公司2020年定向发行A 股股票预案：公司发布公告，将向不超过35名（含）特定对象发行A 古普通股股票，募集的股票数量上限为4695.89万股，募集资金总额不超过6.016亿元（含）。扣除相关费用后，此次募集资金将全部用于年产1.8万吨高阻隔复合材料生产线项目，项目拟投资总额为6.316亿元，公司将以自筹资金先行投入，并将由公司全资子公司浙江海顺新材料有限公司实施，建设期约为18个月。此次发行不会导致公司控制权发生变化。 新建产能有望提升公司服务能力，凸显规模优势：在国家带量采购政策下，药企的药包订单从过去的散单向大批量订单发展，也将促进医药包装企业走向大规模生产以降低单位成本。公司稳步推进产能布局，本次定增项目中将建成冷冲压成型高阻隔符合硬片生产线、可回收高阻隔符合材料、多层共挤高性能瓶/针管等。其中，冷铝产品一直是公司的拳头产品，在阻水蒸气、氧气、隔光性能方面具有绝对领先优势，并且应用广泛。此次公司进一步扩大其产能，有望进一步发挥规模优势降本提效，提升公司在拳头产品领域的市占率，巩固自身竞争力。 高端药包生产能力提升，形成差异化竞争：我国已出台了关于药包材一致性评价及关联审核要求，药包材质量将直接影响到药品的审核结果，因此药企在选择药包材企业及包材产品时将更为谨慎，倾向于选择高品质、具有较好稳定性及安全保障的产品。公司凭借出色的研发能力获得众多药企的信任与合作，截至2020年10月客户数量已经达到2000家左右，包括70%的中国医药工业百强企业或其子公司，并且依托于一致性评价及关联审核制度与客户建立了具有粘性的深度合作关系。公司新产能布局中将进一步发挥其研发能力并且逐步转化为落地产品，本次募投项目中多层共挤高性能瓶/针管将突破我国对非玻璃材质的口服液及注射剂包装的瓶颈，其防潮性能可与玻璃媲美、氧气阻隔性甚至优于玻璃及其他塑料容器，并且这一产品能有有效解决玻璃瓶等包装在运输过程中的磕碰破裂问题，并且其密度相对更低，运输成本能够有效降低。高端差异化产能的将有望吸引国内市场更多高端制药企业的合作，公司有望不断开拓新客户及新市场，进一步扩大业务规模。 公司盈利拐点已至，未雨绸缪有望保持良态发展：公司上市前曾经历产能超负荷运作供不应求的阶段，导致后期产能过于集中投放，公司出现增收不增利的现象。2020年Q2，公司盈利拐点已至，子公司营运情况不断改善，产能利用率有所提升，此时不失为公司进一步布局的良好时机。 投资建议：根据公司新建项目公告，考虑苏州海顺&多凌药包产能爬坡及南浔项目21年以后逐步贡献利润，业绩增长有望加速。我们预计公司20-22年归属上市公司股东净利润分别为1.18亿元、1.88亿元、2.63亿元，分别增长76.0%、59.6%、39.7%，维持"买入-A"评级，对应2020-2022年 PE 分别为37.3X/23.4X/16.7X 元。

海顺新材2020半年报：2020上半年公司营业收入3.26亿元，同比增长7.2%；归属上市公司股东净利润4714万元，同比增长45.5%；扣非后增长71%。 收入增长恢复：上半年公司收入增长7.2%，其中Q2单季实现收入1.7亿元，同比增长21.3%；公司各大业务主体于3-4月陆续复工生产，业绩增长恢复。分业务主体看，上半年子公司苏州海顺实现收入1.91亿元，同比增长24%；浙江多凌、苏州庆谊、石家庄中汇分别实现收入2745万、3228万、5342万元，分别增长31%、-6%、-5%。分区域看，上半年公司国内业务2.96亿元，增长9.9%；海外业务2999万元，下滑13.3%。报告期内公司，公司持续积极开拓市场，新客户、新产品（如多层共挤膜等）都带来一定增量；同时继续积极配合下游药厂进行关联审评，提升与药厂合作粘性，提升自身市场份额，上半年为药厂发出相关授权信用259份，2018年以来累计发出909份。 盈利能力提升，内部协同效应逐步显现：上半年公司综合毛利率33.7%，同比提升2.5%；Q2单季度综合毛利率36.8%，同比提升4.4%。毛利提升部分受益于原材料成本下降，上半年公司主要原材料之一铝箔采购单价下降约5.3%；另一方面，随着公司收入的增长及产能利用率的提升，毛利也有所修复。报告期内公司期间费用率19.46%，同比下降2.7%；主要因为管理费用率下降2.3%：管理费用率下降主要受益于股权激励成本摊销减少470万元。销售、研发、财务费用率分别提升0.3%、-1.1%、0.4%。上半年随着公司对收购子公司产业协同、资源共享、管理提升的有序推进，核心子公司盈利能力扭亏为赢或有所提升，其中苏州庆谊上半年实现利润237万元，利润率达到5.4%；多凌包装上半年实现利润66万元，同比减亏126万元。同时，公司九诚包装并表期限较去年同期增加两个月，加速久诚整体业绩增长较好，上半年投资收益同比增加430万元。 现金流有所弱化：上半年公司经营性现金流5044万元，同比减少65.8%；Q2单季度经营性现金流净额1108万元，同比下滑90.6%，主要因为销售商品提供劳务收到的现金同比减少33%，购买商品和劳务的现金流支出增加73%，部分与公司收回款项与支付货款采用银行承兑方式进行有关。报告期末公司应收账款1.7亿元，同比基本持平；应付账款及票据1.5亿元，同比基本持平。 大行业小企业，关联审评&带量采购助力重塑行业格局，公司有望受益：药包材直接接触药品，其阻隔性、稳定性、与药品的相容性、残留等性直接影响药品存放的稳定性、有效期以及药效的安全性。由于起步较晚，质量参差，药包材行业仍呈现典型的大市场小企业格局，业内企业超过1500家，大量低门槛小规模企业充斥市场。在一致性评价&关联审评行业趋势下，药包材质量将影响到药品制剂的审评结果，药企也将对所使用的包材质量负责，更倾向于选择与产品质量高且稳定、安全保障性强的药包材供应商合作，竞争力较弱的小型企业将逐步退出市场，利于优质药包龙头企业不断提升市场份额。公司作为药包材行业龙头企业，技术研发实力领先，在冷冲压成型铝等核心产品上游较高的技术壁垒，受到优质客户广泛认可。7月16日公司公告与华海签订合同，含税金额5300万元（19年华海采购金额1033万元，第一大客户采购金额1850万元），带量采购&集中度提升给公司带来较大的增量空间。 投资建议：根据公司新建项目公告，考虑苏州海顺&多凌药包产能爬坡及南浔项目21年以后逐步贡献利润，业绩增长有望加速。我们预计公司20-22年归属上市公司股东净利润分别为1.18亿元、1.88亿元、2.63亿元，分别增长76.0%、59.6%、39.7%，维持"买入-A"评级，对应2020-2022年PE分别为37.3X/23.4X/16.7X元。 风险提示：集中度提升不及预期，被收购公司盈利状况不及预期，AclarEdge新品放量不及预期，假设不及预期。注:本文为2020年8月28日发布的同名报告更正版，原文“分业务主体看，上半年子公司苏州海顺实现收入19.1亿元，同比增长24%…分区域看，上半年公司国内业务29.6亿元，增长9.9%”更正为“分业务主体看，上半年子公司苏州海顺实现收入1.91亿元，同比增长24%…分区域看，上半年公司国内业务2.96亿元，增长9.9%。”

