事件:公司发布2018年一季报。公司Q1实现营业收入33.7亿元,同比增长26.2%,实现净利润12.11亿元,同比增长51.86%,扣非后净利润10.54亿元,同比增长32.39%。 收入利润符合预期:公司Q1利润增速符合前期预告50%-60%的区间,其中华西证券上市增加投资收益1.53亿元,剔除投资收益影响,Q1扣非后净利润增速达32.39%,符合市场预期。Q1收入增速较2017年提速明显(2017年各季度收入增速均未达到25%),预计与春节错配有一定关系,17年底公司控制发货节奏。Q1预收账款较2017年末下降5.69亿元,达13.88亿元;三项费用率20.86%,同比下降0.77pct,其中销售费用率18.19%,同比提升1.64pct,管理费用率下降1.09pcr至4.15%。 国窖1573高增长带动毛利率创历史新高:2018年Q1公司毛利率74.67%,同比提升4.42pct;净利润率37.50%,同比提升6.72pct,扣非后净利润率为31.28%,同比提升1.47pct。公司Q1毛利率创历史新高,预计系公司高端产品国窖销量大增所致,产品结构持续优化。前期调研了解到,Q1国窖1573仍保持较快增长,春节期间,预计国窖1573完成全年任务35%以上,全年销量增速有望增长40%以上。根据酒业家4月25日报道,泸州老窖酒类销售公司下发《关于暂停接收湖南区域产品订单及货物发运》的通知,通知里提到Q1湖南区域国窖产品动销良好,提前完成公司既定目标。此举意在稳定价格,确保终端利润空间,稳定市场库存,提高市场竞争力。 国窖、特曲,窖龄共同发力将助力老窖公司加速增长。18年是泸州老窖“加速度,扩规模,迎复兴”的重要一年,目前,茅五批价基本稳定,国窖1573仍有一定性价比,有利于放量。预计2018年国窖1573仍能保持40%以上的销量增长,叠加价格因素(公司2017年年中提高国窖1573出厂价至740元,),预计2018年国窖1573将保持50%以上增速。2017年国窖1573收入占比在45%左右,未来将带动公司销售收入同比增长20%以上,国窖1573仍是公司主要增长引擎。腰部产品方面,从2016年开始公司已经加大了特曲的投入,2018年将会更加聚焦特曲。未来将在宣传上投入费用,加大和1573的关联,要建立核心客户群。特曲经过一年的调整,预计已调整到位。特曲60版全国化招商启动,窖龄酒坚持“商务精英第一用酒”的定位,今年目标较快增长,预计Q1腰部产品已然恢复增长。在国窖1573、特曲、窖龄酒的共同增量下,泸州老窖2018年将明显提速。 目标清晰,执行力强,重回前三甲可期。公司“十三五”期间明确重回中国白酒行业“前三甲”目标,管理层围绕品牌、产品、渠道、营销模式开展了全方位梳理和调整,业绩得到有效提升。2018年公司制定了务实进取的收入增速目标,将力争实现营业收入同比增长25%以上。 投资建议:预计2018-2020年,公司实现净利润35.14亿元、48.72亿元、67.43亿元,同比增长分别为37.4%、38.6%、38.4%,对应EPS为2.40元、3.33元、4.60元。维持买入-A评级,目标价为70.00元,相当于2018年29倍的动态市盈率。 风险提示:国窖1573动销低于预期,营业税金及附加大幅提高。

事件:公司发布2017年年报及2018年一季报,公司2017年营业总收收入29.57亿元,同比增长15.44%,实现归母净利润8.95亿元,同比增长18.21%。单四季度营收营收5.65亿元,同比增长12.57%,归母净利润1.2亿元,同比增长7.77%。2018年一季度公司实现营业总收入14.92亿元,同比增长31.1%,实现归母净利润5.09亿元,同比增长31.63%。 利润增速好于营收增速,Q1营收利润大幅增长:公司2017年归母净利润增速好于营收增速,且超额完成公司任务。2017年营业税金及附加4.05亿,同比增加65.31%,比率提至13.69%,提高4.1pct,主要是公司消费税税基提高所致;预收账款较三季度增加4.82亿元,达8.15亿元,是历史最高水平;2018年Q1预收账款减少至2.45亿元,减少2.37亿元,预计已确认收入。2017年公司三项费用率大幅下降4.41pct至20.73%,其中销售费用率大幅下降3.82pct至14.47%,主要系2017年Q4销售费用大幅减少所致,管理费用率下降0.97pct至6.59%。 国缘高增长带动毛利率提升:2017年公司毛利率71.71%,同比提升0.75pct;净利润率30.33%,同比提升0.83pct;,公司销售收入及毛利率的提升源自高端产品国缘的销量大增,公司出厂价300元以上的特A+类国缘销售收入占比达44.31%,增幅达38.31%,预计2018年Q1国缘系列仍保持较高速增长。江苏是白酒消费大省之一,且经济发达消费水平高,消费升级明显,国缘定位次高端将明显受益于省内消费升级。 深耕省内市场带动公司营收增长:公司传统白酒业务以江苏淮安为基地市场,目前江苏省内市场占有率为10%,是江苏省内仅次于洋河的第二大白酒品牌,在江苏省内拥有良好的消费者基础和市场口碑。