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孙修远

兴业证券

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白云机场 公路港口航运行业 2019-09-10 20.80 -- -- 23.69 13.89%
23.69 13.89% -- 详细
上半年白云机场航空业务量增长平稳。2018年上半年白云机场完成航班起降24.07万架次、旅客吞吐量3564.64万人次、货邮吞吐量90.57万吨,同比分别增长2.6%、4.1%、1.2%。其中Q2机场实现起降11.93万架次,同比增长2.4%,实现总旅客吞吐量1749.8726万人次,同比增长3.5%。预计上半年实现航空业务收入16.8亿元,同比下滑18%,若剔除机场费影响,同比增长4%。 国际业务拓展成效显著。完成国际及地区航班起降6.18万架次、旅客吞吐量922.03万人次、货邮吞吐量55.9万吨,同比分别增长3.7%、9.1%和5.5%;新开维也纳、基加利等13条航线,新增孟买、乌兰巴托等7个航点,新增国际承运人2个。中转业务结构持续改善。实现中转旅客450.9万人次,同比增长2.8%,占比12.65%;国际中转旅客吞吐量达265.4万人次,同比增长5.8%,高于总中转旅客量增幅。 受益免税、有税商业、及广告业务的增长,非航收入大幅提升。预计上半年实现非航收入21.8亿元,同比增长31%,Q1、Q2分分别增长55%、14%,其中根据中免披露,白云机场实现免税销售额额8.44亿元,对应国际旅客客单价91元,预计贡献机场收入3亿元,同比增长超1倍(考虑去年同期收入口径差异预计销售额约3.2亿元,客单价不足40元);广告收入3.48亿元,较去年同期的1.88亿元增长85%;预计零售收入5.8亿元,同比增长55%。 成本端波动渐趋稳定。上半年白云机场营业成本合计30.09亿元,同比增长19.2%,其中Q1、Q2营业成本分别为15.08、15.00亿元,同比分别增长45.1%、1%,二季度较一季度环比持平略有下滑,由于T2航站楼投产后大幅攀升的成本项已经渐趋稳定。受益于管理模式的改变公司经营效率的提升,19年上半年管理费用1.65亿元,同比下滑12.55%,但Q2单季度管理费用有所提升,预计受偶发事件影响较大。 展望:时刻放量和免税运营改善有望同步推进。1)高峰小时容量提升在即,地区局势有望催化时刻放量和国际化节奏。运行1年后,白云机场即将迎来T2启动后受此高峰小时容量提升,航空业务增速有望提升。此外,近期地区局势恶化,香港机场运营受阻,白云机场作为粤港高低于除香港以外最大的国际机场,为保障区域运营,白云机场机场放量和国际化进程有望加快。2)随着缺货等问题的解决,免税运营有望大幅改善。免税销售爬坡仍在继续,目前白云机场销售额爬坡的瓶颈在供给端而不是需求端。三季度伴随断货问题解决、旺季旅客回升、出境买入境提政策落地,预计月度销售额会再上一个新平台。白云机场18年免税销售渗透率仅8%,客单价仅60元,展望未来三年,白云机场仍处在渗透率及客单价“均值回归”的阶段,增长的雪坡非常长。 投资策略:1)白云机场新近跻身国内三大国际枢纽机场,核心腹地粤港澳地区的高质量经济增长保证需求端增长稳健;外部受益香港机场需求溢出,国际化进程有望更进一步,实现弯道超车。2)伴随产能扩张与航线结构优化,旅客规模、客单收入有望双升,最重要短板免税业务迎来中期拐点,非航收入大爆发可期,核心枢纽机场航空性业务、非航业务双轮驱动逻辑有待验证。3)伴随运营能力优化,人工成本、管理费用逐步削减,成本端改善空间巨大。4)枢纽机场产能利用率的逐年释放成为中长期机场资产收益水平提升的核心驱动力,目前白云机场正处于估值低位,且机场本身具有受经济周期影响较小的防御属性,在当前位置中长期持有胜率较大。调整盈利预测,预计白云机场19-21年eps分别为0.46、0.64、0.80元,对应2019年9月7日股价PE分别为45X、33X、26X,维持“审慎增持”评级。 风险提示:经济增长失速;政策变化超预期;民航需求增长低于预期;时刻放量低预期;空难、疾病等不确定性事件。
