周期反转：能繁母猪累计去化6%，22年去产能有望加速。 当前，生猪价格已进入一级预警区间，2021年6月至今母猪存栏已累计去化6%，母猪存栏减少274万头。通常2-5月份猪肉消费低迷，且今年上半年依然为生猪出栏高峰期，预计22H1猪价仍将处于下行通道。考虑到猪价低谷期屠宰端与养殖端博弈，猪价底或后延。预计猪价低点有望出现于2022Q2-Q3，2023年猪价或反转。 出栏增长：周期底部加速扩产，资产注入或大幅提升出栏。 公司在周期底部持续扩张产能，2021年公司预计交付育肥场40余个，2021年底公司年出栏肥猪产能或超100万头。公司出栏量拐点向上，2021年出栏量约45万头，同比增长34.19%。另外，天心种业为公司间接控股股东下属育种公司，主要产品为原种猪和二元母猪，2022年公司同业竞争问题有望解决。若天心可顺利注入，2022年公司出栏量有望显著增长。 资金充裕：湖南国资委下属生猪上市公司，定增补充流动资金。 公司是湖南省国资委下属的生猪养殖上市公司，已形成以生猪养殖为基础，种猪育种、屠宰加工、冷链物流、生猪交易于一体的生猪全产业链布局。 2021年公司定增募集10.3亿元，认购方均为湖南国资委控制公司。2021Q4募集资金到账，当前公司的资金面较为充裕。 盈利预测、估值与评级预计2021-2023年营业收入分别为22.49/42.34/85.83亿元，同比分别为-17.44%/88.27%/102.75%。归母净利润分别为-2.21/-4.73/9.73亿元，同比增长分别为-178.23%/-113.66%/305.90%，EPS分别为-0.27/-0.59/1.21元/股，BPS分别为2.78/2.19/3.23元/股，两年CAGR为8％，对应PB分别为3.22x/4.08x/2.77x。参考可比公司的平均估值水平及公司历史估值中枢，并考虑公司资金面充裕，正加快生猪养殖业务布局，给予公司2022年5xPB，目标价10.95元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险；生猪价格波动风险；生猪疫情风险

事件：公司发布2021年年度报告，公司全年实现营业收入74.31亿元，同比增长21.93%；实现归母净利润17.54亿元，同比增长15.07%。 点评： 主品牌稳定发力，海外市场迎复苏分产品看，主品牌/健力多/Life-Space分别实现收入44.45/14.08/1.84亿元，分别同比增长24.36%/7.46%/36.33%。分区域看，境内/境外业务分别实现收入66.04/8.28亿元，同比增长19.86%/41.34%。分渠道看，境内线上/线下业务分别同比增长10.39%/8.60%。 成本控制推动毛利提升，营销费用增加致净利下滑公司2021年销售毛利率为66.06%，较去年同期提高3.24%，各品类毛利率均呈现不同程度的提升。Q4公司持续加大市场推广力度，导致全年销售费用率为33.35%，较去年同期增加3.51%，该数值达到公司上市以来新高，整体净利率下滑1.56%至23.77%。 市占率稳步提升，用新的八年打造强科技企业根据欧睿数据，2021年汤臣倍健在膳食营养补充剂领域以10.3%的市占率稳居第一。公司已成为中国国家队运动食品及营养品供应商，并且与多方合作成功在抗衰老领域取得突破性发展。基于2021年的发展，公司正式提出向强科技企业转型，计划每隔2-3年推出一款独创高科技重功能产品。 盈利预测及投资建议近期药店渠道终端复苏态势明显，新科技功能性产品也将进一步巩固公司在VDS领域的超前地位。根据2021年年报，我们调整公司2022-2024年营收至90.90/110.31/132.52亿元（22-23年原预测为98.44/119.80亿元），分别同比增长22.32%/21.35%/20.13%，调整2022-2024年归母净利润至21.37/25.81/30.56亿元（22-23年原预测为21.09/24.53亿元），分别同比增长21.84%/20.76%/18.42%.对应EPS分别为1.26/1.52/1.80元；对应当前股价PE分别为20/16/14倍。根据可比公司估值，我们给予公司22年25倍PE，对应目标价31.50元，维持“买入”评级。 风险提示境外业务拓展不及预期；行业政策监管从严；食品安全风险等

