中国人寿于8 月27 日发布2015 年中报:公司2015 年上半年年实现归属于母公司股东净利润314.89 亿元,同比增长71.1%,对应EPS1.11 元;归属于母公司股东权益3109 亿元,较年初上涨9.4%,对应BPS11.0 元。新业务价值186.37 亿元,同比上升38.5%;内含价值5168 亿元,较年初增长13.6 %。 新业务价值增速近40%,超市场预期:公司上半年已赚保费2294 亿元,同比增长18.4%。公司坚决贯彻 “回归保障”的号召,加强对于高利润率的个险渠道的重视,银保渠道亦触底回升,上半年首年期交保费同比增长50.6%,带动新业务价值取得近40%的高速增长:1)保单期限结构持续改善。中国人寿2015 年上半年个险渠道长险首年保费同比增长55.3%,十年期及以上首年期交保费同比增长43.4%;2)代理人数量大幅增长,截至2015 年中期,保险营销员达94.9 万人,较2014 年底增长27.7%,创历史新高。3)个险、团险和银行渠道新业务价值分别增长31.6%、52.2%和465%。 增加权益类资产配置,综合投资收益率达10.56%,下半年或面临较大压力。1) 中国人寿2015 年中期投资资产达22137 亿元,较年初增长5.4%。2)调整资产配置结构,债券配置比例由45%降至41.5%,定期存款由33%降至29%,权益类投资配置比例由11.2%升至16.8%。3)股票市场上涨带来价差收入大幅提升和计提资产减值损失减少,总投资收益同比增长120%,总投资收益率为9.06%, 浮盈增加带动综合投资收益率高达10.56%。 预计公司将继续推动业务转型,继续致力于提升公司新业务价值。预计中国人寿2015 年将继续转型,主要包括:1)在个险渠道,预计公司将继续提升长期期缴产品的销售比例,进一步提升产品新业务价值利润率;2)在银保渠道,预计公司将提升期缴新单保费的比例,力争通过调整结构实现渠道内部新业务价值的增长。 维持中国人寿“买入”投资评级。上市保险公司年报业绩表现优异,保费、投资、政策基本面显著回暖。中国人寿2015 年将持续重视价值建设,预计2015 年新业务价值增速30%左右,远高于2014 年。目前公司估值为1.2XPEV,估值处于合理偏低水平,维持推荐。给予公司36.57 元的目标价,对应2.0X15PEV。 风险提示:权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

投资要点:受益于股票市场较好表现,净利润、净资产实现快速增长。同时,新业务价值增长44%远超预期。高业绩、高弹性、低估值,推荐买入。 新华保险于8月26日发布2015年中报:公司2015年上半年实现归属于母公司股东净利润67.52亿元,同比增长80.1%,对应EPS2.16元;归属于母公司净资产569.3亿元,较年初增长17.7%,对应BPS18.25元。新业务价值34.5亿元,同比提升43.2%;内含价值992.47亿元,较年初大幅增长16.4%。 受益于股票市场较好表现,净利润、净资产实现快速增长:公司净利润同比增长80%,不考虑分红影响,净资产较年初增加18.7%,预计均高于同业。业绩高速增长源于投资收益大幅提升和保险险业务稳定增长:1)公司上半年实现总投资收益314.8亿元,同比增长128.5%;2)公司寿险业务收入同比增长8.7%,其中新单收入增长31.8%。 新业务价值增速超预期,主要因为个险渠道保费大幅提升:公司上半年新业务价值同比大幅增长43.2%,超过市场预期的30%左右。营销员渠道新单保费同比增长42.5%,带动NBV 较快增长:1)年金险的销售拉动了人均产能的显著提升, 有效人均产能达1.4万元,同比增长28.3%。2)代理人总人数持续增长的同时, 绩优人力实现更快增长,月均有效人力8.3万人,同比增长7.5%,月均绩优人力4.2万人,同比增长15.5%。3)公司近年始终重视个险渠道高利润率产品的销售, 上半年营销员首年保费中传统险占比达47.3%,十年期及以上期交保费占比高达63.6%,个险渠道新业务价值同比提升43.4%。预计公司2015年新业务价值将实现30%左右增长。 资产结构优化,非标投资和股权型投资占比大幅提升。新华保险2015年坚持“权益投资总体保持积极思维,固定收益不做大规模配置,压缩非标资产规模”的投资策略。固定收益类投资中,定期存款占比下降4.3个百分点至22.4%,债权型投资下降4.1个百分点至51.1%。同时,股权型投资占比提高7.5个百分点至18.8%。受益于资本市场的较好表现,新华保险2015年上半年净投资收益率、总投资收益率分别达4.8%、10.5%。此外,可供出售金融资产浮盈由2014年末的21亿元增加至46亿元。 新华弹性较高,预计未来将受益于市场上涨和行业政策利好。上半年健康险税收优惠已出台,预计下半年上海税延养老试点或将陆续出台,新华保险布局养老产业和健康产业领先同业,公司在四家上市公司中市值最小且杠杆率和弹性最高, 预计将受益于未来政策利好。 【投资建议】 维持“买入”投资评级。公司在连续两年业务调整后,2014年和2015年的净利润和新业务价值终于获得大幅上涨,基本面显著回暖。再考虑到公司杠杆率最高, 弹性最大,将受益于市场上涨和行业政策利好,继续推荐。上调公司盈利预测, 预计公司2015、2016年净利润分别为108亿元、126亿元,对应EPS3.46元、4.04元。目前公司股价对应15PEV 为0.95倍,给予公司目标价47.71元/股, 对应1.5倍15PEV,维持“买入”投资评级。 风险提示:权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

