16年收入83.04亿元,同比+20.34%;归母净利19.28亿,同比+30.89% 泸州老窖发布2016年年报,2016年公司实现营业收入83.04亿元,同比增加20.34%,超额完成计划;实现归母净利润19.28亿元,同比增加30.89%,业绩增速超预期。第四季度单季,公司营业收入达到24亿元,同比增长28.4%,单季增速达到全年最高水平,快速增长势头持续。2016年公司共销售白酒17.79万吨,较2015年下降6.43%。预收款余额为10.71亿元,环比略有下滑。全年经营活动产生的净现金流达到26.25亿元,同比增长1609%,主要由于中高端产品收入增长带来现金流增加,同时低端产品销量减少带来采购成本下降共同影响所致。 中高端酒占比明显增长,毛利率同比上升3.2个百分点 报告期公司毛利率为62.4%,同比上涨3.2pct,毛利率明显改善。三季度公司低端产品调整到位,全年中高端产品占比明显上升,高档酒占比达到35.16%,较去年同期上升12.8pct;中档酒占比为33.61%,较去年同期上升10.1 pct;而低档酒占比则由49.42%下降至28.45%。2016年公司吨酒收入为4.67万元,较15年上升28.6%。2017年公司接连发文停货提价,3月22日经销商大会,公司将1573出厂价上调至680元,计划外价格定为740元,并对窖龄30年、老字号特曲同时提价至218元。今年公司将继续进行品牌价值回归,毛利率有望进一步上升。 销售费用明显增加,控制在计划范围内 公司自三季度起加码销售费用投放;四季度销售费用率进一步上升至25.1%,全年销售费用率为18.5%,较去年同期上升5.9个百分点。销售费用增加系公司为了促进销售,加大了广告宣传和市场促销(产品陈列,市场开发等)的力度影响所致。虽然销售费用明显增加,但仍在公司计划范围内,16年完成计划投放的88%。17年公司将维持高比例的费用投放,根据经营计划,17年销售费用将增加25%,费用率也将略为增长。公司目前处于拓张期,16年销售人员数量为378人,同比增长2.25倍,较高的费用投放激发了公司业绩,也反映出公司通过持续的广告投放打造五大单品的决心。 盈利预测与估值 公司17年经营计划为收入增长22%,归母净利增长31%,根据公司经营计划,并考虑公司Q1高端酒动销有望实现翻倍增长的实际情况,上调对公司17年、18年和19年收入预测至101亿元、119亿元和133亿元;上调17年、18年和19年净利润预测至25亿元、31亿元和37亿元。经测算,预计公司2017-2019年EPS分别为1.76元、2.22元和2.63元,YOY分别为28%、26%和19%。同业可比公司17年估值为28倍,由于公司处于扩张期,利润增速较快,给予一定估值溢价,根据2017年27-30倍的PE估值,目标价上调至47.5~52.8元,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题,宏观经济情况影响白酒消费。

2016年收入23.14亿元,同比+22.61%;净利1631.61万元,同比-89.06% 黑芝麻于2017年4月18日发布年报和一季报,2016年公司实现收入23.14亿元,同比增加22.61%;实现归母净利润1631.61万元,同比下降89.06%;实现扣非归母净利润2798.59万元,同比下降81.91%,低于我们的预期。17Q1公司实现收入4.69亿元,同比增加7.13%;归母净利润2346.76万元,同比增长4.98%;扣非归母净利润2162.58万元,同比增加36.65%。 收入端:物流业是拉动公司16年收入增长的最重要力量 黑芝麻2016年食品业收入为14.78亿元,同比增加7.42%;物流业收入为8.09亿元,同比增加63.32%,是拉动公司收入增长的最重要力量。2015年5月成功收购的广西容州物流产业园贡献了大部分的物流业收入增量,2016年物流产业园全年收入贡献为2.77亿元,占物流业收入的34%,净利润贡献为2902.17万元。 利润端:毛利率下滑、资产减值损失和财务费用上升导致净利下滑 净利的大幅下滑主要由不达预期的定制产品带来的毛利下滑、同比增加的资产减值损失和大幅增加的财务费用。公司15Q4同步浙江卫视的《西游奇遇记》栏目定制的纪念版产品在16Q4临期且库存压力较大,公司投放资源消化处理该批存货导致毛利率从3季报的30.57%大幅下滑至年报的23.33%,影响幅度0.75亿元;其次,资产减值损失同比出现较大幅度提升,影响幅度0.56亿元;再次,富硒食品板块由于16年大幅增加原料收储和销售,对流动资金的需求增加导致银行贷款增加,影响幅度0.35亿元。 以发行股份及支付现金购买资产的方式购买礼多多100%股权 黑芝麻于2017年3月25日公告,公司拟以发行股份及支付现金购买资产的方式购买礼多多100%股权,礼多多股份已经在全国中小企业股份转让系统挂牌并公开转让,证券代码为833690,截止协议签署日总股份为7994万股,其中黑芝麻的控股股东广西黑五类食品集团持有礼多多19.23%的股权,是礼多多的二股东;刘世红先生则持有礼多多41.47%的股权,是礼多多的控股股东;本次交易的评估基准日为2016年12月31日,交易亦附带业绩补偿和业绩奖励的条款。 17年主业重回正常轨道,收购礼多多增加弹性,维持“买入”评级 我们认为定制产品的低迷销售给公司带来的一次性负面影响逐步消退,食品主业在2017年将回到正常轨道,同时收购礼多多有望带来渠道协同,给公司业绩带来更高的弹性。暂不考虑并购,维持前期盈利预测,预计黑芝麻2017-2019年收入分别达到29.31亿元,34.30亿元和38.64亿元,EPS分别达到0.32元,0.38元和0.41元,维持目标价范围10.85元~11.78元,同时维持“买入”评级。 风险提示:新品推广不达预期;食品安全问题;收购礼多多100%股权事项进展不达预期。

