建设银行 15年1季度可分配净利润同比增长1.9%至670亿人民币,比我们预期低0.6%,主要由于拨备费用较高及净利息收入较低。建行在四大行中净利润增长最快。鉴于资产收益率较高及货币政策进一步放宽对股价带来正面影响,我们上调了建行的A、H 股目标价,重申谨慎买入和买入评级。 支撑评级的要点 15年1季度建行的净息差从14年4季度的2.76%下滑至2.64%,下滑幅度小于其他大行,主要因为其资金成本较低。存款同比增长6.3%,降低了资金成本。我们维持先前的观点:建行由于活期存款占比较高,受基准利率下调的影响较小。预计未来几个季度,建行仍将保持在资金成本方面的竞争优势。 建行 1季度不良贷款余额同比增长12.5%。由于按揭和基建投资贷款规模较大,制造业贷款规模较小,建行的贷款质量下滑较同业慢(制造业和零售/批发行业的不良贷款率最高)。展望未来,我们预计建行的资产质量风险在四大行中相对较低。 建行的资金实力较强,其1季度末核心一级资本充足率为12.51%。得益于资产增长稳定和净资产收益相对较高,我们预计该行将保持雄厚的资金实力。 在理财收入和代理收入的拉动下,手续费收入实现5.6%的较快增长。展望未来,随着资本市场相关业务的发展,预计手续费收入将逐步复苏。 评级面临的主要风险 1)中国经济增速急速下滑;2)房地产价格跳水。 估值 建行的H、A股估值分别对应1.09倍和1.24倍2015年预期市净率。考虑到净资产收益率相对较高及未来估值进一步修复的预期,我们上调了H股和A 股目标价。对H 股和A 股分别维持买入和谨慎买入评级。

招商银行公告15年1季度可分配净利润同比增长15.2%至172亿人民币,比我们预期高5.4%,主要是因为净息差高于预期。1季度业绩中的利好包括净息差提高、手续费收入稳定快速增长以及成本收入比率降低。同时,招行的零售金融业务持续保持高速增长,与我们预期的一致。我们依然看好招行的基本面,但是考虑H股相对估值已经过高,将评级下调为持有。对A股重申谨慎买入评级。 支撑评级的要点 零售业务依然是增长动力。15年1季度招行的零售业务税前利润增速为30%,利润贡献环比提高5个百分点至48%。我们依然看好招行零售业务的发展,其在市场上依然遥遥领先,且中国的零售金融市场潜力巨大。 净息差改善。招行公告15年1季度净息差为2.90%,同比提高14个基点、环比提高18个基点。我们认为净息差的提高主要来自于存贷比提高(环比提高2.6个百分点至78.7%)、活期存款比例提高(环比提高1.7个百分点至50.7%)和同业负债成本降低。我们预计15年下半年净息差将降低,降息的负面效应将开始逐步显现。 净手续费收入增长较快。15年1季度,招行的净手续费收入增长34.6%。 净手续费收入增长主要由强劲的理财手续费收入增长拉动(同比增长82.6%),其中理财产品手续费收入增长55.8%,基金、信托和保险产品代理销售收入分别增长250.8%、51.8%和44.6%。 不良贷款余额上升,但是拨备覆盖率稳定。招行的不良贷款余额环比增长17%至326亿人民币,不良贷款率环比上升13个基点至1.24%。我们预测1季度招行的年化净不良贷款形成率约为1.4%,高于14年下半年,但是在同业中依然处于较为合理的水平。1季度招行做了充足的拨备(同比增长72%),使该行到1季度末仍然保持224%的拨备覆盖率,在同业中将对较高。 影响评级的主要风险 资产质量恶化的速度超过了预期; 互联网金融对零售银行业务的冲击较大。 估值 目前,招行的H股和A股估值分别对应1.34倍和1.30倍2015年预期市净率。 H股估值已被过度拉伸,H股上市银行平均估值仅为1.06倍2015年预期市净率。我们将H股评级下调为持有,但是对A股维持谨慎买入评级。

