事项: 2月28日公司发布2019年业绩快报,报告期内公司实现营业收入60.52亿,同比增长57.86%;实现归母净利润7.53亿,同比增长60.31%。 评论: 2019年盈利7.53亿符合预期。2019年公司实现营业收入60.52亿,同比增长57.86%;其中第四季度实现营业收入22.48亿元,同比增长69.79%,环比增长69.40%。2019年公司实现盈利7.53亿元,同比增长60.31%,对应EPS 为0.43元;其中第四季度公司实现盈利2.07亿元,同比增长84.70%,环比下滑2.26%。公司业绩快报处于此前预告的7.04-7.98亿区间,符合预期。 补贴退坡驱动,塔筒产销加速。2019年5月能源局正式确立国内风电退坡进度:2018年底前批复的陆上风电存量带补贴项目2020年底前并网可享受核准电价,2018年底前批复的海上风电存量带补贴项目2021年底前并网可享受核准电价。政策对于存量项目的转化起到了极大的推动作用,风电运营商纷纷加大在手指标的开发。公司显著受益于这一过程,2019年预计公司整体塔筒出货量达52万吨,同比增长37%,2020年出货同比仍有望加速。 加速产能扩张,迎接风电平价。公司目前已形成了风电塔筒产能66万吨,分别为太仓总部的28万吨,包头基地的16万吨,珠海基地的12万吨,以及山东鄄城的10万吨。随着国内海上风电退坡进入抢装,欧洲海上风电进入平价需求呈现高增长态势,公司计划于江苏射阳投资16亿元建设25万吨海工产品基地,并收购Ambua 位于德国的10万吨海上风电管桩基地。同时为了应对2020年国内陆上风电平价需求,公司计划于乌兰察布商都县投资6亿元建设12万吨陆上风电塔筒基地。预计随着这些产能的陆续达产,公司产能有望达到113万吨/年,巩固全球风电塔筒产能第一地位。 弃风率持续改善,风电场运营持续向好。截至2019年底公司累计并网风电场容量达到680MW,其中2019年度新增并网215MW,分别为:河南南阳的15MW 风电场、河南菏泽旅顺50MW 风电场以及山东鄄城150MW 风电场。 公司另有在手储备待开发项目容量达200MW,预计将在2020年陆续实现并网。能源局大力推动弃风限电改善的大背景下,2019年国内整体弃风限电率下降3个百分点至4%,公司风电场盈利能力也持续向好,资产质量不断提升。 维持公司“强推”评级。国内风电退补大背景下,公司塔筒及叶片、模具业务有望迎来一轮显著的加速期。同时公司积极筹备海上、陆上平价风电塔筒生产基地,为公司新一轮成长奠定基础。我们预计公司2019-2021年有望实现归母净利润7.53亿/10.45亿/12.53亿(原值7.89亿/10.45亿/12.50亿),对应EPS分别为0.42元/0.59元/0.70元,我们维持公司目标价8.85元/股,对应2020年15倍估值,维持“强推”评级。 风险提示:政策扶持力度不及预期,国内需求不及预期,出口不及预期。

测算去年实际经营性业绩为2.7-2.8亿,坏账计提比例较大今年将轻装上阵。我们对于去年计提的2.99亿应收款坏账考虑税盾的影响,按照15%所得税率计算,预计应收款计提影响净利润约2.5亿元,叠加商誉减值2.9亿元合计影响净利润5.4亿元,若剔除二者影响测算公司2019年实际净利润为3.3亿元。公司持有中科电气1970万股,2019年因中科电气股价上涨,公允价值变动收益对净利润贡献预计在0.5-0.6亿元,我们测算去年公司经营性业绩预计在2.7-2.8亿。公司对比克电池应收款计提比例较高达70%,商誉计提后仅余0.23亿,计提较为充分2020年公司将轻装上阵。 海外客户持续放量占比不断上升,预计将提升公司整体盈利能力。公司动力性NCM产品在海外市场不断拓展,在多家韩国、日本动力电池客户稳定供货,成功进入奔驰、现代、日产等国际知名车企供应体系。去年上半年海外客户占比约40%,预计去年下半年已达到50%,今年外资品牌车企预计将大幅放量,带动海外电池企业出货高增长。今年初虽然国内市场受疫情影响开工推迟,但海外市场需求受影响相对较少,我们预计今年公司海外客户出货占比将达到一半以上,供货海外产品的价格和毛利较高,料将对整体盈利水平产生积极影响。 产能建设稳步推进,高端产能有望大幅提升。公司2019年有效产能为1.6万吨,江苏当升三期高镍项目去年三季度起开始投产,今年将增加1万吨产能。金坛生产基地将新增高镍正极2万吨年化产能,预计今年下半年将开始投产,我们预计今年有效产能将达到3万吨以上。高端产能陆续释放,预计公司的6系列及8系列高镍产品出货比例也将不断提升。 盈利预测、估值及投资评级。由于去年新能源汽车行业销量低于预期和公司坏账计提金额较大,我们下调公司的盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润为-2.09、3.83、5.56亿(此前预测为3.79、4.74、6.08亿),EPS为-0.48、0.88、1.27元,考虑到公司作为正极材料国内龙头,海外客户占比不断提升,高镍三元正极料将高速增长,参考同行业估值水平在30-40倍,给予2020年35倍PE,维持目标价30元,维持“推荐”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧产品盈利能力加速下降。