猪价反转：能繁母猪累计去化2744万头，22年去产能有望加速。 2021年6月是能繁母猪存栏高点，按养殖周期估算，预计22年4-5月份为猪价最低点。资金面看，当前生猪亏损期短于往轮，暂未出现大范围资金链断裂；母猪效能看，三元淘汰、二元回补，2022年能繁母猪效率MSY有望恢复至18头；情绪面看，2020年猪周期的赚钱效应使得养殖户对补栏持观望态度。2021年6月至今能繁母猪存栏累计去化6%，我们预计22H1猪价仍将处于下降通道，2022Q2-Q3猪价可能出现拐点，2023年猪价有望上涨。 出栏增长：公司出栏量出现向上拐点，未来出栏有望稳步增长。 2019-2020年，受非瘟影响公司全年生猪出栏量大幅下降。2019年、2020年公司商品猪出栏量分别下降至1852万头、955万头，年降幅分别达到17.0%、48.4%，而2021年生猪出栏量已恢复至1321.74万头。截至2021年底，公司高性能能繁母猪约100万头，GP、GGP和后备母猪数量充足，我们预计公司种群规模足以支撑未来两年出栏目标。 成本优化：公司养殖成本显著改善，未来仍有下降空间。 受非瘟影响，2020年公司外购种猪账面价值占新增种猪账面价值比重大幅攀升至36%，且公司外购仔猪数量激增，2020年全年公司完全成本显著上升。2021年5月公司已停止外购仔猪，外购仔猪于同年11月基本出栏完毕，2021年年底公司完全成本已下降至17.4元/公斤。公司完全成本显著改善，2022年公司目标成本15.6元/公斤。随着仔猪成本下降、公司管理优化，公司完全成本仍有下降空间。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2021-2023年BPS分别为5.5/5.7/7.1元/股，两年CAGR为13.33％，对应PB分别为3.5x/3.4x/2.8x。公司成本改善显著、现金流充裕，凭借“公司+农户”模式快速扩张。鉴于生猪行业平均估值水平4.26倍，考虑到公司行业龙头地位给予公司肉猪业务4.5xPB；参考黄羽鸡行业平均估值，给予公司肉鸡业务19xPE。上调目标价至25元，维持“买入”评级。 风险提示：存货减值风险、动物疫情突发、价格波动风险

全球三文鱼需求景气度上升，公司同比大幅减亏。 根据业绩预告，2021全年公司预计归母净亏损为1.7-3亿元，同比大幅减亏4.1-5.4亿元，Q4单季度亏损0.64-1.94亿元。主要原因是：1）三文鱼市场复苏，根据NASDAQ三文鱼价格指数，2022年2月三文鱼价格已上升至73.48挪威克朗/公斤，公司产品售价提升。2）21年底智利受疫情影响严重，用工成本上升，三文鱼收获进度受影响。3）由于疫情影响捕捞进度，公司合并商誉存在减值迹象，预计减值0.2-1.7亿元。 新总经理上任，公司将加速开拓国内市场，提升产品毛利率。 2022年1月28日，公司公告显示新总经理唐寅上任。2022-2023年公司将在其带领下，从产品、品牌、供应链、国内业务协同、食材升级到食品、以及销售渠道六个维度开拓中国市场。2022年公司将重点发力分销、零售、餐饮、专卖、特渠5个销售通路。国内的三文鱼市场处于发展初期，市场价格高、增速快，2015-2019年国内三文鱼进口量CAGR达到31%。随着中国市场开拓，公司产品毛利率有望提升。 智利12区智能工厂有望落地，公司将进一步降本增效。 