投行、投资、经纪、利息驱动业绩向上,稳健规范发展 2019年归母净利润13.0亿元,同比+28.5%;营业收入43.5亿元,同比+15.5%;EPS为0.429元,加权ROE为6.48%。业绩略超我们预期。Q4归母净利润4.2亿元,环比+64.4%;营业收入14.5亿元,环比+37.1%。经纪、投行、投资、利息驱动业绩向上。预计2020-2022年EPS0.44/0.49/0.55元,BPS7.24/7.67/8.16元,维持增持评级,目标价10.86-11.56元。 投行收入增速表现优秀,资管持续推动转型变革 投行业务持续加强项目管理,提高项目运作水平,增强承销能力。19年末,公司注册保荐代表人在全部保荐机构中排名第8。19年投行净收入9.01亿元,同比+25%,实现较快增长。资产管理推动转型变革。19年末资管规模1032亿元,同比-28%,主要受定向类和专项类规模下滑影响。其中,定向类规模843亿元,同比-23%;集合类规模27亿元,同比+10%;专项类规模16亿元,同比-48%。19年资管净收入0.96亿元,同比-27.8%。 自营保持谨慎稳健的投资策略,投资业绩稳健增长 自营保持谨慎稳健。固收采取稳健的投资策略,加大交易灵活度,主动降低信用风险偏好并适度扩大债券投资规模,取得较好收益。权益类投资保持稳健投资风格,及时调整投资策略,多元化投资分散风险。二级市场证券以具有长期投资价值的证券为主,其他场外品种投资,以中低风险的产品为主。2019年自营净收入12.4亿元,同比+17%。剔除准则调整将债券投资及其他债权投资利息收入调出投资收益影响,同比+23%。 经纪坚持“零售线上化+财富机构线下化”,利息净收入逆市上涨 经纪围绕“零售业务线上化、财富机构业务线下化”战略。零售线上化以客户分级为基础,构建星级服务体系服务机制;聚焦投顾宝客群,提升服务效率。高净值客户线下化搭建形成了股票+理财双顾问叠加家族办公室业务的架构。19年经纪净收入11.4亿元,同比+15%。信用业务稳步发展。 年末境内融出资金余额89亿元,较年初+48.5%;表内股票质押余额51亿元,较年初+28%、逆市上升,维持担保比率为281.85%。19年利息净收入7.7亿元,同比+33%;剔除准则调整影响,同比+23%,主要受信用业务利息收入增长和利息支出减少驱动。 互联网券商+投行特色较鲜明,维持增持评级 综合考虑资本市场改革和公司2019年经营业绩表现,上调公司投行和投资核心业务规模,预计2020-2021年EPS0.44/0.49(前值0.40/0.43)元,2022年EPS0.55元,对应PE21、19和17倍。预测2020-2021年BPS7.24/7.67(前值7.12/7.50),2022年BPS8.16元,对应PB1.27、1.20和1.13倍,可比公司2020PBWind一致预期平均数1.15倍,考虑公司互联网金融特色较为鲜明,给予2019PB1.5~1.6倍,目标价10.86-11.56元,维持增持评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

投资类业务提振业绩,领导层和组织架构变革助转型发展 2019年归母净利润9.1亿元,同比+36%;营业收入32.0亿元,同比+26%;EPS为0.27元,加权ROE为3.66%,和业绩快报基本一致。Q4归母净利润2.2亿元,同比-20%;营业收入9.5亿元,同比+44%。公司拟每10股派发现金红利1.50元(含税)。综合看来,公司自营投资、投行、经纪业务收入增加驱动业绩向上。公司新领导班子到位,并对组织架构进行调整,未来将稳步转型发展。此外,公司拟公开配股募资不超过55亿元,资本夯实将助力公司打造核心竞争力。预计2020-2022年EPS0.28/0.32/0.37元,BPS7.56/7.76/7.99元,维持增持评级,目标价9.07-9.82元。 经纪推动模式和架构变革,证券信用业务结构优化 经纪业务不断扩大客户基础和客户资产规模,投顾增幅居行业首位,理财产品销售高速增长,并加快线上线下融合。受市场交投活跃度提升影响,公司2019年经纪净收入6.8亿元,同比+23%。2020年公司成立财富管理委员会,设立私人财富部、金融产品部与分支机构服务部,并赋予网络金融部新的职能定位。证券信用业务中,两融加大客户开发力度,2019年末境内融出资金114亿元,同比+27%。股票质押强化风险准入,2019年末表内股票质押融出资金70亿元,同比-27%。全年利息净收入12.8亿元,同比+137%,剔除准则调整影响后,利息净收入同比-21%。 自营业务驱动业绩向上,投行稳健发展 自营权益类投资坚持价值投资理念;固收类投资在严格控制风险前提下稳步提升投资规模。2019年自营净收入5.3亿元,同比-41%。剔除利息变动的会计准则调整影响后,自营净收入同比+53%,驱动业绩增长。投行稳健发展,2019年投行净收入4.0亿元,同比+37%。 资管规模收缩、持续推动转型,国际业务扎实开展 资管业务坚持向净值化转型、向主动管理转型。2019年资管净收入1.2亿元,同比+21.6%。2019年末母公司资管规模672亿元,同比-17%。其中,集合规模139亿元,同比-18%;定向类规模479亿元,同比降幅显著,达-25%。2019年境外业务收入2.41亿元,同比+44%,占营业收入比例7.5%。 新管理班子落地+组织架构变革,维持增持评级 公司背靠安徽省属金控平台,地域优势鲜明。当前新一届董事会已落地,管理层均为公司元老,有望继续领导公司转型发展。同时公司对组织架构进行调整,更加匹配业务发展。考虑当前市场环境下调盈利预测,预计2020-2021年EPS0.28/0.32(前值0.33/0.39)元,2022年EPS0.37元,对应PE30、26和23倍。预测2020-2021年BPS7.56/7.76(前值7.74/7.87),2022年BPS7.99元,对应PB1.10、1.07和1.04倍,可比公司2020PBWind一致预期平均数1.21倍。给予公司2020PB1.2~1.3倍,目标价9.07-9.82元,维持增持评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

