深耕重组蛋白，业绩高速增长：百普赛斯为中国重组蛋白龙头，产品贯穿生物药研发流程，近年来业绩增长迅速，2021年公司预计营收3.82-4.02亿元（+55%-63%，同比，下同），归母净利润1.70-1.87亿元（+47%-61%），若取业绩预告中值，则2017-2021年营收与归母净利润的复合增长率分别高达69.94%，128.76%，新冠疫情后规模效益提升明显，盈利能力大幅提升。公司底层技术深厚，产品质量过硬，深入理解工业客户，高成长不依赖于新冠业务，受益于行业景气及公司业务拓展，我们认为2022-2024年公司业绩仍能保持40%-50%高速增长。 生物试剂长坡厚雪，国产替代方兴未艾：生物试剂为生命科学研究卖铲人，从科研院校到医药企业，应用范围广泛，特别是重组蛋白几乎贯穿生物药的始终。依托生物药的蓬勃发展及研发投入高增长，2020年生物试剂国内市场规模为159亿元，2020-2024年CAGR约为13.08%，重组蛋白为10亿元，额外受益于抗体药及细胞基因疗法的额外增量，2020-2024年CAGR约为17.41%。国外巨头长期垄断市场，国内企业经过十余年发展产品质量已逐渐媲美进口，外加新冠疫情带来的难得窗口期，我们认为国产替代为不可逆的趋势。 公司底层技术深厚，发展后劲充足：与同业公司相比，百普赛斯持续的高研发投入铸就了深厚的底层技术，产品质量过硬（单个产品应用检测数据个数为3.09个），批间一致性高，体现了公司对于工业客户的深入理解，同时全球化业务布局打开企业发展空间。工业客户研发主要集中于热门靶点，公司销售额百万以上的品种数量占比仅为4.12%，但贡献了46.2%的营收，我们认为短期内SKU数量不会影响公司业绩增长。我们预计新冠业务在公司2021年营收中占比将进一步降为23.5%，今年仍将有较大保有量，非新冠业务2017-2021年CAGR高达58.8%，未来有望维持50%高速增长，随着全球市场影响力的进一步增强以及业务的横向拓展，发展动能充足。 盈利预测与投资评级：公司为国内重组蛋白龙头，行业高景气发展，我们预计公司2021-2023年营收分别为3.91亿元，5.62亿元，7.77亿元；归母净利润分别为1.77亿元，2.66亿元，3.72亿元；当前股价对应估值分别为74×，49×，35×，考虑到新冠业务仍有保有，非新冠业务保持高速增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：进口替代不及预期，新产品研发不及预期，市场竞争加剧，新冠业务需求下滑等

事件：公司拟向WANGYUAN(王元)、上海源盟、启东源力、宁波九胜发行股份及支付现金的方式收购药源药物100%股权，其中，皓元医药以股份支付的对价比例为64.09%，合计2.69亿元，现金支付比例为35.91%，合计1.51亿元，本次交易标的资产的价格预计不超过4.2亿元。此外，公司拟向控股股东安戌信息发行股份募集配套资金，资金总额不超过5000万元，用于支付本次重组相关费用、新建项目投资以及补充流动资金。募集配套资金发行价格为151.33元/股。 有望推动公司业务往制剂领域延伸，打造一体化服务平台。药源药物在CMC 业务领域深耕18 年，是一家聚焦于提供原料药、制剂药学工艺研发、注册和产业化服务的高新技术企业，尤其在制剂CMC领域具有竞争优势。药源掌握多项行业领先技术，有多功能制剂生产平台，包括4 个口服固体制剂制备平台以及1 个外用制剂制备平台，制剂生产平台通过了欧盟QP 质量审计并顺利接受了国家药监局和江苏省药监局药品注册和GMP 二合一动态检查，为制剂规模化生产提供了保障。收购药源药物后不仅打造“中间体-原料药-制剂”一体化服务平台，同时提高公司的规模化生产能力。 业务间协同性强，公司基因相近。药源药物由留学归国博士领衔创建，公司重视研发，2021年研发团队107人，占总员工的64%，骨干员工均具备10年以上的工艺和质量研究经验，股权激励制度保证了研发团队的相对稳定，有利于进一步增高公司的技术壁垒。另外，皓元医药同药源药物可共享采购渠道、客户资源以及先进的管理经验，推动业务的协同发展。 增厚公司业绩，盈利能力有望提升。业绩承诺方拟承诺药源药物2022、2023 和2024 年度净利润将分别不低于2,000万元、2,600万元、3,800 万元，合计不低于8,400万元。在上述承诺顺利完成的情况下，公司的业绩进一步提升，促进公司的持续发展。 盈利预测与投资评级：公司向CXO全产业链持续拓展完善，本次收购事件有望带来公司估值的提升。不考虑收购带来的业绩增长，我们预计公司2022、2023年的归母净利润为2.75、3.85亿元，当前股价（157.50元）对应PE为43、30倍。 风险提示：业绩承诺相关风险、收购整合风险、行业竞争加剧风险等。

