事件: 宇通客车发布 19年三季度业绩:前三季度实现营业总收入为 208.62亿元,同比+7.68%,归母净利润 13.25亿元,同比+10.62%。 第三季度营业总收入 83.6亿元,同比+13.59%,归母净利润 6.42亿元,同比+10.44%。 业绩符合预期, 市占率持续提升。 宇通 Q3客车销量 16711辆, 同比+13.1%,其中大中型客车销售 13997辆,同比+6.2%,市占率达到 40.39%。 前三季度大中型客车合计市占率达 38.09%,同比提升 3.69%;各细分市场市占率均有提升,其中座位市场 47%,同比+3.6%,公交市场 28.54%, 同比+3.84%,校车 57%, 同比+2.62%。 受到新能源客车补贴退坡影响,单车售价小幅下滑至 50万元,第三季度单车利润达到了 3.84万/辆,超出市场预期,宇通凭借了良好的成本控制能力使得单车盈利再次提升。 毛利率稳中向好, 期间费用控制得当。 公司 Q3毛利率为 24.14%,环比提升 2%,环比提升得益于三季度新能源客车的抢装,新能源客车比例提升,同比下降 3.2%,主要由于去年三季度新品车型投放带动的毛利提升, 基数较高。 Q3期间费用比例为 14.06%,同比-2.35%,其中销售费用率为 7.84%,同比 1.37%,主要由于新能源车销售比例增加计提的相关服务费增加; 管理费用率为 2.31%, 与去年同期持平; 研发费用率为 4.26%, 同比-2.11%; 财务费用率为-0.35%, 主要系汇兑收益和利息收入影响。 公司 Q3经营活动现金流 14.17亿元,较去年同期大幅增加,主要系国补的发放,预计随着补贴款影响减少, 公司经营活动现金流将持续转好。 新能源客车保价稳量, 新车型远征海外市场。 公司 Q3新能源客车销售 6299辆,同比+81.37%,市占率达到 34.4%,同比+16%。 公司前三季度新能源客车市占率31.12%,同比+6.76%。受到补贴抢装的影响, Q3新能源客车销量同比大幅提升,海外市场销售 4470辆, 同比有所下降, 主要系目标市场经济低迷所致。 在比利时世界客车展上,宇通推出 U 12、 T 13、 ICE12三款新品, U 12、 T13是中国客车产品走向高端化、智能化的代表。 宇通 T13是宇通根据欧洲市场研发的高端旅游车,有望带动海外市场销量的提升。 龙头地位稳固, 维持“增持”评级。 新能源补贴持续退坡的背景下,宇通客车凭借技术的革新和优良的成本控制能力,新能源车市占率正如我们预期在稳步提升。 新车型的高端化能够改善单车的收益,我们预计公司 2019至 2021年 EPS 为 1.13元、 1.18元、 1.14元,对应估值为 12.55、 12.15、 12.55倍。 维持“增持”评级。 风险提示。 客车行业整体销量大幅下滑,新能源客车销售不及预期,海外市场拓展低于预期。

前三季度业绩稳健增长,符合预期,资产负债率上升公司前三季度实现营收 24.3亿元,同比+28.4%,实现归属净利润 2.44亿元,同比增长 39.2%,继续较快增长势头。 期间费用率继中报后继续小幅上升到16.6%,同比增长 2.6pct,其中财务费用率上涨较快,上涨 1.4pct 到 5.1%。 应收占款余额上涨到 22.43亿元,同比+6.83亿元。资产负债率上升到 77.25%。 积极推进在手优质工程项目, 海外设备订单取得突破公司前三季度营收的增长主要来自于积极推进在手优质工程订单实现的业绩转化, 除 EPC 项目外,前三季度南宁黑臭河、宣恩污水和石首污水等优质 PPP项目也稳步推进。 前三季度毛利率提升近 2pct,主要来自于水污染治理板块毛利率提升了近 4pct。同时公司运营收入近 1亿元,增长快速。 公司目前在手控股的 PPP 项目共 27个, 总投资额 58亿; 但除优质项目外,公司逐渐减少新签投资类 PPP 项目。前三季度公司新增合同 25.2亿, 其中 EPC 合同 19.8亿。 目前公司在手工程合同总额 103.6亿,在手 PPP 合同总额 106.3亿, 充足的订单支撑公司业绩持续稳定增长。 公司战略转向以 EPC 总包和设备出售为主的模式,海外订单取得突破。 6月底中标印尼氢氧化钠制备设备工艺合同,总价 1.57亿元。预计公司国外设备订单四季度有望呈现出高速增长的态势。 拟引入战投, 加码农村污水设备业务,积极拓展新业务模式农村污水投资空间广阔,政府关注和支持力度加大。 公司 MCO 点源污水处理系统已完成示范, 后续有望快速推广, 同时引进自德国的设备生产线在国内处在一流水平,助力设备业务生产和销售。公司 6月与广西环保产业投资集团签署战略合作框架协议, 预计近期落地,双方拟以联合体投资方式进行合作, 积极拓展农村污水治理的全新商业模式, 预计四季度将有相关项目落地。 定增已回复反馈意见,维持买入评级公司拟非公开增发募集资金不超过 7.1亿元, 用于危废项目和环保产业园项目建设, 目前已回复反馈意见, 增发完成将有力缓解公司的资金压力,降低资产负债率。 公司当前在手订单丰富,看好公司设备订单的爆发。 我们维持公司19-21年净利润预计分别为 3.1/4.2/5.5亿元,对应 PE 为 13/9/7倍,维持买入。 风险提示: 项目进度低于预期,回款进度或不及预期

