公司发布19年年报和20年一季报,业绩略低预期。1)2019年公司实现营收2.86亿元,同比增长20.3%,归母净利润8527万元,同比增长22.2%,其中19Q4营收8395万元,同比增长16.9%,归母净利润2967万元,同比增长19.9%。2)20Q1实现营收4596万元,同比下滑15.5%,归母净利润1474万元,同比增长0.8%。3)分红:19年公司每10股派发现金红利5.5元(含税)。 渠道端,持续开拓2B餐饮企业客户,开始发力电商渠道。1)餐饮企业端得益于中央厨房集中采购和配送模式,19年营收1.20亿元,同比大增77.9%,收入占比同比提升13.62pct至42.1%,符合公司发展目标;但一季度受疫情影响,餐饮行业有明显下滑,20Q1收入同比下滑36.2%至1411万元。2)食品加工企业端受国内鸡肉价格上涨、下游鸡肉调理食品出口订单减少影响,收入有所微降,19年营收同比下滑1.7%至1.31亿元;20Q1收入同比下滑11.2%至2264万元,预计由于出口受限。3)电商渠道潜力较大,19年电商营收504万元,同比增长33.3%。4)商超渠道表现稳定,19年收入同比增长8.6%至1106万元,20Q1变现亮眼,收入同比增长142.2%至589万元,预计得益于疫情期间冷冻类调理食品在商超中的销售良好。 产品端,酱汁类调味料占比不断提升,预计20Q1产能释放有延迟。1)酱汁类调味料19年收入2.1亿元,同比增长34.3%,占比提升7.61pct至73.5%,主要由于公司加大对餐饮连锁客户及产品的开发及推广力度,且餐饮连锁客户实现较高增长;20Q1受疫情影响,工厂产能释放有延迟,实现营收3276万元,同比下滑20.6%,但预计全年受影响程度较小,可以完成募投计划30%的1.5万吨产能。2)粉体类调味料19年收入同比下滑3.4%至6753万元,主要系国内鸡肉价格上涨、下游客户出口订单减少所至;20Q1同比增长7.4%至1191万元,预计依托商超渠道,因此有所微升。3)食品添加剂19年营收同比下滑24.8%至818万元,由于该类产品主要用于下游鸡肉调理类食品加工客户,因此受国内鸡肉价格的影响较为明显;20Q1再度下滑37.1%至128万元。 费用端持续优化,盈利能力稳步提升,20Q1现金流有待改善。1)19年公司毛利率同比微降0.6pct至50.2%,主要由于酱油类调味料毛利率同比下滑2.1pct,拉低整体毛利率;20Q1公司毛利率为47.8%,主要受收入端下滑影响。2)19年公司销售费用率同比下滑0.15pct至6.6%,管理费用率同比增加1.3pct至7.4%,主要由于公司发行A股增加上市相关费用,净利率同比增加0.46pct至29.9%;20Q1销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为6.8%/6.9%/3.9%,净利率为32.1%,较19年有所上升的原因预计为20Q1处于疫情停工时期,销售和管理费用有所下滑。餐饮企业客户多为定制化复合调料,利润率有较大成长空间。2)公司19年经营活动现金净流量同比增长13.2%至8240万元,20Q1经营活动现金净流量转负,主要由于疫情影响销售情况下滑。 调整盈利预测,维持增持评级。公司是A股复合调料2B龙头,近年来不断拓展新渠道、新产品、新模式,大力渗透国内餐饮客户,未来有望量价齐升。且伴随国内各类餐饮渠道和家庭复合调料爆发,公司作为龙头必将受益。受疫情影响,公司产品出口受限,主要体现在目前前景较好的调理食品品类,因此下调2020-21年盈利预测,我们估计公司2020-21年公司归母净利润为1.10/1.41亿元(原预测1.22/1.53亿元),新增2022年预测归母净利润为1.68亿元,对应PE为44/34/29倍,维持增持评级。 风险提示:食品安全风险,大客户流失风险,B端客户恢复缓慢、C端拓展缓慢等。

事件:公司公告以3.83亿元收购陕西西安冠诚·九鼎国际1号楼用作陕西区域总部及综合学习基地建设使用。地产建筑面积共计2.35万㎡,主要业态有办公、商业。房屋地上建筑共18层,其中商业为1—4层,面积共计5,488㎡,办公位于5—18层,面积共计18,032.56㎡,现属于空置状态,尚未取得不动产权证。 标的建筑所在地陕西对收入贡献前3名,地理位置优越,辐射范围广泛。陕西是中公收入贡献前3名的省份,地理位置是西北中心,有利于吸引各地学员前来参加培训。西安高校众多,为教育重镇,潜在市场空间巨大。标的建筑位于西安大学城附近,3公里内覆盖9所高校校区,5公里内覆盖15+高校校区(包括1所师范大学),为生源提供便利和保障。 李克强总理强调注重就业特别是高校毕业生等重点群体,多地多岗位有扩招预期。李克强总理提出扩大今年硕士研究生招生和专升本规模,增加基层医疗、社会服务等岗位招募规模。考研培训市场规模加速增长,集中度低,为公司重点布局的新兴赛道,前景看好。