博汇纸业公司公告筹划员工持股计划:拟向董监高、本部及下属控股/全资子公司员工推行员工持股计划,募集资金不超过1亿元;并按1:2杠杆全额认购专业机构的劣后级份额,资金总额不超过人民币3亿元(含3亿元),本次员工持股计划所持有的股票累计不超过公司股本总额5%。 白卡纸景气周期预计可持续到18年:白卡纸广泛应用于食品饮料、卷烟、化妆品、药品、电子等包装,2015年中期白卡纸行业迎来景气拐点,价格稳步上涨,我们预计行业景气上升趋势将延续至18年。需求端:2016年国内白卡纸需求约690万吨,2011-2015年CAGR约8.7%;净出口约140万吨,保持稳步增长,白卡纸是各类纸种消费增速最高的品种。下游稳定增长+消费升级替代灰底白板纸+出口拉动,需求高增长趋势有望持续;供给端:16年底白卡纸行业总产能约为1020万吨,12年-16年以来是行业产能扩张高峰,平均每年行业新增产能超百万吨,但在需求的快速增长及出口的拉动下,年新增项目已基本消化。 产能退出方面,我们统计合计约60-70万吨,行业竞争格局得到优化,目前我们测算目前国内白卡纸综合产能利用率约87%。新增产能方面,除博汇75万吨外,我们跟踪调研未来两年基本无新增产能,预计明年行业景气将好于今年。 价格维持高位,17Q4-18Q1有望再次迎来提价窗口期:目前白卡纸价格约6600-6800元/吨,处于历史中枢水平。5-7月是白卡纸行业传统淡季,龙头企业限产保价动力强,且行业集中度高,虽销量下滑10%+,但价格仍较平稳。目前工厂/经销商库存约15-20天,处正常库存水平之下。8月份以后行业将逐步进入旺季期,我们预计17Q4-18Q1白卡纸有望再次迎来提价窗口期,白卡价格仍有上升空间。 纯正白卡纸龙头企业,盈利弹性大:博汇是国内白卡纸四巨头之一,拥有造纸产能200万吨,其中白卡纸150万吨。17年初公告拟建设75万吨白卡纸产能,将超过晨鸣成为国内第二大白卡纸厂商。公司白卡纸原材料主要包括化学浆、化机浆,成本占比约76%。公司拥有化机浆产能85万吨,基本自供,仅化学浆依赖外购,以外盘为主。公司主导产品白卡纸,需求增速快、供需及竞争格局好、吨纸盈利大的品种。 盈利预测及投资建议:我们预计17-19年净利润分别约8.1亿元、10.8亿元、13.8亿元,同比增长303.7%、32.7%、28.4%,EPS0.61元、0.81元、1.04元,当前动态约7.8xPE,维持“买入-A”评级,六个月目标价5.97元。

包装行业具备孕育大公司的土壤:从海外经验看,包装行业不乏大体量的企业,金属包装龙头波尔、瓦楞包装龙头Westrock、塑料包装龙头Amcor等收入接近百亿美元,利润规模约6-7亿美元,市值基本130亿美元以上,折合人民币市值近千亿。我国是仅次于美国的第二大包装消费国,下游需求增长+包装消费升级,未来包装行业有望保持稳定增长。下游集中度的提升+龙头企业竞争优势明显(优质客户/成本优势/资金实力),我国包装行业集中度有望逐步提升,龙头潜在成长空间大。 裕同科技,消费电子包装绝对龙头:裕同科技成立于2002年,是高端品牌包装整体解决方案提供商,产品覆盖彩盒、说明书、纸箱、不干胶贴纸等,其客户覆盖国外/国内消费电子巨头,包括苹果、华为、OV等。长期以来,公司凭借高效的管理、良好的产品质量,一体化服务能力,已经成为众多知名品牌的供应商,在纸包装行业市占率国内第一,也奠定了公司长期增长的基础。 业绩有望保持快速增长:公司约85%的收入来自消费电子行业,智能手机、平板电脑快速普及带动消费电子行业增长保持在10%以上。随着消费电子行业进入深度整合期,下游龙头品牌市占率逐步提升,有望带动上游包装企业份额稳步增长。 原材成本价格企稳:公司主要原材料为瓦楞纸、白板纸、铜版纸、双胶纸,2016年直接原材料占比约54.6%,其中主要原材料占比约25%。2016年下半年以来,各大纸种价格大幅上涨,对公司毛利带来部分影响。随着淡季到来,3月箱板瓦楞纸价格已经大幅回落,白板纸、铜版纸等价格涨价基本接近尾声,裕同作为用纸大户,受益纸价维稳。 盈利预测与投资建议:我们预计公司17-19年公司收入分别为73.3亿元、94亿元、117.9亿元,分别增长32.3%、28.3%、25.3%;归属上市公司股东净利润分别为11.4亿元、14.6亿元、18.1亿元;分别增长30.3%、27.8%、24.3%; EPS2.85元、3.64元、4.53元,首次覆盖给予"买入-A"评级,6个月目标价87.3元。 风险提示:1)富士康、和硕、华为等主要客户销售下滑;2)原材料价格快速上涨难以完全转嫁。

公司一季报:营业收入9.5亿元,同比增长48.3%,归属上市公司股东净利润46.8%,扣非后增长39.1%。预计1-6月净利润2.6-3亿元,同比增长30%-50%。 业绩超预期:虽然一季度有春节因素影响,但公司业绩仍超市场预期;营业收入、营业利润、净利润分别增长48.3%、44.8%、46.8%。分业务看:-衣柜:17Q1衣柜销售约8.2亿元,配套品销售约3100万元,衣柜渠道销售同比增长36.2%,其中订单量9.2万,同比增长23.79%,客单价约9200元(出厂价计),同比增长10.06%。业绩的高增长受益于:1)公司继续深化促销套餐的落地,将799/899促销扩展至更多的区域及产品选择,巩固定制衣柜的行业龙头地位,以高性价比优势持续抢占中小企业份额;2)继续强化设计师培训,通过升级3D设计软件、培训设计师等,一方面解决设计服务瓶颈,另一方面推动其他定制/大家具产品的交叉销售,客单价稳步提升;3)渠道方面,16年公司渠道开始加速扩展,16年新增门店300家,一季度公司新开门店约百家,截止3月底拥有门店2000家(含装修中门店),预计全年新增门店200-300家。 -橱柜:17Q1橱柜销售约1.02亿元,由于一季度基数较低,加上折旧摊销依然较大,橱柜业务Q1仍处于亏损状态。报告期内,橱柜毛利率约6%,较去年同期有非常大幅度的提升,幅度约20%,盈利能力持续改善逻辑验证。毛利率提升一方面受益于橱柜规模扩大,固定成本占比降低;另一方面也受益于17年公司对橱柜产品进行提价。公司对橱柜产品进行提价。一季度公司新开橱柜门店约37家,截止3月底,公司拥有橱柜门店共计637家,目标17年底达到800家,预计橱柜17年营收将达到8亿元以上,有望扭亏。 规模效应+信息化,利润率稳步提升:16年中期开始,公司主要原材料刨花板等价格上涨,累计涨幅幅度约5%,17Q1公司综合毛利32.4%,同比下降1.9pct。 3月1日起公司对板材、五金件提价5%-8%,有效对冲原材料成本上涨;加上信息化、智能化方面投入带来的效率提升及公司规模效应进一步体现,板材利用率持续提升(16年板材利用率约82%,同比提升3pct,17年预计提升2-3pct)、生产自动化水平提升、一次安装成功率大幅提升(索菲亚的数控加工比例达到99.95%以上,可数控加工的产品的错误率0.02%以下),我们预计后续公司毛利水平有望恢复甚至有所提升。报告期内公司销售、管理、财务费用率分别下降0.53pct、0.45pct、0.17pct,期间费用率下降1.14pct。报告期内,公司获得投资收益554万元。