事件： 赛轮轮胎发布 8月经营数据， 2023年 8月实现收入约 24.71亿元， 同比增长约 14.32%； 归母净利润约 3.26亿元， 同比增长约 165.08%。 8月经营延续高增趋势， 加速向好。 公司 7-8月生产经营正常， 订单及排产总体处于较好水平。 2023年 8月公司收入同比增长 14.32%， 延续稳步增长态势， 增速较上半年进一步提高； 2023年 8月归母净利润同比大增 165.08%， 增速较上半年明显加快， 创 2018年下半年来新高； 盈利能力方面， 2023年 8月归母净利率约13.19%， 创 2011年上市以来最高水平。 景气持续上升， 轮胎行业复苏势头强劲。 今年以来， 随着国内经济复苏， 汽车市场持续增长拉动了轮胎需求增长， 随着北美市场去库存基本结束轮胎需求量也持续走高。 内外需向好背景下， 目前轮胎行业处于产销两旺状态， 尤其是进入三季度企业订单充足， 行业开工率不断提升， 带动轮胎公司业绩持续改善。 据国家统计局数据，2023年 8月份， 中国橡胶轮胎外胎产量约为 8529.9万条， 同比增长 17.4%。 出口方面， 据海关总署发布的数据， 上月中国橡胶轮胎出口 80万吨， 同比增长 19%; 出口金额为 141.16亿元， 同比增长 18.8%。 产能扩张稳步推进， 产品结构不断升级， 推动持续成长。 公司产能扩张持续推进，2022年柬埔寨工厂年产 900万条半钢胎项目正式投入运营， 年产 165万条全钢胎项目全线贯通； 越南三期项目中年产 5万吨非公路轮胎项目已基本建设完成， 年产100万条全钢胎和 300万条半钢胎项目持续建设； 2022年 6月公告规划建设青岛董家口年产 3000万套高性能子午胎与 15万吨非公路轮胎及年产 50万吨功能化新材料（一期 20万吨）项目。 2023年 1月， 公司对青岛工厂非公路轮胎项目进行技术改造， 改造完成后， 该项目将全部生产 49吋及以上规格的巨型非公路轮胎， 该项目建设完成及逐步达产后， 可以更好地满足客户需求， 预计可进一步提升公司整体竞争力。 投资建议： 由于“赛轮转债”自 2023年 5月 8日起进入转股期， 因此股本债务等存在持续变化情形并进而带来相关变动影响， 我们维持公司 2023-2025年收入预测不变分别为 264.71/299.02/333.66亿元， 同比增长 20.9% /13.0% /11.6%， 归母净利润由前期的 23.59/ 28.40/32.92亿元调整为 23.61/ 28.43/32.95亿元， 同比增长 77.3% /20.4% /15.9% ， 对应 PE 分别为 16.2x /13.4x /11.6x。 赛轮轮胎为国内轮胎生产龙头企业， 较早出海在东南亚持续布局产能， 产能释放和产品升级带动公司持续增长， 轮胎需求向好景气回升带动公司盈利改善， 维持“增持-B”评级。 风险提示： 需求不及预期； 原材料价格大幅波动； 项目进度不及预期； 贸易政策风险。

事件： 华鲁恒升发布半年报， 整体处于前期业绩预告中值附近。 2023 年上半年实现收入 123.59 亿元， 同比下降 25.25%； 归母净利润 17.10 亿元， 同比下降 62.09%；扣非归母净利润 16.92 亿元， 同比下降 62.20%。 其中 Q2 单季实现收入 63.06 亿元， 同比下降 25.10%环比增长 4.18%； 归母净利润 9.28 亿元， 同比下降 55.40%环比增长 18.67%； 扣非归母净利润 9.17 亿元， 同比下降 55.62%环比增长 18.17%。 产品价格下行， 短期业绩承压。 2023 年上半年化工行业景气下行， 市场呈现下游消费需求不足、 产能过剩严重、 同质竞争加剧、 上游原料高位盘整等状况， 公司部分产品价格同比下降幅度较大出现产品价格倒挂等状况， 严重压缩企业效益空间。 公司虽强化市场运营， 加强生产管控和系统优化， 消化了部分减利因素， 但经营业绩同比仍出现较大比例降低， 环比有所改善。 分产品看， 2023H1 新材料产品、 有机胺、 肥料、 醋酸及衍生品收入分别为 70.1、 13.3、 26.1、 8.3 亿元， 同比变化-11.7%、-64.3%、 -6.2%、 -33.5%； 销量分别为 96.2、 24.6、 150.9、 30.4 万吨， 同比变动7.2%、 -4.3%、 12.7%、 6.0%； 销售均价 7289、 5394、 1727、 2728 元/ 吨， 同比变动-17.6%、 -62.7%、 -16.8%、 -37.3%。 2023Q2 单季度， 新材料产品、 有机胺、肥料、 醋酸及衍生品收入分别为 38.0、 6.4、 11.7、 4.2 亿元， 同比变化-8.7%、 -61.9%、-26.1%、 -34.7%， 环比变化 18.4%、 -8.2%、 -18.2%、 2.4%； 销量分别为 52.6、12.6、 76.5、 15.4 万吨， 同比变动 9.1%、 -2.0%、 7.6%、 -0.3%， 环比变化 20.6%、4.0%、 3.0%、 2.5%； 销售均价 7229、 5064、 1531、 2727 元/ 吨， 同比变动-16.4%、-61.1%、 -31.4%、 -34.5%， 环比变动-1.8%、 -11.7%、 -20.6%、 -0.1%。 2023H1公司毛利率 20.86%同比下滑 14.8pct， 净利率 13.82%同比下滑 13.5pct， 期间费率(销售、 管理、 研发、 财务)4.08%同比提高 1.1pct； 2023Q2 单季度， 毛利率 21.51%同比下滑 10.9pct 环比提升 1.3pct， 净利率 14.71%同比下滑 10.0pct 环比提升1.8pct， 期间费率 3.84%同比提升 1.1pct 环比下降 0.5pct。 随着国家一系列稳增长刺激经济政策发力， 需求有望复苏， 带动公司产品回暖。 产品线不断扩容， 新项目投产在即， 助推中长期成长。 华鲁恒升依托洁净煤气化技术， 提高资源综合利用能力， 打造了柔性多联产运营模式， 包括新能源新材料相关产品、 有机胺、 肥料、 醋酸及衍生品等板块。 公司项目建设稳步推进， 高端溶剂、尼龙 66 高端新材料、 等容量替代建设锅炉等项目如期推进； 荆州基地一期项目主体安装基本完成， 水电汽等公用工程管线相继投用， 部分工序进入试车、 调试阶段。 截止 2023 年 6 月末， 公司在建工程 118.3 亿元， 较 2022 年末和 2023Q1 末的 50、75 亿元大幅提升 68、 43 亿元。 工程进度方面， 截止 2023 年 6 月底， 德州高端溶剂项目 84%、 荆州合成气综合利用项目 82%、 荆州年产 20 万吨 BDO-16 万吨NMP-3 万吨 PBAT 生物可降解材料一体化项目 8.6%、 密胺树脂单体材料项目16.8%、 蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目 1.2%。 随着重大项目的陆续建设投产， 产能扩张伴随着产品线扩容， 进一步强化公司多产品综合利用优势， 打开成长空间 投资建议： 华鲁恒升为煤化工行业龙头公司， 布局形成了化肥、 有机胺、 醋酸衍生物、 新材料等业务， 基于自身产业链协同随下游市场变化持续拓展产品线， 充分发挥一头多线柔性联产和低成本优势， 管理效率突出， 行业景气低点展现经营韧性，随经济复苏周期回暖带来业绩弹性， 荆州基地等项目陆续迎来投产收获期， 助力中长期成长。 预测公司 2023-2025 年收入分别为 293.09 /352.77 /396.68 亿元， 同比增长-3.1% /20.4% /12.4% ， 归母净利润分别为 43.84 / 60.61 /72.06 亿元， 同比增长-30.3% /38.3% /18.9% ， 对应 PE 分别为 16.3x /11.8x /9.9x； 首次覆盖， 给予“增持-B” 评级。 风险提示： 需求复苏不及预期； 项目建设和产能释放不及预期； 原材料大幅波动；诉讼纠纷风险。

