事件： 公司公布2020年年度业绩预告，预计 2020年财年将实现归母净利润区 间为 38.6-42.6亿元，同比 2019年 18.7亿的水平增长约 106%-127%，呈现出 高速复苏的态势。 第四季度回到近年来的最佳水平段。 2020年前三季度，分众传媒累计实现净利 润约 22亿元，以此计算，公司第四季度的利润区间为 16.6-20.6亿元，回顾过 去三年，仅 2017年第四季度有此利润水平。我们认为，该现象显示出公司的供 需两端改善都已经开始在财务数据上兑现。 经济恢复之上，是广告主的选择变化。 我们认为，分众传媒的需求端改善主要 体现在两个维度上，分别是经济周期和广告主的选择。从经济周期来看，经过 了上半年的疫情冲击，全国经济开始逐步恢复，广告作为经济周期行业，跟随 经济走势的大格局，也开始逐步复苏；尤其是新兴经济和网红经济，分众传媒 是目前最好的营销渠道之一。从广告主的选择来看，分众传媒的营销模式有较 好的到达情况，这是如今广告主逐步追求广告效果所更青睐的，所以投放意愿 也更加强烈。 成本改善得将会延续。 经过了前期扩张以后，分众传媒调整了发展节奏，削减 了部分性价比相对较差的广告位，开始更加注重成本的控制。根据公司在 2020年中报之中公布的未来一年所必须支出的租赁金额来看，该数字为 27.77亿， 较 2019年年报中 30.56亿的水平进一步下降。我们预计，在公司不出现超预期 扩张行为前提下， 2021年至少上半年公司的成本将持续维持在一个相对较低的 区间。 盈利预测与投资建议。 由于 2020年公司的复苏程度超出预期，我们上调了公司 的盈利预测。 预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 0.28元、 0.41元、 0.53元， 对应的 PE 为 33倍、 23倍、 18倍。考虑到 2021年公司的边际改善有进一步 强化的预期、 5G 时代新兴商业模式的兴起对公司宣传媒介的需求，维持“买入” 评级。 风险提示： 国家政策出现变化的风险、经济复苏不及预期的风险、疫情发展超 出预期的风险，影院恢复不及预期的风险。

推荐逻辑： 公司是以技术、内容和数据为驱动的数字商业公司，实现了品牌营 销、效果营销、短视频营销及电商运营四大业务板块布局。 借助行业发展东风， 公司短视频营销与电商运营业务快速发展，带动公司业绩快速发展。 公司重视 科技创新，前瞻布局大数据、 AI 营销，有望进一步提升市场占有率。 把握行业趋势热点，短视频营销与内容电商已取得初步成果。 当下数字营销行 业格局受政策与科技影响发生巨变，短视频、直播等新兴娱乐形式带动了直播 带货等新兴业态发展。公司于 2019年 4季度布局短视频营销业务，自主孵化和 签约红人联袂打造 KOL 矩阵、供应链和媒体整合平台，并持续加大投入，团队 规模已达近 200人，全网粉丝约 1.5亿。目前公司第二 MCN 总部正式入驻杭州 未来科技城，开启直播电商新征程。我们认为，公司短视频营销与内容电商业 务已初具规模，将助力公司在数字营销领域竞争，后续增长值得期待。 持续开拓头部客户，客户资源优势明显。 公司有强大的客户资源，与品牌企业 和传统媒体合作稳定，长期合作媒体超过 300家，并进一步在效果营销方面拓 展与抖音、快手等短视频新媒体的合作关系。 2020年上半年，公司客户结构进 一步优化，新增合作蚂蚁金服、小米等科技巨头。强大的客户资源有望助力公 司的市场拓展，并通过独家供应链支撑公司内容电商业务发展。 前瞻开发 AI 内容植入和新零售大数据业务平台。 1）公司研发 AI 在内容领域的 应用，基于人工智能技术自动生成创意短视频或图片，识别视频高营销价值产 品，实现定制化、规模化的广告及电商业务投放。未来将有效填补 5G 背景下内 容创意生产以及场景广告的市场空白，助力公司业绩提升。 2）公司致力于打造 P2B2C 模式新零售生态服务平台，实现数据积累与数据回流，反哺高效供应链 管理，实现全渠道赋能消费。未来 AI 内容植入平台与大数据管理平台均为公司 带来极大的竞争优势。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 1.2亿元、 2.2亿元和 3.2亿元，对应 EPS 分别为 0.44元、 0.83元和 1.16元。参考可比公司 估值，给予公司 2021年 25倍 PE，目标价 20.75元/股，首次覆盖给予“买入” 评级。 风险提示： 行业政策变动风险，市场竞争加剧的风险，业务开拓不及预期的风 险，核心人才流失的风险，资产减值风险。