16Q4公司完成本部高新技术企业15%优惠所得税率申请,综合税率同比有所降低。 预收款同比大幅提升:报告期内公司预收账款3.7亿元,同比提升2.7亿元,侧面体现公司订单较为充足。一季度公司经营性现金流-1.7亿元,净流出较去年同期增加1.3亿元,一方面由于成都索菲亚购买结构性存款支出1亿元,另一方面一季度公司加大广告宣传力度,抢占广告为主,现金支出有所增加。从资产负债表上看,公司预付款项8101万元,同比增加4691万元。报告期内,公司存货周转天数36.6天,同比下降4.5天;应收账款周转天数微增0.8天。 切入定制木门,品类再添新军:公司公告与华鹤集团签订《合作意向书》,计划成立合资公司,开展门窗相关业务,初定公司出资比例为51%。华鹤集团成立于1956年,是一家集家具、木门、衣柜于一体的大型家具产业集团。集团旗下华鹤木门拥有20多年木门生产和销售经验,是国内定制木门的代表企业。在生产方面,华鹤与德国豪迈金田合资成立木门制造公司,引入德国先进生产工艺、技术及生产线,木门制造水平行业领先。在品牌方面,华鹤以其优质的产品质量被评为中国名牌产品、中国驰名商标,其木门产品在业内也享有非常高的知名度及消费者美誉度。与华鹤合作,公司有望借助华鹤集团在木门领域的设计、生产及销售经验,结合索菲亚品牌及渠道优势,强求联合,探索木门新市场。我国木门行业规模超千亿,在消费者家装中也属于更前端消费,有望成为索菲亚又一重要新增长点。 品牌+供应链整合+终端零售,打造中国版“宜家”:我们在报告《是时候再来推荐索菲亚了》,提出"定制化+渠道品牌零售"将是定制企业未来的发展方向。我们认为国内中高档家具—渠道零售市场存在着巨大的市场机会,国内很可能会产生千亿市值的家居巨头,我们看好定制家具企业的机会。索菲亚未来可通过供应链整合,布局床、餐桌等成品家具、沙发、床垫等软装以及饰品,我们将持续跟踪公司在这方面的进展。 盈利预测及投资建议:我们预计公司17-19年归属上市公司股东净利润分别为9.7亿元、13.1亿、17.4亿元,分别增长45.6%、35.3%、33.1%;EPS1.05元、1.42元、1.89元,6个月目标价42.3元,维持"买入-A"评级。 风险提示:橱柜业务市场开拓不及预期;地产销售下滑。

晨鸣纸业一季报:17Q1营业收入62.7亿元,同比增长26.7%,归属上市公司股东净利润7.03亿元,同比增长74.7%,扣非后增长110.1%。 报表靓丽,一季度收入端持续改善:公司17Q1实现收入62.7亿元,营业利润7.7亿元,归母净利润7.03亿元,分别增长26.7%、77.7%、74.7%,收入端持续改善。收入高增长主要受益于纸张提价及公司机制纸销量增加,融资租赁业务目前以控制规模保证质量为主。价格方面:公司主要纸种铜版纸、胶版纸、白卡纸一季度提价继续,其中铜版纸/胶版纸17Q1同比上涨1000-1400元/吨,幅度20%-30%,白卡纸17Q1同比上涨1600-1800元/吨,幅度30%-40%,而浆价17Q1同比上涨约40美元/吨,公司一体化程度较高,显著受益产品提价。纸张提价已阶段性接近尾声,6-7月份淡季价格可能有所调整压,但从中长期来看,行业去产能(市场/政策等)+需求增长稳定,且行业新一轮产能扩张预计将于19-20年落地,我们预计纸业复苏可能延续至18年,价格中枢(白卡/铜版/胶版纸)可能于18年达到高点。销量方面:湛江120万吨白卡纸项目于16年10月投产,目前月产量约7万吨,贡献部分增量。此外,公司积极跟进市场,调整产品结构,开发生产酒标纸、超高松白卡、高克重双胶纸等高附加值产品。 盈利能力改善:受益产品提价,一季度公司毛利率32%,同比提升1.1pct;销售、财务费用率分别下降0.3pct、2.4pct,管理费用率基本持平,期间费用率下降2.7pct。报告期内,公司计提资产减值损失2382.5万元,较去年同期增加2752万元,主要由于销售公司计提坏账损失同比增加。另外,报告期内,公司收到政府补助8795.8万元,同比减少2865万元。

一季报收入持续高增长:营业收入4.8亿元,同比增长38.9%;营业利润4480万元,同比增长46.7%;归属上市公司股东净利润4317万元,同比增长51.9%,扣非后增长35.4%。一季度公司收入增长环比呈加速趋势,符合我们前期对公司收入增长加速的判断。收入的高增长主要受益公司经营能力改善及营销力度加强,内销零售业务快速增长。 费用控制良好:报告期内公司毛利率35.6%,下降1个百分点,与公司原材料成本大幅上涨有关。公司3月起对产品提价,幅度约8%,基本覆盖成本端上涨,对冲部分影响。报告期内公司销售费用率上市0.7pct,主要因为展会、经销商补贴、广告等费用提高,符合公司今年加大营销力度的战略布局;管理费用率下降1.1pct;财务费用率下降2.8pct,因为公司存款利息增加所致;总体期间费用率下降3.3pct。报告期内公司收到政府补助增加,营业外收入943万元,同比增加660万元,占利润总额的12.3%。 营运能力需要关注:一季度末,公司应收账款7.2亿元,环比增长3700万元,同比增长50%;一季度公司应收账款周转天数130天,环比增加32天,同比持平。存货周转天数155天,环比增加46天,同比增加21天。报告期内公司经营性现金流-1.3亿元,有所下滑。 股权激励计划彰显信心:公司一季度完成股权激励计划,主要针对喜临门及晟喜华视高管共计13人,授予股票占公司总股本3.1%。股权激励解锁条件:17-19年较16年收入增长分别不低于35%、65%、95%,扣非后净利润增长分别不低于30%、60%、90%;对晟喜华视员工附加解锁条件,即17-19年晟喜华视净利润分别不低于1.2亿元、1.32亿元、1.452亿元。此次股权激励计划对象均为公司核心高管团队,授予股数多,授予价格有诚意,有望实现公司管理团队与资本市场利益的高度有效绑定,激发管理团队动力。 盈利预测与投资建议:我们预计公司17-19年归母净利润分别为3.02亿元、4.04亿元、5.3亿元,分别增长48%、34%、31%,EPS分别为0.76元、1.03元、1.34元。6个月目标价26.7元,我们给予“买入-A”评级。