事件：赛轮轮胎发布半年报，上半年实现收入116.31亿元，同比增长10.84%；归母净利润10.46亿元，同比增长46.26%；扣非归母净利润11.34亿元，同比增长62.06%。单季度看，Q2实现收入62.60亿元，同比增长11.19%环比增长16.55%；归母净利润6.91亿元，同比增长75.67%环比增长94.65%；扣非归母净利润7.67亿元，同比增长91.11%环比增长108.99%。 产销增长叠加成本改善，业绩大增。2023年上半年，国民经济恢复向好国内轮胎市场逐渐回暖，海外主要轮胎消费地区需求也逐步恢复。中国橡胶工业协会轮胎分会提供的38家重点会员企业统计数据显示，2023年上半年综合外胎产量3.04亿条同比增长14.1%，海关总署数据显示今年上半年中国轮胎外胎出口量达400万吨同比增长14.5%。内外需向好背景下，叠加产能释放产销实现了较快增长，2023H1公司轮胎产量2568万条同比增长12.28%销量2511万条同比增长12.30%，其中23Q2轮胎产量1416万条同比增长20.89%环比增长22.94%，销量1357万条同比增长19.48%环比增长17.64%。成本端，2023H1原材料价格整体呈现重心下移走势，截至2023年6月底天然橡胶及合成橡胶价格指数为近两年以来新低；受原料高温煤焦油价格持续下行等因素影响，1-5月中上旬炭黑市场价格持续震荡下行且跌幅较大，5月下旬到6月逐渐有所回升；钢丝帘线价格上半年呈先升后降趋势，整体价格较去年同期有所下降。公司2023年第二季度天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料总体采购价格同比下降11.45%环比下降4.85%。产销稳步快增叠加成本改善，带动公司较大利润弹性，盈利能力显著提高。2023H1公司毛利率23.98%同比提升5.73pct，净利率9.35%同比提升2.18pct；其中Q2单季度毛利率27.12%同比提升7.80pct环比提升6.80pct，净利率11.48%同比提升4.11pct环比提升4.61pct。 产能扩张稳步推进，产品结构不断升级，推动持续成长。赛轮轮胎在青岛、东营、沈阳、潍坊、越南、柬埔寨等地建有现代化轮胎生产基地，还规划建设青岛董家口轮胎及功能化新材料生产基地。公司作为国内轮胎行业中最早在海外建立轮胎生产工厂的企业，目前在越南及柬埔寨工厂已实现规模化生产经营，可以优化资源配置保证高品质产品交付，有效分散了贸易壁垒等因素带来的风险。2023H1赛轮越南和柬埔寨分别实现净利润5.72亿元、1.36亿元，二者贡献了上半年整体归母净利润的67%。2022年柬埔寨工厂年产900万条半钢胎项目正式投入运营，年产165万条全钢胎项目全线贯通；越南三期项目中年产5万吨非公路轮胎项目已基本建设完成，年产100万条全钢胎和300万条半钢胎项目持续建设；2022年6月公告规划建设青岛董家口年产3000万套高性能子午胎与15万吨非公路轮胎及年产50万吨功能化新材料（一期20万吨）项目。公司在国内线下门店推出了新能源EV、豪华驾享、都市驾驭及超高性能四大系列液体黄金乘用车轮胎新品，获得了广大消费者的认可，产品销量呈不断上升态势。东风华神汽车最新研制的高端快递快运车型、ECVT车型均独家配套液体黄金轮胎；宇通重卡最新研制的高端快递、物流、干线运输换电牵引车T680E和T5轻卡也独家配套液体黄金轮胎。非公路轮胎领域公司深耕多年，产品规格系列全、品质优，巨胎、矿卡等产品已经走在行业前列，国内已与同力重工、徐工集团、三一重工、海螺集团、中国神华等公司进行合作，国外已成功配套卡特彼勒、约翰迪尔、凯斯纽荷兰等公司。2023年1月，公司对青岛工厂非公路轮胎项目进行技术改造，改造完成后，该项目将全部生产49吋及以上规格的巨型非公路轮胎，该项目建设完成及逐步达产后，可以更好地满足客户需求，预计可进一步提升公司整体竞争力。 投资建议：我们预测公司2023-2025年收入分别为264.71/299.02/333.66亿元，同比增长20.9%/13.0%/11.6%，归母净利润分别为23.59/28.40/32.92亿元，同比增长77.1%/20.4%/15.9%，对应PE分别为16.3x/13.6x/11.7x。赛轮轮胎为国内轮胎生产龙头企业，较早出海在东南亚持续布局产能，产能释放和产品升级带动公司持续增长，需求向好成本缓解带动公司盈利改善，首次覆盖，给予“增持B”评级。 风险提示：需求不及预期；原材料价格大幅波动；项目进度不及预期；贸易政策风险。

事件：亚钾国际发布半年报，上半年实现收入20.22亿元，同比14.65%；归母净利润7.16亿元，同比-34.66%；扣非归母净利润7.24亿元，同比-33.72%；毛利率62.22%同比-12.86pct；净利率35.16%同比-27.07pct。单季度看，Q2实现收入11.67亿元，同比-5.93%环比36.65%；归母净利润3.81亿元，同比-53.37%环比13.39%；扣非归母净利润3.88亿元，同比-52.24%环比15.48%；毛利率59.26%同比-17.02pct环比-7.01pct；净利率32.24%同比-33.44pct环比6.91pct。 钾肥价格下跌拖累盈利，产销量大幅增长。公司钾肥产销量实现大幅增长，根据公司半年报和官方公众号，2023年上半年生产氯化钾76.18万吨同比增长90.00%、销售76.65万吨同比增长78.25%，其中二季度钾肥生产44.40万吨环比增长40.00%、销售50.10万吨环比增长89%，2023年全年目标力保180万吨力争200万吨产量。由于项目产能释放爬坡产销扩大和股份支付费用增加，销售费用和管理费用分别同比增加195.5%、292.6%至1839万元、2.89亿元。2022年受俄乌冲突和白俄制裁影响供给，钾肥价格曾暴涨到700美元/吨以上，对市场需求形成了抑制，钾肥价格自2022下半年进入下行通道。根据wind和百川数据，国内23H1氯化钾均价3177元/吨同比-25.87%与22H2相比环比-23.16%，其中23Q2均价2807元/吨同比-41.03%环比-20.99%，钾肥价格持续回落并于7月中旬触及2300元/吨。今年7月受温哥华港口罢工事件对物流影响，加钾Nutrien宣布削减氯化钾产量并进一步于8月初宣布其新增300万吨/年产能计划无限期延长，氮肥价格反弹也使复合肥中氮肥的替代效应消失钾肥需求迎来回归，现阶段国内钾肥涨幅较氮肥和磷肥仍处于低位，有助于下游提高钾肥用量来部分替代高价氮肥和磷肥进一步刺激钾肥需求回升，钾肥市场也进入了需求全面恢复阶段，当前价格已反弹至2700元/吨。 