有机废物资源化专家,现金流优异。公司原为德国WWAG于2003年在华成立的独资子公司,2007年9月,董事长李月中及其管理团队对公司进行增资和重组,顺利实现MBO(管理者收购),成立维尔利。公司主营业务涵盖餐厨厨余、垃圾渗滤液、沼气及生物天然气、VOC油气回收。公司的垃圾渗滤液处置技术源自德国,国际领先,商业模式以EPC为主,主要为下游环保客户提供技术及设备服务,受去杠杆影响小,现金流优异(2018年经营现金流净额2.5亿元,归母净利润2.3亿元)。 环保督察推动渗滤液市场释放。生活垃圾渗滤液危害严重,2015年12月环保督察开启,垃圾填埋场、垃圾焚烧厂的渗滤液处理设施是环保督察的重点,渗滤液设施改造、补建市场加速释放。同时垃圾焚烧正处于高速建设期,焚烧厂新增渗滤液市场较大,我们预计渗滤液年均市场近50亿元。公司系渗滤液处理龙头,2018年市占率约25-30%,技术团队源自德国,工程经验丰富,在渗滤液市场高景气背景下,项目加速开拓。垃圾分类势在必行,餐厨厨余市场空间大。2017、2018年《生活垃圾分类制度实施方案》、《城市生活垃圾分类工作考核暂行办法》先后发布实施,政策推动垃圾分类快速发展,餐厨厨余设施建设必要性提升。餐厨厨余行业十二五骗补现象严重,近几年环保督查等监管趋严,行业规范化程度提升,而维尔利的渗滤液客户与餐厨厨余客户高度重合,且拥有常州、绍兴餐厨等标杆项目,未来的订单值得期待。 沼气及工业环保景气度高。近几年公司通过并购,形成有机废弃物处理相关的平台公司:收购杭州能源,开拓生物质沼气;收购汉风科技、都乐制冷,进军工业节能和voc回收。农村有机废弃物市场大,生物质沼气政策推动行业发展,且工业环保在供给侧改革及环保督察下,也有望加速释放。 公司管理效率提升,利益深度绑定。2017年下半年,公司原董秘宗总成为新任总经理,新领导上任后积极调整事业部结构,并推出“虚拟合伙人”激励机制,使中层员工利益与公司利益绑定,经营效率望不断提升。此外,公司核心高管均完成增持,彰显对公司发展的信心。 投资建议:受益于环保督查等政策,垃圾渗滤液、餐厨厨余行业景气较高,公司作为龙头企业受益明显,市占率望不断提升。此外,公司积极变更管理激励制度,经营效率望不断提升。预计公司2019-2021年EPS分别0.45/0.58/0.76元/股,对应2019年PE为14.1X,估值优势明显,维持“买入”评级。 风险提示:渗滤液市场竞争加剧,餐厨&厨余市场推进不及预期、测算可能存在误差。

业绩基本符合预期。公司2018年营业收入94.0亿元,yoy15.9%,其中除尘器及配套设备营收57.4亿元,yoy25.1%,脱硫及脱硝工程29.8亿,yoy-6.6%;归母净利8.0亿,yoy10.6%,业绩基本符合预期。业绩增长主要因为非电行业排放标准趋严、环保督查倒逼,公司所积累的非电订单业绩陆续释放,且在火电市场萎缩的情况下,火电订单量相较去年仅略微下滑。2018年公司新增非电订单83亿接近翻倍,未来业绩增长动力足。 非电市场快速释放,公司技术领先,非电新增订单翻倍。公司2018年新增订单130亿,大幅增长38%,年末在手订单共172亿元,yoy15%,保障未来业绩增长。新增订单中非电83亿(yoy98%),电力47亿(yoy-0.1%),非电占比64%大幅提升,非电市场正快速释放。主要系2017年以来,排放标准趋严、蓝天保卫战督查强化,推动非电市场发展,且供给侧改革后工业企业盈利好转,非电市场释放加速。龙净研发的“干式超净+”技术技高一筹,凭借排放低、投资小(是活性焦法的一半)、运营成本低(比活性焦法低约45%)、占地小等优势,非电领域市场份额领先,未来订单值得期待。 综合毛利率下滑,费用率基本一致,经营性现金流净额上升。公司综合毛利率24.1%,下滑0.6pct,主要系2018年主要原材料钢材价格较高,除尘器及配套设备、脱硫及脱硝工程毛利率分别为24.6%、22.8%,均下滑0.7pct。公司销售费用率、财务费用率分别上升0.2、0.4,管理费用率下降0.8pct。此外,2018年经营性现金流净额为4.1亿元,yoy21%,主要系合同量增加导致预收账款增加,2018年预收账款69亿元,yoy17%,应收账款46.3亿元,yoy31%。 非气业务取得实质性突破,阳光控股入主增长保有后劲。