首帆启航:布局丁腈手套,主业稳健增长 公司原有主业目前PVC手套产能为150亿只,全球市场份额达到22%,位居世界第一。高端丁腈手套项目一期(20亿只/每年)已建成投产,预计未来将有效提升手套主业盈利能力,公司是业内为数不多拥有上游配套产业链配套的企业,母公司蓝帆集团旗下化工板块与手套业务有良好的协同,未来国内市场的终端销售有望获得突破,手套主业将稳健增长。 次帆扬起:巨资收购柏盛国际,开启业务新增长点 柏盛国际为全球第四大心血管支架产商,占欧洲、亚太(除日本、中国之外)及非洲主要国家和地区市场总额份额的11%左右,其全资子公司吉威医疗为中国第三大心血管支架,市场份额超过18%。蓝帆拟以58.95亿元间接收购其93.37%的股权,柏盛的注入将为蓝帆带来新增长点。柏盛原股东中信产业基金在收购完成后也将成为蓝帆第二大股东,为蓝帆的医疗健康战略提供有力支撑。 静水流深:新品上市+新市场拓展=确定性成长 公司未来具有两大成长动力:1)国内:2017年底吉威新一代可降解涂层药物支架“心跃”在国内上市销售。2)国际:柏盛使用独家开发的BA9药物作为涂层的无聚合物载体支架“BioFreedom”已在日本上市,预计2019年在美国获批。新一代支架在性能和安全性上获得重要提升,目前公司已于国际药械分销商巨头康德乐达成战略合作,在多地代理销售柏盛支架。PCI手术量国内仍有提升空间,预计未来国内行业增速在15%左右,叠加海内外高端产品对自身低端产品替代,心血管高值耗材业务有望量价叠加助力增长。 风险提示 国内高值耗材降价超预期;新一代支架临床推广、海外日美等新市场拓展不达预期。 投资建议:化工龙头乘风再扬帆,推荐“增持” 蓝帆凭借高值+低值耗材双轮驱动净利润的快速增长,假设柏盛顺利在18年6月并表,全年并表7个月,并考虑增发股份摊薄影响,预计18~20年归母净利润达到4.35/7.45/8.37亿,对应EPS达到0.45/0.77/0.87元,对应当前股价PE为54.7/31.9/28.4X,推荐“增持”。

1)临床成功是大概率事件。康柏西普和阿柏西普结构相似,并且在之前与雷珠单抗的对头试验中,阿柏西普和康柏西普都有非劣性的结果。相似的结构、相近的临床结果保证了康柏西普通过海外III期临床是大概率事件。 2)康柏西普预计2021-22年在美国上市。参考阿柏西普在美国的临床试验和上市历程,III期临床周期在2-3年间,申请上市时间约为1年,整个过程耗时3-4年。由此估计康柏西普上市时间应在2021-22年。 3)性价比和依从性优势助康柏西普竞争百亿美元全球市场。眼科抗VEGF药物在美国的渗透率远高于中国,两大药物阿柏西普(55.81亿美元)和雷珠单抗(33.05亿美元)17年全球销售合计达88.86亿美元,其中美国销售51.18亿美元。康柏西普相比阿柏西普临床效果类似,但注射次数更少,患者依从性佳,且兼具性价比优势,上市后若有10%左右的市场份额,即5亿美元以上。 4)风险提示:海外临床进度不达预期、生物类似药上市降价风险。 5)康柏西普海外临床保证长期增长,国内短期预期放量,维持“增持”评级。康柏西普进入医保以价换量,预期18-20年保持40~50%复合增长;推进海外临床有望打开全球市场,预期21-22年在美国上市保证业绩长期的增长。公司传统板块保持10%左右的增速;控制费用释放利润,共同支持业绩高增长。预计18-20年净利润8.38/10.75/13.60亿,EPS1.24/1.59/2.02元,对应当前股价PE为44.3/34.5/27.3X,维持“增持”评级。

过往:IVD 服务龙头,业绩保持6年高速增长迪安诊断以医学诊断服务外包为核心业务的IVD 服务公司,2011年率先登陆A 股上市后通过自建或收购的方式基本实现了全国范围第三方独立医学实验室(ICL)覆盖,同时战略投资整合了多个省份的IVD 产品代理商,实现了省内各级医院的渠道布局。上市至今业绩保持高速增长,归母净利近6年复合增速42%。 未来:ICL 完成全国省级布局,未来3年或将再次迎来业绩爆发期至 2017年底,公司已建成实验室38个,完成第一轮对全国所有省会城市的实验室网络全覆盖,并计划从2018年开始重点推进合作共建、二级实验室以及区域检验中心的建设,通过下沉式布局推进基层医疗机构的资源集中和共享,从而带动区域外包检验的释放,进一步提高市场渗透率。