投资要点:净利润、净资产、新业务价值等核心指标快速增长,互联网金融稳步推进。估值仍低,推荐买入。 公司净利润/净资产继续大幅增长,符合市场预期。1)预计公司实际部分可供出售金融资产浮盈,投资收益大幅提升149%,净利润实现超过60%的高速增长,二季度单季净利增长39%。寿险/财险/银行/信托的上半年净利润分别同比增长66.6%/94.2%/14.1%/101.7%,利润贡献比例分别38.8%/21.9%/28.3%/11.1%。2)受益于股票市场大幅上涨,净资产较年初增长14.4%,不考虑分红影响,较一季度末增长6.7%。 投资环境仍好,浮盈预计超过250亿,业绩释放仍有空间。1)平安主动改善投资组合资产配置,固定收益类投资占比由2014年的79.7%继续下降至2015年中期的77.1%,权益投资占比由14.1%上升至17.5%。2)受益于资本市场的良好表现,保险资金组合净已实现及未实现的收益由2014年上半年的亏损10亿元转为盈利398亿元,同时,资产减值损失由76亿元大幅减少至21亿元,总投资收益由233亿元增加235.6%至783亿元,总投资收益率由4.3%大幅上升至7.7%。3)公司目前仍有超过250亿浮盈,利好公司未来的利润表现。 新业务价值高速增长,主要得益于代理人数量及产能同时上升:中国平安寿险业务实现规模保费1727亿元,同比增长16.5%,个人寿险业务实现规模保费1551亿元,同比增长18.1%。新业务规模保费482亿元,同比增长54.2%,因此新业务价值同比大幅增长44%,增速远超此前几年。主要因为:1)交叉销售下公司代理人收入高于同业,因此代理人队伍不断扩张。2015年上半年公司代理人数量同比年初大幅上涨25.5%至79.8万,创历史新高;2)代理人产能继续大幅提升23.6%至人均10026元/月/新单保费,显著领先同业,人均每月新保单件数由1.1件提升至1.2件。 平安产险综合成本率由94.4%下降至93.6%,超出市场预期。平安产险2015年上半年保费同比增18.5%。其中,来自交叉销售和电销的保费增长23%,渠道贡献43.5%,对渠道的掌控能力高于同业,最大限度的避免恶性竞争的影响。2014以来,车险竞争加剧,行业已接近承保亏损,平安产险凭借优势险种和业务筛选能力实现了高承保盈利。2015年6月开始,车险条款费率改革开始实施,预计竞争仍日趋激烈,但平安产险具有渠道优势、成本优势和定价优势,将强者恒强。 平安金融互联网布局领先同业,互联网用户数超1.67亿。公司近几年来始终致力于建设行业领先的互联网产品和服务平台。截止2015年中期,公司互联网用户数超1.67亿,半年活跃用户数近5745万;陆金所累计交易量达8015亿,金融资产交易规模5122亿元。在目前互联网金融突飞猛进的背景下,预计平安以陆金所、万里通、好房、好车等为代表的互联网金融平台未来将拥有两大核心竞争力:1)兼具平台和内容的双重优势;2)打通线上、线下两个渠道。预计在互联网金融时代平安将最大限度的依托其平台的力量发挥综合金融的协同效应。 维持“买入”投资评级。平安寿险业务价值增长领先同业,预计2015年新业务价值增速超过30%;产险盈利领先同业,市场份额和承保盈利有望维持较高水平;互联网金融稳步推进。维持中国平安盈利预测,预计15~16年EPS分别为3.47和4.07元。目前公司15PEV不到1倍,估值处于历史低位,继续推荐。维持中国平安“买入”评级,预计估值将逐渐恢复接近2倍PEV,维持目标价59元。 风险提示:权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

投资要点:随着互联网技术的普及,传统保险公司更加重视大数据应用和互联网平台建设。中国太保积极将大数据分析应用于业务和管理的各个领域,互联网平台建设致力于实现多触点、全内容和智能化。 预计未来在客户获取和维持、业务成本控制、创新互联网产品销售等等方面将持续获益。 传统保险公司积极运用互联网技术。中国太保5 月26 日举行“互联网保险及新技术运用”资本市场开放日活动,向投资者展示其大数据建设和应用、产险运营平台、在线互动平台建设和运行、客户体验持续优化项目等进展,并参观公司移动实验室。 大数据分析已普遍应用于公司业务和管理等各个领域。中国太保的大数据应用主要集中于方向:(1)基于业务作业流程的嵌入式发现型智慧,全周期沉浸式互动,每个业务流程嵌入大数据分析;(2)基于业务活动场景的策略式预测型智慧,预测客户的需求,形成客户服务方案和活动,实现客户活动定制化。目前已有成效,如“智慧小太保”优化健康险核保流程、“慧眼”应用于销售人员的招募系统以提高留存率。目前大数据分析普遍运用于客户、产品、销售、渠道、风控、财务、投资、营运、IT 运营等多个领域。 