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符蓉

国盛证券

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工作经历: 证书编号:S0680519070001,曾就职于安信证券...>>

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贵州茅台 食品饮料行业 2020-01-07 1070.86 1250.00 12.87% 1129.20 5.45% -- 1129.20 5.45% -- 详细
事件: 公司公告 2019年实现营业总收入 885亿元,同比增长 15%左右,实现归母净利润 405亿元,同比增长 15%。 2020年度计划安排营业总收入同比增长 10%。 19Q4收入符合预期,业绩略低于市场预期。 从单四季度来看, 19Q4营收250亿元,同比增长 12%, 销量预计完成 2019年 3.1万吨的目标。 19Q4归母净利润 100亿元,同比下滑 4%,略低于市场预期。 我们认为利润增速低于收入增速主要系 1) Q4企业团购占比增加同时集团营销公司起量,预计整体吨价提升幅度不大。 2)18Q4利润基数较高: 18Q4公司收入增速 34%,归母净利润增速 48%,故利润基数较高,增长压力较大。 3) 18Q4销售费用基数较低: 2018Q4销售费用冲回-2.7亿元,叠加直营渠道占比提升,单季度销售费用率为-1.23%。 基础建设年,夯实基础为头等大事。 2020年公司计划投放量茅台酒 3.45万吨,其中春节前集中投放 7500吨左右,并提出投放重点是原有社会渠道,兼顾电商和商超渠道,团购和其他方面原则上暂不安排。 2019年茅台在投放节奏、渠道分配方面的调整,在一定程度上催化了茅台价格的上涨,公司脚踏实地正视问题, 2020年夯实基础为后续发展蓄力。 十三五今年收官,厚积薄发期待下一个五年。 2019年茅台集团提前完成千亿营收目标, 2020年作为十三五的收官之年,定调基础建设年,为公司中长期发展蓄力。回顾过去十年,茅台酒的销量年复合增速约 12%,批价年复合增速约 15%;展望下一个五年,从基酒产能的推算来看,供需紧平衡预计长期存在,在经济放缓的大背景下,茅台的业绩中枢会理性回落,但从行业间对比和国际对照来看, 茅台依旧有望成为长跑冠军。 盈利预测: 略微调整 2019-2021年 EPS 至 32.28元、 36.75元、 43.70元,同比增长 15.2%、 13.9%、 18.9%,当前股价对应的 PE 分别为 33.4x、 29.3x、24.7x,维持买入评级; 目标价 1250元,对应 2020年 34倍市盈率。 风险提示: 宏观经济增速放缓导致需求不及预期;茅台价盘大幅波动。
涪陵榨菜 食品饮料行业 2019-12-31 26.14 32.00 26.23% 26.94 3.06% -- 26.94 3.06% -- 详细
一骑绝尘的榨菜行业龙头。 涪陵榨菜成立于 1988年, 其主业为研制、生产、销售榨菜、泡菜和其他佐餐开味菜等方便食品。经过三十余年的发展,涪陵榨菜逐渐从区域性小厂成长为行业绝对龙头。截至 2017年,涪陵榨菜在行业中市占率由 2008年的 13%快速提升至 30%水平,远超行业其他竞争对手。经过梳理,我们认为支撑公司快速增长的核心因素主要包括以下三点: 1)明确的公司战略和目标; 2) 到位的市场营销; 3) 专注主业开发,打造精品战略。同时,涪陵榨菜在始终立足榨菜主业的基础上, 不断实现产品线扩张, 目前已经形成了榨菜、泡菜及腌萝卜等新型蔬菜腌制品的产品系列,产品有望持续多元化发展。 榨菜行业呈现挤压式发展,看好未来产品升级及渠道变迁。 在消费升级背景下的榨菜行业正处于精品化的发展阶段,我们认为产品结构升级及包装榨菜占比提升为主要特征,消费主体由流动人口向家庭消费转移。 展望未来: 1)量: 我们认为我国榨菜销量短期提升幅度有限, 包装榨菜对散装榨菜的替代或将成为行业重要的增长因素之一, 从长期来看,我国腌制品的消费量仍然会保持稳步缓慢上行态势。 2) 价: 无成本压力催化下的产品提价并不具有可持续性,以产品升级为基础的价格中枢上移将有望成为行业长期发展的核心推动力。 3)渠道:对标日本,我们预计餐饮尤其外卖渠道的重要性或将提升。但是新兴渠道尚处于起步阶段,新老渠道并存、传统为主的格局还会在一定时期内延续。 拐点已至,静候春天。 在经历了近三年的量价齐升阶段后, 公司 2019年营收增速骤减,我们认为主要原因系在行业量增有限且公司缩减销售费用率背景下,其频繁提价及高目标的策略并没有能够有效实现对市场份额的抢占,造成渠道库存高企,在一定程度上透支 2019年销售额。 在明确公司龙头地位难以撼动的前提下, 公司通过渠道策略优化、 加大销售费用、渠道改革投放等方式实现自我修复。 从短期来看, 公司已经通过渠道、销售费用策略等一系列组合拳使得库存水平逐步落入良性区间,为 2020年的蹲后起跳创造空间。 从长期来看, 涪陵榨菜地级市场覆盖率仍然有待提升,我们坚定看好公司渠道继续下沉带来市占率提升空间。 投资建议: 首次覆盖,给予“ 买入”评级,我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 6.7/7.8/8.8亿元,对应 EPS0.85/0.98/1.11元, 对应2019-2021年 PE31/27/24倍。运用相对估值法,我们给予目标价 32元,对应 2020年 33倍 PE。 风险提示: 原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险。
