事件:华东医药发布2019年半年度报告,实现营业收入182.49亿元,同比增长19.08%;归母净利润15.96亿元,同比增长23.42%;归母扣非净利润14.74亿元,同比增长16.16%。经营活动产生的现金流量净额9.63亿元,同比下降10.02%。 点评: 收入波动加费用计提增加,二季度增长低于预期。由于收入确认的季节性波动,二季度收入增速环比下降,Q1、Q2收入分别同比增长24%、14%。Q2医药工业收入确认减少,导致毛利率下降,销售费用率降低,但是公司管理及研发费用计提显著提升。Q1、Q2扣非净利润同比增长30%、1%。上半年公司期间费用大幅增加,其中研发费用大幅增长77%、管理费用增长59%、销售费用增长32%。由于工业增速高,毛利率提升2.95pct。 工业保持高增长,商业回暖。2019年上半年,工业继续保持高增长,实现收入56.96亿元,同比增长28.85%。其中,预计百令胶囊收入增长约16%,阿卡波糖收入增长30%以上,免疫抑制剂整体收入增长约27%,泮托拉唑收入增长约20%;吡格列酮二甲双胍、吲哚布芬、达托霉素等二三线品种均实现了翻倍以上增长。此外,吡格列酮二甲双胍新进入2019版全国医保常规目录,未来有望加速放量,成为公司糖尿病管线一个新的重点品种。商业由于两票制冲击过去,收入增速回暖,实现收入122.87亿元,同比增长12.69%;毛利率有所回升至8.08%。国际医美板块实现2.65亿收入。 加大研发投入,加速研发创新转型。公司上半年研发费用4.69亿元,同比增长77.49%,预计全年研发费用10亿以上,同比增长超过40%。糖尿病领域重点产品利拉鲁肽注射液,已全面启动全国多中心III期临床试验,正在加快受试者的入组;迈华替尼正在开展一线II期临床试验,预计年底前有初步临床试验结果,且一线治疗的III期临床试验也正在准备中,计划2019年下半年启动。地特胰岛素正在开展I期临床试验。公司仿制药一致性评价工作推进顺利,已有阿卡波糖片、环孢素软胶囊等产品通过一致性评价。 盈利预测与估值:我们预计2019-2021年,公司营业收入分别为346.77、380.82和414.53亿元,同比增长13.09%、9.82%和8.85%;归母净利润为27.75、32.11和36.85亿元,同比增长22.40%、15.71%和14.74%。公司拥有突出销售能力、产品管线丰富、医美领域空间大,虽然未来可能受带量采购等政策影响,但是市场已经反应这一方面预期,目前公司股价对应2019-2021年PE为19倍、16倍和14倍。维持“买入”评价! 风险提示:产品研发进度未预期;核心产品销售未达预期。

埃克替尼继续快速放量。二季度单季度收入增长30.48%,归母净利润增长49.20%,扣非净利润增长23.84%。上半年公司核心产品埃克替尼销售继续放量,销量同比增长31.26%。随着埃克替尼进入国家基本药物目录,公司加大基层医院的覆盖,同时公司持续的学术推广投入不断提升专家和患者对埃克替尼的了解和认可。通过安全性优势、专利药推广的优势,埃克替尼与吉非替尼等竞品可以实现差异化竞争。另外,埃克替尼加量治疗EGFR21外显子敏感突变的晚期NSCLC的临床结果,将加强21外显子敏感突变人群渗透率。我们认为埃克替尼未来有望保持较快的增速。 重点研发项目推进顺利。上半年公司研发投入3.23亿元,占营业收入的42.40%,同比增长21.39%。公司及其下属子公司拥有11项处于临床试验阶段的产品,同步推进28个小分子化学和大分子生物药临床前项目,研发管线充满生命力。公司新药盐酸恩沙替尼的药品注册优先审评程序顺利推进,盐酸恩沙替尼全球多中心III期、BPI-D0316 Ⅱ期、CM082肾癌III期、MIL60肺癌III期、埃克替尼术后辅助治疗等多项注册临床研究按计划进行,CM082 和JS001联用项目、MRX-2843项目、BPI-17509项目、BPI-23314项目相继获得临床试验通知书。 2019年上半年,公司毛利率94.47%,同比降低1.05pct;销售费用率同比下降5.02pct至38.98%,一方面由于销售规模效应显现,一方面由于竞品降价后销售推广压力降低。管理费用及研发费用率合计38.70%,同比上升了4.53pct;其中管理费用1.34亿元,同比增长77.24%,主要由于股权激励、无形资产摊销等费用增加。财务费用率2.11%,同比上升0.56pct,主要由于银行贷款利息增加。 盈利预测与投资建议:我们预计随着埃克替尼继续放量,以及恩沙替尼、Vorolanib、贝伐珠单抗、帕尼单抗等品种有望陆续获批,公司收入增速和利润有望逐年加快。我们预计公司2019-2021 年实现营业收入分别为15.83亿元、21.71亿元和33.52亿元,同比分别增长29.34%、37.10%和54.40%;实现归母净利润分别为2.19亿元、2.85亿元和4.74亿元,同比分别增长31.35%、30.06%和66.25%。公司当前股价对应2019年PE为89倍,考虑到公司研发平台价值突出,创新药管线丰富,新药上市后业绩增长有望加速,维持“买入”评级。 风险提示:仿制药上市带来市场竞争加剧的风险;研发失败的风险;市场空间假设不达预期的风险。