16年收入21.41亿元,同比+68.89%;净利9247.40万元,同比+34.29% 晨光生物于2017年4月18日发布年报,公司2016年收入达到21.41亿元,同比增长68.89%;归母净利润达到9247.40万元,同比增长34.29%;扣非归母净利润达到7345.24万元,同比增长47.44%,业绩符合我们此前的预期。 受益于市场需求增长和晨光市场份额的上升,主力产品销量大幅增加 在市场需求稳步增长的背景下,晨光在原料供应(原料产地多元化和供应模式的创新并举)、生产研发(降低成本和提高效率的同时推动技术创新)和营销网络(与主要客户建立战略合作关系并变竞争对手为上下游合作伙伴)方面的竞争力带来了公司市场份额的快速上升,主力品种的销量实现了大幅的增加。2016年公司辣椒红销量3000+吨,同比大幅增长,连续8年排名世界第一;辣椒精销量900+吨,排名世界第一;叶黄素销量2亿+克,产销量世界第一。 储备品种陆续开始放量,有望成为拉动增长的新生力量 晨光致力于储备品种的研发和销售,产品多元化降低了晨光对于辣椒提取物产品线的依赖。目前公司已经实现了包括花椒树枝、番茄红素、叶黄素晶体、姜黄素和甜菊糖在内的多个品种的规模化生产,花椒提取物销量在2016年翻番,番茄红素正在被市场认可,甜菊糖生产技术和产品品质日趋成熟稳定,未来有望实现从代工厂向品牌商角色的转变。储备品种的崛起一方面为公司收入增长注入了新的动能,另一方面也降低了单一品种的周期波动给公司带来的经营压力和风险。 激励制度和培养体系夯实晨光未来发展的人力资源基础 在激励制度层面,公司2016年人均工资上调20%,同时优化干部推选的模式,严格中层任职担当制度,有力的调动了员工的积极性。在培养体系方面,推进员工技术等级认证,邀请高层次外部专家讲课,同时选派优秀员工到知名高校进一步深造,打开了员工的上升通道。日臻完善的激励制度和培养体系将打破制约公司发展的人力资源瓶颈。 主力产品高增长,储备品种亮点多,维持“买入”评级 受益于行业下游需求的稳步增长和行业格局的明显改善,晨光生物的主力产品的销量和价格步入上升通道。同时储备产品的逐步放量也成为晨光未来增长的新的动力。我们预计晨光生物2017-2019年收入将达到27.48亿元,33.75亿元和40.63亿元,EPS将达到0.61元,0.75元和0.89元。维持“买入”评级,目标价范围23.40元~24.60元。 风险提示:原材料价格的大幅度增长;产品价格下滑。

16年收入31.95亿元,同比-3.85%;归母净利1.81亿,同比+375.57% 重庆啤酒发布2016年年报,2016年公司实现营业收入31.95亿元,同比减少3.85%;实现归母净利润1.81亿元,同比增加375.57%,基本符合预期。2016年度,公司实现啤酒销量94.62万千升,与2015年度实现啤酒销量102.70万千升相比下降了7.87%(不考虑关厂影响,本期下降约2%)。16年公司销售费用为4.45亿元,销售费用率为13.9%,较上年下降0.8个百分点。管理费用率为5.7%,较上年下降1.3个百分点。 啤酒业务毛利率达39.36%,同比上升1.85个百分点 2016年公司啤酒业务毛利率为39.36%,上升1.85个百分点;吨酒价格为3269元/千升,上涨5.5%。2016年公司高端产品占比进一步提升,重庆品牌销量占比从2015年的46%提升至53%,销量同比上涨8.1%;低端山城品牌则从2015年的占比27%下降至占比17%,销量同比下滑42.1%,我们预计2017年重庆品牌对山城的替代仍将持续。同时,公司的战略全国化单品乐堡销量占比从2015年的14%提升至19%,销量同比提升18.5%。总体来看,公司8元以上的高档产品以及4-8元的中档产品销售收入均取得了同比2%的增长。 16年资产价值损失2.27亿,17年将回归正常经营水平 2016年计提资产减值损失2.27亿元,包括16年关厂减值、商标减值、包材减值以及目前亏损但未关厂工厂的减值7800万。我们认为公司对资产减值损失的计提态度较为审慎,目前大规模关厂已经结束,17年尚未有关厂计划,公司正常经营下的资产减值约为2000-3000万/年。此外,公司2016年还有大约4000-5000万的员工遣散费用计入了成本,另有4000万税收优惠,调整这两项后,16年的真实利润水平在3.8-3.9亿。 17年增长点仍是产品升级,估计毛利率将继续上升 17年公司的增长点仍是产品升级。Q1开始公司大力推广纯生以及特醇嘉士伯。纯生产品去年增长20%以上,反映出重庆国宾达到较高铺市率以后,高端人群对更高价啤酒需求开始显现。