2019年盈利9.80亿元同比增长321.62%,符合预期。2019年公司实现营业收入144.12亿元,同比增长47.79%;其中第四季度实现营业收入46.38亿,同比增长59.33%,环比增长24.74%。2019年实现归母净利润9.80亿元,同比增长321.62%,对应EPS为1.12元;非经常损益2.3亿元,扣非后归母净利润7.5亿元,同比增长168.82%。其中第四季度公司实现盈利1.97亿元,同比增长836.67%,环比下滑34.11%。公司业绩快报处于此前预告的9.7亿-10.38亿区间,符合市场预期。 组件出货加速,渠道价值凸显。根据海关的出口数据统计,2019年国内组件出口总量63.61GW,其中日升出口量5.53GW,市场份额约8.69%,位居全球组件出口排名第五位。考虑到公司自用以及国内组件的销售,公司2019年合计实现组件销量7GW左右,同比增长约110%,出货量位居全球第7。随着光伏发电在海外迈入平价,海外装机呈现加速趋势,在全球装机占比持续提升。 而公司在海外建立了完善的销售渠道,有望持续受益于海外需求的快速增长。 积极布局“210组件”及异质结电池,打造全新增长点。截至2019年末公司已形成组件产能11GW,Perc电池产能5GW。同时公司积极推动义乌基3GW“210”规格组件扩张。“210”组件有望有效降低组件非硅成本,公司有望抢占先机。同时公司积极推动宁海本部500MW异质结电池投产,公司在异质结领域已经形成了明显的研发及布局先发优势,随着异质电池技术的成熟以及成本的下降,极有希望成为下一代主流电池技术,公司有望受益于这一进程。 斯威克激励机制完善,胶膜业务有望迎来突破。公司全资子公司斯威克是国内出货量排名第二的光伏胶膜供应商,此前受制于母公司与客户的竞争关系,以及缺乏股权激励,公司发展相对受限。为了盘活胶膜资产,公司针对管理层引入股权激励,以此为契机,公司胶膜业务有望迎来实质性发展突破。 维持公司“强推”评级。公司深耕海外渠道多年,形成了良好的品牌及渠道优势。随着海外逐步迈入到平价阶段,我们预计海外出货占比仍将呈现快速提升,公司料将持续受益于这一进程。公司积极推动“210”组件及异质结电池产能扩张,抢占行业先机。同时公司积极推动胶膜等业务优化,有望贡献公司全新业务亮点。我们预计公司2019-2021年有望实现盈利9.80亿/10.82亿/12.91亿(原值10.02亿/10.82亿/12.91亿),对应EPS分别为1.09元/1.20元/1.43元。 考虑到海外渠道价值以及公司新业务潜在催化因素,参考行业估值水平,我们给予公司2020年18倍估值,对应目标价21.6元/股,维持“强推”评级。 风险提示:产业链价格下跌超预期,出口需求不及预期。

2019年盈利1.10亿元同比下滑9.01%,符合预期。2019年公司实现营业收入50.25亿元,同比增长51.72%;其中4季度公司实现营业收入23.17亿元,同比增加27.26%,环比增加88.57%。2019年公司实现盈利1.1亿元,同比下滑9.01%,对应EPS为0.41元/股;其中第4季度公司实现盈利0.79亿元,同比下滑56.63%,环比增加318.89%。公司业绩位于此前预告的0.96-1.32亿区间,符合预期。 风机出货加速,盈利能力显著抬升。预计四季度公司风机实现销售额22.5-23亿元,对应出货量750-760MW,环比三季度的380-390MW显著增加,同时风机盈利能力环比也有显著提升,预计4季度公司风机整体净利率环比3季度提升2.5个百分点至3%以上。随着国内风电2020年底迎来补贴退坡并网节点,预计2020年国风装机量将呈现逐季抬升,公司交付风机有望迎来量价齐升阶段,盈利能力料将持续提升。 市占率稳步提升,跻身国内一线整机厂商。根据彭博新能源的统计数据2019年国内新增风机吊装量达28.9GW,相较于2018年增长37%。其中运达风电以2.06GW的吊装量位居第四位,市占率7%;相较于2018年的0.9GW,4%的市占率提升显著。公司吊装排名已实现连续3年快速增长,从2019年的排名第9一路攀升至第4位。公司排名稳步提升的背后是公司对于产品品质的坚持,预计随着行业新一轮上行周期以及公司的快速增长,公司出货量有望迈入国内前三,跻身一线整机供应商。 在手风场资源充沛,定增锁定优质资源开发。截至2019年上半年公司在手风场资源6.25GW以上,其中在开发项目已达200MW。其中山西昔阳皋落一期50MW预计3月底实现并网。同时公司拟发行转债募集5.77亿,启动皋落二期50MW项目开发。山西属于我国IV类风电资源区,上网电价较高,且风力资源较充沛,公司此次项目内部收益率高达12.33%。公司积极推动优质资源建设,锁定高额电价。 维持2020-2021年盈利预测,维持公司“强推”评级。公司在手订单充沛,盈利能力恢复迅速,且市占率持续稳步提升。我们预计公司2019-2021年有望实现盈利1.10亿/4.25亿/5.24亿(原值1.23亿/4.25亿/5.24亿)。对应EPS分别为0.38元/1.45元/1.78元。参考行业估值水平以及公司的发展潜力,我们维持公司2020年15倍目标估值及目标价21.75元/股,维持“强推”评级。 风险提示:国内装机量不及预期,零部件价格大幅上扬。