营收增速改善,业绩超预期!公司二季度营业收入增长10.24%,环比增速提升显著;二季度扣非净利润增长43.54%,超市场预期!其中制剂自营产品销售收入8.92亿元,同比增长10%;医药商业销售收入0.5亿元,同比下降30%。原料药及中间体销售收入9.18亿元,其中主要甾体激素类原料药销售收入4.98亿元,同比基本持平;由于产能搬迁和海外认证等因素导致原料药产能不足,舍弃部分低毛利率订单,因此收入基本持平,而毛利提升。公司持有61.2%股权的子公司海盛制药,由于主打产品VD3量价齐升,实现营业收入1.29亿元,同比增长97.89%,实现净利润5312万元,同比增长121.49%;增加归属于母公司股东净利润1783万元。公司海外全资子公司Newchem收入2.91亿元,同比增长2.5%,由于成本会计核算波动以及激励费用增加,导致上半年净利润减少1233万至3336万元。扣除两个子公司波动影响,公司其他主业的扣非净利润增长76.38%。 专科制剂继续快速放量,普药去库存即将结束。妇科计生类制剂产品销售收入2.6亿元,同比增长8%;估计黄体酮胶囊增长15%左右,增速持续提升,公司精细化推广见到成效;左炔诺孕酮由于需求下降下滑20%左右。麻醉肌松类制剂产品销售收入2.3亿元,同比增长18%;估计罗库溴铵增长20%以上,顺阿曲库铵增长约15%。呼吸类制剂产品销售收入1.15亿元,同比增长58%;呼吸科两个主打产品糠酸莫米松鼻喷剂和噻托溴铵均增长60%左右。皮肤科制剂产品销售收入0.67亿元,同比增长31%;皮肤科在没有推广的情况下保持了高增长,随着两个重点新产品糠酸莫米松凝胶、丙酸氟替卡松乳膏进入2019版医保,未来皮肤科增长有望进一步提速。普药制剂产品销售收入1.7亿元,同比减少6%,主要由于黄体酮注射液、地米片等产品去库存,我们预计下半年开始去库存影响因素逐渐消除。综合招商产品0.33亿元,同比减少11%;其他外购代理产品0.17亿元,同比减少29%。 产品结构优化,净利率提升。公司近年来产品结构不断优化,盈利能力强的专科制剂保持高增长,自产甾体原料药毛利率持续提升。上半年原料药毛利率进一步提升,主要由于高端原料品种放量以及公司因产能搬迁主动缩减低毛利率原料药销售。此外,由于公司销售团队建设超前,随着专科制剂的放量,销售费用率逐渐降低。上半年,公司毛利率提升1.82pct至59.37%;销售费用率为30.73%,同比下降0.17pct;管理费用及研发费用率为12.60%,同比增加0.40pct;财务费用率为1.97%,同比降低0.70pct,主要由于利息费用降低、比去年同期减少并购费用支付。 研发投入保持快速增长,产品研发推进顺利。上半年研发投入6552万元,同比增长38.48%。公司已开展一致性评价品种15个,目前已有罗库溴铵注射液、非那雄胺片、米索前列醇片等三个品种被国家药品监督管理局药品审评中心受理。一类新药奥美克松钠正在进行IIb第一阶段研究;黄体酮凝胶研发推进顺利,有望2020年申报。产品小而专,受带量采购政策影响小。公司制剂产品主要由终端市场销售金额不大的专科产品组成,产品生产壁垒高、竞争格局好,而且有良好的成长性。由于产品小而专的特性,公司受带量采购等政策的影响较小。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2019-2021年归母净利润为4.00、5.01和6.02亿元,同比增长32.86%、25.06%和20.31%。目前股价对应2019-2021年的PE为18倍、14倍和12倍。考虑公司是甾体激素原料药制剂一体化龙头,业绩增速快,产品受政策影响较小,公司当前价值被低估;维持“买入”评级。 风险提示:产品降价的风险,汇率波动的风险,海外收购整合失败的风险。

事件: 泰格医药发布 2019年半年度报告,实现营业收入 13.37亿元,同比增长 29.49%;归母净利润 3.52亿元,同比增长 61.04%; 扣非归母净利润 2.88亿元,同比增长 51.96%。 业绩延续高增长。 上半年公司营业收入同比增长 29.49%, 归母净利润同比增长 61.04%,延续了高增长趋势。 其中, 临床试验技术服务业务实现主营业务收入 6.34亿元,同比增长 26.65%;临床研究相关咨询服务实现主营业务收入6.97亿元, 同比增长 31.15%。 境外业务收入 6.11亿元,占比 45.92%,境内业务收入 7.20亿元,占比 54.08%。相比去年同期,境内业务占比提升; 上年同期境外业务收入占比 48.24%,境内业务收入占比 51.76%。 毛利率提升明显。 临床研究相关咨询服务毛利率提升 3.20pct 至 50.71%。临床试验技术服务毛利率提升 0.17pct 至 44.25%。 管理及研发费用率有所下降,同比下降 2.27pct 至 15.59%。销售费用率和财务费用率保持稳定;销售费用率 2.95%,同比上升 0.08pct;财务费用率 1.05%,同比上升 0.18pct。 实现经营性净现金流入 1.26亿元,同比下降 36.58%,主要由于公司应收账款增加所致。 核心业务均维持高景气,数统、方达、临床等业务均保持高增长。 受益于国内创新药临床试验需求的增长,公司各核心业务板块继续维持高景气。其中,数统业务、方达、临床等业务均保持了高增长。 子公司方达控股上半年营业收入、净利润和经调整净利润分别为 49.7、 9.3和 12.1百万美元,同比增长 34.0%、233.1%和 138.6%。 创新药研发服务外包高景气度持续,公司作为国内临床 CRO 龙头将充分享受行业快速发展。 创新药研发投入的大浪潮在中国刚刚开始,传统药企转型的迫切需求、新型生物制药公司的崛起、医保政策的扶持、融资环境的改善,将带来一轮长周期的创新药研发投入浪潮。创新药服务外包行业作为“卖水人”,有望持续保持高景气度。公司作为国内临床 CRO 龙头,行业地位稳固,而且在持续拓展自身能力,有望充分享受行业快速发展红利。公司订单升级、人均产出的增加过程正在进行,一方面创新药物订单快速增长;另外国际多中心临床网络布局不断深入,相关订单有望增加。仿制药一致性评价持续推进,也为公司提供可观增量。 盈利预测与投资建议: 我们预计 2019-2021年公司营业收入 29.78亿元、38.77亿元和 50.67亿元,同比增长 29.45%、 30.18%和 30.70%;归母净利润分别为 6.82亿元、 9.61亿元和 13.45亿元,同比增长 44.54%、 40.83%和 39.89%,当前股价对应 2019年 PE 为 64倍,考虑公司是国内创新药临床服务 CRO 龙头地位稳固,行业景气度高,内生增速快,应该给予估值溢价。维持“买入”评级。 风险提示: 创新药企业研发投入不达预期;竞争环境恶化

