1、自建+并购双轮驱动,IDC机柜快速增长。 公司2018年底可用机柜2950个,比2017年增长了89.1%,计划2019年内自建机柜超2000个,叠加公司2019年7月并购德晟3280机柜,预计2019年底自有机柜数将超过8000个,机柜数实现170%以上的增长。后续公司计划在广州、深圳、海南、北京等扩建IDC,未来两年机柜数仍将快速增长。由于公司新增机柜数较多,今明两年机柜的上架率维持在45%-65%区间,后续随着新建机柜占总机柜的比重下降,上架率将逐步提升。 2、零售为主,批发为辅,两种模式并行发展。 公司2018年招股说明书显示,主要为网络视频、网络游戏、门户网站等行业客户提供IDC服务,包括UC(优视)、YY(欢聚时代)、搜狐等,以零售IDC方式为主,受益于最近几年视频直播,游戏等行业快速增长,公司整体经营业绩高速增长。2018年初公司上市,借助资本市场的力量,公司2018年收购北京M8数据中心一期项目。2019年7月收购的北京德晟项目,该项目主要以批发模式销售给百度。公司后续机柜扩容项目,兼具零售和批发模式,两种模式并行发展,驱动公司业绩快速增长。 3、管理层主要出自联通、网通,从流量经营起家,多业务拓展。 公司招股说明书显示,主要管理者均有联通或网通工作经历,与运营商关系密切。公司以流量经营起家,逐步渗透到BGP和CDN业务,利用客户资源优势,以IDC机柜租赁为发展重点,从2016年的1060个机柜,扩张到2018年的2950个,实现两年扩张两倍的速度,预计2019年较2018年继续扩张1.7倍以上。2019年上半年北京德晟IDC集成项目验收,形成3.2亿收入,体现出公司多业务拓展的实力。 4、IDC行业空间巨大,行业高速增长为公司带来发展空间。 根据咨询机构IDC圈的统计,2018年国内IDC市场空间超过1200亿元,增速,连续多年维持高增长。公司IDC资源主要聚焦在北京、广州、深圳等地,属于优势资源。随着公司规模的不断扩大,后续有可能在其他区域落地IDC项目,公司未来发展空间可期。 5、首次覆盖,给予“买入”评级。 按照公司现有发展规划,今年建设的机柜,在未来一两年内将逐步上架,为公司贡献可观的利润,叠加公司流量经营业务带来的收益,我们预测公司2019、2020、2021年利润分别为1.04亿、1.51亿、2.1亿元,目前市值对于PE倍数为37X、26X、18X,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:新建机柜数较多,上架率提升需要一定的时间,折旧成本影响公司整体净利润。

公司披露中报,实现营业收入 24.79亿元,同比增长 1.80%,实现归母净利润 1.44亿元,同比增长 3.42%,实现扣非归母净利润1.32亿元,同比增长 41.24%。 简评1.营收同比略有增长,下半年增速有望逐步提升。 19H1公司实现营收 24.79亿元,同比增长 1.8%,其中传输业务收入为 16.41亿元,同比增长 12.0%,占总营收的 66.19%(同比提升 6个百分点),数据与接入业务收入为 8.19亿元,同比下滑12.02%,占总营收的比例为 33.04%(同比下降 5个百分点)。接入和数据业务方面, PON 产线由于国内 FTTH 渗透率已经达到较高水平而萎缩,向 10GPON 升级是趋势, GPON/EPON 将进一步下降, 10GPON 逐步增长;基站产品线受益于 5G 初步放量和 4G 扩容而较快增长,预计 20年 5G 基站建设量将是 19年的 3倍以上,有望拉动基站光模块业务;数通产品线由于云厂商库存调整承压, 19H1云厂商库存调整逐步见底, 19H2数通市场将逐步回升。 传输业务线,无源器件、放大器增长较为亮眼,随着 5G SA 基站招标于 19H2启动, 5G 中回传光模块需求逐步放量,预计传输业务增长有望加速。单季度看, 19Q2公司实现营收 12.60亿元,同比、环比略有增长,预计 19H2公司增速将逐步提升。 2.扣非归母净利润大幅增长,经营质量显著改善。 19Q2公司实现归母净利润 1.44亿元,同比增长 3.42%,扣非归母净利润 1.32亿元,同比增长 41.24%,扣非归母净利润大幅增长,经营质量显著改善,主要源于毛利率的提升, 19H1公司综合毛利率为 19.43%,同比提升 2.5个百分点,传输业务线毛利率为24.39%,同比提升 1.3个百分点,数据与接入毛利率为 8.87%(负毛利率 PON 产品线萎缩,占比下降),同比提升 2.6个百分点。 单季度看, 19Q2公司实现净利润 0.8亿元,同比增长 30.30%,环比增长 25.12%,主要源于毛利率提升, 19Q2公司毛利率为20.98%,同比提升 4个百分点,环比提升 3个百分点。 3.短期看:电信市场景气度逐步上行,数通逐步突破,毛利率回升。 1) 5G 承载需求 19H2落地,电信市场景气度逐步上行。 此前,由于三大运营商资本开支下滑,国内电信市场需求平淡,叠加设备商去库存压力, 2017年和 2018年 H1电信市场需求低迷; 2019年为 5G 元年,随着 5G 基站启动部署,尤其是 5G SA 基站招标于 19H2落地,有望拉动电信市场景气度逐步上行。 2)数通市场加速推进,云客户突破中。 18H2云厂商 Capex 增速放缓,数据中心市场迎库存调整,全球数通市场已于 19Q1见底,预计将逐季回升; 19年为 400G 元年, 400G 开始上量, 20年 400G 有望放量,新一轮升级周期开启。公司 100G 数通光模块在国内主要云厂商和互联网公司均已获突破,北美云厂商亦有斩获; 面向 400G 升级机遇,公司已经推出 400G 光模块样机,完成 400G COB 平台工艺能力建设, 400G 多模产品已具备小批量交付能力,目前公司 400G 北美大客户认证中,有望在 400G 代际缩小与龙头厂商差距。 3)收入结构优化,毛利率回升。 2016年以来,受低速产品价格战影响,公司毛利率承压,预计毛利率将呈回升态势: 1)收入结构优化, GPON/EPON 向 10GPON 升级, GPON/EPON 的萎缩(行业处于零毛利率甚至负毛利率状态),10GPON 需求预计进一步方量; 2)数通业务放量,公司数通业务包括 10G、 40G、 100G 产品,品类齐全,然而业务体量小,毛利率仍处于低水平; 3)光芯片自给率提升, 10G DFB、 EML 全面量产, 25G DFB、 EML 19-20年有望批量供应。 