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李昂

中国银河

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红旗连锁 批发和零售贸易 2019-08-22 6.83 -- -- 6.88 0.73% -- 6.88 0.73% -- 详细
1.事件摘要公司于 2019年 8月 18日发布 2019年半年度报告, 2019年上半年公司实现营业收入 38.29亿元,同比增长 5.89%;实现归属净利润 2.37亿元,同比增长 52.93%;实现归属扣非净利润 2.30亿元,较上年同期增长 48.21%。经营现金流量净额为-879.95万元,较上年同期减少 104.78%。 2.我们的分析与判断 (一) 食品烟酒类商品推动公司规模增长,股权投资收益提升业绩表现2019年上半年公司实现总营业收入 38.29亿元, 去年同期增长2.13亿元。 从产品品类角度来看,日用百货/烟酒/食品/其他业务收入分别实现营业收入 6.01/10.11/19.01/3.16亿元,分别对应 YOY-0.49%/0.51%/7.64%/11.48%,各自贡献营收增量为-0.03/0.49/1.35/0.33亿元。其中,食品类贡献 49.65%的营收以及 63.29%的营收增量,是驱动公司规模增长的核心产品类别;烟酒类以 26.39%的营收份额以及 22.82%的营收增量份额表现次之;日用百货类贡献总营收15.70%,且由于规模下滑,份额比重也下滑 1.01个百分点。另外,公司上半年增值业务收入达到 30.69亿元( YOY -0.15%) ,较去年同期下滑 0.05亿元。 从地区角度来看,成都主城区/郊县分区/二级市区分别实现营收21.28/12.52/1.32亿元,对应 YOY6.14%/4.71%/0.80%, 分别贡献营收增量为 1.23/0.56/0.01亿元;其中成都城区占比总营收比重较为稳定, 2019H1为 55.58%,较去年同期轻微提升 0.13个百分点,同时该地区在保持高基数的条件下依旧展现出领先于其他地区的增速表现;郊县分区与二级市区的营收贡献占比分别下滑 0.37/0.17个百分点至 32.70%/3.46%。 公司归母净利较上年同期增长 0.82亿元; 归属扣非净利润较2018年上半年增加 0.75亿元。 其中公司以联营方式长期股权投资四川新网银行,直接持股比例 15%,按照权益法本期确认投资收入 0.70亿元, 较去年同期大幅提升 0.48亿元。 (二) 综合毛利率上浮 1.70pct,期间费用率增长 1pct 公司 2019年上半年综合毛利率为 30.22%,相较去年同期上浮 1.70个百分点。 毛利率的提升主要源自门店营业收入的增速( 5.89%)快于营业成本的增长( 3.37%)。 公司报告期内期间综合费用率为 24.86%,相比上年同期增长 1.00%,销售/管理/财务费用率分别为 22.99%/1.78%/0.09%,较去年同期分别变动+0.66/+0.43/-0.10个百分点。 销售费用和管理费用的增长主要门店经营相关费用增加以及相关的广告、业务费用投入增长所致; 财务费用的降低主要是本期因定期存款产生的利息所致。 (三) 商品+服务打造差异化竞争优势,增值业务板块内容不断扩张公司的主营业态为面向社区住宅、商务、学校、娱乐等商圈的连锁便利超市,除了日常销售食品饮料、研究、 日用百货等商品之外,同时提供公交卡充值、电信缴费、电费充值、燃气收费、中国移动充值及积分兑换等多项便民服务。通过“商品+服务”的经营策略,满足居民便利性的日常生活消费需求,与大型超市进行差异化竞争。 近年手机支付的普及使公司一些传统的缴费充值类别的增值业务受到影响,但公司坚持加紧增值业务布局,积极拓展增值业务新板块。 2019H1公司新增服务项目包括代收成都燃气大工商户燃气费、代收成都交投占道停车费、租借街电充电宝三项业务。此外,另有多项增值业务已经达成合作意向,即将于下半年上线。 公司通过优化商品结构、 丰富增值服务的内容, 一方面可以增新引流, 带来客流量的增长, 另一方面也可以提升消费者忠诚度与复购率。 (四) 以成都为中心密集开店形成网络布局,树立区域品牌形象公司坚持“以四川为中心、成都为核心” 、 向周边地区辐射的发展战略, 截至2019年 6月 30日公司共有门店 2958家,报告期内公司新开门店 168家,关闭门店27家; 在大力拓展新开门店的同时,公司加速对部分门店的升级改造工作, 升级门店类型包括生鲜门店、精品店、 24小时店等,可以满足消费者更多的购物需求并提升消费者购物体验。 公司的密集布局已经形成网络优势, 一方面,密集的门店网络有助于公司在营销推广、仓储物流、人员调配、品牌宣传等方面产生良好的协同效应,从而降低公司的经营成本。另一方面,公司在新开门店时能迅速了解当地消费者的消费习惯、生活方式、需求喜好,从而准确定位,优化商品结构,开展有针对性的营销活动,满足当地消费者的需求并获得消费者的认同,树立品牌形象。 3.投资建议公司在保持关闭门店数量相对稳定的同时加速推进展店进程, 2019H1净增加门店 141家(去年同期净增加 35家) ;同时不断优化商品结构、丰富增值服务内容,食品类商品贡献营收比重稳步提升, 增值服务项目数量不断扩充。此外,公司自 2017年末开始与永辉超市达成战略合作关系,双方优势互补在生鲜业务领域开展深度合作, 彩食鲜与富平云商与公司的关联交易额已从去年同期的 1890.57万元上升至今年的 6465.20万元。 考虑 到公 司的 区域 品牌 及门 店规 模优 势, 我们 维持 公司2019/2020/2021年实现营收 77.19/81.86/86.15亿元,净利润 4.02/4.82/5.79亿元的预测,对应 PS1.21/1.14/1.08倍, 对应 PE23/19/16倍, 维持“ 推荐评级” 。 4.风险提示展店规模和增速不及预期的风险; 其他超市及便利店品牌进入四川地区加剧竞争的风险。
