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李沄

华泰证券

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通化东宝 医药生物 2019-09-09 18.45 20.40 8.05% 19.35 4.88% -- 19.35 4.88% -- 详细
甘精三合一审评结束,获批在望 药品审评数据库显示,2019年9月4日公司甘精胰岛素三合一审评结束,我们预计将于3-4周后正式获批,公司自此开启三代胰岛素时代。考虑到公司二代胰岛素恢复良性增长(去库存影响消弭)且甘精上市在即,我们维持公司19-21年EPS0.51/0.63/0.78元,给予19年40-42倍PE(可比公司19年PE均值40x,公司领衔国内胰岛素细分市场,管线布局完善,重磅产品上市在即,给予估值溢价),给予目标价20.40-21.42元,维持买入评级。 胰岛素龙头进军三代大市场 PDB数据库显示,2018年甘精胰岛素样本医院销售额为8.7亿元,我们假设以5倍放大,则终端市场规模约为43亿元,其中原研赛诺菲占据77.1%的市场份额,甘李药业与珠海联邦分别占据22.5%和0.4%的份额。公司深耕胰岛素领域,强大的基层销售能力叠加甘精胰岛素进入18版基药目录,公司甘精上市后有望迎来放量窗口期,19年预计贡献2-3千万收入,2020年销售有望超过1亿元。 二代增长恢复,业绩迎来拐点 1H19去库存影响逐步消化,公司二代胰岛素增长全线恢复(1H19表观+7.5%yoy,假设库存保持1H18水平则增速接近15%),经营质量全面向好(1H19经营性现金流同比增长27.36%)。我们预计2019-2020年二代胰岛素将保持10%以上的增长。 研发逐步进入收获期 公司为国内胰岛素龙头企业,深度布局胰岛素管线并辐射至全降糖领域,研发逐步进入收获期:1)甘精胰岛素完成三合一审评,我们预计3-4周后有望获批;2)门冬胰岛素申请上市,年内有望获批,门冬30/50处于3期临床阶段(50入组已完成);3)超速效型胰岛素类似物和胰岛素基础餐时组合已完成处方筛选工作,预计1H20申报临床;4)地特胰岛素与赖脯胰岛素当前处于临床试验筹备阶段;5)利拉鲁肽研发位于国内第一梯队,当前处于3期临床入组阶段;6)口服降糖药西格列汀/西格列汀二甲双胍已报产。 风险提示:二代胰岛素基层增速下滑,甘精胰岛素获批进度低于预期;产品研发进展低于预期。
华东医药 医药生物 2019-09-02 28.60 38.88 34.91% 29.45 2.97% -- 29.45 2.97% -- 详细
业绩低于预期 公司发布2019年半年报,实现收入182.5亿元(+19.1%yoy),归母净利润15.96亿元(+23.4%yoy),扣非净利润14.7亿元(+16.2%yoy)。其中2Q实现收入85.4亿元(+14.1%yoy),归母净利润6.9亿元(+8.6%yoy),业绩低于预期,系三项费用与研发支出大幅增加。公司在传统业务基础上积极开拓医美和医疗光学诊断新领域,考虑到全年费用的增长与2020年第二轮集采的执行,我们下调公司19-21年EPS预测至1.62/1.97/2.37元(前值1.64/2.06/2.62元),给予19年PE24-25x,给予目标价38.88-40.50元,维持买入评级。 费用端增加拖累业绩,经营性现金流入依旧稳健 受市场推广、职工薪酬增长、Sinclair并表等因素影响,公司1H19三项费用支出同比大幅增加(销售费用率+1.5pp、管理费用率+0.7pp、财务费用率+0.3pp)。1H19研发费用达4.7亿元(+77.5%yoy),19E研发支出将超过10亿元(+40%yoy以上)。受商业板块业务调整的影响,1H19公司经营性净现金流同比下降10%,但现金流入端依旧稳健(+13%yoy)。 工业板块增长强劲 1H19中美华东表现依旧强劲(收入+29.3%yoy,净利润+24.1%yoy)。从收入端来看,同比去年:1)受益于新进基药与基层推广加强,百令胶囊增长提速(+16%),基层与零售端占比超50%;2)阿卡波糖+33%;3)免疫产品线+30%(适应症扩大+进口替代+基层推广),其中环孢素+15%,吗替+30%,他克莫司+40%;4)泮托拉唑整体+20%;5)二线品种逐步起量,吲哚布芬+130%,19E销售超1亿元,达托霉素销售翻番,19E销售1亿元,吡格列酮二甲双胍纳入19版医保,1H19销售1.6亿元,全年有望超3亿。我们预计公司工业板块19年利润有望保持25%以上的增长。 商业端大幅回暖,医美业务短期承压,未来可期 1)受益于纯销业务开拓与去年同期低基数,商业板块1H19大幅增长,实现收入122.87亿元(+12.7%yoy),全年有望保持10%以上增长;2)受伊婉销售下滑影响,宁波子公司1H19净利润同比下滑7.4%,下半年随着产品切换的完成(推广含利多卡因的高端产品),全年利润端有望持平;3)Sinclair1H19实现收入2.65亿元(+40%yoy),预计全年收入+40%-50%,考虑管理层激励后利润端预计持平。医美领域为公司又一战略性布局,通过海外合作(收购Sinclair、入股R2公司)持续丰富产品组合,Sinclair核心产品上市在即,医美板块扬帆可期。 静待重磅产品陆续上市 1)利拉鲁肽处于3期入组阶段,预计2020年申报上市;2)TTP273预计2H19开展桥接试验;3)迈华替尼非小细胞肺癌2期临床有望于年底结束,一/二线罕见基因突变2期临床已经启动,有望以2期结果直接申报。 风险提示:产品降价的风险;研发进度不达预期。