事件:药明康德发布2019年中报,实现营业收入58.94亿元,同比增长33.68%;归母净利润10.57亿元,同比减少16.91%;经调整Non-IFRS归母净利润11.79亿元,同比增长32.0%。 营收增长超预期,二季度营收增长明显加速。2019年上半年营业收入增长33.68%;其中二季度单季度营收同比增长37.82%,为近年来收入同比增速最快的季度。公司各个业务板块均保持强劲的发展势头。中国区实验室业务同比增长23.70%,CDMO业务同比增长42.03%,美国区实验室业务同比增长29.98%,临床研究及其他CRO服务同比增长104.22%。归母净利润下降16.9%至10.57亿元,主要是由于报告期内,公司所投资标的的公允价值变动损失0.55亿元,而去年同期实现公允价值变动收益4.32亿元。扣除所投资标的公允价值变动影响,归母净利润同比增长32.4%。更能反应公司主业盈利能力的经调整Non-IFRS归母净利润增长32.0%,较去年显著加快。 各板块保持强劲增长趋势,“一体化、端到端”研发平台协同性提升。公司中国区实验室服务实现收入人民币29.89亿元,同比增长23.70%;公司构建的DNA编码化合物库(DEL)化合物分子约900亿个,为越来越多的全球客户赋能;公司发挥一体化平台优势,通过WuXiIND服务平台,将API合成、制剂开发、药效、药代、安全性评价以及申报资料撰写和递交整合在一起,为客户提供新药研发及全球申报一体化服务,加速客户新药研发进程。上半年助力客户完成10个研究性新药的IND申报工作,并获得11个项目的临床试验批件(CTA)。公司CDMO/CMO服务实现营业收入人民币17.18亿元,同比增长42.03%;2019年上半年公司CDMO/CMO服务项目所涉新药物分子超过800个,其中临床III期阶段40个、已获批上市的16个。公司美国区实验室服务实现收入人民币7.10亿元,同比增长29.98%;截至2019年6月30日,公司为30个临床阶段细胞和基因治疗项目提供CDMO服务,包括21个I期临床试验项目和9个II/III期临床试验项目。医疗器械检测服务,公司通过整合及加强管理销售团队、积极拓展新客户群体并有效提升客户签约成功率、以及抓住欧盟医疗器械法规大幅提升医疗器械认证规范的标准和限制条件的机遇,推动收入实现快速增长。公司临床研究及其他CRO服务实现收入人民币4.72亿元,同比增长104.22%,2018年收购临床试验CRO公司WuXiClinicalDevelopment,Inc.(ResearchPointGlobal)以来,公司已经助力数个客户在国内外同时开展临床试验。2019年5月,公司收购了临床研究数据统计分析服务公司Pharmapace,Inc.,进一步增强全球创新药临床试验服务能力。剔除并购因素,公司临床研究及其他CRO服务收入同比增长67.68%。 2019年上半年公司整体毛利率38.78%,比去年同期下降1.29pct。主要由于公司加大对关键人才激励包括股权激励计划等导致成本比去年同期增加3323万元;此外低毛利率的临床业务代垫费用收入随业务规模扩大而大幅增加,降低了整体毛利率。管理及研发费用率有所上升。管理及研发费用率15.26%,同比增长1.54pct,主要由于公司加大研发投入以及激励费用增加。销售费用率与同期比基本保持平稳。2019年上半年销售费用率3.54%,同比上升0.08pct。财务费用率由于新股融资带来的利息收入而显著下降;由2018上半年的1.36%降至2019年上半年的0.29%。经营活动产生的现金流量净额9.79亿元,同比增长96.45%。各业务板块实现强劲增加,导致销售商品、提供劳务收到的现金抵减购买商品、接受劳务支付的现金净额增加。 公司客户持续增加。2019年上半年新增客户600余家,活跃客户超过3600家。公司充分发挥“一体化、端到端”的研发服务平台优势,加强上下游服务部门之间的客户转化,不断扩大服务,各个业务板块间的协同性进一步增强。 创新药产业链独角兽,具全球竞争力,内生成长动力强劲!创新药研发外包比例持续提升,医药服务外包向中国转移,国内创新药服务外包迎来爆发,行业有望保持20%左右持续增长。公司是全球服务外包行业中最好的公司之一;公司从全球临床前CRO的充分竞争市场中脱颖而出,已成为全球医药外包服务行业中布局最全面的领军企业之一,各项指标优于国内国际同行,具备强大竞争力。公司覆盖最多长尾客户,新客户开发数量持续增长。目前拥有全球最多的临床前CRO项目,随着后端临床阶段CRO、CDMO能力的提升,客户留存能够带来快速内生成长。通过风险投资和DDSU模式参与创新药项目,通过更专业的分析预测、提供研发服务和分散投资,降低风险提高内生回报率。 盈利预测与估值:我们预测2019-2021年营业收入为127.84亿元、164.55亿元和211.08亿元,同比增长32.97%、28.72%和28.28%,归母净利润为22.72亿元、29.53亿元和39.12亿元,同比增长0.50%、调整后30.01%和32.44%。公司收入端有望保持快速增长趋势,但是归母净利润由于2018年大额一次性公允价值变动损益影响表观上无法和收入同步高增长,我们预计公司经调整Non-IFRS归母净利润与收入基本保持同步高增长。当前股价对应2019年PE为53倍,鉴于公司是具备最强创新能力的创新药产业链企业;所处行业高景气,而且公司行业龙头地位稳固,相比国内可比公司,可以给予估值溢价。维持“买入”评级。 风险提示:医药研发服务行业市场竞争加剧的风险;药物生产过程中的安全环保风险;合同执行过程中技术泄露的风险;汇率波动风险。