未来3年新设实验室将陆续进入盈利期,诊断服务业务将迎来业绩爆发期。 扩展:借助连锁实验室平台,打造“诊断+”生态公司依托现有连锁实验室平台,致力于打造全产业链生态圈,目前已形成以诊断服务及产品代理为主,涉及司法鉴定、诊断产品和服务营销、诊断技术研发生产、司法鉴定、健康管理、 CRO、生物样本库等领域的“诊断+” 生态圈。 争议:渠道代理商并购整合,商誉减值风险可控自 2015年下半年开始,公司先后与10家渠道商展开战略合作,并推动各地区组织架构的重组整合。2017年所并购的渠道代理商业绩承诺基本完成,2018年业绩压力较小,整体商誉风险可控。代理产品业务与诊断服务业务协同性高渠道代理商的并购整合为各省第三方实验室业务开展开拓了医院资源。 风险提示:实验室盈利能力不达预期,并购整合风险,商誉减值风险投资建议:产业集中度提升龙头价值凸显,ICL 业态中长期趋势明确前景广阔,股价调整充分,短期低谷带来中长线“买入”机会中国检验科流通和服务领域已到政策推动集中度提升的关键时点,龙头企业必将受益;从海外分级诊疗普及经验来看,ICL 业态具有长期竞争力,龙头公司持续走牛。国信预计2018-2020年迪安收入约为65/86/113亿元,归母净利润约4.41/5.85/7.80亿元,增速26/32/33%。当前股价对应PE29/22/16X。公司股价经过深幅调整已具备相当安全边际,考虑产业中长期发展趋势和龙头公司发展空间,给予2019PE27-32x,未来一年期合理估值29-34元,较当前股价23元存在26-48%估值空间,维持公司“买入”投资评级。

归母净利润增长33.28%,一季度业绩略超预期 2018年一季度公司实现营收91.35亿元(+27.7%),利润总额16.99亿元(+17.58%),归母净利润14.23亿元(+33.28%),业绩继续保持稳健增长。利润总额增速不及营收增速主要是由于报告期公司业务增加,销售费用同比增长79.78%;融资增加,财务费用同比增加39.46%,同时资产减值损失较去年同期增加4668.16万元。归母净利高增速主要由于去年同期所得税税率较高。 智慧药房布局快速,推动饮片业务增长 公司自2015年6月起在深广京云渝等地快速推进智慧药房模式,截至2017年底,智慧药房合作机构已超过250家,日处方量最高达2.5万张。智慧药房的快速扩张也推动公司饮片业务的增长,2017年公司饮片业务在高基数上实现30.9%的增长,收入达到61.58亿元,增速快于行业平均,市占率进一步提升。我们估算18年智慧药房对中药饮片的增量贡献超过10亿元,中药饮片总体规模有望超75亿元(增速约25%)。近期国务院对“互联网+医疗健康”的推进及鼓励推广“智慧中药房”等药事服务的决策,为康美智慧药房全面渗透提供支持,智慧药房将迎来发展黄金期。 中药全产业链布局日趋完善,大健康产业版图布局初步完成 自2002年布局中药饮片后,公司不断向产业上下游延伸,构建中药全产业链布局。2017年年中公司获得广东省中药配方颗粒试点资质,目前已形成完整的大健康产业版图布局和产业体系。由于自身渠道优势和品牌效应,2017年供应链业务的药品和医疗器械贸易(+117.9%)高增长。2018年3月公司公告收购福州斯迈尔医疗器械有限公司80%的股权,进一步完善产业链布局。 风险提示:饮片行业竞争加剧,政策的不确定性风险 投资建议:稳健增长的中药龙头公司,维持“买入”评级 预计18-20年收入318.8/382.5/454亿元,增速20.4%/20.0%/18.7%,净利润49.6/59.7/71.6亿元,增速20.9%/20.5%/19.8%,EPS为1.00/1.21/1.45元,当前股价对应PE为22.4/18.6/15.5X。考虑公司是饮片行业的绝对龙头,同时不断推动中医药全产业链升级,构建创新商业模式创造新增长点,业绩持续高增长,维持“买入”评级。