中国太保的智能互联网平台建设致力于实现多触点、全内容和智能化。(1)多触点:包括太保官网、在线商城(面向个人)、太生活(面向保险客户的非保险业务增值服务)、太保移动商城、app、e 服务微信服务号。2014 年已实现访问量8920 万,其中PC 端2640 万、移动端6280 万。(2)全内容:包括销售、服务和会员三大功能。2014 年太保互联网平台实现保费33.4 亿元,其中车险保费32.5亿元,非车险0.9 亿元。中国太保还积极开发创新互联网场景的保险产品,例如蹭网无忧、邮包险、旅程取消险等。此外,中国太保互联网平台可以提供与保险相关的其他服务,例如健康养生、金融投资的相关服务等。(3)智能化:推出面向客户和面向销售人员不同的互联网产品。比如,“智慧车险”通过“车险时光机”了解历史购买情况,实现智慧化推荐和个性化报价。 太保产险领域新技术应用的核心是针对产品和服务实现线上线下整体解决方案。 一方面实现前段销售的移动化,提高分散型客户的销售能力;另一方面推进集约化运营,提高客户服务能力。应用举例:(1)车险电子保单,实现更加快捷的交互;产品共分为五步:扫描信息、保费计算及免责、移动支付、确认和电子保单推送。已在深圳和厦门试点。(2)E 救援。共分为四步:救援申请、救援信息确认、实时救援、确认等,通过前段产品和后台流程的改造优化成本率。 中国太保综合受益于基本面改善+税优政策+国企改革,维持“买入”。一方面预计公司2015 年寿险业务将继续高速增长,新业务价值增速在行业中处于领先地位,同时,产险底部向上,改善空间较大;另一方面公司将最受益于“上海递延养老试点”和国企改革等政策。维持中国太保2015、2016 年EPS 预测分别为1.71、2.02 元。目前公司15PEV 仅1.65 倍,处于较低水平,继续推荐,给予6个月目标价42.79 元/股,对应15PEV2 倍。 风险提示:权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

【事件】 中国太保于4月30日发布2015年一季报:公司2015年一季度实现归属于母公司股东净利润49亿元,同比增长52.7%,对应EPS0.54元;归属于母公司净资产1237.55亿元,较年初增长5.7%,对应BPS13.66元。寿险实现业务收入379亿元,同比下降1.1%;产险实现业务收入244亿元,同比增长3.8%。 【点评】 净利润增速低于同业,预计主要受产险拖累。主要同业的2015年一季度净利润增速均超过70%,中国太保利润增速较低主要是因为产险业务增速较低。公司一季度实现投资收益157.9亿元,同比大幅增长193%。 年化综合投资收益率9%,继续增加非标资产配置。截至一季度末,中国太保管理资产达到9827亿元,较年初增长7.9%,增幅高于同业。其中:集团投资资产8077亿元,增长6.0%;第三方管理资产1750亿元,增长17.7%。1)一季度中国太保调整资产配置结构,减少债券投资比例,增加银行理财、集合信托等非标资产投资,而股票和基金投资比例保持稳定。2)公司一季度实现年化总投资收益率8.05%,综合投资收益率8.95%,在上市公司中属于较高水平。3)可供出售金融资产浮盈增加17亿元,累积浮盈超过70亿元。 寿险主动调整业务结构,更加重视营销渠道业务发展:1)太保寿险个人业务一季度保持较快增长,实现新保业务收入96.69亿元,同比增长23.4%。2)法人渠道(主要是银行渠道)业务大幅下滑,其中新保业务下降68%。预计公司2015年NBV增速仍可以保持15%左右的高增长。 财险更关注业务品质,预计综合成本率回到100%以下。2015年一季度,太保产险实现业务收入244亿元,同比增长3.8%,增速显著低于同业,其中:车险业务收入182亿元,同比增长3.9%;非车险业务收入62亿元,同比增长3.4%。公司2014年综合成本率103.8%,显著高于人保和平安的水平。产险的承保亏损,一方面是由于准备金评估变化因素影响,另一方面反映了产险在发展策略、风险选择、理赔管控等经营管理方面存在问题。对此,公司表示未来将坚持把综合成本率管控作为主攻方向,一方面将全面深化车险精细化管理机制;另一方面将加快非车险发展。预计2015年综合成本率将回到100%以下。 公司将最受益于递延税和国企改革等政策。一方面,预计“上海递延养老试点”将于2015年正式实施,上市险企中总部位于上海且旗下有长江养老的太保最为受益;另一方面,国企改革如火如荼,隶属上海国资委的太保将最为受益。 【投资建议与盈利预测】 维持“买入”投资评级。一方面预计公司2015年寿险业务将继续高速增长,新业务价值增速在行业中处于领先地位,同时,产险底部向上,改善空间较大;另一方面公司将最受益于“上海递延养老试点”和国企改革等政策。上调中国太保盈利预测,预计公司2015、2016年净利润分别为155、183亿元,对应EPS分别为1.71、2.02元。目前公司15PEV仅1.65倍,处于较低水平,继续推荐,给予6个月目标价42.79元/股,对应15PEV2倍,维持“买入”评级。 风险提示:权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

