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张杨

海通证券

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海峡股份 公路港口航运行业 2017-09-18 19.79 22.11 14.26% 20.39 3.03% -- 20.39 3.03% -- 详细
海南省客滚运输龙头,海安航线贡献主要收益。公司主营琼州海峡海口-海安、海口-北海客滚运输航线,及三亚-西沙客运航线,客滚运输能力和运量均多年稳居海南客滚运输市场第一。海安航线是海南与大陆之间经济文化交流最主要的通道,肩负着海南进出岛38%左右的货物运输和36%左右的旅客运输,是海南与大陆之间的交通咽喉,车客源市场前景广阔,是一条名副其实的海上“黄金水道”。海安航线是公司营收和利润的主要来源,2017年上半年,公司海安航线营业占公司总营收比重为75.3%;毛利润占总毛利比重为85.5%,毛利率达56.9%。 收购新海轮渡,实现“港航一体化”,未来资源整合可期。海峡股份拟通过发行股份购买控股股东港航控股持有的新海轮渡(拥有新海港一期码头资产)100%股权,交易价格10.2亿元,发行股份购买资产的价格为12.94元/股; 并募集配套资金5500万元,募集配套资金价格15.14元/股。本次交易完成后,海峡股份将拥有琼州海峡南岸最主要的客滚港口业务及新海港一期码头资产,同时将秀英港业务划入新海轮渡。本次交易后,公司对港口业务及运输业务进行整合,可实现港口与运输的一体化经营,可解决目前调度中所存在的问题,提升整体过海效率,和原有航运业务形成明显协同效应。 大力发展西沙旅游航线,未来新增长极。2010年1月4日,国务院正式发布《国务院关于推进海南国际旅游岛建设发展的若干意见》,海南国际旅游岛的建设成为国家战略,并给予海南先行先试的权利,为海南旅游发展提供了最大的政策空间。公司于2013年10月正式运营西沙旅游航线,西沙航线是海南省特色旅游产品,近年收入大幅增长,2017年3月2日,公司新造的“长乐公主”轮客滚轮投入西沙航线经营,业务量出现明显增长。随着西沙旅游航线的不断成熟、配套设施的不断完善,加之海南省建设旅游强省的规划,西沙航线未来将成为海南省特色旅游产品,并将随着海南省全域旅游示范省的发展而壮大,我们预计西沙航线有望扭亏,为公司增添新的利润增长极。 投资建议。《海南省总体规划(2015-2030)》正式上报国务院,无论是“多规合一”制度的改革试点还是建设100个特色产业小镇,在全国范围内都极具示范效应。内容还提到,要重点打造环海南岛游船游线、三沙邮轮旅游线、环南海邮轮旅游线。我们认为,公司发展战略符合海南省国际旅游岛的建设,未来将受益于《海南省总体规划》的获批。预计公司2017-2019年EPS 分别为0.52、0.66、0.83元,考虑到公司得天独厚的地理优势、收购港口资产带来的协同效应以及当前政策的倾斜,给与行业平均2018年PE 33.5倍,对应目标价22.11元,给与“增持”评级。 风险提示。西沙航线增长不及预期、海安航线竞争加剧,政策效果不及预期。
中远海控 公路港口航运行业 2017-09-04 7.75 10.00 41.04% 8.20 5.81% -- 8.20 5.81% -- 详细
中远海控发布2017年半年报。公司2017年上半年实现营业收入434.69亿元,同比增长39.5%;归母净利润18.63亿元,而去年同期为亏损约71.69亿元;扣非后归母净利润7.50亿元,基本每股收益0.18元,加权平均净资产收益率9.59%。 集运业务量价齐升,规模效益、协同效益降本促效,单箱毛利提升明显。2017年上半年集装箱航运及相关业务收入418.27亿元,同比增长48.4%,增长源于量价齐升:公司上半年完成集装箱运输999.77万TEU,同比增长34.9%,增幅一方面是由于2017年上半年集运回暖、经营情况改善,另一方面由于自2016年3月启动重组整合后,公司租入原中海集运集装箱船舶投入运营,运力规模大幅增加,截止2017年6月30日,公司经营的集装箱船队规模达342艘、176万TEU,运力同比增长9.5%,排名全球第四;上半年集运平均单箱收入3691元,同比上升16.3%,其中国际航线平均单箱收入4574元,同比上升19.7%,与上半年CCFI 均值(828点)19.8%的同比涨幅基本一致,内贸干线平均单箱收入1726元,同比下降3.5%。上半年油价上升致使航程成本同比大增67.7%,但重组后随着公司规模效益、协同效益逐步体现,单箱航运成本同比下降2.5%,集运业务毛利率7.54%,较去年同期增加14.72pct。 欧美经济复苏支撑运价,旺季态势良好,全年业绩有望超预期。