八大处控股后,公司展开国际学校布局第二弹。公司2015年易主八大处控股,实际控制人变更为海淀区国资委,同时增发募集资金17.5亿元,用于投资子公司文凯兴建设国际学校项目(朝阳区凯文国际学校)。2016年底公司再度加码国际教育:1)1.65亿收购凯文智信100%股权(海淀凯文学校举办者和出资人,承诺2017-19年扣非税后归母利累计不低于5000万);2)向八大处定增1454.2万股(17.24元/股),收购其持有的文凯兴剩余20.22%股权(作价2.51亿元);3)向八大处定增1315.8万股(19.00元/股)募配2.5亿元用于朝阳校区体育中心项目建设;4)995.56万收购北京凯文学信体育投资公司100%股权。本次交易完成后,公司旗下国际教育版图为凯文海淀学校+凯文朝阳学校+凯文学信体育投资公司。八大处仍为控股股东,持股比例增加至33.78%。 国际学校需求旺盛,公司倚靠海淀区教育资源快速发展。外籍人士子女教育催生国际学校,同时一线城市人口迅速国际化,高净值人群及中产阶迅速崛起,高端化、国际化的教育资源备受追捧。2015/2016学年赴美接受本科教育的人口共计13.6万人,近十年来的人数年均复合增长超过30%。赴美接受高中教育的人群呈现低基数高增长的格局,使得国内阶段的国际教育如雨后春笋一般萌发勃勃生机。从2002年至2016年的14年中,在中国大陆注册的国际学校从22所增加到661所,复合增长率高达27.5%。从入读总人数来看,估计2015年末中国国际学校入读总人数已接近24万人,约超15万人入读招收中国及外籍双籍学生的国际学校,占总数比例近年来逐步提升至65%以上。公司依托海淀区教育资源,率先与清华附中国际部合作,在国际教育需求旺盛的北京连下两城,奠定了市场领先的基础。 旗下两所国际学校16、17年陆续开学,贡献业绩增量。海淀区凯文国际学校已于16年9月开校,预计17年在校生可达800人,招满可达1300-1500人。朝阳区凯文国际学校预计17年9月开校,招满可达4000人左右。体育中心项目预计18年开始投入使用,年服务人次可达4688人。公司未来3年国际教育业务可保持内生高增长。 首次覆盖,给予增持评级。公司属于国际教育资源禀赋型公司,具备长期做大做强的基因和能力。从资产角度出发,体内的朝阳区国际学校有一定价值,且未来可以提供充沛而持续的现金流。综合公司原有桥梁业务和新增教育业务净利润,估计公司在2016年至2018年EPS分别为-018元、0.09元、0.39元,17-18年对应PE为188倍、43倍。考虑本次增发,摊薄后EPS为-0.17元、0.09元、0.37元,17-18年对应PE为197倍、46倍。FCFF估值模型下,公司有15.76元/股的绝对价值。未来新增学校、学费上调等可贡献增量现金流,提升公司绝对价值。本次增发股份购买资产的价格为17.24元/股,配套融资价格为19.00元/股,股价倒挂有一定安全边际。首次覆盖,给予增持评级。

拟增资收购凹凸教育和思齐教育。公司公告与北京凹凸教育咨询有限公司股东就公司增资/收购凹凸教育股权事宜达成初步意向,并签署了《增资/收购备忘录》;与长沙思齐教育咨询有限公司股东就公司收购思齐教育股权事宜达成初步意向,并签署了《增资/收购备忘录》。公司拟以现金的方式增资或收购不低于凹凸教育/思齐教育10%的股权。凹凸教育投前估值2.6亿元人民币,思齐教育投前估值6亿元人民币,未来计划将通过发行股份购买资产及现金支付方式完成剩余全部股权的收购。 凹凸教育专注于二三四线城市个性化教育,加大一线资源的渗透力度。凹凸个性教育是集教育培训、教育研发、双师直播课堂等业务于一体的K12个性化教育集团,坚持线上线下020+内容输出模式,覆盖全国。凹凸教育以加盟的形式向二三四线城市渗透,加盟模式有1)标准校加盟;2)旗舰校加盟;3)城市合伙人;4)战略合伙人。凹凸将为加盟商提供从调研到运营的6个阶段、18个模块、66个服务项目和数百个服务子项目。官网显示,其直营校进入10个省份,直盟校进入了全国31个省份。我们认为公司布局体系中龙文、爱迪、思齐中的优质资源将可嫁接在凹凸的平台渠道上,向二三四线城市渗透。 思齐教育为中部地区首屈一指的区域性K12课外辅导龙头。思齐教育在湖南乃至中南区域拥有良好的教学口碑和品牌影响力,是区域性的K12课外辅导龙头。公司业务主要集中在长沙,总共校区达67家。思齐教育目前在拥有文化培优、个性化教育、国际教育、音乐教育、美术教育、全日制、学科英语教育、国学国艺等业务板块。思齐教育配备统一品牌、统一师资、统一教材、统一服务、统一管理,是国内高品质教育机构之一。我们认为从部分区域角度,思齐教育指令口碑可与一线品牌学而思等看齐。思齐与凹凸教育早年就有合作,如今牵手龙文和上市公司,有望爆发出更强的生命力。 维持盈利预测,维持增持评级。公司教育业务主线搭建已经完成,1)校外线为K12课外辅导:龙文教育+思齐教育+凹凸教育;2)K12+3校内线为国际学校+幼儿园:爱迪国际学校+小红帽幼儿园。我们预计17年可并表的教育业务包括:龙文教育2017年利润约1.3亿,小红帽2017年承诺利润5750万(还有新增园区将提升利润水平),英伦教育1300万利润,共计2亿元左右。如果凹凸教育和思齐教育在17年完成并购,其教育备考利润可达2.5亿元左右。爱迪教育现利润体量1.5亿左右,上海校区进入成熟阶段后或可达到3亿利润,因交易结构和注入时间待定,暂不计入上市公司体内。仅考虑体内LED+教育利润,维持盈利预测16-18年EPS为0.16元、0.20元、0.30元,对应PE为62、50、33倍。目前上市公司市值151亿,LED业务5000-6000万利润,控制下的教育利润达到4亿+,待爱迪国际学校上海校区成熟后可继续增厚利润规模,建议积极关注

