事项: 近日,我们对瑞普生物进行了调研。 投资要点 1.公司业绩实现恢复性增长,内生、外延功不可没。 根据公司公布的2015年业绩快报,公司实现营业收入7.9亿元,yoy+35.07%(剔除并表因素,预计主业yoy+25%左右),归母净利润1.1亿,yoy+4.96%。除可以从低基数水平角度考虑,我们认为还可以从内生、外延两个维度考虑。(1)调体系,梳架构效果显现。公司2015年前三个季度销售费用yoy-7.08%,单季度降幅高达27.56%。(2)并表华南生物。 自去年公司现金收购华南生物31.98%股权以来,目前共持有华南生物70.25%股权(目标持有97%,预计今年上半年完成),2015年共有4个月并表31.98%,两个月并表70.25%。预计2015年华南生物全年盈利超2500万元,增厚公司业绩不少。 2.期待水禽苗及猪用疫苗产品的后续表现。 公司通过并购华南生物拥有了目前全球唯一针对水禽市场的H5亚型疫苗,初步预估市场空间15亿元左右,目前该疫苗产品销售情况良好。 配合今年下半年公司H5二价苗(D7+D8)的生产,该疫苗产品适用于全部家禽,公司将全面进入禽流感招采市场,分享H5流感系列30亿的市场空间。此外,公司猪用疫苗系列(猪圆环、腹泻二联苗及传染性支气管炎)产品销售情况2016年也会有新的突破。 3.战略布局宠物疫苗,先入优势奠定高增长潜力 去年公司出资1000万通过增资扩股的方式投资瑞派宠物(大股东的另一块资产),持有4.34%的股权。发展前期瑞派主要通过收购的方式进行扩张,到4月底瑞派会形成70余家宠物连锁,全年目标100~120家。 目前国内宠物产业的市场超过500亿元,对比国外成熟市场600亿美元的市场,长期看存在巨大的提升空间。并且目前国内企业鲜有涉足宠物疫苗产业,公司存在巨大的先入优势。 4.投资建议: 我们看好瑞普生物:(1)在动物疫苗领域公司市场化程度高;(2)并购华南生物,打造“产学研一体化”发展模式,长期来看拥有强大竞争

主要观点 1.发行后温氏家族持股比例为16.65%。本次非公开发行股票的数量不超过29,852,620股,发行价格为每股38.87元,募集资金预计不超过1,160,371,339.4元。发行前温氏家族持股比例为16.74%,发行后持股比例为16.65%,仍为公司的控股股东和实际控制人。 2.发行对象为公司2016年员工持股计划参与对象。包括公司董事、监事、高级管理人员,以及本公司或全资、控股子公司员工,总人数不超过19,097人。其中董监高共计18人,认购总金额为14,440.21万元,对应本次发行股份371.5万股,占比12.44%,其他员工不超过19,079人,认购总金额不超过101,596.93万元,对应持股计划总份额的比例为87.56%。资金来源为公司员工合法薪酬、自筹资金和其他合法方式。该持股计划的存续期为48个月,其中前36个月为锁定期,后12个月为解锁期。 3.加快肉猪养殖区域布局,完善公司与员工利益共享机制。未来公司将主力发展肉猪养殖,稳定发展肉鸡养殖,进一步巩固行业领先地位。养猪业以“南稳、西进、中扩、东增、北拓”为区域发展定位,促进肉猪产业在各区域的协调快速发展。通过本次增发,公司将新增182万头肉猪产能,加快养猪业区域布局的实施,提升公司在华东、东北、华中及西北等地区的肉猪市场供应能力,增强当地市场影响力。 本次员工持股计划参与非公开发行的认购,有利于提升公司治理水平,完善公司与员工的利益共享机制,提高员工凝聚力,调动员工积极性,使员工利益与公司发展更紧密地结合。 4.投资建议。预计公司2015、2016年肉鸡出栏7.6亿只、8.4亿只,肉猪出栏1535万头、1751万头,2016年肉鸡只均盈利1.8元,肉猪头均盈利517元,营业收入(包括疫苗业务)分别为490亿元、586亿元,归母净利润分别为64亿元、91亿元,摊薄EPS分别为1.76元、2.5元(考虑本次发行及利润分配方案后摊薄EPS分别为1.46元、2.07元),对应PE分别为25倍、17倍,给予推荐评级。 风险提示:产品价格未达预期。

