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刘文平

招商证券

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工作经历: 执业证书编号:S1090517030002,曾就职于中国银河证...>>

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中色股份 有色金属行业 2015-04-23 25.01 -- -- 27.95 11.49%
29.02 16.03%
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核心观点: 1.事件公司披露2014年年报,2014年实现收入182亿元,净利润2.65亿元,扣非净利润2.03亿元,分别同比增长2%、224%和579%。经营活动现金流5.65亿元,同比增长251%。加权净资产收益率6%,同比提升3.9个百分点。总体符合市场预期。 2.我们的分析与判断 (一)业绩触底回升。 由于工程承包收入和毛利的提升,以及锌精矿和价格上涨,公司毛利率8.7%,比上年提升2.1个百分点,净利率1.45%,同比提升1个百分点。(1)工程承包收入32.6亿元,同比增长162%,毛利17%,同比提升6.3个百分点。毛利提升原因(1)行业合同量总量提升,竞争激烈程度下降,合同单价提升;(2)政府层面的调控,减轻国内央企的恶性竞争程度,合同单价提升。(3)大宗商品价格下跌,合同成本下降。(2)铅锌精矿产量9.4万吨,同比提升16%,锌金属均价增长6%。但因为稀土价格下跌,存货计提减值准备等原因,有色金属毛利16.79%,提升2个百分点。(3)设备制造业务由于产能搬迁,收入10.2亿元,下降25%,毛利17.9%,同比下降2个百分点。 (二)利润步入高速增长期。 不考虑一季度新签订的合同,公司目前存量合同406亿元,正在执行的合同191亿元,考虑到2015年订单量提升,以及工期的紧迫性,2015-2016年工程承包收入超过原来预期是大概率事件(市场预期2015-2016工程承包贡献收入60亿元和100亿元)。推测工程承包业务净利7-8%,预计2015-2016年贡献净利4.2亿元和7亿元。2014年铅锌采选冶业务贡献权益净利约1.2亿元,随着公司铅锌价格上涨,2015年贡献的净利至少1.2亿元。稀土业务由于稀土价格下跌,以及处理库存造成的减值损失,2014年权益亏损2600万元,稀土价格上涨,公司2015年有望扭亏。冶金设备业务,由于产能搬迁,2014年权益亏损3200万元。由于产能搬迁完毕,可正常生产,且随着国家推行一带一路以海外 工程建设带动成套设备出口,公司设备业务大概率扭亏,甚至盈利。以此估算,公司2015-2016年净利润有望达到4.8亿元和8.0亿元。 (三)一带一路隐形冠军。 资源开发符合双方国家利益。我们认为本次国家力推的“一路一带”大战略,不单只是由中国工程公司通过拉动沿线国家区域整体开发建设,来达到转移国内过剩产能,施加国际战略影响力的目的;还是通过国际工程承包、他国资源开发,来达到获取所发开资源,甚至更进一步获取他国资源产权,多元化我国资源出处,强化我国资源安全的目的。之于产能输入国,资源优势是国家的核心竞争力,资源开发也是现阶段经济发展的必然选择。 从投资安全的角度来讲,现阶段产能输入国的内生增长主要依赖矿产资源,只要把潜在的矿产资源开发出来,这些国家才可能有能力还贷,从而保证我国的对外投资安全。 (四)资源安全角度。 我国是全球最大资源需求国,铜、铝、铅、锌等主要有色金属需求量占到全球50%左右。而我国资源匮乏,主要的有色金属储量全球占比不足5%。在推行一带一路拉动过剩产能输出的同时,保障资源安全成为核心重要的问题之一,以免重蹈2006-2008年我国高速发展引发的资源品价格暴涨的前车之鉴。 有色金属属于大宗商品,不存在买不到的问题。资源安全的本质是保障资源价格低位。