投资增厚业绩,综合金融布局前瞻完善 2019年归母净利润95.2亿元,同比+82.75%;营业收入344.3亿元,同比+44.87%;EPS为0.83元,加权ROE为7.81%。和业绩预告基本一致。综合看来,公司投资业绩弹性显著、驱动业绩向上,资管收入逆势上行,但信用减值对业绩造成一定拖累。19年末公司杠杆率(扣除保证金)维持3.89倍高位,与年初3.86倍基本持平、较Q3末3.95倍略有下滑。公司是综合性金融服务平台,预计2020-2022年EPS为0.86/0.95/1.01元,BPS为11.65/12.29/12.96元,维持买入评级,目标价15.15-16.31元。 强化财富管理能力建设,持续优化融资类业务结构 财富管理业务高净值客户和长尾客户双线并进。期末财富管理客户资产同比+34%,且客户结构优化,高净值客户资产同比增幅超40%;互联网金融平台e海通财月均活跃数稳居行业前5。我们测算公司19年股基交易市占率4.2%,同比+0.4pct。19年经纪净收入35.71亿元,同比+19%。融资类业务持续优化结构。19年末境内两融融出资金余额417亿元,较年初+19%。表内股票质押式回购余额423亿元,较年初-24%,履约保障比例达300%,担保品保障充足。19年利息净收入41.5亿元,同比-14%。 投资业绩弹性显著,机构业务快速发展,资管收入逆势提升 交易业务择机增加固收投资本金规模,并积极拓宽多元FICC品种,期末债券类投资规模1366亿元,较年初+15%。权益类投资把握市场机遇,并持续大力发展衍生品业务。期末交易性金融资产中股票类投资余额239亿元,较年初+36%。19年自营净收入114.5亿元,同比+229%。机构业务持续发展,PB业务同比增长显著。资管业务积极应对行业新规,19年资管净收入23.9亿元,同比+24%、优于行业,预计受业绩提成增加驱动。 投行业务境内外并进,国际业务优势持续 境内投行业务中股权融资瞄准科创板机遇,债券融资中非金融企业信用类债券排名第三、企业债承销排名第一。并购重组加强对大型企业集团的服务力度,助力国资混改,并围绕战略客户及其股东开拓新业务。境外投行业务中,海通国际在香港市场持续领跑,股权融资规模第一、亚洲(除日本)外美元高收益债全球第一,此外积极开拓新加坡、美国等国际市场。19年投行净收入34.6亿元,同比+7%。境外收入占营收比例达26%高位。 综合金融服务布局完善,国际业务领跑,定增稳步推进 公司是综合金融服务集团,国际跨境服务领先,2019年信息技术投入14.48亿元。公司不超过200亿元定增已获证监会通过。考虑当前市场波动下调盈利预测,预计2020-2021年EPS0.86/0.95(前值0.88/0.96),2022年EPS1.01,对应PE15、14和13倍。预测2020-2021年BPS11.65/12.29(前值11.32/12.01),2022年BPS12.96,对应PB1.10、1.05和0.99倍,可比公司2020PBWind一致预期平均数1.26倍,公司综合金融布局完善,给予2020PB1.3~1.4倍,目标价15.15-16.31元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

利润保持高速增长,腾飞目标未来可期 公司2019年总保费1381亿元,同比增长13%;归母净利润145.6亿元,同比大幅提升83.8%,主要系税改新规推动有效税率同比下降34.7pct至-10.1%(18年同期为24.6%),增速小幅超预期。公司重新厘定假设,增提准备金共62.5亿元,未来利润释放空间可观。在“1+2+1”的战略引领下,公司推动价值与规模并重的发展策略。结合最新业绩,我们预计公司2020-22年EPS分别为5.19/6.00/7.03元,维持“买入”评级。 银保持续发力,NBV有所承压 公司2019年实现新单保费323亿元,YoY+22.3%,其中19Q1-Q4单季度增速分别为24%、-11.2%、-15.8%、128.1%,年中因资源倾斜于队伍发展上,新单增速有所承压,四季度在新管理层到位后加码银保渠道建设,单季度实现新单67亿元,推动业务大幅边际改善,其中个险与银保新单分别同比+9.4%、+31.2%。由于银保持续发力且资产驱动型负债占比提升,拖累Margin下滑17.7pct至30.3%,进而导致NBV同比负增长20%,仅为98亿元。附加险作为优势险种,19年大幅增长31%,实现约46亿元。 退保率也在结构调整中显著改善,同比下降3pct至1.8%。 人力大规模扩张,夯实产能释放基础 公司持续推进人力扩张策略,2019年末规模人力为50.7万人,同比大幅提升37%;月均合格人力+3.5%至13.3万人,体量增长显著,但受限于销售节奏放缓与队伍基数的快速增长,月均综合产能下滑22.5%至3387元,我们认为虽然短期有一定压力,但伴随代理人渠道基础不断夯实、营销能力持续提升,疫情环境下线上化培训加码,逐步夯实产能释放基础。 市场回暖提振总投资收益,投资回报正偏差贡献显著 受资本市场回暖影响,2019年总投资收益率为4.9%,YoY+0.3pct;净投资收益率为4.8%,YoY-0.2pct,保持相对稳定。股基和债券占比分别提升1.5pct、3.3pct至12.2%和42.7%,资金运用效率提升;此外非标占比下降2.9pct至29.4%,风险管控力度加强。