兴业银行公告2014年归属于母公司股东的净利润同比增长14.4%至471亿人民币,15年1季度归母净利润同比增长10.7%至148亿人民币,均符合我们的预测。在经济下行周期伴随利率自由化以及基准利率下调的背景下,我们认为银行传统存贷业务增长潜力有限。另一方面,快速增长的资本市场以及持续上升的银行间市场流动性则为银行同业业务提供了更大的增长空间。在其独特的“银银平台”支撑下,兴业行业领先的同业业务有望成为该行实现业务模式和盈利增长潜力差异化的关键。我们将评级上调为买入,将目标价上调至22.28人民币,对应1.5倍2015年预期市净率。 支撑评级的要点 同业业务助力。短期来看,兴业的同业资产仍处于非标资产投资的调整期。我们注意到该行绝大部分买入返售信托受益权转成了同业投资,并一次性计提拨备与资本。此举尽管短期内会导致业务成本上升,但有助于兴业维持其同业业务的资产收益率以及保留客户资源。从长期来看,我们认为兴业领先的同业业务将提供:1)相比存款更有潜力的融资渠道,因为居民逐步将存款转换为投资,降低存款增长的同时带动了资本市场以及银行间市场资金增长;2)资金成本优势,因为利率市场化导致存款利率下行空间有限,而银行间市场利率则因流动性提升具有更大下降空间,同时其“银银平台”业务也会提升对中小银行负债的定价能力;3)相对占比较低的存贷款规模有利于弱化存贷利差缩窄和资产质量恶化的负面影响。 基准利率下调对净息差的影响温和。根据期初和期末余额,我们推算其14年4季度净息差由14年3季度的2.53%下降至2.46%,但15年1季度小幅反弹至2.47%。我们认为由于该行对存贷利差收入的依赖较低,降息对其净息差的影响较小。 不良贷款上升,但拨备保持在良好水平。14年4季度和15年1季度该行不良贷款率环比分别上升11和14个基点,在15年1季度末达到1.24%。算入核销及转让后,兴业14年下半年不良贷款净形成率由14年上半年的0.87%上升至1.83%,不良贷款压力有所上升。在全行业都面临资产质量恶化的大环境下,该行偏低的贷款占比(1季度末为37%,上市银行中最低)使得其资产质量压力相对较小。此外,该行拨备覆盖率仍然较高(1季度末为227%),有助于减少未来的拨备压力。 评级面临的主要风险 快速的经济下滑导致资产质量进一步恶化。 估值 根据 2015年预测,兴业银行A 股股价分别相当于1.32倍市净率和7.63倍市盈率。目前该行当前估值水平与同业相近,但我们认为其市场领先的同业业务对其估值的提升效应将逐渐显现。我们将评级上调为买入,并将目标价调高至22.28人民币,对应1.5倍205年预期市净率。

在停牌五个交易日后,招商银行于4 月10 日公布了员工持股计划。根据招行公告,拟以13.80 元/股向该行核心员工非公开发行不超过4.348 亿股(占总股本的1.7%),募集资金不超过60亿元。锁定期三年。招行还计划2016-17年发行第二、三轮员工持股计划,每次募集20 亿人民币。我们认为该计划启动时机较好,发行价格对于现有股东和计划参与者比较合理。而且,通过将管理层利益与招行的股价表现绑定,使得管理层有增强市值管理的意愿,有利于提振招行的估值。我们对招行H 股和A 股分别重申买入和谨慎买入评级,将目标价上调至23.00 港币和18.40 人民币,对应1.3 倍2015 年预期市净率。 支撑评级的要点. 计划要点:1)此次持股计划的对象为招行核心员工,包含公司董事、监事、高级管理人员、中层干部、骨干员工,以及下属全资子公司的高级管理人员等,总计不超过8,500 人;2)全部有效的员工持股计划所持A股总数累计不超过总股本10%,单个持有人累计所获股份不超过总股本1%;3)本计划通过第三方资产管理计划持股,锁定期三年。 定价合理。每股13.80 人民币的定价较招行最近一个交易日A/H 股收盘价分别折让12%和13%,同时对应0.98 倍2015 年预期市净率。我们认为招行启动员工持股计划的时机非常好,目前银行板块估值已经上涨到了2012 年以来的最高水平。较当前股价12%的折让为计划参与者提供了一个较好的安全缓冲,估值接近1 倍2015 年预期市净率对现有股东的摊薄影响也很小。 我们预测招行2015 年预期每股收益、每股账面价值、净资产收益率将分别摊薄1.5%、0.0%和0.7%,2015 年预计一级资本充足率将提高16 个基点至9.5%。 加强市值管理。该计划覆盖了8,500 名核心员工(占员工总数的11%)。假设募集总额为60 亿人民币,那么每位员工平均需投资70 万人民币,相当于每位参与者一年的薪酬。由于覆盖面较广、个人贡献相对较高,我们认为该计划会激励管理层在提升经营业绩的同时也不忘力推股价上涨,有更大的动力进行市值管理,这将提振招行估值。同时,我们预测第二、第三轮计划将覆盖更多的招行员工,进一步发挥股权激励的作用。 评级面临的主要风险. 资产质量下滑的速度可能超预期。 估值. 目前,招行H股和A 股股价分别对应1.10 倍和1.11 倍2015 年预期市净率。 该行零售业务发展出色,同时员工持股计划将提振其估值。我们对H 股和A 股重申原有评级,将目标价上调至23.00 港币和18.40 人民币,对应1.3 倍2015 年预期市净率。