2020年中报：2020年上半年公司实现收入25.55亿元，同比下滑，归母净利润为3.43亿元，同比下滑，扣非后归母净利润2.13亿元，同比下滑38.8%。 疫情影响有所减弱，收入降幅收窄：上半年公司实现收入25.55亿元，同比下滑；单二季度收入17.91亿元，同比下滑8.5%。Q2公司业绩下滑主要是受到一季度前端接单下滑影响出货恢复不及时，同时公司收入中省会城市经销渠道收入占总收入的三分之一，部分省会城市疫情管控相对较严耽误现场施工拖累整体，但Q2整体接单与收入逐步向好趋势明显。 分产品看：1）衣柜业务报告期内实现收入20.79亿元，同比下降，其中Q2衣柜业务实现收入14.2亿元，同比下滑9.7%。衣柜业务上半年受疫情影响较大，主要是由于一季度接单及安装均受到疫情较大影响，同时工程端业务受疫情影响有所推迟，销售量受到较大影响。客单价方面，公司工厂端客单价达到1.23万元/单，同比增长，公司致力于产品升级，持续提升轻奢系列及“康纯板”渗透，报告期末康纯板用户占比已经达到，较2019年底上升5pct，订单占比达到，根据公司公告，索菲亚已经成为中国无甲醛板材最大的使用者。随着二季度接单数量的回升有望带动下半年收入增长转正。2)橱柜业务收入达到2.54亿元，同比下滑，单二季度实现收入2亿元，同比下滑1.9%。报告期内司米橱柜与索菲亚渠道在一二三线城市已经实现90%匹配度，上半年推出三款橱柜新品并加速康纯板橱柜布局，升级橱柜热销产品里昂、艾克斯为康纯板材质，有望带动下半年橱柜业务客单价提升，业绩进一步放量。3）报告期内木门业务重点推进融入点借助索菲亚渠道发力，收入实现正增长达到8850万元，同比提升9.93%,其中华鹤定制木门实现营业收入9051万元，同比增长11.53%，2019年以来变革调整成效显现；单二季度木门业务实现收入7377万元，同比提升41.5%。接单方面，二季度公司店面接单已经实现正增长，根据公司半年报，尤其是省会城市店面接单同比增长达到，但由于接单传导至工厂订单仍有2-3个月时滞，以及出货与确认之间仍有一定的时间间隔，接单有望在Q3转化为生产订单，有望在下半年报表中有所反馈。 分渠道来看：报告期内公司进一步积极推进全渠道建设，1）传统渠道：上半年经销渠道收入达到21.52亿元，同比下滑，经销渠道仍然是公司的中坚力量，报告期内公司索菲亚柜类专卖店达到2592家，较去年年底新增91家，同时加大索菲亚衣柜与司米橱柜、华鹤木门的渠道的融合力度，贡献收入占比为84.25%；直营渠道收入8278万元，同比提升5.12%，占比3.24%,同比提升0.15pct；2）大宗工程渠道：2019年年底公司已经与百强地产公司中80%的企业建立战略合作关系，报告期内收入达到3.1亿元，同比增长12.18%，占比达到12.13%，同比提升1.29pct。截至报告期期末，橱柜及木门大宗业务出货额同比均有较快增长，公司大宗业务出货金额同比增速达到39.85%，对收入的拉动效应有望逐步释放，随着今年精装房竣工的不断推进以及公司合作客户的不断渗透，大宗渠道增长具有一定的持续性； 盈利能力创新高：公司上半年实现净利润3.43亿元，同比下滑12.3%，净利率达到13.57%，同比提升1.19pct；其中单二季度净利率创新高，达到20.86%，同比提升5.87%。公司盈利能力的提升主要得益于毛利率水平的增长，Q2公司毛利率达到40.17%，同比增长2.3pct。其中衣柜及其配件受益于产品结构升级主动控制毛利率较低产品的占比，毛利率增长幅度较大达到41.26%，同比增长1.31pct。费用端，Q2随着收入的恢复，费用摊销也恢复正常水平，上半年公司期间费用率达到26.08%，同比提升3.67pct，单二季度公司期间费用19.83%，同比下降0.24pct。报告期内公司管理费用率10.19%，同比提升1.74pct，其中Q2季度受益于国家社保减免及费用减少、差旅费用减少，管理费用为5.66%，同比下降1.78pct。上半年公司销售、研发、财务费用率分别为11.95%、3.34%、0.61%，同比提升0.96pct、0.8pct、0.16pct。营运方面，2020年上半年公司经营性现金流净额-9901万元，去年同期为2.28亿元，Q2经营活动现金流净额为5.21亿元，同比下滑19.5%，环比大幅改善增长，Q1销售终端受到疫情影响销售减少现金流净额为-6.2亿元。截至2020年上半年，公司存货5.27亿元，较2019年末增加约1.88亿元，主要因为上半年工程项目安装延迟导致发出商品未能及时转化为收入，报告期内存货周转天数48.81天，同比增长20.99天；报告期末公司应收票据余额5.53亿元，同比增长2.56%，主要是由于大宗业务的快速发展使得票据结算比例有所提升，报告期内公司应收账款及票据周转天数74.35天，同比增长33.75天；应付账款周转天数94.49天，同比增长32.37天。 线上线下多渠道全面发力：4月份线下实体店已经全部开业，但客流恢复尚且较弱，公司积极推动线上渠道建设方面，上半年公司在疫情情况下快速推动线上接单，结合社群营销、直播裂变、直播+社群、网红带货等多种线上营销方式，同时提升经销商参与度，鼓励经销商以直播探点、装修课堂等模式打破空间距离。2020年2月至报告期末，公司本部及经销商累计直播场次超过600场，315活动、4月上市周年庆、5月购物节以及618大促中，公司进一步推动高频4+4直播微爆模式、样板房征集、社群营销等，以贴近式的小活动推动订单落地，大幅减轻了疫情对公司业绩的冲击。同时，公司启动线上招商会，扩张空白区域市场，扩充经销商团队实力。线上渠道的发力顺应消费者决策渠道的变化，更进一步拓宽了公司接单渠道。 投资建议：公司二季度接单改善明显，随着下半年促销活动的进一步展开以及零售、大宗业务的全面恢复，业绩有望逐步落地。我们预计公司20-22年归属上市公司股东净利润分别为11.7亿元、12.9亿元、14.2亿元，分别增长8.3%、10.3%、10.1%，维持"买入-A"评级。 风险提示：市场竞争持续恶化，房地产市场恢复不及预期。