太阳纸业一季报:17Q1营业收入44.1亿元,同比增长52.5%,归属上市公司股东净利润4.4亿元,同比增长210%,扣非后增长195%。预计1-6月利润7.75-8.8亿元,同比增长120%-150%。 受益产品提价,业绩增长明显加速:公司17Q1实现收入44.1亿元,营业利润6亿元,归母净利润4.8亿元,分别增长52.5%、211%、210%。收入、利润增长较16Q4有明显加速,原因:1)Q1文化纸提价加速,一季度铜版纸、胶版纸累计涨价分别约850元/吨、550元/吨,同期浆价上涨约70美元/吨;溶解浆价格也处于高位。我们计算17Q1溶解浆、铜版纸、胶版纸平均价格较去年同期上涨21%、28%、12%。2)新增产能投产,16年Q3公司新投产80万吨高档牛皮箱板纸产能,17Q1逐步达产。Q1箱板瓦楞纸价格一度达到历史新高,盈利能力强。报告期内公司营业外收入4717万元,主要为收到政府补贴。 盈利能力提升:受益产品提价,而成本端波动幅度相对较小,公司盈利能力显著增强。一季度公司综合毛利率23.5%,提升3.6个百分点;净利率10%,提升5.1个百分点。费用相对刚性,销售、管理、财务费用率分别下降0.7pct、0.3pct、1.6pct。 账期、存货改善明显:一季度末公司应收账款11.3亿元,同比/环比都有所下降;应收账款周转天数25.4天,同比下降7.4天,环比下降3.4天,与我们之前了解到的纸企通过收缩账期控制接单的情况相符。 一季度公司存货周转天数34.3天,同比下降26天,环比下降6天,与我们前期了解的公司库存处于较低位置的情况相符。一季度末公司存货14.4亿元,同比下降2.7亿元,环比增加约3亿元,一方面与原材料库存提升有关,另一方面与进入3、4季度以来,受箱板瓦楞纸价格下跌影响,经销商风险意识增强,补库存积极性有所降低有关。一季度公司经营性现金流同比下滑,主要因为购买商品支付现金增加。 纸业复苏可持续,景气有望维持高位:纸业从16年中开始复苏,16年底受成本端上涨+季节性旺季+库存低位等多因素影响,各木浆级纸种(铜版纸/胶版纸)涨价加速。目前铜版纸价格约6600元/吨,12月以来累计涨价1450元/吨,胶版纸价格约6800元/吨,累计涨价1000元/吨,而同期木浆价格上涨90-100美元/吨,盈利能力大幅提升。考虑淡季即将到来,木浆级纸涨价基本接近尾声,但行业基本无新产能释放,预计价格有望维持高位。我们认为纸涨价背后的原因是行业去产能及需求增长稳定,尤其是供给端的退出,市场/政策等因素加速了小企业的淘汰,而成本的反弹、企业之间的协同加速了复苏的节奏,行业新一轮产能扩张预计将于19-20年陆续落地,我们预计纸业复苏可延续至18年,环保的趋严、产能扩张的放缓、需求的回暖都会延长行业高景气的时间及空间。 溶解浆价格维持高位,公司显著受益:粘胶纤维、棉花是纺织服装的原料,二者存在替代关系,而溶解浆则是粘胶纤维的主要原料。受益于棉花价格的大涨,国内溶解浆自16年5月以来价格连续上升,至16年11月达到阶段性高点8700元/吨,较5月份上涨近2000元/吨。目前郑棉期货价格15935.6元/吨,整体维持高位,溶解浆价格虽然有所回落,价格约7600元/吨,整体高于16年平均水平,盈利能力有所提升。公司拥有50万吨溶解浆产能,16年9月发布定增预案,17年2月中旬获证监会受理,以不低于5.48元/股,发行数量不超过3.3亿股,募集资金总额不超过18亿元,主要用于老挝30万吨化学浆项目建设,此项目亦可产溶解浆(约25万吨)。项目拟在老挝建立3万公顷自营林并推进当地居民合作林约7万公顷,利用老挝低价林木资源,制浆成本较低(预计比现有设备便宜千元左右),盈利性预计大幅好于现有溶解浆项目。 盈利预测及投资建议:我们预计17-19年公司净利润为15.6亿元、20.1亿元、24.8亿元,分别增长47.9%、28.8%、23.1%,EPS 分别为0.62元、0.79元、0.98元,6个月目标价9.07元/股,维持“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济疲软,造纸行业需求恢复缓慢。

喜临门年报:营业收入22.2亿元,同比增长31.4%,归属上市公司股东净利润2亿元,同比增长6.9%,扣非后增长0.2%,EPS 0.52元。分红:每10股派0.5元。 内销增长显著加速:16年公司营业收入、净利润分别增长31.4%、6.9%;其中第四季度收入、净利润分别增长33.2%、-26.1%。收入端增长符合预期,其中,民用家具业务实现销售18.1亿元,同比增长30.2%。分产品看,16年床垫销量216万张,同比增长17.5%,销售额增长27%;软床及配套产品销量23万张,增长74.2%,销售额增长43.6%。此外,公司尝试切入沙发新领域,品牌席乐、可尚,收入贡献有望逐步加大。分渠道看,公司各渠道发展均发力,其中零售业务增长显著:1)16年内销零售业务收入7.7亿元,同比增长63%,增长呈现明显加速趋势。其中线下销售收入约5.6亿元,同比增长60.6%,电商收入约2.1亿元,增长69%。16年公司加大招商力度及品牌建设力度,一方面加强渠道铺设,16年开拓新经销门店250余家,截止16年底门店总数达到1000家以上,净增加门店100+家;另一方面加强渠道升级及营销宣传力度,改善门店形象、推行X6系统、加大品牌投入,举办明星落地活动近百场,促销活动有效带动终端动销,管理改善也带动门店坪效快速增长。线上方面,公司通过粉丝营销、达人推荐等创新营销方式,电商板块收入增长明显。2)其他各类2B 业务增长16%,其中国际业务收入约8亿元,增长14%,集团客户渠道销售约1.5亿元,增长16.9%,酒店渠道销售约1.2亿元,增长25%。影视业务:16年公司晟喜华视16年共推出5部上星剧,在9个卫视播出,播出量362集,实现收入2.8亿元,同比增长34.9%。 受成本端增长影响,利润增长低于预期:利润低于预期主要原因:1)成本端反弹:2016年受原材料成本上升影响,加上人工成本上升及广东工厂投产制造费用上升,公司民用家具业务毛利下降3.4pct,综合毛利率37%,下降2.6pct;其中单四季度毛利率约36.7%,同比下降6.1pct。17年3月公司对产品提价,幅度约8%,有望对冲部分原材料成本上涨,毛利有望有所恢复。2)费用率上升:17Q4公司销售费用率17.1%,提升1.9pct;16年全年公司期间费用率23.9%,同比提升0.2pct,主要为财务费用率同比上升0.7pct。3)晟喜华视实现净利润8900万元,扣非后净利润8432万元,低于利润承诺的9200万元(完成率约91.7%),主要因为部分剧集由于电视台原因收入延迟确认。根据公司17年完成的限制性股票激励计划解锁条件,17-19年晟喜华视净利润分别不低于1.2亿元、1.32亿元、1.452亿元。16年,公司集体资产减值损失2962万元,影响部分利润。16年公司公允价值变动及投资收益等净额1394万元,同比增加约1千万元,占营业利润的5.5%。报告期内公司应收账款6.8亿元,同比增加29%,应收账款周转天数同比上升8.6天;存货5.2亿元,同比增长61%,周转天数同比上升14.8天。报告期内公司经营性现金流量2.8亿元,保持健康水平。 多渠道发力的床垫龙头:我国是床垫消费大国,然而目前床垫行业集中度远远低于成熟市场美国。消费者对睡眠环境、床垫功能性的要求提高,床垫研发技术的升级换代,将加速床垫品牌化的进程。床垫市场的消费升级+集中化趋势,喜临门作为唯一的上市公司,喜临门作为床垫行业龙头,不管是产品力、规模效应都领先同行,潜力非常大。近年来公司由制造型企业向品牌型企业转型,事业部改革、产品线梳理、营销推广、渠道建设等多项举措都有较明显的效果,内销的发展也见起色。公司经过多年的尝试,对自己未来发展有了重新认识,并下大决心改变,狠抓内销。目前公司内销业务由老板亲自主抓,并外聘了一些高管人员,草根调研无论是终端门店、营销人员都有比较大的改善。目前公司拥有线下渠道千余家,实体渠道下沉的空间还很大,加上电商等多渠道的发力,有望成就国内床垫知名品牌。此外,公司通过收购晟喜华视,借助影视作品的文化渗透及传播功能,利用广告植入等方式传递“喜临门”品牌;并可利用绿城传媒与全国主流电视台、新媒体平台建立的合作关系铺设品牌宣传网络,以文化传播品牌,多方式、多渠道提升“喜临门”品牌知名度。 股权激励计划彰显信心:公司前期完成股权激励计划,主要针对喜临门及晟喜华视高管共计13人,授予股票占公司总股本3.1%。股权激励解锁条件:17-19年较16年收入增长分别不低于35%、65%、95%,扣非后净利润增长分别不低于30%、60%、90%;对晟喜华视员工附加解锁条件,即17-19年晟喜华视净利润分别不低于1.2亿元、1.32亿元、1.452亿元。此次股权激励计划对象均为公司核心高管团队,授予股数多,授予价格有诚意,有望实现公司管理团队与资本市场利益的高度有效绑定,激发管理团队动力。 盈利预测与投资建议:我们预计公司17-19年归母净利润分别为3.01亿元、4.04亿元、5.30亿元,分别增长48%、34%、31%,EPS 分别为0.76元、1.03元、1.34元。公司6个月目标价为26.7元,我们给予“买入-A”评级。 风险提示:家具消费低迷、主业增速放缓,传媒业务竞争风险。