古井贡酒 食品饮料行业 2019-12-05 114.49 138.00 -- 136.11 18.88%
158.10 38.09% -- 详细
老八代名酒几经起落,王者归来。古井贡酒具有1700余年的历史,四次蝉联全国白酒评比金奖,是我国浓香型白酒的代表。公司的前身为明代正德十年(公元1515年)的公兴槽坊,1959年转制为国营亳县古井酒厂,1996年古井贡酒正式登陆A股市场。公司深耕安徽省市场,产品定位中高端,主打年份原浆系列,逐渐发展成为徽酒领军者。 2009-2018年,公司归母净利润增长11倍,居上市酒企首位,古井作为地产酒品牌,主要销售区域在省内,为何可以在过去十年表现如此亮眼?我们从内因和外因两个方面分析。 外因:1)天时:2008年公司新管理层对公司开启改革,抓住黄金十年机遇期的尾巴。2)地利:安徽省白酒市场规模有250亿左右,是典型的产销大省。且安徽省白酒市场区域壁垒高,对地产酒品牌起到保护作用,为省内酒企发展提供良好的土壤。同时,安徽省经济快速增长支撑安徽省白酒市场景气度,也是消费升级的基础。内因:1)管理:2007年公司管理层换血,新管理层对公司进行大刀阔斧的改革,使公司重回良性增长轨道。2)品牌:古井贡酒是八大名酒之一,品牌历史积淀深厚,90年代的“降价降度”策略使公司品牌力受到削弱。自2008年推出年份原浆以来,公司持续加强品牌建设,品牌力逐渐复兴。3)产品:随着省内经济的发展,公司通过加大中高端产品的推广和渠道部署力度来引导省内消费升级,受益省内价格带跃迁,公司产品结构持续优化4)渠道:公司实施三通工程,深耕渠道,同时采取深度分销模式,加强对终端的掌控力度,省内渠道下沉卓有成效。 看未来:省内:安徽省白酒市场扩容主要以价增驱动。目前合肥市已升级到200元以上价格带,古8成为大流通产品。而周边城市由120-150元向200元价格带的消费升级持续。长期来看,对标江苏省,安徽省白酒市场空间可以达到300亿左右。费用率方面,公司销售费用率据上市酒企首位,随着古8在合肥进入成熟期,品牌势能形成,我们预计综合促销费用有下降空间,销售费用率有望下降。省外:公司着力布局“安徽+河南+湖北”核心市场,以带动整个华中区域的销售。2019年,河南作为古井在省外的第二市场,目标增速35%。2016年公司收购黄鹤楼酒业51%股权,双品牌协同下公司在湖北市场有较大发展潜力。 投资建议:首次覆盖,给予“买入”评级,我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为22.90/27.70/33.10亿元,对应EPS分别为4.55/5.50/6.57元,2019-2021年市盈率24.7/20.4/17.1倍。目标价138元,对应2020年25倍PE。 风险提示:经济增速放缓,省内竞争加剧,省外拓展不及预期。
珠江啤酒 食品饮料行业 2019-12-03 7.15 -- -- 7.40 3.50%
7.86 9.93% -- 详细
公司简介:深耕珠三角,围绕啤酒双主业运营。 珠江啤酒是广东本土知名啤酒品牌, 啤酒酿造销售+啤酒文化产业双主业协同发展。公司 2018年啤酒营收占比 95.7%, 广东省内销量占比超过 90%,其他销售区域还包括河北、广西、湖南。 经历 2012-13年调整期后, 公司销量规模稳步增长, 至 2018年销量达到 124万千升。 公司实际控制人是广州国资委,百威英博参股29.99%是第二大股东,此外还设立员工持股平台形成长期有效的激励机制。 享受天时地利: 啤酒行业高端化加速确立,广东处于前沿。 啤酒行业进入存量时期,高端化趋势显现。低端啤酒销量萎缩、高档啤酒保持双位数增长,行业处于结构调整期。我国主要啤酒企业吨酒价保持 CAGR3%左右增幅,横向比较仍有较大提升空间。当前竞争格局相对稳定, 2018年以来龙头企业对利润诉求达成一致性,行业进入利润释放期。广东省是华南地区核心市场,也是啤酒销量第二大省份,广东地区经济发展程度较高,啤酒市场高端化领先,但竞争格局仍然割据,公司保持领先,百威、华润、青啤紧随其后。 啤酒业务:纯生和罐装占比提升,运营效率改善,未来发力餐饮渠道。 公司吨酒价持续增长的原因: 一方面聚焦珠江纯生,致力于产品结构升级, 2019年前三季度高档啤酒销量占比达到 37.18%;另一方面推动易拉罐销量占比提升,有利于吨酒价和利润增长, 当前罐化率接近 30%处于行业领先。 2013年销售政策改革成效显著, 运营效率逐步改善,应收账款周转、存货周转加快,项目资金投入使用后资产周转率加快 ROE 有望提升至 10%以上。公司在广东省内具备较强品牌拉力,未来计划加大餐饮渠道推力,市场份额有望平稳上行。 其他业务: 餐饮租赁、商业地产,打造啤酒文化产业。 餐饮租赁 2018年贡献约 1500万归母净利润,预计保持稳健增长;商业地产项目预计 2022年开始贡献收益,出售部分预计贡献 10亿多净利润,自营部分预计每年实现2亿多稳定利润。 盈利预测与估值: 未来 2-3年结构改善红利犹存, 盈利能力改善, 预计公司2019/20/21年实现收入 43.06/45.81/48.36亿元,归母净利润分别为5.06/5.53/6.18亿元,分别同比增长 38.0%/9.4%/11.7%。 给予商业地产46.8亿元估值,如扣除此部分公司当前市值对应 2020年 EV/EBITDA 为 12.4倍,低于同行业整体估值水平,给予“增持”评级。 风险提示: 天气、政策法规不确定性。行业竞争激烈。原材料成本波动。估计和假设条件不准确。