丽珠集团 医药生物 2019-08-21 26.69 29.92 7.36% 30.22 13.23%
30.22 13.23% -- 详细
艾普提速推动中报高增长,目标价29.92-34.00元,维持“买入”评级 公司8月16日发布19年半年报,上半年实现营收49.4亿元(+8.2%yoy),归母净利润7.4亿元(+16.7%yoy,其中2Q增速达21%),扣非归母净利润6.6亿元(+15.3%yoy)。经营性利润(扣除政府补助及利息收入变动)增速约17.2%,基本符合我们预期。考虑艾普放量提速,叠加参芪及NGF下滑幅度收窄,我们略上调19-21年EPS至1.36/1.58/1.82元(前次预测1.34/1.57/1.80元,基于新股本9.35亿),给予19年22-25倍估值(可比公司19年23倍PE均值),目标价29.92-34.00元,维持买入评级。 艾普针剂加速入院,辅助生殖稳健放量 西药1H19收入26.2亿元(+22%yoy),我们看好全年超20%销售增速,基于:1)消化道1H19销售额9.5亿元(+51%yoy),主因艾普片剂销售考核成效显著,针剂加速市场准入,1H19合计贡献5亿销售额(+77%yoy),我们预计年内冲击10亿销售大关,后续或受益针剂纳入新医保进入更高速成长通道;2)促性激素1H19实现19%销售额增速,看好促卵泡素(1H19:+12%yoy)及亮丙(1H19:+27%yoy)生殖大年分别贡献10%/25%销售额增速;3)雷贝受益销售分线1H19销售额增长32%,伏立康唑新溶酶剂上市后看好后续起量,预计二线品种19/20年维持20-30%收入增长。 参芪负面影响逐步消化,原料药持续结构优化 参芪扶正1H19销售额达4.6亿元(下滑幅度收窄至17%,其中2Q下滑幅度仅11%),我们预计随着其收入占比下降(1H19占比9%vs1H18占比12%),叠加销售改革和基层覆盖因素,19年销售额跌幅在15-20%。NGF受益新中省标招标1H19贡献2.3亿元销售额(同比下降1.3%),我们预计其全年销售额呈现个位数下滑。原料药板1H19年实现12亿元销售额(+1.6%yoy),预计随着向特色原料药的结构调整毛利率持续改善(1H19同比提升7pct);诊断业务1H19实现8%左右销售额增速,看好随着化学发光和多重自免类新品上市,未来两年快速放量。 业绩稳健高性价比标的,创新管线提供估值弹性 丽珠当前兼具业绩稳健及低估值优势(现价对应20年PE仅16倍),看好公司短中期产品需求刚性,对集采防御能力较强,后续有望背靠充沛现金流(截至上半年账面现金78亿元),推动创新重磅陆续上市带来估值提振(公司指引到2020年约有2-3个品种处临床III期):1)rhCG有望1H20年拿到生产批文;2)Perjeta的me-too乳腺癌新辅助治疗即将进入Ib阶段;3)IL-6RI期进行中,即将启动III期。 风险提示:辅助用药销量下滑,在研产品临床数据及推进速度不及预期。
华东医药 医药生物 2019-08-05 26.15 39.36 36.57% 32.55 24.47%
32.55 24.47% -- 详细
3000万美元入股MediBeacon 公司8月1日发布公告,拟以3000万美元对MediBeacon进行投资(B轮,估值约3.68亿美元),获取其8.14%股份及全部产品在中国大陆、新加坡等25个亚洲国家(地区)的知识产权与商业化权利。MediBeacon致力于医疗光学诊断产品的研发,此次入股有助于打造公司在慢病领域的药品+器械组合,发挥互补协同作用,进一步丰富公司创新产品线,开辟新的业务增长点。我们看好公司后续业绩的持续增长,维持19-21盈利预测,预计EPS分别为1.64/2.06/2.62元,维持19年PE24-25x目标估值,目标价为39.36-41.00元,维持买入评级。 股权投资,获取MediBeacon全部管线 此次交易具有以下特点:1)以入股形式进行投资,获取MediBeacon日后所有管线产品(涉及肾病、消化、心血管等领域的造影检测)的销售权;2)获授区域为东南亚地区,全球其他区域由其余竞标者负责;3)投资款项分两笔付清,首笔1500万美元于协议签署日起30天内支付,次笔1500万美元于公司产品TGFR获FDA批准后60天内支付。 储备新生代荧光造影剂,开辟检测市场 MediBeacon致力于医疗光学诊断产品的研发,其核心药械组合产品TGFR采用生物相容性良好的外源性MB102造影剂作为标志物,主要应用于急性肾损伤和慢性肾病(中国肾脏病流行病学调查(2012)显示我国患病率为10.8%)的肾功能实时监测。TGFR安全性优势显著,与内源性标志物(肌酐、尿蛋白)相比灵敏度与精确度更高,与外源性标志物(同位素、造影剂)相比无辐射和肾毒性。TGFR当前处于临床II期阶段(能否实现GFR的动态监测尚待验证),公司预计2020年年初开展III期临床,耗时1-1.5年,届时有望于中国和欧美同步进行申报(医疗器械进口注册),我们预计2021年末有望于中国获批上市。 深耕慢病领域,药械协同,市场广阔 公司深耕肾病、糖尿病、器官移植等慢病领域,MediBeacon专注于创新、独特和精确的临床监测手段:1)TGFR尤其适用于器官移植、肾病、糖尿病等慢病患者长期用药引起的肾损伤监测;2)后续尚有可用于肠胃吸收功能评估、血管造影和手术可视化等领域的项目在研,二者联合有助于公司在慢病领域形成药物与监测的互补协同,产品应用领域广阔,市场前景光明。 风险提示:投资进度不达预期;产品研发进度不达预期;核心产品降价的风险。
