18年完美收官,19Q1继续开门红 公司公告Q4收入增28.82%-33.68%,利润增40.16%-48.5%,超市场预期。五粮液元旦期间由于票据、打款等原因批价下行较多,经销商较为悲观。元旦过后,公司主动采取促销政策,目前批价止跌回升至800元以上。近期渠道库存逐渐走低,近半月下降幅度较大,普遍反馈库存不足1月。全国范围内动销增幅10%以上,部分区域反馈动销增幅超20%,预计Q1五粮液将积极实现10%以上增长的开门红。 19年制定积极目标 2019年公司目标实现2.3万吨五粮液酒的销售,增量3000吨,增长15%。公司19年提出导入控盘分利模式、数字化系统强化渠道掌控,通过构建高端产品矩阵提升产品价格,解决渠道利润问题。2019年公司将“补短板,拉长板”,力争实现营收双位数以上的增长。近年来,公司调整渠道结构/加快营销体系组织变革/不断优化和调整产品结构等一系列动作使公司经营得到改善,未来公司依托强大的品牌力,存在进一步提升的空间。 盈利预测与投资建议 预计公司2018-2020年净利润分别为134.1、155.5、177.8亿元,同比增长38.7%、15.9%、14.4%,对应EPS为3.5、4.1、4.7元,最新收盘价(1.31,60.3元)对应PE为17、15、13倍,维持“买入”评级。

事件 元祖股份发布2018年度业绩预增公告,2018年公司实现归母净利润与上年同期相比,预计增加人民币2,035万元至4,070万元,同比增加10%-20%;同期,公司扣非归母净利润与上年同期相比,将增加人民币1,450万元至3,350万元,同比增加8%-18%。 简评 全年业绩增长基本符合预期 根据公司公布2018年业绩预增公告,预计公司2018年全年实现归母净利润2.24亿元至2.44亿元,同比增长10%-20%;同期,公司扣非归母净利润将增至3529.72千万至5429.72千万,同比增长7.94%-18.33%。具体看,全年利润实现较快增长,主要受益于以下几点:1、18年端午和中秋业绩同比好于预期,两个主要节日期间营收增长8-12%,直接贡献了利润增长,月饼更是实现了15%左右的增长,大幅拉动全年业绩上行;2、公司持续开拓全国市场,我们草根调研数据显示,18年公司净增加门店在44家左右,年底达到635家左右,一定程度贡献业绩增长;3、本年度理财收入好于同期。 季节性影响四季度波动率较大,整体影响有限 单四季度收入端表现可能较弱,主要受到18年中秋错峰生产影响,加之上年Q4收入端基数较大,预计18Q4收入端会有一定压力。Q4单季度归母净利润预计区间在-231.78万元至1803.22万元,与上年Q4单季度同比变化-135.15%至173.49%。受产品结构影响,四季度并非公司需求旺季,且春节因素影响,费用投入比例会加大,进而影响每年四季度利润表现,且利润基数较低,进而导致波动率加大,但对全年整体影响相对有限。 未来稳健增长是趋势 公司四大板块稳健增长,每年新品率(含升级)在30%左右,对应产品均价提升可以保持在10-20%。门店拓展稳步推进,19年预计新开门店70家左右,净增加门店有望控制在30+家,公司保持良好的新开淘汰比例,稳步提升门店数量的同时,力求提升单店盈利能力。盈利预测公司各版块业务有序增长,我们预计公司2018-2020年净利润分别为2.41、2.83、3.38亿元,对应EPS分别为1.01、1.18、1.41元,对应P/E分别为19.49、16.68、13.96。建议关注,维持“增持”评级。 风险提示 食品安全风险,公司经营风险,渠道拓展不及预期风险。

利润基本符合市场预期,青花系列预计持续高增长:公司全年利润同比增50%-60%,预计Q4利润增58%左右,符合市场预期。预计青花系列全年收入增速仍然维持60%以上,波汾认知度较高,预计2018年增速在30%以上,腰部产品金奖及老白汾预计增速维持在20%以上。青花系列占比进一步提升至25%以上,产品结构进一步优化。草根调研了解到,青花系列放量已超5000吨,持续维持高速发展。汾酒公司志向高远,将持续重点打造青花系列,预计2020年青花系列将达50亿元规模。 省外市场多点开花,未来将重点打造潜力市场:环山西市场(鲁豫、京津冀、西北)始终稳健增长,贡献主要增长。省外重点市场如山东、河南,天津,内蒙等地多点开花。潜力市场如上海,江苏,浙江,新疆等也有望贡献增量。公司未来主要精力仍在环山西市场,以点带面整体增长。预计2019年Q1有望完成全年任务的35%,收入预计同增24%左右。 引入战投,股权激励落地,改革有望释放新动力:2018年是汾酒改革的元年,改革动作颇多,继转让股权引入战投后,又在12月制定股权激励方案,显示汾酒对持续稳健增长的信心。华润进驻公司后,将同汾酒公司协同营销,借助华润的渠道导入汾酒的产品,目前了解到,北京华润雪花的经销商已全部为波汾产品的经销商,预计未来华润及汾酒将加大协同营销力度。 投资策略: 2018年完美收官,期待2019年深化改革与营销。省外市场有望多点开花,青花继续高增长,产品结构有望进一步优化。公司公告利润增速较我们之前的预期略低,小幅下调2018-2020年EPS预测至1.72元、2.18元及2.61元。维持“买入”评级。