公司生产海域横跨10、11、12区，其中12区自然禀赋优良，产能潜力巨大，但地广人稀、基础设施配套不足，区域内缺少规模化加工厂，当地海上养殖中心只能被动选择长距离运输加工或就近船舶简单加工。该项目为区域内首座规模化加工厂，三文鱼加工量为7.2万吨/年，建设完成后，将进一步降本增效。 盈利预测、估值与评级2021年疫情影响捕捞进度，但公司加大国内市场开拓力度，故下调2021年预测，上调22、23年预测。预计2021-2023年EBITDA分别为2.70/7.11/10.33亿元，EV/EBITDA为31.50x/12.29x/8.4x；EPS分别为-1.27/0.74/1.82元。综合考虑EV/EBITDA、PE两种方法，并参考可比公司23年的平均估值水平，维持目标价为34.9元，维持“买入”评级。 风险提示自然灾害风险；汇率波动风险；食品安全风险

事件： 1月26日，公司发布业绩预增公告，预计2021年度实现归母净利润1.4-1.8亿元，同比增长136.26-203.76%。预计实现扣非归母净利润1.2-1.6亿元，同比增长169.24-258.99%，略低于此前预期。 点评： 剔除股权激励摊销影响，净利润增长符合预期公司净利润增长略低于预期，主要由于公司在2021年度摊销股权激励费用1.32亿元，同时Q4加大广告投放影响。剔除股权激励摊销费用影响，公司归母净利润预计为2.72-3.12亿元，同比2020年增长361%-429%。同时，公司于Q3末推出常温奶酪棒产品，打开春节礼赠消费场景，公司为备战2022春节，加大营销广告投入，预计对销售费用产生短期影响。 常温奶酪棒起势，扩宽消费场景短期来看，公司在Q3末推出常温奶酪棒，打开增量空间。低温奶酪棒对冷链条件要求高，常温奶酪棒有效摆脱运输储存条件、低温陈列货架对产品扩张的限制，在低温奶酪棒竞争加剧的环境下，开拓常温市场有望开启公司第二成长曲线。同时，公司推出常温礼盒产品，开拓春节礼赠消费场景，平滑低温奶酪难以弥补的季度间营收波动。 从奶酪行业向休闲食品行业进军长期来看，公司推出常温奶酪棒后，逐渐将产品向下线市场推广，进一步提升品牌影响力。同时，公司借助蒙牛在全产业链上的资源优势，通过奶源、技术、渠道，平台等方面帮助，结合自身品牌基础，两者优势互补，进一步实现产业协同，未来有望从奶酪公司向休闲食品公司发展。 盈利预测预计公司推广常温业务将短期影响销售费用率，下调公司2021-2023年盈利预测，EPS分别为0.33/1.04/1.84元（前值为0.59/1.24/1.92）；对应当前股价的PE为138/44/25倍。公司仍处高速成长期，未来2年归母净利润复合增速为99%，给予公司2022年50倍PE估值，目标价52元，维持“买入”评级。 风险提示原奶包材价格上行、常温新品不及预期、产能释放不及预期的风险

事件： 公司发布2021年业绩预告：预计2021年度归属于上市公司股东的净亏损为35-40亿元，同比下降207.86%-223.27%；扣除非经常性损益后的净亏损为40-45亿元，同比下降220.76%-235.86%，业绩不及市场预期。 点评： 低猪价导致公司业绩受损，公司出售动保、饲料板块回流现金2021年国内生猪养殖产能过剩，生猪价格快速下降。2021年公司商品猪销售均价为18.38元/kg，同比下降64%，生猪销售头数为428万头，同比增长39%。公司采取自建猪场自繁自养与农户合作的外购仔猪育肥代养两种模式，公司上半年采购的母猪、仔猪价格处于高位，下半年淘汰低效母猪、弱猪，提升猪舍舒适度等导致了公司成本增加。为保障公司资金链的稳定，公司出售了疫苗和水产饲料子公司全部股权及猪料子公司部分股权，共计收到股权转让款17.2亿元，预计产生投资收益6.9亿元。 能繁数量反弹，产能去化减缓，公司发展下游抵御猪周期波动。 