1.产品结构持续优化推动业绩提升。 公司不断强化品牌管理,通过品质营销计划、影视资源传播等多种方式提升品牌美誉度、积累品牌资产,有效拉动了销售的增长。AC尼尔森统计数据显示,15年上半年公司旗下“金典”销售额同比增长20%;常温酸奶“安慕希”销售增长9.8倍;高端婴幼儿配方奶粉“金领冠珍护”,销售额同比增长33%;酸奶两大明星子品牌—“畅轻”、“每益添”销售额增速分别达到60%、51%。高端产品的销量增长推动公司产品毛利率同比增加2.3个百分点。 2.渠道拓展效果明显。 公司从多角度增强渠道开拓力度:1)继续加强母婴渠道建设,公司在母婴渠道的门店铺货率达到73%,同比提升9个百分点,销售额同比增长45%;2)积极开拓餐饮、药店等其他新兴渠道。公司与九州通药业集团签订了战略合作协议,借助于九州通药业的药店网络优势和供应链平台,为奶粉业务开启全新营销模式;3)完成了互联网业务战略及电商业务优化运营规划,电商业务平台销售额同比增长近9倍。 3.外延式扩张是未来最大看点。 致力于做全球健康食品提供者的伊利将2020年进入全球乳业前五作为远景目标,品类创新和规模扩张成为未来公司最大看点。1)产品创新一直是公司发展重点,QQ星、安慕希等产品占比在提高,未来会有新的大单品出来;2)核桃乳是一款跨界产品,现在公司没有使用新的品牌,也没有自己的产品线,品类的延伸要看市场的表现,选择优质产品进入;3)公司推出培兰应对进口奶冲击,如果进口产品出现新的风口,公司的资源也很容易跟进;4)品类的扩张并不局限于食品饮料,公司目前在积极接触,未来经营可以是公司团队管理,也可以直接通过并购方式进行。 4.投资建议。 预计公司15、16年营业收入分别为582.8亿元、617.7亿元,归母净利润分别为44.7亿元、47.3亿元、EPS分别为0.74元、0.78元,对应16年18倍PE,首次覆盖推荐评级。

主要观点 1.养殖行业迎来美好时代。 11月全国能繁母猪存栏量进一步降低至3,825万头,较10月下降23万头,较上一轮周期低点低16.5%,全国生猪存栏量38,806万头,同比下滑10.07%,较上一轮周期低点低10.5%,生猪产业去产能充分,我们预计本轮猪价上涨周期将延续至2017Q1。 受美国、法国禽流感事件影响,2015年全国祖代鸡引种量将低于70万套,远低于供需平衡点,2016年肉鸡产业链价格有望大涨,公司黄羽肉鸡价格也将与白羽肉鸡市场形成联动。 2.养殖业巨无霸竞争优势稳定可持续。 1)2014年公司商品肉猪出栏量1218万头,占全国总出栏量的1.7%,商品肉鸡出栏量7亿只,占全国黄羽肉鸡总出栏量的19.1%,均居于行业首位;2)公司通过紧密型“公司+农户/家庭农场”的模式实现商品肉鸡和商品肉猪的规模化养殖和扩张。公司已将此模式从肉鸡养殖复制到肉猪养殖、肉鸭养殖等领域,并从广东地区复制到华南其他省市以及华东、华中、西南、华北、东北、西北等区域,遍及全国20多个省市自治区,公司收入和利润增长更加持续和稳定;3)快速扩张的基因、先进的养殖模式加上强大的研发能力为公司带来巨大的成本优势。 3.投资建议: 预计公司2015、2016年肉鸡出栏8.1亿只、9.3亿只,肉猪出栏1315万头、1421万头,营业收入(包括疫苗业务)分别为457.6亿元、527亿元,归母净利润分别为60.1亿元、90.6亿元,摊薄EPS分别为1.7元、2.54元,对应PE分别为27.6倍、18.5倍,给予强烈推荐评级。 风险提示: 产品价格未达预期。

