氢燃料电池领军者。公司主要业务聚焦于氢燃料电池发动机研发与产业化，2016年在新三板正式挂牌，成为“中国氢燃料电池第一股”。 公司是国内少数具备燃料电池发动机系统批量化生产能力的企业之一，子公司神力科技具备核心部件燃料电池电堆的自主知识产权，并已实现量产。公司能够根据产品设计定型集成燃料电池发动机，并根据客户需求配套车载氢系统、DC/DC、动力电池等部件，最终为整车厂商提供燃料电池发动机系统整体解决方案。根据公司招股书，2019年公司共销售燃料电池发动机系统498套，实现主营收入5.5亿元；截至2019年末，公司为10家客户配套的37款燃料电池车型纳入工信部推广目录，2020年前8批推广目录中公司配套车型为29款，均位居行业第一。 政策密集落地助力产业规模化发展。氢燃料电池汽车早在“十五”期间即被确立为新能源汽车发展的主要技术路径之一，国内销量于2016年开始快速起步，根据中汽协，2019年燃料电池汽车销量达2737辆，同增79%，近四年销量CAGR约63.26%。2020年9月21日发布的燃料电池汽车示范应用通知提出“以奖代补”，在暂定四年示范期内对入围示范的城市群按照目标完成情况核定并拨付奖励资金。10月27日《节能与新能源汽车技术路线图（2.0版）》发布，提出2030-2035年实现氢能及燃料电池汽车的大规模的应用，燃料电池汽车保有量达100万辆左右；11月2日，国务院正式下发了《新能源汽车产业发展规划（2021—2035年）》，提出到2035年燃料电池汽车实现商业化应用，引导企业根据氢燃料供给、消费需求等合理布局加氢基础设施，提高氢燃料制储运经济性。而从全球来看，截至2019年底全球燃料电池汽车保有量仅2.5万辆、目前根据各国汽车产业规划，包括美中日韩四国均提出2030年百万保有量目标，行业空间广阔。 深度合作高校与领先车企。根据公司招股书，公司紧密依托清华大学在新能源汽车研发领域的优势资源，与清华大学联合承担多项燃料电池领域相关课题研究，并每年引进多名燃料电池学科的专业人才。 公司与国内知名商用车企业宇通客车、北汽福田、中通客车、申龙客车、吉利商用车等建立了深入合作关系，搭载公司发动机系统的燃料电池客车先后在北京、张家口、郑州、上海、苏州、成都等地上线运营。在国际业务合作方面，公司已与丰田汽车、北汽福田签署合作备忘录拟共同开发燃料电池大巴用于北京2022年冬奥会；今年6月，公司作为第二大股东，与丰田、一汽等正式签署合同成立联合燃料电池系统研发（北京）有限公司。 投资建议：首次覆盖，买入-A。投资评级。我们预计公司2020年-2022年的收入分别为7.19、11.52、17.27亿元，净利润分别为0.7、1. 13、1.9亿元，成长性突出；首次覆盖，给予买入-A的投资评级。 风险提示：行业政策不及预期，下游需求不及预期。

事件：公司发布2020年三季报，报告期内公司实现营业收入25.81亿元，同比增长22.55%；归母净利润6.43亿元，同比增长1.85%，扣非归母净利润5.60亿元，同比增长1.11％。单季度来看，由于动力电池产业回归上升通道，公司Q3实现营业收入11.41亿元，同比增长56.63%；归属母公司股东净利润3.22亿元，同比增长32.63％。扣非归母净利润2.92亿元，较上年同期增长26.66%，业绩符合预期。 盈利能力有所恢复，苏州捷力并表贡献增量：由于上半年受疫情影响，新能源汽车行业整体受到冲击，公司锂电池隔膜增速不及预期，且由于产能利用率处于低点，上海恩捷盈利水平显著下滑；根据下游动力电池的生产情况，我们预计Q3上海恩捷出货达2.4-2.5亿平，同环比均大幅上涨。产能利用率的恢复、涂覆份额提升和动力电池隔膜占总营收份额的上升也带来了盈利能力的恢复，公司Q3实现毛利率近42%，环比回升近7Pcts；同时，苏州捷力的并表也为公司贡献增量，预计苏州捷力Q3出货达7000-8000万平，以往期0.9元/平的单位净利核算，预计并表贡献超0.6亿利润。 湿法龙头高速扩张，产能释放未来可期：公司作为目前全球最大的锂电池隔膜供应商，根据GGII数据和公司公告产能扩张计划，公司2019年底拥有产能28.5亿平（含纽米），今年底预计将形成产能40亿平，在湿法领域占比超50%。且公司今年横向收购纽米科技，快速提升产能，纽米现有产能1.1亿平，在建产能1.5亿平，同时纽米开拓了珠海冠宇、乐金化学、惠州锂成等一系列3C下游客户。有效帮助公司提高市占率，稳固了湿法龙头地位。在新技术落地前，隔膜行业已经进入了成本控制赛道，恩捷此次扩展后，生产效率和采购成本优势更加明显，根据四季度动力电池和隔膜排产情况，我们预计今年公司全年出货近12亿平，其中上海恩捷近10亿平，苏州捷力2亿平，未来纽米并表后，公司湿法隔膜龙头位置将持续巩固。 紧密绑定下游客户，研发优势带来产品优势：恩捷股份有着锂电池隔膜行业研发极具经验的团队，团队成员来自美、日、韩等地区，研发了隔膜和涂布生产设备、隔膜制造工艺以及原辅料的改进、涂布工艺、浆料配方和回收和节能技术。公司生产的锂电池隔膜微孔尺寸和分布均匀，一致性高，同时良品率相较竞争对手更高，突破了海外动力电池供应链。目前公司覆盖国内外龙头客户，松下、LG化学、宁德时代、比亚迪等下游电池厂商均有深度合作，将有效保障公司业绩持续增长。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价125.00元。我们预计公司2020年-2022年的收入分别为38.79、52.32、67.68亿元，增速分别为22.8%、34.9%、29.4%；净利润分别为9.94、15.00、20.85亿元，增速分别为17.0%、50.8%、39.1%。公司成长性突出；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为125.00元。 风险提示：终端需求不及预期，政策不及预期等。

