公司业绩符合预期,Q4营收增速明显回暖。公司发布2019年年报业绩预告,2019年实现归母净利润7.32-8.94亿元,同比增长35%-65%,中值为8.13亿元,同比增长50%,业绩符合预期。公司预计2019年营业收入超过100亿元,同比增长达26.3%以上,其中Q4单季度对应营收在34.27亿元以上,同比增长30.1%以上,相比Q3的13.1%增速明显回暖,显示公司人均效能提升。公司预计2019年经营活动产生的现金流量净额约15亿元,同比增长30%以上,利润质量不断提升。 B端教育业务迎来规模化应用,面向C端的教育业务快速发展。公司近两月连续中标青岛因材施教”人工智能+教育项目8.59亿元以及蚌埠市智慧学校建设项目15.86亿元,合计达24.45亿元,预计占2019年收入的20%以上,显示公司面向B端的教育业务从学校采购变为城市教育局采购,公司为同一辖区内的学校可提供更标准化的产品,未来规模效应将逐步显现。教育C端业务结合智学网平台,个性化学习手册、讯飞学习机等产品迎来规模化应用,未来收入有望保持高速增长,同时产品化率不断提升,带动毛利率上行。 政法机构改革影响消退,公司政法业务增速有望回暖。政法业务受机构改革影响,2019年收入增速有所放缓。随着机构改革影响消退,2020年信息化支出有望回暖。公司政法业务产品包括智能庭审系统和智能辅助办案系统,智能庭审系统可实现庭审过程中法言法语的识别,庭审语音识别率达95%以上,节省案件庭审时间超过25%,庭审笔录的完整度可达100%,复杂庭审时间缩短超过50%。目前已覆盖全国31个省市自治区,超过3000个政法单位。目前接入中国庭审网的地方法院数量为3491家,假设每家法院下设4个法庭,则法庭数量接近14000个,未来公司智能庭审系统渗透率仍有望不断提升。 智能辅助办案系统在上海完成试点之后,后面将陆续在7个省做招投标试点。随着应用案例和数据不断积累,具有快速复制推广能力。 智能硬件形成全栈产品体系,同品类中产品竞争力领先。公司消费者业务包括讯飞转写机、听见M1、讯飞录音笔、讯飞智能办公本等多款智能硬件产品,产品价格从几十元到上万,用户覆盖范围从普通消费者到企业、政府,形成围绕办公场景的全栈产品体系。6.18电商节公司六款产品销售额在所属品类中列第一,显示公司产品具有极强竞争力,未来C端消费领域市场有望继续保持快速增长。 盈利预测与投资评级: 1)教育:B端业务从学校采购变为城市教育局采购,标准化产品比例不断提升,未来规模效应将逐步显现。C端业务,个性化学习手册迎来规模化应用,同时产品化率不断提升,将带动毛利率上行;2)政法:随着机构改革影响消退,2020年政法信息化支出有望回暖。智能庭审系统在全国法庭中的渗透率仍有望不断提升,智能辅助办案系统未来将在更多省份推广试点,随着应用案例和数据不断积累,具有快速复制推广能力;3)消费者业务:形成围绕办公场景的全栈产品体系,6.18电商节公司六款产品销售额在所属品类中列第一,C端消费领域市场有望快速增长。预计公司2019年至2021年的归母净利润分别为8.25、12.6、16.7亿元,相应19年至20年EPS分别为0.38、0.57、0.76元,对应当前股价PE分别为94、61、46倍,维持买入评级。 风险提示:教育C端业务拓展不及预期,政法信息化支出不及预期,智能硬件竞争加剧。

事件 公司发布2019年业绩预告,2019年公司实现归母净利润9000万元-9480万元,同比增长457.94%-487.70%。 简评 公司业绩大幅增长,研发投入继续加大,硬件终端出货量有望快速增长。公司2019年业绩大幅增长,2019年实现归母净利润9000万元-9480万元,同比增长457.94%-487.70%,其中Q4单季度实现归母净利润0.25-0.29亿元,按中值计算,环比增长84.7%。公司业绩增长主要是重组并购两家子公司带来的利润增加,其中明日实业是全球知名的信息通讯类摄像机专业厂商,2019年12月通过华为合格供应商资格认证,其4K超高清系列摄像机已开始量产出货,未来给华为的供货量有望快速增长,同时明日实业也在加速自有品牌在海外市场的拓展,海外业务毛利率有望提高。数智源定位于视频大数据解决方案提供商,深耕教育、海关等行业应用场景。通过收购明日实业、数智源,公司完成上下游产业链的整合,形成“云+端+垂直行业应用”完整的云视频垂直产业链。2019、2020年明日实业、数智源合计承诺净利润不低于1亿和1.22亿元,公司2019年业绩预告低于两者合并业绩承诺,一方面是公司针对5G超高清、国产自主云平台做了较大的研发投入,另一方面,股权激励费用影响利润金额约3000万元,对公司利润造成一定影响。 云视频会议迎来快速发展期,公司具备较强技术竞争力。根据IDC发布《2018年中国协作与视频会议市场跟踪报告》显示,2018年国内以云视频会议为代表的软件会议市场规模约133亿元,未来5年CAGR为25%。在疫情发生后,视频会议将有效减少面对面接触和病毒传播风险,预计教育、医疗、政府和企业对视频会议需求增加,同时云视频会议成本更低,更受企业欢迎,预计云视频会议在企业中的渗透率有望快速提高。公司采用SVC柔性音视频编解码技术,抗丢包率可以达到40%,与ZOOM水平接近(45%),端到端时延小于100ms,支持包括公有云、私有云及混合云等部署方式,具备较强竞争力。 双师课堂前景广阔,公司逐步拓展试点城市,未来有望逐步推广。目前我国教育资源分配不平衡,教育资源主要集中在一、二线城市。双师课堂可以解决资源分配不平衡,同时能提高教学效率和学生学习效果。 双师课堂数量从2017年的2000间增长至2018年的5000间;学员人数由2017年的6万增长至20万,尽管增速较快,但学生覆盖比例仍较低。目前全国共有义务教育阶段学校21.89万所,在校生1.45亿人,假设一个班有40人,则全国共有360万左右个班级,假设30%的班级配备双师课堂系统,同时每套设备/系统价格为3万元,则市场空间高达324亿元,同时,每套系统每年可收取1-2千的服务费用,则每年市场服务空间约有16.2亿元。2019年公司双师课堂产品已经拿下全国超过20个县的试点,试点后有望逐步推广,未来成长空间广阔。 投资建议:公司具备“云+端+垂直行业应用”的完整云视频产业链布局,有望受益于云视频会议和双师课堂业务的快速发展。公司给华为供货的超高清终端,未来随着5G+超高清的应用,有望保持快速增长。同时,公司加速拓展海外市场,自有品牌占比的提升有望提高毛利率。因此,我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为0.92、1.30和1.67亿元,同比增长470.8%、41.1%和28.5%,首次推荐,给予“买入”评级。 风险提示:超高清终端出货量不及预期,双师课堂业务发展不及预期,云视频会议发展不及预期。

