营收&利润稳健增长，股权激励以及员工持股计划有望激发内生动力公司23年实现营收44.4亿，同比+35.6%，实现归母、扣非净利润为8.0、6.5亿，同比+25.2%、+17.4%；Q4单季实现营收12.3亿，同比+28.7%，归母、扣非净利润为2.4、1.2亿，同比+15.9%、-21.2%，Q4单季利润承压主要由于毛利率下滑、财务费用同比增加0.88亿以及所得税费同比增加0.4亿所致。23年非经常性损益为1.5亿，同比增加0.63亿。股权激励以及员工持股计划有望激发内生动力，考虑到地产下行压力较大，下调公司24-26年归母净利润至10.4、13.6、17.5亿（前值24、25年11.5/15.2亿），认可给予公司24年14倍PE，目标价7.43元，维持“买入”评级。 高空作业平台出租率稳步提升，加强数字化运营能力23年高空作业平台、建筑支护设备实现收入31.1、13.1亿，同比+68.6%、-7.3%，毛利率为45.6%、49.8%，同比变动-2.65pct、-3.89pct。23年高空作业平台平均出租率为85.31%，同比+4.17pct。从渠道来看，线下渠道新增82个网点达274个网点，一二线城市网点118个，占比43%，并以韩国为试点开辟海外市场，其中轻资产模式运营主体城投华铁有14个网点；线上渠道创收超1.3亿元，同比+284.2%。公司加强数字化运营能力，拟为子公司科思翰智算提供不超过10亿担保加码智能算力，并与无问芯穹、科蓝软件达成深度战略合作拓展算力服务领域。 高空设备保有量较快增长，轻资产模式有望支撑业绩向上23年末公司拥有高空作业平台达12.11万台，较22年末增长4.3万台，同比+55.3%，市占率提升至20%，其中轻资产管理规模超1.9万台，同比+84.15%；建筑支护设备总保有量已达47.8万吨，较22年末同比+6.5%。 公司与东阳城投战略合作首批设备3400台、资产总额为3.3亿已交付使用，剩余12亿设备将逐步落实；同时公司与徐工广联、苏银金租、海蓝集团等公司转租设备近1.6万台，同比+51.2%，资产规模超23亿，并与欧力士租赁和横琴华通金融租赁签署轻资产战略协议，意向合作金额分别为20、10亿，落地后有望进一步提升公司的设备保有量。 控费效果整体较好，现金流表现优异23年公司综合毛利率为46.5%，同比-3.76pct，Q4单季毛利率为46.2%，同比-5.8pct；期间费用率同比下滑0.1pct至25.8%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+0.2、-1.4、-0.3、+1.4pct，财务费用同比+55.9%，主要系购买高空作业平台使得租赁负债和长期应付款分别同比增加18、5.5亿。资产及信用减值损失同比增加0.12亿，公允价值变动净收益同比增加1.4亿，综合影响下公司净利率为18.9%，同比-1.95pct。23年CFO净额为19.45亿，同比多流入5.4亿，收付现比分别同比变动+1.88、-4.52pct，资产负债率同比提升3.01pct至70.5%。 风险提示：基建投资弱于预期、出租率下滑、市场竞争加剧导致租金下滑、跨市场估值风险。

收入业绩小幅承压，关注清洁能源装机边际变化公司23年完成对建工集团的资产重组，实现营业收入808.63亿元，较22年重述后同比-2.07%，实现归母净利润15.34亿元，同比-10.27%，扣非归母净利润15.56亿元，同比-5.01%，主要由于部分工程施工项目受业主拆迁工作、投资进度等因素影响，导致施工进度放缓。公司24年经营目标预计实现营业收入877亿元，归母净利润15.78亿元，清洁能源投产装机150万千瓦，我们预计后续高毛利的清洁能源发电业务仍有望逐步增厚公司业绩。此外23年公司现金分红金额5.8亿元，现金分红比例为37.9%，对应4月15日收盘的股息率为3.85%，建议关注中长期投资价值。 在手订单充裕，发电&装备制造打造第二增长曲线分业务来看，1）工程板块：23年工程施工收入742亿元，同比-3.4%，其中房屋建筑、水利水电、市政工程、其他工程分别实现收入203、187、265、86亿元，同比分别+4.8%、-9.2%、-8.2%、+8.5%，年末在手工程订单规模达1823亿元。23年勘察设计与咨询服务实现收入8.5亿元，同比-2.8%。 2）清洁能源发电：23年发电板块收入20.4亿元，同比+8.2%，其中风力、太阳能、水力发电分别实现收入8.3、7.8、4.2亿元，同比分别-2.0%、+38.7%、-10.3%。23年末累计已投产项目总装机3.9GW，其中风光水装机分别为0.72、2.80、0.38GW。 3）装备制造：23年实现收入32.9亿元，同比+29.3%。23年末已建成46万平方米、16条塔筒生产线、11条光伏支架生产线，年设计产能约30万吨。 装备制造业务毛利率明显改善，驱动盈利能力稳步提升23年公司毛利率为9.3%，较业绩重述后同比+0.9pct，其中工程、发电、装备制造三个板块毛利率分别为7.3%、55.5%、18.3%，同比分别+0.4、-3.1、+9.1pct，工程板块毛利率稳中向好，同时我们判断产能释放带动装备制造业务毛利率快速上行，使得综合毛利率有所提升。23年公司期间费用率为5.96%，同比+0.45pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别持平/+0.2/+0.17/+0.08pct，资产及信用减值损失合计5.76亿元，同比多损失2.6亿元，综合影响下净利率同比-0.14pct至1.99%。23年公司CFO净额为23.7亿元，同比少流入4.2亿元，资产负债率同比-0.32pct至89.39%。 持续看好中长期成长性，维持“买入”评级考虑到23年公司业绩有小幅度承压，不及我们此前预期。我们预计公司24-26年归母净利润为16.4/17.7/19.5亿元（24-25年前值为19.9/23.1亿元），同比分别+6.8%/+8.1%/+10.1%，维持“买入”评级。 风险提示：工程订单结算速度不及预期，清洁能源装机规模不及预期，区域竞争加剧，基建投资力度不及预期。