事件:恩华药业7月30日晚间发布2019年中报,2019年上半年实现营业收入20.97亿元,同比增长12.41%;归属于母公司所有者的净利润为3.22亿元,同比增长22.87%。 工业保持较快增长,业绩符合预期。2019年上半年实现扣非净利润3.22亿元,同比增长23.25%;其中二季度扣非净利润同比增长22.81%。2019年上半年工业收入同比增长18.55%,商业收入增长3.05%;其中麻醉类增长16.99%,精神类增长23.47%,神经类增长34.90%,其他制剂增长2.31%,原料药下滑7.93%。毛利率同比提升6.20pct,主要由于高毛利率的制剂收入占比提升。经营活动净现金流大幅增长65.08%,主要由于销售增长、回款增加;公司销售费用同比增长23.20%;管理费用同比增长62.44%,管理费用增长较多主要是由于本年度分摊激励费用。 一线产品保持较快增长,二三线产品继续放量。我们预计2019年上半年,咪达唑仑增速约18%,由于产品规格丰富,并加强无痛领域推广,使得公司咪达唑仑获得较快增长;依托咪酯增长约20%,继续保持较快增长。右美托咪定虽受带量采购影响,上半年仍旧增长约30%;瑞芬太尼(+60%)、度洛西汀(+50%)、阿立哌唑(+100%)、加巴喷丁(+30%)等二三线品种继续保持高速放量。利培酮(+5%)、齐拉西酮(+5%)、丁螺环酮(+10%)、西酞普兰(+20%)等产品保持平稳增长。 研发管线丰富,新品有望陆续上市。2019年上半年公司研发投入0.77亿元,同比增长13.89%,公司在研科研项目60多项。其中一致性评价项目已申报4项(氯氮平片、盐酸右美托咪定注射液、利培酮分散片、加巴喷丁胶囊),即将申报3项(氯硝西泮片、咪达唑仑注射液、注射用盐酸瑞芬太尼);仿制药项目已申报生产5项(地佐辛注射液、盐酸戊乙奎醚注射液、枸橼酸舒芬太尼注射液、盐酸羟考酮注射液、普瑞巴林胶囊),申报临床或BE备案3项(盐酸他喷他多片、盐酸他喷他多缓释片、枸橼酸芬太尼口腔贴片),1个项目完成临床试验即将申报生产(盐酸阿芬太尼注射液);创新药项目正在开展临床试验3项(D20140305-1、普瑞巴林缓释胶囊、DP-VPA),1个项目美国已完成III期临床试验并申报NDA(TRV-130)。我们预计2019年-2020年,公司有望获批地佐辛注射液、盐酸戊乙奎醚注射液、枸橼酸舒芬太尼注射液、盐酸羟考酮注射液等仿制药以及通过盐酸右美托咪定注射液、利培酮分散片、加巴喷丁胶囊、注射用盐酸瑞芬太尼等产品的一致性评价。随着新产品的陆续上市,将进一步丰富公司产品线,巩固公司在中枢神经领域的领先地位。 盈利预测及估值:我们预计公司2019-2021年实现收入44.47、49.83、55.07亿元,同比分别增长15.25%、12.05%和10.53%;归母净利润6.41、7.78和9.37亿元,同比分别增长22.18%、21.27%和20.54%。当前股价对应2019-2021年PE为19倍、16倍和13倍。公司所处的中枢神经用药领域护城河坚固,发展空间广阔,受带量采购等相关政策影响相对较小,当前市场已经充分体现政策悲观预期。维持“买入”评级。 风险提示:药品降价的风险;销售不达预期的风险。

事件:泰格医药公告,公司于 2019年 7月 5日与阿斯利康投资(中国)有限公司签署了《战略合作协议》,双方将秉持“以患者为中心”的高度一致理念,在创新医药产品的临床研究和开发过程中进行全方位战略合作。 点评: 开展全方位战略合作。 按照战略合作协议, 双方将在临床研究和开发过程中进行全方位的战略合作,双方的合作内容包括但不局限于:甲方委托乙方提供注册申报、临床监查、数据管理和统计、临床试验研究中心协调、医学事务(医学监查和医学撰写)、药物警戒、质量控制、人员培训、医学影像、 PK 样品检测、中心实验室检测、试验测试样品以及试验药品物流等。 战略合作继续推进,加强与跨国企业合作深度。 自 2015年以来,公司已经和嘉和生物、迪安诊断、日本 EPS、九洲药业等多家企业签订战略合作协议。而此次与阿斯利康这样的跨国企业签订战略合作协议,是公司推进战略合作工作的重要进展。此前,泰格医药已经是阿斯利康的优选供应商,此次升级合作层级,将进一步提升泰格医药在阿斯利康供应商体系中的地位。 服务能力、质量获创新药巨头认可。 阿斯利康选择泰格医药开展战略合作,体现了公司在临床 CRO 领域的服务能力、服务质量得到了国际创新药巨头的高度认可。我们认为,此次战略合作对公司的品牌价值有深远影响。 创新药研发服务外包高景气度持续,公司作为国内临床 CRO 龙头将充分享受行业快速发展。 创新药研发投入的大浪潮在中国刚刚开始,传统药企转型的迫切需求、新型生物制药公司的崛起、医保政策的扶持、融资环境的改善,将带来一轮长周期的创新药研发投入浪潮。创新药服务外包行业作为“卖水人”,有望持续保持高景气度。公司作为国内临床 CRO 龙头,行业地位稳固,而且在持续拓展自身能力,有望充分享受行业快速发展红利。公司订单升级、人均产出的增加过程正在进行,一方面创新药物订单快速增长;另外国际多中心临床网络布局不断深入,相关订单有望增加。仿制药一致性评价持续推进,也为公司提供可观增量。 盈利预测与投资建议: 我们预计 2019-2021年公司营业收入 30.77亿元、40.66亿元和 53.34亿元,同比增长 33.74%、 32.13%和 31.20%;归母净利润分别为 6.85亿元、 9.59亿元和 13.44亿元,同比增长 45.02%、 40.07%和 40.17%,当前股价对应 2019年 PE 为 58倍,考虑公司是国内创新药临床服务 CRO 龙头地位稳固,行业景气度高,内生增速快,应该给予估值溢价。维持“买入”评级。 风险提示: 创新药企业研发投入不达预期;竞争环境恶化