投资要点: 作价29亿收购爱迪教育。公司全资子公司香港勤上同AidiEducationAcquisition(Cayman)Limited(开曼群岛)、北京澳展签署了《主要条款备忘录》、《备忘录修改协议》。香港勤上拟以现金的形式收购Aidi持有的NITEducationGroup(爱迪教育集团)100%股权。爱迪教育是一家依据开曼群岛法律设立并存续豁免有限责任公司,爱迪教育通过若干安排,控制位于中国的若干教育资产和办学业务。本次收购事宜初步估值为29亿元人民币的等值美元。 爱迪教育历史悠久,体量和品质双优。学校幼儿园课程包括英文、国学、美德、东西方礼仪等,奥尔夫音乐、美工等艺术课程。小学课程主要包括基础课+英语+信息技术+艺术等内容。初中开设IGCSE的三门必修课,数学,英文,科学,学生可以获得由剑桥大学国际考试委员会颁发的初中阶段完成证书。高中阶段拥有澳大利亚国际高中(WACE)、美国国际高中(ASE)、英国国际高中(A-LEVEL)和国际大学预科课程及英语培训课程等类别,同时爱迪也是IELTS、WACE\TEE、A-LEVEL、TOFEL、ACT等五大考试的官方考点。我们预计爱迪国际学校学生平均学费在20万/年*2600人在校生测算,收入约5亿元左右,利润大约在1.5-2亿之间(若转为营利性学校学费和税收成本均存在变动可能)。 率先用基金形式锁定优质资产,待时机成熟再并入上市公司。目前标的资产带有VIE脚骨,A股上市公司对VIE架构资产直接进行并表收购是存在障碍的,无法并表。同时业务实体为学校资产,在《民促法》通过后仍需一定时间完成性质变更和产权明晰。本次公司或香港勤上计划认购专项基金6-10亿元的份额,并不会导致公司取得目标公司控制权。公司在此次市率先用基金锁定优质教育资产,待资产性质和交易结构明晰后再装入上市公司。 维持盈利预测,维持增持评级。本次并购完成后,公司已基本完成K12+3阶段内的主体架构,未来将持续为教育事业添砖加瓦。我们预计龙文教育2017年利润约1.3亿,小红帽2017年承诺利润5750万(还有新增园区将提升利润水平),爱迪教育按照1.5亿利润计算,英伦教育1300万利润。公司体系下教育利润整体规模将达到3.5亿+。另加上LED业务,公司整体利润将达到4.0亿+。公司当前市值140亿元,我们认为目标市值为200亿。由于爱迪教育交易还在进行中,暂不并表,所以维持盈利预测16-18年EPS为0.16元、0.20元、0.30元,对应PE为59、47、32倍。如果考虑在不增发情况下爱迪教育全面并表,2017年对应PE降为35倍。建议积极关注,维持增持评级。