动力电池作为上汽通用五菱主要供应商,出货量预计将高速增长。公司从2018年开始为上汽通用五菱配套电池,目前已是其主力供应商,出货快速增长。根据真锂研究数据,2019年鹏辉能源动力电池装机0.64GWh排名第11,主要来自上汽通用五菱旗下宝骏品牌的E100和E200两款乘用车。今年上汽通用五菱推出多款车型,鹏辉能源配套其多款乘用车和五菱荣光电动版,单车带电量也有明显提升,我们预计今年鹏辉能源动力电池出货有望达到2-3GWh。公司现有3.2GWh方形电池和1.1GWh软包电池产能,拟发行可转债募集资金不超过8.9亿元,新增2GWh电池产能。目前鹏辉能源与东风、奇瑞等客户的合作持续推进,并和广汽新能源共同开发推进6C超级快充、长续航里程及48V启停等技术和项目,我们预计鹏辉动力电池出货量和市场份额将持续快速增长。 TWS耳机电池需求爆发销量高速增长,储能电池业务潜力巨大。全球TWS耳机渗透率正快速提升,根据CounterPoint数据,2019年全球TWS耳机出货1.29亿套,CounterPoint预计2020年全球TWS耳机出货将达到2.3亿套,2019-2022年复合增长将达到80%。鹏辉能源已为JBL、佳禾智能等企业供货,去年出货预计1000万只以上,公司也在积极推进与小米、华为、三星等客户的合作,我们预计今年公司TWS耳机电池出货有望达到3000-4000万只。我国储能市场持续爆发,2019年底电化学储能装机达1.59GW,较2018年增长48%,5G基站的快速建设预计将提升通信储能需求。鹏辉能源与铁塔公司等通信行业大客户建立稳定合作关系,预计储能电池业务也将持续快速增长。 盈利预测、估值及投资评级。由于去年公司资产减值金额较大,我们调整公司的盈利预测,预计2019-2021年归母净利润为1.99、4.74、5.98亿(此前预测值为3.58、4.74、5.98亿),同比增速为-25%、138%、26%,EPS为0.71、1.69、2.13元,考虑到公司动力电池和TWS耳机电池的高成长性,维持目标价32元,对应2020年19倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧产品盈利能力加速下降。

事项:公司2019年营收增长28.57%,归母净利润增长63.92%,符合市场预期。公司发布业绩快报,2019年营收31.60亿,同比增长28.57%,归母净利润8.50亿,同比增长63.92%。公司此前预告2019年归母净利润7.76亿-9.06亿元,快报业绩较预告区间中值略高,公司业绩符合市场预期。我们预计其中上海恩捷并表净利润接近8亿元,公司原主业包装印刷及其它膜类业务也有较好增长。 评论: 四季度隔膜出货环比持续提升,单平盈利略有下降。公司2019年前三季度隔膜出货分别为1.7、1.8、1.9亿平,我们预计四季度公司隔膜出货环比仍有较好增长,预计在2.3亿平左右,预计2019年全年出货7.7-7.8亿平米。公司2018年完成收购子公司上海恩捷时业绩承诺为2018-2020年净利润5.55、7.63、8.52亿,我们预计上海恩捷2019年实现净利润接近9亿元,将顺利完成业绩承诺。预计四季度上海恩捷净利润接近2.6亿元,对应单平米盈利约1-1.1元/平,较三季度1.16元/平有所下降,预计主要是由于海外出货占比降低。 海外客户布局较好,预计今年在海外市场将进一步放量。公司是国内较早为海外电池厂供货动力电池湿法隔膜的企业,对海外三大电池厂商LG、松下、三星出货量均持续快速增长。2019年公司海外出货占比约20%,2020年海外车企和电池企业出货料将高速增长。今年2月国内客户受疫情影响开工推迟,但海外客户仍实现稳定供货,预计公司海外出货有望达到3-4亿平米,出货量占比有望达到30%。公司涂覆膜业务的海外拓展也持续推进,此前公司已与LGC在涂覆膜上达成合作,去年11月在官网披露上海恩捷和日本帝人签订专利授权协议,帝人将其持有的PVDF系溶剂型涂布材料相关专利授权给上海恩捷,预计公司海外涂覆膜出货也将快速增长。 可转债发行完成,募集资金净额15.86亿元将加快产能建设。公司发布公告,可转换债券已发行完成,募集资金净额15.86亿元,将用于建设江西基地4亿平米隔膜、无锡基地5.2亿平米隔膜项目,项目总投资39.5亿元。公司去年底产能约20亿平米,预计今年产能将达到30亿平米,2020年起海外电池厂加速放量,而海外隔膜企业东丽、旭化成等扩产速度较慢,预计公司湿法隔膜全球市占率将稳步提升。 盈利预测、估值及投资评级。由于公司隔膜产品海外出货快速增长,我们上调公司的盈利预测,预计2019-2021年归母净利润为8.50、12.12、15.20亿(此前预测为8.10、10.31、12.17亿元),同比增长64%、43%、25%,EPS为1.05、1.50、1.89元,考虑到公司湿法隔膜的龙头地位不断巩固,在海外一线电池企业份额快速增长,参考同行业估值水平,给予2020年45倍PE,上调目标价至68元,维持“推荐”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧价格下降超预期