恩华药业 医药生物 2019-08-02 12.34 14.49 10.19% 13.54 9.72%
13.54 9.72% -- 详细
业绩增长稳健,符合预期公司 7月 30日发布 2019半年度业绩报告, 1H19实现营业总收入 20.97亿元( +12.41%yoy),归母净利润 3.22亿元( +22.87%yoy),其中 2Q 实现 营 业 总 收 入 10.48亿 元 ( +11.5%yoy), 归 母 净 利 润 1.96亿 元( +22.4%yoy)。公司加速推进一致性评价工作,有望全面参与第一轮集采的全国扩面与 1H20开展的第二轮集采,当前公司二线品种市占率尚低,未来有望借助集采进一步扩大市场份额。我们维持公司 19-21年 EPS0.63/0.76/0.91元及目标价 14.49-15.75元(中值对应 19-21年 PE24/20/17x),维持买入评级。 毛利率与现金流双升1)1H19公司工业实现收入 13.55亿元( +18.55%yoy),商业实现收入 7.16亿元( +3.05%yoy)。受益于工业占比的不断提升( 1H19+3.35pct)且毛利率较高( 1H19工业毛利率 84.73%,商业毛利率 10.91%),公司 1H19毛利率同比上升 6.1pct,盈利能力持续加强; 2)受益于销售规模的增加与商业业务回暖, 公司经营性净现金流同比增长 65.1%; 3)公司营业成本同比下降 2.15%,系降税所致工业业务成本与两票制所致商业业务成本降低。 二线品种持续放量工业板块三大品种线增长稳健: 1)麻醉线 1H19实现收入 6.8亿( +17.0%yoy),其中右美托咪定+30%、瑞芬太尼+60%、丙泊酚+20%,全年增长有望持续; 2)精神线 1H19实现收入 5.1亿( +23.5%yoy),其中阿立哌唑销售接近翻番,度洛西汀+45%,利培酮+6-7%(普通片下滑7-8%,分散片增长 14-15%); 3)神经线 1H19实现收入 0.75亿( +34.9%yoy)。公司二线品种市占率尚低,未来有望借助集采进一步扩大市场份额,实现进口替代,我们预计 19年二线品种收入仍有望保持高速增长(度洛西汀+30%、阿立哌唑+50%)。 集采多空交织, 一致性评价工作加速推进公司当前利培酮片已通过一致性评价,右美托咪定注射液等 4个品种提交补充申请, 瑞芬太尼等 3个品种即将申报。公司有望参与首轮集采的全国扩面与二轮集采: 1)利培酮片剂当前已有 3家通过一致性评价, 3家提交补充申请, 预期竞争激烈,分散片格局较好,未来公司有望以分散片进行剂型替代; 2)右美主流企业均已提交补充申请, 公司将积极参与竞标; 3)加巴喷丁、咪达唑仑等品种竞争格局较好。 仿创结合,逐步转型公司以内生+外购的方式逐步转型仿创企业( 截至 1H19研发团队 335人),聚焦于缓控释剂与长效剂型的开发: 1)创新药 TRV130(麻醉镇痛)海外已申报 NDA, DP-VPA(抗癫痫、偏头痛)进行 2期临床, 抗精神病 1类新药 D20140305-1开展 1期临床; 2)仿制药地佐辛、普瑞巴林缓释胶囊、舒芬太尼、羟考酮等重磅仿制药 19年有望陆续获批,贡献业绩。 风险提示: 带量采购核心产品降价的风险,产品研发进展不达预期。
华东医药 医药生物 2019-05-29 25.32 38.97 35.22% 25.35 0.12%
29.18 15.24%
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收购佐力药业,实现控股 公司5月26日发布公告,拟以不超过10.6亿元收购佐力药业(300181.SZ)113,216,652股股份(占比18.60%),实现控股。佐力药业聚焦药用真菌系列产品、中药饮片及中药配方颗粒的研发、生产与销售,此次并购有望丰富公司中药慢病方向产品数量及适应症覆盖,发挥公司基层市场网络优势,进一步做大做强中药慢病特色用药。公司搭建起以糖尿病、超抗、抗肿瘤和免疫抑制剂四大领域为主的新工业板块,积极布局医美领域,我们看好公司后续业绩的持续增长,维持公司19-21年EPS预测1.97/2.47/3.14元,给予19年PE24-25x(加权平均分部估值法下可比公司19年PE为25x),给予目标价47.28-49.25元,维持买入评级。 收购溢价率较高,对经营性现金压力不大 此次收购佐力股权18.6%的交易对价不超过约57亿,溢价率较高(271倍PE),主因控股上市公司具有部分壳价值。收购金额不超过10.6亿,约定分两年付清,对经营性现金压力不大(公司1Q19货币资金18.23亿元)。 佐力药业经营质量有待改善 佐力药业2018年实现收入7.3亿元(-8.02%),实现归母净利润2075.2万元(-54.03%),其中主力品种乌灵胶囊(在头痛失眠类产品中排位第二)实现收入3.5亿元(+1.72%),百令片实现收入1.3亿元(+1.69%),销售经营有待提升。2019年1季度公司实现收入2.03亿元(+19.93%),实现归母净利润1082.3万元(+20.82%),乌灵系列产品(+21.05%)与百令系列(+10.84%)增长提速。华东控股后嫁接优质销售资源,发挥品种协同优势,公司经营质量与效率有望大幅改善。 本次收购相对中性 我们认为本次收购相对中性:1)佐力药业百令片2018年收入1.3亿,经营表现不佳。华东百令胶囊受益于基层推广增长稳健(1Q19 +15%yoy),百令片和百令胶囊均进入基药未来有望协同开发基层市场。乌灵胶囊2018年收入3.5亿,潜力仍待开发;2)华东制剂整体呈现高速增长(1Q19中美华东+35.9%yoy),目前已投产产能相对紧张。佐力的生产场地距华东仅有半小时,有望实现区域协同疏解产能困境;3)虽然首次收购对价较贵,主要还是由于佐力销售经营不善。华东接手经营后,销售有望实现快速增长,规模效应凸显净利润率有望提升,估值有望得到消化。 风险提示:业务整合不达预期;核心产品降价的风险;产品研发进度不达预期。