以自主研发驱动的一体化CXO企业，业绩持续高增长，盈利能力良好。公司为客户提供从药学研究到临床实验以及CDMO的一站式服务。研发投入大，2021H1研发费用率为20.69%，高于行业内可比公司。公司保持高成长，2016-2020年公司营收年复合增长率达71.8%。短期看，公司在手订单丰富，2021H1在手订单5.99亿元，新增订单2.5亿元，约70%的订单可在1-1.5年内确认，2022年业绩有望较快增长。中长期公司坚持“受托研发服务+研发技术成果转化”双线发展战略，辅以研发合作投资的权益分成模式，成长为可持续发展的一体化CXO公司。 独特的商业模式打造高利润空间。自主立项及销售分成提高公司利润空间，2021年前三季度毛利率达到67.3%。销售分成模式使公司在风险可控下大大提高利润。同花园药业合作的缬沙坦氨氯地平片2021H1已获得销售分成1262万元，且该收益持续可预见。公司与花园药业合作的草酸艾司西酞普兰片已进入广东联合十三省市集采，有望为公司带来销售分成。此外，公司的销售分成模式契合MAH制度下客户需求，MAH类收入占比有望提升。 重视研发投入，研发管线项目储备丰富,仿制药+创新药双布局。公司选择市场前景好的标的自主研发，前期投入计入研发费用，待开发到一定阶段后溢价转让给客户，并接受客户委托继续提供研发服务，后续部分计入成本。因此，不同于其他公司，百诚的研发费用可以视作公司资产，在合适节点转让后会转化为公司收入。截至2021H1，公司已通过超过100个自主立项项目。另外，公司积极搭建创新药技术平台，其中神经病理性疼痛领域的BIOS-0618项目IND申请已获批，有望带来较高的转化收入。 长期来看，赛默金西项目助力公司研发成果转化，CDMO业务拓展为公司带来长期增量。赛默金西项目建成后公司将具备接受药品研发投资类企业客户委托进行药品生产的能力。2021年已经有相关订单，我们预计2022年相关收入会达到一亿元，根据项目的投资情况，全部达产进行商业化生产后赛默产能较大，有望带来业绩长期增长。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2021-2023年营业收入为3.49/6.30/10.14亿元，同比增长68.2%/80.9%/60.8%，归母净利润为1.05/1.95/3.07亿元，同比增长82.1%/86.1%/57.7%，EPS 分别为0.97/1.80/2.84元，以当前股价对应PE为96.48/51.83/32.86倍，考虑到公司订单丰富，自主研发和销售分成模式打开利润空间，同时CDMO项目落地后一体化实力增强，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：药物研发失败风险；市场竞争加剧风险；仿制药一致性评价业务增速放缓或减少的风险；制药企业仿制药研发投入下降风险等。

公司是高增速+高高确定性的高端特色原料药龙头：公司专注于提供高质量、高壁垒原料药产品，主要品种均有DMF文件，且通过多地区GMP检查，具备专利原料药快速跟进能力。短期来看，新产能释放、技改完成、上游涨价传导、替格瑞洛等新品放量将快速修复短期业绩；长期来看，新品种原料药专利到期后快速跟进、CDMO业务放量提供长期业绩支撑。根据我们测算，2021-2026年原料药收入年复合增速有望保持30%，CDMO业务提供业绩弹性，据产能估计2025年公司收入很可能突破20-25亿元。 量增量1：公司具备专利悬崖后快速仿制的能力，GMP产能帮助公司稳抓机会：近年大批重磅专利原研药相继到期，带来仿制药放量的同时推动原料药的需求快速提升。公司做好充分的项目储备，包括利伐沙班、阿哌沙班、米拉贝隆、非布司他、维格列汀、7-甲氧基萘满酮等多个重磅产品。 其中，替格瑞洛在2021年3月通过CDE审批，6月通过GMP检查，将率先为公司提供高毛利收入。产能方面，新建二厂区保证新产品产能供应，其中一期四个合成车间已进入设备安装调试阶段，根据公司预计，2022年4月可试生产。一期厂房产能对应5亿元收入，二期对应10亿元收入，产能的释放保证公司未来新品种的快速增长。 增量2：2021是是CDMO爆发元年，2022-2025年提高业绩弹性：公司依托酶催化、微通道反应等技术和GMP生产能力，客户包括全球前20原研药企。公司订单充足，常规生产商业化品种7个，完成报批和正在报批的品种17个，在研品种近30个。产能方面，公司新建二厂区部分产能用于CDMO业务，打破现阶段产能瓶颈问题。公司2021年前三季度CMO/CDMO项目销售额同比增长66.8%，业务开始进入放量周期。随着现有项目放量和推进，加上先签订的扩展，我们预计2022年收入可达1亿元，CDMO收入将迎来爆发期，为公司提供高弹性、高毛利收入。 存量：存量品种受益于产能扩张和技改：公司老品种均保持稳定增长。其中加巴喷丁在2021年完成技改和扩产，2022年产能将从1000t扩产到1800t，2021年开始有望迎来快速放量，毛利率有望对比2019年迎来15-20pct的回升。塞来昔布在下游客户石药和百洋中标集采后进入放量期，仍有上升空间；日本注册成功后，也将提供增量收入。 盈利预测与投资评级：我们预计2021-2023年归母净利润分别为0.88、1.51、2.61亿元，增速分别26.1%、70.5%、73.3%，2021-2023年P/E估值分别为58X、34X、20X；基于公司原料药新品种放量在即和CDMO业务将进入爆发期，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：环保政策收紧；成本向下游传导不及预期；新产品审批和放量不及预期；CDMO业务不及预期；汇兑损益风险。