三季度收入增长,利润小幅下滑,业绩基本符合预期。公司前三季度实现营业收入71.84亿,同比增长27.27%,其中,三季度营收27.21亿,同比增长55.59%。公司前三季度归母净利润5.54亿元,同比下降8.69%,其中,三季度归母净利润2.22亿元,小幅下滑1.07%。由于前三季度国内装机需求受到压制,公司前三季度盈利能力此影响,毛利率、净利率分别为7.98%、25.82%,同比减少4.2、2.9个百分点。 现金流改善,营运能力提升。受益于客户回款增加,经营现金流净额较上年同期增加58.33%。公司前三季度营业周期、存货周转天数、营收账款周转天数分别为386、144、241天,较去年同期分别减少65、56、10天,营运能力显著提升。 海外订单持续斩获,收入增长有望延续。进入三季度以来,公司陆续与西班牙光伏电站开发商Solarpack签署400MW/1500V整体解决方案供货协议,并成功签约美国马萨诸塞州15MW/32MWh储能项目,以及同澳洲分销商Prosun Solar签署100MW户用战略协议。公司在海外不断攻城掠地,海外收入有望持续增长。 国内高峰将至,静待年底需求释放。根据能源局官方预测,2019年国内光伏建设规模将在50GW左右,预计年内可建成并网容量约40-45GW。1-8月份国内光伏装机仅14.95GW,四季度我国光伏装机需求有望迎来集中释放,国内装机高峰将至,公司进入业绩兑现期,收入继续增长,盈利能力触底反弹,量利齐增。 投资建议。年底国内光伏装机需求将迎来集中释放。我们维持2019年光伏国内装机容量45GW,全球120GW的预测,继续维持公司盈利预测:2019-2021年营收分别为120亿元、135亿元、170亿元,同比增长分别为15.8%、12.4%、25.6%,实现归母净利润分别为11.13亿、12.85亿、15.11亿,同比增长分别为37.5%、15.5%、17.6%,EPS分别为0.76元、0.88元、1.04元,对应PE分别为13、11、9.6倍。参考公司历史估值波动和行业估值中枢,给与公司2020年14-16倍的估值,对应目标价格区间为12.32-14.08元,公司当前价格9.93元,维持“买入”评级。 风险提示。新能源政策执行不及预期,海外订单执行不及预期。

事件:比亚迪发布2019年9月销量快报,9月合计销量40729辆,同比下降14.99%;其中新能源汽车销量13681辆,同比下降50.97%;燃油汽车销量27048辆,同比增长35.17%。1-9月,公司累计销量335795辆,同比下降4.49%;其中新能源汽车销量192620辆,同比增长34.31%;燃油汽车销量143175辆,同比下降31.22%。 新能源汽车承压,9 月销量出现较大下滑。新能源汽车销量13681辆,同比下降50.97%,由于补贴退坡导致的行业景气度下降,加上合资企业开始发力新能源,市场上竞品车型增多,导致对比亚迪的新能源车市场有一定的分流。商用车方面,电动客车销量同比下降较大,主要由于行业景气度降低和补贴退坡的影响。值得一提的是,比亚迪e2上市不到一个月,销量已突破2000辆,拿下细分市场冠军,有望成为继元EV之后又一款爆款车型。四季度e3车型推出将进一步完善e网体系,王朝家族的秦系列产品也会迎来新一波的更新换代,有望拉动销量企稳回升。 燃油车表现较好,本年首次同比增加。燃油汽车销量27048辆,同比增长35.17%,主要得益于爆款车型宋pro的推出,宋Pro首次采用Dragon Face 2.0设计,上市两月订单连续破万辆,带动燃油汽车销量首次同比上升。 动力电池装机总量达到10GWh,行业前二地位无可撼动。公司2019年9月新能源汽车动力电池及储能电池装机总量约0.797GWh,本年累计装机总量约10.553GWh。公司将逐步加大对外配套动力电池的力度,除了已有的长安、东风汽车等国内客户外,目前在海外客户的拓展上也取得了积极成果,未来比亚迪还将进一步拓展更多的海内外客户。 技术壁垒仍在,新能源龙头行业地位不改。虽然面临短期压力,但公司深耕新能源汽车领域多年,在技术和成本上拥有领先优势。公司掌握了电池、IGBT、电机、电控等电动车的核心技术;拥有纯电动e平台以及完备的新能源车型体系;动力电池外供也在不断推进;与丰田汽车开展合作联合开发电动车也体现了公司电动化技术的全球影响力。 盈利预期及投资建议:我们预计公司2019-21年收入为1431/1726/2014亿,净利润27.1/34.8/43.2亿,对应EPS为0.99/1.28/1.58元,当前股价对应19-21年市盈率为49/38/31倍,维持“增持”评级。 风险提示:新能源车销量不及预期、政策促进不及预期、电池业务竞争加剧。

