增长。 投资建议:激励机制到位,内优外拓奠定稳健成长。截至2018年6月,公司员工股权购买计划完成,中高管理层均实现充分激励,利益与公司长远发展战略一致,利于推进公司内优外拓目标的落地并实现可持续增长,我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.73/0.83/0.98元/股,对应PE估值分别为19.02、16.67和14.17倍,维持“买入”评级。
莱绅通灵 批发和零售贸易 2018-07-25 19.27 -- -- 19.66 2.02% -- 19.66 2.02% -- 详细
事件描述 公司股价出现较大幅度调整,我们对其近期情况进行跟踪,最新观点如下。 事件评论 二季度黄金珠宝行业增速略收窄,镶嵌品类增速或有所改善。2018年1-6月,限额以上黄金珠宝零售额累计同比增长7.4%,环比1-3月收窄0.5个百分点,同比上年同期也略有回落。从行业龙头周大福大陆地区同店增速来看,2018Q1黄金产品同店增长14%,镶嵌首饰同店增速为-8%,2018Q2黄金产品同店增长11%,环比收窄3个百分点,镶嵌首饰同店增长-4%,环比提升4个百分点,我们判断单二季度行业增速收窄主要影响因素在于黄金,一二线城市镶嵌品种景气度或有所改善。 产品升级与渠道变现持续推进。产品维度看,王室元素持续赋能,公司新品推陈出新加快:今年4月,公司发布MYQUEEN王后系列新品,以代表王室图腾的鸢尾花为主要设计元素,6月发布蓝色火焰新品FRANCE系列,7月再度发布王室元素系列产品--王室马蹄系列,公司上半年不断推出富含王室元素的新品系列,契合公司品牌形象升级战略,以产品创新推动品牌的实质性提档;渠道维度看,4月以来,郑州、上海、西安、济南等地加盟招商大会陆续展开,加盟渠道拓展有序推进,我们认为,公司加盟招商大会的召开集中于已具一定网点优势的河南、华东和山东等地区,拓展阻力相对较小,有望快速提升当地份额。 投资建议:短期来看,公司处于提档升级期,消费者重新认知的摩擦成本致业绩承压放缓。长期来看,公司坚定走品牌路线,有望以时间换得长期成长空间,纵览全球可选消费品品牌发展史,提升品牌力和产品创新力、持续获得品牌溢价,是其相对于必需消费品而言,在更加细分和多样化的消费者偏好中,能够获得稳定客群、具备长期竞争优势的重要基石。我们预计,下半年随展店加速推进有望熨平短期内生波动,而随公司契合王室理念的新品逐步推出、配合营销推广陆续落地、消费者认知逐步到位,公司同店增长有望获得恢复。预计2018-2020年EPS分别为1.02、1.29、1.67元/股,对应目前股价PE分别为19、15、11倍,公司股价近期回调较多,逐渐迎来悲观预期透支后的配置时点。 风险提示: 1.终端需求大幅下滑; 2.新产品推出、渠道拓展效果不及预期。
中百集团 批发和零售贸易 2018-07-03 7.17 -- -- 7.65 6.69%
7.65 6.69% -- 详细
事件描述 公司业务变革持续推进业绩迎来改善,当前公司股价出现深幅回调,我们对公司基本面情况进行跟踪。 事件评论 毛利率改善,控费效果显现,扣非利润开始进入持续盈利期。公司持续推进供应链改革,通过积极整合生鲜供应链采购资源,创新基地代办采购模式,降低采购成本约5-10%,同时加大买手制考核力度、强化直采绩效奖励,提升中百大厨房竞争实力提高加工食品占比等方式,实现毛利率的稳步提升,从2017Q1以来公司毛利率持续提升,2017年年度公司毛利率同比提升0.75个百分点,2018Q1同比提升0.31个百分点。同时公司扎实推进经营持续承压门店的关闭及调整,并加强费用端的管控,如实施百货店和大卖场的节能技术改造,加大推行“时薪制”,积极探索“合伙人”制激发员工提升劳效等,实现费用端优化,公司期间费用率从2017Q2开始持续下降,2018Q1期间费用率同比下降3.06个百分点,综合来看公司扣非净利润从2017Q2开始保持盈利,2017Q2-2018Q1扣非净利润分别为4,632、97、2,689、1,776万元。 推进新业态布局,寻求新业务增量,改善现有客流的情况下探寻成长。