2017年公司省内市场销售收入达到27.75亿元,比2016年上半年同期增长16.19%,好于公司整体营收增速(15.44%),省内市场销售占比93.82%,较上年同期小幅提升0.33pct。得益于洋河全国化扩张,今世缘深耕省内市场,省内收入增长迅速。省外市场销售收入亦有增长,实现销售收入1.58亿元,同比增长4.43%,料2017年下半年省外市场增长幅度较快,致全年收入增速小幅增长。(2017年上半年省外市场收入下滑2.27%) 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的净利润增速分别为23%、23.8%、21.1%,EPS为0.89、1.11、1.35元。给予增持-A 的投资评级,6个月目标价为22元,相当于2018年25倍的动态市盈率。 风险提示:国缘动销低于预期,营业税金及附加大幅提高。

事件:公司发布年报。公司全年实现营业收入103.95亿元,同比增长20.5%,实现净利润25.58亿元,同比增长30.69%。单Q4实现营业收入31.15亿元,同比增长14.96%,实现净利润5.61亿元,同比增长14.96%。 收入利润符合预期:公司2017年收入同比增长20.5%,实现每股收益1.75元,符合我们之前的预期。Q4营收增速较前三季度有所下滑(Q1-Q3营收增速分别为20.34%、18.42%、32.53%),主要系公司提前关账所致。2017年营业税金及附加13.35亿,同比增加55.65%,比率提至12.8%,提高2.67pct,主要是公司消费税税基提高所致;预收账款较三季度增加5.22亿元,达19.57亿元。2017年公司三项费用率提升3.3pct 至27.7%,其中销售费用率大幅提升4.7pct至23.2%,主要系2017年公司继续加大广告宣传和市场促销的力度,导致广告宣传费及市场拓展费用增加影响所致,管理费用率下降1pct 至5.5%。 国窖1573高增长带动毛利率、净利率大幅提升:2017年公司酒类毛利率71.73%,同比提升11.44pct;净利润率24.61%,同比提升2.01pct,主要系公司高端产品国窖1573销量大增,销售收入增幅达59.18%,销售收入占比达44.71%,同比提升10.86pct。国窖1573销量大增,带动公司产品结构持续提升,未来净利润率仍有较大提升空间。预计2018年Q1国窖1573系列仍保持较高速增长。根据调研了解到,春节期间,预计国窖1573完成全年任务35%以上,全年销量增速有望增长40%以上。 公司销售规模迅速恢复主要依靠高端产品国窖1573。目前,茅台和五粮液批价维持在800元以上,国窖1573性价比凸显,有利于抢占高端酒市场份额。预计2018年国窖1573仍能保持40%以上的销量增长,叠加价格因素(公司2017年年中提高国窖1573出厂价至740元,),预计2018年国窖1573将保持50%以上增速。目前国窖1573收入占比在45%左右,未来将带动公司销售收入同比增长20%以上,国窖1573仍是公司主要增长引擎。 特曲调整到位,将助力老窖公司加速增长。2017年公司中端产品特曲窖龄持续调整,预计已调整到位,下半年增速有所回升(上半年中档酒增速1.1%,下半年增速小幅提升至3%)。 特曲经过17年调整,预计2018将明显发力。窖龄酒坚持“商务精英第一用酒”的定位,将充分受益于次高端价格带扩容。在国窖1573、特曲、窖龄酒的共同增量下,泸州老窖2018年将明显提速。 目标清晰,执行力强,重回前三甲可期。公司“十三五”期间明确重回中国白酒行业“前三甲”这个目标,新管理层围绕品牌、产品、渠道、营销模式开展了全方位梳理和调整,业绩得到有效提升。2017年公司营收完成计划的102.64%;归属于上市公司股东净利润完成计划的101.15%,圆满完成了年初制定的任务目标。2018年公司制定了更加进取的增速目标,将力争实现营业收入同比增长25%。 投资建议:预计2018-2020年,公司实现净利润35.14亿元、48.72亿元、67.43亿元,同比增长分别为37.4%、38.6%、38.4%,对应EPS 为2.40元、3.33元、4.60元。维持买入-A 评级,目标价为70.00元,相当于2018年29倍的动态市盈率。 风险提示:国窖1573动销低于预期,营业税金及附加大幅提高。

事件:公司发布2017年年报,公司2017年营收117.34亿元,同比增长4.79%,实现归母净利润43.84亿元,同比增长6.25%。单四季度营收营收28.85亿元,同比增长19.33%,归母净利润1.65亿元,同比增长10%。 白酒主业增长迅速,外埠市场拓展顺利。公司2017年白酒主业实现营业收入64.51亿元,同比增长23.95%。白酒销量42.93万千升,同比增长28.8%。销售收入增速小幅高于销量增速,我们判断主要系低端拳头产品陈酿系列市场拓展顺利,增幅较大所致。外埠市场是牛栏山二锅头重点开拓的市场,“2+6+2”扩张战略仍在全面推进,全国化进程加快。根据年报显示,公司已经在河北、内蒙、江苏等18个省级区域形成亿元级市场。