零担快运市场佼佼者,差异化布局“快运”+“大件快递”。公司自1996年成立,现已成长为一家以大件快递为主力,联动快递、物流、跨境、仓储与供应链的综合性物流供应商,2018年德邦实现零担快运收入125.7亿元,排名行业第一;首推大件快递3.60产品,错位绕开竞争白热化的电商件市场,差异化聚焦3kg-60kg大件快递市场,未来将更加侧重大件快递市场的发展。 零担市场规模大、玩家多。2017零担市场1.25万亿的规模,约为快递的2.5倍。目前的快递市场已步入龙头竞争时代,赛道分化明显且竞争趋于白热化。相较快递市场,零担市场玩家众多,市场较分散,仅德邦一家上市公司,2019年来快运市场资本动作频出,预计市场将加快整合速度,德邦也有望进一步借助资本的力量扩大优势。 大件快递消费属性强,增速快,毛利高于零担和整车。大件快递按重量划分横跨快递和小票零担,货源主要来自大家电和家居,消费属性强,在经济周期中稳健增长的能力比零担和整车更好,巨大的市场空间进可攻,退可守,通常来说,票均越轻,规模效应和盈利能力越强,我们认为大件快递的盈利能力优于零担和整车市场。 大件领域优势显著,未来表现值得期待。大件快递的性质决定需要具备大件的分拣和转运设施同时配备小件的配送服务,因而传统零担具有向下兼容的能力。公司在大件快递领域优势显著:1)公司在零担物流深耕数十年,坚持直营模式,特色化事业合伙人制度形成对网络有效覆盖形成有效补充;2)研发投入高,强大数字化能力提高分拣效率,优化成本;3)首推“大件快递3.60”产品,消除“大件歧视”。 快运为基,快递为翼,静待利润释放。公司是快运行业老牌领先者,快运业务提供稳定增速的业绩,凭借先发优势和公路快运领域积累的大件经验,精准切入大件快递这个蓝海市场,随着公司快递业务效率提升、规模效应逐渐显现,盈利能力也将逐步转好,经营杠杆将带来利润弹性,公司盈利的改善值得期待。 首次覆盖给予“买入”评级。公司目前PE(19E)为15.6X,低于平均19.5X的水平,和通达系加盟制快递相比,德邦为直营模式物流商,对标中高端市场,以服务和口碑著称,应享有一定的估值溢价。鉴于对大件快递市场的看好及对公司在大件快递领域的优秀基因,预计2019-2021年归母净利润分别为8.56/10.35/13.30亿元,对应EPS分别为0.89/1.08/1.39元。我们给予19年20倍PE,对应目标价17.80元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:大件快递业务发展不及预期;恶性价格战爆发;宏观经济发展低于预期;成本上升超预期。

粤港澳大湾区规划明确深圳机场地位。 2019年 2月 18日,中共中央、国务院印发《粤港澳大湾区发展规划纲要》 提出,将巩固提升香港国际航空枢纽地位,强化航空管理培训中心功能,提升广州和深圳机场国际枢纽竞争力,增强澳门、珠海等机场功能,推进大湾区机场错位发展和良性互动,建设世界级机场群。 2018年,粤港澳大湾区五大机场(广州白云机场、深圳宝安机场、珠海金湾机场、香港机场、澳门机场)旅客吞吐量合计超过 2亿人次,货邮吞吐量超过 830万吨,运输规模居全球湾区机场群之首。 远期规划提高深圳机场未来产能空间。 根据深圳机场“十三五”规划明确指出加快推进机场第三跑道、卫星厅等工程建设,规划 2020年旅客吞吐量目标为 5488万人次,货邮吞吐量达到 120.4万吨,飞机起降架次 40.8万架次。目前,深圳机场正在进行 T3适应性改造项目、新建卫星厅扩建计划,计划 2021年底完工,预计总投资金额约 76亿元。截止 2021年卫星厅投产前,公司没有其他巨额资本性开支,折旧摊销基本平稳,公司的营业成本稳定,随着旅客吞吐量的增长,公司的产能利用率会继续提升,公司的盈利能力将大幅提升。 国际业务发展迅速。 目前深圳机场客运通航城市达到 164个,其中国际(不含地区)定期客运通航城市 45个。 2018年,深圳机场全年新开通伦敦、巴黎等 15个国际客运通航城市,其中 9个为洲际城市,加密国际客运航线 12条。国际(含地区)旅客吞吐量达到 458.4万人次,同比增长 27.4%,占比提升至 9.3%。国际旅客增幅、洲际航线新开数量均为全国第一,实现国际航线开拓数量、质量双提升。 