处于价值洼地的肝素与酶类生产商 公司以肝素类和酶类为主业,近年来产品结构持续调整,已逐渐完成原料药向原料药+制剂的转型。随着原料药价格的稳定和产品推广成效初显,公司业绩转折点出现,18年起业绩有望加速增长。 原料药稳定增长,肝素钠受益提价,低分子肝素与封管液打造未来业绩弹性 公司在肝素全产业链均有布局。17年至今,因粗品价格倒挂和环保监管,肝素原料药价格回升,预计18年保持趋势,而公司产能充足,市占率持续提高,原料药业务受益量价齐升,有望持续增长。下游制剂端,传统产品肝素钠受益紧缺药品提价政策,18年收入有望加速增长;3款低分子肝素和肝素钠封管液陆续上市,成为驱动未来业绩的新动力。 受益治疗性用药身份和市场规模,怡开于院内外双重发力 怡开在胰激肽原酶市场优势显著,其进入多个指南与共识,不受辅助用药政策影响。怡开针对庞大的糖尿病并发症市场,且在院内外双重布局,营造患者粘性,发展潜力巨大,预计未来增速在30%以上。此外,公司酝酿将怡开推广至男科市场,成为新的弹性来源。 布局OTC市场,千红怡美进入高速增长期 千红怡美主治消化不良,市场空间广阔,近年增速逾50%。本品为处方和OTC双跨品种,18年将在OTC市场发力,计划覆盖3000余家医院,未来数年有望保持40%以上增速。 双平台聚焦大小分子创新药,QHRD107获受理 公司创新药渐入收获期,首个创新药CDK9抑制剂QHRD107的临床申请已获CFDA受理。公司拥有众红和英诺升康两个平台,分别聚焦大小分子创新药开发,多个产品处于临床前阶段,未来数年每年将有1~2个品种进入临床。丰富的研发梯队为公司的未来发展奠定基础。 盈利预测与投资建议 公司业务已进入反弹轨道,肝素制剂全面布局渐收成效,胰激肽原酶加速增长,复方消化酶受益OTC渠道开拓。预计17-19年EPS分别为0.14、0.22、0.28元,对应PE为42.2X、27.9X和21.9X。目前化学制药行业平均PE约为37X,公司18年PE27.9X,低于行业PE。首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。 风险提示 原料药价格回调;制剂销售不及预期;研发进程不及预期。

地瑞那韦有效抑制HIV,系列产品年收入达18亿美元 地瑞那韦是一种非肽类抗逆转录病毒蛋白酶抑制剂,对野生型和多重耐药HIV-1蛋白酶都有强亲和力。应用地瑞那韦可显著减少HIV感染者的病毒载量,与利托那韦联用可用于治疗其他抗逆转录病毒疗法无效的患者,且其价格相对低廉,易于被感染者接受。地瑞那韦由强生冰岛子公司Tibotec开发,2006年6月以优先审批方式获FDA批准上市,2017年与地瑞那韦相关的抗艾滋病药物(Prezista、Prezcobix、Rezolsta、Symtuza)实现销售收入18.21亿美元,08年至今该系列药物总销售额达133.94亿美元。 产品直面HIV高感染地区,空间广阔,促进可持续发展 据WHO统计,截止2016年底全球约有3670万HIV感染者。撒哈拉以南非洲是感染最为严重的地区,患病率近5%;而南非、尼日利亚和印度的感染者数量居全球前列。公司本次被授权于包括以上国家在内的100多个国家和地区销售地瑞那韦原料药,一方面直接对接广阔市场,有利于公司长期发展,另一方面将价格适宜的药物推广至医疗资源有限的地区,有利于企业和社会的协调与可持续发展。 合作创造多个“首次”,技术实力再受认可,有效推动战略升级 本次授权为杨森首次许可体系外第三方作为地瑞那韦原料药供应商,并在100多个国家销售原料药。公司多年来均为本品中间体供应商,此次更上一层楼获原料药授权,技术实力受到认可,有利于公司制药服务平台品牌的强化和未来新合作渠道的拓展。此外,本次合作进一步巩固双方合作关系,推动公司从创新药中间体向原料药的战略升级。 国内外两路布局,受益CMO市场增长 公司技术优势显著,借此打造制药服务平台,与10余个国际制药公司形成合作关系。国内CMO市场受创新药开发、MAH制度实施等因素驱动,进入快速发展期,而公司于今年起主动推进国内市场业务,有望受益市场发展红利。 盈利预测与投资建议 公司获地瑞那韦原料药授权,直面广阔抗HIV市场,且利于制药服务平台的发展和公司从中间体向原料药的战略升级。预计17-19年EPS0.25、0.33、0.59元,对应PE为45X、35X和19X;医药生物板块PE约37X,公司18年PE低于行业PE,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示: 海外订单数量不及预期;国内市场开拓不及预期;汇兑损失。

