事件:公司公布6月份销售数据:6月单月公司实现销售面积348.4万方,销售金额491.3亿。 1~6月份公司累计实现销售面积1,868.5万方,销售金额2,771.8亿。 6月销售提振,龙头王者归来:1)单月同环比大幅转正:公司6月份销售面积、销售金额分别同比增长7%和16%(上月为-10%和-1%),环比增长44.0%和36.9%(上月为-16.5%-和14.3%)。 按照克而瑞的统计,万科单月491.3亿的销售位列全国TOP2,仅仅次于恒大。2)累计销售位列TOP2,稳踞第一梯队:公司1~6月份累计销售面积1,868.5万方,销售金额2,771.8亿元,累计同比增速分别为33%和46%(上月40%和54%),预计将远高于6月全国销售增速,市占率也将继续提高(5月销售金额占全国5.2%)。3)均价稳定增长,高于其他龙头:公司6月单月和累计销售均价分别为14102和14834元/平米,同比增长8.6%和10%(上月9.0%和10%),均价水平高于恒大、保利和碧桂园。 非物流用地拿地金额同比增两成,权益比例稳定。根据公告,5月份销售简报披露以来公司新增加项目17个,权益面积257.5万方,权益拿地价款143.9亿元,整体楼面价为5588元/平方米,万科所占综合权益比例为74%。我们统计万科1-6月份拿地权益总价854亿元(剔除物流用地),累计同比增加了21%,,其中拿地权益比例基本维持在70%左右,与公司销售权益比例相近,也与今年公司归母净利润占比相近。 第一梯队销售恒强,剧烈整合时代来临。1)剧烈整合时代来临:从克而瑞公布的上半年房企销售数据看,千亿俱乐部房企由上年的5家增加至7家,碧桂园、万科、恒大稳占第一梯队,TOP3巨头销售金额接近,但与二梯队(保利、绿地、中海、融创等)之间的断层明显拉大,保利(第四)与恒大(第三)的差距拉大至近1000亿(950亿)。上半年,销售增长最快的房企基本集中在前35位,销售萎缩较大的基本为100名开外的中小型房企,体现出明显的分化现象。我们认为今年全国销售增速逐步下行,但龙头市占率提升将继续。2)我们通过对美国龙头房企的研究,提出“估值三段论”:未来地产龙头的估值将经历消除RNAV过度折价、结束大小倒挂和穿越周期接轨国际三个阶段,对应的PE估值分别为10X、13X和18X,决定估值的是ROE的持续性,不一定要高增长。 投资建议:1)股权结构预计持续稳定:公司的新一届董事会已经通过股东大会顺利产生,所有提名议案均以90%以上赞成票通过。会上,深铁集团承诺将继续延续万科大股东不干预公司经营管理的传统,万科将继续成为混合所有制企业的典范。同时称宝能已经向深铁书面确认,表示支持万科董事会换届顺利进行。目前宝能仍持有万科25.4%比例,成本为16.05元,结合目前减持新规的细则看,万科股权结构短期内产生剧烈波动的概率不大。2)管理理念内化,龙头价值凸显。万科的股权事件中显示出了管理层的高超专业水平,同时也让市场看到了龙头房企潜在的资产的价值,我们看好公司“轨道+物业”的模式和多元化业务的城市配套服务发展战略,预期17年业绩继续稳步增长,未来10年在郁亮班子的带领下向更高目标冲刺。我们预计公司17-19年公司EPS为2.31元、2.78元、3.04元,维持“买入-A”评级,6个月目标价31.20元。 风险提示:龙头房企受市场波动影响较大,公司销售数据增速有下行的趋势。

两次资产注入,实现集团上海四个园区上市。公司原名自仪股份,是由上海临港集团旗下专业从事产业载体开发运营的上市公司1)2015年底首次注入,实现借壳上市:首批注入上市公司的园区资产包括松江、康桥、南桥3个园区资产。临港集团注入时承诺5年内注入漕河泾和浦江两个园区,以及在3年内将已处于筹建阶段的桃浦智慧城、盐城园区、海宁园区注入上市公司平台,以解决同业竞争问题。2)2016年6月,集团首次履行上市时承诺。上市公司通过本次交易新增浦江园区项目,获得98.4万方的权益可租售建面。根据公司年报,本次拟注入资产2016年实现归母净利润为1.09亿元,按本次交易价格计算PE 15X,低于上市公司今年以来平均水平。 业绩亮丽,在手188万方优质园区资源。根据公司2016年年报。公司共实现营收18.0亿元,同比+12.1%(一季报同比+494%);归属于上市公司股东的净利润4.03亿元,同比+20.2%(一季报同比增16倍);截至年末,公司在开发面积91万方,土地储备63万方,公司总在租面积34.5万方,合计拥有优质园区可租售资源188万方。 背靠临港集团,上海“自贸区”和“科创中心”建设的战略主体。上海临港产业区是上海规模最大的产业开发项目,待开发资源最丰富,承接重大战略性项目的可能性最大。临港集团是唯一市属园区地产集团,是临港产业区及漕河泾开发区的开发主体。作为是上海建设“全球科创中心”和“自贸区”战略的重要载体。根据公司公告,临港集团目前从事土地一级开发业务,代政府行使相关非市场化业务职能。 公司土地获取与集团行政职能密不可分(与一级开发及招商引资、园区规划联动),潜在资源可观。 投资建议:近期彭博社及路透社报导了“特斯拉落户临港产业区”的传闻,特斯拉方面也有透过媒体回应,但目前中方尚未有任何代表发布正式公告,也不明确落地具体位置。6月22日晚,公司发布公告称截至目前,本公司未与特斯拉公司进行过接触,亦未与特斯拉公司就其在中国建厂事项有合作意向,并且未签署任何协议。 我们不妨作两方面假设,1、假设特斯拉如传闻落地:公司除了有土地资源增值和租金增值预期外,也存在股权合作的预期。但由于之前合资车企主要是车企之间的股权合作,比较少车企和非车企合作,如若参与特斯拉合资公司投资,对公司业绩贡献弹性非常可观。若未有参股合资公司,上市公司是集团主要二级开发主体,未来预计将参与到特斯拉整车厂的规划、设计、建设中去,是本次投资的最大受益者之一。2、本次传闻并无实质进展:目前特斯拉已经官方回应正与上海市政府探讨建设工厂的可能性,即便落地进展不如预期,仍并不能否认临港产业园在全国有独一无二的价值,相信市场对该区域土储价值会有重新认识,值得持续跟踪。 风险提示:国企体制僵化,业务推进缓慢,资源获取能力低于预期。

