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刘丽

招商证券

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工作经历: 证书编号:S1090517080006,曾就职于太平洋证...>>

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华熙生物 2019-12-13 82.00 -- -- 88.20 7.56%
94.83 15.65% -- 详细
原料药领域全球规模居首&技术实力领先:华熙深耕透明质酸领域二十余载,拥有以透明质酸为核心的一系列生物活性原料产品,广泛应用于药品、医疗器械、化妆品及功能性食品领域。收入从2016年4.58亿元增长至2018年6.51亿元,CAGR=19.32%,毛利率在75%左右。竞争优势:1)规模优势:截止2018年底公司透明质酸产量达180吨,全球市占率近36%,位居首位。 2)汇聚专业人才&持续资金投入造就技术领先地位。体现在其强大的分子量控制能力(2kDa至4000kDa)、超越欧洲和日本药典标准的产品纯度及精度、以及高于行业平均水平的发酵产率(华熙为10-13g/L,远高于行业6-7g/L)。 占领强势赛道,积极向医疗终端和功能性护肤品拓展。2018年医疗终端收入3.13亿(2016-2018年CAGR28%),目前医疗终端产品市占率不高,预计未来将发挥原材料成本优势抢夺市场份额。功能护肤2018年收入2.9亿(CAGR113%),其通过强化华熙品牌背书、产品功能差异化定位、广纳顶级人才、享受电商红利、发力社交媒体营销,近3年来实现了爆发式增长。 收入规模保持快速增长,盈利能力领先。公司2016年至2018年收入及净利润CAGR分别为31.7%/25.6%,2019年Q1-Q3收入及净利润分别增长48.97%/30.57%。盈利水平保持相对高位且优于可比公司,毛利率介于75%-80%之间,净利润率介于25%-35%之间,ROE水平介于20%-25%之间。 首次覆盖给予“强烈推荐-A”投资评级。预计公司2019年-2021年EPS分别为1.20元、1.61元、2.10元,对应20PE49X,对应20PEG1.53X。从可比公司角度看,华熙生物PEG处于中等水平,考虑到公司身处优质赛道,全球范围透明质酸原料生产规模及技术领先、且具备向医疗终端以及化妆品的快速拓展能力,未来高增长可期,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:透明质酸市场快速扩容引发产品价格及毛利率下降的风险;公司在医疗终端及化妆品领域开拓不达预期的风险;新技术或新产品替代风险;经销商管理风险。
森马服饰 批发和零售贸易 2019-10-14 12.62 -- -- 12.89 2.14%
12.89 2.14%
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童装业务:行业高景气,巴拉先发优势突出龙头地位稳固。童装行业高景气延续。童装巴拉先发优势突出,绝对龙头地位稳固,市占率达5.6%,占CR550%以上的份额。凭借领先的产品开发能力、高效的供应链反应能力及稳定的终端管控能力,预计全年童装业务线下不含并表收入有望实现15-20%的增长。收购Kidiliz及TCP有望增强国际化运营及研发能力,但Kidiliz短期亏损店铺调整将致利润承压。 休闲装业务:改革成效释放,库存风险管控意识加强,单店收入稳步增长。近年来公司经历库存危机后,先后对渠道、供应链、产品研发等能力进行重塑。这使得公司今年休闲装线下同店在弱市背景下仍实现个位数增长,而渠道结构的升级整合,使18年加盟商开店意愿加强。内生及外延双向拉动下,预计全年休闲装线下业务有望维稳在个位数增长区间。 电商业务:强化品牌势能,从高性价比策略向内容平台转变。今年线上专供款及线上线下同款占比将进一步提升至70%,产品品质和时尚度提升的同时品类将从服装扩充至家纺、鞋类及配件,强化品牌势能,打造高时尚度内容平台。在线上流量增速放缓背景下,全年电商业务有望维持25%-30%高增长。 投资建议:作为童装及休闲装双龙头,巴拉龙头地位稳固并延续快速增长,休闲在供货/渠道/产品多维升级驱动下风险可控,维稳运行。全年看,公司运行稳定性高,预计两大核心业务业绩有望实现20%左右的增长,但因Kidiliz尚未扭亏,并表净利润预计高个位数增长。目前总市值337亿,对应19PE18X/20PE16X,考虑到公司治理结构改善,减持压力释放完毕,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:休闲装销售承压以及Kidiliz亏损面扩大的风险。
海澜之家 纺织和服饰行业 2019-09-02 8.44 -- -- 8.74 3.55%
8.74 3.55%
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主品牌增长提振收入表现,但新品牌孵化费用支出增加导致利润端增速不及收入端。19H1海澜之家收入同比增长7.07%至107.21亿元,营业利润同比增长2.52%至28.04亿元,归母净利润同比增长2.87%至21.25亿元,扣非归母净利润同比下降2.51%至19.90亿元,实现每股收益0.48元。分季度看,19Q2收入同比增长9.58%至46.33亿元,增速较Q1有所提升;因新品牌孵化费用支出增加,导致营业利润/归母净利润/扣非归母净利润同比下降3.44%/2.08%/9.42%。 主品牌收入增长提速,新品牌贡献增量收入拉动19Q2增长提速。 1)海澜主品牌19H1收入同比增5.05%至86.28亿,其中Q1/Q2增速分别为2.16%/9.92%。2)爱居兔处于调整阶段,19H1收入同比降9.79%至5.47亿,Q1/Q2收入增速分别为1.06%/-23.65%。3)新品牌顺利孵化,贡献收入3.08亿。主要受男生女生并表,以及OVV/海澜优选/AEX快速成长贡献增量收入所致。4)圣凯诺稳定增长,19H1收入同比增长12.88%至9.36亿。 2)线下在主品牌渠道扩充及同店恢复增长拉动下,叠加新品牌及并表贡献,19H1收入增长8.14;线上基本持平。1)线下渠道:外延:门店数量及面积仍保持较快增长。19H1公司净开店195家至7740家,其中海澜净开152家至5449家,爱居兔净关40家至1241家;其他品牌(海澜优选、AXE、OVV、男生女生)净开83家至1050家。内生:主品牌同店中个位数增长。收入:在外延拓店、内生同店恢复增长、新品牌孵化影响下,19H1线下收入增长8.14,其中Q1/Q2分别增长5.7/11.72%。