太阳纸业年报:16年营业收入144.6亿元,同比增长33.5%;归属上市公司股东净利润10.6亿元,同比增长58.5%,EPS 0.42元。分红:每10股派0.5元(含税)。 受益新产能释放及纸业复苏,公司全年业绩大幅增长:公司16年收入、净利润分别增长33.5%、58.5%,其中第四季度收入42.5亿元,增长47%,归母净利润4亿元,增长59.2%。公司业绩高增长来自新产能释放及产品提价两方面:1)2016年公司各类纸品销量230万吨,同比增长29.9%;浆销量77万吨,同比增长87.8%,销量增长主要受益新增产能释放:公司30万吨轻型纸项目在2015年三季度末正式投产,并在2016年进入达产阶段状态;年产50万吨高档牛皮箱板纸项目于16年8月试产成功;35万吨溶解浆项目于2016年1月正式投入生产销售。16年公司非涂布文化纸收入52.6亿元,同比增长44%;溶解浆收入26.1亿元,增长191.6%;牛皮箱板纸收入5.1亿元;2)溶解浆、铜版纸、文化纸等产品连续涨价,其中铜版纸自16年7月起提价,至年底累计提价约800元,16年铜版纸毛利率21.5%,同比提升1.3pct;非涂布文化纸16年均价与15年基本持平,毛利23.2%,同比提升0.73pct;溶解浆16年下半年价格快速上涨,价格一度突破8600元/吨,全年均价同比上涨约900元/吨,毛利18.3%,同比提升7.9pct。我们粗略估算溶解浆吨净利700-800元/吨左右。16年全年公司综合毛利率22%,同比下滑1.4pct,净利率7.4%,同比提升1.2pct。公司17年2月6日公告拟建年产80万吨高档板纸项目(投产后预计年收入29亿元,利润3亿元)及20万吨高档特种纸项目(投产后预计年收入13亿元,利润1.4亿元),建设周期均为18个月,预计将于2018年投产,本次扩产计划将进一步提高公司包装纸及文化纸产能。此外,公司16Q4启动老挝化学浆项目,预计18Q2投产;美国70万吨生物精炼项目也将于18年上半年进入施工阶段。 成本费用控制及营运能力良好:公司多年以来一直以“补短板、提效率、降成本”作为工作主线,致力于降本增效,提升成本优势及竞争力。16年公司期间费用率10.9%,同比下降2.6pct,主要受益公司调整财务结构,降低财务费用4500余万元,财务费用率下降1.64pct;管理费用率下降1.04pct,销售费用率上升0.05pct。报告期内公司计提资产减值损失6419万元,同比增加5387万元;营业外收入降低1.3亿元,其中政府补贴减少6514万元。报告期内,公司存货周转天数40.5天,同比下降14.3天,且呈逐季下降趋势,产品销售较旺。 纸业复苏可持续,景气有望维持高位:纸业从16年中开始复苏,16年底受成本端上涨+季节性旺季+库存低位等多因素影响,各木浆级纸种(铜版纸/胶版纸)涨价加速。目前铜版纸价格约6600元/吨,12月以来累计涨价1450元/吨,胶版纸价格约6800元/吨,累计涨价1000元/吨,而同期木浆价格上涨90-100美元/吨,盈利能力大幅提升。考虑淡季即将到来,木浆级纸涨价基本接近尾声,但行业基本无新产能释放,预计价格有望维持高位。我们认为纸涨价背后的原因是行业去产能及需求增长稳定,尤其是供给端的退出,市场/政策等因素加速了小企业的淘汰,而成本的反弹、企业之间的协同加速了复苏的节奏,行业新一轮产能扩张预计将于19-20年陆续落地,我们预计纸业复苏可延续至18年,环保的趋严、产能扩张的放缓、需求的回暖都会延长行业高景气的时间及空间。 溶解浆价格维持高位,公司显著受益:粘胶纤维、棉花是纺织服装的原料,二者存在替代关系,而溶解浆则是粘胶纤维的主要原料。受益于棉花价格的大涨,国内溶解浆自16年5月以来价格连续上升,至16年11月达到阶段性高点8700元/吨,较5月份上涨近2000元/吨。目前郑棉期货价格15935.6元/吨,整体维持高位,溶解浆价格虽然有所回落,价格约7600元/吨,整体高于16年平均水平,盈利能力有所提升。公司拥有50万吨溶解浆产能,16年9月发布定增预案,17年2月中旬获证监会受理,以不低于5.48元/股,发行数量不超过3.3亿股,募集资金总额不超过18亿元,主要用于老挝30万吨化学浆项目建设,此项目亦可产溶解浆(约25万吨)。项目拟在老挝建立3万公顷自营林并推进当地居民合作林约7万公顷,利用老挝低价林木资源,制浆成本较低(预计比现有设备便宜千元左右),盈利性预计大幅好于现有溶解浆项目。 参与设立北京同仁堂养老产业基金,助力公司切入养老产业:17年2月初,公司公告控股子公司山东太阳生活用纸拟出资6000万元参与设立北京同仁堂养老产业投资运营中心(有限合伙)(以下简称“同仁堂养老产业基金”),占总出资额比例为6%,公司此次参与设立养老产业基金,一方面是出于投资需求,另一方面,有利于公司快速切入健康养老产业从而推动卫生用品业务发展。具体而言,卫生用品业务是公司发展四三三战略的重要部分,而其中成人纸尿裤等涉及养老 产业产品的拓展是公司在快消品领域的重要发力点,通过养老产业的布局,能够加快公司在卫生用品业务的发展,是公司培养未来利润增长点的重要一环。公司自16年起加快布局卫生用品业务,16年3月,公司与日本制纸Crecia 签署战略合作协议,联手开拓中国纸尿裤市场,双方合作推出Suyappy(舒芽奇)品牌,产品重点定位华东、华北区域一二线城市,开展区域经销、母婴连锁及电商三大渠道。此外,公司公告拟在美国阿肯色州新建70万吨绒毛浆生产基地,计划利用美国南部丰富的南方松资源,建成全球最大、最先进、效率最高的单线生物精炼生产线,绒毛浆是是卫生巾、纸尿裤等个护卫生用品的主要生产原料之一。2016年10月,公司公告与复星集团签署战略合作协议,复星将协助太阳纸业进行生活用纸、纸尿裤等快消品领域的布局,一方面推进复星下属子公司及产业板块与公司在产品上达成合作;另一方面可能共同在全球范围内开展生活用纸、纸尿裤及其他纸品项目的并购整合。因此,参与设立北京同仁堂养老产业基金符合公司整体发展战略,将推动公司卫生用品业务发展,培育重要的利润增长点。 盈利预测及投资建议:我们预计17-19年公司净利润为15.6亿元、20.1亿元、24.8亿元,分别增长47.9%、28.8%、23.1%,EPS 分别为0.62元、0.79元、0.98元,6个月目标价9.07元/股,维持“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济疲软,造纸行业需求恢复缓慢。