收入保持较快增长 公司公布2018年业绩快报,公司全年实现营业收入48.33亿元,同比增长18.47%,单四季度公司收入13.09亿元,同比增长16.36%。公司收入端实现稳步较快增长主要受益三方面因素影响,一是公司17年下半年平均提价2-3%,对公司18年收入增长产生一定贡献;二是加大市场开拓力度,不断增加销售终端数量,调研数据显示,华北、华东、东北、东南等几个成熟市场增速应该都在20%以上,其它几个市场增速也大概在15%以上;三是公司强化营销,提高配送服务质量,进而增加单店销售额。 利润向好,盈利能力提升 公司2018年实现归母净利润6.42亿元,同比增长25.19%,单四季度公司实现归母净利润1.8亿元,同比增长16.13%。四季度提价效应消失,利润增速回落合理水平,与收入基本保持同步增长。公司全年净利率13.29%,同比提升0.71pct,单四季度净利率13.75%,同比降低0.03pct。公司赢利能力稳步提升,一方面受提价直接贡献,另一方面公司不断优化产品结构,提升规模效应带来盈利能力稳步改善。 新产能继续扩张,完善全国布局 近期公司拟发行可转债募资10亿元,用于建设江苏桃李、四川桃李、青岛桃李、浙江桃李四个生产基地,预计规划产能将增加10万吨以上,较当前产能可提升50%左右。随着公司全国布局的进一步完善,配送半径缩短,一定程度上降低物流成本,规模效应有望进一步显现。 盈利预测 预计公司营收将稳健增长,随着规模效应进一步扩大,单位成本进一步下降,净利润增速有望继续向好。预计2019-2021年公司净利润7.92、9.61、11.66元,对应EPS分别为1.68、2.04、2.47元/股,PE分别为27.78、22.90、18.87。 风险提示 产能扩建不及预期,全国化扩张不及预期,新品销售未达预期,食品安全风险等。

事件 公司发布2018年业绩快报。 2018年公司实现营业收入43.68亿元,同比增长13.46%;营业利润8.26亿元,同比增长27.04%;利润总额8.46亿元,同比增长26.92%;归属于上市公司股东的净利润6.42亿元,同比增长27.87%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润6.25亿元,同比增长28.28%。 简评 四季度收入增长加速,料门店扩张速度回升,全年净开店数量符合预期,同店收入稳健增长。单四季度公司收入增长14.7%,增速略有回升(Q1/Q2/Q3/Q4收入增速分别为10.1%、14.9%、13.8%、14.7%)。预计截至2018年底公司门店数量突破9900家,全年净开店数量800余家,符合公司年初目标800~1200家;同时单店收入增长约3%,预计同店收入增速保守估计在2%以上。2019年以门店为核心的规模扩张预计依然稳健:开店速度有望加快,门店质量优化、新品类试水。 2018年是公司进行了大规模门店调整,一方面清理日收入较低的门店,另一方面在下半年经济预期转低的环境下确保同店增长,因此虽然全年净开店数略低于上年,预计门店质量得到优化,2019年同店收入增速仍有支撑。随着门店调整步入尾声,公司2019年开店速度有望加快,其中预计卤味净开店数不低于2018年、新品类“椒椒有味”亦有门店增量贡献。 中长期看,利润率在上行通道:上游溢价能力持续提升使成本下行、产能和门店优化使运营效率提升。 (1)品牌化企业不断收割作坊经营的份额,公司规模扩张、非品牌企业快速退出是集中度提升的一体两面。这使公司对上游溢价能力持续提升,我们预计2019年公司成本压力将减缓,草根调研显示2019年公司主要鸭附采购价格有所回落并有望持续。 (2)运营效率方面,公司已完成产能初步全国化布局,后续进入产能优化阶段,门店优化持续进行,运营效率逐步提升。 (3)公司核心优势:优秀的供应链管理体系(产能、渠道全国化布局)和加盟商管理体系(精细管理),这一优势未来有望发挥至鸭脖以外其他领域,现有实践如投资和府捞面等初见成效,品类拓展具有想象空间。 盈利预测与投资建议: 我们预计2018~2020年公司将实现收入43.40、48.46、53.74亿元,净利润6.42、7.82、9.54亿元;对应EPS为1.57、1.91、2.33元。最新收盘价(1.23)36.19元,对应2018~2020年静态PE为23.1、19.0、15.6倍;维持“买入”评级,目标价42.0元,分别对应2018~2020年动态PE为26.8、22.0、18.1倍。