大宗商品的价格由供需关系决定,因此由谁(国企、民企、外企)控制矿山进行生产不是重点,重点是把矿山供应保障起来。 (五)海外市场更广阔的。 保守估计一带一路沿线国家的资源储量至少为我国的3倍(储量丰富,普遍缺乏统计数据),但产量仅为我国的50%左右,随着一带一路推行以及我国环保成本的提升,有色金属产能转移是大势所趋,海外有更广阔的的市场。我国2014年的有色采选冶投资完成额6800亿元,海外缺乏准确数据,但相信潜在的市场远大于此。 中色是最佳的海外矿山冶炼工程承包+金属资源开发+冶金机械的一体化标的。与主要竞争对手中铝国际、中国中冶、中信建设相比,公司在有色领域具有最强的竞争力。 (六)可预期利好众多。 (1)俄罗斯奥杰罗铅锌矿存在注入上市公司的预期。铅锌储量1000万吨,公司与俄罗斯方面已签订框架协议。 (2)海外稀土外延预期。澳大利亚上市公司格陵兰矿物与能源公司与中色股份就科瓦内湾(Kvanefjeld)世界级稀土项目开采签订了第二份备忘录,双方将争取在2015年正式达成战略合作协议。 (3)存在国企改革的预期。集团资产雄厚,2014年集团收入1900亿元,利润8亿元左右,国内外矿产资源储量雄厚。 3.投资建议。 有主题,正宗一带一路;有业绩,每年利润翻番;有动力,预期新领导上任(集团总经理已经更换)和国企改革带来的政治诉求;有外延扩张预期。从估值角度,公司目前的股价仍在合理价位之下;公司业绩拐点,管理层更改,市场对公司预期拐点(从传统有色企业转向一带一路龙头),2014年6月份大盘启动至今,公司股价相对大盘仅上涨60%,涨幅较小。维持推荐评级。 4.风险提示。 铅锌价格下跌,一带一路推进缓慢。
新疆众和 有色金属行业 2015-04-10 11.11 -- -- 13.20 18.81%
19.49 75.43%
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核心观点: 1.事件。 我们近期对上市公司进行了调研,调研情况反馈如下。 2.我们的分析与判断。 (一)乌鲁木齐是一带一路桥头堡。 乌鲁木齐为西部核心城市,是链接我国内地和新疆的交通枢纽。地处亚欧大陆中心,第二座亚欧大陆桥中国西部桥头堡和向西开放的重要门户,随着一带一路推进乌鲁木齐将成为中国和西亚以及西亚的交通枢纽,名副其实的一带一路桥头堡。 (二)得天独厚的区位优势。 公司乌鲁木齐园区原有铝箔产能整体搬迁到甘泉堡园区,乌鲁木齐园区900亩地用来开展大宗商品物流和仓储业务。东站到公司园区配备有800米铁路专线,正好是一列火车的长度。土地和铁路专线均是稀缺资源。乌鲁木齐有两个客运站:北站和东站,东站为乌鲁木齐非常重要的货运站。 (三)从氧化铝业务起步。 新疆电解铝产能700万吨,在建产能500多万吨,加成达产氧化铝年需求量2500万吨左右,单价2900元每吨,市场空间720亿元。后续很有可能会向电解铝、钢铁等行业扩张。且一带一路推进中国与中亚和西亚的大宗商品贸易量有大幅提升空间。目前处于起步阶段,线上和金融业务尚不完备,在互联网+时代,随着业务的推进都会水到渠成。 (四)需求与供应对撞。 中亚和西亚矿产等资源丰富。中亚各国矿产资源丰富,但开发利用程度低,目前已经启动众多矿产开采项目,未来3年内将有大量矿山投产。中国是全球金属需求最旺盛的国家,需求占比50%左右。乌鲁木齐将成为非常大宗商品流通枢纽。 3.投资建议。 公司原有业务铝电极箔和高纯铝稳健经营,由于产能搬迁等原因2014年计提4.3亿元,对盈利造成重大影响,此项利空出尽。 公司依靠新疆得天独厚的优势发展大宗物流业务,在互联网高度发达的今天,此项业务值得期待,首次覆盖,给与推荐评级。 4.风险提示。 一带一路推进缓慢,公司物流业务推进缓慢。
中色股份 有色金属行业 2015-04-03 20.55 -- -- 27.95 35.68%
29.02 41.22%