此外,乐堡也将继续快速增长,目前乐堡彩盖已经推出,4-5月将推出乐堡新品“乐堡野”,其他高端产品如1128年完整配方的高端格林堡修道院啤酒也将进一步拉升产品结构。 盈利预测及估值 受16年关闭工厂影响,17年公司目标销量为84.73万千升,下滑10.5%,扣除4-5万千升关厂销量,实际减少约5.5%;由于公司毛利率可能有大幅提升,净利润仍将明显增长。我们将17年公司收入增速从个位数增长下调至3%左右的下滑,并上调17年公司净利润预测至3.6亿(幅度6%),同时分别上调18、19年盈利预测至4.1亿和4.6亿。预计公司2017-2019年EPS为0.75、0.84和0.96元,YOY分别为100%、13%和14%。可比公司2017年PE为31倍,叠加资产注入预期,给予一定估值溢价,根据2017年31-35倍PE计算,对应目标价23.3-26.3元,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题,资产注入进度不达预期。

16年收入388.62亿元,同比+18.99%;净利167.18亿元,同比+7.84% 贵州茅台于4月15日发布2016年年报,2016年公司共生产茅台酒及系列酒基酒59887.97吨,其中茅台基酒39312.53吨,同比增长22.17%。系列酒基酒20575.44吨,同比增长10.78%;公司实现营业收入388.62亿元,同比增长18.99%;实现归母净利润167.18亿元,同比增长7.84%;实现扣非归母净利润169.55亿元,同比增长8.57%,基本符合我们的预期。 预收款项上升至175.41亿,季度环比增长0.85%,再创新高 贵州茅台2016年底预收款项上升至175.41亿元,与16Q3相比季度环比增长0.85%,与2015年底相比同比增长112.32%,再创历史新高。预收款项的持续增长一方面反映了经销商对于茅台酒后续市场需求量的乐观,另一方面反映了经销商对茅台酒后续市场价格的上升预期。过去14个月飞天茅台一批价从825元上升至1250元,经销商的利润空间大幅扩大,同时经销商对市场需求的乐观程度也不断上升,预收款项的持续上升则是经销商这些转变的重要反映。 17Q1增长态势持续,白酒消费升级的最大受益标的 根据贵州茅台的业绩预告,茅台17Q1营业收入达到128.52亿元,同比增长25.38%;归母净利润56.68亿元,同比增长15.92%,收入和归母净利润增速均高于2016年全年的水平,根据公司的经营计划,2017年全年计划收入同比增长15%以上。我们认为贵州茅台在高端白酒领域的地位决定了在本轮白酒消费升级中,其消费群体的扩容幅度最大,而经销商利润空间的加大也进一步加强了贵州茅台在消费终端的竞争力,因此贵州茅台是本轮白酒消费升级中最大的受益标的。 16年消费税50.95亿,同比+104.95%,是净利率下滑的重要原因 贵州茅台2016年的净利率为44.65%,与2015年的49.20%相较同比下滑4.55pct,消费税的大幅上升是最重要的原因。公司2016年的消费税达到50.95亿元,同比增长104.95%,消费税与营业收入比例从2015年的7.61%上升至2016年的13.11%。白酒的消费税率在2016年保持稳定,消费税的上升与贵州茅台白酒产品税基的上调有关。 享受确定性溢价,上调目标价至459.07~490.73元,维持“买入”评级 我们认为贵州茅台基本面的持续向好已经在报表上获得体现并被市场所广泛认可,当前的市场环境下贵州茅台的确定性增长可以带来估值溢价,同时一批价的持续上涨也为出厂价上调打开了空间。预计贵州茅台2017-2019年的收入分别达到494.05亿元,584.98亿元和674.51亿元,EPS分别达到15.83元,18.77元和21.61元,考虑到业绩增长的高确定性和潜在的提价可能,给予2017年29~31倍PE估值,上调目标价范围至459.07~490.73元,维持“买入”评级。 风险提示:白酒消费税税率上调的风险;食品安全问题。

爱普16年收入22.8亿元,同比+24.6%;净利124.9亿元,同比+6.95% 公司发布2016年度年报,2016年度实现营业收入22.8亿元,较上年同期增长24.6%;归属于上市公司股东的净利润1.9亿元,较上年同期增长6.95%左右;扣非后净利润为1.8亿元,同比增长9.53%。报告期食品配料毛利率较上期下降2个百分点,导致利润略低于我们此前预期。 香精香料业务平稳发展,继续贡献高毛利率 随着城镇居民食品消费趋于饱和,食品饮料制造业增速放缓,香精香料行业难以保持原有的增速,2015年之后增速放缓并维持在5%-10%的水平。公司主营业务毛利主要来源于香料香精业务,在行业增速放缓的背景下公司积极发展技术创新和技术进步,2016年公司香精香料制造营收5.9亿,同比增长7.16%;营业成本3.3亿元,同比增长6.5%;毛利率44.3%,与上年同期基本持平。其中,香精业务营收5.0亿元,同比增长5.2%,毛利率45.91%;香料业务收入0.9亿元,同比增长19.0%,毛利率35.3%。总体来看,公司的香精香料业务基本保持稳定,全产业链的竞争优势继续保持行业龙头地位。 