事件 用友网络披露 2019年度业绩预增公告,预计 2019年归母净利润 约 10.41~12.85亿元,相较去年同期的 6.12亿元同比增长 70%~110%。其中非经常性损益的影响金额约 4.29~5.67亿元,主 要由于处置部分长期股权投资、以及公司持有的以公允价值计量 且其变动计入损益的金融资产升值所致;扣非归母净利润约 6.12~7.18亿元,相较去年同期的 5.32亿元同比增长 15%~35%; 按单季度来看,2019年 Q4公司预计实现归母净利润约 5.94~8.38亿元,相较去年同期的 4.61亿元同比增长 29%~82%,扣非归母 净利润约 4.38~5.44亿元,相较去年同期的 4.05亿元同比增长 8%~34%。 简评 公司业绩符合预期,预计整体扣非净利润水平与总收入增速基本 一致,研发等费用投入保证增长动力 公司业绩符合预期,从 2019年 Q4及全年预计业绩增速来看, 预计公司整体费用率变动不大,利润与收入水平增速相较同步。 公司保持对云服务等战略业务的研发投入,2019年公司持续发布 新平台新产品,在低代码开发、云原生架构、中台架构等方面保 持迭代。面向成长型企业的云原生架构 SaaS 产品 YonSuite 的推出 加强了公有云产品对中小型企业的输出,具有快速复制拓展的潜 力。Iuap5.0平台支撑完善产品底层架构,丰富大中型企业云服务 解决方案,为 2020年及以后的用户纵深拓展做好铺垫。用友积 累多年的研发投入是其云产品精进的主要源动力,使其在研发- 试错-销售-反馈-迭代中不断打磨成长。自 2019年下半年 NC 传统 软件版本关停、大力发展 NC Cloud 混合云解决方案以来,用友云 服务从企业内部管理赋能到外部连接协同方面不断完善,预计 2019~2020年保持云服务收入高速增长。 云服务模块持续完善,云原生架构支撑底层迭代发展 2019年至今,公司面向企业热点需求发布用友云 IoT 物联服务、 安全环保服务、物流服务、能源服务、制造云服务等一系列垂直 产品,致力于为企业提供融合互联的 NC Cloud 智能制造解决方宋体 案。近日推出的制造云-设备服务基于新一代云原生架构,提供 SaaS 服务模式,通过现场安装交付、IoT 物联服务、运行数据监视、智能诊断预测、售后服务等全方位闭环管理及数据沉淀,融合 AI、智能算法能力,帮助企业实现设备全生命周期实时管控。同时打通了设备制造商、业主、服务商、物流等多方的互连互通,延伸并集合下游产业链,搭建社会化服务生态圈。在 Iuap 平台持续优化、应用服务推陈出新的带动下,用友云产品打磨得逐渐完备,尤其在大中型企业中推广具备竞争优势。 云化、中台化、全球化顺利拓展,大企业混合云服务保持高增速。央企国企及大型民营企业是市场最主要的付费群体,对信息化及云业务需求较高,且具备较强的抗周期性。用友面向大型企业的混合云 NC Cloud 持续迭代,不断落地标杆客户,交付周期、客单价值、软件应用愈加完善。用友在鲲鹏产业生态合作、大客户更迭系统需求、全球化布局加速的进程支撑云业务高速增长。同时在信创背景下,大型企业管理信息系统加速实现供应商产品替换,以用友 NC Cloud 为例,目前已完成对银河麒麟、中标麒麟、深度操作系统,神州通用、达梦、华为 GaussDB 数据库,龙芯、华为鲲鹏处理器,华为 OceanStor 系列存储的适配兼容认证,联合华为等生态厂商共同推进安全发展。 用友秉持 3.0战略,致力于成为企业互联网时代的生态搭建者,基于在企业级服务行业 20余年的客户、技术与 know-how 的积累,结合开放平台大刀阔斧开展云服务。我们看好公司在企业级服务市场的竞争优势、成长前景,基于对大中型企业的服务积累,云业务得到更强劲的成长支撑。伴随云业务占比增加,公司预收账款、经营性现金流等财务指标已然呈现提升态势,利润质量得以提升。2018年用友经营性净现金流约 20亿元(YOY43%),对应静态 PCF 39倍。预计公司现金流将保持稳健增长,2019~2020年分别为 21亿元、27亿元,对应 PCF分别为 38x、29x。同时结合分部估值法,我们认为当前公司内在价值被低估,给予“买入”评级。

事件 公司发布2019年业绩预告,2019年实现归母净利润1.81-1.92亿元,同比增长60%-70%。 简评 上游原料己内酰胺产能不断释放,公司主业稳健增长,业绩略超预期。公司发布2019年业绩预告,2019年实现归母净利润1.81-1.92亿元,同比增长60%-70%,业绩略超预期。公司业绩增长主要受聚酰胺及聚酯行业订单高增长驱动,我国锦纶行业受制于己内酰胺产能不足以及进口价格过高,锦纶产量增长相对有限,随着2017年我国炼化一体化不断上马,苯产量大幅增加,推动己内酰胺价格下降。目前华东己内酰胺价格为11150元/吨,相比去年同期下降10.1%,同时华东地区锦纶(POY)与涤纶(POY150D/48F)每吨价差降至6875元/吨,锦纶竞争优势不断增加,预计锦纶行业景气度将持续回升。同时,公司在原石油基工艺路线基础上开创了业界首个以煤基己内酰胺为原料的高性能聚酰胺纤维样板工程,该项目一期投资5.6亿元,核心在于将煤炭、焦炭变为价值更高的己内酰胺,而且有助于改善我国“多煤、少气、贫油”的局面。随着己内酰胺产能不断释放,将推动推动聚酰胺产业链上下游配套投资活跃,公司主业有望持续稳定增长。 塑料回收势在必行,再生PET业务市场空间广阔。在发展中国家集体禁止“洋垃圾”的背景下,未来欧美日等国的塑料回收将不得不在本土处理。