【事件】新华保险于4月30日发布2015年一季报:公司2015年一季度实现归属于母公司股东净利润36.24亿元,同比增长132.3%,对应EPS1.16元;归属于母公司净资产539.4亿元,较年初增长11.5%,对应BPS17.29元;实现保险业务收入520亿元,同比增长7.5%。 【点评】 净利润、净资产增幅超预期且领先同业,投资收益大幅增长:公司净利润同比增长132%,为上市保险公司中最高,亦高于市场普遍预期的100%左右。受益于资本市场大幅上涨,公司一季度实现投资收益145亿元,同比增长110.5%。同时,公司净资产相比年初提升11.5%,增幅亦显著高于同业,且可供出售金融资产变动浮盈由年初的21亿增20亿至41亿。 最受益于股票市场上涨,年化总投资收益率9.9%,综合投资收益率达11.2%。1)新华保险2015年一季度末投资资产达6317亿元,与年初基本持平。2)一季度实现总投资收益143.3亿元,同比增长118.8%;年化总投资收益率达9.9%。3)股票市场上涨带来股票公允价值大幅提升,综合投资收益率超过11%。 转型继续,个险新单保费预计增长12%左右,低于同业。新华保险一季度已赚保费同比增长7.4%,渠道保费均衡增长。个险方面产品结构继续优化,因此新单增速低于同业。银行渠道新单保费预计同比增长25%左右,其中期缴保费预计增长15%左右。新华保险目标2015年新业务价值增长10%以上,目前来看有一定难度。 季节性产品因素致退保率大幅提高,未来将有所下降。新华保险2015年一季度退保金307亿元,同比增长190%,退保率高达5.8%(2014年同期2.2%)。考虑2014年一季度公司销售大量高现金价值产品,该类产品基本于今年一季度退保,故较高的退保率属预期之中。未来这一影响因素消失,退保率将回归正常。 弹性较高,预计未来将受益于政策利好。预计2015年“上海税延养老试点”、“健康险税收优惠”等利好政策或将陆续出台,新华保险布局养老产业和健康产业领先同业。公司在四家上市公司中市值最小且杠杆率和弹性最高,预计将受益于未来政策利好。 【投资建议】 维持“买入”投资评级。寿险行业2015年基本面显著回暖,公司杠杆率最高,弹性最大,将受益于未来将陆续出台的政策利好,继续推荐。上调新华保险盈利预测,预计公司2015、2016年净利润分别为93亿元、111亿元,对应EPS2.98元、3.55元。目前公司股价对应15PEV为1.67倍,给予公司目标价63.5元/股,对应2倍15PEV,维持“买入”投资评级。 风险提示:权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

【事件】 中国平安于4月30日发布2015年一季报:公司2015年一季度实现归属于母公司股东净利润199.64亿元,同比增长84.7%,对应EPS2.19元;归属于母公司净资产3147亿元,环比年初增长5.7%,对应BPS34.43元。寿险业务实现规模保费1050亿元,同比增长14.4%;产险实现保费收入419亿元,同比增长20.7%。 【点评】 公司净利润大幅增长,符合市场预期。与同业公司一样,净利润大幅增长主要归因于投资收益提升。1)中国平安2015年一季度实现投资收益336亿元,同比增长110.5%。2)公司一季度末累积浮盈较年初减少36亿元,但仍超过250亿,未来利润释放仍有充足空间。 寿险个险新单增长51%领先同业,代理人较年初大幅增长10%至70万人,超市场预期:1)中国平安个人寿险一季度实现规模保费932亿元,同比增长16.5%,其中,新业务规模保费达308亿元,同比增长50.9%,超市场预期。2)交叉销售下公司代理人收入高于同业,因此代理人队伍不断扩张。一季度公司代理人数量同比年初大幅增加10%至近70万,创历史新高。3)电销业务实现规模保费29.45亿元,同比增长42.5%,市场份额稳居行业第一。4)预计中国平安2015年新业务价值增速超过20%。 产险在保费高增长的同时,注重业务品质,预计盈利能力仍领先同业。平安产险一季度实现保费收入419亿元,同比增长20.7%。其中,来自于交叉销售、电话及网络的保费收入183亿元,同比增长24.1%;车商渠道保费收入81亿元,同比增长18.8%,对渠道的掌控能力高于同业,最大限度的避免恶性竞争的影响。2014以来,车险竞争加剧,行业已接近承保亏损,平安产险凭借优势险种和业务筛选能力实现了高承保盈利。2015年开始,车险条款费率改革开始实施,预计竞争仍日趋激烈,但平安产险具有渠道优势、成本优势和定价优势,将强者恒强。 平安金融互联网布局领先同业,互联网用户数1.59亿。公司近几年来始终致力于建设行业领先的互联网产品和服务平台。截至一季度末,平安互联网用户规模近1.59亿。陆金所、万里通、平安付、平安金融科技等互联网金融业务公司用户总量达1.04亿,其中持有传统金融产品用户数超过4059万,占比达38.9%。同时,移动端业务快速发展,APP总用户规模达2864万,较年初增长45.3%。在目前互联网金融突飞猛进的背景下,预计平安以陆金所、一账通、万里通等等为代表的互联网金融平台未来将拥有两大核心竞争力:1)兼具平台和内容的双重优势;2)打通线上、线下两个渠道。预计在互联网金融时代平安将最大限度的依托其平台的力量发挥综合金融的强大协同效应。 【投资建议与盈利预测】 维持“买入”投资评级。平安寿险业务价值增长领先同业,预计2015年新业务价值增速仍在20%左右;产险盈利领先同业,市场份额和承保盈利有望维持较高水平;互联网金融稳步推进。上调中国平安盈利预测,预计15~16年EPS分别为6.95和8.14元。目前公司15PEV仅1.5倍,估值仍处于较低水平,继续推荐。维持中国平安“买入”评级,预计2015年估值将逐渐恢复到2倍内含价值倍数,维持目标价118元。 风险提示:权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