2018年度新签VOCS、土壤修复、管带输送、工业污水处理合同分别为1.37、0.17、3.04、1.81亿元,新兴业务取得实质性突破。2017年阳光控股入主后为公司规划进军水污染治理、固废治理、土壤修复、智慧环保、VOC等环保领域,多点开花,未来龙净有望借助股东丰富资源、雄厚实力,打造环保大平台。 投资建议:非电排放标准趋严,大气攻坚战督查倒逼,工业企业的盈利好转,以上共同推动非电市场加速释放。龙净环保技术领先,订单望不断超预期。此外,公司新股东阳光控股实力雄厚,龙净未来的产业整合值得期待。预计公司2019-2021年归母净利润9.7/11.7/13.6亿元,EPS分别为0.91/1.09/1.27元,对应PE为15/12/11X,维持“买入”评级。 风险提示:非电政策执行不达预期、市场释放进度不达预期、新业务拓展不确定性。

业绩低于预期。公司2018年营业收入32.8亿元,yoy6.0%,其中无害化营收12.9亿,yoy10.2%,资源化营收12.3亿元,yoy4.0%;归母净利4.1亿元,yoy-13.8%。业绩下滑主要因为环保监管标准提升、资源化产品需求下降、原材料持续涨价及财务费用上升等。且由于部分收购项目盈利不达预期,2018年计提了商誉减值损失2800万元、应收坏账损失6072万元。 综合毛利率下滑,费用率上升,经营性现金流净额大增。由于监管标准趋严、原材料价格上升,公司综合毛利率35.3%,下滑0.6pct,无害化、资源化毛利率分别为47.4%、25.4%,下滑0.4、1.9pct。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别上升0.8、0.8、0.9pct,盈利能力下滑,此外,研发费用投入缩减到0.9亿元,同比减少近0.7亿。2018年经营性现金流净额为9亿元,同比增长33.7%,应收账款6.9亿元与去年基本持平。 在手产能充足,未来放量可期。环保督查的强监管下,危废行业景气度持续提升,需求不断显现,公司抓住机遇抢先布局,在手产能充足,预计18年底投运产能180万吨,年内粤北韶关(9.0万吨)、兴业东江(7.2万吨)投产,潍坊蓝海(19.6万吨)建成,并正加紧推进曹妃甸、南通、佛山富龙、南平、华鑫、江西和厦门等项目,预计将在2020年新增超过25万吨产能,另有拟建项目50万吨,产能持续落地,支撑未来业绩增长。且2019年财务预算公告显示,2019年预计营业收入同比增长不低于20%,归属于母公司股东的净利润同比增长不低于20%,业绩增长可期。 股权理顺,管理层改善,新领导带来新气象。随着广晟公司增持和汇鸿集团受让股权,公司的国有控股比例超过30%,从民企变为广东省国有企业,经过两年文化管理上的磨合,加上2018年底新管理团队的到位(原深圳市水务局领导谭总担任公司新董事长、原中金岭南董事姚总担任总裁),我们认为公司经营管理望改善,且新领导多年的环保经营和管理经验也将更好帮助上市公司,未来危废项目的盈利能力及推进速度均值得期待。 投资建议:环保督查的强监管下,危废行业景气度持续提升,需求不断显现,且排放标准提高背景下,行业集中度望提升。东江环保作为行业龙头,研发强、技术优,望充分享受行业红利,且公司新管理层拥有多年环境管理、企业管理经验,有望更好帮助到公司业务的发展。预计2019-2021年归母净利润5.7、7.1、8.7亿元,EPS为0.65、0.80、0.98元,对应PE为18X、15X、12X。公司竞争优势强,看好其未来的发展,维持“买入”评级。 风险提示:产能释放不达预期、资源化利用下游产品价格波动、环保监管力度不达预期、竞争加剧价格战风险、危废储运及运营安全风险。

业绩符合预期。公司发布2018年年报,公司2018年实现营业收入48.5亿元,yoy15.4%;实现归母净利润8.8亿元,yoy34.2%,eps 1.14元/股,业绩符合预期。利润增长主要来自新增固废项目投产及天然气销售量提升,其中:固废收入17.7亿,yoy24%,增长主要系大连项目投产及部分项目调价带动;燃气收入17.0亿,yoy22%,主要得益于南海区陶瓷工业煤改气;排水收入2.3亿,yoy 22.01%,主要系污水管网运营收入增加及新项目投产;供水收入9.0亿元,yoy 0.42%。2018年含1.5亿资产处置非经常性收益,扣非后yoy21.5%,近5年CAGR达26%,业绩优异。 整体毛利率基本一致,三费把控得当。