2020年中报：公司2020年上半年实现收入104.28亿元，同比下降3.23%，归母净利润9.36亿元，同比增5.61%，扣非后增长1.35%。 受纸价大幅下跌影响收入有所下降：2020H1公司实现收入104.28亿元，同比下降3.23%，Q2公司收入48.76亿元，同比下降8.43%，公司收入小幅减少主要是因为公司主要产品铜版纸、胶版纸、箱板纸二季度价格较去年同期大幅下降。受疫情影响，复工复学进度受到拖延,文化纸、箱板瓦楞纸等主要纸种需求下降带动纸价持续回落，6月底铜版纸、胶版纸市场均价分别约5160元/吨、5325元/吨，同比下降11.49%、14.11%，较2020年2月高点分别回落1000元/吨、1050元/吨；6月底箱板纸、瓦楞纸价格分别为4028元/吨、3688元/吨，同比下降4.56%、3.02%，较2020年2月高点分别回落近600元/吨、450元/吨。产量方面，公司一季度文化纸生产基本没有受到疫情影响，实现满产，2月份箱板纸产线受到一定影响，大约影响产量约2-3万吨；疫情期间公司主要受限于物流停运，进入二季度生产及物流逐步恢复至正常水平，整体而言公司生产端保持稳定。 吨纸盈利有所下降：2020年上半年购本公司归母净利润达到9.36亿元，同比增长5.61%，主要受一季度纸价高位&浆价地位的影响，其中Q2归母净利润4亿元，环比下降25.3%，同比下降20.93%。报告期内，原材料木浆价格仍处低位，外盘针叶浆价格为590美元/吨，同比下降10.15%，阔叶浆价格为499美元/吨，同比下降20.43%。纸价下跌直接带动多种纸种吨盈利有所下降，Q2铜版纸吨毛利达到2197元/吨，较2019年四季度下降884元/吨，Q2胶版纸吨毛利为1842元/吨，较2019年四季度下降913元/吨，箱板纸吨毛利为1739元/吨，较2019年四季度下降2003元/吨。报告期内我们估算公司纸类产品吨毛利约为820元/吨，与去年同期基本持平。溶解浆方面，自2018年底以来溶解浆价格不断下行，2020年6月溶解浆价格达到5300元/吨，同比下降19.5%，较2018年11月阶段性价格高点相差2446元/吨，溶解浆价格的大幅下跌直接导致公司相关业务吨盈利的下降，报告期内公司溶解浆毛利率为12.55%，同比下降28.31%。 2020年上半年公司期间费用率为12.6%，同比增长2.4%，其中销售费用率4.8%，同比提升1.24pct，运输费用率提升主要是因为运输费大幅提升，报告期内运输费达到4.47亿元，同比增长31.9%；管理研发费用率为5.1%，同比提升1.3pct，公司折旧费用、职工薪酬等增多导致管理费用大幅增加，报告期内折旧费达到7334万元，同比提升303%；财务费用率分别为2.7%，同比变化下降0.1pct。单二季度期间费用率为12.38%，同比提升1.44pct，其中销售费用率、管理研发费用率、财务费用率分别为4.08%、5.38%、2.91%，同比变化+0.29pct、+1.2pct、-0.05pct。 营运方面，2020年上半年公司经营性现金流净额21.73亿元，同比下降1.9%，Q2经营活动现金流净额为18.89亿元，去年同期为-4.54亿元，环比大幅改善增长，主要是报告期期间购买商品、接受劳务支付的现金支出大幅减少，约为93.14亿元，同比下降8.8%。截至2020年上半年，公司存货29.72亿元，较2019年末增加约5.16亿元，主要因为公司囤积低价木浆，原材料库存上升，报告期内存货周转天数61.4天，同比增长10.34天；应收账款周转天数31.38天，同比增长4.65天；应付账款周转天数39.46天，同比减少5.09天。 规模纸厂频发涨价函，静待旺季涨价落地：随着秋季学期的到来，各地陆续复学，同时社会复工的稳步推进，加上8月底后纸业逐步迎来旺季，需求有望稳步复苏。二季度初只产品库存达到高位，随着需求复苏逐步减少，截至2020年6月造纸产品库存1375亿元，较4月下降30亿元库存。随着下半年秋季学期复课带动文化纸需求回弹、白卡纸金九银十旺季将至库存减少的速度将进一步提升。8月下旬以来多家规模纸厂陆续发布8月底及9月初文化纸涨价函，APP针对文化纸、太阳纸业针对文化纸、博汇针对铜版纸的价格涨幅约为100元/吨，晨鸣集团铜版纸涨幅达到500元/吨；白卡纸方面，晨鸣纸业、万国太阳、博汇纸业发布9月初大额涨价函，涨价幅度达到500元/吨。 截止8月底，铜版纸、胶版纸及白卡纸价格分别为5235元/吨、5359元/吨、6182元/吨，认为9月涨价有望逐步落地。展望明年，2021年是建党100周年，党建材料印刷需求有望拉动文化用纸需求提升，同时经济活动的恢复也将带来文化纸、箱板瓦楞纸需求恢复。供给端，疫情也加速了行业内中小产能的出清，加上部分文化纸产能转产可能，供给端边际好转。我们认为公司的盈利拐点即将到来。 产能扩张抢份额：目前公司新建产能项目主要有：1）老挝新增120万吨浆纸项目，其中废纸浆已于2019年6月试产，包装纸项目预计将于2021年一季度陆续进入试生产；2）公司拟在北海市实施“林浆纸一体化项目”，与老挝项目互相融合、补充，2020年4月19日公司取得了广西壮族自治区生态环境厅批复并召开董事会通过了项目议案，一期项目包括55万吨/年文化用纸项目、15万吨/年生活用纸项目和配套的80万吨/年化学木浆项目、60万吨/年化机浆项目，预计项目建设周期为18个月；3）公司拟在本部实施年产45万吨特色文化用纸项目，预计项目将于2020年四季度末进入试生产阶段。广西基地的布局有利于公司更好的实现跨区域扩张，同时新产能的投入建设将拉动公司进入新的增长期。投资建议：我们预计2020-2022年公司净利润为18.8亿元、27.9亿元、30.8亿元，分别增长-13.7%、48.4%、10.4%，维持“买入-A”评级。 风险提示：下游需求恢复不及预期，涨价函落地不及预期