城镇化推动行业景气,品牌化利好龙头。随着城镇化推进,休闲卤制品行业发展迅速,据F&S统计和预测,行业未来几年仍将维持当前15%以上的CAGR,到2020年将超千亿。城镇化和消费者选择趋向品牌化相伴而行,绝味具备较强竞争优势,而当前行业集中度低,CR5仅21%,其中龙头绝味份额仅8.9%,因此我们认为随着持续挤占非品牌企业份额,绝味具备广阔发展空间。 公司作为行业龙头已初步完成全国化,生产布局、门店分布远超其它竞争对手。①生产布局全国化,公司在全国建立了20多个生产工厂,可覆盖30个省份的日配送;②门店数量远超对手。截至2018年中公司门店数量9459家,预计年末将超10000家。我们将论证随着渠道向三四线城市下沉,公司仍有充足开店空间,预计可达到2万家以上(见第三部分)。 我们认为生产和渠道的全国化恰揭示了公司的核心竞争力:①生产全国布局支撑了渠道全国扩张;②生产完成初步全国化后未来将进入产能优化阶段,运营效率可能进一步提升;③渠道全国化来源于公司优秀的连锁加盟系统管理能力,通过为加盟商创造性价比高的投资回报率吸引社会资源,帮助公司扩大门店基础;④公司的加盟管理能力是一项可输出的管理资源,可能为公司带来向其他类似行业输出管理赢取股权/利润的机会。 在当前情况下,市场主要忧虑①公司门店继续扩张的可持续性;②单店收入是否有潜力增长。我们将尝试论述公司在全国范围内仍有充足的门店扩张空间,2万家左右天花板是充分合理的。关于①,通过对比各层级城市的开店渗透率,发现三四线城市(B/C/D)渗透率仍远低于一二线城市(A+/A),随着城镇化逐步突进,未来至少在BC城市有充足下沉空间;另外,在一二线城市(SA/A+/A)中,公司可继续向高势能门店发力,追赶竞争对手的高势能门店渗透率。关于②,我们认为未来单店收入将在高势能和渠道下沉的双重反向影响下保持相对平稳,但不影响公司整体收入保持稳健的增长。 从财务表现看,门店扩张仍将是驱动公司收入增长的主因。单店收入增长预计相对平缓,原因在于新开的高势能门店和三四线城市门店对单店收入的影响预计相互抵消。同时规模效应使公司成本下降、盈利水平提升;预计未来公司毛利率小幅上涨,销售费用率略有下降。预计公司收入仍将保持10%~15%稳健增长,利润率仍有较大上行空间。 盈利预测与投资建议:我们预计2018~2020年公司将实现收入42.93、47.97、53.25亿元,净利润6.71、7.98、9.57亿元;对应EPS为1.64、1.95、2.33元。最新收盘价(1.4)32.58元,对应2018~2020年静态PE为19.7、16.5、13.4倍;维持“买入”评级,给予目标价42.0元,分别对应2018~2020年动态PE为25.7、21.6、18.0倍。

公司近日发布公告,宣布对5款主力产品提价。 由于包材上涨,公司决定对恒顺香醋、恒顺陈醋、恒顺料酒系列产品,以及镇江香醋两款系列产品出厂价格进行调整,价格上浮6~15%不等,并于2019年1月1日开始实施。 简评 本次提价对综合吨价影响约1~2%,有望增厚利润。 本轮提价产品2018年销售额(出厂口径)约2.36亿元,估计占总收入13~14%,提价后预计影响综合吨价提升约1~2%。我们估计2019年公司成本上涨在可控范围内,预计提价可改善毛利率1~2pct。提价后预计上半年将以费用形式反哺渠道,若下半年费用按期收回则全年净利润在本次提价影响下预计有3%增长。终端价格预计也将相应提升。 本轮提价不同于上次提价(2016.6-9),一则提价范围小于上次,16年6月公司公告对19款单品提出厂价格,提价产品收入占总收入比重38.3%,提价范围大于本次提价,时隔三年进入提价年,不排除今年仍有继续提价行为的可能;二则提价政策略有不同,上次提价留有3个月左右备货期(6月公告、9月执行完毕),因此16年前三季度收入波动较大,单季度收入增速分别为8%/6%/17%,本次提价即执行,预计不会因提价备货引起收入在季度间大幅波动。 公司2018年聚焦调味品,主业增长稳健,恢复性发展势头良好。 公司2018年前三季度收入增长逐季提升,单季增速分别为8.2%、11.2%、13.0%,恢复性发展势头良好。同时通过提升费用效率和内部经营,销售费用率和管理费用率得到有效控制,单三季度分别下降1.7pct、0.8pct。在这些经营边际改善的影响下,公司扣非净利润率有效提升,单三季度提升1.2pct至13.2%。 