独到见解: 2015年12月18日,双汇发展在郑州的美式工厂正式发布2015年第四批新产品——美式产品,包括美式火腿、美式培根以及美式香肠三大类,并以此为契机,继续加码低温肉制品,吹响转型的号角。 投资要点 1.高温肉制品双汇一家独大,低温肉制品是未来竞争蓝海我国高温肉制品行业集中度高,格局相对稳定,行业CR3达到87%,仅双汇一家占比就在60%左右,处于绝对的龙头地位。与高温肉制品不同,低温肉制品受限于冷链运输环节,存在运输的黄金半径。并且相比高温肉制品,其口感和营养价值更佳,是未来肉制品的发展趋势。目前国内低温肉制品CR3仅为23%,竞争异常激烈。发达国家肉制品以低温为主,占比超过80%,对比我国30%的构成比重,未来低温肉制品存在较大的提升空间,长期看市场空间达到500亿。 2.公司紧抓转型趋势,不断加码低温产品2015年是公司“调结构、促转型”的重要一年,公司紧抓消费升级的趋势,不断加码低温产品,计划将低温产品在肉制品中的比重由目前30%多提升至50%。自2月6日发布第一批新产品以来,公司已陆续推出了四批新产品,包括“非常系列”、“海威夷系列”、“叉烧、狮子头中式系列”、“王子系列”、“食想家系列”、“区域特色系列”及美式产品等。针对美式产品等低温产品,公司未来将通过投放广告、举办各类品鉴活动及扩充网络数量等措施不断加大宣传力度。据悉,郑州美式工厂总投资8亿元,新品产能100吨/天,从原料到工艺完全复制美国斯密斯菲尔德公司。 3.把握屠宰行业整合浪潮,扩大屠宰量我国屠宰业集中度偏低,2014年全国肉类行业位列前三位的企业双汇、雨润、大众生猪屠宰量合计约为3300万头,仅占全国生猪屠宰量的4.52%,美国2013年前三强屠宰企业的市场份额就已经达到50%。未来公司将借助行业整合的契机,扩大屠宰量,预计2016年公司屠宰量将达到2000万头。 4.投资建议: 今年以来公司积极推动产品从休闲定位向厨房餐桌定位的转变,我们将紧密跟踪新品推广效果。并且公司股息率最近三年一直维持在6%~7%的水平,具有长期投资价值。预计公司2015-2017年归母净利润41.2、44.6、48.3亿元,对应EPS分别为1.25元、1.35元和1.46元,目标价33元。首次覆盖,给予“推荐”评级。 5.风险提示: 食品安全问题、消费升级趋势不及预期

投资要点 1.牛肉坐拥千亿市场:短期5000亿,长期8000亿 短期内由于消费习惯的改变非朝夕之功,短期牛肉消费量的增长将更多得益于国内肉类消费总量的自然增长。不考虑肉类消费结构的变化,结合USDA的测算,我们预计未来3年我国牛肉消费量能够达到765万吨,市场空间可以达到4590亿元。 长期来看,国内牛肉消费量的增长将更多得益于肉类消费结构的调整,即牛羊肉比重将从15%的基础上有进一步的提高。我们从人均消费量的角度对牛肉市场的未来的空间进行测算,测算过程中以日本为参照系。目前我国人均牛肉消费量约5.2kg/年,仅相当于日本的53%。以此测算,国内牛肉消费量未来可以达到1376.79万吨,市场空间可以达到8000亿元。 2.需求增加倒逼进口“开闸” 近年来,我国对牛肉,尤其是高品质牛肉的需求与日俱增。除了西式、日式、韩式餐厅及星级酒店等牛肉消费的传统渠道外,牛肉也是中国人爱吃的火锅的必点菜肴。牛肉已经进入平常百姓家,成为中国人的基础饮食元素。目前全国共计超过35万家火锅商户,以火锅之都重庆为例,每5家餐厅中就有1家为火锅餐厅,火锅渗透率高达20.1%。我国牛肉进口量也随之增加,2014年牛肉进口量更是达到41.7万吨。 3.投资建议:收购SFF,布局海外资源,协同效应带动公司业绩起飞 随着上海梅林以现金方式增资入股交易的完成,协同效应将逐步显现。同时SFF集团债务问题也将得到较大程度的改善。我们预计SFF集团净利率将逐步回归2%左右的历史平均水平。保守假设SFF未来业绩不增不减维持在98亿元人民币水平,按照50%股权比例,并表后上海梅林净利润可增厚0.98亿元人民币。我们预计公司2015-2017年营收115亿元、165亿元、170亿元,归母净利润1.9亿元、4亿元、5.1亿元,对应EPS0.2元、0.42元、0.55元。目标价20元。首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 4.风险提示:食品安全问题