钾肥产能加速释放，开拓非钾业务第二增长曲线。公司通过不断获取优质矿产资源储备和快速产能扩建，升级产品，协同开发非钾资源，保证公司经营稳定与持续发展。目前已取得老挝263.3平方公里钾盐矿，包括甘蒙省35平方公里东泰矿区以及179.8平方公里彭下-农波矿区两个优质钾盐矿开采权以及48.52平方公里农龙矿区钾盐矿探矿权，预计折纯氯化钾资源储量将超过10亿吨，同时伴生多种包含溴、锂、镁、铷、碘、铯、硼等元素在内的稀缺资源。公司在第一个100万吨/年钾肥项目平稳生产的基础上，2023年1月第二个100万吨/年钾肥项目历时仅10个月选厂投料试车成功力争在今年三季度末达产，第三个100万吨/年钾肥项目力争在今年底建成投产，在2025年力争实现500万吨/年钾肥产能，未来根据市场需要扩建至700-1000万吨/年钾肥产能。产品升级方面，针对大红颗粒钾的旺盛需求，2022年年底，公司完成了大红颗粒钾一期30万吨/年项目投产，今年力争新增大红颗粒钾二期50万吨/年项目投产，同时抓紧继续启动后续的产能扩建。 公司基于钾盐矿丰富的伴生资源，积极开展非钾资源的综合开发利用，将资源价值最大化。2023年5月公司首个非钾项目——年产1万吨溴素项目成功投产，随着主业钾肥产能提升未来将实现5-7万吨溴素产能以及多条溴基新材料产品线，打造全球溴基新材料产业基地。与此同时公司未来也将依靠老挝丰富的矿产资源优势，进一步探索开发包括金、铜、煤矿、铝土矿等在内的矿产资源，培育新的利润增长点。公司着力构建“国内+国际”双循环、境内外联动的多元化销售体系，深耕国内市场、加大力度布局东南亚市场，积极构建全球市场的销售体系。 投资建议：当前钾肥价格有触底企稳迹象，亚钾国际拥有稀缺老挝钾矿资源项目持续投产释放，规模和成本优化潜力巨大，非钾业务拓展有望培育新的增长点。预测公司2023-2025年收入分别为40.84/61.46/78.74亿元，同比增长17.8%/50.5%/28.1%，归母净利润分别为16.03/25.29/32.46亿元，同比增长-21.0%/57.8%/28.3%，对应PE分别为16.2x/10.3x/8.0x；首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：需求持续低迷；项目建设和产能释放不及预期；地缘政治和贸易政策变化。

事件：龙佰集团发布半年报，上半年实现收入132.61亿元，同比6.75%；归母净利润12.62亿元，同比-44.31%；扣非归母净利润11.96亿元，同比-46.23%；毛利率25.11%同比-9.89pct；净利率10.11%同比-9.09pct。单季度看，Q2实现收入62.84亿元，同比-0.95%环比-9.93%；归母净利润6.83亿元，同比-43.21%环比17.96%；扣非归母净利润6.43亿元，同比-45.77%环比16.27%；毛利率27.40%同比-7.79pct环比4.36pct；净利率11.32%同比-8.63pct环比2.30pct。 景气回落拖累业绩，钛白粉有望回暖。2022年下半年以来受终端需求较弱和供应增加影响，公司主营产品钛白粉价格持续回落拖累业绩。2023年上半年钛白粉收入87.89亿元同比-5.34%，毛利率25.84%同比-9.10pct，销量57.82万吨同比23.26%；海绵钛收入10.86亿元同比1.59%，毛利率31.62%同比11.27pct，销量1.92万吨同比32.30%；铁精矿收入12.81亿元同比-1.03%，毛利率40.21%同比-6.07pct，销量254.43万吨同比15.27%；生产钛精矿60.44万吨同比增25.50%全部内部使用保障了原料供应强化了成本优势。根据wind和百川数据，23H1钛白粉均价15610元/吨同比-23.25%环比22H2下滑2.36%，其中23Q2均价15949元/吨同比-20.58%环比4.47%，呈现底部企稳回升态势。随着国家稳增长和房地产政策发力，需求有望复苏，带动公司产品回暖。 深化一体化布局，巩固龙头地位和成本优势。龙佰集团当前具备钛白粉产能151万吨/年，海绵钛产能5万吨/年，规模均居世界前列。公司掌握优质矿产资源及深加工能力，贯通钛全产业链，不断深化一体化布局。拥有多处矿权确保稳定供应钛精矿，加工生产硫酸法钛白粉、富钛料及生铁，富钛料进一步加工生产四氯化钛、海绵钛、氯化法钛白粉。2016年收购四川龙蟒钛业大幅提升钛白粉产能且拥有了自己的矿山资源；2019年收购云南新立钛业巩固氯化法钛白粉地位，将海绵钛纳入产品组合，同时矿山资源拥有量进一步提升；2020年收购金川集团海绵钛资产扩大海绵钛产能；2022年并表攀枝花振兴矿业，使公司控制的钒钛磁铁矿资源量翻倍。公司将推进红格矿区两矿整合、徐家沟开发等钛矿新项目建设，力争在“十四五”末期实现年产铁精矿760万吨，钛精矿248万吨。 耦合发展新能源材料，陆续步入收获期。公司依托优势资源并借鉴钛产业成功经验，形成钛产业与新能源产业耦合发展的全产业链。废副产品硫酸亚铁，富余产能烧碱、硫酸、蒸汽、氢气等可直接或间接用于锂电池正负极材料的生产，降低生产成本。 同时将为钛白粉企业处理大量副产品硫酸亚铁提供新途径，可有效利用资源，拓宽发展空间，培育新的增长曲线。筹划年产20万吨电池材料级磷酸铁项目、年产20万吨锂离子电池材料产业化项目、年产10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目、年产20万吨锂离子电池负极材料一体化项目、15万吨/年电子级磷酸铁锂项目，其中年产20万吨电池材料级磷酸铁项目（一期二期合计10万吨磷酸铁）、年产20万吨锂离子电池材料产业化项目（一期5万吨磷酸铁锂）、年产10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目（一期2.5万吨石墨负极）、年产20万吨锂离子电池负极材料一体化项目（一期5万吨石墨化）已进入量产阶段。2023上半年生产、销售磷酸铁3.00、2.79万吨，同比大幅增长756.58%，2727.46%。 投资建议：龙佰集团为国内钛白粉龙头，并形成了从钛产业一体化产业链，龙头地位和成本优势持续巩固，钛白粉景气有望自底部回暖，战略布局的新能源材料陆续爬坡步入收获期，看好公司盈利持续增长。预测公司2023-2025年收入分别为268.90/313.21/350.29亿元，同比增长11.3%/16.5%/11.8%，归母净利润分别为26.55/38.79/47.88亿元，同比增长-22.4%/46.1%/23.5%，对应PE分别为16.3x/11.2x/9.0x；首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：需求持续低迷；项目建设和产能释放不及预期。