据wind数据，2021年12月份能繁母猪数量为4329万头，环比增长7.68%。 能繁母猪产能去化减缓，生猪价格的二次低点有望延缓到Q3季度，叠加三季度非猪肉消费旺季，生猪价格整个季度可出现低位磨底，从而淘汰过剩产能，迎来周期反转。同期公司大力发展屠宰端与食品加工端，阜阳500万头规模屠宰厂计划2022年5月开始投产，公司同时大力推广子公司食品品牌“拾分味道”，计划打造从养殖通向食品的一体化产业链。 盈利预测考虑到低猪价对公司业绩的影响，因此我们对公司业绩预测进行了下调。 预计公司2021-2023年实现归母净利润分别为-38.55、-8.38、10.82亿元，对应PB分别为2.24x、2.70x、2.17x，参考国内生猪养殖公司可比公司平均估值，给予公司22年3.67x PB，对应目标价8.15元，维持“增持”评级。 风险提示：非洲猪瘟扩散；猪价长期处于低位；公司现金流紧张。

事件：2022年1月26日，极米科技发布年度业绩预告。经初步测算，2021年年度实现归母净利4.84亿元，同比增加2.15亿元，yoy+80.07%；归母扣非净利4.3亿元，同比增加1.82亿元，yoy+73.62%。 点评：收入端：微投处于生命周期的早期阶段，且海外市场仍是一片蓝海，行业空间巨大。1）根据我们测算，2020年国内微投的百户保有量较低，仅为2台/百户。而性能升级能够提升产品渗透率，2021年前11个月国内智能投影销量同比增长30%（洛图科技）。而极米作为智能微投龙头，2021年通过代言人推广、线下扩店等方式加大用户教育力度，提前占领消费者心智，根据IDC，2021H1极米的投影市占率达到20%。2）从海外市场看，极米2016年开始出海，20/21H1海外营收同比+331%和137%。目前公司已开始多维布局海外市场，2021年推出4款新品丰富海外产品矩阵；并通过与KOL和线下经销商合作、投放广告等方式加强海外用户教育；当前公司已打通日本线上线下以及欧美的线上渠道，待疫情缓解后会加快线下布局。 利润端：产品结构优化成果持续兑现，自研光机比例提升进一步降本。公司今年3、4月份推出定价为5699元的中高端微投H3S和8699元的高端微投RSPro2，受到消费者持续认可。根据淘数据，2021年上述两款新品销量占全店销量和销售额的18%和35%，意味着公司产品高端化进程顺利。同时，自研光机持续导入带动毛利率提高，根据测算每台自研光机能够降低3-5%的整机成本，公司2020年底光机自研比例达到70%，2021年3月上市募资后自研比例进一步提升，2021Q1占比达9成，进一步优化成本结构。 投资建议：2021年业绩略超预期，上调公司2021-2023年EPS至9.69、14.09、18.71元/股，对应PE为49、34和26倍。极米多维度发力开发海内外市场，2021年表现超预期，上调至“买入”评级。 风险提示：海外拓展不及预期、疫情反复带来的经济下行风险、上游原材料供应不足风险。

事件：公司发布2021年度业绩预告：2021年归属上市公司股东的净亏损为130-138亿元，同比下降275.06%-285.84%；扣除非经常性损益净亏损为143-151亿元，同比下降324.09%-336.62%，业绩不及市场预期。 点评：猪价低迷主业亏损、计提大额资产减值准备，公司净利润大幅下降2021年归属上市公司股东的净亏损为130-138亿元，同比下降275%-286%，主要原因是：1）2021年公司毛猪销售均价同比大幅下滑48.18%，同时饲料原料价格上涨、公司外购部分猪苗育肥等因素推高养猪成本，肉猪业务预计全年净亏损超90亿元；2）对消耗性生物资产和生产性生物资产计提减值准备约25亿元；3）摊销股权激励费用约5亿元；4）为应对行业低迷期而增加融资，财务费用同比大幅增加。 生猪去产能进行中，公司持续优化种群效能，静待周期反转21年7月份以来，能繁母猪存栏连续5个月下降。