公司2018年整体毛利率30%,较去年31.6%基本一致,其中固废业务毛利率35.2%同比下降4.9pct,主要系环保督查趋严,物料价格及技改投入增加所致;排水业务毛利率上升 3.1 pct,主要是污水管网运营设施投入尚未完全到位;其他业务毛利率基本一致。2018年销售费用、管理费用、财务费用分别为1.4%(-0.2pct)、6.8%(-0.2 pct)、4.4%(+0.2 pct),三费较为平稳,把控得当。 固废板块为核心增长引擎,燃气、水务增长稳健。公司固废板块2019年增量主要来自焚烧产能投产&盈利能力提质,包括3000吨/日顺德项目、500吨/日的廊坊二期项目,且督查趋严带来成本及垃圾处理费上升,顺德项目按130元/吨。危废为新增利润点,去年收购的江西宏华预计2019年开始显著贡献业绩。燃气业务得益于佛山陶瓷行业煤改气需求,今年预计提升20%工业售气量;排水业务增量来自于污水处理厂提标改造、处理费将提升,以及新增污水管网运营收入;供水业务较为稳健。 投资建议:公司运营资产优异,深耕固废业务,垃圾焚烧发展稳定、危废提供新的增长。公司现金流好、资产稳定,管理层优秀(近5年营业收入/归母净利润CAGR37%/30%),2019年业绩增量来自于顺德垃圾焚烧、江西危废、陶瓷行业煤改气、污水提标,但2019年地产资产转固会带来0.3亿元摊销,我们预计2019-2021年归母净利润8.1/9.7/11.4亿元,对应EPS1.06/1.26/1.49,对应PE16/14/12,估值优势明显,看好未来的发展,维持“买入”评级。 风险提示:固废项目推进不达预期、天然气配气政策风险等。

蓝天保卫战形势严峻,大气监测龙头持续受益。公司2010年11月创业版上市,主营大气监测设备销售及运营,2011年以来,受益国家大气监测网络的加速建设,公司营收高增长(过去5年复合增速25%,2018年上半年同增34%),毛利率稳定,现金流充裕,市占率不断提升,品牌美誉度深入各省市地方政府,已经成为大气监测行业的龙头。2017年“蓝天保卫战”提出后,各省市相继出台了2018-2020年的三年行动计划,污染治理迫在眉睫,而大气监测作为污染治理的“眼睛”和“抓手”,重要性明显。目前,重污染天气仍时有发生,蓝天保卫战工作依然任重而道远,大气监测行业有望在十三五后期持续高景气,预计市场空间153亿元/年(空气质量监测121亿/年+网格化32亿/年)。 大气监测下沉空间大,公司作为龙头享受行业高成长。2015年7月,国务院办公厅印发了《生态环境监测网络建设方案》,明确提出到2020年,全国生态环境监测网络基本实现环境质量、重点污染源、生态状况监测全覆盖。2015-2017年环境监测政策密集出台,明确了监测事权,资金有保障。在监测行业高景气的背景下,我们预计监测点位将从国控点、省控点逐渐下沉至县、乡一级,大气监测市场还能保持较高增长(预计2018-2020大气监测市场空间在121亿/年)。先河环保系大气监测行业龙头,在软硬件实力及品牌效应的助推下有望开拓更多大气监测市场。 网格化拓展加速,水质监测供需新增量。2018年8月,生态环境部启动“千里眼计划”,要求对京津冀“2+26”城市、汾渭平原11个城市、长江三角洲41个城市进行网格监管全覆盖,80个城市预计建设6.4万个点位,2018-2020年市场空间约32亿元/年,公司网格化拓展有望向全国铺开。此外,公司还积极拓展水质监测市场,在“河长制”催化下,订单同样值得期待。 投资建议:我们预计2018-2020年公司EPS分别为0.48/0.63/0.85元/股,对应PE估值为17.3X/13.1X/9.8X,在各省市“蓝天保卫战”政策推动下,环境监测点位将从国控点、省控点逐渐下沉至县、乡一级,我们预计大气监测市场还能保持较高增长,给予公司2019年目标价15.8元,对应25X估值,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:工业去产能加速、行业竞争加剧、市场估算可能存在误差。