食品配料营收同比增长32.5%,进军工业巧克力制造业务 公司食品配料业务凭借“经销+直销”相结合的销售模式,不断扩大公司市场占有率和渗透率,公司主要配料乳脂受益于烘焙快速发展和乳制品消费升级而快速增长,带动公司食品配料业务收入大幅增长。2016年该板块营业收入16.7亿元,同比增长32.5%,占公司总收入的73.2%。报告期内,公司并入了工业巧克力的研发和制造业务,这是公司食品配料业务在产业链上的延伸,标志着公司食品配料业务开启新的篇章。 技术和服务携手提供更完善的一站式方案,巩固行业龙头地位 随着香精香料行业发展逐步放缓,公司以升级调香技术和应用技术为重点,进一步提高公司香精产品的竞争力,同时以改进香料制造工艺路线,研发可提升下游产品品质的功能性原料,积极开发国际客户,形成国际国内两个市场。借助配料行业较快发展,与国内外食品配料知名品牌建立稳固的合作关系。在技术提升和高效服务的带动下,向下游客户提供更加完善的“食用香精+食品配料”一站式解决方案,稳固行业龙头地位。 维持“增持”评级,建议投资者积极关注 爱普借助技术提升和服务完善,加强香精香料及食品配料业务的协同效应,一体化服务优势明显。公司成立外延发展事业部,未来有望继续通过外延将食品配料向食品制造端延伸。但食品配料业务仍受上游品牌商制约,考虑到食配业务毛利率低于我们此前预期,且短期内无法大幅提高,我们下调盈利预测,预计2017-2019年归母净利润分别为2.11亿元/2.30亿元/2.46亿元,同比分别增长11%/9%/7%,给予2017年30~32倍PE估值,目标价范围为19.7元~21.0元,维持“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧风险、食品配料产品质量引致的风险、环保政策风险。

16年收入245亿元,同比+13.32%;净利67.84亿,同比+9.85% 五粮液发布2016年年报,2016年公司实现营业收入245亿元,同比增加13.32%;实现归母净利润67.84亿元,同比增加9.85%。公司收入增速超预期,利润增速略低于市场预期。16年公司销售费用为46.95亿元,较上年35.68亿元增长31.57%,销售费用率为19.1%,较上年增长2.7个百分点,与去年659元、679元打款时的费用返利有关。第四季度单季,公司实现营业收入68.4亿元,同比增加4.8%;单季实现净利润17.6亿元,同比增加7.8%。 吨酒价格增长4.69%,酒类业务毛利率上升2.19个百分点 分产品来看,2016年公司高价位酒贡献收入174.16亿元,同比增长12.3%;中低价位酒贡献收入52.88亿元,同比增长9.3%。高价位酒在酒类销售收入中占比为76.7%,与上年持平;其他业务中,塑料制品收入占比由2015年的4.7%上升至6.4%。2016年,公司毛利率为70.12%,较上年增长1个百分点;其中酒类业务毛利率为75.4%,较上年增长2.19个百分点,高端酒毛利率上涨1.71个百分点,中低价酒毛利率增加3.02个百分点。毛利率的上涨主要受益于吨酒价格的提升,16年吨酒收入同比增长4.68%,达到16.5万元/吨。 16年已实现顺价销售,茅台价格上涨让出有利空间 2016年公司以品牌力和价格的提升为核心工作,年内两度调高出厂价,当前出厂价为739元,一批价在760-780元。年报披露公司预收款余额为62.98亿元,较三季报的67.23亿元下降4.25亿元,主要由于公司宣布9月15日之后打款按照739元执行,三季度五粮液预收账款基数较高。全年根据预收款叠加收入估算公司实际进账282亿元,同比增长25%。16年公司已经实现顺价销售,挺价策略进展顺利,当前库存水平较低,部分经销商已经开始执行计划外769元的价格打款。同时,17年茅台大概率出现量价紧平衡,渠道反馈供货紧张,茅台价格站稳高位将给五粮液留出涨价空间。 17年业绩目标为收入利润10%或以上增长,维持“增持”评级 公司制定的16年业绩目标为“收入较上年增长不低于10%;利润总额力争较上年同期增长达10%”,该业绩目标已圆满完成。17年公司经营目标为“力争实现营业收入和利润总额10%或以上增长”。我们认为公司员工持股计划审核通过后员工积极性将进一步提高,近期经销商打款积极,品牌价值策略实施得当,因此我们上调公司17年收入预测值至274亿元(上调+5%),净利润预测值至80亿元(上调+3%),预计公司2017-2019年EPS分别为2.10元、2.37元和2.59元,YOY分别为17.54%、12.75%和9.17%,同业可比公司17年平均PE倍数为23倍,根据21-23倍PE,给予公司目标价44.1-48.3元,维持“增持”评级。 风险提示:食品安全问题,宏观经济环境影响。