上半年主要航线跨太平洋和亚欧航线分别完成货运量150.53万和204.70万TEU,分别同比增长35.2%和27.6%,航线收入分别为106.18亿元和97.09亿元,分别同比增长43.0%和70.0%,上半年欧洲经济复苏强劲,商品进口保持两位数增长,集运运价得到有力支撑,CCFI 均价较去年同期相比大增50%。三季度进入集运旺季,目前主要航线运价均维持在较高水平,显示需求依旧强劲,全年业绩贡献有望超市场预期。 出售青岛前湾码头获得25.40亿元投资收益。2017年上半年非经常性损益为净收益25.40亿元,而去年同期为净损失24.32亿元。上半年上海中海码头发展出售青岛前湾集装箱码头20%股权并追加现金方式,增持青岛港16.82%的股份,产生投资收益21.50亿元,考虑所得税影响并扣除归属于少数股东的非经常性损益,上半年归母非经常性损益为11.13亿元。 盈利预测。上调盈利预测,预计公司17-18年EPS 分别为0.40元和0.43元,参考行业平均估值水平,同时考虑到集运行业供需逐渐改善,给予公司2017年25倍估值,对应目标价为10元,“买入”评级。 风险提示。行业需求复苏不及预期。
建发股份 批发和零售贸易 2017-09-04 12.92 14.04 20.00% 12.69 -1.78% -- 12.69 -1.78% -- 详细
事件:建发股份发布半年度报告。2017年上半年,公司实现营业收入916.35亿元,同比增长66.07%;实现净利润11.23亿元,同比增长1.7%;归母净利润为9.35亿元,同比增长8.48%。 受益大宗商品回暖,供应链收入大增。公司的供应链货品主要是钢材、纸浆、汽车等。随着供给侧改革政策的持续深化,以及大宗商品需求的回暖,报告期内公司钢材销售量同比增长43%,纸浆销售量同比增长22%,汽车新车销售量同比增长42%。上半年公司供应链运营业务分部实现营收844.63亿元,同比增长70.49%,归母净利润为5.85亿元,同比增长66.56%。 因去年基数较高以及今年结算周期的影响,公司地产业务下滑,预计全年保持稳定。公司主要通过其子公司(建发房产54.65%和联发集团95%)进行房地产业务的运作。报告期内公司房地产开发业务实现营收64.87亿元,同比增长23.06%,归母净利润为3.49亿元,同比下降31.54%。由于地产需要参考结算周期因素,随着三四季度部分房产项目结算完成,预计全年地产业务业绩将维持相对平稳水平。目前公司在二线都市圈布局丰富项目资源,在杭州、苏州、成都等10多个城市取得地块储备;联发集团和建发房产在新增土地面积开发方面具备绝对优势。 一级土地开发优势明显,期待政策落地。根据公司半年报披露,截止报告期末,公司土地开发业务土地面积为37.25万平方米。公司在一级土地开发方面占据绝对优势,一旦公开转让,将直接增厚利润。 盈利预测。预测2017-2019年eps分别为1.08、1.25元、1.47元,对应8月30日收盘价的PE分别是11.92倍、10.3倍、8.76倍。按照2016年报地产业务利润占比7成,2017年以此比例测算,给予地产业务10倍PE,公司房地产业务市值为214亿元。供应链业务:公司供应链业务净利润为9.2亿元,给予20倍PE,对应供应链运营业务市值为184亿元。目标价为14.04元。叠加国企改革预期,维持“买入”评级。 风险提示。地产业务超预期下滑。
上海机场 公路港口航运行业 2017-08-29 37.44 48.20 25.42% 42.82 14.37%
42.82 14.37% -- 详细
事件:上海机场发布半年报。公司营业收入38.98亿元,同比增长14.71%; 归母净利润16.96亿元,同比增长20.56%,基本每股收益0.88元,同比增长20.55%。证金公司2季度增持3163万股,增持比例达1.65%,目前证金总持股比例达4.14%。 航空性收入整体平稳,时刻资源持续紧张。2017年上半年,浦东机场共保障飞机起降24.36万架次、旅客吞吐量 3413.81万人次、货邮吞吐量 181.74万吨,同比分别增长3.88%、6.54%、13.64%。2017年4月1日,《内航内线收费改革》正式实行,但上海机场国内飞机起降架次占总起降架次比例仅为53%,且占航空性收入比重最大的旅客服务收费保持不变。因此,公司航空性收入增幅总体平稳,增幅为3.54%。 T1免税区改造+免税额度上涨+商业陆续到期共振,公司非航收入占比首次超过航空性收入。公司非航收入20.94亿元,同比增长26.46%,占总收入的比重达53.73%,较上年增长4.99pct。其中,商业租赁收入14.36亿元,同比增长35.99%。公司浦东机场T1免税区改造完成之后面积大涨,据TRBusiness 报道,在改造之前,T2航站楼免税区是T1的一倍,T1改造之后,免税面积和T2基本一样大。叠加2016年2月18日口岸进境免税额度从5000元提升至8000元的利好,公司非航收入大涨。