好莱客17年一季报:17Q1营业收入2.6亿元,同比增长35.2%,归母净利润2566.6万元,同比增长86.1%,扣非后增长63.5%,EPS 0.09元。 改变看得见:一季度公司收入增长35.2%,其中客单价增长贡献15-20%,订单量增长贡献约15%。Q1增速较16Q4略有降低,主要受春节较早因素影响;较去年同期上升13个百分点,初步验证我们对公司17年增长进入加速期的前瞻判断。利润端增长86%,扣非后增长63.5%,高于收入端,除低基数影响外,部分受益于:1)公司通过高新技术企业重新认定,按15%税率计提所得税,而去年同期所得税按25%税率计提;2)投资收益及营业外收入增加。报告期内,公司理财产品赎回较多,确认投资收益净收益449.3万元,同比增加257万元;营业外收入214万元,同比增加206万元,主要为公司收到政府补助199万元。剔除上述影响,我们测算公司一季度净利润增长约基本与收入持平。 毛利有所提升,费用控制良好:虽然16年原材料成本累计上涨10%,但公司通过自动化/智能化升级,提高板材利用率,对冲成本端影响,加上规模优势,公司毛利率同比提升1.5pct,达到38.3%。一季度公司期间费用率同比增加1.6pct,其中管理费用率上涨1.2pct,主要因为报告期内新增股权激励费用所致;报告期内公司加大营销宣传力度,销售费用率上涨0.4pct。报告期内公司经营性现金流为-8032万元,同比下滑,主要因为公司为控制板材成本上涨对公司的影响,增加原材料库存。 战略布局:渠道扩张加速,新产品+新代言助力销售增长:16年公司重点是打好基础,理顺组织架构及机制,积极推行全屋定制战略。为了降低试错成本,渠道扩张速度略有放缓。16年公司启用新代言人Baby、新产品线年末已落地,随着公司产品及扩张策略的定型,我们认为公司17/18年增长将加速,驱动因素在于:1)门店扩张加速,17Q1新开门店近40家,未来预计将以200-300家/年速度扩张;2)产品结构升级:公司加强原态板推广,原态板销售比例有望上升。相比普通刨花板,原态板更环保,符合消费升级趋势,价格高约30%;3)全屋定制战略深入实施,加强品类延伸,与知名单品合作推进沙发/床垫等软装产品,橱柜、木门等可能通过外延方式布局,完善大家居战略。随着全屋战略的推进,公司客单价提升已见成效,17Q1大单占比也有所增加;4)继续深化重点城市经销商更换,引入资金实力强、行业经验丰富的经销商,我们草根调研更换后区域销售都有明显提升。 内部管理:实施股权激励,同心协力谋发展:15、16年是公司管理团队大幅调整的一年,公司引进了包括美的厨卫事业部总裁周懿、广州科溥电子总经理林昌胜等核心高管,并引入一批行业经验丰富的中高层管理团队。16年6月公司推行股权激励,行权条件未来三年收入、净利润复合增速不低于30%、25%,充分说明高管团队对公司未来成长的信心。我们草根调研:公司新团队对行业、及对公司理解及执行都有显著改善。 信息系统全面升级,竞争力有望得到提升:定制化模式的核心在于通过柔性生产线+信息化,解决个性化需求与规模化生产的矛盾。工业4.0升级是公司完善柔性生产流程,建立规模优势,树立行业壁垒的必经之路;也是公司降低成本,提升利润率与综合竞争力的重要手段,这一点在龙头企业索菲亚身上已经验证:公司通过信息化、智能化建设,降低生产出错率,提高板材利用率,在原材料价格上涨、终端价格下调的背景下做到利润率持续提升。公司16年聘请新的信息化负责人,加速信息化升级,16年人均产值增加10.3%、板材利用率提升3.28%,带动盈利水平提升。2016年12月底,公司定增过会,募集资金将用于“定制家居智能生产建设项目”、“品牌建设项目”及“信息系统升级建设项目”三个项目,有利于公司信息系统的全面升级,提升定制家居方面的竞争力。在营销上,公司着手打造基于线下区域门店的社交化定制服务及交易平台,结合线上移动电商,构建以门店为核心的分销体系;在设计及订单处理上,公司将不断完善3D 设计、生产软件系统及云设计平台,优化前端销售体验、提升设计效率与审单效率;在生产端,公司在广州、惠州、从化三个生产基地全面布局信息化柔性生产线,建立智能化的仓储物流系统,在生产效率、成本控制等方面不断提升和改善,我们预计公司会越来越好! 盈利预测及投资建议:预计公司17-19年净利润3.4亿元、4.7亿元、6.3亿元,分别增长35.6%、37%、35.3%,EPS1.06元、1.45元、1.96元;维持“买入-A”评级。

2016年年报:营业收入38.1亿元,同比增长28.7%;归属上市股东净利润2.6亿元,同比增长195.3%,EPS0.51元。每10股转增5股,派现1元。 2017年一季报:营业收入10.3亿元,同比增长20.9%;归属上市公司股东净利润7528万元,同比增长65.2%,预计1-6月净利润1.48-1.8亿元,同比增长40%-70%。 公司拟发行超短期融资券不超过10亿元。 收入增速稳健,Q1实际情况好于数据:16年公司营业收入38.1亿元,同比增长28.7%,销售主要由量增长驱动,公司生活用纸销量4058万箱,同比增长29.8%。分季度看,营业收入增速分别为41.5%、31.8%、26.3%、19.8%,增速逐季下滑,部分由于基数原因,此外生活用纸行业仍处景气低谷(恒安/维达/清风等增速普遍较低),洁柔虽然团队更替后,管理显著改善,但也难以显著超于行业。17Q1收入增长20.9%,增速已经企稳,且公司调整线上经销商,影响3000-4000万元销售额,剔除此因素,公司Q1实际销售增速约25%。相对于竞争对手,公司仍大空白区域市场,且线上、商销渠道也刚开始大力拓展,公司去年新增8.5亿元销售额,我们预计今年将不低于去年基数,今年销售额预计47-50亿元,增长25%左右。 利润率仍有上升空间:16年公司综合毛利率36%,同比提升3.9pct;净利率6.8%,同比提升3.8pct。17Q1毛利率/净利率分别为36.4%、7.3%。毛利率大幅提升主要三个方面原因:1、产品结构优化,非卷纸类占比提升1.1pct,达到53.5%,非卷纸毛利率达41.8%,高于卷纸达11pct;2、浆价成本下行,16年浆价平均下跌约100美元/吨,幅度约17%;3、开工率提升,生活用纸属重资产消费品行业,公司16年产能利用率近80%(以100%满产为口径),提升了约20pct。低位屯浆+开工近满产,预计17年公司利润率仍将维持上升趋势。 预提费用,致17Q1销售费用率异常:16年公司销售费用率18.9%,同比提升1.9pct;17Q1销售费用率20.8%,同比上升3.5pct。16年是公司渠道建设年,为加大空白市场的开发,公司新增大量销售人员,导致销售费用率有所提升。17Q1公司预提了约2500万元费用,主要为新产品/新渠道布局。我们预计公司销售费用率已接近高点,随着公司规模优势的显现,销售费用率今年预计将略低于16年。 