事件:1)6 月9 日公告,恒大转让其所有持有所有万科股份给深铁集团,转让价格18.8 元/股,转让总价格292 亿元;2)6 月12 日公告,深铁受让恒大持有万科股权协议已获深圳国资委批准; 股权之争告一段落、“轨道+物业”发展战略加速:1)转让前宝能为第一大股东:在本次转让之前,宝能持有28.04 亿股,占25.4%,为公司第一大股东;深铁持有16.9 亿股,占15.31%;恒大持有15.53 亿股,占14.07%;安邦持有7.43 亿股,占6.73%。2)转让后深铁为第一大股东,推动“轨道+物业”发展:此次转让之后,万科大股东正式变更为深铁,深铁合计持有29.38%,合计耗资663.72 亿元,平均持股成本20.46 元。而随着深铁成为公司公司第一大股东,公司股权之争将告一段落,这将有利于公司"轨道+物业“发展战略的加速推进,公司将在未来激烈的市占率竞争获取更多资源优势的可能,且纷扰多时的股权之争对公司上下多少产生了一些负面影响,消除这些负面影响,将让万科更加集中精力发展业务。 深铁作为第一大股东稳住局面促成多方利好:1)恒大回A 路途顺畅、负债进一步优化:恒大目前正拟借壳(深圳国资旗下的深深房A)回归A 股,本次股权转让交易有望促进恒大与深圳市政府的互信。同时,本次交易将为恒大回笼大笔资金,进一步优化公司负债率,预计净负债率将下降15.2%。2)为宝能退出设立标杆:宝能持有万科25.4%的股权,持股成本约16 元,目前处于浮盈状态。恒大的转让,无论从价格和模式上都设立了隐形的标准,若以恒大的交易价格,宝能则有机会盈利退出,也加大了股权之争解决可能性。3)安邦继续深化和万科合作、做积极的财务投资者:安邦持有万科6.73%的股权,持股成本约18.21 元。安邦之前持有万科也是看好万科的长远发展,做一个积极的财务投资者,此次转让让万科能继续聚焦精力,做好公司经营,对身为财务投资者的安邦是一个长远利好。 1-5 月销售放量、拿地力度更进一步:1)销售额实现高基数下的高增长:根据公告,公司前5月累计实现销售金额2280.5 亿元,同比增长54.4%,作为龙头地产企业,17 年上半年销售情况预计将超预期。2)积极布局土地储备、坚持合作拿地策略以控制成本:1-5 月累计新增土地计容建面1213.7 万方,同比增长23.7%,进一步加了大拿地力度;公司5 月新增12 个项目中,半数项目为合作拿地。新增9 个地产开发项目中,三分之二的项目位于公司重点布局城市,公司坚持审慎拿地策略,深耕重点城市。 投资建议:公司 2017 年1-5 月销售额实现了高增长,整体销售受行业调控影响略有回落,但全年依旧有望大幅跑赢行业水平;深铁受让恒大持有万科股份成为公司第一大股东,有助于公司管理层的稳定,从而聚焦更多精力在公司运营层面。此次转让对万科而言是公司一个新的发展阶段的开始,公司未来凭借深铁的资源优势,积极布局”轨道+物业“模式,为公司下一个十年发展打下良好基础,万科凭借优秀的管理能力依旧会是地产行业的标杆。在公司前5 月销售超预期、行业集中度提升和股争形势进一步明朗的支撑下,我们看好17 年业绩继续稳步增长。预计17-19 年公司 EPS 为2.31、 2.78、 3.04,维持“买入-A”评级, 6 个月目标价 25.41 元。 风险提示:董事会席位尚未确定,管理层变动风险。

事件:公司5月31日晚公告,公司董事会同意建立项目跟投管理制度。 1)范围为由城市公司操盘开发的,通过市场化的方式获取土地的销售型项目;2)分为强制跟投和自愿跟投。跟投人员按照岗位职责及其对跟投项目负责任的关联程度与重要程度,对项目负有主要责任的核心管理人员须强制跟投,同时允许区域总部、城市公司、项目部的其他正式员工自愿跟投;3)跟投人员通过信托计划或资管计划等合规的投资结构实施跟投;4)单一项目跟投总金额上限不超过该项目资金峰值的5%。 央企机制突破,跟投制度深化空间较大。根据本次公司建立项目跟投管理制度方案,本次计划单一项目跟投总金额上限不超过该项目资金峰值的5%。1)跟投比例有逐步深化空间:参照万科的跟投制度,万科首次(2014年3月)推出跟投计划时,初始跟投投资总额不超过项目资金峰值的5%(追加不超过8%,实际跟投总额不超过13%),今年1月万科第二次修订方案,将初次跟投总额调整为“不超过项目资金峰值的10%”。2)跟投制度对公司规模扩张效果明显:碧桂园2014年推出“同心共享”跟投机制,所有新获取的项目均采取跟投机制,项目经过内部审批定案后共同组成项目公司,集团投资85%以上,员工跟投不超过15%的项目股权。其后,碧桂园市场份额大幅增长,市场排名快速跃升(2017年1-5月排名第1)。公司作为央企项目跟投“先行者”,对全员上下的激励作用值得期待,未来继续深化的空间。 销售高歌猛进,下半年有望继续充分利用独特背景,加大项目投资。据克而瑞披露,1-5月公司销售额实现428.1亿(同比+75.5%),全国排名13位(比1-4月提升2位),其中5月单月销售84.7亿(环比增长8.2%,同比增长52.9%)。1-4月公司拿地金额214.4亿(上年同期为129.2万方),新增规划建面119.4万方(上年同期为117万方)。按照公司经营计划,2017年预计新增货值1490亿,全年拿地目标500亿,在深圳占比达24%。上半年公司在深圳未有斩获,下半年预计将会继续推进,不排除通过多种方式,充分利用央企背景获取项目(类似会展中心项目)。另外跟其他国资相比,招商蛇口有很多并购带来的机会,能够从国资体系中获得相当多的资源。据公司公告披露,目前公司已经与武钢、昆钢、中外运长航有相关土地资源的合作。 投资建议:公司具有非市场获取资源的独特优势,同时也是央企体制中激励力度最大的上市公司之一,具有激励市场化的优势。公司上市时已经实施员工持股计划(成本23.6 元/股,占总股本0.36%,认购金额6.69亿),2016年11月,公司底推出了股权激励计划(占总股本0.98%),通过以混合所有制形式实现产权多元化。本次若实施项目跟投机制后,员工上下对做强业绩的诉求将更强烈。我们预计公司2017-2019年EPS为1.35、1.73和2.36,6个月内给予目标价25.6元,维持“买入-A”评级。 风险提示:区域建设低于预期、前海蛇口开发进度低于预期。