此外,2月19日,山东省发布《关于积极应对新冠肺炎疫情做好稳就业工作的若干措施的通知》,提出扩大选拔录用选调生、“三支一扶”计划、公开招聘一批乡村教师、医生、社会工作者充实基层。据中公地方网站,多地多岗位有扩招预期,有望增厚公司2020年业绩。 疫情影响公司收入确认时点和短期扩张进度,职教培训龙头有望加速扩张份额。疫情影响就业形势严峻,线下招聘会、交流会等大型活动取消,实习受阻,高校毕业生更容易转向考研和公职类考试,叠加考研、基层多岗位扩招,吸引更多考生报名和参培,有利于增厚中公教育2020年收入。受国考面试及部分省考推迟,部分研究生复试推迟影响,公司短期收入确认时点有波动,但长期价值不变。此外,由于线下公考培训机构现金流紧张,外部环境影响下或带来行业集中度进一步提升。 公司各项业务发展顺利,前景看好。我们维持盈利预测,预计2019-2021年归母净利润分别为17.69亿、24.46亿、31.14亿,对应EPS为0.29、0.40、0.50元/股,对应PE为70、51、40倍,维持“买入”评级。 风险提示:公务员考试和事业单位招考报名人数大幅下滑。

公司是国内高端一次性手套生产企业,收入85%来自一次性手套产品。经过20多年的发展,公司深耕一次性手套生产及销售,主要产品包括PVC 手套及丁腈手套,客户遍及全球120多个国家和地区,长期稳定的合作关系保障了公司在市场中的地位;2014-2017年收入快速增长,受制于产能瓶颈及外部环境等因素,2018/2019年公司收入增长放缓。近年来随着产品结构调整,价格稳定且较为高端的丁腈手套销量及收入占比逐步提升,2020-2022年产能进入快速扩张阶段,将带动公司收入及利润进入快速增长阶段。 全球一次性手套市场预计2020年需求达5310亿只,其中医疗领域需求占比65%,医疗手套中丁腈、乳胶手套占比72%甚至更高。一次性手套主要品种包括PVC 手套、丁腈手套、乳胶手套,从市场需求看呈现几大趋势,1)消费主要集中在欧洲、美国、日本等发达国家和地区为主,发展中国家随着法律法规的完善、消费理念的变更以及公共卫生突发事件的刺激,消费增长较快;2)产品结构上看,丁腈占比逐年提升趋势明显;3)医疗级手套使用具有刚性需求,生产准入门槛高,非医疗级需求快速提升。4)医疗级发达国家人均使用量超过170只,中国大陆仅6只/人/年,市场空间巨大。 手套生产主要集中在亚洲区域,其中PVC 手套生产企业集中在中国大陆,丁腈手套生产企业集中在马来西亚,未来随着大陆企业逐步扩建丁腈产线,格局有望改善。马来西亚三家手套生产企业合计市场占有率约28%,国内规模生产一次性手套的公司主要包括英科医疗、蓝帆医疗、石家庄鸿锐集团、中红普林等,四家企业的市场份额合计12%。2019年公司产能约150亿只,未来新增产能主要集中在安徽及越南,将在2020年及今后几年逐步投产,全部达产后手套总产能将超过500亿只/年,市场份额有望提高至8-10%。 公司作为国内领先的一次性手套生产企业,持续不断地研发投入及稳定的海外客户构筑其护城河。目前收入90%以上来自海外市场,后续一方面巩固海外发达国家和地区,另外一方面开拓俄罗斯、中东、南美等新兴市场;同时拓展国内渠道,主打自主品牌“英科”及“INTCO”。公司自2017年起连续三年实施股权激励,员工激励政策健全,增强凝聚力。 产能步入快速扩张期,逐步形成“山东-安徽-越南”的手套生产布局,市占率有望从3%提升至8-10%,2020年开始收入及利润增长进入加速阶段。我们预计2019-2021年公司收入分别为20.96、28.9及38.2亿元,增速分别为11%、38%及32%,实现归母净利润分别为1.87、2.53及3.75亿元,同比增长分别4%、35%及48%。对应EPS 分别为0.94、1.27、1.89,对应PE 分别为28、20、14倍。 可比公司估值方面,我们选取医疗器械领域蓝帆医疗、鱼跃医疗、欧普康视、山东药玻进行比较,2019-2020年平均PE 分别为41/32倍,目前公司处于较低水平。考虑到新增产能从2020年开始逐步释放,公司收入和利润2020年开始进入快速增长阶段,给予公司2020年25倍估值,对应22%空间,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:产能扩张后消化不达预期,投产节奏与市场需求可能存在错配。中美贸易摩擦及汇率波动对公司收入、利润的影响。