Q2扣非净利润增速中枢为46%,业绩延续高增长。2019年Q2归母净利润18,247.17万元-22,620.23万元,同比增长49%-84%,增速中枢67%。假设非经常性损益为预告平均值6300万元,2019年Q2扣非净利润增长中枢为46%。 核心业务均维持高景气,数统、方达、临床等业务均保持高增长。受益于国内创新药临床试验需求的增长,公司各核心业务板块继续维持高景气。其中,数统业务、方达、临床等业务均保持了高增长,方达部分子公司的盈利恢复、韩国公司的整合也有明显贡献。 创新药研发服务外包高景气度持续,公司作为国内临床CRO龙头将充分享受行业快速发展。创新药研发投入的大浪潮在中国刚刚开始,传统药企转型的迫切需求、新型生物制药公司的崛起、医保政策的扶持、融资环境的改善,将带来一轮长周期的创新药研发投入浪潮。创新药服务外包行业作为“卖水人”,有望持续保持高景气度。公司作为国内临床CRO龙头,行业地位稳固,而且在持续拓展自身能力,有望充分享受行业快速发展红利。公司订单升级、人均产出的增加过程正在进行,一方面创新药物订单快速增长;另外国际多中心临床网络布局不断深入,相关订单有望增加。仿制药一致性评价持续推进,也为公司提供可观增量。 盈利预测与投资建议:我们预计2019-2021年公司营业收入30.77亿元、40.66亿元和53.34亿元,同比增长33.74%、32.13%和31.20%;归母净利润分别为6.86亿元、9.62亿元和13.47亿元,同比增长45.27%、40.18%和40.08%,当前股价对应2019年PE为50倍,考虑公司是国内创新药临床服务CRO龙头地位稳固,行业景气度高,内生增速快,应该给予估值溢价。维持“买入”评级。 风险提示:创新药企业研发投入不达预期;竞争环境恶化。

事件:公司公告, 公司于 2019年 5月 24日与浙江佐力药业股份有限公司控股股东俞有强及股东德清县乌灵股权投资合伙企业(有限合伙)签署了《股份转让意向书》,公司拟以协议转让方式合计受让佐力药业股份总数为 113,216,652股,占佐力药业总股份比例为 18.60%,转让总价将不高于人民币 106,000万元。该事项的履行将可能导致佐力药业控制权发生变更。 点评: 佐力药业与华东医药具有协同性。 佐力药业 2018年实现销售收入 7.3亿元,拥有乌灵胶囊、百令片、灵泽片三个独家/类独家中药品种,三个产品全部进入 2018年版基药目录,但由于公司销售能力有限,产品增长遇到瓶颈。华东医药销售能力突出,而且正在推进基层市场销售能力建设,三个优质基药品种的补充有利于丰富公司产品线。 另外佐力药业在中药饮片、中药颗粒领域均有布局,可以补充华东医药在这些潜力领域的布局。 此外,两个公司距离约 50公里,管理上较为方便;佐力药业有一定产能空闲,可以解决华东医药的一部分产能不足问题。 乌灵胶囊主要用于治疗焦虑、抑郁、神经衰弱、改善睡眠,产品力很强, 2018年销售约 4亿元左右,但是受制于佐力药业的销售能力,近年增长缓慢。 乌灵胶囊是国家中药一类新药、中药保护品种,是国内首个提出治疗心理障碍和改善情绪的中药产品,单味成份,有明确的 GABA 作用机理、基因芯片研究和 Meta 分析结果支持。已经进入中国卒中后抑郁障碍规范化诊疗指南、 常见神经疾病伴发焦虑诊疗专家共识等多项临床指南和专家共识。乌灵胶囊已经进入医保、基药, 是 OTC 双跨品种,但目前销售区域仍以华东地区为主,借助华东医药销售能力有望进一步做大。 百令片是发酵虫草菌粉制剂,佐力药业控股的青海珠峰冬虫夏草药业与华东医药是仅有的两个拥有百令片批文的企业。百令胶囊是华东医药年销售超过 25亿元的重点品种,百令片是重要竞品。未来若控制佐力药业,将有利于百令胶囊与百令片共同维护市场,保持长远发展。 涉及到控股权转让在价格上有溢价, 根据协议规定原控股股东将剩余投票权委托给华东医药, 华东医药实际上可获得 32.27%的投票权。股份转让款总计将不高于 10.6亿元,具体金额双方将根据对目标公司的尽调情况在正式股份转让协议中予以确认。 盈利预测与估值: 我们预计 2019-2021年,公司营业收入分别为 342.21、 375.90和 409.20亿元,同比增长 11.60%、 9.84%和 8.86%;归母净利润为 28.18、 32.64和 37.38亿元,同比增长 24.28%、 15.83%和 14.53%。公司拥有突出销售能力、产品管线丰富、医美领域空间大,虽然未来可能受带量采购等政策影响,但是市场已经反应这一方面预期,目前公司股价对应 2019-2021年 PE 为 17倍、 15倍和 13倍。维持“买入”评价! 风险提示:股权协议转让尚需要尽调确认;新控制企业整合的风险

事件:公司发布2019年一季报,实现营业总收入97.05亿元,同比增长23.84%;归母净利润9.07亿元,同比增长37.63%;扣非净利润8.56亿元,同比增长30.45%。 一季度业绩超预期,工业板块增长强劲,商业稳步回升。2019年一季度营业收入增速较上年各季度显著提升,利润增长较2018年全年增长提速。分板块看,公司工业板块增长强劲,公司主力品种增长加速,核心工业全资子公司杭州中美华东制药实现营业收入33.02亿元,同比增长35.91%。商业及其他实现营业收入64.03亿元,同比增长18.42%;商业板块由于两票制和药占比控制影响减弱,业务保持稳步回升。 一季度制剂产品普遍提速。阿卡波糖收入预计增长约36%,主要由于渠道下沉和推广加强带来基层医院快速放量以及进口替代;百令胶囊增长约15%,在医院药占比考核、医保报销适应症限制等政策环境影响下,通过基层开拓及推广细化继续保持较快增长。泮托拉唑估计增长约25%。免疫抑制剂保持快速增长,吗替麦考酚酯估计增长约30%,他克莫司估计增长约40%,环孢素估计增长约20%。潜力品种吡格列酮二甲双胍以及吲哚布芬均实现翻倍以上增长。打托霉素预计增长约75%。预计宁波公司增长约10%;预计英国公司并表贡献收入约1亿元人民币,但是暂时未能贡献利润增量。 2019年一季度公司毛利率34.85%,同比增长3.2个百分点,制剂业务增速快,工业占比提升导致;销售费用率19.15%,同比增长2.1个百分点,销售费用较上年同期增长38.82%,主要由于制剂销售占比提升、销售规模扩大。