2)线上收入同比持平,其中Q1/Q2分别增长-6.12/5.98%。 主品牌毛利率提升,但受新品牌孵化费用投入力度加大,以及资产减值损失计提增加影响,19H1净利润率小幅下降0.81PCT至19.82,净利润同比增长2.87%,慢于收入增速。 1)主品牌毛利率提升拉动公司主业毛利率提升1.08pct至41.67%。其中海澜主品牌毛利率提升1.17pct至44.56,主要原因在于不可退货商品销售占比上升、直营店占比上升、以及和加盟商的分成比例发生了变化所致。爱居兔毛利率下降16.54pct至12.50;圣凯诺毛利率下降2.04pct至48.55%。 2)期间费用率上升2.80pct至14.84%。其中职工薪酬增加、折旧及摊销增加导致管理费用及研发费用率合计上升0.98pct至5.65%;直营门店拓店导致销售费用率上升1.61pct至9.27%;摊销的债券利息增加导致财务费用率上升0.21pct至-0.07%。 3)资产减值损失同比增加1565万元至8711万元,主要为存货跌价准备增加所致4)公允价值变动净收益同比增加5668万元,主要为公司二级市场股票及基金上涨所致。 存货规模控制得当;但应收账款规模明显增加;经营活动净现金流下滑明显。存货加速消化,19H1末存货规模较年初下降6.67%至88.42亿元。应收账款及票据规模较年初增长14.97%至7.91亿元。受支付的其他经营性往来款增加影响,经营活动净现金流较18年同期下滑41%至4.99亿元。 盈利预测和投资评级:公司作为休闲服饰龙头,短期看,在产品力、渠道、库存管理等方面持续优化,售罄率和库龄结构也均有所优化,在经营质量逐步回升背景下,19年随着公司积极推进渠道/品牌/品类拓展及渠道结构优化,业绩有望维持弱复苏状态。中长期看,公司龙头地位稳固,具备平台化发展基础,与腾讯合作将互联网高效率优势与线下高体验相结合,打通线上线下全渠道布局。而可转债项目获批有望加速公司信息化布局及仓储物流体系建设,为新零售布局做好前期准备。 结合中报情况微调公司2019-2021年EPS分别为0.82、0.85和0.89元的预测,对应19PE10X,估值较低,同时考虑到高分红属性,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:1)产品适销度下降,造成返货压力;2)供应商资金链承压的风险;3)独特的运营模式导致报表库存风险较高;4)终端需求持续不振的风险。
南极电商 社会服务业(旅游...) 2019-08-30 10.24 -- -- 11.24 9.77%
12.46 21.68%
详细
19年上半年业绩表现符合预期,原有主业保持较快增长,时间互联有所放缓。19H1公司收入同比增长32.44%至16.34亿,其中原主业收入同比增长28.88%至4.24亿元;时间互联收入同比增长33.74%至12.10亿元。归母净利润同比增长32.73%至3.86亿,其中公司本部及时间互联实现净利润分别为3.29亿/5739万元,同比增速分别为39.56%/2.19%。实现每股收益0.16元。分季度看,19Q2收入同比增长11.03%至8.10亿元(品牌授权主业及时间互联收入分别增长24%/5%),营业利润同比增长26.82%至2.72亿元,归母净利润同比增长30.44%至2.64亿元(原主业及时间互联净利润分别增长36%/-2%)。 原主业Q2单季GMV增速提升,核心平台、优势类目表现靓丽。19H1公司GMV同比增长62%至109.8亿元,其中Q1/Q2增速分别为53%/69%。1)分品牌看:南极人品牌GMV同比增长68%至95.4亿;卡帝乐品牌GMV同比增长37%至12.66亿;精典泰迪GMV同比增长52%至8919万元。2)分平台看,拼多多等社交电商保持高增长。2019H1公司在阿里/京东/社交电商/唯品会实现的GMV分别为73.62亿/17.62亿/13.60亿/4.37亿,同比增幅分别为56%/38%/131%/168%。3)分品类看,新品类扩充的同时,原有优势类目保持龙头地位,在阿里平台的南极人内衣及家居服类目GMV同比增长56%至23亿元,市占率也提升了1.61PCT至7.1%,位列行业第一。床上用品类目GMV同比增长52%至13亿元,市占率提升1.36PCT至6.98%,位列行业第一。 原主业收入延续较快增长,但货币化率有所下降。原有主业19H1收入同比增长29%至4.24亿元(Q1/Q2收入增速分别为40%/24%)。品牌综合服务/经销商品牌授权/自媒体流量变现/保理分别现实收入3.51亿元/2960万元/2220万元/1805万元,同比增长32%/96%/9%/-15%。品牌服务及授权收入增速慢于GMV增长的原因在于培育新品类、低货币化率的社交电商平台快速增长、给予生产竞争激烈类目产品的供应商提供优惠政策导致整体货币化率有所下降,19H1货币化率同比下降0.67PCT至3.5%。 时间互联运营质量提升,收入增速有所放缓。受业务拓展应用宝和小米渠道的客户投放量增加影响,19H1时间互联收入同比增长34%至12亿元,其中移动互联网媒体投放平台、移动互联网流量整合业务收入分别增长41%/-49%。上半年时间互联成为小米信息流中小客户独家代理商,腾讯应用宝流量消耗排名第一的核心代理商,VIVO电商金融行业流量消耗排名第一的核心代理商。 毛利率下降、期间费用率提升,但投资收益增加/应收款质量好转/所得税率下降,整体净利润率水平同比基本持平。1)19H1公司原主业毛利率基本稳定,时间互联毛利率下降2.32PCT,导致整体毛利率同比下降1.78PCT至29.74%;2)费用率方面,期间费用率同比提升0.84PCT至5.64%,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为2.01%(+0.45PCT)、3.71%(+0.25PCT)和-0.07%(+0.16%)。另外,受投资收益增加、应收账款质量好转(18H1产生坏账损失2057万元,今年无此项)、所得税率下降影响,19H1整体净利润率同比持平为23.63%。 报表质量好转,19H1应收账款控制得当,现金流明显改善。19H1公司应收账款金额同比下降4.86%至9亿元,主要原因在于保理业务对外投放减少、时间互联加强应收款管理所致。经营活动现金流净额同比增长43%至1.5亿元,主要由于时间互联严格控制预付款项、加强应收款管理所致。其中时间互联19H1实现经营活动现金流净额达2600万元,而去年同期为-9674万元。 盈利预测与投资评级:低线城市消费升级背景下,公司凭借电商运营的先发及规模优势,电商巨头的流量支持、以及产品低价定位,通过对供应商和经销商输出“品牌+服务”的轻资产模式实现了快速扩张,从单一的南极人品牌/阿里渠道发展为多品类、多品牌、多渠道的大众消费品电商综合服务商。在存量流量增长及优势类目精细化管理力量加强、并不断开拓新品类及新渠道的驱动下,公司的成长性仍优于传统企业。时间互联运营效率及质量有所提升,应收账款以及现金流持续向好。微调公司19年-21年EPS分别为0.49元、0.66元、0.87元,目前公司市值250亿元,对应19PE21X,20PE16X,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:货币化率持续下降、新平台及新品类拓展不及预期。