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核心观点: 1.事件 3月28日,在习近平出席博鳌亚洲论坛开幕式后,由国家发改委、外交部、商务部三部委联合发布一带一路愿景与行动计划。文件指出加大金属矿产等传统能源资源勘探开发合作。 2.我们的分析与判断 一带一路催生国内外基建热潮,国内外基建催生金属需求,金属价格大概率上涨,上涨受伤最重的是中国。 (一)资源安全重中之重 我国是全球最大资源需求国,铜、铝、铅、锌等主要有色金属需求量占到全球50%左右。而我国资源匮乏,主要的有色金属储量全球占比不足5%。在推行一带一路拉动过剩产能输出的同时,保障资源安全成为核心重要的问题之一,以免重蹈2006-2008年我国高速发展引发的资源品价格暴涨的前车之鉴。 (二)资源安全的本质是价格安全 有色金属属于大宗商品,不存在买不到的问题。资源安全的本质是保障资源价格低位。大宗商品的价格由供需关系决定,因此由谁(国企、民企、外企)控制矿山进行生产不是重点,重点是把矿山供应保障起来。 (三)蓝海:海外矿冶建设 中色股份是我国政府在矿业领域“走出去”的平台,海外矿冶建设领域收入最高的公司。受益“一带一路”,公司海外收入进入倍增时代,2013-2016分别为12、30、60、100亿元。一带一路国家资源丰富,矿业开发程度低,属于蓝海市场,预测公司海外工程承包收入在2016之后仍将保持高速增长。 (四)中色是最佳的海外矿山冶炼工程承包+金属资源 开发+冶金机械的一体化标的 3.投资建议 在不考虑一带一路的风口和国企改革的对估值的提升,公司保守估值274亿元(上调)。相对目前市值194亿元仍有41%的上涨空间。 维持“推荐”评级。 4.风险提示 铅锌价格下跌,一带一路推进缓慢。
株冶集团 有色金属行业 2015-04-03 14.66 -- -- 19.60 33.70%
21.67 47.82%
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核心观点: 1.事件 公司发布14年年报,公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母分别为151.02亿元、0.40亿元和-1.24亿元,同比变化为-6.60%、71.53%和61.61%,实现EPS 为0.08元。 2.我们的分析与判断。 (一)锌、铟产品价格齐升,不断向好。 2014年国内锌价、铟价分别同比上涨5.49%、17.72%。受此利好,公司锌产品、铟产品销售价格分别较去年增长9.40%、84.80%,带动其锌产品与稀贵产品(以铟为主)毛利率分别同比上升0.78%、7.86%。根据CRU 的统计,结合需求情况,由于锌冶炼和矿山产能瓶颈,锌将在2015年由过剩转向短缺。2015年、16年和17年全球精锌市场短缺分别为2.5万吨、27.5万吨和55万吨。而铟在下游LCD、LED 乃至薄膜太阳能电池需求高速增长之际,其也将持续供应短缺的状况。预计2015年锌、铟价格仍将处于升势,利好于公司业绩增长。 (二)汇兑损失较大,财务费用大幅增长。 公司财务费用、销售费用和管理费用分别为26519万元、11513万元和31217万元,同比变化为33.41%、5.36%和0.50%,三项费用合计较去年同期增加11.79%。 其中公司财务费用较去年大幅上涨33.41%,主要是由于2014年美元持续走强导致公司汇兑损失。此外,公司融资成本增加也使利息支出较去年增长10.55%。 3.投资建议。 我们看好未来几年锌价格及加工费上涨,首次覆盖,给予“谨慎推荐”评级。 4.风险提示。 锌、铟价格大幅下跌。
东睦股份 建筑和工程 2015-03-23 17.84 -- -- 20.85 16.16%
25.19 41.20%