公司仓储业务与多点开展自由购和O2O合作,挖掘线上增量,2017年底实现市内仓储超市65家门店自由购业务全面开通,20家门店O2O业务上线,注册会员已达15万人;探索“生鲜+餐饮”模式,在仓储超市人信汇店推出“鲜百传奇”,取得较好效果;超市推进绿标店覆盖及红标店升级调整,形成“红标店+简配生鲜”经营模式,2017年全年增加新版红标中百超市28家,调整40家;新增小百零食铺42家,总数达95家;加快发展邻里生鲜绿标店,2017年改造后的绿标店平均销售提升27.4%,毛利额增长30.42%,持续进行业态创新打开增量空间。 投资建议:估值低位,业绩盈利持续向上,维持“买入”评级。公司力推内外部经营改革,效果逐步兑现,经营拐点明确,业绩有望持续改善,预计公司2018-2020年EPS为0.77/0.27/0.31元/股,当前市值对应2018年营业收入的PS估值仅约0.31倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 消费景气度超出预期下行;公司经营机制改善执行力上低于预期; 2. 长江经济带推动上低于预期;便利消费需求未如预期提升等。
苏宁易购 批发和零售贸易 2018-06-26 14.21 -- -- 14.14 -0.49%
14.14 -0.49% -- 详细
事件描述 根据联商网消息,大润发与苏宁宣布双方将签署战略合作备忘录,将围绕中国大陆地区所有大润发门店的家电3C专区,深入合作经营,两者将采用联营方式,合作经营范围包括大润发目前在中国大陆地区已有的393家门店和未来所有的家电3C业务,且未来不排除在非电品类展开进一步合作。 事件评论 与苏宁合作有利于扭转高鑫家电业务经营形势,提升门店整体市场竞争力。截至目前大润发在中国大陆共有393家门店,且未来开业的新店的家电3C业务也都将与苏宁进行合作,根据高鑫年报2015年开始旗下家电品类销售出现承压并开始调整品类结构缩减家电业务,此次与苏宁合作后,苏宁将向大润发门店的家电3C专柜提供供应链集中采购的货物,以及苏宁在家电3C市场的经营管理能力,并将匹配与同城苏宁门店相一致的价格和促销力度,有利于优化大润发家电业务的价格及品类结构,或成为门店很好的引流品类,以提升大润发门店的整体竞争力。 此次与大润发合作是苏宁输出供应链能力的延续,利于加速苏宁市场份额的快速提升。苏宁作为家电3C自营龙头,截至2017年总GMV达到2432亿元,持续拓展自身的供应链采购规模:1)与阿里合作拓展苏宁易购天猫旗舰店外,与阿里平台商户实施联合采购;2)基于苏宁易购直营店拓展加盟店零售云店,要求所有商品必须由苏宁来提供,强化自身采购能力,而此次与大润发以联营方式进行合作,核心在于苏宁来掌握供应链采购端,进一步拓展自身上游采购规模,若假定高鑫旗下家电3C业务占比为10%,则新增年采购交易规模或在100亿元体量。 投资建议:强供应链的线上线下融合的龙头企业,望以更优模式快速抢占市场份额维持高增长趋势。公司作为家电3C龙头企业,已经实现线上线下采购及考核机制的打通,并以更高体验的云店及效率更高的直营店与零售云加盟门店快速抢占区域市场份额,结合公司持续推进供应链输出,有望加速市场拓展速度,并基于当前的渠道格局我们认为苏宁优于其他渠道的高增长趋势有望延续,而当前苏宁易购对应2018年的PS仅为0.52倍,为行业及公司历史较低点,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 终端消费进一步大幅下滑; 2. 外延整合进度低于预期,费用控制力度不足等。
永辉超市 批发和零售贸易 2018-05-29 9.26 -- -- 9.69 4.64%
9.69 4.64% -- 详细
事件描述 公司子公司永辉云创股东拟转让部分股份予北京丹晟投资基金中心和北京创新工场创业投资中心。转让完成后,北京创新工场和北京丹晟投资将分别持有永辉云创3%和2%的股权。 事件评论 永辉云创引入战投,股权结构再次丰富。永辉云创子公司成立之初为上市公司(股权比例为76%)和创始人彭华生先生(股权比例为24%股权)共同出资设立,后创始人彭华生先生股权转让给四家永辉云创管理人团队设立的有限合伙公司,永辉云创也相继通过增资形式引入今日资本、腾讯等股东,上市公司和管理人团队的股权比例有所稀释。本次永辉云创拟采用原股东转让部分股权方式引入丹晟投资和创新工场,原股东即上述四家云创管理人设立的公司,其股权比例从19.2%降至14.2%,其他股东股权比例保持稳定。