一季度业绩同比高增， 关注工程订单结转速度公司 24Q1实现营业收入 5.19亿元，同比-13.28%，实现归母净利润 0.58亿元，同比+26.8%，扣非归母净利润 0.56亿元，同比+28.8%， 一季度收入下滑而业绩高增，我们判断也与 23年同期基数相对较低有关， 23年下半年以来业绩逐季改善的趋势明显，预计随着在手工程订单结转，后续业绩仍有望保持稳健增长。 23年公司现金分红总额为 1.9亿元，现金分红比例为 69%，对应 4月 12日收盘的股息率为 5.03%，同时公司公告计划于 24H1进行中期分红，截至 24Q1末， 公司账面现金（货币资金+交易性金融资产+债权投资）共 18.74亿元，占市值比重高达 48.5%，建议关注中长期投资价值。 新材料项目逐步推进，打造第二增长曲线工程业务方面， 24Q1新签设计咨询订单 390万元，在手订单规模 16.4亿元，此前公司签约北方华锦 13.07亿元化工工程订单，截至 24Q1，该项目实现营业收入 554.90万元，累计收款 1.33亿元，参考公司工程业务净利率水平，假设该项目净利率为 18%，可为公司贡献 2.35亿元左右净利润，此外鲁油鲁炼项目设计工作已于 1月 17日起正式启动，或给 24-25年工程业绩释放提供较好支撑。新材料方面，公司醋酸丁酸纤维素产品优化提升技改项目、纤维素衍生物及其配套装置改造提升项目均计划于 24年 6月开工，分别预计于 24年 12月、 25年 12月竣工。达产后有望新增异辛酸产能 5万吨/年、纤维素及衍生物产能 1.5万吨/年，未来或给公司业绩带来新的增长点。 盈利能力稳步提升，现金流明显改善24Q1公司毛利率为 19.9%，同比+0.96pct，期间费用率为 10.72%，同比+1.16pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.0%/5.6%/4.6%/-0.5%，同比分别+0.2/+0.5/+0.5/-0.03pct，资产及信用减值损失合计冲回 0.11亿元，同比+0.13亿元，综合影响下净利率同比+2.57pct 至 10.32%。23年公司 CFO净额为 0.72亿元，同+1.35亿元，收现比同比+43.2pct 至 141.3%，付现比同比+25.11pct 至 137.5%，现金流明显改善，我们判断主要由于公司签约的北方华锦项目一季度收款较多所致。 持续看好中长期成长性，维持“买入”评级公司在手订单充裕，新材料项目推进稳步进行，后续有望逐步增厚业绩，我们持续看好公司中长期成长，维持此前预测，预计公司 24-26年归母净利润为 3.2/3.6/4.2亿元，同比分别+13.7%/+13.6%/+15.2%，对应 PE 分别为12.1、 10.6、 9.2倍，维持“买入”评级。 风险提示： 工程订单结算速度不及预期；现金分红比例不及预期；化工行业景气度下滑超预期。

产能利用率短暂承压，看好全年订单及产量稳步增长24Q1 累计新签订单约 69.65 亿元， 较 23Q1 同比-3.06%，考虑到钢价下行影响， 我们测算实际钢结构加工量增速或高于订单金额增速， Q1 实际订单加工量同比+3%。 24 年一季度产量为 91.79 万吨，较 23Q1 同比增长 0.09%。考虑到一季度包含春节以及华东地区天气影响，我们认为公司 Q1 产能利用率短暂承压。 我们判断在行业需求复苏带动下， 24 年订单及产量均有望保持较好增长水平。单吨售价短期受钢价下行影响， 实际加工量仍有所增长22Q1/23Q1/24Q1 单季度公司承接的超 1 万吨的制造合同为 17/15/24 个，大订单数量显著提升， 其中 24Q1 单季度高端制造类大订单为 9 个。 24Q1公司材料订单的单吨售价在 5000-7000 元/吨，较 23Q1 公司订单5300-7845 元/吨的价格区间有一定下降（中枢价格下降 8.71%）。 24Q1 单季度钢材价格同比下滑 7.47%，若以 23Q1 和 24Q1 钢价为基准，加 1200元/吨加工费作为计算标准，则 24Q1 新签订单对应加工量为 135.4 万吨，同比增长 2.94%， 订单加工量仍实现正增长。政府补助增厚利润， 提高分红比例积极回馈股东24Q1 单季公司合计公告子公司收到政府补助共计 5655 万元（税前）， 较23Q1 同比增加 1898 万元， 同比增长 50.5%，政府补助增加有望增厚全年利润。 公司发布《关于变更公司 2023 年度利润分配预案的议案》 的公告，将 2023 年分红比例从 15.15%提升至 30.3%，对应 4 月 8 日的收盘价股息率为 3.04%，分红比例的提升反映出公司重视股东回报， 同时有望彰显公司长期投资价值。看好公司智能化转型及中长期成长潜力，维持“买入”评级23 年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”，具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站。我们看好公司智能化转型带来的提质增效，预计公司 24-26 年归母净利润为 13、15、 17.3 亿元，对应 PE 为 9、 8、 7 倍， 若给予 24 年 12 倍 PE，对应目标价为 22.68 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期；行业新增供给量超预期。