海顺新材2020半年报：2020上半年公司营业收入3.26亿元，同比增长7.2%；归属上市公司股东净利润4714万元，同比增长45.5%；扣非后增长71%。 收入增长恢复：上半年公司收入增长7.2%，其中Q2单季实现收入1.7亿元，同比增长21.3%；公司各大业务主体于3-4月陆续复工生产，业绩增长恢复。分业务主体看，上半年子公司苏州海顺实现收入19.1亿元，同比增长24%；浙江多凌、苏州庆谊、石家庄中汇分别实现收入2745万、3228万、5342万元，分别增长31%、-6%、-5%。分区域看，上半年公司国内业务29.6亿元，增长9.9%；海外业务2999万元，下滑13.3%。报告期内公司，公司持续积极开拓市场，新客户、新产品（如多层共挤膜等）都带来一定增量；同时继续积极配合下游药厂进行关联审评，提升与药厂合作粘性，提升自身市场份额，上半年为药厂发出相关授权信用259份，2018年以来累计发出909份。 盈利能力提升，内部协同效应逐步显现：上半年公司综合毛利率33.7%，同比提升2%；Q2单季度综合毛利率36.8%，同比提升4.4%。毛利提升部分受益于原材料成本下降，上半年公司主要原材料之一铝箔采购单价下降约5.3%；另一方面，随着公司收入的增长及产能利用率的提升，毛利也有所修复。报告期内公司期间费用率19.46%，同比下降2.7%；主要因为管理费用率下降2.3%：管理费用率下降主要受益于股权激励成本摊销减少470万元。销售、研发、财务费用率分别提升0.3%、-1.1%、0.4%。上半年随着公司对收购子公司产业协同、资源共享、管理提升的有序推进，核心子公司盈利能力扭亏为赢或有所提升，其中石家庄中汇上半年实现利润290万元，利润率达到5.7%；多凌包装上半年实现利润66万元，同比减亏126万元。同时，公司九诚包装并表期限较去年同期增加两个月，加速久诚整体业绩增长较好，上半年投资收益同比增加430万元。 现金流有所弱化：上半年公司经营性现金流5044万元，同比减少65.8%；Q2单季度经营性现金流净额1108万元，同比下滑90.6%，主要因为销售商品提供劳务收到的现金同比减少33%，购买商品和劳务的现金流支出增加73%，部分与公司收回款项与支付货款采用银行承兑方式进行有关。报告期末公司应收账款1.7亿元，同比基本持平；应付账款及票据1.5亿元，同比基本持平。 大行业小企业，关联审评&带量采购助力重塑行业格局，公司有望受益：药包材直接接触药品，其阻隔性、稳定性、与药品的相容性、残留等性直接影响药品存放的稳定性、有效期以及药效的安全性。由于起步较晚，质量参差，药包材行业仍呈现典型的大市场小企业格局，业内企业超过1500家，大量低门槛小规模企业充斥市场。在一致性评价&关联审评行业趋势下，药包材质量将影响到药品制剂的审评结果，药企也将对所使用的包材质量负责，更倾向于选择与产品质量高且稳定、安全保障性强的药包材供应商合作，竞争力较弱的小型企业将逐步退出市场，利于优质药包龙头企业不断提升市场份额。公司作为药包材行业龙头企业，技术研发实力领先，在冷冲压成型铝等核心产品上游较高的技术壁垒，受到优质客户广泛认可。7月16日公司公告与华海签订合同，含税金额5300万元（19年华海采购金额1033万元，第一大客户采购金额1850万元），带量采购&集中度提升给公司带来较大的增量空间。 投资建议：根据公司新建项目公告，考虑苏州海顺&多凌药包产能爬坡及南浔项目21年以后逐步贡献利润，业绩增长有望加速。我们预计公司20-22年归属上市公司股东净利润分别为1.18亿元、1.88亿元、2.63亿元，分别增长76.0%、59.6%、39.7%，维持"买入-A"评级，对应2020-2022年PE分别为37.3X/23.4X/16.7X元。 风险提示：集中度提升不及预期，被收购公司盈利状况不及预期，AclarEdge新品放量不及预期，假设不及预期。

晨光文具20年半年报：公司20年上半年实现收入47.61亿元，同比下降1.6%，归母净利润4.65亿元，同比下降1.44%，扣非后同比下滑9.42%。 业绩增速快速恢复：公司单二季度实现收入26.78亿元，同比增长7.8%，实现营业收入的快速回弹;公司Q2归母净利润2.34亿元，同比增长10.2%。分业务看： 1）传统零售业务：收入下滑幅度收窄：上半年公司传统零售业务增速收窄至-5.8%，我们预计晨光科技实现收入约2.04亿元，同比增长64%，剔除晨光科技影响下滑8.7%；单二季度公司传统零售业务增速转正，达到1.1%，其中晨光科技收入约为1.11亿元，同比增长97%，剔除晨光科技下滑3%。Q2随着各地陆续开学，加上公司业务团队积极抢占市场，提升份额，线下零售业务恢复明显；Q2线下业务仍负增长部分因为渠道去库存影响，我们预计目前公司渠道库存已基本恢复同期正常水平。为应对疫情冲击，把握消费趋势，公司积极加速布局线上业务，对冲部分影响；除晨光科技增长呈现明显加速状态外，公司也积极推动经销商线上业务的发展，上半年公司线上授权店铺已超过2000家，并通过产品错位投放、价格控制等手段控制对线下的冲击，效果较好。 2）科力普：收入增速有所恢复：上半年科力普实现收入16亿元，同比增长6.6%，其中二季度实现收入10.4亿元，同比增长18.1%，收入增速环比有所恢复。疫情之下公司积极开拓防疫物资寻源，满足各企事业单位相关物资需求，并且顺利推出MRO线上商城，成功打入央企客户、金融客户、世界500强企业的供应商名单，包括华润集团、宝武集团、中国铝业、中广核、银联国际、浦发银行、智联招聘等。盈利方面，随着业务体量的增大，截至2020年上半年科力普已经在全国投入6个中心仓，新增东北中心仓，推进大型项目覆盖网络的进一步完善。随着集采业务规模效应的凸显，以及客户结构优化、各大区域仓库进入稳定运营期，科力普盈利能力保持稳步提升。盈利方面，上半年科力普净利润4014万元，净利率2.5%左右，同比提升明显，规模效应带来的盈利提升效应逐步显现。 3）生活馆/九木：销售逐步恢复：上半年生活馆&九木整体实现收入2.4亿元，同比增长1.8%，其中九木收入1.96亿元，同比增长19.06%； Q2单季收入达到1.4亿元，同比增长15.9%。随着疫情的逐步好转&线下零售门店客流的稳步恢复，Q2生活馆&九木业务恢复明显。同时，开店也稳步推进，截止6月底，公司零售大店共计404家，其中晨光生活馆109家，九木杂物社295家（180家直营、115家加盟），生活馆门店数仍在收缩，上半年减少10家；九木门店持续稳步推进，上半年直营、加盟分别增加22、12家，Q2单季分别开设17家、6家，根据公司公告全年预计新增近百家，九木杂物社线上天猫旗舰店已于5月份正式上线。目前公司生活馆业务仍然亏损，上半年亏损3885万元，Q2单季减亏明显。 盈利预测与投资建议：我们预计20-22年公司净利润分别为11.94亿元、15亿元、18.6亿元，分别增长12.6%、25.6%、24%，维持“买入-A”评级。 风险提示：疫情影响持续性超预期，科力普业务拓展不及预期，九木杂物社恢复情况不及预期。