2018年,深圳机场客货运业务表现亮眼,全年客流达到 4934.9万人次,同比增长8.2%,增速在国内前十大机场中位居首位;货运发展优势明显,年货邮吞吐量 121.9万吨,稳居全国第四。 盈利预测与投资建议。 我们预计公司 2019-2021年营业收入为 39.53亿元、 43.49亿元、 48.68亿元,同比增长 9.8%、 10.0%、 11.9%;归属母公司净利润为 7.80亿元、 8.69亿元、 7.56亿元, 同比增长 16.7%、 11.5%、 -13.0%; EPS 预计 分别为0.38元、 0.42元、 0.37元,对应当前股价 PE 分别 22.1倍、 19.8倍和 22.8倍。 我们建议给予公司 25倍 PE 的估值, 2019年对应目标价为 9.5元。 预计公司股价的合理区间为每股 9.0-10.0元,首次覆盖给予增持评级。 风险提示。 宏观经济不及预期、国际航线拓展不及预期、区域竞争压力超预期。

公司发布2019年一季报,业绩增长接近预告上线,符合预期。公司发布2019年一季报,营收212.95亿元,同比增长75.14%;实现归属上市公司股东净利润32.21亿元,同比增长114.71%;实现归属上市公司股东的扣非净利润31.05亿元,同比增长150.05%。得益于自身产品竞争力的加强和行业景气度的持续提升,公司2019年一季度业绩大幅增长,远超行业平均水平,超过市场预期。 公司产品竞争力不断提升。2019Q1公司挖掘机业务增长强劲,挖掘机销量增长50%左右,远超行业增长水平,挖掘机市占率与2018年相比提升3-4pct。在市场竞争激烈的情况下,公司小挖、中挖和大挖485机型一直处于缺货状态,这也印证公司竞争力的提高。在混凝土机械领域,公司泵车和搅拌车都实现了100%以上的增幅,两桥泵车市占率达到52.2%,三桥泵车市占率达到52%左右,搅拌车市占率达到22.5%。起重机业务也实现了高速增长,国内市场份额继续提升。 经营质量持续向好,经营现金流创历史最好水平。公司2019Q1经营现金流38亿元,创历史最优水平。现金流充沛得益于公司在此轮行业复苏过程中始终注重风险把控,严格考核经销商的逾期率和回款比例。公司经营质量持续向好,在营收增长达到114.71%的情况下,应收账款增幅24.85%。在现金流充沛的情况下,公司实行积极的现金管理,通过保本型理财等投资方式实现有息负债的利息覆盖。 混凝土机械和起重机械有望接力挖掘机高增长态势。按照正常的开工顺序,我们预计混凝土机械和起重机械两个板块将会接力挖掘机的高增长态势。公司是世界混凝土机械龙头企业,起重机械国内市占率第二,预计公司2019年业绩将会充分受益行业混凝土机械和起重机械的高增长态势。 盈利预测和投资建议。我们维持对公司未来三年的盈利预期,预计2019-2021年营收分别为693.57亿元、850.54亿元、935.60亿元,YOY分别+24.2%、+22.6%、+10%,实现归母净利润75.76亿元、95.69亿元、114.01亿元,YOY分别+23.9%、+26.3%、+19.1%,目前对应PE分别为13.67x、10.79x、9.04x。考虑到工程机械行业景气提升和公司的龙头地位,公司的合理估值水平为2019年对应18-20倍,对应股价区间为16.2-20元,维持买入评级。 风险提示:工程机械行业下游需求萎缩,行业景气度下行;海外市场拓展不及预期。

公司发布19 年一季报,收入较快增长,业绩略超预期。19Q1 实现营业收入17.08 亿,同比增长29.07%,归母净利润10.28 亿元,同比增长16.92%,扣非后归母净利润10.16 元,同比增长16.11%,经营活动产生的现金流量7.22 亿元,同比增长893.02%; 19Q1 毛利率下滑,并购项目导致期间费用率上涨。一季度公司实现营收17.08 亿,营业成本13.05 亿元,毛利率为23.60%,相较去年同期的28.87%下滑5.27%。一季度管理费用1.01 亿,同比增加33.40%,主要系并购项目及薪酬增加。2018 年公司以合计28.34 亿元受让中信公路资产包项目,同时承接债权合计16.98 亿元,并购项目带入新的有息负债导致19Q1 财务费用增加161.24%。 并购路产效益良好,经营活动现金流大幅上涨。