投资收益提升带动投资回报正偏差贡献显著,对期初EV拉动效应达4.77%(18年同期为-3.84%),推动EV同比增长18.4%至2050亿元。 中长期配置价值显著,维持“买入”评级 公司分红比例近三年稳定在30%以上,中长期配置价值显著。根据最新业绩调整盈利预测,预计2020-22年EVPS分别为76.19/88.06/101.47元(20-21前值为74.88/87.08元)。对应P/EV为0.54x、0.46x和0.40x,相应的可比公司2020年平均估值为0.74xP/EV。公司在经历了管理层及战略变化后进入新的发展轨道,但价值率下调幅度略超预期,且考虑到长端利率仍有一定下行压力,我们下调估值中枢,给予2020年0.7-0.8xP/EV,目标价格区间53.33-60.95元,维持“买入”评级。 风险提示:保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。

税改新规提振利润,总保费增长显著公司2019 年实现总保费5671 亿元,同比增长5.83%;归母净利润583亿元,同比提升412%,业绩大幅增长主要得益于税改新规推动有效税率同比下降13pct 至1.3%,以及资本市场回暖带来的投资收益提升,符合我们年初的业绩预期。在“重振国寿”发展战略引领下,公司推动价值转型,渠道结构不断升级,负债端持续改善,规模与盈利能力同步提升。预计公司2020-22 年EPS 分别为2.57/3.08/3.78 元,维持“买入”评级。 寿险业务亮眼,量价齐升增长稳健寿险新单保费1813 亿元,同比增长5.9%,其中19Q1-Q4 单季度增速分别为8.9%/-13.2%/27.6%/1.2%,Q3 业务改善明显,Q4 资源倾斜于开门红,新单增速略有下滑,但十年期及以上期交增速高达42%,推动业务质态持续升级。全年NBV 实现587 亿元,YoY+18.6%,来源于价量共振,其中个险渠道新单+14%,增速优于其他渠道,Margin+3.1pct 至45.3%;银保Margin大幅提升5.1pct 至23.8%,共同推动总Margin+4.6pct 至32.9%。 代理人保持高质量增长,队伍质态保持优异个险队伍19 年末总规模达161.3 万,虽相较9 月末减少5 万人,但较年初仍增长12%,在行业推进清虚清核大环境下仍能保持高质量增长。月均有效销售人力和销售特定保障险人力分别提升35%和44%,队伍质态提升显著。银保渠道推进改革,销售人员同比下滑40%至16.6 万人,但保险规划师月均长险举绩人力大幅提升36%,预计随着收展队伍的整合完成,各渠道有望加速释放产能。 投资水平大幅提升,内含价值增长稳健受资本市场回暖影响,总投资收益率同比+1.95pct 至5.24%;净投资收益率4.61%,YoY-0.03pct,较为稳定;我们测算得综合投资收益率+4.18pct至7.28%。股基占比11.05%,同比+1.87pct,相较监管上限仍处于低位,有较大提升空间。EV 实现9421 亿元,YoY+18.5%,增长稳健,其中NBV与投资回报差异拉动效应分别达7.4%和4%,为有力的增长点。 持续稳定的分红政策,中长期配置价值显著,维持“买入”评级公司坚持稳定的股东回报,分红率高达35%,中长期配置价值显著。根据最新业绩调整盈利预测,预计2020-22 年EVPS 分别为38.72 元、44.99元和52.00 元(20-21 前值为37.86 元和43.89 元),对应P/EV 为0.70x、0.60x 和0.52x,相应的可比公司2020 年平均估值为0.68xP/EV。公司“重振国寿”战略清晰,且已实现良好开局,但考虑到长端利率仍有一定下行压力,我们下调估值中枢,给予2020 年1.0-1.1xP/EV 目标估值,目标价格区间38.72-42.59 元,维持“买入”评级。 风险提示:保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。

归母净利润增速稳健,综合金融布局领先 2019年实现归母净利润86.4亿元,同比+28.76%;实现营业收入299.5亿元,同比+31.8%;加权ROE为6.75%,和业绩快报基本一致。Q4归母净利润20.9亿元,环比+37%,预计主要受Q4投资类业绩大幅提升驱动。公司拟每10股分配现金红利3.9元(含税)。此外,19年末总资产较年初+28.1%,年末扣除保证金后杠杆率3.26倍,较年初2.77倍有所上升。公司新三年规划开局稳健,业务体系全面均衡、位居行业前列。预计2020-2022年EPS为1.01/1.13/1.23元,BPS为16.04/16.71/17.45元,维持买入评级,目标价19.25-20.85元。 交易投资业务增厚业绩,资管收入逆市提升、彰显主动管理优势 交易投资业务坚持低风险、非方向性业务,自营投资优化资产配置,取得较好投资回报;客需服务加快创新,打造“国泰君安避险”品牌,建立了覆盖E-FICC领域的完整产品线。金融资产投资规模提升,年末规模较年初+38%。19年投资类收入88.3亿元,同比+53%。Q4投资业绩亮眼,投资类收入33.7亿元,环比+240%,主要受市场波动下交易性金融资产公允价值上升驱动。资管收入逆市提升,主动管理规模提升显著。年末资管AUM6974亿元,较年初-7%;其中主动管理规模4200亿,较年初+35%,占比提升至60.2%,较年初+19pct。19年资管净收入15.3亿元,同比+10.1%。 经纪业务机构零售双线推进,投资银行把握机遇快速增长 机构客户端通过优化Matrix系统和道合平台加强对重点客户综合金融服务,期末机构客户数量较年初+22%;零售客户端,优化客户分类分级服务,加强高净值客户开发。