公司拟定增募集不超过200亿元,用于52GWh电池产能建设及研发等项目。公司拟向不超过35名特定对象非公开发行股票,募集资金不超过200亿元,用于湖西锂离子电池扩建项目(16GWh)、江苏时代动力及储能锂离子电池研发与生产项目(三期)(24GWh)、四川时代动力电池项目一期(12GWh)、电化学储能前沿技术储备研发项目和补充流动资金。发行价格不低于定价基准日(非公开发行股票的发行期首日)前20个交易日股票均价的80%。 募投项目单位投资最低达2.9亿元/GWh,公司预计3年后电池售价低于0.7元/Wh。宁德时代在上市时招股说明书中提到,公司IPO募投98.6亿建设的24GWh动力电池产能,公司预计可实现年均营业收入为205.82亿元,年均净利润14.16亿元,全部投产后产品单位售价将达到0.86元/wh(不含税),产品综合净利率将到达6.88%。在此次公司非公开发行预案中,公司湖西锂离子电池扩建项目的单位GWh电池投资已由IPO项目的4.11亿/GWh降至2.89亿/GWh,体现了公司在电池生产效率上的显著提升。公司湖西锂离子电池扩建项目建设期36个月,公司预计投产后年均营收108.43亿元,年均净利润8.07亿元,单位Wh电池价格在3年后将降至0.68元/Wh,净利率7.44%。我们预计随着动力电池成本和价格持续下降,将显著降低新能源汽车购置成本,有望推动新能源汽车销量持续高增长,宁德时代在电池技术和成本上的优势也将有助于其动力电池业务持续快速增长。 宁德时代今年下半年起将供货特斯拉,双方洽谈采购无钴电池。宁德时代2月3日公告,将于2020年7月至2022年6月向特斯拉提供锂离子动力电池。据路透社报道,特斯拉与宁德时代的谈判已经进入最后阶段,特斯拉计划向宁德时代采购无钴电池。宁德时代2019年发布了全新CTP技术的无模组电池包,相较于传统电池包体积利用率提高15%-20%,生产效率提升50%,电池包能量密度可达200Wh/kg以上。我们预计无钴电池可能为磷酸铁锂电池,宁德时代与特斯拉签订协议标志着特斯拉对公司动力电池技术的认可,宁德时代在电池包结构设计的优化,将提升其磷酸铁锂电池在乘用车领域的渗透率,有助于其市场份额的进一步提升。 公司1月动力电池装机市占率57%,持续巩固行业龙头地位。根据高工锂电统计,2019年全行业动力电池装机62.38GWh,同比增长9%,公司2019年装机32.31GWh,同比增长37%,远超行业增速,市占率51.76%,宁德时代及时代上汽合计装机33.05GWh,市占率达53%。2020年1月,全国动力电池装机量约2.32GWh,宁德时代装机1.33GWh,市占率高达57.33%。 投资建议:公司进入特斯拉供应链,我们上调公司的盈利预测,预计2019-2021年公司归母净利润为44.12、58.62、77.72亿元(此前预测为43.62、54.52、69.95亿元),同比增长30%、33%、33%,EPS为2.00、2.65、3.52元,考虑到公司的远期成长空间和国际化竞争力,给予2020年60倍PE,上调目标价至160元,公司作为动力电池行业龙头,出货量有望持续快速增长,维持“强推”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧价格下降超预期。

事项:公司2019年营收小幅降低3.85%,归母净利润增长38.93%,符合市场预期。公司发布业绩快报,2019年营收26.10亿,同比降低3.85%,归母净利润3.20亿,同比增长38.93%,符合市场和我们的预期。公司第四季度营收为9.69亿元,同比增长5.92%,归母净利润0.90亿,同比增长997%,主要是由于2018年四季度公司计提资产减值基数较低。 评论: 数据中心业务经营稳健,今年有望受益于5G发展增长提速。公司UPS产品在金融、通信及互联网领域持续巩固行业领先地位,预计去年实现10%以上增长。公司的微模块解决方案在数据中心领域拓展较好,特别是对于中小型数据中心,因其减少客户的机房规划、设计、土建施工等环节,简化机房建设流程,竞争优势突出,预计今年将取得快速增长。我国5G建设2019年开始启动,预计今年将有较多5G基站落地,预计将增加数据中心产品需求。 光伏逆变器板块去年因集成项目减少收入下滑,逆变器设备同比有所增长,预计今年将显著改善。2018年由于光伏531政策影响国内光伏装机大幅下滑,公司在2018年下半年行业不景气阶段做了较多毛利率较低的集成项目。2019年我们预计公司光伏逆变器设备在海外市场高速增长,在国内市场因行业需求低迷略有增长,而集成项目去年承接不多,导致板块整体收入下滑,但毛利率有较好恢复。去年底国内光伏市场开始好转,预计2020年将有较好增长,我们预计公司逆变器业务今年增长也将提速。 