一、事件概述 2018年3月19日,公司发布17年年报与18年一季度业绩预告。17年营收、归母净利润、扣非净利润分别为13.43亿、4.32亿、4.33亿,同比增长201.06%、1229.25%、1500.82%。EPS为0.27元,符合我们此前点评报告的预期。2018年Q1盈利2.3~2.7亿,同比增长281.32%~347.63%,非经常性损益影响约为360万。 二、分析与判断 产品销售全面恢复,业绩逐季度增长 17年Q1~Q4归母净利润分别为0.6亿、1.11亿、1.13亿、1.47亿,呈现持续增长的趋势;Q4营收、归母净利润分别同比增长232.06%、470.83%。2016年以来,疫苗流通环节整顿逐步完成,政策环境趋于稳定,公司拥有从研发到销售的完整二类疫苗产业链条,业绩快速回升。核心产品AC-Hib三联疫苗为公司业绩增长的主要驱动力,中检院数据显示,17年三联苗获批签发470万瓶,预计全年销量达400万瓶,贡献利润4亿。 销售与研发增高费用,代理品种增长致毛利率下降 17年销售、管理、财务费用分别约为3.14亿、1.87亿、-0.12亿,对应费用率分别为23.41%、13.95%、-0.9%。销售费用同比增长55.91%,主因公司加大了销售团队建设,且随着HPV疫苗获批,市场推广力度加强;管理费用同比增长21.36%,预计为研发投入和职工薪酬增厚所致。公司主营业务毛利率为82.82%,比上年同期下降10.58pct,主要因为低毛利率的代理二类苗销量增长。经营活动现金流达到10.03亿,同比增长84.34%,市场恢复、销售回款增长的良性效果立竿见影。 AC-Hib三联苗、四价HPV疫苗两大核心品种驱动18年业绩 预计公司18年受益两大主力品种上量,业绩加速增长。截止2月26日,AC-Hib三联苗18年已获批签发89.5万瓶,预计全年销售600万瓶,贡献利润6亿;19年销量、利润贡献分别达到800万瓶、8亿。四价HPV疫苗自17年上市后现已获批签发92.8万支,其中18年58万支;本品已在全国26个省市中标,预计随着接种工作的铺开,其销售有望进入快速上升通道,全年销量有望达到150万人份,合计450万支,以每支利润120元计算,贡献利润5.4亿;19、20年分别销售600万、750万支,贡献利润7.2亿、9亿。 打造重磅品种研发梯队,轮状病毒疫苗预计18年上市,结核全领域布局 公司研发稳步推进,目前拥有20项自主在研项目,在病毒和细菌类预防领域均有布局,储备多个重磅品种:1)五价轮状疫苗16年12月纳入优先审评名单,预计18年H1获批上市,未来有望成为年收入10亿的品种;2)全面布局结核病产业链,微卡的结核预防适应症3期临床有望于近期完成,预计19年上市,以目前适应症的售价计算,其空间超过10亿;结合诊断试剂EC预计上半年完成3期临床,19年上市;同时公司的重组结核疫苗和BCG-PPD分别处于临床准备和临床受理阶段,未来公司有望在国内结核病领域取得领先地位;3)15价肺炎球菌结合疫苗获临床批件,其覆盖了亚洲常见的15种血清型,且适用于儿童,未来有望带来较大业绩弹性;4)报告期内,四价流感裂解疫苗和冻干狂犬疫苗(MRC-5)相继获得临床批件。此外,公司参股设立重庆智睿投资,布局前沿生物药。 推进合作战略,铺垫体检渠道 报告期内,公司继续加大合作力度,与美年健康签署合作协议,拟共同设立成人预防接种门诊全国网络,推动HPV疫苗在专业体检中心的配置和运营。双方客户人群重合度较高,有利于HPV疫苗的放量,长期来看开拓了疾控外新的销售渠道,且为未来微卡、诊断试剂EC和重庆智睿有关品种的放量奠定基础。 三、盈利预测与投资建议 公司受益行业回暖,三联苗、HPV疫苗两大核心品种进入放量期,研发管线储备丰富。预计18-20年EPS0.76、1.22、1.52元,对应PE为43X、27X和21X,维持“强烈推荐”评级。

一、事件概述 2018年3月15日,公司发布2017年年报:营收、归母净利润、扣非净利润分别为12.46亿、3.30亿、3.19亿,同比增长45.75%、12.95%、20.28%,扣除股票激励成本摊销和成纪药业商誉计提减值影响后净利润增速超过35%。EPS为0.36元。公司业绩符合Wind一致预期。 二、分析与判断 Q4业绩显著提升,制剂、原料药两大板块全年高增速 公司17年Q4营收、归母净利润、扣非净利润分别约为5.32亿、0.95亿、0.93亿,同比增长121.32%、54.28%、49.60%,环比增长125.82%、28.68%、31.91%。分板块来看,制剂实现收入、毛利润6.22亿、5.20亿,同比增长84.05%、101.11%,主要得益于主力品种在新科室拓展、招标进院的顺利进展,特利加压素、生长抑素、去氨加压素、胸腺五肽分别同比增长52.5%、117.02%、114.93%、199.56%;原料药板块实现收入、毛利润1.90亿、1.51亿,同比增长50.37%、48.73%,主因包括利拉鲁肽、格拉替雷在内的部分重磅多肽药物的海外专利到期或即将到期,公司原料药订单迅速增长。成纪药业商誉计提2623万,对赌期已结束,整合效果逐步体现,器械板块收入增长34.13%。 销售推广+股权激励增厚费用,研发投入稳定增长 17年销售、管理、财务费用分别约为4.09亿、2.06亿、0.16亿,对应费用率分别为32.79%、16.52%、1.29%。销售费用同比增长125.81%,费用率提高11.62pct,主因推广力度加强;管理费用同比增长56.26%,费用率提高1.11pct,为第一期股权激励成本摊销所致。公司继续加大研发投入,全年达到0.89亿,同比增长48.13%。 