重庆啤酒 食品饮料行业 2019-11-21 52.51 -- -- 58.60 11.60%
58.60 11.60% -- 详细
西南啤酒龙头,嘉士伯集团成员。公司是西南区域型啤酒龙头,在重庆本土市场市占率超过85%,嘉士伯集团2013年通过要约收购成为实际控制人。嘉士伯入主后通过引入国际品牌丰富产品组合,实施供应链优化提升运营管理效率,推动公司持续改善盈利能力。 啤酒行业:高端化风起,运营效率待提升。啤酒消费量上行空间有限,行业增长主要逻辑转移至高端化推动吨酒价格提升。同时从长期角度看,国内啤酒企业当前产能利用率较低,在产能优化、供应链效率改善方面仍有较大提升空间。高端化产品组合改善叠加运营效率改善,啤酒行业未来将进入利润加速释放阶段。 嘉士伯对重啤的改变:1)完善产品组合,打造本土强势+国际化高端品牌组合。2013-15年公司推进“勇者之路”计划,削减瓶型、升级品牌。公司用“重庆”逐渐替换“山城”;国际品牌方面成功在8-10元价格带打造乐堡大单品,并逐步引入1664、格林堡等国际化品牌。2)供应链效率提升,产能优化排头兵。2015-18年公司践行“资援新征程”计划,2015-16年分别关停6家/2家工厂,并对持续亏损酒厂进行减值;2018年关停湖南常德工厂。关停落后产能对财务报表有1-2年短期影响,长期看提高产能利用率、费效比,从而推动盈利能力改善。 高ROE背后的本质:基地市场优势+管理效率改善。公司ROE持续提升的主要推动力是净利润率快速上行。公司在重庆具备基地市场优势,高端化市场基础深、销售费用投入费效比高、渠道话语权强决定了公司盈利能力和权益乘数高于同行。此外嘉士伯对公司的管理输出,运营效率持续改善也是高ROE水平的重要助推手。 前景展望:“扬帆22”正起航,资产注入窗口期。“扬帆22”旨在加强核心品牌、市场优势的同时,着重于未来在亚洲地区快速增长,以及发展精酿、无酒精啤酒品类。2020年时嘉士伯承诺资产注入窗口期最后一年,如若落地相当于再造一个重啤。 盈利预测与估值:预计公司2019/20/21年营收分别为36.2/40.5/42.7亿元,归母净利润分别为6.3/5.7/6.9亿元,经营利润未来三年增长CAGR为20%。考虑到公司具有较高且可持续的ROE水平、嘉士伯资产注入预期,享有估值溢价。 风险提示:天气、政策法规不确定性;行业竞争激烈;原材料成本、外汇汇率波动;估计和假设条件不准确。
洋河股份 食品饮料行业 2019-11-04 100.50 136.00 17.75% 103.20 2.69%
120.20 19.60% -- 详细
事件:公司发布2019年三季报。2019年前三季度公司实现营业收入210.98亿元,同比增长0.63%;实现归母净利润71.46亿元,同比增长1.53%;其中Q3营收50.99亿元,同比下降20.61%;Q3归母净利润为15.65亿元,同比下降23.07%。同时公司推出10亿-15亿规模的股份回购方案,回购股份拟用于股权激励或员工持股计划。 正视问题,去库存,理渠道。去年三季度以来,公司省内外市场出现了一些问题,比如:1)海天产品渠道库存较高;2)市场价格波动;3)厂商关系存在部分不协调现象;反应在报表端,就是收入利润的降速换挡,公司三季度营收和净利润同比下滑20.61%和23.07%,同时由于渠道货折的增加,毛利率同比下滑2.57%,销售费用率同比增长5.06%。从渠道调研的情况来看,6月份开始公司主力产品开始控货,中秋国庆仍以树价盘、清库存为主要目标,造成了短期回款出现下滑,我们认为是公司在短期和长期利益之前的权衡,只有勇敢的面对问题才有长远的未来。价盘是产品的“生命线”,厂商关系是公司发展的“基石”,正视问题,脚踏实地才能走的更远。为构建厂商信心,形成合作伙伴关系,公司提出“一商为主,多商互补”的经销模式,统一指挥,相互协商,充分调动经销商积极性。 团队战斗力仍领先行业,品牌拉升尚需时间。在过去的发展中,洋河形成了业内极具竞争力的渠道队伍,无论从人员数量还是质量方面,都领先行业。而在流量碎片化的时代,以茅台五粮液为代表的强品牌和以洋河为代表的强渠道,今年的表现出现了较大的分化。虽然,洋河降速有其客观原因,但是也似乎成为了“渠道易改,品牌难做” 在当前环境下的佐证之一,如何拔高品牌价值,在高端市场撕开一个敞口亦是公司中长期发展需要考量的问题之一。但是我们仍然相信,洋河优秀的团队或将再塑一段蓝色传奇。 推激励,注活力,再上征程。时隔十余年,公司拟再次推出员工激励,10-15亿规模的股份回购拟用于股权激励或员工持股计划,预计全方位覆盖公司核心员工,对于转型中的洋河来说意义非凡,洋河的攻守之战已然打响,省内海天的渠道梳理、省外梦之蓝的全国化拓展等等问题都需要一只有力量的队伍,期待后续员工激励的落地为公司中长期发展注入活力。 盈利预测:维持“买入”评级,我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为83.0/91.6/101.7亿元,对应EPS分别为5.51/6.08/6.75元,2019-2021年市盈率18.7/16.9/15.2倍。维持目标价136元,对应2020年22倍PE。 风险提示:产品价盘大幅波动;省内市场改善幅度低于预期。