4.长期看: 5G 点亮光通信,高速芯片突破,非光稳步拓展1) 5G 点亮光通信。 5G 的 RAN 网络将从 4G 的 BBU、 RRU 两级结构将演进到 CU、 DU 和 AAU 三级结构,衍生出前传、中传和回传, 5G 高带宽需求需引入高速光口,接入、汇聚层需要 25G/50G 速率接口,而核心层则需要超100G 速率接口,仅 5G 前传将需要 25G 光模块数千万只。公司目前在重点客户已经完成 5G 前传产品验证和规模销售, 50G PAM4中回传产品已通过验证,实现 5G 前传(无线接入层)、中回传(汇聚层+核心网)光模块全覆盖。 2)国家级创新中心落地,加速高速芯片突破。为积极响应《中国制造 2025》,推进实施制造强国战略,公司牵头筹建“国家信息光电子创新中心”,创新中心将围绕硅光、高速光芯片等光电子核心技术,补足短板; 光迅作为我国光芯片龙头,牵头创新中心筹建和运营,硅光、高速芯片突破有望加速,公司 25G PD 实现商用,25G DFB、 EML 已经送样, 19-20年有望量产。 3)光器件龙头,非光稳步拓展。作为光器件龙头,公司基于光电子能力优势,积极拓展 3D sensing、大功率光纤激光器、激光雷达、物联网传感器、量子通信等非光业务。3D sensing方面,着力研发 Vcsel 芯片多年,是国内唯一具备 Vcsel 芯片商用化能力的厂商,目前 1G Vcsel 芯片已经批量出货, 10G Vcsel 已经通过了可靠性验证,逐步攻克用于 3D sensing 的 940nm Vcsel 芯片。 5.盈利预测与评级: 我们预测公司 2019-2020年的净利润分别为 4、 5.4亿元,对应 PE 分别为 46、 34倍,维持买入评级,继续重点推荐。 风险提示: 5G 建设不达预期;芯片量产不达预期;数通市场拓展不达预期。

事件公司于2019年8月23日发布2019年半年报。2019H1营收为3.88亿元,同比增长20.27%,归母净利润6912万元,同比增长5.3%,生产活动现金流量净额6073万元。目前,在建项目10个,其中7个项目为阿里合建的基地型项目,在建工程总金额5.8亿。 简评 1、公司收入增长符合预期,利润增长短期承压。 公司2019年上半年收入增长符合预期,主要受益于2018年下半年交付的IDC逐步上架,现有可用机柜的上架率逐步提升,带来2019上半年收入增长。同时,由于在建的阿里基地型项目较多,在建工程增长175.2%,达到5.83亿元,公司管理人员和销售人员增多,短期负债和长期负债上升较快,整体三费率上升,致使公司利润增速慢于收入增速,为5.3%。公司在建的约8000个机柜将于年底交付完成,预计将有一到两个月的折旧费用计入到2019年,年内折旧费用增加不多,明年上半年的折旧成本将有较大增长,由于上架率的提升需要一个过程,收入增速与成本增速相差较大,短期内毛利率和净利率水平均可能会有所下滑,因此我们预计公司整体利润增长短期承压。 2、上架率逐步提升,长期发展可期。 公司在建的数据中心主要客户为阿里,随着阿里云规模逐步增大,对IDC、服务器、交换机等基础设施需求较大。公司建设完成的IDC将逐步上架,提升公司整体收入和利润水平。同时,2019年公司与阿里签订云业务合作协议,公司将在未来6年合作期间内,承销总金额不低于人民币4.35亿元的阿里云产品/服务。IDC及云业务承销将为公司带来较高的增长预期。长期来看,当公司目前在建的机柜全部上架,按照现有单机柜利润水平看,2021年将为公司带来约3亿元的利润,长期发展可期。 3、公司受益于行业估值方式转变,利于维持现有估值水平。 由于IDC属于重资产行业,固定资产折旧快速增长对利润影响较大。欧美等成熟市场,对此类行业大都采用EV/EBITDA进行估值,固定资产折旧大幅增加,影响公司净利润水平,如果按照PE估值来看,公司在行业中属于较高水平,但如有采用EV/EBITDA进行估值,仍有提升空间。目前,资本市场正逐步接受有对IDC、铁塔等重资产行业开始采用EV/EBITDA估值方式。 4、预计2020年下半年公司利润增速将回升。 由于2018年底存在一次性解决方案收入约2.4亿,预计公司2019全年收入和利润将维持2018年的水平。 随着新建机柜上架率水平逐步提升,预计从2020年下半年开始,利润增速回升。我们预计公司2019、2020、2021年归母净利润为1.4亿元、1.95亿元、2.9亿,目前市值对应PE为55X、40X、27X。考虑到公司管理层优秀,绑定大客户阿里,现金流稳定,但短期利润承压,基于谨慎性原则,下调至“增持”评级。 5、风险提示:公司项目增加较快,短期现金流压力较大;云计算增速放缓,公司机柜上架率水平提升较慢。

事件 近日,公司发布 2019年中报。 2019年上半年,公司实现营业收入 228.74亿元,归母净利润 8.47亿元,扣非归母净利润 5.98亿元,同比增长率分别为 1.92%、 15.51%、 2.39%。 简评 1、公司营收及扣非归母净利润增长不及预期,下半年或改善。 2019年上半年,公司营收 228.74亿元,小幅增长 1.92%,归母净利润 8.47亿元,同比增长 15.51%。公司归母净利润增速明显高于营收增速的原因是公司上半年非经常性损益政府补贴达到 2.94亿元,较 2018年同期净增长约 1亿元。因此,公司上半年扣非归母净利润为 5.98亿元,同比增长 2.39%,略高于收入增速。 我们认为, 出现上述结果的原因是受宏观经济影响,企业网业务增长放缓,此外受全球云计算投资放缓及公司加大自有品牌服务器推广的影响,新华三代理的惠普服务器及存储器营收下降。因此,新华三上半年收入 145.52亿元,同比下滑 4.12%,但代理业务毛利率较低,且不计入“数字化基础设施及服务”业务,所以公司上半年的数字化基础设施及服务业务收入达到 115.07亿元,同比增长 15.05%,其归母净利润达 11.63亿元,同比增 4.62%。 我们预计随着下半年运营商及海外市场突破,业绩有望改善。 2、公司加大研发投入、加强新市场拓展, 期间费用率有所增长。 