好莱客20年度半年报：公司20年上半年实现收入7.41亿元，同比下降21.01%，归母净利润7671万元，同比下降48.44%，扣非后下降56.25%。 业绩增长有所恢复：公司上半年收入同比下降21.01%，其中二季度收入同比下降3.81%，环比有显著改善。报告期内衣柜产品收入收疫情影响，收入为6.23亿元，同比下降24.65%，仍占到公司总收入的86.29%；橱柜产品受大宗业务带动迅速放量，上半年收入达到4615万元，同比增长81.68%，占到公司总收入的6.39%，销售量较去年同期增长107.14%。木门、成品配套及门窗受上半年疫情影响较大，收入分别同比下降-11.32%、-30.08%、-15.28%。报告期内，公司持续推进全渠道获客，线上营销及渠道推广积极布局，公司上线直播平台，邀请各领域知名人士直播带货，进行客户群体的广泛覆盖，上半年累计直播场次超150场，总观看人数超5000万，总曝光量达到5亿；同时联手互联网平台及软件Keep、网易家居打造沉浸式的发布会，通过“打卡”的方式完成和消费者的互动，增强曝光量。线下渠道针对消费分层现象，大力挖掘三、四线城市市场，目前B、C类城市经销商收入已经分别占到总收入的45%、37%。 毛利率稳健，盈利能力仍在恢复：利润端，Q2单季归母净利润0.94亿元，同比下降14.88%，扣非后下降25.46%，净利率达到16.44%，同比下降2.36pct。报告期内公司整体毛利率达到37.65%，同比下降1.74pct，Q2毛利率达到15.41%，同比下降5.15pct。其中，整体衣柜毛利率达到42.16%，同比减少1.01pct；橱柜产品毛利率26.27%，同比下滑5.79pct；木门产品毛利率达到17.31%，同比增加12.5pct；门窗产品毛利率提升至-9.73%，同比增加11.15pct。报告期内，公司推出4大系列家居套系产品，进一步推进品牌升级打造高度一体化风格的套系产品，带动产品附加值提升，随着公司产品系列升级、高毛利产品的持续投放，有望带动公司毛利率水平回升。上半年期间费用率28.03%，同比上涨5.98pct，其中二季度期间费用率21.92%，同比上升3.94pct。上半年销售费率14.47%，较去年同期增长0.30pct，二季度为11.51%，同比增长0.46pct；管理研发费率12.25%，同比上升4.22pct，其中二季度管理研发费率9.41%，同比上升2.36pct；财务费率1.32%，同比上升1.46pct，其中二季度财务费率1.00%，同比上升1.12pct，上半年利息收入304万元，同比上涨74.07%。 收购优质木门龙头千川，发力工程业务：公司近期公告投资意向书拟以自有资金不高于8.25亿元收购千川公司51%的股权。原公司股东自愿承诺，2021年和2022年平均净利润不低于1.8亿元。千川公司是目前国内排名前列的木门企业，与恒大、中海等知名房企合作。假设21年净利润1.5-1.6亿元，收购对应估值不到11x，性价比较高。近年来，受益于精装房渗透率逐渐提升及近年来房地产竣工有所加速，家居建材企业大宗业务迅速放量，以工程大宗业务为主的相关企业业绩增长更为迅猛，例如江山欧派及三棵树，2019年二至四季度收入增速均不低于55%。同时工程业务对企业的终端渠道、供货能力要求较高带动家居建材行业集中度提升，龙头企业高速增长从中获益，对于家居建材企业而言，大批量订单具有一定的规模效应有效降低边际成本，其盈利空间仍相对可观。根据奥维云网统计数据，累计住宅竣工面积增速已经由2月份的-24%收窄至6月份的-10%，6月份住宅当月销售面积增速延续5月份的增长势头，同比增长达到4.1%，新开工则是扭负为正达到9.7%的同比增速，精装房渗透率快速提升+竣工持续高增长，工程业务需求有望保持快速增长，千川作为木门工程领军企业有望显著受益。 B+C双轮驱动齐发力，协同效应有望逐步显现：工程业务是公司近年来重点发展的新领域，过去受制于品类，大宗业务占比一直较低。上半年公司大宗业务收入达到3079万元，同比增长284.83%，占比约4.26%。二者合作后好莱客可借助千川渠道资源及经验加速工程业务发展，把握大宗业务发展黄金期。千川也可借助公司的资金实力快速抢占市场，同时可拓宽产品品类，帮助定制等公司其他业务品类工程业务发展。 投资建议：我们预计公司20-22年净利润分别为3.24亿元、4.05亿元、4.34亿元，分别增长-11.0%、24.7%、7.2%，维持“买入-A”评级。 风险提示：地产景气度不及预期，收购企业协同不及预期。

020年中报：公司20年上半年实现收入36.16亿元，同比增长13.99%，归母净利润4.53亿元，同比增长64.69%，扣非后增长65.59%。公司2018年限制性股票激励计划19-22年需摊销总金额为1.0793亿元，截至2020年6月，已超预期累计摊销1.0488亿元，后续资金流压力进一步减小。 收入增长回升，盈利能力再创新高：Q2单季公司实现收入19.45亿元，同比增长19.21%，Q1停工带来的影响消除后，公司收入恢复快速增长趋势。利润端，Q2单季归母净利润2.69亿元，同比增长77.74%，扣非后增长75.53%，净利率达到13.84%，同比上升4.56pct，在股权激励成本摊销增加的情况下，公司利润率仍有较大幅度提升，原材料成本下跌带来的盈利弹性逐步兑现。报告期内公司股权激励成本摊销5298万，占收入1.4%，已超全年原预计摊销额，其中Q2单季摊销约2700万元。公司盈利提升主要受益原材料成本下跌带动毛利率提升，Q2木浆外盘价格分别为针叶572美元/吨，阔叶487美元/吨，较去年同期分别下降6%、15%，报告期间公司生活用纸毛利率达到46.19%，较去年同期增长8.98pct，整体毛利率达到46.59%，同比上升9.9%，Q2毛利率达到47.85%，同比上升8.62%。另一方面公司持续推进产品升级，新品及重点高端产品占比不断提升，公司毛利率空间进一步扩大。 上半年期间费用率33.58%，同比上涨5.92pct，其中二季度期间费用率31.33%，同比上升3.68pct。