泸州老窖 食品饮料行业 2019-11-04 87.80 103.00 12.20% 89.10 1.48%
94.58 7.72% -- 详细
事件:公司发布2019年三季报。公司发布2019年三季报。2019年前三季度公司实现营业收入114.77亿元,同比增长23.90%;实现归母净利润37.95亿元,同比增长37.96%;其中Q3营收34.64亿元,同比增长21.86%;Q3归母净利润为10.46亿元,同比增长35.50%。 国窖增速领跑,进入“新百亿时代”。国窖品牌复兴进行时,今年以来消费氛围日盛,在价格稳步提升的同时销量创历史新高,成功跻身百亿大单品。2019年前三季度国窖增速超过30%,其中价格贡献约10%,销量贡献超过20%。品牌复兴进行时,后百亿时代已经来临,近日公司再发涨价通知,11月10日起52度国窖计划内配额价格再上调20元/瓶。在涨价的背后是国窖品牌力的日渐提升,从封藏大典到“让世界品味中国”全球文化之旅,从国窖会到七星盛宴,公司以文化和品味为内核,不断进行消费者培育工作。分地区来看,目前西南、华中等传统优势市场稳定增长;华东市场增速领跑,苏南、上海等地销售氛围日盛,后续发展空间较大。 特曲控货挺价,大单品雏形已现。2015年以来特曲价格持续提升,今年以来特曲老字号出厂价从168提升到178元,同时第十代新版特曲出厂价198元,再上台阶;为配合特曲涨价,三季度特曲主动控货梳理市场,受控货影响,特曲增速阶段性放缓,展望未来,特曲作为老名酒品牌势能犹在,有望成为200-300元价格带的全国化大单品。此外,公司渠道深耕纵向深入三四线城市,同时充分调动经销商资源,共建网络,携手发展。 毛利率提升贡献业绩增量,高费用投放为品牌赋能。2019Q3公司综合毛利率为84.2%,同比提升2.8pct,主要系高端国窖产品占比的提升;同时公司维持了高品牌投放的发展战略,2019Q3销售费用率30.8%,领跑所有上市白酒企业,高费用投放持续为公司品牌赋能,目前公司品牌力仍在上升通道中。此外,2019Q3营业税金率为9.9%,同比下降2.0%,贡献了部分业绩增量。 盈利预测:维持“买入”评级,公司品牌力仍在上升通道中,国窖和特曲有望维持较高增速,略微上调2019-2021年归母净利润至47.3/59.4/73.1亿元,对应EPS分别为3.23/4.06/4.99元,2019-2021年市盈率26.6/21.1/17.2倍。维持目标价103元,对应2020年25倍PE。 风险提示:高端酒价盘大幅波动;公司渠道开拓进度低于预期。
今世缘 食品饮料行业 2019-11-04 31.35 38.00 9.83% 33.42 6.60%
36.29 15.76% -- 详细
事件:公司发布 2019年三季报。 2019年前三季度公司实现营业收入 41.13亿元,同比增长 30.20%;实现归母净利润 12.94亿元,同比增长 25.75%; 其中 Q3营收 10.58亿元,同比增长 32.41%; Q3归母净利润为 2.22亿元,同比增长 28.32%。 国缘环比加速,产品结构持续优化。 分产品看, 2019Q3特 A+类产品加速增长, Q3收入 6.32亿元,同比增长 57%(Q2增速 44%)。其中四开对开深耕团购渠道,表现亮眼,带动流通渠道快速发展。 2018年 V 系列上市后铺货良好,后续公司将围绕 V3, V6打造新的增长极,以 V9作为高端形象产品。特 A 类产品收入 3.15亿元,同比增长 18%。 A 类、 B 类、 C 类产品 Q3同比下滑 12%、 15%和 9%,特 A 以上产品占比持续扩大,产品结构提升明显。 苏南表现亮眼,南京徐州延续高增。 2019Q3省内多点开花, 实现营收 9.78亿元,同比增长 30%。苏南地区增速改善明显,第三季度营收 1.69亿元,环比大幅加速(Q2增速 9%, Q3增速 40%),苏南地区经济发达,全国名酒竞争激烈,是地产酒品牌的洼地,公司在苏南实现高增验证营销模式的优越。南京,徐州大区维持高增,营收分别为 2.43亿/0.87亿,同比增长44%/58%。南京市场作为省会,对周边有较强辐射作用,徐州处于四省交界处,是淮海经济区的核心区域,战略意义中大。徐州市场以洋河和徽酒为主,公司体量较小,未来有望保持高增速。省外方面, 2019Q3公司省外营收 0.78亿元,同比增长 96%。 2019年,公司把原有的“ 2+5+N” 的策略,调整为“ 1+2+4” 战略,进行重点区域的渠道精耕,山东地区目前正处于市场导入期,未来发展空间较大。 货折略有提升造成毛利率波动,营业税金率短期影响业绩增速。 今年公司对于渠道的货折增加,造成毛利率略有下降, 同时现金返利减少使得销售费用率同比下降 2.8pct。此外,营业税金率同比小幅提升 2.8ct, 主要系补交历史遗留消费税,预计后续消费税补缴影响减弱;此外, 管理费用率同比下降1.45pct。 