公司公告:预计 2019年归母净利润区间为 1.55-1.65亿元,同比增长 317%-344%。其中 2019Q4净利润区间为 5300-6300万元,同比 185%-239%。2019年净利润超预期。 公司 2019年前三季度单季收入分别为 1.68、3.79、4.83亿元,净利润分别为-151万,5048万,5346万元,根据预告,预计 2019Q4单季净利润 5300-6300万元,公司已经连续三个季度单季盈利超 5000万元,验证了我们关于公司业绩反转的判断。公司业绩大幅增长主要系客户拓展取得成果,核心客户料号需求增加。 产能角度来看,公司拥有连续烧结炉数量国内第一,世界领先,并且很难被竞争对手超越。 目前公司拥有连续炉 16台,预计明年还会有新增设备采购规划,德国克莱默公司的年产能仅有 10台,一般需要提前一年订货,国内公司的连续炉供应商仅有少量公司可以生产,但在产品质量等方面仍与德国有很大差距。 从客户结构来看,公司客户包括苹果、三星、OPPO、VIVO、博世、Google、特斯拉等,无论是在苹果订单的获取还是其他大规模订单的获取方面,都具有优势。预计汽车领域也即将快速放量。研发持续投入,研发费用率达 10%+,并且在 2018年公司收入下滑的背景下,研发费用投入增长 74%,2019前三季度增长 59%,足见公司对研发的重视程度。 后续步入收获阶段。 从 MIM 行业的发展来看,未来随着消费电子产品的创新,对上游企业提出了很多新的需求、折叠屏、升降摄像头、TWS 耳机、可穿戴设备等,均对 MIM 产品的提出了较多的需求,行业将迎来爆发性发展,在消费电子领域中使用比例提升。 我们看好 MIM 行业发展趋势确定下龙头企业的快速成长,公司经历了 2018/2019年产能扩张及客户切换带来的阵痛期后,未来有望受益于技术渗透背景下的行业增长。上调评级至买入,上调对 2020年公司可穿戴设备相关产品销量的预测,2021年手机相关产品销量的预测,预计 2019-2021年归母净利润分别为为 1.61/2.83/4.12亿元(原预测 1.35、2.21、3.24亿元),利润增速分别为 333%、76%、46%,2020年 34倍,2021年 23倍。 风险提示:行业需求不达预期,MIM 工艺使用量不达预期

日系代工转型内销复合调料龙头,产品好口碑佳深受国内外客户信赖。公司 01年设立,最初为日本石本食品工业株式会社在华设立的独资企业,附着于国内食品加工业向日本便利店提供调理食品。2012年适时调整发展方向和产品结构,重点转向国内,创建自有品牌“味之物语” ,内销比例从 16年 25%提升至 19H1的 41%,开拓了味千拉面、呷哺等知名连锁餐饮品牌。2019前三季度收入 2.02亿元,同比增长 22%,归母净利润 0.56亿元,同比增长 23%,毛利率 50.5%,净利率 28%,ROE 常年保持 25-30%水平。 to B 餐饮连锁化、外卖化促使复合料渗透提升,to C 消费升级推动复合料大发展。1)复合料 to B 的角度:随着移动支付和食材抵税政策出台,餐饮连锁化在过去几年高速发展,规模以上连锁餐饮企业不断增加,倒逼上游底料的整合,复合调料渗透率不断提升。同时,外卖和便利店餐饮的扩张加速了复合料发展。2)复合料 to C 角度:复合料具备比一般调味品效率更高、口味更佳、见效更快的特点,为在一二线城市年轻人提供在家餐饮解决方案。 区位+口碑+研发三大优势明显,未来品类渗透渠道扩张,公司有望量价齐升。复合料行业是进入门槛极低,小厂商局部易获利的行业,但形成客户口碑、研发体系和渠道系统,要求较高。公司在 20年前即按照日系便利店调理食材调料的高标准生产,平稳安全生产 20年,稳定性强可靠度高,随着国内各类餐饮渠道(连锁、便利店、外卖)和家庭复合料的爆发,公司作为龙头必将受益。同时,公司不断扩充新渠道和新产品,在保证原有基本盘稳定的基础上,大力渗透国内餐饮客户,未来有望量价齐升。 首次覆盖,给予增持评级。公司是 A 股复合调料 to B 龙头,从最早附着于国内食品加工业向日本便利店提供调理食品的出口制造型企业,逐步向国内餐饮+调理食品双轮驱动发展,目前国内 to B 餐饮客户收入已过半,均为主流连锁巨头如味千、呷哺、小南国等,品牌口碑优势深入人心,研发实力远超同行;目前复合调料 to C 与 to B 渗透均较低,未来行业爆发公司作为龙头必然受益。同时,公司在新渠道(国内便利店和外卖)、新模式(toC 零售)和新产品的不断突破,有望带来持续稳定高增长。我们估计 2019-2021年全面摊薄 EPS 为 0.94/1.23/1.56元,对应 PE 为 51/39/30倍,低于可比公司平均估值 57/45/36倍,首次覆盖,给予增持评级。 风险提示:大客户流失风险;食品安全风险等。