股权转让完成后,永辉云创股权结构再度丰富,将由永辉上市公司(46.6%,括号内为股权比例,下同)、云创管理人团队(14.2%)、张轩宁(9.6%)、今日资本(9.6%)、腾讯(15%)、北京创新工场(3%)、北京丹晟投资(2%)共同构成。 云创屡获资本青睐,彰显资本对其长期价值认可。我们认为,云创子公司短期业绩承压主因该业务处门店模型优化和加速展店阶段(永辉生活/超级物种2017年门店数量为200家和27家,2018年目标开店1000家和100家),大量新开店易造成阶段性的利润折损。但长期看,永辉生活和超级物种这两种业态更加拟合中高端消费客群品质消费升级趋势,有望成为永辉渗透一二线城市核心商圈的重要业态形式。而永辉云创子公司屡获战略投资者入股,彰显资本对其长期发展价值认可。 投资建议:传统主业业绩高增奠定安全边际、云创业务拓展提供估值弹性。我们认为,公司阶段性因股权摊销、新业务培育等因素业绩承压,不改收入保持优于行业的增长速度、市场份额有望持续提升的长期向好发展态势。大卖场主业维持较高增长奠定公司估值安全边际,云创业务模式逐步探索成熟有望提供估值弹性,预计2018-2020年EPS分别为0.20/0.30/0.41元/股,PE分别为:46/31/23倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 消费进一步大幅下滑,CPI持续低迷; 2. 新业态拓展效果低于预期。
苏宁易购 批发和零售贸易 2018-05-15 13.32 -- -- 16.35 21.83%
16.22 21.77%
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市场:低线市场较大,渠道繁杂有整合空间。 截至2016年中国有地级市和县级市等市级市场653个,县及自治县1483个,乡镇31755个,国内低线城市消费空间广阔,尤其是家电3C等刚需品种,而县镇市场供需关系同一二线城市有较大差异:需求端,低线级市场目前处于消费需求上升期,空调、电脑、厨电等产品渗透率快速提升,供给端,县镇市场渠道目前以区域家电连锁、专卖店及夫妻老婆店为主,缺乏丰富商品供应能力和有保障的服务质量,这些业态近年受电商冲击经营压力较大,此背景下具备强供应链基础和经营管理能力的企业迎来较好市场布局机会。 公司:适时布局低线市场,开启全方位渗透。 苏宁在多业态布局基础上,借助线上线下融合模式打造“苏宁易购直营店”的小店形式快速渗透三、四级家电3C市场,拥有经营管理积累后公司基于自身供应链基础、门店管理经验和后端管理系统推出——零售云加盟店。在行业巨头纷纷抢滩县镇市场的当下,我们认为苏宁零售云具有以下比较优势:1)具备强大的线上线下一体化供应链基础,可提供加盟商更丰富的商品选择及多元渠道供给,强化消费者粘性;2)凭借自身多年线下运营经验积累及苏宁易购直营店的成功运营,具备较强的低线城市运营管理经验,可提升加盟商整体运营管理能力和经营效率;3)零售云的核心在于站在商家角度充分考虑加盟商的盈利,采用先销后采的方式保障商家资金周转。基于此,加盟商积极性高,零售云拓店速度快,预计2018年开业近3000家门店。 前景:轻资产加速布局,利于高效抢占市场。 我们根据公司零售云业务模式及市场情况进行估算,预计零售云门店中性预期下年销售额约500万元,净利润约20万元,约1年左右可收回成本,具有良好的投资价值。同时,我们假定零售云2018-2020年门店数分别为3000、5500和7500家,遵循一镇一店原则,假定县镇市场渗透率达50%,预期目标门店数达1.5万家,我们预测苏宁口径零售云的销售规模可达约750亿元。 投资建议:全渠道专业连锁龙头,模式输出市占率提升。 我们认为公司线上线下融合模式具备优越性,且管理输出基础夯实,有望快速抢占市场份额,预计2018-2020年公司EPS为0.15/0.26/0.48元/股,对应2018年预期收入PS为0.49倍,处于历史较低水平,维持“买入”评级。 风险提示: 1.战略扩张节奏过快存在潜在经营压力; 2.外延整合进度低于预期,费用控制力度不足等。
家家悦 批发和零售贸易 2018-05-09 21.53 -- -- 26.40 22.62%
26.40 22.62%