造影剂原料药奠定全球龙头地位。碘造影剂全球制剂和原料药公司重合度较高，实现了一体化，其中GE Healthcare 占全球造影剂原料药销量最大市场份额。司太立深耕行业多年，长期为行业龙头恒瑞医药、正大天晴等供货，2018年收购国内产能第二名的海神制药，2020年定增扩产产能翻倍。国际四大龙头近年来新增产能不多，国内其他几家新增厂家难以顺利进入其供应链，而司太立新增产能较多且技术、产品皆优，国际巨头对司太立可能从竞争为主转向合作，一方面奠定行业长期格局，提升企业估值，一方面公司的新增产能也得到了充分消化。我们预计公司2020-2022年的原料药销量（含自用）分别为960、1400、2000吨，价格和毛利率保持平稳或有所上升，预计收入端有40%以上的复合增长。 制剂发力Q4开始业绩持续提速。2020年仙居工厂爆炸产能恢复爬坡需要时间，2021年Q3要对国采备货，公司2021年前几个季度业绩并不理想。2021年Q4开始，公司2021年6月中标的碘海醇、碘克沙醇注射剂开始执标，约定量是每年200万瓶，按照前四轮国采试剂量有约定量两倍有余。我们假定2021年Q4、2022年全年量分别为50万、400万瓶，则新增收入分别为5000万元、4亿元，新增利润约为1000、8000万元，带来显著的利润增量。同时考虑到近一倍的原料药和中间体产能释放，我们预计2021年Q4开始公司业绩将持续提速，公司2021 年Q4归母净利润约为1.1亿元，单季度同比增长超150%。 长期看，公司原料药全球市占率有翻倍提升空间。国内碘造影剂制剂（包含碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇、碘佛醇、碘普罗胺等）销售额市占率2023年有望达到40%，该部分集采前有160亿元市场，假设集采降价60%，不考虑增长国内制剂收入25-30亿元，对应5-6亿元利润；原料药和中间体销量相对2020年有3倍以上增长，对应利润7亿元，合计利润超12亿元。制剂海外出口方面也在南亚、南美洲等地区有突破，这部分预期还未包含在内。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2021-2023 年营业收入为19.20/27.14 /32.88亿元，同比增长40.4%/41.4%/21.1%，归母净利润为3.45/5.54/7.24亿元，同比增长44.4%/60.8%/30.7%，EPS 分别为1.41/2.26/2.96元，以当前股价对应PE为45.48/28.27/21.64倍，公司作为国内碘造影剂龙头企业，原料药+制剂一体化加速、集采打开制剂放量空间，叠加原料药产能逐步落地，公司具有较大的业绩增长潜力，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：EHS风险；行业竞争加剧风险；原料药价格上涨风险；产能投产不及预期风险；新技术替代风险；高管变动相关风险等。

事件： 凯莱英 2021年 11月 16日公告， 公司全资子公司 Asymchem,Ic.和吉林凯莱英与美国大型药企签订新一批供货合同，截至该合同签署日， 该产品的 CDMO 服务累计合同金额达到 4.8亿美元，新合同至公告日已生效， 将给公司 2021-2022两年收入带来积极影响。 新签大额合同，有望公司 2021-2022两年提供 30亿以上收入增量。 公司与该美国客户签署合同累计金额达到 4.8亿美元，采用 2021年 11月16日美元兑人民币汇率（1:6.4）， 合人民币 30.7亿元，合同供货周期为2021-2022年，累计金额约占公司 2020年总收入的 97%。该订单将给公司收入带来巨大增量， 我们预计可给 2020-2022年公司总收入带来40.52%的年复合增速。公司与美国大药企签署订单说明公司连续生产等技术和供货能力受到国际认可，持续加强公司国际影响力，为未来业绩提供保障。 产能释放加速，匹配订单快速增长。 公司产能扩张不断加速， 截至2021H1公司反应釜体积近 3000立方米，而 2021年下半年公司预计将在天津、敦化等地区释放产能 1390立方米， 2022年在敦化、镇江等地新增产能 1500立方米，届时公司总产能将达到近 6000平米。 新产能投产以及连续化反应等技术的应用，帮助公司提高交付能力，支撑未来业绩进一步释放。 此次公司新签订单量较大，对原有产能可能产生一定占用，但考虑到公司新释放产能以及原有产能的调配，我们预计公司能够顺利实现订单交付并对原有业务产生较小影响。 盈利预测与投资评级： 公司此次新签订单金额较大，我们预计该订单产品毛利率与此前公司业务相似， 因此上调公司盈利预测， 2021-2023年归 母 净 利 润 预 测 由 此 前 的 9.89/13.61/18.39亿 元 ， 上 调 至11.17/17.81/20.24亿元， 当前市值对应 2021-2023年 PE 分别为 98/61/54倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 订单交付不及预期， 新业务拓展不及预期， 汇兑损益风险等。