自2018年6月NDAA法案后,海康一直在外部不确定环境中对自身业务、战略、财务进行适应性调整,截至目前收入端、原材料端已基本稳定可控。 出口:美国出口占整体收入比例已较低,预计后续有望企稳或回升。目前美国出口收入占公司整体约5%,占海外部分约25%(海外收入占整体收入约20%),实际上目前美国收入占比已经较低,且截至中报,海外销售毛利率已企稳。后续若阶段性协议达成,关税提升趋势扭转,则我们预计美国出口收入有望趋于稳定甚至回升。 进口芯片等:实体清单实际影响有限,关键零部件恢复供货,替代方案持续储备。1)美国对海康威视“实体清单”于2019年10月9日生效;2)截至目前,除少数模拟芯片外,大部分零部件已符合25%以下价值占比要求,并在近期恢复供应;3)目前国内供应商在GPU、模拟、采样芯片等领域已有国产化替代方案。 AI:建议关注2020年后EBG与AI赋能带动国内收入利润双击机会!1)公司自2017年提出AI赋能战略,已在软件赋能、硬件升级方面取得进展;2)软件领域推出统一软件架构平台,后续将有效提升软件开发复用率,预计体现为在收入增速不变的前提下,研发费用率下降、整体净利率提升,客户粘性增加;3)预计随着GPU核心芯片在2020年成本进一步下降,智能化前端硬件价格有望将降低至1000元以下,AI硬件推广加速;4)2019年后AI赋能在EBG领域体现,我们预计EBG中智能类新产品收入增速在40%以上。 利润:预计连续五季度加速!PBG实际乐观,19-20超预期。1)政府相关PBG收入占比20%,投资者曾担心现金流不足,预计专项债发行后实际乐观;2)公司在行业周期低点率先完成资产负债表优化出清,目前继续朝营收CAGR20%的激励目标前进!3)推测2020Q1-Q2也较快增长,即很有可能连续5个季度利润表增长加速。 大行业ai加速,维持”买入“评级。考虑到1)在政府端安防投入趋紧、外部压力显著增加的背景下,公司仍然取得了超预期的三季报收入及利润,显示出公司作为行业领军的强大韧性。2)创新业务、全行业AI渗透持续推进,将成为公司新一轮的增长引擎。维持盈利预测不变,预计2019-2021年利润为125.6、150.4、174.4亿元。维持“买入”评级。

导购电商本质是高效低成本流量的转化,谁切入准、运营强谁胜出。导购电商主要分为比价型和内容型,其中有选择走垂直电商零售的变现模式,例如小红书;也有选择以广告和佣金抽成的变现模式,例如值得买。导购电商以私域流量为主,粘性强/成本低/效率高,其中以社群起家,原创内容型平台最优。随着电商格局演化进入下半场,高效低价流量的稀缺性凸显,导购行业目前渗透电商用户近40%,未来空间大。 “认真生活、好好花钱”是值得买价值观,深耕内容的轻资产导购电商龙头。值得买网站2010年成立上线,9年时间不随波逐流圈钱砸流量,而是从社区做起细致打磨用户原创内容体系(UGC),流量来源近九成是自然流量,拉新成本是为京东的3%,阿里的12%,拼多多33%,目前GMV已过百亿,月活近2500万人,注册会员过千万,以30岁左右公务员男性为主,消费调性偏3C电子家庭大件为主,看重产品质量和成分,追求性价比。 UGC体系铸就稀缺核心竞争力,ROI全市场靠前。公司以形成UGC核心闭环,辅助好价百科打造全市场最专业消费者决策平台。目前公司APP主要三大板块:1)社区:生活消费领域的内容分享平台。设立以金币兑换商品,影响力变现等多种模式;2)好价:全球高性价比的品质商品和服务信息发布平台,BGC居多,尤其是海外商家,多直接链接品牌官网;3)百科:查商品,找品牌,学知识,建百科。集合了300w+全网商品、18w+国内外品牌、20w+口碑评价。 未来强势领域量价齐升,新增领域不断渗透。1)公司针对老客户不断开发新品类、新玩法,例如消费金融等;2)针对新客户,尤其是针对女性用户,公司除了大力引入美妆类别外,还采用将原创内容视频+直播全网发送,利用优质内容在全平台引流等新模式;3)加强LinkStars与原主业协同,进行流量更深入开发与变现;4)利用募投资金加快大数据建设,提高运营效率,增加投放转化精准度等。 首次覆盖,给予增持评级。公司是A股稀缺深耕内容的导购电商龙头,已完整打造UGC内容创作闭环、各平台参与者利益模式和清晰的广告+导购佣金变现模式,已成为GMV过百亿,月活近2500万男版“小红书”。随着私域流量崛起,未来导购电商渗透率与溢价率将不断提升,作为行业龙头公司必将受益。公司上市后加大投入,扩充品类新增模式,有望快速增长量价齐升。我们估计公司2019-2021年全面摊薄EPS为2.48/3.22/4.27元,对应PE为44/34/26倍,低于可比公司平均估值49/36/26倍,给予增持评级。 风险提示:客户过于集中风险;内容监管缺失使得APP下架整顿风险等。