事件：巨化股份发布半年报，上半年实现收入100.96亿元，同比-3.89%；归母净利润4.90亿元，同比-48.61%；扣非归母净利润4.56亿元，同比-49.21%；毛利率14.19%同比-4.37pct；净利率4.87%同比-4.32pct。单季度看，Q2实现收入55.20亿元，同比-6.39%环比20.63%；归母净利润3.37亿元，同比-53.09%环比120.26%；扣非归母净利润3.24亿元，同比-52.05%环比145.15%；毛利率14.70%同比-2.42pct环比1.11pct；净利率6.31%同比-6.04pct环比3.18pct。 产销增长价格下行，业绩短期承压。公司积极克服产品市场需求偏弱、竞争激烈等困难，保持生产经营稳定运行，实现主要产品产销同比增长，但由于产品价格同比下降幅度较大，主要产品收入同比下降。制冷剂23H1收入28.73亿元同比-9.0%，外销14.42万吨同比-0.5%，23H1均价19928元/吨同比-8.6%季度环比变动-1.6%；含氟聚合物23H1收入11.38亿元同比-12.5%，外销2.20万吨同比22.0%，23H1均价51792元/吨同比-28.3%季度环比-8.7%；含氟精细化工品23H1收入0.71亿元同比179.2%，外销0.07万吨同比60.1%，因高附加值产品投放推升平均价格大幅上涨23H1均价101030元/吨同比74.4%季度环比6.3%；氟化工原料23H1收入5.3亿元同比-26.3%，外销17.22万吨同比26.9%，23H1均价3086元/吨同比-41.9%季度环比6.9%；基础化工产品23H1收入14.30亿元同比-29.7%，外销77.61万吨同比11.1%，23H1均价1842元/吨同比-36.7%季度环比-18.8%；石化材料23H1收入12.13亿元同比35.4%，外销15.87万吨同比56.7%，23H1均价7639元/吨同比-13.6%季度环比0.8%；食品包装材料23H1收入5.12亿元同比-17.7%，外销3.85万吨同比-13.7%，23H1均价13304元/吨同比-4.7%季度环比2.9%。 优化产品结构，拓展高附加值产品。公司聚焦核心产品市场布局，巩固和提升第三代氟制冷剂市场占有率，全力拓展第四代氟制冷剂、氟聚合物、PVDC-MA树脂、氟化液等高价值产品市场。完成研发投入4.98亿元加强先进氟氯化工新材料、新型绿色氟制冷剂与发泡剂、含氟精细化学品等新产品新应用研发,完成固定资产投资11.96亿元，100kt/a聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期A段）、合成氨原料路线及节能减排技术改造项目、新增48kt/aVDF技改扩建项目、新增30kt/aPVDF技改扩建项目（一期23.5kt/aPVDF）、12万吨/年有机醇扩能项目、7000t/aFKM、100kt/a环氧氯丙烷、30kt/a制冷剂海外工厂等项目建成，100kt/a聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期B段）、60kt/aVDC单体技改扩建等项目开工建设。巨塑化工100kt/a聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期B段）、60kt/aVDC单体技改扩建项目、氟聚厂10kt/aFEP扩建项目（二期）、宁波巨化150kt/aPTT等项目建设加快推进。 配额管理在即，三代制冷剂有望景气反转。当前第二代HCFCs制冷剂配额正处于削减进程中，第三代HFCs制冷剂也即将进入配额管理期。根据《蒙特利尔议定书》基加利修正案，包括我国在内的发展中国家应在其2020年至2022年HFCs使用量平均值的基础上，2024年冻结HFCs的消费和生产于基准，自2029年开始削减到2045年后将HFCs使用量削减至其基准值20%以内。配额方案落地在即，有望改善行业供需格局，推动三代制冷剂景气反转。公司从全球第二大R22的竞争地位，跃升为全球第一大HFCs企业，正积极做好第三代氟制冷剂配额管控下的经营工作，持续研发第四代氟制冷剂等低GWP新型制冷剂单工质和混配品种研发，将享受制冷剂带来的业绩弹性。 投资建议：巨化股份为国内氟化工一体化龙头，形成了包括基础配套原料、氟致冷剂、有机氟单体、含氟聚合物、含氟精细化学品等在内的完整的氟化工产业链。制冷剂配额方案落地在即，公司作为行业龙头业绩弹性可期，高附加值产品不断拓展也将提高公司盈利能力带来持续成长。预测公司2023-2025年收入分别为206.85/233.48/254.59亿元，同比增长-3.7%/12.9%/9.0%，归母净利润分别为14.15/26.48/35.21亿元，同比增长-40.5%/87.1%/32.9%，对应PE分别为29.3x/15.7x/11.8x；首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：配额方案不及预期；四代制冷剂替代速度超预期；下游需求不及预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。

事件： 2023年 8月 19日， 万润股份发布 2023年半年报。 2023年上半年， 公司实现营收 20.74亿元，同比下滑 19.84%；归母净利润 3.89亿元，同比下滑 20.69%； 扣非归母净利润 3.81亿元， 同比下滑 20.70%。 单季度看， 2Q 实现营收 10.41亿元， 同比下滑 14.39%环比增长 0.78%； 归母净利润 2.13亿元， 同比下滑 17.56%环比增长 20.51%； 扣非归母净利润 2.08亿， 同比下滑 17.34%环比增长 19.43%。 MP 抗原检测试剂盒下滑拖累整体业绩。 子公司 MP 受抗原检测试剂盒需求减少影响业绩大幅下滑，上半年收入 2.86亿元同比-72.4%，净利润 0.07亿元同比-96.5%。 受此拖累 23H1公司生命科学与医药板块收入 5.06亿元， 同比-56.4%， 占整体收入比重 24.4%（去年同期 44.9%） ， 毛利率 35.7%同比提升 3.78pct。 公司涉足了医药中间体、 原料药、 成药制剂、 生命科学、 体外诊断等多个领域， 原料药和医药中间体方面业务以及 MP 除抗原检测外其他生命科学和诊断试剂业务均持续发展，报告期“药业制剂二车间项目” 已投入使用。 沸石和显示材料推动功能性材料板块稳步增长。 23H1功能性材料板块实现收入15.42亿元同比增长 9.70%， 占整体收入比重提升至 74.4%（去年同期 54.3%） ，毛利率 42.9%同比小幅提升 0.33pct。 依靠沸石系列环保材料和液晶、 OLED 电子信息材料的领先地位， 功能性材料板块实现稳步增长。 公司沸石材料目前理论产能近万吨， 2023H1继续保持汽车尾气净化催化剂领域高端沸石环保材料技术和生产能力等方面的全球领先地位， 非车用沸石分子筛产品已实现 VOCs 治理领域中试产品销售， 新领域沸石分子筛 300吨产能建设推进中。 公司继续保持全球领先的高端液晶单体材料供应商地位， 不断研发新产品， 继续优化液晶材料产品工艺与产能结构。 控股子公司三月科技自主知识产权的 OLED 成品材料通过下游客户验证并实现供应， 收入规模呈增长态势， 23H1实现收入 0.38亿元同比增长 43.5%， 净利润-0.04亿元同比减亏 0.04亿元， 公司拟引入投资者增资扩股； 控股子公司九目化学OLED 升华前材料业务继续保持业内领先供应地位， 23H1实现收入 3.67亿元同比增长 18.3%， 净利润 0.85亿元同比持平， 为优化资源配置， 公司拟筹划控股子公司九目化学分拆上市。 