品牌渠道双轮驱动,目标五年翻两番。 今年初公司提出“奋斗新五年,实现翻两番”的经营目标,即 2023年营收 150亿左右。 2019作为开局之年表现良好,省内多点开花,南京,徐州,苏南等地实现爆发式增长。 受益省内主流价格带升级,国缘在团购渠道大放异彩, 2018年以来快速放量, V 系列作为迭代产品有望成为新的增长极。省外寻找重点市场进行深耕,在小范围形成消费氛围后向周边拓展, 期待公司省外市场打开局面,持续贡献增量。 盈利预测: 维持“买入”评级, 预计公司 2019-2021年归母净利润分别为14.12/17.15/20.53亿元, 对应 EPS 分别为 1.13/1.37/1.64元, 2019-2021年市盈率 28.9/23.8/19.9倍。目标价 38元,对应 2020年 28倍 PE。 风险提示: 高端酒价盘大幅波动;公司渠道开拓进度低于预期。
海天味业 食品饮料行业 2019-11-04 111.70 -- -- 116.58 4.37%
116.58 4.37% -- 详细
事件:公司披露 2019年三季报。 2019Q1-Q3公司实现营收 148.24亿元,同比增长16.62%;实现归母净利润 38.35亿元,同比增长 22.48%;其中 Q3营收 46.64亿元,同比增长 16.85%;归母净利润 10.85亿元,同比上升 22.84%。 酱油稳中有增,蚝油表现亮眼。 海天作为酱油领域的绝对龙头,在始终立足酱油版块业务的基础上, 开始重点聚焦蚝油及酱类业务。 1)酱油业务: 目前酱油业务已初具规模,近年来仍然保持稳健双位数增长。 2019Q1-Q3海天酱油业务同比增长13.76%,其中酱油 Q3营收稳中有增( +14.08%) ; 2)蚝油业务: 蚝油品类正逐渐成长为推动公司发展的又一重要增长极。 2019Q1-Q3公司蚝油营收增速为 20.33%, Q3同比快速增长 18.70%。 3)酱类业务: 酱类作为公司重点聚焦的三大品类之一,三季度增速显著提升至 13.80%,带动酱类 Q1-Q3增速较 H1提升 1.73pct 至 9.21%。 盈利维持稳定,费用管控良好。 由于受到产品结构变动、贸易摩擦带来成本端压力及固定资产摊销影响,公司毛利率水平呈略下行态势。 2019Q1-Q3毛利率为 44.51%,较去年同期下降 1.96pct,但从单季度来看, 2019Q3毛利率 43.75%,同比下滑 1.32pct,环比微减 0.02pct, 整体稳定可控。 Q3费用率管控良好,净利率同比抬升 1.13pct。 Q3公司整体费用率为 16.37%,较去年同期减少 4.14pct,其中销售费用率、管理费用率(含研发)及财务费用率分别为 12.87%、 5.27%、 -1.77%,同比分别下滑 2.81pct、0.66pct、 0.66pct,销售费用的缩减较为明显。 中西部地区加速崛起,线上新兴渠道重点发力。 尽管公司已经实现对中国地级及以上城市 100%的覆盖,但是中西部地区为海天相对弱势区域, 渠道下沉仍有较大空间。 报告期内,公司重点发展相对弱势区域, 中部、西部地区分别增加经销商 132人、144人, 受此影响, 2019Q1-Q3中部及西部地区并分别实现营收增长 20.22%、 26.00%。 其中,单三季度中西部地区增长加速, 营收同比增速分别提升至 23.41%、 30.68%。 传统渠道霸主地位稳固,线上渠道保持快速增长。 报告期内, 公司线下收入稳中有增, 2019Q1-Q3增速为 14.79%,传统渠道霸主地位稳固。与此同时, 公司愈加重视线上等新兴渠道的发展,线上渠道收入保持快速增长( +34.60%) ,成为支撑公司稳定增长的重要因素之一。 投资建议: 维持“买入”评级,我们预计公司 19-21年归母净利润分别 53.1/63.8/74.3亿元,对应 EPS1.97/2.36/2.75元,对应 19-21年 PE55/46/40倍。 风险提示: 原材料价格波动,行业增速不及预期,行业竞争加剧。
五粮液 食品饮料行业 2019-11-01 135.66 150.00 8.26% 136.63 0.72%
142.81 5.27% -- 详细
事件:公司发布 2019年三季报。 2019年前三季度公司实现营业收入 371.02亿元,同比增长 26.84%;实现归母净利润 125.44亿元,同比增长 32.11%; 其中 Q3营收 99.51亿元,同比增长 27.10%; Q3归母净利润为 32.08亿元,同比增长 34.55%;预收款 58.65亿元,环比增加 15.11亿元。 普五提前完成全年配额,现金流同比大幅提升。 2019Q3公司销售商品收到的现金共 143.6亿元(同期实现营业收入 99.5亿元),同比增长 55.6%。 根据吨价测算, 2019年 1-3季度五粮液酒销量约 2.05万吨,截止三季度末第八代五粮液配额基本执行完毕,三季度投放量约 5000吨,在同比增量明显的情况下,普五批价保持在 930元左右的水平(春节批价约 800元),一方面测试了消费者的价格接受能力,另一方面亦是厂商关系改善的表现。 今年以来,公司在品牌塑造、渠道改革、队伍建设等方面做出了大幅度的改革,收效明显。 系列酒清品牌,搞会战, 改革行在途中。 2019年 6月系列酒公司成立,聚焦系列酒大单品的打造。