2018Q1营收增速回归,净利润不达预期 2018Q1公司实现营业收入5.62亿元(+4.44%);实现归母净利润2.07亿元(-18.80%);实现扣非归母净利润1.88亿元(-18.19%)。预计2018H1实现归母净利润3.45~4.74亿元(-20%~+10%)。2017Q1同比营收利润均超过30%增长,基数较高,因此2018全年营收增速已经重新回归20%左右。受销售费用大幅提升影响,净利润率从去年同期46.4%左右大幅下滑至36.4,不达预期。 销售费用大幅提升,存货资产占比有所下降 单季度销售费用提升至10.2%,虽然低于2018Q3和Q4单季度的15.7%和15.2%,但是大幅高于往年同期销售费用率。根据母公司费用(TTM)估计血制品业务费用,Q1销售费用疫苗部分估计占比达一半,血制品仅为稳健提升。 全年血制品销售费用率可能提升至6.5%,而疫苗业务销售费用可能维持在8%左右。18Q1存货占总资产比为13.6%,下降1.6pp,而应收票据和应收账款占总资产比增加0.7pp,表明存货消化有部分新铺设渠道给以了账期优惠。 销售费用提升三阶段扩渠道、推产品、抢市场必不可少 血制品短期销售费用提升主要是抢夺两票制冲击后中间环节被剥离后的真空,这一阶段的销售费用投入对于渠道扩容应该是立竿见影的。我们判断下一步的销售费用提升才会着力在产品学术推广、之后再进入争夺存量市场阶段。销售费用提升有助于帮助血制品行业实现从资源品进入医药品的模式转型并提升吨浆收入,龙头企业投资未来,销售费用提升是未来增长的先导指标。 业绩弹性取决于疫苗业务,血制品预计营收低于利润增速 疫苗业务今年进入收获之年:重磅四价流感可能在下半年获批、海外进入WHO采购有望摊薄产能折旧成本、去年的6682万资产减值有望大幅缩小,带来净利润6~8%的弹性。虽然血制品由于销售费用率逐渐提升侵蚀利润,但是疫苗业务有望抵消下降甚至贡献更多利润。 风险提示 销售费用提升超预期;产品降价超预期。 费用提升阵痛,维持“买入”评级 疫苗公司减亏、四价疫苗上市、海外流感疫苗逐渐上量都对净利润仍然有向上弹性。我们考虑到疫苗、血制品销售费用提升超预期,下调盈利预测,预计2018~2020年实现净利润9.54/12.35/15.23亿,对应当前PE为28.1/21.8/17.6X,继续给以“买入”评级。

17年维持高增长,血制品增速超30%。 公司17年营收14.61亿(+54.3%),净利润3.57亿(+31.1%),利润增速低于营收受复大并表及天安、新百低开转高开影响。血制品业务营收7.42亿(40.4%),利润2.55亿(+32.9%)。天安、新百、复大(11月起并表)均完成业绩承诺。18年一季报显示净利润7253万(+7.52%),扣非净利润6431万(+33.71%);血制品营收1.58亿(+30.40%),净利润4689万(+36.63%)。 血浆调拨+VIII因子上市保证成长。 公司拟与丹霞协议调拨血浆,包括100吨血浆、180吨静丙血浆及400吨纤原血浆,总价4.02亿;预计血浆调拨能在18-19年为公司带来1.5亿净利润,大大增厚业绩。公司现有产能500吨,自有血浆加调拨血浆充分且产能无忧。另有VIII因子已报产,预计可在18年Q4上市,VIII因子上市后有望复制公司纤原销售的成功,为公司增加15-20万的吨浆利润。 内生外延打造千吨血制品巨头。 公司2017年采浆约320吨,加上丹霞估计达600吨,仅次于四大千吨龙头头和远大蜀阳。公司现有12个浆站(含采集点),预期未来三年新增3-5个,丹霞则有25个,且浆站多为近两年新建,增长潜力巨大。考虑到分离产能有限,而充分发挥采浆能力对库存和资金占用具有压力,我们在预测中非常保守地假设2020年仍未能完全满产,实际情况很可能超出我们预期。 定增募资建千吨工厂+丹霞注入预期:控股股东现血制品决心。 公司18年4月定增募资10亿用于建设千吨血液工厂,之后根据承诺尚需注入丹霞股权(约40亿),并且在17年10月收购渠道商复大医药。公司聚焦血制品业务,剑指第五家千吨巨头的战略明确。 风险提示。 丹霞生物复产进度不及预期、千吨产能建设进度不及预期。 体量小弹性大,成长性确定,维持“增持”评级。 浆量的增长+小品种增长预期支持血制品业务保持30%~50%以上的高增长,公司展示了打造千吨巨头的雄心和决心,兼具短期和长期成长性。若未来丹霞注入增发价与当前相当,估计注入后摊薄利润为当前预测的80%左右,暂不考虑注入摊薄,预计18-20年净利润4.70/6.11/8.42亿,对应当前股价PE为29.1/22.4/16.2X,维持“增持”评级。