主营智能手机和可穿戴设备MIM产品。公司的产品涵盖了卡托、摄像头装饰圈、按键、可穿戴设备的表壳、表扣、笔记本散热风扇、汽车零部件、医疗器械等多个领域。目前主要集中在智能手机等消费电子领域,未来将逐步拓展在汽车领域的应用。公司客户包括三星、Fitbit等,并于2015年底成为苹果供应商,我们认为行业内龙头企业的技术应用对于其他公司有一定的指导作用,有助于开拓国内客户。 MIM工艺在小件产品的制造方面渐成趋势,渗透率将不断提升。MIM产品属于粉末注射成型,是以金属粉末为原料,用成型及烧结的方式制造产品,相比于CNC等技术,在生产小件产品方面具有成本低、可快速批量生产等优势。从应用领域来看,3C等消费电子产品是目前最主要的应用领域,从行业发展的角度来看龙头客户如苹果、三星等客户的导向作用明显,标杆客户的技术选择和倾向性会影响其同行业企业的技术选择,未来随着更多品牌采用MIM技术以及每款产品中MIM产品数量的提升,在消费电子产品领域MIM技术仍有广阔的发展前景;另外一方面是汽车领域的使用也在逐步得到下游客户的认可。预计2019年全球MIM市场规模约31亿美元,我国MIM市场2018年规模突破70亿元,预计2019年达84亿元,增长迅速;未来在汽车、医疗领域的渗透率提升后,MIM市场规模仍有进一步提升空间。 消费电子相关产品的创新给MIM工艺带来新需求。2020年智能手机市场有望反弹,考虑到5G换机周期的影响,手机品牌商预计在2020年推出多款5G手机,同时对MIM技术生产的料号带来了新的需求,如升降式摄像头、折叠手机问世后铰链等部位也对工艺提出更高要求等。并且,可穿戴设备产品除传统的智能手表等,airpods系列产品的热销带动TWS耳机产品放量,预计有望成为未来智能机标配,TWS耳机等应用也对MIM工艺的应用带来了更为广阔的需求空间。 公司专注MIM技术,在行业内有先发优势及标杆客户优势。公司已进入三星等国际企业的供应体系,并且已打入苹果公司的供应系统,与多部门均有合作,对于其开拓国内市场消费电子重点品牌客户也具有一定的优势,产能扩张基本完成,并且在深耕MIM产业基础上,积极布局散热及传动业务。我们认为,未来随着产能的提升,进一步开发消费电子、汽车等领域客户不断开拓国内客户,业绩也有望进一步上涨。 看好MIM行业发展趋势确定下龙头企业的快速成长,首次覆盖,给予“增持”评级。公司作为国内MIM领域中的龙头企业,经历了2018/2019年产能扩张及客户切换带来的阵痛期后,未来有望受益于技术渗透背景下的行业增长。预计2019-2021年归母净利润分别为1.35/2.21/3.24亿元,EPS分别为1.52/2.49/3.65元,对应PE为53/32/22倍。 风险提示:行业需求不达预期,MIM工艺使用量不达预期。

事件: 公司披露三季报,业绩符合预期。3Q19,公司实现收入25.2亿元,同比增长46.08%,归母净利润4.7亿元,同比增长41.62%,扣非归母净利润4.2亿元,同比增长33.15%。1Q-3Q19,公司实现收入61.6亿元,同比增长47.67%,归母净利润9.6亿元,同比增长77.15%,扣非归母净利润8.9亿元,同比增长74.09%。业绩处于预告区间中值(3Q19归母净利润同比增长35%-45%),符合预期。 投资要点: 公考+事业单位回暖,下沉及跨赛道扩张助推业绩高增长。公司收入端维持上半年高增速,主要由于:1)公务员和事业单位等统一型考试招录逐步回暖,公司凭借平台优势和降维效应,提升市占率。2020年国考招录2.4万人,过审143.7万人,报名过审人数同比增长4%,报名人数增幅低于招录人数增幅主要由于部分岗位专业、学历等限制条件增多;2)教师+基层公共服务(三支一扶、村官、辅警等)下沉分散型考试布局进入回收期;3)公司跨赛道扩张为收入端贡献增量,职业就业多品类布局能力不断验证,考研、医师资格培训、IT培训等领域。 预收退费模式导致3Q19预收款下滑,经营性净现金流为负。截至3Q19,公司预收款39.2亿,较2Q19减少17.4亿,预收款下滑主要由于省考成绩公布后预收款确认为收入,对应中公前低后高的业绩变化。3Q19经营性净现金流为-13.12亿元,较3Q18流出增加3.30亿,主要由于省考退费集中发生在3Q并直接冲减销售商品、提供劳务收到的现金。3Q19,公司毛利率57.7%基本稳定(3Q1858.1%),受加大销售和研发投入影响,销售费用率及研发费用率分别提升1.0PCT至16.1%,1.7PCT至8.24%,但费用率整体可控。 职业教育龙头优势稳固,下沉+跨赛道能力不断验证。截至1H19,公司已覆盖319个地级市,共有880个网点,是国内线下网点最多的教培机构。公司以线下面授为主,长期看,公司不断加密的线下渠道布局,一方面有望进一步触达下沉市场考生,提升现有业务市占率;另一方可以在多学科复制推广中体现规模效应,同时提升公司销售能力。 投资建议:公司有望通过产品标准化能力、线下渠道能力实现快速下沉和赛道扩张,职教龙头优势稳固。我们维持原有盈利预测,预计2019-2021E,公司实现净利润16.32亿元,23.24亿元,29.34亿元,对应EPS0.26、0.38、0.48元,对应PE为72、49、39倍。维持“买入”评级。 风险提示:公考及事业单位招录政策调整,参培人数大幅下滑风险。