森马服饰 批发和零售贸易 2019-08-29 12.09 -- -- 12.30 1.74%
12.89 6.62%
详细
19H1原主业业绩延续较快增长,并表尚处于亏损状态的Kidiliz品牌拖累利润表现。19H1公司实现收入82.19亿元,同比增长48.57%;营业利润/利润总额/归母净利润分别为9.99亿元/9.92亿元/7.22亿元,同比分别增长15.29%/14.78%/8.20%;实现每股收益0.27元。其中森马主业收入及利润总额分别增长21%/28%。Kidiliz并表收入14.83亿元,利润总额亏损1.13亿元。分季度看,19Q2公司实现收入41.02亿元,同比增长35.81%;营业利润/利润总额/归母净利润分别为5.53亿元/5.44亿元/3.75亿元,同比分别增长20.87%/19.29%/5.68%。 主业在产品力提升/供应链提效/渠道结构优化及有序扩张驱动下,19H1收入增长超20%;叠加Kidiliz并表拉动,总收入增速接近49%。1、原有主业保持稳健增长,分季度看,19Q1/Q2收入增速分别为30%/14%。分品类看,童装业务延续较快增长,19H1收入同比增长30%至37.30亿元(Q1收入增速略高于Q2),门店数较年初净增253家至5546家;休闲装业务19H1收入同比增长12%至29.44亿元(估算Q1/Q2收入增速分别为20%左右/个位数水平,高基数以及需求承压导致Q2相较Q1有明显放缓迹象),门店数较年初净增28个至3830个。分渠道看,线下直营收入同比增长7%至8.83亿元;线下加盟收入同比增长21%至37.05亿元;电商延续了接近30%的高增长至20.85亿元。 2、Kidiliz品牌并表提升收入弹性。19H1Kidiliz品牌贡献收入14.83亿元,分渠道看,电商、线下直营、线下加盟、联营收入分别为8288万元、5.33亿元、6.95亿元、1.72亿元。19H1末门店数达757家,较年初减少25家。 毛利率提升幅度不及费用率提升幅度,叠加资产减值损失增加等因素影响,净利润增速慢于收入增速。 1)整体服装业务毛利率提升6.2pct至44.84%,其中原有休闲服饰因直营占比提升拉动毛利率提升2.25pct至37.18%;高毛利率的Kidiliz并表导致儿童服饰毛利率同比提升7.14pct至49.16%。 2)并表导致期间费用率同比提升9.53pct至29.84%,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比提升6.78pct/2.46pct/0.30pct至23.89%/6.74%/-0.79%。 3)其他因素:因理财产品收益减少,投资净收益同比减少2775万元;资产减值损失和信用减值损失同比增加7373万元(其中森马资产减值损失同比增加1851万元,Kidiliz品牌资产减值损失为5522万元)。 4)受并表影响费用率增幅大于毛利率增幅、资产减值损失增加、实际所得税率提升等因素共同影响,净利率同比下降3.22pct至8.67%,归母净利润同比增长8.20%,慢于收入增速。 并表Kidiliz导致19H1末存货及应收账款规模同比增加,但较年初环比改善。费用增加、支付薪酬及税费增加导致经营活动现金流大幅下降。 1)受并表影响,19H1末存货规模较去年同期增长58.97%至42亿元,但较年初减少4.93%;存货周转天数同比增长38天至171天。 2)因并表和收入增长,应收账款规模较去年同期增长73.97%至15.47亿元;因19H1加强加盟商授信管理,货款回收及时,较年初减少20.80%;应收账款周转天数与去年同期基本持平,同比增长1天至38天。 3)因伴随业务增长,今年上半年支付租赁费、广告宣传费、运杂费、服务费等增加以及合并法国Kidiliz集团等因素影响,经营活动现金流大幅净流出4.18亿元。 股东减持完毕,风险进一步释放。截止至7月3日,公司股东邱艳芳女士已通过协议转让的方式将1.35亿股转让给王耀海先生,占总股本比例5%,转让均价为9.69元。王耀海先生为欧普照明董事长,此次受让森马股份为财务投资目的。另外,截止至5月20日,公司股东周平凡先生通过集中竞价、大宗交易方式减持股份5399万股,减持完毕。总体而言,减持完毕后周平凡先生和邱艳芳女士持股比例仍超过5%,公司控制权不发生变化。 盈利预测与投资建议:公司休闲装和童装业务在产品力提升、供应链提效、渠道结构优化等方面的持续改善下,运营稳健。TCP、Kidiliz与巴拉品牌在品牌定位及客群上发挥互补效应,并在产品研发、国际市场运营和全球采购等方面具备整合价值。在弱市环境下,公司作为大众休闲及童装龙头,主业可持续稳定增长性较强,但考虑到Kidiliz尚未扭亏,预计19年净利润表现不及收入。维持2019-2021年EPS分别为0.69、0.80和0.93元的预测,目前总市值328亿,对应19PE18X,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:终端消费持续疲软,库存增加的风险,收购公司业绩亏损风险。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-08-29 14.98 -- -- 16.75 11.82%
17.94 19.76%