新能源车产销两旺,湿法隔膜需求高增长。2019年1-7月国内新能源车合计销量70.8万辆,同比+43.72%。伴随新能源汽车销量高增长,动力电池需求持续高增长。2019年H1装机30.0GWh,同比+93.1%。湿法隔膜成为主流趋势,预计2019-2021年全球湿法隔膜需求量将达到24.92、31.22、38.51亿平方米。 恩捷2018年隔膜产量世界第一,产能扩张循序渐进。2019H1公司湿法隔膜销量约3.5亿平方米,预计2019年销量在9亿平方米左右,同比大幅增加90%,2018年公司市占率为36%,在2019年H1市占率提升到了41.7%。恩捷是宁德时代隔膜第一大供应商,国内电池市占率前三企业均为恩捷的客户。预计2019年底公司将拥有湿法隔膜基膜产能23-24亿平方米。 高毛利率源自于公司优秀的技术和成本管理。与制钢所(JSW)合作开发生产设备,单线投资仅2.16元/平米,远低于同行4元/平米的平均水平,公司高于同行的单线产能和近80%的良品率降低固定资产的折旧摊销单位成本。此外,公司还提升了二氯甲烷、白油的回收利用率,减少原材料的消耗,进一步降低成本。 技术获得松下LG认可,进军海外供应链。恩捷与LG签订5年6.17亿美元的订单,并已经为特斯拉松下体系供货,切入全球供应体系,有望对冲国内客户新能源车补贴滑坡后的降价压力,获得更高的单平毛利与更快的销售回款。 拟收购苏州捷力,提升产业链话语权。恩捷与捷力2018年湿法隔膜国内市占率分别为36%和11%,为行业前二。若能完成收购,恩捷市占率有望达到50%左右,与竞争对手进一步拉开差距。苏州捷力深耕消费电池领域,出货ATL、LG等,恩捷完成收购后,有望借助捷力已有的客户关系,进一步拓展消费电池市场,实现全面战略布局。恩捷精细的管理能力也有望使捷力扭亏为盈,产生协同效应。 首次覆盖,给予“增持”评级。预计公司未来三年总营业收入为30.71/41.44/48.63亿元,归母净利润为7.99/10.44/12.49亿元,同比增长54.2%/30.5%/19.7%。暂不考虑可转债的发售,对应19/20/21年EPS为0.99/1.30/1.55元。从行业层面,新能源车的销量将带动隔膜需求的大幅提升,短期新能源车的补贴退坡对产业链的盈利产生影响。从公司层面,恩捷为湿法隔膜行业的全球龙头企业,将以量补价,保持隔膜业务的营收高增速。并通过有效的成本控制和海外业务的拓展,提升隔膜业务的毛利率。公司仍在高速发展中,给予20年30-32倍PE,对应20年目标价39-41.6元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。新能源车销量不及预期;新能源车补贴政策退坡超预期;行业产能加速投放;主要原材料价格波动。

半年报发布,净利润超市场预期。 公司发布 2019上半年业绩报告, 2019年上半年实现营业收入 433.86亿元,同比增长 54.27%, 归属于上市公司股东的净利润为 67.48亿元,同比增长 99.14%; 经营活动现金流净额 75.95亿元,同比增长22.1%。 工程机械行业景气上行, 行业销量保持增长。 受基建补短板、环保政策受环保趋紧、设备更新、基建补短板等多重因素利好,工程机械行业下游需求持续复苏带动挖据机销量持续增长。 根据中国工程机械工业协会挖掘机械分会行业统计数据, 2019年 1—6月纳入统计的 25家主机制造企业,共计销售各类挖掘机械产品 13.7万台,同比涨幅 14.2%。国内市场销量(不含港澳台) 12.5万台,同比涨幅 12.3%。 出口销量 1.2万台,同比涨幅 38.7%。 公司产品竞争力进一步加强, 市占率进一步提升。 公司挖掘机产品销量年初以来保持两位数增长,增速明显高于行业平均水平。 挖掘机械销售收入 159.10亿元,同比增长 42.56%,市占率从年初的 23%提升至 25%;混凝土机械实现销售收入 129.23亿元,同比增长 51.17%;起重机械销售收入达 85亿元,同比增长107.24%。 公司费用管控水平不断提升,盈利能力持续加强。 