净利润表现优异接近预告上限,收入继续低预期。2019Q3公司实现收入57.96亿,同比增长0.22%,实现净利润8.49亿,同比增长82.79%;20191-3Q实现收入130亿,同比增长8.32%,实现净利润14.14亿,同比增长66.32%。净利润表现接近此前预告的上限,但是收入增速继续承压低于预期。同时公司预告2019年全年可实现净利润14.56-17.07亿,同比增长45%-70%,全年净利润预告符合预期。 三季度旺季不旺,我们预计板卡、教育业务不同程度承压,会议、海外业务保持健康增长。三季度为旺季,尤其是教育业务,Q3单季度净利润可占全年的一半。收入端,公司板卡和会议平板业务增速有所放缓,但仍可维持正增长;其他综合业务上半年就表现优异,继续维持;教育平板业务由于渗透率较高、招投标经费等外部环境因素增速进一步放缓。 继续受益于成本降价,毛利率净利率进一步提高,是盈利高增长的核心原因。三季报毛利率为27.91%,环比半年报提高1.92个百分点,同比提高6.96个百分点。销售费用率和管理费用率较半年报分别降低0.19个百分点、1.07个百分点,同比上升1.48个百分点、2.37个百分点。净利率为达到历史高分10.93%,环比半年报提升3.05个百分点,同比提高3.51个百分点。 先行指标预收账款和应收账款,增速较低。公司的商业模式,对下游客户是订金+现金交付制度,预收账款一定程度上可以反映在手订单。同时对上游供应商,公司有一定账期,应付账款可以反映同上游采购端发生的业务体量。2019Q3期末,公司预收账款为9.78亿,同比提高5.16%。应付账款与应付票据合计32.49亿,同比增长3.2%。此两项数据由中报的负增长转为微增长,说明储备业务订单有所好转但仍压力较大。 维持盈利预测,维持增持评级。公司财务表现继续维持半年报的趋势。展望明年,收入端承压,毛利率改善空间削弱,我们对明年增速相对较为谨慎。基于公司优秀的文化和管理层,以及逆势增长的能力,我们仍然长期看好。我们维持盈利预测,2019-2021年净利润为16.0亿、18.53亿、21.79亿,对应PE为40、34、29倍,维持增持评级。 风险提示:教育行业增速放缓;会议平板竞争激烈,增速低预期;电子原材料价格波动。

公司发布2019年三季报:前三季度公司实现营收6.56亿元,同比下滑34.6%;实现归母净利润9575万元,同比下滑53.1%。其中,19Q3单季度实现营收2.74亿元,同比下滑32.1%;实现归母净利润4161万元,同比下滑57.9%。由于毛利率同比下滑明显,叠加研发费用计提,三季度净利润低于市场预期。 单季度营收环比大幅提升43%,行业景气回暖得到验证。7月份以来,MLCC 下游客户库存趋于合理,行业波动的影响逐步消退,公司产量与订单明显恢复,稼动率稳步提升,Q3单季度营收环比Q2提升43%。展望2020年,5G 落地将显著拉动被动元器件需求,且公司在行业景气度底部优化了管理、提升了对日系客户的供货比例,我们认为伴随着行业景气度的持续向好,公司明年将实现连续的季度业绩高增。 Q3净利润受到毛利率、研发费用的负面影响,但不利因素将逐步削弱。1)由于公司Q3尚在消化此前购入的高成本木浆原材料库存,且进行了适当的调价以抢占更大的日系客户份额,公司Q3单季度毛利率为33.6%,比去年同期下降6.7pct. 2)公司此前陆续引进电子材料方面的尖端人才和团队,导致Q3研发费用同比增长43.2%至2216万元。在上述因素影响下,公司Q3净利润增长不及预期。但Q4以来,一方面高价木浆库存已消耗完毕,成本端压力显著下降;另一方面研发的新产品(高端离型膜、黑色塑料载带等)放量贡献收入后摊低费用率,我们认为公司的毛利率及净利率将逐季回升。 坚守深耕细分行业,打造三大技术平台。公司的发展思路是做细分领域的冠军,未来在横向一体化方面将有更大的提升。目前战略打造三个技术平台:涂布技术平台、电子化学品技术平台、高分子材料技术平台。在技术平台上基础上,研发更多品类的进口替代电子耗材,并做到行业顶尖,打开成长空间。公司此前公告拟发行不超过6亿元可转债,主要投向高端薄膜产品的国产化替代(光学级BOPET 膜和CPP 保护膜),将实现向光电显示、新能源应用领域的拓展。 盈利预测:公司在行业低谷期勤修内功,在产能储备、技术迭代、新产品导入等方面为之后的高增长打下坚实基础;同时可转债募投项目的实施,将打开百亿级的增量市场空间。 此外,公司拟使用1-1.5亿元自有资金回购股份,用于员工持股计划或股权激励,凸显公司对长期发展的信心。由于Q3业绩不达预期,我们下调盈利预测。预计公司19-21年归母净利润2.06/3.91/5.52亿元(此前预测值为2.60/4.14/5.73亿元),对应PE 为38/20/14倍,维持“买入”评级。 风险提示:MLCC 景气度恢复不达预期;新产品导入客户不达预期;研发进度不达预期