由于公司加强运营商及海外市场拓展, 2019上半年期间费用率为17.52%,同比提升 1.4pct。其中,销售费用率 7.61%、管理费用(含研发费用)率 9.57%,分别提升 0.56pct、 1.01pct。公司不断加大研发投入,研发费用 18.12亿元( 7.96%,同比提升 0.92pct)。 3、 新华三自有品牌的数字基础设施业务增长平稳,突破可期。 2019年上半年, 子公司新华三虽然营收有所下滑,但自有品牌的数字化基础设施业务增长平稳,由于公司加大电信运营商及海外市场的拓展力度,以及自有品牌服务器、存储器收入占比提升,导致毛利率略有下降,公司数字化基础设施及服务的毛利率为33.98%,同比降低 2.43pct。上半年,公司的海外收入下降 16.12%,我们预计这与公司加大通过自有渠道发展海外市场有关,因此虽收入下降,但毛利率提升 1.88pct。我们预计随着公司海外机构的建立完善,未来公司的海外市场收入有望实现较大突破。 上市公司简评报告 4、公司分销业务发展稳健,紫光数码净利润增速高达 26%。 2019年上半年,公司的 IT 产品分销与供应链服务收入达到 141.52亿元,同比增长 2.84%,毛利率达到 8.47%,同比微升 0.08pct。其中,公司子公司紫光数码上半年收入达到 9.99亿元,归母净利润 1.26亿元,同比增长率分别为 17.53%、 25.87%。 我们预计,未来公司的分销业务有望维持平稳增长态势。 5、 盈利预测与评级: 我们预计公司 2019-2020年营收分别为 547.36亿元、 632.14亿元, 归母净利润分别为 20.36亿元、 24.53亿元, EPS 分别为 1.00元、 1.20元,对应 PE 分别为 34X、 28X,维持“增持”评级。 6、 风险提示: 大额解禁减持带来的市场压力(截至 2019年 6月底, 5月解禁的两期员工持股计划已经累计减持 0.76%,截至 8月 22日中加基金减持 1%);公司运营商市场及海外市场发展低于预期;云计算投资回暖的节奏或增长情况低于预期;市场竞争加剧,毛利率显著下滑;国际环境变化带来的系统性风险等。

1.业绩符合预期,维持高增速。2019年上半年实现营收34.56亿元,同比增长24.23%,其中IDC及其增值服务收入为7.46亿元,同比增长22.31%,云计算及其相关服务收入为25.32亿元(AWS近11亿元,增速放缓,部分受降价影响;无双科技14.24亿元),同比增长25.10%。2019年上半年实现归母净利润3.92亿元,同比增长34.26%,其中中金云网净利润为1.60亿元,科信盛彩净利润为0.61亿元,无双科技净利润为0.52亿元,母公司净利润为1.2亿元。公司总体业绩符合预期,仍然维持在增长快车道,除因2018年8月收购科信盛彩85%的剩余股权所致(减少少数股东损益),导致归母净利润增厚外,主要源于公司上架IDC机柜数增加,以及AWS云业务、无双科技SaaS业务的增长。全球服务器出货量在18Q2增速摸高后迎来调整,根据IDC,19Q1全球服务器出货量同比下滑5.1%,中国市场出货量下滑0.7%,19H1 IDC行业上架整体略有放缓,而云计算市场仍保持高速增长,预计随着云计算基础设施库存出清,19H2 IDC行业需求将逐步回升。 2.签署增资合作协议,锁定环京稀缺资源。公司与三河市岩峰公司签署增资合作协议,拟直接或联合其他第三方增资岩峰公司分立后的主体,该主体将承接岩峰公司持有的位于三河市燕郊创意谷街南侧、精工园东侧的1宗土地使用权以及对应的8处地上房产,除光环云谷云计算中心一二期外将新建数据中心,房产建筑面积约17.25万平米,预计容纳2万个机柜,待分立主体取得数据中心竣工验收备案文件后增资,金额预计不超过10.73亿元,增资后公司将获得分立主体的控股权(合计不低于65%)。公司复制“科信盛彩”模式,锁定北京周边稀缺资源,进一步扩大IDC机柜储备。 3.牵手上海电信,加强上海及长三角地区布局。此前公司IDC业务主要立足于北京及环京地区,公司积极推进IDC全国核心区域战略布局,嘉定二期及昆山园区项目的筹划及建设工作正在有序进行中,扩大公司在上海及长三角地区IDC业务布局。近期,公司与上海电信签订战略合作协议,深化IDC及云网融合服务合作,该合作有助于公司强化在长三角地区的业务规模及综合服务实力。截至2018年底,公司投产机柜数在3万个左右(东直门、酒仙桥、亚太中立亦庄、科信盛彩、中金云网、上海嘉定、房山一期(部分投产)、燕郊一期、燕郊二期数据中心),上架机柜数在2.5万个左右,按公司此前的资源储备,可支撑运营5万个机柜,叠加燕郊新增的2万个,公司储备机柜产能达到近7万个,加之嘉定二期及昆山园区,公司各数据中心项目全部达产后将拥有约10万个机柜的服务能力。 4.盈利预测及评级。云计算持续渗透,公司为国内第三方IDC龙头,积极推进IDC向全国核心区域战略布局,在北京及环京地区、上海及长三角地区拥有稀缺IDC资源储备,中长期成长确定性高。我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为8.8、12亿元,对应PE分别为33、24倍,维持“买入”评级,继续重点推荐。 风险提示:公有云增速放缓;IDC上架不及预期。

1、公司实现持续较快增长,主业智能控制器毛利率回升。 得益于公司执行的大客户战略,以及原材料价格回落,在宏观经济复杂多变的背景下,公司业务仍实现较快增长。2019年上半年,公司实现营收17.40亿元,归母净利润1.70亿元,同比增长率分别为41.69%、31.85%。2019Q2,公司营收和归母净利润分别增长41.92%和37.18%,环比提升0.52pct和14.04pct。 公司智能控制器业务(剔除新并表公司NPE影响)的毛利率同比提升2.24pct,其中电动工具智能控制器毛利率达到26.28%,同比提升7.37pct。公司综合毛利率达到22.61%,提升1.2pct。 公司收入增速高于净利润增速的主要原因是并表意大利子公司NPE,该公司预计收入规模2亿元左右,但基本盈亏平衡。 2、子公司铖昌科技快速增长,全年有望超预期发展。 子公司铖昌科技主营微波毫米波射频芯片,主要面向军工市场,频段可支持40GHz及以下,产品涉及功放、低噪放等芯片,技术实力较强。2019年上半年,铖昌科技收入达到1.03亿元,同比增长69.65%,净利润达到0.55亿元,同比增长71.92%。 