系列酒坚持向自有品牌,优势品牌,中高价位产品聚焦, 2019年 4月清理 ptvip、 VVV、 1918等 73款产品,受清品牌影响上半年系列酒整体收入同比略有下滑。 三季度公司对系列酒分品牌分区域,一地一策, 一品一策,通过厂家主导,商家配合,各行其道的方式,把销售资源用到动销环节,用实际动销结果和销售费用的使用达到强关联,从渠道反馈的情况来看,三季度系列酒同比实现增长。 全年 500亿收入目标可期, 展望明年权衡量价, 期待高质量增长。 中秋以后,目前市场库存合理,为春节开门红做准备,在行业明显分化的趋势下,五粮液品牌力较强,护城河明显,展望明年,权衡量价, 五粮液酒步入正轨,系列酒调整到位,期待公司实现跑得更稳,跑得更远。 盈利预测: 维持“买入”评级, 略微上调 2019-2021年归母净利润至174.6/206.5/235.6亿元,对应 EPS 分别为 4.50/5.32/6.07元, 2019-2021年市盈率 29.1/24.6/21.6倍。 维持 150元的目标价,对应 2020年 28倍 PE。 风险提示: 高端酒价盘大幅波动;公司渠道开拓进度低于预期。
中炬高新 综合类 2019-11-01 43.71 -- -- 48.10 10.04%
48.10 10.04% -- 详细
事件:公司披露2019年三季报。19Q1-Q3公司实现营收35.31亿元,同比增长11.56%;实现归母净利润5.46亿元,同比增长12.30%。其中Q3营收11.38亿元,同比增长14.93%;归母净利润1.80亿元,同比上升22.32%。 调味品业务稳定增长势头不变,非主业Q3快速增长。1)美味鲜子公司增长稳定。美味鲜子公司19Q1-Q3实现营收33.57亿元,同比增14.97%,归母净利润5.43亿元,同比增19.08%;其中Q3营收10.95亿元,同比增14.3%(较去年同期+7.89pct),Q3归母净利润1.81亿元,同比增长17.53%。其中主营中占比最大的酱油及鸡精鸡粉增长稳定,Q1-Q3分别同增9.85%、19.20%,食用油Q3增长开始加速,增速较H1提升15.03pct至42.23%。2)同期高基数影响因素消除,非主业Q3实现近两倍增长。公司本部于18H1出售了一笔资产,实现营收1.13亿元,高基数致19H1其他业务增速大幅下滑,受此影响,公司整体增速稍慢于调味品业务。Q3该高基数影响因素消除,中汇合创Q1-Q3营收0.78亿元,同增71.27%,其中单三季度增幅高达196%。 产品结构+成本压力+促销政策致美味鲜毛利率略下行。19Q1-Q3美味鲜毛利率为39.0%,同比下滑0.17pct,其中Q3毛利率为37.8%。主要原因系:1)产品结构变化。高毛利率酱油、鸡精鸡粉占比逐步下降,19 Q3收入占比分别为58.8%、10.9%(较H1分别下降2.6pct、0.4pct);2)成本端压力提升。味精及I+G价格上行带来成本端压力,但下游需求走弱,我们预计味精价格难以得到长期支撑;3)采取以加速开拓市场为目的的促销方式。目前公司为进行市场开拓采取了一些降价措施,在一定程度上也对毛利率产生拖累。费用率管控良好。19Q1-Q3整体费用率为18.1%,同比下滑0.03pct,整体稳定可控,其中销售/管理(含研发)/财务费用分别同比变动-0.21/+0.09/+0.09pct。报告期内美味鲜归母净利润同比增速大幅提升(+17.5%)主要是政府补助叠加阳西厨邦利润贡献所致。 激励优化释放活力,全国布局未来可期。我们认为从长远角度来看,激励优化机制有望为公司全国化长远发展蓄力储能。目前公司积极推进“稳步发展东南沿海、重点提升中北东北、加速开拓西南区域、逐步发展西北市场”渠道规划战略,19Q1-Q3共计新增145个经销商,中西部及北部区域分别净增经销商53个、61个,带动中西部(+25.95%)及北部(+18.69%)营收快速增长,东部及南部收入分别稳步提升11.94%、12.26%。此外,公司所采取的经销商为主+直销为辅营销模式也为市场终端的深度覆盖助力,报告期内分销模式创造的营收稳定增长15.99%。 投资建议:维持“买入”评级,预计公司19-21年归母净利润分别6.9/8.0/9.2亿元,对应EPS分别为0.87/1.00/1.16元,PE分别为50/44/38倍。 风险提示:原材料价格波动,行业增速不及预期,行业竞争加剧。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-10-30 48.15 -- -- 56.40 17.13%
56.40 17.13% -- 详细
