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邹恒超

长城证券

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工作经历: 证书编号:S1070519080001,曾就职于民生证券、招商证券...>>

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平安银行 银行和金融服务 2020-01-15 16.99 -- -- 16.86 -0.77% -- 16.86 -0.77% -- 详细
事件:平安银行发布业绩快报,2019年实现营业收入1380亿,同比增长18.2%,实现归母净利润282亿元,同比增长13.6%。 利润为何低于预期?营收端正常,主要是多纳入逾期60+、多核销、多提拨备。(1)收入端:2019年营收增速18.2%,较9M19营收增速小幅回落0.6pct,回落幅度低于其他已公布业绩快报的银行,原因一方面是四季度加大了贷款投放(3Q19末可转债转股完毕),4Q19贷款环比增长了8%;另一方面是息差平稳,4Q19息差与3Q19持平(好于行业息差下行的预期);(2)支出端:4Q19拨备计提185亿,较4Q18单季142亿的拨备计提同比增长30%,因而导致4Q19单季净利润仅增长4.9%,年报利润增速较三季报低1.9pct。做个简单的敏感性测算,假如少纳入2%的逾期60+(2019年末逾期60+/不良是96%)、少核销和少提拨备7个亿(2019年相比2018年,多核销了25亿,多计提了116亿拨备),那么完全可以将全年利润增速保持在15-16%。 资产质量如何?在最严不良认定标准下,4Q19依旧保持拨备覆盖率的稳定。(1)继去年逾期90+全部纳入不良后,今年逾期60+全部纳入不良。2018年逾期90+/不良从年初的143%下降至97%,2019年逾期90+/不良进一步下降至82%;2019年逾期60+/不良首次进入100%以内,从年初的110%下降至96%;(2)在逾期60+全部纳入不良情况下,2019年末拨备覆盖率183.12%,较3Q19仅小幅下降3pct,基本稳定;如若剔除不良口径变化影响,即看逾期90+覆盖率,4Q19环比继续上行9pct。 还有哪些亮点?对公贷款首度发力,存款改善趋势明显。(1)3Q19完成资本补充后,4Q19对公贷款环比增加881亿/增长10%,是近三年来最大环比增幅。平安银行在资本补充到位前对公项目已经准备好,在资本到位后立马投放出去,2020年更将打造一批集团联动的对公综合金融模式案例;(2)4Q19存款环比增长6.4%,其中:对公存款增长7.0%,在对公贷款投放回归正轨后,有力带动了对公存款的增长;零售存款增长4.3%,继续保持稳定增长,2019年底平安银行零售AUM已突破2万亿,全年零售AUM增速达到41.2%,在持续保持远高于行业平均增速的情况下,零售AUM的做大将不断带来零售存款的沉淀。 投资建议:平安银行年报利润略低于预期主要是受到不良口径认定更严格的干扰,核心的不良生成、存款成本假设并无变化,维持20/21年净利润同比增长17.9%、19.4%的盈利预测及1.3x20PB的目标估值,继续推荐。 风险提示:经济下行超预期导致的资产质量恶化。
平安银行 银行和金融服务 2019-12-18 16.00 -- -- 17.34 8.38%
17.34 8.38% -- 详细
ROE:如何做到三年后提升至 15%? 平安在息差、非息、成本收入比上与招行类似,但信用成本太高,导致 ROE 大幅落后于招行;和其他股份行相比, 平安的资产减值损失/平均资产也要高出股份行平均水平大约50bp。做个简单的敏感性测算,平安信贷成本每下降 15bp(剔除不良口径变化, 9M19信贷成本和真实不良生成之间有 100bp 的空间),资产减值损失/平均资产能够下降 10bp,对应 ROE 能够上升大约 1个百分点。 仅此一项, 可保平安银行三年后 ROE 能从当前的 12%提升至 15%。 信用成本:控制住风险就是留住利润。 (1)零售风险: 市场最担心的新一贷和信用卡,其实风险远没有想象的大, 与年初相比,部分风险指标有向好的趋势,无论是核销后不良率还是核销前损失率都已稳住; (2)对公风险: 平安自 2Q17以来每个季度对公一般贷款都在压降, 存量风险其实要小于同业, 3Q19不良偏离度已经降到了 87%,和招行的 80%已经非常接近, 在今年逾期 60+完全消化以后, 未来会继续看到平安对公不良的双降。 息差:资产负债两端都能有改善。 (1) 资产端:零售方面,今年新一贷、信用卡余额没增长不是因为风险扩散了,而是因为零售把核销额度让给了对公(消化逾期 60+), 未来零售有核销额度后, 新一贷、信用卡增速会重新恢复;对公方面, 在集团联动的综合金融模式下,平安的对公能够更好的做到中等收益和低风险的平衡; (2)负债端: 2Q19开始存款成本已经开始向下。