充电桩行业发展开始提速,与宁德时代合资的储能公司今年将贡献业绩增量。国内充电桩行业2019年新增41.1万台,同比增长18.1%,去年起单月安装数量同、环比持续快速增长。科士达充电桩业务从公交系统延伸到物流企业,与地产、电力等多领域运营公司紧密合作,我们预计去年发货在1亿以上,今年有望翻倍增长。公司与宁德时代成立的合资公司新产能预计将在今年下半年投产,将利用科士达的储能PCS和宁德时代的电池在各自领域竞争优势,推动公司储能业务高速增长。 盈利预测、估值及投资评级。我们按照业绩快报小幅调整公司2019年的归母净利润为3.20亿(此前预测为3.23亿),预计公司2020-2021年归母净利润为4.11、5.15亿,同比增长29%、25%,EPS为0.71、0.88元,考虑到数据中心行业景气度上行,光伏业务需求好转,充电桩和储能业务具有较大增长潜力,参考行业龙头及公司历史估值水平,我们给予2020年25倍PE,目标价18元,维持“强推”评级。 风险提示:光伏政策低于预期,充电桩建设进度不及预期,新产能建设进度不及预期。

技术领先的一体化光伏制造商。公司是全球领先的一体化组件制造及销售企业,目前在光伏产业链已经形成了较完整的硅片、电池、组件等一体化制造生产能力。同时公司在太阳能技术研发上始终保持着领先。行业内公认公司在优质单/多晶硅片、高效太阳能电池、高功率太阳能电池组件技术的研发上具有极强的实力。 深耕海外渠道,打造全球化销售网络。公司组件终端分销体系完备,在海外拥有13个销售网点,销售网络遍布全球120个多个国家及地区。主要的出口国家和地区涵盖:南美、欧洲、日本、美国、印度、东南亚、中东和中东非等主流光伏装机区域,且各地区销售较为均衡。2018年公司海外销售占比高达65%,而随着海外需求的增长,公司出口占比有望进一步提升。根据EnergyTrend的统计数据2019年上半年公司组件以7.16%的市占份额位居全球第二。 积极推动优势产能扩张,迎接平价需求爆发。公司已经形成了国内以及海外12个生产基地,国内分布于河北、江苏、安徽、上海、内蒙古、云南,国外基地分布于马来西亚及越南。截至2019年底公司硅片/电池/组件产能分别达到11GW/10GW/13GW,而预计2020年底将进一步提升至14GW/10GW/16GW。随着公司义乌基地5GW电池及10GW组件的进一步投产,公司产能有望进一步提速,迎接平价之后全球光伏的快速增长。 国内外需求中期迎来共振,平价开启新能源长期成长。中短期看,2020年国内及海外需求有望迎来爆发共振。国内由于2019年部分项目指标的递延及2020年的平价、竞价项目的启动迎来高增长。海外由于平价及经济性驱动亦望迎来高增长。全球需求有望达到150GW,环比增长30%以上。而长期来看,系统成本的下降,料将推动全球绝大多数区域在未来1-2年内迈入平价,新能源渗透率有望进入加速期,全球新能源需求的高速成长期正在开启。 品牌、渠道价值逐步凸显,龙头有望迎来价值重估。组件制造环节资产相对较轻且扩张较易,长期处于供过于求的局面,盈利能力较差。而上游环节由于扩张周期相对较长、投资较大存在阶段性的供需错配,从而造成了阶段性的超额利润。随着规划产能的释放,单晶渗透率的逐步见顶,我们预计各制造环节的盈利能力将更为均衡。而掌握终端渠道的龙头企业,将逐步享受到品牌溢价,价值有望迎来重估。 首次覆盖给予“强推”评级,目标价21.8元。公司作为技术领先的光伏制造及销售龙头型企业,在全球搭建了完善的制造及销售渠道。随着全球光伏发电逐步迈入平价上网阶段,产业链价格敏感度有望逐步降低,品牌的价值有望获得重视,龙头公司产品有望在此过程中获得“溢价”。我们看好公司的中长期竞争力,公司有望在光伏迈入成长期之后迎来一轮全新成长。我们预计公司2019-2021年有望实现归母净利润11.07亿/14.68亿/18.86亿,对应EPS分别为0.82元/1.09元/1.41元,参考行业估值水平以及公司的龙头地位,给予公司2020年20倍估值,对应目标价21.8元/股。首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示:国内需求不及预期,出口量不及预期,产能扩张不及预期。

事项:2月23日晚公司发布公告,公司全资子公司隆基乐叶拟出资17.8亿元(含税)收购宁波宜则。 评论:隆基乐叶拟出资17.8亿元收购宁波宜则100%股权。根据隆基股份23日晚发布的公告,公司全资子公司隆基乐叶拟以现金17.8亿元(含税)收购宁波宜则。宁波宜则主营业务为光伏电池及组件生产、销售及厂房租赁业务。核心资产为越南光伏以及越南电池。越南光伏/越南电磁目前在越南拥有电池片产能超3GW,组件产能超7GW。此前主要从事光伏一线大厂代工业务,产品用于销售欧美等此前针对大陆征收双反关税国家和地区。 2019-2021年业绩承诺2.2亿/2.41亿/2.51亿。根据宁波宜则核心股东(王兆峰、杨勇智、赵学文)业绩承诺标的公司2019-2021年度实现调整扣非后的利润不低于2.2亿/2.41亿/2.51亿,累计不低于7.12亿元。