我们认为,铖昌科技的高增长与行业需求强劲、2018年订单多数在今年上半年执行等因素有关。考虑到公司的技术实力以及未来的国产化需求,我们认为公司全年业绩将大概率超预期。 3、公司越南生产基地投产在即,利于规避国际贸易风险。 公司积极布局新产能。上半年,公司在越南海防市安阳县的深越合作区投资设立生产基地,以自有资金500万美元投资设立和而泰智能控制(越南)有限公司,该公司预计10月份投产。我们认为,越南产能的布局有利于公司化解国际贸易风险及汇率波动的影响,也符合公司全球化布局的发展战略。此外,公司的智能控制器生产技术改造及产能扩大项目二期也已经投产。 盈利预测与评级:我们预计公司2019-2020年营收分别为35.69亿元、46.20亿元。考虑汇兑损益的不确定性,以及公司今年可能进一步加大研发投入及转固后增加折旧费用,我们预计公司2019-2020年的归母净利润分别为3.1亿元、4.4亿元,EPS分别为0.36元、0.51元,对应PE分别为25X、18X,维持“买入”评级。 风险提示:智能控制器需求不及预期;上游原材料价格继续上涨;公司市场份额下滑;铖昌科技不达预期。

1.业绩持续高增长,略超市场预期。 19H1公司收入同比实现高增长,主要源于:1)主力客户北美某互联网巨头(直接客户为康宁)光纤连接器需求从18H2开始爆发,18H1基数较低;2)公司在北美另一互联网巨头获突破,逐步上量;3)此前公司主要给康宁供应光纤连接器,插芯和配套组件也逐步进入康宁供应体系。在数据中心市场需求疲软的情况下,公司业绩表现强劲,略超市场预期。公司归母净利润增速高于营收,一方面由于综合毛利率显著提升,另一方面也受益于理财收益和汇兑损益,扣除非经常性损益的影响,公司净利润增速仍然高于营收。截至2019H1底,公司存货为1.7亿元,处于较高水平,也显示公司对下半年需要的信心。 2.高密度MTP/MPO比例提高,推升毛利率。 19Q2公司毛利率为36.74%,同比提升5个百分点,环比提升4个百分点,部分受益于人民币贬值,主要由于公司主力产品光纤连接器中高密度MTP连接器的比例提高,同时公司Q2出货了一定比例16芯/32芯连接器,该产品供应源少,毛利率较高。公司加大研发投入,提高高密度光纤连接器等传统产品竞争力,并加大新产品的研发储备,丰富产品结构,2019H1公司研发费用率为5.1%,同比提升1个百分点。 3.20年数据中心光网络需求有望高增长,400G升级迎机遇。 18H2全球云基础设施需求迎调整,云计算是大势所趋,云计算仍然存在较大渗透空间,我们看好中长期云基础设施链条的成长,本轮调整仅是库存去化,待库存出清,云计算基础设施Capex增速将显著回升。从产业跟踪的情况看,光网络已于19Q1见底,有望逐季回升。19年为400G元年,400G开始上量,20年400G有望放量,开启新一轮升级周期。100G从低点开始回升,400G从起点开始放量,预计20年数据中心光网络需求有望高增长。同时,随着北美数据中心从100G向400G演进,所需连接器从12芯/24芯向16芯/32芯升级,MTP/MPO连接器价值量将大幅提高,且目前具备16芯/32芯MTP/MPO连接器能力的厂商较少,公司作为MTP/MPO连接器龙头,有望受益。 盈利预测及评级。 公司为MTP/MPO连接器龙头,北美大客户上量中,份额有望逐步提升;20年数据中心光网络需求有望高增长,升级迎机遇,公司有望受益。我们预测公司2019-2020年净利润分别为2.2亿、3亿元,对应PE分别为28倍、21倍,给予“买入”评级。 风险提示: 汇率波动风险;中美贸易摩擦加剧;单一客户依赖风险。

1、管理改善逐步得到验证,净利润实现快速增长。 公司2019年上半年净利润同比大幅增长,体现出公司从2018年初开始的管理改善逐步在利润上得到体现。此前,公司为专网宽带化而进行的大规模研发投入、激进的市场销售策略、总部大楼建设等事宜,给公司现金流带来较大压力。通过一年半左右的调整,公司经营得到改善。我们预计,公司会持续推进精细化运营,改善现金流状况,企业管理将更加稳健,业绩有望不断向好。 2、公司产品结构进一步优化,市场拓展持续发力。 公司2019年2月预中标中国移动2.88亿元对讲机项目,是公司基于宽带智能平台的新型终端,包括基于专网的宽窄带多模智能终端、基于公网的智能终端以及智能化的专用执法终端等产品,显示出公司较强的产品研发能力。我们预计专网产品从窄带向宽带发展的趋势,将是未来几年专网设备发展的重要方向,公司前期在宽带网产品的布局,将逐步进入到收获期,有望为公司后续发展提供有竞争力的产品解决方案。 3、全球业务持续拓展,海外仍是主要收入来源。 公司海外市场持续获得突破。公司自并购赛普乐后,整合海外销售渠道和品牌优势,在新兴市场包括亚太、中东、俄罗斯等地区,逐步替换旧有厂商,提升全球市场占有率。 公司2018年海外销售占比57.8%,虽比2017年下降2.5 Pct,但仍是公司主要收入来源,且海外销售的毛利率高于国内,利润贡献占比大于收入占比。今年上半年,公司海外市场持续发力,陆续公告了菲律宾、巴西等订单,发展态势良好。我们预计公司上半年海外收入增长可能达到30%左右,预计未来公司全球市场份额有望持续提升,海外仍将是公司利润的主要贡献市场。 4、国内市场需求短期略有回落,但窄带向宽带转换明显,中长期增长趋势不变。 前两年,随着国内信息化网络建设投入加快,国内市场专网发展迅猛,在公安、交警、港口、园区等场景逐步落地。受宏观经济、政策等影响,以及宽窄切换的影响,去年以来国内市场需求略有回落,但公司通过拓宽产品线、拓展新客户,保证了国内收入维持平稳。由于宽带网在信息传输速率上相比窄带产品有优势,在传递的信息内容上也可以极大丰富,包括视频、图片等等,因此窄带向宽带转换趋势确定,国内市场需求将逐步回暖。 5、盈利预测与评级 我们预计公司海外主业将持续扩张,并购业务也将带来收入增长;公司内部管理将不断优化,通过稳健经营,收入和利润有望稳步增长;公司布局研发宽窄带融合产品,有望保持行业领先地位。我们调高公司盈利预测,维持2019、2020 年公司归母净利润分别为7.0亿元、9.2亿元,对应PE为23X、18X,维持“增持”评级。 6、风险提示 带宽网产品竞争激烈;国内市场需求不及预期;海外拓展受贸易摩擦影响等。