亿元级市场稳步发展,新兴市场蓬勃发展,其中福建、新疆等新兴市场销售收入同比增长50%以上,长江三角洲市场增幅达70%以上,企业泛全国化布局成效显著。公司定位清晰主打大众酒拳头产品定价15元左右的“42度陈酿”在全国市场销量广泛,竞争力强。过去几年外埠市场的开拓极为顺利,预计未来外埠市场增长仍将维持两位数增长。 受环保限产影响,猪周期有望延长:2017年,公司猪肉产业销售收入32.14亿元,其中种畜养殖业销售收入2.45亿元,屠宰业务销售收入29.69亿元,猪肉板块收入下滑14.47%。受2016年生猪价格高位运行的影响,2017年上半年生猪产能增加,导致上半年生猪价格持续下跌,加上养殖成本上升、环保压力等现实因素的影响,中小型养猪场补栏积极性降低,甚至开始减栏退出,使得能繁母猪存栏头数进一步下跌。四季度供给偏紧、需求回升,使下半年生猪价格触底后持续震荡上行。未来随着环保限产等影响,预计行业集中度有望提升,公司全产业链的发展模式有利于提升公司的整体盈利能力。 公司毛利率小幅下滑。公司整体毛利率小幅下滑0.62pct至33.92%。分产品看,白酒主业毛利率下滑7.73pct至54.86%,主要系公司低端产品陈酿系列放量,及包材成本上涨所致。屠宰业务毛利率提升1.57pct至4.56%,主要系猪肉价格下跌,公司成本下降所致。 非“酒肉”类副业已剥离多起,未来重点聚焦“酒肉”业务。根据公告,公司自2015年至今剥离多起副业,未来将重点聚焦“酒肉”类业务。目前仍未剥离的主要非“酒肉”类业务是房地产业务。2017年,房地产业务中北京地区项目销售及预售情况良好。位于三、四线城市的房地产项目,受内外需求不足及市场政策等因素影响,去库存存在一定难度,仍处于发展探索期。 投资建议:预计公司2018-2020年EPS分别为0.99/1.34/1.74元,公司白酒业务增速较快,维持公司增持-A评级,6个月目标价25元,对应2018年PE为25倍。 风险提示:白酒销售不达预期拖累报表。

事件:公司发布年报业绩预告。公司全年实现营业收入103.95亿元,同比增长20.5%,实现净利润25.58亿元,同比增长30.69%。并且预告2018年一季度净利润范围为11.96亿元-12.76亿元,同比增长50%-60%。 收入利润符合预期:公司2017年收入同比增长20.5%,较我们之前的预期24.9%有较大幅度变动,主要系泸州老窖养生酒业有限责任公司纳入公司合并报表范围,公司对上年经营数据进行了相应追溯调整。公司Q1利润预计大幅增长50%-60%,主要系公司销售收入持续增长,预计Q1同比增长25%以上,且中高档产品增速较快所致,另外,公司持股华西证券上市,致公司本期投资收益增加约1.53亿元。 公司销售规模迅速恢复主要依靠高端产品国窖1573。2015年中换届后,新管理层围绕品牌、产品、渠道、营销模式开展了全方位梳理和调整。公司聚焦核心“五大单品”,缩减条码,成立品牌专营公司,直营终端,缩减渠道层级,提升渠道利润和信心。随着行业走向结构性景气,公司业绩取得了明显提升。这一期间,公司最核心高端系列(国窖1573为主)实现了高速的恢复性增长,2017年预计营收规模距离2012年历史高点仅一步之遥,是公司整体收入规模快速恢复的主要驱动力。 国窖放量奔腾助力老窖公司加速增长。目前,茅台和五粮液批价维持在800元以上,国窖1573性价比凸显,有利于抢占高端酒市场份额。春节期间,国窖1573完成全年任务35%以上,全年销量有望增40%以上,叠加价格因素(2017年中国窖1573出厂价从680元提至740元),预计2018年国窖1573将保持50%以上增速。目前国窖1573收入占比在50%左右,未来将带动公司销售收入同比增长25%以上,国窖1573仍是公司增长引擎,泸州老窖2018年将明显提速。公司对国窖1573采取“价格跟随,放量优先”策略,务实有效。公司国窖产量规划到2020年达到1.5万吨,较2017年预计增加200%。我们认为公司已经为新一轮加快增长做好了准备工作。 投资建议:预计2017-2019年,公司实现净利润25.58亿元、35.84亿元、48.31亿元,同比增长分别为30.7%、40.1%、34.8%,对应EPS为1.75元、2.45元、3.30元。维持买入-A评级,目标价为70.00元,相当于2018年28倍的动态市盈率。

白酒行业景气,价格带龙头受益直接。白酒作为一种特殊的消费品,市场竞争较为分散,销量集中度低,不同品牌具有多维度的差异性(香型、地域、受众、文化内涵),同时却具有相对清晰的价格带归属,大致可分为高端(含超高端),次高端,中端,低端。品牌/产品所属不同价格带实际是其定位和实际消费人群共同决定的,从定位理论角度,价格带龙头即获得了在消费者对特定价格带“第一选择”的心智占有。具有消费者心智占有优势的品牌,在这一轮“少喝酒,喝好酒”的大众理性消费景气周期中占据更好的竞争地位。 公司三大品牌系列于两大价格带占据领先优势。洋河股份拥有三大“价格带龙头”单品,分别是100-200价格带海之蓝,300-500价格带的天之蓝和梦之蓝(M3、M6为主)。