投资建议:短期期待提价年理顺价格增厚业绩,长期看好细分龙头潜力,期待改革加速。 短期看,提价增厚公司业绩,今年或有继续提价动作。 长期看,公司作为醋行业细分龙头在消费升级和行业集中度提升两大因素驱动下,未来规模空间广阔。目前公司逐步向主业聚焦的经营战略清晰,边际改善可见,如能加速改革进程,内部效率仍有较大挖潜改善空间。 我们维持原有盈利预测,预计2018~2020年EPS分别为0.36、0.41、0.46元。最新收盘价10.64元对应2018-2020年静态PE分别为30、26、23倍。维持增持评级,给予目标价11.50元,对应2018~2020年动态PE分别为32、28、25倍。

全年业绩目标达成,四季度留力 公司2017年Q4定下2018年全年业绩目标35亿元,其中2018年前三季度公司已经实现营收31.63亿元,预计全年达成业绩目标不成问题。同时,公司在完成业绩目标的基础上,四季度留力,按照公司业绩预告,预计2018Q4实现归母净利润0.46亿元-1.36亿元,同比增长-61.67%-13.33%,实现扣非归母净利润0.40亿元-1.28亿元,同比增长-62.62%-19.63%,略低于市场预期,主要是公司清理渠道库存,为2019年做准备所致。 特A+类高增,产品结构持续升级 分产品看,前三季度,公司特A+类产品收入15.61亿元,同比增长46.61%,特A类收入10.79亿,同比增长27.73%,A类2.51亿元,同比增长23.78%。预计,2018Q4特A+类和特A类产品保持持续高增长势头,公司产品结构进一步优化。 产品结构上,公司主打国缘系列产品,其中四开和对开品质分别对位洋河的梦6和梦3,在价格上有一定的错位优势。草根调研了解到,2018年公司大单品四开和对开的终端价相比2017年分别有30%-40%和20%-30%的提升。未来公司将加大500元以上的布局,V3进入680元价位,定位高于梦6,V6定价1480,对标梦9。 分区域来看,南京地区18年处于高基数高增速的双高状态,19年增速可能会有一定幅度的下调;盐城预计将会是稳中有升;苏南市场增速也有望增加。 投资建议 公司受益于省内消费升级,产品结构提升显著,特A+和特A类产品保持高增长,全年业绩保持较高增速。此外,公司拟收购山东景芝酒业股份有限公司34%-49%股份,有助于打开省外市场,为全国化布局奠定基础。我们预测公司2018/2019EPS为0.91、1.12元,维持“买入”评级。 风险提示 行业整体性风险,省外市场拓展速度不达预期,国缘系列销量不及预期。

事件 西王食品控股股东股份解除质押 西王集团将其质押给中粮信托的股份进行解质押登记,本次解除质押股份30599999股,占其持有股份的13.36%。 简评 大股东逐步降低质押比例 公司披露公告,西王集团将其质押给中粮信托的股份进行解质押登记,本次解除质押股份30599999股,占其持有股份的13.36%。截止今天,集团共持有公司股份228961230股,占公司总股本的29.7%,累计质押195961720股,占公司总股本的25.42%,质押率约85.58%。 近两年,公司大股东西王集团财务状况最为市场所关心,即齐星集团事件得到解决后,集团评级也获得上调,2018年集团特钢、糖、油等主要业务板块均获得较理想的业绩增长,目前集团整理负债率已经降到57%左右,处于较合理状态。 集团对上市公司股份质押率一直处于高位,股价下跌叠加对集团财务担忧是市场最大关心点之一。随着大股东信用和财务情况恢复,低成本融资渠道增加,2019年公司质押率有望降低到60%以内。 上市公司业绩稳定增长 2019年看,公司业绩稳中向上。食用油板块:小包装产品对散装油的替代还在延续,每年10%的替代量,有望推动板块保持接近8-10%的增长;运动营养品板:北美市场较为成熟,并购后的影响基本理顺,明年有望实现个位数增长,国内业务今年实现3亿左右的销售额,目前即饮产品将重点推广,同时,线下渠道基本布局调整结束,明年有望延续30%以上的较高增长。 盈利预测: 公司食用油板块稳健增长,运动营养品板块北美市场经过调整后有望恢复增长,国内市场有望延续30-50%高增长。预计2018-2020年公司实现净利润4.59、5.10、5.79亿元,EPS分别为0.6、0.66、0.75元/股,对应PE分别为11.56、10.52、9.25。 风险提示: 食品安全风险,海外汇率波动风险,国内产品拓展不理想风险,渠道拓展缓慢风险等。