管理及研发费用率3.75%,同比上升0.61个百分点;管理费用较上年同期增长35.03%,主要由于合并范围增加。财务费用率0.37%,同比上升0.29个百分点,财务费用同比增长476.39%,主要由于公司有息负债增加。经营性现金流净流入-4.34亿元,由于公司回款政策,一季度历年都是季节性经营性现金净流出,今年一季度现金流较2018年Q1有好转。 研发费用继续高增长,坚定推进创新升级。2019年一季度研发费用1.57亿,同比增长69.60%,研发端投入继续加大。目前公司在糖尿病、抗肿瘤、超级抗生素等领域已经形成丰富管线,预计随着研发推进,公司产品线将得到有效补充,保持公司工业持续增长动力。 盈利预测与估值:我们预计2019-2021年,公司营业收入分别为342.21、375.90和409.20亿元,同比增长11.60%、9.84%和8.86%;归母净利润为28.18、32.64和37.38亿元,同比增长24.28%、15.83%和14.53%。公司拥有突出销售能力、产品管线丰富、医美领域空间大,虽然未来可能受带量采购等政策影响,但是市场已经反应这一方面预期,目前公司股价对应2019-2021年PE为17倍、15倍和13倍。维持“买入”评价! 风险提示:产品研发进度未达标;核心产品销售未达预期。

事件:药明康德发布2019年一季报,公司业绩保持强劲增长,实现营业收入27.69亿元,同比增长29.31%;归母净利润3.86亿元,同比增长32.97%。扣非净利润4.95亿元,同比增长87.54%。经营性净现金流入1.9亿元,2018年同期为净流出,同比大幅好转。 收入保持强劲增长,业绩符合预期。中国区实验室服务、CDMO、美国区实验室服务等各板块业务均保持快速增长,其中临床CRO业务继续爆发。一季度扣非净利润增速高于收入增速的原因是投资收益确认导致。一季度投资收益为2.11亿元,主要由于确认WuXi Healthcare Ventures II L.P.持有收益增加所致;公允价值变动损益为-1.34亿元,主要由于已上市Unity Biotechnology, Inc.以及Hua Medicine等被投企业的公允价值损失抵减远期外汇公允价值重估收益所致。 员工数量保持较快增长。截至2019年3月末,公司共拥有18,163名员工,其中6,657名获得硕士或以上学位,967名获得博士或同等学位。一季度末相比2018年年末,公司总员工数增长2.44%、研发人员数增长1.92%、生产人员数增长6.83%。员工数量保持较快增长,为后续业绩增长提供动力。 一季度公司整体毛利率38.14%,同比下降0.96个百分点,主要由于临床CRO、精准医疗CDMO等增量业务处于快速扩张阶段,毛利率相对较低。管理及研发费用率14.69%,同比增加2.13个百分点;主要由于A股股权激励计划费用分摊、咨询费增加导致管理费用上升较快,同时加大研发投入,研发费用同比增长61.89%。财务费用率4.56%,同比减少1.90个百分点,2018年股权融资导致利息费用降低、利息收入增加。销售费用率3.78%,同比增加0.38个百分点。 创新药产业链独角兽,具全球竞争力,内生成长动力强劲!创新药研发外包比例持续提升,医药服务外包向中国转移,国内创新药服务外包迎来爆发,行业有望保持20%左右持续增长。公司是全球服务外包行业中最好的公司之一;公司从全球临床前CRO的充分竞争市场中脱颖而出,已成为全球医药外包服务行业中布局最全面的领军企业之一,各项指标优于国内国际同行,具备强大竞争力。公司覆盖最多长尾客户,新客户开发数量持续增长。目前拥有全球最多的临床前CRO项目,随着后端临床阶段CRO、CDMO能力的提升,客户留存能够带来快速内生成长。通过风险投资和DDSU模式参与创新药项目,通过更专业的分析预测、提供研发服务和分散投资,降低风险提高内生回报率。 盈利预测与估值:我们预测2019-2021年营业收入为122.06亿元、152.98亿元和191.45亿元,同比增长26.96%、25.33%和25.15%,归母净利润为22.47亿元、29.13亿元和37.51亿元,同比增长-0.59%、29.61%和28.79%。公司收入端有望保持快速增长趋势,但是归母净利润由于2018年大额一次性公允价值变动损益影响表观上无法和收入同步高增长,我们预计扣非净利润能够继续保持高增长。当前股价对应2019年PE为47倍,鉴于公司是具备最强创新能力的创新药产业链企业;所处行业高景气,而且公司行业龙头地位稳固,相比国内可比公司,可以给予估值溢价。维持“买入”评级。 风险提示:医药研发服务行业市场竞争加剧的风险;药物生产过程中的安全环保风险;合同执行过程中技术泄露的风险;汇率波动风险。

事件:公司发布2019年一季报,实现营业收入26.08亿元,同比增长10.06%;归母净利润3.93亿元,同比增长13.07%;扣非净利润3.29亿元,同比增长15.28%。 点评: 业绩符合预期,产品结构优化。一季度收入增速、扣非净利润增速回升。营业收入26.08亿元,同比增长10.06%;其中西药制剂收入13.76亿元,同比增长27.01%,中药制剂收入4.03亿元,同比下降24.03%。原料药和中间体产品收入6.54亿元,同比增长11.29%。诊断试剂及设备收入1.63亿元,同比增长5.86%。西药制剂细分领域中,消化道领域产品收入5.19亿元,同比增长59.65%;心脑血管领域产品收入0.83亿元,同比增长17.29%;抗微生物药物收入1.88亿元,同比增长1.51%;促性激素产品收入4.16亿元,同比增长23.49%。以艾普拉唑为主的消化道产品快速增长,收入占比提升至19.9%,成为增长的最重要动力之一。以参芪扶正注射液为主的中药制剂收入连续下滑,收入占比下降到15.5%,对业绩影响降低。 