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事件描述 公司2018年1季度实现营业收入32.61亿元,同比增长7.54%,归属净利润1.21亿元,同比增长31.71%,扣非归属净利润1.16亿元,同比增长27.39%,基本每股收益0.26元/股。 事件评论 同店提速推动公司收入增长加快,胶东以外区域逐渐发力。报告期内公司实现营业收入32.61亿元,同比增长7.54%,其中公司自身新开店8家,净开店3家,与2017年同期开店节奏基本相当,同时3月份并表青岛维客门店9家,我们估算剔除新开店及并表影响公司同店增速大幅加速,相比于同期显著提升。从分地区来看,报告期公司胶东地区营业收入同比增长8.16%,增速同比提升5.48个百分点,胶东以外地区同比增长7.66%,增速同比提升7.38个百分点,胶东以外地区收入占比保持11.3%左右水平。同时,从公司16家新签约门店来看,公司重点拓展的青岛地区4家,胶东以外地区7家,胶东以外地区布局提速。 毛利率保持平稳,扩张调整中费用控制得当净利润彰显弹性。报告期公司综合毛利率同比提升0.36个百分点至21.54%,其中胶东地区提升1.54个百分点,胶东以外地区同比提升2.77个百分点,综合毛利额同比增加6020万元。同时报告期内公司管理效率进一步提升,销售费用同比增加2144万元,销售费用率同比下降0.42个百分点,管理费用增加1989万元,管理费用率同比提升0.5个百分点,财务费用同比下降570万元,公司所得税率进一步下降,综合使得公司报告期归属净利润大幅增长32%,扣非净利润同比增长27.39%,若仅考虑经营性业绩(营业利润-投资收益-其他收益+资产减值损失)则同比增长约20%。 投资建议:胶东供应链基础夯实,蓄力胶东以外地区有望打开新增长点,给予“买入”评级。我们认为公司胶东地区供应链基础扎实,仓储物流稳步推进,开始加速将自身供应链优势渗透进入胶东以外地区,胶东以外地区开店及经营效率出现明显改善势头,有望打开公司业绩新增长点,我们预计公司2018-2020年EPS为0.80/0.96/1.17元/股,对应PE为27/22/18倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1.消费进一步大幅下滑,CPI持续低迷; 2.外延扩张进程不及预期。
天虹股份 批发和零售贸易 2018-05-03 13.17 -- -- 15.82 20.12%
16.51 25.36%
详细
事件描述 公司公布2018年1季报:1季度实现营业收入52.21亿元,同比增长9.89%,归属净利2.98亿元,同比增长33.73%,扣非净利2.73亿元,同比增长32.27%,EPS为0.37元/股。同时,公司预计中报归属净利同比增长0-50%。 事件评论 内生增长加快推动公司收入提速,社区购物中心效应显现进程加速。报告期公司实现营业收入52.21亿元,同比增长9.89%,其中房地产业务实现收入1.9亿元,同比增长79.66%,零售业务实现收入49亿元,同比增长7.45%,报告期新增百货1家、购物中心1家,净关便利店3家,整体开店较为稳健。收入增速同比大幅提升,主要得益于公司零售业务内生同店增长提速,同店增长5.03%,环比2017Q4进一步提升1.16个百分点。分区域来看,公司华南/华中/东南/华东/北京/成都营业收入同比分别增长7.37%、9.30%、0.02%、14.95%、6.09%、5.81%,分业态来看,百货/超市/购物中心销售额同比增长17.03%、-0.22%、16.27%,营业收入同比增长7.05%、0.26%、11.50%,其中购物中心营业额占比达9.25%,营业收入占比达4.09%,开始贡献增量。同时,从项目拓展来看,新签约均为购物中心且达4家,布局显著提速。 供应链能力强化毛利率提升,管理效率提升助推业绩持续高弹性。报告期公司综合毛利率同比提升0.75个百分点至26.02%,其中零售毛利率同比提升0.56个百分点至25.49%,销售费用率同比下降0.9个百分点,管理费用率同比提升0.17个百分点,由于利息收入减少财务费用率提升0.17个百分点,期间费用率同比下降0.56个百分点,使公司零售业务效益彰显同店利润同比大幅增长21.33%,叠加次新店业绩兑现,且考虑地产确认收益增加,综合推动公司扣非净利同比大幅增长32.27%。 