新材料多方布局储备增长点。 公司积极布局聚酰亚胺 PI、 半导体材料等电子信息材料以及新能源材料， 培育下一轮增长点。 PI 材料方面， 三月科技自主知识产权 TFT用 PI 成品材料作为液晶取向剂应用于 TFT-LCD 显示， 光敏聚酰亚胺（PSPI） 成品材料应用于 OLED 显示领域， 目前均已在下游面板厂实现供应， 国产替代前景广阔； PTP-01热塑性 PI 材料产品已实现中试级产品供应， 应用于光纤连接器、 航空航天复合材料等领域。 半导体材料布局包括光刻胶单体、 光刻胶树脂、 光致产酸剂以及半导体制程中清洗剂添加材料等， 与 10余家国内外客户合作并已有相关产品实现供应， “年产 65吨光刻胶树脂系列产品项目” 已经达到预定可使用状态并通过下游客户验证。 新能源电池用电解液添加剂 PBB-01、 PBB-02、 PBB-03已实现产品供应。 2014年公司前瞻性布局开发钙钛矿太阳能电池材料， 逐步实现了相 关产品技术积累并形成部分产品的专利布局。 九目化学于 2021年承担 “无氟高稳定支状多元嵌段式燃料电池质子膜材料项目” 正处于中试开发阶段。 公司于 2022年启动的“中节能万润（蓬莱） 新材料一期建设项目” 包括 PPI-0产品（电子与显示用聚酰亚胺单体材料） 、 PTP-01产品（热塑性聚酰亚胺材料） 、 PPR-0产品（半导体制程中清洗剂添加材料） 、 电解液添加剂等产品正在积极推进， 助力新材料产品后续放量。 投资建议： 公司基本盘液晶显示材料和环保材料领先地位稳固， OLED 材料持续高增， 积极布局 PI 材料、 光刻胶、 新能源材料等产品并推动客户验证和导入， 有望陆续进入收获期， 蓬莱一期项目建设稳步推进助力长期成长。 预测公司 2023-2025年收入分别为 48.70/60.37/70.25亿元， 同比增长-4.1% /24.0% /16.4% ， 归母净利润分别为 7.66/ 10.16/11.86亿元， 同比增长 6.2% /32.7% /16.7% ， 对应 PE分别为 20.8x /15.7x /13.5x； 首次覆盖， 给予“增持-B” 评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 客户验证导入低于预期； 项目进度低于预期； 原材料大幅波动； 汇率大幅波动

事件：2023年8月21日远兴能源发布半年报，上半年实现收入53.56亿元，同比-8.54%；归母净利润10.52亿元，同比-34.85%；扣非归母净利润10.86亿元，同比-31.46%；毛利率36.62%同比-6.7pct；净利率23.77%同比-9.83pct。单季度看，Q2实现收入28.52亿元，同比-10.28%环比13.91%；归母净利润4.00亿元，同比-51.47%环比-38.59%；扣非归母净利润4.32亿元，同比-45.48%环比-33.84%；毛利率32.30%同比-15.32pct环比-9.25pct；净利率17.35%同比-15.39pct环比13.74pct。 产品景气下行，业绩承压明显。受宏观经济形势和供应增加导致的供需错配影响，上半年尤其二季度公司主营产品价格出现不同程度震荡下行，盈利收缩拖累业绩。 根据wind数据，纯碱23H1均价2633元/吨同比-1.78%，其中Q2均价2490元/吨同比-11.36%环比-10.40%；小苏打23H1均价2015元/吨同比-16.05%，Q2均价1771元/吨同比-31.45%环比-21.69%；尿素23H1均价2491元/吨同比-12.88%，Q2均价2307元/吨同比-24.62%环比-14.52%。自产产品分开来看，纯碱23H1产量83.22万吨同比19.90%，收入18.25亿元同比5.20%，毛利率57.97%同比提升0.03pct；小苏打23H1产量55.48万吨同比2.02%，收入9.17亿元同比-20.44%，毛利率39.88%同比下滑15.04pct；尿素23H1产量84.60万吨同比0.69%，收入21.29亿元同比-8.04%，毛利率23.76%同比下滑13.22pct。同时23H1公司财务费用1.38亿元同比增加0.99亿元，主要因为阿碱项目建设贷款增加。此外23H1来自联营合营公司投资收益3.28亿元同比减少0.29亿元，主要因为蒙大矿业主营煤炭价格下跌影响。 阿碱项目陆续投产释放，强化规模成本优势。公司已于2021年通过转让子公司方式剥离煤炭、甲醇业务，聚焦天然碱和尿素产品发展。截止2022年底拥有纯碱产能180万吨，小苏打110万吨，尿素154万吨。控股子公司银根矿业在建的阿拉善塔木素天然碱（简称阿碱）项目规划建设年产780万吨纯碱和80万吨小苏打，其中先行建设的一期包含500万吨/年纯碱和40万吨/年小苏打，第一条150万吨/年纯碱生产线已于2023年6月28日投产，目前正在优化爬坡中，一期剩余产线也将陆续投产。公司待一期达产另将适时启动二期项目280万吨/年纯碱、40万吨年小苏打建设，全部建成后远兴能源将具备960万吨纯碱、190万吨小苏打，成为纯碱、小苏打行业绝对龙头，同时成本有望进一步降低。 投资建议：远兴能源为国内资源稀缺的天然碱龙头，阿碱一期项目产线陆续投产释放产能，规模成本优势强化，助力公司穿越周期实现成长。预测公司2023-2025年收入分别为123.08/160.38/179.58亿元，同比增长12.0%/30.3%/12.0%，归母净利润分别为24.07/31.70/36.62亿元，同比增长-9.5%/31.7%/15.5%，对应PE分别为10.7x/8.2x/7.1x；首次覆盖，给予“增持-B”评级。风险提示：项目建设低于预期；能耗用水等指标申请审批低于预期；产品价格大幅波动；原材料大幅波动；大股东债务问题；子公司诉讼风险。

投资要点 事件： 2023 年8 月8 日，国瓷材料发布2023 年半年报，整体贴近前期业绩预告中值。2023 年上半年，公司实现营收18.50 亿元，同比增长6.91%；归母净利润3.19 亿元，同比下滑20.83%；扣非归母净利润2.83 亿元，同比下滑22.14%。单季度看，2Q 实现营收10.65 亿元，同比增长19.1%环比增长35.5%；归母净利润1.95 亿元，同比增长0.4%环比增长58.3%；扣非归母净利润1.82 亿，同比增长3.53%环比增长80.2%。 电子材料承压，环比修复，静候需求回暖：上半年电子材料业务实现收入2.85 亿元，同比下降25.9%，毛利率34.4%同比下降7.1pct。电子材料板块受下游市场需求不振影响自2022 年下半年来承压，目前行业下游库存已经恢复到合理区间，开工率也在恢复，产品销量2023 年来呈现出逐季反弹的趋势，下游新产能陆续释放进一步提升公司产销水平。公司配合客户开发拓展产品应用于充电桩、大功率逆变器、车载充电机等，新应用领域将释放需求。电子浆料成功突破200nm 的高容网印浆料和辊印浆料并形成批量销售，未来将重点培育车载高容电子浆料。公司强化纳米级复合氧化锆在消费电子的验证和导入。 催化材料协同发展，迎来快速增长：板块上半年实现收入3.35 亿元，同比增长64.1%，毛利率43.4%同比下降5.6pct。