事件:1)公司2016年年报披露:全年实现营收1547.52亿元,同比+25.38%,归母净利润124.22亿元,同比+0.6%;基本EPS1.10元/股,同比-4.35%;拟以现总股本为基数每10股派发现金红利3.15元(含税);2)公司17年一季报公布,首季实现营业收入179.04亿元,同比-5.14%,归母净利润18.91亿元,同比+38.73%。 业绩放量可期、财务结构持续优化:1)毛利率有所回升:2016年公司结算金额1469.56亿元,结算面积及1261.26万方。结算毛利率(28.94%)下滑4.23个百分点,主要由于收入占比较大的华南、华北、西部和东北地区结算成本大幅增加,区域毛利下滑所致;2017年Q1公司毛利率和净利率分别为38.3%和14.1%,较上年末回升明显。2)融资成本再降、三费保持行业优势:2016年,公司得益于100亿公司债及30亿中票发行,公司综合融资成本降至4.69%,三费控制在5.19%,较去年同期降低0.43个百分点;3)在手现金充足、资产负债率低:2016年末,公司持有货币资金469.84亿元,流动比率3.55,无偿债压力;资产负债率较去年下降1.19个百分点至74.76%;扣除预收账款后仅为41.53%,净负债率下降至55%;4)财务去杠杆、销售额回笼率97%:期末公司有息负债净减少79亿,其中短期债务仅132亿元,同时全年销售回笼金额2041亿元,回笼率达到97%,经营活动产生的现金流量净额340.54亿元,同比+91.48%。 销售超预期、多渠道拓展土地储备:1)销售再提速:公司2016年实现签约销售2101亿元(+36%),销售金额2010亿元(+%),销售均价1.31万元/平方米,销售均价增速扭负为正。一季末预收款1785亿元,同比+17.97%;2)多元化土储、成本风险双控:公司全年新增土储建面2404万方,总成本约1214亿,分别同比增长84%和85%,通过合作、并购方式获取项目占比达到75%。3)土地储备量足质优:截至报告期末,公司拥有在建、拟建项目建面6344万方,其中一、二线城市占比约为68%。4)首季销售开门红:一季度,公司实现签约金额574.12亿元、签约面积418.30万方,同比分别增长27.23%和21.77;此外新增土储计容建面671万方,多数位于核心二线城市,获取成本总额为297亿。 一主两翼布局日臻完善:16年全年公司坚持以房地产开发为主、房地产金融和社区消费服务为辅的布局。 1)社区消费板块:物业公司完成股份制改造,启动新三板挂牌程序,年内已完成市场化外拓约1500万方;2)房地产金融板块:房地产基金管理规模持续增长,年末已近600亿元;小额贷款业务规模达4.93亿元;3)战略投资:2016年公司把握市场机遇参与滴滴出行、粤高速A定增、粤港证券等战略投资。报告期内,公司可供出售金融资产(9.98亿元、+901.47%)和长期股权投资(147.51亿元、+206.09%)大幅增加。 央企地产整合破冰,资源获取潜力较大:保利集团作为16家主业为地产的央企之一,2016年在国资委的支持下,保利集团和中航集团地产整合首次破冰。2016年公司通过承接保利集团并购中航工业集团下属地产业务,获得8个地产项目和1个在建项目的并入,新增土储140万方;此外,公司利用中航原资源优势在天津、珠海、三亚获取3个项目,新增开发建面150万方。 险资入驻董事会、股东回报承诺彰信心:1)与险资加深合作:泰康资管在2016上半年通过认购公司定增成为第二大股东。12月,由保利南方提名,泰康保险推荐泰康保险副总裁邢怡为第五届董事会候选人,并在股东大会中获得通过,保利与泰康双方在养老产业、地产基金等业务上开展更深层次的合作值得期待。 2)促股东回购稳股价:16年12月,公司公告2015-2017年股东回报规划,承诺15-17公司年现金分红不少于利润的30%,此外,公司股价持续低于每股净资产时,公司将促使控股股东、实际控制人通过二级市场增持、公司回购股份等措施,积极稳定公司股价。 投资建议:公司16年业绩维持稳定,但毛利率略有下滑,主要15年部分区域销售均价下滑,以及高成本项目结算较多,一季度后结算结构明显好转;保利集团各类指标均在央企中名列前茅,在地产、军贸、民爆等领域均有整合案例。地产板块先后完成新时代、久联和中航地产资源注入,未来横向整合的机会预计会不断出现。我们预计公司2017-19年EPS为1.24、1.51和1.8,给予“买入-A”评级,目标价12.2元。 风险提示:受政策调控影响,销售不及预期。

事件:公司公布2016年报和2017年一季报:1)16年公司实现营业收入20.94亿元,同比增长88.26%;实现归属于上市公司股东的净利润1,186.73万元,同比减少58.25%;2)17年一季度公司实现营业收入2.04亿元,同比增24.62%;归属于上市公司股东的净利润为-2450万,同比下降335%。 营业收入翻番,盈利能力待提高:1)收入不断提升,净利润逐年递减:16年净利润下降主要由于销售的扩大等致期间费用同比有较大幅度的上升,17年一季度净利润下降主要由于结算结构的变化。2)毛利率、净利率和ROE持续下降:公司16年毛利率为21.81%,净利率为1.24%,ROE为0.75%。近三年,公司毛利率、净利率和ROE持续下降,公司盈利能力待提高。3)资产负债率攀升,经营活动现金流量净额连续4年为负:截止到17年一季度末,公司资产负债率为88.7%,真实资产负债率为85.29%,逐年攀升,资本结构承压;经营活动现金流量净额连续4年为负,但一季度末货币资金在手40亿,远高于短期借款和一年内到期的非流动负债之和4.7亿元,资金充裕,短期偿债的现金保障程度仍较高。 销售规模增速高,苏州项目贡献收入近半:1)受益于布局城市地产去化,销售面积和销售金额同比增长较快:公司16年签约销售额51.7亿元,完成项目投资77亿元,均超额完成年初计划;17年一季度实现签约销售面积9.3万平方米,同比增长31%,签约销售金额123,507万元,同比增长49%。公司销售面积和销售金额持续增长,主要是项目布局城市地产市场去化,公司产品主打刚需及改善型住宅产品受益,销售成果喜人。2)苏州、长沙为收入主力项目,品牌影响力提升:公司房地产开发项目布局集中于经济较为发达的重点二线城市,2016年,公司开发的苏州、天津、长沙、重庆等项目在所在地区去化效果理想。公司16年华东区域贡献49%的收入,华中地区贡献30%的收入,公司在布局城市深耕效果显现。 托管中交地产,资产整合预期仍存:1)托管中交地产,年收入400万:中交集团旗下有包括中房地产、中交地产和绿城中国的三个地产平台,为尽量减少和避免同业竞争情况,中交房地产集团将中交地产委托公司代为经营管理,已于2017年4月21日签署《托管协议》,约定每年的托管费用为400万元,托管期暂定三年。