青啤16年收入261.06亿元,同比-5.53%;净利10.43亿元,同比-39.09% 青岛啤酒于3月31日发布2016年年报,2016年公司实现营业收入261.06亿元,同比下降5.53%;实现归母净利润10.43亿元,同比下降39.09%;实现扣非归母净利润8.19亿元,同比下降22.16%,低于我们此前的预期,主要原因是补交所得税对净利润产生3.39亿元的一次性负面影响和低于预期的16Q4业绩。 啤酒行业产量2016年下滑速度减缓,预计2017年重回正增长 根据国家统计局的数据,2016年中国啤酒行业产量为4506万千升,同比下降0.1%。2016年1~7月份产量同比仍然继续了负增长态势,但是8~12月份,啤酒产量同比实现了正增长。考虑到以预调酒为代表的低度酒饮料热度的退潮和本轮经济复苏带来的餐饮业回暖,我们认为本轮从2014年开始的啤酒销量下滑逐步进入尾声,2017年全年啤酒行业产量将停止趋势性的下滑,全年预计同比增长1%~3%。 青啤主要业务区域表现分化,核心山东市场止跌回升 青岛啤酒在主要业务区域的表现出现分化,我们认为这是其在各个区域不同的市场地位所导致的。山东和华北市场2016年销售收入分别同比增长0.05%和1.01%,止跌回升;华东市场同比下滑1.25%,下滑幅度与2015年的13.70%相比显著缩小;同时华南和东南市场分别同比下滑14.90%和38.69%,下跌幅度较2015年继续扩大。我们认为啤酒行业区域性的强者恒强趋势逐步开始显现,青啤在山东和华北市场的领先市场地位确保其受益于这些区域市场集中度的提升,份额进一步的提升使得青啤在这些优势区域的收入率先止跌回升。 受益于消费升级,青啤吨酒价格和毛利率有继续上升的空间 受益于啤酒行业产品的升级,2016年青啤的吨酒价格为3296元,同比增加1.15%;毛利率为41.6%,同比上升3.80pct。我们认为虽然啤酒行业的产销量自2014年进入下滑通道,但是产品结构的优化、中高端产品占比的提升趋势却依然得以持续,餐饮渠道零售价格在6~8元的中档酒的占比从2014年的19.6%上升至2016年的22.2%,而3~4元的普通酒的占比则从2014年的30.2%下滑至2016年的26.7%。青啤亦是这一消费升级趋势的受益者之一,吨酒价格和毛利率仍然有改善空间。 看好青啤在啤酒行业产能收缩周期的表现,维持“买入”评级 我们认为中国啤酒行业经过连续3年的产销量下滑,目前已经进入产能收缩周期,青岛啤酒有望受益于行业的反转,但是考虑到公司在华南和东南市场的表现低于我们此前的预期,我们下调盈利预测,青岛啤酒2017-2019年的收入分别达到268.41亿元,278.25亿元和289.87亿元,EPS分别达到1.05元,1.19元和1.25元,结合盈利改善预期和二股东股权转让可能带来的潜在催化,给予2017年33~35倍PE估值,目标价范围为34.65~36.75元,维持“买入”评级。 风险提示:啤酒行业产能继续扩张导致利用率下滑;食品安全问题。

高端白酒提价、消费升级促进次高端市场增长 次高端市场概念是相对以茅台、五粮液为代表的高端市场定义的,在高端白酒提价潮、消费升级等多重因素利好下,次高端市场蓬勃发展。1)高端白酒提价潮,仅以茅台为例,2016年白酒行业复苏以来,茅台一批价从2016年年中850元一路涨到目前的1200元左右,高端白酒的提价,为次高端白酒留下市场空间;2)消费升级,消费者消费意愿和能力提高,2015年城镇和农村居民可支配收入分别增长8.2%、8.9%,具有高消费能力的中产阶级持续扩大,健康和品味成为白酒消费新趋势。 次高端成白酒市场热点,多家厂商竞夺次高端市场 高端白酒涨价以及消费升级的推动下,次高端区间白酒产品获得了增长动力,洋河、郎酒、剑南春、沱牌舍得等次高端品牌酒,纷纷升级优化产品、提高价格。除了部分产品提价挤占次高端通道,此前一些定位超高端白酒的产品也逐渐下移价格带锁定次高端。汾酒30年青花从2013年初的748元下移至489元;梦之蓝M3也从628元下调至459元;口子窖20年从898元下调至475元。此前和高端酒一样以政商市场为主的次高端白酒,当价格回到理性,逐渐成为了普通消费者餐桌上的选择,消费结构开始以商务消费和私人消费为主。 双核战略定位精准,品味舍得超级单品拉动业绩增长 天洋集团控股沱牌舍得后,在公司战术层面上进行了改变:收缩公司业务,聚焦白酒,将公司其他资产剥离,调整产品结构,减少品类,进一步发展双品牌战略,集中资源打造超级单品--品味舍得,以抢占次高端市场。2016年,公司舍得系列销售量3,056千升,同比增长了60.73%,舍得系列在公司销售收入中占比为60%,其中,单品品味舍得占舍得系列50%以上。在舍得大单品销售放量增长的带动下,沱牌舍得毛利率达到64%,较2015年增长了14个百分点。 沱牌舍得继续处于快速发展期,维持“买入”评级 公司核心产品舍得系列定位次高端价格带,将显著受益于超高端白酒价格上移和消费升级所带来次高端白酒的扩容,未来增速有望继续保持高速增长;同时,公司经销模式采取扁平化策略后更加细化,营销人员和经销商也同步扩张,经销商的激励政策加码以及兑现频率有所加快,市场拓展方面具有较大空间。近三年公司处于快速成长期,因此给予公司一定的估值溢价,根据2017年45-48倍的PE估值水平,目标价为31.5-33.6元,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题,原材料价格波动风险,假冒伪劣风险。