通化东宝 医药生物 2019-04-29 15.22 17.10 -- 15.82 3.94%
16.48 8.28%
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合并报表口径业绩低于预期 公司4月25日发布2019年一季报,1Q19实现营业收入7.14亿元(-0.70%yoy),归母净利润2.74亿元(-0.06%yoy),受去年同期房地产结算与1Q19中成药销售大幅下滑影响,合并报表口径业绩与去年基本持平。考虑到二代胰岛素销售承压及甘精上市推迟,我们略微调整公司19-21年EPS至0.51/0.63/0.78元(VS前值0.51/0.64/0.81元),给予19年34-37倍PE(公司领衔国内胰岛素细分市场,管线布局完善,重磅产品上市在即,给予估值溢价),给予目标价17.34-18.87元,维持增持评级。 公司经营质量良好 1)1Q19毛利率稳中有升,同比1Q18增加1.9pp;2)1Q19经营性净现金流为3.91亿元,同比增加131%,系人胰岛素回款增加及支付购买材料款减少;3)渠道库存维持在1个月左右水平,应收账款与期初基本持平。 核心业务增长恢复 1Q19公司核心业务增长稳定(母公司收入+5.1%):1)二代胰岛素收入增长5-6%(销量+9%左右);2)器械板块针头增长约29%,试纸销售下滑;3)中成药业务大幅下滑60%;4)房地产业务无贡献(1Q18结算6-7千万),影响合并报表口径业绩。考虑到全年房地产结算减少,我们预计公司2019年收入减缓至个位数增长,但核心业务保持稳健,其中二代胰岛素重启10%左右的良性增长,医疗器械板块维持20%以上的增长。 研发逐步进入收获期 公司为国内胰岛素龙头企业,深度布局胰岛素管线并辐射至全降糖领域,研发逐步进入收获期:1)甘精胰岛素当前处于三合一审评阶段,6月初有望完成现场检查,我们预计3Q19获批,全年贡献约3500万收入;2)门冬胰岛素申请上市,年内有望获批,门冬30/50处于3期临床阶段;3)超速效型胰岛素类似物和胰岛素基础餐时组合正在进行稳定性试验与生产工艺方案制订,预计2020年上半年申报临床;4)储备品种地特胰岛素与赖脯胰岛素当前处于临床前筹备阶段;5)利拉鲁肽研发位于国内第一梯队,当前处于3期临床阶段;6)口服降糖药西格列汀/西格列汀二甲双胍已报产。 19年开启新征程 1H18高基数叠加甘精预期上市时间延后,1H19为公司经营的艰难时期。考虑到公司:1)二代胰岛素未来3年保持约10%的增长;2)甘精胰岛素获批在即;3)有望通过海外合作进一步丰富产品管线。我们预计公司19-21年归母净利润增速为23.4/23.6/23.8%,略微调整公司19-21年EPS至0.51/0.63/0.78元(VS前值0.51/0.64/0.81元),给予19年34-37倍PE(细分龙头享受溢价,生物药板块PE均值31倍),给予目标价17.34-18.87元,维持增持评级。 风险提示:二代胰岛素基层增速下滑,甘精胰岛素获批进度低于预期;产品研发进展低于预期。
恩华药业 医药生物 2019-04-22 12.66 14.41 9.58% 12.75 0.16%
12.88 1.74%
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业绩符合预期 公司4月19日发布2019年一季报,实现营业收入10.5亿元(+13.3%yoy),归母净利润1.26亿元(+23.6%yoy),业绩符合预期。我们预计未来1-2年公司核心产品仍有望在差异化市场享受招标红利(“4+7”核心城市占比较小),维持公司19-21年EPS0.63/0.76/0.91元,给予19年23-25xPE(可比仿制药专科龙头19年平均估值23x),对应目标价14.49-15.75元,维持买入评级。 毛利率提升,现金流好转 1)受益于毛利率更高的工业业务的快速增长(2018年工业毛利率84%VS商业毛利率8%),公司整体毛利率呈现抬升趋势(1Q1957.3%VS1Q1853.9%VS1Q1751.4%),盈利能力增强;2)受益于两票制后纯销业务的增长与去年同期低基数,公司商业业务回暖,经营性净现金流同比增长68.1%(VS2018年同比下降10.6%)。 二线品种持续放量 19年1季度公司工业板块增长强劲(母公司收入+20.2%yoy,净利润+24.9%yoy),二线品种持续放量。样本医院数据显示,2018年公司瑞芬太尼销售额+52.9%、右美托咪定+106.5%、阿立哌唑+322.8%、度洛西汀+42.6%。公司二线品种目前市占率尚低,未来受益于招标推广和进口替代,我们预计19年二线品种收入仍有望保持高速增长(右美托咪定与度洛西汀+30%、阿立哌唑+50%)。 