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张程航

华创证券

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工作经历: 证书编号:S0360519070003,曾就职于天风证券...>>

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长安汽车 交运设备行业 2019-09-04 8.18 12.08 45.54% 8.97 9.66% -- 8.97 9.66% -- 详细
长安自主2Q19主要依靠降本、政府补贴减亏。不考虑补贴等非经,长安自主2Q19经营业绩约-10.4亿,环比减亏6.7亿。长安2Q乘用车销量15.1万辆,同比-21%环比-32%,商用车8.2万辆,同比-16%环比-4%(销量合计环比-24%),最终营收2Q19单季139亿元,同比-11%,环比-13%,略高于我们此前预期。毛利率2Q19单季12%,同比下滑5PP,环比提升7PP,符合此前预期,主要来自原材料、零部件采购降本,是2Q19减亏的最主要原因之一。非经常性损益2Q19为6.1亿元(1Q19 0.6亿元),几乎全部为补贴,是2Q19减亏的最主要原因之二。费用端,长安自主2Q19有所控制--1)单季销售费用环比-35%,销售费用率4.1%同环比改善,同比-4.2PP,环比-1.3PP,主要在于2Q19商务资源投放较少;2)管理费用2Q19单季环比基本持平,管理费用率4.6%同比改善、环比平稳,同比-3.3PP,环比+0.7PP;3)研发费用2Q19单季环比+86%,变化趋势与去年一致;研发费用率6.1%同比略增0.7PP,环比+3.3PP。 长安福特2Q19减亏主要靠车型结构变化、非经常性项目实现。长安福特1H19仍处于去库存阶段,合计销售7.5万辆,其中2Q19 3.7万辆,同比-62%,环比大致持平+3%。1H19营收实现121亿元/-61%,高于我们此前预期,单车均价较去年同期的14万元左右提升至16万元左右。1H19净利-7.8亿元,同比下降25亿元,我们估计1-2Q19分别为-10亿、2亿,2Q19环比减亏估计靠非经常性项目和车型结构变化实现。 长安马自达继续保持较好盈利能力。长马1H19销量6.1万辆/-32%,2Q19为2.8万辆,同比-37%,环比-17%,最终实现上半年营收76亿元/-31%,符合此前预期。1H19净利8.7亿元/-32%,预计1-2Q19分别4亿+,净利润率达到11.5%,继续保持在较好水平。 行业强β配置选择,双拐点带来强α。行业层面,我们维持2H19-2020年周期回暖判断,预计行业批发增速继续降幅收窄至正增长,对板块估值修复形成催化。长安PB低估值由此带来强β机遇。公司层面,表观上林肯国产(4Q19国产Corsair,2020一款)+探险者国产(2020)+渠道销售能力改善+行业回暖,有望带来公司销量和财务表现的明显修复,深层次福特加速调整前期战略失误,重新定位、重新经营,体现出的α机遇相对靠后但预期差在乘用车板块里属于相对较大的一家。行业周期和公司经营周期的双拐点有望带来更大的股价修复空间。 投资建议:建议把握行业新周期与公司新周期共振,维持预计19-20年归母净利7.9/48.1亿元,对应PE 49/8.0倍,对应PB 0.9/0.8倍,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济不及预期、行业销量不及预期、长福新车销售不及预期。
广汽集团 交运设备行业 2019-09-04 11.59 12.50 -- 13.12 13.20% -- 13.12 13.20% -- 详细
业绩基本符合预期,日系盈利稳健 上半年公司销售汽车99.96万辆,同比下降1.69%,表现优于行业。分公司来看(1)广丰表现亮眼。1H19广丰销量31.3万辆(+21.9%),收入448.8亿元(+20.6%),估算利润45.88亿元(+30.0%);单车盈利1.47万元,同比提高0.09万元。广丰目前的产能力利用率超过120%,公司启动广丰的扩产项目,规划2022年产能将达到100万辆/年。 (2)广本表现稳健。上半年增加了飞度的销量,摊薄单车盈利。19H1广本销量39.5万辆(+16.4%);收入518亿元(+15.26%),预估利润43.6亿元(+8.4%);单车盈利1.1万元,同比下降0.06万。 (3)广菲克有望止跌。19H1销量3.6万辆(-49%);估计亏损9亿元。(4)广三菱19H1销量6.3万辆(-16%),估计利润约2.4亿元。 自主积极进行市场化调整 因市场竞争加剧,上半年整体自主品牌市场压力较大。1H19广汽传祺销售9.9万辆,下滑16.8%。二季度公司加大去库存力度,终端折扣增加,自主毛利率降至5.75%,环比降低6.61个百分点。面对当前激烈的市场竞争,公司积极调整组织架构主动应对。(1)公司以市场为导向,整合研产销部门,优化项目管理,提高研发效率。(2)公司重视销售渠道建设。(3)公司加强供应商的管控,降低成本。 投资建议: 公司日系产品力扎实,即使在市场下行周期中,依然保持增长势头。自主品牌调整仍有待关注。我们调整公司2019~2021年净利润预测至85亿元、104亿元、115亿元(前值为94.3亿元、117.1亿元、132亿元),对应PE分别为14、11、10倍,考虑乘用车板块10~15倍的估值中枢,给予公司目标价12.5元,对应2019年15倍PE,我们看好日系扩产带来的盈利增长,维持“推荐”评级。 风险提示:下行周期,汽车销量不达预期;行业竞争加剧,盈利能力下降。