此外,公司商业经营将陆续到期,新招商带来的商业租赁收入上涨会持续利好公司非航收入的上涨。 免税重新招标+卫星厅投产+“十三五”末期新增时刻,未来可期。浦东机场进出境免税业务合同将于2018年3月到期,据证券时报报道,公司在6月30日的股东大会上阐明正在进行新一轮招标计划,我们预计,新一轮招标将于今年底开启。我们认为,浦东机场重新招标后扣点率将大涨,由原来的25%左右上涨至45%。按照乐观假设,新扣点率从2018年二季度开始贡献业绩,预计将增厚公司净利润12.2亿元。此外,浦东机场新建卫星厅将于2019年上半年投产,我们预计卫星厅免税招标将于2018年底展开,伴随着”十三五“末期民航局时刻管制的放松,公司2019年航空、非航收入增长亦可期。 投资建议。我们认为,伴随着2018年3月公司免税经营合同到期、商业经营陆续到期、公司2019年上半年即将投产的卫星厅带来的旅客容量的增长和民航局时刻资源放松的利好,公司航空性收入和非航收入都将迎来爆发。预计公司2017-2019年EPS 分别为1.77、2.41、2.53元(暂不考虑卫星厅增量),给予公司2018年20倍PE,对应目标价48.2元,维持“买入”评级。 风险提示。公司免税招标时点和扣点率不及预期,卫星厅投产时间不及预期。
外运发展 航空运输行业 2017-08-25 19.10 25.74 46.25% 19.13 0.16%
19.13 0.16% -- 详细
公司公布2017年中报业绩。公司2017年上半年实现营业收入26.15亿元,同比增长19.2%;营业利润6.95亿元,同比增长44.7%;归母净利润6.34亿元,同比增长30.0%,增长主要因为上半年出售中国国航股票获得投资收益2.34亿元,扣非后净利润4.52亿元,同比增长1.3%。 跨境电商业务收入翻倍增长,专业物流业务也继续保持高速增长态势。上半年货运代理业务收入15.06亿元,同比微增3.22%,受益全球主要经济体贸易回暖,公司国际航空货运业务量增长19%至24.5万吨;受益跨境电商出口业务的爆发式增长,公司电商物流业务实现收入6.12亿元,同比大增94.3%,收入占比提升至23.4%;通过积极拓展半导体、医药冷链、航空航天行业等新的领域,公司专业物流业务收入4.81亿元,同比增长30.4%。上半年整体业务毛利率8.0%,同比微降0.2pct,通过持续的精细化管理和“集约化、网络化”战略推进,公司经营费用率显著1.1pct至7.3%。主要参股公司中外运敦豪上半年实现营业收入56.70亿元,净利润8.64亿元,同比基本持平,贡献投资收益约4.32亿元。 物流资产注入方案终落地,招商局集团国企改革又下一城,公司将充分受益运营网络和客户群体的扩大,跨境电商等业务竞争力更上一层楼。公司母公司中国外运(00598.HK)8月22日发布公告,拟以每股3.78元(4.43港元)发行不超过14.42亿股,共计54.5亿元(63.91亿港元)总价收购招商局物流集团资产,招商物流资产注入方案终于尘埃落地。招商局物流集团主营第三方物流服务,提供包括合同物流、汽车运输、冷链物流、国际供应链物流和设备租赁等业务,截止2017年6月30日,集团净资产为42.22亿元,2017年上半年营业收入71.43亿元,净利润2.66亿元,2016年全年营业收入131.24亿元,净利润7.09亿元,对应2016年净利润收购PE7.69倍。本次收购完成后,将减少中国外运与招商局物流集团之间同业竞争问题,同时现有物流网络和资源得以整合,客户群体有所扩大,进一步巩固了招商局下物流资产在国内第三方物流行业的领先地位。外运发展作为中国外运在国际航空货代、跨境电商等领域的子公司,将充分受益招商局优质物流资产的注入和网络、客户范围的扩大,极大地增加了公司在相关业务领域的竞争力。 盈利预测。考虑公司计划未来全部出售所持股票贡献投资收益,上调公司2017-2019年EPS分别为1.32元、1.43元和1.49元,参考行业评估估值水平,给予公司2018年18倍PE估值,上调目标价至25.74元,维持“买入”评级。
韵达股份 公路港口航运行业 2017-08-25 43.29 46.90 4.99% 50.00 15.50%
50.00 15.50% -- 详细