南方航空 航空运输行业 2019-09-02 6.56 -- -- 7.06 7.62%
7.06 7.62% -- 详细
受到737MAX暂停引进影响,起降增速有所回落,但总供给依然保持稳健增长。2019年上半年南方航空净增飞机仅9架,但南航依然通过机型布局改造和拉长航距(19年上半年平均航距1676公里,同比提升2.26%)等方式增加了座位数和实际运能。 在需求回落、运力增长较快的背景下,整体收益水平有所下滑。受到贸易战反复、商务活动减缓、737max事件恐慌对短期需求的多重影响,19年上半年南航平均客公里收益0.478元,同比下滑1.65%,2019年上半年南方航空平均客座率为,同比提升0.20%。 成本端增速控制得力,降本增效持续推进。2019年上半年,南方航空营业成本为人民币644.45亿元,同比增幅7.20%。其中油料成本同比增长6.37%至206.16亿元,扣除燃油成本以外营业成本合计438.29亿元,同比增长,明显低于总运力()增速,成本节约显著。伴随下半年民航发展基金减半、机场收费上浮暂停、煤油收费改革等,局方降本增效利好不断,预计下半年成本端仍将持续改善。 汇兑损失拖累业绩表现,汇兑敏感性大幅提升。19年上半年人民币汇率贬值,受此影响,南航产生汇兑损失3.12亿元,18年上半年汇兑净损失为人民币4.20亿元。扣除汇兑影响后,南航19年上半年实现利润总额27.12亿元,同比下滑22.98%。由于执行新租赁准则,19年上半年租赁负债的利息支出为25.29亿元,同比增加123.81%。 投资策略:“广州-北京”双枢纽战略持续推进,南方航空开启新纪元。南方航空作为内国内运营规模最大的航空公司,“十三五”期间公司仍将保持较快发展,开启2+X广州北京双枢纽战略,公司的行业地位和市场份额将得到进一步稳固。在民航消费升级的大趋势下,行业需求将维持平稳较快增长,南方航空在二三线城市布局广、占比高,未来票价及盈利弹性将逐步显现。短期内,供给端受到737max事件影响,供给增长约束将进一步增强,行业供需有望持续改善。预计公司2019-2021年EPS为0.49、0.53、0.69,对应8月27日股价PE为14X、13X、10X,维持“审慎增持”评级。 风险提示:737max事件发酵超预期,政策不确定性,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件
吉祥航空 航空运输行业 2019-05-14 12.26 -- -- 12.79 4.32%
13.66 11.42%
详细
需求和运力增速双双回升。19年1季度吉祥航空投放客运运力99.74亿座公里,同比增长14.5%,其中国内航线同比增长13.8%,国际航线同比增长17.5%,地区航线同比增长23.4%。实现旅客周转量85.00亿客公里,同比增长14.12%,其中国内航线同比增长13.92%,国际航线同比增长14.31%,地区航线同比增长22.66%。 营业成本增长较快,但宽体机负面因素正在逐步改善。19年Q1吉祥航空营业成本合计33.82亿元,同比增长18.85%,稍高于运营规模增速,而18年Q1-Q4营业成本分别增长16.16%、26.97%、14.88%、38.86%,同比增速相较于18年Q4大幅放缓。18年Q4由于787宽体机刚刚引进,日利用率不足导致成本大幅增长,但从19Q1的情况来看,随着日利用率抬升,宽体机负面影响正在逐步消除。 投资策略:吉祥航空“高端廉价”模式潜力巨大,受益中国航空业因私消费占比的提升,吉祥航空特殊的差异化定位使得它能享受成本端和收入端的双弹性;考虑到未来三大航都受737max运力缺口影响,吉祥航空拥有大量和三大航的共飞航线,并受一二线航线价格上限打开,票价收益弹性大;同时宽体机增加经营杠杆,九元航空开通国际航线后业绩有望探底回升。预计公司19-21年EPS为0.88、1.15、1.53元,对应5月9日PE为14、11、8倍,维持“买入”评级。 风险提示:行业相关政策不确定性,行业供需失衡,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件