期末君弘APP用户数较年初+9%。19年经纪净收入52.2亿元,同比+31.2%。投行业务把握科创板机遇,优化组织架构,加强协同协作。19年证券主承销金额同比+47%,排名行业第4位;过会并购重组项目数排名行业第5位。19年投行净收入26亿元,同比+30%。 利息净收入下滑、与行业趋势一致,信用减值对业绩形成一定拖累 19年末境内外融出资金余额734亿元,较年初+35%;股票质押式回购余额304亿元,较年初-20.6%。19年利息净收入52.3亿元,同比-10.3%。 主要受股票质押和两融平均规模下降下相应利息收入下滑影响。此外,准则调整将其他债权投资利息收入由投资收益调入利息收入,剔除准则调整后利息收入同比-32%。本期股票质押和孖展均发生较大信用减值损失。 综合金融服务布局完善,加快科技赋能创新 公司综合金融布局领先,加快科技赋能,2019年信息技术投入11.2亿元。考虑当前市场波动下调盈利预测,预计2020-2021年EPS1.01/1.13(前值1.20/1.35),2022年EPS1.23,对应PE16、14和13倍。预测2020-2021年BPS16.04/16.71(前值15.56/16.42),2022年BPS17.45,对应PB1.02、0.98和0.94倍,可比公司2020PBWind一致预期平均数1.28倍,给予公司2019PB1.2~1.3倍,目标价19.25-20.85元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

投资业绩增厚利润,龙头地位稳固、战略布局前瞻 2019年归母净利润122亿元,同比+30.2%;营业收入431亿元,同比+15.9%;基本EPS为1.01元,加权ROE为7.76%,和业绩快报基本一致。公司拟每10股派发现金红利5元(含税)。综合看来,投资类收入是业绩增长主要驱动。总资产和杠杆率持续提升,19年末总资产较19Q3末+9%;年末公司杠杆率(剔除保证金)4.04倍,高于19Q3末3.69倍水平。公司龙头地位稳固,预计2020-2022年EPS1.10/1.21/1.32元,BPS14.10/14.70/15.36元,维持买入评级,目标价25.38–26.79元。 投资收益增长显著,交易类业务亮点纷呈 交易类业务中投资收入增长是业绩增长核心。2019年投资净收入159亿元,同比+98%,主要系处置金融工具的投资收益增加。股票自营投资坚持绝对收益导向,扩大对港股覆盖,通过期现结合降低波动。投资规模提升显著,2019年末股票投资余额合计624亿元,较年初+106%。衍生品产品供给丰富、客户数量保持增长。FICC中固定收益发挥客户资源优势,大宗商品初步形成商品衍生交易和报价做市业务共同发展局面。融资融券逐步布局境内外整合方案,借力创新规则大力拓展融券业务。2019利息净收入20亿元,同比-16%,主要受股票质押利息收入减少影响。 投行股、债、并购重组全线领先,私募股权投资表现优异 公司投行业务领先,2019年A股主承销金额2798亿元,市场份额18%,排名第一。债券承销金额排名同业第一,达10015亿元。A股重大资产重组金额1633亿元,排名行业第一。2019年投行净收入45亿元,同比+23%。公司科创板布局也处于领先地位。股权投资业绩优异。另类投资子公司中信证券投资2019净利润13亿元,同比+116%,为历史高位水平。私募股权投资子公司金石投资2019净利润11亿元,扭亏为盈且业绩表现亮眼。 财富管理和机构股票经纪领跑,资管持续发力主动管理 财富管理推动形成全业务、全客户的分级分类服务体系,梳理和丰富针对超高净值客户配置投资产品和服务体系。机构股票经纪业务境内整体领先,境外平稳发展。2019年经纪净收入74亿元,同比基本持平。资管整体表现稳健,期末资管1.39万亿元,较19H1+8%。其中集合类规模1292亿元,较19H1+10%。2019年资管净收入57亿元,同比-2%。 战略布局前瞻、龙头地位稳固,有望强者恒强 公司龙头地位稳固,考虑当前市场波动、公司发行股份收购广州证券交易完成对净资产的影响,下调盈利预测,预计2020-2021年EPS1.10/1.21(前值1.36/1.50),2022年EPS1.32,对应PE20、18和17倍。预测2020-2021年BPS14.10/14.70(前值13.38/14.13),2022年BPS15.36,对应PB1.59、1.52和1.46倍。公司为行业龙头,且近期政策红利持续、龙头券商优先受益,给予2020年目标PB1.8-1.9倍(公司历史5年PB倍数均值1.7倍PB),目标价25.38–26.79元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

当前时点行业正处于良性向上的发展阶段,未来成长将呈现分化格局,大型险企有望保持领先优势。中国平安作为被市场认可的金融企业之一,凭借其优异的治理结构、从客户需求出发的价值挖掘、综合金融协同发展和科技业务持续孵化的核心优势,具有长期持续增长的韧性。我们预计公司2020-22年EPS分别为10.61、12.09和13.98元,采用分部估值法测算目标市值为20343-21673亿元,目标价格区间111.64元-118.93元,对应集团PEV估值为1.43x-1.52x,首次覆盖给予“买入”评级。 优异的治理机制是稳健经营的基石 经历三十年股权优化,平安目前股东结构多元化,具有良好的治理结构。在马明哲博士的前瞻主导下,平安拥有优秀稳定的管理团队、领先的管理模式,辅以健全的人才梯队,高度市场化的竞争和激励体系,已成为具备高度竞争壁垒的金融集团,能够坚守长期价值成长战略,国际化视野也为其发展构筑竞争优势。 