公司尾气催化板块恢复快速增长，形成蜂窝陶瓷、铈锆固溶体、分子筛产品协同，实现主要客户的全面覆盖，已成功应用于国内头部重卡客户的主力车型，超薄壁750/2 产品已搭载传统燃油主力车型和新能源头部混动车型。公司已参与到下一阶段排放标准升级的标准制定工作，配合客户布局、开发了多款新产品。铈锆固溶体密切配合客户开发个性化高端产品，市场份额持续提升。新研发的国六标准用SCR 分子筛产品客户验证进展顺利，未来将逐步批量销售。 丰富口腔产品管线，拓展海内外渠道：生物医疗材料板块实现收入4.13 亿元，同比增长0.2%，毛利率62.1%同比下降1.2pct。牙科用纳米级复合氧化锆粉体材料销售稳步增长，国内市场份额持续提升，海外市场方面公司已顺利进入部分头部客户供应体系。随着国内牙科诊疗需求陆续复苏，氧化锆瓷块业务在国内市场恢复了增长势头；积极参加海外国际口腔展打造品牌形象，爱尔创氧化锆瓷块在欧洲、拉美保持快速增长。战略并购全球口腔烧结设备头部企业德国Dekema，发挥技术协同性和客户协同，围绕口腔业务丰富产品管线，为客户提供产品组合式服务。 陶瓷墨水增长稳健，多措并举提升盈利水平：建筑陶瓷材料实现收入5.50 亿元，同比增长5.8%，毛利率25.3%同比提升7.7pct。陶瓷墨水产销量稳步提升，国瓷康立泰全面改善和优化生产成本、质量、交期等关键能力，同时研发出高附加值新产品，推动毛利水平进一步提升。在稳步提升国内市场份额的同时，重点开拓东南亚、非洲、印度、欧洲等国际市场。 精密陶瓷和新能源材料蓄势待发：公司精密陶瓷和新能源材料等业务实现收入2.67 亿元，同比增长27.3%，毛利率20.4%同比下降16.2pct。公司围绕氮化铝、氮化硅、氧化铝、氧化锆等材料，开发陶瓷轴承球、陶瓷基板等产品。氮化硅陶瓷球通过多家主流轴承厂商验证，已搭载头部新能源车企的主力车型，在风电领域已实现批量供货。国瓷金盛高端轴承球扩建项目（一期）已建成并投产，受益于新能源快速发展将逐步放量。去年并购铜陵赛创，产业链进一步延伸打造陶瓷粉体、基片到金属化一体化优势，推进陶瓷基板进口替代。国瓷赛创具备基板金属化领先的技术优势，在LED、激光雷达领域已具备竞争优势，DPC 基板业务保持快速增长，激光热沉等新产品进展顺利。新能源材料以高纯超细氧化铝、勃姆石为战略支点卡位新能源赛道，均可实现1m 及以下厚度的隔膜涂覆，客户已覆盖主流锂电池和隔膜厂商。推出多款正极添加剂、氧化锆微珠等辅材，相关产品市场开拓和销量稳步推进。 投资建议：公司作为新材料平台型企业，内生外延并行持续加大产品多元化布局,已形成包括电子材料、催化材料、生物医疗材料、新能源材料、精密陶瓷和其他材料（建筑陶瓷材料）等六大业务板块，电子材料有望随下游需求触底回暖，建筑陶瓷材料平稳增长，多产品协同接力带动公司持续成长。预测公司2023-2025 年收入40.04/ 50.72/ 60.80 亿元，同比增长26.4%/26.7%/19.9%，归母净利润分别为7.05/ 9.31/11.08 亿元，同比增长41.8%/32.1%/19.0%，对应EPS 0.70/0.93/1.10元，PE 42.5/32.2/27.1；首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：下游需求不及预期；产品进展不及预期；原材料价格波动；业务整合低于预期；商誉减值风险。

事件: 生益科技 19年前三季度实现营业收入 94.70亿元,同比增长 5.53%;归母净利润 10.42亿元,同比增长 28.66%;扣非归母净利 10.01亿元,同比增长 36.83%; 其中, 19年 Q3实现营收 34.98亿, 同比增长 10.44%,归母净利润 4.13亿元,同比增长 49.12%,扣非归母净利 4.08亿元,同比增长 63.9%,环比增长 11.03%三季度营收增速加快, 净利润增速继续高于营收增速, 盈利能力显著提升。 公司前三季度营收增速 5.53%,同比下降 10.59pct,净利润增速 28.66%,同比提升28.23pct, 毛利率和扣非净利率分别为 26.8%和 10.57%,分别同比提升 6.5pct 和4.5pct,营收增速同比放缓,但净利润增速远快于营收,且盈利能力大幅提升。单季度看, 19前三季度的营收同比增速分别为-3.29%、 8.68%、 10.44%,显示出自年初以来下游需求的逐步改善, 19前三季度的扣非净利同比增速分为-10.53%、58.76%、 63.90%,毛利率分别为 24.3%、 27.1%、 28.4%, 净利率分别为 9.7%、12.7%、 12.7%,盈利能力提升明显。公司加大研发投入, 研发费用 Q31.62亿,提升 28.8%, 同时现金流有了较大改善, 经营活动产生现金流 14亿,同比大幅增长 83.4%。公司盈利能力提升的原因主要系高频 CCL 高价值产品放量并叠加速下游客户订单转移国内厂商。 CCL 国产替代业空间大深度受益 5G 建设,业务高频产品供销两旺。 产量端方面,19年南通高频厂已经完成建设, 高价值的高频产品逐步放量。 需求端方面, 下游5G PCB 需求旺盛, 国产替代加速下游客户将高频产品订单转移国内, 公司率先突破高频材料海外垄断, 通过了华为等核心客户认证并供货。预计高频 CCL 供销两旺还将持续, 公司有望深度受益。 PCB 业务具备客户资源优势,新建生产基地扩大规模: 下游通信 PCB 因 5G 建设呈高景气度,公司 PCB 客户包括华为、中兴、诺基亚等, PCB 供应链相对封闭,相比其他器件粘性强,认证周期长, 率先绑定大客户的 PCB 企业竞争优势明显。 公司近期公告新扩江西吉安产能,计划总投资 25亿元,一期年产 70万平方米 5G、汽车电子中高端 PCB,预计年销售额 10.85亿元,净利润 1.6亿元,二期年产 110万平米 HDI 板,项目全部投产后年产值预计 30亿元,将大幅提升公司生产规模。 投资建议: 三季报显示公司全年盈利能力显著提升, 我们上调公司 2019-2021年EPS 分别为 0.65/0.79/0.94元, 对应 PE 分别为 39.4/32.5/27.3x, 上调公司评级至买入-B。 风险提示: 常规 CCL 大幅降价,高频高速 CCL 国产替代不及预期、 5G 建设不及预期