独到见解:2015年是张裕海外并购元年,张裕成立五大葡萄酒事业部负责海外并购,并力争五年之内进口葡萄酒收入占公司总销售额三成。2015年9月公司收购西班牙爱欧公爵,计划打造西班牙葡萄酒中国市场第一品牌,11月公司收购法国蜜合花酒庄,计划把蜜合花、苔思藤打造成为法国葡萄酒在中国市场的第一、第二大单品,2016年公司还将完成全球多处收购。我们坚信,凭借全国最大的葡萄酒销售网络,优秀的管理团队和激励机制,以及长期以来卓越的品牌运作能力,公司有望成为中国进口酒市场的巨头。 投资要点 1.中国葡萄酒市场潜力巨大,葡萄酒消费呈现三大趋势 2014年我国葡萄酒消费量15.8亿升,仅占全国酒类消费量的2.6%;从全球角度看,我国啤酒消费量已超过全球啤酒消费量的1/4,烈性酒消费量接近全球烈性酒消费量的40%,而葡萄酒仅占全球葡萄酒消费量的7%;从人均消费量看,中国大陆人均葡萄酒消费量仅为1.24升,远低于香港、日本、新加坡人均消费水平,我国葡萄酒市场潜力巨大。目前我国葡萄酒消费呈现出三大趋势:年轻化、快速渗透、追求高性价比。 2.葡萄酒行业反转,张裕国产酒霸主地位难以撼动 反腐对行业的负面影响已基本消除,葡萄酒行业触底反转。张裕作为全国最大的葡萄酒公司,恢复情况明显优于其他龙头企业,张裕国产酒的长期霸主地位得益于员工激励、对原料的重视、强大的渠道掌控力,以及持之以恒的品牌建设。 3.开启国际化布局新篇章,开放主渠道倾力打造 进口酒品牌进口葡萄酒占我国葡萄酒消费量比重已达到30%,随着零关税的施行,进口葡萄酒消费量占比有望进一步攀升。2015年是张裕海外并购元年,张裕成立五大葡萄酒事业部负责海外并购,并力争五年之内进口葡萄酒收入占公司总销售额三成。2015年9月公司收购西班牙爱欧公爵,计划打造西班牙葡萄酒中国市场第一品牌,11月公司收购法国蜜合花酒庄,计划把蜜合花、苔思藤打造成为法国葡萄酒在中国市场的第一、第二大单品。2016年公司还将完成全球多处收购。我们坚信,凭借全国最大的葡萄酒销售网络,优秀的管理团队和激励机制,以及长期以来卓越的品牌运作能力,公司有望成为中国进口酒市场的巨头。 4.继续强烈推荐张裕,目标价100元 美国作为新世界葡萄酒重要代表,消费量已超越法国问鼎全球第一,中国葡萄酒市场潜力巨大,将复制美国崛起。经过本轮葡萄酒行业调整,张裕国产酒霸主地位愈加稳固,上半年公司收入占全国葡萄酒制造企业收入的14%,公司利润总额占全国葡萄酒制造企业利润总额的42%。关税下调刺激进口葡萄酒市场大发展,张裕将作为市场整合者强势介入,近日公司在北京爱斐堡酒庄召开西班牙爱欧公爵上市酒会、法国蜜合花酒庄暨澳大利亚纷赋鹰标酒会,逾100名经销商参会,积极为公司进口酒业务拓展铺设渠道。我们看好张裕中长期发展,预计2015-2016年实现归属于母公司的净利润分别为11.79亿元和15.91亿元,对应每股收益分别为1.72元和2.32元,目标价100元。 5.风险提示 进口酒业务拓展低于预期

张裕下属全资子公司—法国法尚控股简式股份公司与法国卡斯黛乐酒庄公司签署《股权转让合同》,法尚控股将出资333万欧元(约2,260万元人民币)收购卡斯黛乐持有的蜜合花农业公司90%股权,卡斯黛乐将保留余下的10%股权。 主要观点。 1、情定蜜合花,料将赢得两大协同效应。蜜合花位于法国波尔多Yvrac村,其历史可追溯至15世纪,现有占地55公顷的土地和葡萄园,其中葡萄园40.38公顷,主要种植梅洛和赤霞珠,年产波尔多AOC级别葡萄酒25万瓶,酒庄酿酒师ThomasDO CHI NAM曾在波尔多五大名庄之一的玛歌酒庄担任技术经理。通过收购蜜合花,公司将取得两大协同效应:(1)将首次获得具有自主品牌的法国AOC等级以上葡萄酒生产能力,产品具有一定市场优势;(2)有利于以蜜合花为平台,进一步丰富公司法国葡萄酒产品体系,为未来拓展法国葡萄酒在国内销售规模奠定基础。 2、公司以2.2倍PB收购蜜合花90%股权。蜜合花资产主要由4部分组成:(1)以“蜜合花酒庄”和“苔丝藤酒庄”注册商标为主体的无形资产;(2)占地55公顷的土地和葡萄园;(3)城堡、酿酒厂、酒窖、维修车间、办公楼等生产经营设施;(4)存货等流动资产。