建设银行报告2014年归属于母公司股东净利润2,278亿人民币,同比增长6.14%,略高于我们的预测,主要是因为拨备较低且净利息收入较高。建行在基础设施投资和抵押贷款方面的业务比例较高,有助于保持相对较低的资产质量风险。由于资产久期相对较长,建行的净息差同样表现很好。在货币政策进一步宽松的积极影响下,我们调高A股和H股目标价,并将H股评级提升至买入,A股评级提升到谨慎买入。 支撑评级的要点 截至2014年底,建行的逾期贷款占贷款总额的1.41%,在四大国有银行中几乎是最低的。相对较高的拨备覆盖率使其能够更好地缓冲资产质量风险。不良贷款/逾期贷款比例相对较高,也说明建行对不良贷款的识别是非常严格的。建设银行在抵押贷款和基础设施投资贷款方面的业务比例较高,而较少涉足制造业贷款。考虑到制造、零售和批发部门的不良贷款率是最高的,可以看出建行的贷款组合相对安全。未来我们预期建行的资产质量风险在四大国有银行中将处于较低水平。 由于存款成本稳定且银行间融资成本下降,14年4季度基于简单计算的净息差由3季度的2.74%上升至2.76%。展望未来,我们认为活期存款占比高和中长期贷款比例较高,降息对建行的负面影响较小。但是由于成本较高的机构资金比例上升,且在降息、贷款需求下降和地方政府发债的影响下资产收益率下滑,我们预计净息差将会下降。 截至2014年底,建行资本实力较高,核心一级资本充足率为12.1%,处于业内较高水平。鉴于资本增长率较低,我们认为建行将继续保持强大的资本实力。 由于手续费收入下滑抵消掉一部分银行卡收入增长,建行的手续费收入同比仅增长4.06%。未来我们预计随着停止收取咨询费的政策规定影响逐渐消退,建行的手续费收入可能回升。此外基金销售代理手续费和保费代理销售费会有所增加。 评级面临的主要风险 (1)中国经济增长快速下滑;(2)房地产价格暴跌。 估值 建设银行H股和A股股价分别相当于0.89倍和1.07倍2015年预期市净率。 由于预期净息差较高,我们将2015年的预测略微调高3.1%。此外,我们预计估值还将进一步修复,因此将H股目标价调高12.5%,将评级从持有提升到买入。并且基于牛市预期将A股目标价调高36%,将持有评级调升为谨慎买入。