2016年欧美日等地区废塑料出口量超过1000万吨/年,预计到2025年将在2000万吨/年以上,根据欧洲塑料制造商协会目标,到2025年约25%瓶用PET必须回收利用,因此预计未来欧美日需要新增PET再生规模超过500万吨,按照每万吨500万美元计算,总投资额将达到170亿元。国内方面,预计2020年将有更多的城市落地垃圾分类政策,未来塑料回收比例也将不断提高,在全国25%塑料瓶不降等回收的假设下,预计国内未来几年再生PET需求将达到200万吨。公司收购的Polymetrix是聚酯瓶级切片固相缩聚领域绝对龙头,市占率高达90%。公司技术领先,其设计的产线功耗低、节省建筑空间。在国内外市场的推动下,公司订单快速增长,19年下半年Polymetrix新签订单1.62亿,在手订单保证Polymetrix未来两年业绩快速增长。 联手华为打造智能制造机器人,公司产品化转型逐步开始。公司与华为、纺织机械龙头TMT三者强强联合,面向纺织领域推出三款设备:包括用于大数据分析的智能一体化控制柜,以及解决化纤行业生产流程中自动化断点问题的两套高精度智能机器人系统,上述产品均为标准化产品,显示公司正逐步从项目制向产品型企业转型。同时,化纤行业仍有大量断点可以由机器人来完成,公司具有多年的工程服务经验、深厚的行业知识以及工艺积累,和华为、TMT的合作又完整地打通了工业互联网在合成纤维领域从数据采集、分析建模到应用的全产线数据链路,因此看好公司未来智能制造业务发展。 投资建议:受益于锦纶行业景气度回升以及再生PET工程项目建设需求,公司项目制业务仍将稳定增长。公司与华为、TMT合作打造智能机器人,上述设备将深度融入到公司的新建产线中并形成收入增量,同时大量存量产线具备智能改造空间,未来公司智能制造产品型业务收入将快速增长。鉴于公司业务发展良好,我们上调公司2019-2021年归母净利润分别为1.87、2.44和3.05亿元,同比增长65.1%、30.6%和25.2%,维持买入评级。 风险提示:订单确认情况不及预期;纺织行业下游景气度不及预期;智能制造业务推进进度不及预期。

海外启示:集成化或标准化是全球BIM发展趋势 通过研究美国、英国、欧洲、日本的BIM发展历史,可发现政策推动、标准制定、建筑IT厂商推动是海外BIM发展的重要助推力。同时BIM软件协作是行业发展的刚需,目前英美以BIM设计为核心、开放API的方案为主,欧洲与日本以统一数据格式,建立IFC标准或设立联盟的方案为主。从数字化设计软件龙头Autodesk在BIM领域约20年的发展历史来看,建模型-用模型、设计-工程建设全生命周期、软件-硬件+物联网+大数据、本地部署-云端迁移是国外BIM龙头企业的发展路线。Autodesk于2002年通过收购三维设计软件公司Revit开启BIM市场战略之路,并逐步放弃将CAD产品线“BIM化”的思路,而将二者融合发展,通过OpenAPI实现各软件的交互与协同共享。于2007年将BIM应用延伸至施工和运维管理阶段,2014年正式提出云转型战略发展。 国内发展:BIM进入3.0阶段,广联达打造“平台+组件”有望领跑行业 2018年开始,国内工程建筑各类参与方开始意识到通过BIM进行项目全过程应用的重要性。2011年以来住建部颁布多项政策纲领推动建筑信息化,2014年至今已有30个省/市/自治区出台相关政策,乃至给予补贴/税收优惠以激励BIM应用。国家级BIM六大标准只剩最后一部(存储标准)处于报批中状态,预计即将实施,我国BIM标准体系已基本建成。 广联达于2009年开始BIM研究,2014年正式发布BIM5D平台产品,通过BIM建造+智慧工地+数字企业产品,打造了岗位级-项目级-企业级一体化应用体系。历经2018年的部门整合与2019年发布的数字项目管理平台后,公司将组织架构、渠道与产品进行了深度整合,以“平台+组件”模式组合销售,打通数据并集成至平台统一汇总建模,利于增强客户粘性且未来可延伸更多增值服务。国内竞争对手受企业规模、地域限制及资金约束等因素影响,主要从特定细分环节、或单点的应用挖掘起步,相较而言广联达的平台化产品更具竞争优势。 造价业务:2020年转云收官将至,云造价年收入30~50亿元可期 广联达2015年开始落地云产品,分区域阶段实现造价云转型,转型区域第一年转化率为40%~50%,到了第二年基本实现在80%~85%,节奏非常顺利,预计2020年后将基本完成转型。2016年以来公司销售费用率持续下降,预收账款节节攀升,从还原后收入增速来看,2019年开始公司收入已显著脱离周期波动。我们测算未来增量用户转化后年订阅费将达到33亿元,考虑增值服务带来的ARPU值提升订阅费有望达到42亿元。 公司估值与推荐: (1)造价业务:假设按照账号购买率增加付费用户数40%、盗版用户转化30%计算,同时考虑以工程信息服务为主的服务提升云计价订阅费200元,估算出2021年公司云造价订阅年收入约34.7亿元。参考Autodesk及Adobe转型成熟期的估值,给予广联达12倍PS,并以9.4%的WACC折现,得出2019-2021年造价业务估值分别约348亿元、381亿元、412亿元;(2)施工业务:结合公司发展预期假设2019-2021年施工业务收入增速分别为30%、45%、45%,净利率分别为8.2%、14.2%、19.8%,2018-2021年收入三年复合增长率约40%,假定2019-2021年分别按照1.2/1.2/1.1的PEG给予估值,则得出2019-2021年公司施工业务估值分别约36亿元、94亿元、158亿元。综上,测算广联达2019-2021年总估值分别为384亿元、475亿元、570亿元,给予“买入”评级。 风险提示: 1、宏观经济波动对公司主营业务产生影响的风险;2、剩余转型区域云转型进度不达预期的风险;3、施工业务整合后销售不达预期的风险;4、下游客户对BIM产品接受程度及进度不达预期的风险。