浆价反弹近尾声,布局窗口期打开:外盘浆价自2016年12月开始反弹,针叶浆/阔叶浆外盘报价累计涨幅分别为90美元/吨、120美元/吨(考虑4月份涨价)。考虑到大宗纸即将进入淡季+全球木浆新产能释放,我们预计浆价二季度将开始回落,幅度预计40-60美元/吨。木浆新增产能包括3月份投产的印尼APP的OKI工厂280万吨阔叶浆、Fibira200万吨产能预计9-10月投产,此外还有芬兰70万吨和白俄罗斯40万吨针叶浆项目,17年全球商品浆供需比将继续走低。前期浆价大幅反弹,主要因国内纸张价格暴涨,工厂/经销商大量备货导致,这一因素边际已递减,国内浆价现货价格已开始下跌。公司前期浆价低位时,备有一定量库存,预计可使用至8月份左右;17Q1库存约6.3亿元,环比增长约50%,其中大部分是原材料。 持续增长的品牌消费公司:公司16年以来高增长核心是管理的改善,2015年初从金红叶引进新的营销管理团队,营销管理全面升级。新团队针对洁柔强产品、弱品牌、渠道单一等问题进行一系列调整及改革,主要表现在:1)更完善的营销管理架构及更合理的考核激励机制;2)积极开拓多元化渠道,增加直营KA、电商、商销等渠道,同时加强渠道精细化管理,推动渠道下沉,加大渠道覆盖广度及深度;3)改善产品结构,在强势区域增加高端产品销售,并加大湿巾、厨房湿巾等创新产品的推广。好产品+好渠道,加上激励机制的完善,洁柔有望逐渐成长为像恒安、维达一样优秀的生活用纸巨头。目前公司已经着手在唐山、湖北新建产能,规划产能分别为7.5万吨、20万吨,预计18年下半年起逐步释放,将有效支持公司增长。 行业层面,生活用纸行业已持续低迷四年,随着大宗纸行业转暖,预计生活用纸行业景气也将逐步走出谷底。需求端:生活用纸是低值易耗品,需求偏刚性,受经济波动影响小;国内消费总量约700万吨,年增速约7%-8%,目前我国人均生活用纸消费量不到6千克,约为发达国家的1/3、1/4,二、三线城市及乡镇区域的渗透率仍有较大提升空间,预计行业可保持稳健增长。供给端:11-15年生活用纸每年新增产能100-150万吨,远超需求增量;随着投资的放缓,16-18年产能扩张已有所下降,行业已进入边际改善期。而随着公司经营管理的进一步理顺,未来可能涉足卫生巾/纸尿裤等个人护理领域,逐步发展成综合性卫生用品集团。 盈利预测与投资建议:我们维持公司盈利预测,预计公司17-19年净利润分别为4.1亿元、5.4亿元、6.8亿元,分别增长57.2%、32.8%、24.8%,EPS0.78元、1.04元、1.29元,六个月目标价为24.75元,当前动态23xPE,“买入-A”评级。 风险提示:渠道开拓不及预期,市场竞争加剧。

博汇纸业17年一季报:17年一季度营业收入20.4亿元,同比增长32%;归属上市公司股东净利润1.97亿元,同比增长1768%,扣非后增长1972%,业绩略超预期。 季报高增长,验证我们前瞻判断:公司17Q1收入、净利润分别增长32%、1768%,业绩高增长主要受益于白卡纸等产品价格上涨及销量提升。17Q1白卡纸均价约6200元/吨,同比上涨约1700元/吨。成本端木浆价格同比上涨约30-40美元/吨,但公司原料60%是自制化机浆,进口木浆仅占40%左右,受木浆成本上涨影响相对较小;所以即便考虑煤炭/木浆等成本的提升,公司整体盈利能力仍有明显改善。我们测算白卡纸一季度吨纸毛利约1400元/吨,较去年同期提升约800-900元/吨;一季度吨纸净利润约500-600元/吨,其中3月份预计700-800元/吨。一季度公司综合毛利率24.5%,同比提升12.2pct;净利率10.1%,同比提升9.3pct。现金流方面,一季度公司经营性现金流量净额3.3亿元,同比提升152%。另外,公司整体营运能力明显提高:一季度存货周转天数为78.6天,较去年同期减少25.4天,自2016年下半年起存货周转天数下降趋势明显,目前公司库存仍保持相对低位;一季度应收账款周转天数33.8天,较去年同期减少15.8天。我们认为当前白卡纸价格高于一季度均价300-500元/吨,预计公司今年业绩高增长已基本确定。 行业供需/格局好,白卡纸价格大概率将保持高位:--需求:受益消费升级,替代灰底白板纸,需求增长纸类最高:2016年国内白卡纸需求约690万吨,2011-2015年CAGR约8.7%,是各类纸种中增速最高的品种。白卡纸下游主要为食品饮料、医药、化妆品、电子产品等,下游增长稳健;加上消费升级替代低端的灰底白板纸(占比由2010年的30%左右提升至目前的53%),拉动白卡纸需求快速增长。此外,出口也成为国内消化产能重要渠道,国内白卡纸成本优势强,出口量由2012年的84万吨增长至16年200万吨,其中16年出口增加约40万吨,净出口约140万吨,受益于人民币贬值,预计17年出口仍将保持稳步上升。 --供给:产能扩张已过高峰,未来两年基本无新增产能,行业景气确定向上:目前白卡纸行业总产能约为1020万吨,12年-16年以来是行业产能扩张高峰,平均每年行业新增产能超百万吨。但在需求的快速增长及出口的拉动下,12-15年新增项目已基本得到消化,这些设备开工率基本达到90%-100%。目前仅16年新投产的晨鸣湛江120万吨、STORAENSO45万吨两台设备仍未完全达产,但其对市场冲击已得到消化。在产能退出方面,我们统计合计约60-70万吨,行业竞争格局得到优化,目前我们测算目前国内白卡纸综合产能利用率约87%。当前拟建的新项目仅博汇75万吨设备,预计投产时间2019年初,17/18年行业基本无新增产能,此外明年APP宁波工厂计划搬迁,预计影响供给约6%,而需求端约7%-8%增长,预计明年行业景气将好于今年。 ---价格:淡季存调整可能,但整体将维持高位:3月份白卡纸市场价格约为6500-6700元/吨,4月份提价300元/吨,考虑到其它包装纸板价格跌幅较大,下游态度较为谨慎,纸厂接单也有所回落,实际落地可能会打折扣。5-7月份白卡纸行业将迎来淡季,价格存回调可能性,但幅度预计不大。白卡纸行业集中度高,APP、晨鸣、太阳、博汇四家企业合计占市场规模约80%,企业之间易于协同,我们判断17年白卡纸大概率将维持高位,而随着18年行业景气进一步向好,价格仍有上涨空间。 纯正白卡纸龙头企业,盈利/股价弹性巨大:博汇是国内白卡纸四巨头之一,拥有造纸产能200万吨,其中白卡纸150万吨。17年初公告拟建设75万吨白卡纸产能,将超过晨鸣成为国内第二大白卡纸厂商。公司白卡纸原材料主要包括化学浆、化机浆,成本占比约76%。公司拥有化机浆产能85万吨,基本自供,仅化学浆依赖外购,以外盘为主。公司主导产品白卡纸在所有纸种中,需求增速最快、供需及竞争格局最好、吨纸盈利最大、价格连续上涨且趋势可延续的品种,股价弹性大。 盈利预测及投资建议:我们调整了公司盈利预测,预计17-19年净利润分别约8.1亿元、11.5亿元、14.4亿元,同比增长303.6%、41.1%、25.4%,EPS0.61元、0.86元、1.08元,当前动态8.6xPE,维持“买入-A”评级。 风险提示:宏观经济疲软,造纸行业需求恢复缓慢。