我们判断托管业务为解决同业竞争的暂时性举措,每年为公司新增收入金额小,是资产重组前的过渡措施。2)资产整合预期仍然存在:16年公司因债券持有人否决,资产重组于16年6月终止。我们认为待终止重组的事项解决,中交地产或将整体注入公司,未来整合预期仍然存在。截止到2016年9月末,中交地产总资产规模237.7亿元,净资产为71亿元;2016年前三季度营业收入22.9亿元,中交地产的整合将扩充公司的项目资源,优势互补,使公司地产业务更上一层楼。 投资建议:公司销售规模扩大,品牌影响力提升;与中交地产的同业竞争问题采取托管的过渡性措施,未来资产整合预期将扩充公司项目资源;17年我们预计公司将加大拓展和销售力度,签约销售额预计达100亿元,公司2017年营业收入35亿元,预计17年毛利率会有所提高,收入利润有望实现双升。我们预计公司17-19年EPS分别为0.24,0.32,0.35,对应当前股价PE倍数为105.2X,77X,70.4X;我们维持“买入-A”评级,六个月目标价29.72元。 风险提示:业绩不及预期、地产业务长期增收不增利。

事件:公司一季报发布,17年一季度实现营业收入185.9亿元,同比增长27.2%;归属于上市公司股东的净利润6.95亿元,同比下降16.5%;EPS0.063元/股,同比下降16%;公司房地产业务实现销售面积988.2万平方米,销售金额1,502.7亿元,同比分别增长81.1%和99.7%。 收入规模扩大,利润小幅下滑:1)营业收入同增:一季度营业收入同增27.2%,主要是由于房地产业务结算面积增加,达到143.0万平方米,同比增长20.8%;房地产业务营业收入160.3亿元,同比增长20.6%;2)归属于上市公司股东的净利润下降:净利润同比下降16.5%,主要是由于融资规模上升,公司利息支出及财务费用相应增加,以及,一季度结算项目包含一批合作比例较高的项目,使得少数股东损益占公司净利润的比例上升至37.3%,公司预计2017年全年净利润同比仍将保持增长;3)毛利率和净利率同比下降:公司一季度毛利率为29.8%,同比下降2个百分点,净利率为5.97%,同比下降2.58个百分点;4)负债率低位略有上升,资金充足:公司净负债率为31.5%,同比增长了5.5个百分点,仍保持在行业低位,公司资产负债率和真实资产负债率分别为81.7%和71.0%,同比分别增长2.8和5.0个百分点;公司持有的货币资金为909.7亿元,远高于短期借款和一年内到期有息负债总和483.4亿元,在售现金充足。 销售重夺桂冠,可结算资源充足:1)销售金额翻番,重回销售冠军宝座:公司房地产业务实现销售面积988.2万平方米,销售金额1,502.7亿元,同比分别增长81.1%和99.7%。其中,公司在深圳、北京、天津三个城市的单季销售金额均突破百亿元。根据克而瑞的数据,一季度共三家地产企业销售突破千亿,公司再次夺得销售冠军;2)已售未结算资源充足:公司合并报表范围内尚有2,719.3万平方米已售资源未竣工结算,合同金额合计约3,349.4亿元,较年初分别增长19.3%和20.4%,为未来结算业绩奠定坚实的基础。3)中西部区域销售增速高于东部区域:北京区域和中西部区域一季度销售面积分别为273万平和267万平,两区域相比去年同期均增长了114.7%,上海区域和广深区域同比增长分别为54%和51%。 坚持审慎拿地策略,深耕重点城市:1)多元化方式拿地:一季度公司新增加开发项目42个,其中61.9%的项目通过合作方式获取,规划建筑面积约764.4万平方米,按公司权益计算的规划建筑面积约470.3万平方米;2)重点城市补库存:公司重点观察公司长期重点研究的14个城市商品住宅批准预售面积同比下降37.9%,由于新房成交面积大于新增供应,上述城市3月底的新房可售库存为0.85亿平方米,相比2016年底的0.93亿平方米进一步减少,公司在上述城市加大拿地力度,一季度42个新开发项目中,18个项目为重点14城项目;3)新开工同比增长29.4%:一季度公司实现新开工面积917.7万平方米,占全年开工计划的31.4%。 与深铁合作推进“轨道+物业”模式,城市配套服务持续发展:1)深铁成为基石股东:“地铁集团以协议受让方式获得公司15.31%的股份,成为公司基石股东;另获恒大持有14.07%股权的表决权,合计29.38%表决权,已经超过持股25.4%宝能系。地铁集团作为公司基石股东,表示将支持公司混合所有制结构和事业合伙人机制,支持公司城市配套服务商战略。未来公司和地铁集团可以充分发挥各自优势,获得地铁覆盖核心区域稀缺项目资源;2)多元化城市配套服务持续发展:公司物业管理服务保持行业领先地位,继物流地产的迅猛发展后,公司在商业地产领域开展大手笔布局,据17年3月公告披露,公司通过了组建商业地产投资基金议案,欲将印力集团打造为万科商业开发和管理平台;公司的滑雪业务、养老业务和长租公寓也在稳步推进,提升城市配套服务能力。 投资建议:公司2017年一季度收入规模扩大,销售重回榜首,彰显了管理层的专业性和实力。我们看好公司“轨道+物业”的模式和多元化业务的城市配套服务发展战略,预期17年业绩继续稳步增长。我们预计公司17-19年公司EPS为2.31、2.78、3.04,维持“买入-A”评级,6个月目标价25.41元。

事件:4月8日,公司公布2016年报:16年全年实现营业收入354.81亿元,同比增长10.07%;归母净利润68.88亿元,同比增长48.44%;基本EPS0.83,同比增长31.79%。4月25日,公司2017年一季报发布,披露首季实现营业收入61.55亿元,同比增长11.91%;实现归属于上市公司股东净利润7.51亿元,同比增长25.98%。 收入规模上台阶,盈利能力历史高位:据16年年报,公司2016年房地产结算收入与上年持平,旅游收入增长同比+29.91%,与地产收入各占半壁江山:1)土地成本优势明显,结算毛利率上升:公司凭借“文化+旅游+城镇化”的独特模式,掌握优于同行的土地议价能力。虽然2016年公司结算均价下降了4.98%,结算规模略降,但由于营业成本同比下降9.38%,2016年全年房地产结算毛利率高达到了63.39%(+3.25个pct),基本是同规模房企最高水平。2)盈利能力强劲:公司2016年末净利率20.61%(+4.34个pct),达到历史最高水平。