事件:韵达股份发布半年度报告。2017年上半年,公司实现营业收入43.1亿元,同比增长43.17%;净利润7.48亿元, 同比增长41%。 业务量增速显著高于行业均值,重研发、重员工素质提升服务水平。2017上半年,公司快递业务量达到19.67亿件,同比增长44.28%,大幅领先于行业均值31.93%。快递单件收入为2.19元/件,同比微降0.9%;单件成本为1.51元/件,同比微增0.7%,毛利率较为稳定。从三项费用看,公司销售费用同比增长12.7%,管理费用增长20.49%,但占比营收均同比下降(销售费用率降低0.4bp,管理费用率降低5.1bp)。因募资资金利息收入增加导致财务费用大幅下降为负。值得注意的是,公司十分注重研发和员工培养,报告期内研发投入同比增加71.57%,人员薪酬同比增长33.4%。从衡量服务质量的申诉率指标看,公司快递服务有效申诉率从1月份的6.04%降至6月的1.81%,已连续6个月小于行业可比公司平均水平(其中6月行业均值水平为3.97%)。 快递生态圈建设提速。报告期公司在仓配一体化、云仓、终端智能快递柜、跨境物流等产业链加速拓展。具体来看,仓配一体化方面,公司可利用仓库资源超过300个,面积超过150万平方米;一季度增资丰巢科技,并与速递易、云柜、中集等各家大型智能快递柜公司展开合作,日均投递量达到80万件,终端2C业务能力增强;国际跨境业务也是如火如荼,报告期内公司积极推进海外仓建立工作,并且拓展国际业务产品品类,顺应跨境电商发展大潮。 股权激励顺利实施保证员工积极性,同时拟定增募集配套资金加码主业。公司已顺利完成员工股权激励,授予激励对象148人,范围覆盖公司董事、高级管理人员、公司及子公司中层管理人员以及集成业务骨干,有效保障公司和员工的利益,激发积极性。报告期内公司公告拟募集资金不超过45.17亿元,主要投向智能仓配一体化转运中心诸多项目、快递网络运能提升项目、智能信息化系统建设项目和城市配送网络。如果定增顺利完成,公司将凭借资金和技术优势进一步巩固行业内龙头地位。 盈利预测。预计公司2017、2018、2019年EPS为1.34、1.66、2.07元,对应17、18、19年PE为32、26、21倍。参考行业估值水平及公司自身成长性,给予公司2017年35倍PE,对应目标价46.9元,给予“增持”评级。 风险提示。快递行业增速不及预期;公司业务量扩张不及预期。
申通快递 电子元器件行业 2017-08-23 26.61 33.90 34.05% 27.42 3.04%
28.48 7.03% -- 详细
事件:申通快递发布半年度报告。2017年上半年,公司实现营业收入55.61亿元,同比增长25.87%;净利润7.47亿元,同比增长22.9%;扣非后净利润7.08亿元,同比增长26.27%(非经常性损益主要包括投资收益2084.9万元、资产减值损失567.5万元、政府补助4300万元、捐赠支出工伤赔偿1399.1万元);每股收益0.49元。 业务量符合预期,成本管控能力增强,服务质量提升。2017上半年,公司快递业务量达到17.26亿件,占全行业比重为10%,市场份额较为稳定;快递单件收入为3.22元/件,较2016年增加7.7%。公司报告期在干线运输上采用集约化模式,最大化的降低运输成本,让利给末端网点,营业成本管控能力强使得公司毛利率稳定在19.86%水平。从三项费用看,公司销售费用同比增长4.53%,管理费用增长9.3%,因募资资金利息收入增加导致财务费用大幅下降为负。与此同时,在量增价稳的同时,报告期内菜鸟服务质量测评排名提升2位,并通过自主化服务平台的开发,实现自助咨询、投资工单接口,确保用户申诉的时效性,进一步增强服务体验。 完善流畅的快递网络形成助推公司各品类产品拓展。截至2017上半年期末,公司共拥有转运中心85家,航空部56家,独立网点1772家,服务网点及门店20000家。运能由2016年的1.46万吨/天提升至1.63万吨/天,承接包裹能力增强。公司标准产品、限时递、当日递、次晨递、24-72小时件,时效性高;增值产品诸如承诺达、代收货款等业务增加公司收入;国际件加大海外仓覆盖力度;专业快递领域,报告期投资设立上海申雪供应链管理公司以及郑州冷链交易中心,重点拓展冷链领域。 拥有强大自主产权信息系统,边际效应明显。大数据的运用是实现快递产业生态链最重要一环。用户数据的积累、分析用户行为,需要强有力的信息系统作为载体。公司成功开发并上线的申通快递梧桐自主产权系统将全网快递业务、运输资源、财务结算、国际系统等多个功能模块打通,实现程序快速响应,极大提升业务效率。“小黄人”自动化分拣装备已经逐步在华东、华北各地推行,预计将节约转运中心近70%人工成本。 盈利预测。预计公司2017、2018、2019年EPS为1.13、1.37、1.59元,对应17、18、19年PE为24、20、17倍。参考行业估值水平,给予公司2017年30倍PE,对应目标价33.9元,给予“买入”评级。 风险提示。快递行业增速不及预期;公司业务量扩张不及预期。
白云机场 公路港口航运行业 2017-07-18 13.60 16.60 29.28% 14.45 6.25%
14.45 6.25% -- 详细