海之蓝是大众主流消费中档价格带产品,海之蓝已经成为100-200元价格带的强势白酒品牌;300-500元价格带的天之蓝、梦之蓝(主要是M3和M6)合计约80亿数量级,销售规模预计接近于剑南春。公司已经占据极佳价格带位置,公司长于品牌传播和渠道管控,后续将能不断巩固加强优势,受益各价格带升级扩容。 省内基本盘牢固,省外新江苏市场继续稳步较快增长提升份额。洋河在江苏省内份额绝对领先,消费者粘性强,洋河主力产品几乎覆盖江苏白酒消费升级全路径,海之蓝→天之蓝→梦之蓝;M3→M6→M9/手工班。省外方面,新江苏市场目标县市由2015 年298 个逐步增至2016 年393个,同比增长了31.88%,2017 年新江苏市场进一步增长达到450余个。经销商队伍已经从2014年底7000家增长到2017年底8000家左右。2017年洋河省外“新江苏市场”收入增速保持20%以上,收入占比达49%左右。未来随着新江苏市场不断开拓和巩固,洋河省外市场收入有望超越省内收入,比重进一步提升。 省内调整结束,2018年增长加速。2017年上半年省内“库存高,价格弱”情况基本得到扭转,调整结束,重拾增长,势头良好。2018年公司预计提速增长。 投资建议:预计2017-2019年,公司实现净利润65.82亿元、82.93亿元、101.87亿元,同比增长分别为12.9%、26%、22.8%,对应EPS为4.37元、5.50元、6.76元。给与143元的目标价,对应2018年26倍PE。 风险提示:市场对公司关注度和预期提高,竞争加剧,政策风险,公司销售可能低于预期

公司销售规模迅速恢复主要依靠高端产品国窖1573。2015年中换届后,新管理层围绕品牌、产品、渠道、营销模式开展了全方位梳理和调整。公司聚焦核心“五大单品”,缩减条码,成立品牌专营公司,直营终端,缩减渠道层级,提升渠道利润和信心。随着行业走向结构性景气,公司业绩取得了明显提升。这一期间,公司最核心高端系列(国窖1573为主)实现了高速的恢复性增长,2017年预计营收规模距离2012年历史高点仅一步之遥,是公司整体收入规模快速恢复的主要驱动力,预计2017年公司整体收入略超100亿元,2015-2017年复合平均收入增速为24.00%,同期公司高端酒年复合平均增速预计为77.21%,中档酒约62.19%,低档酒约-10.80%。 国窖放量奔腾助力老窖公司加速增长。虽然2017公司以国窖1573为核心的高端酒营收尚未突破2012年前期高点,但国窖1573销量已经超过2012年水平,预计2018年高端酒营收将创新高。由于2017年高端酒收入预计占比已经达到50%,在高端酒整体“稳价放量”背景下,预计2018年公司高档酒增速仍最快,国窖1573仍是公司增长引擎。 行业结构性景气对公司而言是战略机遇,公司品牌位置和营销执行力是保障。公务消费退出后,在经济平稳向好,收入和财富增长背景下,消费升级和集中度提升两大特征空前凸显,高端白酒整体产量行业占比不足1%,茅五泸为核心三大品牌,具有一定稀缺性,2016年下半年以来一线高端白酒量价齐升,普通飞天茅台终端价格从2016年初830元左右上涨到2017年底的1700元左右;五粮液2017年初开始执行739元出厂价,计划外价格11月份提高30元到839元,销售回升到两位数增长;国窖1573自2017年3月提高计划内出厂价至680元以后,又在2017年7月再次提高计划内出厂价至740元。公司对国窖1573采取“价格跟随,放量优先”策略,务实有效。公司国窖产量规划到2020年达到1.5万吨,较2017年预计增加200%。我们认为公司已经为新一轮加快增长做好了准备工作。 投资建议:预计2017-2019年,公司实现净利润25.88亿元、36.27亿元、48.93亿元,同比增长分别为34.3%、40.1%、34.9%,对应EPS为1.77元、2.48元、3.34元。维持买入-A评级,目标价为80.00元,相当于2018年32倍的动态市盈率。 风险提示:竞争加剧,销售不达预期。

事件:据糖酒快讯报道,近期汾酒集团召开职代会,会上总结2017年工作和明确2018年工作思路和任务目标。2017年集团商品酒销量9.9万吨,同比增长47.77%,其中汾酒销售量创历史最好水平,达到4.8万吨,同比增长25.72%。2018年汾酒集团将紧紧咬住“三步并作两步走,三年任务两年完”的奋斗目标,奋力拼搏,其中商品酒收入确保实现94亿元,同比增长32.04%,力争实现100亿元;中高端商品酒销量要保持高速增长,其中青花汾酒销量增长不低于25%。 2018年高标准严要求,再提“三年任务两年完”。2017年9月份前后公司首次提出“三步并作两步走,三年任务两年完”的增长目标,即提前达到《任期经营业绩责任书(2017-2019)》要求的集团酒业收入103.74亿元目标。2017年公司营收和业绩显著提速,公司披露净利润增速在40%-60%,营收增速我们预计在35%-38%。2018年集团规划商品酒整体收入确保同比增长32.04%,我们预计股份公司收入增速更高;青花汾酒目标销量增长不低于25%,考虑价格变动因素(12月已经提价,提价效果将在2018年显现),预计青花汾酒系列收入同比增长目标更高。 