聚焦一致性评价 公司一致性评价工作进展顺利:1)利培酮片剂已通过一致性评价;2)右美托咪定、利培酮分散片、氯氮平、氯硝西泮已提交补充申请,预计19年2~3Q获批;3)2019年公司将陆续申报13个主要品种,逐步完成主要品种的一致性评价工作。 仿创结合,逐步转型 公司以内生+外购的方式逐步转型为仿创企业(1Q19研发投入4023万元),聚焦于高端制剂与长效剂型的开发:1)TRV130(麻醉镇痛)海外已完成3期临床;2)DP-VPA(抗癫痫、偏头痛)正在进行2期临床;3)获得抗精神病1类新药D20140305-1盐酸盐片和丁二酸齐洛那平片的临床批件;4)授权引进普洛特林进入百亿阿尔茨海默症市场;5)地佐辛、普瑞巴林、舒芬太尼、羟考酮等重磅仿制药19年有望陆续获批,贡献业绩。 风险提示:带量采购核心产品降价的风险,产品研发进展不达预期。
华东医药 医药生物 2019-04-22 27.20 40.59 40.84% 37.96 15.03%
31.28 15.00%
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业绩超预期 公司4月18日发布2018年年度报告,实现营业总收入306.63亿元(+10.2%yoy),归母净利润22.67亿元(+27.4%yoy),工业板块强势增长叠加商业回暖,业绩大超预期。公司搭建起以糖尿病、超抗、抗肿瘤和免疫抑制剂四大领域为主的新工业板块,积极布局医美领域,看好公司后续估值的进一步修复。我们上调公司19-21年EPS预测至1.97/2.47/3.14元(VS前值1.89/2.37/-),给予19年PE25-27x(分部估值法下可比公司19年PE为26x),给予目标价49.25-53.19元,维持买入评级。 研发加磅,销售队伍再壮大 1)受益于工业收入占比的提升,公司全年毛利率同比上升2.9pp;2)公司18年研发投入达7.06亿元(+52.9%),占比工业收入达8.6%,公司目前拥有近40个临床项目,公司预计19年研发费用将超过9亿元(+30%以上);3)公司18年销售队伍扩充至5463人(VS20174589人),其中基层销售人员超过2800人(VS2017净增加800+),有利于未来产品持续的基层渗透。 工业板块增长强劲 全年工业板块实现收入82.4亿元(+24%yoy),中美华东增长强劲(利润+39%yoy):1)百令胶囊+11%(医保控费),18年纳入新基药目录后基层有望加速放量;2)阿卡波糖+30%yoy;3)免疫产品线+30%yoy(适应症扩大+进口替代+基层推广),其中环孢素+14-15%yoy,吗替+30%yoy,他克莫司+40%yoy;4)泮托拉唑整体+20%yoy,其中胶囊剂+30%yoy;5)新进医保品种逐步起量,吲哚布芬全年实现5000万+收入(19E超过1亿元),达托霉素全年实现5000万收入(19E8000万-1亿元),我们预计工业板块19年利润有望保持30%的增长。 商业端业绩回暖 受益于纯销业务开拓与去年同期低基数,商业板块4季度回暖,全年实现收入223.5亿元(+5.5%yoy),利润增长5-6%,毛利率略有提升。考虑到:1)两票制后19年为纯销口径对比,业务增长路径明晰;2)公司为浙江省商业龙头,市占率排名第一(~22%),我们预计19年商业板块收入增长将进一步恢复至10%以上的水平。 开拓新医美板块,重磅产品陆续上市 公司以自主研发+委托研发+外部并购/授权引进的方式搭建研发管线:1)公司积极开拓新医美板块,18年sinclair贡献收入7600万元,医美板块有望于19年正式拉开序幕(微球已在申报中);2)利拉鲁肽有望于年底报产;3)TTP273已申报临床,争取2020年年底报产;3)迈华替尼2期临床有望于3Q19结束;4)公司积极开展海外ANDA申报,泮托拉唑注射剂已获FDA暂时批准,他克莫司有望于1H19获批。 风险提示:核心产品降价的风险;产品研发进度不达预期
长春高新 医药生物 2019-04-22 312.18 347.07 -- 321.40 2.68%
356.62 14.24%
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一季报业绩增速逾70%,目标价348-381元,维持“买入”评级 公司2019年一季度实现收入17.6亿元(+72.1%yoy),归母净利润3.65亿元(+73.7%yoy,其中归母扣非增速高达97%,因1Q18确认处置长春百克股权收益),公司业绩高速增长主因制药业务增势迅猛(收入增速达44.2%,归母净利润增长62.2%),我们估计房地产贡献利润约4000万元(对比1Q18亏损1200万元)。考虑生长激素享放量周期红利,百克疫苗年内新品有望登陆,预计公司19年有望实现40%以上利润增速,上调19-21年EPS预测至8.28/10.99/13.75元(不考虑后续金赛重组并表有望增厚EPS),给予19年PE42-46倍,目标价348-381元,给予买入评级。 金赛:市场教育收获期,生长激素持续发力 金赛药业1Q19估测业绩增速在65-70%,我们看好金赛19年全年有望实现50-60%的业绩增速,基于:1)金赛生长激素水针今年1Q入组增速超50%,且环比高速增长,品牌优势和注射便捷性推动公司水针+电子笔广受欢迎;2)销售队伍增加(当前超1600人),有望加速渗透2000余名处方医生,提高人均单产;及3)长效生长激素获得再注册批件,我们预计19年上市卡式瓶后配合电子笔使用推高整体毛利率。 