对公方面, 只要对公业务能够平衡发展,不再压缩,对公派生的存款其实能够很大程度上减轻成本压力;零售方面,随着零售 AUM不断做大,能够沉淀的零售存款越多,也意味着不需要太多高成本的存款。 投资建议: 我们在上篇深度《平安,不平凡》中详细阐述了平安银行的护城河以及业务改善的逻辑, 本篇报告主要测算平安银行未来 ROE 的提升空间以及如何落地。 我们未来会持续看到平安银行不良生成下降、利润增速提高,预计 2019-2021年净利润同比增长 16.3%、 17.9%、 19.4%, 当前估值 1.0x20PB, 目标估值 1.3x20PB,维持行业首选和强烈推荐的评级。 风险提示: 经济失速导致资产质量恶化、对公进展不及预期。
南京银行 银行和金融服务 2019-11-21 8.57 -- -- 8.91 3.97%
9.00 5.02% -- 详细
南京银行的估值折价之殇。过去,宁波银行和南京银行都是城商行中的出色代表,两者盈利能力水平接近,估值水平也相差不多。但从2017年开始,南京银行估值相对宁波银行的差距不断拉大,目前南京银行较宁波银行估值折价达到50%,与南京银行较高的ROE水平不匹配。 南京vs宁波,估值折价为哪般?根据DDM模型,估值的决定因素主要取决于分子的增速g和回报率ROE,以及分母的风险评价。(1)g:利润增速中枢有所回落。2018-3Q19南京银行利润增速中枢回落至15%左右,而宁波银行一直保持在20%附近,而且去年南京银行定增倍否对未来增速中枢带来的不确定性;(2)ROE:盈利能力未能回升。宁波银行ROE在2015年见到低点,并在此后三年内企稳回升;而南京银行ROE在2017-2018年与2015年变化不大,一旦经济进入下行周期ROE是否有压力;(3)风险评价:南京银行在风险控制上做的不如宁波银行,资产质量的不确定性相对更大。 现在有哪些边际变化?(1)g:定增重启,利润增速的中枢有望回升。目前定增方案正处于向证监会反馈意见回复的阶段,从回复内容来看,不存在影响其定增发行的重大违法行为,我们认为这次定增计划大概率会得到证监会审核通过;(2)ROE:大零售转型+投行优势,应对利率并轨和直接融资趋势。零售贷款占比从2015年末的16.0%提升至1H19的28.3%,债券承销佣金占手续费收入比重提升至28.2%;(3)风险评价:不良生成上升势头已控制,从2Q19开始,南京银行不良生成率开始回落。 用期权思维看南京银行。除宁波银行外,大部分上市城商行PB估值都在1.0x左右,南京银行无论是地理位置、盈利能力,还是资产质量,都要优于其他城商行。相对其他城商行而言,目前价格买南京银行,相当于用极少的期权费,去换取一个困境反转的估值提升空间。我们预计公司2019-2021年净利润同比增长15.1%/16.7%/17.1%,目前估值0.95x19PB,维持强烈推荐评级。 风险提示:定增进度不达预期、区域资产质量风险。
宁波银行 银行和金融服务 2019-11-04 28.49 -- -- 29.19 2.46%
29.76 4.46% -- 详细
事件: 宁波银行发布三季报, 前三季度实现营业收入 255.5亿元,同比增长 20.37%;实现归母净利润 107.1亿元,同比增长 20.04%。 9M19营收同比增长 20.6%,今年前三季度始终保持在 20%左右, 未来高增长可持续。 (1) 先来看息差, 9M19比 1H19扩大 1bp,这比很多其他银行 3Q19息差是下行的要强的多,原因在于, 公司对公以小企业为主,零售以消费贷为主, 基本不受 LPR 影响; (2)再来看非息, 9M19非息同比增长 48.8%,这里面有今年切换 I9部分利息收入转非息的影响,但即便剔除也还是很高的增长。手续费同比增长 32.6%,结构预计还是延续中报的特点,银行卡和代理手续费高增,万利金分期、消费贷出表是主要增长动力;其他非息方面, 公司的外汇大管家在汇率波动比较大的环境下满足了客户外汇结算的套保避险需要,今年外汇结算量有望突破 1100亿,较去年翻番,这块收益体现在公允价值+汇兑损益+投资收益科目中。 3Q19不良率 0.78%,连续三个季度走平,拨备覆盖率环比继续上行 2pct至 522.45%。 3Q19加回核销的不良净生成率 0.82%(和 4Q18持平),看似较 3Q18的 0.31%和 1H19的 0.46%均有提高, 但结合 3Q19关注类贷款率环比下降 6bp 至 0.57%(3Q18之后关注类余额伴随贷款规模扩大都是增加的, 且增加的绝对额都在 1亿以上,而 3Q19的关注类贷款余额环比下降了 1.1亿),我们认为其实是公司在 3Q19对不良认定标准提高了。鉴于财政部《金融企业财务规则(征求意见稿)》 对拨备覆盖率不能超过 2倍的要求,公司可能扩大了不良认定的口径, 比如将部分的逾期 60+纳入不良(1H19逾期 90+/不良是 96.5%,有继续加强认定的空间)。 我们估算剔除不良口径变化后,公司实际的不良净生成率不到 0.6%。 