事件： 公司 2021年前三季度实现营业收入 8.57亿元（+35.67%， 括号内表示同比增速，下同）；归母净利润 2.48亿元（+72.76%）；扣非归母净利润 2.17亿元（+75.49%）；经营性现金流净额 4.63亿元（+106.82%）。 利润端业绩表现超市场预期，盈利能力持续提升。 2021Q3公司实现营业收入 3.22亿元（+37.62%）， 归母净利润 0.94亿元（+76.76%）， 扣非归母净利润 0.88亿元（+94.72%）， 利润端表现超市场预期，主要系利息收入大幅增加以及股权投资增值带来的投资收益所致。 公司期间费用率把控良好，前三季度销售费用率为 1.36%（-0.19pp）；管理费用率为22.82%（+0.50pp）；研发费用率为 4.09%（-3.65pp）；财务费用率为 1.23%（+1.12pp）。 公司业绩的高速增长体现了临床前安评赛道的高景气，也彰显了公司在该赛道的强竞争力。 在手订单充裕， 产能扩增稳步推进， 为公司未来业绩提供强有力保障。 2021年前三季度，公司承接订单同比增长超过 70%，在手订单金额超过 30亿元。同时， 公司不断扩增产能以满足订单增长需求： 昭衍（苏州）于 2021年启动约 7500平米的动物房装修工程， 公司预计 2021年年底前可投入使用。临床服务方面，公司已实现建立一期临床中心的目标，总床位数达 200张， 2021年上半年共承接订单约 4000万元，同比增加超过 150%。模型动物研究方面，子公司苏州启辰创建基因编辑小鼠模型品系 4个、基因编辑细胞系 9株，并获得了首批体细胞克隆巴马猪。公司已在广西梧州计划新增非人灵长类繁殖基地 565亩，梧州实验动物基地 56栋生产用房已全部完成主体工程并已通过验收。 国际化进程加快， 打开成长天花板。 2021H1海外子公司 BIOMERE 业绩实现高速增长承接订单约 2150万美元，同比增长超过 60%，提升了“昭衍”品牌国际影响力并与国内业务实现协同效应。 2021年 2月于 H股上市后，深化海外业务布局，提升全球医药研发服务能力，助推全球客户的新药研发。 发布股权激励计划，彰显公司高增决心。 2021年 9月，公司公告拟向505名核心技术（业务）骨干人员授予 67.54万股，占总股本的 0.18%。 股权激励考核年度为 2021-2023年，考核目标以 2020年营业收入为基数，增速分别不低于 30%、 69%、 119.70%。此次股权激励围绕公司核心技术人员进行，涉及人数众多，能够有效提振员工积极性。同时，业绩考核目标体现了公司对未来业绩持续高增长的信心。 盈利预测与投资评级： 公司 2021Q3业绩表现出色，我们维持公司 2021-2023年归母净利润 4.54/6.14/8.17亿元的预测，对应 2021-2023年 PE 分别为 123/91/68倍，考虑到公司是安评领域龙头之一，享受行业高增红利，维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险，新业务拓展风险等。

事件：2021Q1-Q3公司实现营收30.04亿元（+72.08%，括号内为同比增速，下同）；归母净利润4.73亿元（+97.65%）；实现扣非归母净利润4.37亿元（+106.87%）；实现经营性现金流净额4.24亿元（+15.03%）。 2021Q3业绩符合我们预期，CDMO业务驱动业绩高增长。单季度来看，2021Q3公司实现营收11.36亿元（+53.97%），归母净利润1.98亿元（+80.39%），扣非归母净利润1.91亿元（+111.40%），业绩符合我们预期。公司主要业绩驱动力来自CDMO业务的高增长，公司持续加大CDMO业务板块的布局，快速推动新业务发展，拓展客户与产品管线。 项目数量持续增加，客户结构不断优化，公司CDMO业务具有较强增长动力。九洲药业具有API+CDMO双布局的业务特点，其中CDMO业务的依托公司强大的技术平台能力、充沛的大客户服务经验以及不断扩张的GMP产能实现跨越式成长。截至2021H1，公司承接的CDMO项目中，已上市项目18个，处于Ⅲ期临床的项目41个，处于Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有471个，体现了公司CDMO业务实力。技术方面，公司在手性催化、连续化反应、氟化学、酶催化等技术领域已做到行业领先。客户结构方面，公司服务Novartis、Roche、Zoetis、GSK、Gilead、第一三共等跨国制药巨头，以及国内众多创新药企，尤其是在大客户结构方面，公司通过与客户的深入合作不断拓展产品管线，不断优化客户结构。在产能方面，公司具备从实验室放大到商业化生产的能力，能实现克级到公斤级再到吨级生产。公司在高活性API生产线方面，拥有多条OEB4、OEB5级生产线及研发设施，已承接多个高活性药物的研发及生产服务。全方位的先进产能布局为公司在CDMO领域的拓展提供了充足保障。 盈利预测与投资评级：公司2021年三季报符合我们的预期，由于CDMO业务的持续高增长，我们将此前2021-2023年归母净利润预测6.12/8.13/10.69亿元，上调至6.54/8.35/10.80亿元，当前市值对应2021-2023年PE分别为64/50/39倍，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧导致盈利能力下降，汇兑损益风险等。