19Q1 公司经营性现金流7.22 亿,同比增长893.02%,其中并购项目使得本期通行费增加4 亿元,18 年公司陆续收购中信资产包的成渝、渝黔、沪渝高速公路路产以及亳阜高速,完成收购后公司新增主控里程276 公里、参股里程109 公里,路产规模进一步增大,亳阜高速是G35 济广高速公路组成部分,与京福、沪蓉等高速公路相通,将形成高速公路网的规模效益,增强皖西北公路运输能力,随着周边路网完善及规划中的亳州机场建成,亳阜高速未来收益预计稳步提升。成渝、黔渝、沪渝高速位于直辖市重庆,地理位置优越,受益于重庆市与周边城市的经济往来和人口流动预计客流量将保持较高速增长。 投资收益稳健增长。19Q1 公司取得投资收益8.38 亿元,同比增长17.16%,截止一季度末公司资产负债率为39.88%,位于行业较低水平,预计公司将凭借优越的股东背景和多年的全国跨区域投资布局经验进一步收购优秀路产。 盈利预测和投资建议。预计未来公司收费公路及交通科技等板块收入稳健增长,参股公司的投资收益为公司带来坚实的保障,我们维持对公司未来三年的盈利预测,预计2019-2021 年实现营业收入76 亿元、82 亿元、89 亿元,同比增长11.8%、9.0%及7.8%,实现归母净利润分别为44 亿元、47 亿元、51 亿元,EPS 分别为0.71 元、0.77 元和0.82 元,目前对应PE 分为11.8/10.9/10.2 倍,参照公司历史估值波动和19 年行业估值中枢,我们认为公司2019 年的合理估值是13.5 倍,对应目标价9.50 元,维持“增持”评级。 风险提示:高速公路受宏观经济以及分流等因素影响,多元业务发展不及预期。

招商公路为高速公路行业市值龙头。招商公路系中国投资经营里程最长、跨区域最广、产业链最完整的综合性公路投资运营服务商,形成公路行业科研、设计、特色施工、投资、养护、运营于一体的全产业链、全方位的产业布局。截至2018年末,公司第一大股东为招商局集团(合计持股68.65%),近年来,招商局集团内资源整合动作频频,产融互动协同有效,促进了招商公路对内的资源互补,对外构建独特的竞争优势。 聚焦投资运营,构筑四大板块产业布局。2018年公司业务升级调整后分为投资运营(含经营公路与光伏)、交通科技、智慧交通及招商生态四大模块。2014-2018年经营公路相关业务CAGR为12.17%。近年来,参股公司贡献的投资收益保持持续增长趋势,不仅为公司效益增长提供了坚实的保障,亦赋予了公司独特的行业地位和发展空间。 发行可转债支付并购资金,业务竞争力持续提升。公司于2019年3月发行50亿可转债用于对外收购路产,将有助于进一步推进公司高速公路投资运营主业,扩大投资范围及主控里程,提升路网完整度,而开拓公路行业相关的PPP项目亦有利于借助公司在项目建设期提前锁定优质控股项目。 防御属性及投资能力并举。公司区别于其他A股上市高速公路公司的点在于:1)拥有较强的外延实力且能突破区域局限,在全国范围内投资路产;2)覆盖公路前中后端包括勘察、设计到投资、运营、养护等公路全产业链业务形态,四大板块协调优势显著;3)投资能力突出,公司作为战略投资者可以投资于高潜力的非上市资产,并形成内部协同,同时优质参股上市公司的投资收益铸就招商公路坚实的“安全底部”,因此投资招商公路某种程度相当于对公路板块进行了一揽子配置,具备传统公路的防御属性。“防御属性基本盘”+“投资优势扩张力”+“公路产业链全覆盖”的优势打破传统公路上市公司仅看分红股息等防御属性的投资逻辑,我们认为公司具备较强的成长潜力。 高速公路行业优等生,首次覆盖给予“增持”评级。预计公司2019-2021年实现营业收入76亿元、82亿元、89亿元,同比增长11.8%、9.0%及7.8%,实现归母净利润分别为44亿元、47亿元、51亿元,EPS分别为0.71元、0.77元和0.82元,对应PE分为12.3/11.8/11.0倍,参照公司历史估值波动和19年行业估值中枢,我们认为公司2019年的合理估值是13.5倍,对应目标价9.50元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:高速公路受宏观经济以及分流等因素影响,多元发展及扩张存在不确定性风险。