业绩符合预期,汽车业务继续高增长,5G新机型需求释放推动手机业务增速回升。公司2019年营收同比增长约25%,在5G技术驱动下,受益于5G新机型需求的释放,公司智能手机业务同比增速超过15%,相比2018年13.9%的增速有所回升。汽车行业智能网联趋势明显,软件在汽车成本占比不断提高,公司智能网联汽车操作系统产品快速增长,营收同比增长超过60%。归母净利润方面,2019年公司实现归母净利润2.31-2.51亿元,同比增长40.59%-52.77%,业绩符合预期。其中四季度单季度实现净利润0.76至0.79亿元,同比增长23.6%至56.2%,继续维持高增长。 滚动股权激励,业绩考核目标彰显发展信心。公司2016、2017年分别实现过两次股权激励计划,公司2020年拟再进行股权期权激励,滚动股权激励将进一步激发公司员工活力。公司激励计划面向董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术(业务)骨干,其中中层管理人员、核心技术(业务)骨干72人,授予322.3万股,平均每人获授的股票期权数量为4.48万份,显示公司高度重视中层管理、技术、业务人才。本次股票期权各年度业绩考核目标为以2018年扣非净利润为基数,2020至2022年增长率分别不低于120%、140%、160%,对应扣非净利润分别为2.27、2.48和2.68亿元,合计产生摊销费用4674.74万元。公司2019年归母净利润业绩预告中值为2.41亿元,其中非经常损益为0.5亿元,预计扣非净利润为1.91亿元。因此,对应2020-2022年扣非净利润同比增速分别为18.9%、9.1%和8.3%,彰显公司业绩长期稳定发展的决心。 5G手机出货量快速增长,公司操作系统业务有望受益5G手机换机潮。2019年10月份国内手机市场总体出货量为3596.9万部,其中,5G手机达249.4万部,同比大幅增长超过400%。公司手机操作系统业务收入与适配新机型数量及研发项目金额等因素有关,芯片业务也会因为基带芯片的变化而带来新的收入增量。5G商用,将会使得机型更新频率加快,同时单机研发费用上涨。2019年10月国内发布机型同比增加2.1%,随着5G手机价格快速下降,头部厂商将加速推出新5G机型,预计明年上市新机型数量有望实现一定增长,推动公司智能手机业务增速进一步提高。 软件定义汽车时代来临,公司智能汽车软件获全球主流车厂认可。车内电子占比提升、人车交互方式效率提高是当前汽车主要升级方向之一,智能驾驶舱使得汽车软件复杂程度、价值占比越来越高,软件定义汽车趋势愈加明显。目前公司智能驾驶舱技术和软件产品储备雄厚,全球前25大车企中公司客户覆盖度达80%,来自德日收入占比超过40%,显示公司已经得到德、日等全球主流车厂的充分认可,预计智能网联汽车业务将持续高增长。 盈利预测与投资评级:公司受益于5G应用带来的换机潮,同时,随着车内电子占比提升、人车交互方式效率提高,智能网联汽车板块将保持高增长,预计2019-2021年归母净利润分别为2.50、3.27、4.40亿元,相应19年至20年EPS分别为0.62、0.81、1.09元,对应当前股价PE分别为79、60、45倍,公司作为5G板块核心软件标的,我们长期持续看好并重点推荐,维持“买入”评级。 风险与提示::1)业务增长放缓风险:由于终端、网联汽车技术发展太快,公司创新速度无法跟上行业发展造成业务增长放缓风险;2)手机业务下滑风险:中国终端市场逐步饱和,人力成本上升导致中国区收入逐步下降可能会造成手机业务下滑风险。

事件 公司近日公告,股东远创基金与光控基因通过协议方式分别转让其持有的上市公司股份给百度(中国),分别各占上市公司股本总额的3.85%、1.86%,对价合计人民币约6亿元。同时,公司与百度签署《业务合作协议》,将在多方面积极开展业务合作。 简评 百度受让公司5.71%股权,多层面展开合作具协同效应 此次百度合计受让公司无限售流通股约2286万股,占公司总股本的5.71%。公司与百度签署为期4年的合作协议,百度于2年内不得出售股份,第三年累计出售不得超过初始股份的30%,双方将联合共建金融行业云、互联网金融核心整体产品和解决方案、数据库、大数据智能分析平台、区块链和可信计算等产品。我们认为二者合作将充分融合百度在大数据(C端数据、数据建模等)、人工智能(如百度大脑)、区块链、多方计算等技术平台优势与公司在金融数据建模、运营分成业务平台等方面的应用能力、行业know-how及银行客户渠道优势,联合打造行业“技术+应用+生态”整合能力,具有协同效应。 扎实的研发为基,创新业务稳步推进,海外拓展顺利布局 公司注重软件产品的自主研发与持续迭代,根据客户业务需求深耕打磨,对行业发展方向敏感,对IT架构建设、渠道系统、业务系统与管理系统的建设理解深刻。2017年底成立对公业务中心、零售业务中心、在线金融业务中心、产品研发中心、金融云事业部、金融平台事业部,提升解决方案与创新业务能力,已初见成效;创新业务方面,公司2018年开始落地,与中小银行客户探索集中交付的金融生态平台运营模式,同时着手智慧柜员联合运营项目,业务交流量保持快速增长。创新业务使公司开脱了传统项目实施的经营模式,业务模式愈发成熟,为创新转型打下基础;海外拓展方面,2019年公司先后于香港和新加坡设立子公司,加深了东南亚市场突破的布局。 宇信作为国内领先的金融科技赋能企业,为金融机构提供全价值链服务,目前已为中国人民银行、国家开发银行、两大政策性银行、六大国有商业银行、十二家股份制银行、十余家外资银行以及一百多家区域性商业银行和农村信用社提供相关产品和服务,同时也为10余家消费金融公司、汽车金融公司、金控公司、财务公司在内的非银机构提供多样化的产品和解决方案。根据IDC数据,凭借20多年金融IT服务经验,公司自2010年起已连续多年在中国银行业IT解决方案市场排名领先,始终保持在网络银行、信贷管理、商业智能、风险管理等多个细分领域的领军地位,包括在CRM、移动金融、呼叫中心、柜台交易一级系统增值服务等领域也拥有业界领先的产品并保持持续增长。我们持续看好宇信科技在银行IT领域的综合竞争力与发展前景,预计2019~2020年公司归母净利润分别为2.5亿元、3.2亿元,对应PE分别为54x、42x,首次评级,给予“买入”评级。