截止2014年底,蜜合花总资产为322万欧元(合人民币约2,254万元),负债160万欧元(合人民币约1,120万元),净资产为162万欧元(合人民币约1,134万元);2014年营业收入为88万欧元(合人民币约616万元),净利润为-4万欧元(合人民币约-28万元),亏损是由于内部销售价格过低所致。 投资策略。 美国作为新世界葡萄酒重要代表,消费量已超越法国问鼎全球第一,中国葡萄酒市场潜力巨大,将复制美国崛起。经过本轮葡萄酒行业调整,张裕国产酒霸主地位愈加稳固,上半年公司收入占全国葡萄酒制造企业收入的14%,公司利润总额占全国葡萄酒制造企业利润总额的42%。关税下调刺激进口葡萄酒市场大发展,张裕将作为市场整合者强势介入,今年春糖公司五大葡萄酒事业部首次亮相,9月公司完成西班牙爱欧集团收购,11月与卡思黛乐签订蜜合花股权转让合同,我们不排除年内其他事业部还将有新的并购完成,11月25日公司还将在北京召开进口酒经销商大会,为进口酒业务拓展铺设渠道。我们看好张裕中长期发展,预计2015-2016年实现归属于母公司的净利润分别为11.79亿元和15.91亿元,对应每股收益分别为1.72元和2.32元,目标价100元。 风险提示。 进口酒冲击超预期

1、情定蜜合花,料将赢得两大协同效应。蜜合花位于法国波尔多Yvrac村,其历史可追溯至15世纪,现有占地55公顷的土地和葡萄园,其中葡萄园40.38公顷,主要种植梅洛和赤霞珠,年产波尔多AOC级别葡萄酒25万瓶,酒庄酿酒师ThomasDOCHINAM曾在波尔多五大名庄之一的玛歌酒庄担任技术经理。通过收购蜜合花,公司将取得两大协同效应:(1)将首次获得具有自主品牌的法国AOC等级以上葡萄酒生产能力,产品具有一定市场优势;(2)有利于以蜜合花为平台,进一步丰富公司法国葡萄酒产品体系,为未来拓展法国葡萄酒在国内销售规模奠定基础。 2、公司以2.2倍PB收购蜜合花90%股权。蜜合花资产主要由4部分组成:(1)以“蜜合花酒庄”和“苔丝藤酒庄”注册商标为主体的无形资产;(2)占地55公顷的土地和葡萄园;(3)城堡、酿酒厂、酒窖、维修车间、办公楼等生产经营设施;(4)存货等流动资产。截止2014年底,蜜合花总资产为322万欧元(合人民币约2,254万元),负债160万欧元(合人民币约1,120万元),净资产为162万欧元(合人民币约1,134万元);2014年营业收入为88万欧元(合人民币约616万元),净利润为-4万欧元(合人民币约-28万元),亏损是由于内部销售价格过低所致。 投资策略 美国作为新世界葡萄酒重要代表,消费量已超越法国问鼎全球第一,中国葡萄酒市场潜力巨大,将复制美国崛起。经过本轮葡萄酒行业调整,张裕国产酒霸主地位愈加稳固,上半年公司收入占全国葡萄酒制造企业收入的14%,公司利润总额占全国葡萄酒制造企业利润总额的42%。关税下调刺激进口葡萄酒市场大发展,张裕将作为市场整合者强势介入,今年春糖公司五大葡萄酒事业部首次亮相,9月公司完成西班牙爱欧集团收购,11月与卡思黛乐签订蜜合花股权转让合同,我们不排除年内其他事业部还将有新的并购完成,11月25日公司还将在北京召开进口酒经销商大会,为进口酒业务拓展铺设渠道。我们看好张裕中长期发展,预计2015-2016年实现归属于母公司的净利润分别为11.79亿元和15.91亿元,对应每股收益分别为1.72元和2.32元,目标价100元。 风险提示 进口酒冲击超预期