事件：公司发布2020年三季报，报告期内公司实现营业收入315.22亿元，同比下跌4.06%；归母净利润33.57亿元，同比下跌3.10%，扣非归母净利润25.67亿元，同比下跌13.40％。单季度来看，受益于动力电池产业回归上升通道，公司Q3实现营业收入126.93亿元，同比增长0.80%；归属母公司股东净利润14.20亿元，同比增长4.24％。扣非归母净利润11.91亿元，较上年同期增长3.91%，业绩符合预期。 现金流充沛，计提减值影响利润。公司三季度末在手现金达664亿，同比增长99.2%；同时，公司Q3实现净现比3.15，前三季度净现比为3.07，在手现金充足，能够持续支撑公司未来产能扩张所需投资。资产减值方面，公司Q3计提资产减值损失4.79亿元，且前三季度共计提资产与信用减值损失超10亿，其中包括存货跌价准备6.75亿元，大幅度的减值计提也对净利润造成影响。 装机量持续领先，市占率有望提升：下半年以来，受益全球新能源车销量显著回暖，动力电池产业回归上行通道。据SNEResearch统计，2020年1-8月公司全球电池装机量15.5GWh，全球市占率24%，仅落后LG化学0.4GWh。国内方面，尽管受到今年以来特斯拉国产Model3、比亚迪和宏光Mini等爆款车型配套份额较低的影响，公司仍稳居电动车装机量第一。根据GGII数据，公司前三季度电池装机量为16.24GWh，市场份额达到48%，预计出货量为25-28GWh，继续维持高位；其中，Q3公司实现装机近8GWh，同比增长3%，环比增长30%，预计出货量为12-14GWh；目前公司配套的特斯拉国产Model3磷酸铁锂版本已正式装机出货，随着四季度宁德时代独供特斯拉国产Model3基础续航版持续放量，叠加以大众为首的平台化车型量产，预计公司市场份额将进一步提升。 电池产能加速扩建，提高供应能力应对全球竞争：今年以来，公司发布定增公告募资约200亿元用于宁德时代湖西锂离子电池扩建项目、江苏时代动力及储能锂离子电池研发与生产项目（三期）、四川时代动力电池项目一期、电化学储能前沿技术储备研发项目等，总规划产能52GWh，预计至今年年底有望达80GWh，2021年进一步推动产能至超110GWh，2022年扩大至近150GWh（不含合资产能），奠定公司成为全球第一的动力电池供应能力。2020年下半年，随着动力电池产业回归上升通道，公司出货量将集中释放，主要包括国内合资电池厂以及储能系统，公司产销将持续放量。投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价290.00元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为11.5%、36.0%、38.1%，净利润增速分别为11.6%、34.0%、41.7%，维持公司买入-A的投资评级，6个月目标价为290元。 风险提示：政策不及预期、终端产销不及预期、市场竞争加剧。

事件：国电南瑞公布2020年三季报。公司报告期内实现营业收入200.98亿元，同比上升16.99%；实现归母净利润25.49亿元，同比上升18.74%，扣非归母净利润24.16亿元，同比上升20.07％。单季度来看，公司Q3实现营业收入79.44亿元，同比上升27.20%；实现归母净利润11.72亿元，同比上升24.03％，整体业绩符合预期。 盈利能力维持稳定，费用率有所下降。公司在一季度受到疫情影响，各项业务盈利能力有所下滑，但二三季度，公司逐步消除疫情影响，盈利能力逐季回暖，前三季度公司分别实现毛利率和净利率28.55%和13.65%，已恢复至去年同期水平。费用率方面，公司通过对各项业务积极统筹与精细化管理，近年来费用率稳中有降，叠加国家积极鼓励复工复产，前三季度公司销售费用率和管理费用率分别为4.87%和2.66%，同比分别下降1.22Pcts和0.26Pcts。 数字新基建加速推进，信息通信业务快速发展。公司拥有信息通讯技术和智能电网技术，并在电网领域实现二者充分融合。今年国家电网面向社会各界发布“数字新基建”十大重点建设任务，涵盖电网数字化中心，能源大数据中心，电力大数据应用等，具体投资方面，2020年信通方向预计投资247亿(YoY+100%），带动社会投资超1000亿，公司在大数据中心、电力数据应用字化和数字化技术平台等方面持续推进，根据国网招标情况来看，数字新基建的加速推进将带动公司信通业务在今年超30%的增长。而从长期来看，电网投资将出现结构性转变：一是配用电端投资的占比会持续上升；二是基于电力物联网建设相关的智能化、信息化领域投资的占比会大幅上升，预计未来5年电网智能化的投资规模有望超万亿，公司有望持续受益数字新基建和电力物联网加速推进，在信通业务方面持续高增长。 主业保持稳步增长，积极探索转型升级。公司电网自动化及工业控制业务是公司的核心业务，营收占比接近60%。今年国网2020年固定资产投资由年初计划的4186亿元调增至4600亿元、增幅达9.9%，公司在受到疫情不利影响下，主业保持稳步增长，未来公司在该领域有望持续高增长，源于：1）电网投资向配网侧转移，配电业务持续受益；2）二次设备迎更换潮，智能电表招标提速、调度系统集中更换；3）轨交业务景气度持续提升；4）电网数字化赋予新内涵，二次设备盈利能力有望提升。