公司公告:预计17年一季度归母净利润1200万元-1600万元,同比增长151.4%-235.2%,业绩高增长主要受益于公司主营产品文化纸提价及销量增长。 造纸主业景气助力公司业绩持续高增长:公司造纸业务主要包括文化纸及包装用纸,截至2016年底,公司拥有纸业总产能约83万吨,其中文化纸是主要收入来源。公司一季度业绩的高增长主要受益于文化纸提价及销量提升:价格方面,今年以来,公司分别于1月13日、2月17日、3月21日发布提价函,其中最新一次提价宣布办公用纸、工业用纸上调300-500元/吨,印刷用纸上调200-500元/吨;整体实施情况较好,截至2月底办公用纸实现提价约270元/吨(含税),工业用纸实现提价约134元/吨(含税),印刷用纸实现提价161元/吨(含税)。从提价节奏上来看,2月份以前涨价相对较滞后,3月份提价加速,目前产品仍供不应求;另外,包装纸板块子公司湘江纸业仍处于停产搬迁状态(涉及15万吨包装纸产能),预计湘江纸业江将于二季度全面投产,有望实现扭亏为盈。 纸业复苏可持续,景气有望维持高位:近年来,受行业供求关系恶化影响,12年以来我国纸张价格基本处于L 型底部。从16年中开始,纸业步入复苏周期,其背后的原因是行业去产能及需求增长稳定,尤其是供给端的退出,市场/政策等因素加速了小企业的淘汰,而成本的反弹、企业之间的协同加速了复苏的节奏,行业新一轮产能扩张预计将于19-20年陆续落地,我们预计纸业复苏将延续至18年。环保的趋严、产能扩张的放缓、需求的回暖都会延长行业高景气的时间及空间。木浆级纸(铜版/胶板)仍属于恢复性上涨,目前价格仅回到历史价格中枢水平。二季度文化纸即将进入淡季,价格可能有所调整,但不改纸业中期复苏逻辑。 定增收购凯胜园林获证监会核准批复,PPP 将加速推进:公司于2015年6月发布定增预案,拟向中国纸业、山东国投、岳阳林纸员工持股计划1期资管计划、刘建国(凯胜园林原控股股东)等共7名发行对象非公开增发3.55亿股,发行价6.46元/股,募集资金不超过22.94亿元,其中9.34亿元用于收购凯胜园林100%股权,凯胜园林承诺2017/2018年净利润1.31/1.45亿元。17年3月31日,定增获证监会核准批复,本次定增收购凯胜园林,代表着公司将正式进军景观设计、园林施工及生态修复行业,从而初步形成涵盖造纸、林业、生态园林等多板块的业务格局。岳阳林纸控股股东中国纸业是诚通集团的全资子公司,诚通集团是国资委首批中央企业建立和完善国有独资公司董事会试点企业和国有资产经营公司试点企业,公司依靠央企背景,在融资便利性、资金成本、拿单能力、与其他央企合作等方面均有明显优势。而凯胜园林作为一家综合性园林绿化公司,其传统优势业务为园林绿化施工,拥有园林方面多项优质资质,我们认为,此次公司收购凯胜园林能够充分发挥两者的协同效应,即公司的央企背景与凯胜园林的产业经验及资质,前期签订的宁波合作项目即为证明。2016年4月,公司与宁波海洋生态科技城签署120亿PPP 合作项目,该项目为国家级项目,落地性强;此次定增获核准批复后,我们预计宁波项目有望加速推进。 盈利预测及投资建议:我们预计17-19年净利润分别为3.7亿元、4.8亿元、6.4亿元,分别增长1197.3%、29.9%、33.9%,EPS 分别为0.26元、0.34元、0.46元(考虑增发摊薄),六个月市场目标价11.2元,维持买入-A 评级。 风险提示:宏观经济下行风险,PPP 项目进度低于预期风险。

大亚圣象年报:营业收入65.3亿元,同比下滑14.9%,归属上市公司股东净利润5.4亿元,同比增长70.2%,EPS1.02元。分红:每十股派1.2元(含税)。 业绩靓丽:16年公司收入下滑14.9%,归母净利润增长70.2%。其中第四季度公司收入22亿元,同比增长17.9%,净利润2.59亿元,同比增长59%。公司利润的高增长来自于:1)产品毛利提升。分业务看,木地板业务受出口乏力影响,16年销量4207万平米,同比下滑4.7%,但受益产品结构调整,实木复合等高端产品占比提升,木地板业务实现收入44.4亿元,同比增长12.8%,同时毛利也提升1.7pct,综合毛利达到39.7%。中高密度纤维板16年价格略有下滑,全年实现销量138万立方米,同比增长11.3%,收入16.9亿元,同比增长0.7%。受益部分地区原材料木材采购价格下降,加上黑龙江、福建等低效工厂的停产,毛利同比提升5.6pct,达到22.03%;2)处置亏损工厂:报告期内,公司积极调整经营结构,关停亏损的大亚木业(黑龙江)、大亚木业(福建),亏损明显减少,其中大亚木业黑龙江15年亏损约1.15亿元;3)非核心资产的剥离与置换:公司2015年下半年完成了对烟草包装、汽车轮毂、信息通信等全部非木业资产的置出,并收购部分木业子公司的少数股东权益。报告期内,公司计提资产减值损失1.23亿元,主要因为公司剥离黑龙江、福建工厂,计提大额资产减值准备所致。 改善逐步验证,盈利能力仍有提升空间:公司旗下圣象地板是木地板行业龙头品牌,但长期以来盈利能力远低于同行,主要由于管理不顺、期间费用过高、少数股东权益占比大等。16年随着新董事长上任,公司资产置换完成,成功实现瘦身,专注人造板及地板主业,盈利能力逐步恢复。报告期内公司综合毛利提升5个百分点,达到34%。费用率方面,公司销售、管理、财务费用均逐季下滑,16年期间费用率22.4%,同比下滑0.63个百分点;其中销售、财务费用率分别下降0.14pct、1.16pct,管理费用率提升0.67pct。16年公司净利率8.3%,同比提升4pct,三四季度净利率均在11%以上。16年公司主要子公司圣象集团实现净利润2.3亿元,净利率5%,同比提升2%,人造板集团实现净利润2.9亿元,净利率18.7%,同比提升9.5%。与同行相比,公司木地板业务仍有改善空间,合理净利率10%以上。 股权激励落地,向好趋势不变:业务庞杂及内部管理不顺是公司业绩偏低的主要原因。2016年6月底推出限制性股权激励计划,面向向63位中高级管理人员、核心技术人员,合计340万股,授予价格7.04元/股,行权条件:以2015年为基数,2016-2018年净利润增速不低于20%、35%、50%(年化分别为20%/13%/11%)。 此次推出股权激励是公司做强战略的延续,对公司内部管理的改善,增强高管向心力具有战略性意义,预计后续公司可能进一步扩大激励覆盖范围。 盈利预测及投资建议:预计2017-2019年净利润6.5亿元、7.6亿元、8.5亿元,分别增长20.4%、16.9%、11.8%,EPS分别为1.23元、1.43元、1.61元,维持“买入-A”评级。 风险提示:地产景气度下行,管理改善不及预期。