上半年销售费率23.45%，较去年同期增长4.29%，其中上半年广告宣传+产品促销费用4.85亿元，同比增长57.9%，占收入的11.4%，同比提升3.7pct，主要是由于公司在浆价下跌及疫情之下加大促销力度，拓宽销售网络，但促销费用低于成本下降幅度，公司受益明显。上半年公司股权激励费用摊销增长，共摊销5298万元，管理研发费率10.16%，同比上升2.13pct，其中二季度管理研发费率7.31%，同比上升1.18pct；财务费率-0.03%，同比下降0.5pct，其中二季度财务费率-0.16%，同比下降0.71pct，主要为公司银行存款及应付账款增多使利息收入增加，上半年利息收入406万元，同比上涨139.8%。 现金流下滑主要由于低位屯浆，营运能力稳健：上半年公司经营性现金流5.05亿元，同比下降31.29%，其中二季度现金流1.74亿元，同比下降23.64%。现金流下滑主要由于公司在价格低位增加木浆等原材料库存。报告期末公司存货11.8亿元，较20年Q1末、19年末增加2.5亿元、1.9亿元，其中原材料7.4亿元，较19年底增加2.2亿元，库存商品、产成品库存均有所下降。上半年应收账款周转天数41.6天，同比小幅提升1天，应付账款周转天数54.2天，同比下滑1.1天。报告期内，公司其他应付款达到7.13亿元，占上半年总收入的19.72%。 浆价反弹压力较小，盈利能力有望稳住高位：受疫情影响国内木浆需求低迷，库存处于高位。根据卓创数据显示，7月中国主要港口青岛、常熟、保定港木浆库存162万吨，港口库存仍保持在历史高位，短期对浆价有较大压制作用。截至2020年8月6日，木浆外盘针叶/阔叶浆价格为570、466美元/吨，保持低位震荡。在整体需求疲软的市场环境下，市场中供过于求的状态可能在较长一段时间存在，我们认为短期木浆大幅反弹概率不大。另一方面，公司可通过加长原材料库存周期等方法对冲浆价反弹对公司成本端带来的影响，公司近两年盈利能力稳步提升，并拥有充裕的在手现金及稳健的现金流，囤积低价原材料的能力大幅增强，大大提升了公司的风险抵御能力。同时，公司产品结构持续升级，高端产品占比提升也进一步增强了公司的盈利能力。 投资建议：我们预计公司20-22年净利润分别为9.83亿元、12.21亿元、14.90亿元，分别增长62.7%、24.2%、22.1%，维持“买入-A”评级。 风险提示：新品推广不及预期，浆价反弹

20年中报：公司20年上半年实现收入36.16亿元，同比增长13.99%，归母净利润4.53亿元，同比增长64.69%，扣非后增长65.59%。公司2018年限制性股票激励计划19-22年需摊销总金额为1.0793亿元，截至2020年6月，已超预期累计摊销1.0488亿元，后续资金流压力进一步减小。 收入增长回升，盈利能力再创新高：Q2单季公司实现收入19.45亿元，同比增长19.21%，Q1停工带来的影响消除后，公司收入恢复快速增长趋势。利润端，Q2单季归母净利润2.69亿元，同比增长77.74%，扣非后增长75.53%，净利率达到13.84%，同比上升4.56pct，在股权激励成本摊销增加的情况下，公司利润率仍有较大幅度提升，原材料成本下跌带来的盈利弹性逐步兑现。报告期内公司股权激励成本摊销5298万，占收入1.4%，已超全年原预计摊销额，其中Q2单季摊销约2700万元。公司盈利提升主要受益原材料成本下跌带动毛利率提升，Q2木浆外盘价格分别为针叶572美元/吨，阔叶487美元/吨，较去年同期分别下降6%、15%，报告期间公司生活用纸毛利率达到46.19%，较去年同期增长8.98pct，整体毛利率达到46.59%，同比上升9.9%，Q2毛利率达到47.85%，同比上升8.62%。另一方面公司持续推进产品升级，新品及重点高端产品占比不断提升，公司毛利率空间进一步扩大。 上半年期间费用率33.58%，同比上涨5.92pct，其中二季度期间费用率31.33%，同比上升3.68pct。上半年销售费率23.45%，较去年同期增长4.29%，其中上半年广告宣传+产品促销费用4.85亿元，同比增长57.9%，占收入的11.4%，同比提升3.7pct，主要是由于公司在浆价下跌及疫情之下加大促销力度，拓宽销售网络，但促销费用低于成本下降幅度，公司受益明显。上半年公司股权激励费用摊销增长，共摊销5298万元，管理研发费率10.16%，同比上升2.13pct，其中二季度管理研发费率7.31%，同比上升1.18pct；财务费率-0.03%，同比下降0.5pct，其中二季度财务费率-0.16%，同比下降0.71pct，主要为公司银行存款及应付账款增多使利息收入增加，上半年利息收入406万元，同比上涨139.8%。 现金流下滑主要由于低位屯浆，营运能力稳健：上半年公司经营性现金流5.05亿元，同比下降31.29%，其中二季度现金流1.74亿元，同比下降23.64%。现金流下滑主要由于公司在价格低位增加木浆等原材料库存。报告期末公司存货11.8亿元，较20年Q1末、19年末增加2.5亿元、1.9亿元，其中原材料7.4亿元，较19年底增加2.2亿元，库存商品、产成品库存均有所下降。上半年应收账款周转天数41.6天，同比小幅提升1天，应付账款周转天数54.2天，同比下滑1.1天。报告期内，公司其他应付款达到7.13亿元，占上半年总收入的19.72%。 投资建议：我们预计公司20-22年净利润分别为9.06亿元、11.37亿元、13.66亿元，分别增长50.1%、25.4%、20.2%，维持“买入-A”评级。 风险提示：新品推广不及预期，浆价反弹。