公司发布2019年三季报。2019年前三季度公司实现营业收入248.97亿元,同比+5.31%;实现归母净利润25.86亿元,同比+23.15%;其中Q3营收83.46亿元,同比-1.66%;Q3归母净利润为9.55亿元,同比+19.77%,业绩符合市场预期。 无需过分担忧Q3销量下滑,应当重点关注吨价提升。2019年前三季度公司公司啤酒销量719.5万吨,同比持平;单Q3销量246.5万吨,同比-5.9%,主要原因是:1)今年雨水较多,受天气影响7-8月整体行业销量下滑;2)上半年销量同比增加16万吨,部分地区渠道库存增加;3)公司在基地市场进行产品升级,部分低端销量被竞争对手获取。单Q3公司青岛主品牌销量下滑2.4%,低于整体销量下滑幅度,青岛主品牌销量占比同比提升1.7pct至47.5%。公司Q3吨酒价同比+4.3%,预计其中约有1.5-2pct来自于增值税下调,另外2-3%来自于产品结构改善,公司2018年以来加快高端化进程,目前在山东、广东、上海等地区高端产品表现亮眼。 Q3成本端压力仍存,费用率略有提升,所得税率下降对业绩贡献较大。公司Q3吨酒成本同比+2.3%,较Q1/Q2的增速3.5%/4.6%放缓,毛利率水平为40.3%,同比+1.3pct。Q3销售费用率为16.1%,较去年同期+0.8pct;Q3管理费用同比下滑7.7%,体现出管理效率改善。2019Q3公司没有发生资产减值损失(2018Q3资产减值5187万元),同时公司Q3政府补助1.31亿元同比增长74.5%,如果剔除资产减值、政府补助影响,Q3调整后EBIT同比+0.7%。由于公司部分省区扭亏为盈,Q3所得税率为24.9%,较去年同期下降4.7pct,对业绩增长亦有较大贡献。 展望全年预计收入端保持个位数增长,业绩增长保持20%左右。季度销量波动无须担心,预计全年销量增长1%左右,产品结构改善+增值税下调贡献吨酒价提升4-6%。公司今年在基地市场加快产品结构升级,部分省区实现扭亏为盈,虽然丢失部分低端产品销量,但毛利率提升、经营效率改善叠加所得税率下降,预计业绩保持20%左右增长。预计2019/20/21年收入分别为279.2/290.1/300.1亿元,同比增长5.1%/3.9%/3.5%;归母净利润分别为17.0/20.7/24.9亿元,同比增长19.6%/21.6%/20.6%;当前市值对应PE分别为38.1x/31.3x/26.0x。 风险提示:宏观经济下行,市场竞争加剧,原材料成本上升。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-10-17 1168.00 1350.00 21.90% 1215.65 4.08%
1241.61 6.30%
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事件:公司发布2019年三季报。2019年前三季度营收总收入635.1亿,同比增加15.5%;归母净利润304.5亿,同比增加23.1%。其中2019Q3单季度营收223.4亿元,同比增加13.3%;归母净利润105亿元,同比增加17.1%。 茅台酒保持平稳增长,经销商调整短期影响犹在。2019年前三季度茅台酒实现营收538.3亿元,同比增长16%,其中单三季度实现营收190.4亿元,同比增长13%,我们预计三季度茅台酒发货量在8500吨左右(略低于此前预期),同比增速约6%。从经销商数量来看,2019年三季度茅台酒经销商继续减少39家(1-9月累计减少茅台酒经销商134个),去年四季度以来,公司持续优化和整顿经销商,但目前边际影响已逐步减弱。直销占比如期提升,渠道改革值得期待。2019年三季度公司直销收入占比7.0%,环比提升4.1pct,同比提升0.1pct。公司较强与阿里苏宁等头部电商合作等,物美、阿里等渠道中秋国庆发货量增长明显;随着公司渠道结构的不断优化,直销占比有望持续提升。 系列酒保持较快增长,预收款环比小幅回落。2019年三季度系列酒实现营收23.4亿元,同比增长23%,贡献部分营收增量,但由于系列酒毛利率较低,公司三季度综合毛利率为90.8%,同比下降0.7pct。三季度预收款为112.6亿元,环比下降10亿元,同比基本持平,由于今年以来打款政策变化较大,预收款的指引效应下降。预收款在一定程度上反应经销商的打款的积极性,但由于茅台长期以来超高的渠道利润,经销商打款情绪持续高涨,茅台预收款受公司打款政策影响较大,参考意义逐渐弱化。 全年集团千亿目标在途,中长期来看茅台供求有望持续紧平衡。2019年公司领导提出集团将向千亿营收目标(+16%)发起冲击,随着关联交易的落地和直销比例的回升,渠道结构有望持续优化。从中长期的维度来看,茅台供求紧平衡的情况将持续存在,在强品牌力的护城河作用下,公司有望保持稳定增长;此外,由于公司渠道利润较为丰厚,出厂价的提升空间较大,使公司在较长时间内的量价提升成为可能。 盈利预测:预测2019-2021年EPS分别为34.11元、40.29元、47.04元,同比增长21.7%、18.1%、16.8%,当前股价对应的PE分别为34.6x、29.3x、25.1x,维持买入评级。目标价1350元,对应2020年33.5倍市盈率。 风险提示:宏观经济增速放缓导致高端酒需求不及预期;茅台批价大幅波动。
安琪酵母 食品饮料行业 2019-10-15 27.78 32.00 8.07% 31.08 11.88%
31.77 14.36%