2019年一季度,公司毛利率64.99%,同比上升0.63pp;销售费用率36.03%,同比降低2.13pp;管理及研发费用率10.21%,同比上升0.61pp;财务费用率0.01%,同比上升0.83pp;主要由于本期存款未到期结息,导致利息收入减少。 生物药、微球平台两大创新平台。目前已有6个生物药进入临床阶段,2019年开始将陆续有产品获批上市。生物药研发中目前进展较快的是III期临床试验的重组人绒促性素已经申报生产;抗PD-1单抗美国I期临床试验基本完成,同时国内I期临床也进展顺利;抗TNF-α单抗II期临床正在进行中,抗HER2单抗I期完成,准备进入II期;抗CD20单抗I期临床正在进行中;微球平台的壁垒在于工业化,公司在现有亮丙瑞林微球成功商业化的基础上,继续开发曲普瑞林微球、长效亮丙瑞林微球(3月缓释)等新品种,带来未来高成长性。 盈利预测与估值:我们预计2019-2021年公司营业收入分别为96.98、109.56和125.58亿元,同比增长9.46%、12.96%和14.63%,归属母公司净利润分别为12.46、14.40和16.68亿元,同比增长15.15%、15.58%和15.78%。目前公司股价对应2019年PE为19倍,丽珠集团是产品梯队、创新布局和营销能力兼备的稀缺标的,现有产品梯队及销售能力的提升,可以维持公司业绩在高研发投入下继续较快增长,而在创新药、精准医疗全产业链的布局为公司未来提供空间!维持“买入”评级! 风险提示:药品研发失败风险,国家限制辅助用药的风险,招标降价风险。

事件:公司发布2018 年年报和2019 年一季报,2018 年营业收入为36.22 亿元,同比增长26.97%;实现归母净利润为3.01 亿元,同比增长45.85%;实现扣非净利润2.82 亿元,同比增长51.00%。2019 年一季度实现营业收入8. 36 亿元,同比增长0.70%;实现归母净利润5801.03 万元,同比增长43.23%;一季度经营性净现金流入1.03 亿元,同比去年一季度大增。一季度业绩超预期!点评:2018 年扣除并表因素,扣非净利润内生增速约35%。Newchem 并表增厚利润约9 千万元,扣除财务费用4 千万元、并购费用1 千万元和无形资产摊销1300 万元;实际增厚扣非净利润约3000 万元。研发费用1.43 亿元,同比增加62.07%,业绩增长含金量高,主要由专科制剂高增长、原料药回暖贡献。 收入结构变化大,自营制剂、自产甾体原料药占比提升。公司主营收入36.12亿元,同比增长26.92%。制剂收入18.65 亿元,其中制剂自营代理收入17.77 亿元,同比增长9.2%;医药拓展部制剂收入0.88 亿元,同比下降43.6%。 原料药及中间体收入17.27 亿元,其中自产甾体原料药收入7.6 亿元,同比增长23%;意大利子公司Newchem 公司收入5.65 亿元,同比增长11%;海盛制药收入2.06 亿元,仙曜贸易公司收入0.75 亿元。 2018 年专科制剂收入延续高增长,黄体酮胶囊增速回升,皮肤科是新亮点,普药去渠道库存。麻醉肌松类制剂产品销售收入4.8 亿元,同比增长21%;罗库溴铵、顺阿曲库铵维持25%增长。呼吸类制剂产品销售收入1.93 亿元,同比增长71%;糠酸莫米松鼻喷剂预计增长约100%;噻托溴铵保持30%以上销量增长。妇科计生类制剂产品销售收入5.16 亿元,同比增长4.5%;其中黄体酮胶囊受益于辅助生殖开拓以及学术推广,业绩增速回升,全年收入增长8%,其中下半年超过10%,左炔诺孕酮等计生用品受需求下滑影响收入有所下滑。皮肤科产品1.14 亿元,同比增长41%,糠酸莫米松凝胶等特色产品放量迅速,成为公司增长新亮点。普药制剂产品销售收入3.7 亿元,同比增长2. 7%,普药2018 年完成渠道库存清理影响收入,预计实际终端纯销增长约15%。 其他外购代理产品0.45 亿元。 2019 年一季度,核心专科制剂继续保持高增长,由于商业配送下滑、产能搬迁减少低毛利率原料药生产和Newchem 一季度季节性低收入,导致收入端仅增长0.7%。麻醉肌松类制剂产品罗库溴铵、顺阿曲库铵同比增长约25%,呼吸科制剂产品增长约60%,黄体酮预计增速提升至10%以上。公司本部原料药厂区从2018 年三季度开始产能搬迁,因此公司低毛利率的原料药生产减少,自产甾体原料药收入增速较慢,但毛利率显著提升。 原料药毛利率提升,规范市场持续开拓。2018 年原料药板块继续回暖,收入与毛利率双升。甾体激素原料药行业格局逐步改善,2017 年四季度开始甾体激素原料药毛利率持续提升。随着收购Newchem 的完成,公司的原料药实力大大增强,将有利于促进欧美规范市场的开拓。原料药全年共接待客户审计32 次,预计未来高端市场销量将快速增长。此外受环保形势升级影响,全国范围内甾体激素原料药产能出现紧张。我们预计2019 年公司自产甾体原料药毛利率将显著提升。 研发投入大幅增长,研发管线逐步充实。2018 年公司加强研发项目开发和新产品管线建设,研发费用1.43 亿元,同比增加62.07%。2018 年公司在一致性评价和海外产品引进等方面都做了积极布局,未来产品管线有望逐步充实。 预计下半年罗库溴铵、顺阿曲库铵等注射剂产品有望申报一致性评价。 产品小而专,受带量采购政策影响小。公司制剂产品主要由终端市场销售金额不大的专科产品组成,产品生产壁垒高、竞争格局好,而且有良好的成长性。 由于产品小而专的特性,公司受带量采购等政策的影响较小。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2019-2021 年归母净利润为4.03、5.16和6.21 亿元,同比增长33.70%、28.04%和20.42%。目前股价对应2019-2021 年的PE 为18 倍、14 倍和12 倍。考虑公司是甾体激素原料药制剂一体化龙头,业绩增速快,产品受政策影响较小,公司当前价值被低估;维持“买入”评级。 风险提示: 产品降价的风险,汇率波动的风险,海外收购整合失败的风险