2016年报ROE16.84%,同比上升1.49个pct。 把握三四线消费升级,旅游板块驱动力强。1)入园人数稳定增长,拓展三四线消费市场:2016年实现旅游业务驱动下的收入规模提升,收入和业绩均创下历史新高。2016年公司游客接待人次3456万,同比+5.4%,年报披露公司接待游客规模亚洲排名第一。2)华侨城集团要约收购云南旅游,业务协作值得探讨:根据云南旅游(002059.SZ)公告,目前华侨城集团已经触发对云南旅游的全面要约收购义务。作为央企与地方企业围绕重点产业重点合作示范,若本次收购成功有望成为整合云南国资旗下大量旅游资源的契机。公司作为集团旅游+地产板块的重要上市平台,在发展混改方面已经跑在前列(引入前海人寿),未来与集团同业关系及业务整合值得探讨。 2016年拿地规模减半,优质项目精准斩获。公司控股的旅游综合及房地产业务累计规划总建面902.24万方(15.85%),2016年新增权益土地储备105.66万方(-49.30%),新增规划建筑面积198.45万方(-52.22%),均比2015年减半。 销售均价大幅跃升,业绩放量可期。根据克而瑞数据,公司全年签约销售面积37.07万方,同比+-0.03%;销售金额275.3亿元,同比+57.31%,销售均价74,264.9元/平方米,同比+57.36%。签约地区主要位于深圳、上海、西安三地。报告期期末,公司未售面积61.85万平方米。2017年一季度公司账上预收款171亿元,比2016年末增加20亿,是上年同期一倍以上。 投资建议:公司目前预收款171亿,上年销售均价大幅增长,为今年业绩有望持续放量。我们预计公司17-19年公司EPS为1.13、1.52、1.84,首次覆盖,给予“买入-A”评级,6个月目标价14.74元。 风险提示:央企体制僵化,业务推进缓慢,资源获取能力低于预期。

事件:4月27日晚,公司公报2016年报及2017一季报。 1)2016年报:2016全年实现营业收入39.33亿元,同比增长172.42%;实现归属于上市公司股东净利润3.45亿元,同比增长142.96%;基本EPS0.67元/股,同比增长139.29%。 2)2016一季报:实现营业收入1.70亿元,同比下降64.02%;实现归属于上市公司股东净利润-7033.8万元,同比亏损210.14%。 ROE大幅提升,土储红利持续释放。1)2016结算规模大幅提升,ROE大增,毛利率能维持:公司2016销售和结转面积全部在重庆地区,分别同比增长了170.9%和126.1%,公司前期储备项目成本低廉,加权平均净资产收益率16.25%,较上年增加8.68个百分点。2016年地产结算金额39.07亿元,同比+170.91%,主要为鲁能星城、领秀城、中央公馆结算所得。由于今年新增中央公馆期初结算成本较大、毛利率较低,拖累结算毛利率下滑至33.02%(上年52%)。目前高毛利的鲁能星城已销售未结算资源充足,星城13街区有望进入结算期,预计毛利率将长期维持较高水平。2)一季度季节性交付减少,结算下降。2017年一季度公司结算比上年大幅收缩,主要原因是一季度按交付时间节点计划交付房屋少,但公司预收款增加至54亿,较年初增加30.35%,全年收入预计维持增长。 鲁能集团销售强劲,体外资产价值可观。公司2016年销售备案金额68.20亿元,同比+182.28%;备案销售面积106.27万方,同比+166.41%。销售均价6417.6元/平方米,同比+5.96%。公司大股东鲁能集团2016年销售金额高达647亿元(+193%),销售面积475万方(+117%),全国排名由36提升至20位,成长性强劲。集团地产项目销售均价13615元/平方米(+35%),比上市公司高得多,区域分布更广泛。因此集团近三年一直致力于解决同业问题,本次拟注入的1314万方项目储备价值可观。 根据公司公告,公司目前已经申请中止重大资产重组事项,主要因为公司需对证监会二次反馈的相关问题进行进一步落实,同时对司审计数据、法律申请文件及其他相关文件限定时间内更新等。 项目扩张根植川渝,拓展青岛、东莞。2016年,公司继续“根植川渝,放眼全国”的布局模式。 全年先后取得6块土地,全年累计新增可建建筑面积204.47万方(上年217万方)。其中重庆地区获取可建总计容建面约158.75万方,土地位于重庆市九龙坡区大杨石组团、江北区寸滩片区、北碚区老城区,重庆外新进入东莞茶山镇及青岛即墨地块。 去库存进入尾声,重庆市场发力可期。1)重庆市场有望进入拐点:在“核心城市重拳打压、其余城市大力去库存”的背景下,我们看好部分处于转折点的弱二线及强三线城市,我们认为重庆市场是这类机会的典型。重庆在2013年以来市场表现弱于西南其他核心城市,但经济增速一直位于前列,主要由于2013年土地供应放量。经过了2013年以来土地供应收缩,库存去化已经逐步进入尾声,从近期价格已经开始有所体现。公司所在的南岸、渝北等地区成交在近几个月都创下成交量的新高。2)新开工计划比上年增100万方。2017年公司计划开工约282.70万方(16年实际在182.79),我们看好公司销售再创佳绩。 投资建议:重庆新政府土地供给收缩加剧,房价持续上涨,公司现有项目97%位于重庆,受益于鲁能集团冲千亿目标,公司销售大幅增长可期,由于项目储备较早毛利率水平连续五年超过50%,盈利能力位居行业前列,重估RNAV为95.58亿元,每股约18.6元,折价超50%,我们预计公司2017-2019的EPS为0.90、1.17、1.41,对应当前股价的PE为9.3X\7.1X\5.9X,估值已经降至历史低位,维持“买入-A”评级,6个月目标价16.7元。 风险提示:公司项目储备集中于重庆区域,业绩可能受短期冲击。