医保利好有望18年释放,利拉鲁肽原料药加速放量,格拉替雷ANDA稳步推进 未来公司有望继续保持国内外双线增长的趋势。国内市场,地方医保的导入逐步完成,公司特利加压素、卡贝缩宫素、依替巴肽、去氨加压素等重点产品均为医保调整受益品种,步入加速上量期。海外市场,利拉鲁肽核心专利17年8月到期,仿制药有望上市,公司原料药需求旺盛,产能问题有望随着今年武汉子公司建成而解决,18年加速放量;依替巴肽ANDA审评中,有望今年获批上市;格拉替雷制剂长效剂型专利受挑战,公司正推进其ANDA,有望绕开剩下1件专利于19年上市。 重磅品种领衔研发管线,受益注射剂一致性评价 公司管线储备丰富,多个大品种组成研发梯队:利拉鲁肽制剂已获临床批件,且以化药申报,临床进程有望加速,有望19年完成临床;西曲瑞克纳入优先审评名单,有望首仿上市,受益于持续扩大的辅助生殖市场;特立帕肽、溴隐亭等均获得临床批件;富马酸喹硫平、二甲双胍缓释片、异山梨酯缓释片等品种的BE进行中。此外,CDE于17年12月发布《已上市化学仿制药(注射剂)一致性评价技术要求》,标志着注射剂一致性评价提上日程;公司有望充分依托多肽注射剂研发和生产的技术优势取得先机,特利加压素、去氨加压素、生长抑素、依替巴肽、卡贝缩宫素等品种已完成备案,营造未来业绩弹性。 第一期股票激励计划落地,彰显管理层信心 公司于17年完成第一期限制性股票激励计划,激励对象为包括董事、高管、技术人员在内的66人,首次授予价格为9.04元,共授予2100万股,考核目标为:17-20年营收不低于12亿、15亿、19亿、24亿,18、19年净利润合计不低于13.5亿,18-20年净利润合计不低于24.5亿。管理层信心彰显,公司未来业绩增长性值得看好。 三、盈利预测与投资建议 公司多个制剂产品受益医保调整,进入放量期,国际业务则受益利拉鲁肽原料药和格拉替雷制剂的上市,多个重磅在研品种和注射剂一致性评价打造未来弹性。预计18-20年EPS 0.54、0.91、1.17元;对应PE为29X、17X和13X,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 国内制剂销售不及预期;海外原料药销售不及预期;研发进展不及预期。

一、事件概述 2018年2月26日,公司发布2017年度业绩快报:营收、归母净利润分别达到41.51亿、14.52亿,同比增长8.30%、3.98%。EPS为1.39元,符合公司三季报预计的全年业绩。 二、分析与判断 业绩稳健增长,符合预期 17年Q1-Q4公司营收约为9.72亿、10.62亿、10.67亿、10.49亿,同比增长6.23%、8.79%、13.85%、4.50%;归母净利润约为3.76亿、3.54亿、3.64亿、3.58亿,同比增长5.19%、5.19%、5.33%、0.31%。业绩整体增长稳健,符合三季报预期;Q4增速略有放缓,预计主要因为研发投入的增多和销售推广力度的加强。 氯吡格雷受三重驱动,二线品种进入放量期 三大因素利好公司核心品种氯吡格雷:1)一致性评价进度领先,75mg规格为首批通过评价品种之一,25mg规格处于立卷审查阶段,预计18年H1通过,对原研的替代有望加速;2)17年重回广东市场,产品市场空间扩容;3)公司加强推进渠道下沉,打造全覆盖的立体销售网络。二线品种中,阿利沙坦酯纳入医保谈判目录,预计18年随着地方医保的导入进入上量期,未来空间逾10亿;比伐芦定依托公司成熟的心血管领域销售网络,已进入快速放量阶段。 扩大心血管领域布局,构建完善的研发管线梯队 公司持续加强心血管领域布局:1)替格瑞洛全部专利被否,公司产品已完成BE并报产,且纳入优先审评名单,有望首仿上市;2)匹伐他汀完成BE并报产,利伐沙班BE进行中;3)公司投资四川锦江电子,进军心电生理领域,与自身心血管药物形成协同。化学仿制药方面,奥美沙坦酯、左乙拉西坦缓释片、头孢呋辛酯等多个品种处于BE不同阶段。此外,公司继续推进创新药和生物药的研发,特立帕肽报产已获受理,有望二仿上市;复格列汀处于2/3期临床,信立他赛正进行1期临床筹备;基因治疗药物SeV-hFGF2/dF海外临床进展顺利,KGF、BF02已完成2期临床,促卵泡素-CTP融合蛋白注射液已申报临床。公司在近期和远期均打造了完善的研发产品梯队,未来2-3年产品线有望快速丰富。 三、盈利预测与投资建议 公司在心血管领域优势雄厚,氯吡格雷获得新的增长动力,阿利沙坦酯等二线品种进入放量期,长线看好公司多领域研发布局。预计17-19 年EPS 1.39、1.63、1.92元;对应PE为29X、25X和21X。目前化学制剂行业平均PE约为33倍,公司PE低于行业PE,且其作为细分领域优质企业、具备丰富研发管线,有一定溢价空间,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示: 氯吡格雷竞争加剧;二线产品放量不及预期;研发进度低于预期。