在主业之外，公司积极探索转型升级，在海上风电、综合能源服务、智慧消防、智慧水务、智能终端、港口岸电、储能等新兴产业拓展也取得良好成效。目前，与联研院组建的南瑞联研半导体在推进IGBT模块产业化方面进展顺利，1200V和1700V已完成产品内部配套使用，3300VIGBT也将在今年挂网执行；同时，公司通过积极合作创新，与其他优质合作伙伴共同在新兴领域寻求相关发展。 投资建议：维持公司买入-A投资评级，6个月目标价30.00元。我们预计公司2020-2022年营收增速分别为17.5%、16.4%和15.8%，净利润增速分别为18.4%、20.3%和20.2%，每股收益为1.11、1.34和1.61元。维持公司买入-A投资评级，6个目标价为30.00元。 风险提示：电网投资力度或进度不及预期，核心技术人才流失，新业务拓展不及预期等。

事件：璞泰来公布2020年三季报，公司报告期内实现营业收入33.47亿元，同比下跌4.42%；实现归母净利润4.15亿元，同比下跌9.40%，扣非归母净利润3.80亿元，同比下跌9.68％。单季度来看，公司Q3实现营业收入14.59亿元，同比上升10.19%；归母净利润2.19亿元，同比上升12.33％，；若剔除汇兑损失及相应的所得税影响后，公司Q3归母净利润同比增长21.36%。 核心业务逐季向好，盈利能力有所提升。随着新能源车销量显著回暖致使动力电池产业回归上升通道，公司核心业务呈现逐季向好态势。上半年公司负极材料出货2.22万吨，以上半年6万吨的产能核算，产能利用率处于低位；进入下半年，公司产能利用率显著上升，根据下半年动力电池装机逐季上涨趋势，预计全年负极出货超6万吨，同比增长超30%。在此基础上，公司Q3盈利能力有所提升，分别实现毛利率和净利率34%和15%，环比分别增长超3Pcts和5Pcts。 深度绑定优质龙头客户，各领域持续开拓。锂离子电池材料与设备类企业，客户粘性较强。经过多年的培育与深耕，公司人造石墨凭借优异的性能一直占据国内外高端消费电子市场的优势地位，近年来持续进入了全球主流动力电池客户市场；公司目前深度绑定ATL、LG化学、三星、中航锂电和宁德时代等国内外著名厂商；今年以来，公司加大对海外动力电池客户的开拓力度，在LG化学和三星的供应份额持续提升。涂覆方面，公司涂覆隔膜产品通过与客户合作开发的方式，实现与宁德时代的深度绑定，并逐步获海外客户的认可；设备方面，公司的涂布设备产品进入大连松下、美国特斯拉供应体系，并获得欧洲电芯及主流汽车企业的认可。 进一步完善产业链，定增加码产能扩张。负极材料业务方面，公司通过对产业链上游的整合，已实现了从原料焦、石墨化加工、炭化等关键原材料和工序的覆盖，已具备负极材料一体化的生产加工能力，以明年公司9万吨负极材料出货估算，目前公司石墨化与炭化配套产能皆达到70%，未来有望持续增长。且公司公布了定增预案，其中募投项目“年产5万吨高性能锂离子电池负极材料建设项目”和“年产5万吨锂离子电池负极材料石墨化项目”同步实施。有效增厚公司盈利，提高上市公司竞争力。公司拟投入的“年产24,900万平方米锂离子电池隔膜项目”、“年产高安全性动力电池用新型涂覆隔膜50,000万平方米项目”、“锂电池隔膜高速线研发项目”项目，在针对客户的产能扩张计划作出相应产能规划的同时，进一步布局基膜产能，稳固公司在隔膜领域的竞争能力。涂覆隔膜方面，公司是国内锂离子电池隔膜领域的领先企业，近年来逐渐提升隔膜基膜的自供能力，并与公司自身涂布机业务形成协同效应，自供核心涂布设备，可以自主调控和改进核心工艺环节，并有效控制成本。 投资建议：买入-A，投资评级，6个月目标价135.00。元。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为16.9%、34.6%、26.5%，净利润增速分别为18.0%、36.2%、23.5%，维持公司买入-A的投资评级，6个月目标价为135元。 风险提示：国内销量不及预期，政策不及预期。

事件： 公司近期发布 2020年三季报，报告期内公司实现营收 20.28亿元，同比增长 10.21%，归母净利 2.65亿元，同比增长 20.45%； EPS 为 0.61元，同比增长 20.46%。三季度公司经营数据亮眼，实现 营收 9.38亿元，同比增长 87.41%；归母净利 1.18亿元，同比增长 72.83%；扣非归母净利 1.13亿元，同比增长 62.37%。 三季度公司经营迎来拐点。 2020年三季度，公司正极材料产线接近 满产，出货量创单季度历史新高。一方面，欧洲新能源车需求旺盛， 前 8个月销量达到 61.17万辆，同比增长 91%；全年欧洲市场有望实 现同比 120%增长。 2020年三季度，公司正极材料 70%销往海外，前 五大客户均为 SK 等一线动力电池企业。另一方面，国内也进入传统 销售旺季， 9月份动力电池装机 6.6GWh，同比增长 66.4%。此外， 公司高镍产品出货占比在 2020年三季度也有所提高，对于公司的盈 利能力也带来进一步提升。 经营活动现金流大幅提升。 2020年前三季度，公司经营活动产生的 现金流量净额为 4.93亿元，同比增长 218.22%；其中第三季度现金 流净额达到了 3.09亿元，同比增长 547.94%。现金流大幅好转，主 要还是得益于三季度下游需求旺盛，公司产销两旺。从行业需求情况 及公司三季度末库存及应收应付数据来看， 2020Q4仍有望延续 Q3的高景气。 新产能建设顺利， 2021年产能规模有望大幅增长。 公司常州锂电新 材料产业基地正在建设中，到 2020年 3季度末，一期工程第一阶段 2万吨产能已完成厂房施工、生产线安装工作，正在进行产线调试和产 品试制工作。