齐心集团20年半年报：公司上半年实现收入37.57亿元，同比增长41.06%，归母净利润1.84亿元，同比增长31.2%，扣非后增长42.68%。其中单二季度公司收入22.34亿元，同比增长40.73%，归母净利润1.33亿元，同比增长31.1%，扣非后增长44.14%。 收入增速稳居高位：公司20年Q2收入分别增长40.73%，维持在与Q1接近的相对较高水平。尽管伴随着局部地区疫情的反复，我国整体疫情逐步得到控制，复工复产带动办公文具等相关产品需求复苏，公司B2B业务和云视频业务增长较快。分业务看：1）B2B业务上半年收入34.96亿元，同比增长42.46%。尤其是，公司B2B大客户业务增长率达到59.04%，主要受益于存量中标客户的持续发力，公司销售内占比有所提升；基于公司完善的供应链布局及丰富的工业品商品体系，B2B办公物资新增中标客户包括新疆维族自治区财政厅、中国太平保险、国网湖南等政府部门及公司，MRO集采项目新增客户包括中海油、远洋地产、国网江西等，进一步扩大业务范围。2）公司SaaS软件服务业务收入2.61亿元，同比增长24.64%。云视频已与统信UOS等国产化核心厂家完成兼容性认证，进入政企单位供应体系；疫情下公司提供免费云视频服务，截至2020年6月已累计获得25万多家免费客户资源，有望在B2B大客户业务协同下逐步推动付费转化，推动收入规模进一步扩大。此外，报告期内，公司欧美地区收入增势迅猛，收入达到4亿元，同比增长288.77%，占公司总收入的10.66%。 投资建议：预计公司20-22年的净利润为3.5、5、7亿元，增速分别为52%、43%、40%，给予“增持-A”评级。 风险提示：toB业务拓展不及预期风险，toB业务盈利不及预期风险，存款与贷款水平均处于较高水平风险，商誉减值风险，大股东质押风险。

公司公告: (1)拟建定制家居智能化工业4.0工厂:公司拟在广州增城宁西工业园建设华南区定制家居智能化工业4.0工厂。该项目将分期投资,首期投资金额达5.1亿元,主要投资于4.0未来工厂及智能中转立库项目,预计投资额分别为3.7及1.4亿元。 (2)调整华东生产基地三期投资计划:公司原“华东生产基地三期投资计划”调整为“扩建年产定制衣柜及其配套100万套和复合门30万套项目”,项目总投资额由原预计总投资额8.02亿元调整为13个亿,分期投资,首期预计总投资3.58亿元,在原来方案的基础上,增加了木门类、涂装类产品。 (3)终止木门华东生产基地一期计划:公司拟终止木门产品华东生产基地一期投资计划,并将注销控股孙公司浙江索菲亚华鹤。控股孙公司浙江索菲亚华鹤不再执行木门产品华东生产基地投资计划,全国区域所需的木门产品产能,由公司其他子公司代工解决。 (4)拟建供应链全资子公司:公司拟使用自有资金设立全资子公司“广州索菲亚供应链有限公司”,注册资金为1亿元,经营范围主要包括供应链管理及相关配套服务、与供应链相关的信息咨询及技术咨询、商品批发及零售贸易等,具体信息以工商行政管理局最终核准的为准。 智能制造持续升级,夯实生产竞争力:信息化建设一直是公司重点推进的项目,也是公司核心竞争力的重要组成部分。2018年公司黄冈4.0工厂顺利投产,生产线效率大幅提升,2019年DIYHome软件继续升级,打通订单全流程,提供个性化设计,签单效率迅速提升。在智能化带动下,2019年公司人均创收相较于2018年提升近10%,人均创利增长近12%,有效提升生产效率,成本优势进一步凸显,是公司在竞争激烈的市场环境中扔可不断让利消费者扶持经销商的同时保持稳定且较高的盈利水平的重要支持;也是公司为消费者提供质量优异,高性价比产品,同时提升自身产品竞争力的重要保障。公司进一步深化智能制造,强化核心竞争力,华南地区智能化工业4.0工厂可生产加工定制衣柜柜身、趟门、线条百叶、吸塑类、木门类,覆盖各类工艺及产品线,是自2011年公司对华南生产基地技改之后的首次产能投建计划,赋能公司在华南区的生产及供货能力,以满足华南地区高速增长的市场需求,提升客户满意度及抢占市场份额,同时也是为后续业务进一步拓展提供保障。华东地区,公司调整生产基地三期投资计划及终止木门一期计划,以合理降低融资成本、控制相关风险,并发挥生产协同效应,有利于公司保存长期发展的稳健性,华东生产基地三期项目建成后将实现定制衣柜及配套产品年产能100万套及复合门年产能30万套,增加复合门产品、涂装类产品、吸塑产品、贴面板产品,与公司现有产能形成补充,供应及服务能力进一步提升。华南及华东区域一直以来都是公司的重要市场,2019年收入共达到公司总收入的46%,此次公司加大重点区域市场的提前布局,也便于未来进一步抢占华南及华东市场份额。 投资建议:我们预计公司20-22年归属上市公司股东净利润分别为11.7亿元、12.9亿元、14.2亿元,分别增长8.3%、10.3%、10.1%,维持"买入-A"评级。 风险提示:市场竞争持续恶化,橱柜销售进展低于预期,地产销售疲软。

2020年一季报:公司2020年一季度实现收入55.5亿元,同比增长1.86%,归母净利润5.4亿元,同比增长40.97%%,扣非后增长40.97%。 受疫情影响较小,收入保持正增长:2020年Q1公司实现收入55.5亿元,同比增长1.86%,公司收入小幅增长主要受益于铜版纸、胶版纸价格较去年同期有所增长。纸价方面,公司主要产品铜版纸、胶版纸价格自2019年起逐渐回升,2020年Q1铜板、胶版纸均价分别为6167、6372元/吨,同比增长13%、7%,箱板纸Q1均价约4366元/吨,同比下降7%。产量方面,公司一季度文化纸生产基本没有受到疫情影响,实现满产,但受制于物流影响,公司于3月份基本恢复运输。2月份箱板纸产线受到一定影响,大约影响产量约2-3万吨。整体而言公司生产受疫情影响不大。 浆价低位,纸价维持高位,盈利能力强劲:一季度公司利润增速41%,维持去年四季度以来的高增长态势,主要得益于高纸价以及低浆价。 2020年一季度公司净利率为9.7%,同比提升2.7pct,毛利率达到24.6%,较去年同期提升6.9pct;2019年上半年木浆价格大幅下降,随后保持较低位置至今,同时19年四季度纸张需求旺季,带动纸价上涨,公司盈利能力逐步提升。粗略测算20年一季度公司吨纸净利约600-650元/吨水平,同比大幅增长约300元/吨,维持较高水平。2020年Q1公司期间费用率12.8%,同比上升3.3pct;其中销售费用率5.3,%,同比提升2.1pct;管理研发费用率4.9,同比提升1.3pct;财务费用率2.6%,同比下降0.1pct。 投资建议:疫情影响较小,纸价高位,浆价低位,盈利空间可观,我们预计2020-2022年公司净利润为23亿元、27.6亿元、30.3亿元,分别增长5.6%、20%、9.8%,维持“买入-A”评级。 风险提示:下游需求相对疲软,新品类拓展不及预期。