事件：公司2021年前三季度实现营业收入53.02亿元（+47.84%，括号内表示同比增速，下同）；归母净利润10.40亿元（+31.81%）；扣非归母净利润9.31亿元（+53.71%）；经营性现金流净额14.16亿元（+22.15%）。经调整非会计准则归母净利润10.48亿元（37.60%）。 2021年Q3业绩符合我们预期，各业务板块保持强劲增长势头。2021年单三季度，公司实现营收20.16亿元（+44.75%），归母净利润4.75亿元（+53.26%），扣非归母净利润3.47亿元（+42.63%）。2021年前三季度，公司各业务板块继续齐头并进，其中：实验室服务实现营收33.02亿元（+42.28%），毛利率为43.63%；CMC（小分子CDMO）服务实现营收12.24亿元（+47.39%），毛利率为35.18%，相较2020年同期毛利率提升了3.47个百分点；临床研究服务实现营收6.65亿元（+60.60%），毛利率12.6%；大分子和细胞与基因治疗服务实现营收1.09亿元，较2020年同期仅700万元左右的收入体量有较大提升。我们认为公司各业务板块保持较高增长势头，同时新业务具有较大发展潜力，经营业绩不断向好。 一体化平台战略凸显项目漏斗效应，产能建设不断推进助力未来业绩。康龙化成已搭建药物发现、临床前及临床开发全流程的研发生产服务体系，实现一体化的CXO平台。截至2021H1，公司引入超400家新客户，为全球前20大制药企业在内的客户提供服务，获取新客的同时，老客户粘性不断加强。一体化平台效应加持下，公司通过产能扩大助力收入规模提升。天津工厂三期部分已于2021年Q1投产，绍兴工厂增加600m3化学反应釜容量；杭州湾基地12万平米实验室基本建设完成，4.2万平米已开始建设，同时近7万平米大分子基地公司预计2023年H1开始承接大分子GMP生产。 盈利预测与投资评级：由于公司2021年三季度业绩符合我们预期，我们维持此前2021-2023年归母净利润14.39/19.37/25.57亿元的预测，对应2021-2023年PE分别为106/78/59倍。考虑到公司2020-2023年盈利复合增速约30%，维持“买入”评级。 风险提示：订单交付不及预期；新业务拓展不及预期；汇兑损益风险等。

事件：公司2021年Q1-Q3实现营业收入29.23亿元（+40.34%，括号内表示同比增速，下同）；归母净利润6.95亿元，（+37.26%）；扣非归母净利润5.96亿元（+30.58%）；经营性现金流净额3.45亿元（-0.20%）。 业绩符合市场预期，全年有望实现高增长。公司2021Q3单季度实现营业收入11.63亿元（+42.34%），实现归母净利润2.66亿元（+39.30%）。若剔除汇率波动因素影响，公司2021Q1-Q3营收同比增长50.45%，剔除汇兑波动因素、股权激励摊销费用等影响，公司归母净利润2021Q1-Q3同比增长37.95%，业绩符合市场预期。我们判断公司Q3业绩驱动力主要来自前期商业化订单的集中交付，全年有望实现业绩高增长。 在手订单充沛，产能扩张支撑公司业绩有望不断提速。截至2021H1，公司在手尚未完成订单为6.72亿美元（订单到期日均为2022年底前）；项目漏斗方面，截至2021H1公司共计完成179个项目，其中商业化阶段项目28个，临床阶段项目151个（临床Ⅲ期项目36个）。在手订单充沛同时项目漏斗不断为后续业务导流，为公司CDMO业务高增长奠定基础。同时我们认为凯莱英业绩未来有不断提速的可能。主要原因包括：1）公司产能扩张加速，截至2021H1公司反应釜体积近3000立方米，而2021年下半年公司预计将在天津、敦化等地区释放产能1390立方米，2022年在敦化、镇江等地新增产能1500立方米，届时公司总产能将达到近6000平米；2）连续化反应技术的持续应用有望增加公司单位产能的产值；3）新兴业务拓展带来业绩增量，截止2021H1，公司新兴业务收入达1.44亿元，同比增长144.62%，完成新兴服务类项目113个，在化学大分子、寡核苷酸、多肽、脂质高分子以及制剂CDMO领域公司快速拓展，2021年10月又通过收购医普科诺加码临床CRO业务，将打开业务成长天花板。 公司短期增长动能强，长期发展仍有较大市占率提升空间。截至2021Q3，公司存货与合同负债分别为10.83亿元与2.05亿元，较2020年底分别增长49.11%与126.15%，均显示公司在手未完成订单的大幅增加，保障公司短期业绩成长。长期看，2020年以收入规模计，凯莱英占全球小分子CDMO行业规模的比例不到2%，公司长期发展空间广阔。 盈利预测与投资评级：公司2021前三季度业绩符合我们预期，考虑到后续商业化订单的集中交付，我们将公司2021-2023年归母净利润预测由9.63/13.12/17.31亿元，上调至9.89/13.61/18.39亿元，当前市值对应2021-2023年PE分别为97/70/52倍，维持“买入”评级。 风险提示：订单交付不及预期，新业务拓展不及预期，汇兑损益风险等。