上半年公司费用费率为 11.8%,同比下降 2.63pct,其中,销售费用率、管理费用率、财务费用率较 2018年同期分别下降 2.16/0.92/0.79pct。受益于公司高水平的经营质量,公司盈利水平大幅提升,产品综合毛利率达到 32.36%,较去年同期增加 0.72个百分点 后周期产品有望接力挖掘机高增长态势, 支撑公司业绩增长。 按照正常的开工顺序,我们预计混凝土机械和起重机械两个板块将会接力挖掘机的高增长态势。同时,下半年受基建投资提速、环保政策趋紧等因素影响, 预计挖掘机、起重机、混凝土机械将会保持较好增长。公司是混凝土机械龙头企业, 起重机械国内市占率第二,预计公司 2019年业绩将会充分受益行业混凝土机械和起重机械的高增长态势。 盈利预测和投资建议。我们预计公司 2019-2021年营收分别为 693.57亿元、850.54亿元、 935.60亿元, YOY 分别+24.2%、 +22.6%、 +10%。基于公司对费用的有效把控和公司产品销量增速的较好预期,上调公司 2019-2021年归母净利润分别为94.73亿元、 117.65亿元、 140.25亿元, YOY 分别+54.9%、 +24.2%、 +19.2%,上调幅度分别为 25.04%、 22.95%、 23.02%, 目前对应 PE 分别为 11.89x、 9.6x、8.05x。考虑到工程机械行业景气提升和公司的龙头地位,公司的合理估值水平为2019年对应 14-15倍,对应股价区间为 15.96-17.1元, 维持买入评级。

公司发布 19年中报。 德邦股份发布半年度报告, 2019年上半年实现营业收入118.92亿元,同比增长 16.65%;归属于上市公司股东的净利润 1.05亿元,同比下降 65.61%;基本每股收益 0.11元。公司总资产 83.84亿元,较年初上升 1.99%。 公司归属于上市公司股东的净资产 39.21亿元,较年初下降 2.65%。资产负债率53.24%,较年初上升 2.23个百分点。 战略转型大件快递, 快递业务稳步发展。 德邦目前正在深耕大件快递市场,与通达系和顺丰等形成差异化竞争。 报告期内,快递业务营业收入为 66.77亿元,同比增长 49.86%,高于行业 23.70%的平均增速;快递件量为 2.36亿票,同比增长35.79%,票均单价为 28.34元,同比增长 10.36%; 目前快递业务营收已达到公司总营收的 56.14%。由于德邦原来就是快运行业的零担之王,故而在大件快递的这个业务方向有着优秀的行业经验和竞争优势,故而之后仍有很大的发展空间。 快运市场毛利率稳定,公司盈利基础扎实。 受到市场竞争环境加剧、 以及公司发展重心转移至快递行业的影响; 2019年上半年,快运业务营业收入 49.92亿,同比下降 9.70%;快运业务为公司的成熟业务,目前毛利率较为稳定。快递业务为公司的新业务,目前处于成长期,短期内毛利率水平较低,且对公司整体毛利率水平造成一定影响。伴随之后快递业务的逐步成熟,规模效益的逐步显现,毛利率将呈现稳步上升的趋势。 不过在这个公司转型的重要时段,稳定的快运收入体现出了公司多年的发展积累,是公司转型发展重要的基础支持。 市场份额逐步上升,成本超出预期。 上半年公司在快递市场份额的抢占上有着较为出色的表现。但是短期内为了扩大市场,德邦加大了在人力和运力等资源上的成本投入。报告期内,人力和运力成本合计占本公司营业成本的 81.26%,巨大的成本压力直接导致净利润的直线下降。不过之后,德邦的市场份额的不断提升,规模效应的逐步形成, 成本也将会得到有效控制。同时因为快递行业入行门槛较高, 公司竞争优势巨大, 发展前景广阔。 投资建议。 虽然公司二季度已经逐步回归正轨, 不过考虑到一季度的业绩压力,我们将 2019-2021年的归母净利润由 8.56/10.35/13.30亿元调至 5.80/8.96/13.01亿元,调整 EPS 由 0.89/1.08/1.39元至 0.60/0.93/1.35元。大件快递业务和直营模式的长期竞争力非常强,不过短期内应给予时间与耐心,我们下调公司评级至“增持”,给予公司 2019年 PE24倍,合理价格区间为 13.3-15.00元。 风险提示。 大件快递业务发展不及预期;快运市场恶性竞争;成本超预期; 宏观经济超预期。