同时隆基业绩基于宁波宜则业绩完成情况给予一定比例的浮动溢价或收取一定比例的业绩补偿。在业绩承诺期内如果标的公司实现的调整扣非净利润小于当年承诺净利润,则当期业绩补偿金额为=MAX[(当期承诺净利润-当期经审计的调整扣非净利润-上一年度浮动对价(若有)×50%),0]÷累计承诺净利润×本次交易的基准对价总额。 如果标的公司在业绩承诺期内实现的调整后扣非净利润高于当年承诺的利润,那么2019年-2021年超额净利润浮动对价分别为80%、70%和60%。 助力公司海外布局,规避贸易摩擦及壁垒。根据隆基2019年上半年的统计数据隆基在马来西亚古晋拥有硅片/电池/组件产能分别为1GW/2.1GW/0.9GW。 此次收购完成后,公司将新增越南电池片产能3GW,组件产能7GW。由于2019年末美国光伏ITC法案未获得延期,税收抵免将于2019-2022年逐步调减为30%/26%/22%和10%,预计将引发美国光伏未来2-3年的抢装潮。目前从中国大陆出口美国光伏产品面临“双反”+“201”两重关税,而改从越南及马来出口将可避免超过30%的“双反”关税。此次收购完成后,将迅速提升公司海外整体产能,以应对美国即将到来的抢装窗口期。 上调公司盈利预测,维持公司强推评级。由于单晶硅片供需格局好于此前预期,价格下调时间节点晚于预期;且公司大力推动海外产能布局,抢占高端市场份额。我们上调公司2019-2021年盈利预测至50.65亿/67.87亿/81.25亿(原值50.65亿/60.58亿/79.71亿)对应EPS分别为1.34元/1.80元/2.15元。我们给予公司2020年20倍估值,对应目标价36元,考虑到公司的行业地位,以及极强的竞争实力,维持“强推”评级。 风险提示。出口需求不及预期,收购进度不及预期。

定增预案修订稿落地,半导体硅片扩产箭在弦上。公司董事会对本次非公开发行A股股票预案中发行时间、发行对象数量、发行价格及定价原则、限售期安排等内容进行了修订:发行股票全部采取向特定对象非公开发行的方式,在中国证监会核准后12个月内按有关规定择机发行,非公开发行对象范围为不超过35名特定投资者,定价基准日为发行期首日,发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%;本次非公开发行的股票数量不超过本次非公开发行前公司总股本的20%,即不超过557,031,294股(含本数),且拟募集资金总额不超过人民币500,000.00万元;发行对象所认购的本次非公开发行的股票,自本次发行结束之日起6个月内不得转让。募集资金总额钟拟投入45亿元用于集成电路用8-12英寸半导体硅片生产线项目,5亿元用于补充流动资金。 半导体硅片产能扩张有望打开新成长空间。公司把握下游景气回升及产业转移全面铺开时机,加快半导体硅片业务布局,募集资金用于集成电路用8~12寸半导体硅片生产线项目,若增发顺利落地将有助于公司半导体硅片产能扩张的顺利推进,届时宜兴8寸和12寸半导体硅片产能将分别达到75万片/月和15万片/月,结合天津基地30万片/月的8寸硅片产能和2万片/月的12寸试验线产能,公司到2021年有望形成105万片/月的8寸硅片产能和17万片/月的12寸硅片产能,在国内半导体硅片领域获得绝对领先优势。 8寸硅片进入放量期,12寸硅片验证顺利。新能源汽车发展提速&5G周期的开启有望带来功率半导体及传感器的大繁荣周期,8寸产能紧俏,而海外厂商对8寸硅片扩产持谨慎态度,为国产8寸硅片创造了难得的国产化窗口期。中环股份8寸硅片已具备成熟稳定供应能力,宜兴8寸产线也于去年9月部分投产,预计2021年中即可达到设计产能,届时公司8寸硅片需求有望直接受益下游景气提升带来的高弹性;此外,公司12寸硅片产线正在积极建设中,下游客户认证稳步推进,预计今年三季度开始放量,有望成为大尺寸硅片进口替代的核心力量,公司半导体业务的发展潜力将逐步开始释放。 盈利预测、估值及投资评级:我们维持预计公司2019-2021年实现归母净利润11.38、17.75和24.62亿元,考虑到增发后的股本变化,备考EPS0.41、0.53和0.74元(以公司当前股价测算,预计实际非公开发行股数将与上限有较大差距,此处备考EPS仅作参考),对应PE47、36和26倍,因公司光伏及半导体硅片业务处于高速增长阶段以及股本增加后的EPS摊薄,给予12个月内目标价23.57元,对应2021年PE32倍,维持“强推”评级。 风险提示:下游需求波动;光伏及半导体硅片价格波动;客户认证推进不及预期。