事件 2019年 12月,在“金融开放与科技赋能”圆桌论坛中,建信金 科战略专家王鑫然分享了建信金科在金融科技领域的成功经验 及发展中遇到的两大难点。建信金科于 2018年 4月成立,80% 的业务服务于母行,20%用来同业输出及市场化,目前在智慧城 市、区块链应用等诸多领域有所涉足。 简评 建信金科 IT 输出为公司带来诸多增量业务 一直以来建设银行是高伟达最大的客户之一,建信金科作为建行 赋能金融科技的主体更是注重 IT 的投入与输出,将信贷系统、理 财系统等金融科技能力输出给其它银行,高伟达在其中扮演重要 的 IT 实施者。建信金科向外部银行的 IT 赋能为公司带来确定的 订单,支撑未来 2~3年收入增长。 央行数字货币有望落地,银行账户系统面临改造需求 在 DC/EP 落地的预期下,作为基础设施建设的 银行 IT 系统搭建 也将提上日程。整体而言,央行数字货币仅替代 M0,未预设技 术路径,将采取“中央银行-商业银行”双层架构、与账户松耦合 的方式,可实现“双离线支付”,央行具有 DC/EP 所有数据的使 用权,。在央行数字货币系统架构下,商业银行需对账户及清结算 系统进行改造,建立其银行库和保存 DC/EP,并与中央银行共同 组建分布式账本登记 DC/EP 权属信息。未来无论是在原有 A-B 类 账户结构下设定子账户,亦或新增一套账户系统,商业银行端均 将面临全新系统升级重构,且预计大型国有行在改造需求方面更 迫切。公司凭借在大型银行的龙头地位,未来有望获取数字货币 相关的改造业务。 银行系统进入新一轮替换周期,未来 3年银行 IT 将迎来高增长 距离 2013~2014年上一次银行系统替代期已有 6~7年时间,当前 包括国有行、股份制银行、城商行、省农信在内的系统架构仍面 临升级:从 IBM 小机到 X86服务器,从单体架构升级至分布式架 构。银行面临用户及业务体量快速增长、互联网金融体系竞争威 胁等现状,系统架构亟需从原有集中式向分布式升级。底层硬件 以 X86/ARM 服务器替换大小机,基础软件也随之更新,上层核心 应用系统面临大规模重构。叠加未来金融行业云的推动,自基础宋体 设施到上层应用将产生诸多迭代需求,银行 IT 供应商在未来三年收入有望实现加速增长。 公司经过 20余年的发展与创新,已成为提供银行完整解决方案的金融科技龙头企业,银行客户以建设银行为代表的大型银行为主,拥有覆盖银行业务类、管理类、渠道类的诸多信息系统,如信贷管理、客户关系管理、核心业务系统、内部评级、风险管理、银行渠道管理、ESB 企业服务总线等。在金融科技政策扶持、普惠金融需求强劲、银行 IT 自主创新的行业大趋势下,公司作为长期服务大型商业银行的 IT 供应商,产品具备较强竞争力,未来 2~3年有望实现高速成长。我们预计 2019~2020年公司归母净利润分别为 1.2亿元、1.9亿元,对应估值39x,25x,给予买入评级。

事件 2019年 Q4,用友发布了云服务平台最新版本 iUAP5.0,按照中台 理念、采用中台架构、提供中台运营的全新体系,推动技术与业 务的深度融合,打造企业服务共享共创生态。该平台产品具有中 台架构、云原生、低代码开发、数据智能、混合云、专属化、丰 富领域及行业应用融合的全新特点。 基于 iUAP5.0底层新平台,公司年底发布了面向成长型企业的云 原生架构 SaaS 产品 YonSuite,加强了公有云产品对中小型企业的 输出,具有快速复制拓展的潜力。NC Cloud 新版产品持续在大型 客户落地,中标国货老字号“大白兔”所属集团、制药工业百强 众生药业等超大集团 ERP 项目。另外,对柳州银行交易级总账(原 Oracle)、华新丽华等高端客户产品线实现更换。 简评 UAP5.0产品,多方面快速迭代完善: (1)技术升级,将区块链、 oT、DevOps、容器云、微服务等更好地融入平台底层技术; (2) 提供快速构建中台的能力,基于架构,更重要的是为客户提供业 务能力; (3)云原生架构,以微服务为技术基础,重于搭建具有 弹性、韧性、安全性,面向公有云、专属云、混合云的云原生架 构; (4)提供低代码开发,基于模型驱动的低代码或无代码开放 平台构建应用,支持本地与云端交互的开发模式,快速创建应用; (5)助力企业全球化,应对异国的组织、语言、财税制度、HR 制度等,站在全球化采购、雇佣、销售等层面不断打磨解决方案, 赋能中国企业“走出去”; (6)开放连接,从过去的企业内部各 个系统开放连接,做到连接产业链、互联网、社交、外部社会网 络,通过 OpenAPI、多端接入等方式更好地实现打通,构建开放 体系,目前已上市 60余款生态融合型产品; (7)以数据湖为基 础,提供从数据源到数据管理、数据中心存储、建模、数据挖掘 到数据应用的完整的数据中台能力,并从数据智能角度赋能企 业; (8)全新的自动化产品,提供 VPA、RPA 产品帮企业做智能 助手,实现自主结账/开票等智能化流程。 打造云原生中台架构、秉持数据驱动理念、开放共创生态,iUAP 平台为用友产品的核心底座支撑发展。中台的构建除了技术层面 的角度,大企业客户的更核心的共同需求在于如何将企业的能力 沉淀下来,云原生架构便赋予了企业能力沉淀与拓展。技术的迭 代与客户的需求驱动着用友 iUAP 产品持续发展,将业务能力沉宋体 淀至中台,同时将产业能力开放给第三方伙伴共同服务客户。帮助企业客户打穿各类行业集成、践行云原生实践、有效智能管理数据、搭建中台架构、且进行全球化拓展;基于混合云平台架构,从企业内部集成走向产业链协同。混合云是将企业内部与外部系统连接起来的重要技术基础。iUAP 通过 UCG(统一服务网关)实现不同系统(内网/外网、公有云/专属云/私有云、企业/用友/第三方)的打通,同时将其能力开放至 API 云市场,提供给伙伴与企业自身开发服务,实现产业链共享与协同。 用友每年约将 15%~20%的营收投入研发(预计其中大部分投向云业务),是其云平台与云产品精进的主要源动力,使其在研发-试错-销售-反馈-迭代中不断打磨成长。秉持 3.0战略,公司致力于成为企业互联网时代的生态搭建者,基于在企业级服务行业 20余年的客户、技术与 know-how 的积累,结合开放平台大刀阔斧开展云服务。我们看好公司在企业级服务市场的竞争优势、成长前景,基于对大中型企业的服务积累,云业务得到更强劲的成长支撑。伴随云业务占比增加,公司预收账款、经营性现金流等财务指标已然呈现提升态势,利润质量得以提升。2018年用友经营性净现金流约 20亿元(YOY 43%),对应静态 PCF 35倍。我们认为公司现金流将保持稳健增长,预计 2019~2020年分别为 23亿元、27亿元,对应 PCF 分别为 31x、26x。同时参考分部估值法,我们认为当前公司内在价值被低估,维持“买入”评级。