2018一季度收入高速增长,大幅减亏。 2018Q1实现营收12.25亿元(+120.71%),归母净利润-0.98亿元,比上年同期减亏7.06%,因上年慈铭并表,追溯调整后,减亏30.54%,主要原因是提高个检比例,加大营销力度(推出“新春卡”),推出基因检测等新业务,迅速提升收入。体检行业通常上半年是淡季,一季度收入规模占全年比例最低,仅8%~15%,利润为负。2016-2018一季度收入增幅分别为63%、80%、121%;亏损也逐年减少,2018H1预计实现净利润1.2~1.8亿,增长723~1135%。 拟收购基因检测公司美因基因,高度协同体检业务。 公司已持有美因基因17.14%股权,此次拟以自有资金3.88亿收购同一控制人旗下天亿资产所持有的33.42%股权,实现控股。估值11.6亿,若以2017年营收计算PS仅14.8。 2018Q1美因基因营收2355万元,净利润-2358万元,大众健康样本量共计32.74万份(+2824.51%),随着本年美年推出基因检测新业务,我们估计美因基因全年有望扭亏为盈。基因检测和体检业务本身协同性强,一方面可实现体检数据和基因数据的叠加,并为后续发掘大数据价值和健康管理服务奠定基础;另一方面基因检测业务加入体检套餐,促使量价齐升,引领未来业绩增长。 并购基金协助开设新店,稳步推进三年千店计划。 拟与嘉兴信文淦富在廊坊、保定、南京等地区分别投资体检中心共计33家,与南通基金在海宁、厦门等地区投资体检中心共计10家。公司计划2018-2020年每年开设200家体检中心,并购基金参与新设,可大幅减轻上市公司出资压力,迅速推进开店计划,储备未来并购标的。截止目前,2018年已经累计开设108家,其中新设69家,增资或股转方式开设39家,按照品牌来看,以美年健康为主,有69家,美兆26家,慈铭7家,奥亚6家。 投资建议:高增长体检龙头,维持“买入”评级。 暂不考虑分红,预测2018-20年净利润9.08/13.47/19.52亿元,同比增速48%/48%/45%,当前股价对应的PE79/53/37。公司是中国专业体检领域绝对龙头,处于高速增长阶段,目前预测暂未考虑公司流量价值,仅以体检主业为安全边际。公司属于医疗服务行业稀缺标的,理应具有龙头溢价,可参考爱尔眼科PEG,继续维持“买入”评级。

2017年稳健增长,业绩基本符合预期。 2017年营收74.21亿(+18.29%),归母净利润4.74亿(+10.41%),扣非净利润4.73亿(+7.92%)。2018Q1营收20.34亿(+17.11%),归母净利润1.47亿(+25.39%),扣非净利润1.39亿(+16.54%),基本符合预期。 深耕两广,全国扩张,加强河南广西覆盖。 公司坚持“聚焦两广,全国扩张”战略,截止2017年底直营连锁门店共3146家,较去年增加663家,收购项目8起,涉及门店231家(其中待交割门店173家)。2018Q1又新增263家。省内深耕两广,下沉县级市场,已有2600家门店;外省扩张重点发展河南、广西,分别增加84、148家,营收分别增长54%、37%,年内新增河北、贵州、内蒙、江苏四省覆盖。目前跨区域发展顺利,各省均实现盈利。 地域优势明显,盈利能力强。 广东为全国药品零售规模和的省份,公司市占率约20%,仍有较大空间,广东为全国GDP第一的省份,经济发达、消费能力强。公司运营效率高,2017年单店产出335万,日均含税坪效约为94元/平方米,均远高于行业平均水平,其中华南即两广地区坪效最高,达98元/平方米。参茸滋补品类为公司特色,具产业链协同优势,占收入比例14.1%,毛利率40.2%,相较2016年均基本稳定,可见在跨省扩张中保持了品种结构和高毛利。 此外,公司筹建坐堂医门店和中西医结合门诊,有望带动中药饮片销售。管理费用率4.67%、财务费用率0.35%,基本稳定。销售费用率提高0.96pp至25.91%,主要是门店扩张促销等原因所致。