业绩总结： 公司2020年 Q3实现营业收入 29.2亿元，同比增长 35.4%；实现 归母净利润 5.4亿元，同比增长 17.7%。 游戏业务表现良好，现金流显著优化。 公司业绩稳步增长，公司营收同比增长 38.7%，这得益于公司游戏业务规模的扩大。报告期内，公司综合毛利率为 56.9%，较上一期下降 3.9pp，主要由自主发行游戏占比提升所致，且营业成本 亦同比增长 64.2%。期间费用率下降 2.3pp 至 39%，其中销售费用同比增长 66.7%，系加强市场宣传及推广费用增加导致；管理费用同比增长 10.6%；研 发费用同比增长 17.6%；财务费用同比下降 27.8%， 主要系利息支出减少所 致。 经营活动现金流净流入 7099.1万元，同比增长 249.9%，呈现良好增长态 势，主要是由于游戏业务流水增加、影视项目投资减少所致。 发行策略效果初显，大力发展云游戏。 报告期内，公司升级买量营销策略，将 立体营销与流量运营有效结合； 7月公测的新手游《新神魔大陆》，首月即成为 手游推广榜榜首，高质量广告内容快速覆盖，目前稳居国内 iOS 游戏畅销榜前 20，公司“品效合一”发行策略的效果初步显现。 公司游戏储备充足， 其中《梦 幻新诛仙》 （TapTap 预约超 7.5万） 、《非常英雄》和《战神遗迹》均获得版 号。新游戏将涵盖 MMORPG、回合制、 APRG 等多种类型，涉及二次元未来 科幻、古代神话、东方仙侠等多种题材，有望满足玩家多样需求。 此外，公司全面布局云游戏赛道，凭借自身大屏端技术储备，携手 5G、 VR 头 部企业积极构建竞争护城河。《新神魔大陆》独家首发中国电信天翼云游戏， 是中国电信第一款重点推广的云游戏产品。 项目相继确认收入，影视板块收益稳定。 报告期内，公司影视业务营收相对稳 定。相继确认收入 12部作品，其中《最美的乡村》 、 《霍元甲》 、 《暴风眼》 、 《热血同行》 、 《冰糖炖雪梨》 、 《全世界最好的你》 、 《怪你过分美丽》 等 均取得良好的市场反馈。 公司后续将推出《光荣与梦想》 、 《不婚女王》 、 《义 无反顾》 等优质影视作品。 盈利预测与投资建议。 预计 2020-2022年 EPS 分别为 1.14元、 1.40元、 1.66元，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策变动风险，市场竞争加剧的风险，产品延期或不及预期的 风险，新业务布局或不及预期的风险，海外市场风险。

业绩总结：2020年三季度公司实现营业收入4.7亿元，同比增长2.4%；实现归母净利润7844万元，同比增长75.11%。前三季度公司累计实现营业收入12.7亿元，同比略降6.2%；实现归属于上市公司股东的净利润1.8亿元，同比增长3%。市场监控实销码洋21.9亿元，同比增长15.3%。 整体业绩显著改善，盈利能力提升明显。公司积极应对疫情和市场波动的多项举措显现成效，第三季度收入、利润持续回暖。2020年三季度，公司毛利率为40.2%（+2.6pp），增长主要来自于公司内部的精细化管理，对线上销售渠道进行价格管控，同时控制了印刷成本。报告期内，期间费用率下降0.8pp，产生销售费用9237万元，同比下降11.9%；管理费用为2602万元，同比下降7.7%。 费用的下降主要源于公司在疫情后对线下书店进行调整，2020年以来公司关闭线下门店超过10家，相对应租金和人员费用下降。 销售全面向线上转移，拓展新媒体渠道。公司销售全面向线上转移，线上直销业务势头较好，同比增长38.8%。