事件： 公司 2021年 H1实现营收 105.37亿元，同比增长 45.7%；归母净利润 26.75亿元，同比增长 55.8%；扣非归母净利润 21.27亿元，同比增长 88.05%； 经营性现金流量净额 21.43亿元，同比增长 49.25%;核心业绩指标经调整的 o-IFRS 归母净利润 24.48亿元，同比增长 67.8%。 业绩超市场预期， 合全药业 CDMO 业务是主要业绩驱动力。 分业务看，2021年 H1中国区实验室业务实现收入 54.87亿元（+45.2%，括号内为同比增速，下同）； CDMO 业务实现营收 35.99亿元（+66.5%）， 美国区实验室业务实现营收 6.59亿元（-15.7%），临床研究及其他 CRO 服务实现营收 7.83亿元（+56.5%）， CDMO 业务为公司主要业绩驱动力。 分海内外看， 2021年 H1公司海外客户实现收入 80.35亿元，同比增长 45%，中国客户实现收入 25.01亿元，同比增长 48%，同时公司长尾客户实现收入 75.70亿元， 同比增长 54%，公司客户数量与业务范围不断拓展。 CDMO 业务方面，公司管线分子数量增加 341个，截止 2021年 H1，48个项目处于 III 期临床试验阶段， 32个为已获批上市项目，未来有望贡献较高业绩。 公司各项业务增长齐头并进，龙头优势凸显。 公司2021H1经调整 No-IFRS 归母净利润增速达 67.8%，业绩超市场预期。 中国区实验室业务保持稳健高增，临床 CRO 业务持续加快扩张。 中国区实验室业务是公司基本盘。 2021H1， 公司新能力新技术相关收入同比增长 52%， 并为中国客户完成 7个项目的 IND 申报。测试业务方面，公司药物毒理服务收入同比增长 85%， WIND 综合服务平台签约 81个服务项目， 同时， 2021H1公司获得 8个临床试验批件。 临床试验方面，2021H1CDS（临床研究服务）为 170+个客户提供服务， SMO 保持中国行业第一的领先地位。 一体化平台布局下，公司未来发展动力十足。 外延收购+产能建设不断推进， CTDMO 等新业务值得期待。 2020年，公司完成对明捷、 BMS 瑞士库威生产基地和 OXGENE 的收购， 2021H1又与药明生物合作成立药明合联(XDC CDMO)， 产能与新业务布局不断推进。细胞基因治疗 CTDMO 则是公司下一个潜力较大的业务，截止2021H1为 38个临床阶段细胞基因治疗项目提供服务，未来值得期待。 盈利预测与投资评级： 由于公司 2021年 H1获得较高投资收益，且内生增长强劲，我们将公司 2021-2023年归母净利润 42.14/56.20/72.14亿元， 上调至 49.13/58.67/74.47亿元， 当前市值对应 2021-2023年 PE 分别为 84/70/55倍，维持“买入”评级。 风险提示： 产能扩张不及预期， 汇兑损益风险等

事件：公司2021H1实现营收19.60亿元，同比增长34.97%；归母净利润5.32亿元，同比增长71.36%；扣非归母净利润5.25亿元，同比增长71.58%；经营性现金流净额4.48亿元，同比增长173.86%。 2021H1业绩高速增长，新冠检测+常规业务双轮驱动：公司2021H1业绩表现良好，其中新冠核酸检测产品实现销售收入4.51亿元，同比增长133.49%，常规业务（包含生化、免疫、临检）整体实现同比增长59.52%，业绩符合我们的预期。分业务看，2021年公司实现自主产品销售收入11.57亿元，同比增长74.34%，代理产品销售收入7.84亿元，同比增长2.32%，自主产品在营收结构中占比达59.01%，同比增加近13个百分点。公司主要业绩驱动力来自常规业务恢复下的各平台销售收入增加以及新冠检测收入的持续增量贡献。 化学发光业务引领增长，量值溯源能力全国一流。自切换为直接化学发光方法学以来，公司直接化学发光平台下全自动化学发光免疫分析仪i 1000、i 3000单机、i 3000联机流水线已形成了产品系列化、自动化，此外直接化学发光平台下配套试剂已增加至54项，产品性能尤其是传染病、甲功、肿瘤标志物、心肌等项目上获得了较高的临床评价，仪器装机速度显著提升。同时公司量值溯源能力优秀，2021H1参加国际、国内参考方法能力验证共计48项，其中RELA国际能力验证36项，卫生部临床检验中心能力验证12项，完成校准品溯源报告1757份、质控品定值报告768份。