确定性。非航业务的瓶颈被突破和成长空间是此轮机场股上涨和整体估值中枢上移的核心。从非航“三大项”:商业租赁、免税和广告来看,上市机场中白云率先打出“明牌”,三大项的招商陆续落地。确定性意味着定心丸,是现阶段市场环境的加分项。 预期差。1)T2容量翻倍提升虽不等于机场时刻同时大幅释放,但在北上广枢纽近两年流量持续偏紧的背景下,我们预计广州高峰时刻仍有不少新增潜力,白云机场暑期开始试运行高峰起降架次71架次(此前为69架次),随着T2航站楼的投产,未来时刻有望进一步放开;2)从目前已公布招商信息的商业项目来看,共有10个商业项目尚未公布结果,总面积1.38万平米,计费面积0.99万平米。其中,不仅包括核心商业区“云天一线”,还包括烟酒、特产、旅行用品、数码产品等热点商业区域。我们认为,后续热点商业项目招商结果有望持续超预期。3)广州流量变现的潜力很大。此前枢纽机场的定义多和吞吐量相关,在非航大发展的未来,只有具备强大流量变现能力的机场才能称之为枢纽,国际中转的比重和潜力是流量变现核心。在我国,从地域、空域和基地航空等指标来看,目前只有上海、北京和广州三大机场具备枢纽能力。相比之下广州非航基数最低,未来还有望借力“粤港澳”,中期潜力更大。 成长性。1)T2航站楼总投入135.63亿,设计产能4500万人次,投入产出比在可比枢纽机场中突出。目前整体设计容量8000万人次,中期新增重大资本开支概率较低。2)早期被诟病的管理效率问题正在改善。成本大项人工成本在T2采取创新模式后,人员精细化管理正在发生,料后续人工成本仅小幅增长。整体未来3年国际中转流量的成长性以及公司盈利向上的稳定性均突出。 投资建议。白云机场兼具确定性、预期差和成长性,且有望借力“粤港澳”大湾区发展之势,考虑分红派息影响,我们预计2017-2019年公司EPS 分别为0.69、0.83和1.0元,给予公司2018年PE20倍,目标价16.6元,维持“买入”评级。 风险提示。后续免税招商、商业招商不及预期,突发性事件影响。
大秦铁路 公路港口航运行业 2017-07-12 8.85 11.18 25.48% 9.34 5.54%
9.45 6.78% -- 详细
事件:大秦铁路公布6月生产经营数据。公司核心经营资产大秦线完成货物运输量3575万吨,同比增加48.96%;1-6月,大秦线累计完成货物运输量21004万吨,同比增长33.16%。同时公司发布2017年上半年业绩预增公告,预计2017年上半年归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比,增长90%左右。 货运量继续超预期叠加提价,全年高增长无疑。2017年前六月日均单量为116.04万吨,同比增长33.89%。按照全年货运量同比增长20%测算,预计全年货运量为4.2亿吨。我们一直强调未来大秦线的货运增量主要来自:公路治超影响持续、港口防霾治理禁止汽运煤到港扩散效应等方面。随着旺季到来,虽然大秦的货运增速因基数原因可能收窄,但预期大秦线的运量将保持高位。2017半年度业绩预增的主要原因有:一是上年同期煤炭运输市场需求较弱,净利润同比下降,基数较低;二是去年下半年以来煤炭需求回暖,公司运量同比增加;三是自2017年3月24日起的运价提价增加公司收入。我们预期公司全年净利润为127.4亿元,同比增长80%。 电气化附加费下调对公司利润影响有限,但预计将为公司带来运输回流。公司对该项费用实行代收代付,营收和成本端均有同向下降影响。从收入端看,我们预计2017年电气化附加费下调幅度导致公司营收减少9.5亿。从成本端看,需要扣除相对应的电力及燃料成本。根据2016年报,该项成本占总营业成本比例为7.26%,我们预计2017年电力及燃料成本为29.3亿,其中还贷电价占比约为20%,预计成本端将减少3.4亿元。由此推测毛利将减少6.1亿,净利润减少1.5-2亿元。可见电气化附加费下调对公司盈利能力影响有限,我们判断有利影响可能是原来被分流的部分路段煤炭运输量回流。 低估值高分红仍具吸引力,铁路国企改革值得期待。公司分红为净利润的50%,股息率为5.1%,属于低估值高分红的绝佳标的。随着铁路板块整体混改力度加大,市场化定价的试水也是未来吸引民营资本的关键因素之一。 投资建议。预测2017-2019年eps分别为0.86、0.88元、0.9元,对应7月6日收盘价的PE分别是9.7倍、9.5倍、9.3倍,公司属于高分红低估值的优质标的,叠加国企改革预期,给予公司2017目标pe13倍(铁路运输板块近6年历史平均估值),对应目标价为11.18元,给予“买入”评级。 风险提示。煤炭行业景气度大幅下滑导致货运量低于预期;价格下降;系统性风险。
中远海控 公路港口航运行业 2017-07-11 5.89 7.75 9.31% 7.52 27.67%
8.52 44.65% -- 详细