福成16年收入13.71亿元,同比+2.02%;净利1.85亿元,同比+11.04% 福成股份发布2016年年报,2016年公司实现营业收入13.71亿元,同比增加2.02%;实现归母净利润1.85亿元,同比增加11.04%;实现扣非归母净利润1.61亿元,同比增加48.55%,基本符合我们的预期。 宝塔陵园2016年扣非净利润为1.03亿元,完成对赌业绩 宝塔陵园2016年扣非后归母净利为1.03亿元,同比增长22%,超过了1.02亿元的业绩对赌要求。根据业绩对赌条款,2017-2018年宝塔陵园扣非归母净利润需要不低于1.22亿元和1.47亿元,分别同比增长18.45%和20.49%。宝塔陵园2016年收入为1.97亿元,同比增加20.18%,销售量为3266个,同比下降2.59%,单价为6.03万元/个,同比增加23.18%;我们认为在宝塔陵园的墓穴库存充足、墓穴价格上涨的行业背景下,未来两年实现对赌业绩是大概率事件。 16年完成宜兴龙墅和钱江陵园的整合,17年继续同业并购 福成股份旗下的福成和辉基金在2016年成功的整合了江苏宜兴的龙墅公墓和浙江杭州的钱江陵园,证实了福成股份作为业内领军企业之一的行业整合能力。2017年公司及旗下的并购基金将继续推进同业并购,逐步扩大产业的覆盖范围,从过往专注于京津冀地区的市场转向开发全国范围内的潜力市场,加快殡葬业务在公司的资产和业绩中比重的提升。在对外并购的同时,公司内部也在培养专业人才为未来的管理输出做准备,并将宝塔陵园打造成为公司的精品和名片。 千亿市场的整合机遇,福成股份有望复制新奥能源的扩张路径 殡葬行业具有出现超过500亿大市值龙头的行业特点,首先行业的容量足够大,根据Euromonitor的统计,殡葬业在2017年的市场规模已经接近1000亿元;其次行业的市场集中度足够低,行业前5大公司的市场占有率仅为5%,未来龙头公司的整合空间足够大。我们认为福成股份有望复制新奥能源的成长历程,成长的维度一方面来自于覆盖地域和潜在客户基数的扩张,另一方面则来自于消费升级带来的产品售价的不断提升。 看好福成股份作为行业整合者的发展前景,维持“买入”评级 我们认为A股的系统性溢价和福成股份大股东的高持股比例都赋予了福成股份较强的外延扩张潜力和能力,看好福成股份作为殡葬行业整合者的发展前景。根据我们的盈利预测,福成股份2017-2019年的收入分别达到15.61亿元,17.16亿元和18.75亿元,EPS分别达到0.27元,0.30元和0.33元,目标价范围为17.70~18.93元,维持“买入”评级。 风险提示:墓地服务行业市场化趋势发生逆转;食品安全问题。

双汇16年收入518.22亿元,同比+15.94%;净利44.05亿,同比+3.51% 双汇发展发布2016年年报,2016年公司实现营业收入518.22亿元,同比增加15.94%;实现归母净利润44.05亿元,同比增加3.51%;实现扣非归母净利润41.06亿元,同比增加4.57%,略低于我们的预期。单季度看,2016Q4公司实现收入134.82亿元,同比增加7.93%;实现归母净利润11.28亿元,同比下降0.73%;实现扣非归母净利润10.48亿元,同比增加1.98%。 生鲜冻品收入同比+29.73%,是拉动16年收入增长的主要力量 从销量的角度看,2016年双汇发展屠宰生猪1235万头,同比下降0.32%;鲜冻肉和肉制品外销量296.71万吨,同比增加7.68%。其中生鲜品的销量136.08万吨,同比增加16.11%;肉制品的销量160.62万吨,同比增加1.45%。从收入的角度看,2016年生鲜冻品收入为317.10亿元,同比增加29.73%;高温肉制品收入为140.43亿元,同比下降1.47%;低温肉制品收入为85.33亿元,同比增加1.76% 低温肉制品的推广仍在投入期,“调结构、促转型”之路任重道远 肉制品业务仍然坚持“稳高温、上低温”的发展策略,2016年高温产品的收入同比略微下降1.47%,基本保持稳定;但低温产品收入仅增加1.76%,低于此前的增长预期。美式和西式产品在中国消费者中的认可度仍然有较大的提升空间,同时双汇也面临国际肉制品企业的激烈竞争,我们认为低温肉制品的推广目前仍然处在投入期,中长线仍然看好消费升级带来的肉制品从高温向低温转变的消费趋势。 持续高现金分红政策回馈股东,每10股派12元 双汇发展拟向全体股东按每10股派12元(含税)的比例实施利润分配,共分配利润39.59亿元。考虑到双汇发展在2016年半年度向全体股东实施每10股派9元(含税)的分红方案,公司2016年全年现金分红金额达到69.29亿元。双汇发展2014-2016年现金分红金额分别占当年归母净利润的77.35%,96.92%和157.30%。持续的高现金分红政策亦是双汇发展在产业链上强话语权和拥有良好现金流的重要体现。 中长期看好双汇发展的肉制品业务潜力,维持“买入”评级 我们认为双汇发展在肉制品业务方面的高端化和休闲化方向符合消费升级的趋势,虽然短期受到消费者教育相对滞后和竞争对手的压制,但中长期看仍然有较大的发展空间,可以同时提振公司的收入和利润。我们调整双汇发展的盈利预测,2017-2019年的收入分别达到563.35亿元,611.06亿元和659.43亿元,EPS分别达到1.48元,1.64元和1.77元,给予2017年19~20倍PE估值,目标价范围为28.0~30.0元,维持“买入”评级。 风险提示:低温肉制品的推广不达预期;食品安全问题。