分季度来看,2018Q1公司净利率达7.2%,大幅提升。 政策利好,助力发展。 广东零售药店分级试点政策于4月15日起执行,利好行业龙头。公司积极布局DTP药店和院边店,2017年新增119家院边店,承接处方药外流。此外,医保门店资质的逐渐放开也利于拉动营收,2017年底公司医保门店数目2331家,占比78%,较上年大幅提升12pp,仍有提升空间。 风险提示:门店扩张低于预期;并购后整合不达预期;市场竞争加剧。 投资建议:维持“买入”评级。 暂不考虑分红,预测公司2018-2020年EPS分别为1.46/1.77/2.17元,同比增长23%/21%/23%,当前的股价对应PE分别为46/38/31X。公司是广东连锁零售药店龙头,经营效率高,积极推进全国扩张,维持“买入”评级。

2017年业绩基本符合预期,2018年一季报超出预期2017年营收77.51亿(+24.03%),归母净利润4.23亿(+19.62%),扣非净利润3.89亿(+15.29%)。2018Q1营收21.79亿(+20.12%),归母净利润1.31亿(+35%),扣非净利润1.32亿(+36.84%),2018一季报超预期,主要是川渝2017Q3-Q4季度并购提供增量,盈利情况改善。公司预计2018H1净利润2.70~3.13亿,增长25~45%。 门店持续扩张,城乡立体布局,加强川渝华南覆盖公司一直采用“核心区域高密度网点”战略,截止2017年底直营连锁门店共5066家,较去年增加1110家,其中新建662家,并购448家。云南地区达3201家,以自建为主,川渝地区合计736家、广西515家,以并购为主,2017年内完成13起并购。截止2018Q1门店数达5155家。截止2017年底拥有医保资质的门店4012家,占比79.19%,医保资质有力拉动营收并提供稳定客流量,随着华南地区如广西医保门店资质放开,未来仍有较大提升空间。公司坚持城乡立体布局,省会、地市、县级、乡镇四级平均分布,随着门店下沉,租金人力成本较低,盈利能力较强,其中县市级门店盈利能力最强。 云南内生增长稳定,川渝并购成效初显公司在云南增速稳定在15%,已全面深入县级市场。从全公司不同店龄的经营状况来看,5年、4年、3年老店分别有7%、22%、22%增速,内生增长较为强劲。2017云南母公司收入57.02亿(+24.03%),净利润2.95亿(+19.48%);剔除母公司后收入20.49亿(+58.30%),利润1.27亿(19.95%),外省收入保持高速增长,对公司收入贡献持续提升。2017年川渝地区门店交割、库存消化基本完成,度过快速并购的阵痛期,2018Q1已整体实现盈利。2016年部分门店在并购一年后收入增速达70%,毛利率提升2.5pp。全公司2017年毛利率41.52%(+0.24pp),销售费用率下降0.18pp,管理费用率下降0.52pp,规模效应有所显现,财务费用率上升0.2pp。分季度来看,2018Q1公司净利率同比大幅提升。预计2018年公司盈利能力将稳中有升,精细化管理效益逐渐显现。 风险提示:并购后整合不达预期。 投资建议:维持“买入”评级暂不考虑分红,预测公司2018-2020年EPS分别为0.85/1.03/1.26元,同比增长21%/22%/22%,当前的股价对应PE分别为31/26/21X。公司已经度过快速扩张阵痛期,川渝地区已开始盈利,后续盈利状况有望持续改善,维持“买入”评级。

17 年业绩:康柏西普高速增长,控制费用释放利润 公司17 年营收27.86 亿(+9.70%),净利润6.44 亿(+29.68%)。营收受传统板块(中成药+化学药)拖累增长较慢。其中生物制品(康柏西普)营收6.18 亿(+29.78%),净利润8925 万(+49.79%),销售增长叠加销售费用率下降带来康柏西普利润高速增长。 中成药营收10.85 亿(+4.33%),化学药营收10.83 亿(+5.86%)均大幅减缓,但传统板块销售费用(用母公司费用估计)也大幅下降至41.5%(-9.1PCT),公司控制费用使利润健康增长。 