航空复材领域我国与国际领先水平尚存在差距, 但国产化趋势明显。 依据《 2017全球碳纤维复合材料市场报告》数据, 相较国际水平, 我国高端航空航天碳纤维供需双方还存在较大差距。 需求层面, 我国 2017 年航空航天端需求不足 4%, 距离国际平均水平的 22.80%还有较大距离;供给层面,目前国内市场外资产品市占率约在 70%上下, 但国产化趋势明显, 预计 2020 年将呈现国产外资平分天下的格局。 伴随军品机型迭代及 C919 产业成规模放量, 航空复材市场有望迎来爆发。 我国航空航天碳纤维需求相较国际社会较低的原因在于高端军航产品占比较低,及缺乏民航相应产品。我们认为,伴随我国对自主可控要求的进一步提升,以及国产大飞机产业的逐步成型,这两大领域需求正在发生突破, 航空复材有望迎来爆发,其中 C919 一型飞机在未来 20 年内至少能够为公司提供 1200 亿的市场空间。 公司位于复材产业链下游, 是航空复材市场的核心龙头。 从产业链上看,高端碳纤维行业产业链格局同军工产业一样,在具有较高的技术门槛的同时,准入牌照和下游渠道进一步构筑了行业壁垒。中航高科处于产业链下游位置,其对应上游供应商具有较高的议价权, 也是受益于复材市场放量的核心龙头企业。 地产有序退出,影响或将有限。 伴随着房地产业务的有序退出,公司将完成向航空、高端制造复合材料上市公司平台的转变。考虑到目前市场对复材行业具有较大的估值溢价,以及公司体外尚有优质资产,我们认为房地产有效退出对上市公司的市值影响或将有限。 盈利预测。 综合预计公司 2019/2020/2021 年营业收入为 28.79/32.63/35.79 亿元,归母净利润为 3.22/3.95/4.84 亿元,对应 EPS 为 0.23/0.28/0.35,对应当下 PE 为。 估值层面, 通过对 A 股相关复材行业上市公司加权平均, 我们认为中航高科静态估值约在 50-70 倍较为合理,考虑到复材行业增速及行业龙头溢价,动态 PE 合理区间约为 40-50 倍。综上, 我们认为公司合理股价约在 9.00-13.00 元区间,给予“增持”评级。 风险提示。 产品订单不及预期、 产业链应用不及预期。

半年报发布,经营利润符合预期。集团实现收入621.8亿元,同比增长14.84%,归母净利14.5亿元,同比增长203.6%。其中汽车及相关产品业务的收入339.8亿元,同比上16.27%;手机部件及组装业务的收入332.3亿元,同比增长14.35%;二次充电电池及光伏业务的收入445.3亿元,同比降低1.61%。同时公司公告19年第三季度业绩区间为1-3亿元。 新能源汽车增长稳健,手机收入增长利润降低。新能源汽车业务收入254.4亿元,同比增长38.77%,占集团收入比例进一步提升至40.92%。上半年新能源车销量14.57万辆,同比增长94.5%;市占率从2018年的20%提升至2019年上半年的24%。汽车业务毛利同比上升5.89pct至23.22%,主要系新能源乘用车制造成本的持续下降。手机业务收入同比有所增加,但毛利率由18H1下降3.81pct至8.59%,在中美贸易争端的大背景下,受行业整体承压及部分客户需求波动影响,金属部件收入受到暂时性的影响。 费用管控得当,研发投入力度不减。期间费用率为13.38%,较去年同期下降近1个百分点,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为3.7%、3.33%和2.34%,分别同比变动-1.15%、+0.08%和-0.17%。报告期内公司的研发投入近40亿元。公司持续的研发投入保证了在新能源车领域的领先地位,与丰田汽车开展合作联合开发电动车也体现了公司电动化技术的全球影响力。 新能源汽车产品线持续完善,龙头地位稳固。公司上半年推出了新一代唐EV、宋MAX插混、元EV,下半年将陆续推出e2、e3、全新秦EV等车型,进一步完善产品布局,在行业补贴退坡大环境下,公司通过提升产品品质和超高的性价比来获得持续的市占率提升。商用车方面,新能源泥头车的畅销有望平滑公司的利润波动。 维持“增持”评级。考虑到补贴退坡,公司未上调售价,成本的下降目前仍不足以弥补补贴的退坡,小幅下调公司收入和净利润,我们预计公司2019-21年收入为1431/1726/2014亿,净利润27.1/34.8/43.2亿,对应EPS为0.99/1.28/1.58元,当前股价对应19-21年市盈率为52/40/32倍。给予20年45倍PE,12个月对应目标价57.6元,维持“增持”评级。 风险提示:新能源车销量不及预期、政策促进不及预期、电池业务竞争加剧。