高分红基建施工地方国企，首次覆盖给予“买入”评级隧道股份聚焦基建施工全产业链，积极转型城市建设运营资源集成商，我们认为当前时点公司主要推荐逻辑有三点： 1）交通类数据要素价值值得重视，公司运营着上海 95%以上市属道路，成立数字集团数字化、信息化体系完善； 2）传统施工业务保持稳健增长， 23年新签订单同比增长 14%，盾构机研发优势明显； 3）高分红高股息标的，近十年分红比例维持在 30%左右，截至 24年 3月 20日，22年收盘股息率为 4.41%。我们预计公司 23-25年归母净利润为 28.2、 31.2、 34.9亿元， 认可给予公司 24年 8倍 PE，对应目标价为 7.92元，首次覆盖给予“买入”评级。 积累深厚优质交通数据资产， 数据要素政策利好推动价值重估数据要素作为新质生产力重视度得以提升， 从交易角度来看， 2022年中国数据交易规模为 876.8亿元，预测 21-25年市场 CAGR 为 34.9%， 25-30年CAGR 仍有望超 20%， 同时， 自 2024年 1月 1日起，数据资源视作一种资产纳入财务报表， 公司体内大量优质的交通数据资产值得重视。 公司子公司城市运营集团运营着上海 95%以上市属道路，承担全国合计超 2300多公里交通设施运营养护任务，孵化“上海停车” APP，数字资产持续积累，并于 23年 8月实现“低速作业车时空” 产品交易签约， 首度激活了上海数据产品交易中“交通大数据”新领域， 实现了数据资源从业务端到产品端的重要突破。数字集团探索数字业务与运营业务融合发展的模式， 提供基础设施全生命周期的数字化解决方案、软硬件产品和系统集成的专业服务，签约多个市政公路项目实施智能化改造，做强数字化服务全过程链。 传统主业订单充足，盾构机研发实力较强2023年公司中标订单约 953.8亿元，同比增长 14.11%， 施工主业新签订单819.76亿元，同比增加 14.34%， 其中上海市内中标订单同比增长 31.34%，占中标订单总额的 46.29%。子公司建元资管 2024年计划签约额达 50亿元，新拓城市微更新类项目 10-12个， 公司深耕上海市场有望深度受益于上海市“三大工程”推进。 地下工程中盾构机研发优势突出， 率先研发了世界首台在软土地层实现自主驾驶的数智盾构，自动率达到 92.9%， 自主驾驶系统的推进速度提升了 15%， 提升隧道施工的稳定性和高效性。 高股息提升投资吸引力，拟发 REITs 盘活存量资产近十年公司现金分红均保持在 30%左右，现金分红金额 CAGR 为 9.24%，2023年 11月公司发布公告实施 2023年半年度分红，合计分红 3.1亿元，占2023H1归母净利润的 40.6%。 从股息率来看， 隧道股份的股息率在 157只股票 SW 建筑板块中排名第八。 2023年 7月，公司公告拟选取钱江隧道作为公募 REITs 项目的标的资产，根据 2022年年报，公司 4个特许经营项目实现收入 12.47亿元，存量资产价值值得重视。 风险提示： 基建投资不及预期，数字化业务不及预期，项目施工不及预期，测算具有一定主观性。

公司23FY实现收入/归母净利215.2/27.6亿元，yoy+39%/+30%。其中Q4公司实现营收56.4亿元，yoy+32.8%；实现归母净利7.9亿元，yoy+27.9%。 2.0mm玻璃价格下滑较大，盈利水平同比微降1、23FY公司实现光伏玻璃营收196.8亿元，年报口径，公司全年光伏玻璃销量12.12亿平，均价16.13元/平。其中，下半年光伏玻璃实现营收108.9亿元，环比增长24%。 2、23FY公司点火1条光伏玻璃产线，新增日熔量共计1200t/d；安徽四期项目和南通项目，总计日熔化量9,600吨/天，预计今年点火运营。行业层面看，2023年的扩产增速明显放缓，使得光伏玻璃市场的供需逐步走向平衡。 3、光伏玻璃毛利率22.5%，同比下滑0.87pct，我们认为纯碱价格的下降（据wind，23fy纯碱均价同比下降4%）抵消了部分光伏玻璃价格下降带来的影响（据卓创资讯，23fy3.2mm和2.0mm规格玻璃价格分别下降3%、11%）。 4、按照公司披露口径以及其他业务的盈利水平情况看，我们推测光伏玻璃单平净利约2.26元/平米。 地产链相关业务拖累业绩，采矿业务较稳定工程/浮法/家居玻璃实现收入5.8/3.4/3.3亿元，yoy-2%/+2%/-6%，工程/浮法/家居玻璃毛利率分别为10.79%/-3.61%/11.52%，同比分别-3.3/+16.7/-6.4pct。23FY继续受地产产业链拖累，工程及家居玻璃盈利能力持续下滑。 此外，采矿业务实现营收4.35亿元，yoy-0.92%，该业务毛利率26.44%，同比增2.66pct。 产能规划充足，龙头地位稳固，维持“增持”评级公司目前拥有产能20600t/d，公司将继续扩大产能，全球布局，预计在印度尼西亚投资建设光伏玻璃窑炉。根据现有产能规划，我们预计24年末名义产能有望达30200吨/天。作为行业龙头，公司成本优势显著，中长期看，随扩产营收快速放量，费用端或还有一定规模效应提升空间。考虑到目前光伏玻璃价格上涨，我们上调此前预期，我们预计24-26年归母净利润40/49/57亿元（前值24-25年38/42亿元），维持“增持”评级。 风险提示：光伏装机进度不及预期，公司扩产不及预期，行业新增产能投放超预期、原材料价格超预期上涨