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1.事件. 东睦股份行使二次股权激励,拟向公司高管、核心技术人员增发1375 万股,增发价格价格7.44 元(二十日平均价14.88 元的50%),行权条件为2015-17 年业绩增速为2012-14 年扣非后净利润平均值7241 万元的80%、95%、110%;12 个月后分三期解锁,比例分别为40%、30%和30%。 2.我们的分析与判断. (一)范围广,力度大. 此次股权激励比上次(2013 年)授予股数更多、覆盖范围更广、刺激力度更大,惠及了公司大多数的核心管理、技术人员,绑定了公司与管理层、核心技术力量的利益。股权激励高管享有28%,中级管理人员和核心技术人员(110 人)享有66.18%,预留5.82%。 公司管理层持股比例不断增加,体现高管对公司未来发展的信心。 同时公司控制权与管理权的股权关系进一步理顺,有利于激发公司高管的强大经营能力,为做大公司提供更强大动力。 (二)行权条件较保守体现稳健扎实作风. 市场无需过多担忧,此次股权激励行权条件较市场预期的公司业绩保守,这是公司一贯稳健扎实作风的体现。公司2013 年2 月份的第一次股权激励,该次股权激励的行权条件,2012 年业绩(归母净利润3793 万)为基数,2013-2016 分别为30%、56%、87%和125%。但实际的完成情况为2013-2014 业绩增速分为为94%和68%。 (三)仍将维持60%以上增速. 除了公司VVT 产品确定性放量外,公司的新品,如变量泵等将接力VVT 成为公司下一个高毛利高增速的核心产品。子公司科大磁电与东睦股份发挥协同效应,业绩很有可能超市场预期。 3.投资建议. 股权激励进一步完善公司治理结构。高研发投入,高毛利高增长新品推出;外延增添新动力;公司业绩持续高速增长确定性强。 2015-2017 业绩增速80%,60%和60%,对应PE 为25 倍、16 倍和10 倍。不排除新能源汽车或军工等概念对估值的提升。维持“推荐”评级。 4.风险提示. 经济下滑,下游需求不及预期。
云海金属 有色金属行业 2015-03-09 13.40 -- -- 19.57 45.39%
21.42 59.85%
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1.事件 公司公布14年年报,实现营业收入、净利润、扣非净利润分别为32.16亿元、2764万元、2574万元,同比变化-14%、9%、22%;当期实现EPS0.096元。 2.我们的分析与判断 (一)毛利率改善,致使业绩增长 毛利率同比提升1.72个百分点至9.97%,为公司在产品价格下滑导致收入下降的情况下,净利保持20%以上增长的最重要原因。毛利率上升原因:1)镁压铸件上升5个百分点,为上升最快速品种;2)毛利率近40%的镁压铸件,销售占比较去年提升0.5%。 (二)公司业绩进入高速增长期 我们认为公司将迎来业绩的高速增长,主要原因: 1)镁压铸件产能扩张。当前压铸件产能5000吨,16年将达到1.6万吨,17年有望至2万吨左右;而盈利能力更强的镁挤压件,市场空间广,已处于快速开拓期,预计下半年可贡献利润; 2)镁合金开始贡献利润。巢湖和五台预计15年上半年将由亏损转为盈利,据我们草根调研得知,达产后其吨镁综合成本较行业低500-1000元。惠州投产后,公司镁合金板块将实现稳定盈利。 (三)镁产品空间巨大,价格存在上涨预期 在环境污染催生的汽车轻量化诉求、航空航天和军工等领域的轻量化需求,以及消费升级使塑料外壳向金属机壳转变的进程加速等因素的驱动下,我们判断镁需求处于爆发临界点。 下游拓展将使行业产值大幅大幅。以汽车轻量化为例,若我国汽车轮毂20%使用镁合金,仅此一项,增加镁合金需求12万吨。而2013年国内镁合金需求20万吨(产量、出口分别30、10万吨)。 镁价方面,目前已接近行业生产成本,下跌概率较小,在全球宽松货币环境下价格存在上涨预期。 3.投资建议 公司即将进入业绩高速增阶段,我们保守预测15-17年净利润分别为0.5、1、2亿元,首次覆盖,给予“推荐”评级。 4.风险提示 惠州投产进度低于预期,镁行业下游拓展缓慢。
西藏矿业 有色金属行业 2015-02-16 13.43 -- -- 18.53 37.97%