一、事件概述 2月26日,公司发布2017年业绩快报,报告期内实现营业收入46.07亿元,同比增长32.86%;归母净利润为8.99亿元,同比增长32.28%;每股收益为0.51元,同比增长29.06%。公司2017年业绩基本符合我们预期。 二、分析与判断 17年业绩符合预期,18年有望保持强劲增长 2017年,公司收入规模达46亿元,增长33%,实现归母净利润9元,增长32%,若剔除荷兰子公司商誉减值1859万元,归母净利润同比增长35%+。2018年公司两大业务器械和药品板块预计继续保持强劲增长趋势:1)核心器械产品支架系统降价压力较小,可降解支架上市后有望显著增厚业绩;2)核心药品制剂氯吡格雷和阿托伐他汀市场份额较小,市场份额提升空间大,预计将继续保持快速增长。 器械板块增长稳健,可降解预计下半年获批 报告期内,器械板块表现稳健,预计增速20%+,核心产品支架系统收入增速20%+,主要系整体支架销量增加以及高毛利的Nano支架占比提升所致;体外诊断业务布局逐渐完善,继续保持快速增长;外科业务经过阶段性整合后快速发展,预计收入增长50%+。重磅产品可降解支架预计下半年获批,带动支架业务加速增长,双腔起搏器有望今年加速放量,加速器械板块收入增长。 氯吡格雷+阿托伐他汀持续放量,一致性评价进展顺利 报告期内,药品板块表现优异,预计收入15亿元左右,增长超过30%,其中原料药收入增速10%左右,制剂板块收入增速45%左右,预计核心品种氯吡格雷和阿托伐他汀片分别增长约50%和100%。一致性评价方面,两个规格的阿托伐他汀处于CDE审评阶段,氯吡格雷预计于5月份上报CDE,缬沙坦和氨氯地平等将于下半年上报。我们预计,随着公司药品销售体系日趋完善以及一致性评价工作的顺利推进,药品板块将有望继续维持快速增长。 三、盈利预测与投资建议 公司作为已获成功的平台型企业,心血管大平台布局日趋成熟,肿瘤小平台搭建日渐成型,未来发展空间广阔;预计2017~2019年EPS分别为0.50、0.67和0.91元,对应PE为54X、40X、30X,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 支架降价超预期;可降解支架审批进度不及预期;核心药品一致性评价不及预期。

一、事件概述。 2018年2月26日,公司发布2017年度业绩快报:营收、归母净利润分别达到13.43亿、4.32亿,同比增长201.06%、1229.25%。EPS为0.27元,略高于我们此前点评报告的预期。 二、分析与判断。 政策影响逐步消除,业绩显著回升。 17年Q4公司营收、归母净利润约为5.74亿、1.47亿,同比增长232.06%、470.83%,环比增长77.07%、29.61%。2016年疫苗事件后的政策变化等不确定因素影响逐步消除,行业环境进一步规范和净化,公司作为优质的二类疫苗企业,产品推广和销售恢复,业绩大幅增长。主力产品AC-Hib三联疫苗销量高速增长,中检院数据显示,17年三联苗获批签发470万瓶,而16年全年仅获批签发22.2万瓶;预计其全年销量达400万瓶,贡献利润4亿。 两大核心品种驱动未来业绩,三联苗持续放量,HPV疫苗加速铺开。 预计18年两大核心品种成为业绩引擎。截止2月26日,三联苗18年已获批签发89.5万瓶,预计全年销售600万瓶;19年销量继续提升达到800万瓶;18、19年分别贡献利润6亿、8亿。四价HPV疫苗步入放量期,自17年上市后现已获批签发92.8万支,其中18年58万支;本品已在全国25个省市中标,预计随着接种工作的铺开,其销售有望加速上量,全年销量有望达到150万人份,合计450万支,以每支利润120元计算,贡献利润5.4亿。19、20年销量有望达到600万、750万支,贡献利润7.2亿、9亿。 五价轮状疫苗有望年内上市,布局结核病产业链。 公司的研发管线储备多个重磅品种:1)五价轮状疫苗于16年12月纳入优先审评名单,预计18年H1获批上市,未来有望成为年收入10亿的品种;2)全面布局结核病产业链,微卡的结核预防适应症3期临床有望于近期完成,预计19年上市,以目前适应症的售价计算,其空间超过10亿;结合诊断试剂EC预计上半年完成3期临床,19年上市;同时公司的重组结合疫苗和BCG-PPD分别处于临床准备和临床受理阶段,合力打造结核病研发梯队,未来公司有望在国内结核病领域取得领先地位。 三、盈利预测与投资建议。 公司受益行业回暖,三联苗、HPV疫苗两大核心品种进入放量期,研发管线储备丰富。预计17-19年EPS0.27、0.69、1.26元;对应PE为109X、39X和23X。目前生物制品公司平均PE为45倍,公司PE低于行业PE,且作为行业领军企业,有一定溢价空间,维持“强烈推荐”评级。