百克:受限产能收入放缓,中长期看新品驱动 考虑目前疫苗获批趋严(中检所1Q19百克痘苗和迈丰狂苗批签发数量同比增速下降)及产能瓶颈等因素,我们估测1Q19公司疫苗板块业绩表现基本与去年同期持平。但考虑长生经疫苗事件退出市场后,整体中长期供不应求的格局,我们预计公司19年有望继续贡献30%yoy以上业绩增速,且未来3年受益新品陆续登陆(鼻喷流感疫苗已报产,有望于3Q19投产;新型狂犬疫苗以及新型百白破联合疫苗分别有望于2020/2022年底登陆)。 现金流充沛,为销售及研发保驾护航公司1Q19现金流表现亮眼,其经营性现金流净额实现6.2亿元(同比增速398%,去年同期净流出2.1亿元),主因去年同期下属房地产公司垫付拆迁款增加经营性现金流出,而本期此款项收回带来经营性现金流入增加。我们看好公司背靠充沛现金流,进一步加大市场拓展及研发力度。 风险提示:重组方案落地受阻,水针降价或销售不达预期,疫苗新品推出不达预期。
通化东宝 医药生物 2019-04-19 16.49 17.60 -- 16.78 0.36%
16.54 0.30%
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二代胰岛素拖累,业绩低于预期公司4月16日发布2018年年报,全年实现营业收入26.93亿元(+5.8%yoy),归母净利润8.39亿元(+0.25%yoy)。其中4Q 实现营业收入6.84亿元(同比下降1.2%,环比3Q18增长25.4%),归母净利润1.51亿元(同比下降19.7%yoy,环比3Q18增长0.1%),整体业绩低于预期。考虑到公司18年上半年渠道压货,我们略微下调公司19-21年EPS至0.51/0.64/0.81元(前值为0.55/0.70/-元),给予19年35-38倍PE(公司领衔国内胰岛素细分市场,管线布局完善,重磅产品上市在即,给予估值溢价),给予目标价17.85-19.38元,下调至增持评级。 业绩基本企稳公司4季度主要经营指标企稳:1)4Q18毛利率同比4Q17增加0.5pp(VS全年下降2.4pp);2)4Q 净利润率同比下降5pp(VS 全年下降1.8pp),主因公司为甘精上市做准备,4Q 销售费用率上升4.5pp;3)全年经营性现金流同比下降8.8%,主因结构性存款与支付产品宣传广告费增加。 轻装上阵,砥砺前行受益于甘精胰岛素的获批上市与人胰岛素的良性增长,我们预计公司19年收入有望重回15%以上的增长通道:1)受人胰岛素3季度去库存影响(全年库存量下降64%yoy),2018全年人胰岛素实现收入19.4亿元(+1%yoy),19年有望重启13%左右的良性增长;2)受益于华广生技业务的全线恢复,医疗器械板块实现收入3.26亿元(+20%yoy),19年有望延续高增长态势;3)房地产贡献3.16亿元收入。 研发逐步进入收获期公司为国内胰岛素龙头企业,深度布局胰岛素管线并辐射至全降糖领域,研发逐步进入收获期:1)甘精胰岛素当前处于三合一审评阶段,静待现场检查,我们预计19年年中有望获批,19年贡献约5000万收入;2)门冬胰岛素申请上市,年内有望获批,门冬30/50处于3期临床阶段;3)超速效型胰岛素类似物和胰岛素基础餐时组合正在进行稳定性试验与生产工艺方案制订,预计2020年上半年申报临床;4)储备品种地特胰岛素与赖脯胰岛素当前处于临床前筹备阶段;5)利拉鲁肽研发位于国内第一梯队,当前处于3期临床阶段;6)口服降糖药西格列汀/西格列汀二甲双胍已报产。 19年开启新征程2018为公司经营最艰难的时期,经历阵痛后19年有望开启新的发展篇章。 考虑到公司:1)二代胰岛素未来3年保持约13%的增长;2)甘精胰岛素获批在即;3)有望通过海外合作进一步丰富产品管线。我们预计公司19-21年归母净利润增速为24.8/24.8/26.7% , 下调19-21年EPS 至0.51/0.64/0.81元,给予19年35-38倍PE(细分龙头享受溢价,生物药板块 PE 均值32倍),给予目标价17.85-19.38元,下调至增持评级。 风险提示:二代胰岛素基层增速下滑,甘精胰岛素获批进度低于预期;产品研发进展低于预期。
华润双鹤 医药生物 2019-03-18 13.34 15.56 16.55% 15.18 13.79%
15.18 13.79%
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2018年业绩符合预期,目标价15.90-18.02元,维持“买入”评级 公司3月14日发布2018年年报,实现收入82.3亿元(+28%yoy),归母净利润9.7亿元(+15%yoy),与我们全年增速预期相符(15-18%)。公司主营稳健(输液高毛利品种放量+专科制剂增速亮眼),一致性评价进展顺利,新品有望19-20年集中上市,我们预计公司19年维持10-15%业绩增速。考虑营销策略调整和研发创新战略或推升未来销售及研发费用率,略微下调公司19-20年EPS至1.06/1.20元(分别下调7/9%),给予19年PE15-17倍(19年可比PE20x,考虑氨氯地平等核心仿制药在带量采购下业绩的不确定性给予折价),目标价15.90-18.02元,给予买入评级。 