打造轻型银行,提高核心回报。 公司聚焦轻业务、轻管理和轻运营, 大力拓展轻资本业务, 我们看到公司的 ROA 从 9M17的 1.06%,不断提升到9M18的 1.12%,再到 9M19的 1.21%,单位资产的获利能力不断增强。 随着公司四大管家(政务新管家、财富大管家、票据大管家、外汇大家管)的全面推开,以及出表周转的不断提高(公司每年贷款出表能占到新增贷款的一半多),我们会看到公司的 ROA 持续不断的优化。 高盈利、高增长的优质龙头银行。 公司可转债全部转股完毕, 80亿定增也已过会, 公司 20%的 ROE 和 20%的复合增长,放眼全市场这样的公司也不多。 我们预计公司 2019-2021年净利润同比分别增长 20.1%、 19.2%、20.4%,当前估值 1.6x20PB,维持强烈推荐评级。 风险提示: 经济下行超预期导致资产质量恶化。
工商银行 银行和金融服务 2019-11-04 5.90 -- -- 6.00 1.69%
6.05 2.54% -- 详细
事件:工商银行发布三季度业绩报告,3Q19实现营业收入6469.42亿元,同比增长12.11%;实现净利润2517.12亿元,同比增长5.04%。 前三季度利润增速逐季提高。1Q19、1H19、9M19公司净利润同比增速分别为4.1%、4.7%、5.0%。从收入端来看,非息收入双位数增长部分抵消了利息收入增速的下滑,去年受资管新规影响手续费收入只有小个位数增长,今年理财转型推进顺利,3Q19非保本理财较1H19增长8.7%;从支出端来看,公司新增不良控制十分出色,拨备计提的增速从1Q17-3Q19的30%-40%回落到2Q10-3Q19的20%以下。 负债成本上升导致息差收窄,但公司在可比同业中保持较优。3Q19净息差较1H19下降3bp至2.26%,利差收窄的原因基于:资产端收益在下降,负债端成本在上升,上升下降趋势略有不同,贷款收益率只下降了1bp,然而付息成本上升了7bp。负债付息水平的上升,一方面来源于存款的竞争,今年前三季度全社会新增贷款大于新增存款,各家机构对存款都有较大的需求。另一方面,前些年银行资金流入其他金融体系和互联网金融公司,资管新规后脱媒资金出现大规模回流,但是会逐步回流,银行承接这些资金时负债成本提高也是正常的。未来净息差走势可能还会是一个下降的趋势,但公司会重视同业对标,付息水平在可比同业中保持较优。 不良生成控制在低位,资产质量改善与宏观经济下行相关性减弱。3Q19不良率1.44%,环比2Q19继续下降4bp。我们测算3Q19单季年化不良净生成率仍在0.6%以下,保持在15年以来最低水平。工行的资产质量改善与宏观经济下行的相关性在减弱,原因是这些年工行信贷结构有所调整,对中低端制造业贷款减少,对高端制造业贷款、个人按揭贷款和一些新兴领域的贷款有所增加,有较好的信贷结构布局,同时利用大数据金融科技手段、运用新的流程、新的制度、新的产品,控制新增贷款质量。3Q19拨备覆盖率198.09%,环比上升6pct。 投资建议:工行的基本面十分稳健,股息率达到4.4%,资产质量表现出色,0.8x20PB严重低估。在市场无风险利率走低的环境下,适合追求稳健收益的增量内资资金,从全球视野来看,国外同等估值的银行ROE还不如工行,外资加大A股配置背景下工行也面临重估。我们预计2019/2020年工行净利润同比增长5.2%/4.6%,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:经济下行超预期导致的资产质量恶化。
南京银行 银行和金融服务 2019-11-01 8.77 -- -- 9.09 3.65%
9.09 3.65% -- 详细
事件: 南京银行发布三季报, 前三季度实现营业收入 244.53亿元,同比增长 21.10%;实现归母净利润 98.89亿元,同比增长 15.33%。 大零售转型继续推进。 2016年开始公司积极推进“大零售+交易银行”的战略转型, 3Q19公司零售贷款增加 185亿,占新增贷款总额的 78%,年初以来零售贷款新增投放占比超过 50%,截至 3Q19末零售贷款存量占比已达到 30.3%。 零售贷款中主推消费类贷款,消费信贷占零售贷款的比例从 2015年的 31.8%提高至 1H19的 48.5%。 息差环比小幅走低。 公司息差特点和大多数上市银行一样, 2Q19后开始走低, 9M19息差较 1H19下降 4bp 至 1.90%。 (1) 资产端: 由于公司目前仍以对公业务为主,占比大约 70%,而对公又以大中型企业、国企为主,因而不可避免受到贷款收益率回落影响; (2)负债端:受存款竞争加剧影响, 2Q19开始活期存款占比逐渐降低, 2Q19、 3Q19活期占比环比分别下降 1.9pct、 0.8pct。 不良生成率在正常范围。 公司 2Q19不良率下降 3bp, 3Q19不良率回升3bp,这和不同季度间核销力度不同有关, 不良率和年初仍持平。