康柏西普谈判进入医保,占据国内wAMD 市场优势 国内湿性年龄相关性黄斑变性(wAMD)人群近400 万人,治疗药物有康柏西普、诺华的雷珠单抗和拜耳的阿柏西普,总渗透率不足1%;其中康柏西普和雷珠单抗17 年谈判进入医保,有望大幅提高渗透率。康柏西普对于雷珠单抗有更好性价比和依从性的优势,对于新上市的阿柏西普有医保及前期渠道优势;17 年康柏西普样本医院销售额占41%,覆盖人数已超过雷珠单抗,预计未来2-3 年内占据最大市场份额,达到20 亿销售。 新适应症纳入优先评审,打开市场空间 18 年3 月康柏西普新适应症纳入优先评审,适应症为糖尿病黄斑水肿(DME)。根据南方所估计,我国DME 患者超400 万人,空间巨大。参考阿柏西普和雷珠单抗海外的销售,新适应症的获批是助推销售增长的一大动力。 FDA 通过SPA,可正式开展海外临床 康柏西普16 年10 月获美国III 期临床批件,17 年11 月与美国CRO 公司INC Research签署临床协议。公司近日公告披露康柏西普临床获FDA 临床试验特别方案评审(SPA)审核通过。海外临床顺利推进,有望在近期正式开展。阿柏西普+雷珠单抗17 年球销售超90 亿美元,康柏西普有望凭性价比和依从性优势参与竞争。 风险提示 医保放量不及预期、生物类似药上市降价风险、海外临床风险。 康柏西普市场空间巨大,传统板块稳定增长,维持“增持”评级 康柏西普进入医保以价换量,预期18-20 年保持50%以上高复合增长;传统板块保持10%左右的增速;公司控制费用释放利润,共同支持业绩高增长。预计18-20 年净利润8.38/10.75/13.60 亿,EPS 1.24/1.59/2.02 元,对应当前股价PE 为43.9/34.2/27.1X,维持“增持”评级。

营收利润高速增长,业绩超预期。 2017年实现营收59.63亿元(+49.06%),归母净利润7.43亿元(+33.31%),扣非归母净利润7.76亿(+41.98%),业绩超预期。 收入利润逐季加速,内生强劲,量价齐升。 2017Q1-Q4收入增速分别为31%、39%、54%、72%,扣非归母净利润增速分别为25%、42%、45%、61%。分业务来看,屈光项目收入同增69%,白内障项目同增44%,视光服务项目同增34%,三大核心业务增速较高;年内并表九家医院、完成三起海外收购,提供外延增量。刨除并表项目利润贡献的9800万,内生增长强劲,约在30%左右。全年门诊量507.6万人次(+37%),手术量57.8万例(+27%),较上年大幅提升;全飞秒、ICL等高端手术占比进一步大幅提高,形成量价齐升。未来随着消费升级全飞秒逐步替代飞秒,高端手术比例有望进一步提升。毛利率46.28%,微升0.17pp。销售费用率12.98%(+0.18pp)较稳定;管理费用率14.19%,由于规模效应降低1.49pp;财务费用率0.72%(+0.58pp),主要是境外子公司贷款利息所致。 并购体外医院,开启国际化战略。 公司合计布局约230余家医院(体内约80家+并购基金约150家),拥有超过3000名眼科医生,覆盖全国30余个省市区。年内完成定增募资总额17.20亿元,用于收购医院、信息化建设等项目,助力长期发展。首次完成对泰安、清远、佛山、九江和太原等九家爱尔眼科医院的并购,并购基金模式注入顺利。 海外完成亚洲医疗香港剩余20%股权收购、美国AWHealthcareManagement75%股权的收购,通过子公司爱尔国际(欧洲)收购欧洲最大眼科机构ClínicaBaviera,S.A.(CBAV)86.83%的股份,一跃成为全球最大的连锁眼科医疗机构,形成跨越亚美欧的网络布局。 风险提示:并购整合进度不达预期、医疗事故风险等。 投资建议:维持“增持”评级。 暂不考虑分红,预测2018-20年净利润10.00/13.34/17.57亿元,同比增速35%/33%/32%,当前股价对应的PE68/51/39。公司是国内眼科领域的白马龙头公司,通过连锁复制模式不断扩张,保持高速内生增长并不断外延并购,业绩增长确定性强,继续维持“增持”评级。