截至2021年11月末，我国能繁母猪存栏4296万头，环比下降1.2%。2021年6月为能繁母猪存栏高点，理论上预计22年4-5月份为生猪出栏高峰，生猪去产能将加速进行，猪周期实际拐点有望于22Q3出现。公司外购仔猪已于11月出栏完毕，养殖成本有望恢复至17元/公斤。公司未来将继续优化母猪效能，仔猪成本有望进一步压低，2022年公司目标养殖成本为15-16元/公斤。 盈利预测、估值与评级考虑公司计提资产减值准备，且四季度猪肉消费旺季不旺、肉猪业务继续亏损，因此下调公司盈利预测。预计2021-23年营业收入分别为561.39/685.22/975.33亿元，归母净利润分别为-138.43/-8.12/81.21亿元，BPS分别为5.10/5.25/5.98元/股，对应PB分别为3.78x/3.67x/3.22x。给予公司22年4x目标PB，对应目标价21元，维持“买入”评级。 风险提示动物疫情突发、猪肉需求不及预期、饲料成本持续高位

事件：公司发布2021年业绩预告：预计2021年度实现归属于上市公司股东的净利润为65.00-80.00亿元，同比下降70.86%-76.32%。实现归母扣非净利润为70.00-85.00亿元，同比下降71.90%-76.86%。 点评： 猪周期下行期，猪价低迷导致三四季度亏损。 2021年内，生猪产能恢复迅速，出栏量较2020年大幅增加，因此生猪价格较去年同期大幅下降。2021年九十月份因市场集中出栏，生猪价格在10月8号跌至低点，达10.78元/kg。公司主营业务为生猪养殖，现已知公司生猪养殖平均成本为14.7元/kg，低迷的猪价导致了公司营收降低，从而出现了三四季度业绩亏损的现象。 公司生猪出栏量高速增长增加成本，布局屠宰端提升抗风险能力。 公司2021年共销售生猪4026.3万头，销售数量同比增长222.26%，其中商品猪3688.7万头，仔猪309.5万头，种猪28.1万头。高速增长的出栏量虽然摊薄了固定资产折旧及人工薪酬费用，但由于公司的高速扩张导致了养殖厂管理效率下降从而增加了养殖成本。公司现阶段主要以提升部分成本较高养殖厂的效率从而降低公司成本，2022年以13元/kg为成本改善的目标。为抵御猪周期价格波动风险，公司积极布局屠宰端业务，预计2022年底屠宰产能达3700万头。 盈利预测考虑到低猪价对公司业绩的影响，我们对公司业绩预测进行了调整。预计公司2021-2023年实现归母净利润70.85、132.56、254.84亿元，对应PB分别为5.24x、4.40x、3.37x，给予公司22年5x PB，对应目标价63.36元，维持“买入”评级。 风险提示非洲猪瘟大范围扩散；生猪价格长期处于低位；饲料原材来大幅涨价。

事件：12月29日，公司发布议案，确定限制性股票授予日为2021年12月29日，首次向441名激励对象授予692.86万股限制性股票，股权激励正式落地。 投资要点：股权激励顺利推进，首次授予体现重大进展9月27日公司发布股权激励方案，12月2日已获泸州国资委批复。此次限制性股票激励计划授予价格为92.71元/股，约为前收盘价254元/股的37%；拟授予限制性股票不超883万股，约占股本比例为0.6031%；激励对象不超521人。本次首次限制性股票授予日为2021年12月29日，向441名激励对象授予692.86万股限制性股票，约占公司目前总股本的0.473%。 覆盖范围广，考核目标压力与动力并存，利于建立长效激励机制本次股票激励覆盖范围广，且涵盖大批管理人员和技术骨干。另外从考核目标来看，本次解锁考核条件有三：21-23年扣非加权ROE不低于22%，且不低于对标企业75分位；21-23年扣非净利润增长率不低于对标企业75分位；21-23年成本费用占营业收入比例不高于65%。