农业银行公告14年归属于股东净利润同比增长7.9%至1795亿人民币,低于我们预期。这主要是因为拨备费用较高及手续费收入较低。4季度净利润延续下滑趋势,同比下滑4.6%。手续费收入增速放缓、农村业务利润贡献减少令人失望,但良好的净息差依然凸显了该行凭借存款客户结构在资金成本方面的竞争优势。不良贷款余额高于预期并仍有上升的压力。考虑到整体市场走强,我们上调了该股目标价,但是对H股重申持有评级。考虑到绝对股息收益具有吸引力,我们维持对A股谨慎买入评级。 支撑评级的要点。 4季度净息差从3季度的2.74%上升至2.84%,主要由于资产收益率提高。 我们曾提过,农业银行农村存款成本较低有助于降低其资金成本,4季度资金成本率从3季度的1.99%降至1.97%。展望未来,我们认为农村地区较低的资金成本(1.77%,农行整体为1.85%)将为农业银行净息差的下滑提供缓冲。 不良贷款余额环比增长20%。制造和零售业务的不良贷款增长最快。我们注意到,截至2014年底房地产开发贷不良贷款率也有所上升,达到0.96%,而14年上半年底仅为0.41%。管理层预计未来不良贷款率将维持在2-3%的合理范围内。我们预测不良贷款形成率在15-17年继续维持高位信贷成本进一步上升将拖累净利润增长。 2014年农村业务税前利润下滑0.6%,主要是因为拨备成本较高及手续费收入较低。农村地区存款成本比全行整体存款成本低8个基点,相比2013年的6个基点进一步扩大。但是手续费收入出现负增长,4季度农村地区不良贷款率从3季度的1.67%上升至1.82%。展望未来,由于手续费收入降低和拨备费用上升,农村业务的经营收入将可能进一步下滑。 由于咨询收入和结算收入下滑,手续费收入同比下滑3.7%。展望未来,考虑到该行在理财业务和基金销售方面竞争实力较弱,我们预计手续费收入增速将下滑。 派息率从2013年的34.6%降至33%,每股派息绝对值从0.177人民币提高至0.182人民币。 评级面临的主要风险。 1)农村经济急速下滑;2)农村金融市场竞争加剧;及3)三、四线城市房地产价格大幅下跌。 估值。 农业银行的H股和A股股价分别对应0.90倍和1.1倍2015年预期市净率,与其他大型银行相当。由于绝对价格较低及股息率具有吸引力,A股表现可能相对同业较好。同时,考虑到一些创新业务的竞争力不强及资产质量风险上升,我们认为H股上涨空间有限。对农业银行重申持有评级。

作为一家集金融软件、金融信息及咨询于一体的传统科技公司,大智慧在15 年初做出了惊人壮举,拟100%收购湘财证券,未来有望扭转主业亏损的态势,并在互联网金融平台上有大作为。我们给予该股买入的首次评级,目标价格17.00 元。 支撑评级的要点. 大智慧拟收购湘财证券100%股权,即将成为金融信息平台主导的互联网证券第一股。与湘财整合后,大智慧金融牌照再添生力军,同时,同时,大智慧金融信息平台月活跃用户达2,000 万,移动端活跃用户达1,000 万以上,通过流量导入,可迅速做大做强网络券商。 湘财证券历年收益可观,收购完成后公司盈利有望出现大幅反转。 大智慧互联网金融战略继续向纵深发展,继基金代销、收购证券公司之后,如本次增发收购成功,还有望与主要股东新湖中宝的多元金融平台展开合作,互联网金融领域还有较大的拓展空间。 评级面临的主要风险. 增发收购湘财证券失败。 东方财富,同花顺等同业带来的竞争。 估值. 原有业务与湘财证券分部估值:大智慧收购湘财后,互联网金融平台发挥协同效应有望带来湘财证券客户数和市场份额翻倍增长。我们选取对标公司为国元证券、兴业证券,测算得到大智慧的合理市值区间为675-928 亿元。我们给予其买入评级,第一目标价17.00 元。