科士达是UPS行业国内龙头,数据中心业务受益于5G发展有望提速。科士达成立于1993年,专注于电力电子领域,UPS在国产品牌中销量第一。公司基于同源技术,主营产品从UPS逐渐拓展至数据中心关键基础设施、光伏逆变器、充电桩和储能PCS等。我国UPS市场下游行业中电信、互联网等领域占比最高发展迅速,我们预计未来国内UPS增长将主要来自数据中心。随着5G基站的快速建设,预计将增加数据中心需求,而且未来中小型的数据中心数量有望增加。科士达推出微模块解决方案,简化客户的数据中心建设流程,预计其数据中心业务将快速增长。 光伏行业趋势向上,公司逆变器业务国内领先今年料将显著改善。根据智慧光伏披露信息,近期部分光伏企业已接到国家发改委价格司《关于2020年光伏电站政策征求意见稿》的通知,光伏标杆电价有望尽快出台。根据能源局对2019年国内竞价项目补贴统计的数据测算,我们预计2020年竞价项目有望达到25GW,考虑到2019年7-8GW的竞价指标遗留,我们预计2020年国内装机有望超40GW。科士达光伏逆变器产品在国内市场份额领先,2018年及2019年上半年受国内光伏行业不景气影响有所下滑,预计2020年增速将显著提升。 充电桩行业发展逐渐提速,公司有望实现快速增长。我国新能源汽车行业高速发展,而充电桩配套尚显不足,2019年底车桩比为3.4比1,较理想状态的车桩比1:1仍有较大缺口。2019年我国充电桩建设有所提速,去年每月安装充电桩数量基本都在1万台以上,四季度单月充电桩安装量持续提升,预计今年我国充电桩市场将快速增长。科士达充电桩业务从公交系统延伸到物流企业,与地产、电力等多领域运营公司紧密合作。科士达去年与宁德时代成立合资公司,未来有望借力宁德时代在乘用车市场的影响力,在充电桩市场取得更大突破。 储能市场空间广阔,公司与宁德时代合作潜力极大。2019年底,我国已投运电化学储能项目的累计装机规模为1592MW,较2018年增长48.4%,锂电池储能在电化学储能中占比最大增长也最快,预计未来锂电池成本不断降低,储能行业有望爆发增长。科士达与宁德时代成立合资公司,重点拓展储能业务,新产能预计将在2020年下半年投产。未来合资公司将销售科士达优势产品PCS,并搭配宁德时代的电池销售储能PACK,以及充电桩及“光储充”一体化相关产品,公司在储能领域发展潜力极大。 盈利预测、估值及投资评级。由于光伏行业需求好转,我们上调公司的盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润为3.23、4.11、5.15亿(前值为3.23、3.92、4.70亿),同比增长40%、27%、25%,EPS为0.55、0.71、0.88元,考虑到数据中心行业景气度上行,光伏业务需求好转,充电桩和储能业务具有较大增长潜力,参考行业龙头及公司历史估值水平,我们给予2020年25倍PE,上调目标价至18元,维持“强推”评级。 风险提示:光伏政策低于预期,充电桩建设进度不及预期,新产能建设进度不及预期。

降本增效推动产能扩张,剑指全球硅料龙头。公司公布2020-2023高纯多晶硅业务规划:计划2020实现产能8万吨,2021年实现产能11.5-15万吨,2022年实现产能15-22万吨,2023年实现产能22-29万吨。预计单晶料占比维持85%以上,N型料占比40%-80%。同时公司对于成本规划也提全新要求,预计生产成本控制在3-4万元/吨;现金成本控制在2-3万元/吨。随着公司乐山/包头新投硅料业务的跑通,公司积极推动新一轮产能扩张,剑指全球光伏硅料龙头。 推动新技术应用,打造光伏电池全新基地。公司同时公告了电池扩张计划:预计2020年实现电池产能30-40GW,2021年实现电池产能40-60GW,2022年实现电池产能60-80GW,2023年实现电池产能80-100GW。技术方面公司预计将推动Perc+、Topcon以及HJT等技术路线的应用,产品尺寸兼容210mm及以下硅片。对于非硅成本,公司预计Perc将降低至0.18元/W以下。基于此规划,公司同时公告了计划在四川金堂县投资200亿元新建30GW的光伏电池基地。预计一期、二期各投资40亿元,分别建设7.5GW;三期、四期各投资60亿元,分别建设7.5GW。 外资加速退出硅料环节,龙头份额持续提升。根据2月11日韩国OCI公布2019年年报,计划计提多晶硅料板块减值损失7505亿韩元(44.28亿人民币),对于群山基地5万吨产能进行资产重组。而根据彭博新能源的报道,预计OCI将在2月20日对群山工厂进行关停,进行升级改造。其中P1线计划在5月1日复产,以生产半导体用多晶硅料,P2以及P3复工时间尚未确定。根据OCI披露的财务数据,2018年Q4毛利率为-6%,2019Q3毛利率为-8%,2019年Q4毛利率为-10%,呈现持续恶化。而EBITEA 2018年Q4毛利率为5%,2019Q3毛利率为3%,2019年Q4毛利率为2%,基本处于现金成本水平,退出已成必然。此次OCI群山硅料厂重组标志着海外硅料企业相对于国内企业已并无优势,而国内硅料厂预计后续向头部5家企业集中,竞争格局持续向好。 维持公司“强推”评级。公司作为全球领先的光伏电池及多晶硅料供应商,积极推动新技术应用及产能扩张,抢占市场份额。我们看好光伏行业迈入平价之后的长期成长空间以及相关公司的盈利能力。由于2019年Q4硅料价格下滑超出此前预期,以及此轮价格下滑后产业链出清带来的2020年产业链价格上扬,我们小幅调整公司2019-2021年盈利预测至27.62亿/37.87亿/46.07亿(前值28.75亿/36.10亿/44.36亿),对应EPS分别为0.71元/0.98元/1.19元,考虑到平价以后的成长性,我们给予公司2020年22倍估值对应目标价21.56元,维持“强推”评级。 风险提示:产业链价格不及预期,光伏装机需求不及预期。