营收稳步增长， 研发费用大增拖累业绩增长公司 23年实现收入 235.4亿，同比+18.6%，归母、扣非净利润为 11.8、 8.7亿，同比+1.4%、 -4.7%； Q4单季度实现营收 65.7亿，同比+21.2%，归母、扣非净利润为 2.9、 1.75亿，同比+0.4%、 -15%。 23年全年非经常性损益为3.05亿，同比增加 0.6亿，当期政府补助为 3.8亿。 智能化改造以及新增生产基地的产能释放有望带动营收实现较好增长，Q4单季研发费用同比增加 1.45亿使得吨净利短暂承压。 产能利用率提升， 产销量实现较快增长，吨净利短暂承压23年全年销量 425.65万吨，同比+30.6%，产量 448.8万吨，同比+28.4%。 23年末产能为 500万吨， 按照产量计算全年平均产能利用率为 91.6%，同比提升 13.9pct，我们认为 24年随着下游制造业复苏预计产能利用率有望持续提升。我们测算全年吨净利 205元/吨，同比下滑 76.1元， Q4单季吨净利为 146元/吨，同比下滑 76.3元。 23年全年毛利率为 11.1%，同比-0.84pct， Q4单季毛利率为 10.87%，同比+0.87pct。 现金流表现优异，研发费用受智能化改造大幅提升23年期间费用率提升 0.37pct 至 6.15%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.63%、 1.36%、 2.97%、 1.18%，同比变动-0.15pct、 -0.17pct、 +0.65pct、+0.04pct，全年研发费用为 7亿，同比+51.6%， Q4单季研发费用为 2.73亿，同比+113.1%，压制吨净利提升，主要为智能化改造投入较大所致。全年资产及信用减值为 0.6亿元，同比减少 0.12亿元，综合影响下全年净利率为 5.01%，同比-0.85pct， Q4单季度净利率 4.41%，同比-0.93pct。 23年CFO 净额为 10.98亿元，同比多流入 4.75亿， 收付现比同比-3.22pct、-10.5pct。 看好公司中长期智能化转型提质增效，维持“买入”评级23年公司研发了“轻巧弧焊机器人智能焊接系统”， 具备了地轨式免示教智能焊接工作站的集成能力。 现公司十大生产基地已投入使用小部分鸿路轻巧智能焊接机器人与自行集成的地轨式免示教智能焊接工作站。我们看好公司智能化转型带来的提质增效， 考虑到基建下游投资不及预期以及研发费用支出的不确定性，我们略微下调公司盈利预测， 预计 24-26年实现归母净利润为 13.2、 15.2、 17.6亿（前值 24、 25年为 14.4、 16.9亿元），参考可比公司 24年 11倍平均 PE，认可给予公司 24年 11倍 PE，对应目标价为 21.12元， 维持“买入”评级。 风险提示： 钢价持续上行对利润影响超预期；公司产能利用率提升速度不及预期； 智能化转型不及预期；下游需求不及预期； 行业新增供给量超预期。

营收实现稳步增长， 看好公司中长期发展前景公司 23年实现营收 75.6亿元，同比+21.24%，归母、扣非净利润为 3.4、2.9亿元，同比+19.2%、 +3.1%； Q4单季营收为 16.0亿元，同比-38.3%； 归母、扣非净利润为 0.83、 0.83亿元，同比+20.2%、 +19.7%， Q4利润增长较快主要系毛利率大幅提升及利息收入增加 0.87亿所致。 23年全年非经常性损益为 0.50亿元，同比减少 0.46亿元。 23年公司现金分红比例为22.6%，同比-1.9pct，对应 3月 29日收盘价股息率为 1.4%。 我们预计公司24-26年归母净利润为 4.0、 4.7、 5.4亿（24-25年前值 4.08/4.84亿元），我们认可给予公司 24年 18倍 PE，对应目标价为 10.17元，维持“买入”评级。 总承包业务增速较快，毛利率短暂承压分业务来看，公司 23年总承包业务/设计、技术性业务分别实现营收 71.6、2.0亿元，同比分别+21.5%、 -9.6%；毛利率分别为 9.8%、 28.7%，同比-1.6pct、-2.2pct，整体毛利率为 10.4%，同比-1.8pct， 各业务毛利率同比下滑导致整体毛利率下滑， Q4单季度毛利率为 21.5%，同比+8.44%。 从区域分布来看，公司境内、境外分别实现营收 75.3、 0.3亿元，同比+21.2%、 +39.4%，境外业务增长较快。 在手订单充裕，看好公司境外业务布局23年全年公司新签订单 179.6亿元，同比+8.5%，其中化工类、非化领域订单为 131.72、 47.93亿元，同比-2.75%、 +174.20%， 23年新签新材料、新能源领域订单 58.93亿元， 先后承揽多个新材料相关领域的总承包、设计、咨询项目，以及大连洁净能源集团滩涂光伏离网制氢等新能源相关的设计、咨询项目。 区域上来看， 新签国内、国外项目订单 126.7、 52.9亿元，同比-13.43%、 +176.9%。公司聚焦“国际化”发展战略，强力推进境外经营，注册成立南非分公司，增加泰国等经营驻点，境外营销机构对所在国及辐射区域的经营活力显著提升。截至 23年末，累计已签约尚未完工项目达 383亿，为当期营收的 5.1倍，订单充裕有望保障后续业绩增长。 费用管理能力提升， 现金流整体保持优异期间费用率为 4.03%，同比-1.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.1pct、 -0.1pct、 -0.2pct、 -0.7pct，费用控制能力较好，其中财务费用较上期同比-100.4%， 主要系利息收入较上年同期增长 0.8亿。资产及信用减值为-1.0亿元，同比减少 0.1亿元，综合影响下净利率为 4.8%，同比-0.04pct。现金流来看,公司 23年 CFO 净额为 5.12亿元，同比多流入 0.74亿元，收付现比分别为 93.3%、 85.8%，分别同+2.8pct、 +7.9pct，现金流整体保持较好水平。 风险提示： 合同履约进度不及预期，项目回款不及预期，境外经营风险。