民营酒企盈利能力普遍较强,沱牌舍得存在较大提升空间 白酒是我国传统行业,历经几百年的发展与变革,目前我国60%以上的白酒公司由当地国资委控股。相比国有企业,民营企业的经营效率更高。对比白酒上市公司的财务数据,民营机制的几家白酒企业毛利率、净利率水平显著高于其他白酒企业。2015年洋河股份、口子窖、迎驾贡酒和水井坊的净利率水平分别为33%、23%、18%和10%,均超过白酒行业17%的平均净利率;而同为民营机制的沱牌舍得2013-16年净利率却仅为0.8%、0.9%、0.6%和5.5%,未来净利率提升空间很大。 短期毛利率上升是对盈利水平提升贡献最大的因素 天洋入主后制定了聚焦高端舍得系列、缩减低端品种规格、打造大单品的战略。我们认为2017年是公司战略转型十分关键的一年,2017年度公司收入目标为22亿,营业总成本目标为19亿。以前销量较少的区域性沱牌定制产品已于2016年12月31日全面停止供应,沱牌新产品也于2016年11月16日开始铺货。2017年公司有望实现新产品的加速增长和老产品的平稳过渡,并通过较为成熟的舍得系列产品支撑业绩增长。短期来看,毛利率的提升将是对公司盈利水平提升贡献最大的因素。 销售费用率和管理费用率下降空间大 沱牌舍得销售费用率和管理费用率均处于行业较高水平。2015年公司销售人员人均创收仅32.58万元,是民营酒企中的最低水平,与五家民营企业的平均水平67.67万元相差35万元之多。随着公司改变人才招聘政策、丰富销售人员职能、加强对营销人员的考核激励,公司的销售费用利用效率有望得到改善。同时,公司未来三年收入增速将在20%以上,2018-2019年收入规模有望冲破25亿关口,销售费用和管理费用的固定费用部分将被摊薄。这意味着其销售费用率和管理费用率届时将有望分别达到同为民营机制的口子窖、迎驾贡酒的水平,下降至10%-15%和5%-10%的较低水平。 盈利预测及估值 公司春节期间高端产品销售良好,库存水平较低;低端处于调整期,随着春季招商完成、渠道打开,后续也有望开启增长。因此,我们将未来三年中高端产品、低端产品年均增速分别提高至30-50%和5%-10%。公司民营体制机制灵活,大股东积极性高,未来3-5年净利率有很大可能可以提升至20%以上。预计公司2017-2019年EPS分别为0.70、1.21和1.81元,YOY分别为193%、74%和50%。同业可比公司2017年PE平均为34倍,近三年公司处于快速成长期,因此给予公司一定的估值溢价,根据2017年45-48倍PE,上调目标价为31.5-33.6元,维持“买入”评级。 风险提示:产业政策风险,食品安全问题,原材料价格波动风险,假冒伪劣风险。

2016年收入+68.89%,归母净利+41.70%,印证主业景气回升判断 根据业绩快报,晨光生物2016年全年实现营业收入21.41亿元,同比增加68.89%;全年实现归属上市公司股东的净利润9757.86万元,同比增加41.70%,符合我们的预期。棉籽贸易业务的崛起是收入快速增长的重要原因,同时主业色素类、香辛料类、天然营养及药用提取物产品景气度的回升则有力的带动了公司利润的快速增长。 植物提取物行业供给侧改善,行业景气度确定性回升 植物提取物行业在经历了2012-2014年期间的调整期后,全球范围内成本不具有竞争优势的厂商开始退出该行业或者逐步由生产商向经销商转型。在需求稳步上升的背景下,供给端厂商的数量下降,行业集中度提升带来了竞争格局的显著改善。受益于供给侧的改善,植物提取物行业的行业景气度自2016年开始步入了上行周期。 晨光生物全球范围内的规模和成本优势确立,市占率稳步提升 境内外原料布局、核心产品产能的稳步扩张和营销能力的提升在全球范围内确立了晨光的规模和成本优势,市场占有率稳步提升。 境内外原料布局方面,公司陆续在非洲赞比亚设立子公司,在新疆扩建原料协议种植基地面积,同时印度子公司签约当地农户;核心产品产能扩张方面,新疆地区的番茄红素前端加工生产线、萃取生产线等在提升产能的同时降低加工运输成本。营销能力的提升方面,晨光不断扩大宣传途径,通过积极参与全国性和全球性的专业展会提升品牌影响力。 布局药物研发彰显公司中长期发展愿景,团队激励到位 晨光通过与以黄少林为主的技术管理团队合作成立子公司的方式切入药物研发领域。子公司在进行药品开发的同时也承担为公司提供技术及产品的功能,是晨光生物中长期在中药研发领域布局的一个重要落脚点。晨光生物持有子公司65%股权,黄少林团队持股35%,后续根据团队的业绩完成情况有详细的股权激励计划,团队的利益绑定深入全面。 看好主业弹性和扩张前景,上调盈利预测和目标价,维持“买入”评级 考虑到植物提取行业本轮景气恢复仍在进行中,晨光生物作为本轮行业整合的受益者市占率仍然处于上行通道,我们上调盈利预测,预计2016-2018年归属上市公司股东的净利润分别达到97.66百万元、157.11百万元和192.33百万元,上调幅度分别为0.14%、9.86%和19.42%;预计2016-2018年的EPS分别为0.38元、0.60元和0.74元;参照同业的估值水平和晨光的成长性,给予晨光生物2017年39~41倍PE估值,对应目标价范围上调至23.40元~24.60元,维持“买入”评级。 风险提示:植物提取物行业需求不达预期。晨光生物无法将上游原材料涨价完全转嫁给下游客户的风险。