事件 2018年12月28日,2018贵州茅台全国经销商联谊会在茅台会议中心隆重举行,会上提出,2019年,将对茅台酒按3.1万吨左右的总量投放。 2019年1月2日茅台公布2018年业绩预告及2019年营业收入目标。贵州茅台酒股份有限公司初步核算,2018年度生产茅台酒基酒约4.97万吨,系列酒基酒约2.05万吨;2018年度实现营业总收入750亿元左右,同比增长23%左右;实现归属于上市公司股东的净利润340亿元左右,同比增长25%左右。公司2019年度计划安排营业总收入增长14%。 简评 四季度收入利润超市场预期 2018Q4营业总收入约200.31亿元,同比增长20.85%,归母净利润约92.66亿元,同比增长30.59%,超越我们此前2018年利润334亿(+23.3%)的业绩预期。预计全年发货量小幅低于去年同期,但全年非标酒占比预计进一步提升。 公布2019年营业总收入计划增14%根据此前经销商大会公布2019年茅台酒销售计划为3.1万吨,其中经销商合同量1.7万吨(我们预计都是普飞配额),根据近两年草根调研数据了解到,普飞经销商每年配额在2-2.1万吨区间,由此推断取消经销商配额在3000-4000吨左右,预计未来此部分量将会投放至公司直销渠道。根据年报数据推算,目前直销渠道(专卖店+KA+电商直供)量约为2500吨,预计未来此部分将增量至6000吨左右,未来直营比例将提升至20%以上,预计合计营收增厚约95-100亿元。叠加金融板块和系列酒板块,预计茅台提出2019年营收完成855亿元,同比增14%无忧。 未来批价判断近期普飞仍然供不应求,批价维持在1750元附近,公司2019年预计收回的经销商配额将全部投放在直营渠道和生产高附加值的非标产品,最大化创造收入。根据草根调研也了解到,茅台已经开始收回部分总经销产品的经营权转为直销,此类产品总量繁多,预计超100个SKU,每个产品的总量并不大,即便茅台收回投放直营渠道,对普飞的价格影响也较为有限。 投资建议和估值 茅台新年利好重重,经销商大会释放信心,2019年增量+调结构+调渠道,收入目标超预期。18-20年公司收入分别为749.51/846.45/950.66亿元,同比增长22.74%/12.93%/12.31%;EPS分别为26.99/31.85/35.83元/股,对应PE为21.9/18.5/16.5倍,维持买入评级。 风险提示 食品安全风险,行业整体性风险,茅台酒销量不达预期

收入持续高增长,利润端增长加速 公司前三季度共实现营业收入34.12亿元,同比增长45.48%,单三季度实现营业收入12.52亿元,同比增长44.94%。三季度收入延续高增速,受益于大单品、电商品牌化2.0、跨境电商等战略的深耕推进。根据我们渠道调研数据显示,前三季度健力多增长大概在200%左右,汤臣主品牌受到部分主要产品提价和市场拓展影响,线下增速大概在30%左右,线上有望实现了60%左右增速。同时,澳洲收购公司已于8月30日初步取得控股权,9月实现部分并表。这些因素共同推动了公司三季度业绩的高增长。 前三季度公司实现归属上市公司股东净利润10.58亿元,同比增长31.72%,单三季度归属上市公司股东净利润3.53亿元,同比增长59.95%,增速超预期。一方面受到收入提升的带动,成本控制较好,利润也保持高增长;另一方面,公司2017前三季度非经常性损益1.12亿元,而2018年前三季度非经常性损益对利润影响金额为4568.61万元,拉动了前三季度同比增速的提升。 利润端稳步提速,大单品继续推进 公司前三季度毛利率69.10%,同比上升2.33个百分点,主要源于公司结构性调整已有成效,同时新产品毛利率较高所致。前三季度的营业成本端同比增长35.34%,增速低于收入端,使得毛利率提升。单三季度看,毛利率68.95%,同比增加2.46pct,得益于公司提价促进收入端增加,同时,成本分摊以及使用效率均得到进一步优化。 前三季度净利率29.01%,同比下降6.2个百分点,相比上半年下降2.08个百分点,主要受期间费用上升影响。具体看,公司前三季度期间费用同比增长41.7%,期间费用率为28.06%同比下降0.77个百分点。前三季度销售费用7.87亿元,同比增长47.41%,销售费用率23.00%,同比下降0.28个百分点,主要系品牌推广费用投入增加以及随销售增长带动支持费用增加所致;管理费用2.00亿,同比增长48.84%,主要系中介费用以及无形资产摊销增加所致,管理费用率5.85同比下滑1.80个百分点;公司财务费用较好,前三季度利息收入0.27亿,对净利率提升做小幅正贡献。此外,前三季度公司资产减值损失为9,958.84万元,同比上升967.55%,主要系计提健之宝(香港)有限公司商标及品牌经营权减值准备和珠海市蓝海之略医疗股份有限公司减值准备所致,一定程度拉低了净利率。 