常州基地一期产能有望在 2021年正式投产，公司海外 客户未来需求量较大，预计常州新建产能建成后仍将保持较高产能利 用率。 投资建议：维持公司买入-A 投资评级， 6个月目标价 58.00元。 根 据我们的模型测算，预计公司 2020/21/22年营收有望达到 33.00、 56.79和 71.37亿元，增速分别为 44.5%、 72.1%和 25.7%；归母净 利有望达到 3.51、 5.89和 7.04亿元，增速分别为-267.9%、 67.7%和 19.5%； EPS 分别为 0.80、 1.35和 1.61元。行业下游需求景气，公 司技术水平领先且海外出口占比高，随着新产能逐步释放，公司发展 有望重回快车道。 维持公司买入-A 投资评级， 6个月目标价 58.00元， 目标价相当于 2021年 43x 估值。 风险提示： 需求不及预期，行业竞争加剧等。

事件：正泰电器发布2020年三季报，报告期内公司实现营业收入232.47亿元，同比上升3.43%；实现归母净利润30.48亿元，同比上升6.42%，其中扣非归母净利润为29.72亿元，同比上升6.21％。单季度来看，公司Q3实现营业收入86.38亿元，同比上升7.31%；归母净利润12.37亿元，同比上升14.56％。 盈利能力持续提升，研发费用显著增长。2020年前三季度，公司稳健经营，在疫情之下低压电器和新能源双板块的龙头优势凸显，盈利能力持续提升，分别实现毛利率和净利率32.06%和13.77%，同比分别增长0.83Pcts和0.45Pcts；公司现金流持续良好，前三季度经营性现金流量净额近30亿元，与去年接近；同时，投资现金达53亿，主要为电站建设支出，不断夯实公司在新能源领域的优势地位。除此之外，公司前三季度研发费用投入达7.04亿元，实现研发费用率3.03%，同比增长0.16Pcts，持续完善产品性能，构建产品多样化。 低压业务：渠道直销两手抓，双管齐下持续开拓。公司目前已建成业内最健全，最深入的行业渠道网络，公司以省会、直辖市、地市为核心，布局475家一级经销商；并向区县和乡镇深度延伸，共布局5000余家二级分销商；实现一二级渠道地市级覆盖率95%，基本实现渠道网络全国覆盖，今年以来，公司通过提升覆盖率、精细化管理、专家技术支持、正泰品牌馆等多种措施继续挖潜。直销业务是公司提升市占率的的抓手，也是提升品牌定位的途径。 2020年前三季度，尽管受到疫情影响，但公司在能源工业、建筑地产，信息通讯和电力等领域持续开拓，预计公司仍实现直销业务30%的高速增长。 建筑地产方面，公司已与招商、远洋、富力、华夏幸福、上海中梁等10余家TOP20房企达成战略合作，行业内版图持续扩大。通信与OEM方面，公司在与中国移动、中国联通、华为、中兴等客户继续保持良好合作关系的基础上，新增三一重工、中联科、东方泵业、日发精机、经纬纺机、美的电器等行业优质客户。公司将在四季度建立战略客户部，更加紧密配套行业客户，统筹技术、产品和交付等各环节。海外方面，公司以境外20多家子公司为支点，转危为机持续斩获新订单，与各国电力局和全球化公司紧密合作，其中沙特电力公司智能电表项目预计已开始供货，持续提供增长动力。 新能源业务：户用持续巩固行业龙头地位，积极探索业务转型升级。公司新能源板块业务主要包括光伏组件制造、电站开发和EPC总包服务。在电站运营领域，公司重点布局分布式业务并通过资产置换等方式优化集中式电站资产；2020年前三季度，公司总装机容量5.12GW，其中包括集中式1.6GW和分布式3.5GW，实现电费收入25.48亿元。同时，户用光伏方面，公司聚焦山东、浙江和河北三大核心市场，积极培育河南、安徽和江苏等市场，开拓山西和陕西为代表的中西部市场，预计公司2020年前三季度国内户用装机规模已超1GW，累计装机规模已超2GW，同比显著增长，持续保持户用装机领先地位。在工程总包方面，公司以服务增值为契机，从卖产品向卖服务转型,未来重点提升金融、运维、供应等服务能力。 投资建议：维持正泰电器买入-A投资评级，6个月目标价40.20元。我们预计公司2020-2022年营收增速分别为12.7%、14.1%和14.5%；净利润增速分别为15.2%、20.7%和22.2%。维持公司买入-A投资评级，6个月目标价40.20元，相当于2020年20x的动态市盈率。 风险提示：宏观经济下行；汇率与原材料价格波动；跨国经营风险等。

三季报大超预期：阳光电源公布2020年三季报，报告期内公司实现营收119.09亿元，同比增长65.77%。其中Q3实现营收49.67亿元，同比增长82.5%，环比下降2.5%；实现归母净利润11.95亿元，同比增长115.61%，其中Q3实现归母净利润7.49亿元，同比增长237.79%，环比增长161.4%；实现扣非后归母净利润10.84亿元，同比增长133.62%；EPS为0.82元/股，同比增长115.79%；ROE为13.03%，同比增长6.18pcts。 超预期源于各项业务共同发力：三季报业绩超预期主要得益于公司各项业务共同发力，其中（1）逆变器，前三季度累计出货19-20GW，单三季度出货9-10GW，接近2020H1水平。盈利方面，毛利率提升较大，主因一是出货量上升导致单W不变成本下降，二是上游零部件价格降幅较大，三是逆变器海外出货占比提升，综合来看前三季度逆变器业务实现7-8亿净利润；（2）电站集成业务，上半年受疫情影响盈利微薄，三季度随着公司加强成本管控，盈利大幅提升，前三季度实现超3亿利润；（3）变流器，前三季度由于风电行业抢装，盈利同比高增，前三季度实现1.7亿利润。 中长期成长性依旧优秀：公司目前在集中式逆变器市场龙头地位稳固，户用市场也正在逐步发力，势头良好，未来逆变器市场占有率有望从目前的20%持续提升，且随着公司加速向海外高毛利地区渗透，逆变器产品盈利有望维持在良好水平。此外，随着新能源发电占比提升、智能电网建设推进，储能市场有望进入高速发展期，公司储能业绩有望持续高增。 投资建议：我们预计公司2020-2022年的收入分别为185.2亿、249.5亿、330.0亿，净利润分别为19.3亿、25.6亿、32.7亿；维持买入-A的投资评级，6个月目标价为44.0元。 风险提示：光伏装机不及预期，行业竞争加剧等。