事件 2019年12月2日,公司与子公司中标软件有限公司(简称中标软件)、天津麒麟信息技术有限公司(简称天津麒麟)及两公司的其他各方股东签署投资意向协议书,各股东方以各自在中标软件和天津麒麟的出资,按照相应净资产评估值作价,出资设立新公司,原各股东成为新公司的股东,中标软件和天津麒麟成为新公司的全资子公司。 新公司专注于国产操作系统的研发、销售、服务等相关业务,使用统一的自主品牌,国有控股和上市公司子公司定位不变。 简评 1、按净资产估值作价出资,公司将持有操作系统新公司46.23%股权,股权比例得到实质性提升。截止2019年9月30日,中标软件净资产2.23亿元,公司持股50%;天津麒麟净资产0.82亿元,公司持股36%。按照公司净资产占比计算,公司持有新公司股权46.23%,高于目前公司持有中标软件和天津麒麟的股权求和平均值43%,同时天津麒麟公司作为中国电子PK体系的核心单位,拥有广阔发展空间。因此,公司整体操作系统业务股权收益得到明显提升。 2、两家子公司前三季度经营向好,国产化应用拐点明显并得到持续验证,全年操作系统产品收入预计3-4亿元,2020年将数倍增长。今年1-9月,两家操作系统子公司营收总和1.61亿元,净利润6316万元,而办公应用国产化项目确认收入大多集中在Q4,全年操作系统营收预计3.5-4亿元,净利润有望超过1.5亿元,随着办公应用国产化即将大规模推广,业绩高增在即。 3、新公司成立后将成为国内规模最大的独立操作系统软件公司,且保持快速扩张。目前中标软件人员规模300余人,天津麒麟人员规模约400人,两家整合以后,新公司人员总数近800人,是国内规模最大的独立操作系统软件产品公司,随着国产化应用加速,公司人员规模将在明年增长至1000人以上。 4、新公司将使用统一的自主品牌,即先统一品牌再逐步实现统一内核,成为真正意义上的统一操作系统软件产品,并再进一步整合。中标软件公司操作系统品牌是中标麒麟,天津麒麟公司操作系统品牌是银河麒麟,统一品牌将进一步提升产品市场影响力。统一操作系统工作本身由CEC集团牵头,随着公司旗下两大OS子公司整合,以现有版本为基础,内部统一研发后再进一步外部整合,在市场发展过程中逐步形成统一内核操作系统,并推出支持不同国产CPU版本。 投资建议: 公司股价从高位回调超过20%,基本反映了国产OS市场份额重新博弈,1-9月操作系统产品营收和利润十分可观,符合预期,我们相信公司的操作系统产品经过数年积累形成的产品壁垒和生态壁垒,明年公司操作系统业务的高成长性和稀缺性将得到进一步验证。我们坚定看好公司在国产化浪潮推动下未来三年的高速成长。我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为1.93、6.47、11.92亿元,同比分别增长74.1%、235.6%、84.1%,相应EPS分别为0.39、1.31、2.41元,对应当前股价PE分别为185、55、30倍,我们坚定看好经过应用验证的操作系统龙头公司稀缺性和高成长性,维持“买入”评级,持续推荐。 风险与提示:自主可控应用推进不及预期。

杰发胎压检测芯片具备量产能力,掌握核心技术。公司全资子公司杰发科技完全自主设计了一款高性能胎压监测传感器(Tpms)车规级芯片。Tpms芯片用于汽车行驶中对轮胎气压进行实时监测,对轮胎漏气和低气压进行预警以保障行车安全。目前,该款芯片已获得数万颗量产订单。同时,公司在MEMS技术、数模转换模拟电路技术、MCU芯片、射频技术以及3大核心模组整合封装技术均有一定积累和突破,显示公司已掌握该款芯片的核心技术。 公司采取高性价比竞争策略,有望打破英飞凌垄断。受益政策推动,国内Tpms渗透率有望大幅提高,新车Tpms芯片安装市场空间约11亿。目前Tpms芯片市场几乎由英飞凌垄断,公司的Tpms芯片有望打破英飞凌在这一领域内的垄断。公司主要采取性价比的竞争策略,定价预计按照国际大厂英飞凌价格8至9折来定价,目前英飞凌Tpms芯片价格一般在2美元左右(10-20元),预计公司价格大致在12元左右。2018年国内安装Tpms车型的渗透率在40%~50%左右,但因为中高端车型才安装Tpms芯片,数量较多的中低端车型尚未安装,因此新车产量的渗透率要低于该渗透率。根据强制性国家标准《乘用车轮胎气压监测系统的性能要求和试验方法》要求2020年1月1日所有新生产的乘用车必须安装Tpms芯片,每辆车需要4颗芯片(每个轮胎一颗),而国内乘用车产量2018年产量为2353万辆,因此预计新车Tpms芯片需求量将达到9412万颗左右,按照12元价格计算,国内新车Tpms芯片市场空间将在11亿左右。 2025年起后装市场更换需求有望释放,参考其他地区经验,存量老车也有望替换。公司在定价和服务上具有优势,在后装市场竞争力更强。考虑到Tpms芯片依靠电池工作,其更换周期一般为4-5年,因此自2025年起,后装市场更新需求有望得到集中释放,公司份额有望持续提升。同时,从台湾等地区经验来看,未来政策有望推动老车安装Tpms芯片,即在车检时检测是否安装Tpms芯片。2018年国内乘用车保有量为2.4亿辆,根据过去几年渗透率情况,预计整体渗透率在10%-20%之间,若未来政策推动,后装市场有望持续爆发。 盈利预测与投资评级:公司Tpms芯片具备量产能力并获得订单,显示公司又一芯片成熟落地。在高性价比策略下,其市场份额有望不断提升。同时,看好公司汽车芯片布局,其产品线有望不断扩展。预计公司2019-2021年的归母净利润分别为3.50、4.51、5.76亿元,同比增长分别为-26.9%、28.7%、27.8%,相应EPS分别为0.18、0.23、0.29元,对应当前股价PE分别为88、68、53倍,公司作为自动驾驶核心资产同时作为华为自动驾驶核心合作伙伴,我们持续重点推荐并给予买入评级。 风险与提示:高精度地图推进不及预期,乘用车销量增速继续放缓,商誉减值风险。