监管倒逼真实需求,环保督查进一步提升景气:过去由于监管缺失,危废得不到有效处置,倾倒、漏报现象普遍。2013年两高司法解释、环保法等政策从法律层面推动行业发展,而近两年的环保督查进一步增强行业的监管力度,行业潜在需求得到快速释放。我们预计我国每年危废产量1亿吨左右,但2016年危废单位核准规模仅6471万吨、实际经营规模仅1629万吨,显示产能不足且落后,行业空间较大。 高标准、严要求下,集中度望提升:危废行业呈现“小散乱”的市场格局,市场高度分散(CR8为28%)且单个危废厂体量偏小(处置能力3万吨以下的企业占比73%),随着危废排放标准的提升&监管趋严,小厂由于技术&资金的问题或被逐步淘汰,单厂规模将逐步扩大,经验丰富&技术优异的企业或将脱颖而出,集中度有望提升。 公司技术优、研发强,产能布局好:公司是危废龙头企业之一,研发强、技术优异、资质齐全(44类,为行业最齐全)、运营经验丰富,至2017年底已投运约160万吨产能(无害化85万吨,资源化74万吨,总量行业第一),远期产能350万吨,且多分布于广东、江苏、四川等危废产量大省。随着行业景气度、规范化程度的提高,公司优势望不断显现,产能体量望逐渐加大。 管理望改善,新领导望带来新气象:公司2016年实际控制人变更为广晟集团,从民企变为广东省国有企业,经过过去两年文化管理上的磨合,加上2018年底新管理团队的到位(原深圳市水务局领导谭总担任公司新董事长、原中金岭南董事姚总担任总裁),我们认为公司经营管理望改善,且新领导多年的环保经营和管理经验也将更好帮助上市公司,危废项目的盈利能力及推进速度均值得期待。 投资建议:环保督查的强监管下,危废行业景气度持续提升,需求不断显现,且排放标准提高背景下,行业集中度望提升。东江环保作为行业龙头,研发强、技术优,望充分享受行业红利,且公司新管理层拥有多年环境管理、企业管理经验,有望更好帮助到公司业务的发展。预计2018-2020年归母净利润4.1、6.0、7.5亿元,EPS为0.47、0.67、0.85元,对应PE为26.6X、18.6X、14.8X。公司竞争优势强,看好其未来的发展,给予“买入”评级。 风险提示:产能释放不达预期、资源化利用下游产品价格波动、环保监管力度不达预期、竞争加剧价格战风险、测算与实际可能存在误差。

民用空调水处理市占率高,转战工业污水成长加速。公司1994年7月成立,早期为民用领域提供水处理服务,业务涵盖中央空调水处理、锅炉水处理等,为中国建筑、上海金茂大厦、深圳平安金融大厦等地标性建筑服务。在民用空调水处理市场占比较高。2003年公司逐步开拓工业污水市场,当年进入钢铁领域,2004年进入造纸领域,2005年进入石化领域,为工业企业龙头提供循环冷却水、工业废水等服务。凭借多年项目经验,在工业污水处理领域获得了高成长。 环境监管体系完善提升工业污水景气度。2019、2020年工业污水处理市场预计在800亿以上,环境税、环保督察、排污许可合力倒逼工业污水需求释放:①2020年排污许可证核发完毕,中国工业排污进入规范化时代。②环境税2018年1月1日开征,工业企业排污成本全面增加,排污企业为了减少应税额,主动治理工业污水意愿上升。③2019年,环保督察再出发,更多工业污水的违规排放情况将逐步暴露,违规排放风险提升,工业污水治理需求加速释放。 上游盈利改善&第三方治理加速工业污水行业需求释放。供给侧改革使得上游钢铁、石化、造纸的集中度提升,盈利提高,在大企业盈利的背景下,企业对污染治理的支付能力提升,工业污水受益。同时,2017年8月,环保部发布《关于推进环境污染第三方治理的实施意见》,从顶层和实施细则上明确了工业污染第三方治理的管理方法。对比而言,工业污染第三方治理可以提高工业企业治污效率、增强政府环境执法效能、降低突发事件环境风险,上游盈利提升的企业有望更多采用第三方工业污水处理。 公司品牌力强,未来订单值得期待。公司污水处理的战略是先做龙头,再做深行业,目前公司服务的各领域龙头客户有中石化、中石油、宝武集团、金光集团(APP)等,获得龙头企业的订单和口碑后,将加速公司相同领域其他企业工业污水业务的开拓。公司的污水处理技术优势明显,药剂种类全面、工艺包丰富,在深耕钢铁、汽车等优势行业的基础上,公司有望加速开拓电子、医药、工业园区等其他子领域的市场。 盈利预测。环保督察大背景下,工业污水治理需求释放。公司作为国内工业污水处理龙头,将通过宝钢、中石化等标杆项目逐步开拓更大的工业处理市场,预计2018/2019/2020EPS分别为1.11/1.60/2.30元/股,对应PE估值分别为33.6X/23.3X/16.2X,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:1、工业园区项目拓展不及预期;2、电子、医药领域拓展不及预期;3、造纸行业收入下滑。