23年营收实现较快增长，看好公司中长期增长潜力公司23年实现营收20.1亿元，同比+23.4%，归母、扣非净利润为1.39、1.36亿元，分别同比+12.8%、+19.9%；Q4单季营收为5.6亿元，同比+4.7%；归母、扣非净利润均为0.24亿元，分别同比-21.0%、-8.1%，Q4利润下降较快主要系单季度资产减值损失增加。23年全年非经常性损益为252.9万元，同比减少687.5万。公司营收较快增长主要得益于下游客户需求增加以及东南亚提早布局成果初步显现。23年公司现金分红比例为57.72%，同比提升4.8pct，对应3月29日收盘价股息率为2.89%。公司深耕中高端洁净室领域，考虑到行业竞争激烈，我们下调公司盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为1.65、2.0、2.4亿元(前值24、25年2.1/2.8亿)，认可给予公司24年21倍PE，对应目标价为34.67元，维持“买入”评级。 毛利率短暂承压，境外业务实现较快增长分业务来看，公司23洁净室工程/二次配工程/其他机电安装设备/设备销售业务分别收入17.2、2.0、2.8、0.1亿元，同比+9.2%、+4.7%、+761.2%、-43.3%，以上业务毛利率为12.9%、14.2%、16.0%、19.4%，分别同比-2.3pct、-0.9pct、-2.1pct、-12.8pct，综合毛利率13.4%，同比-2.0pct，Q4单季毛利率为10.4%，同比-1.34pct，境内业务毛利率下滑拖累盈利水平，主要是因为公司开拓新客户采取低价承接项目。从区域划分来看，境内、境外分别实现营收15.7、4.4亿元，同比+16.89%、+54.28%，其中越南、泰国市场营收分别同比+58%、+123.64%。半导体产业景气度提升带动公司营收较快增长，同时公司较早布局东南亚市场并建立了稳定的供应链关系，东南亚有望承接全球半导体转移，公司有望凭借先发优势深度受益。 IC半导体行业营收高增，订单充足业绩释放动能强劲下游细分情况来看，IC半导体行业/精密制造行业/光电行业营收分别为13.5、4.81、1.0亿元，同比+54.4%、+17.9%、-64.1%，其中系统集成占比75.5%，二次配工程占比10%。23年公司新签订单23亿元，同比+0.01%。 24年3月14日，公司公告新签2.16亿订单，截至23年末，公司在手订单13.19亿元，同比+14.30%，其中IC半导体/精密制造/光电及其他行业在手订单分别为7.89/3.48/1.82亿，在手订单充足，看好公司中长期增长。 费用率下滑，现金流整体表现良好费用率同比下滑1.3pct至4.3%，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.4%、3.0%、1.3%、-0.3%，分别同比变动+0.01pct、-0.75pct、+0.08pct、-0.65pct，财务费用同比-190.64%，系银行理财利息收入金额较高。资产及信用减值为271.2万，同比增加288.5万，系上期单项减值计提转回较多，综合来看净利率为7.0%，同比下滑0.6pct。公司23年CFO净额为1.34亿元，同比少流入0.28亿元，收/付现比分别同比+4.9pct、+6.3pct。 风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；项目实施不及预期；客户集中度较高。

收入利润增速亮眼， 看好公司投建营运一体化转型公司 23年实现营收 214.9亿元，同比+60.0%，归母、扣非净利润为 9.2、9.1亿元，同比+44.31%、 +18.2%； Q4单季营收为 68.6亿元，同比+61.7%； 归母、扣非净利润为 2.3、 2.0亿元，同比+65.8%、 +84.6%， Q4增长较快一方面系低基数影响，同时财务费用同比减少 0.56亿，投资净收益同比增加0.73亿以及少数股东损益同比减少 0.71亿。 23年全年非经常性损益为 0.1亿元，同比增加 1.4亿。23年公司现金分红比例为 10.04%，同比提升 0.04pct，对应 3月 29日收盘价股息率为 0.8%。 考虑到海外经营的不确定性， 我们略微下调公司盈利预测，预计 24-26年公司归母净利润为 10.3、 11.9、 13.9亿元（前值 24、 25年为 10.5/12.7亿）， 认可给予公司 24年目标 PE15倍，对应目标价为 15.41元，维持“买入”评级。 工程承保业务收入高增长，运营业务整体向好分业务来看，公司 23年国际工程承包/国内建筑工程/货物贸易/货运代理/金属包装容器/发电业务分别收入 76.3、 2.5、 107.8、 10.2、 11.0、 5.3亿元，同比+200.2%、 -67.9%、 +53.4%、 +10.8%、 -1.1%、 -42.2%；其中国际工程承包/货物贸易/发电业务毛利率分别为 5.61%、 9.5% 、 71.0%，分别同比-16.32pct、 +7.45pct、 -12.06pct，综合毛利率 10.32%，同比-3.4pct， Q4单季度毛利率为 10.75%，同比-4.76pct，工程承包及发电业务拖累整体毛利率。运营项目全年稳中向好，蒙古矿山一体化项目全年累计采矿量同比增长 185%；焦煤贸易板块全年销售焦煤 531万吨，同比+194%。发电业务，克罗地亚风电项目年发电 4.6亿度，同比+17.9%；老挝南湃水电站年发电4.48亿度，同比+7.4%。 在手订单充足，海外项目持续推进23年公司新签订单 26.2亿美元（折合 184.7亿元），同比+27.7%。截至 23年末，公司已生效正在执行的项目合同为 57.5亿美元（折合 405.2亿元），约合当期收入的 1.89倍。 2023年 10月 18日公司发布了《关于签署伊拉克 TQ 炼厂扩建项目框架协议的公告》， 积极响应国家“一带一路”倡议，投建营一体化与海外市场综合运作项目稳步推进，重大项目稳步执行。 费用率小幅上升，资产周转率加快期间费用率小幅上行 0.8pct 至 3.2%，销售、管理、研发、财务费用率分别为 2.1%、1.6%、0.3%、-0.8%，分别同比变动-0.6pct、-0.6pct、+0.2pct、+1.8pct，财务费用较上期同比增加+50.4%，系汇兑收益减少。资产及信用减值为-4.0亿元，同比减少 0.17亿元，综合影响下净利率为 4.4%，同比-1.5pct。现金流来看,公司 23年 CFO 净额为 7.02亿元，同比少流入 0.36亿元，收付现比分别为 94.1%、 97.4%，分别同比-15.6pct、 -18.1pct，总资产周转率为 0.94次，同比变快 0.29次。 风险提示： 项目投产进度不及预期、汇率波动风险、电价波动风险、海外经营风险。