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消费承压背景下,公司多品牌战略成效初显, 19Q2收入/净利润增速分别为27%/25%,较 19Q1增长提速,带动 19H1收入/净利润增幅达 17%/18%。主品牌延续中高个位数增幅, IRO 在外延及内生拉动下收入同比增长 35%, Laurel 等收购品牌开店部署正常,终端运转良性,百秋电商的新品牌及新业务点开拓顺利。 我们认为在高端个性化发展的市场中,同店内生增长实力的提升才是维系品牌长期发展的核心驱动力,目前公司主品牌及海外新品牌单店运营基础仍较为扎实; 且借助集团力量,新品牌渠道成本优势已有体现,证实了公司多品牌运作基础。 随着后期协同效果持续体现, 叠加下半年基数有所降低, 预计 19年业绩仍有望实现 20%左右的增长。目前公司市值 49亿,对应 19PE11X,估值处于历史底部位置,维持“强烈推荐-A”评级。 消费承压背景下,公司多品牌战略成效初显, 19Q2收入及业绩增长提速。 19H1公司收入同比增长 17.09%至 12.66亿元, 营业利润同比增长 26.73%至 2.96亿元, 归母净利润及扣非归母净利润分别同比增长 17.09%/10.12%至1.9亿元/1.76亿元;实现每股收益 0.57元。 19Q2增长提速,收入/营业利润/归母净利润/扣非归母净利润分别增长 27.05%/52.39%/24.72%/16.44%至6.44亿元/1.55亿元/1.01亿元/9264万元。 19H1主品牌延续稳健增长趋势, IRO 快速增长推动整体收入增长超预期 1、 分品牌: 1)同店增长驱动主品牌延续中高个位数增长: 19H1收入同比增7%至 4.77亿元,基本为同店增长贡献,其中 Q1/Q2收入增幅分别为6.4%/7.7%。 19H1末门店较 18年底净关 16家至 296家, 其中直营净关 2家,加盟净关 14家。 2) Laurel: 19H1收入同比增长 3.76%至 5422万元,期末门店 40家,较年初净增 3家。 3) Ed Hardy 及 X 系列: 19H1收入同比下降 6.21%至 2.32亿, 其中 Q1/Q2增幅分别为 6.19%/-17.31%。 期末门店较年初减少 7家至 174家(直营关闭 2家,加盟关闭 5家)。 4) IRO 快速增长: 不含中国区收入同比增 31.95%至 3.05亿元, 19H1末直营店 35家; IRO中国区亦贡献 3777万收入, 同比增 208%, 19H1净开 5家直营店至 18家。 5) VT 品牌收入 932万元, 同比增 249%, 门店净增 1家至 14家。
比音勒芬 纺织和服饰行业 2019-08-28 24.67 -- -- 29.03 17.67%
29.03 17.67%
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受收入快速增长、高新技术企业税率优惠影响,公司 2019H1收入/净利润分别同比增长 25%/42%至 8.46亿元/1.74亿元。 我们认为中高端品牌长期持续增长力是建立在强产品力基础上的同店内生增长。 公司通过与全球优质面料供应商及海内外设计师合作,凭借强大产品力&完善 VIP 服务能力,同店增长实力在弱市环境下优于同业,预计今年全年仍有望保持中双位数的同店增长水平;同时,结合门店面积及位置扩充优化和新品牌增量贡献,预计今年外延有望贡献中双位数增长,全年收入及净利润将分别实现近 30%和 40%的增长。目前公司市值 78亿,对应19PE19X/20PE15X, 维持“强烈推荐-A”评级。 19H1收入端延续强势增长, 所得税率优惠提升利润弹性。 在渠道扩张与同店内生增长共同驱动下,公司 19H1收入同比增长 25.15%至 8.46亿元,营业利润同比增长 21.3%至 2.02亿元,受所得税率优惠影响,净利润同比增长42.01%至 1.74亿元,实现每股收益 0.56元。分季度看, 19Q2收入同比增长22.45%至 3.74亿元,但是费用支出增加导致营业利润同比下降 4.22%至5078万元,净利润受所得税率优惠影响增长 17.33%至 4400万元。 领先企划开发能力及完善的 VIP 服务共筑良好的内生增长实力,辅以直营为主的多种渠道业态布局, 构筑差异化竞争壁垒,驱动业绩表现优于同行。 1)内生延续高增长: 公司注重研发投入及面料创新,构建产品差异化壁垒。同时在优质产品力及完善 VIP 服务支撑下,以及调位置/扩面积/注重精品店和大型体验店打造等渠道升级举措下, 19H1主品牌三大系列同店增速稳定在中双位数水平。 2)外延稳步扩张: 19H1公司门店总数达 798家(较 18年末净增 34家,较 18H1末净增 113家),其中直营门店 385家,加盟店 413家。 目前已形成全渠道布局,覆盖全国高端百货商场/购物中心/机场高铁交通枢纽/高尔夫球场以及线上天猫旗舰店。 3)旅游度假品牌正式推出,预计将于 2020年发力。 公司于 18年初推出全新旅游度假品牌威尼斯,定价较原有产品系列降低 40%。渠道主要布局在购物中心及高端百货,依托原有渠道优势独立开店,预计 19年底门店数量有望达到 80家,目前仍以孵化单店运营能力为主,预计将于 2020年将进入主扩张期,成为公司业绩新增长点。 所得税率优惠提升 19H1利润弹性。 受产品结构优化以及折扣控制影响, 19H1公司毛利率同比提升 3.67PCT 至 67.46%,期间费用率同比提升 4.14PCT至 42.78%,其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别提升 1.45PCT/2.31PCT/0.39PCT。 但受到所得税率优惠影响(2019H1实际所得税率 13.55%,较去年同期下降13.59PCT),净利润同比提升 2.45PCT 至 20.57%。 Q2单季度看, 营业利润有所下降,主要原因在于毛利率提升幅度不及费用率提升幅度。其中毛利率提升 7.4PCT至 71.17%。但受直营开店及营销推广影响,销售费用率提升 5.60PCT 至 39.33%; 受股权激励费用计入报表影响,管理费用率提升 4.48PCT 至 17.34%;整体期间费用率提升 10.46PCT。 营业利润率下降 3.78PCT 至 13.59%。 但受所得税率优惠影响 (19Q2所得税率降低 11.57PCT 至 13.43%),单季度净利润率同比下降 0.51PCT至 11.77%。 存货及应收账款周转天数持续延长,但经营活动净现金流明显改善。 19H1公司存货金额达 5.98亿元,较年初下降 3.9%,但较 18H1末增长 34.29%,存货周转天数延长至 399天。应收账款金额达 1.23亿元,较年初增长 18.27%,较 18H1末增长 110%,应收账款周转天数延长至 24天。经营活动净现金流同比增加 4967万元至 9063万元,其中所得税费用支出减少 2412万元。 盈利预测及投资建议: 在消费升级大背景下,品牌商塑造高品质差异化调性成为进军高端市场的入场券。当前公司商品端的开发能力较强,具备拓展高端市场的基础。 同店增长实力在弱市环境下优于同业,预计今年全年仍有望保持中双位数的同店增长;同时,结合门店面积及位置扩充优化和新品牌增量贡献,预计今年外延有望贡献中双位数增长,全年收入及净利润将分别实现近 30%和 40%的增长。 考虑股本增加,调整 2019-2021年 EPS 分别为 1.33、 1.68和 2.09元。当前市值78亿,对应 2019PE/2020PE 分别为 19X 和 15X, 其凭借差异化品牌调性、精细化渠道运营以及内部高效管控,高增长有望延续。维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示: 受国内宏观经济影响,高端需求增速放缓的风险;旅游度假系列孵化不达预期的风险。