投资建议:内优外拓业绩彰显,社区购物中心布局打开新成长空间。公司百货业务内生改革效果持续兑现,业绩维持较高弹性,同时公司凭借多年社区零售运营经验,加快社区购物中心布局,打开新的成长空间,我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.73/0.83/0.98元/股,对应PE估值分别为17.50、15.34和13.04倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1.经济增速出现大幅度下滑,可选消费回暖趋势结束; 2.购物中心发展效果低于预期。
家家悦 批发和零售贸易 2018-05-03 20.15 -- -- 25.02 24.17%
26.40 31.02%
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胶东深度与山东广度,背后扩张逻辑如何? 在前一篇报告中,我们重点论证了家家悦在“胶东深度”的基础上,已具备拓展“山东广度”的良好基础。本篇报告我们将进一步厘清公司的扩张逻辑,重点解答三个问题:公司在山东省可拓展的市场空间和竞争格局如何?公司是否具备提升市占率的比较优势?家家悦内生坪效优化空间几何? 山东消费全国领先,公司份额提升空间广阔 我们认为,公司于山东省内外延扩张市场广阔,且存在较大市场份额提升空间,主要基于:第一,2016 年山东社零总额约3 万亿,消费容量全国领先,省内优质地市发展相对均衡,青岛、济南和烟台商业市场规模排名靠前,结合家家悦在山东各城市市占率情况,我们发现除大本营威海以外,家家悦在已进入的其他各城市市场份额还较低,而仅考虑拓展以上三个重点城市,就可使得家家悦市场空间获得相较原大本营威海而言数倍以上的增长;第二,山东省超市行业参与者众多、格局相对分散,家家悦龙头地位确立,但市场份额相较其他省份而言远未到饱和,而与此同时,部分经营承压的外资和本土超市开始战略收缩或逐步退出市场,为优质商超的进一步扩张提供空间。 高效商品与人力管控能力,具备竞争比较优势 实体零售公司具备效率优势的核心在于对两个生产要素的管理能力:商品和人力。通过对比同业,我们认为公司能够进行有效外延扩张,其比较优势也在于强商品管控能力和员工激励机制。商品管控力方面:强商品供应链基础、物流基础设施先行建设和生鲜品类优势,奠基公司较强的商品管控能力,自营比例较高,生鲜毛利率较同业更高;员工激励:合伙人制逐步推行,试点效果突出,公司人效已提升至接近同行的较好水平,且随合伙人制推广范围扩大,我们认为公司人工费率管控能力仍有提升空间。 门店升级有望持续改善坪效,提升扩张效率 回归内生增长,我们认为公司胶东和山东其他地区坪效均有望迎来提升,主因:第一,门店改造扎实推进,2017 年胶东地区平均坪效已现改善趋势;第二,山东以外其他地区关店率下降,且区域毛利率开始与胶东地区趋同,反映区域成熟度开始提升;第三,对比同业,家家悦坪效水平仍具提升空间。预计2018-2020 年公司EPS 为0.80/0.96 /1.17 元/股,给予“买入”评级。
莱绅通灵 批发和零售贸易 2018-04-30 23.05 -- -- 25.97 12.67%
27.68 20.09%
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公司公布2018年1季报,实现营业收入5.19亿元,同比下滑4.37%,实现归属净利润1.12亿元,同比增长1.82%。2018Q1展店速度略放缓预计同店增长承压,加盟店维持较快增长。 2018Q1公司直营/专厅/加盟店分别净变动-4/-6/+27家店,收入分别同比变化-4.41%/-24.17%/21.74%;2017年同期,公司直营/加盟店分别净变动-1/0/+29家,收入分别同比增长16%/14%/55%,对比2017Q1,2018Q1公司开店略有放缓,加盟店依旧维持较快增长,我们推断公司同店增长1季度承压,或与以下阶段性因素有关:1)2018年情人节位于春节假期期间,两个珠宝消费旺季重合;2)公司品牌名称升级需要消费者重新认知;3)促销政策变化。