业绩稳健增长符合预期 2017年公司实现营业收入19.70亿元(+32.32%),实现归母净利润3.74亿元(+19.91%)。考虑到去年同期非经常性损益较多,扣非后归母净利润为3.65亿元(+28.51%)。公司17年全年整体业绩保持稳健增长,符合预期。同时公司公告18年一季度营收5.19亿元(+42.90%),归母净利润1.0亿元(+24.51%),继续保持高增长态势。 自产产品增长迅速,内生动力强劲 2017年公司自产产品实现销售收入7.77亿元(+32.61%),占营收比重达39.45%。其中,化学发光试剂销售收入2.79亿元,在销售体量超两亿的基础上依旧实现了57.6%的高速增长。其他自产产品中,自产血球试剂收入同比增长113.35%,尤其生化试剂同比增长20.46%,高于行业整体增速。自产产品相对代理产品有更高的利润率,未来3-5年化学发光产品、血球产品及其他新增自产产品将是公司业绩主要增长点。 2017年公司取得了全自动血细胞分析仪F560/F580、全自动化学发光免疫分析仪I3000两项重磅仪器注册证,同时已有生化诊断产品131项,免疫诊断产品137项,临检产品23项,分子诊断产品3项,血型产品2项,新获证产品进一步丰富了公司上市产品品类,增强了公司在IVD领域的优势。 渠道拓展进一步延伸 2017年公司在渠道资源上进一步外延拓展。2017年6月投资450万设立了山东迈克(占45%股权),9月投资1000万设立上海迈可优(占100%股权),目前已经实现了包括湖北、吉林、内蒙、广州、北京、新疆在内的渠道类控股子公司12家,进一步增强了对渠道客户的渗透。我们认为,随着渠道建设完善,公司正从西南区域性公司向全国范围IVD龙头企业发展。 风险提示:并购整合不达预期;化学发光推广不达预期 投资建议:IVD行业龙头,估值便宜,维持“买入”评级。 公司代理自产IVD产品丰富,同时渠道外延稳步推进,预计18-20年归母净利润5.04/6.67/8.69亿元,对应EPS为0.90/1.19/1.56元,对应当前股价PE为27.2/20.6/15.8X,继续推荐“买入”。

营收利润高速增长,业绩基本符合预期 2017年实现营收62.33亿元(+102.25%),归母净利润6.14亿元(+81.11%),年内慈铭并表,追溯调整后营收、利润同比增长分别为44.48%、35.89%,基本符合预期。经营活动现金流量净额为14.45亿元,增长104.29%。 推进渠道下沉,三四线城市新店快速盈利,规模迅速扩张覆盖 32个省的215个核心城市,三四线城市已经完成主要地级市布局,龙头地位进一步巩固。现有400余家体检中心(在营378家,控股208家、参股170家,在建100余家),较上年新增114家在营。体检业务量价齐升,全年体检人次超过2160万,较上年增长44%,客单价提升10%以上。体外新设三家并购基金,有力保障扩张。本年度参转控24家,平均净利润率21%,高于公司整体水平,三四线城市新店平均1-1.5年实现盈亏平衡,不断并表提供外延增长。2017年员工持股计划完成,激励机制完善,保障三年千店计划。 个检比例提高、高端项目不断推陈出新,客单价提升 推出冠脉核磁、基因检测、胶囊胃肠镜、AD 早期检测等高端体检项目,并在一二线城市积极推广个检,占比提升5pp 至25%左右,拉动客单价提升并大幅改善上半年淡季盈利状况。加强增值服务如检后管理、携手智飞生物开展宫颈癌疫苗业务等,增强客户粘性。毛利率提高0.73pp;销售费用率23.87%,同比增加2.31pp,主要是推广个检业务所致;管理费用率7.44%,同比减少1.28pp,规模效应初显;财务费用率1.78%,同比减少0.69pp。净利润率11.14%,下降1.14pp,主要由于销售费用率提升。 布局智能诊断、基因检测等核心赛道,平台潜力巨大 体检业务天然具有精准大数据入口平台优势,公司控股大象影像、参股美因基因、好卓数据等,不断加强在智能诊断、基因检测、肿瘤早筛等核心赛道的控制力,增强技术和数据壁垒,有望发掘大数据价值、提供健康管理服务。 投资建议:高增长体检龙头,维持“买入”评级 暂不考虑分红,预测2018-20年净利润9.08/13.47/19.52亿元,同比增速48%/48%/45%,当前股价对应的PE 77/52/36。公司是中国专业体检领域绝对龙头,处于高速增长阶段,目前预测暂未考虑公司流量价值,仅以体检主业为安全边际。公司属于医疗服务行业稀缺标的,理应具有龙头溢价,可参考爱尔眼科PEG,继续维持“买入”评级。