太平鸟 纺织和服饰行业 2019-08-21 14.05 -- -- 14.49 3.13%
15.70 11.74%
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受电商增速回升以及线下同店下滑幅度收窄影响, 公司 19Q2收入增幅转正。同时严格控费,单季度扣非归母净利润亏损金额同比收窄。 今年以来零售承压背景下,公司积极修炼内功, 线下关闭亏损及低效门店,同时与大型渠道商合作,采用多品牌联合入驻的方式,降低渠道费率;优化供应链, TOC 继续执行,商品零售折率、售罄率和断码率均有改善。考虑到下半年基数降低、 亏损门店及子公司关闭减少亏损额度、 增值税率下降等因素影响,全年业绩有望实现低双位数增长,当前市值 68亿元,对应 19PE11X,估值不高,可待后期业绩企稳后逢低布局。 Q2收入同比增幅转正,单季度扣非归母净利润亏损金额收窄。 19H1公司收入同比下降 1.54%至 31.2亿元;营业利润和归母净利润同比分别下降20.11%/33.06%至1.88亿元/1.32亿元;扣非归母净利润同比下降66.87%至0.25亿元;实现每股收益 0.28元。 分季度看, 19Q2收入同比增长 1.99%至 14.61亿元,营业利润同比增长 9.11%至 0.59亿元,归母净利润同比下降 29.24%至0.45亿元,扣非归母净利润亏损 665万元,较 18年同期亏损金额收窄 936万元。 电商增速回升以及线下同店下滑幅度收窄带动 19Q2收入增速转正。 1、分渠道: 1)线下关闭低效门店,结构持续优化, Q2收入降幅收窄。 19H1线下收入同比下降 4.63%, 其中 Q1/Q2线下增速分别为-5.9%/-3.1%。 外延方面, 2019H1末公司门店共 4427家,较年初净关 167家。分模式看,直营收入同比增长 4.32%至 15.44亿元,直营较年初净开店 73家。加盟持续承压,收入同比下降 20.93%至 6.35亿元,加盟店较年初净关 232家。 结构持续优化,购物中心门店数达 1750家,贡献的销售额占比达 33%,较 18H1提升2PCT。 2)线上逐季回暖: 2019H1收入同比增长 8.3%至 8.95亿元,其中Q1/Q2收入同比增长-0.26%/18.87%。 2、分品牌: 1)PB 男装受高基数影响, 19H1收入下滑 4.81%至 10.84亿元,其中 Q1/Q2增幅分别为-11.64%/4.48%,Q2收入增速明显回升; 2) PB 女装收入同比下降 2.58%至 11.02亿元,其中 Q1/Q2增幅分别为-2.96%/-2.16%; 3)乐町联营转加盟调整结束恢复增长, 19H1收入同比增长 12.39%至 4.18亿元; 4) Mini Peace19H1收入下降 3.65%至 3.66亿元; 5)新品牌 MG、贝甜童装及鸟巢家居 19H1收入同比增长 15.75%至 1.06亿元。 商品管理改革显效零售折率提升带动毛利率明显改善;但费用支出刚性,收入下滑导致期间费用率明显提升; 同时受存货跌价损失减少以及所得税费用减少影响,19H1净利润率同比下降 1.96pct。 1) 19H1服饰运营业务毛利率同比提升1.55pct至57.58%。分渠道看,直营/加盟/电商变动幅度分别为2.89%/-4.07%/2.83%。分品牌看, PB男装/PB女装/乐町/Mini变动幅度分别为-3.14%/6.06%/1.65%/4.53%。 2)期间费用率提升4.22pct至51.87%,其中管理费用率(包含研发) 下降0.85pct至8.64%;销售费用率提升5.02pct至42.92%;财务费用率提升0.05pct至0.31%。 3)其他影响因素包括: 库龄结构进一步好转导致资产减值损失同比减少1741万元至1.05亿元; 所得税费用同比减少2700万元;资产处置收益同比减少3000万元;其他收入以及营业外收入合计基本持平。 存货及应收账款规模控制得当,但因支付的税费及职工薪酬增加,导致经营活动现金净流出规模增加。 1) TOC 模式在存货规模控制方面逐渐显效,同时公司更加重视过季商品的管理,重点开发奥特莱斯等渠道用于处理过季商品,收入下滑情况下,存货规模控制得当。 19H1末存货规模同比提升 1.22%至 16.94亿元。 2) 19H1末应收账款规模同比增加 9.63%至 3.52亿元。 3)受支付税费及职工薪酬增加影响,经营活动净现金流出金额达 2.95亿元,同比有所增加。 盈利预测和投资评级。 近年来公司产品设计创新力持续提升, TOC 系统应用助力供应链效率提升,叠加终端渠道精细化管理促进整体运营能力加强。 但受需求疲软以及高基数因素影响, 19年上半年业绩低于预期。考虑到后期基数将有所降低,且公司精细化运营能力较强, 预计将后期业绩将恢复增长态势。 下调 19-21年 EPS分别至 1.34、 1.51元和 1.72元。 目前市值 68亿元,对应 19PE11X/20PE9X, 估值不高,可待后期业绩企稳后逢低布局,维持“审慎推荐-A”的评级。 风险提示: 零售环境持续低迷;休闲服饰竞争加剧;新开直营店边际收益低于预期。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-08-09 13.35 -- -- 15.28 14.46%
17.94 34.38%