公司18-20年扣非加权ROE为21.8%、25.3%、28.2%；净利率为27%、29%、36%。对比来看，考核目标整体符合预期，压力与动力并存，有利于公司建立长效激励机制。 看好公司改革推进带来的业绩改善预期，维持“买入”评级公司作为高端白酒龙头，深度受益于行业空间扩张下茅五需求溢出，同时发力品牌建设，贡献业绩弹性；在渠道改革、部分产品提价、结构升级下，业绩有望超预期。维持公司2021-23年EPS预测为5.19、6.47、8.09元，对应PE为40、32、25倍。考虑到公司改革逐步推进带来的业绩改善预期，给予公司2022年45倍估值，对应目标价289元，维持“买入”评级。 风险提示全国化扩张不及预期、产品和渠道改革不及预期

事件：公司发布2021年度生产经营情况公告，2021年公司生产茅台酒基酒5.65万吨左右，系列酒基酒2.82万吨左右；预计实现营收1090亿元左右（其中茅台酒营业收入932亿元左右，系列酒营业收入126亿元左右），同比增长11.2%左右；预计实现归母净利润520亿元左右，同比增长11.3%左右。 点评：2021年全年业绩维持稳健增长，基酒放量保障业绩增长。 公司2021年实现营收/归母净利1090亿元/520亿元，同比+11.2%/+11.3%，其中茅台酒/系列酒营收分别同比+9.9%/+26.1%；系列酒营收占比为11.56%，同比+1.02pct；21Q4营收和归母净利同比+12.42%/+14.48%，四季度业绩加速释放，全年整体业绩稳步增长，系列酒继续维持较快增速。公司2021年茅台酒和系列酒基酒分别提升0.63/0.33万吨，同比+12.47%/+13.14%，基酒产能释放保障中长期业绩。 产品结构持续升级叠加基酒产能放量，有望迎来业绩加速期。 12月29日茅台正式发布超高端单品“全新升级版53度500ml贵州茅台酒（珍品）”，零售指导价4599元，成为继“茅台1935”之后新推出的又款一高端大单品，我们认为产品结构持续升级有助于提升公司毛利水平同时提高高端品牌定位。此外，茅台酒17/18年基酒产量分别为4.28/4.97万吨，同比+8.9%/+16.0%，据此计算2022年成品酒有望开始放量。公司产品或将实现量价齐升，步入业绩加速期。 盈利预测和投资建议公司作为超高端白酒龙头，竞争壁垒极高，供不应求格局下公司具备强定价权，同时发力非标酒和系列酒优化产品矩阵，有望拓展新的收入增长极，拓展直销渠道有望持续提升盈利能力。新董事长丁雄军上任后积极进取、改革政策频出，治理效率显著提升。我们预计公司2021-23年EPS分别为41.40、49.30、56.87元，对应PE为49、42、36倍，给予2022年45倍估值，目标价为2216元，维持“买入”评级。 风险提示直销渠道拓展不及预期、系列酒增长不及预期、食品安全风险

现阶段生猪价格触底反弹，未来有望下降形成二次探底。 生猪价格在今年十月份跌入低点，现阶段价格小幅反弹。截至10月底，能繁母猪数量为4348万头，产能仍未完全去化，生猪存栏量仍处于高点。近期仔猪价格反弹及生猪育肥饲料价格仍在上涨预示未来一时间内生猪集中出栏将导致生猪价格二次探底，待二次探底后猪价有望触底反弹。 公司成本优势突出，行业领先明显。 公司养殖成本已为规模化养殖厂最低，现为14.7元/kg。公司自建饲料厂，采用低蛋白饲料配方降低了饲料成本；自建猪舍，对水源、空气及饲料严格把控避免感染源，降低药品及疫苗费用；出栏量快速提升，从而摊薄每公斤固定资产折旧费用。 公司实行一体化产业链发展，出栏量有望再创新高。 公司采取“全自养、全链条、智能化”经营模式，是集饲料加工、种猪选育、种猪育肥、屠宰为一体的全产业链公司。公司凭借其一体化优势，降低成本，提升管理效率，维持公司长期高速增长。2013-2020年，公司生猪出栏量从130.68万头增长到1811.5万头，七年CAGR达45.59%，出栏数量高速增长，预计公司2021年全年可出栏4000万头生猪。 