主要观点 1.行业增速放缓拖累业绩增长。今年宏观经济低迷,行业增速放缓。公司2015 年前三季度调味品业务收入同比增长11%,净利润同比基本持平。单看第三季度调味品业务收入增长13%左右,净利润同比增长15%。公司14 年年报预计15 年营业收入达到29.25 亿,归母净利润2.2 亿,加权ROE 达到9%,预计今年完成收入指标比较困难,其他两个指标问题不大。美味鲜收入有希望实现27 亿以上,相比计划28 亿有所下降。 2.生抽产品增长快,餐饮渠道弹性大。公司主要产品是生抽酱油,与北方酱油相比更加天然健康,目前生抽的增速更快,生抽替代老抽是行业发展主要趋势。海天的餐饮渠道占比60%,公司目前只有18%,空间还非常大,未来餐饮渠道的拓展为公司业绩提空非常大的弹性,公司通过组织特级厨师交流会、与西贝等餐饮企业合作的形式加强在餐饮渠道的影响力。 3.前海入主后体制约束不复存在。前海举牌后持有股份20.1%,9 月公司公布了定增预案,募资45 亿元,非公开发行后前海人寿和关联方合计持有发行后股份42.01%。定增后调味品业务仍然是公司主营业务,公司测算5 年后调味品收入达到70-80 亿元,达到目前海天的收入水平。前海人寿承诺收购后管理层保持相对稳定,进行股权激励计划,员工与公司利益绑定。 投资建议 公司作为国内酱油行业龙头之一,产品工艺优势明显,定增后资金实力有效加强,华北地区的市场拓展与餐饮渠道的发力为公司后期业绩提供足够的弹性。预计公司15-16 年归母净利润分别为2.4 亿元、3.4 亿元,对应16 年33 倍PE, 首次覆盖给予推荐评级。 风险提示 产品研发未达预期。

公司混改方案出台,公司股票将于11月2日(星期一)开市起复牌。 主要观点 1、公司混改涉员工持股、经销商持股、引入战投。公司拟向国泰君安员工持股1号资管计划、国泰君安君享五粮液1号资管计划、泰康资管、华安基金、凯联基金(拟筹建和管理地私募投资基金)发行共计不超过1亿股,发行股份分别为不超过2,200万股、1,800万股、3,400万股、1,500万股和1,100万股,发行价格23.34元/股,限售期36个月。其中,国泰君安君享五粮液1号资管计划由五粮液部分优秀经销商以自筹资金不超过42,012万元认购;国泰君安员工持股1号资管计划的参加对象为公司部分董事、监事、高级管理人员及其他员工,参与对象不超过3,000人,认购本员工持股计划的上市公司董事、监事和高级管理人员共计11人,分别为唐桥、刘中国、陈林、余铭书、彭智辅、朱忠玉、唐伯超、唐圣云、罗伟、杨韵霞、吴国平,占员工持股计划总份额的8.53%。本次混改方案,建立了员工与股东的利益共享机制,引入优秀经销商巩固销售渠道,引入战略投资者完善公司治理结构。 2、募集资金用于信息化建设、营运中心建设和服务型电子商务平台。本次募集资金将全部用于以下三个项目。(1)信息化建设:投资总额71,530万元,该项目建设将把公司信息化水平提升至同业领先水平,实现内部十大运营管理系统(平台)的全面信息化,大幅提升企业管理半径和管理效率,积极打造“平台共享、高效管理、数据决策”的数字化五粮液,本项目预计建设期3年,2016-2018年各年分别进行基础平台建设、优化与推广、深化与拓展。(2)营销中心建设:投资总额98,796万元,本项目将在成都建设公司全国营销中心,建设期3年,2016-2018年,项目建设期主要是组织架构搭建、办公场所的置办及装修、设备采购、大数据营销中心系统、创意产品市场系统等项目内容建设时间及人员招聘所需时间等。(3)服务型电子商务平台:投资总额65,532万元,该项目是以自建电子商务服务平台为依托,系统管理五粮液现有的第三方电商渠道,采用O2O方式整合现有经销商网络资源。整个电商项目建设计划分2个阶段实施,2016-2017年是筹备与设计阶段,2017-2018年是测试运行阶段,项目实行边建设边运营销售的策略。 投资策略 公司混改涉及员工持股、优秀经销商持股和引入战略投资者,募集资金用于信息化建设和营销体系的改进,有助于公司中长期发展,维持公司推荐评级。 风险提示 宏观经济下滑