盈利预测:公司前三季度利润保持高增长,新战略稳步推进。2018年增长主要来自健力多大单品的放量及对周边品类产品的带动;2019年健视佳有望加入大单品行列放量,与健力多共同拉动公司业绩增长,同时LSG已经开始并表,对公司业绩都会产生部分贡献;2020年公司大单品健视佳持续放量,同时益生菌产品有望在国内迅速推广。预计公司2018-2020年净利润分别为10.69、13.89、17.33亿元,对应EPS0.68、0.88、1.10元,建议关注,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全风险,大单品和电商品牌化2.0战略不达预期风险,健之宝公司清算风险。

三季度收入净利增速放缓,预收款增长强劲公司Q3收入和净利增速分别为18.25%和46.14%,相比较上半年增速下滑(H1收入和净利增速分别为30.32%、62.59%)。Q3公司预收款余额11.14亿元,环比增38.73%,同比增78.66%,预收款增长强劲,维持较高水平;销售商品提供劳务收到的现金30.66亿元,同比增63.26%,经营活动产生的现金流量净额18.68亿元,同比增150.20%,主要系销售回款增加所致。 受益产品提价和结构优化,盈利水平继续提升 前三季度公司毛利率77.93%,同比提升2.56pct,Q3毛利率77.26%,同比提升1.34pct,主要受益产品提价和古5、古8产品快速增长,带动公司产品结构提升。前三季度公司净利率19.06%,同比提升3.58pct,Q3净利率18.34%,同比提升3.47pct,主要系毛利率提升所致,同时期间费用率也有下降。前三季度销售费用率33.31%,同比降1.34pct,管理费用率6.38%,同比降0.92pct,主要系销售规模增加较多,规模效应下费用率下降所致。而前三季度税金及附加9.92亿元,Q3税金及附加2.62亿元,同比分别增长13.12%和下降3.07%,占收入比重分别下降1.74pct/2.92pct至14.67%/13.25%。 省外产品结构持续调整,市场渠道扩张值得期待 2017年,公司华中地区销售收入占比达到89.98%,同比增加2.13pct,其他区域销售占比仍然较低。公司省外市场将持续进行产品结构调整,加强省外扩张的力度。一方面,河南市场砍掉老贡酒,优化产品结构,提升古5、古8在河南市场占比,进行品牌回归;另一方面,通过黄鹤楼十三五规划“一年打基础,五年翻两番”,做湖北市场喜宴第一品牌。市场方面,聚焦三个核心市场,省外招大商。此外,保证经销商利润空间,维系优质经销商,提供资金支持,实现经销商优胜劣汰。 投资建议 公司作为徽酒龙头,受益省内消费升级和产品结构升级,而省外市场拓展和并购黄鹤楼后的双品牌驱动,有望推动公司业绩保持较快增长。我们预计公司2018-2020年净利润为16.38、21.68、27.89亿元,EPS为3.25、4.30、5.53元,对应PE为19.2、14.51、11.28倍。 风险提示 行业整体性风险,主力产品销量不及预期,省外市场拓展速度不达预期。

事件公司发布2018年三季度报告2018年前三季度,公司实现营业收入15.89亿元,同比增长27.82%,归母净利润2.73亿元,同比增长186.01%,扣非归母净利润2.37亿元,同比增长163.40%。其中,第三季度公司实现营业收入5.71亿元,同比增长56.77%,归母净利润1.07亿元,同比增长223.55%,扣非归母净利润1.09亿元,同比增长264.61%。 简评Q3基本符合预期,收入、利润双高增长公司Q3收入和利润增速分别为56.77%和223.55%,相比二季度(Q2收入和利润增速分别为10.05%和286.81%)收入增速提升明显。主要是由于17Q3基数相对较低,同时二季度控货消化了一定的渠道库存,为Q3的高增长奠定了基础,此外,公司中秋前召开多场订货会,对于三季度业绩也有一定的促进作用。三季度末公司预收款余额1.79亿元,环比减少0.13亿元,同比下降35.31%。前三季度公司销售商品提供劳务收到的现金20.52亿元,同比增43.94%;经营活动产生的现金流量净额2.56亿元,同比减少20.55%,主要系公司支付广告宣传及市场开发费、职工薪酬、税款等增加所致;三季度末应收票据和应收款合计2.33亿元,相比二季度末增加0.43亿元。整体来看,公司Q3业绩符合预期,实现了高速增长。 舍得酒保持高增长,Q3省外增速显著提升分产品看,前三季度,公司白酒业务收入达到13.24亿元,同比增长18.62%,其中中高档酒收入12.86亿元,同比增长28.17%,低档酒0.38亿元,同比下降66.52%,单三季度酒类收入大幅增长42.07%,其中中高档酒增长51.18%,低档酒下降59.75%。