电解液行业率先经历行业周期洗礼,竞争格局逐步清晰,龙头企业料将迎来市场份额及单位盈利能力双升。电解液企业盈利模式,从赚取配方技术溢价的“卖药方”逐步向赚取原材料产品溢价“卖药材”过渡。在下游客户规模持续扩张,产品型号逐步收敛情况下,电解液企业配方同质化使得盈利能力不断下滑。但随着电解液企业布局纵向一体化加剧,实现电解液原材料自供率提升降低生产成本,从而在电解液核心材料新产品生产技术和成本控制方面企业之间出现分化。经历过上一轮行业周期实现部分产能出清之后,当前龙头企业在电解液新材料开发和成本控制构建的领先优势,已经从国内市场扩张至全球,迅速提升海外动力电池市场份额;同时在持续改善产品性能提高电解液附加值过程中,龙头企业也获得了电解液产品单位盈利能力的逐步提升。 天赐材料的锂电池电解液已在全球市场具备显著的行业领先优势。天赐材料率先于行业进行锂电池电解液生产纵向一体化布局,并通过技术进步实现六氟磷酸锂生产工艺升级实现成本进一步降低,所以在行业上一轮规模扩张和成本比较过程中脱颖而出,迅速扩大国内市场份额,并积极向海外市场扩张,一跃成为行业龙头。对于行业未来变化,天赐材料已率先产业化新一代电解液核心原料(新型添加剂、新型锂盐等),复刻六氟磷酸锂产业化过程中积累的技术和市场拓展经验;同时在电解液行业周期复苏阶段开启新的一轮产能扩张,加大核心原材料及电解液生产规模,这将助力公司受益国内外动力电池行业新的一轮快速增长。 亏损业务存货减值,2020年轻装上阵,天赐材料将开启成长新周期。天赐材料期望实现业务品类扩张,前期布局了碳酸锂加工、正极材料、电池能源服务及电池材料回收等业务,但是面对2017~2019年行业景气度降低,及公司技术工艺不成熟等问题,过往2年布局的新业务对公司利润表形成拖累。2019年4季度公司对亏损业务部分存货进行减值处理,使得2020年新业务的资产经营轻装上阵。另外磷酸提/磷酸铁锂正极材料等新业务2020年生产规模的扩大,料将逐步开始为公司带来新的业务增长点。 维持“强推”评级。考虑到天赐材料2019年存货减值幅度大于前期预期,我们下调2019年业绩预期,预计2019年~2021年EPS为0.03、0.80和1.07元(原值为0.07、0.80和1.07元),考虑到天赐材料锂电池电解液业务和个人护理品添加剂业务行业竞争优势领先且具备良好盈利能力,同时前期亏损业务盈利能力实现边际改善,天赐材料2020年料将进入成长新周期。我们基于公司2020年业绩,及行业细分领域龙头公司40倍估值,上调目标价至32元,维持“强推”评级。 风险提示:新能源汽车产业政策发生重大变化。

混改大幕拉开,开启治理新篇章。公告显示,津智资本和渤海国资拟于2020年1月20日将其持有的中环集团股权在天津产权交易中心进行产权转让项目信息预披露,拟共同转让所持中环集团的股权,转让比例合计为100%。我们认为,若推进顺利,股权转让事项有望在今年一季度完全落地,混改的顺利落地有望促进集团进一步向市场化治理模式转变,一方面将优化公司治理,推进市场化运营,更加重视以经济效益为导向进而提升资本利用效率;另一方面,将有助于实现人力、技术、组织资源的有效整合以及管理机制的协同互补,完善激励制度,充分激发创新活力,扩大人力资本优势,提升整体竞争实力。 M12产业化进程提速,五期扩产加速光伏业务成长。M12有效节约成本,提升设备周转率,在降本增效方面的提升效果显著,我们调研了解到,目前硅片、电池片、组件端各环节对大硅片的认可度和接受度逐步提高,产业链协同性开始显现,东方日升、爱旭、天合光能、通威等下游厂商已在积极布局。公司五期项目规划25GWM12硅片产能,通过智慧化工厂设计及制造、组织、管理模式优化,注入光伏产品半导体化体系思维,支撑光伏产业持续性升级,满足光伏产品品质高效化、多样化的需求,预计2020年将形成16GW左右的出货量。我们认为,随着扩产项目落地,优质产能陆续释放,公司在光伏硅片领域的龙头地位将更加凸显。 厚积薄发,半导体硅片龙头扬帆起航。公司8寸半导体硅片已具备成熟稳定的供应能力,12寸硅片客户认证稳步推进。目前,宜兴8寸产线已部分投产,预计2021年公司8寸硅片产能有望达到105万片/月,在国内8寸硅片领域将形成绝对领先优势。考虑当前产线建设情况,我们预计宜兴12寸产线或将在今年一季度实现投产,并有望在年内形成出货。我们认为,随着产能扩张,公司在半导体领域的规模优势及领先地位料将进一步扩大,半导体业务成长空间有望进一步打开。 盈利预测、估值及投资评级:我们维持预计公司2019~2021年实现归母净利润11.38、17.75和24.62亿元,考虑到定增新政的影响,暂不考虑增发后的股本变化,对应EPS0.41、0.64和0.88元,PE35、22和16倍。因公司光伏及半导体硅片业务处于高速增长阶段,给予公司2020年30倍目标估值,对应目标市值532.5亿元,维持2020年目标价19.14亿元,维持“强推”评级。 风险提示:下游需求波动;光伏及半导体硅片价格波动;客户认证推进不及预期。