深入推进国企改革,拟引入华润集团作为战略投资者,后续仍有期待。公司国企改革以同省政府签订《任期经营业绩责任书(2017-2019)》为标志拉开序幕。近期公司公告集团拟转让11.45%给予华润集团旗下控制企业,我们认为引入华润集团这种具备国际化视野和并购整合经验及能够优化上市公司治理结构的战略投资者,将实现强强联合,优势互补,促使山西汾酒的治理结构、决策体系和激励机制更加科学,提高山西汾酒面向市场的综合竞争力,利好公司长远发展。另外,《责任书》包含重大工作任务指标,具体为:“完成省委、省政府企业改革重大工作任务。积极推行员工持股改制试点。任期内力推汾酒集团整体上市”。我们认为公司深化国企改革仍有空间,后续仍有整体上市和员工持股等重要事项可以期待。 投资建议:维持买入-A评级,微调盈利预测,略提高目标价1元至75.00元。基于2017-2019年均净利增速超过50%预测,维持2018年pe/g0.6x估值,相当于40x市盈率。 风险提示:竞争加剧销售不达预期;以及国企改革进度的不确定性。

事件:公司披露2017年度业绩预增公告,预计公司2017年度实现归属于上市公司股东的净利润为13,000万元到16,000万元,与上年同期相比增加4,980.10万元到7,980.10万元,同比增长62.10%到99.50%,扣除非经常性损益的净利润为12,300万元到15,300万元,与上年同期相比增加4,500.09万元到7,500.09万元,同比增长57.69%到96.16%。 2017年是调整之年,年报业绩低于我们此前约2亿元的预期,也低于市场一致预期。按预告口径,公司2017年度业绩低于市场预期,也低于我们此前2亿元左右净利润的预期。分析4季度业绩,我们认为酒类业务收入有望延续前三季度态势,继续保持20%以上增长(1-6月酒类业务收入增长17.97%;1-9月酒类业务收入增长20.02%),太平洋药业股权3季度出售以后,4季度营业收入影响偏负面。综合判断,2017全年营收预计低于年初计划,对于公司而言,2017年仍是调整年,三项主要业务均有调整:公司参股的天马玻璃仍然亏损,但随着2号炉正常运营,1号炉恢复生产临近,投资收益有望回升;聚焦主业背景下,药业公司被剥离,2017年8月达成药业公司股权转让,4季度缺位营收贡献;白酒主业方面,低档酒继续下滑,尚未企稳,中高档酒中舍得态势优良,但舍得以外产品贡献仍不明显,中高档酒整体增速尚未完全凸显,目前在25%-30%增速区间,低于相近体量的可比公司,公司营收端出现全面显著改善预计还看2018年。 积极面因素存在几个方面。第一,品牌运作思路清晰,核心产品舍得价格回升,后续双品牌运作重点看执行和效果;第二,效率提升,公司内部管理改善;第三,财务呈现改善态势。公司公告拟更名为“舍得酒业股份有限公司”,对标思路清晰,意在培训核心高端,树立品牌高度,产品运作上,“天特优”是沱牌三款主打战略新品,腰部产品支撑,意在群众基础。公司管理费用率下降,2季度管理费用率大幅抬升主要是计提员工内退福利费用所致,1、3季度管理费用率均同比下降,体现了公司管理效率提升的空间;综合考虑回款、应收票据和预收款指标,公司现金流改善也较为明显;此外,公司财务费用全面回落,处于2013年以来最低位。 全面理顺还有两大步骤,营收成长性尚未显性化。公司实际控制人为民营资本天洋集团,通过持股沱牌集团70%股权控股上市公司,面对大股东和实际控制人的增发尚未完成(已获得增发批文),另外,公司股权重组后的管理层尚未引入含股权在内的激励机制。我们认为对于公司中长期发展,该两大步骤有待明确。 投资建议:暂调整评级为增持-A,6个月目标价54.00元。我们假设2018年完成增发,新增股本约4,800万股,预计公司2017年-2019年的每股收益分别为0.43元、0.93元和2.13元,目标价相当于2019年25的动态市盈率。 风险提示:短期估值过高,2018年开局业绩确定性不高。

事件:近期酒业媒体微酒报道山西汾酒《暂停11款核心产品销售,旺季停货底气何在?》,11月底汾酒公司通知包括青花30在内的11款产品暂停销售。 据此我们也进行了部分经销商访问,部分经销商反馈其自身年度公司布置的销售任务进度良好,考虑到1-9月公司报表销售大幅增长(销售收入同比增长42.80%,增速居行业前三位),进入4季度以来,从经销商口径观察,公司销售力度不大,销售收力明显。综合分析,汾酒公司已经提前备战2018年,2018年良好开局可期。 今年前三季度销售超预期,一分为三看待4季度放缓发货力度。汾酒集团2月份同山西省政府签订《经营业绩责任书》,对酒类业务营收等提出明确经营目标,山西汾酒作为集团核心酒类资产,承担主要任务,签约后公司调整了2017年销售目标。我们此前分析判断山西汾酒股份公司制定2017年的营收增长目标在30%-35%之间,由于4季度收力,预计年度营收增速35%附近,低于1-9月增速。我们认为应当一分为三的看待这一问题:第一,销售业绩重要,但品牌回归更重要,本轮白酒行业复苏,是结构性复苏,有重新洗牌和品牌归位的特征,汾酒作为清香型龙头,必须从品牌回归、价格回归的战略高度着眼中长期,所以收放节奏很重要(公司5月份通知提价,10月份再度通知停货部分品种,4季度发货力度减弱),4季度减弱发货有利于渠道健康和后续发力;第二,符合《经营业绩责任书》要求,统筹规划3年增长。 