从关注类贷款和不良生成率变化来看,均在正常范围。关注类贷款率 3Q19环比上升 6bp,但较年初仍下降 7bp;不良净生成率 3Q19为 0.87%,环比 2Q19的 0.69%有所提高,但低于 3Q18的 0.96%和 1Q19的 1.11%,仍旧保持稳定。 3Q19末拨备覆盖率 415.5%, 与 1H19持平。 等待定增落地解除资本束缚。 南京银行盈利能力高, 9MQ19年化ROE18.4%,仅略低于宁波,但利润增速中枢近两年 15%左右,较宁波银行低 5个百分点,主要还是受到资本制约,规模扩张受到限制, 3Q19末核心一级资本充足率 8.68%, 2Q18后变化不大。目前公司定增重新修订后已经在证监会反馈意见阶段,相信不久后就有结果。 不确定性消除后估值折价有望收窄。 在过去,宁波银行和南京银行都是城商行中的出色代表,两者盈利能力水平接近,估值水平也相差不多。但特别是 2018年开始,南京银行估值相对宁波银行的差距不断拉大, 主要原因还是对 DDM 模型分子(定增不顺影响到未来的增长)和分母(资产质量波动较宁波银行更大)的担忧,目前看资产质量还是可控的,就等定增过会。 我们预计公司 2019-2021年净利润同比增长 15.1%/16.7%/17.1%,目前估值 0.96x19PB,维持强烈推荐评级。 风险提示: 定增被否、 区域资产质量恶化。
工商银行 银行和金融服务 2019-10-25 5.87 -- -- 6.02 2.56%
6.05 3.07%
详细
ICBC新内涵:(1)C,个人金融(ComsumerBanking):1H19个人客户总量达到6.27亿户,较年初净增长2013万户,创历史同期最好水平,储蓄存款较年初增长居四行首位,储蓄存款付息率上半年升幅最低;(2)B,公司金融(BusinessBanking):大中型企业一直是工行的优势,不仅仅是贷款,还包括债券等全口径的融资工具;小微企业工行也不是亏钱在做,小微的综合净贡献=小微融资的微利+结算+零售带来的贡献+人民银行给予的定向降准资金重新利用投资收益贡献+税收净贡献,做好小微可以巩固工行的核心大客户;(3)I,机构金融(InstitutionalBanking):工行服务机构客户(党政军)45.7万户,市场覆盖率第一,服务同业客户(银证保)3253户,市场覆盖率62%,其中证券、信托、期货、金融基础设施客户100%全覆盖。 国际化、综合化:无论是工行的国际化战略,还是综合化经营,都不仅仅单纯体现在境外机构或者综合牌照的盈利上。(1)国际化:正是银行工商银行有全球的服务能力,许多境内客户才会选择工行,给工行其他业务带来了机会;(2)综合化:为客户提供全方位的融资解决方案和财富管理,工行获取核心客户的市场份额会更大。 e-ICBC:由客户向存量用户转变,由线下向线上和线下转变,由自有的流量用户向合作共建转变。三融平台融e行、融e联、融e购客户稳步增长,手机银行(融e行)总客户规模达到3.33亿,排名APP月活榜单第一位,融e联规模达到1.59亿,融e购规模达到1.33亿,互联网总用户数达到4.59亿,工行整体上服务了56%的全社会互联网用户。 投资建议:工行的基本面十分稳健,股息率达到4.6%,资产质量表现出色,0.8x20PB严重低估。在市场无风险利率走低的环境下,适合追求稳健收益的增量内资资金,从全球视野来看,国外同等估值的银行ROE还不如工行,外资加大A股配置背景下工行也面临重估。我们预计2019/2020年工行净利润同比增长4.4%/4.1%,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:中国经济硬着陆。
平安银行 银行和金融服务 2019-10-23 16.91 -- -- 17.44 3.13%
17.44 3.13%
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事件:平安银行发布三季报,前三季度实现营业收入1029.58亿,同比增长18.8%,实现归母净利润236.21亿元,同比增长15.5%。 三季报表现如何?公司自身继续超预期,但受行业景气下行影响,超预期程度不如中报那么大。(1)9M19收入、净利润增速均较1H19提高,同比增速均提升0.3pct;但受3Q19银行业息差下行影响,3Q19收入、净利润同比增速分别较2Q19回落1.6pct、1.4pct;(2)在9月可转债全部转股摊薄情况下,9M19年化ROE12.64%,仍较去年同期提高0.04pct。 息差:贷款收益率与行业同步下行,存款付息率保持稳定。公司息差3Q19较2Q19下降9bp至2.62%,与1H19相比则持平。(1)3Q19对公和零售贷款收益率分别环比下降27bp和21bp,对公贷款开始聚焦战略客户,牺牲一定的收益率保资产质量,同时受LPR报价下调影响;零售贷款主动控制三大尖兵增速,信用卡、新一贷、汽融余额3Q19净增125亿,而持证抵押贷款、小额消费贷款增加327亿;(2)3Q19存款付息率环比2Q19提高2bp,但仍比1Q19低4bp。