国内收入短期下滑,海外业务大幅爆发,业绩符合预期。公司上半年实现营业收入44.6亿元,同比增长14.6%,归母净利润3.3亿元,同比下降13.2%。由于上半年国内处于光伏政策切换节点,政策推出延迟,光伏新增装机量同比大幅下滑53%,公司国内业务受到一定影响,国内收入下滑13%。海外市场光伏需求增长明显,公司海外业绩大幅爆发,同比增长174%。公司整体收入结构变化与光伏行业整体一致,业绩符合预期。 光伏政策落地,下半年装机需求集中释放。国内光伏政策落地,竞价正标已经下发,能源局官方预测2019年国内光伏建设规模在50GW左右,预计年内可建成并网容量约40-45GW。上半年国内光伏装机仅11.4GW,下半年我国光伏装机需求有望迎来集中释放,公司进入业绩兑现期。 逆变器龙头地位稳固。公司自2015年起逆变器出货量首次超越连续多年排名全球发货量第一的SMA公司,成为全球光伏逆变器出货量最大的公司,目前公司国内市占率30%左右,连续多年保持第一,国外市占率15%左右。截至2019年上半年,公司在全球市场已累计实现逆变设备装机超87GW。预计公司全年逆变器出货有望达20GW,下半年逆变器收入将显著增加。 电站系统集成业务向好。公司上半年电站系统集成业务收入同比增长约32%,占营业收入的比重上升至53.4%,毛利率达23.5%,与去年基本持平。公司全年电站开发目标预计在2GW左右,随着电站建设成本的持续降低,公司电站系统集成业务将继续维持高毛利率水平。 储能业务维持高增速。公司上半年储能业务持续高速增长,上半年收入同比增长超40%。公司2018年储能变流器装机规模位居全球第一,市场地位已然确立,储能业务有望成为公司新的业绩增长点。 投资建议。国内光伏政策已经落地,下半年国内光伏装机需求将迎来集中释放。我们维持2019年光伏国内装机容量45GW,全球120GW的预测,继续维持公司盈利预测:2019-2021年营收分别为120亿元、135亿元、170亿元,同比增长分别为15.8%、12.4%、25.6%,实现归母净利润分别为11.13亿、12.85亿、15.11亿,同比增长分别为37.5%、15.5%、17.6%,EPS分别为0.76元、0.88元、1.04元,对应PE分别为13.3、11.5、9.8倍。参考公司历史估值波动和行业估值中枢,给与18-20倍的估值,对应目标价格区间为13.68-15.20元,公司当前价格10.14元,大幅低于目标价格区间,维持“买入”评级。 风险提示。新能源政策执行不及预期,海外订单执行不及预期。

关键工序产能受限,毛利率下滑,业绩不及预期。公司2019年上半年营业收入6.45亿元,相比去年同期大幅增长73.44%,归母净利润为-2108.8万元,较去年同期减少155.11%,出现亏损,业绩不及预期。导致公司业绩下滑的主要原因是油漆涂装等部分关键工序达产不及预期,限制公司风电设备产品的产能利用率,导致公司上半年毛利率大幅下滑至16.66%,比去年同期减少6.74个百分点。 新产线新工艺有待优化,年内毛利率承压。随着公司募投产能的逐步落地,公司各项费用大幅增加,其中固定资产折旧增加1725.4万元,同比增长81.1%,规模扩大导致员工薪酬支出增长4783.5万元,同比增长73.2%,利息支出增加1788.2万,同比增长183.9%。预计影响公司实际产能的涂装线在年内将完成调试,陆续投产,随着新产线新工艺的优化完成,公司将逐步提高交货能力,降低成本费用率,毛利率将迎来边际改善,但受上半年拖累,2019年全年的毛利率仍然承压。 在手订单充足,收入维持高增长态势。公司目前在手订单充足,截至报告期末在手订单7.80亿元,其中风电设备产品订单5.69亿元,光伏设备产品订单0.86亿元,新业务光热设备产品订单1.21亿元。在手订单金额大幅高于去年同期3.2亿元的规模,预计公司收入将继续维持高速增长的态势。 公司拟回购股份用于股权激励。公司计划在未来12个月内,以自有资金或自筹资金回购股份,回购规模不低于3000万元,不高于6000万元。回购价格不超过25元/股。公司回购的股份拟用于股权激励/员工持股计划,这一举措在提升员工凝聚力的同时也彰显了公司对未来发展的信心。 投资建议。公司在规模快速扩张时期存在生产管理能力上的一些短板,费用增长节奏快于产能增加的步伐,导致近期毛利率承压。我们将公司2019-2021年的净利润预测值分别由1.83亿、2.00亿、2.37亿下调至0.55亿、1.38亿、1.91亿,对应EPS分别为0.43、1.08、1.49元,对应PE为38、15、11倍。参考公司的历史估值水平和考虑未来业绩的改善,我们给与公司2019年36-44倍的估值,相应的价格区间应为15.48-18.92元,公司当前价格16.35元,投资评级由“买入”下调为“增持”。 风险提示。募投产能达产不及预期,海外业务执行不及预期。