公司1-9月收入快速增长(居行业前列)表明公司具备快速增长能力,在快速增长和品牌回归(表现为渠道价格体系回归,价格提升)当中公司仍保持平衡,利好中长期。由于2017年预计基本超额达成《2017年度经营业绩责任书》目标,公司目前已经顺利进入《任期经营业绩责任书(2017-2019年)》2018考核期。第三,利好2018年1季度开局。2018年受益2017年的核心产品均价上升(含5月下旬公开报道的一轮青花系列提价)、2017年Q4低发货力度下的良性渠道库存、2018年自身春节较晚而带来的更长旺季。 投资建议:维持买入-A评级,微调盈利预测,略提高目标价至74.00元。基于2017-2019年均净利增速超过50%预测,维持2018年pe/g0.6x估值,相当于40x市盈率。 风险提示:销售不达预期,以及国企改革进度不确定。

事件:公司发布2017 年三季报,前三季度营收27.15 亿,同比增长16.29%,归母净利润8.76 亿,同比增长25.49%。单三季度营收9.69 亿,同比增长13.72%,归母净利润3.75 亿,同比增长22.01%。 预售账款创新高,产品结构优化:Q3 公司预收账款余额5.47 亿,创历史新高,环比增加0.97 亿元,同比大幅增加192%,表明公司销售旺盛,经销商打款积极,收入确认相对中性。1-9 月公司净利润率33.18%,较去年同期提升2.67pct,主要系公司管理费用及销售费用大幅下降。前三季度销售费用率7.5%,同比下降3.27pct,管理费用率4.75%,同比下降1.3pc,公司费用控制能力强。1-9 月公司高档白酒实现营业收入25.12 亿元,同比增长18.9%,中档白酒实现营业收入 9045.64 万元,同比下降 14.08%;低档白酒实现营业收入7103.77 万元,同比下降 14.9%。公司高档白酒销售收入占白酒业务收入比已经达到93.9%,较去年同期提升2.1pct,公司产品结构持续优化,中高端产品稳健快速增长,中低端产品不断下降。分区域看:安徽省内实现营业收入22.31亿元,同比增长17.74%,省外实现营业收入4.43 亿元,同比增长8.82%。 Q3 省外经销商减少3 个,上半年省外经销商减少25 个,预计省外经销商已经调整结束,未来公司省外收入将逐渐提升。 省内收入占比高,受益于消费升级,是收入增长主要贡献:口子窖省内市场销售收入占比不断提高,1-9 月公司安徽省内实现营业收入22.31 亿元,同比增长17.74%,省内收入占比达80%,已超过迎驾贡酒成为安徽省内第二大白酒品牌。安徽省是白酒消费大省,且不断消费升级,近些年白酒主流消费已从50-80 元上移至100-150 元价格带,200元价格带培育初见效,已有放量迹象。口子窖定位中高端,100 元以上价位段产品收入占比达到93.9%,随着安徽省内白酒消费从100 元升级到200 元以上价格带,口子窖持续受益。预计未来口子窖十年、二十年将替代口子窖五年、六年成为公司利润增长点。 民营机制,控费能力强,未来有望驱动业绩。公司是白酒上市公司中较少的纯民营机制白酒公司,采取大经销商制,控费能力强,销售净利率在白酒上市公司中属于中高水平,销售费用率属于较低水平。 公司绑定经销商及核心管理层,形成利益共绑机制,有利于公司控制风险,机制可持续强。未来公司业绩驱动动力强投资建议:预计公司2017-19 年EPS 分别为1.64/2.04/2.53 元,首次评级,给予公司买入-A 评级和6 个月目标价57 元,对应2018 年PE为28 倍。

投资建议。 看好中粮集团对公司的整合和改革,预计2016-2017年EPS 分别为0.37、0.5元,对应EPS 为57.6倍和42.8倍,“推荐”评级。 投资要点。 事件:酒鬼酒发布2016年三季报,前三季度公司实现营业收入4.34亿元,同比增长0.04%;实现净利润6551.6万元,同比增长7.38%。每股收益0.2016元。其中Q3营业收入1.43亿元,同比增长12.3%,实现净利润2676.88万,同比增长24.39%。 公司聚焦核心单品,毛利率提升显著。公司上半年销售毛利率74%,较上年同期增长5.15个百分点,仍保持回升态势,主要源于公司上半年公司调整了品牌战略和市场政策,确立了“坚持中高档路线,聚焦主导产品,打造全国性战略核心单品”的产品策略,明确了内参、酒鬼、湘泉3大品牌线,共8个重点产品、1个高端形象产品内参酒、1个战略核心单品“高度柔和”红坛酒鬼酒,并成立相对应品牌事业部,产品线精简。因公司销售向主导中高端产品聚焦,主导品牌销售集中度提升,毛利率提高。 广告投放初步见效,Q3确认部分收入致利润大幅增长。公司公司整体费用率 44.09%,同比增加19.5%;其中销售费用率 29.54%,同比增加37.4%。 管理费用率 14.5%,同比下滑5%;财务费用率 0.05%,同比下滑41.3%,公司销售费用率大幅增加主要由于Q3广告投入费用增加,由于6月份公司推出战略大单品“高度柔和”红坛酒鬼酒,开始针对新红坛酒进行营销,投放大量广告。