上汽集团 交运设备行业 2019-09-02 24.97 30.00 19.52% 26.32 5.41% -- 26.32 5.41% -- 详细
去库存导致盈利下行,业绩符合预期 上半年,市场因国五/六切换被动去库存,终端折扣增加导致行业盈利整体受挫。1H19公司扣非利润下降了47.7亿元,其中合联营企业收益下降25亿,自主亏损增加约20亿元。将合联营投资收益拆分来看,上汽大众、上汽通用的制造口径利润分别下降25亿元、15亿元,我们推断来自金融板块的收益冲抵制造板块的下滑。 分季度来看,扣非后净利润49亿元,同比下滑39.4亿元。其中合联营企业投资收益从3Q18开始就基本企稳。2Q1960亿元,同比减少10亿元。自主亏损18亿元,同比增加24亿元。 费用控制出色,去库存释放底部信号 1H19三费费用率为11.8%,同比增加了1个百分点,主要是因为收入下降。1H19管理费用为96亿元,下滑28%,公司费用控制成效明显。同期,公司整体库存为577亿元,较期初下降12亿元。上汽自主的存货为25.3亿元,较期初下降25.4亿元。为2017年来最低值。 合资企稳,新车型缓解市压力 上半年,面临多方不利的市场环境,合资表现略好于市场,单车盈利下滑在预期之内。大众、通用后续新车型上市后,有望企稳。上汽大众制造口径净利润99亿元(-36.2%),单车盈利为1.1万元,同比下降0.44万元。上汽通用制造口径净利润70亿元(-31.6%),单车盈利为0.8万元,同比下降0.23万元。上汽五菱归母净利润8亿元(-60.8%),单车盈利为0.11万元,同比下降0.09万元。 自主亏损短期扩大,聚焦后市表现 自主持续亏损,2Q19毛利率降至5.9%,由于新能源退坡、去库存、低端车型占比提升等多因素。上汽自主1H19销售31.1万辆(-13.4%),收入289.3亿(-26%),预估净利润-23亿元,单车盈利为-0.74万元,同比下降0.68万元。我们认为公司管理层换届之后,上汽自主的发展有望释放更多空间。从目前i5\RX5Max上市的持续表现,公司做好自主的决心可见一斑。我们持续聚焦上汽自主后续变化。 投资建议:业绩释放触底信号,聚集自主变化,强调“强推”评级 多种不利的被动因素,导致公司上半年盈利下滑。我们认为市场已经经历了周期下行、被动去库存的调整,市场的底部信号非常明显。公司新管理层上任之后,自主的活力和空间有望进一步释放。我们维持公司2019~2021年净利润308.6亿元、330.0亿元、353.6亿元的预测,对应PE分别为9、9、8倍。我们强调对公司的“强推”评级,维持此前目标价30元,对应2020年10倍PE。 风险提示:终端消费复苏未达预期。
拓普集团 机械行业 2019-08-26 10.92 11.60 -- 12.78 17.03% -- 12.78 17.03% -- 详细
营收端受行业景气和下游客户节奏影响,2季度压力大于1季度。公司营收核心客户之一吉利1-2Q19销量增速分别为-5%、-25%,对公司2季度营收形成拖累;上汽通用则分别为-13%、-13%,季度波动不明显。此外,部分车企客户年降往往在3月前后谈定,估计也对公司2季度营收形成一定影响。分产品看,上半年减震营收9.9亿/-15%、内饰7.9亿/-34%、底盘5.0亿/-15%,汽车电子0.5亿/-32%,内饰件下滑幅度最大,对总营收影响最大。 毛利率主要受汽车电子项目转固带来的新增折旧影响。公司1H19毛利率为26%,同比-2.0PP,环比-0.9PP;1-2Q19分别为26%、26%,同比分别-3PP、-1PP。上半年公司固定资产较2018年12月末增加7.3亿元,其中1-2Q19分别+0.1亿元,+7.3亿元,结合在建工程的变动可以判断,上半年转固主要发生在2季度,且主要为汽车电子项目(上半年智能刹车项目转固3.6亿、汽车电子工程转固1.7亿,合计5.3亿元,占本期转固总量约7成)。最终上半年折旧/营收达到5.7%,同比+1.7PP,环比+0.7PP,与毛利率降幅大致相当。分产品看,经历大量转固后的汽车电子业务上半年毛利率为32%,同比-7PP、环比-1PP,同比下滑幅度最大,减震31%、同比-4PP、环比+6PP,内饰20%、同比-3PP、环比-5PP,环比下滑幅度最大,底盘业务17%、同比-5PP、环比+1PP。1H19期间费用率为16%,同比-1PP。2Q19为16%,同比-1PP,环比基本持平。 绑定优质客户共同成长,品类扩张成长路径不变。