平台化公司，多元化发展。公司主要从事以粘合剂为核心的薄膜形态功能性高分子材料的研发、生产和销售。在同一个技术平台上不断开发适用不同应用领域的功能性材料，实现了应用领域的多元化和持续成长。目前已成规模的应用业务有：光伏材料、光伏运维材料、3C材料（通讯及消费电子）、SET材料(半导体、电气、交通运输工具)。 背板盈利较为稳定，后续存在进一步提升市占率可能。公司近年来第一大业务为光伏背板业务，其中公司自主创新开发的KPF型背板，在满足抗紫外线、阻水等高性能要求的同时大幅降低了生产成本，已经成为全球销量最大的单一背板品种之一。虽然近年来随着双玻渗透率持续提升背板行业需求呈现下滑态势，但公司凭借产品优势市占率持续提升（从2017年的19.66%上升至2019H1的30.35%），销量也逐年增加。与此同时，凭借优秀的成本控制，公司近年来背板业务毛利率基本稳定在19%左右。 胶膜业务今明两年有望实现量利齐升。公司自2020年4月上市后，先后公告了两个PO胶膜扩产项目，分别为1亿平和2.55亿平。按照胶膜6-12个月的建设进度，公司PO胶膜有望于2020年Q4和2021年Q1放量。由于前期产能规模较小、规模效应较差，2019年公司胶膜业务毛利率仅有7.61%，后续随着产能释放盈利能力也有望得到较大程度改善。综合来看，今明两年公司胶膜业务有望实现量利齐升。 胶膜行业先发优势明显，中长期胶膜业绩有望持续快速增长。公司2012年开始研发PO胶膜，是国内PO胶膜领域的先驱之一。综合各胶膜企业的公告，目前具备较大规模PO胶膜产能的企业主要为福斯特和赛伍，考虑到目前胶膜行业技术以改良为主且具备较强的客户粘性，行业先发优势较为明显，福斯特和公司在PO胶膜这一细分子环节的龙头地位预计将较为稳固。 目前双面组件渗透率持续提升，对PO胶膜的需求较为旺盛，公司胶膜业绩有望实现持续快速增长。 多业务布局，打造盈利新增长点。最近三年公司逐步在现有技术平台上扩展非光伏领域的产品，低热阻及高粘性丙烯酸压敏超薄胶带、高透无残胶性的PU压敏胶保护膜、耐高温热固型绝缘胶膜、铜箔基环氧热固型散热胶膜、声波选择性丙烯酸压敏型声学胶膜、声波选择性环氧热固型声学胶膜和动力锂电池绝缘胶带等产品已实现销售，终端客户有碳元科技、欧菲光、中国中车、歌尔股份、格力电器、宁德时代等知名企业。公司还拥有液晶显示器扁平电子信号传输带、光学等级胶粘剂OCA等技术储备。未来随着新业务发展步入快车道，有望为公司贡献新的盈利增长点。 投资建议：我们预计公司2020年-2022年营收分别为23.71、41.28和54.36亿元，收入增速分别为11.05%、74.07%和31.69%；归母净利分别为2.01、4.01和6.34亿元，增速分别为5.9%、99.0%和58.1%。考虑到公司的未来的高成长性，首次覆盖给予买入-A的投资评级，目标价45.0元。 风险提示：光伏装机不及预期、项目投产进度不及预期；原材料成本大幅上涨等

业绩持续向好，盈利能力保持稳定： 宏发股份公布 2020年三季报， 在一 季度公司受到疫情影响营收净利皆有所下滑的前提下，公司在二季度成功化 解疫情不利影响， 三季度业绩持续增长。报告期内公司实现营业收入 54.37亿元，同比上升 5.62%；实现归母净利润 5.97亿元，同比上升 7.45%，扣 非归母净利润 5.64亿元，同比上升 7.2％。单季度来看，公司单三季度实现 营业收入 19.96亿元，同比上升 14.65%； 归母净利润 2.4亿元，同比上升 19.3％。 尽管由于公司目前超 50%的业务在海外地区， 受美元汇率变动影响， 公司报告期内出口收入换算受到影响， 财务费用有所增长，投资收益显著下 降， 但公司仍分别实现毛利率和净利率 38.71%/14.98%,盈利能力维持稳定 水平。 市场持续回暖， 持续巩固全球继电器龙头地位。 公司深耕继电器领域三十 载， 不断巩固自身全球继电器龙头地位。 公司业务在一季度受疫情影响较大， 二季度部分领域市场已显著回升。三季度以来， 国内家电领域需求持续向好， 国外疫情反弹带来医疗领域需求再次上升，新能源景气度持续提升也使得相 关订单持续增长。 总体而言，尽管部分领域产品月度之间存在一定的短期波 动性,订单交期、数量等要素不确定性较往年有所增加，但公司订单量与出货 量同比及各月度环比均实现边际改善,各产品领域需求在三季度明显复苏，持 续巩固全球继电器龙头地位。 三重因素助推，高压直流继电器快速发展。 2014年以来，随国内新能源 车市场发展，公司高压直流继电器业务发展迅速，目前合作国内客户比亚迪、 理想、 广汽、上汽等十余家主流车企、全球电动车龙头特斯拉和海外标杆客 户大众、奔驰的电气化平台，且与现代、保时捷、丰田和宝马等车企中的主 要车型皆有合作。 在特斯拉持续领衔全球市场反弹、国内新能源车销量加速 回暖和海外客户电气化平台新车型持续落地的三重因素助推下，高压直流继 电器预计在下半年将持续复苏并维持高增长态势。