中央政治局就应急管理进行集体学习,积极推动我国应急管理体系和能力现代化。2019年11月29日下午,中共中央政治局就我国应急管理体系和能力建设进行第十九次集体学习。习总书记强调要发挥我国应急管理体系的特色和优势,积极推进我国应急管理体系和能力现代化。此次学习会议有以下几点需要关注: 一是基本国情决定应急管理建设既紧迫又长期。我国是世界上自然灾害最为严重的国家之一,这是我国基本国情,加强应急管理体系和能力建设,既是一项紧迫任务,又是一项长期任务。这说明我国应急管理市场增速有望加快同时未来发展空间也较大。2018年我国应急平台行业市场规模达到90.9亿元,同比增长45.9%,未来仍将继续保持较高增速; 二是各级党委和政府都要严格落实责任制。各级党委和政府要切实担负起“促一方发展、保一方平安”的政治责任,要建立健全重大自然灾害和安全事故调查评估制度,对玩忽职守造成损失或重大社会影响的,依纪依法追究当事方的责任。这显示城市安全将纳入官员的考核,地方政府将更有动力去推动应急安全平台、城市生命线的建设。 三是全方位、24小时应急值守对城市应急管理要求极高。会议指出应急管理部门全年365天、每天24小时都应急值守,随时可能面对极端情况和生死考验。而全方位、24小时去覆盖城市各个角落,对应急管理建设、技术要求极高,因此未来高质量应急管理建设需求较大。 公司是国内应急管理软件龙头,明后两年有望迎来省市应急管理平台建设高峰期。应急管理部于2018年3月份成立,由国家安监总局、国务院办公厅、公安部、消防局、民政部等多个部委的应急管理、消防、救灾、地质灾害、防汛抗旱、防火、抗震救灾的职责部门所组成。目前应急管理部人数较多,同时成立时间较短,相关投入也保持较高比例,预计明、后年将会是各省应急平台建设的高峰。而辰安科技在国内应急平台软件市场为绝对龙头,市占率达70%,有望充分受益应急管理平台的建设。 公司城市生命线、消防安全等业务也有望受益国内应急管理市场投入加大。公司城市生命线业务可以24小时对城市进行大范围监测,在合肥已成功预警重车超载引发桥梁结构健康安全事件3780起和沼气浓度超标报警472起,有效防范了城市地下管网燃气爆炸及桥梁交通设施运行安全事故,在应急管理领域市场具有领先性和独特性,现已在徐州、江夏、淮北和佛山等地落地。公司消防安全业务包括传统消防、智慧消防和消防云服务,其中消防云服务由子公司辰安云服提供,可以向社会单元提供一站式消防安全云服务对楼内进行实施监测,可有效预防火灾,其收费模式为按年收取服务费,目前接入6000-7000万平米,而2011至2018年每年新开工商业营业用房面积均在2亿平米以上,存量空间巨大。工业安全方面, 盈利预测与投资评级: 中央政治局就应急管理体系和能力建设进行学习说明政府高度重视城市安全,未来城市安全纳入地方考核后,地方政府将更有动力去推动应急安全平台、城市生命线的建设。而公司是国内应急管理软件龙头,城市生命线业务也是唯一多城市落地的公司,预计公司收入将保持快速增长。预计公司2019年至2021年的归母净利润分别为2.05、2.90、3.98亿元,相应19年至20年EPS分别为0.88、1.25、1.71元,对应当前股价PE分别为47、33、24倍,维持买入评级。 风险提示:海外订单确认收入不及预期;合肥城市生命线项目不及预期;其他城市落地较慢。

发改委核准城市安全重大事故防控技术支撑基地项目招标,重点依托清华大学建设,总金额达9.53亿元。11月28日,国家发改委同意关于城市安全重大事故防控技术支撑基地建设项目可行性研究报告并核准招标,城市安全重大事故防控技术支撑基地将依托清华大学建设,包括城市建构筑物垮塌试验分基地、城市交通事故试验分基地、城市地下管线管廊试验分基地、城市人员密集场所拥挤踩踏试验分基地等4个分基地、10个平台/实验场,项目建设总投资9.53亿元。 国家高度重视城市安全,公司深度绑定清华。此次基地建设一方面显示国家高度重视城市安全重大事故防控技术发展,尤其是防范桥梁垮塌、防止地下管线爆炸等方面。公司城市安全生命线在合肥自上线运用来,通过实时监测和分析已成功预警燃气管网泄漏引发燃爆事件107起,沼气浓度超标报警472起,成功预警重车超载引发桥梁结构健康安全事件3780起,避免了大量城市地下管网及桥梁交通设施运行安全事故,在国内具有领先的示范意义。另一方面,依托清华大学建设则说明清华大学在国内应急领域技术方面具有高度权威性,公司目前实际控制人为清华大学,在清控创投转让股权后清华控股仍为公司第三大股东,公司和清华有唯一科研成果转化单位协议,清华大学合肥公共安全研究院副院长、清华大学公共安全研究院院长助理苏国锋为公司总裁,清华大学公共安全研究院范维澄院士为公司首席科学家,因此公司与清华深度绑定,在应急领域技术将持续领先。 公司城市生命线业务在单个城市规模不断增长以及在其它城市不断复制,城市生命线业务快速增长。公司城市生命线业务未来单个城市金额有望不断增长:合肥项目一期金额为0.76亿,二期增长至9.2亿,三期有望达到20亿。二是异地复制,徐州、江夏、淮北以及佛山等项目落地以及招标均证明公司城市安全生命线业务具有异地复制性。从目标城市来看,合肥GDP体量以上的城市国内有25个,三期整体30亿,市场空间有望达到750亿,中等城市如徐州预计规模在10亿左右,而GDP在5000亿至合肥GDP之间的城市18个,市场空间180亿。从淮北等城市情况来看,小城市也会投资0.5-1.5亿建设城市安全生命线,约200座城市,市场空间有200亿,总体规模约1100亿左右,目前仍处于发展早期,距离天花板尚早。 盈利预测与投资评级:此次发改委核准重大安全事故防控招标技术支撑基地,显示国家高度重视城市安全,未来有望推动越多越来城市加强桥梁垮塌、地下管网的防控与监测。公司城市生命线业务已在合肥落地,积累大量数据和防范经验,在国内具有领先示范意义。公司未来城市生命线业务有望在单个城市规模不断增长并在其它城市不断复制,预计公司收入将保持快速增长。预计公司2019年至2021年的归母净利润分别为2.05、2.90、3.98亿元,相应19年至20年EPS分别为0.88、1.25、1.71元,对应当前股价PE分别为47、33、24倍,维持买入评级。 风险提示:海外订单确认收入不及预期;合肥城市生命线项目不及预期;其他城市落地较慢。