作为一家互联网公司,赢时胜主营业务主要包括两大块:一个是为非银行金融机构提供资产管理业务的整体化信息管理方案;第二个是为银行金融机构提供托管业务方面的软件服务。产品可以应用于金融行业研究、分析、投资、交易、风控、监督、清算、核算估值、绩效估值、存托管、数据整合、账户管理、客户服务等各个环节。公司是我国最早研发并推广资产管理及托管业务信息系统解决方案的软件企业之一;也是较早在行业内引入金融统一数据平台进行系统业务集成理念的软件企业;也是国内首个QDII资产管理软件的提供商。我们给予其谨慎买入的首次评级,目标价格50.00元。 支撑评级的要点。 截至2014年3季度,赢时胜总资产达到4.14亿元,比上年度末增加77.61%;基本每股收益达到0.07元/股,归属于上市公司普通股股东的净利润为0.037亿元,比上年同期增加133.12%。 赢时胜的市场占有率较高。在资产托管端,国内有公募基金资产托管资格的银行有27家,24家都是其客户,市场占有率达到90%。在资产管理端,客户主要为公募基金、信托、保险、私募、证券等,其中公募基金的占有率超过90%。截至2014年8月,项目整体毛利率超过80%。在国际市场,美国的道富公司是其在经营模式上学习的样板,在国内市场,目前仍无强劲的竞争对手。 公司在托管与资管这两个平台上不断开展拓展和创新。除了做好新一代资管系统和新一代托管系统这两个项目外,也在不断加强产品的升级换代以及金融资本市场的创新。比如SOFA自主开发平台,大大缩短了项目研发周期。 公司致力于新的业务增长点,比如外包服务,主要分为三部分,一是ITO,即IformatioTechologyOutsourcig;二是BPO,BusiessProcessOutsourcig;三是KPO,KowledgeProcessOutsourcig。外包这块的业务利润率已达到40%。 目前互联网金融处于高速蓬勃发展阶段。近期出台的《众筹管理办法》,以及允许券商、期货、基金交叉持牌等利好政策,都将正面地对互联网金融板块产生积极影响。 评级面临的主要风险。 互联网金融板块的估值集体较高,其他同业的去泡沫或对其产生负面的联动效应。 估值。 公司的市销率在25倍左右,我们将它的估值和几家与其在业务模式上较为相似的上市公司进行了类比,包括美国道富。由于美国道富所在的美国市场与中国有一定的差异,因而我们着重去看其与国内其他相似公司间的估值差异,我们发现其估值还是处于比较高的位置,因而我们认为,公司股价大幅上涨已经在前期有所体现,考虑到其基本面有长期的持续性,特别是几乎垄断的市场占有率,我们认为估值仍有继续上扬的空间。我们给予其谨慎买入评级,目标价50.00元。

今年以来,券商的业绩和股价齐放异彩、万山红遍。在无风险利率下降、证券行业改革创新的大背景下,我们战略性看好券商行业。广发证券作为行业里的蓝筹股,具有强大的创新基因和市场弹性,我们看好公司在赴港上市之后的股价表现。 支撑评级的要点。 公司创新业务“敢为天下先”,积极转型带来新的盈利增长模式和拐点,公司迎来快速成长期。在深入分析了广发证券在过去十年积极创新、勇于创新的发展历程之后,我们有理由相信公司将以最大的智慧和全部的热忱,投入到证券行业创新改革的浪潮中来,我们也期待公司在诸多行业热点(如期权衍生品设计、新三板做市、互联网金融、资产证券化等方面)可能有的突破性表现。 广发证券具有股权激励的预期,并有复制太平洋证券、锦龙股份等股价走势的潜力。遵循我们之前提出的逻辑——民营资本的进入和长效股权激励是下一轮刺激券商股价的主要助推力,我们认为广发证券完全有理由在接下来一年大展身手。 公司发行 H 股有利于增加公司资本金实力,拓展海外业务;雄厚的资本实力将使公司在创新业务中大为受益,助力公司的国际化有序推进。 评级面临的主要风险 资本市场有一定不稳定性。 估值。 预计公司14年和15年EPS 分别为0.73和1.02,对应PE 估值35.88倍和25.68倍,公司股价相对板块被低估,预计公司的合理价值为32.00元,对应15年31.37倍PE。我们看好广发证券的后续表现,认为其将会是一只极具业绩发展和创新性潜力的牛股,结合现在的牛市行情,我们给予广发证券32.00元/股的目标价和买入评级。

中国人寿(601628.CH/人民币22.79,谨慎买入)在2014年的投资者开放日中向投资者传递了积极的信息。展望2015年,我们认为中国人寿有以下优势: 把握机遇,加快发展: 着力发展大龄保,积极应对老龄化的趋势,大力发展个人储蓄型的养老保险,密切关注各养老保险政策的进展情况;着力丰富产品线,开发特定领域的保险产品细分市场;通过多种方式积极地开展健康教育,疾病预防,健康维护,慢性病管理等健康管理服务。参与健康服务业产业链整合;着力发展三农保险,加快推广价格合理、有特色的、多元化的产品,加快小额保险的发展,努力提高农村保险服务的广度和深度,完善农村保险服务网络;着力加强政保合作,保险公司可进一步加强与各地政府的沟通与合作,按照保本微利的原则,积极地拓展大保险;着力加强资金运用,发挥资金长期投资的优势。积极参与重大基础设施、棚户区改造、城镇化建设等民生工程和新兴的产业发展。 前三季度公司业务发展迅速,以价值为导向,注重业务结构调整: 工作重点包括以下等几个方面:把价值作为公司核心第一目标,大力发展价值型的业务;把销售队伍作为业务发展的根源,确保队伍的领先优势;重点发展期缴业务,大力发展五年期以上的中长期期缴业务;有效的实施个险渠道的战略观点,加强个险渠道发展政策的稳定性;把城区作为市场重点,巩固现有市场的传统优势。