且由于高压直流继电器配 套每款车型的合作周期一般在 5-10年， 随着未来数年优质客户大量新能源 车型集中推出， 公司有望长期跟随优质车企共同成长。 功率、汽车继电器高速增长， 电力继电器维持稳定。 我们预计公司功率继 电器和汽车继电器业务在三季度实现高速增长，汽车继电器方面，公司上半 年与海拉业务实现有效整合后， 随着国内汽车市场快速复苏，特别是商用车 市场大幅增长， 叠加公司产品结构优化成效显著， 去年大电流新产品已进入 BOSH 等主要客户，预计今年已显著放量；功率继电器方面， 受益智能家电 和新能源发电市场需求持续增长，功率继电器预计在三季度实现强劲复苏， 随着下半年公司传统白电和小家电业务齐头并进，产品结构持续优化，功率 继电器预计在四季度延续高速增长趋势。 电力继电器方面， 受欧美疫情反弹 影响和沙特项目进入平台稳定期，预计电力继电器在二季度的高增长后三季 度维持稳定，但随着四季度欧美推迟项目的运行和公司新开拓的东南亚市场 加速推进，电力继电器将实现新一轮复苏； 投资建议：给予公司买入-A投资评级， 6个月目标价 60.00元。 我们预计 公司 2020-2022年营收分别为 77.82、 95.23和 118.48亿元，增速分别为 9.9%、 22.4%和 24.4%，净利润分别为 8.22、 10.73和 14.03亿元，增速分 别为 16.8%、 30.5%和 30.7%。 维持公司买入-A 投资评级， 6个目标价为 60.00元。 风险提示： 宏观经济下滑，市场竞争加剧，需求不及预期，汇率波动或海 外市场经营风险等

三季报业绩高增。公司发布2020年三季报，报告期内实现营收40.17亿元，同增18.81%，其中Q3营收为15.2亿元，同比环比分别增长13%和17.6%；实现归母净利润8.12亿元，同增59.94%，其中Q3归母为3.51亿元，同比环比分别增长42.6%和42.9%；实现扣非归母净利润7.93亿元，同增66.2%；EPS为0.42元/股，同增61.54%；ROE为16.49%，同增4.11pcts。 三季度业绩高增得益于光伏玻璃价格上涨。从需求上看，20年竞价指标落地后，国内项目于Q3正式启动并于Q4迎来高峰；海外方面，疫情逐渐缓和，市场需求大幅回升。随着双玻渗透率持续提升，光伏玻璃需求旺盛。反观供给端，20H2行业新增产能有限，三季度3.2mm光伏玻璃价格从7月份的24元/平米涨至9月末37元/平米，涨幅高达54.2%。虽然三季度光伏玻璃的成本端原材料纯碱存在一定程度涨价，但公司整体毛利率依然从二季度的36.5%提升至三季度的42.7%。 光伏玻璃供需偏紧有望延续到2021年末，均价有望维持高位。由于双玻渗透率提升导致光伏玻璃需求高增且供给端释放周期较长，在考虑需求不受到外部重大因素影响的前提条件下，根据我们测算，2020/2021光伏玻璃分别存在1175.6吨/天和692.4吨/天的供需缺口，因此2021年光伏玻璃供需格局预计依旧偏紧，均价有望维持高位，从而支撑公司业绩。 光伏玻璃持续扩产，成长性突出。截至目前公司光伏玻璃产能为5400吨/日，其中嘉兴一条600吨/日的产线于2020年5月冷修，预计21年Q1复产。20-22年公司光伏玻璃产能持续扩产，其中受新冠疫情影响的越南2条1000吨/日产线投产日期有所延后，预计2020年底和2021年Q1点火；安徽凤阳四、五、六线（各1200吨/日）预计2021年投产；安徽凤阳七线（1200吨/日）预计2022年投产，中短期公司成长性优异。上述项目投产后公司光伏玻璃产能将上升至12200吨/日，龙头地位将愈发稳固。 投资建议：维持买入-A投资评级。我们预计公司2020年-2022年营收分别为68.3、100.54和124.98亿元；归母净利分别为14.32、20.98和25.08亿元，增速分别为99.7%、46.5%和19.5%。考虑到公司的未来的高成长性和龙头地位，维持买入-A 的投资评级。 风险提示：光伏装机不及预期、项目投产进度不及预期；原材料成本大幅上涨等。

优质组串式逆变器企业，业绩同比高增。公司发布2020年三季报，报告期内实现营收10.41亿元，同比增长44.96%，其中Q3营收为4.53亿元，同比增长53.6%；实现归母净利润1.96亿元，同比增长158.9%，超出招股说明书披露的1.83亿的预计值，其中Q3归母为0.79亿元，同比增长97.5%；实现扣非归母净利润1.8亿元，同比增长149.03%；EPS为2.98元/股，同比增长159.13%；ROE为37.99%，同比增长17.06pcts。 组串式逆变器需求有望持续高增。固德威的单相组串式逆变器主要用于户用市场，2019年营收占比达到34%；三相逆变器主要用于工商业分布式项目和部分地面电站，2019年营收占比达到44%。近年来随着国内户用光伏装机增长以及德国、美国、澳大利亚等国家大力鼓励民众安装屋顶光伏，组串式逆变器需求持续高增且未来随着BIPV的快速发展需求有望进一步释放。 公司市占率有望进一步提升。近年来公司大力开拓海外市场，根据招股说明书的信息，2017-2019年公司境外营收从2.51亿元上升至6.26亿元，占总营收的比重从23.9%提升至66.4%。分区域来看，公司海外逆变器出货约有40%集中在澳大利亚、荷兰等高毛利国家，这些国家对于逆变器的价格容忍度较高，产品毛利率在50%左右，相比国内毛利率高出20pcts左右。目前公司IPO募投项目计划在印度、日本、美国三个国家建设区域营销中心，未来随着营销渠道的逐步搭建公司有望进一步开拓海外市场，公司市占率后续存在进一步提升可能，产品的盈利能力也有望随着海外市场营收占比的持续提升而进一步改善。 