川酒“六朵金花”之一,次高端白酒领航者 沱牌舍得主导产品“沱牌曲酒”是中国名酒和四川白酒酿造业的“六朵金花”之一。主要产品有酱香型产品天子呼、吞之乎等,浓香型产品舍得系列酒、沱牌天曲系列酒、陶醉系列酒、沱牌特曲系列酒和沱牌大曲系列酒等品种。2016年公司酒业收入占比88%,中高档酒占酒类业务收入的85%。 民营体制机制灵活,费用率下降空间大 2015年公司易主天洋集团。天洋集团入主后对公司寄予厚望,为上市公司制定的业绩目标为2018年收入达到30亿元,2020年销售额达到60亿元。 除收入空间外,公司利润弹性也值得关注。2015年报显示公司销售费用率和管理费用率均处于行业较高水平,2016年的销售费用率为21.76%,管理费用率为15%,与民营机制的洋河、口子窖、迎驾贡酒等企业相距甚远。 近日,公司根据证监会再融资新规,发布了定增预案的修订案,定增落地后,大股东天洋集团实际持股比例将由29.85%上升至41.54%,大股东经营动力和业绩释放动力都将增强,公司净利率水平有望提高至20%以上。 聚焦“舍得”,高端占比不断提升 公司实行“舍得+沱牌”双品牌战略,其中舍得主攻高端市场,沱牌瞄准中低档市场。根据聚焦战术,公司产品聚焦次高端舍得系列,沱牌系列则缩减规格、淘汰开发产品。2016年公司舍得系列收入占比在60%以上,舍得系列整体销量增速达到61%。2016年中高端产品总体实现营收10.51亿元,同比增长40.50%,低档酒实现营收1.86亿元,同比减少21.81%;中高档酒收入在酒业总收入中占比提升至85%,相比2014、2015年的64%、75%有明显提高;吨酒收入达到54,427元/吨,相比2014、2015年35,000元/吨的水平大幅上升。 精细化营销、扁平经销模式、营销激励机制调整效果良好 公司实行精细化营销,对区域市场进行聚焦,收缩市场并对基础较好的市场重点投放。通过扁平客户布局,拆分以批发业务为主的省市平台商,扁平到以终端运作为主的县区经销商,提高客户对终端的服务水平。新领导团队还率先对营销队伍进行整合,调整营销激励机制,大大提高销售人员积极性。2016年公司广告投入减少,同时加大市场开发投入,销售人员数量由535人增长至818人,工资奖金差旅费用较上年增长69%。 盈利预测及估值 预计公司2017-2019年EPS分别为0.67、1.07和1.52元,YOY分别为180%、61%和42%。同业可比公司2017年PE平均为32倍,我们认为公司核心产品处于消费升级最为受益的次高端价格带,目前聚焦高端以及扁平化策略实施顺利,市场拓张具有较大空间。民营机制灵活,定增落地后有望激发大股东积极性,费用率下降具有较大空间,未来3-5年净利率有很大可能可以提升至20%以上。因此给予公司一定估值溢价,根据2017年40-45倍的PE估值,目标价26.8-30.2元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:食品安全问题,原材料价格波动风险,假冒伪劣风险。

2017年是汾酒产品和效率双重升级的元年 过往市场对山西汾酒的担忧源自于其较高的省内市场占有率和较弱的省外市场基础。省内市场占有率高会导致集中度进一步上升的边际成本较高,同时汾酒虽然是中国名酒之一,但是省外的市场基础不强致使全国化一直面临瓶颈。我们认为2017年汾酒一方面可以借助其省内的高市占率实现品牌内的产品结构升级,另一方面山西省的国企改革也将为汾酒的省外扩张注入动力,从机制的层面突破过往的发展瓶颈。 山西白酒市场的高集中度保证汾酒品牌内的产品升级顺利进行 山西汾酒在山西省内市场的高市占率是顺利实现品牌内产品升级的重要前提。以河南为代表的市场参与者众多、市场集中度低的白酒市场的消费升级体现为品牌间的升级,每个价位段都对应不同的白酒品牌,因此单一品牌想要实现品牌内的产品升级困难较大。但是山西省的白酒市场集中度高,汾酒可以凭借其品牌的影响力和对省内渠道的控制力实现品牌内的产品升级,提升中高端产品在整体销售中的占比,进而提升公司的盈利能力。 国企改革从盈利能力和扩张潜力两个维度提升汾酒价值 地方白酒企业的国企改革一般需要通过自上而下的方式才能够获得较为顺利的推动,山西汾酒作为省属企业,目前的改革计划由省委直接推动,2017年上半年方案落地是大概率事件。我们认为国企改革在未来将从盈利能力和扩张潜力两个维度提升汾酒的价值,国企改革在企业治理层面的改善将推动山西汾酒的盈利能力向行业平均水平逐步靠拢,同时进取心更强的管理团队将有望推动包括河南、北京等省外主力区域业务的快速增长。 看好山西汾酒基本面的回暖和国企改革的推进 国企改革有望大幅提升汾酒净利率水平。汾酒当前销售费用率为22%、税率为29%,而民营体制的口子窖销售费用率为14%,高管与国资共管的洋河销售费用率为12%,汾酒净利率有较大上升空间,有望从当前10-15%的水平提升至20%-25%。预计公司2016-2018年EPS分别为0.77、0.95和1.19元,YOY分别为29%、23%和25%。看好山西汾酒基本面的回暖和国企改革的推进,上调目标价34.0-35.0元,维持“增持”评级。 风险提示:山西省内宏观经济的复苏弱于预期,导致省内的白酒消费增长乏力;山西省内国企改革进度低于预期;汾酒省外主力区域的白酒市场竞争激烈程度进一步上升。