2020年一季报:2020Q1公司实现收入3.2亿元,同比下滑21%,归母净利润亏损4468万元,19年同期3163万元,扣非后亏损4536万元,2019年同期扣非后利润额约2471万元。 业绩受疫情影响波动较大:受疫情影响,公司Q1收入同比下滑21%,下滑幅度小于家具行业整体下滑幅度,一方面在于公司衣柜业务仍然处于快速增长期;另一方面疫情期间生长端恢复快于需求端,公司工程业务占比较大,受到影响较小。具体来看,疫情对公司的影响主要体现在:零售端线下客流下滑拖累接单,同时由于疫情期间各地小区受到不同程度封锁,直到3月下旬才逐步开放,量房安装等客户服务在疫情期间受到较大影响,影响订单转化。分产品看,橱柜零售所受影响较大,衣柜业务则由于基数相对较低,仍处于快速发展阶段,估算保持10%以上增长。我们跟踪3月中下旬以来,各地小区封禁逐步放松及解除,居民外出活动逐步恢复,公司接单/服务均呈现恢复趋势。我们草根调研4月线下卖场客流恢复基本达到6-7成,且精准客流占比提升,龙头品牌经营恢复更为明显,预计4月从接单角度看有望将逐步实现正增长。大宗业务方面,地产销售&竣工在Q1也受到一定程度影响,但2月下旬多地逐步恢复施工,竣工恢复,大宗业务恢复明显,Q1仍保持个位数正增长。 利润影响大于收入:由于工厂开工率较低,有折旧、薪酬等较多的刚性支出,同时工程代理服务费以及营销费用增加,使得疫情对利润端影响较大,Q1公司业绩受到影响。2020Q1公司整体毛利率37.7%,同比下滑0.26pct。Q1公司期间费率53.8%,同比增长22.6pct。Q1销售费率31.9%,同比增12.2pct,主要由于公司大宗业务仍保持增长,工程代理服务费增长以及Q1公司直播等营销投入回报不及预期所致;管理研发费率22.6%,同比增11.3pct,主要由于工厂开工率较低,折旧等刚性支出,以及新增限制性股票的股份支付费用;财务费率-0.7%,同比减少0.9pct。Q1公司经营性现金流-2.2亿元,较2019Q1净流出幅度有所加大。Q1末公司应收账款及票据总计3.9亿元,较2019年底减少约6400万元;预收账款2.6亿元,同比基本持平,环比下降1.1亿元。 投资建议:公司积极布局线上引流及线上销售渠道,股权激励具有诚意,我们预计公司2020-2022年归属上市公司股东净利润分别为3.71亿元、4.27亿元、4.78亿元,分别增长13%、15%、12%,首次给予"增持-A"评级。 风险提示:市场竞争持续恶化,地产销售疲软,疫情持续风险。

19年报&一季报:公司19年实现收入66.3亿元,同比增长16.8%,归母净利润6.04亿元,同比增长48.4%。19Q4/20Q1收入分别为18.2/16.7亿元,分别同比增长13.6%/8.5%,归母净利润分别为1.7/1.8亿元,分别同比增长76.3%/48.7%,扣非后分别增长53.8%/53.5%。 收入增长有所恢复:19Q4公司收入增长13.6%,增速较Q3有所恢复。19年公司线上渠道持续发力,加大在天猫、京东等电商平台的投入,全年线上业务增速37.5%,收入占比达到28%。线下方面经销商渠道继续推进网点下沉及空白网点覆盖,19年增长约6%;KA渠道也保持10%增长。商销业务是公司重点开拓领域,渠道增长25%。20Q1受疫情影响收入增长降至8.5%,19Q1-20Q1收入增速分别为25.8%/19.9%/10.2%/13.6%/8.5%,部分因为原纸、木浆等销售同比大幅减少,生活用纸产品销售增长较快。疫情环境下,生活用纸、消毒湿巾等需求量增大,但由于生产、物流等恢复延迟,部分销售受到影响。公司一方面在节前铺货充足,线下缺货情况并不明显,经销商\KA卖场渠道收入仅微幅下滑;线上渠道与京东物流等合作,保持高速增长。新新兴渠道RC(新零售渠道)、SC(母婴渠道)在公司积极拓展下增长抢眼,实现200%增长。产品方面,近年来,公司不断强化自身品牌中高端定位,在Face系列大卖的基础上继续强化Lotion、自然木等高端系列产品销售,19年高端系列占比已经接近70%,较18年稳步提升。在中低端领域,公司新推出太阳系列产品线,借助公司日渐完善的渠道优势,突出产品质量优异性价比高的特点,进一步抢夺其他品牌生存空间,也逐步贡献增量。公司19年6月个护产品上市并逐步形成销售,19年实现收入322万元,随着渠道的推进,Q1预计实现销售600万左右,上量迅速,有望借助生活用纸产品的渠道实力逐步突围,通过品质征服消费者,培育新业务领域。依托渠道拓展、结构升级、新品类拓展,我们预计公司营收有望保持稳健增长。 投资建议:公司多渠道发力叠加低浆价,业绩有望持续高增长,我们预计公司20-22年净利润分别为8.2亿元、9.7亿元、11.2亿元,分别增长35.8%、18.3%、15.5%,维持“买入-A”评级。

晨光文具19年一季报:公司一季度收入20.8亿元,同比下滑11.6%,归母净利润2.3亿元,同比下滑11%,扣非后下滑25.2%。 疫情影响相对可控,龙头稳定性优势凸显:受疫情影响,一季度公司收入下滑11.6%,利润下滑11%,在疫情期间线下零售基本停滞的市场环境下,公司表现出了较高的抗风险能力。 综合毛利率持续提升:一季度公司毛利率27.9%,同比上升0.7pct,受益增值税减税&产品结构升级,传统强势产品书写工具毛利率提升3.7pct,在整体供应偏紧的市场环境下,学生文具、办公文具毛利同比分别下降1.1%、0.5%;科力普业务毛利提升1.6%。2020年一季度公司期间费用率18.4%,同比提升1.3pct,主要受疫情影响,收入下滑,但部分刚性支出提升公司费用率,包括九木的门店租金、人工、科力普的仓储物流折旧、IT 系统研发投入等,导致销售、管理费率均有不同程度的上升。其中销售费率一季度10.7%,同比增加1.3pct;管理研发费率7.7%,同比增加2.1pct;财务费率-0.04%,基本保持稳定。公司一季度非经常收益5638万元,对公司利润有一定的贡献,主要为以政府补助为主的其他收益3314万元贡献。 营运情况:2020年一季度公司经营现金流-2.6亿元,较同期转正为负,现金流情况受疫情影响较大。一季度末公司应收账款11.3亿元,较去年底增加1亿元,主要因为科力普业务快速增长,且科力普客户央企/政府客户占比较高,回款周期较长,但坏账风险较小。应收账款周转天数46.5天,同比上升15.2天;报告期末公司应付账款12.9亿元,较去年年底下滑5.8亿元。应付账款周转天数94.3天,同比上升31.5天;报告期末公司存货13.5亿元,较去年年底小幅下滑0.3亿元。存货周转天数81.8天,同比上升30.2天。 投资建议:我们预计2020-2022年公司净利润分别为11.94亿元、15亿元、18.6亿元,分别增长12.6%、25.6%、24%,维持“买入-A”评级。 风险提示:科力普盈利性低于预期,传统文具升级效果低于预期,九木费用投入过大、疫情持续时间超预期风险。