【事件】中国人寿于4 月29 日发布2015 年一季报:公司2015 年一季度实现归属于母公司股东净利润122.71 亿元,同比大幅增长69.8%,对应EPS0.43 元;归属于母公司净资产3021 亿元,较年初上涨6.3%,对应BPS10.69 元;实现已赚保费1503 亿元,同比增长16.5%。 【点评】 净利润大幅增长归功于投资收益提升,基本符合预期:中国人寿一季度单季净利润增长70%属市场预期之中,主要归因于股票市场大幅上涨带来的投资收益增长。沪深300 指数一季度上涨15%左右,股票投资买卖价差收入大幅提升,投资资收益同比增长58.8%。同时,亦受益于资本市场的良好表现,公司净资产相比年初提升6.3%,且可供出售金融资产变动浮盈由年初的230 亿增加58 亿至288 亿。 受益于股票市场大幅上涨,年化总投资收益率7.67%,综合投资收益率达9%左右。1)中国人寿2015 年一季度末投资资产达21462 亿元,与年初基本持平。2)一季度实现总投资收益406.65 亿元,同比增长72.7%;年化净投资收益4.65%, 总投资收益率达7.67%。3)股票市场上涨带来股票公允价值大幅提升,综合投资收益率高达9%。4)288 亿浮盈为2015 年和2016 年利润释放提供充足空间。 销售环境持续改善,个险新单保费预计大幅增长80%。2015 年以来,寿险销售环境继续改善:1)保险公司投资收益率的提升有助于提高保险产品吸引力,2)信托、企业债等风险事件发生,资金偏好有所改变。预计中国人寿一季度个险新单同比大幅增长80%左右,增速领先同业。同时,公司未放弃银行渠道发展,银保新单增幅预计20%左右,期缴新单大幅增长54%。预计中国人寿2015 年新业务价值增速将达15%以上。 季节性产品因素致退保率大幅提高,未来将有所下降。中国人寿2015 年一季度退保金达587 亿元,同比增长193.4%, 退保率高达3.38%(2014 年同期1.24%)。考虑2014 年一季度公司销售大量高现金价值产品,该类产品基本于今年一季度退保,故较高的退保率属预期之中。未来三季度这一影响因素消失,退保率将回归正常。 预计公司将继续推动业务转型,继续致力于提升公司新业务价值。预计中国人寿2015 年将继续转型,主要包括:1)在个险渠道,预计公司将继续提升长期期缴产品的销售比例,进一步提升产品新业务价值利润率;2)在银保渠道,预计公司将提升期缴新单保费的比例,力争通过调整结构实现渠道内部新业务价值的增长。 【投资建议与盈利预测】 维持中国人寿“买入”投资评级。上调中国人寿盈利预测,预计公司2015/16 年的EPS 分别为1.58、1.83 元。中国人寿2015 年将更加重视价值建设,预计2015 年新业务价值增速将远高于2014 年。目前公司估值为2.1XPEV,估值处于合理偏低水平,维持推荐。给予公司45.67 元的目标价,对应2.4X15PEV。 风险提示:权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

【事件】 中航资本于4月28日发布2015年一季报:公司2015年一季度实现营业总收入18.47亿元,同比增长22.14%;归属于母公司股东净利润4.27亿元,同比增长47.14%,对应EPS0.11元;归属于母公司净资产151.84亿元,环比年初增长12.88%,对应BPS4.07元。 【点评】 公司净利润大幅增长,基本符合市场预期;公司同时公告,拟向中航租赁增资20亿元。中航资本净利润大幅增长主要原因为:1)实现手续费及佣金6.55亿元,同比增长43.55%,预计主要归功于中航证券。2)实现利息收入5.46亿元,同比增长31.15%。 金控平台贡献稳定盈利,租赁和证券业务增长空间巨大。1)租赁业务为未来重点发展方向,飞机租赁或成盈利增长主要来源,飞机租赁或成盈利增长主要来源,中航租赁背靠中航工业集团,在国产飞机购买、租赁、配套服务上具有先天优势。2)财务公司资金归集率提升推动资产规模和盈利能力稳步扩张。预计净利润未来3年将保持15%以上的增长。3)中航信托预计受行业因素,未来三年同比增速将有所放缓。4)证券业务发展迅速,预计未来集团将在项目资源和资本金上都给予大力支持,未来3年增速预计超过50%。 创投业务将成为新的增长引擎。中航资本通过定增等方式投资中航工业旗下公司,分享公司成长并择机退出。中航资本依托中航工业旗下20多家上市公司和200多家下属公司,优质项目资源丰富,未来创投业务利润贡献有望达到50%。