我们在2Q19见到了对公存款付息率环比首次下降9bp,在3Q19又见到了零售存款付息率环比首次下降11bp,零售存款付息率的下降要归功于财富管理实力的提升,零售AUM、私行AUM环比分别增长6.7%、9.3%,私行新增AUM占零售新增AUM的1/2。 资产质量:对公不良率受经济下行影响与行业同步上升,零售不良率下降。3Q19不良率1.68%与1H19持平,3Q19加回核销不良净生成率2.02%,同比3Q18下降32bp,环比2Q19虽然提高34bp,但也是因为不良确认更加严格,逾期90天以上/不良从1H19的94%下降至3Q19的87%。前瞻指标来看,关注类贷款占比环比下降9bp,逾期贷款占比环比持平。(1)对公不良率环比上升6bp至2.57%,经济还没有开始好转,这也是为什么公司今年仍然压降对公一般贷款,而大幅增加票据贴现。考虑到公司这三年来对公一般贷款在持续压降,我们认为公司对公的不良压力低于行业;(2)零售不良率环比下降2bp至1.07%,三大尖兵信用卡、新一贷、汽融不良率环比分别变动-2bp、-1bp、+11bp,这打消了市场对公司零售贷款不良可能失控的担忧,也坐实了公司过去两年的零售转型是成功的。 投资建议:今年的业绩不断印证了平安银行转型的成功,公司自身的基本面相对行业是在持续改善的,存款成本的改善、不良贷款的可控,以及资本补充的完成,保证了公司未来只要经济不发生大的失速,业绩增速和ROE都能够逐年改善,预计19-21年净利润同比增长15.9%、16.5%、17.3%,股价对应1.08x20PB,维持行业首选和强烈推荐的评级。 风险提示:经济下行超预期导致的资产质量恶化。
宁波银行 银行和金融服务 2019-09-03 22.91 -- -- 26.58 16.02%
29.19 27.41%
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宁波银行发布半年度业绩报告, 1H19实现营业收入 161.92亿元,同比增长19.75%;实现净利润 68.89亿元,同比增长 20.44%。 1、 个人消费贷款常态证券化出表, 新增对公支持实体力度大。 1H19贷款较年初增长 9.6%,若加回证券化出表的部分,实际增速更高。 (1)个人贷款余额较年初略有下降,一个是公司常态化开展个人消费贷款资产证券化业务,另一方面可能与今年监管加强消费贷款资金用途审查有关; (2) 对公贷款对实体经济支持力度大。不同于其他中小银行做地方政府相关贷款,公司在小企业贷款做法上颇有一套方法, 1H19较年初新增最大的三个行业分别是租赁和商业服务业、制造业、商业服务业,新增额分别为 101.7亿、 77.5亿、 69.3亿。 2、 零售贷款收益率大幅上行、市场化负债成本大幅下行,息差环比走阔。 由于公司今年实行 IFRS9, 息差跟去年不能直接同比,环比 1Q19, 1H19息差继续扩大 6bp。 (1)资产端:贷款收益率较去年提高 18bp,主要是零售贷款收益率大幅提高 64bp,但由于同业资产收益率回落,因而总的生息资产收益率较去年小幅下降 3bp; (2)负债端:总的计息负债成本率较去年大幅下降 19bp。一方面,是负债结构改善, 1H19存款占总负债比重较年初大幅上升 6.1pct;另一方面,是市场化负债成本大幅下行,应付债券和同业负债付息率较去年下降 59bp 和 33bp。 3、 IFRS9切换和银行卡、代理手续费共同驱动非息收入大增。 1H19非息收入同比增 34.6%,一方面是今年施行 IFRS9,其他非息收入同比增长了48.8%,另一方面手续费净收入同比增长 24.2%, 其中银行卡和代理类业务快速增长,同比分别增长 56.0%和 13.7%,主要是由信用卡分期付款和资产证券化业务贡献。 4、 资产质量稳定, 零售贷款不良率看似大幅上升实则可能是出表所致。 公司2016年以来,连续 14个季度不良率环比下降或稳定。 从不良净生成率上看, 1H19(0.46%)略高于 1H18(0.28%),但低于 2H19(0.57%),仍保持稳定。从不良的边际压力上看, 2Q19关注类占比环比下降 1bp, 1H19逾期 90天以内占比较年下降 7bp(逾期 90天以上占比较年初上升 11bp,但已体现在不良贷款中),资产质量后续压力亦不大。 对于市场关注的个人贷款不良率上升较快的问题(1H19较年初上升 39bp), 我们不认为是消费贷款不良生成大幅走高。 公司对个人消费贷款常规化出表,不良率的分母减少,分子不变,亦会导致不良率看上去走高。 n 投资建议: 公司对公以小企业贷款为主、零售以消费贷款为主的特点,决定了利率并轨对公司影响微乎其微。 公司未来还将维持 20%的高成长, 预计 2019-2021年净利润增速分别为 19.6%、 18.8%、 20.5%。公司目前估值对应 1.6x19PB,维持强烈推荐评级。 n 风险提示: 经济下行超预期、 中美贸易摩擦再升级。