优异的产品性能配合装机量与单产提升，我们预计化学发光业务未来将继续引领公司业绩成长。 加强研发，构建齐全IVD产品矩阵。2021年，公司继续贯彻“全产品线、全产业链”的布局，持续推进各技术平台系统化、重点产品系列化进程，努力实现医学实验室自动化。截止2021H1，公司研发中心7大研发技术平台共计784名研发人员，在研项目609项。报告期内，公司研发投入1.11万元，同比增长21.81%，研发投入占自产产品收入比重为9.61%，当期研发成果转化取得新产品注册证27项。同时2021H1公司新增产品27项，重点发布了LABAS F 9000全自动血液分析流水线和LABAS F 9000 X全自动血液分析工作站，与中低速5系仪器、高速8系仪器组成血液检测系列化产品。持续研发投入与新产品的不断迭代升级不断完善公司产品矩阵，使得未来保持强劲增长动力。 盈利预测与投资评级：由于公司2021H1新冠检测收入的持续增量贡献，我们将公司2021-2023年归母净利润9.83/12.39/14.97亿元，上调至10.58/12.56/15.15亿元，当前市值对应2021-2023年PE分别为18/15/13倍，归母净利润2020-2023复合增速有望超20%，维持“买入”评级。 风险提示：装机速度不及预期；研发进度不及预期；产品降价风险等。

事件： 公司 2021H1实现营收 6.21亿元，同比增长 35.24%；实现归母净利润 3.81亿元，同比增长 336.52%；扣非归母净利润 1.45亿元，同比增长 77.16%；经营性现金流净额 1.90亿元，同比增长 59.33%。 Q2业绩超我们的预期， 公司毛利率提升明显。 公司 2021年 Q2单季度实现营业收入 3.36亿元，同比增长 16.16%，实现归母净利润 3.11亿元，同比增长 426.81%，主要系公司 Q2完成对联营企业浙江晖石 16.5%股权的收购，形成 2.22亿元利得。公司 2021年 Q2实现扣非归母净利润8046万元，在上年同期高基数的基础上同比增长 42.96%，创单季度业绩新高。分产品类型看， 2021H1公司实现公斤级以上收入 4.96亿元，同比增长 42.36%；实现公斤级以下产品收入 1.16亿元，同比增长30.78%；实现技术服务收入 948万元，同比减少 57.85%。同时公司公斤级以上收入与公斤级以下收入分别实现毛利率 43.80%与 73.14%，较上年同期分别增加 5.95pct 与 2.58pct，体现出公司毛利率随着自有产能的构建和产能利用率的提升，业务结构转向高毛利业务， 而逐渐抬升。 基于分子砌块业务持续拓展，客户数量与项目数不断增加。 公司分子砌块技术平台全球领先，持续拓展化合物数量并对产业链进行整合。 2021H1公司对近 700个化合物进行研究分析，新增 500余个热门分子砌块，基本已覆盖当前热门靶点化合物如 SHP2、 BTK 等抑制剂的关键片段， 2021上半年共设计 6000个分子，进一步扩大了分子砌块范围。 基于自身分子砌块领域优势，公司持续对产业链整合，提升项目吸引力。 2021H1，公司形成订单的客户数 722家，同比增长 5%，其中公斤级以上项目客户数 105家，同比增长 25%，销售额 500万以上客户数 27家，同比增长 42%。项目数方面，公司 2021H1承接的项目中，有 320余个处在临床前至临床 II 期， 29个处在临床 III 期至商业化阶段；除以上项目外，另有 350余个公斤级以上项目。基于分子砌块优势业务，客户数量与项目数量的开拓驱动公司业绩高速成长。 产能持续扩张， CDMO 业务高速发展。 2021H1公司 CDMO 业务收入增长 44.43%，完成 428个项目。公司持续推动 API 项目落地， 2021H1API 服务项目 21个，其中 9个为国外客户项目。与此同时公司产能持续扩张，通过控股浙江晖石、 建设山东药石制剂生产基地等进行产能建设。自有产能的扩大为未来 CDMO 业务的增长奠定基础。 盈利预测与投资评级： 由于公司毛利率提升以及 2021H1较高投资收益，我 们 将 2021-2023年 归 母 净 利 润 2.65/3.89/5.58亿 元 ， 上 调 至5.26/4.52/6.28亿元，当前市值对应 2021-2023年 PE 分别为 67/78/56倍，公司 2020-2023年归母净利润复合增速有望超 50%，维持“买入” 评级。 风险提示： 产能扩张不及预期；订单波动影响； 汇兑损益风险等。