公司17年10月1日起发生收入会计政策变更,剔除会计政策变更的影响后,公司前三季度对外酒类产品收入为15.54亿元,同比增长39.25%,其中舍得酒12.29亿元,同比增长77.52%,均实现了高增长。目前,公司中高档酒占公司酒类收入的比例已经达到97.15%,同比增加7.24pct,结构升级显著。 分地区来看,前三季度,公司酒类业务省内部分实现收入3.22亿元,同比增长25.31%,省外部分收入9.83亿元,同比增长15.01%,相比Q2,Q3省外呈现高增长的态势(Q2省内外增速分别为44.80%和-14.01%,Q3省内外增速分别为34.68%和42.90%)。未来,公司在稳步提升省内收入的同时,仍将重点进行全国化拓展之路。2018年前三季度,公司酒类产品新增经销商344家,退出经销商138家,报告期末共有经销商1608家,较2018年第一季度增加16家。 单季度毛利率提升显著,整体盈利能力提升公司前三季度销售毛利率72.12%,同比减少3.22pct,主要是由于会计政策调整所致,但Q3单季销售毛利率环比Q2大幅增加7.56pct 至76.93%,增长显著。前三季度净利润率达到18.62%,同比增加10.94pct,一方面是由于会计政策变更导致收入基数下降,另一方面是由于费用率大幅下降所致。前三季度公司销售费用率25.18%,同比下降6.44pct,主要是公司直接投入的广告费及市场开发费减少所致,管理费用率12.00%,同比下降6.60pct,主要是上年同期计提了内退人员辞退福利所致。前三季度公司税金及附加2.40亿元,Q3税金及附加0.60亿元,同比分别增为81.33%/73.31%,占收入比重分别上升4.47pct/1.00pct 至15.15%/10.43%,消费税税基影响趋于消除。 盈利预测与估值公司今年大力推进营销改革,取消新市场的随量考核机制,有利于其在新市场的进一步拓展。同时,随着公司高端品牌“舍得”的影响力的不断提升,公司产品结构将进一步优化,盈利能力也将持续提升。我们预测公司2018/2019EPS 为1.31、2.04元,维持“买入”评级。 风险提示行业整体性风险,省外市场拓展速度不达预期,舍得酒销量不及预期

事件 公司发布2018年三季度报告 2018年前三季度,公司实现营业收入69.15亿元,同比增长42.41%,归母净利润12.64亿元,同比增长56.89%,扣非归母净利润12.67亿元,同比增长57.32%。其中,第三季度公司实现营业收入18.74亿元,同比增长30.58%,归母净利润3.27亿元,同比增长60.24%,扣非归母净利润3.27亿元,同比增长60.31%。 简评 高基数影响Q3增速,全年目标完成无忧 公司Q3收入和利润增速分别为30.58%和60.24%,相比二季度(Q2收入和利润增速分别为45.30%和69.50%)均有所下降。主要是由于17Q3高增长,基数相对较高所致。三季度末公司预收款余额7.87亿元,环比减少0.33亿元,同比增加56.03%,经销商打款仍然积极。前三季度销售商品提供劳务收到的现金57.52亿元,同比增31.45%;经营活动产生的现金流量净额3.49亿元,同比下降58.40%,主要系公司购买商品、接受劳务支付的现金及支付的各项税费增加所致;三季度末应收票据和应收款合计33.62亿元,相比二季度末减少2.77亿元。整体来看,由于17Q3高基数的影响,今年Q3增速环比下降,但全年营收目标90亿完成无忧,大概率会达到95亿左右的水平。 青花继续保持高增长,三季度省内整体增速更快 分产品看,前三季度,公司中高价白酒收入41.91亿元,同比增长27.05%,低价白酒24.80亿元,同比增长86.32%,配制酒1.99亿元,同比增长4.94%,其中单三季度中高价白酒增长12.63%,低价白酒增长92.38%,配制酒下降11.68%。目前,公司中高价白酒酒占公司酒类收入的比例达到61.01%,同比下降7.44pct,主要系低价位酒放量大增所致。草根调研了解到,前三季度公司青花系列产品增速超过70%,相比上半年的80%略有下降,但仍保持高增长;金奖系列增速约12%,老白汾增速超20%。 分地区看,前三季度,公司省内收入41.57亿元,同比增41.73%,省外部分收入27.12亿元,同比增43.82%(其中Q3省内外增速分别为38.19%和18.12%),目前省外市场占比已经达到39.48%,同比增加0.35pct。省外增长主要依靠青花放量,进一步加快省外市场扩张。2018年前三季度,公司持续加强渠道建设,共新增经销商606家,其中单三季度增加196家,三季度末经销商总数达到1874家。 