独特轮回二元育种体系保障公司未来出栏量。 公司建立了种肉兼备的轮回二元育种体系，伪二元猪可直接留用育种并不会降低生殖效率，同时也可在种猪充足时转换成商品猪进行育肥。截至11月末，公司后备母猪数量为100万头左右，可转换成能繁母猪进行生产。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2021-23年EPS分别为1.60/2.04/4.84元/股，对应PE为31x/25x/10x，每股净资产BPS分别为10.86/12.49/16.36元/股，对应PB为4.6x/4.0x/3.1x。鉴于生猪养殖为周期性行业，牧原采取重资产自建猪圈的模式，我们采用PB估值法。参考公司以往价值中枢与国内生猪养殖公司可比公司平均估值，给予公司2022年5XPB，对应目标价为62.45元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示非洲猪瘟大范围扩散；生猪价格长期处于低位；饲料原材料大幅涨价。

玉米种子行业处于库存低位、需求景气持续，优质品种量价齐升。 目前猪价仍处于下跌通道， 我们预计Q4猪价企稳反弹， 2022年春节后行业有望进入加速去产能阶段，去产能过程可能于2022Q2-Q3结束。玉米种子需求通常滞后一年于玉米需求，种子需求景气周期预计将持续至2023年。 受自然灾害影响， 2021年行业制种单产下降10-40%，行业库存维持低位。供需紧平衡下，优质玉米种子品种有望迎来量价齐升。 转基因品种审定办法落地，行业天花板与集中度双升。 转基因品种审定方案已落地，预计相关商业化品种23Q4大批量上市。 美国转基因种子单价约为非转基因2倍，且平均研发一个新性状需要1.36亿美元， 耗时13.1年，研发壁垒高。未来三年，我国转基因驱动下玉米种子终端市场空间预计500亿， 龙头企业有望享行业扩容+市占率提升双重红利。 公司是国内杂交玉米龙头，我国玉米高产之路的领军者。 公司实际控制人李登海被称为“中国紧凑型杂交玉米之父”， 他带领公司培育的5代玉米杂交种引领着中国杂交玉米的发展方向。 2020年公司玉米种子收入位列行业第二位（第一名为隆平高科） ， 公司营业收入9亿元，同比增长9.42%；归母净利润1.02亿元，同比增长145.18%。 盈利预测及评级。 转基因及配套品种权保护制度落地后， 玉米种子行业空间打开， 我们上调公司盈利预测。预计公司2021-2023年营业收入分别12.92/15.41/19.62亿元，同比分别增长43.43%/19.29%/27.32%；归母净利润分别2.25/3.17/4.07亿元，同比分别增长120.24%/41.21%/28.40%， EPS分别为0.26/0.36/0.46元， 3年CAGR为56.5%， 对应PE分别为102x/72x/56x。 公司是玉米杂交种龙头，五代大品种引领我国玉米高产之路。综合考虑绝对估值法、相对估值法，预计目标价区间25.4-30.5元，对应PE为71-85x。对公司长期发展依然看好，但考虑公司股价已上涨至目标区间，暂时下调至“增持”评级。 风险提示种子转商风险；同行甩货风险；玉米价格波动风险