公司新媒体用户覆盖1079.7万，MCN矩阵用户超过1012万，图文、视频内容曝光次数总计40.2亿次，其中直播播放次数超过5.1亿次，实现1450万元的销售和广告收入。书店转换轻资产运营模式，发力线上和企业客户，中信书店首次实现单季盈利。 零售市场市占率提升，多个细分领域排名领先。根据开卷数据，2020年前三季度公司在全国图书零售市场的占有率达到2.7%，较上年同期增长0.43pp，位居出版机构第一位、出版集团第六位。细分领域中，经管类市占率排名持续保持第一，生活类排名提升至第一，学术文化类市占率排名第二，少儿类继续保持高速增长，市场排名同比提升七位，排名第五位。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年EPS分别为1.40元、1.62元、1.91元，目前疫情影响逐步消除，考虑到公司较强的编辑团队、市场化策略，以及线下门店的未来空间，给予公司2021年35倍估值，对应目标价56.7元/股，上调至“买入”评级。 风险提示：疫情影响下公共场所限流风险、原材料纸价上涨风险、连锁书店拓展成效或不及预期风险、新媒体形式的冲击风险，书号进一步收紧风险。

业绩总结：分众传媒发布2020年三季报，公司前三季度实现营业收入78.75亿，同比下滑约11.6%；实现归母净利润22.02亿，同比增长约61.9%；其中，第三季度实现营业收入32.64亿，同比增长2.4%；实现归母净利润13.79亿，同比增长约137%。受益于后疫情时代的需求回流、有效的成本控制、以及互联网客户和网红客户的增长，公司业绩大幅度改善。 后疫情时代的需求回流。今年上半年，由于疫情的冲击，全国居民外出和经济活动大幅度减少，导致广告主将预算更多向不受疫情影响的线上倾斜。随着疫情的有效控制，全国经济全面恢复正常，线下展示因为人流的恢复，传播效果逐步回归，使得广告主重新将预算再次向线下展示渠道回流，成为推动公司业绩在第三季度回暖的原因之一。 有效的成本控制。从今年开始，公司收缩了扩展的战略，暂时减缓了扩张的步伐；同时，削减掉了一部分经济效果较差的点位，导致公司成本端的改善非常明显；另一方面，因为疫情影响，部分物业对租金有所优惠减免。上述两个原因推动公司成本端改善明显，公司第三季度营业总成本为16.5亿，较去年同期24.5亿的水平大幅度下降。 新经济推动公司业务快速发展。从今年开始，以“猿辅导”为代表的互联网客户，和以“元気森林”为代表的网红消费品客户快速增长。随着5G时代的到来，我们认为前期增长放缓的互联网产业将再次爆发出新的生机，依托于5G网络的商业模式一定会陆续出现，而这些依托于网络的商业模式普遍对流量有着天然的需求，分众传媒作为最好的线下流量获取渠道和接口之一，将是这些“新经济”的重要宣传渠道。另一方面，以“元気森林”为代表的网红产品客户的出现，进一步丰富了分众传媒作为宣传渠道的价值内涵，其孵化网红的能力将是未来渠道价值再次提升的重要保障。 盈利预测与投资建议。因为疫情后公司复苏速度超出预期，我们上调了盈利预测，预计2020-2022年EPS分别为0.23元、0.34元、0.38元，对应的PE为39倍、27倍、24倍，考虑到公司边际改善正在逐步显现，2021年互联网大年等潜在因素，公司的价值正在逐步被市场重估，我们给予公司“买入”的投资评级，给予2021年35倍的估值目标，对应的目标价为11.90元。 风险提示：疫情加剧的风险、新竞争对手出现的风险。

投资逻辑：公司是国内最大的影视剧制作公司，专注打造电视剧、电影、综艺三大精品内容，拥有成熟的工业化制作能力。2018以来，受行业整体景气度影响，公司业绩产生一定波动。但随着行业逐步复苏，公司有望借助强大工业化内容体系&优秀人才储备，实现快速崛起。 影视行业深度调整，2020年开始行业逐步复苏。在监管政策的引导下，演员高薪等行业乱象得到约束，制作环节得到更多的资源支持。电视剧正逐步由“体量大、数量多、质量参差不齐的低制作水准电视剧”转变为“高标准、高品质、精细化的高制作水准电视剧”。随着供给侧改革效果的显现，电视剧开机数重新回升，行业复苏迹象明显。 迎难而上积极变革，梳理公司业务，打造主旋律头部精品剧。