事件:公司前三季度实现营业收入398.4亿元,同比增长17.9%;实现归母净利润80.3亿元,同比增长8.54%。 点评:公司三季报利润超预期,也超过我们预测。收入利润均高于我们预期(预期公司前三季度收入增长17%、净利润增长7%)。Q4预告净利润增速中值20%,19年利润逐季加速得证。1)公司预告2019年度净利润增速为5%-20%,反算2019Q4单季度净利润增速为-1.6%-41.4%,中位数约20%。2)我们此前指出公司提前优化资产负债表19Q1预计为年内低点,这一判断得到验证。 针对“实体清单”已做充分的准备,原材料库存大幅提升是证据。1)“实体清单”于近期落地,根据公开电话会议资料公司已对此做了充分准备。目前绝大多数美国元器件都可以找到替代方案,少量暂时来不及替代的物料,公司通过增加库存来争取时间。2)三季报公司存货余额98.4亿元,比去年同期增长69.7%。我们推测主要为原材料备货。3)同时预付款、应付票据等较大幅度提升,短期影响了公司现金流:19Q3公司经营现金流净额5.55亿元,同比下滑87.0%。我们认为随着料备货目标基本实现,现金流将快速转好。 费用管控效果继续体现:1)Q3单季度管理费用同比+20.9%,研发费用同比+29.0%,与去年同期的增速相比,下降明显(18Q3单季管理费用同比+40.4%,研发费用同比+39.1%);2)现金流量表及资产负债表合计19Q3职工薪酬为25.7亿元,同比增长31.9%,薪酬增速中枢已由去年前三季度的50%以上,下降至今年的30%左右。3)公司自2018Q3开始对于员工薪酬增长进行控制这一管理目标已得到落实;4)公司已完成统一软件架构平台的搭建,未来随着模块化复用的提升,二次开发与定制化研发投入可以进一步缩减。 2019Q4-2021展望:1)预计Q4开始PBG增速回暖,EBG一直保持较好增长;但由于实体清单影响,全年不排除下调股权激励收入目标;2)实体清单后公司一方面加大备货(体现在库存、应付、预付),一方面增加物料备用方案准备,同时与全球客户解释清单实质内涵;3)人员投入增长相比前期下降。传统业务预算管理严格,省级子公司、创新业务仍将投入;4)明确表示会在上游(芯片等)开始研发布局。 外部压力之下,稳定的增长更显示出公司质地优异。2019Q2-2019Q4利润增长将连续加速,且可推测2020Q1-Q2也较快增长。1)在政府端安防投入趋紧、外部压力显著增加的背景下,公司仍然取得了超预期的三季报收入及利润,显示出公司作为行业领军的强大韧性。2)创新业务、全行业AI渗透持续推进,将成为公司新一轮的增长引擎。维持盈利预测,预计2019-2021年利润为125.6、150.4、174.4亿元。维持“买入”评级。

公司前三季度业绩预告符合预期。预计 3Q 归母净利润 4.45-4.78亿,yoy+35%-45%; 1Q-3Q 归母净利润 9.25-9.75亿,yoy+71%-80%。公司去年基数是前低后高,今年季度利润增速也呈现前高后低,整体符合预期。公司维持高增长主要受益于:1)公考和事业单位招录考试回暖,尤其是公务员考试,公司凭借平台优势和降维效应进一步提升市占率; 2)教资教招+基层公共服务类等下沉分散型考试进入回收期;3)新赛道扩张能力不断验证,教师、考研、IT 和医疗等板块飞速发展。 公务员国考招录人数明显回暖,传统业务再次打开成长空间。去年经历国家机构改革后,19年国家公务员招录人数缩水一半。今天公布的 2020年国考大幅度扩招至 2.4万人,同比增长 66%,但尚未回到 17-18年 2.7-2.8万人的招录水平。职位方面,一共提供 13849个职位,比去年的 9657增长了 43%,中央党群机关提供 210个职位,招录 312人;中央国家行政机关(本级)提供 344个职位,招录 586人;中央国家机关行政机关省级以下直属机构提供 11173个职位,招录 20436人;中央国家机关参照公务员法管理事业单位提供 2122个职位,招录 2794人。公务员考试的报名人数有望提升,提高 2019H2的预收款,收入利润贡献将在 2020年体现。 维持盈利预测,维持买入评级。公务员考试招聘人数的下降制约了公司传统业务的天花板,今天公布的 2020年国考招聘计划打消成长疑虑。2019年下半年公务员省考,部分省份招聘人数也已经企稳回升。公司其他业务教师、考研继续迅猛发展,新培育业务 IT、医疗等多点开花。将 2020-2021年国考公务员考试招聘人数上调至 2.4万人,报名人数上调至150万人,参培率分别为 24%、 26%,市占率分别为 36%、 37%。 维持盈利预测, 2019-2021年净利润为 16.32亿、23.24亿、29.34亿,对应估值为 70X、48X、38X,维持买入评级。 风险提示:公务员考试和事业单位招考报名人数大幅下滑。