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亚洲第一、全球第三的酵母行业龙头。安琪酵母始终立足酵母主业,通过采取农村包围城市、北方面点市场切入等策略逐步发展起来,目前安琪拥有24.9万吨的酵母产能及7.8万吨的酵母提取物(YE)产能,垫定了其亚洲第一、全球第三的酵母龙头地位。 酵母行业发展成熟,酵母提取物(YE)尚处成长期。高资本投入+高技术壁垒+严环保监管共筑酵母行业高门槛,行业集中度明显。1)酵母行业:目前酵母行业发展已经成熟,我们预计烘焙市场发展以及酵母对老面的替代将成为未来主要增长点,预计我国酵母行业产量未来五年CAGR约为1.7%。2)酵母提取物(YE)行业:目前尚处起步阶段,应用领域极为广泛,随着经济水平的发展,YE对味精替代比例的提升将创造其增长空间。我们通过下游需求测算及对味精整体替代两种方式进行测算,预计2018-2023年我国YE需求CAGR超10%,拉长视角看国内YE空间超50万吨。 海外市场开拓及YE战略布局为未来发展重点。目前安琪国内市场霸主地位稳固,国内市占率高达55%,尽管市场占有仍略有上行空间但较为有限。1)我们认为比国内更重要的是国外市场,亚洲、中东、南美及非洲成为烘焙市场最大的增长引擎,目前安琪积极进行海外产能布局,海外市场有望成为安琪发展的重点突破口;2)安琪作为全球最大的YE生产商,有望优先受益YE行业发展。全球视角来看,若对标欧美日韩YE在鲜味剂市场的替代比例(30-40%),全球YE市场空间有望达到87-116万吨。目前味精主要消费地区与安琪强势区域重叠,安琪有望优先受益。 糖蜜价格为影响公司盈利能力的最主要因素。目前甘蔗处于增产周期,我们预计2019年糖蜜价格可能仍有下行空间,从而创造盈利能力提升空间。随着甘蔗即将进入减产周期,2020-2021年国内糖蜜价格或将略微提升,但一方面糖蜜价格波动幅度近年来呈收窄趋势,另一方面公司积极海外建厂有利于其享受国外糖蜜低成本优势,因此从公司角度而言,我们认为2020-2021年国内糖蜜提升的可能性对公司整体盈利能力影响可控。 投资建议:首次覆盖,给予“增持”评级,我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为9.2/10.6/12.4亿元,对应EPS1.12/1.29/1.51元,对应2019-2021年PE24/21/18倍。运用相对估值法,我们给予目标价32元,对应2020年EPS25倍PE。 风险提示:原材料价格波动,汇率波动,行业增速不及预期,行业竞争加剧,假设测算与实际情况可能存在误差。
安井食品 食品饮料行业 2019-10-09 48.45 55.00 -- 58.54 20.83%
66.66 37.59%
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公司是火锅料行业龙头,主要产品有速冻火锅料,速冻面米,速冻菜肴产品等速冻调理制品。近年来公司营收平稳快速增长,近5年营收增速均保持在15%以上安井在速冻火锅料行业份额8%左右,一家独大,是速冻火锅料行业龙头。 公司竞争逻辑:规模效应下的低成本和强渠道。行业发展初期,行业处于快速扩容阶段,供给小于需求,竞争核心要素是产能。公司凭借迅速扩张的产能和对手公司拉开差距。现阶段行业增速放缓,进入存量竞争时代,行业竞争逻辑发生变化。从行业属性看,火锅料行业属于专业市场,产品同质性强,下游客户以小B为主,品牌效应弱化,选择产品时以性价比为主。现阶段行业竞争逻辑核心在于规模效应下的低成本和强渠道。公司规模效应带来两方面的优势:1)成本优势:采购成本方面,规模效应下公司对上游议价能力提升,降低采购成本;物流成本方面,公司较大的销售规模使得“销地产”模式成为可能,降低物流运输成本;营销,管理成本方面,规模效应带来营销和管理费用的摊薄效益。2)强化渠道网络,扩大规模效应形成正循环:有规模的企业才有可能建立强大的销售网络,增强公司渠道推力。低成本优势确保公司在价格定位上的运作空间,公司坚持高质中高价战略,以高性价比产品和强大的渠道能力抢夺市场份额。 公司成长逻辑:1)短期看主业稳增长+全国化推进+产能释放保障。火锅料方面,受益于火锅行业的发展,叠加消费升级趋势,预计未来三年行业收入复合增速15%左右。安井作为龙头,预计增速快于行业增速。速冻面点方面,面点产品作为速冻面米行业中新兴的品类,增速快于速冻面米行业,公司享受行业扩容红利,预计增速15%-18%。产能方面,公司未来三年产能复合增速达23%,保障公司收入增长不受产能瓶颈的限制。全国化推进势头良好。伴随公司各地产能的释放,以及全国化销售网络布局日益完善,公司在全国各地区增长势头均良好。 2)中长期看火锅料行业集中度提升以及餐饮渠道表现:火锅料行业进入壁垒低,产品同质化,行业格局分散,安井一家独大,规模领先优势下低成本+强渠道的竞争优势不断强化,公司增速远高于行业增速水平。目前安井市占率仅8%左右,长期来看市场份额有较大提升空间。餐饮渠道发力:公司近年来提高对餐饮渠道的重视程度,定位餐饮市场中央厨房概念,推出速冻菜肴制品,并成立冻品先生”外协事业部,聚焦餐饮市场潜力新品。4万亿的餐饮大市场面临着后厨人工成本增加、物业租金提高等因素制约,长期来看好速冻菜肴在餐饮渠道的增长潜力。餐饮渠道呈现品牌化趋势,安井有望享受品牌集中红利。 盈利预测:首次覆盖,给予“增持”评级,我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为3.22/3.96/4.89亿元,对应EPS分别为1.40/1.72/2.12元/股,对应2019-2021年市盈率32.8/26.7/21.7倍。目标价55元,对应2020年32倍PE。 风险提示:原材料价格上涨风险,食品安全风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名