受监管部门限古令、限外令等政策的施行影响，现实主义题材的作品占比逐渐提升。在鼓励现实主义的政策导向下，公司积极调整产品开发方向，致力于打造优质内容的主旋律电视剧。目前公司已逐步适应行业变化趋势，调整发展策略。公司精品剧储备丰富，多部作品正在制作或即将播出，有望进一步提升市占率。 行业整合加快，利好龙头剧集制造商。演员片酬降低和行业的规范化使得制作成本也开始下降，制作成本优化带来内容质量的提升，国产作品精品化进程加快。短视频崛起形成新的产业链条，同时各大卫视平台和视频网站对于精品剧内容存在极大的需求。小型制作方大多不具有持续产出精品剧的能力，而龙头凭借其全流程、体系化的制作平台，能够保证精品剧稳定持续地输出。因此，长期来看，利好具有优质内容生产力的头部剧集制造商。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.26元、0.34元、0.38元。公司是影视剧行业领先企业，具备较强的工业化生产能力，有望在行业调整期迅速应对，进一步提升市场竞争能力。考虑到可比公司估值，我们给予公司2021年27倍估值，对应股价9.18元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险，竞争加剧的风险，项目落地进程不及预期的风险，项目收益不及预期的风险，人才流失风险。

事件：公司发布公告，子公司香港万维拟采用支付现金方式收购Opera8.47%股权，后者将纳入公司合并报表范围。 现金收购Opera。部分股权，实现合并报表。子公司香港万维拟采用现金支付方式以8.22美元/ADS（约合55.35元/ADS）的价格收购Opera8.47%股权，交易总对价为8014.5万美元（约合5.4亿元人民币）。交易完成后，Opera将成为公司控股子公司，纳入合并报表范围。 Opera是全球知名浏览器公司之一，近年重点开拓移动端，并在零售、在线营销等领域亦有所建树。截至2020年6月末，Opera拥有3.6亿MAU（其中智能机2.3亿、桌面端0.75亿），实现营收8981万美元，净利润623万美元，经营性净现金流流入1212万美元（数据基于Opera模拟报表）。标的公司在非洲、东南亚、南亚、欧洲等地区拥有广泛用户基础，通过此次交易公司有望充分享有相关地区互联网发展红利。 游戏业务稳步推进，是公司现金牛业务。 闲徕互娱：打造精品休闲社交平台，打造泛娱乐产品生态。闲徕互娱持续深耕国内市场，在川渝等地区市占率保持领先；商业化服务方面强化中台建设，基于研发的大数据分析与数据挖掘平台、广告变现商业化系统等提供个性化服务，提高付费用户转化率。 GameArk：游戏产品进入兑现期，多款游戏储备蓄力待发。公司自研游戏《BLEACH境·界-魂之觉醒:死神》在海外取得了较好的市场表现；《洛奇》在台湾地区和东南亚等地区表现不俗。2020年，公司拥有丰富的产品计划，其中《仙剑奇侠传》已于3月底上线，《圣境之塔》、《神魔圣域2》也将陆续上线。 盈利预测与投资建议。考虑Grindr出售影响，我们上调公司2020-2022年归母净利润至44.8亿、17亿、18亿元，EPS分别为3.82元、1.45元、1.55元，维持“买入”评级。 风险提示：产业政策变动的风险，市场竞争加剧的风险，新游上线或不及预期的风险，商誉减值风险。

推荐逻辑：公司以互联网视频平台运营为核心，充分发挥内容制作优势，打造独特的全产业链经营生态。2019年公司营收达125亿元，同比增长29.4%；实现归母净利润11.6亿元，同比增加33.5%。（1）从内部来看，公司近期募集45亿资金，用于“内容资源库扩建项目”、“芒果TV智慧视听媒体服务平台项目”，看好公司不断扩大的版权内容和芒果TV平台发展带来业绩持续增长。 （2）从外部来看，女性群体消费能力增长，女性移动购物行业活跃用户规模从2018年2月的3.4亿增长至2020年2月的4.5亿。公司垂直深耕女性用户，我们认为公司业务将受益于女性消费能力的提升。（3）公司大力发展电商平台和线下娱乐，发展成熟后，有助于公司业绩增长。 内容自制优势明显，公司盈利性良好。