事件:公司发布2017年一季报:单季实现营业收入69.40亿元,同比增长53.41%;归属上市公司股东净利润21.12亿元,同比增长164.73%,基本EPS0.27元/股,同比增长170%。 投资收益贡献25亿,净利率35.66%:1)结算结构变化,毛利率有所下滑:公司一季度收入结算同比增长53.41%,而毛利率为23.15%,较上年同期降低24.76%,主要由于16年同期高收益项目双玺等进入结算期,而今年1季度结算以刚需为主。预计高毛利项目会在下半年进入结算期; 2)投资收益大增,盈利能力提高:公司一季度实现投资收益24.94亿元,为公司整体转让商吉、商顺项目所致。因此公司净利率35.66%,比去年提高18.31个百分点;而公司基本EPS0.27元,同比增长170%;3)短期债务增加,负债水平略有上升:公司一季度末短期借款余额127亿,同比+186.21%,一年到期非流动负债累计218.66亿,但资产负债率69.37%,较去年末稍有上升。 销售大涨、拿地聚焦一二线城市:1)销售量价齐升:一季度公司累计实现签约销售面积137.28万方(+77.67%);签约销售金额265.11亿元(+100.81%),前三月达到千亿目标的26.51%;2)拿地积极布局一线和强二线:一季度拿地合计权益建面95.8万方,同比增长188.55%,且所有项目都在一二线城市,其中一线的北京和广州项目合计建面34.2万方,占拿地总建面比为35.7%; 招商蛇口+华为,跨界融合成立创新中心:本月19日,公司公告与华为公司签订《合作协议》。1)打造3D可视化运营平台:双方以构建“双创空间+基础服务平台”为目标,利用园区ERP基础数据,整合园区空间集群统一门户优化园区服务和管理。2)打造企业云服务和创新平台:一方面整合园区服务、设备、技术、人员等各方资源,为企业提供云服务和创新平台,另一方面运用产业服务平台将创新成果产品化和标准化。3)打造“招商蛇口物联网创新基地”:采用绿色节能新技术和物联技术,搭建开放的物联服务平台,引导企业创新创业,实现物联网生态联盟产业聚集。与华为强强联合,有利于发挥各自领域优势,公司借助其优质资源开拓培育新市场和合作领域。 背靠百年招商,多层次受益于与雄安建设:近日招商局集团积极投身探索雄安新区建设机遇并取得丰硕成果。1)根据集团公开信息,4月11日,招商局集团董事长李建红带队赴雄安调研与河北省委副书记许勤商讨参与雄安新区建设事宜。许勤对合作持开放态度,指出希望招商局不仅在雄安,也能与河北省展开全面合作。2)4月17日,,招商蛇口副董事长杨天平赴雄安调研与雄安新区筹委会副主任翟伟等进行深入会谈。会中翟伟表示,希望招商局集团能够借鉴建设蛇口开发运营的成功经验,共同参与雄安新区的开发建设。公司背靠招商局,具有优异的城市及园区综合开发和运营能力,有望率先与政府合作建立信任。 投资建议:公司一季报大幅增长,全年业绩有保障,我们在4月1日雄安新区投资三个层次中就提出招商蛇口的优质运营能力可以复制,公司作为招商局旗下优质的城市综合运营商,政企合作的产园结合“蛇口模式”可在全国快速复制,未来在前海蛇口、粤港澳湾区、雄安新区等区域建设贡献力量,公司本身也能结合区域机会实现快速增长,全年销售预计将突破千亿,我们预计公司2017-2019年EPS为1.35、1.73和2.36,给予“买入-A”评级,6个月目标价25.6元。 风险提示:区域建设低于预期、前海蛇口开发进度低于预期。

事件:公司14日公布2016年年报,全年实现营业收入195.98亿元,同比减少12.43%;实现归属于上市公司股东净利润12.30亿元,同比减少13.27%;基本EPS0.30元,同比减少31.82%。 经营业绩稳定、已售未结充足:1)经营业绩平稳:公司营收同比减少12.43%、业绩同比减少13.27%,主要缘于公司放慢竣工节奏且2015年上海项目结算量较大的缘故;2)公司已售未结资源较多:公司2016年销售487亿,扣除认筹未签约销售金额超400亿,结算196亿,已售未结资源或接近100亿,为今后业绩提供保障,预收款大幅增长82.8%。 毛利率有望恢复、融资成本持续下行:1)毛利率有望恢复:公司过去三年毛利率有所下滑,目前约23.3%,一是结算结构原因,二是公司过去招拍挂项目多,目前通过并购公司项目成本将下行,公司毛利有望恢复;2)融资成本持续下降:公司积极尝试并购基金、资产证券化、中期票据等多种创新融资方式,整体平均融资成本8.42%,比上年同期下降1%,公司中期票据58亿仅发行20亿,平均成本6.2%,今年继续推进将有效降低公司成本。 并购拿地创历史,土储货值近3000亿:1)区域聚焦,深耕发展:公司坚持“区域聚焦、深耕发展”的战略,形成“3+1+X”(长三角、京津冀、珠三角+大福建+战略城市点)的区域布局;2)创新拿地方式、并购拿地降低成本:在土地成本持续升高的背景下公司继续关注并购机会,通过购价款124.96亿元获取项目计容建面836万平方米,权益面积653万方,公司成本望因此下行。3)累计土储面积2285万方,货值近3000亿元。公司2016年末土地储备计容建面达到2285万方,我们测算货值近3000亿元。 销售高增长可期、估值近年创新低:1)公司2017年可售货值1600亿、全年预计销售800亿:今年销售主要是福州、上海、杭州、厦门、长沙、北京,前三个城市均近100亿,全年预计700-800亿销售;2)公司估值为近年新低:PB仅1.66倍创历史新低,公司PS仅0.45,为可比公司中最低,PEG仅0.36,远小于1,公司每股RNAV约12.2元,P/RNAV近0.45,折价近一半。 大股东增持在即、员工持股低于市价:1)大股东拟增持2%:控股股东拟5月2日起增持8100万股约2%;2)股权激励和两期员工持股都没赚钱:一期员工持股2015年12月18日解禁,除权后成本约5.83元,目前并未减持结束,二期员工持股成本为6.06,解禁时间为2017年10月9日,相对现价折价明显,2012年股权激励计划成本约3.44元。 投资建议:公司在低预期中或将逆境反转迎来阳光的2017,公司去年业绩稳定,大幅创新并购拿地方式,促毛利率回升,储备货值近3000亿,全年销售高增长继续,估值接近历史底部,RNAV折价近一半,全年营收和业绩有望高增长,我们预计公司17-19年公司EPS为0.44、0.55、0.65,维持“买入-A”评级,维持6个月目标价8.69元。