完善的客户经营体系构建商业闭环 平安逐步构建客户体系商业闭环,从引流到转化,再到生态内的复购与循环,最后通过海量客户节点的网络效应外延扩张,形成长期竞争壁垒。随着综合金融战略的不断深化,客户数量稳健增长,交叉渗透程度不断提高,客户价值逐年抬升。此外,平安拥有最优质的代理人团队,在战略上前瞻,坚持长期价值策略;在管理上卓越,提高准入门槛并加强培训考核;在效率上领先,产能与收入均高于同业,结合科技赋能,竞争优势不断增强,是客户价值挖掘的充分保障。 全面的综合金融体系是经营的根基 寿险业务是平安集团经营的价值基石,平安始终在正确的道路上做正确的事:寿险赛道具备长期成长性,且发展逐步加速。过去几轮行业改革中平安始终走在前列,目前在渠道、产品和科技端深化改革,卓有成效,未来价值优异;产险渠道能力和管理能力出色,综合成本率领先行业;银行依托集团优势,科技引领、零售突破、对公做精;资产管理业务版图丰富,管理规模和市场竞争力持续提升;投资端优势明显,整体投资以固收类为主,收益率领先于行业,奠定稳增长发展基础。 五大生态圈开启未来增长新的引擎 平安通过五大生态圈的布局,赋能传统金融,孵化优质企业。从价值实现的路径来看,切入具体场景进入优质赛道、积累流量获取制胜之法、收入厚积赢得规模效应、利润薄发开启增长之风帆,平安正在昂首挺进。目前来看,科技与生态需要大量投入,利润贡献波动大,不稳定,但随着规模进一步积累,竞争力不断提升,科技、生态业务未来将提供充分的利润增长,为集团价值注入新的成长动能。 风险提示:市场波动风险、利率风险、政策与技术风险、消费者偏好风险。

全年业绩大幅增长,源于投资回暖与税负减轻 公司披露2019年业绩预告,全年归母净利润预计达569.75亿元-592.54亿元,同比增长400%~420%,扣非后归母净利润同比增速也达到350%~370%。业绩大幅增长主要源于资本市场回暖带来的投资收益大幅提升,以及汇算清缴减少51.54亿元企业所得税带来的非经常性损益提升。我们认为在“重振国寿”战略推进下,公司基本面持续稳健向好,根据最新业绩向上调整盈利预测,预计2019-21年EPS分别为2.06/2.65/3.09元(前值为2.10/2.46/3.07元),维持“买入”评级。 寿险保费稳健增长,开门红表现值得期待 公司全年实现保费收入5684亿元,同比增长6.0%,其中四季度业务重心基本为开门红产品,主要源于18Q4大幅计提减值损失导致单季归母净利润为-85亿元,叠加2019前三季度已实现129%的业绩增长,19Q4基本无业务推进压力。因此公司10月即开启开门红销售第一阶段,使得当月总保费增速仅为-0.4%;11月仍延续之前的销售策略,单月总保费增速小幅转正为3.0%;12月加大部分保障险业务推进,单月实现增速13.4%。目前其开门红已进入第二阶段,主推10年期交储蓄险,同步伴有保障险销售,我们认为利于久期拉长与价值率的提升,开门红整体表现值得期待。 完成收展队伍融合,利于高效运作与产能释放 公司2019年末个险代理人队伍维持在160万人左右,且已完成收展队伍的融合,资源利用效率有望持续提升。全年新单的靓丽表现,使得代理人产能与收入均得以提升,进而实现留存率的改善,利于队伍的稳定。我们认为高质量的队伍建设利于夯实发展基础,公司在促进销售、支撑队伍发展上的一系列激励政策有望提升各级管理者和外勤销售人员的积极性,未来产能释放空间可观。 投资收益提升助业绩大增,预判投资收益率保持稳定 公司2019年在“鼎新工程”指引下,推进投资管理体系市场化改革,持续加强资产负债管理,优化资产配置策略,加强基础资产和战略资产配置。固收资产方面把握机遇加配一定地方政府债,权益方面举牌动作频发,增加长期股权投资和未上市股权配置,以期对冲长期利率下行风险与IFRS9会计准则调整压力。2019前三季度总投资收益率达5.72%,我们判断全年收益率能基本保持稳定。 “重振国寿”取得良好开局,维持“买入”评级 根据最新业绩调整盈利预测,预计2019-21年EVPS分别为32.61元、37.86元和43.89元(前值分别为32.61元、37.85元和43.94元)。对应P/EV为1.01x、0.87x和0.75x。可比公司平均估值为0.85x,考虑到公司“重振国寿”战略清晰,且已实现良好开局,我们给予2020年1.1-1.2xP/EV,目标价格区间41.65-45.44元,维持“买入”评级。 风险提示:保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。

业绩维持较高增速,配股夯实资本助力稳健发展2019 年前三季归母净利润 7.0 亿元,同比+113%;营业收入 22.5 亿元,同比+38%;EPS 为 0.21 元,加权 ROE 为 2.77%(未年化),业绩基本符合预期。综合看来,剔除准则影响后,预计公司自营投资、投行、经纪业务收入增加驱动业绩向上。公司拟公开配股募集资金不超过 55 亿元,已获得控股股东国元金控承诺认购,资本夯实助力转型发展。预计 2019-2021年 EPS0.27/0.33/0.39 元,BPS7.62/ 7.74/7.87 元,维持增持评级,目标价 9.91 - 10.67 元。 财富管理与金融科技双管齐下,信用业务稳健发展经纪业务加强投顾团队建设,丰富财富管理体系产品线,推动财富管理转型;并通过金融科技提高服务效率与质量。2019 前三季度经纪净收入 5.28亿元,同比+19%。证券信用业务中,两融通过灵活定价、优化考核激励等措施加强市场拓展和客户营销,2019Q3 末境内融出资金较上年末+18%。 股票质押提升项目风险防控和预警能力,2019Q3 末股票质押式回购余额较上年末-27%。