事件:浙江医药发布2018年年报和2019年一季报,2018年实现营业收入68.59亿元,同比增长20.49%;实现归母净利润3.65亿元,同比增加44.01%;实现扣非净利润3.77亿元,同比增长76.69%。2019年一季度公司净利润1.33亿元,同比下滑71.43%;扣非净利润7359万元,同比下滑84.45%。 点评: 维生素价格回暖,2019年一季度环比业绩回升。2018年一季度受益于BASF停产等行业事件影响,维生素A、维生素E价格暴涨,利润出现爆发。2018年二季度维生素A价格维持高位但销量很低,三、四季度维生素A价格回落,销量回升。维生素E价格从2018年二季度跌至低位,三、四季度维持低位运行。2018年四季度计提存货跌价损失、固定资产减值准备、商誉减值准备合计7,989.11万元,同时列支研发及管理费用2.35亿元、销售费用列支较多,导致四季度出现亏损。2019一季度开始,维生素A、维生素E价格有所回暖,维生素A销量回升,导致业绩环比此前三个季度出现回升。 母公司盈利能力强,前沿子公司亏损拖累整体业绩。2018年母公司实现营业收入48.65亿元,同比增长29.98%;实现净利润5.29亿元,同比增长35.81%。子公司昌海制药亏损1.13亿元,创新生物亏损8990万元,来益生物亏损5153万元,三大子公司主要为未来的高端制剂出口、特色原料药和保健品业务做布局,我们预计随着三项业务逐渐走向成熟,子公司有望逐步走向盈利。此外,资产减值损失1.41亿元(包含子公司资产减值)也成为2018年公司业绩增长拖累。 制剂业务保持较快增长,研发逐渐走向收获期。公司制剂业务受两票制影响收入增速大增,销售费用同比也快速增长,整体销量保持平稳增长。潜力品种米格列醇销量增长约48%,终端销量约1.5亿元;苹果酸奈诺沙星胶囊在未进入医保情况下,2018年销售约1-2千万元,2019年若能进入新医保目录,有望加快放量速度。公司2018年研发费用3.22亿元,同比增长24.85%。目前有苹果酸奈诺沙星注射液、注射用达托霉素、利奈唑胺注射液、西格列汀片已经报生产,在审批中。另外已经上报乳酸左氧氟沙星氯化钠注射液、注射用盐酸万古霉素、乳酸左氧氟沙星片、诺氟沙星片等仿制药一致性评价。预计国内制剂批文2019年有望迎来收获。喷雾干燥505b2出口项目,前期与FDA沟通后,要求公司补充资料;目前处于临床数据补充阶段,预计下半年重新申报FDA,最快有望2020年获批。抗肿瘤药物抗HER2-ADC、XCCS605B一期临床研究继续推进。 盈利预测与估值:我们预计公司2019-2021年营业收入为70.77、74.88和85.25亿元,同比增长3.18%、5.81%和13.85%;归母净利润为4.79、5.39和8.35亿元,同比增长31.33%、12.53%和54.94%。当前股价对应19年PE为24倍。长期以来公司的医药板块被忽视,2019年开始医药研发即将进入兑现期,扣除研发公司制剂板块有3亿以上利润,公司价值被低估。考虑公司维生素行业寡头地位稳固,未来有创新药和高端制剂出口等潜在爆发点,维持买入评级! 风险提示:维生素产品价格波动的风险、制剂出口产品获批不达预期的风险、新药研发失败的风险;创新药推广不达预期的风险

事件:公司发布2018年年报,实现营业收入10.49亿元,同比增长13.31%;实现归母净利润1.26亿元,同比增长23.64%;实现扣非净利润1.26亿元,同比增长23.93%。 工业延续高增长,业绩符合预期。预计工业板块收入增速超过20%,商业收入保持个位数平稳增长。其中麻醉类制剂收入增长20%以上,精神类制剂增长约20%,神经类制剂增长约20%,原料药同比下滑。2019年一季度,毛利率提升3.38个百分点,主要由于高毛利率的制剂板块收入较快,占比提升导致。销售费用率33.31%,同比提升1.01个百分点;管理及研发费用率8.25%,同比提升0.88个百分点;财务费用率-0.33%,同比提高0.26个百分点。 一线产品增速保持,二三线产品继续高速放量。咪达唑仑增速提升至20%,主要由于产品规格丰富,并且加强无痛领域使用;依托咪酯增长约18%,继续保持较快增长。右美托咪定受带量采购影响,增速有所回落,预计一季度增长约30%;瑞芬太尼(+80%)、度洛西汀(+50%)、阿立哌唑(+100%)、加巴喷丁(+35%)等二三线品种继续保持高速放量。利培酮、齐拉西酮、丁螺环酮、西酞普兰等产品保持平稳增长。 研发顺利推进,管线持续丰富。2018年公司研发投入1.72亿元,同比增长54.45%。2019年一季度公司研发费用约4026万元,同比增长16.82%。公司在研科研项目70多项,一致性评价项目中,一季度利培酮普通片已经顺利通过一致性评价;另外有4个重点品种(利培酮分散片、氯氮平片、盐酸右美托咪定注射液、氯硝西泮片)已申报并获得受理,20多个品种处于研究的不同阶段。未来一段时间将会陆续获批的可能会有普瑞巴林、盐酸鲁拉西酮片剂、阿戈美拉汀片、舒芬太尼及阿芬太尼注射液、DP-VPA、地佐辛、羟考酮、TRV130等一系列产品。随着这些产品的上市,将进一步丰富公司产品线,巩固公司在中枢神经领域的领先地位。 盈利预测及估值:我们预计公司2019-2021年实现收入44.47、49.83、55.07亿元,同比分别增长15.25%、12.05%和10.53%;归母净利润6.42、7.79和9.39亿元,同比分别增长22.27%、21.37%和20.59%。当前股价对应2019-2021年PE为20倍、17倍和14倍。公司所处的中枢神经用药领域护城河坚固,发展空间广阔,受带量采购等相关政策影响相对较小,当前市场已经充分体现政策悲观预期。维持“买入”评级。 风险提示:带量采购等行业政策影响超预期的风险;销售不达预期的风险。