事件:中远海控发布2017年半年度业绩预盈公告,经公司财务部门初步测算,预计2017年上半年归属于上市公司股东的净利润约为18.5亿元,而去年同期归属于上市公司股东的净利润为亏损约72亿元,经营业绩同比强势扭亏为盈。 点评: 集装箱航运业务方面受益良好市场表现盈利持续扩大。2017年上半年集装箱航运市场形势继续回暖,公司业绩持续增长。市场运价方面:2017年一季度SCFI综合指数平均值为877.3点,同比增长60.8%;二季度SCFI综合指数平均值851.8点,同比增长58.6%。对公司业绩影响较大的欧线和美西运价较去年同期相比明显上升;货运量方面:公司上半年货运量较去年同期(741.3万TEU)增长34.72%,达998.7万TEU。公司上半年集装箱航运业务量价齐升,盈利改善明显。 出售青岛前湾码头20%股权,带来非经常性损益约8.3亿元。2017年5月22日,控股子公司中远海运港口(控股46.72%)的全资子公司上海中海码头完成以58亿元人民币认购青岛港国际10.15亿股非流通内资股,其中,32亿元将以上海中海码头持有的青岛前湾码头20%股权支付,剩余部分以现金支付。根据我们测算,此次交易中远海运港口因出售青岛前湾码头20%股权取得投资收益约17.71亿元,带给中远海控约8.3亿元的非经常性损益。 市场需求回暖趋势明显,三季度传统旺季渐近,公司业绩有望持续改善。集运业务方面,三季度传统旺季即将来临,行业供需边际改善态势明确,我们预计旺季运价有望超预期。码头业务方面,子公司中远海运港口充分利用集装箱船队规模优势,强化和集运业务的运营协作、战略协同,国内寻求投资控股码头机会,同时加快码头业务全球化布局,完善全球集装箱枢纽港网络。 盈利预测。上调盈利预测,预计公司17-18年EPS分别为0.31元和0.37元,参考行业平均估值水平,同时考虑到集运行业供需逐渐改善,给予公司2017年25倍估值,对应目标价为7.75元,“买入”评级。 风险提示。行业需求复苏不及预期。
白云机场 公路港口航运行业 2017-07-04 12.52 16.24 26.48% 14.45 15.42%
14.45 15.42%
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商业租赁贡献利润大头。目前市场上对于机场的非航收入均重点关注免税收入这块,而对于商业租赁关注较少。白云机场免税店面积(约5944 平)不到商业总面积6.7 万平米的10%。虽然免税收入是整个商业收入的最大组成部分,但商业租赁所贡献的利润也不可忽视。白云机场T2 航站楼和交通中心总商业面积达4.4 万平米,从目前T2 航站楼&GTC 首期计划招商的3 万平米来看,已有近1.3 万平米公布了招商结果,对应年化保底收入3 亿元,坪效2.35万元/平米/年。若全部招商,预计能为白云机场贡献8 亿元左右收入和超5亿元净利润。 免税+商业+广告贡献足够多利润,抹平重大资本开支的同时,为18 年贡献增量收入。根据公司公告,2018 年T1+T2 进境免税能为公司带来2.89 亿元收入,T2 广告收入保底3.3 亿元,T2 出境免税暂未公布结果,保守以25 万坪效和35%扣点计算,能为公司带来3.1 亿元收入。这样算来,2018 年公司T2 航站楼免税(有T1 的400 平贡献)+商业+广告能够为公司带来17 亿元收入,由于这些均为外包经营,公司需支付成本较小,因此利润十分可观。 考虑航空公司转场对于T1 航站楼的免税+商业+广告的挤出作用,T2 航站楼新增的免税+商业+广告亦能为公司带来超8 亿元的净利润。同时,T2 航站楼投产将带来4.14 亿元的折旧成本,但由于白云机场T2 航站楼采用新的运营模式,人工成本预计不会大幅增加。因此,白云机场免税+商业+广告所贡献的净利润,在抹平T2 航站楼投产造成的重大资本开支的同时,还能为公司18 年贡献增量收入。 盈利预测及投资建议。考虑到公司可转债提前赎回对每股收益的摊薄,且公司近期进行了进境免税招标、T2 广告招标、部分商业招商以及未来的出境免税招商,我们预计白云机场2017-2019 年EPS 分别为1.02、1.2、1.45 元,对应当前股价的PE 分别为18、15、13 倍。同时,1)白云机场可能是今年国内枢纽机场中唯一新增时刻资源的机场,今年流量增长尤其是中转流量将有望为航空以及非航空性业务带来由点及面的叠加增量,仍存在较大的预期差。2)考虑到公司非航价值的释放对于估值中枢的上移作用,以及机场龙头股的溢价,给予公司2018 年PE20 倍,对应目标价24 元,维持“买入”评级。 风险提示。商业招商、出境免税招商结果不及预期。
天津港 公路港口航运行业 2017-06-14 12.81 15.73 35.25% 13.59 6.09%
13.84 8.04%