储能市场前景广阔，储能逆变器业绩有望持续高增。随着光伏新能源利用的日益普及，光伏发电的波动性特征以及企业调峰调频成本考虑，未来光伏发电将越来越多的配备储能设备，光伏储能逆变器将成为行业的重要发展方向之一。根据招股说明书信息，公司于2015年推出ES系列单相光伏储能混合逆变器后不断丰富产品品类，近年来储能逆变器出货量和营收持续高增，其中2019年公司实现储能逆变器销量1.47万台，同比增长132.2%，户用储能逆变器出货量全球市场排名第一位，市场占有率为15%，实现营收1.08亿元，同比增长147.8%。未来随着储能市场的快速发展，公司储能逆变器业绩有望保持高增状态。 投资建议：维持公司买入-A投资评级。我们预计公司2020年-2022年营收分别为13.56、19.34和25.86亿元；归母净利润分别为2.75、4.35和6.33亿元。维持公司买入-A的投资评级。 风险提示：光伏装机不及预期、项目投产进度不及预期、逆变器价格超预期下跌等。

事件：信捷电气公布2020年度三季报，报告期内公司实现营收8.11亿元，同比增长74.65%；实现归母净利2.46亿元，同比增长112.61%，基本每股收益1.75元。其中，第三季度实现营收3.14亿元，同比增长98.02%；实现归母净利润1.03亿元，同比增长134.76%。 三季报持续高增，主要系工控行业景气度持续上升：公司是小型PLC市场国内龙头企业，在伺服系统、人机界面和智能装置领域深入布局。2020年1-8月份，国内规模以上工业增加值同比上升0.4%，累计数据由负转正；其中，通用设备制造和专用设备制造在6月份分别同比上升10.9%/8.0%。从工业机器人产量来看，7-8月工业机器人产量同比增长达到了19.4%/32.5%。 从行业中观和微观数据来看，工控行业景气度持续提升。受益于行业景气度上升及公司定制化成套解决方案初见成效，在2020Q2高增长的基础上，公司Q3的营收增速则达到了98.02%，环比提升4.91Pcts；净利增速134.76%，与Q2基本持平。 成套解决方案和精细化管理显著提升盈利能力：2020年前三季度，公司毛利率44.23%，同比提升6.42Pcts。近年来，公司适时推出多个行业定制化解决方案，成套产品和解决方案在帮助公司提升市场份额的同时，也提升了公司整体的毛利率水平和盈利能力。同时，公司期间费用率显著下降，2020年前三季度期间费用率合计14.11%，同比下降3.64Pcts；其中，销售费用率与管理费用率分别为4.56%/2.43%，同比分别下降1.66Pcts和1.02Pcts。 公司费用率下降源自：1）营收快速增长带来的规模效应；2）内部精细化管理初见成效。 持续加大技术创新，不断强化核心竞争力。在PLC领域，2020年公司持续提升的技术优势，丰富产品系列，研发优化基于EtherCAT总线通讯的小型PLC--XDH系列PLC的各项功能，开发基于EtherCAT通讯的远程IO模块（插片式&一体式）且成功研发出基于CANopen通讯的模块等。在伺服领域，公司全新设计MS6系列电机进一步降低无功损耗，同时开发大功率高惯量的伺服电机，进一步提高产品的竞争力。在解决方案层面，公司全面提升原有产品超速过载能力，以客户需求为导向，围绕PLC+变频+伺服+人机界面为客户提供定制化成套解决方案。 投资建议：维持公司买入-A的投资评级，目标价为100.00元。根据行业发展动态及信捷电气当前经营情况，我们预计公司2020-2022年营收分别为11.0/13.4/16.2亿元，增速分别为69.3%/21.4%/21.3%；净利润分别为3.15/3.90/4.78亿元，增速分别为92.5%/24.0%/22.5%；EPS分别为2.24、2.78、3.40元。维持公司买入-A的投资评级，目标价为100.00元。

Q3业绩同比高增。公司发布2020年三季报，报告期内实现营业收入54.69亿元，同比增长19.14%；实现归母净利润8.71亿元，同比增长47.06%，实现扣非净利润8.48亿元，同比增长71.96％;基本每股收益1.15元；ROE为11.94%。其中，单三季度营业收入20.93亿元，同比增长29.84%；归母净利润4.15亿元，同比增长113.92％。 业绩高增。得益于三季度胶膜量价齐升。2020年三季度公司胶膜业务量价齐升，实现销量2.22亿平，同比增长16%，胶膜单位售价为8.36元/平米，同比增长11.17%；胶膜业务实现营收18.59亿元，同增28.9%。三季度公司背板业务实现营收1.53亿元，同比增长19.6%，主要是因为三季度销量（0.16亿平米）同比增幅较大（+31.9%）。 四季度需求旺盛，胶膜售价继续上涨，公司业绩有望继续高增。2020前三季度公司胶膜单位售价为8.21元/平米，同增10.0%。前三季度价格上涨主要一是因为随着市场对高效组件需求的快速提升，公司持续推广的白色EVA和POE胶膜等高附加值产品销售占比持续提升；二是由于下半年国内竞价项目启动，公司胶膜产品存在不同程度涨价。根据光伏们消息，四季度由于下游需求旺盛，公司主要产品EVA胶膜和POE胶膜均调涨了1元平米，涨幅超过13.5%，预计2020Q4公司业绩将继续保持高增。 高端胶膜未来有望持续放量，中长期公司成长性优秀。目前公司在建项目包括杭州基地年产2.5亿平方米白色EVA胶膜技改项目+年产2亿平方米POE封装胶膜项目、安徽滁州年产2.5亿平方米POE胶膜+年产2.5亿平方米EVA胶膜项目，正在规划的包括浙江嘉兴年产2.5亿平方米胶膜项目。