半年预告发布,净利润超市场预期。公司发布2019上半年业绩预告,预计2019年上半年实现归属于上市公司股东的净利润为65亿元至70亿元,与上年同期相比将增加31.11亿元-36.11亿元,同比增加91.82%到106.58%。 工程机械行业景气上行,行业销量保持增长。受基建补短板、环保政策受环保趋紧、设备更新、基建补短板等多重因素利好,工程机械行业下游需求持续复苏带动挖据机销量持续增长。根据中国工程机械工业协会挖掘机械分会行业统计数据,2019年1-6月纳入统计的25家主机制造企业,共计销售各类挖掘机械产品13.7万台,同比涨幅14.2%。国内市场销量(不含港澳台)12.5万台,同比涨幅12.3%。出口销量1.2万台,同比涨幅38.7%。 公司产品竞争力进一步加强,市占率进一步提升。公司挖掘机产品销量年初以来保持两位数增长,增速明显高于行业平均水平。公司1-5月份销售挖掘机3.13万台,同比增长34.08%,市占率达到25.63%,较2018年提升3.6pct。1-4月份销售汽车起重机4380台,同比增长118.02%,市占率达到24.93%,市占率分别提升5.69pct。混凝土机械仍处高景气,公司泵车产品稳居市占率第一。 后周期产品有望接力挖掘机高增长态势,支撑公司业绩增长。按照正常的开工顺序,我们预计混凝土机械和起重机械两个板块将会接力挖掘机的高增长态势。同时,下半年受基建投资提速、环保政策趋紧等因素影响,预计挖掘机、起重机、混凝土机械将会保持较好增长。公司是混凝土机械龙头企业,起重机械国内市占率第二,预计公司2019年业绩将会充分受益行业混凝土机械和起重机械的高增长态势。 盈利预测和投资建议。我们预计公司2019-2021年营收分别为693.57亿元、850.54亿元、935.60亿元,YOY分别+24.2%、+22.6%、+10%。基于公司对费用的有效把控和公司产品销量增速的较好预期,上调公司2019-2021年归母净利润分别为94.73亿元、117.65亿元、140.25亿元,YOY分别+54.9%、+24.2%、+19.2%,上调幅度分别为25.04%、22.95%、23.02%,目前对应PE分别为11.89x、9.6x、8.05x。考虑到工程机械行业景气提升和公司的龙头地位,公司的合理估值水平为2019年对应14-15倍,对应股价区间为15.96-17.1元,维持买入评级。

船舶行业大周期筑底、中周期触底、小周期震荡。参照历史资料,船舶可以归纳为大周期 30-40年,其背后以船舶设备需求作为推动;中周期 8-12年,其背后以国际金融周期作为驱动;小周期 3-4年,主要为库存投机(基钦周期)为推动因素。 我们认为,当下时点大周期可以确定已于 2016年左右触底,中周期预计 2019年内触底,受环保脱硫排放等行业政策因素扰动,小周期未来可能呈现震荡格局。 民船市场处于去库存阶段, “马太效应”不可避免。我们认为民船市场依旧处于去库存阶段;市场回暖效应主要被行业运输周转量的上升所消化,行业产能利用率并未得到有效提升;另一方面,市场格局持续向头部集中且整合态势不可避免。 在这一背景下,以中国船舶和中国重工为代表的南北船头部船企有望领先行业走出萧条区间。 在手订单触底回升,优质军品注入有望打开未来资本运作空间。目前公司在手订单触底回升,高附加值船舶占比有进一步提升空间;以江南造船为代表的优质军品资产既处于产业链优势地位,又代表军舰大型化趋势,本次资产置换后有望为南北船进一步打开整合空间。 以净资产端进行估测,公司重组后合理市值在 750-975亿元区间。我们从净资产角度进行分析,与国际对标公司(偏民船:现代重工、三菱重工;偏军船:亨廷顿英戈尔斯工业)进行 PB 修正后估测上市公司合理市值范围为 750-975亿元区间。 首次覆盖并给予“增持”评级。预计中国船舶 2019/2020/2021年归母净利润3.23/1.01/5.15亿元,对应 EPS 0.23/0.29/0.37。公司目前具有我国最为优质的民+军(潜在)船舶总装类公司之一,我们预计未来整体民船大、中两周期将触底后回暖,受益于市场格局的进一步集中化,未来一段时间公司市占率将出现持续上升趋势。此外,受益于资产重组带来的优质军品注入预期,公司将享有由军舰大型化趋势以及行业整合所带来的估值溢价。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示。公司资本运作不及预期;军船订单不及预期;民船行业出现二次下跌、复苏周期不及预期。