一、事件概述。 2018年2月27日,公司发布2017年年报:营收、归母净利润、扣非净利润分别为33.94亿、3.95亿、3.56亿,同比增长12.46%、27.41%、18.97%,非经常性损益主要来自于政府补助约4660万。EPS为0.3911元,业绩基本符合我们此前报告的预期。 二、分析与判断。 业绩稳定增长,核心板块持续向上。 17年公司业绩整体保持稳定增长,其中Q4公司营收、归母净利润、扣非净利润分别约为8.75亿、0.50亿、0.45亿,同比增长15.87%、-9.95%、-0.86%。分行业来看,17年医药工业收入、毛利润分别增长16.39%、21.70%,占比约为54.51%、93.67%,比16年同期提高1.84pp和3.59pp,工业的支柱地位进一步加强。其中:麻醉类收入、毛利润同比增长13.84%、13.03%,毛利率稳定,预计传统品种稳定增长,右美托咪定加速放量成为业绩引擎;精神类增速继续走高,收入、毛利润同比增长22.90%、27.76%,毛利率提高3.05pp,预计主要受益于阿立哌唑、度洛西汀等潜力品种的加速上量;神经类收入、毛利润同比增长18.19%、24.63%、毛利率提高3.92pp,表现稳健。商业板块整体稳定,主因两票制和公司战略布局影响。 费用增厚合理,经营现金流显著增长。 销售费用为9.41亿,同比增长15.41%,费用率27.74%,比16年提高0.71pp,主要因为推广力度加大。管理费用2.32亿,同比增长32.40%,费用率6.84%,比16年提高1.03pp,主要因为公司加大了研发投入及移动医疗平台的费用增长。公司经营活动现金流达到4.52亿,同比增长63.22%,远高于利润增速,公司利润质量尽显。 受益潜力品种中标,研发营销两路推进。 17年以来,公司加大潜力品种招投标进度,其中右美托咪定借纳入医保目录机遇,现已在13个省市新中标;度洛西汀和阿立哌唑分别在13个、11个省市新中标。预计随着中标省份的增加和各省新标逐步执行,这部分品种18年维持高增速。研发方面,公司逐步加大研发投入,报告期投入科研经费1.16亿,同比增长58.68%,现拥有在研项目50多项,其中4个精神障碍创新药和2个麻醉及辅助用药展开临床前研究,DP-VPA临床进展顺利,重磅品种地佐辛于18年初报产获受理,利培酮、氯氮平、阿立哌唑、阿芬太尼等产品的BE稳步推进。销售方面,公司继续推进营销体制改革,成立了3个麻醉产品和2个精神产品事业部,充分利用资源,且促进产品销售的专业化。 三、盈利预测与投资建议。 公司传统品种表现稳定,潜力品种则随着医保导入和新标执行进入高速增长期。预计18-20年EPS0.47、0.59、0.72元,对应PE为28X、23X和19X。目前化学制剂行业平均PE约为33倍,公司PE低于行业PE,且公司为中枢神经用药领军企业,受益政策壁垒,有一定溢价空间,维持谨慎推荐评级。

一、事件概述。 2月10日,公司发布2017年业绩快报:2017年公司实现营收62.73亿,同比增长103.56%;归属上市公司股东净利润6.17亿元,同比增长82.11%;EPS0.24元,同比增长71.43%。业绩符合我们之前报告中的预期。 二、分析与判断。 体检量价齐升及服务升级推动业绩快速增长。 根据业绩快报,16年调整追溯前的收入及净利润均不包含慈铭,假设慈铭17年收入端增速25%-30%,则预计慈铭17年收入15.4-16亿,按照17年合并后业绩来倒推,美年收入端约46-47亿,增速超50%。假设慈铭17年归母净利润按之前业绩承诺的1.63亿来预计,则美年归母净利润约4.5亿,净利润增速慢于收入增速,但公司营业利润和利润总额增速均高于归母增速,我们推断与公司17年门店快速扩张伴随产生较高的销售、管理费用有关,加之慈铭并表后有一定整合期,未来利润增速仍有望恢复至50%。总之,公司2017年并表业绩快速增长,一方面可以归结为体检人次的提升:公司依托全国200多个核心城市的超400家体检中心,加之规模和品牌效应的提升,2017年体检人次超过2000万人次,2019年目标4000万人次;另一方面,公司加大产品创新力度,加强专项体检产品推广和个体化营销,在3650套餐基础上新增东芝心脏冠脉核磁、基因检测、胶囊胃肠镜、AD早期检测等高端体检项目,推动客单价10%以上的提升。 慈铭并表有望发挥协同效应。 在慈铭体检的收购上,公司在2014年收购了慈铭27.78%的股份,剩余股份由俞熔控制的天亿资管、维途投资(68.40%)及慈铭创始人韩小红等(3.82%)持有;2017年10月,公司收购慈铭剩余股权,慈铭成为美年的全资子公司。慈铭将在以下方面助力美年发展:1)“慈铭”品牌的商业价值利于公司多品牌布局,扩大影响力;2)庞大的线下平台及海量健康大数据协助布局移动医疗及健康产业O2O;3)慈铭承诺17-19年净利润不低于1.63、2.03、2.48亿元,增厚公司业绩;4)规模扩大能够优化资产负债结构,降低公司融资成本。 体外基金培育模式助力规模迅速扩张。 公司预计2020年达到1000家的规模,采用先参股后控股的方式能够实现迅速扩张。公司2016-2018年1月先后成立6支产业基金,总规模达64.47亿元,目前已在青岛、济南、天津、上海、无锡等地投资美年、慈铭、美兆、奥亚体检中心共计43家,这43家体检中心合计注册资本为12.16亿元。纵观医疗服务连锁企业,并购基金体外培育标的而后并入上市公司体内的模式在美年、爱尔等高速扩张的企业中运用较为普遍和成熟,通过前期体外培育,在标的公司运营一定时期或有盈利的情况下再并表,能够减轻前期资金压力,迅速提升市场份额,提升公司经济效益。 三、盈利预测与投资建议。 预计公司2017-2019年EPS分别为0.24、0.36、0.54元,对应PE分别为87、58、38倍,对比A股连锁医疗服务可比公司18年估值40倍左右,公司估值偏高,但考虑公司未来3年处于高速扩张期,业绩增速有望维持50%左右,仍维持“强烈推荐”评级。