此外,从现金流状况来看,2018Q1公司单季度经营性现金流净额达到约1亿,同比大幅优化,主因公司充分利用供应商政策,购买商品劳务支付的现金同比减少,反映随公司市场影响力提升,向上游议价能力逐步增强。 综合毛利率持续改善叠加渠道结构优化费用率平稳,盈利能力强化。 2018Q1公司综合毛利率提升1个百分点,其中直营/专厅/加盟渠道毛利率分别提升2.16、4.98、0.68个百分点,我们认为直营和专厅渠道毛利率的较大幅提升可能与促销政策变化、产品结构升级有关。由于加盟渠道占比提升,公司整体费用率较为平稳:销售费用率同比下降0.47个百分点,管理费用率同比提升0.66个百分点,管理费用额度同比增加216万元,预计主要来自股权激励费用的摊销。综合使得归属净利率提升1.31个百分点,归属净利润同比增长1.82%。 投资建议:展望全年,我们判断公司渠道拓展计划仍将持续贯彻,且随品牌宣传陆续展开、消费者教育到位并逐步进入开店旺季,公司全年仍有望维持较快增长。公司正处自身品牌加速变现期,短期或因品牌升级业绩承压,不改长期成长逻辑,预计2018-2020年EPS 分别为1.12、1.47、1.87元/股,对应目前股价PE 分别为22、17、13倍,公司股价近期回调较多,逐渐迎来悲观预期透支后的配置时点,“买入”评级。 风险提示: 1. 终端需求大幅下滑; 2. 新产品推出、渠道拓展效果不及预期。
鄂武商A 批发和零售贸易 2018-04-27 14.65 -- -- 15.03 2.59%
15.03 2.59%
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报告要点 事件描述近期鄂武商股价回调较多,我们从公司在区域购物中心市场竞争力角度,重申对其推荐。 事件评论 不惧购物中心开业潮,品牌优势树立强壁垒。据不完全统计,武汉目前规划及在建大型商业体达26个,其中鄂武商主力门店所处武广商圈周边待开业项目最为密集,达11个,从项目定位及规划体量两个角度看,万象城及恒隆广场为该区域拟开业商业体中最具竞争力的项目。我们对部分与武汉具可比性的新一线及二线城市已开业恒隆广场及万象城一楼品牌统计,恒隆广场在该类城市主力店以轻奢品牌为主,万象城引入一线奢侈品牌较多。品牌角度,一线奢侈品牌在新一线城市平均开店1-3家,武汉目前一线奢侈品牌大多门店数仅1家,属于开店数量相对较少的新一线城市,具备继续开店潜力。我们认为,由于武汉分为三镇的特殊地理格局,在一线奢侈品牌已在汉口开店情况下,未来新开店有望在消费能力迅速崛起的武昌布局,对鄂武商主力门店影响相对较小,而公司在武昌市场储备的梦时代项目有望提供中高端品牌新供给渠道。 填补武昌高端商业空白,再造“武广商圈”。目前来看,武昌区域范围内商圈较为分散,梦时代广场所在的街道口-中南路商圈是目前武昌层次最丰富,辐射范围较广,交通通达度极高的商圈之一。以梦时代广场为中心半径1公里左右范围分布着十多家大中型商业体,但从档次定位上来看,仅群光广场拥有部分轻奢品牌,定位相对较高。而从整体武昌来看,定位相对中高端的也仅有汉街万达、光谷K11、群光三家。武商梦时代广场预计2019或2020年开业,定位为超高档购物中心,鄂武商凭借自身在省内的强势招商能力,其或将成为一线奢侈品牌开武汉二店的首选地点,打破整个武昌地区目前缺少一线奢侈品牌的格局,成为整个武昌地区最具竞争力的购物中心,在江南地区再造“武广商圈”。 投资建议:估值回调至历史低位,具备配置价值。公司PE(TTM)为9倍,处于2000年来最低水平,我们预计公司2017-2019年EPS 为1.56/1.64/1.72元,对应当前股价PE 为9/9/8倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1. 消费增速现大幅下滑,核心商圈发生迁移; 2. 内生调整效果不及预期。
永辉超市 批发和零售贸易 2018-04-24 8.85 -- -- 9.55 6.11%
9.69 9.49%