公司 23年全年实现归母净利润 27.62亿元，同比增长 2.34%公司发布 23年年报，全年实现收入/归母净利润 337.57/27.62亿元，同比+10.79%/+2.34%，全年实现扣非归母净利润 23.22亿元，同比-9.95%，非经常性损益主要系非流动性资产处置损益所致。其中 Q4单季度实现收入/归母净利润 95.92/8.88亿元，同比+10.77%/+87.21%，扣非归母净利润 4.99亿元，同比+11.44%。 水泥吨毛利维持高位， 非水泥收入和产能持续增长23年公司水泥及熟料业务实现收入 192.8亿元，同比-6.4%， 其中水泥熟料销量同比增长 2.48%达 6190万吨， 预计受益于国外水泥销量增长拉动， 测算吨均价/吨成本分别为 311.4/230.5元，同比分别-29.4/-26.5元，最终实现吨毛利 80.9元，同比下滑 3.0元。 23年公司非水泥业务收入占比提升10.66pct 达 43%，其中骨料/混凝土业务收入分别 53.6/76.5亿元，同比分别+75%/+49%，销量分别为 13,137万吨/2,727万方，同比分别+100%/+66%。 23年公司高品质机制砂正式投产， 骨料产能同比+0.67亿吨达 2.77亿吨，发展混凝土新站点合计 23家， 商混产能同比+0.53亿方达 1.22亿方。 公司水泥及熟料/骨料/混凝土毛利率分别为 26.0%/45.9%/15.5%，非水泥毛利润占比达 44.4%， 同比+7.8pct。 24年公司计划骨料/混凝土销量 1.56亿吨/3052万方，同比+19%/+12%， 24年计划资本性支出约 69亿元， 重点集中于骨料、混凝土、海外水泥的产能及替代燃料建设， 非水泥板块已成为公司主要的利润增长点。 23年毛利率有所提升， 海外业务持续增长23年公司整体毛利率 26.71%，同比+0.49pct，其中， Q4单季度整体毛利率 27.71%，同比/环比分别+4.59/-2.25pct。 23年期间费用率 12.85%，同比+1.39pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 同 比 分 别-0.002/+0.20/+0.64/+0.56pct， 最终实现净利率 9.53%，同比-0.39pct。 公司继续坚定海外扩张节奏， 23年公司成功完成对阿曼水泥公司 SAOG64.66%股权、 Natal Portland Cement Company (Pty) Ltd.， 100%股权的收购，公司海外业务拓展到中东及南部非洲地区，加之坦桑尼亚马文尼公司二期4500吨/日水泥熟料生产线项目投产，合计新增年产能 854万吨达 2091万吨， 同比增长 69%， 23年海外收入 54.9亿元，同比增长 30%，占总收入比重同比+2.4pct 达到 16.3%， 我们认为未来海外业务增长空间仍然较大。 非水泥及海外业务前景可期，维持“买入” 评级23年公司累计现金分红 11亿元，分红率达 40%，对应当前股息率 4.03%。 在国内水泥需求下降的背景下，公司骨料、混凝土、海外业务成长性均开始兑现，我们继续看好公司中长期成长性。 考虑到水泥行业需求承压， 下调公司 24-25年归母净利润预测至 32.3/36.5亿元（前值 38.8/45.7亿元），预计 26年归母净利润达 41.3亿元。参考可比公司，给予公司 24年 11倍PE，目标价 17.09元，维持“买入”评级。 风险提示： 公司销量不及预期、水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

公司 23年全年实现归母净利润 2.97亿元，同比下滑 43.78%公司发布 23年年报，全年实现收入/归母净利润 104.10/2.97亿元，同比+20.24%/-43.78%，全年实现扣非归母净利润 2.52亿元，同比-51.98%，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。其中 Q4单季度实现收入/归母净利润 29.22/0.06亿元，同比+33.59%/+108.39%，扣非归母净利润-0.13亿元，同比+0.21亿元。 基础建材业绩承压， 数字物流收入持续增长公司 23年水泥及熟料实现销售收入 33.57亿元，同比下滑 19.1%，销量 1310万吨，同比下降 9.7%，吨均价同比下滑 30元达 256元/吨。 受原燃料价格下降影响，吨成本同比减少 11元达 212元/吨，最终实现吨毛利 44元，同比下降 18.7元/吨，毛利率同比-4.7pct 达 17.2%。 公司 23年骨料/混凝土销量分别为 498万吨/117万方，同比-8.7%/-24.8%，计划 24年实现水泥熟料/骨料/混凝土销量 1117/385万吨/124万方，基础建材业务收入 38亿元。 公司 23年数字物流业务收入 65.4亿元，同比+82.5%，其中运输服务 63.4亿（其中为中国建材集团所属企业提供的运输服务业务收入占比为 69.52%，其他外部企业为 30.48%）， 增值服务收入 1.95亿， 数字物流业务毛利率0.38%，其中运输服务/增值服务业务毛利率分别为 0.3%/4.2%。截至 23年末，公司数据中心项目一期工程已完工投用，“我找车”平台累计注册车辆 154.2万辆，同比+32.2万辆， 我们认为业务体量规模不断壮大，未来利润贡献有望逐步兑现。 