输液板块:直软及BFS加速扩张,推动板块毛利攀升 输液板块2018年实现收入28.2亿元(+21.5%yoy),毛利率53.6%(+8.7pct),我们预计该板块19年业绩实现20%以上增长,基于:1)软袋占比提升至57%(18年较17年末提升4个百分点),其中直软迅速导入市场收入同比增长42%,推高整体盈利能力;2)BFS加速起量(+61%yoy,销售量增速达35%),沈阳双鹤BFS生产线18年全线投产已增加至安全库存量,看好为未来高速放量奠定基础;3)公司有望加强治疗型输液布局。 制剂板块:慢病稳步放量,专科领衔增长 制剂板块18年实现收入52.7亿元(+33.5%yoy),毛利率达70%(+4.4pct),我们预计其19年业绩有望维持双位数增长:1)慢病板块18年增速达27%,其中降压领域增长21%(估测压氏达和穗悦/复穗悦18年贡献20-30%的业绩增速,降压0号增速放缓预计19年销售持平),降脂领域匹伐他汀维持41%收入增速(医保下市占率提升+产销量增长);2)专科业务18年收入增长58%,其中儿科用药增幅达31%,珂立苏因属相小年收入略有放缓(+11%yoy),肾病板块看好腹透放量(18年收入+40%yoy),丙戊酸镁缓释片18年收入2.5亿(市占率:20%),看好销售整合后推高毛利率。 研发管线:一致性评价有序推进,加速多渠道产品研发 公司拥有充沛现金支撑(2018经营性现金流同比增长24%至14.7亿元),2018年研发投入合计2.8亿元,我们预计随着“1+1+6”战略进一步深入19-20年重磅纷至沓来:1)重磅左乙拉西坦/普瑞巴林/维格列汀等(已申报生产)预期19-20年上市;2)一致性评价进展顺利,截至当前2个品种已通过(苯磺酸氨氯地平/盐酸特拉唑嗪),二甲双胍缓释片/蒙脱石散/非那雄胺也已完成申报,后续储备丰富(合计20余口服品种)和3)多渠道加快产品研发(M&A、自主研发及CRO外包)。 风险提示:核心品种降价,降压0号基层销售下滑。
长春高新 医药生物 2019-03-11 272.80 279.25 -- 324.90 18.78%
324.03 18.78%
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业绩略超预期,重组方案落地在即,目标价280-304元,维持“买入”评级 公司3月6日发布2018年报,实现收入53.8亿元(+31.0%yoy),归母净利润10.1亿元(+52.1%yoy),其中生物制品(金赛+百克)全年收入增速50.8%,合计净利润贡献增长65%,略超我们此前预期(+60% yoy)。我们认为生长激素处产品放量周期(享销售团队扩容红利),疫苗持续增长(痘苗市占率提升+鼻喷疫苗有望2H19推出),预计公司19/20年仍实现30%以上利润复合增速,调整19-21年EPS预测至8.00/10.31/12.59元,股权重组有望近期落地(假设20倍金赛18年利润进行收购,则利润并表有望增厚8-10% EPS),长期压制估值因素解除,给予公司2019年PE35-38倍,目标价280-304元,给予买入评级。 重组将以换股+可转债方式进行,利益高度一致 公司3月6日发布重组交易预案,虽最终对价及方案明细尚未出台,但上市公司与金赛核心领导之间的利益结构已初步理顺:1)本次交易采用发行股份和可转债的形式进行,并无市场顾虑的现金形式,双方利益结构深度绑定;2)上市公司股票发行价格确定为174.49元/股(公告日前120交易日均价的90%),金赛估值尚未公布,但考虑交易双方换股后机制理顺,我们预计最终定价将相对合理;3)期待后续方案明细及相应业绩承诺出台。 金赛:解除桎梏,全速发力 金赛2018年实现收入32亿元(+53%yoy),归母净利润贡献7.9亿元(+65%yoy),其中4Q增速高达156%(主因2018年同期销售费用率高),我们看好金赛19年实现45%业绩增速,基于:1)品牌优势和注射便捷性推动公司水针+电子笔广受欢迎;2)销售队伍增加(当前超1600人),有望加速渗透2000余名处方医生,提高人均单产;3)长效生长激素获得再注册批件,我们预计19年上市卡式瓶后配合电子笔使用推高整体毛利率。 百克:梯队管线有望陆续兑现 百克2018年实现10.3亿收入(+40%yoy),贡献归母净利润9437万元(+63%yoy)。我们预计公司19年有望继续贡献35%yoy以上业绩增速,预测基于:1)痘苗2018年批签量同比增加163万人份,销量创新记录,市占率达36%,全国居首;2)迈丰18年批签发同比翻番,市占率提升至5%(17年为2%);及3)鼻喷流感疫苗已报产,有望于3Q19投产,新型狂犬疫苗以及新型百白破联合疫苗分别有望于2020/2022年底登陆。 地产:康达旧城一期项目开启 房地产业务18年贡献净利润7,422万元(同比下降19%),考虑公司地产资源丰富,康达旧城一期工程的海容广场项目正式启动(高端写字楼+高端酒店),预计长线项目将为公司的持续增长提供有力支撑。 风险提示:重组方案落地受阻,水针降价或销售不达预期,疫苗新品推出不达预期。
恩华药业 医药生物 2019-03-04 11.29 12.53 -- 13.78 22.05%
14.18 25.60%