事件：12月10日，公司发布《关于控股股东国有股份无偿划转的提示性公告》，控股股东现代农业将其持有的公司9252万股无偿划转转让给中种集团。变动完成后，中种集团将控制公司1.28亿股股份，占公司已发行股份的28.17%，成为公司的控股股东，实控人仍为国务院国资委。 点评： 先正达种业板块管理口径捋顺，有利于公司提升种业影响力。 中种集团是以农作物种子为主营业务的育繁推一体化企业，为先正达集团全资子公司，中种集团直接或间接控股的核心种业公司已有11家。此次权益变动后先正达种业板块有望进一步实现资源整合和技术协同，有利于中种集团打造“中国第一、世界一流”国家级种业企业，同时提升荃银高科行业综合竞争力。与上市公司的同业竞争方面，中种集团已出具《承诺函》，自本次权益变动发生之日起五年内，本着有利于上市公司发展和维护股东利益尤其是中小股东利益的原则，综合运用资产重组、业务调整、委托管理、设立合资公司等多种方式推进相关业务整合。 周期景气叠加国家政策持续催化，种子板块将有望迎来双击。 截至2021年9月，生猪存栏4.38亿头，同比增长18.2%，环比微降0.3%，饲料需求依旧旺盛。20/21种植季末玉米库存消费比约40%，库存压制基本解除，预计种子景气区间将持续至2023年。种业政策持续催化，9月8日，农业农村部发表文章，表示中央即将下发《行动方案》；9月18日，种子法草案征求社会公众意见期将结束；新品种审定方案已于10月1日起实施；12月8-10日，中央经济工作会议上提出“把提高农业综合生产能力放在更加突出的位置”、“深入实施种业振兴行动”。 盈利预测、估值与评级维持EPS 0.43/0.54/0.68元预测，三年CAGR 33%，对应PE 74x/58x/ 47x。 参考可比公司的平均估值，且公司有望借助先正达实现弯道超车，给予估值溢价，给予22年70x的PE，目标价37.8元，维持“买入”评级。 风险提示新品种推出不达预期；商品价格波动风险；自然灾害影响制种

从基本面的角度看，极米双十一销售额同比增长90%。投影行业是否迎来增长拐点呢？针对此，我们将提出3个关键问题并做出解答。 2021Q3智能投影行业景气度如何？Q3整体行业景气度有所降低。根据洛图科技数据，2021年前三季度智能投影行业销量增速为38%，低于H1的47%，Q3增速下滑。Q1-3的销量增速主要由较为低端的LCD产品贡献。智能投影主要分为DLP和LCD两种技术路线，前者单价高、显示效果好，被极米、坚果等主流企业使用，后者显示效果略差，单价一般在2千元以下。但由于DLP路线所需要的德州仪器的DMD芯片供给持续紧张，2021年前三季 DLP产品销量同比仅+19%，所以今年前三季度大部分投影销量由LCD产品贡献。 低景气度下，头部DLP智能投影企业销售情况如何？DMD芯片供应受限将持续一段时间，但头部企业核心零件需求将被优先满足，反映到业绩看，今年Q3头部企业的销售额更上一层楼。根据魔镜数据，极米2021年前三季线上销售额增速为43%（较H1提升15pct），坚果增速为-11%（较H1回温6pct），峰米增速为95%（较H1提升6pct），因此显示芯片短缺对头部企业的正常经营影响较小，头部企业Q3经营业绩优于H1。 智能投影销售额增长的驱动因素？智能投影销售额增长以销量驱动为主、价格提升为辅。在营销推广强化以及产品结构多元化背景下，根据洛图科技数据，2021Q3智能投影销售额同比增长36%，其中销量和单价同比增长21%和12%，因此销量提升是主要的驱动因素。 对于极米的观点更新：1）即便智能投影行业景气度不高，极米销量增速呈逆势上扬趋势，是消费不景气背景下少有的稳定高成长的消费升级标的。2）强势推广夯实“一超多强”的竞争格局，预计极米未来也能够保持该地位，享受高速增长赛道带来的红利。极米今年通过代言人推广、线下扩店等方式加大用户教育力度，在DLP产品中的销量市占率从2021H1的42%增至2021年前三季的48%，提前占领消费者心智。3）产品结构优化成果得到兑现。根据淘数据，截至11月底，今年3-4月份推出的高端型号H3S和RS Pro 2的销量和销售额占全部品类比例的18%和35%，奏响产品结构高端化的华音。 投资建议：极米科技销量逆势上扬，龙头占据消费者心智，产品结构优化兑现，我们预计公司2021-2023年的EPS为9.01、13.22、17.63元/股，对应PE为63、43、32倍，维持“增持”评级。