业绩符合预期。公司发布2018年年报,实现营业收入20.1亿元,yoy6.1%,实现归母净利润1.7亿元,yoy90.5%,EPS为0.2249元,业绩符合预期。从收入端看,公司传统制造业务实现营业收入10.8亿元,同比下降7.8%,主要是外销业务受市场因素及贸易摩擦等因素影响;而环保业务实现收入9.3亿元,同比增加28.6%,大幅增长主要是满城集中供热项目于去年下半年投产(项目收入2.0亿元,利润0.4亿元)。 补贴冲回减值,集中供热业务发力。公司2018年毛利率21.9%,相比去年提升1.3个百分点,主要是传统制造业调整产品结构从而提升效益(毛利率提升1.9个百分点至20.3%),而环保业务毛利率变化不大(下滑0.3个百分点至23.8%)。公司净利润的大幅增长主要是1、鱼台项目补贴电价2018年到位,冲回2017年计提的坏账1966万元;2、2017年处置鹤壁资产产生处置损失和商誉减值共2115万元;3、2018年投产满城集中供热项目新增利润4191万元。 环保督察望推动集中供热项目投产加快,生物质热电联产同样值得期待。公司于2015年2月签订保定满城县纸制品加工区热电联产项目,由于手续办理较慢等原因,直到2018年6月方投产。我们认为未来随着环保督察的常态化,中小锅炉的淘汰进程将加快,公司其他项目的投产速度望好于满城项目,且公司管理优异,在手生物质发电项目利用小时数全国领先,未来生物质热电联产项目同样指得期待。当前公司在手集中供热项目多,盈利能力强,曲江、茂名、雄县、鄄城项目有望于今年投产,保障业绩的增长。 投资建议:公司运营经验丰富、项目盈利能力强、在手项目充足,保障未来业绩的高增长,我们预计2019-2021年EPS为0.46、0.74、0.96,对应PE为18/11/8X,公司执行力强、管理稳健,未来看点多,维持买入评级。 风险提示:生物质电厂补贴电费拖欠的风险、项目进度不达预期。

业绩符合预期。公司发布2018年业绩快报,公司2018年实现营业收入5.3亿元,yoy28.2%;实现归母净利润1.2亿元,yoy56.8%,eps1.3元/股,业绩符合预期。公司的收入主要来自于机动车检测系统及检测行业联网监管系统的销售,得益于机动车检测市场化的政策红利,近两年公司收入均保持接近30%的增速。 费用率下滑明显。公司过去两年净利润增速均快于收入增速,主要是销售费用率下滑带来的,公司前几年将销售渠道建立好,未来随着收入的提升,此项费用率望逐步下降。此外,公司管理精细化程度不断提升,此项费用率预计相比2017年也有所下滑。 检测设备望持续增长。2014年《关于加强和改进机动车检验工作的意见》的出台推动机动车检测行业市场化发展,民营资本能够进入机动车检测市场,检测设备的需求将进一步提升。此外,2019年环检线的升级改造、2020年综检线的三检合一均会带来新增的改造需求,安车检测作为机动车检测系统龙头之一,设备收入望持续增长。 下游检测运营市场值得期待。机动车检测运营市场于2014年后逐步市场化放开,但区域化割裂明显,大多还由当地资本所管理,我们认为安车作为主要的上游设备提供商,借助其较强的信息优势和技术优势,有望整合下游市场,去年以来,公司已公告布局青岛、深圳、德州等区域的检测站,且运营市场空间更大(年600亿以上,是上游设备空间的十倍),未来整合值得期待。 投资建议:机动车检测行业在政策推动下将逐步走向市场化,设备需求逐步释放,安车作为设备龙头,受益明显。此外,公司还积极布局下游空间更大的检测站运维业务,整合值得期待。我们预计2019-2020年EPS为1.63、2.29,对应PE为33X、24X,看好公司下游的延伸整合,维持买入评级。 风险提示:下游整合不及预期;设备订单不及预期;遥感检测招标不及预期;假设测算可能存在误差。