2019 前三季度利息净收入 9.30 亿元,同比+116%,预计主要受会计准则将债权投资、其他债权投资利息收入由投资收益调整至利息收入影响。 自营投资稳扎稳打,投行抓住市场变革契机自营权益类投资准确判断市场机会,深入开展行业研究,取得良好投资收益;固收类投资不断加强宏观研究、信用研究,优化投资结构。2019 前三季度自营净收入(投资净收益+公允价值变动收益-对联营合营投资收益)4亿元,同比-5.1%,预计主要受会计准则调整影响,预计剔除影响后,投资仍是主要驱动因素。投行以科创板和注册制试点推出为契机,着力提升项目筛选与识别能力、定价与销售能力;积极拓展可转债、ABS 等业务。2019前三季度投行净收入 2.55 亿元,同比+40%。资管业务持续提高主动管理能力,不断加强渠道建设。2019H1 资管净收入 0.46 亿元,同比+8%。 配股夯实资本,维持增持评级公司背靠安徽省属金控平台国元金控,地域优势鲜明。2019 年 10 月 15日,公司发布拟公开配股议案,募集资金总额不超过 55 亿元。10 月 28日,公司控股股东国元金控承诺将以现金方式全额认购可配售股份。预测2019-2021年EPS0.27/0.33/0.39元(前值0.26/0.33/0.39元),对应PE32、26和22倍。预测2019-2021年BPS7.62/ 7.74/7.87元(前值 7.62/7.73/7.87元),对应 PB1.13、1.11和1.09倍,可比公司 2019PBwind一致预期平均数1.29倍 。考虑公司股东优势显著 , 给予溢价至2019PB1.3~1.4 倍,目标价 9.91 - 10.67 元,维持增持评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

利润维持高速增长,提出“二次腾飞”发展目标 公司 1-9月归母净利润 130亿元, YoY+68.8%, 增速较中期有一定收窄,但仍维持较高增速,主要系税改新规下的所得税返还(汇算清缴+19亿元)和投资回暖共同驱动,扣非后归母净利润增速为 44.3%。 公司提出了“二次腾飞”的发展目标,有望实现规模与价值的全面增长。结合最新业绩,我们预计 2019-21EPS 分别为 4.21元、 4.91元和 5.51元,较前期预测向上涨幅约 5%水平, 维持“买入”评级。 新单增速仍承压,业务结构保持优异 公司 1-9月总保费 1079亿元, YoY+7.9%,增速较中期有所收窄,主要受新单增速承压所致。长险新单 160亿元, YoY-7.1%,较 19H1的 0.9%增速大幅减少,推算 19Q3单季度长险新单降幅达 24%,我们认为公司将重心投入组织发展,对代理人出单的费用激励有所减弱,进而导致的产能下滑。期限结构保持优异水平,期交占长险新单比例维持 99.9%的高位水平。 续期拉动效应持续凸显,续期保费 863亿元, YoY+10.2%,总保费占比+1.7pct 至 80%。业务转型下银保渠道高现价产品退保支出大幅减少,退保率同比大幅改善 3.1pct 至 1.4%,延续上半年优异水平。 大力推进组织发展, 期待产能稳步释放 公司三季度延续 Q2发展策略,从主管与新人营销员等方面推进组织发展,并对新人出单进行分层补贴,以推进新代理人产能与留存率的提升。公司二季度末队伍增长至 38.6万人,较年初增长 4.3%, 9月末达到 45万人水平。我们认为完善的培训制度有望夯实队伍发展基础,营销技能的提升有利于未来展业,充分的队伍资源储备有望逐步释放产能,期待激励制度到位后的发展空间。 收益率保持稳定,开门红规模与价值并重 公司年化总投资收益率为 4.7%,与中期持平,同比小幅下滑 0.1pct,收益率基本保持稳定。 公司已启动开门红进程,银保渠道在“期趸联动”的业务策略下,推出稳得盈分红险与福禄世家终身寿险,以期实现规模与价值的全面发展。个险渠道将推出更多储蓄产品,与老产品一起推动规模增长,健康无忧和多倍保也将升级更新以适应更广泛的客户需求。 税改利好效应持续释放, 维持“买入”评级 税改政策缓解费用支出压力,利好持续释放,前三季度有效税率为-5.5%,利于公司未来业务开展。根据最新业绩调整盈利预测,预计 2019-21年 EVPS分别为 64.48元、 74.88元和 87.08元(前值为 64.78元、 75.11元和 86.93元),对应 P/EV 为 0.77x、 0.66x 和 0.57x。公司管理层已到位,期待“二次腾飞”战略的逐步落地,我们维持公司 2019年 1.1-1.2xP/EV, 维持目标价格区间 70.93~77.38元,维持“买入”评级。 风险提示: 保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。

投资驱动业绩向上,综合金融布局前瞻完善 2019年前三季度归母净利润73.9亿元,同比+105.9%;营业收入251.5亿元,同比+55.5%;EPS为0.64元,加权ROE为6.09%(未年化)。业绩略高于预期。综合看来,公司投资类收入驱动业绩向上,但信用减值增加对业绩造成一定影响。公司是综合性金融服务平台,预计2019-2021年EPS为0.79/0.88/0.96元,BPS为10.77/11.36/12.01元,维持买入评级,目标价15.61-17.23元。 经纪业务推进集团数字化财富管理转型,融资类业务规模领先地位稳固 经纪业务通过管理科技赋能和客户经理制度全面推行,实现客户数量稳定增长,并积极推动集团数字化财富管理转型,互联网金融平台活跃用户数量位居前列。2019年前三季度经纪净收入26.9亿元,同比+12%。融资类业务规模领先地位稳固。Q3末融出资金为516亿元,较Q2末和年初分别-1%和+6%,增速略低于市场整体水平;Q3末买入返售金融资产595亿元,较Q2末和年初分别-10%和-28%,延续快速压缩趋势。