重组交易有望继续推进，数字化协同发展可期23年公司整体毛利率 6.97%，同比-6.20pct，其中， Q4单季度整体毛利率2.97%，同比/环比分别-3.59/-6.01pct。 23年期间费用率 3.64% ，同比-0.15pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 同 比 分 别+0.03/-0.31/+0.12/+0.006pct，最终实现净利率 3.15%，同比-3.53pct，当前盈利仍承压。前期公司公告拟换股吸收合并中建信息， 我们预计若交易顺利进行， 双方有望充分发挥各自业务的协同效应，形成相互促进、资源共享的良性互动，继续看好“新宁夏”转型发展。 分红率保持高水平，维持“买入”评级23年公司累计分红 1.2亿元， 分红率高达 40%， 对应当前股息率约 1.53%，公司亦公告《未来三年（24-26年）股东回报规划》，规划提出最近三年以现金方式累计分配的利润应不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十，分红率有望维持高水平。 考虑到 23年业绩下滑，下调公司 24-25年归母净利润预测至 3.59/4.14亿元（前值 5.16/5.90亿元）， 预计 26年归母净利润达 4.72亿元。 参考可比公司，给予公司 24年 1.3倍 PB，目标价20.2元，维持“买入”评级。 风险提示： 重组交易推进不及预期、 水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

23 年营收实现稳步增长， 受减值拖累利润短暂承压公司 23 年实现收入 6338.7 亿元，同比+6.95%，归母净利润为 86.7 亿，同比-15.6%，扣非净利润为 75.5 亿，同比-21.9%， 其中非经常性损益为 11.2亿，较去年同期增加 5.1 亿元， 利润承压主要受减值计提影响较大，若按照 22 年资产及信用减值水平测算， 23 年归母净利润较 22 年同比+23.2%。Q4 单季实现营收 1665.5 亿，同比-14.9%， 归母净利润为 4.87 亿，同比-86.3%。工程承包业务带动整体营收提升，海外业务有望实现较快增长分业务来看， 23 年工程承包/资源开发/特色业务/综合地产业务分别实现营收 5854.8、 68.2、 319.8、 165.2 亿元，同比分别+9.3%、 -23.1%、 +0.2%、 -27.3%。工程业务中，冶金工程/房建工程/市政工程分别实现营收 1112.7、 3433.5、1213.7 亿元，同比分别-8.2%、 +16.6%、 +9.5%， 市政工程实现较快增长，三座在产矿山合计实现归属公司的净利润 12.14 亿元，同时年产 2 万吨粗铜的设计冶炼产能于 24 年 1 月投产， 矿产资源对营收及利润的贡献有望提升。 分区域来看， 境内、境外业务分别实现营收 6075.2、 263.5 亿元，分别同比+6.7%、 +14.5%。从订单角度来看， 23 年公司新签合同 14247.8亿元， 同比+6%，其中新签海外合同 634 亿元， 同比+43.72%。 24M1-2 新签合同 1954.1 亿元， 同比+0.4%，其中新签海外合同 49.1 亿元， 同比+3.2%，海外业务仍有望实现较快增长。毛利率小幅改善，减值计提损失有所增加毛利率小幅改善， 23 年工程承包/资源开发/特色业务/综合地产业务毛利率分别为 9.09%、 30.99%、 15.81%、 7.89%，同比分别+0.25pct、 -5.36pct、+2.09pct、 -3.11pct，综合来看全年毛利率为 9.7%，同比提升 0.05pct，项目管理效益有所提升。费用率基本持平，销售、管理、研发、财务费用率分别为 0.5%、 1.95%、 3.11%、 0.16%，同比变动+0.01pct、 +0.05pct、 -0.05pct、0pct。资产及信用减值损失为 89.5 亿，较去年同期增加 39.9 亿，拖累利润增长，全年归母净利率为 1.37%，同比下滑 0.37pct。 23 年 CFO 净额为 58.9亿元，同比少流入 122.6 亿元，收付现比分别为 76.8%、 75.2%，同比变动-11.2pct、 -8.39pct，总资产周转率为 1.02，同比减少 0.03 次。在手订单充足，重视资源及新兴业务价值，维持“买入”评级公司作为“冶金建设国家队”全球影响力有望持续深化，建议重视公司资源及新兴业务价值， 考虑到地产下行压力较大以及金属价格波动的不确定性，我们下调公司盈利预测，预计 24-26 年实现归母净利润为 100、 111、123 亿元，（前值 139/161 亿元）， 认可给予公司 24 年 9 倍 PE 对应目标价4.36 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 基建投资增速不及预期、金属价格大幅波动风险、高镍电池需求不及预期、矿产项目运营意外事件风险、地缘政治风险。