新能源钢结构核心供应商。公司是国内专业从事新能源发电设备钢结构件的领先企业,专注于风电、光伏钢结构件的研发和生产,主要产品为风电机舱罩、转子房、定子段和光伏支架等。2019年一季度,公司营收2.89亿,同比增长达115.01%。 绑定优质客户,业绩稳定增长。公司是西门子风电的重要供应商,自进入西门子风电供应链以来,公司已经成功为西门子提供舱罩、转子、定子等核心零部件批量化供应,市场份额大幅领先欧洲竞争对手。此外,公司还与通用电气、康士伯(Kongsberg)、ATI等全球知名企业,以及上海电气、特变电工、阳光电源等国内知名上市公司建立了良好的合作关系,公司近年来业绩平稳增长。 风机大型化,加深公司护城河。目前海上风电还处于方兴未艾的阶段,但风机大型化的趋势已经非常清晰。随着风机尺寸的变大,配套钢结构件的加工难度将越来越高,公司多年来在焊接、机加工、涂装工序等方面的积累的核心技术优势,将转化为深厚的护城河。 募投产能落地,增强公司竞争力。随着公司上市时募投的项目在年内陆续落地,将为公司带来上千套风机零件的配套产能,公司的生产加工能力、自动化水平和产品质量都将随之提升,公司在新能源装备制造领域的竞争能力将同步加强,为公司发展提供了有力的保障。 海上风电产业链布局,打造新增长点。公司2018年4月收购尚和海工,将借助尚和海工1200吨自航式海上风电安装运维平台打入竞争较少的50米水深海上风电服务领域。公司2018年9月收购上海底特,将凭借公司在风电行业的深厚积累,延伸风电产业链,切入风电紧固件市场,打造新的利润增长点。 投资建议。公司借海上东风,紧随产业升级步伐,叠加产能落地优势,竞争力大大加强,我们强烈看好公司未来三年发展。预计公司2019-2021年的营业收入将达到18.76亿、23.74亿和27.69亿,同比增速达到91.4%、26.5%和16.6%,毛利率为29.9%、29.5%和28.8%。公司未来三年净利润分别为1.83亿、2.00亿和2.37亿,对应EPS为1.43、1.56和1.85元。参考公司历史预期市盈率的平均值和同类公司的估值中枢,我们认为公司2019年合理的估值区间为18-23倍,对应价格区间为25.74-32.89元,首次覆盖给予买入建议。 风险提示。政策执行不及预期,钢材料价格长期维持高位,海外业务不及预期。

新能源汽车行业维持高增长。受经济疲软影响,2018年全国乘用车累计共销售2235.1万辆,同比下滑5.8%。2019年1-5月累计销量达818.7万辆,同比下降11.9%。而受到购车补贴和牌号优势对提振新能源汽车作用,2018年新能源汽车销量达到了125.6万辆,比上年同期增长61.7%。2019年1-5月新能源汽车销量达到了47.6万辆,比上年同期增长46.2%,继续保持了高增速。 比亚迪是新能源汽车行业领跑者,拥有完备的新能源车型体系。比亚迪是新能源汽车行业龙头,连续5年国内新能源车销量第一。公司引进艾格等多位顶级人才,外观设计及底盘调校等显著改善,产品力提升。2018年是公司新产品周期开启,“王朝”系列推出多款新车型,销量增速显著高于行业。公司新能源汽车产品布局齐全,品牌不断向高端化进军,未来将推出新能源轿跑“汉”。同时,e网系列进入A00级车市场。 实施“开放”战略,动力电池及IGBT业务拆分重组可期。公司近两年来经营思路改变,打破垂直整合模式。逐步剥离非优势零部件,开放对外采购。同时对优势零部件如动力电池、IGBT等逐步外供,提供新的收入增长点。动力电池18年出货量世界第三,未来动力电池业务将有望占到公司收入50%,并将积极推动电池业务拆分单独上市重新估值。并有望较大幅度改善现金流,减轻财务费用。 云轨云巴业务进入收获期。公司历时5年,累计投入50亿,成功研发了是轨道交通产品“云轨”“云巴”。“云轨”造价仅为地铁的1/5,建设周期仅为地铁的1/3,符合三四线城市的建设需求。“云巴”审核流程较短,部分项目已经正式施行,在手订单上百亿,未来将持续稳定贡献营业收入。 首次覆盖,给予“增持”评级。基于公司新能源乘用车销量有望继续高增长,补贴下降对公司毛利率短期有一定影响,但公司可以通过“增加销量+控制成本+提高单车价值”应对的假设,我们预计公司2019-21年收入为1485/1757/2053亿,净利润28.3/37/45亿,对应EPS为1.04/1.36/1.65元,当前股价对应19-21年市盈率为46/35/29倍。考虑到新能源车作为国家重点战略,比亚迪是新能源汽车龙头先锋,有望长期领跑行业,公司历史估值中枢39倍,2019年因新能源补贴政策大幅退坡影响,公司业绩处在调整阶段,2020年出于补贴政策调整边际预期减弱,电池对外业务开始贡献业绩等,预计公司重回增长通道,我们认为2020年更具参考价值,给予2020年45倍PE,12个月对应目标价61.2元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。行业景气度超预期下滑,电池业务竞争加剧、拆分不及预期,光伏业务亏损加剧,应收账款回收风险,云轨云巴建设不及预期。