公司持续保持占营收5%以上的研发费用支出,目前已成为国内为数不多能与国际主流车企同步研发的零部件供应商,逐步形成三大业务条线: 1)传统NVH:2018年营收45亿元(减震、内饰件合计),未来增长空间来自于国内外的份额提升。 2)底盘系统及轻量化产品:2018年营收11.7亿元,公司工艺类别齐全,产品种类不断丰富,未来有望在大体积产品和客户粘性层面形成稳定优势,并进一步向主流新能源车企、车型拓展。公司中期目标底盘50亿元+轻量化50亿元/年营收体量,约为2018年拓普营收2倍。 3)汽车电子:2018年营收1.3亿元,目前主要为EVP,以及在研的智能刹车、智能转向、电子水泵等产品,预计未来汽车电子产品单车价值量有望超过当前NVH平均单车价值量,利润空间也料将更高(更高毛利率)。 投资建议:公司短期业绩承压,未来三大业务有望陆续释放成长新动力。考虑行业回暖,新订单量产,我们预计公司19-20年净利5.5亿、8.1亿元,同比-28%、+49%,对应当前PE20倍、14倍,首次覆盖,给予“推荐”评级。公司过去4年PE估值中枢在30倍,过去2年在20倍,给予目标价11.6元,对应19-20年PE为22倍、15倍。 风险提示:行业销量低于预期、新订拓展低于预期、汽车电子进度低于预期等。
比亚迪 交运设备行业 2019-08-23 50.90 -- -- 51.87 1.91% -- 51.87 1.91% -- 详细
1H19业绩符合预期,3Q19指引利润1~3亿元 上半年,公司主营业务收入621.8亿元,同比增长14.84%,归母净利润14.54亿元,同比增长203.6%,扣非后净利润7.4亿元。分季度来看,2Q19主营收入318亿元,同比,归母净利润,同比。公司业绩预告2019年前三季度归母净利润为15.55~17.55,对应3Q19归母净利润为1~3亿元。 分版块来看,(1)汽车上半年销售22.81万辆,同比增长1.6%。汽车收入339.8亿元,同比+16.3%,主要是因新能源大幅增长。上半年新能源汽车收入254亿元,同比38.1%。汽车贡献税前利润24亿元(2)手机收入233亿元,同比+14.3%,贡献税前利润6亿元,同比减少7亿元。(3)二次电池收入44.53亿元,同比下滑1.7%,光伏略有亏损。贡献税前利润2亿元。 新能源汽车占比提升,毛利率同比改善 公司2Q19整体毛利率为15.34%,同比增加0.43个百分点。汽车整体毛利率23.2%,同比+4.47个百分点。毛利率提升主要是因新能源占比提升,但因为补贴退坡,导致毛利环比下降。手机毛利率8.6%,同比下滑3.9个百分点,因为市场的竞争加剧,低毛利率的组装业务占比提升,拉低整体毛利。 期间费用稳定,研发持续增长 1H19费用率为13.3%,同比下降1.0个百分点,其中2Q19财务费用为3亿元,环比1Q19大幅下降是因为1季度公司部分应收款的保理业务。2Q19,公司经营活动现金流-20亿元,主要因营收账款增加55亿元。下半年随着国补到位后,公司现金流情况有望改善。公司资本开支持续增加。1H19,公司资本开支为109亿元,主要用于电池产能的扩建和汽车项目的开发。 E网渠道铺开提振销量,补贴退坡对盈利影响递减 补贴退坡、车市不景气等多因素导致公司销量增长放缓2Q19公司销售汽车11.0万辆,同比下滑2%,其中新能源乘用车销售7.2万辆,同比增长60%,新能源的销售环比放缓。下半年随着e网渠道铺开,e1、s2逐步开始推向市场,有望提振公司的整体销量。 补贴退坡对公司的盈利影响递减。根据我们测算,2Q19过渡期的补贴退坡对公司单季度的影响大约12亿元,3Q19进入19年的补贴正式期,按照公司单季度新能源销售7~8万辆估算,补贴退坡对盈利单季度影响约4亿元。 盈利预测:下半年的商用车采购和财务费用的降低,可以抵消部分补贴退坡的影响。调整2019~2021年净利润分别为28.4、34.5、47.4亿元(前值为31.4亿元、32.8亿元、46.6亿元),对应PE分别为50X、41X、30X。维持“推荐”评级。 风险提示:市场持续不景气,新能源汽车销量低于预期。
继峰股份 有色金属行业 2019-08-22 7.54 11.10 25.00% 9.06 20.16% -- 9.06 20.16% -- 详细
事项: 公司发布中报, 2019上半年归母净利-21%。 评论: 营收跟随下游,表现符合预期。 公司营收 2Q19单季同比-11%, 1Q19为 0.3%。 国内主要客户一汽大众 2Q19销量-4%、 吉利-25%、 长福-61%、 长城汽车持平,整体呈现同比下滑趋势,公司下滑相对有限。 毛利率同环比均提升, 海外工资和重组费用影响净利。 公司 2Q19单季毛利率33%,同环比分别提升 2.8和 1.4PP,对利润形成较好支撑。 从过去几个季度的毛利率来看,公司毛利率已基本稳在 30%以上。管理费用 2Q19继续影响公司净利。整个上半年来看, 管理费用上半年增长 3400万,影响营业利润率 3.4个点,其中 1Q19产生重组费用约 1100万,此外还有海外人员工资增加影响。 假设公司管理费用与去年同期持平, 则上半年归母净利增速有望达到-1%左右同比微降的情况。 