2014年,中国太保(601601.CH/人民币24.23,谨慎买入)产险的综合成本率上升,其承保盈利能力落后于中国平安(601318.CH/人民币56.82,买入)。在11月底太保召开的产险分析师会中,我们获得的信息是:由于来自准备金优化的不利影响,中国太保的准备金低于同业。2014年2季度,公司通过使用更谨慎的假设提高了准备金。根据公司的估计,2014年综合成本率上升中的3个百分点是由准备金调整带来的,但影响是一次性的。 由于业务结构的因素,太保的车险业务、农业保险及信用保险都不及平安,但其业务优势在于拥有较多的团体客户。太保将致力于成本管控,电销综合成本率已经有所下降。随着一系列政策的出台,例如对于新能源汽车的扶持、商车的改革等,都将促成太保风险定价系统的优化。国十条的推出也将为太保带来新的业务增长点,比如农险及健康险。 展望未来,综合成本率的拐点会逐渐显现,但是部分产险业务与平安相比仍有一点的劣势。因而我们维持对A股的谨慎买入评级。

中国平安(601318.CH/人民币44.53,买入)于11月13日公布10月份保费情况,公司控股子公司中国平安人寿保险股份有限公司、中国平安财产保险股份有限公司、平安健康保险股份有限公司及平安养老保险股份有限公司于2014年1月1日至2014年10月31日期间的原保险合同保费收入分别为人民币14,984,831万元、人民币11,636,053万元、人民币35,230万元及人民币778,546万元;同比去年10月末,分别增长了19.91%,25.34%,37.52%及29.89%。具体来看,截至10月末,寿险保费收入和产险保费收入分别较9月份环比增长了8.36%和10.71%。这些数据表明了中国平安全年保费“前高后低”的策略,不能从简单的保费增速下滑来判定其未来保费的增长将趋于疲软,相反,这正是重申了中国平安秉承的上半年重规模、下半年重价值的经营策略,因而我们预计,中国平安的高价值期缴业务将在第四季度得以较快发展,保费结构更符合其战略安排,这也将带动其业务价值率的提升。 11月10日晚,中国平安公布了其收到的证监会下发的《关于核准中国平安保险(集团)股份有限公司增发境外上市外资股的批复》(证监许可〔2014〕1163号),核准中国平安增发不超过625,946,491股的H股。 公司当前资本充足率为186.60%,其中,产险偿付能力充足率为151.90%,寿险偿付能力充足率为184.30%,均处于行业内较高的水平,定增将继续提升约23个百分点。按照计算,这次最多能募集资金380亿元。 尽管中国平安的偿付能力充足率已经属于比较好的水平,但是H股的定增仍将继续夯实其子公司的资本能力,将为其旗下平台搭建资本支持的桥梁,比如陆金所、壹钱包等,通过H股的定增,从而完善其金融集团各条线全面发展的战略布局。 定增虽然会一定程度上摊薄业绩,但是鉴于公司在寿险及产险方面的良好表现,其旗下公司如陆金所等的持续发力,及定增为创新带来的更多资本支持,我们依旧看好中国平安,维持其买入评级。