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进出口贸易额超预期,港区集装箱吞吐量增速有所提升,但受汽运煤政策限制货物吞吐量微降,预计对装卸主业造成一定负面影响,此外一季度大宗回暖公司贸易收入有所恢复,但利润贡献有限,因此一季度整体呈现营收增长利润微降,公司毛利率下跌5.50pct至22.93%。一季度我国进出口贸易额达到8999.38亿美元,同比增长15.00%,全国主要港口货物吞吐量29.88亿吨,同比增长7.6%,对比过去两年同期增速的2.2%和1.7%提升明显,整个天津港区完成集装箱吞吐334.92万标箱,同比增长2.10%,与去年同期相比增加4.2pct,但受禁止汽运煤进港影响,天津港区一季度完成货物吞吐量1.24亿吨,同比微降1.10%,该政策将禁止柴油货车运煤进港,天津港2016年完成煤炭吞吐约1亿吨,其中30%左右是通过柴油货车运输,随着京津冀治霾工作的推进,这部分运量大部分通过铁路进入港区,另有小部分分流到其他港口,港口铁路运输年产能有1.2亿吨,接收能力较大,后续分流有限。随着大宗商品交易市场的回暖,公司贸易业务收入有所恢复,贸易业务毛利率较低利润贡献有限。 各方已签署现金收购同业竞争资产的《股权转让协议》,且通过国资委相关评估和审计。公司3月10日发布公告拟收购母公司天津港发展(港股上市)全部码头装卸和物流资产,作价41.3亿元,同时以7.6亿元的价格出售拖轮业务资产。收购采用纯现金方式,预计将增厚公司业绩5%-10%。目前公司已与本次交易主要受让方签署《股权转让协议》,且完成国资委的相关评估和审计流程,接下来需要公司及天津港发展股东大会批准及商务、工商和外汇等监管部门审批。通过本次交易,公司将成为集团旗下主要的装卸物流平台,主业更加稳固,通过进一步统筹港口管理等措施激发协同效应和整合效益,提升核心竞争力,将有利公司经营业绩的长期提升;同时在港口国企改革的大背景下,天津港作为集团最主要的装卸物流上市平台,有望承接集团资产证券化的重任。 盈利预测。预计公司2017年EPS为0.8元,看好公司作为北方第一大综合性港口的地位优势,以及解决同业竞争问题后,成为集团资产证券化主要的上市平台,同时受益多项政策,参照行业平均估值水平给予公司2017年20倍PE,目标价格16元,维持“买入”评级。 风险提示。全球贸易保护,大宗商品价格下跌。
大秦铁路 公路港口航运行业 2017-06-14 8.15 10.85 21.77% 8.94 9.69%
9.45 15.95%
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前四月大秦线货运量超预期,高增长未来有望持续。公司前四月经营数据已经公布,其中核心经营资产大秦线4月完成货运量为3291万吨,同比增加32.43%,日均运量为110万吨,日均开行重车73.8列,其中:日均开行2万吨列车52.7列。2017年前四月大秦线累计完成货运量为1.37亿吨,同比增长26.37%。 2017年前四月日均单量为113.87万吨,同比增长24.44%。按照全年货运量同比增长20%测算,预计全年货运量为4.2亿吨。我们认为未来大秦线的货运增量主要来自于公路治超叠加港口禁止汽运煤到港对铁路的溢出效应两个方面。以天津港为例,受到防霾污染治理影响,2017年9月底前,天津港柴油货车禁止公路运输煤炭到港,由铁路转运。2016年,天津港煤炭到港运量完成1.04亿吨,其中柴油车汽运集港运量3000万吨,占28.8%,环保治霾力度的加强将为铁路运输持续贡献增量。我们预计天津港禁止汽运煤的影响效应未来可能扩散至其他港口,由此带来的增量将更加明显,预期大秦线的运量将保持稳定。 提价效应二季度显现,铁路板块改革预期依旧强烈。3月25日公司公告运价每吨公里上调0.01元,煤炭运价调整将对公司收入产生积极影响。预计提价效应有望二季度显现。随着铁路板块整体混改力度加大,提价预期愈发强烈,市场化定价的试水也是未来吸引民营资本的关键因素之一。 投资建议。预测2017-2019年EPS分别为0.86、0.88元、0.90元,对应5月25日收盘价的PE分别是9.8倍、9.6倍、9.4倍,公司属于高分红低估值的优质标的,叠加国企改革预期,给予公司2017目标PE 13倍(铁路运输板块近6年历史平均估值),对应目标价为11.18元,给予“买入”评级。 风险提示。煤炭行业景气度大幅下滑导致货运量低于预期;价格下降;系统性风险。
中国国航 航空运输行业 2017-06-14 10.06 10.44 18.23% 10.10 0.40%
10.10 0.40%