南京银行 银行和金融服务 2019-08-29 7.79 -- -- 8.43 8.22%
9.43 21.05%
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南京银行发布半年度业绩报告, 1H19实现营业收入 166.39亿元,同比增长23.29%;实现净利润 69.39亿元,同比增长 14.94%。 1、 资产结构调整效果明显, 零售占比提升支撑定价。 公司 1H19零售贷款余额较年初增长 17.9%,占总贷款比例较年初提升 1.4pct 至 28.3%,主要是由消费贷款贡献,占总贷款比例从年初的 11.9%提升至 1H19的 13.7%。受高收益的消费贷占比上升影响,1H19零售贷款收益率较 2018年提升 60bps至 6.76%。 2、 资产收益升、负债成本降,共同驱动息差走阔。 1H19净息差较 2018年上升 5bp 至 1.94%, 驱动因素包括: (1)资产端: 结构优化是主因, 1H19零售贷款收益率较去年提高 60bp,而对公贷款收益率仅提高 10bp,带动整体生息资产收益率较去年提高 15bp; (2)负债端:受益于银行间宽松的流动性, 债券(含同业存单)发行利率较去年大幅下行 66bps, 因而虽然存款成本上升了 12bp,但整体计息负债成本仍较去年下降了 8bp。 3、 逾期率、 不良生成率略有提高,但风险整体可控。 公司不良率连续三个季度维持在 0.89%的水平, 仅略高于宁波银行的 0.78%, 远优于其他城商行水平。 加回核销后的不良净生成率, 1H18、 2H18、 1H19分别为 0.83%、0.98%、 1.14%,在经济下行背景下不良生成略有上升,但幅度不大。 从逾期和关注来看,逾期 1H19较年初上升 9bp (主要是逾期 90天内增加 10bp,逾期 90天以上仍然稳定),而关注类占比较年初下降 11bp,整体来看风险亦可控。 公司拨备覆盖率较年初下降是因为 IFRS9准则切换,表内信贷资产拨备减少而大幅增提表外资产拨备,而非趋势性下滑,从 2Q19单季来看,拨备覆盖率 415.5%环比已实现稳定。 4、 资本充足率改善,定增重启将使公司重回成长逻辑。 公司 2Q19核心一级资本充足率为 8.87%,较上季末提升 35bp。 公司在今年 5月重启定增, 8月股东大会已通过, 随着未来定增落地,资本充足水平将上一台阶,静态计算核心一级资本充足率将提升 1pct 至 9.9%。 投资建议: 公司 PB 估值较宁波银行折价超过 4成, 折价的担心主要在于资产质量和资本补充,随着后续这两点不确定性逐步消除,估值修复进程有望开启。 目前的低估值仍反映的是悲观预期, 和公司的高盈利能力极不匹配, 一旦边际改善发生, 估值向上弹性较大。 预计公司未来三年利润增速逐年回升, 2019-2021年同比分别增长 15%/16%/17%, 维持强烈推荐评级。 风险提示: 区域资产质量恶化、定增进度不及预期。
平安银行 银行和金融服务 2019-08-09 13.90 -- -- 15.22 9.50%
17.60 26.62%
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财富管理突飞猛进,无论是高端客户还是普通客户增速显著高于历史中枢。在去年整合完平安信托后,公司的财富管理已经有了质变。1H19公司零售客户AUM、财富客户数、私人银行达标客户数同比增长分别为44.2%、36.9%和48.8%,非保本理财余额增速也达到了18.7%,这些将来都能带来低成本的存款沉淀,也是公司从LUM走向AUM成功蜕变最为关键的一环。 存款成本率首次下降,对公做精的体现。1H19存款成本率较1Q19下降3bp,一方面是对公活期存款付息成本下降了2bp,另一方面对公活期存款占比提高了1.2个百分点。公司对公做精的战略在上半年完美体现,1H19对公贷款仅投放135亿,但对公存款却增加了1354亿,尤其是对公活期存款较年初增长10%,而这得益于支付结算和交易银行的发展。零售存款的付息成本目前看虽未变化,但公司在财富管理、代发和收单业务上持续发力,相信不久将在财务上有所体现。 卸下历史不良包袱后,增量投放并未出现问题。1H19加回核销的不良净生成率同比大幅回落,1Q19和2Q19不良净生成率分别为1.06%、1.68%,较去年同期分别低59bp、34bp。(1)对公:2018年是公司对公不良彻底出清的一年,1H19对公不良率持续改善,2Q19更是环比下降8bp;(2)零售:市场主要担心信用卡、新一贷在经济下行过程中不良可能大面积暴露,经过一年时间检验,零售不良率整体稳住。 投资建议:平安银行1H19中报可谓是递交了一份完美的答卷,贷款端在维持高收益的基础上实现了风险可控,存款端在对公做精、零售做大财富管理后成本首次出现拐点,而资产质量更是在历史包袱卸下后重新出发。我们预计平安银行未来三年净利润增速将保持在15%以上,1H19的ROE回升只是开始,目前估值仅0.95x19PB,维持强烈推荐评级。 风险提示:经济下行超预期导致资产质量恶化、转型进度不及预期。