1.100G库存逐步消化,数通市场需求19Q2强劲回升。 从收入端看,19Q2公司收入环比增长30-40%,在11个亿以上,好于预期,公司收入季度环比显著改善,业务拐点确立。本轮云计算市场调整始于18Q2,亚马逊率先开始去库存,18H2其他云厂商相继下修服务器或光模块需求指引。本轮调整主要源于宏观经济波动引起的企业上云放缓预期,以及移动互联网逐步步入后周期。随着各厂商库存消化,叠加400G迭代周期,数通市场需求于19Q2回升;从产业跟踪的情况看,19Q2亚马逊、Facebook、阿里100G需求都显著回暖(甚至40G需求也起来了);目前谷歌100G需求仍然低迷,有望从19Q3末或19Q4逐步恢复。公司单季度净利润中值为1.09亿元,环比增长10%左右,略逊于预期。19Q2公司收入好于预期,利润逊于预期主要源于:1)研发费用率从19Q1的5.65%提升至19Q2的8%以上;2)存货减值准备的计提。 2.400G批量出货,毛利率显著提升。 2018Q1,由于核心器件库存消化,导致毛利率环比下降约1.5个百分点,降至24.2%左右。随着核心物料库存逐步消化,加之良率提升、工艺改善,2018Q2公司毛利率已企稳回升至26%左右。18Q3受益于人民币贬值和持续降成本,公司毛利率环比提升2个百分点,至28%左右。随着高毛利率的400G产品向核心客户批量出货(Q3、Q4出货在1.8个亿),18Q4公司毛利率进一步提升至32%左右。由于19年新价格开始执行,19Q1公司毛利率环比下降4个百分点左右,降至28%,显著好于18Q1。18Q4和19Q1,公司毛利率走高,一方面由于400G批量出货,另外一方面也与100G出货量下滑有关。19Q2公司400G出货好于预期,100G毛利率环比保持稳定,从而综合毛利率环比持平略有提升。 3.400G逐步上量,新一轮升级周期开启。 19年为400G元年,400G开始上量,预计全球需求将达到40万只左右(以谷歌为主),20年400G有望放量,开启新一轮升级周期;公司目前在400G布局领先,已批量出货,率先拿到入场券,目前唯一量产400G单模产品,市场地位进一步强化,19年市场份额预计超过50%,400G将成为公司19年-21年业绩增长的主驱动。 4.5G前传斩获大份额,电信级市场拓展获突破。 5G的RAN网络将从4G的BBU、RRU两级结构将演进到CU、DU和AAU三级结构,衍生出前传、中传和回传,5G高带宽需求需引入高速光口,接入、汇聚层需要25G/50G速率接口,而核心层则需要超100G速率接口,将拉动光模块需求5-6千万只,19年5G承载网启动部署,公司在5G前传在中兴、华为斩获较大份额,爱立信、诺基亚、三星认证中。 5.盈利预测及评级 短期云计算市场调整,云计算渗透、流量爆发驱动下,数通光模块将重回增长快车道;400G预计19年上量,公司400G已批量出货,率先拿到入场券;国内5G光模块需求测算达60亿美金,19年起量,20-21年达到高峰期,公司处于领先地位;此外,或向上游核心器件延伸,走垂直整合模式。我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为6.5、9亿对应PE分别为35、25倍,维持买入评级! 风险提示:竞争格局恶化、需求不达预期。

事件公司 2019年 7月 10日发布 2019年上半年业绩快报,归属于上市公司股东的净利润 1.52-1.64亿元,较上年增长 30%-40%。 公司各项业务稳定开展,持续加大智慧网络、智慧云、智慧金融、智慧通讯、智慧物联、智慧娱乐、智慧社区等业务的研发投入和市场拓展力度,优化业务布局与产品销售结构。 简评 1、 公司受益于云业务、视频会议等增长,利润增速超预期。 公司 2019H1净利润增长超市场预期。 考虑到公司 2018年 5月出售间接控制子公司凯米网络股权形成的投资收益 4000多万元(扣除少数股东权益影响) ,我们预测公司 2019H1主营业务的净利润增速可能超过 110%。 我们认为,公司业绩高增长一方面与上半年基数低有关,另一方面主要受益于传统教育、金融等行业网络设备的增长, 以及云业务、视频会议等业务的良好发展。 2、云计算行业格局变化,利好独立网络设备供应商。 国内交换机市场前三分别是华为、紫光股份(新华三)、星网锐捷(锐捷网络),由于华为和紫光股份均在公有云上进行拓展,与阿里、腾讯、电信、移动等公司的云计算业务形成竞争。锐捷网络作为独立的网络设备供应商,受益明显。 据咨询机构 IDC 数据显示,公司 2017/2018年中国交换机市场占有率为 7%/7.15%,同比分别增加 0.5PCT/0.15PCT,保持逐年增长态势。 随着锐捷网络 2018年底进入中国移动 IDC 交换机供应商,我们预测后续仍将带来持续的订单。同时,锐捷网络与阿里类似白牌化交换机的出货量也很大,虽然此部分订单毛利率低于传统企业交换机设备的毛利率, 但由于交换机业务本身技术壁垒比较高,即使是定制化的交换机,仍需沿用原厂商的研发技术和专利,设备厂商可以维持相对可观的净利率水平。中国移动、阿里,及后续可能突破的其他云服务厂商,为锐捷网络带来收入增量。 3、公司过往十年营收和现金流稳定增长,受外资青睐。 公司过去十年营收 CAGR 为 20.3%,利润 CAGR 为 20.8%,具备较强的成长属性,最近几年 ROE 水平和净利率持续改善,经营活动现金流稳定,没有出现过经营活动现金流为负的年份,且与净利润比值保持在 0.6-1.2之间,比较符合外资投资喜好。受益于国内市场对外资的开放,公司外资持股比例持续提升。 4、 公司金融网络终端和视频通信等产品稳步增长。 随着国内移动支付的大规模普及,公司网络终端设备 2018年增长 66%,我们预计未来几年终端智能 POS 机、银行柜终端机等产品仍将维持增长。 公司基于互联网的语音、视频的通信设备和网关设备的通讯产品, 2018年收入增速达 78%, 我们预计此部分产品在未来几年增速较快。 5、盈利预测与评级: 我们上调公司 2019/20年归母净利润预测分别为 7.2/8.8亿元,较前值分别上调 5.5%/10.7%,对应 EPS 分别为 1.23元/1.5元, 目前股价对应 PE 分别为 17X、 14X, 维持“买入”评级。 风险提示: 集团化经营整合相关的管理风险;锐捷网络发展不及预期;市场竞争加剧;毛利率显著下滑等。