事件: 公司 19Q1-Q3实现营业总收入 1545.20亿元、同比增长 14.15%,归母净利润 84.13亿元,同比增长 11.76%,扣非后归母净利润 77.16亿元、同比 37.07%。 其中 2019Q3营业总收入 583.73亿元,同比增长 18.95%、环比增长 3.35%;扣非归母净利润 34.85亿元,同比增长 53.43%、环比增长 26.82%。 铁路装备业务和城轨与城市基础设施业务带动业绩增长。 分板块看,铁路装备业务仍为主力,实现营收 885.04亿元,同比增长 23.41%,毛利率 24.6%,同比提升2.14pct.; 城轨与城市基础设施业务增长最快,实现营收 273.39亿元,同比增长31.09%,毛利率 14.58%,同比增长 7.93pct.; 新产业营收 327.41亿元,同比增长 4.15%, 主要系风电业务等收入增加所致, 毛利率 23.3%,同比下降 7pct.(主要是结构变化) ; 现代服务业务营收 59.36亿元,同比下降 47.75%, 主要因为缩减了物流业务。 分市场看, 海外业务继续拓展,实现营收 130.92亿元,同比增长5.4%,占比 8.47%。 整合增效期间费用有效控制, Q3盈利能力稳中有升。19Q1-Q3公司毛利率 22.5%,同比下滑 0.4%,净利率 6.26%,同比下滑 0.2pct.,扣非净利率 4.99%,同比提升2.4pct.。 单季度盈利能力稳中有升,公司 Q3毛利率为 22.7%,同比上涨 0.4pct.,净利率为 7%,扣非净利率为 6%,同比提升 1.3pct。 19Q1-Q3管理费用 95.17亿元( +2.22%),财务费用 4.45亿元( - 61.76%),研发费用 71.44亿元( + 11.99%),销售费用 50.05亿元( + 21.67%) , 期间费用占收入比重为 14.31%,相比全年同期下降 1.81%。 资产负债结构良好,经营活动现金流净额有所减少。 应收账款、存货增加,资产负债率 62.29%,较年初比增加 4.16pct.)。偿债能力良好,流动比率 1.20,速动比率 0.80。经营活动现金流净流出 55.35亿元,上年同期净流出 7.42亿元, 净流出量增加主要是销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期减少所致。 在手订单 2560亿略有下降,预期 20年招标与 19年持平。 2019年 1-9月,公司新签订单约 1770亿元, 其中国际业务签约额约 171亿元人民币。 公司 9月末在手订单为 2560亿元, 相比去年同期的 2975亿元同比有所下降,其中机车 220亿元,动车 280亿元,客车 90亿元, 货车 120亿元, 城轨 1520亿元, 新产业 330亿元。 2020年机车、货车及动车招标预期与 19年基本持平。 铁路方面,中国铁路营业里程/货运量/高铁营业里程 2020年预计达到 15万公里/47.9亿吨/3万公里,保障对铁路装备的需求。城市轨道交通方至 2020年预计运营里程将超过 6000公里,需求广阔。 。 投资建议: 公司是全球轨道交通行业龙头企业, 地位稳固。 考虑到公司对 2020年铁路领域车辆设备的指引, 以及维修维保也将逐渐进入四级和五级修密集期对收入的贡献, 我们预计公司 2019-2021年 EPS 分别至 0.46/0.51/0.58元, 对应 PE 分 别为 18.6/16.6/14.6x, 维持公司增持-A 评级。 风险提示: 宏观经济增长放缓;铁路装备招标不及预期; 海外市场拓展不及预期; 中美贸易摩擦风险;产品质量风险;汇率风险

历史悠久,是我国高端装备自主创新典范:公司始建于1954年,是中央管理的涉及国家安全和国民经济命脉的53户国有重要骨干企业之一,为钢铁、电力、能源、石化、国防等行业提供重大成套技术装备和服务。公司具备核岛一回路核电设备全覆盖制造能力,是当今世界炼油用加氢反应器的最大供货商,是冶金企业全流程设备供应商。公司历史上创造了数百项“第一”,是我国高端装备自主创新典范。 我国进入大炼化时代,石化投资周期性反转:我国炼化行业呈现显著的结构性不平衡,成品油过剩而化工品自给不足。在油价运行于每桶60-80美元较高位区间,石化企业具备较好的盈利水平,资本开支进入新一轮扩张周期。我国政策上推动“三桶油”及民营企业通过炼化一体拉动产业升级,2025年前预计投资规模达1.1万亿。石化装备作为重要利润贡献点,顺大炼化周期,盈利能力有望进一步提升。 核反应压力容器龙头,积极布局卡位四代核电技术:首批四台AP1000机组商运临近,石岛湾CAP1400示范机组有望年内核准后FCD,将开启核电机组审批窗口。短期看,以AP系列、华龙一号为代表的三代技术将继续推进建设;长期看,我国掌握自主核心技术的四代堆将逐步由实验堆进入示范堆阶段。公司在核反应压力容器领域是绝对龙头,在核岛其他主设备和锻件领域同样具备竞争优势;另外,公司积极布局卡位四代核电技术,为长期在核电装备领域保持龙头地位奠定基础。 钢铁产能置换正当时,拉动中高端冶金成套设备需求:当前全球的钢铁和有色冶炼产能已由增量转入存量需求;市场以落后产能淘汰置换,以及节能降耗、技术改造升级为主。冶金设备行业已迈入由制造向制造和技术改造服务的转型期,综合能力较弱的企业将逐渐被淘汰。钢企自供给侧改革后盈利普遍改善,而环保政策依然严格,产能置换是当前冶金设备需求的主要动力。公司在国内冶金成套设备行业占据核心地位,将持续受益产能置换及钢企产能集中后对中高端冶金设备需求的提升。 下游景气复苏,内部深化改革,迈入价值再造新阶段:一方面公司主要下游行业均处于景气回升阶段,订单量、现金流、盈利能力等方面均有显著改善;另一方面,董事长刘明忠自上任以来以三项制度改革为核心点和突破点,全力推动劳动用工、企业人事、薪酬分配改革,整合内部组建四大业务板块进而带动全公司的改革全面深化;公司内部提质增效,出清无效低效产能,借“国企改革双百行动”的东风,公司作为高端重型装备行业佼佼者,业绩将重回上升通道,步入价值再造新阶段。 投资建议:我们预测公司2018-2020年营业收入分别为103亿元、125亿元和158亿元,净利润分别为2.80亿元、6.90亿元、11.15亿元。考虑到公司在我国高端重型装备制造业的地位和重要性,主要业务触底反弹和盈利能力提升,着力内部改革经营质量持续向好,根据公司和行业估值水平,提高公司至“买入-A”评级。 风险提示:国际油价大幅波动将影响炼化企业盈利持续性;炼化一体化项目投资进度不及预期;钢铁产能置换不及预期致冶金设备采购需求下降;核电审批重启进度不及预期;原材料价格波动影响企业盈利能力等。

事件:公司与伯朗特签订了RV减速机产品购销合同,合同有效期为2018年5月2日至2019年12月31日。合作协议期内,伯朗特将向公司采购RV减速机合计不低于30,000个。 长期专注减速机,订单落地预示业务继续高增长:公司一直专注于减速机、减速电机产品研发,主要产品包括精密减速机、传动行星减速机、各类小型及微型减速电机等,同时为各类机械设备提供安全、高效、精密的动力传动与控制应用解决方案。 主要客户包括:哈工大机器人集团、广州数控、拓斯达、伯朗特等公司。公司2012年开始研发关节机器人精密RV减速机,2015年取得RV减速机的技术突破。公司与伯朗特的新订单将保证减速机业务持续高速增长。假设减速机均价0.45万元,若今年完成该订单的1/3,将贡献4500万收入。 国产工业机器人需求旺盛,将带来减速机巨大市场需求:2017年我国工业机器人产量超过13万台,同比增长超过60%。随着下游行业亟需产业升级,包括汽车、3C、家电、食品等行业均出现了产线自动化改造的巨大需求。我们预计到2020年我国工业机器人密度达到200-210台/万人,至少需要新增60万台机器人,年均增加量约20万台。我们预计2018-2020年机器人用减速机需求量将达到70.2、91.6、115.9万台,市场规模接近41.7、49.0、59.0亿。 国际巨头产能受限,进口替代存在较大空间:根据GGII的调研,世界减速机生产巨头在2017年均出现了产能不足的情况,无法满足市场对减速机巨大需求。如纳博特斯克供货周期4个半月左右,住友重机订单已排在1年之后。