事件:1)公司公布2016年报,全年实现营业收入198.53亿元,同比增长27.55%;实现归属于上市公司净利润28.04亿元,同比增长24.46%;基本EPS元0.94,同比增加25.33%。根据2016利润分配预案,公司拟每10股现金派息4元(含税),现金分红总额11.96亿元,与上年持平,占归母净利润的比例42.63%。 持续增持核心物业,开发和自持收益贡献各占半壁江山。2016年,公司地产开发业务结算收入175.21亿,同比增长25.10%(上年-32.6%),收入占比88.3%(上年90.0%);物业租赁板块收入同比增长35.01%(上年32.8%),收入占比6.3%(上年5.9%),公司租赁业务收入比重加大;1)投资物业增值贡献加大:公司公允价值变动收益达到21.61亿,占利润总额比例51.27%,主要由于存量投资性房地产的资产增值产生收益10.3亿元。未来利润结构中,预计自持物业与开发业务将各占一半。2)核心物业持续增持:报告期内,公司将北京金融街区域部分物业由自主经营变更为长期出租,同时增持上海的金融街海伦中心,自持物业面积有所增加。报告期内,公司在北京、上海、天津等中心城市的核心区域持有出租物业规划建面约77.6万方,同比增26%,其中北京西城区拥有53.3万方。 可结算资源丰富,北京权益面积136万方。报告期内,公司实现销售签约面积142万方(+67%);实现销售签约金额276亿元(+84%),公司在北京、上海、广州、重庆、惠州的销售额同比分别增长47%、856%、346%、87%、124%。报告期末,公司拥有规划建筑面积约878万平方米的可结算资源,项目集中于北京、上海、广州等一线城市以及天津、重庆等区域中心城市的核心区域。2016年内,公司通过公开市场、兼并收购等方式在重庆、广州获取2个项目(规划建面约50多万方)。 集团缓慢增持,股权结构稳定。1)集团预计缓慢增持:公司2月6日晚发布公告,称2016年11月30日至2017年2月6日期间,金融街集团累计增持公司股份1.07%,累计持股比例达到33.19%。根据公告,集团未来12个月仍将缓慢增持不超过2%,避免邀约收购义务。目前上市公司已经贡献了集团70-80%的利润,持续增持显示集团对公司的信心。2)安邦系持有公司29.98%的股权:而根据公司公告,目前安邦与金融街集团董事会拥有席位比例是2:4。安邦新派驻董事赵泽辉先生是安邦保险物业投资总监,具有20多年房地产相关工作经验,曾历任中远房地产董事会秘书、远洋地产副总经理等。我们认为安邦原有金融客户资源和资金规模的优势明显,投资公司是双方互补最好的方式,未来在资金来源及投资退出方面有大量合作空间。 管理层新布局,未来管理升级可期。根据公司1月19日公告:1)原董事长刘世春调任金融街集团总经理:刘世春先生原是兼职董事长,本次调任后将分管集团包括教育和医疗等新兴产业的发展。2)新任董事长高靓(原公司总经理):高靓女士94年进入金融街,历任副总经理,资本运营中心常务副总经理,集团经理,公司经理,对包括房地产开发,持有经营、资本市场运作有丰富的经验。3)新任总经理吕洪斌:历任天津环球金融中心项目经理,天津公司副总经理,财务总经理,总部副总经理,广州,惠州公司董事长,有总部和子公司的综合管理经通州验。 投资建议:公司持有性物业持续增值,业绩增长稳定,保持高分红率。中长期看随着北京市行政副中心迁往通州、非首都功能迁雄安,定义首都功能成为后续政策重点,公司东西城区储备丰富(权益未结算136万方+53.3万方自持物业),我们看好公司未来资产价值的持续重估,预计公司2017-2019年EPS为1.18、1.45和1.74,维持“买入-A”评级,6个月目标价17.7元。

事件:公司30日公布2016年报:全年实现营业收入116.28亿元,同比增长26.69%;实现归属于上市公司股东净利润14.44亿元,同比增长1.02%;基本EPS0.92元,同比增长1.1%;此外公司拟每10股分红2.8元(含税)。 销售回款创新高,北京占比82%。1)结算增长3成,毛利略有下滑:16年公司房地产开发业务实现营收111.60亿元,同比+27.94%,北京、重庆、天津、青岛项目结算均大幅增加。由于北京存量项目结算毛利下降,全年公司结算毛利率30.85%,比上年降低7.85个pct。2)销售回款创历年新高:公司2016年实现销售金额156.2亿(+34%),销售面积101.6万方(+42%),销售回款168.99亿元,同比增长50.27%,销售额、销售回款创历年新高;3)股权投资可圈可点,国信证券股价波动带来综合收益减少:公司全年实现投资收益达3.51亿元,同比增长66.14%,主要来自国信证券分红(2.06亿),但国信证券股价下跌导致可供出售金融资产本报告期末68.40亿元,比上年末减少6.51亿元,导致其他综合收益-7.5亿元。 土地拓展创纪录、棚改项目唱主角: 1)土地投资力度大增:公司全年土地拓展总建面453万方(2015年145.13万方、2014年55.63万方),再创公司历史纪录:a.棚户区改造的获取成为最大亮点:公司2016年获得了望坛、张仪村、怀柔新城03街区和顺义临河村项目(合计总建面377.65万方)。b.核心二线城市扩张:公司在年底以20.4亿和29.8亿竞得了南京(9.1万方)、重庆项目(55.36万方)c.以招标方式获得了奥体文化商务园项目,云蒙山文化旅游项目全面启动;2)棚改项目利润丰厚,收益释放在今明:望坛项目总建面136万方,地上面积80.6万方。预计利润率高达15%,则预期共可以带来净利润60亿左右; 公司持有郑州京城地产75%的股权,京城地产拟拟参与郑州欧亚片区棚改项目(总建面45.97万方)。 打通多条融资渠道:1)设立地产基金:公司以奥体文化商务园项目为标的,发行了30亿元规模的三期基金(加上一、二期总规模达82.43亿元);2)银团融资融资:公司启动了银团融资,从七家银行取得336亿元融资规模;3)设立基金管理公司:2016年6月,公司与太平资产及控股股东合作发起设立北京城建基础设施投资基金,公司占29%份额,搭建资金融通与运作平台,通过基金管理公司开展基金融资业务。 投资大师、收益可观:16年公司股权投资额达12.72亿元,同比增长264.69%,目前公司对外投资企业12家,总投资额15.22亿元;5月,公司按底价32.54元/股参与报价并出资1.4亿元认购了中科曙光股票,通过认购非公开发行股票的方式增资了中科曙光,参与了中信建投H股认购,公司目前持有国信证券(2.06亿元)、锦州银行(0.18亿元)等上市公司股份,提供可观分红外,另外持有北科建(0.59亿元)等未来潜在上市标的。 投资建议:公司背靠北京国匠城建集团,京津冀棚改经验丰富,资源拓展迅速。受益于通州副中心及雄安特区建设,有望为公司带来持续优质资源、丰厚利润。预计公司2017-2019EPS为1.01、1.16、1.58元,对应目标价23.6元,给予买入-A 评级。 风险提示:北京市房地产调控调整影响销售、股权投资收入不及预期。