公司的内容制作能力强大，节目以内容自制为主。自制节目方便公司启用高性价比的演员、团队等，且无版权成本，这使得公司成本端能够得到很好的控制。而收入端，自制节目根据内容植入广告，实现“品效合一”，增加广告收入。同时，自制内容带来的付费会员和版权费用也能给公司带来收益。 电商平台、线下娱乐大力发展，有望成为业绩新增长点。我们认为，电商和线下娱乐能够成为芒果超媒业绩增长点的原因是：（1）芒果TV拥有庞大的用户基础，电商平台的目标用户群体与芒果TV的核心用户群体高度重合，会员极易在芒果体系内转化。芒果超媒涉足电商平台，基于其内容带货和会员基础的优势，未来发展可期。（2）芒果超媒拥有众多爆款综艺IP，内容推动线下娱乐的打造，使其创新于传统乐园模式，具有多样性和创新性。同时，线上线下互动发展，线下娱乐反助力于线上平台业务。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.05元、1.24元、1.66元，对应的PE为69倍、58倍、44倍，考虑到公司的互联网深度和广度正在快速扩张，后续的内容出圈带来的用户增长、广告行业的复苏预期、线下娱乐场景扩张带来的流量价值提升、内容营销的天然优势，公司的发展潜力巨大，维持“买入”评级。 风险提示：国家政策发生变化的风险、核心作品市场效果不如预期的风险。

公司2020年上半年实现营业收入79.9亿元，同比增加31.6%，归母净利润17亿元，同比增加64.5%，扣非后归母净利润14.6亿元，同比增加54.3%，经营性现金流净额24.5亿元，同比增加297.5%。 业绩稳定增长，现金流大幅增加。上半年，公司业务保持稳定增长，其中手游业务实现收入74.1亿元（YOY+36.6%）；页游业务实现收入5.7亿元（YOY-12.3%）。2019全年综合毛利率为89.2%，较去年同期增加3pp。期间费用率增加0.54pp至67.2%，其中销售费用同增25.3%，由于互联网流量费用投入增加导致；管理费用同比增加89.6%，系由办公大楼折旧费用增加、员工薪酬及股份激励增加导致；财务费用同比增加127%，由利息支出增加导致；研发费用同比增加102.5%，系研发项目员工报酬、设计费用增加导致。 精品化策略助力市占率提升。公司继续奉行“精品化、多元化、平台化”策略，最高月流水超18亿元，新增注册用户超1.3亿，最高月活用户超8200万，手游业务市场占有率提升至10.5%。 2020年上半年，公司上线了《混沌起源》、《云上城之歌》等作品，后续有《代号JZ》、《代号XN》、《王牌高校》、《代号RS》、《代号GC》、《一千克拉女王》等不同类型的游戏作品，也将向海外市场推出《代号ZG》等游戏，公司产品储备和游戏品类非常丰富。 顺应5G风潮，布局云游戏。报告期内，公司依托自身的研发优势，积极落实云游戏布局，从底层技术、应用架构以及游戏推广等方面均有所开拓。与此同时，公司与华为合作成立云游戏攻关小组，有望结合自身研发发行优势，占据云游戏先发位置。 盈利预测与投资建议。我们上调公司2020-2022年EPS分别为1.39元、1.66元和1.95元，维持“买入”评级。 风险提示：产业政策变动的风险，市场竞争加剧的风险，新游上线或不及预期的风险，5G建设进程或不及预期的风险，云游戏落地或不及预期的风险。

业绩总结：公司2020年上半年实现营业收入51.4亿元，同比增长40.7%；实现归母净利润12.7亿元，同比增长24.5%；实现扣非后归母净利润11.5亿元，同比增长18.4%；实现经营性现金流净额21.3亿元，同比大幅增长1173%。 业绩表现稳定，现金流大幅增长。报告期内，公司业绩平稳增长，其中游戏业务实现营收43.6亿元，同比增长51.4%，影视业务实现营收7.9亿元，与去年同期基本持平。公司综合毛利率下降7.8pp至60.8%，主要是公司自主发行游戏比例大幅提高，营业成本相应提升。期间费用率减少1.7pp至38.2%，其中销售费用同比增加117%，系游戏推广费用、发行运营人员薪酬增加导致；管理费用同比增加6.1%；财务费用同比减少38.4%，主要是利息支出减少导致；研发费用同比增加16.3%。