职业教育龙头地位确立,高增长势头不减。中公教育2018年借壳亚夏汽车成功,是A 股迄今为止唯一借壳成功的教育公司,也是利润体量最大,业务最纯正的教育公司。公司以公务员考试培训起家,目前业务分为四大板块:公务员考试、教师资格及招考、综合面授(考研、IT 等)、事业单位招考。公司以线下为主线上为辅,线下面授为连续的集训模式。 2018年公司实现收入62.37亿元,同比增长 54.7%;实现归母净利润 11.53亿元,同比增长 119.7%,高于业绩承诺 9.3亿,完成率 121%。2019H1继续保持亮眼业绩,实现收入36.37亿元,同比增长48.8%。其中 2Q2019实现营收 23.3亿元,同比增长 42%1H2019实现归母净利润 4.93亿元,同比增长 132.2%。 全国覆盖的强渠道+高单价长账期的协议班,为公司经营的两大主要特点。1)公司以线下面授为主要商业模式,强大的毛细血管网络可以提高公司的销售能力,在多学科复制推广中体现规模效应。截止2019H1覆盖了 319个地级市,共有 880个网点,半年净增加179个,为国内线下网点最多的教育培训机构。2)公司主要区别于其竞争对手的是大量的协议班,即高客单价不过退费的销售模式。这使得公司可以获取比竞争对手高的客单价和预收款,现金流和周转大幅提高,同时不过包退的条款也切中更多考生的心态。 参培率、市占率、客单价为公务员考试培训业务增长的核心驱动因素。公务员的国考省考均出现不同程度的招聘人数下滑。但由于就业形势严峻,报考人数暂未下滑,并且参培率还在不断提高,竞争激烈程度有增无减。目前公司在网点和销售方面均超出竞争对手华图教育,在双寡头的市场中不断获取增量份额。2019H1公务员业务实现营收18.2亿元,同比增长26%,渗透招生和提价使得公务员考试培训业务逆势增长。 考研和教师资格&招考培训,行业天花板高,增速快,为新增亮点。新增业务中,考研和教师资格是增长的中坚力量,且行业天花板不断上行。2019年考研报名人数达到290万人,同比增长21.8%,增速创下近五年的新高。教师资格考试则受益于2018年下半年对校外培训机构的严监管,要求培训机构老师必须持证上岗,倒逼考试报名人数和参培率的快速提升。2019H1教师招录及教师资格、综合(包含考研+IT)分别实现营收4.3/7.0亿元,同比增长 52%/89%,是公司成体量业务里增速最快的拳头产品。 调整盈利预测,维持买入评级。近日公布2020年国家公务员考试招聘人数回暖至2.4万,同比上升66%,同期2019H2省考也有相应复苏。调整盈利预测,预计公司2019-2021年净利润为16.32亿、23.24亿、29.34亿(原16.64亿、22.75亿、26.30亿),对应EPS为0.26、0.38、0.48元(原0.27、0.37、0.43元),对应PE 为68倍、46倍、37倍。维持买入评级。 风险提示:公务员考试和事业单位招考报名人数大幅下滑。

公司公告:公司拟公开发行总额不超过6亿元的6年期可转债,并将其中4.5亿元用于年产36000吨光学级BOPET膜、年产6000吨CPP保护膜生产项目(一期);其中1.5亿元用于补充流动资金。 公司将实现从电子信息领域到光电显示、新能源应用领域的拓展。本次募投项目的主要产品为光学级BOPET膜和CPP保护膜。其中,光学级BOPET膜主要用于生产MLCC离型膜、偏光片离型膜等,属于光电显示领域;CPP保护膜主要应用于锂电池用铝塑膜和ITO导电膜制程,涉及的终端应用领域主要有智能手机、笔记本电脑、液晶显示器、新能源汽车等。 募投项目将实现高端薄膜产品的国产化替代。由于高端PET基膜主要依赖进口,制约了公司高端产品线扩张,因此公司现有的离型膜产线主要定位中低端市场。本次募投生产的光学级BOPET膜可作为高端离型膜生产的原材料,公司得以延长产业链、控制核心原材料,并有望借此获得日系MLCC厂商的青睐。此外,从全球范围看,全球高端PET膜市场目前几乎被日韩等国垄断;铝塑膜用CPP保护膜目前国内暂无企业可以量产并应用,大多向日本企业进口。本项目的实施,将大幅提高国产光学级BOPET膜、CPP保护膜的市场供给,实现国产替代。 公司当前主业受5G等需求催化,正在显著回暖。7月份以来,MLCC下游客户库存逐步趋于合理,行业波动的影响逐步消退;且随着旺季到来,下游MLCC需求回暖,公司产量与订单明显恢复,业绩将逐季提升。随着5G等产品的加速落地,后续更加广阔的市场已经开启。中长期看,5G、新能源车等新兴领域对被动元件需求旺盛,MLCC原厂积极扩产,行业普遍对2020年后的需求乐观,为公司长期增长注入动力。 盈利预测:公司在行业低谷期勤修内功,在产能储备、技术迭代、新产品导入等方面为之后的高增长打下坚实基础;同时可转债募投项目的实施,将打开百亿级的增量市场空间。此外,公司拟使用1-1.5亿元自有资金回购股份,用于员工持股计划或股权激励,凸显公司对长期发展的信心。我们维持盈利预测,预计19-21年归母净利润2.60/4.14/5.73亿元,对应PE为34/22/16倍,维持“买入”评级。 风险提示:MLCC景气度恢复不达预期;新产品导入客户不达预期;研发进度不达预期。