招商银行 银行和金融服务 2019-05-01 33.66 -- -- 34.69 0.35%
37.49 11.38%
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招商银行2019年一季度实现营业收入687.4亿,同比增长12.1%;实现归母净利润252.4亿,同比增长11.3%;不良率较年初下降1bp至1.35%。 如何评价招行的一季报增速?单从招行自身比较,招行1Q19收入和利润增速延续平稳,符合预期,只是因为其他股份行1Q19收入高增长,使得招行12.1%的收入增速显得有些平淡。但客观来说,其他股份行1Q19的收入高增长部分是建立在1Q18的低基数基础上的,一方面其他股份行同业负债占比相对更高,1Q18流动性偏紧时息差受损,而18年下半年以来的流动性宽松环境下息差修复,导致了更高的息差弹性;另一方面,部分股份行今年开始实行I9,部分以公允价值计量的资产估值变动计入当期损益,带来了非息收入的大幅增长,而招行这一影响体现在1Q18。 息差及中收表现如何?1)公司1Q19息差2.72%,环比4Q18继续扩大6bp,主要是资产结构调整以及年初降准的影响。公司1Q19继续压缩同业资产及负债,贷款占比较年初提升2.6pc至60.2%,同时1月份普惠金融降准以及全面降准带来公司负债成本下降;2)1Q19手续费增长1.3%因理财收入基数影响。公司1Q19财富管理手续费收入59.2亿同比下降29%,去年资管新规出台时间在2季度,1Q18理财收入基数仍高对手续费增速形成拖累,今年全年来看理财收入有望持平或略微增长,基数效应消除后增速有望回升。 招行的资产质量怎么样?2017年以来,招行不良率已连续9个季度实现下降,1Q19不良率较年初再次下降1bp。1Q19加回核销的不良净生成率0.88%,较去年有所提升,除了受经济下行影响这一行业共性问题之外,我们推测招行自身可能加强了不良认定标准。由于监管要求银行不能放松拨备力度,公司1Q19拨备计提同比增加14%,拨备覆盖率和拨贷比在股份行最高的基础上较年初分别继续上升5pc和2bp至363%和4.90%。 业绩延续稳定表现,贵在持续。维持公司2019-2021年净利润同比增长12.5%/13.5%/15.1%的盈利预测,当前股价对应1.6x19PB,维持首推。 风险提示:1)经济增速超预期下滑;2)央行大幅、不对称降息。
宁波银行 银行和金融服务 2019-04-02 21.10 -- -- 24.59 16.54%
24.68 16.97%
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贷款定价提升、负债成本稳定,息差连续四个季度回升。公司2018年净息差1.97%,较前3季度继续回升7bp。公司下半年贷款定价继续提升,同时计息负债成本保持稳定。下半年对公贷款收益率提升11bp,个人贷款收益率大幅提升33bp。公司2018年个人消费贷款同比增长31.7%,占个贷比例从半年末的79.7%提升至83.9%。下半年存款成本小幅上升4bp,但同业存单发行利率下降了30bp,因而计息负债成本整体持平。 资产质量整体保持稳定,拨备具备高安全垫。2018年公司加回核销的不良净形成率为0.43%,较2017年的0.62%回落19bp;下半年资产质量压力有所增加,4季度单季不良净形成率为0.85%,同比和环比分别上升34bp、53bp;我们观察到3月份中小企业PMI大幅反弹,预计公司资产质量在2019年仍能保持稳定。由于4季度加大核销(4季度单季核销7.3亿,前3季度核销4.1亿),因而不良率环比3季度下降2bp至0.78%。公司年末拨备覆盖率和拨贷比达到522%和4.08%,环比继续提高19个百分点和6bp,安全垫足够。 手续费收入同比微降,其他非息收入高增。手续费收入同比下滑1.7%,主要是受资管新规影响,占比52.8%的代理业务手续费同比下降了11.9%,而信用卡分期手续费增长较快,占比28.9%的银行卡手续费同比增长15.7%;其他非息收入同比增长32.6%,主要是货币基金投资收益增长。 同时兼具高ROE和高成长性,城商行首选。公司2018年ROE为18.7%,是上市银行中最高水平,我们认为中美贸易谈判较大概率有望取得积极进展,对公司资产质量的担心和压制估值的逻辑将逐渐消除。我们认为公司未来三年能够保持接近20%的复合增长,预计2019-2021年公司净利润同比分别增长18.3%/19.5%/20.5%,公司股价目前交易于1.47x19PB,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:1)经济下行超预期;2)中美贸易谈判不及预期。