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公司公告拟出资3000万元与圣珀齐成立合资公司,获得英国小众设计师品牌self-portrait在华所有权。交易完成后,歌力思持有合资公司50%股权,占据三分之二董事会席位。Self-portrait在华所售产品的设计研发仍由创始人担当,歌力思负责国内供应链和运营推广工作,并拥有该品牌在华销售定价权。 self-portrait品牌风格融合柔美浪漫与个性元素,差异化特征明显。该品牌由马来西亚设计师ChongHanLoon于2013年在英国伦敦创立,融合了女性特有的柔美元素,灵活运用蕾丝/镂空/碎花等元素,体现浪漫主义情调的同时不失个性当代风格。其与众多国际知名品牌推出了联名款,如与“Lee”合作“BODYOPTIXTM”系列服饰,与LesSpecs合作太阳镜,与“RobertClergerie”合作鞋等产品,差异化特征明显。结合合理的定价(夏装价格介于1000-3000元之间),使得其在短短6年时间,已在全球开设了375家销售点,覆盖全球70多个多家(截止至2019年3月),并拥有独立的电商网站。 盈利预测和投资评级:公司发展战略清晰,针对高端“小而美”的市场,通过集团化运作有效打破单一品牌发展的规模瓶颈,并且充分保持了各品牌的差异化调性及独立运作能力。在国内轻奢发展势头正旺之时,主品牌及海外新品牌单店运营基础较为扎实;且借助集团力量,新品牌渠道成本优势已有所体现,Laurel目前已实现盈亏平衡,Edhardy及X系列快速发展,证实了公司多品牌运作基础。而此次获得self-portrait在华所有权,有助于公司高端品牌矩阵进一步丰富。 我们认为在高端个性化发展的市场中,同店内生增长实力的提升才是维系品牌长期发展的核心驱动力,鉴于新老品牌内生发展基础良好,随着协同效果的持续体现,预计19年业绩仍有望保持良好的增长态势。暂不考虑合资公司的成立对业绩的增厚影响,维持19-21年EPS分别为1.32、1.60、1.95元的预测,目前公司总市值45亿,对应19PE10X,估值较低,维持“强烈推荐-A”的投资评级。 风险提示:终端消费低迷、多品牌培育低于预期。
健盛集团 纺织和服饰行业 2019-08-02 8.42 -- -- 8.48 0.71%
9.32 10.69%
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袜类业务收入下滑拖累Q2收入增速放缓至2%;本币贬值及所得税率下降增加利润弹性。公司19H1收入/营业利润/归母净利润分别为8.27亿/1.61亿/1.44亿,同比增幅分别为9.31%/30.84%/30.12%,利润表现超预期;每股收益0.35元。其中19Q2公司收入/营业利润/归母净利润分别为4.24亿/0.83亿/0.75亿,同比增幅分别为2.20%/4.30%/12.34%;实现每股收益0.18元。 棉袜业务:国内产能转移及客户结构变化拖累收入表现。1)收入:19H1棉袜业务实现收入5.25亿元,同比持平。分季度看,Q1收入同比双位数增长;Q2杭州基地设备向越南搬迁影响排单,同时订单结构调整(与优衣库直接合作,主动减少冈本订单)导致Q2棉袜收入下滑。2)顺应产业转移趋势,前瞻布局越南扩产缓解产能瓶颈,提高盈利水平。受越南基地扩产影响,预计19年-20年棉袜总产量分别为3亿双/3.4亿双,其中越南产量为1.5亿双/1.8亿双,国内产量维持在1.5-1.6亿双左右。同时受益于越南低劳动力成本及税收优惠政策,越南盈利水平高于国内。 无缝内衣:强研发+精细化管理+三地产能布局,竞争实力进一步加强,19H1收入增长接近30%。1)业绩:受贵州基地产能扩张、产品结构升级带动价格提升影响(顺应头部品牌客户要求,减少低价普通内衣生产,增加价格相对较高的无缝运动内衣、运动T恤、运动短裤生产),19H1收入同比增长近30%至2.93亿元;实现净利润6034万元,净利润率提升至20.6%。2)上虞、贵州、越南三地产能持续扩张,未来将有效缓解产能瓶颈。目前公司有上虞和贵州两大生产基地,2018年底总产能为2300万件,预计随着贵州产能的扩张以及越南兴安新增产能的建设,至2022年底总产能将达4800万件。 受毛利率提升、期间费用率下降、政府补助增加以及所得税率下降因素影响,整体净利润率提升2.73pct至17.35%。1)受本币贬值及高毛利率的无缝内衣业务占比提升影响,19H1公司毛利率同比提升1.31pct至28.72%。2)期间费用率下降0.67pct至12.80%,其中管理费用率(含研发)/销售费用率/财务费用率波动幅度分别为0.08pct/-0.33pct/-0.42pct。财务费用率下降的原因在于汇兑收益增加所致。3)考虑到政府补助增加、所得税率下降因素影响,19H1净利润率提升2.73pct至17.35%。 资产运营状况良好,经营活动净现金流仍处正常范围。19H1末公司存货、应收账款规模同比增长17.72%/-5.32%,经营活动净现金流金额同比增长104%至1.2亿元,均处于良性范围内。 盈利预测与投资建议:预计19H2棉袜业务随着国内基地搬迁及转移、客户结构调整影响因素的逐渐消除,全年棉袜收入增速预计维持在10%左右。无缝内衣在产品升级、贵州扩产、越南开工影响下有望实现30%左右增长。同时,受高净利润率的越南基地扩产影响,公司整体2019年至2020年盈利水平有望进一步提升。 长远来看,公司作为全球棉袜优质制造商与无缝内衣制造龙头俏尔婷婷强强联合,凸显品类互补、优质客户及稀缺生产资源共享等协同价值。以品质为导向的消费升级背景下,优质供应商资源价值存在提升空间。 根据19年中报情况,微调19-21年EPS分别为0.62、0.73和0.84元,目前公司市值35亿元,对应19PE14X,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:产能扩张不及预期的风险;客户拓展不及预期的风险;定增到期解禁的风险。
歌力思 纺织和服饰行业 2019-07-11 14.60 -- -- 14.55 -0.34%
17.10 17.12%
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公司公告拟出资 2.42亿元实现对前海上林全资控股,进而将对 IRO 持股比例提升至 57%,全球控制权进一步加强。 公司拟出资 1.73亿元取得复星长歌持有的前海上林 25%股权,以及出资 6903万元取得复星惟实持有的前海上林10%股权。交易完成后,公司对前海上林实现全资控股,而前海上林持有 IROSAS 57%股权,因此歌力思对 IRO SAS 的持股比例将提升至 57%,全球控制权进一步加强。 收购完成后,歌力思对 IRO 品牌在渠道/供应链/品牌运营等方面的把控程度加强,并加快在中国大陆的开店步伐。 IRO 由 Laurent Bitton 和 Arik Bitton 兄弟2005年创建于巴黎,专注于打造声名显赫的都市巴黎风情,是法国城市年轻时尚现代一族每季必备的设计师品牌。该品牌经营地区覆盖全球 50个国家,在巴黎老佛爷、巴黎春天、 Bon Marche 与 Franck et fils 等商场均开设了专卖店,国内已入驻深圳万象城、南京德基、北京 SKP、 武汉国广、 上海国金中心等高端购物中心。截止目前, 国内门店数量合计 18家,全球门店数达 54家。 2018年 IRO SAS 实现收入 5.75亿元,实现净利润 4577万元。收购完毕后,歌力思对 IRO 全球控制权进一步加强,提升对 IRO 品牌在渠道开拓、产品营销、供应链整合等方面的把控程度,快速推进 IRO 品牌在中国大陆规模化发展。