最终公司上半年归母净利同比-21%, 2Q19单季-16%。 主业壁垒已成。 继峰为国内乘用车座椅头枕龙头,是少有全面覆盖自主、德系、日系以及美系客户的内饰件供应商, 核心客户主要为合资中的一汽大众、华晨宝马、东风本田, 自主中的长城、吉利、比亚迪。公司目前已进入规模效益提升、产业链上下游打通的正向循环,毛利率稳定在 30%以上的行业较高水平,未来成长路径上复刻敏实。 全球经营不断突破。 欧洲工厂已获欧洲大众、捷豹路虎、保时捷、宝马、戴姆勒等中高端产品订单, 证明公司实力。 2018年公司海外营收增速 53%。 上半年德国继峰营收 1.3亿元,净利-0.25亿元, 预计随产能爬坡, 德国继峰有望于2019-2020年逐步减亏至正常盈利。 此外,公司北美业务也在持续拓展中,目前已与美国福特、通用进行同步设计,未来也将通过已成立的美国继峰实现本地化的同步设计和配套供应。 并购格拉默终于落地。 格拉默为全球商用车座椅系统龙头公司, 2018年总营收 18.6亿欧元,净利 0.23亿欧元(其中 3-4季度受并购等一次性费用影响),按 8:1汇率,格拉默 2018年营收是继峰的 7倍,但净利率 1.2%大幅低于继峰2018年的 15%。继峰与格拉默对收购事宜的筹划 3年前即已开始,最终在 2019年 8月拿到重组批文。继峰与格拉默在同一细分领域经营,合作事宜策划已久,我们预计未来经营管理过渡将比较平稳。 并购完成后,继峰将成为座舱系统集成商, 通过优势互借, 彼此进一步打开成长空间, 尤其继峰的精细化管理有望帮助格拉默改善利润率。 投资建议: 公司主业稳健,全球化势头良好,并购格拉默即将完成, 进入全新发展时期。 不考虑并购,我们预计公司 19-20年净利 2.7亿、 3.4亿元,同比-9%、+25%,对应当前 PE 18倍、 14倍。 假设 2019年增发并购完成(配套融资增发价按 7.6元/股), 2019年全年备考净利预计 6.6亿元, 2020年预计 7.6亿元,考虑可转债摊薄后对应 PE 为 14倍、 12倍, 低于公司 20倍以上历史 PE 中枢,与板块 15倍左右的静态 PE 相近, 首次覆盖,给予“强推”评级,目标价 11.1元,对应 2019-2020备考摊薄 PE 为 20倍、 17倍。 风险提示: 欧洲工厂减亏低于预期、 格拉默利润率提升低于预期等。
爱柯迪 交运设备行业 2019-08-21 8.66 11.00 1.66% 11.53 33.14% -- 11.53 33.14% -- 详细
2Q19回归正增长,表现超预期。2019H1公司实现营业收入12.52亿元,同比增长1.19%,实现归母净利润2.01亿元,同比下滑13.49%;扣非后净利润1.67亿元,同比下滑12.63%。单季度来看,2019Q2实现营业收入6.24亿元,同比增长4.2%,归母净利润1.09亿元,同比下滑5.84%。 贸易战影响有限,公司海外收入持续增长。 2019H1公司实现营业收入12.52亿元,同比增长1.19%。分地区来看,2019H1全球汽车产量为4603万辆,同比下滑2.7%,中国乘用车产量为997万辆,同比下滑15.8%。公司海外收入9.04亿元,同比增12.6%,毛利率为31.5%,同比下滑3.4ptc;国内收入3.15亿元,同比下滑22%,毛利率为30.7%,同比下滑1.2ptc。 持续优化管理,毛利率或将触底 2Q19公司毛利率为31.55%,环比1Q19下降2.56个百分点,主要因为Q1去库存引起的产品折旧成本扰动。公司2017年年之前毛利率保持在40%左右,2018年二季度产品毛利率降至35%,并缓慢下降,但仍处30%以上水平。我们测算,公司产能利用率每上升10个百分点,对应公司的毛利率可以提升约2个百分点。 模具开发费增加,公司订单情况超预期 公司预先收取产品模具开发款用于产品开发,并在收到款项时将其计入递延收益。因此,模具开发费的趋势与公司的新增订单一致。1H19,公司新增模具费用1.1亿元,去年同期为0.6亿元。显示公司新增订单情况向好,大幅超过同期。 投资建议:尽管海内外宏观环境复杂,但公司取得超市场表现。二季度业绩企稳,显示出强烈的触底迹象。公司资产负债表扎实稳健,我们认为随着公司新订单的释放,有望迎来收入和毛利率的双升。我们调整公司盈利预测,预计2019~2021年净利润为4.55亿元、5.27亿元、5.90亿元(前值2019~2020年净利润为5.85亿元、6.88亿元)。我们认为公司业绩见底,经营有望持续向好,上调公司评级至“强推”。结合公司良好的现金流,以及稳定的复合增长,给予公司2020年18倍PE,对应目标价为11元。 风险提示:经济下行,需求不及预期;行业产能扩张,竞争加剧;贸易战导致客户选择海外供应商。
比亚迪 交运设备行业 2019-08-21 51.79 -- -- 51.87 0.15% -- 51.87 0.15% -- 详细