一、事件概述。 1月31日,公司发布2017年业绩预告:预计2017年归属上市公司股东净利润7.25亿-7.53亿元,同比增长30%-35%,符合我们之前的预期。同时,公司预计2017年非经常性损益对净利润的影响金额为-3500万元左右。 二、分析与判断。 白内障业务恢复性增长以及新增并表推动业绩逐季提升。 公司Q1-Q3收入分别为11.97亿(+30.86%)、13.93亿(+38.63%)、17.92亿(+54.1%),归母净利润分别为1.56亿(+31.17%)、2.06亿(+33.93%)、2.71亿(+38.3%),销售毛利率分别为44.06%、49.45%、50.63%,我们分析业绩逐季提升的原因主要有以下几方面:1)各项医疗服务项目收入增长迅速,量价齐升,预计白内障、屈光、视光收入增速在30%以上;2)去年受魏则西事件影响,白内障基数较低,今年逐步恢复增长;3)去年公司收购的沪滨爱尔、朝阳眼科等九家医院贡献业绩;4)去年8月9日完成对欧洲ClínicaBaviera,S.A的收购,预计新增4个月并表。 高瓴资本及实控人参与定增,公司长期投资价值获认可。 非公开发行6233万股已经于2018年1月8日上市发行,价格为27.60元/股,募集资金总额17.2亿元。其中高瓴资本认购60%,成为公司第六大股东(持股2.58%)。高瓴资本是亚洲资产管理规模最大的投资基金之一,投资了包括腾讯、京东、百济神州、信达生物、药明康德在内的优秀企业。此次高瓴资本参与公司定增,表明了对公司眼科标杆企业地位和长期投资价值的认可。此外,实际控制人陈邦先生认购了20%的股份,定增完成后陈邦合计持有公司股权56.28%,锁定期3年,向市场传达了对公司的长期发展信心。 分级连锁推进品牌优势,加快网络布局。 公司以地、县市为重点,多个省区已形成“连点成片”的局面,资源共享使基层患者得以就近享受优质眼科医疗服务。上级医院给予下级医院进行技术支持,实现了资源配置的最优化和患者就诊的便利化。公司产业并购基金通过新建或并购方式加大医院网络的辐射区域,公司内地眼科医院超过200家,覆盖30余省市超过70%的全国人口,预计到2020年实现布局200家地市级医院+1000家县级医院目标,连锁复制能力突出。 海外市场外延扩张,提升品牌国际影响力。 公司加快国际化步伐,构建跨越亚美欧的网络布局,去年上半年通过新设美国子公司爱尔国际完成对美国著名眼科中心WANGVision的股权收购,并且通过爱尔眼科国际(欧洲)要约收购了欧洲最大的眼科连锁机构ClínicaBaviera,S.A,进一步完善公司在眼科相关产业链的全球布局。 三、盈利预测与投资建议。 公司眼科业务量价齐升,海外扩张进展顺利,预计17-19年EPS分别为0.47、0.62、0.82元;对应PE分别为75X、56X和42X,维持“谨慎推荐”评级。

一、事件概述 2018年1月28日,公司发布2017年业绩预告:公司实现盈利35031-43789万,同比增长20%-50%,符合我们此前点评报告的预期;公司非经常性损益对净利润的影响金额为500万到1500万之间,主要原因为高新技术项目的政府补助摊销和龙华土地开(竣)工延期滞纳金;2016年非经常性损益金额为2672.17万。 二、分析与判断 Q4业绩显著提升,国内进院推进,国际原料药出口增长 公司Q4业绩显著好转,单季度营收4.86-6.11亿,环比增长106.18%-159.40%;归母净利润1.16-2.04亿,环比增长56.46%-174.63%。我们认为业绩的提升主要源于国内市场推广和海外市场开拓两大因素:1)17年公司加大了国内制剂的推广力度,特利加压素、去氨加压素、卡贝缩宫素等主要品种多省市中标,17年Q4以来医院进院工作逐步展开,公司产品逐步放量;2)公司加大海外市场开拓力度,随着包括利拉鲁肽、格拉替雷在内的部分重磅多肽药物专利到期、即将到期或受到专利挑战,公司原料药出口增长迅速。另一方面,成纪药业可能的商誉或计提减值和第一期限制性股票激励成本摊销对净利润产生一定影响。 地方医保对接加速国内业务,两大产品扩容海外空间 特利加压素、依替巴肽新纳入2017年版目录,去氨加压素从乙类调整为甲类,随着各地方医保陆续完成对接和增补,预计这几个产品今年进入放量期;此外,上文所提及的中标产品进院趋势18年有望持续,两大因素合力加速国内制剂业务。海外方面,利拉鲁肽核心专利17年8月到期,仿制药有望上市,公司原料药已获DMF,有望18年放量;重磅品种醋酸格拉替雷长效版本专利受挑战,已有4个专利被否,公司正推进其ANDA,有望绕开剩下1件专利于19年上市。原料方面,武汉子公司即将建成,投产后大幅提升产能,有望解决利拉鲁肽等品种的原料药供不应求局面。 多领域研发布局,利拉鲁肽、西曲瑞克进度领先 公司研发管线布局多个大品种。利拉鲁肽制剂已获临床批件,且以化药申报,临床进程有望加速。西曲瑞克纳入优先审评名单,有望首仿上市,受益于持续扩大的辅助生殖市场。无创血糖监测手环已完成3期临床,预计今年上半年发布结果。 三、盈利预测与投资建议 公司多个制剂产品受益医保调整,且招标进院工作进展顺利,明年进入放量期,国际业务则受益利拉鲁肽原料药和格拉替雷制剂的上市。预计17-19年EPS0.44、0.59、0.79元;对应PE为34X、25X和19X,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示: 国内制剂销售不及预期;海外原料药销售不及预期。