21.39 59.27%
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投资要点: 1.事件 公司近日发布公告,公司现任董事长曾泰先生因工作调整原因,辞去其在公司担任的董事长职务。公司董事会选举原公司总经理戴扬先生为公司新任董事长。此外,公司拟聘任由其战略合作伙伴中国华冶科工集团有限公司推荐的徐金水先生、金国林先生,分别担任公司常务副总经理与副总经理,以提升公司专业管理水平。 2.我们的分析与判断 (一)公司治理结构完善,大战略明晰 公司原总经理戴扬先生在此前实际已在执行公司董事长之职,本次被董事会正式扶正为公司董事长后,将使其对公司的管理更显得“名正言顺”。这将有助于公司的管理选择更为明确,公司的治理结构更为完善。而管理层之前所设计的未来几年全力开发扎布耶盐湖提锂的大战略,也将在本次人事变动后提升到更高的位置,公司上下对此战略的落实与执行也将变得更为坚决。 (二)引入矿山管理专家,加快盐湖提锂量产进程 公司管理层引入矿山管理专家,意欲加强公司矿山管理的专业水平,从而促进扎布耶盐湖锂矿量产化进程。本次被公司聘为常务副总经理与副总经理的徐金水先生、金国林先生皆是具备矿业工程一级建造师资质,并且拥有丰富企业管理经验和多年矿山建设经验的矿山管理专家。他们的加盟,将在很大程度上提升公司的矿山建设与管理水平,尤其是能进一步加快公司扎布耶盐湖提锂的开发步伐,有助于已经完全具备量产技术条件的扎布耶盐湖早日形成量产。此举也彰显了在下游新能源汽车销量不断超预期、碳酸锂价格持续上涨的形势下,公司欲尽快开发其锂资源、实现盐湖提锂量产,并借此契机做大做强的迫切意愿。 3.投资建议 我们预计公司采用工业新技术后实现扎布耶盐湖提锂量产化为大概率事件,且其量产化进程或将超出市场预期。加之扎布耶盐湖近200万吨的碳酸锂储量(扎布耶盐湖锂浓度和镁锂比两个指标皆处于全球最好水平),和公司量产后10000万/吨左右的碳酸锂预期生产成本(远低于其他锂资源巨头20000万/吨的生产成本),我们看好公司盐湖提锂一旦量产后将冲击现有的锂行业产业格局,成为全球锂资源新巨头,维持“推荐”的公司评级。 4.风险提示 1)新能源汽车等新兴行业的下游增速不及预期; 2)扎布耶盐湖的量产进度不及预期; 3)白银扎布耶二期的投资、投产进度不达预期。
中色股份 有色金属行业 2015-01-27 14.29 -- -- 16.38 14.63%
27.95 95.59%
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核心观点: 我国有色金属行业走出去的政府平台,受益于一路一带,2014年公司签订的可统计的工程订单金额100亿元(不含未公告订单),超过历史存量订单的46%,公司海外工程承包业务收入从2014年起进入倍增时代,预计2016年收入有望突破100亿元(毛利15%,净利8%左右)。 公司现有业务估值214亿元,相对于目前的市值仍有55%的上涨空间。我们采用相对保守的估值算法,公司的工程承包、稀土、铅锌、冶金机械和贸易分别估值为104、86、34、12和0亿元。公司目前的估值139亿元仅仅反映公司的稀土、铅锌和冶金机械的估值,工程承包业务爆发完全完全超市场预期。 受益金属价格底部回升和强烈的资源扩张预期。公司稀土分离产能3000吨,配额2200吨,锌精矿权益产量4万吨,电解锌权益产量10万吨,锌受制于矿山开采和冶炼,从2015年步入短缺,锌价看涨。稀土打黑和整合促使稀土价格底部回升。公司稀土和铅锌资源外延预期强烈。 增量业务增量估值,上调推荐评级。受益于一路一带,海外工程承包业务从2014年进入爆发阶段。在其他业务板块盈利微幅增长的假设情况下,公司2014-2016年收入增长10%、17%和19%,归母利润增长124%、124%和91%,对应eps为0.19、0.42和0.80。EPS的增长源自公司的增量业务,给与公司增量估值,估值上涨空间55%。不排除公司国企改革的可能性。上调为“推荐”评级。