事项: 公司公布近期销量: 7月公司销售汽车 3.1万辆,同比下滑 17.0%。 评论: 销量符合预期, 新能源抢装短期透支需求 7月公司销售汽车 3.1万辆,同比下滑 17.0%。 国五国六的排放切换和新能源的补贴退坡都对公司的销售造成短期影响,整体符合预期。 新能源方面, 7月公司新能源销售 1.65万辆,去年同期为 1.88万辆,同比下降 11%, 环比 6月份下降 347%。 其中纯电动的销量从 1.88万辆,下降到 9500辆,这与补贴换挡的抢装透支需求有关。插电混今年整体维持在 6000辆的水平, 环比不变, 但比去年同期下降 3000辆左右,主要受整体车市承压影响。 考虑到公司插电混车型秦 DM、 唐 DM 有较强的竞争力。 传统车方面, 7月公司燃油车销量 1.44万辆,去年同期是 1.85万辆, 同比下滑 22%。主要是热销的 MPV 宋 MAX 下滑幅度较大。新上市的 SUV 宋 Pro 销售大概 5000辆, 处于向上爬坡期。 合纵连横, 加快开放 公司近期公告, 与丰田汽车开展合作联合开发电动车。 将共同开发轿车和低底盘 SUV 纯电动车型,车型使用丰田品牌,并计划在 2025年投放市场。 这是继长安之后,公司的展开第二个合作对象。并且,合作的领域已经从动力电池拓展到电动汽车,说明公司的电动化技术已经具备全球影响力。 积极拓展渠道, 7月份或是全年低点 公司 2018年下半年开始推出王朝系列车型, 得到市场较高评价。 公司今年新增了“ e 网”销售网络,形成 e 网和王朝两个销售网。比亚迪 E 网主要面对二三线城市,主打性价比,具备成本优势。 E 网未来销售产品涵盖 e1、 e2、 e3、S2、 S3在内的微型车、小型车、紧凑型轿车、小型 SUV 等多个领域,不断拓宽产品细分市场。 预计纯电出租、 商用车,和纯电动 A0级车型有望在年底放量。 盈利预测: 下半年的商用车采购和财务费用的降低, 可以抵消部分补贴退坡的影响。 我们预计公司 2020~2021年净利润分别为 31.4亿元、 32.8亿元、 46.6亿元, 对应 PE 分别为 44X、 42X、 30X。 公司从电池制造逐步切入到新能源汽车行业。经过长期努力,在 C 端的汽车消费和 B 端的电池技术均有深厚积累。 中长期来看,公司电动车具备先发优势,有较强的品牌影响力,有望享受新能源市场增长的长期红利。此外,公司实施中性化战略,电池业务配套外部企业,有望进一步盘活资产,提升内部效率。 首次覆盖, 给予公司“推荐” 评级。 风险提示:市场持续不景气,新能源汽车销量低于预期。
长安汽车 交运设备行业 2019-08-15 7.62 12.08 45.54% 9.00 18.11%
9.00 18.11% -- 详细
事项: 公司发布 7月产销快报,全月集团销量 12.0万辆,同比-7%。 评论: 长安 CS 系列 SUV 7月减库存,下半年新车将上市。 长安自主 7月合计销售7.1万辆,同比-5%、环比-21%。其中自主乘用车 5.2万辆,同比+2%、环比-22%,同比表现略好于行业的-3%。 CS35、 CS55、 CS75批发环比下降 42%、 24%、92%至 5,991、 8,270、 945辆,估计为后续新车上市降低现款库存。 下半年长安自主计划上市的新车包括 CS35Plus 1.4T(7月 27日已上市)、 CS55中改、CS75Plus。 长安福特 7月估计库存略增,长马同环比有所改善。 长福 7月批售 1.8万辆,同比-24%、 环比+12%, 符合预期。批发量估计略高于上险,库存略增,但依然保持在 2-3万辆的较低水平。 其中福克斯当月销售 4,808辆,同比+44%,环比+14%。 公司计划 8月 16日上市福克斯 Active SUV、新锐界 ST/ST-Line 和全新金牛座。 长安马自达 7月批售 1.2万辆,同比+18%、 环比+20%均有所改善。换代马 3昂克赛拉预计 9月上市。 行业强β配置选择,重视双拐点逻辑。 行业层面, 我们对下半年以及 2020年行业维持周期性回暖判断, 预计行业批发增速将继续降幅收窄至正增长,对板块估值修复形成催化。其中长安汽车 A 为 A 股乘用车 PB 倒数第 5(共 13家),长安 B 为 A/B/H 股乘用车 PB 倒数第 1(共 23家),低估值带来强β机遇。 公司层面,表观上林肯国产(4Q19国产 Corsair,2020一款)+探险者国产(2020)+市场渠道的稳定,有望带来公司销量和财务表现的明显修复,深层次福特加速调整前期战略失误, 重新定位、重新经营,体现出的α机遇相对靠后但预期差在乘用车板块里属于相对较大的一家。 行业周期和公司经营周期的双拐点有望带来更大的股价修复空间。 投资建议: 建议把握行业新周期与公司新周期共振, 我们预计公司 2019-2020年归母净利 7.9/48亿元,对应 PE46/7.1倍,对应 PB0.8/0.7倍, 维持“强推”评级, 目标价 12.08元。 风险提示: 宏观经济不及预期、 行业销量不及预期、长福新车销售不及预期。
上汽集团 交运设备行业 2019-08-14 24.21 30.00 19.52% 26.32 8.72%
26.32 8.72% -- 详细