2019年前三季度利息净收入33.6亿元,同比-12%。2019年前三季度合计计提17.2亿元信用减值损失,其中Q3单季度减值损失6.7亿元,对业绩造成一定拖累。 金融投资规模较快增长,自营增厚整体业绩 交易业务抓住市场回暖机遇,优化自有资金资产配置,金融投资规模增速较快。Q3末金融投资规模2555亿元,较Q2末和年初分别+12%和+23%。自营收入是业绩核心驱动,2019年前三季度自营净收入81.9亿元,同比+307%。Q3单季度自营净收入23亿元,同比+524%,系低基数效应影响。 投行业务瞄准机遇、保持优势,资管积极应对行业新规 投行业务瞄准科创板机遇,截至10月30日已经上市的38家科创板公司中,2家为公司保荐项目。根据Wind统计,前三季度公司IPO融资规模为35亿元,再融资规模为200亿元(包含可交债、可转债),债券承销金额3119亿元,债券融资保持领先优势。2019年前三季度投行净收入25.7亿元,同比+35%,驱动业绩上涨。资管业务积极应对行业新规,2019年前三季度资管净收入16.2亿元,同比+15%,主要受上半年产品分红增加业绩提成驱动。Q3单季度资管净收入4.8亿元,较去年同期-11%。 国际业务收入贡献高,定增稳步推进 公司是综合金融服务集团,国际业务行业领先,2019年上半年海外收入占比高达26%。公司已对不超过200亿元定增向证监会进行反馈。综合考虑公司三季报业绩表现和政策及市场环境,上调公司盈利预测,预计2019-2021年EPS为0.79/0.88/0.96元(前值0.69/0.79/0.86元),对应PE为18、16和15倍。预测2019-2021年BPS10.77/11.36/12.01元(前值10.71/11.24/11.82元),对应PB为1.31、1.24和1.17倍,可比公司2019PBwind一致预期平均数1.34倍,公司综合金融布局完善,给予2019PB1.45~1.60倍,目标价15.61-17.23元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

投资业绩上升增厚利润, 收购事项过会助力跨越发展2019年前三季度归母净利润 105.2亿元,同比+43.9%;营业收入 327.7亿元,同比+20.5%;基本 EPS 为 0.87元,加权 ROE 为 6.68%(未年化)。 Q3归母净利润 40.8亿元,同比+133%;营业收入 109.8亿元,同比+52%,表现优于同梯队券商。整体业绩略超预期。 综合看来, 公司投资收益增长增厚业绩。公司龙头地位稳固,预计 2019-2021年 EPS1.36/1.36/1.50元,BPS13.38/14.13/14.95元,维持买入评级, 目标价 25.42– 27.43元。 投资业务收入是核心驱动, 证券融资类业务稳健发展投资业务收入增长是业绩核心驱动。 2019年前三季度自营净收入 116亿元,同比+95.3%。 Q3自营净收入 45亿元,同比+230%,预计受益于金融工具处置收益和市场回暖金融工具公允价值回升。 公司股票自营投资坚持绝对收益导向,另类投资灵活运用金融工具和衍生品。 Q3末金融投资规模较 Q2末和年初分别+6%和+13%,延续上升趋势。 证券融资类提升定价及风险管理水平。 Q3末融出资金较 Q2末和年初分别+4%和+18%,买入返售金融资产分别-4%和-2%。 2019年前三季度利息净收入 18亿元,同比-14%。 Q3信用减值损失 2亿元,前三季度累计 7亿元, 同比均有所改善。 投行业务优势领先,科创板保荐名列前茅公司投行业务保持优势,加强客户全产品覆盖。 根据 Wind 统计, 前三季度 IPO 融资 269亿元, 再融资规模为 1589亿元(包含可交债、可转债),债券承销金额 6364亿元。 2019年前三季度投行净收入 30亿元,同比+22.7%。公司科创板布局处于领先地位,截至 10月 30日,已经上市的38家科创板公司中, 6家为公司保荐项目,与中信建投并列第一位。 Q3单季度投行净收入 12亿元, 同比+73%,预计受益于科创板项目收益确定。 经纪多维度推动财富管理转型,资管转型卓有成效经纪业务积极从客户体系、 产品体系、金融科技、组织架构等多方面推动财富管理升级。 2019年前三季度经纪净收入 57亿元,同比-3%, 主要系客户以机构为主、交易量相对稳定。资管积极开拓新的业务模式,大集合转型卓有成效。 2019年前三季度资管净收入 41亿元,同比-1%,降幅优于行业。 Q3资管净收入逆市同比+17%,业务转型稳扎稳打。 收购广州证券事项顺利过会,助力跨越发展, 未来有望强者恒强10月 30日公司发行股份收购广州证券事项顺利过会,有助于公司在广东省及整个华南地区业务跨越式发展。 鉴于发行股份尚未落地,暂不考虑其影响下, 综合考量三季报业绩、 未来减持中信建投股权收益、 当前环境变化, 预计 2019-2021年 EPS1.36/1.36/1.50(前值 1.28/1.35/1.49),对应PE16、 16和 15倍。预测 2019-2021年 BPS13.38/14.13/14.95(前值13.34/14.08/14.90),对应 PB1.63、1.55和 1.46倍。可比公司 2019PBwind一致预期平均数 1.30倍,考虑公司龙头地位和当前板块估值,给予 2019年目标 PB 溢价至 1.90-2.05倍,目标价 25.42– 27.43元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。