全年业绩表现亮眼，高比例现金分红积极回馈投资者23年全年实现营收 33.9亿，同比+21.1%，归母、扣非净利润分别为 4.9亿、5.3亿，分别同比+10.3%、 +22.0%。其中 Q4单季实现营收 13.5亿，同比+25%，归母、扣非净利润为 1. 14、 1.5亿，同比+5.05%、 +43.12%，扣非净利润实现较快增长主要系 Q4毛利率提升所致。23年非经常性损益为-0.37亿元， 同比减少 0.5亿。公司 23年现金分红比例为 40.21%， 截至 3月 28日收盘股息率为 3.53%。 考虑到地方基建投资的不确定性，我们略微下调公司盈利预测， 预计公司 24-26年归母净利润为 5.6、 6.4、 7.2亿元（前值24、 25年 5.9/6.6亿）， 认可给予 24年 13倍 PE，对应目标价为 12.97元，维持“买入”评级。 承包业务实现较快增长，协同业务平台赋能提质增效分业务来看， 23年勘察设计、工程管理、工程承包业务分别实现收入 20.8、1.5、 11.5亿，同比+16.5%、 +10.1%、 +31.3%，毛利率分别 46.84%、 18.74%、12.04%，分别同比+4.89pct、 +0.09pct、 -0.86pct，综合毛利率同比提升2.07pct 至 33.85%， Q4单季毛利率 27.7%，同比 4.13pct。 公司重点打造“一大中心，四大系统”， 勘察设计协同业务平台赋能业务全面提质增效。 全年省内、省外实现营收 28.16、 5.61亿，分别同比+31.7%、 -14.6%。其中省内、省外分别新签 35.7、 10.1亿，分别同比+13.5%、 +14.8%；在手订单 85.8亿元，同比+12.75%，为当期收入的 2.5倍。 新签订单实现较快增长，看好公司低空经济类业务拓展23年新签合同 45.82亿元，同比+13.80%， 勘察设计、工程管理、工程承包业务分别新签 22.7、 2.25、 20.89亿，分别同比+0.32%、 +8.91%、 +34.2%。 新业务拓展方面，城建业务、数智化业务、工程康养、民航业务、分别新签 2.04、 0.59、 1.55、 0.34亿元，分别同比-6%、 +141%、 +149%、 +47%，公司成立省内首家民航设计院， 深耕民航咨询服务和勘察设计市场，取得多个通用机场的咨询项目。安徽省作为全国首批低空空域管理改革试点省份， 2023年全省低空经济规模突破 400亿元，截至 23年末全省低空经济领域在建项目 69个，计划总投资近 1000亿元，我们看好公司在低空经济领域的业务增长前景。 费用率小幅提升，现金流整体表现良好期间费用率同比提升 1.09pct 至 13.56%，销售、管理、研发、财务费用率分别同比变动+0.01pct、 +0.31pct、 +0.47pct、 +0.29pct。资产及信用减值为 0.87亿，同比增加 0.31亿， 减值损失占营收的比例提升 0.58pct，公允价值变动损失 0.75亿，同比增加 0.64亿元。 综合影响下净利率为 14.6%，同比下滑 1.3pct。 23年 CFO 净额为 2.73亿，同比少流入 2.11亿元，收付现比分别同比变动-0.85pct、 +20.6pct，付款项目较 22年同期大幅增加。 风险提示： 订单执行不及预期；基建投资不及预期；数智化业务拓展不及预期。

业绩稳步提升， 多元化转型升级加速公司 23年实现营业总收入 12608亿元，同比+9.5%，实现归母净利润 334.83亿元，同比+7.07%，其中 Q4单季度实现营收 3779.24亿元，同比+24.6%，实现归母净利润 94.7亿元，同比+14.7%，整体经营稳健，收入业绩保持较好增长。 23年公司新签合同额 31006亿元，同比+2.2%。截至 23年末，公司在手未完工订单金额达 58764.1亿元，约为 23年营收规模的 4.7倍，在手订单充裕有望给后续收入增长及业绩释放提供较好支撑。我们认为公司业务多元化转型升级或加速，并在矿产资源板块持续布局，有望打造第二增长曲线。 基建业务稳步增长，矿产资源开发保持平稳分业务来看， 23年基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发业务分别实现营收 10876/183/274/509亿元，同比分别+10.6%/-1.9%/+6.0%/-4.8%，基建业务中铁路业务保持快速增长， 23年实现收入 2968亿元，同比+25%，此外公路市政等领域均稳步增长； 23年其他业务实现营收 793亿元，同比+8.8%，其中资源利用业务实现营收 83.67亿元，同比+11.5%，主要矿产资源的开发、销售总体保持平稳，其中，铜、钴、钼、铅、锌产量分别为 28.38、0.46、 1.52、 0.85、 2.66万吨，同比分别-6.3%、 -11.5%、 +1.3%、 -10.5%、+11.3%；银金属产量 44吨，同比持平。 23年子公司中铁资源集团归母净利润 46.9亿元， 24年以来铜价快速上涨，或给公司矿产资源板块业绩带来一定弹性。 若按照铜单价 72000元/吨进行测算，则我们预计 24年中铁矿产资源板块有望贡献归母净利润 58亿元， 占我们预测的 24年归母净利润的比例为 16.2%。 盈利能力小幅改善， 减值损失侵蚀部分利润23年公司毛利率为 10.0%，同比+0.2pct，其中基础设施建设/设计咨询/装备 制 造 / 房 地 产 开 发 / 其 他 业 务 毛 利 率 分 别 为8.9%/28.4%/21.3%/14.5%/17.0%，同比分别+0.4/+0.1/+0.7/-2.6/-1.0pct。 23年公司期间费用率为 5.5%，同比+0.07pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.01/持平/-0.03/+0.11pct， 23年公司资产及信用减值损失合计为 81.7亿元，同比多损失 20.4亿元。综合影响下 23年净利率为 3.0%，同比-0.06pct。现金流方面， 23年公司 CFO 净额为 384亿元，同比-51.88亿元，现金流仍有改善空间。 看好矿产资源带来的估值预期差， 维持“买入”评级我们预计公司 24-26年归母净利润为 354/374/394亿元（24-25年前值为346/365亿元），同比分别+6%/+6%/+5%， 我们看好矿产资源带来的估值及业绩预期差，维持“买入”评级。 风险提示： 矿产资源价格大幅波动， 订单结转速度不及预期，央企竞争加剧导致利润率下降，基建投资增速不及预期。