公司淡季减产控库存,并下调市场预期 国五国六切换抢购透支部分需求,7月上险数134万辆,对应同比-19%,市场整体表现处于预期上沿。渠道出于补库存需求,拿车意愿较好,但终端仍未出现实质性回暖。应对当前市场情况,公司下调全年预期,判断19年乘用车市场销量在2145万到2230万辆,对应下半年增速为-4.75%~2.77%。预计公司下半年批售策略仍以稳健为主,4Q19大众和通用的批售有望持平或略高于18年。 大众强势,通用依然承压 (1)上汽大众销售14.5万辆,同比下滑4.6%,环比下降5.8%,符合预期。 上汽大众终端折扣收窄,重点车型较上月回收3000元左右。 (2)上汽通用销售11.2万辆,同比下滑17.7%,环比下降20.6%。下半年上汽通用有雪佛兰创酷、昂科拉GX、凯迪拉克XT6等新车型推出,有望缓解终端压力。但目前通用整体品牌和车型组合的合力较弱,通用市场策略需要调整。 (3)上汽自主略超预期,7月销售5.36万辆,同比增长11.4%,环比增长7.1%。具体车型来看,MGZS/HS分别为9433/6607辆,荣威i5/i6分别为8728/6292辆。海外市场超预期。上汽MGHector在6月底上市以来,订单已经超过2.8万辆,超出市场预期,上汽印度基地目前已将产能提高至3000辆每月。预计今年年底,上汽还将在印度推出7座版车型。 (4)上汽通用五菱销量仍处于低位。7月销售5.6万辆,同比下降25.4%,环比+3.9%。主力车型宝骏510销售1万辆,五菱宏光销售1.47万辆,持续下滑。 大众、通用半年度业绩发布,Q2或将是公司的业绩底 大众中国2Q19权益利润为10.29亿欧元,同比下滑10.9%。通用中国2Q19合营企业净利润5亿美元,同比-58%,权益利润2.35亿美元,去年同期为5.92亿美元。别克和凯迪拉克核心车型贡献利润。考虑市场中低端车型价格已经触及盈亏点,大众和通用被积压,销量继续大幅下滑的概率相对较小,Q2或将是公司的业绩底。 领导换届,公司再度起步7月22日,公司公告,王晓秋接任陈志鑫出任公司总裁,杨晓东任上汽乘用车总经理。领导换届之后,上汽自主有望再接再厉,协同内外部资源,承担自主崛起之重任。 投资建议:行业下行周期,公司及时战略调整,降低风险。但公司同时也依旧加大研发投入和转型步伐。考虑市场压力,我们下调公司盈利预期2019~2021年净利润分别至308.6亿元、330.0亿元、353.6亿元(前值为336亿元、353亿元、379亿元),对应PE分别为9、9、8倍。考虑到公司在电动、智能驾驶的行业领先地位,给予2020年10倍PE,调整标价至30元,维持“强推”评级。 风险提示:终端消费复苏未达预期。
广汽集团 交运设备行业 2019-08-14 10.63 -- -- 12.49 17.50%
13.12 23.42% -- 详细
丰田产销持续爬坡,本田中低端产品有压力 丰田销售6.2万辆,同比增长21.3%,环比增长11.7%。主要车型雷凌销量增长至2.28万辆,CHR销量4718辆。丰田今年年底新投放12万辆/年产能,产能将从目前的48万辆/年提高至60万辆/年。此外,广丰计划投资113亿元,新增40万辆产能,预计2022年达产,届时总产能将达100万辆。 广本销售5.19万辆,同比下滑8.6%,环比下降21.0%。主要是中低端市场竞争力车型相对较少,受市场冲击,缤智销售4833辆。广汽本田今年新增12万辆产能,目前产能72万辆/年。近期国家市监局网站显示,雅阁因发动机“失速”召回22万辆。目前厂商已经解决相应问题。考虑到雅阁目前在B级车市场的强劲产品力,召回事件对后续产品销售影响有限。 其他,广菲克销售0.52万辆,同比下滑39.7%,环比持平。广汽三菱销售1.1万辆,同比增长10%。 广汽传祺等待开启新一轮产品周期 广汽传祺销售2.66万辆,同比下滑39.7%。广汽自主处于管理层调整的过渡期,批售较为审慎。下半年开始,基于全新自主研发架构的车型将陆续上市,公司自主将开启新一轮产品周期。 盈利预测:日系扎实产品力,即使在下行周期中,依然保持强力销售势头。随着新产能、新车型投向市场,日系仍有望持续增长。我们维持公司2019~2021年净利润94.3亿元、117.1亿元、132亿元的盈利预测,对应PE分别为12、9、8倍,维持“推荐”评级。 风险提示:下行周期,汽车销量不达预期;行业竞争加剧,盈利能力下降。
长城汽车 交运设备行业 2019-08-12 7.98 9.00 5.14% 8.92 11.78%
8.92 11.78% -- 详细