事件： 公司 2021年 H 1实现营收 6.92亿元，同比增长 6.21%；实现归母净利润 1.16亿元，同比增长 9.84%；扣非归母净利润 9798万元， 同比增加 1.39%；经营性现金流净额 1.11亿元，同比减少 6.80%。 各业务板块稳步推进， CDMO 实现高速增长。 公司 2021Q2实现营业收入 3.53亿元，同比下滑 3.42%；归母净利润 6601万元，同比增长 5.93%。 分业务看， 2021H1，公司原料药 CDMO 业务实现营收 1.06亿元，同比增长 113.4%，特色原料药业务实现营收 4.54亿元，较上年同期略有下降；制剂业务实现营收 0.64亿元， 同比增长 47.08%（其中自研制剂业务实现营收 0.17亿元，同比增加 3309.49%）。 2021H1，公司与默沙东在宠物药、兽药、动物保健领域签订了十年期 CDMO 战略合作协议，截至报告期末，该项目已经启动三个产品的研发工作。我们认为与默沙东的合作对公司 CDMO 新业务有深远影响，将不断提升公司技术能力、项目管理能力和交付能力， CDMO 未来有望带动公司业绩快速增长。 制剂新产品申报不断推进，依靠集采有望实现一体化放量。 2021年 5月，公司此前中标的培哚普利叔丁胺片和普瑞巴林胶囊开始集采执行，截至报告期末，培哚普利叔丁胺片发货量已超过首年约定量的 56%，普瑞巴林胶囊发货量已超过首年约定量的 47%，制剂业务放量明显。此外2021H1，公司联合科尔康美诺华共同提交注册审评品种 1项。截至报告期末，累计实现欧洲制剂定制生产服务产品 13项，累计 8个战略联合开发制剂产品正在进行中国 CDE 审评，预计下半年至 2022年有望陆续获批上市；自研制剂方面， 公司阿哌沙班片、异烟肼片一致性评价审批进展顺利，有望在下半年或 2022年获批上市。磷酸西格列汀片、盐酸莫西沙星片已通过 BE 研究，计划下半年递交 CDE 审评，维格列汀片等 2个研发项目即将进入 BE 试验阶段，另有 14个在研项目同步推进。 依靠集采品种放量及新品种申报，公司原料药制剂一体化不断推进。 产能扩张进展顺利， 持续构建规模化能力。 截至 2021H1，公司在建工程中安徽美诺华“年产 400吨原料药技改项目”部分主体基本完工，其中部分车间已达试生产条件；浙江美诺华“年产 520吨原料药（东扩）项目”土建部分主体基本完工，目前正在进行罐区基础施工；“年产 30亿片（粒）出口固体制剂建设项目”主体二次结构已完工，预计 2021年12月完成机电安装工作。“美诺华医药科技高端制剂项目”桩基部分基本完成，继续进行主体工程建设。 我们认为， 公司在建工程项目进展顺利，未来充裕的产能将对 CDMO、 API、制剂三大业务形成有力支撑。 盈利预测与投资评级： 由于公司 CDMO 业务的高速增长和下半年制剂产品的预期放量， 我们维持此前盈利预测，预计公司 2021-2023年归母净利润为 2.40/3.46/4.51亿元，当前市值对应 2021-2023年 PE 分别为22/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示： 制剂申报进度不及预期， CDMO 订单交付不及预期等。

事件： 公司公告 2021年中期业绩预增公告， 2021H1公司实现归母净利润 2.65亿元-2.85亿元，同比增长 105%-120%；实现扣非归母净利润 2.36亿元-2.54亿元，同比增长 95%-110%， 业绩持续高增长。 2021H1业绩符合我们的预期， CDMO 与原料药业务保持较高增长。 根据公司业绩预告， 2021Q2公司实现归母净利润 1.71亿元-1.90亿元，同比增长 76%-96%，业绩符合我们的预期。公司业绩增长的主要原因系CDMO 业务的持续高增长，以及 API 业务产能稳步攀升带动的业绩提升。 自收购诺华苏州工厂（苏州瑞博） 以来，诺华重磅药品诺欣妥、瑞博西尼、格列卫/达希纳终端持续放量带动公司 CDMO 业务跨越式成长。 2020年公司 CDMO 业务实现营业收入 12.93亿元，同比增长 70.82%。 2021年我们预计苏州瑞博有望实现约 10亿元营收，带动 CDMO 业务继续高增， CDMO 业务在收入结构中的占比有望快速攀升至 55%以上。 原料药方面，江苏瑞科扭亏带动业绩快速恢复，未来有望稳健成长。 跻身一线 CDMO，公司平台化能力不断延伸。 公司在手性催化、连续化反应、氟化学、酶催化等技术领域已做到行业领先，小分子合成能力业内一流；客户方面， 公司客户覆盖诺华、罗氏、吉利德、硕腾等跨国制药巨头，以及贝达药业、艾力斯、海和生物、绿叶制药、华领医药等国内知名创新药公司； 产能方面，公司已经在台州、苏州、杭州、美国建立了多个研发和生产基地；项目结构方面， 截止 2020年年底，公司承接的 CDMO 项目，已上市项目 16个，处于Ⅲ期临床的项目 40个，处于Ⅰ期和Ⅱ期临床试验的有 438个，体现了一线 CDMO 企业能力； 同时 2021年 7月，公司与泰格医药达成合作，推动双方“CRO+CDMO”的协同发展。 我们认为， 公司 CDMO 业务能力突出，平台化能力不断延伸为未来持续高增长奠定基础。 盈利预测与投资评级： 由于公司 2021H1业绩预告符合我们的预期， 我们维持此前盈利预测 ，预计 2021-2023年公司实现归母净利润6.12/8.13/10.69亿元，当前市值对应 2021-2023年 PE 分别为 61/46/35倍，公司归母净利润未来三年复合增速有望超 40%，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧导致盈利能力下降， 汇兑损益风险等。