为华为自动驾驶验证项目提供高精度地图,彰显公司技术实力,未来大概率继续合作。公司此次与华为合作,将按照与华为确认的地图属性需求,为华为定制规定区域内的高精度地图数据及服务,从而共同完成自动驾驶验证项目。这是公司与华为自动驾驶合作的深化,双方将共同测试自动驾驶解决方案,一方面显示华为对四维图新的高精度地图技术的认可,另一方面公司已与华为云在仿真测试阶段有合作,此次合作更是加深双方合作关系,华为未来在自动驾驶解决方案上大概率会采用四维图新的高精度地图服务。 华为有望为自主品牌提供整车自动驾驶解决方案,与华为合作有助于公司提高自主品牌份额。华为未来有望成为汽车产业链中的Tier1,为自主品牌车企提供自动驾驶解决方案,目前华为与广汽、北汽、长安均有合作。过去四维图新客户主要集中在外资、合资车企,而未来自动驾驶车辆将同时搭载高精度地图和普通地图,因此与华为合作有利于提升公司在国内自主品牌车企中的地图份额。 与奔驰签署车联网项目,公司产品再获头部车厂认可。公司与奔驰签署车联网项目服务协议,公司将为奔驰在中国销售的具有联网功能的乘用车提供包括在线地图、POI搜索、充电桩、加油站、天气和空气质量指数在内的车联网服务。目前奔驰明年在售车型基本全部具有联网功能,2018年奔驰在中国销量为67.4万辆,预计将为公司贡献一定增量收入。奔驰有望复制公司和宝马的合作路径与模式,围绕自动驾驶、车联网不断深化合作,看好公司在自动驾驶时代的客户拓展能力以及单车价值量不断提升。 盈利预测与投资评级:公司是国内第一、全球第三大数字地图供应商,未来将着重打造“数字地图+自动驾驶+芯片+大数据平台+车联网”五位一体的业务布局。公司通过自身积累(数据、AI算法、持续高研发投入)、收购协同(杰发、中寰卫星等)、产业合作(华为、Minieye、Here、Mobileye等)逐步构建护城河。此次与华为深化合作,证明了公司在国内高精度地图领域的实力。同时与奔驰签署车联网服务协议,也证明了未来将有更多车厂复制公司和宝马的合作路径与模式,公司单车价值量有望在自动驾驶时代迎来大幅提升。预计公司2019-2021年的归母净利润分别为3.50、4.51、5.76亿元,同比增长分别为-26.9%、28.7%、27.8%,相应EPS分别为0.18、0.23、0.29元,对应当前股价PE分别为100、78、61倍,公司作为自动驾驶核心资产同时作为华为自动驾驶核心合作伙伴,我们持续重点推荐并给予买入评级。 风险与提示:高精度地图推进不及预期,乘用车销量增速继续放缓,商誉减值风险。

事件中国长城10 月30 日晚间发布三季报,公司2019 年前三季度营业收入为71.50 亿元,同比增长14.02%;扣非净利润为1 亿元,上年同期亏损6917.64 万元,同比增长244.66%;第三季度营业收入28.20 亿元,同比增长32.15%;扣非净利润2543.65 万元,上年同期亏损5947.35 万元,同比增长142.77%。 简评 1. 公司主业经营改善明显,业绩反转主要来自信息安全整机中的国产整机业务,验证了国产化推进情况。今年长城的国产整机出货量市场占比30%左右,我们测算国产整机全年营收约8 亿元,全年净利润约0.8 亿元;前三季度国产整机业务确认约75%收入和利润,对应营收增加约6 亿元,净利润增加约0.6 亿元。 去年国产整机出货量少,全年亏损约0.5 亿元,前三季度亏损约0.35 亿。高新电子业务同样实现反转,验证军队无线通信产品订单增长;电源业务营收利润保持稳健增长。 2. 国产整机规模化供货后已实现良性正向循环,全年业绩同比高速增长无忧,明年国产化大规模推广利润成倍释放。 3. 公司前三季度研发费用5.9 亿,同比增长44.78%,主要研发投入来自于飞腾整机及固件研发,为明年推广提供可靠稳定高性能的飞腾整机产品。 4. 收购天津飞腾部分股权的工商登记变更正在办理中,近期将完成股权转让。维持全年净利润12 亿左右,扣非净利润5-6 亿元。随着国产整机放量、飞腾芯片核心资产注入,我们持续看好公司未来长期成长性,给予持续推荐。 5.从公司财报数据分析,公司为未来国产化推广做足准备。现金流方面,经营性现金净流量为-12.42 亿,去年同期为-4.47 亿;三季度末公司预付款9.14 亿,年初为2.19 亿,同比增长了318.24%,我们预计是公司大量购买国产CPU 芯片的预付款项;存货28.27 亿元,比年初增长42.5%,主要是国产整机备货,产能准备充分;毛利率方面,2019 年前三季度达到21.59%;同比2018 前三季度明显提升(17.32%),主要是国产整机毛利率约30%;净利率2.79%,同比下降1pct,主要因为费用率的提升;费用方面,前三季度整体期间费用率增加2 个百分点,其中销售费用3.45 亿,同比增长30.92%;管理费用3.6 亿,同比减少2.63%;研发费用5.9 亿,同比增长44.78%;财务费用6533.56 万元,同比增长195.56%(三季度末长期借款余额为18.5 亿,相比年初增长48.85%)。 盈利预测与投资评级我们认为,随着天津飞腾即将注入中国长城,自主安全应用推进即将爆发,自主整机销售放量,预计公司经营业绩在未来三年有望实现高速增长。考虑2019、2020 年公司物业销售收入将分别带来6 亿元左右净利润,我们预计公司2019 年至2021 年的归母净利润分别为12.4、16.8、18.8 亿元,相应19 年至20 年EPS 分别为0.42、0.57、0.64 元,对应当前股价PE 分别为25、19、17 倍,公司作为自主CPU 核心标的和自主整机主要供应商,稀缺性明显,维持买入评级。 风险与提示:自主安全应用推进不及预期,公司自主整机投产不及预期。