公司实现预收账款 1.134亿 元,同比下滑40.47%,主要系Q3确认了部分收入;公司销售商品,提供劳务收到的现金为4.61亿元,同比减少11.1%;实现经营性现金流量净额9861.98万元,同比减少49.71%, 主要本期承兑汇票保证金支出所致。我们认为公司在中粮入主后积极调整产品结构,解决历史遗留问题,目前已初见成效,未来随着公司收入增长,营销费用率会不断下降。 借力中粮,合作共赢。酒鬼中国食品在全国有8个大区,可覆盖所有的地级市和县级市,酒鬼酒将借助中粮良好的快消品渠道建立自己独立的白酒销售团队,解决了酒鬼酒经销商团队建设的问题。作为中粮集团唯一白酒平台,中粮将携手酒鬼酒壮大白酒产业,未来产品结构更健康,有品牌背书,预计销售会有明显改善。 公司志向高远,目标远大。湖南省内白酒体量超过百亿,消费力强,而酒鬼酒作为湘酒第一品牌15年销售收入只有6个亿,未来提升空间巨大。公司制定了积极进取的“十三五”战略规划和投资规划,明确了经营目标,确立了“锤炼百年酒鬼酒,打造中国馥郁香,树立湘酒龙头地位,回归中国白酒一流品牌,跻身中国酒业一流企业阵营”的奋斗目标。公司提出了五年进取的销售计划,力争五年内销售收入恢复到高峰时期20亿的收入规模。 盈利预测及投资建议:看好中粮集团对公司的整合和改革,预计2016-2017年EPS 分别为0.37、0.5元,对应EPS 为57.6倍和42.8倍,“推荐”评级。 风险提示:销售不达预期,白酒复苏不达预期。

投资建议:需求强劲,真实销售良好,预收账款再创新高,业绩高增长毋庸置疑。看好高端白酒龙头企业尤其是茅台的长期投资价值的。预测公司2016和2017年营业收入分别达到360亿元和403亿元,净利润为170亿元和190亿元,EPS为13.56元和15.13元,“推荐”评级。 投资要点: 事件:贵州茅台发布三季报,公司实现营业收入266.32亿元,同比增长15.05%;实现净利润124.66亿元,同比增长9.11%。基本每股收益9.92元。 公司连续三个季度业绩高增长,现金流亮眼。公司实现营业收入266.32亿元,同比增长15.05%;实现净利润124.66亿元,同比增长9.11%。 基本每股收益9.92元。其中Q3实现营业收入84.59亿元,同比增长14.77%,净利润36.63亿元,同比增长3.58%,利润增速较低主要系公司消费税税基提高导致营业税金及附加增加。从前三个季度数据来看,公司分别实现了Q1收入增16.9%,利润增12%,Q2收入增13.1%,利润增11.1%,和Q3收入增14.77%,利润增3.58%的增长,确定了茅台白酒龙头的强势回归。前三季度公司销售商品、提供劳务受到现金463.9亿元,同比增长89.51%,经营性净现金流为325.4亿元,同比增长284.94%,由于公司三季度开始停止经销商使用承兑汇票,Q3公司现金流更为亮眼. 公司预收账款再创历史新高,业绩高增长毋庸置疑。公司预收账款达到174亿元,较今年6月30日环比增长59亿元,较年初增长91亿元,再创历史新高,作为业绩蓄水池,茅台未来业绩高增长不容置疑。公司去年底开发了一系列非标定制开发酒,如生肖酒、蓝茅、红茅等,一经推出,市场销售极为火爆,但此类非标定制酒需要经销商提前打款,并等待公司生产,导致公司预收账款屡创新高。由于生肖酒及蓝茅等非标定制酒的价格要高出普飞200元左右,销售利润高预计今年定制开发酒实际销售量可以达到2000-3000吨,成为茅台新的利润增长点。 飞天茅台一批价加速上涨,突破1000元将是大概率事件。近几周,飞天茅台一批价格加速上涨至980-990元左右。十月以来,普飞持续缺货,需求一直旺盛,市场库存几无。由于定制开发酒和系列酒的生产占据了一部分普飞的生产线,使得新增入市普飞量极为有限,茅台经销商普遍反映缺货严重。预计未来1-2个月的供给仍偏紧,年底一批价突破1000元是大概率事件。 投资建议:需求强劲,真实销售良好,预收账款再创新高,业绩高增长毋庸置疑。看好高端白酒龙头企业尤其是茅台的长期投资价值的。预测公司2016和2017年营业收入分别达到360亿元和403亿元,净利润为170亿元和190亿元,EPS为13.56元和15.13元,“推荐”评级。 风险提示:白酒景气度不达预期。

事件:五粮液发布三季报,公司实现营业收入177亿元,同比增长16.97%,归属于上市公司股东的净利润51.01亿元,同比增长10.83%,每股收益1.344元。其中Q3实现营业收入44.44亿元,同比增长13.49%,归属于上市公司股东净利润12.15亿元,同比下降6.97%。 前三季度营收增长符合预期,Q3利润增长低于预期。营业收入177亿元,同比增长16.97%,归属于上市公司股东的净利润51.01亿元,同比增长10.83%,每股收益1.344元。其中Q3实现营业收入44.44亿元,同比增长13.49%,归属于上市公司股东净利润12.15亿元,同比下降6.97%。1)Q3营收增速略小于前三季度营收增速主要源于Q1普五提价,大部分经销商打款积极已完成打款任务的60%,透支了Q2及Q3一部分业绩。