业绩回调基本符合预期 2016年公司盈利约3.69亿,17年度业绩下滑,主要因为:1)多个新药进入临床阶段,新项目立项推进,导致研发费用增多;2)新生产基地建设项目和企业管理信息系统建设项目基本完成,成本大部分亦结转至固定资产,相应折旧费用增多;3)埃克替尼16年纳入医保谈判目录后降价约50%,在新版医保出台之前;再考虑到各地方医保与国家医保的对接和执行需要时间,因此医保对埃克替尼销售的提升作用尚未体现。 降价驱动埃克替尼销量上升,医保利好预计18年Q3逐步释放 17年埃克替尼销量同比增速超过40%,但主要来自于产品降价的驱动。尽管16年卫计委牵头16部门将埃克替尼纳入首批医保谈判目录,但直到17年2月人社部发布文件方开始各省的落地工作,预计18年年上半年才开始全面执行,因此进入医保对本品的销售促进作用预计18年Q3开始释放。此外,目前已有包括重庆、安徽、广东、唐山在内的部分省市宣布国家谈判品种不纳入药占比考核,预计此趋势有望向全国大多数省市延伸,成为埃克替尼销售的催化剂。预计未来埃克替尼的市场规模超过20亿。 研发梯队多领域布局,多个创新药打造业绩弹性 公司通过自主研发和外延并购获得多个潜力品种,在恶性肿瘤、眼病、糖尿病等领域均有布局。二代ALK抑制剂X-396正进行全球多中心III期临床,初期数据显示其耐受良好,一线和二线治疗ALK阳性非小细胞肺癌患者ORR达到86%和65%,预计于19年H1完成试验,上市后市场空间达4亿美元。X-082肾癌适应症处于III期临床,其安全性优于舒尼替尼,上市后有望对后者形成替代;眼底黄斑变性适应症在美国处于IIB临床、国内处于I期临床,本药为本适应症目前唯一的口服药物,患者依从度高,上市后该适应症销量有望超过10亿美元。 盈利预测与投资建议 公司埃克替尼医保利好预计18年Q3起体现,空间超过20亿;研发管线中多个潜力品种空间广阔。预计18-20年EPS0.66、0.86、1.08元;对应PE为93X、71X和57X,首次覆盖,给予“谨慎推荐”评级。 风险提示: 核心品种销量不及预期;研发进程不及预期。

一、事件概述 1月26日,公司发布年报:2017年营收、归母净利润、扣非净利润分别为11.13亿、3.14亿、3.06亿,同比增长91.22%、22.15%、130.07%,EPS为0.81元,符合市场预期。同时公司金向全体股东每10股转增3股,方案实施后总股本将由42350万股变更为55055万股。 二、分析与判断 肝素原料药量价齐升,低分子肝素制剂推广顺利 营收高增速源于两大业务标准肝素原料药和低分子肝素制剂的销售大幅增长。标准肝素原料药17年营收、毛利分别为9.19亿、4.19亿,同比增长95.05%、118.34%,毛利率45.65%,提高4.87pp,主因原料药量价齐升:1)价格方面,由于环保对上游的影响和下游需求的增长,肝素原料药进入涨价周期,17年前11个月出口均价4377美元/千克,比16年同期增长23.28%;2)销量方面,公司在继续保有辉瑞等大客户的情况下,切入全球最大的低分子肝素制剂制造商赛诺菲供应链,公司全年原料药销量3.59万亿单位,同比增长36.72%。肝素制剂17年营收、毛利分别为1.1亿、0.74亿,同比增长193.81%、389.34%,毛利率67.69%,提高27.05pp,主因国内进院数量的快速扩大。公司归母净利润增速低于营收,主要因为16年收购健进制药形成负商誉1.07亿。 销售规模扩张托高销售费用,研发投入持续扩大 公司销售、管理、财务费用分别为0.47亿、1.23亿、-434万,同比增长371.81%、44.95%、-1155.60%,销售和管理费用率分别为4.22%、11.05%,比16年提高2.51pp、-3.53pp。销售费用显著增长,主因制剂销售规模扩张;管理费用的增长源于研发投入的增加,17年费用化研发投入0.77亿,同比增长57.37%;财务费用的降低主要来自于汇兑收益。 看好肝素原料药加速放量,制剂保持高增速,股权激励彰显信心 公司通过对上游原材料的质量把控提高肝素原料药品质,成功与全球第一大肝素制剂生产商赛诺菲达成合作关系,原料药销量有望进一步提升,预计未来收入增速超过30%。肝素制剂国内针对二级以上医院,借助互联网学术推广平台,对前期未分类低分子肝素形成替代,同时在维护骨科、透析、心内等传统科室的同时开拓妇产等新科室,发展空间广阔。海外领域,公司及健进制药拥有3条FDA过审的生产线,卡铂和阿曲库铵已美国上市,依诺肝素有望18年上市,享海外高毛利率红利。研发方面,公司在抗肿瘤、麻醉、降血脂等热门领域均有布局。此外,公司推出限制性股票激励计划,业绩考核目标18-20年净利润增速不低于30%、23%、18.75%,显示了公司对未来业绩发展的信心。 三、盈利预测与投资建议 公司肝素原料药与赛诺菲形成合作,量价齐升驱动业绩;肝素制剂国内布局顺利,未来有望跨越式发展。暂不考虑赠股,预计18-20年EPS1.07、1.38、1.73元;对应PE为27X、21X和17X,首次覆盖,给予“谨慎推荐”评级。 四、风险提示: 肝素原料药价格下降;肝素制剂推广进程不及预期。