纳博特斯克在2017年投资70亿日元进行增产,但很难短期内达产,这也为国内厂商进一步打开市场创造了机会。今年以来,国内RV减速机制造商均有大订单落地,2018年1月南通振康与埃夫特签订合同,为埃夫特提供至少3000套RV减速机;2018年3月,双环传动与埃夫特签署战略合作框架,为埃夫特提供10000套RV减速机;近期,公司与伯朗特签署订购合同,为伯朗特提供30000套RV减速机采购合同。随着国产RV减速机陆续通过测试、试用并开始批量化生产,国产化率将加速提升。 投资建议:我们认为随着下游工业机器人产量增加,将会支撑减速机市场持续增长。 而国外品牌的产能受限将形成需求缺口,这为国产品牌带来较大替代机会。公司依托上市公司平台优势,加快研发与产能扩张,将提升公司RV减速机的市场份额。 我们预测公司2018-2020年营业收入分别为6.39亿元、8.10亿元、10.23亿元;净利润分别为0.91亿元、1.17亿元、1.49亿元;EPS分别为1.14元、1.46元、1.87元;按目前股价,公司2018年市盈率为40倍,首次覆盖给予“增持-A”评级。

近日,公司发布2018年一季报,报告期内实现营收44.73亿元,同比增70.75%;实现归母净利2.9亿元,同比增长143.38%,接近业绩预告上限,同时主动计提减值等4993万元,增加1.55亿元扩大挖掘机产能。 2018新气象,一季报主动计提减值,全年业绩有望平滑,可持续性增强:与以往一季报相比,此次一季报最大的不同在于主动计提了减值3515万,减值及转回影响净利4993万元,这也是公司主动管理的提升,也是公司业务发展更趋自信的表现。通过管理创新和营销变革的推动,尤其是完成国内营销组织新整合和绩效激励体系的变革,2018年一季度土方机械产品线销量增速均大幅度领先于行业平均水平,挖掘机市场份额和地位有望快速提升,在彻底完成自身历史包袱清理后,2018年业绩有望延续一季度态势,全年业绩可持续性增强,弹性大增。 最先进入产能扩张周期的主机厂,资产效能有望大幅提高,期间费用和税率有望大幅下降,有望进入公司自我实现的良性循环周期:经过多年偏谨慎的主动管理,苦练内功,在行业复苏确定性来临之际,公司成为最先进入产能扩张周期的主机厂,一季度主动自筹资金1.55亿元,加大挖掘机的产能投资。公司2017年年报,公司营业收入/(固定资产+在建工程)比值为4.13,位居同行业前列,2018年有望提高到6-7的水平,资产效能有望继续大幅提高,同时产品结构大幅改善,风险资产处理基本已完成,应收账款和存货管理等指标均优于同行业平均水平,伴随销售额的大幅增长及公司稳健的管理,期间费用率和税率有望继续大幅下降,2018年有望进入公司自我实现的良性循环周期。 市场自我实现的复苏更具有韧性,更新需求和替代外资品牌的能力在加强:土方机械的复苏是在市场自我调节机制下实现的,2018年一季度,全行业挖掘机累计销量为60061台,同比增长48.42%,一季度挖掘机行业数据和增速是对更新需求和新增需求的初步印证,根据我们测算2018年全行业挖掘机有望实现销量17万台-18万台,增速25%-30%,其中更新需求量在8万台(历史外资品牌需替换量接近6万台),2018年挖掘机更新需求占比有望达到45%-48%,2019年有望达到50%,以挖掘机为代表的工程机械市场有望持续复苏。 2018年公司挖掘机销量有望创新高,未来中挖业务有望获突破:以2018一季度公司挖掘机销量增长势头来看,基于公司管理创新和营销变革的推动,且受益于挖掘机市场处于需求旺盛期,柳工各产品线均位居行业前列,我们预测2018年公司挖掘机销量有望超过1.3万台,市场占有率上升至7.50%,国内市场份额有望超过小松和斗山,进入四强。未来伴随着核心零部件的突破,技术、服务和质量不断提升,中挖业务有望逐步获得突破,并实现部分国外市场的局部优势,国产化率和产品结构也将大幅改善。 投资建议:通过多年谨慎性的主动管理,公司各类资产质量稳健,进入2018年公司扩张策略加强,有望成为最先进入产能扩张周期的主机厂,资产效能有望大幅提 高,期间费用和税率有望大幅下降,有望进入公司自我实现的良性循环周期,我们判断公司全年挖掘机销量增幅有望超过60%,预测公司2018-2020年营业收入分别为155亿元、191亿元、228亿元;归母净利润分别为9.56亿元、13.24亿元、16.65亿元;2018年PE仅为11倍,PB1.1倍,估值优势明显,继续维持公司“买入-A”评级。

公司动态:公司发布2017年年度报告,全年实现营业收入27.95亿元,同比上升104.02%,归属母公司净利润为3.82亿元,同比上升442.90%;扣非净利润3.63亿元,同比增长1,238.55%;基本每股收益0.61元,同比增长454.55,毛利率32.82%,净利率13.63%。2018年第一季度营业收入为9.7亿元,同比增长74.38%,归母净利润为1.57亿元,同比增长163.53%。 下游行业维持高景气,量价齐升油缸业务实现高增长:受益下游行业高景气度,2017年油缸业务实现高增长,其中挖机油缸27.41万只,同比增长99.24%,实现营收11.54亿元,同比增长118.09%,毛利率38.80%,提升13.45个百分点;销售重型非标准油缸12.75万只,同比增长89.02%,实现营收10.42亿元,同比增长86.09%,毛利率31.73%,提升12.48个百分点。目前公司挖机油缸市占率接近50%,非标油缸主要应用在盾构机、海工和起重机,此外在光热发电、海上风电等领域亦有所突破,目前油缸产能紧张,供不应求,三月份量价齐升,后期仍有涨价预期,全年仍有望维持较高增长。 液压泵阀开始放量,加速国产替代之路:报告期内,公司液泵阀取得重大突破,液压泵阀板块实现营收2.49亿元,同比增长198.59%,毛利率从15.07%提升至18.57%。 公司其中自主研发生产的15T以下挖掘机用主控泵阀已批量配套三一、徐工、临工、柳工等国内龙头骨干主机厂,实现国产替代。同时适用于15T以下小型挖掘机用的第二代泵阀系统亦在主机厂推广使用,产品各项性能指标均超越第一代产品,为今后进一步满足客户多样化选择和提升市场占有率提供了保证;中大挖泵阀产品研发加速推进,并小批量配套主机厂。液压泵阀技术壁垒高,目前国内仅恒立液压突破,后续在主机厂份额有望逐渐提升,抢占市场空间,后期随着销量提升,盈利能力有望进一步增强。 经营质量不断增强,公司整体盈利能力大幅提升:2017年公司整体销售毛利率和净利率有较大幅度好转,其中销售毛利率32.82%,销售净利率13.63%,较去年分别提升10.80和8.71个百分点,盈利能力增强,净资产收益率提升至10.39%。除受益下游行业好转外,公司大力拓展海外市场,海外销售收入逐年增加,2017年度海外销售收入同比增长60.44%,同时公司销售费用率和管理费用率较去年同期有较大幅度下降,规模效应显现,加上公司经营管理质量提升,公司盈利能力增强。 投资建议:我们预测公司2018年至2020年营业收入分别为36亿、45亿、53亿,归母净利润分别是6.17亿、7.95亿和9.56亿,每股收益分别为0.98元、1.26元和1.52元,对应PE为30倍、23倍和19倍,考虑到挖掘机复苏的持续性,公司液压阀泵开始放量,我们上调公司评级为买入-A。