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民航消费属性不断增强,国航“价格优先”战略,旺季提价概率大。为今年适应国际线旅客增速放缓、国内线复苏的新局面,国航率先采取差异化战略,缩减国际线运力投放,转而加大国内线投放,提高客座率。而国内航线一直是国航的优势所在,以首都机场为主基地,在国内枢纽机场占据时刻资源优势,拥有大量优质航线资源。在即将到来的旺季,国航今年采取“价格优先”战略,有望率先提价,大幅增厚业绩。 油价汇率利空出尽。随着2015年8月汇改以及人民币加入SDR以来,人民币始终处于贬值通道,而汇率是影响航空公司盈利的主要因素之一。因此,各大航空公司积极调整美元负债,其中,国航美元负债由2015年末的73.48%下降至2016年末的49.12%,且今年目标是将美元负债降至35%以内,人民币贬值因素对国航的业绩敏感性继续下降。此外,由于2016年1季度油价基数低,布伦特原油均值仅为35.15美元/桶,而今年一季度平均油价达到54.84美元/桶,同比上升56%。因此,一季度航空公司业绩受此影响较大。而2016年后3季度平均油价在48美元/桶左右,今年二、三季度燃油成本压力料将呈现边际改善趋势。 货运混改业绩估值有望双提升,与汉莎联营从二季度开始贡献业绩增量。4月24日,公司收到控股股东中航集团通知,国家发改委复函同意中航集团公司进行航空货运物流混合所有制改革。拟与顺丰速运、中外运长航集团等快递物流企业进行混合,提升公司运营效率。我们认为混改将短期将提升公司估值,长期利好公司业绩。4月1日起,公司与德国汉莎航空将正式开始航线联营,目前,国航与汉莎及其子公司在中欧航线共占据近40%市场份额。本次联营,双方将在拓展中欧航线网络、代码共享、优化航班时刻等方面进行合作,实现互利共赢。在国航谨慎的国际线运力投放的同时,欧洲航线话语权不断增强,二者叠加,更加有助于中欧航线旺季票价的大幅改善。 投资建议。受益于行业下半年复苏态势明显,国航在其“价格优先”的战略下,旺季票价提升是大概率事件。同时,考虑到2017年初中国国航非公开发行A股募集资金的投入、混改的持续推进,汇率、油价影响边际改善,以及与汉莎联营贡献的收入,预计公司17-19年EPS为0.66、0.84、1.03元,参考2017年行业平均估值给予16倍PE,目标价为10.56元,维持“买入”评级。
上海机场 公路港口航运行业 2017-06-14 38.04 43.76 13.87% 39.15 1.71%
39.68 4.31%
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机场免税招标带来业绩和估值双重估。机场公益性和收益性并存,由于公益性收费受政策限制,收益性贡献利润增量,而非航收入属机场收益性业务。短期来看,机场免税招标提升了公司业绩,降低了公司估值;从中长期来看,国内机场此前由于非航业务发展缓慢估值较国际机场普遍较低,国际机场特别是国际枢纽机场目前估值大都在25倍(16年PE)以上,此次免税招标带来的非航业务大发展有助于提升公司中长期估值水平。 内航内线收费改革增厚公司2017年业绩。根据民航局下发的《民用机场收费标准调整方案》,内航内线收费全面提升。我们选择B737-800、A330-300和B777F作为窄体机、宽体机和全货机进行收费弹性测算,上海机场起降费除窄体机增加9.1%外,宽体机和全货机不变;停场费增幅超60%、客桥费增幅100%、安检费增幅超50%,仅旅客服务费保持不变。同时,起降费收费标准可在规定的基准价基础上上浮不超过10%。地面服务费实行市场化标准。根据我们的测算,本次内航内线收费改革对上海机场2017年净利润弹性达到4.3%。 免税招标带来非航收入大涨。浦东机场日上免税店经营权将于2018年3月到期,预计进出境免税店招标将于2017年底到2018年初进行。此前首都机场T2、T3航站楼进出境免税招标提成比例达到超预期的47.5%和44%,首年溢价比率达到35%。我们认为,浦东机场国际旅客及增速、免税营收均高于首都机场,且时刻容量富裕,浦东机场免税经营权争夺将更加激烈。此前浦东机场免税提成比例仅为25%左右,本次招标将带来提成比例大涨。乐观预计新招标结果将在2018年第二季度开始启用,我们分别按照44%、46%、48%、50%、52%的提成比例做净利润弹性测算,预计浦东机场2018年净利润弹性分别为22.6%、25%、27.5%、29.9%、32.3%。考虑到首都机场和白云机场都存在首年溢价情况,我们给浦东机场首年溢价比率40%,照此计算的2018年净利润弹性分别为31.6%、34.9%、38.6%、41.9%、45.3%。 投资建议。按照上海机场2018年第二季度开始执行新招标结果,根据我们首年溢价40%、提成比率48%预测,上海机场2018年将新增净利润14亿元。此外,根据我们深度报告《机场收费改革低于预期,免税提振中期业绩》中内航内线提价对上海机场2017年净利润的增量不及预期,我们预计上海机场2017、2018年EPS分别为1.59、2.46元,给予上海机场2018年PE18倍,目标价44.28元,维持“买入”评级。 风险提示。招标时间点和提成比例不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名