春秋航空 航空运输行业 2019-05-14 40.20 -- -- 44.95 11.82%
47.70 18.66%
详细
投资策略:低成本航空空间广阔,业绩有望维持平稳较快增长。1)伴随中国航空进入航空消费大众化阶段和民航局鼓励低成本航空发展,中国低成本航空迈入里程碑的发展新时代,发展潜力巨大(2018年中国低成本航空份额近9.7%)。春秋航空作为中国低成本航空领域的稀缺标的,将充分受益未来中国低成本市场的蓬勃发展。2)春秋航空凭借精准的市场定位,优秀的管理能力,深入骨髓的成本控制能力以及在中国低成本航空市场的先发规模优势,公司发展稳步推进,未来业绩有望维持平稳较快增长。我们认为春秋航空最有希望成为中国低成本航空的集大成者和领导者,继续看好其长期空间。预计公司19-21年EPS为2.05、2.55、3.28元/股,对应5月9日股价PE分别为19、15、12倍,维持“买入”评级。 风险提示:政策执行的不确定性,行业供需失衡,宏观经济增长时速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件。
中国国航 航空运输行业 2019-04-10 11.10 -- -- 11.36 2.34%
11.36 2.34%
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投资策略:中国国航干线航线占比较高,盈利能力和业绩稳定性强,随着737-8停飞事件的持续发酵,预计短期内737飞机引进和运营难以恢复,从公司自身角度看,可通过增加其他机型引进或减少退出缓解供给压力,但行业供需缺口扩大的趋势难以逆转,旺季票价弹性有望扩大。预计19-21年EPS分别为0.72、0.89、1.08元,对应4月3日PE为16、13、10倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:737max事件发酵超预期,政策不确定性,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件
南方航空 航空运输行业 2019-04-08 9.36 -- -- 9.44 0.85%
9.44 0.85%
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南方航空发布2018年报:18年南方航空实现营收年南方航空实现营收年南方航空实现营收年南方航空实现营收1436.23亿元,同比增长12.66%,实现归属上市公司股东的净利润29.83亿元,同比下滑49.56%;归属上市公司股东的扣非后净利润23.42亿元,同比下滑55.07%;合基本每股收益0.280.28元,同比下滑53.33%。 受益于机队增长、型改造等,18年南航运力规模实现较快增长。2018年南方航空集团净增飞机86架,机队规模达到840840架,同时对部分机型进行布局改造,增加了座位数和实际运能。18年全南航投放客运力3144.21亿座公里,同比增长12.03%,在运力增长较快的背景下,国际航线收益水线收益水平显著提升,整体收益水平基本持平。 成本端,燃油价格的大幅上升导致营业增幅较高。18年南方航空营年南方航空营业成本业成本1286.131亿元,同比增长15.2%,其中18年南航油料成本同比增长34.6%至429.22429.22亿元:扣除燃油成本以外营业合计856.91856.91亿元,同比增长7.4%7.4%,明显低于运力(12.03%12.03%)增速,成本节约显著。 汇兑损失拖累业绩表现。18年全人民币汇率贬值5.04%5.04%,,受此影响南航产生汇兑损失航产生汇兑损失航产生汇兑损失航产生汇兑损失17.42亿元,17年由于汇率升值,产生兑收益17.90亿元,扣除汇兑影响,南航18年实现利润总额62.29亿元,同比下滑11.1%。 投资策略:南方航空作为内国运营规模最大的公司,“十三五”期间公司仍将保持较快发展,开启2+X广州北京双枢纽战略,公司的行业地位和市场份额将得到进一步稳固。