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1季度新业态展店加快,收入增长同比提速。2018Q1公司新开绿标店19家、永辉生活店47家、超级物种11家。相较2017Q1,公司大卖场展店略微放缓,全年新开店预期不改,新业态门店推进同比而言显著加快。分地区来看,华东大区增长亮眼,录得约53%的收入增速,河南、安徽和华西也实现20%以上的较快增长。结合2018Q1终端物价水平好转以及公司业态优化效果,预计2018Q1同店增速维持2017下半年以来的较好水平。以上综合使得2018Q1收入增长提速,增速同比2017Q1提升9.22个百分点,环比2017Q4收窄2.13个百分点。 毛利率显著改善,云创业务加速展店和股权激励费用开始计提使得短期费用承压。2018Q1公司主营业务毛利率同比提升1个百分点,综合毛利率同比提升1.86个百分点,我们判断,毛利率改善从趋势上主要来自供应链效率提升、业态升级叠加其他业务收入快速增长,短期也受今年春节销售旺季长的利好刺激。2018Q1公司管理+销售费用率合计提升3.11个百分点,主因:1)限制性股权激励费用开始摊销;2)云创业务在整体业务中占比提升,预计由于门店开设在一线城市居多且处于培育期,费用率较高,我们测算云创子公司2018Q1亏损约2亿元;3)公司职能部门搬迁至上海,相关成本提升。 传统主业利润在去年高基数下保持较快增长,现金流状况改善较大。我们测算,不考虑云创亏损、股权激励摊销和中百投资收益,公司传统主业利润仍保持30%以上的较快增速。同时,公司2018Q1经营活动现金流净额同比增长68.42%,单季度经营性现金流净额达到约15亿元的较高水平,我们预计主因:公司毛利额较大幅增长,而部分增量费用开支体现为摊销等非现金项目,对现金流影响较小。考虑股权激励费用以及达曼国际上市可能产生的投资收益,预计2018-2020年EPS分别为0.20/0.30/0.41元/股,PE分别为:44/29/22倍,维持“买入”评级。
苏宁易购 批发和零售贸易 2018-04-09 14.00 -- -- 14.05 0.36%
16.35 16.79%
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事件描述 公司公布年报:2017年公司实现营业收入1879.28亿元,同比增长26.48%,实现归属净利润42.12亿元,同比增长498.02%,实现扣非净利润-0.88亿元,实现基本每股收益0.45元/股,预计2018年1季度商品销售规模同比增长超过40%,实现归属净利润1-1.5亿元。 事件评论 渠道下沉效果突出,开店加速月活扩容线上线下齐发力推规模高增长。 公司2017年实现营收1879.28亿元,同比增长26.48%,实现总交易规模2433.43亿元,同比增长29.16%,其中四季度实现营收560.45亿元,同比增长25.32%,实现总交易规模778亿元,同比增长34.13%,高于同行水平。公司规模快速增长的背后:1)2017年公司净新增云店182家至323家,占公司家电3C店比例提升至21.55%,在此基础上公司门店内生增长提速,2017年实现同店增长4.17%;2)报告期末易购直营店达2215家、零售云加盟店39家,易购直营店可比销售收入及坪效分别同比增长34.90%、34.18%,同时公司拟进一步加速三四级市场下沉,力争2018年开设直营店与加盟店合计3000家店;3)体验提升线上活跃用户及销售规模发力,截至2017年末苏宁易购零售注册用户数3.45亿,截至2017年12月,苏宁易购APP月活跃用户数较年初增长105.73%,2017年新引入开放平台商户近8000家。 经营业绩盈利拐点持续,规模加速扩容为目标下经营现金流短期承压。 2017年毛利率与运营费用率剪刀差提升至0.55%,同比提升0.59个百分点,年度经营性利润2.7亿元,其中2017Q3开始转正,2017Q3-Q4经营性利润分别为0.92亿元、2.38亿元,扣非净利润分别为0.11亿元和0.97亿元。而短期由于规模扩容要求,备货增加及账期优惠力度较大,2017年扣除金融影响,公司经营性现金流为-3.98亿元,短期承压。 投资建议:线上线下融合效益凸显,市占率提升,盈利拐点持续,发展前景向好。我们预计2018-2020年公司EPS为0.15/0.26/0.48元/股,对应2018年预期收入PS为0.52倍,处于历史较低水平,结合近期公司拟实施股权激励,彰显管理层长期发展信心,给予“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名