事项 公司公布三季报,2015年前三季度实现收入454.79亿元,同比增长8.96%;归母净利润36.37亿元,同比增长2.23%;扣非后归母净利润34.27亿元,同比增长4.26%。 1.产品结构持续优化推动业绩提升。公司不断强化品牌管理,通过品质营销计划、影视资源传播等多种方式提升品牌美誉度、积累品牌资产,有效拉动了销售的增长。AC尼尔森统计数据显示,上半年公司旗下“金典”销售额同比增长20%;常温酸奶“安慕希”销售增长9.8倍;高端婴幼儿配方奶粉“金领冠珍护”,销售额同比增长33%;酸奶两大明星子品牌-“畅轻”、“每益添”销售额增速分别达到60%、51%。高端产品的销量增长推动公司产品毛利率同比增加2.3个百分点。 2.三项费用率同比增加2.93个百分点。广告宣传费、运输装卸费增加导致公司销售费用同比增长27.06%,销售费用率同比增加2.98个百分点;新西兰元兑美元汇率下降、利息支出增加导致公司财务费用同比增加2.03亿元。销售费用和财务费用的增长导致公司三项费用率同比增加2.93个百分点。 3.渠道拓展效果明显。公司从多角度增强渠道开拓力度:1)继续加强母婴渠道建设,公司在母婴渠道的门店铺货率达到73%,同比提升9个百分点,销售额同比增长45%;2)积极开拓餐饮、药店等其他新兴渠道。公司与九州通药业集团签订了战略合作协议,借助于九州通药业的药店网络优势和供应链平台,为奶粉业务开启全新营销模式;3)完成了互联网业务战略及电商业务优化运营规划,电商业务平台销售额同比增长近9倍。 投资建议 公司借助强势的品牌营销和全方位渠道管理战略,市场影响力不断增强,液态奶市场份额达到29.6%,位居行业第一,加之国际化业务稳步推进,品牌竞争力持续增加。我们预计公司15-16年公司EPS分别为0.86、1.01,对应16年16X估值,维持强烈推荐评级。 风险提示 产品研发未达预期。

1、公司混改涉员工持股、经销商持股、引入战投。公司拟向国泰君安员工持股1号资管计划、国泰君安君享五粮液1号资管计划、泰康资管、华安基金、凯联基金(拟筹建和管理地私募投资基金)发行共计不超过1亿股,发行股份分别为不超过2,200万股、1,800万股、3,400万股、1,500万股和1,100万股,发行价格23.34元/股,限售期36个月。其中,国泰君安君享五粮液1号资管计划由五粮液部分优秀经销商以自筹资金不超过42,012万元认购;国泰君安员工持股1号资管计划的参加对象为公司部分董事、监事、高级管理人员及其他员工,参与对象不超过3,000人,认购本员工持股计划的上市公司董事、监事和高级管理人员共计11人,分别为唐桥、刘中国、陈林、余铭书、彭智辅、朱忠玉、唐伯超、唐圣云、罗伟、杨韵霞、吴国平,占员工持股计划总份额的8.53%。 本次混改方案,建立了员工与股东的利益共享机制,引入优秀经销商巩固销售渠道,引入战略投资者完善公司治理结构。 2、募集资金用于信息化建设、营运中心建设和服务型电子商务平台。本次募集资金将全部用于以下三个项目。(1)信息化建设:投资总额71,530万元,该项目建设将把公司信息化水平提升至同业领先水平,实现内部十大运营管理系统(平台)的全面信息化,大幅提升企业管理半径和管理效率,积极打造“平台共享、高效管理、数据决策”的数字化五粮液,本项目预计建设期3年,2016-2018年各年分别进行基础平台建设、优化与推广、深化与拓展。(2)营销中心建设:投资总额98,796万元,本项目将在成都建设公司全国营销中心,建设期3年,2016-2018年,项目建设期主要是组织架构搭建、办公场所的置办及装修、设备采购、大数据营销中心系统、创意产品市场系统等项目内容建设时间及人员招聘所需时间等。(3)服务型电子商务平台:投资总额65,532万元,该项目是以自建电子商务服务平台为依托,系统管理五粮液现有的第三方电商渠道,采用O2O方式整合现有经销商网络资源。整个电商项目建设计划分2个阶段实施,2016-2017年是筹备与设计阶段,2017-2018年是测试运行阶段,项目实行边建设边运营销售的策略。 投资策略 公司混改涉及员工持股、优秀经销商持股和引入战略投资者,募集资金用于信息化建设和营销体系的改进,有助于公司中长期发展,维持公司推荐评级。 风险提示 宏观经济下滑