随着建设项目有序投产，白色EVA和POE胶膜等高附加值产品占比持续提升，中长期公司成长性优秀。 新材料领域多点布局，打造盈利新增长点。凭借在光伏胶膜领域的优势，公司积极布局新材料业务。2019年公司感光干膜产能5000万平米，完成销售1423.55万平米，同比增长83.79%，迅速扩大了国内电子电路行业客户群体，重点突破了深南电路、景旺电子等国内大型PCB客户。随着二期产能建设持续推进，公司感光干膜产能和出货量有望持续增长。 投资建议：我们预计公司2020年-2022年营收分别为85.19、107.4和132.68亿元，收入增速分别为33.6%、26.1%和23.5%；归母净利分别为14.00、17.51和21.94亿元，增速分别为46.3%、25.1%和25.3%。考虑到公司的未来的高成长性和龙头地位，维持买入-A的投资评级，目标价91.0元。 风险提示：光伏装机不及预期、项目投产进度不及预期；原材料成本大幅上涨等。

业绩持续保持高增长。良信股份公布2020年三季报，报告期内公司实现营收21.43亿元，同比增长42.41%，实现归母净利3.18亿元，同比增长25.79%，扣非归母净利2.98亿元，同比增长34.01%。其中，三季度公司的营收/净利分别为8.61和1.24亿元，分别同比增长53.87%和26.69%，考虑到公司今年计提股权激励费用，预计经营性利润增速约45%。 定位中高端市场，下游各领域多点开花。公司专注于低压电器高端市场产品的研发、生产和销售，通过销售部下属5个大区，54个办事处，快速服务并及时响应行业大客户需求。智能楼宇领域，自三季度以来，随着商品房市场回暖，地产领域低压电器需求加速增长，预计前三季度营收在9-10亿元；同时，公司运用现有头部地产企业资源，积极推进标准化智能开关产品发展，目前已在万科等合作伙伴的部分高端楼盘快速渗透应用，预计前三季度营收占比达到4-5%；新能源领域，公司紧密配套光伏逆变器和风电领域头部企业，伴随今年以来风电的高景气和光伏装机的持续回暖，公司新能源领域相关产品增长显著；信息通信领域，尽管基站建设略有放缓，但IDC和交换机领域受益新基建呈现快速增长态势。除此之外，公司在工建和公商建等非优势领域领域阵地战效果也逐步凸显，预计前三季度营收占比各自均达到4-5%，同时在电动车领域也开始有所斩获。 治理理顺激励变革，三箭齐发助腾飞。2017年，公司打破治理约束，遴选新生代核心骨干培养后成公司高管，完成了从创业团队到职业经理人的转变，并在薪酬体系和业绩考核执行更加灵活的机制。2019年度，公司激励考核体系理顺，以市场为导向以客户为中心，并制定了行业有竞争力的薪资+全面市场化的奖金制度+员工持股的三重激励与考核体系。目前，公司奋斗者1号员工持股计划完成过户，分3年期并设定了相应的营收与利润增长目标：以2019年年报数据为基数，2020-2022年营业收入增长率（累计）需不低于25%、56%、95%，扣非后净利润增长率（累计）需不低于15%、32%、52%，与此同时，目前针对中层管理员工和核心业务员工的股权激励计划第三期解锁成就已达成，自组织变革推进以来，公司在业务拓展、产品力提升、新产品研发等各方面均呈现出全新面貌。在2019年公司销售收入成功跨越20亿这一行业重要门槛后，三箭齐发将为组织带来长效性的活力，助力业绩持续高增长。 提升产能规模，完善产业链布局及延伸。目前，预计总投资超13.5亿元的良信海盐智能生产基地即将完成一期主体工程建设，二期项目正式开工。基地总规划建设4栋现代化标准厂房、研发试验大楼和自动化仓储物流库房。4栋生产厂房，涵盖零部件生产与产品装配两大部分。零部件项目建成后将向产业链上游元件延伸，实现低压电器产品深度加工，从源头提升产品可靠性和一致性，并降低生产成本提升公司盈利能力。装配车间以大配电的塑壳、框架等系列产品装配制造为主，从而为公司未来跨越百亿大关奠定扎实的基础。同时，海盐智能生产基地可实现1.5小时覆盖上海、杭州、苏州、宁波等城市经济圈，将进一步完善公司的供应链布局。 持续高研发投入，产品不断推陈出新。公司坚持客户导向，重视客户需求挖潜及新产品研发，近年来研发费用投入占比均超过6%且年增速均在30%左右。2020年前三季度公司研发支出1.79亿元，同比增长58.79%，研发费用占比达8.35%，持续位居行业领先水平。前三季度公司累计申请专利244项，其中包括发明专利80项，截至2020年三季度末，公司累计申请专利1373项，其中包括407项发明专利。在结果呈现方面，去年推出的5G专用1U微型断路器全球首创，目前仍处于领先地位，NDW3-1600框架产品升级在关键技术参数和性能上一举超越施耐德、ABB、常熟开关等同行。三季度推出的NDZ3接触器和NDW3-4000万能式断路器则持续匹配新能源车和风电光伏的发展需求。且公司在今年以来取得多项计算机软件著作权登记证书，标志着公司的智能控制器取得成效，在未来响应数字化、物联网方面，公司在核心的软件架构及算法上已取得主动权。 投资建议：维持公司买入-A的投资评级，6个月目标价为30.00元。根据公司最新的经营情况及股权激励费用摊销计划，我们预计公司2020-2022年的营收分别为29.85/45.11/60.24亿元，增速分别为46.4%、51.1%和33.5%；归母净利润分别为3.72/6.38/8.42亿元，增速分别为36.1%、71.7%和31.8%；对应EPS分别为0.47、0.81、1.07元。维持公司买入-A的投资评级，6个月目标价为30.00元。 风险提示：1）行业竞争加剧；2）新产品开发不成功或节奏缓慢等。