中航产投2014年9月2亿元参与宝胜股份定增、11月5亿元参与中航机电定增,预计均将获得可观的投资回报。 依托大股东资源,打造综合金融平台,分享军工行业的资产证券化红利,打造中国版GE Capital。中航资本是中航工业旗下唯一金融控股和产融结合平台,肩负着以金融助推航空产业发展的重要使命。中航资本围绕金融控股、航空产业、新兴产业投资三大板块开展业务,以财务、信托、租赁、证券为主的金融业务是当前盈利主要支柱,未来财务性实业投资收益占比将逐步提升。中航工业集团目前资产证券化率55%,未来3-5年有望达到80%,中航资本是促进集团资产证券化进程加速的主要平台。作为中航工业重要的融资渠道,除利用金控平台为成员公司提供金融服务外,中航资本作为集团的股权投资运作平台,可以对集团成员参股,为其业务发展提供资金支持,加深和拓宽产融结合的深度和广度。 【投资建议与盈利预测】 维持“买入”投资评级,目标价33元/股。维持对公司的盈利预测,预计公司2015/16年的EPS分别为0.66、0.85元,对应当前股价分别为43、34倍PE。采用相对估值法,考虑中航资本的高成长性,给予中航资本2015年50倍PE,对应每股股价33元/股,维持"买入"评级。 风险提示:集团资产证券化低于预期,信托业务系统性风险。

投资要点: 基础数据: 2014年09月30日l 62港元/股配发5.94亿股H 股。中国平安11月初公告,公司将增发不超过625,946,491股H 股,今日发布详细配售公告,以62港元/股的价格实际配发594,056,000股,使用一般性授权的94.91%。 摊薄股本7%,融资规模289亿元。5.94亿股配售股份分别占配售前中国平安已发行H 股及总股本约18.98% 及7.50%,并分别占配售后已发行H 股及总股本总额约15.95%及6.98%。合计配售融资总额为36,831,472,000港元,配售净额(扣除配售佣金及开支后)预计将约为364.91亿港元(合人民币289亿)。此次融资将全部用于发展主营业务,补充资本金及营运资金。 配售价格合理,符合预期。配售价每股配售股份62.00港元较:(1) H 股于配售协议签署日前二十个交易日平均收盘价61.22港元/股溢价约1.27%;(2) H股于配售协议签署日前五个交易日平均收盘价63.37港元/股折价约2.16%;(3) H 股于11月28日,即配售协议签署日前一个交易日收盘价65.05港元/股折价约4.69%;4)A 股11月28日收盘价49.63元/股小幅折价1.03%。预计中国平安已初步确定承配人,将在未来一个月之内完成交割。 定增完成后,偿付能力充足率将达200%左右。中国平安集团2014年中期偿付能力186.6%,为上市保险公司中的中等水平。此次289亿元左右定增完成后,静态测算集团偿付能力充足率提升17.6个百分点至204%。中国平安子公司较多,平安银行和平安产险均有增资需求,预计H 股定增后全部用于补充资本金。同时,目前监管层已经或将出台各项政策支持养老保险、健康保险等保障型险种发展,中国平安具有资源优势和先发优势,预计参与度较高。中国平安通过定增方式募集资金,消除业务发展的资本约束。 公司业务增长趋势和质量良好,股价显著低估,重申“买入”。平安寿险业务价值增速和产险盈利领先同业,互联网金融稳步推进。目前股价对应2014年PEV1.15倍,对应2015年PEV 不足一倍,估值显著低于其他保险股,推荐买入。

投资要点: 重点关注:纯寿险+基本面反转+小市值:1)无高利率保单压力,经济下行期间轻装上阵。区别于其他保险公司,90年代保险公司大量销售预定利率为6%-10%的保单,1999年以后这部分保单保证收益率远高于其投资资产的收益率,因而导致保险公司存在利差损。中国人寿在上市重组前,将这部分高利率保单剥离给集团公司,目前上市公司存量保单均为2000年以后的预定利率低于2.5%的保单。2)自由流通市值小。与市场普遍印象不同,中国人寿在金融股中属小市值股票。中国人寿A 股实际流通股仅15亿股,实际流通市值仅300亿左右。3)人事变动告一段落,期待新任管理层继往开来。2012年-2014年上半年,中国人寿经历频繁的高层人事变动,由于战略上缺乏可持续性,公司在过去两年发展几乎停滞。目前公司人事变动告一段落,新任管理层提出诸多创新举措,集中精力优化产品结构、扩张营销队伍、提高投资管理的市场化运作效率,公司长期发展可期。 迈步从头越,营销团队扩张和产品结构改善带动高价值增长,养老/健康领域资源优势明显。中国人寿连年来市场份额下滑,龙头地位受到威肋。2014年以来,公司基本面出现显著改善:1)优化产品结构,前三季度5年至9年和10年以上期缴保费分别实现46%和27%的增长,下半年新业务价值增长显著提升;2)2H2014加大增员力度,营销员人数由中期的60万人迅速增长至9月末的72.6万人,2015年高增长可期;3)银保渠道的竞争由规模转为价值,中国人寿加大保险规划师培养,目前已接近4万人,对银保期交业务贡献度超过三分之一;4)养老/健康领域具有资源优势,中国人寿长期与政府部门保持了良好的关系,在大病保险、医疗经办等业务上处于主导地位,覆盖客户超过3亿人,为未来二次开发打下坚实基础。 