事件:公司发布2016年报:全年实现营业收入635.72亿元,同比增长29.15%;归属上市公司股东净利润95.81亿元,同比增长97.52%,EPS1.21元/股。同时招商局发布新闻,将利用自身城市及园区综合开发和运营优势,积极参与雄安新区建设,争做雄安新区建设标兵。 业绩放量,顺利完成业绩目标:1)盈利能力增强:公司2016年扣非后归母净利润89.42亿,超过上市时85.85亿的业绩目标;基本EPS1.21,同比增长37.50%;税后毛利率达到24.83%,净利率19.17%,加权平均ROE 达到19.04%。2)杠杆水平、融资成本均处于历史低位:期末公司有息负债余额602亿元,长短债比例为89:11、直接/间接融资比例39:51。综合资金成本约4.5%,同比降0.39个pct;整体资产负债率降至68.96%,同比降1.56个pct。 全年销售金额超730亿,今年剑指千亿:公司2016年销售面积471.15万平方米,同比增长36%,全年销售金额739.34亿元,同比增长28.41%,超额完成全年650亿元销售目标。销售金额排名14位,权益金额排名17位。1-2月,公司累计实现签约销售面积77.26万方(+98.51%);签约销售金额154.48亿元(+95.67%),前两月达到千亿目标的15.45%; 土储一二线占比较大,计划新增货值近1500亿:1)现有储备一二线占比大:报告期内,公司新增土地储备计容建面702万方,其中权益面积431万方,一线城市占比52%,二线城市占比48%,无三四线项目。截至年末,公司总储备1826万方,权益1291万方,其中一线占比36%,二线占比49%,三线占比15%,而货值80%-90%在一、二线。2)计划加大土地投资力度:2017年,公司计划可售货值将达到2190亿左右,而2017预计新增货值1490亿,深圳占24%(前值16%)。3)优质投资性物业大增,潜在变现价值大:公司期末拥有可出租面积239.11万方的投资性物业,全年公司投资性房地产余额同比增加116.80%,占总资产比例提高到10.13%,而存货占比降至45.54%,主要部分新项目转至投资性房地产。公司2016年通过股权转让整体销售“南海意库梦工场大厦”和“前海湾花园”,产生投资收益36.09亿元。 “蛇口模式”全国输出,把握雄安千年机遇:1)蛇口政企合作模式输出元年:2016年,公司背靠百年招商局,在深圳前海片区的土地整备及政企合作取得实质性进展,公司园区及产业新城资源的获取的模式扩张迅速,目前已经形成了京津冀(通州台湖,81.3平方公里)、珠三角(蛇口10.85平方公里、前海3.9平方公里、东莞长安20.4平方公里等)+一带一路(中白工业园、吉布提自贸区等)的区域版图。邮轮母港已覆盖深圳、厦门、青岛、上海等城市。2)招商局有望深度涉入雄安新区建设:根据招商局公开信息“集团主要领导将带队赴雄安新区调研考察,将与河北省委省政府商讨加强合作、融入发展”,积极参与雄安新区万亿级基础设施及公共服务建设。公司作为招商局旗下优质社区、园区综合运营商,预计将扮演重要地位。招商局将利用自身城市及园区综合开发和运营优势,积极参与雄安新区建设,争做雄安新区建设标兵。 投资建议:我们此前已多次提示雄安新区投资三个层次,公司作为招商局旗下优质的城市综合运营商,政企合作的产园结合“蛇口模式”已在全国快速复制,未来将能为雄安新区建设贡献力量。预计公司2017-2019年EPS 为1.35、1.73和2.36,对应估值13.5X、10.5X、7.7X,给予“买入-A”评级,6个月目标价25.6元。 风险提示:国内外宏观形势不稳定,地方政策与客群收入不稳定,雄安新区建设不及预期。

事件:1)公司4 月6 日收到上海光控股权关于权益变动的通知。在2017 年3月8 日-4 月5 日间,上海光控股权通过集中竞价交易合计购买公司A 股股份3413万股,占总股本的5%。本次权益变动完成后,上海光控股权与其一致行动人光控安宇、上海安霞投资中心合计持有公司A 股1.66 亿股,占总股本的24.27%。 2)上海光控股权计划于本公告披露之日起12 个月内增持不少于本公司总股本的0.5%,且不超过5.5%(以增持实施期间的公司总股本计算)。 光大系入主后第三次集中增持,股权比例有望接近30%。公司在15 年通过定增引入战投光大,其后光大控股CEO 陈爽、光大安石CEO 潘颖进驻董事会,开启了公司轻资产转型战略帷幕;2016 年7 月29 日,光大系增持公司4.99%股份,成公司第一大股东;8 月,光控安宇、北京光安各增持公司股份4.99%。经过2017 年3 月增持后,光大系股权占比已经达到24.27%。若按照上海光控股权披露,12 个月内光大系最多增持公司股份5.5%,届时持股可能接近30%。 光大安石、安石资管注入,实现地产基金资产上市。2016 年11 月,公司公告收购光大安石51%和安石资管51%,成为A 股首个探索地产基金管理模式的上市公司。1)交易对价15 亿,对应估值15 倍:根据交易方案,本次股权本次交易总价15.44 亿元,其中收购光大安石51%股权对价15.43 亿元,安石资管51%股权对价0.01 亿元;2015 年,两个标的公司合计净利润2.02 亿元,对应PE 估值15X;2)业绩承诺不低于6.91 亿元:光大控股承诺光大安石、安石资管两目标公司在16-18 年三个会计年度累计实现归属净利润合计不低于6.91 亿元。其中,预计16-18 年实现净利润分别不低于2.11 亿元、2.26 亿元、2.54 亿元,光大安石投资有义务将等额现金补偿予本公司,公司交易对价对应2015A、2016E、2017E、2018E 净利润的市盈率为15.0、14.36、13.40、11.93。 投资建议:光大安石光大入主后三次增持,体现双方理念契合、业务协同。 资产注入后,双方合作项目不断落地。16 年1 月公司出资4.5 亿元投资上海光翎投资中心,打响公司轻资产转型第一枪;7 月29 日公司地产基金——光渝投资公司合同签订;11 月获得地产基金资产注入,本次增持后,双方合作预计将进一步深入,包括光大系体内优质资产有望逐步注入、外延并购、业务探索值得期待,有利于公司估值提升。我们预计公司2016-2018 年EPS 为0.54、0.56 和0.78,维持“买入-A”评级,6 个月目标价24.15 元。