国内综合检测行业龙头,上市10年营收稳健增长。公司是国内最大的民营第三方检测机构。自上市以来,公司一方面通过收购一系列不同细分领域的检测公司进入相应市场,另一方面不断内生扩展,目前已拥有化学、生物、物理、机械、电磁等领域130多个实验室,每年出具数百万份检测报告。2008-2017年,营收CAGR近30%,归母净利润CAGR达13%。2016-17年业绩下滑主要是由于华安无损检测业绩不达业绩承诺,导致计提了较大幅度的商誉减值,目前该事件的影响已经基本消除。 发展战略转变,业绩弹性空间显著。公司前期经营重点在扩大市场规模和收入规模。2018年以来,公司开始转变发展战略,在考核机制上重点由营收转变为盈利能力,提高人均产值,注重有质量地可持续增长;投资管理上,逐步改变过于激进的投资方式,注重固定资产投资回报分析;实验室配置上,调动各个事业部的实验室资源,发挥协同效应,提高实验室的生产效率。目前公司人均产值仅为4.2万美元,远远低于国际巨头7万美元的水平,仍有较大上升空间。 市场空间逐年增长,内外兼修助力公司再次腾飞。2017年检测市场整体规模达2377亿元,增速多年来始终保持在15%以上,受经济周期影响较小。内部治理上,公司近两年也连续推出员工持股计划和股权激励计划,和员工共享公司经营成果,吸引和保留了优秀的管理人才和业务骨干。外部延展上对标国际巨头,通过更为有效的兼并收购策略扩大公司规模、夯实护城河几乎是必然的选择。 盈利预测及投资建议。公司业务发展稳健,行业景气周期向上,在不考虑大规模并购前提下,预计公司2018-2020年净利润分别为2.65、4.13、5.06亿元,对应EPS分别为0.16、0.25、0.31元/股,按照最新收盘价7.46元计算,对应PE分别为46.7、29.9、24.4倍。考虑到检测市场增长平稳、实验室布局的持续完善以及公司发展战略的转向,公司2018-2020年有望保持高增长。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:下游需求低于预期、商誉减值风险、外资企业竞争加剧、公司管理效率提升不及预期。

事件:业绩符合预计。公司发布2018年业绩预告,预计2018年度归母净利16202万元至17516万元,同增50%至80%,其中第4季度归母净利6485万元至7799万元,同增292%至372%,业绩增速符合预期。 业绩预增主要由于制造业盈利回升及政府补助收回。①制造业方面,公司主营燃气热水器、燃气取暖器业务盈利回升,主要由于2017年人民币汇率变动和原材料价格的大幅上涨。②政府补贴方面:公司2017年计提鱼台项目新能源补贴坏账损失2334万元,预计2018年补贴收回,计提损失冲回。同时,2017年处置鹤壁项目导致资产处置损失1516万元,2018年未有资产处置。 满城项目投产,带来业绩高弹性。公司保定满城项目于2018年6月和11月先后完成供热和供电的试运行,提供业绩增量。此项目是公司投产的第一个热电联产项目、也是第一个燃煤供热项目,预计2019年3月满产。如果未来园区规模继续扩大,公司供气能力还能进一步提升,满产情况下,满城项目预计带近2亿利润,业绩弹性大。 公司供热项目多,环保督察推动投产加速。公司于2015年2月签订保定满城县纸制品加工区热电联产项目,由于手续办理较慢等原因,直到2018年6月方投产,投产后给公司盈利带来积极影响。我们认为未来随着环保督察的常态化,中小锅炉的淘汰进程将加快,公司其他项目的投产速度望好于满城项目,当前公司在手集中供热项目多,预计曲江、茂名、雄县、蠡县等项目将于2019、2020年陆续投产,上述项目满产预计带来5至6亿的利润,业绩弹性大。 盈利预测:公司管理优秀,热电建设、运行经验丰富,我们预计公司2018-2020年营收分别为20.1、28.5、39.7亿元,对应的归母净利为1.7、3.5、5.7亿元,EPS分别为0.23/0.47/0.77元/股,对应PE为31.6/15.3/9.5X。我们认为公司将制造业的成本控制能力和精细化管理能力成功复制于环保项目,给予公司目标价9.6元,对应2019年20倍PE估值,维持“买入”评级。 风险提示:生物质电厂补贴电费拖欠的风险、项目进度不达预期。