毛利率基本持平,费用下降助净利润率上升 公司前三季度销售毛利率69.44%,同比增加0.05pct,一方面是由于青花系列高增长,另一方面是由于低价位汾牌系列酒的收入增加,二者共同作用下,毛利率基本保持不变。H1净利润率达到19.59%,同比增加1.83pct,主要是由于费用率下降所致。前三季度公司销售费用率17.94%,同比下降0.62pct,管理费用率5.34%,同比下降1.35pct,主要是公司销售规模增加较多,规模效应下费用率下降所致。前三季度税金及附加12.72亿元,Q3税金及附加3.27亿元,同比分别增为40.99%/9.23%,占收入比重分别下降0.19pct/3.41pct至18.40%/17.47%,消费税税基影响基本消除。 投资建议 华润进驻公司后,目前已逐步完善管理层,双方未来将在营销管理、渠道建设渠等层面探索深度合作,有助于公司改革的进一步推进。公司次高端主力产品青花系列产品充分享受次高端扩容带来的发展机遇,延续了高增长势头,汾酒品牌将在全国化的道路上稳步前行。我们预测公司2018/2019EPS为1.84、2.55元,维持“买入”评级。 风险提示 行业整体性风险,省外市场拓展速度不达预期,青花系列销量不及预期

事件 公司发布2018年第三季度报告 2018年前三季度,公司实现营业收入21.39亿元,同比增长45.36%,归母净利润4.63亿元,同比增长90.15%,扣非归母净利润4.90亿元,同比增长97.73%。其中,第三季度公司实现营业收入8.02亿元,同比增长27.21%,归母净利润1.95亿元,同比增长51.56%,扣非归母净利润1.95元,同比增长49.95%。 简评 Q3收入增速下滑,利润保持较高增长 公司Q3收入和利润增速分别达到27.21%和51.56%,相比二季度(Q2收入利润增速分别为33.03%和404.01%)收入增速略有下降,同时由于17Q3公司利润基数相比17Q2显著增加,因此18Q3利润增速相对18Q2下降较多。三季度末公司预收款余额3,652.91万元,环比增加388万元,同比减少25.58%。销售商品提供劳务收到的现金22.81亿元,同比增34.64%,经营活动产生的现金流量净额1.47亿元,同比下降60.33%,主要系公司为支持未来销售增长增加原辅材料采购,为强化品牌知名度和信誉度增加广告宣传投入,以及预收预付等往来款变化的时间性差异所致。 核心品牌高增长,Q3总体增速较低主要因中低档酒下滑所致 分产品看,前三季度,公司整体销量7,564吨,同比增长34%。其中,高档酒收入20.63亿元,同比增长50.63%,中档酒0.47亿元,同比下降44.24%,低档酒0.25亿元,同比增长42.28%。其中,单三季度高档酒增长约40%,低档基酒收入为0。核心产品中,典藏大师版增长36%,井台装增长28%,臻酿八号增长68%,均实现了较高速增长。 目前,公司高档酒占公司酒类收入的比例达到96.67%,同比增长3.53pct,主要系水井坊品牌产品放量大增所致。分地区看,省内收入1.89亿元,同比增24.55%,省外部分收入19.27亿元,同比增49.00%(其中Q3省内外增速分别为-24.57%和33.30%),目前省外市场占比已经达到90.30%,同比增加2.34pct。2018年前三季度,公司持续推进新总代模式建设,净减少经销商18家,三季度末经销商总数达到59家。 结构升级带动毛利率上升,费用投放有所增加 公司18年前三季度销售毛利率81.57%,同比增加2.69pct,主要系核心水井坊品牌大增所致。净利润率达到21.64%,同比增加5.10pct,一方面是由于产品结构升级带动盈利能力上升,另一方面是由于17年资产减值损失较高所致。前三季度公司销售费用率30.40%,同比增加5.65pct,主要是由于公司增加了品牌宣传活动,同时也增加了职工薪酬所致。管理费用率9.21%,同比下降2.20pct,主要是规模效应下费用率下降所致。前三季度税金及附加2.98亿元,Q3税金及附加1.07亿元,同比分别增为43.60%/12.47%,占收入比重分别下降0.17pct/1.75pct至13.95%/13.32%,消费税税基影响趋于消除。 盈利预测与估值 公司水井坊品牌产品结构优化明显,高端产品占比进一步提升,新总代模式稳步推进,全国区域全面开花,18年预计将延续高增长态势。我们预测公司2018-2020年度的营业收入增速分别为49.4%、41.7%和38.6%;归母净利润增速分别为91.4%、53.6%和42.2%,对应EPS分别为1.31/2.02/2.87元/股,维持买入评级。 风险提示 渠道拓展不利,核心产品动销不达预期,行业整体性风险