公司公告:1)公司与华鹤集团合资成立索菲亚华鹤门窗公司,索菲亚现金出资51%比例;2)公司控股子公司成都索菲亚拟实施崇州项目一期投资计划,扩建西部生产基地,建设年产50万套定制衣柜及配套家居产品,预计总投资4.67亿元(其中工程建设投资2.1亿,设备投资2.57亿元);3)公司全资子公司深圳索菲亚拟参与认购丰林集团定增,以现金认购资金不低于2.2亿元,按10.56元/股的发行价格,索菲亚持股比例为3.71%,锁定期36个月。 切入定制木门,全面实行大家居战略:公司公告与华鹤集团合资成立索菲亚华鹤门窗公司,开展门窗相关业务,公司出资比例为51%。 本次合资项目若顺利达产,合资公司将具有45万樘木门产品以及12万平方米木窗产品产能储备(合计对应10亿元产值,按照两班制测算)。华鹤集团成立于1956年,是一家集家具、木门、衣柜于一体的大型家具产业集团。集团旗下华鹤木门拥有20多年木门生产和销售经验,是国内定制木门的代表企业。在生产方面,华鹤与德国豪迈金田合资成立木门制造公司,引入德国先进生产工艺、技术及生产线,木门制造水平行业领先。在品牌方面,华鹤以其优质的产品质量被评为中国名牌产品、中国驰名商标,其木门产品在业内也享有非常高的知名度及消费者美誉度。我国木门行业随着家具行业的发展,也取得了较快的成长。根据中国木材与木制品流通协会的数据显示,2015年木门行业产值达到1200亿元,较2004年增长了6倍,行业规模持续增长。目前木门行业内大小企业逾1万家,大多采用定制化生产的模式,行业集中度不高,且企业规模偏小、生产效率低,产品质量不够稳定,行业内缺乏全国性的龙头品牌。我们认为,公司本次与华鹤集团合作,能够借助华鹤集团在门窗领域的设计、生产及销售经验,结合索菲亚品牌及渠道优势,实现优势互补和资源整合,利用门窗在装修中较早入场的特点,将营销阶段提前,为公司定制家居产品提前锁定客户,实现客户的中长期储备。另外,本次切入定制门窗品类,也是公司践行大家居战略、丰富定制家居品类的重要举措。同时,公司与华鹤集团的强强联合,能够在目前集中度较低的木门行业中,快速提升公司在该领域的竞争力,提高市场份额,有望成为索菲亚又一重要的新增长点。 扩建西部生产基地,全国性扩张无产能瓶颈之虞:公司控股子公司成都索菲亚拟实施崇州项目一期投资计划,扩建西部生产基地,将建设年产50万套定制衣柜及配套家居产品,预计总投资4.67亿元,项目建成后,主要对西部市场提供产能。成都索菲亚作为公司的西部生产基地,是公司全国化布局的重要部分。随着定制家具行业的快速发展和一站式购物理念的普及,客户对于定制家具的品类、服务、品牌等多方面都提出了更高的需求,加上公司进入“全屋定制”的时代,都对公司的生产能力提出了更高的要求,因此,本次西部生产基地的扩建,能够为公司做好产能储备,同时调整公司衣柜及配套家居产品的生产分布,是公司全国性战略扩张的必要手段。另外,公司全资子公司深圳索菲亚拟参与认购丰林集团定增,以现金认购资金不低于2.2亿元。丰林集团是人造板行业龙头,拥有4家人造板企业、1家营林造林企业,年产纤维板、刨花板78万平方米,是公司人造板的主要供应商之一。公司此次参与认购丰林集团定增,能够加强与上游企业的合作关系,提高原材料供应的安全与稳定,是公司实现长期稳定发展的重要布局。 增长动力仍然强劲:公司16年收入、净利润分别增长41.75%、44.7%,其中衣柜业务(定制家具及配套品)全年实现收入40.8亿元,同比增长约31%;橱柜业务全年实现销售收入4.13亿元,同比增长377%。衣柜业务实现高增长主要受益于:1)16年公司继续深化促销套餐的落地,将799/899促销扩展至更多的区域及产品选择,以高性价比优势持续抢占中小企业份额;2)渠道方面公司16年新增门店300余家,年底门店数量超过1900家,渠道网络持续加强,加上地产景气度较高,带动订单量增长。另外,公司客单价稳步提升,16年公司平均客单价约8386元(出厂价计),同比提升约14.6%,客单价仍在持续提升中。17年,公司将进一步丰富产品品类,并全面推广无醛板等产品(价格比普通板材高约50%),客单价将稳步上升,加上渠道方面,公司17年计划新开门店200-300家,衣柜业务有望保持稳定增长。橱柜方面,目前司米橱柜拥有经销商近400家,独立专卖店约600家(包括设计中门店),未来门店有望以250-300家/年速度扩张。我们预计今年起橱柜将实现扭亏为盈,其对公司业绩贡献将逐渐加大,奠定公司未来三年业绩的高增长。 盈利预测及投资建议:我们预计公司17-19年归属上市公司股东净利润分别为9.6亿元、12.8亿、16.8亿元;分别增长45.2%、32.9%、31.5%;EPS2.09元、2.77元、3.65元,六个月目标价78.8元,维持"买入-A"评级。

一季度延续高增长:公司公告:预计17年一季度归母净利润6834元-8200万元,同比增50%-80%,我们预计靠右概率大。公司一季度比预期略低,但不改我们全年目标。业绩高增长一方面受益于新团队带来的经营改善,经销商、KA直营、商消、电商四大通路全面发力,空白市场渠道扩张+网点加密,优势市场产品升级,公司长期以来“强产品,弱渠道”的局面逐步改善,收入增长进入快车道;另一方面受益开工率提升及木浆价格同比下降,利润率快速恢复。 持续高增长的品牌消费公司:公司2015年初从金红叶引进新的营销管理团队,营销管理全面升级,收入端的持续高增长及靓丽的业绩就是最好的证明。新团队针对洁柔强产品、弱品牌、渠道单一等问题进行一系列调整及改革,主要表现在:1)更完善的营销管理架构及更合理的考核激励机制;2)积极开拓多元化渠道,增加直营KA、电商、商销等渠道,同时加强渠道精细化管理,推动渠道下沉,加大渠道覆盖广度及深度;3)改善产品结构,在强势区域增加高端产品销售,并加大湿巾、厨房湿巾等创新产品的推广。好产品+好渠道,加上优秀的人才队伍且干劲足,我们认为洁柔有望逐渐成长为像恒安、维达一样优秀的生活用纸巨头。而随着公司经营管理的进一步理顺,未来可能涉足卫生巾/纸尿裤等个人护理领域,逐步发展成综合性卫生用品集团。 低位屯浆+开工率提升/费用率下降对冲浆价反弹,净利率将维持上升趋势:外盘浆价2016年12月开始反弹,4月木浆价格继续上调30美元/吨,针叶浆/阔叶浆外盘报价累计涨幅分别为90美元/吨、120美元/吨(考虑4月份涨价)。全球纸业木浆需求低迷+新增产能投产(如OKI工厂280万吨),我们预计浆价反弹已进入阶段性尾声,前高后低概率大。公司低位屯浆,目前受浆价上涨影响较小;另一方面公司开工率持续提升,毛利提升可对冲浆价影响。费用方面,15年开始公司加大渠道扩张,新增大量销售人员,并开拓很多新的销售渠道网点,销售费用率大幅提升,16Q3达18.4%。我们认为16年是公司费用率高点,随着行业的回暖+公司渠道建设的完善,费用率将逐步下行。综合考虑,17年公司净利率将维持上升趋势。 关注行业景气拐点:生活用纸行业已持续低迷四年,随着大宗纸行业转暖,我们判断2017年生活用纸行业景气可以逐步走出谷底。需求端:生活用纸是低值易耗品,需求偏刚性,受经济波动影响小;国内消费总量约700万吨,年增速约7%-8%,目前我国人均生活用纸消费量不到6千克,约为发达国家的1/3、1/4,二、三线城市及乡镇区域的渗透率仍有较大提升空间,预计行业可保持稳健增长。供给端:11-15年生活用纸每年新增产能100-150万吨,远超需求增量;随着投资的放缓,16-18年产能扩张已有所下降,行业已进入边际改善期。 盈利预测与投资建议:我们预计公司16-18年净利润分别为2.6亿元、4.1亿元、5.4亿元,分别增长195.3%、57.3%、31.1%,EPS0.52元、0.81元、1.06元,六个月目标价24.75元,维持“买入-A”评级。 风险提示:渠道开拓不及预期,市场竞争加剧。