督查倒逼需求,非电治理空间大。持续的雾霾天气下,国家针对非电行业特别是钢铁水泥提出更严格排放标准(限值直降五倍)。从去年的钢铁行业排放标准,到京津冀蓝天行动,到各地方自定的行业标准,更为严格的排放标准开辟出非电行业大气治理市场。而环保督查则加快非电大气治理进度,钢铁水泥企业经过供给侧改革后,盈利能力好转增强治污动力,非电市场快速释放,我们预计非电大气治理约1922亿市场空间。此外,火电改造虽进入尾声,但预计超低排放改造仍有约657亿元空间,整个大气治理需求广阔。 技术优势大,市场份额望领先。龙净环保是大气环保装备领军企业,公司针对非电大气治理研发的“干式超净+”技术拥有排放低、投资小(是活性焦法的一半)、运营成本低(比活性焦法低约45%)、占地小等优势,有望帮助龙净获取更高的市场份额(预计当前市场份额20%左右)。截至2018年前三季度,公司共获取新订单102亿元,较去年同期增长30.8%,其中新增非电69亿,非电订单首次赶超火电,未来依靠非电大气治理市场的快速释放,公司订单值得期待。 经营稳健,现金流好。公司近年来营收稳健,盈利能力稳中有升。公司订单模式EPC为主,下游客户大多是火电企业、大型工业企业,客户资质好、付款能力强,经营性现金流充足,有息负债率低。 阳光控股入主增长保有后劲。阳光控股集团2017年入股龙净环保,目前累计持股25%,2018年10月阳光控股董事长何媚女士担任公司董事长。阳光集团实力雄厚,2017年总资产2474亿元,是一家集环保、教育、地产、金融、物产、资本六大产业集团为一体的大型投资控股公司。阳光控股入主后为公司规划进军水污染治理、固废治理、土壤修复、智慧环保、VOC等环保领域,未来龙净有望借助股东丰富的资源,不断开拓新订单和新业务。 投资建议:非电排放标准趋严,大气攻坚战督查倒逼,工业企业的盈利好转,以上共同推动非电市场加速释放。龙净环保技术领先,订单望不断超预期。此外,公司新股东阳光控股实力雄厚,龙净未来的产业整合值得期待。预计公司2018-2020年EPS分别为0.78/0.98/1.22元,对应PE为13/10/8X,我们给予公司2019年15倍P/E,对应目标价14.7元,给予“买入”评级。 风险提示:非电政策执行不达预期、市场释放进度不达预期、新业务拓展不确定性、测算可能存在误差。

中小锅炉污染大,集中供热市场广阔。我国能源结构以燃煤为主,中小锅炉占比大,其中10蒸吨/小时以下的燃煤锅炉占比80%,35蒸吨/小时以下占比90%,且脱硫、除尘的平均安装率仅为25%和60%,污染严重。在此背景下,国务院2018年7月发布了《全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见》明确中小锅炉淘汰目标,即重点区域淘汰35蒸吨/小时以下燃煤锅炉。我们预计到2021年,燃煤集中供热投资886亿元,年运营收入2400亿元。 环保督察望推动集中供热项目投产加快。公司于2015年2月签订保定满城县纸制品加工区热电联产项目,由于手续办理较慢等原因,直到2018年6月方投产,投产后给公司盈利带来积极影响。我们认为未来随着环保督察的常态化,中小锅炉的淘汰进程将加快,公司其他项目的投产速度望好于满城项目,当前公司在手集中供热项目多,盈利能力强,预计曲江、茂名、雄县、蠡县等项目将于2019、2020年陆续投产,业绩弹性大。 生物质热电联产迎机遇。生物质发电行业受新能源补贴资金影响较大(补贴下发不到位会影响厂区的运行),加上北方清洁供暖需求大,近两年逐步向生物质热电联产发展。发改委2017年发布《北方地区冬季清洁取暖规划》,要求到2021年我国农林生物质热电联产相比2016年新增8亿平方米,为2016年生物质总清洁能源的5倍,行业迎来发展机遇。公司管理优异,有望复制生物质发电良好的项目管理经验,做大做强热电联产项目。 公司管理稳健、激励到位、执行力强。公司做燃气具制造业起家,在家电行业红海的竞争中,锤炼出优质的管理能力。开拓生物质能源及燃煤集中供热的业务以来,公司依靠细致的管控和对员工的充分激励,扎实经营,所有项目发电小时数和发电效率两项指标均为行业第一,管理能力可见一斑。在生物质能源和燃煤集中供热的广阔市场下,公司有望依靠优质管理,成为清洁能源的龙头企业。 盈利预测:公司管理优秀,热电建设、运行经验丰富,我们预计公司2018-2020年营收分别为20.1、28.5、39.7亿元,对应的归母净利为1.8、3.5、5.7亿元,EPS分别为0.25/0.48/0.77元/股,对应PE为29.2/15.3/9.5X。 我们认为公司将制造业的成本控制能力和精细化管理能力成功复制于环保项目,给予公司2019年20X估值,对应股价9.6元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:生物质电厂补贴电费拖欠的风险、项目进度不达预期。