比音勒芬 纺织和服饰行业 2019-06-28 29.15 -- -- 28.40 -2.57%
29.03 -0.41%
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中报业绩高基数背景下保持强势增长。公司预告2019H1归母净利润介于1.71-1.96亿元,同比增40%-60%。分季度测算,2019Q2净利润有望延续50%+增速。原因在于:一方面主业收入弱市下维持25%-30%的快速增长(同店增长15%-20%),另一方面享受高新技术企业税率优惠及增值税下调。 产品力突出+差异化渠道布局管理能力塑造优质同店表现。在消费升级大背景下,品牌商塑造高品质差异化调性成为进军高端市场的入场券。当前公司商品端的开发能力较强,具备拓展高端市场的基础;同时,辅以渠道升级优化策略及完善的VIP管理服务体系支撑,在弱市环境下依然获得优于同业的同店增长表现,预计全年有望维持上半年15-20%的增长水平。 主品牌外延稳步扩张,新品牌预计2020年发力。主品牌外延扩张层面,除今年计划净开80家左右门店外,大型精品店及体验店的建设也将在面积提升上有所贡献。新品牌威尼斯自2018年初推出以来,主要以孵化单店运营能力为主,今年预计新增门店数量30-40家左右,与去年相当,待单店运营稳定后,新品牌外延预计将于2020年将进入主扩张期,成为公司业绩新增长点。 盈利预测及投资建议:维持2019-2021年EPS分别为2.26、2.85和3.55元的预测。当前市值88亿,对应2019PE/2020PE分别为21X和17X,估值不高,建议现价买入,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:受国内宏观经济影响,高端需求增速放缓的风险;旅游度假系列孵化不达预期的风险。
比音勒芬 纺织和服饰行业 2019-05-31 27.70 -- -- 50.97 7.08%
29.66 7.08%
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公司公告第二期员工持股计划草案,彰显强大发展信心。第二期员工持股计划拟募集资金不超过1亿元,锁定期12个月,存续期不超过24个月。1)持股来源于公司回购专用账户回购的股票,持股价格为回购均价36.37元(截止至5月10日),相较现价折价25%。2)计划覆盖人数不超过900人,其中董监高6人,此次激励计划较上期600人的激励范围进一步扩大。3)董事长承诺保底,若可分配给员工的最终金额低于其认购的本金扣除借款利息后的金额,董事长对差值部分补足。 国际企划开发能力及完善的VIP服务共筑良好的内生增长实力,辅以直营为主的多种业态布局,成为公司差异化竞争力的核心,驱动业绩表现优于同行。 1)内生延续高增长:公司注重研发投入及面料创新,形成产品差异化优势。同时利用多系列布局,在优质产品力及完善VIP服务支撑下,以及调位置/扩面积/注重精品店和大型体验店打造等渠道升级举措下,18年-19Q1主品牌三大系列同店增速稳定在15%-20%左右。预计今年全年同店仍有望保持双位数水平。 2)外延稳步扩张。18年全年净开店112家至764家,增幅超17%,其中主品牌80家,新品牌30家左右。预计19年主品牌净开店规模为80家左右,总数超800家;新品牌增加30-40家,总数有望达到80家。 旅游度假品牌正式推出,预计将于2020年发力。公司于18年初推出全新旅游度假品牌CARNAVAL DE VENISE(威尼斯),该系列满足功能性、拍照效果、家庭装、时尚度四大用户核心需求,以亲子装和情侣装为主,定价较原有产品系列降低40%。渠道主要布局在购物中心及高端百货,依托原有渠道优势独立开店,预计19年底门店数量有望达到80家,目前仍以孵化单店运营能力为主,预计经过两年培育后,2020年将进入主扩张期,成为公司业绩新增长点。 盈利预测及投资建议:在消费升级大背景下,品牌商塑造高品质差异化调性成为进军高端市场的入场券。当前公司商品端的开发能力较强,具备拓展高端市场的基础。同店增长实力在弱市环境下优于同业,预计今年全年仍有望保持15-20%的同店增长;同时,结合门店面积及位置扩充优化和新品牌增量贡献,预计今年外延有望贡献中双位数增长,全年收入及净利润将分别实现近30%和40%的增长。 上调2019-2021年EPS分别为2.26、2.85和3.55元的预测。当前市值87亿,对应2019PE/2020PE分别为21X和17X,估值不高,公司凭借差异化品牌调性、精细化渠道运营以及内部高效管控,高增长有望延续。员工持股计划的推出及股票回购,与员工共享成长红利,彰显发展信心,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:受国内宏观经济影响,高端需求增速放缓的风险;旅游度假系列孵化不达预期的风险。
海澜之家 纺织和服饰行业 2019-05-02 8.58 -- -- 9.13 6.41%
9.27 8.04%
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主品牌恢复增长,新品牌积极孵化,但存货跌价损失增加导致扣非归母净利润表现不及收入端。19Q1海澜之家收入同比增长5.23%至60.89亿元,营业利润同比增长7.13%至16.53亿元,归母净利润同比增长6.96%至12.10亿元,扣非归母净利润同比增长3.2%至11.54亿元,实现每股收益0.27元。 主品牌稳定增长,新品牌及并表贡献增量收入拉动19Q1保持稳健增长。分品牌看,主品牌及爱居兔Q1收入恢复增长,圣凯诺稳定增长,新品牌及并表贡献增量收入。 1)海澜之家品牌Q1收入恢复增长。海澜品牌19Q1收入同比增长2.16%至49.93亿元,增幅表现好于18Q4。2)爱居兔Q1恢复增长。19Q1爱居兔收入同比增长1.06%至3.43亿元。目前爱居兔品牌已经在盈亏平衡点附近,今年计划对门店进行优化调整,力争实现盈利。3)其他品牌贡献收入1.43亿元。主要受男生女生并表,以及OVV、海澜优选、AEX快速成长贡献增量收入所致。4)圣凯诺稳定增长。19Q1圣凯诺收入同比增长11.45%至4.93亿。 2)线下在主品牌渠道扩充及同店恢复增长拉动下,叠加新品牌及并表贡献,收入实现中个位数增长;线上有所下滑。1)线下渠道:外延:门店数量及面积仍保持较快增长。19Q1公司净开店62家至7607家,其中海澜净开72家至5369家,爱居兔净关8家至1273家;其他品牌(海澜优选、AXE、OVV、男生女生)净关2家至965家。内生:预计需求复苏拉动主品牌同店低个位数增长。