F-627首个美国III期临床试验达到主要终点,培非格司亭对照试验稳步进行。 健能隆日前宣布,其在研产品F-627(Bineuta?,贝格司亭)成功完成首个美国III期临床试验。试验的主要终点是比较F-627和安慰剂在化疗第一个周期的重度(4级)嗜中性粒细胞减少症持续时间。临床试验的研究结果显示,F-627治疗组患者的重度(4级)嗜中性粒细胞减少症持续时间显著低于安慰剂对照组(即P<0.0001),实验达到主要终点及预设评价标准,同时受试患者承受F-627情况良好,安全性达到预期。F-627另一个随机、双盲、多中心、与培非格司亭对照的III期临床试验正在根据SPA方案有序进行。 含有G-CDF双分子的第三代rhG-CSF,II期临床证实非劣性。 F-627为第三代重组人粒细胞集落刺激因子(rhG-CSF),主要用于肿瘤患者放、化疗引起的嗜中性粒细胞减少症。F-627充分利用Fc融合蛋白技术和双分子技术,含有2个G-CSF分子,形成G-CSF二聚体,具有长效、高效的特点。国际多中心II期临床研究于2014年结束,结果在第56届美国血液病学年会上发布,证明F-627的疗效非劣于培非格司亭。 预计海外销售额4亿美元,归属公司利润6.8亿元。 全球rhG-CSF市场广阔。2016年非格司亭与培非格司亭销售额合计55亿美元。F-627上市后,考虑到产品降价因素,市场空间约为40亿美元。假设F-627市场占比达到10%,则对应4亿美元收入;以50%利润率计算,其净利润达到2亿美元,按当前汇率计算合12.64亿元。公司通过DHY持有健能隆53.8%股权,对应利润约6.8亿元。 盈利预测与投资建议。 F-627通过首个美国III期临床,为其全球上市奠定了基础。公司自身业绩将受益于健能隆产品的未来收益和纳入医保产品的逐渐放量。预计17-19年EPS分别为1.10、1.27、1.40元,对应PE为19X、17X和15X,维持“强烈推荐”评级。

2018年1月24日,公司发布公告:公司完成对全资子公司亿帆国际医药有限公司增资2060万美元(折合人民币13600万元)的相关事项,同时完成标的公司NovoTekPharmaceuticals Limited 的100%股权收购。本次股权变更完成后,NovoTek 公司成为亿帆国际全资子公司。 二、分析与判断。 NovoTek 专注进口产品国内引进,协助打造国内独家代理之标杆。 NovoTek 公司是一家总部位于香港、主营业务为医药行业商业谈判和技术引进及进口产品国内准入的公司,其长期合作伙伴包括美国埃克斯生命科学、费森尤斯卡比、西班牙福瑞制药、澳洲梅恩制药、意大利美纳里尼、LG 化学等,有近30个在谈项目,涉及妇科、儿科等,已获中国区域独家代理权的产品包括乳果糖口服溶液(治疗便秘,已批准)、安敏捷(过敏源检测,已批准)、PF4(血小板减少症,已批准)、JK-001(妇科、待审评)、JK-002(妇科、待审评)、JK-003(止痛、待审评)、JK-004(止痛、待审评)。NovoTek 拥有在内地药品注册审评方面的成功经验和资源优势,并因此在全球范围形成制剂引进中国的品牌效应。本次收购完成,将促进形成亿帆医药在药品引进和药品国内独家代理经销方面的优势地位。 促进创新化国际化战略和产品结构优化的双重协同。 公司以“整合、创新及国际化”为中长期发展战略,经过多年发展,现已进入国际制剂代理商并购阶段,借此获得国外制剂的国内销售权益;而本次收购与公司战略相得益彰,公司有望借助NovoTek 和国际药企的资源和经验,为后续继续引进进口产品尤其是创新产品打开通道,同时为公司实现制剂国际化奠定基础。另一方面,公司在产品结构方面坚持以血液肿瘤、皮肤科、妇科、儿科为导向,NovoTek 则有安敏捷(对应皮肤科)、JK-001和JK-002(对应妇科)等产品已获批准或待审评,与公司产品结构优化目标形成协同,有助于相关产品的销售。 三、盈利预测与投资建议。 本次收购与公司的国际化战略与产品结构优化良好协同,有助于公司形成药品引进方面的优势地位。公司自身业绩将受益于纳入医保产品的逐渐放量和健能隆产品的未来收益。预计17-19年EPS 分别为1. 10、1.27、1.40元,对应PE 为18X、16X 和14X,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 地方医保推行进度较慢;新药审批进度不符预期。