事件 公司发布半年度业绩预告,实现归母净利润3.8-4.2亿元(中值4亿元),同比增长30.18%-43.89%(中值37.04%),报告期内公司现金管理收益较上年同期减少0.12亿元。 简评 1.业绩符合预期,增长持续稳健。19Q2公司利润中值在2.05亿元,同比增长33.21%,环比增长5.04%,除因2018年8月收购科信盛彩85%的剩余股权所致(减少少数股东损益),导致归母净利润增厚2000万元外左右,主要源于公司上架IDC机柜数增加,以及AWS云业务、无双科技SaaS业务的增长。公司总体业绩符合预期,仍然维持在增长快车道。全球服务器出货量在18Q2增速摸高后迎来调整,根据IDC,19Q1全球服务器出货量同比下滑5.1%,中国市场出货量下滑0.7%,19H1IDC行业上架整体略有放缓,而云计算市场仍保持高速增长,预计随着云计算基础设施库存出清,19H2IDC行业新机房交付将回升,上架速度亦有望逐步提升。 2.签署增资合作协议,锁定环京稀缺资源。公司与三河市岩峰公司签署增资合作协议,拟直接或联合其他第三方增资岩峰公司分立后的主体,该主体将承接岩峰公司持有的位于三河市燕郊创意谷街南侧、精工园东侧的1宗土地使用权以及对应的8处地上房产,除光环云谷云计算中心一二期外将新建数据中心,房产建筑面积约17.25万平米,预计容纳2万个机柜,待分立主体取得数据中心竣工验收备案文件后增资,金额预计不超过10.73亿元,增资后公司将获得分立主体的控股权(合计不低于65%)。公司复制“科信盛彩”模式,锁定北京周边稀缺资源,进一步扩大IDC机柜储备。 3.牵手上海电信,加强上海及长三角地区布局。此前公司IDC业务主要立足于北京及环京地区,公司积极推进IDC全国核心区域战略布局,嘉定二期及昆山园区项目的筹划及建设工作正在有序进行中,扩大公司在上海及长三角地区IDC业务布局。近期,公司与上海电信签订战略合作协议,深化IDC及云网融合服务合作,该合作有助于公司强化在长三角地区的业务规模及综合服务实力。截至2018年底,公司投产机柜数在3万个左右(东直门、酒仙桥、亚太中立亦庄、科信盛彩、中金云网、上海嘉定、房山一期(部分投产)、燕郊一期、燕郊二期数据中心),上架机柜数在2.5万个左右,按公司此前的资源储备,可支撑运营5万个机柜,叠加燕郊新增的2万个,公司储备机柜产能达到近7万个,加之嘉定二期及昆山园区,公司各数据中心项目全部达产后将拥有约10万个机柜的服务能力。 4.盈利预测及评级。云计算持续渗透,公司为国内第三方IDC龙头,积极推进IDC向全国核心区域战略布局,在北京及环京地区、上海及长三角地区拥有稀缺IDC资源储备,中长期成长确定性高。我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为9、12亿元,对应PE分别为28、21倍,维持“买入”评级,继续重点推荐。 风险提示:公有云增速放缓;IDC上架不及预期。

事件 1、4月26日晚,公司发布2018年报,2018年公司实现营业收入242.35亿元,归母净利润8.44亿元,扣非归母净利润7.95亿元,同比增长率分别为15.1%、2.3%、0.75%;2、4月29日晚,公司发布2019年一季报,2019Q1公司实现营业收入48.81亿元,归母净利润1.67亿元,扣非归母净利润1.62亿元,同比增长率分别为14.9%、19.7%和21.2%。 简评 1、公司2018年业绩低于预期,2019Q1开始向好。 2018年,公司营收242.35亿元,同比增长15.1%,但归母净利润仅增长2.3%,达到8.44亿元。主要原因,一是2018年公司综合毛利率23.26%,略降0.49pct,但由于财务费用率提升0.46pct,2018年公司财务费用达到2.96亿元,较2017年净增1.36亿元,导致公司净利率仅为3.74%,下滑0.55pct;二是2018年公司实施了股权激励,确认3212万元的股权激励成本,较原计划多计提1608万元。总体来看,公司2018年业绩低于预期。 2019Q1,公司归母净利润增速近20%,好于收入增速,主要得益于资产减值损失减少0.11亿元,投资净收益增加0.23亿元,此外销售费用率及管理费用率(含研发)分别为6.71%和13.84%,分别降低2.2pct和0.79pct。实际上公司应收账款持续增长,短期借款增加,导致财务费用率提升0.55pct,净增加0.32亿元,毛利率则下滑3.32pct,预计与产品结构及光纤光缆毛利率下降有关,虽然毛利率同比下降明显,但环比有所提升。 2、公司三项业务均平稳增长,烽火星空表现较为亮眼。 分业务来看,公司通信系统设备、光纤及线缆、数据网络产品三项业务均实现两位数增长,收入分别为149.70亿元、64.58亿元和25.32亿元,同比增长率分别为13.5%、18.4%和19.1%,但毛利率均略有所下滑,分别下降0.73pct、0.41pct和0.10ptc。子公司烽火星空保持了较快增长势头,2018年实现净利润3.02亿元,同比增长26%。海外收入62.73亿元,营收占比达25.88%,较2017年提升近1pct,但增速有所下滑,为19.56%,而2016与2017年公司的海外收入增速均在35%以上,从我们跟踪的情况来看,公司的海外订单增长依然较快,预计与收入确认相关。 3、应收账款显著增加,库存及发出商品近年来首次下降。 2018年,公司应收票据及应收账款达到83.87亿元,同比增长28.66%,占资产的比重达到28.71%,提升6.33pct,2019Q1继续增长至95.56亿元,占比资产达到31.05%。我们预计这与中国运营商2018年优先回款给中兴通讯及民营企业,以及海外收入占比提升有关。公司存货的绝对金额自2004年以来首次出现下降,2018年达到99.26亿元,较2017年减少9.24亿元,其中发出商品大幅下降17.24亿元,这也是2013年以来的首降。虽然发出商品有所下降,但占比存货依然高达62%,未来仍有收入确认空间。2019Q1存货略有增长,属正常备货。 4、5G进展快马加鞭,公司未来有望充分受益。 4月22日,华为发布2019年一季报,截至2019年3月底,华为已经和全球领先运营商签订了40个5G商用合同,7万多个5G基站已发往世界各地。