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精麻龙头,业绩超预期 公司2月27日公布2018年年报,全年实现收入38.58亿(+13.69%yoy),归母净利润5.25亿元(+32.99%yoy),扣非归母净利润4.98亿元(+39.9%),其中4Q扣非归母净利润+77.8%(4Q17低基数+二线产品放量+原料药毛利率提升)。我们预计未来1-2年公司核心产品仍有望在差异化市场享受招标红利(“4+7”核心城市占比较小),考虑到医保控费与药品降价的长期趋势,我们略微调整公司19-21年EPS至0.63/0.76/0.91元(VS前值0.63/0.81/-元),给予19年20-22xPE(可比仿制药专科龙头19年平均估值20x),对应目标价12.60-13.86元,维持买入评级。 毛利率提升显著,经营质量无虞 2018公司工业实现收入24.26亿元(+31.15%yoy),商业实现收入13.81亿元(-6.67%yoy)。2018年公司整体毛利率同比上升8.1pp,盈利能力持续加强,主要受益于:1)工业占比不断提升(2018 +8.4pp)且毛利率较高(2018工业毛利率84%,商业毛利率8%);2)原料药业务开工恢复正常。受商业拖累,公司经营性现金流同比下降10.57%,工业业务经营质量无虞(母公司经营性现金流+14%yoy)。 二线品种显著放量 工业板块三大品种线表现亮眼:1)麻醉线实现收入12.52亿(+40%yoy),其中瑞芬太尼(样本医院9M18 +46%)表现不俗,右美托咪定凭借ICU适应症这一差异化优势快速放量,样本医院9M18同比增长120%,相比2017市场份额+4.5pp;2)精神线实现收入8.67亿(+24%yoy),其中阿立哌唑样本医院9M18 +268%,度洛西汀样本医院9M18 +41%;3)神经线实现收入1.27亿(+34%yoy)。公司二线品种目前市占率尚低,未来受益于招标推广和进口替代,我们预计19年公司二线品种收入仍有望保持高速增长(右美托咪定与度洛西汀+30%、阿立哌唑+50%)。 聚焦一致性评价 公司一致性评价工作进展顺利:1)利培酮片剂已通过一致性评价;2)右美托咪定、利培酮分散片、氯氮平、氯硝西泮已提交补充申请,预计19年2~3Q获批;3)2019年公司将陆续申报13个主要品种,逐步完成主要品种的一致性评价工作。 仿创结合,转型迫在眉睫 在带量采购的后仿制药时代,仿制药将回归10-15%的利润率区间,公司的创新转型迫在眉睫。公司以内生+外购的方式逐步转型为仿创企业(18年研发投入1.72亿,+54.4%),聚焦于高端制剂与长效剂型的开发:1)TRV130(麻醉镇痛)海外已完成3期临床;2)DP-VPA(抗癫痫、偏头痛)正在进行2期临床;3)获得抗精神病1类新药D20140305-1盐酸盐片和丁二酸齐洛那平片的临床批件;4)地佐辛、普瑞巴林、舒芬太尼、羟考酮等重磅仿制药19年有望陆续获批,贡献业绩。 风险提示:带量采购核心产品降价的风险,产品研发进展不达预期。
长春高新 医药生物 2019-02-27 248.66 253.32 -- 303.33 21.99%
324.90 30.66%
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拟收购金赛30%股权,目标价254.0-268.9元,维持“买入”评级 公司2月24日公告筹划发行股份、定向可转换债券及支付现金方式购买金赛30%股权,同时拟向不超过十名特定投资者非公开发行股份或定向可转换债券募集配套资金,重组预案将于停牌期限届满前披露。换股价格及数量尚未可知,但我们预计此次股权收购将助力公司理顺管理机制(获核心子公司金赛100%股权),释放成长性(金赛管理层3年业绩承诺)。不考虑此次收购情况下,我们维持18-20年EPS5.73/7.47/9.41元,给予19年PE34-36倍(公司为高成长龙头,股权理顺望释放估值压力,较可比公司PE26倍溢价30%-40%),目标价254.0-268.9元,给予买入评级。 金赛:期待理顺股权结构,释放成长新动力 我们认为此次收购有望为上市公司经营注入一针强心剂,推动金赛19年实现40%以上高速增长(预计1Q19同期较低基数下实现逾50%业绩增速),预测基于:1)通过换股及其他方式,以金磊为代表的金赛核心管理层与上市公司的利益关系得以理顺,看好金赛未来业绩承诺驱动下更强的增长可见性;2)品牌优势和注射便捷性推动公司水针+电子笔广受欢迎;3)销售队伍增加(当前超1600人),扁平化管理优化人效,有望加速渗透2000余名处方医生,提高人均单产;4)公司长效生长激素IV期临床结束在报批,我们预计19年上市卡式瓶后配合电子笔使用,带动整体毛利率上行。 百克:受益供给缺口,新产品有望陆续登陆 我们预计百克在市场变动(长生退出),供不应求的情况下,19年实现40%以上业绩增长,预测基于:1)中检所批签发数据表明,2019年1月,百克痘苗批签发量市占率大幅提升至37%(vs18年同期23%);2)迈丰狂苗18年批签发增速高达105%,19年1月与去年同期基本持平;及3)新疫苗品种有望陆续登陆,其中鼻喷流感疫苗已报产,有望于1H19获批,带状疱疹减毒活疫苗进入临床,新型百白破和狂犬抗体二倍体等在研发中。 房地产贡献稳定利润增量,生物类似药布局起航 我们预计房地产18年结算后为公司贡献1亿元左右净利润,未来仍将贡献稳定利润。我们看好公司定位高端,受益后续多项优质资产储备(和园、怡众名城、慧园及旧城改造项目)。公司与冰岛安沃泰克公司共同设立合资公司,将6项生物类似药项目引入中国市场,表明公司凭借现有生物销售渠道,着力布局未来生物类似药管线的决心。 风险提示:长效生长激素推广速度低于预期,新进入者攫取市场份额,新品临床进展及效果不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名