非标和权益配置提升空间大,将加大市场化委托投资力度:1)继续布局另类投资和高等级信用债,提升净投资收益率。公司目前权益类资产和另类投资的配置比例分别为5.3%和9.5%,仍有较大提升空间,享受资本市场和固定收益资产的升值。股债双牛下,通过大类资产的重新配置,中国人寿投资收益率有望由5.2%提升至6%左右。2)加大委托投资力度,提升投资管理效率。中国人寿今年实质性推进境内外市场化委托,境内首批15家专业投资机构,管理200亿资产,8月已经开始实质化运营。公司未来将加大委托投资力度,发挥市场竞争机制作用,对公司长期价值投资风格形成有效补充。 我们看好寿险业务的企稳回升,中国人寿2014年以来持续推进价值转型,新业务价值增速有望提升,目前股价对应2014年PEV 仅1.36倍,对应2015年PEV1.18倍,仍有所低估。采用内含价值估值方法,我们给予2015年新业务价值倍数10倍得出公司目标价26元,上调评级至“买入”。

投资要点: H股定增获证监会核准。中国平安公告,公司于2014年7月15日召开的第九届董事会第十四次会议审议通过了《关于审议公司定向增发H股的议案》,决定依据公司2013年年度股东大会审议通过的授予董事会增发H股股份一般性授权发行、配发及处理不超过2014年6月12日本公司已发行H股股份总额的20%的新增H股股份。公司于近日收到证监会下发的《关于核准中国平安保险(集团)股份有限公司增发境外上市外资股的批复》,核准公司增发不超过625,946,491股H股。 摊薄股本7%,融资规模预计不超过300亿元。中国平安11月7日港股收盘价61.5港元/股(合人民币48.57元/股),较A股的42.14元/股溢价15%。中国平安H股11月7日前30个交易日的平均收盘价为60港元/股,假设以此价格发行,按6.26亿股的上限计算,中国平安此次融资规模≤48.57*6.26=304亿元。6.26亿股占发行后总股本(85.42亿股)的7.3%,占H股发行后总股本(37.56亿股)的16.7%,摊薄效应有限,对股价影响不大。 定增完成后,偿付能力充足率将达200%左右。中国平安集团2014年中期偿付能力186.6%,为上市保险公司中的中等水平。此次300亿元左右定增完成后,静态测算集团偿付能力充足率提升18.5个百分点至205%左右。中国平安子公司较多,平安银行和平安产险均有增资需求,预计H股定增后全部用于补充资本金。同时,目前监管层已经或将出台各项政策支持养老保险、健康保险等保障型险种发展,中国平安具有资源优势和先发优势,预计参与度较高。中国平安通过定增方式募集资金,消除业务发展的资本约束。 公司业务增长趋势和质量良好,股价显著低估,重申“买入”。平安寿险业务价值增速和产险盈利领先同业,互联网金融稳步推进。目前股价对应2014年PEV仍不足1倍,推荐买入。

经纬枋机形成了以纺机主业为核心、金融信托及股权投资共同发展的业务格局。截至2013 年底,经纬纺机总资产188 亿元,净资产51 亿元,年营业总收入106 亿元,实现归属于母公司股东的净利润5.9 亿元。纺机业务连年亏损。 从2009 年以来,受外需不振、内需趋缓、国内外棉花价格严重脱节、行业整体产能过剩等诸多因素造成我国棉纺产业链竞争力严重下降。经纬纺机纺机业务2012 和2013 年分别实现亏损1.46 亿和1.72 亿。 利润主要来自中融信托,兑付风险可控,有望转型专业财富管理。为了谋求主业纺织业的融资和盈利问题的改善,2010 年经纬纺机与中植集团签署股权转让协议收购中融信托36%的股权,并两次增资提升股权比例至37.47%。中融信托2013 年末信托资产规模为4882 亿元,实现净利润21 亿元。按37.47%的股权比例计算,中融信托2013 年为经纬纺机贡献利润7.68 亿元。中融信托具有丰富的客户资源,广泛的销售渠道,产品创新能力领先同业,有望转型为财富管理机构:1)中融信托目前拥有35,000 名高端自然人客户及980 余家机构客户。2)经纬纺机持有恒天财富20%股权,恒天财富截止至2014 年三季度末已为近35000 个高净值家庭提供了平均年化收益率超过10%的投资机会,累计管理资产规模突破1800 亿元人民币。 恒天集团拟全面收购公司已发行H 股,打开资本运作空间。经纬纺机2014 年3 月公告,恒天集团考虑通过一家已有或新设境外子公司全面要约收购公司已发行H 股事宜,计划收购价格为每股H 股港币7.891 元(较当时H 股股价溢价30%)。收购完成后恒天集团持股比例将由34%上升至约60%。我们预计,H股私有化后,恒天集团有望将经纬纺机打造成为其金融平台:1)不排除未来经纬纺机可能增持中融信托股权,2)可能收购如租赁、资管等其他金融企业,3)可能逐步剥离亏损的纺机业务。潜在风险:恒天集团预计将通过海外融资来获取H 股私有化的资金,所以整体融资进度比较缓慢。 看好中融信托的稳定增长和H 股私有化后资本运作,建议买入。中融信托风险控制、资本实力、创新能力等方面优于同业,资产规模、营业收入、净利润近几年复合增长率超过30%。我们对于信托业持中性态度,但仍然看好中融信托的稳定增长和向财富管理机构转型。目前其他信托公司股价对应2014 年PE20 倍左右,而经纬纺机PE 目前17 倍,股价仍有一定上涨空间,同时考虑公司未来资本运作空间,给予买入评级。