而此前在华为2018年报中就表示截至2019年2月底,已签订30多个5G商用合同,累计4万多个5G基站已发往全球各地,也就是说,最近一个月,华为新增了10个5G商用合同,已发货5G基站新增约3万个。4月23日的“2019上海5G创新发展峰会”暨“中国联通全球产业链合作伙伴大会”上,中国联通宣布将在40个城市开通5G试验网络,继而形成“7+33+N”最新的5G部署布局。4月28日,浙江省人民政府与中国电信、中国移动、中国联通、中国铁塔在杭州共同举办5G+行动联合发布会,会上发布《浙江省人民政府关于加快推进5G产业发展的实施意见》。浙江省明确,到2022年,建成5G基站8万个,实现县城及重点乡镇以上5G信号覆盖;到2025年,实现所有5G应用区域全覆盖。总体来看,中国及海外5G都在提速,公司作为光通信设备的主力供应商,国内份额领先,海外有较大拓展机会,未来有望明显受益。 5、盈利预测与评级。 我们认为,公司作为光通信行业主力供应商,5G的受益确定性较高,具备较长期的投资价值。但考虑到2018年国内运营商5G建设初期以NSA为主,下半年可能才会逐步切换到SA,这会影响5G承载网设备的需求,此外中国市场的光纤光缆量价承压,也会对公司的业绩造成一定的压力。但公司如果成功发行可转债,将有助于降低财务费用,且海外市场有拓展潜力,发出商品有望逐步确认收入,叠加公司的股权激励要求,我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为10.02亿元、11.95亿元,对应PE分别为35X、30X,维持“增持”评级。 6、风险提示:公司5G订单不及预期;市场竞争加剧,价格快速下降,影响毛利率;光纤光缆行业承压等。

事件公司发布 2019年一季报,一季度收入 7.55亿元,同比下滑 1%,归母净利润 0.31亿元,同比增长 16.45%。 简评 1、 一季度业绩受行业季节性影响较大,不代表行业大趋势。 公司业务季节性较强,从往年数据来看,一季度业绩及收入占全年的比例相对较低,主要原因是每年一季度是军工订单合同确认收入的淡季,且由于体量较小,受外界因素的波动性也会较强,因此一季度收入利润增速并不代表整个行业大趋势。公司去年累积签订超过 20亿军工合同,预计会二、四季度集中确认,因此预计公司订单恢复的高增长会在二季度体现。 2、 18年报数据已然体现军品业务快速增长,确立订单恢复增长趋势。 2018年,公司军品新签合同 21.52亿元,同比增长 51.26%, 无线通信业务收入为 17.02亿元,同比增长 38.93%, 反映出军品业务明显恢复。 2017年,公司研发费用为 6.34亿, 2018年为 6.44亿元,相对平稳, 主要原因是,公司研发投入主要面向未来,且保持一定的刚性,而 2017年是订单低谷期, 因此相对的研发费用率较高, 2018年公司业务开始恢复,收入明显增长,导致研发费用率较 2017年降低 3.08pct,但依然高达 15.83%。研发费用率降低带来净利率的提升。 我们预计十三五最后两年,军品订单恢复呈加速态势,公司的费用率可能仍有下降空间。 3、 军品业务新产品新市场的突破, 为业务可持续增长注入动力。 一方面, 公司持续研发新产品,包括综合终端(含自组网技术)、数字集群、天通大 S 卫星终端、卫星宽带移动通信产品等。 2018年,公司新突破项目包括新一代某型机载短波通信设备、超短波新研三型设备全部竞标入围,正式取得设备研制资格; 3款卫星研改设备全部竞标入围;某军新一代项目最高分通过外场测试,竞标入围等; 另一方面, 新市场持续突破, 空军、武警、战支等增量市场,如某军统型项目中小功率短波电台取得订货资格,短波电台实现在新军兵种的良好开局,取得在海警市场的重大突破等。军品新产品、新市场的突破支撑公司可持续性增长后劲足。 4、北斗业务积极拓展民用市场,布局自动驾驶的核心受益环节高精度位置服务,市场空间大。 黑体宋体公司北斗业务以军用终端为主,在军民融合大背景下,也在积极推广民用业务。军用业务方面,重点突破北斗三代核心技术,北斗三代高精度射频、基带芯片完成流片,初步测试良好,巩固军用固有优势;另一方面也在积极拓展民用, 主推位置服务、 智慧城市、智能交通三大方向,寻求新突破。公司参股子公司星舆科技布局高精度位置服务,成功获得第一轮融资,融资金额 8,666.66万元, 目前已完成国内主要核心省市室外高精度定位网络的覆盖,完成珠三角核心城市的高精度地图, 并与中国铁塔等达成合作,目前正进行运营推广,预计 2019年完成全国布网。在自动驾驶中,高精度位置服务为必不可少一环,想象空间大。 5、 管理改善体现成效,发展态势良好。 公司 2018年销售费用 2.02亿元,同比下降 7.98%,管理费用 3.03亿元,同比下降 15.19%,在公司整体收入大幅增长情况下,费用逆势下降,体现出公司管理改善的效果体现。 2018年经营性净现金流 6.29亿元,相比于2017年的 1.76亿元大幅增加,体现良好的发展态势。 6、 盈利预测与评级。 短期季节性波动不影响行业大趋势, 十三五后两年,军用订单加速恢复确定性较高,在研发费用保持平稳的条件下,直接驱动利润率显著攀升。北斗民用业务拓展趋势良好,子公司星舆科技布局高精度位置服务运营,为自动驾驶受益标的。我们预计公司 2019-2020年归母净利润为 5.8亿、 7.9亿,对应 PE 为 38X, 28X,历史估值中枢 45X, 维持“买入”评级。 7、风险提示。 军工订单恢复不达预期;子公司海格怡创利润率下滑等。