宁波韵升 电子元器件行业 2015-01-14 16.95 -- -- 20.10 18.58%
24.90 46.90%
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1.事件。 公司近日发布公告,公布了公司限制性股票激励计划,拟向激励对象授予2200万股限制性股票,其中本次授予2054万股,预留146万股,本次授予股票价格为8.43元,预留部分授予价格由董事会决定。绩效考核目标为,以2014年净利润为基数,2015年-2017年净利润增长率分别不低于40%、50%和60%,同时每年净资产收益率不得低于9%。本激励计划授予的限制性股票在授予日起满 12个月后分 3期解锁,每期解锁的比例分别为 30%、 30%、 40%,实际可解锁数量应与激励对象上一年度绩效评价结果挂钩。 2.我们的分析与判断。 股权激励之于上市公司为治理结构优化,带来的未来的业绩提升和公司本身的溢价,此为公司的转折。不排除公司未来通过并购重组方式实现高速的可能。此为公司转折点。行业方面,钕铁硼业务在稀土价格上涨的预期下有望实现量价齐升。 (一)股权激励,公司转折。 根据2014年前三季度的业绩情况,推测公司2014年的净利水平在2.92亿元左右。在此基础上,对应的2015、2016和2017年股权激励行权的净利润条件为4.1、4.4和4.8亿元。推测对应归母的净利水平为3.8、4.1和4.5亿元左右。对应2015年的PE 为23,低于同行业2015年30倍的市盈率水平。 从股权激励的对象来看,主要集中生产研发和销售部门,推测公司的未来的利润增长很有可能从销量提升和成本控制两个方面展开。伴随股权激励的推进不排除公司通过开拓新的销售领域,打工公司的下游市场空间。 (二)钕铁硼行业拐点。 司是中国第二大钕铁硼生产企业(产能为5500吨)。近几年,受稀土价格大幅下滑的影响,公司钕铁硼销售收入也出现了明显的下滑,但从2014年中期开始,公司钕铁硼业务收入已开始反弹(2013年钕铁硼收入增速下滑36%,2014年上半年收入增速下滑为17%)。未来我们预计稀土价格进一步下滑的空间不大,而在稀土打黑、大型稀土集团成立以及收储等一系列举措的情况下,加之下游需求的好转,稀土价格触底反弹为大概率事件。从销量来看,随着过去几年稀土价格的持续下滑,钕铁硼下游替代性需求逐步恢复,公司钕铁硼业务收入将受益于价格的反弹和销量的恢复。同时公司现有存货4.63亿元,如稀土价格出现明显反弹,公司的低价库存将使公司钕铁硼毛利率出现明显的上升。量价齐升和毛利率的提高了有利于公司公司业绩目标的实现。 (三)电机业务:上海电驱动爆发增长。 公司电机业务最大的亮点在于公司参股的上海电驱动(持股比例为26.46%)。上海电驱动成立于2008年6月,在国内新能源汽车产品开发市场已经占有80%多的市场份额。近几年上海电驱动收入和业绩均保持快速增长, 2014年上半年上海电驱动实现收入2.63亿元、实现净利润4930万元,均已超过2013年全年水平。从行业来看,目前我国新能源汽车尚处于市场化初级阶段,我们预计2015年起新能源汽车将出现井喷式的增长,上海电驱动作为行业龙头将成为新能源汽车行业最大的受益者,有利于公司盈利和估值双重提升。 3.投资建议。 我们预计公司实现股权激励的目标为大概率事件,钕铁硼业务在稀土价格反弹和下游需求恢复的情况下将出现业绩反转,公司参股的上海电驱动的快速发展有利于提高公司盈利和估值水平,同时公司账上现金较多,存在外延式并购的预期,首次推荐,给予“谨慎推荐”公司评级。 4.风险提示。 钕铁硼的下游需求不足导至销量低于预期;稀土价格上涨幅度低于预期;新能源汽车的进展速度低于预期。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
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