去年基数较低,增速符合预期 7月批发6.03万辆,同比增长11.09%,环比下滑4.6%,1-7月,累计批发55.4万辆,同比增5.3%。符合我们此前预期。同比增速超过市场(预计-10%~-15%),主要是因为去年同期基数(5.4万)较低,今年新车型F系列提供增量。具体车型来看,哈弗系列销售4.29万辆,同比增加15%,WEY销售7246辆,同比增加2.34%。欧拉销售2071辆。按照公司下调后的107万全年目标,考虑8、9月基数依然较低,公司有望保持超市场增速。 渠道扎实,保持低库存 公司从去年下半年对价格体系调整后,终端销售止跌回升。草根调研反馈来看,目前公司没有新增优惠政策,渠道保持在较低的库存水平。扎实的渠道实力已经成为公司的有力护城河。 俄罗斯工厂投产顺利,出口持续增长 公司俄罗斯工厂前期投资5亿美元,规划产能15万辆/年。今年6月,俄罗斯工厂正式投产。主要生产F系列车型。7月出口7403辆,为历史新高。公司还将进一步拓展在俄罗斯的经销商网络,公司出口有望持续增长。 投资建议: 下行周期中,公司主动求变。公司新产品的F系列成功得到市场认可。公司还积极进行组织架构调整,轻装上阵。我们维持预计2019~2021年公司净利润为40.9、50.3、58.6亿元,对应PE分别为17、14、12倍。维持我们此前9.0元的目标价和“推荐”评级。 风险提示:经济持续下行,汽车市场不达预期;行业竞争加剧,公司销量不达预期。
长安汽车 交运设备行业 2019-05-14 7.98 12.87 55.06% 8.13 1.63%
8.11 1.63%
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4月主力车企批发销量同环比下滑。长安自主4月合计批发7.1万辆,同比-28%,环比-44%,其中乘用车4.0万辆,同比-42%,环比-54%,3月批发量较高,4月减少批发以控制库存一定程度上也影响了数据;其它车型(商用车、交叉型等)3.1万辆,同比+4%,环比-22%。2019年新车CS85 4月批发1,471辆。长安马自达0.9万辆,同比-47%,环比-40%,昂克赛拉今年以来表现较弱,等待下半年换代。长安福特1.5万辆,同比-61%,环比-3%,2019年1、3、4月销量水平大致相当,由于基数因素降幅逐月收窄。根据流通协会,长安福特3月库存深度2.9个月,我们估计其零售与批发销量大体一致(1.5万辆),对应4月末渠道库存约4.3万辆,库存深度2.8。 福特中国2.0,全面走向管理、产品、研发中国化,年初至今已调离超过30名外籍管理人员。4月3日福特中国发布2.0战略,产品方面,1)计划3年30款新车,2)发布全新SUV Escape,经营管理方面,1)大幅提升中国合资伙伴对产品、技术的参与度、话语权(以强化产品本地化竞争力),2)大幅聘用中国管理人才和员工(以加速决策和行动效率,未来车型更新周期要缩短30%)。根据金融时报,年初至今福特在华已经用本地人才替换掉超过30名外籍管理人员。经营管理层面的变化符合我们此前对福特全球、福特中国战略调整的判断,也是对准了福特中国过去多年的问题,为此后长安福特逐步恢复到二线合资地位奠定重要基础。 短期波动不改汽车行业景气修复趋势,不改公司投资逻辑。近期随市场波动、投资者对汽车行业预期变化、贸易战反复,公司股价较前期高点回落26%,而推荐逻辑并未破坏。公司当前PB仅0.8倍,风险收益比再度凸显。行业层面,2019年我们维持乘用车景气拐点判断,对公司估值修复形成催化。公司层面,福特加速调整前期战略失误(全球战略,以及福特中国管理层结构)、发布新车、推动林肯国产,长安自主也在加快新车投放、推进国企改革、促成智能网联技术落地,不断带来新气象,未来公司、行业新周期共振有望带来更强劲的边际变化。 投资建议:当前PB低位,且在13家A股乘用车中倒数第3。预计公司2019-2020年净利9.5亿、66亿元,19-20 PE对应39、5.6倍,19-20 PB为0.8、0.7倍,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济企稳不及预期、贸易战影响、长安福特新车导入速度不及预期、长安福特及长安自主销量表现不及预期。
长安汽车 交运设备行业 2019-05-06 8.10 12.87 55.06% 8.20 1.23%
8.20 1.23%
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事件 公司公布一季报,归母净利-21亿元,同比-35亿元,环比-16亿元,为此前预告区间中值;扣非净利-22亿元,同比-31亿元,环比+10亿元。 点评 长安自主1Q19扣非亏损幅度略有收窄。我们测算得长安自主本季度扣非净利-18亿元(税后,有一定误差),4Q18在-20亿元左右,亏损幅度略有收窄。营收端,长安1季度160亿同比-20%、环比-3%,与长安乘用车批发销量同比-25%趋势大体一致(商用车+交叉型-13%),与环比+14%(商用车+交叉型0%)略有出入。结合1季度毛利率5%,同比下滑7个点、环比下滑8个点,可以判断一季度公司营收端可能受到折扣、折扣兑现等因素影响,成本端可能受到降本调整等因素影响。费用率方面,销售费用率同比回落0.7个点、环比回落2.8个点,我们判断可能由促销、广告及销售服务费用减少带来;管理+研发费用率则环比降0.8个点、同比上升5.0个点。整体期间费用率(含研发)1Q19为14.8%,高于本季度毛利率,与过去3年平均15.2%的单季毛利率(多数在12%-17%区间中)大致相当,是自主板块亏损的主要原因。 长安福特1Q19较大幅度减亏。