在民航消费升级的大趋势下,行业需地位和市场份额将得到进一步稳固。在民航消费升级的大趋势下,行业需求将维持平稳较快增长,公司在二三线城市布局广、占比高未来票价及盈利弹性将逐步显现。短期内,供给端受到737max737max事件影响,供给增长约束将进一步增强,行业供需有望持续改善。预计公司2019-2021年eps为0.60、0.740.74、0.970.97,对应4月3日股价日股价PE为15X、12X、9X,当前估值对应19年业绩仍具有较高的性价比,维持“审慎增持”评级。 风险提示:737max事件发酵超预期,政策不确定性,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击战争疾病爆发等不确定性事件。
上海机场 公路港口航运行业 2019-03-28 57.88 -- -- 69.85 20.68%
80.11 38.41%
详细
投资策略:上海机场远期卫星厅建设产能空间大,近期机场准点运营情况有望持续改善;同时非航业务增长动力强劲,扣点率的提升大幅增厚机场业绩。近期机场非航业务的增长持续验证我们对枢纽机场巩固流量垄断优势,非航业务占比上升带来ROE持续提升的逻辑,我们依然看好上海机场中期市值空间,预计上海机场19-21年eps分别为2.65、2.79、3.21元,对应3月25日pe分别为22、20、18倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:经济转型失败、时刻放量不及预计、成本端的不确定性、空难等
白云机场 公路港口航运行业 2019-01-18 9.63 -- -- 13.45 39.67%
16.45 70.82%
详细
龙见真,珠三角新国际枢纽冉冉升起。我们认为未来5-7年是白云机场珠三角新国际枢纽地位逐步确立的过程。2017年白云机场上调为一类一级机场,比肩浦东机场、首都机场,成为民航局十三五规划中重点建设的三大国际枢纽;广东省“5+4”骨干机场打造规划及机场综合交通体系建设工程的开展将进一步拓展腹地需求;位于同一区域的香港机场面临中期产能瓶颈,白云机场有望受益高质量客源需求溢出;基地航空南方航空的国际战略调整,助推白云机场实现国际客运规模与结构双改善。随着T2航站楼投入全面运营,产能扩张有望实现航空性业务与非航业务双驱动增长。 再启航,非航业务助力成长为“下一个上海机场”。非航业务是枢纽机场超额利润的核心来源,2017年白云机场的免税客单价仅为20元(同期上海236元,首都230元),免税业务成为白云机场最大短板。伴随国际客源、产品价差、货源品类、购物环境四大影响因素的大幅改善,白云机场未来免税业务业绩增长弹性巨大。中性假设下,未来7年国际旅客量复合增速10%假设客单价180元,将创造免税收入23亿元。 牛回头,18-19年业绩坑带来难得的买点。18-19年遭遇三大负面冲击(T2航站楼投产成本大幅增加、机场建设费返还政策取消、控时刻政策的调控限制了收入端的增长),虽然18Q4和19Q1业绩下滑压力依然较大,但19Q2环比有望开始抬升,白云机场最艰难的日子即将逐步过去(19年夏秋季大概率的时刻释放带来收入增速和产能利用率回升、T2航站楼新增成本基数效应消失、非航业务可能超预期)。 投资策略:1)白云机场新近跻身国内三大国际枢纽机场,核心腹地粤港澳地区的经济增长保证需求端高质量增长;2)伴随产能扩张与航线结构优化,最重要短板免税业务迎来中期拐点;3)伴随运营能力优化,成本端改善空间巨大;4)产能利用率的持续提升(18年处于低位)和非航业务逐步壮大是未来roe提升的核心驱动力;目前白云机场正处于估值低位,在当前位置中长期持有胜率较大。根据我们DCF模型估算,白云机场绝对价值为547亿元;调整白云机场18-20年eps为0.56、0.40、0.58元,对应2019年1月14日股价PE分别为17X、24X、16X,维持“审慎增持”评级。 风险提示:经济下滑,空难等不确定事件,时刻拓展不达预期
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名