招商银行公告14 年1-9 月归属于母公司股东净利润同比增长16.0%至458亿人民币,其中3 季度净利润同比增长16.0%至153 亿人民币,比我们预期高4.1%。零售业务再次凭借高端客户基础和资产管理规模的持续增长而成为业绩的亮点。我们维持原先的看法:领先的零售服务将在未来助力招行抵御经济下行风险。我们对招行H 股和A 股重申买入和谨慎买入评级。 支撑评级的要点. 零售业务稳健发展。3 季度,高端零售客户实现较快增长,其中金葵花及以上客户数量环比增长4%,私人银行客户环比增长6%。客户规模的扩张推动了零售客户资产管理规模的增长。3 季度,零售业务资产管理总规模和私人银行客户资产管理规模均环比增长6%。此外,报告期内零售贷款环比增长4%,高于贷款总额1%的环比增速。 存款余额缩水。3 季度,招行的存款余额环比减少5%,其中零售存款和企业存款分别环比减少8%和3%。我们认为,背后的原因主要是3 季度新实行的存款偏离度要求将银行期末时点存款数据中的水分挤出。我们认为预计4 季度招行的存款将实现环比正增长。 净息差温和下降。根据期初和期末余额,我们估算3 季度招行的净息差为2.36%,环比下降2 个基点。我们认为活期存款占比降低(3 季度末为47%,环比降低3 个百分点)所导致的存款成本上升是净息差缩窄的主要原因。但另一方面,3 季度招行在零售贷款和小微企业贷款方面的定价能力有所改善,新发行贷款的利率浮动区间分别环比提高0.6 个百分点和1.2 个百分点至29.4%和33.1%。 资产质量压力依然存在。招行的不良贷款余额环比增长13.6%至269 亿人民币,不良贷款率环比上升12 个基点至1.1%。其中,高收益的小企业贷款和小微企业贷款不良贷款率分别环比上升40 个基点和11 个基点至2.58%和0.92%,占新增不良贷款总额的40%。同时,拨备覆盖率的下降(14年3季度末为228%,环比下降23个百分点)表明未来拨备压力将上升。 评级面临的主要风险. 非标准化资产投资拨备将推升未来的信贷成本;零售存款成本将受到互联网金融的较大影响。 估值. 目前,招行的H 股和A 股股价分别对应0.91 倍和0.85 倍2014 年预期市净率。凭借前途光明的零售业务,招行将享受更高的估值溢价。我们对其H 股和A 股分别维持买入和谨慎买入评级。

中国太保(601601.CH/人民币19.21, 谨慎买入)公布第三季度业绩,前三季度实现归属于母公司净利润为89.6亿元,同比增长10.9%;上市公司股东每股净资产12.3元,较年初增长12.6%,每股收益0.99元,同比增长10.9%。个险业务增长势头良好,业务结构有所优化,我们期待4季度利润继续释放。 投资要点 产险保费增速较快,同比增长为15%,主要是由于车险业务的增长,车险占比由75.9%增长至77%。且随着车险自主定价的推出,我们预期车险这块仍将受益,整体综合成本率能得到控制。 寿险保费增速仅为同比5.1%,这是因为银保渠道同比下滑24%。新业务价值同比增长23%。 非标资产占比上升。3季度末,资产管理余额为8,863亿元,较年初增长19%,对债权投资和固收类产品有投资偏好,固收及债券投资计划较年初增长35.8%,理财产品较年初增长638.3%。预期全年净投资收益率为5.1%-5.2%。 公司注重寿险期缴业务的发展,特别是10年以上期缴,虽然从新单角度看,环比增长的趋势会减弱,但是个险的价值含量得到了长足发展。 持续受益于沪港通。 投资风险 费率市场化改革n 银保限制政策n 权益市场投资仍存在宏观不稳定性鉴于其基本面仍然较为乐观,产险及寿险业务持续发展,投资收益率处在稳健的态势,我们仍然维持其A 股谨慎买入的评级。

新华保险(601336.CH/人民币26.79, 买入)公布第三季度业绩,前三季度实现归属于母公司净利润为63.25亿元,同比大增60.1%,创历史新高。上市公司股东每股净资产15.01元,较年初增长19.1%,年化总投资收益率5.6%,领先于同业。 投资要点 投资净收益为235.3亿元,同比增长27.5%。鉴于资本市场的投资环境改善,去年资产结构调整,今年持续加大非标投资等因素,预期全年投资收益率有望超过6%。 净利润同比大增,第三季度净利润为25.77亿元,这得益于投资收益增速的加快。保费收入截至3季度为862.3亿元。保费同比增长19.3%。 公司虽然上半年依靠趸交业务,使保费得到了增长,但是仍然注重结构的调整,银保渠道占比有所下降,营销员渠道保费占比大幅提升,从4.5%上升到43.2%。 持续受益于沪港通。 投资风险期满赔付压力持续。 新管理层对公司未来的发展存在潜在的不确定性。 权益市场投资仍存在宏观不稳定性。 鉴于其净利润的大幅增长和投资收益率的提升,及其在结构转型方面的努力,我们仍然维持新华保险A 股买入的评级。