政策推动监测行业高景气。2015年7月,国务院出台了《生态环境监测网络建设方案》,要求到2020年,全面布局生态环境监测网络。从管理上看,监测事权上收至省市一级,数据真实性得到保证,监测数据到治理决策形成闭环,行业迎来高景气;从监测对象上看,环境税2018年1月1日开征,工业企业污染源监测成为税收核算的重要依据,污染源端监测设备增速提升,同时环保督察使得县、乡一级环境问题逐步暴露,环境质量监测逐步下沉。根据细分行业估算,2018-2020年环境监测年均市场空间415亿元,其中大气74亿/年,VOCs监测79亿/年,水质监测103亿/年,污染源监测145亿/年,土壤检测14亿/年,预计2018-2020行业复合增速16%,行业景气度持续。 环境监测行业集中度提升,聚光科技持续受益。近几年环境监测客户对监测数据的稳定性、有效性的要求不断提高,设备质量成为核心要素,公司研发能力成为决胜关键。监测龙头企业依靠研发和综合服务逐步产生品牌溢价,监测行业CR5(聚光、先河、雪迪龙、中节能、宇星)的销售额在前60家企业的占比由2011年的32%提升至2017年的48%,集中度提升明显。聚光科技作为环境监测市占率第一的企业,拥有研发团队736余人,硕博比例40%以上,研发费用2.7亿元(占营收9.6%),行业领先,未来市占率望不断提升(2012-2017年公司市占率由2.7%提升至4.2%)。同时,公司产业链延申至环境治理,构建起“从监测检测到大数据分析再到治理工程”的闭环,逐步打造环境综合服务商。 以科学仪器为中心,矩阵式并购协同效应突出。近两年,公司通过并购仪器标的横向延伸产业链,协同效果好。①实验室布局分析仪器及耗材:进口替代空间大,产品向国产倾斜;②水利信息化拓展:智能化程度上台阶,水文监测渠道再拓宽;③工业过程分析:涉及行业多,充分把脉企业端需求。 盈利预测:预计公司2018-2020年归母净利润分别为5.9/7.8/10.4亿元,EPS分别为1.31/1.72/2.30元/股,对应PE估值为18.7X/14.2X/10.6X。公司作为市占率第一的环境监测龙头,研发能力突出、品牌美誉度高,在环境监测、环境税、环保督察等政策的推动下,有望持续受益。给予公司2019年20X估值,对应股价34.4元,给予“买入”评级。 风险提示:新产品开发和产业化失败的风险、市场竞争加剧的风险、并购企业的风险、假设与预测与实际可能存在误差。

政策红利凸显,机动车检测迎来高景气。我国机动车检测站均由政府部门投资运营,市场化程度低,检测能力不足,但是2014年公安部、国家质检总局发布《关于加强和改进机动车检验工作的意见》,提出18条改革措施用于加快检验机构建设、加快审批进度以及禁止政府部门以及相关工作人员开办检验机构,实施全面脱钩。意见的出台推动机动车检测行业市场化发展,民营资本能够进入机动车检测市场,检测设备的需求将进一步提升。安车检测作为机动车检测系统龙头之一,充分享受政策红利,有望实现快速增长。 借助设备优势,下游延伸介入检测运营市场。机动车检测站运维空间600亿以上,是上游设备空间的十倍,但均归各地方车辆管理所运维,区域化分割较为明显(类似于水务行业),虽然市场化放开后鼓励民营资本介入,但大多还是由当地的企业所接管。我们认为安车作为主要的上游设备提供商,借助其较强的信息优势和技术优势,有望不断整合下游市场。虽然运维回报率较高,但单个检测站规模偏小,实力强劲的民营、国有集团进入意愿可能并不强,安车今年拟通过兼并收购整合青岛、深圳、湖南、北京等地区的检测站,未来整合值得期待。 汽车环保空间大,遥感检测提供新增长点。去年遥感检测法的出台首次确定仪器的标准,并规定柴油车的排放标准(超标可以罚款),规范行业的发展,而《2+26城市机动车遥感监测网路建设方案》则带动遥感检测仪器的招标,截止至三季报报告期日安车中标及签订合同达9347万元,未来订单值得期待。 投资建议:机动车检测行业在政策推动下将逐步走向市场化,设备需求望逐步释放,安车作为设备龙头受益明显,公司还积极布局下游空间更大的检测站运维业务,整合值得期待。此外,机动车尾气遥感检测政策频出,公司订单同样可期。我们预计2018-2020年净利润1.2、1.9、2.8亿元,对应PE为44、29、20X,看好公司下游的延伸整合,给予2019年35X估值,对应2019年股价54元,给予买入评级。 风险提示:下游整合不及预期;设备订单不及预期;遥感检测招标不及预期;假设测算可能存在误差。