经营活动现金流净流入21.3亿元，同比大幅增长，主要由于游戏业务流水表现较好及影视项目投资款同比减少所致。 游戏业务快速增长，产业布局值得期待。上半年，公司游戏业务取得了优异业绩表现，《诛仙》、《完美世界国际版》、《遗迹：灰烬重生（Remnant:FromtheAshes）》输送稳定收益。 手游方面，公司持续深耕MMORPG游戏类型，陆续推出《诛仙》手游、《完美世界》手游、《神雕侠侣2》手游等作品，细分品类市占率超22.5%。后续将有《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》、《幻塔》、《非常英雄》、《旧日传说》、《一拳超人》等手游作品上线，有望进一步夯实公司竞争优势。 出海方面，公司推出的《R5》（新神魔大陆）、《新笑傲江湖M》等作品在海外市场取得了不错成绩。其中《R5》于2020年2月在韩国市场上线，取得了Google免费榜第2、畅销榜Top10以及iOS免费榜第3、畅销榜Top10的佳绩。 此外，公司也积极探索VRAR、AI、云计算等技术在游戏领域的应用，多款游戏产品已登录多个云游戏平台，自研的原生云游戏也在稳步推进中，有望在5G技术潮流中掌握先发优势。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.14元、1.40元、1.66元，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险，市场竞争加剧的风险，产品延期或不及预期的风险，新业务布局或不及预期的风险，海外市场风险。

公司2020年上半年实现营收 8.5亿元，同比增长 25.1%，归母净利润6834万元，同比增长14.5%，扣非后归母净利润6459万元，同比增加15.6%Q2业绩回暖，重回高增速。受新冠疫情影响，公司2020年一季度营收增速回落至8.4%，归母净利润同比减少23.3%；但二季度公司经营逐步摆脱不利影响Q2单季度营收增速回升至38.8%，实现归母净利润同比增加42.2%。报告期内公司礼赠品业务实现收入4.7亿元（YOY-1.3%），促销服务实现收入1.1亿元（YOY+43.4%），新媒体营销实现收入2.2亿元，增幅93.2%，是业绩变化主要因素。公司销售、管理、财务和研发费用分别同比增长29.6%、24.1%、67.5%和22.6%，其中财务费用变动较大的主要原因系银行借款等融资增加所致。由于对供应商付款增加，公司2020年上半年经营性现金流净流入1804万元，同比减少57.3%。 各业务摆脱疫情影响，新媒体营销&特许业务是亮点。公司积极应对新冠疫情影响，发挥“创意+供应链+资金”的综合优势提升市场份额，各项业务二季度均呈现较好的反弹。 礼赠品及数字营销业务：2020年Q2公司生产、物流能力逐步恢复，且客户营销活动回暖加大营销投放力度，公司礼赠品业务逐步恢复快速增长，呈现较快的订单签订及执行速度。对母婴、金融行业客户的长期挖掘也逐步体现价值，客户数量&订单均同比增加。报告期内，公司礼赠品和数字化营销服务毛利率为22%，较去年同期增加0.47pp。 新媒体营销：过去一段时间，客户对新媒体广告投放剧增，公司新媒体营销业务实施主体——谦玛网络借此加大客户渗透，签约美妆、母婴、电商等行业多家世界500强企业，并试水小品牌、代工厂等下沉客户的营销+电商代运营一体化业务。报告期内，谦玛网络实现营收2.2亿元，同比增长93.2%，实现毛利5143万元，同比增长58.4%，实现归母净利润2835万元，同比增长85.3%。 特许纪念品及贵金属业务：公司拥有2022年北京冬奥会特许生产商及特许零售商资质，相关业务开始快速放量。公司通过中国银行渠道销售的冬奥主题配饰取得良好业绩；冬奥会赞助商和合作伙伴也开始向公司定制冬奥会宣传品。2020年上半年，公司特许纪念品及贵金属工艺品业务实现营收5203万元，同比大幅增加254%。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS 分别为0.74元、0.97元、1.22元。我们看好公司未来发展，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，客户流失的风险，业务整合或不及预期的风险，特许业务或不及预期的风险。