光大银行 银行和金融服务 2019-04-02 3.94 -- -- 4.44 8.29%
4.26 8.12%
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光大银行2018年实现营业收入1102亿,同比增长20.0%;实现归母净利润336.6亿,同比增长6.7%。不良率持平于1.59%,ROE回落1.2个百分点至11.55%。 零售转型收效明显,收入增速持续提高。2018年公司营业收入同比增长20%为股份制银行中最高水平,4个季度营收增速逐渐加速,而这背后公司大力推动的零售转型功不可没,随着公司未来信贷投放继续向零售和消费类贷款倾斜,预计息差和中收仍将维持改善。1)息差:2018年公司零售贷款占比较年初提升3.8个百分点至44.6%,新增零售贷款中85%投入到信用卡和个人消费贷款,带动零售贷款收益率全年提升18bp至4.49%,息差亦呈现逐季走高态势,全年净息差提升22bp、较前3季度提高6bp;2)中收:2018年手续费收入同比增长19.9%,主要是占比72.4%的银行卡手续费同比增长40.6%带动,公司2018年信用卡发卡量、交易金额、透支余额同比分别增长33.7%、36.7%、32.5%。? 云缴费平台带动的低成本对公存款效果正在体现。2018年公司对公存款成本上行17bp,小于零售存款成本36bp的上行幅度。2018年公司云缴费接入项目同比翻倍,交易金额同比增长137%,未来对低成本对公存款贡献将逐渐加大。 真实资产质量稳定,不良偏离度大幅下降。公司2018年上半年和下半年加回核销处置的不良净生成率分别为1.54%、1.36%,环比稳定,同比上升60-70bp主要是因为加大了不良确认力度,不良偏离度从年初的103%压缩到年末的84%。由于下半年不良处置力度低于上半年(下半年不良核销处置占全年的43%),因而年内不良率先降后升、全年与年初持平。下半年不良率上升主要是对公中的制造业不良暴露较大,下半年不良率大幅上升了147bp,零售贷款不良率平稳,下半年回落2bp。 基本面拐点出现,低估值银行首选。光大银行年初至今涨幅10%,估值仅0.69x19PB,目前股价并未反映公司转型带来的变化,预计2019-2021年公司净利润同比分别增长7.5%/8.4%/9.3%,低估值提供安全边际,基本面改善提供向上弹性,维持“强烈推荐-A”评级。? 风险提示:1)经济下行超预期;2)转型进度不及预期。
招商银行 银行和金融服务 2019-03-26 32.00 -- -- 36.48 14.00%
38.50 20.31%
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零售优势继续保持。1)信用卡市场份额创新高。2018年招行信用卡流通卡量达到8430万张,同比增长35%,市场份额较年初继续提高1.7个百分点至12.3%;借记卡份额稳定。2)私人银行份额没有流失。私行增速放缓是行业共性问题,招行在做的是抓基础客户,依靠客户的晋级去实现高端客户增速的再次提升,2018年招行客户增速表现为零售客户>金葵花客户>私人银行客户,这是良好的开端;3)App用户及月活持续高增长。2018年招行两大App用户数和月活达到1.48亿和8100万,同比增长43%和47%,掌上生活和招商银行App在银行类App中月活排名分别居于第5和第6名。 年报有哪些亮点?1)息差:4Q18单季度净息差2.66%,较3Q18提高12bp。贷款收益率环比提高10bp,主要是加大了信用卡贷款投放;存款成本环比稳定,企业活期存款占比环比提升了5个百分点;2)中收:2018年手续费收入同比增长3.8%,在行业普遍负增长背景下实属不易,除理财收入因受政策影响下降37.5%,其它财富管理、银行卡、结算清算手续费收入均有不错增长;3)资产质量:不良贷款连续两年双降,2018年不良率大幅下降25bp。4Q18不良净生成率为0.45%,同比和环比分别下降6bp和14bp,出色的风险控制背后是公司有所不为的前瞻判断,拨备覆盖率和拨贷比继续创新高。 长期ROE提升路径?1)零售业务占比的进一步扩大。2018年招行零售业务收入和税前利润占比达到52.7%和57.2%,分别比上年提高1.5和0.7个百分点;2)零售业务ROA的提升。2018年招行零售业务ROA同比提升0.16个百分点至3.02%,未来仍有进一步上行的潜力,一是金融科技投入对零售成本收入比的改善;二是信贷成本有下调空间,目前远高于零售不良生成率。 维持公司银行板块首推标的。我们预计公司2019-2021年净利润同比分别增长12.5%/13.5%/15.1%,当前股价对应1.4x19PB,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:1)经济增速超预期下滑;2)央行大幅、不对称降息。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名