2017年营收略超预期 2017年公司营收138.35亿(+24.72%),净利润32.17亿(+24.25%),归母净利润31.01亿(+19.76%)。与我们此前的预测营收135亿、净利润31.4亿比较均略高。考虑到会计处理变更政府补助较多,达到1.55亿,而16年同期仅3089万,扣非净利润增速基本与我们预测相符。 阿帕替尼医保放量,造影剂板块同样亮眼 各大业务条线来看,抗肿瘤57.22亿(+18.47%),麻醉36.00亿(+19.71%),造影剂18.94亿(44.85%),心血管3.24亿(+6.76%),消炎3.69亿(+22.96%),其他19.15亿(+44.23%)。重点创新药产品阿帕替尼进入医保后明显放量,高于我们预期,销售量增加73.55%。我们预计阿帕替尼经过短期一过性降价影响后,仍将维持60%以上高增速。造影剂板块受到碘克沙醇高增长驱动,预计未来三年碘克沙醇仍将维持在35%左右增速。 研发加大投入,夯实长期价值基础 2017年研发投入17.59亿(+48.53%),因此管理费用增长了30.3%。研发投入保证了未来2-3年均有重磅品种报临床,从初期“me-too”、“me-better”逐步走向源头创新,创新药布局正在从小分子药物向大分子药物转化。由于恒瑞采用研发完全费用化财务处理方式,若剔除研发高投入影响实际利润增速可上调10%。 风险提示 PD-1等重磅品种研发不达预期;海外市场营收6.37亿可能受贸易战影响。 投资建议:贵有所值,继续推荐“买入”。 恒瑞医药在中国医药市场具有标杆作用,估值虽然较高但是具有持续研发、市场超预期的潜力。公司正从原有的肿瘤、麻醉、造影三大板块进入慢病管理市场,未来仍将维持增速稳中有升的态势。我们预计2018~2020年归母净利润为39.78/49.15/60.23亿,对应EPS为1.41/1.74/2.14元,对应当前估值为59.0/47.7/39.0倍,继续维持买入评级。

营收利润符合预期,经营现金流净额高于利润。 2017年公司营收25.45亿(+24.75%),归母净利润8.36亿(+30.52%),扣非归母净利润8.35亿(+34.00),经营净现金流9.61亿(+32.44%),连续两年超过净利润。与我们预计比较,营收利润均基本符合预期。 分板块房地产业高增长,医药主业稳健。 公司医药板块营收稳健增长22.72亿(+18.97%),其中胰岛素19.21亿(20.18%),器械耗材2.72亿(16.66%);商品房板块6.14亿(+209.94%)取得靓丽成绩。我们预计未来胰岛素主业随着渠道下沉和渗透率提升、新品上市,仍将维持营收端20%、利润端30%左右增长。 新品待上市,研发储备有序推进。 甘精胰岛素已于2017年10月报产,预计今年能够获批,门冬胰岛素已完成数据库锁定,预计今年报产;门冬胰岛素30、门冬胰岛素50、地特胰岛素分别处于报伦理、临床中、获得临床批件状态。预计甘精胰岛素上市剑指50亿双强市场,与现有渠道协同有望快速放量。GLP-1重磅产品利拉鲁肽已于2017年11月或临床受理;度拉糖肽拟于2018年底前报临床。 风险提示。 产品降价;新品上市进度不达预期;市场格局变化竞争加剧。 投资建议:长期赛道足够容纳多家企业,壁垒仍高继续维持“买入”。 东宝作为糖尿病慢病领域最重要的国内龙头公司,身处ROE高的优质赛道,有其他竞争对手加入是正常的。虽然联邦制药、乐普医疗等后发厂商可能逐渐放量或新进入市场,但是考虑到:1)国内10%的治疗渗透率,医保乙类转甲类后市场扩容,二代胰岛素行业内生增速提升;2)胰岛素作为生物药在生产成本、质控、渠道品牌等方面均具备与化药不同的壁垒,领先厂商优势明显;3)甘精胰岛素上市在即、研发管线绵长;东宝这一“聚宝盆”仍然是医药行业细分最具确定性的行业龙头。我们预计2018-2020年公司净利润为10.98/13.91/17.70、对应EPS为0.64/0.82/1.04、相应PE为38.4/30.3/23.8X,考虑到确定性,维持“买入”评级。