公司对部分经营效益较差的影城持续评估并启动关店流程，上半年共关停国内影城17家，有效提升了公司影院整体经营质量和经营效率。 定增事项获证监会审核通过，后疫情时代市占率有望提升。2020年4月，公司发布非公开发行股票预案，拟募集43.5亿元，其中约30.5亿元募集资金用于新建影院项目。公司计划在2020年-2022年期间于北京、上海、广州等城市新建影院162家，银幕数1258块，总面积79.1万平方米，座位17.6万个。2020年8月10日，公司非公开发行股票事项获得证监会发审委核准批复。我们认为，后疫情时代公司有望借助自身规模优势、资本优势实现进一步逆势扩张，竞争壁垒或进一步增强。 影视行业逐渐复苏，公司业绩值得期待。现阶段，影院复工情况良好，复工首周即取得1.09亿票房，复工影院数、放映场次和观影人次均呈现每日递增的趋势。随国内疫情稳定和电影行业复苏，影院所受限制也逐步放松，公司也逐步有序推进影院开放和影片上映，并推出多项复业营销活动，促进复业后电影消费市场回暖。2020年下半年，万达影视主投及参与投资与制作的《海底小纵队》、《我和我的家乡》、《陪你很久很久》、《天星术》等影片预计将择机上映，公司后续业绩回暖值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS 分别为-0.52元、0.76元、0.93元，我们看好后疫情时期公司竞争壁垒提升，龙头地位更趋稳固，参考可比公司估值，给予公司2021年33倍估值，对应股价为25.08元/股，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，院线业务快速扩张的风险，新冠疫情反复的风险，商誉减值风险，并购标的协同发展不及预期的风险，业绩承诺或不及预期的风险。

核心业务均受到较大压力。中国电影的四项核心业务在上半年均有不同程度的下滑，其中：发行业务实现收入约1亿、放映业务实现收入约0.66亿、影视制作业务实现收入约0.34亿、影视服务业务实现收入约2.5亿。以上数据和去年同期相比，都相对较弱。不过我们认为，导致这样的结果并非公司原因，而是疫情的不可抗力因素，需要注意的是，此次疫情带来的冲击是突发性的，从长期角度而言，对公司并无太大影响。 拥抱后疫情时代的机会。作为国内电影业务最大的发行商、最大的技术服务商、最大的院线经营商之一，中国电影在整个产业链中的位置举足轻重。随着疫情得到逐步的控制，影院率先复工，将带动公司发行业务、放映业务和制作业务率先回归正常；随后影院建设也会继续推进，公司先进的放映技术业务将回归正轨。我们认为，疫情带来的冲击对中国电影的长期影响几乎不存在，反而有利于整个产业链加速出清，利好龙头公司。 后续爆款值得期待。受到疫情冲击，公司前期参与投资的电影作品，包括《唐人街探案3》、《夺冠》、《急先锋》等均未能如期上映。考虑到国内疫情正在逐步稳定，这些存量作品有望加速定档，推动市场对中国电影的关注，催化公司股价。 盈利预测与投资建议。鉴于疫情影响超出预期，我们下调2020年的盈利预测，预计2020-2022年EPS 分别为0.08元、0.67元、0.89元，对应PE 分别为189倍、23倍、17倍。考虑到后疫情时代龙头公司的市场竞争力优势加剧，同时坚信中国文化产业的发展空间，我们维持对中国电影“买入”的投资评级，给予2021年30倍估值，对应目标价为20元。 风险提示：疫情持续期超过预期的风险、国家政策调整的风险。