投资收益提升,净利润同比增16%符合预期。1)中国人寿2014年前三季度实现已赚保费2675亿元,同比下滑2.4%;2)前三季度实现净利润为275.53亿元,同比增长16.3%,对应每股收益0.97元。三季度单季实现净利润92亿元,同比增长22%。3)受益于资本市场上涨,每股净资产较年初的7.80元增加17.1%至9.12元,较二季度末增长7.2%。不调整全年盈利预测。 前三季度年化总投资收益率5.1%,领先同业;可供出售金融资产由中期的58亿浮亏转为23亿浮盈。截至2014年9月30日,中国人寿投资资产共计19910亿元,较年初增加8%。前三季度实现总投资收益734亿元,同比增长9%,年化总投资收益率5.1%,净投资收益率4.83%;三季度单季实现投资收益280亿元,同比增长25%。归因于股票市场大幅上涨,资本公积较中期增加81亿元,可供出售金融资产变动由中期的58亿浮亏转为24亿浮盈。 销售环境有所改善,个险新单保费收入预计同比增长10%,银保期缴大幅增长50%。2014年以来,寿险销售环境改善:1)保险公司投资收益率的提升有助于提高保险产品吸引力,2)信托、企业债等风险事件发生,资金偏好有所改变。预计中国人寿前三季度个险新单同比增长10%左右,但增速低于主要同业。同时,中国人寿加大银保渠道发展力度,银保新单降幅预计12%左右,期缴新单大幅增长50%。预计中国人寿下半年新业务价值增速将高于上半年,全年增速5%-10%。 退保仍大幅增加,未来压力将持续存在。1)中国人寿前三季度支付退保金826亿元,较去年同期的502亿元大幅增加65%。前三季度退保率达4.8%,较去年同期的3.1%大幅提升。退保率提升主要是受各类银行理财产品冲击,银保产品退保增加。2)退保及满期给付是2014年-2015年寿险行业均面临的压力,银保渠道粗放式发展的弊端集中显现,而在寿险销售环境并无显著改善的情况下,保险公司只能通过再次销售短期投资型产品将问题推后。 维持“增持”评级。我们看好寿险业务的企稳回升,公司2014年下半年推进价值转型,新业务价值增速有望提升,股价对应2014年PEV仅1倍,建议增持。

投资要点 净利润同比增长36%超出预期,上调全年盈利预测。1)中国平安2014年前三季度实现归属于母公司股东净利润317亿元,同比增长36%,对应每股收益4.0元;三季度单季实现净利润103亿元,同比大幅增长90%。2)归属于母公司股东权益2187亿元,较年初增19.7%,较二季末增5.9%,每股净资产27.6元。3)净利润和净资产的大幅增长主要归因于资本市场上涨和投资收益的提升,此外第三方资产管理、租赁、互联网金融等其他业务收入大幅增长50%。 上调14-16年盈利预测,每股收益由此前的4.43元、5.15元和5.63元,分别上调11%、20%和29%,至4.93元、6.19元和7.25元。 公司同时公布《核心人员持股计划》,有利于管理层与股东利益取得一致,利好股价。持股计划面向平安集团及下属子公司的核心人员,购股资金来源为计划持有人的合法薪酬与业绩奖金额度。持股计划每年所购买的公司股票自股票过户至本期持股计划名下的公告之日起设立不少于12个月的锁定期,锁定期结束后基于中长期业绩考核机制,挂钩业绩结果分年度、由计划持有人提出申请后归属至计划持有人。公司持股计划所持有的股票总数累计不超过股本总额的10%,单个持有人累计所获股份权益不超过股本总额的1%。持股计划存续期限为6年。 寿险保费与价值增长领先同业,个险新单保费累计增20%。平安寿险实现规模保费1,917.24亿元,同比增长15.4%。其中,盈利能力较强的个人寿险业务规模及价值均实现较快增长,个人寿险业务实现规模保费1,780亿元,同比增长14.3%;新业务规模保费423亿元,同比增长19.9%。银行保险业务实现规模保费123亿元,同比增长35.8%,其中10年期及以上期缴新业务规模保费同比大幅提升。电销业务前三季度实现规模保费67.35亿元,同比增长41.6%,电销业务市场份额稳居行业第一。考虑中国平安寿险利润率稳步提升,预计2014年新业务价值增速将达15%以上。 三季度产险保费增速维持高位,综合成本率维持94.9%的较低水平。平安产险前三季度实现保费收入1,051亿元,同比增长25.8%。其中,来自于交叉销售和电话及网络销售的保费收入444亿元,同比增长22.6%;车商渠道保费收入212亿元,同比增长27.6%。同时,平安产险盈利能力保持良好,前三季度综合成本率为94.9%。 投资收益同比增40%,年化净投资收益率达5.3%。平安保险投资规模达1.37万亿元,较年初增长11.2%。中国平安三季度单季实现投资收益200亿元,同比增长40%,前三季度共实现投资收益540亿元,同比增加28%。年化净投资收益率达5.3%,年化总投资收益率达4.6%,净投资收益率稳步提升。2014年中期平安可供出售金融资产项下浮盈2.7亿元,三季度资本公积增加38亿元,简单测算三季度末浮盈40亿元左右。 公司业务增长趋势和质量良好,股价显著低估,重申“买入”。平安寿险业务价值增长领先同业,产险盈利领先同业,互联网金融稳步推进。目前股价对应2014年PEV仍不足1倍,推荐买入。