收入:在外延拓店、内生同店恢复增长、男生女生并表影响下,19Q1线下收入增长5.70%。2)19Q1线上收入同比下降6.12%。 毛利率提升幅度略大于费用率提升幅度,同时受到资产减值损失计提增加、二级市场股票公允价值变动净收益增加影响,全年净利润率小幅提升0.28pct至19.83%。 1)主品牌毛利率提升拉动公司主业毛利率提升3.69pct至43.59%。其中海澜主品牌毛利率提升4.74pct至45.70%,主要原因在于不可退货商品销售占比上升、直营店占比上升、以及和加盟商的分成比例发生了变化所致。爱居兔毛利率下降8.19pct至17.41%;圣凯诺毛利率提升3.28pct至52.98%。 2)期间费用率上升2.98pct至14.20%。其中管理费用及研发费用率合计上升0.19pct至5.13%;销售费用率上升2.81pct至9.32%;财务费用率下降0.03pct至-0.25%。 3)资产减值损失同比增加6929万元。主要为存货跌价准备增加所致 4)公允价值变动净收益同比增加6700万元,主要为公司二级市场股票上涨所致。 因新品牌备货导致存货规模增长;回款及时,应收账款规模有所下降;经营活动净现金流同比小幅增长。 1)因新品牌孵化备货,19Q1末存货规模同比增长7.81%至95.54亿元,与收入增速相当。 2)应收账款及票据规模同比下降5.09%至6.36亿元。 3)经营活动净现金流同比增长11.75%至12.22亿元,总体运营质量良好。 盈利预测和投资评级:公司作为休闲服饰龙头,短期看,在产品力、渠道、库存管理等方面持续优化,售罄率和库龄结构也均有所优化,在经营质量逐步回升背景下,19年随着公司积极推进渠道/品牌/品类拓展及渠道结构优化,业绩有望维持弱复苏状态,且爱居兔品牌经过多年培育今年有望实现盈利。中长期看,公司龙头地位稳固,具备平台化发展基础,与互联网巨头阿里及腾讯合作,将互联网高效率优势与线下高体验相结合,打通线上线下全渠道零售体系布局。而可转债项目获批有望加速公司信息化布局及仓储物流体系建设,为新零售布局做好前期准备。 维持公司2019-2021年EPS分别为0.80、0.84和0.88元的预测,对应19PE11X,估值较低,且市价与员工持股价倒挂,同时考虑到18年分红比例接近50%,可继续持有。 风险提示:1)产品适销度下降,造成返货压力;2)供应商资金链承压的风险;3)独特的运营模式导致报表库存风险较高;4)终端需求持续不振的风险。
罗莱生活 纺织和服饰行业 2019-05-02 9.66 -- -- 10.58 9.52%
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加盟发货不佳及电商品牌分立影响 18Q4及 19Q1收入分别下滑 7.98%/2.33%,但 19Q1降幅有所收窄; 18Q4利润端在投资收益及政府补贴拉动下同比增长34.15%,而 19Q1利润端受费用率显著提升影响下滑 7.59%。公司作为家纺龙头,在需求增速阶段性放缓背景下,公司仍然持续加强产品研发创新及营销推广力度,提升供应链效率,并加强终端渠道管控力度,协助供应商进行库存管理。预计19Q2后电商收入受品牌分立影响逐渐减弱,同时线下提货政策趋于严格有望使加盟端恢复增长,预计 2019年家纺收入有望实现双位数的稳定增长。 目前市值83亿,对应 19PE14X,估值不高, 维持“强烈推荐-A”评级。 18年收入增速低于预期,非经常性损益增加拉动净利润增长。 18年公司收入同比增长 3.24%至 48.13亿元,低于预期; 营业利润同比增长 12.88%至 5.94亿元, 归母净利润同比增长 24.92%至 5.35亿元;基本每股收益 0.72元,分配方案为每 10股派发现金红利 4元(含税),同时资本公积每 10股转增 1股。 分季度看, 受加盟端发货增速下滑、电商分立导致电商收入增速下滑影响, 18Q4收入同比下降 7.98%;投资收益及政府补贴拉动下, 营业利润及归母净利润分别同比增长 32.07%/34.15%。 19Q1收入端下滑幅度收窄至2.33%,受费用率提升幅度大于毛利率提升幅度影响,营业利润及归母净利润的降幅分别为 5.89%/7.59%。 受加盟发货不佳及电商品牌分立影响, 18Q4收入下滑 7.98%, 19Q1终端需求好转导致收入降幅收窄至 2.33%。 1) 电商品牌分立导致 Q4线上收入增速下滑, 19Q1起电商收入降幅有所收窄: 受基数抬高影响, 18年以来家纺电商整体增速较去年有所放缓。同时公司 Q3起将 LOVO 与罗莱线上渠道区隔运营,短期流量调整在一定程度上影响收入增长,但长期看有利于维护主品牌高端品牌形象及定位。 2) Q4线下加盟端收入下滑,但 19春夏订货会恢复 10%增长: 为避免加盟终端库存压力增加, 18年公司提货政策相对宽松,下半年经销商出于加快终端周转考虑, 出现谨慎补货的行为,导致 Q4加盟提货情况低于订货会表现,收入增速下滑。但 19年春夏订货会在量的增长拉动下实现 10%的增长,且加盟商在完成订货指标后才能退货,因此 19Q1加盟端表现好于 18Q4。 受加盟发货放缓影响, 18年末存货规模有所增加;但回款良好,应收账款规模小幅下降;经营活动净现金流亦受发货节奏放缓以及原材料采购增加影响有明显下降。 18年末公司存货规模同比增加 34.81%至 13.57亿元;应收账款规模同比小幅下降 1.29%至4.78亿元;经营活动净现金流下降 73.31%至 1.06亿元。 19Q1末,存货规模较年初有所减少,应收账款规模受货款回笼时间影响有所增加,经营活动净现金流同比 18Q1有明显改善。 19Q1末公司存货规模较年初下降 4.17%至13亿元;应收账款规模较年初增加 17.89%至 5.64亿元; 存货问题缓解导致经营活动净现金流较 18Q1增加 8666万元至 6478万元。 盈利预测及投资建议: 需求增速阶段性放缓背景下,公司仍然持续加强产品研发创新及营销推广力度,提升供应链效率,并加强终端渠道管控力度,协助供应商进行库存管理。预计 2019年 Q2起电商收入受品牌分立影响逐渐减弱,同时线下提货政策趋于严格有望使加盟端恢复增长,预计 2019年家纺收入有望实现双位数的稳定增长。 预计 2019-2021年 EPS 分别为 0.79、 0.91、 1.05元,目前市值 83亿,对应 19PE14X,目前估值不高,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:罗莱家纺主业线下门店开店节奏不达预期;电商渠道竞争加剧;费用投入力度大,拖累业绩增长;家居业务业绩贡献度不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名