疫情冲击导致上半年业务压力明显。受到疫情冲击，横店影视四个核心业务在上半年均呈现较大压力：放映、广告、卖品和其他业务分别实现收入0.62亿、0.11亿、0.1亿和0.14亿，较去年同期均下降了非常大的幅度。但随着7月底复工复产以来，公司经营数据正在逐步改善。 疫情只是短期冲击。横店影视上半年的经营压力和公司无关，只是因为全国疫情来袭，为控制疫情传播，所有院线行业均壮士断腕，停业了约半年时间，时至8月才逐步恢复。我们认为，疫情对院线，尤其是横店这样的头部院线，影响只是一次性和短暂的。随着疫情逐步被控制，观影情绪将快速释放，近期的《八佰》就是典型案例，后续大片陆续登场，预计公司下半年经营情况将得到改善。 后疫情时代的塞翁失马。随着疫情的冲击，尤其是三四线城市的不少中小型影院的现金流都非常困难，甚至出现断裂的情况。而因为强大的底蕴，横店影视虽然经营商出现了亏损，但是整体而言，并无可观风险。由于三四线城市受到疫情冲击明显，横店影视的竞争环境将得到优化：1）从并购的角度而言，一些前景尚可，但是短期现金流出现压力的影院，将是公司整合的绝好机会；2）从竞争环境而言，部分影院的退出将优化竞争格局，提高公司市场占有率。所以，我们认为，后疫情时代，横店影视将迎来一次发展良机。 国庆档即将开启院线盛宴。《八佰》上映取得成功以后，各大片方陆续定档大片，包括《姜子牙》《木兰》《我和我的家乡》等非常值得期待的作品，届时将唤醒沉睡了大半年的院线市场，推动市场景气度和关注度快速提升，将在短期为整个院线产业带来事件性催化。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为-0.23元、0.63元、0.80元，对应PE为-100倍、36倍、28倍。相比于一季报，我们下调了盈利预测，原因是疫情的持续期超出一季报时的预期；但考虑到后疫情时代公司的机会，包括产业整合、行业竞争优化、以及报复性观影带来的票房预期等，我们上调投资评级为“买入”，给予2021年44倍PE，目标价27.7元。 风险提示：疫情的持续期超出预期的风险；影院票房不及预期的风险；行业政策发生变化的风险。

业绩稳定增长，现金流表现优异。报告期内，公司移动互联网、工业互联网业务协同发展，其中移动互联网业务实现营收8.3亿元，同比增长4.9%，工业互联网业务实现营收4.8亿元，同比增加23.3%。2020年上半年公司综合毛利率为60.3%，较去年同期增加0.15pp；期间费用率同比增加0.66pp至44.2%。 其中，销售费用同比增加10.3%，主要由于职工薪酬、移动互联网业务广告费及渠道费增加导致；管理费用同比增加25.6%，系职工薪酬、租赁费用增加导致；财务费用同比减少12.1%，是由汇率波动引起的汇兑收益带来；研发费用同比增加49.7%，主要是研发投入增加导致。报告期内，公司收入增加、资金回笼较快，使得经营性现金流净流入1.9亿元，同比增加55.3%。 各项业务齐头并进，看好未来发展。公司各项业务有条不紊开展，均取得了较好的经营结果。 移动互联网业务：2020年上半年，公司继续深化全球化战略布局，发行《完美世界》、《三国志M》、《食物语》、《龙族幻想》等作品，取得了较好的流水表现，一线市场（日本、欧美）营收占比提升至30%以上；公司全球化研运一体主要实施主体——海南高图成功发行5款产品，其中《WarandMagic》曾登陆6个国家地区AppStore榜首位置，在15个国家和地区进入畅销榜前十名，注册用户突破千万，公司研运一体华战略初显锋芒。2020年下半年，公司产品储备丰富，将有《剑侠情缘2》、《梦境链接》、《造物2》、《王者围城》、《决战三国》、《延禧攻略》等作品上线。 工业互联网业务：公司推动业务转型升级，推出智能输送全栈式服务，有望利用5G技术，实现工业散货物料输送场景下的“物料+输送带+输送机+矿卡+工业传感器+关键设备”等的数字互联。公司大力开拓海外一线终端客户，与力拓（全球矿业巨头）、埃斯孔迪达公司（全球最大铜矿企业）、希斯（全球水泥巨头）、BHP等公司签订合同，终端客户占比提升至65.4%。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.00元、1.24元、1.44元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，原材料价格变动的风险，新游戏上线或不及预期的风险，区域拓展或不及预期的风险，核心人才流失的风险。