我们测算得长安福特1Q19净利-10亿元左右,环比减亏11亿元。虽然长福1Q19销量同环比进一步下滑,同比-72%、环比-48%,但由于公司成本控制能力较强,叠加4Q18大幅亏损-21亿元部分原因可能来自红包年底结算、一次性费用等影响(我们推断),最终1季度长福实现较明显的减亏。 单季业绩情况、近期股价调整不影响推荐核心逻辑。2019年长安汽车股价核心驱动力为行业景气修复预期,此前报告我们已有论述。目前来看公司股价虽然近期随市场明显调整,但并非推荐核心逻辑证伪,近期相对疲软的财报已在市场预期中,也未破坏推荐核心逻辑。后续核心关注点为:1)行业增速转正后,长安福特销量增速能否随之转正,尤其3季度;2)年底林肯国产后口碑及销量;3)2020年公司销量若明显恢复业绩表现如何。 展望2020及之后,福特经营战略深度调整,有望推动公司新周期与行业新周期共振。公司层面,福特加速调整前期战略失误(全球战略,以及福特中国管理层结构)、发布新车、推动林肯国产,长安自主也在加快新车投放、推进国企改革、促成智能网联技术落地,不断带来新气象,未来公司、行业新周期共振有望带来更强劲的边际变化。 投资建议 一季报以及近期股价调整并不破坏公司推荐核心逻辑,当前PB低位,且在13家A股乘用车中倒数第4。预计公司2019-2020年净利9.5亿、66亿元,19-20对应43、6.3倍,19-20PB为0.9、0.8倍,维持“买入”评级。 风险提示:测算有一定误差、宏观经济企稳不及预期、长安福特新车导入速度不及预期、长安福特及长安自主销量表现不及预期。
继峰股份 有色金属行业 2019-05-06 9.12 13.73 54.62% 9.30 1.97%
9.30 1.97%
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事件: 公司一季报,营收同比+0.3%、归母净利-24%。点评:毛利率、重大资产重组费用影响1季度业绩。公司1Q19同比+0.3%、环比-13%,表现相对平稳。毛利率31.9%,同比下降1.9个点、环比下降2.2个点,我们判断可能受到海外业务占比进一步上量的影响。期间费用率18.1%,同比上升2.4个点、环比下降1.5个点,同比上升主要由管理费用率同比上升3.8个点带动,1Q19公司产生了重大资产重组相关费用0.11亿元,剔除之后管理费用率从15.5%降至13.3%,但1Q18费用率为低点(11.7%,剔除当期股权激励费用0.12亿后为9.4%),因此对公司净利同比有较明显影响。最终公司1Q19净利润率11.8%,同比下降3.9个点,环比基本持平,对应归母净利增速-24%。 多年积累形成正向循环助力主业持续开拓,全球化经营不断突破。继峰为国内乘用车座椅头枕龙头厂商,是少有的全面覆盖自主、德系、日系以及美系客户的内饰件供应商,核心客户包括一汽大众、华晨宝马、东风本田等合资车企,长城、吉利、比亚迪等自主车企,以及车和家、蔚来、小鹏等新能源车企,且仍持续开拓。公司目前已进入规模效益提升、打通产业链上下游的正向循环,毛利率长期保持在30%以上的行业较高水平。短期来看,国内的合资、自主客户仍在持续带来业绩增量。中期来看,公司具备全球竞争力,在成长路径上复刻敏实。其中,欧洲工厂已获得欧洲大众、捷豹路虎、保时捷、宝马、戴姆勒等中高端产品订单,2018年公司海外营收增速53%,主要得益于欧洲工厂订单持续量产(全年营收2.2亿元,净利-0.3亿元),预计随产能爬坡,欧洲工厂有望在两年内逐步减亏至正常盈利。北美业务也在持续拓展中,目前已与美国福特、通用进行同步设计,未来也将通过已成立的美国继峰实现本地化的同步设计和配套供应。 并购格拉默进一步打开成长空间。格拉默为全球商用车座椅系统龙头公司,座椅配件也是核心业务之一,2018年总营收18.6亿欧元,净利0.23亿欧元(其中3-4季度受并购等一次性费用影响),按8:1汇率,格拉默2017年营收是继峰的6.9倍,但净利润率1.2%远低于继峰2018年的14.7%。继峰与格拉默对收购事宜的筹划3年前已开始,2017年2月继峰股东即与格拉默签订认购可转债备忘录。由于两者经营领域有所重叠,同时收购事宜策划已久,继峰收购格拉默与大多海外并购的短平快有较明显区别。我们认为并购完成后,继峰将由此从座椅配件领域进入到价值量更高的商用车座椅总成领域,逐渐成为座舱系统集成商,进一步打开成长空间,同时格拉默方面也将逐渐步入精细化管理,改善利润率 。投资建议:考虑管理费用略高于预期,我们将公司2019-2020年归母净利预期由3.3亿、3.9亿元调整为3.2亿、3.9亿元,同比+7%、+21%,对应当前PE18X、15X。假设2019年增发并购完成(配套融资增发价按9.0元/股),2019全年备考净利预计7.1亿元,2020年预计8.1亿元,对应PE14X、12X,考虑可转债摊薄则PE为15X、13X。维持“买入”评级。 风险提示:捷克工厂进展低于预期、配套车型销量低于预期、收购格拉默进展低于预期、增发方案调整。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名