2)Q3利润增速同比下降6.97%主要系五粮液三季度销售费用大幅攀升(同比大增244%)所致,我们认为三季度销售费用大幅增长与公司处于定增窗口指导期,释放业绩动力较弱,提前确认大部分销售费用有关。 预收账款持续保持高位,现金流情况良好。1)公司前三季度预收账款67.2亿元,环比增加23亿元,较年初增长47.3亿元,作为业绩蓄水池,持续维持在高位的预收账款为业绩增长奠定了坚实的基础。由于Q1公司提价至679元,经销商按照639的价格打款意愿强烈,大部分经销商完成了全年任务量的60%,Q2经销商需要按照679价格执行打款,意愿降低,但高端白酒市场恢复带动销量增长,使得Q2五粮液库存降低到只有一个月左右。8月30公司又提出9月15日将提高出厂价至739元,超过了历史729元的价格高点,67.2亿元的预收账款表明部分未完成全年打款任务的经销商积极的按照提价前679的价格打款,目前经销商打款已完成了全年的目标。2)公司前三季度销售商品、提供劳务收到现金228.5亿元,同比增加33.51%,经营性净现金流为105.62亿元,同比增长84.99%,现金流情况良好。 茅台一批价持续上涨,五粮液年内二次提高出厂价,高端白酒表现亮眼:近几周,飞天茅台一批价格加速上涨至980-990元左右,突破1000元将是大概率事件。五粮液9月再次提高出厂价至739元,目前一批价稳定在680元左右,批价进一步提高。年内二次提价显示了公司对2016年动销情况满意度较高。一方面,提高出厂价促使一批价格上涨至680元左右,增厚了前期打款经销商的利润,增强渠道信心;另一方面,提价也提升了品牌形象。随着竞品茅台一批价格的不断上移,预计五粮液的销售将会稳步提升,有利于五粮液社会库存的出清。 短期业绩释放动力较弱,静待定增落地:公司计划2016年力争实现营业总收入不低于238亿元(同期增长10%),前三季度已完成74.4%;利润总额目标88亿元(10%),前三季度已完成57.96%,利润总额完成率较低,主要源于定增窗口指导期,公司短期释放业绩动力较弱。我们认为虽然短期业绩承压,但定增绑定了核心经销商和管理层的利益,随着定增落地,五粮液将会逐渐释放利好。 盈利预测及投资建议:收入符合预期,随着定增落地,五粮液利空将会逐渐释放,看好五粮液作为高端白酒龙头的在行业复苏态势下的投资机会。预测2016和2017年EPS为1.86元、2.15元,维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:销售不达预期,白酒复苏不达预期。

投资建议 汾酒最困难的时期已经过去,三大核心单品销售恢复性增长,利润弹性大;未来公司有望推进国企改革,体制有望改善释放红利。预计16-17年EPS为0.71元和0.82元,“推荐”评级。 事件:山西汾酒发布2016年三季报,公司2016年1-9月实现营业收入34亿元.,同比增加10.57%;实现归属于上市公司的净利润4.51亿元,同比增加23.52%。实现每股收益0.5211元。 收入恢复增长,控费至利润增速远好于收入增速。公司2016年1-9月实现营业收入34亿元.,同比增加10.57%;实现归属于上市公司的净利润4.51亿元,同比增加23.52%,其中Q2实现营业收入9.77亿元,同比增长17.7%,归母净利润9224万元,同比增长7.45%。三季度末预收账款2.78亿元,环比下降0.18亿元;销售商品收到的现金33.36亿元,同比增长7.6%。2016年前三季度销售费用率20.75%,同比下降3.92个百分点;管理费用率8.85%,同比下降0.35个百分点,期间费用率下降明显。公司前三季度利润增速好于营收增速主要源于公司期间费用率大幅减少所致。汾酒在市场三年深度调整期间,公司销售费用率和管理费用率持续攀升,2014年分别高达28.45%和11.44%,达到十年最高水平。公司2015年积极进行渠道转型,从过去粗旷的广告投入转向更有针对性的区域营销。2016年前三季度公司销售费用率和管理费用率已较2014年大幅降低,预计未来仍会继续下降。 公司产品结构调整到位,未来体制有望改善。汾酒上半年围绕“营销创新突破,强化质量管理,狠抓成本控制,激发经营活力”的年度经营方针,在内部管理、科技质量、营销转型等方面取得了进展和突破。去年以来汾酒进行省内省外市场调整策略,区隔产品和价格,省内外卖不同的产品。对主打大单品青花20年、老白汾和玻汾全控价或者版控价,严格打击窜货。山西省内经济虽下滑严重,但困难时期已过,公司经过调整,已经形成由青花20年、老白汾10年、玻汾为三大核心单品的产品结构;上半年汾酒三个价位段的产品全部实现增长,低端产品玻汾增长较快,对同价位的竞品挤压式增长。公司将积极推进市值管理和员工持股计划,未来将推动混合所有制,从根本上改变公司原有的体制,激发活力。 盈利预测及投资建议:汾酒最困难的时期已经过去,三大核心单品销售恢复性增长,利润弹性大;未来公司有望推进国企改革,体制有望改善释放红利。预计16-17年EPS为0.71元和0.82元,“推荐”评级。 风险提示:销售不达预期,白酒复苏不达预期。