利润增速持续扩大,“重振国寿”稳步推进 公司2019年前三季度归母净利润577亿元,YoY+190.4%,主要系投资回暖与税改效应共同拉动,增速较中期扩大62pct。保费收入4970亿元,YoY+6.1%,其中Q3保费增速大幅改善,单季实现10.1%正增长(19Q2单季增速为-8.5%)。我们认为在“重振国寿”战略推进下,公司基本面持续稳健向好,根据最新业绩向上调整盈利预测,预计2019-21年EPS分别为2.10/2.46/3.07元,较前期增幅约30%-40%,维持“买入”评级。 产品结构持续改善,新单提振促NBV稳健增长 1-9月总新单实现1622亿元,YoY+6.5%,19Q3单季增速达27.6%,环比二季度-13%的表现显著改善。其中首年期交991亿元,YoY+4.7%,其中19Q3单季增速高达23.5%,较19Q2增速(-20%)大幅改善,推动首年期交占长险首年提升8.45pct至98.07%。期限与产品结构也显著优化,十年期占首年期交增长16pct至51%,负债端久期持续拉长;特定保障型产品占首年期交提升8.79pct。NBV维持稳健增长,但增速较中期收窄2.3pct至20.4%,我们认为在总新单边际改善的背景下,Margin呈现小幅下滑趋势。业务品质持续改善,退保率同比下滑2.8pct至1.67%。 销售人力良性发展,惯性效应下产能释放空间可观 在新单销售乐观的环境下,代理人自然增员节奏加速,9月末个险营销员规模达166.3万人,较6月末增长5.7%,较年初增速扩大至15.6%。公司降低趸交业务KPI考核权重,更加注重期限结构转型,代理人在价值指引下产能逐步抬升,月均有效销售人力同比提升37.4%,月均销售特定保障险产品人力同比提升49.2%。我们认为高质量人力储备对于明年开门红有望产生积极催化效应,惯性效应下产能释放空间可观。 投资收益大幅增长,已率先启动开门红 公司在“鼎新工程”推进下,不断推进投资管理体系市场化改革,通过灵活资产配置实现投资收益大幅提升,前三季度总投资收益率与净投资收益率分别同比提升2.31pct和0.21pct至5.72%和4.83%,投资表现超出预期。公司也已启动2020年开门红,鑫享至尊产品已实现300余亿元新单销售,已超去年同档产品并计划进一步扩大规模,对应万能账户的结算利率的同比提升进一步增强了产品竞争力。 税改新规助推长远发展,维持“买入”评级 税改新规对公司利好持续释放,前三季度有效税率仅为6%的低位水平,利于公司费用投入与业务发展。根据最新业绩调整盈利预测,预计2019-21年EVPS分别为32.61元、37.85元和43.94元(前值分别为33.10元、38.12元和43.86元)。对应P/EV为0.95x、0.82x和0.70x。可比公司平均估值为0.97x,考虑到公司“重振国寿”战略清晰,我们给予2019年1.1-1.2xP/EV,目标价格区间35.87~39.13元,维持“买入”评级。 风险提示:保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。

业绩表现稳扎稳打,稳健规范发展2019前三季度归母净利润 8.8亿元,同比+23.5%;营业收入 29.0亿元,同比+16.2%; EPS 为 0.29元,加权 ROE 为 4.42%(未年化)。业绩基本符合预期。综合来看,投资、投行业绩表现相对优秀。预计 2019-2021年EPS0.36/0.40/0.43元, BPS6.77/ 7.12/7.50元,维持增持评级,目标价10.16- 10.83元。 自营投资策略谨慎稳健,投行探索专业化路径,资管推动转型变革证券投资严格把控投资风险。 Q3末金融资产投资规模较 Q2末-9%。 固定收益投资积极把握交易型机会, 追求稳健收益。权益类投资保持稳健投资风格,多元化分散风险。2019年前三季度自营净收入 7.98亿元,同比+32%。 投行业务夯实重点行业竞争优势。 根据 Wind 统计, 前三季度 IPO 融资 15亿元, 再融资规模为 100亿元(包含可交债、可转债), 债券承销金额 309亿元。 前三季度投行净收入 4.92亿元,同比+66%。资产管理业务不断提升投资管理能力和风险控制能力。积极推进科创板基金、纾困基金、QDII 等业务落地。 前三季度资管净收入 0.71亿元,同比-33.6%。 经纪围绕“零售线上化+财富机构线下化”,信用业务稳步发展经纪围绕“零售业务线上化、财富机构业务线下化”战略,加大金融科技投入,提升专业化、差异化、智能化服务能力,同时优化分支机构布局。 佣金宝 5.0上线,实现各条线产品功能优化。财富机构业务线下化方面,基本完成向精细化管理、明确业务目标转型。 2019年前三季度经纪净收入8.7亿元,同比+12%。信用业务稳步发展。 Q3末境内融出资金余额 83亿元,较年初+33.1%;买入返售金融资产 45亿元,较年初-17.7%。 2019前三季度利息净收入 5.7亿元,同比+25%。 重视金融科技战略定位,业务特色较鲜明,维持增持评级公司重视金融科技的战略定位,推动传统业务的技术升级和智能化,业务具有一定特色。结合公司三季报业绩表现和当前政策及市场环境,我们预测公司 2019-2021年 EPS0.36/0.40/0.43元(前值 0.37/0.42/0.46元),对应 PE 为 23、 21和 20倍。预测 2019-2021年 BPS6.77/7.12/7.50元(前值 6.77/7.15/7.55元),对应 PB 为 1.26、 1.20和 1.14倍,可比公司2019PBwind 一致预期平均数 1.25倍, 考虑公司互联网金融业务特色较为鲜明,经营业绩更为稳健,给予 2019PB1.5~1.6倍,目标价 10.16- 10.83元,维持增持评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。