公司公布三季报,2015年前三季度实现收入8.86亿元,同比增长19.93%;归母净利润4.04亿元,同比增长30.46%;扣非后归母净利润3.97亿元,同比增长29.11%。 1.口蹄疫疫苗增长推动公司业绩提升。公司拥有国内先进的悬浮培养技术,同时拥有国内唯一的兽用疫苗国家工程实验室,研发与工艺的优势保证了公司口蹄疫产品在高端疫苗市场占据1/3的市场份额。公司与兰研所合作开发的A-O 双价苗也有望明年上市。口蹄疫疫苗增长推动公司前三季度营收同比增长19.93%,上半年技术推广费用较去年同期下降2682万元,推动销售费用率同比下降1.99个百分比,三项费用率同比下降2.14个百分点,推动归母净利润同比增长30.46%。 2.储备疫苗产品丰富。公司研发生产的猪圆环疫苗预计今年四季度即可上市, 从产品研发和质量把控上均与国际圆环产品巨头勃林格看齐。后续还有猪瘟疫苗、布病疫苗等产品,根据市场需求和与客户沟通情况,预计将于今年年底或者明年上市。此外公司定增后将极大补充口蹄疫、布病、灭活苗等产能,充分保证公司产品的如期上市和市场供应。 3.“走出去”与“引进来”战略相结合。公司与盖茨基金和中非基金合作在埃塞俄比亚建立合资公司,在当地销售疫苗产品,满足当地市场对优质疫苗的迫切需求。同时公司在与国内科研院所合作的基础上,积极谋求与国外高端研发机构的合作,同时不排除通过投资并购等手段引进国外优质研发平台,提高产品研发水平和质量。 投资建议 1)公司是国内动保行业龙头,口蹄疫疫苗产品质量处于领先地位,尤其是在市场苗市场占据领先地位,未来将充分享受市场高速增长;2)定增后公司产能瓶颈将不复存在,储备产品产能释放将增厚公司业绩;3)公司现金充足, 未来不排除通过投资、并购等手段迅速扩充产品线,在口蹄疫疫苗以外的市场有所作为。预计公司15、16年归母净利润分别为5.2亿元、7.1亿元,对应16年24倍PE,强烈推荐。 风险提示 产品研发未达预期。

公司公布三季报:2015年上半年实现营业收入36.9亿元,同比增长15.5%,归属于上市公司股东的净利润8.83亿元,同比增长10.5%,实现每股收益1.29元,略低于市场预期。 主要观点 1、三季报业绩低于预期。今年1-9月公司营业收入同比增长15.5%,毛利同比增长16.9%,归属于上市公司股东的净利润同比增长10.5%。分季度看,2015Q1、2015Q2、2015Q3公司分别实现收入18.25亿元、10.0亿元和8.6亿元,同比增长21%、26.1%和-3.4%,分别实现毛利12.2亿元、6.7亿元和6.1亿元,同比增长17.6%、31.9%和2.8%,分别实现归属于母公司的净利润5.3亿元、2.16亿元和1.37亿元,同比上涨15.9%、19.5%和-15%,公司第三季度收入、利润出现下滑,低于市场预期。 2、公司第三季度毛利率71%,较去年同期提升4.3个百分点。公司第三季度收入增速低于我们此前草根调研结果,而净利润下滑主要是期间费用增长所致,其中,管理费用增长29%,主要是折旧费和绿化费增加所致,财务费用上升3066%,主要是外币借款利率变动预计损失和银行借款利息支出增加,存款利息收入减少所致。第三季度公司综合毛利率71%,较第二季度提升4个百分点,较去年同期提升4.3个百分点,2015Q3公司销售商品、提供劳务收到的现金为9.4亿元,同比增长1.6%,经营活动产生的现金流量净额为2.92亿元,同比增长41%。 投资策略葡萄酒行业反转迹象明显,作为中国葡萄酒行业绝对龙头,张裕将充分受益。 公司稳步推进渠道下沉,发力中低端酒、白兰地和进口酒业务,以顺应行业发展趋势,9月完成西班牙爱欧集团收购,11月有望全国招商,三季报虽低于预期仍不改我们中长期看好公司发展,继续维持“强烈推荐评级”不变。预计2015-2016年公司葡萄酒销售增速分别达到26%、30%,白兰地销量增速分别达到20%、25%,实现归属于母公司的净利润分别为11.79亿元和15.91亿元,对应每股收益分别为1.72元和2.32元,第一目标价60元。 风险提示 进口酒冲击超预期。