1、业绩略超预期,军品业务快速增长确立订单恢复增长趋势。 2018年,公司军品新签合同21.52亿元,同比增长51.26%,无线通信业务收入为17.02亿元,同比增长38.93%,反映出军品业务明显恢复。2017年,公司研发费用为6.34亿,2018年为6.44亿元,相对平稳,主要原因是,公司研发投入主要面向未来,且保持一定的刚性,而2017年是订单低谷期,因此相对的研发费用率较高,2018年公司业务开始恢复,收入明显增长,导致研发费用率较2017年降低3.08pct,但依然高达15.83%。研发费用率降低带来净利率的提升。我们预计十三五最后两年,军品订单恢复呈加速态势,公司的费用率可能仍有下降空间。 2、军品业务新产品新市场的突破,为业务可持续增长注入动力。 一方面,公司持续研发新产品,包括综合终端(含自组网技术)、数字集群、天通大S卫星终端、卫星宽带移动通信产品等。2018年,公司新突破项目包括新一代某型机载短波通信设备、超短波新研三型设备全部竞标入围,正式取得设备研制资格;3款卫星研改设备全部竞标入围;某军新一代项目最高分通过外场测试,竞标入围等;另一方面,新市场持续突破,空军、武警、战支等增量市场,如某军统型项目中小功率短波电台取得订货资格,短波电台实现在新军兵种的良好开局,取得在海警市场的重大突破等。军品新产品、新市场的突破支撑公司可持续性增长后劲足。 3、北斗业务积极拓展民用市场,布局自动驾驶的核心受益环节高精度位置服务,市场空间大。 公司北斗业务以军用终端为主,在军民融合大背景下,也在积极推广民用业务。军用业务方面,重点突破北斗三代核心技术,北斗三代高精度射频、基带芯片完成流片,初步测试良好,巩固军用固有优势;另一方面也在积极拓展民用,主推位置服务、智慧城市、智能交通三大方向,寻求新突破。 公司参股子公司星舆科技布局高精度位置服务,成功获得第一轮融资,融资金额8,666.66万元,目前已完成国内主要核心省市室外高精度定位网络的覆盖,完成珠三角核心城市的高精度地图,并与中国铁塔等达成合作,目前正进行运营推广,预计2019年完成全国布网。在自动驾驶中,高精度位置服务为必不可少一环,想象空间大。 4、管理改善体现成效,发展态势良好。 公司2018年销售费用2.02亿元,同比下降7.98%,管理费用3.03亿元,同比下降15.19%,在公司整体收入大幅增长情况下,费用逆势下降,体现出公司管理改善的效果体现。2018年经营性净现金流6.29亿元,相比于2017年的1.76亿元大幅增加,体现良好的发展态势。 5、盈利预测与评级。 十三五后两年,军用订单加速恢复确定性较高,在研发费用保持平稳的条件下,直接驱动利润率显著攀升。北斗民用业务拓展趋势良好,子公司星舆科技布局高精度位置服务运营,为自动驾驶受益标的。我们预计公司2019-2020年归母净利润为5.8亿、7.9亿,对应PE为41X,30X,历史估值中枢45X,维持“买入”评级。 6、风险提示。 军工订单恢复不达预期;子公司海格怡创利润率下滑等。

1、车联网战略见成效,营收占比提升,业务结构持续优化。 2018 年,公司物联网板块收入为18.71 亿元,同比增长145.76%,收入占比52.51%,其中车联网产品收入为6.10 亿元,占比整体收入17.04%,2017 年该业务并无收入贡献(中兴物联2017 年并无并表)。 2、车联网产品方面,公司持续推进5G、V2X及电子车牌产新品研发,紧抓未来5G、V2X行业机会,进一步扩大优势。 公司的车联网产品包括:前装(T-BOX、模组)、后装(OBD、UBI)、电子车牌等。1)前装产品方面,公司基于高通的MDM9150 的C-V2X 模组,研发车规级前装C-V2X 模组,同时为集团V2X 的RSU 等其他产品提供支持;此外,公司基于高通SDX55 Auto(SA515M) 平台开发的车规级5G+V2X 的模组,是高通全球首个阿尔法客户,预计是全球首批5G C-V2X 的商用落地项目,这将有望让公司进一步拉开与国内竞争对手的差距。我们认为,公司与高通的深度合作,基于5G、V2X 产品的研发也将进一步助推公司在车厂的突破。公司最先与吉利合作,随后突破比亚迪、长安,预计后续将持续突破新的车企客户。2)电子车牌业务,订单持续落地,高增长有保障。2018 年7 月中标天津项目,随后2018 年12 月独家供应重庆电子车牌读写设备,2019 年2 月独家中标武汉项目,此外还实现承德汽车电子标识项目的战略布点。项目落地密集,体现出电子车牌良好发展态势,尤其是重庆金卡作为重庆电子车牌的运营商,商业模式逐步成熟,有望在其他省市复制,进一步推动电子车牌在各地推广提速。公司作为电子车牌的先行者,技术积淀深厚,有望率先受益。3)后装市场,持续布局海外业务,合作顶级海外运营商,获得多项国际专业认证。主要布局欧洲、北美市场,合作MOJIO、OCTO、AT&T、T-Mobile 等推出后装产品(4G OBD、UBI),客退率降低至150 ppm(百万分之一百五十),完成了与7,000 多种车型的完美适配,并获得了FCC / CE / RoHS / E-Mark / WEEE / Wi-Fi /BT 等多项国际专业认证。 3、公安执法业务全力布局,有望迎来高速扩张。 2018 年,公司的公安执法业务收入为1.80 亿元,同比增长44.36%,毛利率为47.14%,同比降低9.83%,预计毛利率的变化主要由于产品结构的变化。我们认为,一方面政策推动,公安执法规范化有望推动行业需求不断增长。2018年12月国务院办公厅印发《关于全面推行行政执法公示制度执法全过程记录制度重大执法决定法制审核制度的指导意见》,根据中央精神,公安部将执法规范化作为核心工作之一。目前,广东、福建、江苏、贵州、陕西、宁夏、上海、重庆等地已制定了相关的省级政策和标准。预计整个公安执法规范化的市场规模达百亿级。另一方面,公司集中优势资源全力布局公安业务,产品型号及市场双扩张。公司单独拎出公安事业群来负责公安业务,一是高研发投入保证产品型号的扩张,从执法记录仪到案管一体机,从硬件到软件等,二是集中集团下各条事业线的优势资源,合力推动公安市场的拓展,神盾信息卡位全国公安执法平台超过40%的份额,有望拉动硬件产品销售。 4、研发费用大幅增长,新产品持续布局,扩大行业竞争优势,驱动收入可持续增长。 2018年,公司研发费用为3.55亿元,同比增长112.99%,研发人员数量为1242人,同比增长34.48%,研发费用率为11.39%,同比提升近4pct。公司的研发费用主要用于车联网、公安执法规范化研发,这些都将为公司未来的高成长奠定基础。 5、盈利预测与评级。 公司聚焦车联网,合作高通,进一步加大在5G、V2X领域的研发,扩大领先优势,车企客户也持续突破。公安业务全力布局,驱动其成为公司另一增长亮点。我们认为,车联网作为5G最重要的应用场景之一,同时也是自动驾驶的基础,预计公司2019-2020年归母净利润分别为6.3亿、7.8亿,对应PE为30X、24X,维持“买入”评级,6个月目标价13.5元。 6、风险提示。 业务扩张不达预期;集团整合及管理的风险;智慧城市项目回款风险等。