投资要点: 与湖南卫视签署3.84亿合同。 下属全资公司定坤影视与湖南卫视签署了《电视剧中国大陆独家首轮播映权转让协议》。合同总金额3.84亿元,获取中国大陆境内独家首轮卫星电视播映权、非独家卫星播映权5年。该合同针对的是明年年度大戏《凉生,我们可不可以不忧伤》的电视台端;网络端另算。根据该剧的制作和申领发行许可证的进度,以及公司收入确认原则,协议预计在2017年确认收入。 三部大剧明年登陆湖南卫视。目前已经完成摄制还未播出的剧包括:《胜算》、《左耳》、《梦想年华大三线》、《特勤精英》、《惊蜇》、《特工皇妃楚乔传》。在拍摄和筹备中的包括:《凉生,我们可不可以不忧伤》、《回到明朝当王爷》、《脱骨香》等。其中将有三部剧将陆续登陆湖南卫视(《特勤精英》、《特工皇妃楚乔传》、《凉生,我们可不可以不忧伤》),对影视剧业绩形成强大支持。 定向增发稳步推进。公司年初发布定向增发预案,募集资金15亿投入影视剧制作,定价42.38元。定增目前已进入临近上会阶段,有望在今年内过会。如果增发顺利过会,募集资金将有效支持公司影视业务未来三年的发展。 调整盈利预测,维持增持评级。大剧支撑下,我们看好公司17年业绩。公司16年全年业绩指引为2.7-3.1亿(影视+游戏)。17年根据目前已经较为确定的剧目,影视剧业绩将大幅提升。赞成科技17年的业绩承诺为1.3亿。根据公司发布的16年业绩指引,我们从3.4亿下调至2.94亿。2017年受大额合同提振,我们从4.2亿上调至4.5亿。调整后,我们预测,16-18年公司EPS为0.94元、1.43元、1.73元,对应PE为46倍、30倍、25倍。如果考虑增发,16-18年摊薄后EPS为0.84元、1.28元、1.54元、对应PE为51倍、33倍、27倍。维持增持评级。

公司拟收购小红帽教育。公司拟收购小红帽教育投资咨询有限公司不低于80%的股权,包括实际控制或所有的约75家直营幼儿园出资、管理和运营权益,对约33家托管及加盟幼儿园的管理和运营权益,幼儿园自有或租赁的资产等。小红帽教育初步估值约为8.7亿元人民币,标的承诺2016年利润不低于5000万,YOY不低于15%(现有业务的内生增长),收购倍数17.4。小红帽连锁幼儿园成立于1997年9月,立足广西,辐射全国,定位中端偏上,市场口碑优质。 持续增资支持幼教业务发展,未来3年新增幼儿园不低于60家。未来3年,上市公司持续向标的进行资金支持(方式包括但不限于买方股权增资、集团内部资金划拨、协助标的公司对外进行股权或债务融资等),额度不低于人民币3亿元。资金需用于幼儿园的新建或收购,2017年度至2019年度三年合计新建或收购幼儿园不低于60家。 小红帽将二级市场增持股票,同时保证未来三年管理团队稳定。标的方承诺将30%的交易现金用于二级市场上购买股票,19年审计报告前不得减持,展现对未来发展的强大信心。同时标的方现有全部董事应至少保持60个月不发生变化,幼儿园园长未来3年的年离职率不超过5%。院长是幼儿园经营中最关键的人员,团队稳定将保证公司经营业绩和有效扩张。 维持盈利预测,维持增持评级。公司在成功收购龙文教育后,布局了国际教育和幼教。公司既定战略为K12+3,目前在民促法对小学、初中阶段教育营利性明确限制后,公司选择非义务的、市场化程度高的幼教领域坚定布局。一方面展现坚定决心,增厚上市公司利润,另一方面也规避了政策不确定性。龙文教育的并购完成后,公司总股本增加至15.19亿股(其他收购均为现金)。我们此前考虑了公司潜在外延,故维持盈利预测,维持增持评级。16-18年EPS为0.14元、0.20元、0.30元,对应PE为79、56、37倍。建议积极关注,维持增持评级。

投资要点: 公司以不超过8800万人民币投资深圳国际预科学校。公司与英伦教育、英伦教育全体股东共同签署了《增资及收购框架协议》,交易总价不超过8800万元人民币。交易完成后,公司持有英伦教育40%股权,并间接持有英伦教育100%控股的深圳国际预科学院40%股权,投后估值为2.2亿元。 深圳国际预科学院是初中到大学预科布局完备的国际学校。学院是深圳首家美国中学,有12年的办学历史。2004年,学院开始招收学士预科和硕士预科开始招生。2010年,学院引入美国共同教育大纲(CCSS)课程体系,开设四年制美国高中部,引进了多门AP课程。 2013年,学院美国初中部正式招收了首批7—8年级学生。 超高师生比,全力打造一流教学。目前深圳国际预科学院师生比为1:4,每堂课的师生比通常为1:10—1:12,而在美国中学一般每堂课的师生比为1:25—1:30。这样的师生比在行业中较为少见,教学质量极大程度得以保障。同时学院坚持中西合璧的教学理念,文科、理科、艺术、体育、中西方文化均有兼顾。 维持盈利预测,维持增持评级。继龙文之后公司坚定布局K12国际教育,前景可期。公司此前收购的龙文教育属于K12课外辅导领域,如今已深圳国际预科学院敲开了K12国际教育的大门,此后还将利用强大的现金优势继续深耕。龙文教育的并购完成后,公司总股本增加至15.19亿股,16-18年EPS为0.14元、0.20元、0.30元,对应PE为71、50、33倍。建议关注,维持增持评级。