天虹股份 批发和零售贸易 2019-08-21 12.24 -- -- 11.94 -2.45% -- 11.94 -2.45% -- 详细
1.事件摘要2019年上半年公司实现营业收入 96.76亿元,同比变动 1.61%; 实现归属于上市公司股东的净利润 5.03亿元,同比增长 3.65%;实现归属扣非净利润 4.51亿元,较上年同期增长 4.49%。 经营现金流量净额-3.05亿元, 较上年同期变动 23.16%。 2.我们的分析与判断 (一)零售业务规模轻微下滑,超市/便利店等必选消费业态与购物中心创收表现亮眼2019年上半年公司实现主营业务收入 93.52亿元,较上年同期上升约 1.11亿元。 零售板块实现 89.84亿元营收, 较上年同期减少约 0.21亿元, 其中可比店下滑 0.80亿元,按业态划分百货/超市/购物中心/便利店同店营收较去年同期分别变动-5.56/2.54/2.06/0.15亿元, 剩余约 0.59亿元的营收增量来自于新增各业态门店的经营; 地产板块创收 3.69亿元,较去年同期增长 1.32亿元; 其他业务提供营收增量约 0.43亿元。 上半年公司归母扣非净利较去年同期增长0.18亿元, 同比涨幅达 4.49%。 公司持续进行门店业态调整、增加体验业态面积,可比店利润总额同比增长 6.85%,较去年增速下滑 12.21个百分点; 其中贡献 56.95%可比店营收的百货业态利润总额下滑3.36%,份额次之( 35.58%)的超市业态利润大幅提升 20.20%,二者仍为公司主要创收端;购物中心业态(占比同店营收 6.63%)和便利店业态(占比同店营收 0.85%)尽管规模体量较小, 利润总额同比分别提升 56.64%/86.63%, 达到高速增长; 从同店销售数据可以看出公司经营的必选消费渠道以及体验式购物中心盈利情况向好。 分品类来看, 服装/食品/日用品/化妆精品/皮鞋皮具/家居童用/餐饮娱乐/电器产品分别实现营业收入 29.96/27.95/7.46/7.44/6.98/6.04/3.63/0.37亿元,相比去年同期分别变化-3.31/3.27/1.01/-0.60/-0.75/-0.22/0.58/-0.18亿元。其中传统品类服装和食品类产品分别贡献了 30.97%和 28.89%的营业收入,合计占比 59.86%,营收占比相对处于高位; 其中服装类商品占比较去年同期明显下滑 3.99个百分点, 化妆精品/皮鞋皮具/家居童用/电器产品占比营收也出现不同程度的下滑; 与之相反, 食品类/日用品类/餐饮娱乐类等必选属性较强的品类营收占比出现提升, 2019H1分别上升 2.97/0.93/0.55个百分 点至 28.89%/7.71%/3.75%。 分地区来看,华南区/华中区/东南区/华东区/北京/成都上半年零售业务营收分别变动-1.71/1.80/0.08/-0.27/-0.09/-0.03亿 元 , 同 比 变 动 幅 度 分 别 为 -2.97%/11.98%/1.08%/-4.30%/-3.20%/-3.85%。 其中, 公司大本营华南区贡献营收 56.10亿元,占零售业务收入的 57.98%, 占比较去年同期下降 2.74个百分点;华中区贡献营收 16.89亿元,占零售业务收入的 17.45%,占比较去年同期上升 1.61个百分点。 分经营模式来看,自营/联营/租赁可比店上半年分别实现营业收入 27.43/49.64/8.15亿元, 对应变动为 2.24/-4.75/1.56亿元, 同比变动幅度分别为 9.54%/-7.61%/ 14.86%。联营模式营收占可比店营收(不含便利店) 的比重为 58.25%,占比较去年同期下降 4.87个百分点;自营模式营收占比为 32.19%,较去年同期上升 2.95个百分点。 (二)综合毛利率上升 1.78pct,期间费用率增长 1.61pct公司 2019年上半年综合毛利率为 28.38%,较去年同期提升 1.78个百分点;其中主营零售板块毛利率为 26.92%,相较去年同期上浮 0.80个百分点,地产板块毛利率为 37.94%,较去年同期上浮 10.51个百分点。 分品类来看,服装/食品/日用品/化妆精品/皮鞋皮具/家居童用类/餐饮娱乐类/电器类毛利率分别为 25.50% / 22.26% / 26.69% / 27.99% / 22.67% / 28.40% / 78.80% / 24.65%,同比变化 0.69/-0.55/0.20/3.00/0.30/0.68/-0.18/16.95个百分点, 家电类产品的毛利率提升水平明显。 分地区来看,华南区/华中区/东南区/华东区/北京/成都零售业务毛利率分别为 27.26%/25.86%/25.42%/28.12%/28.25%/26.73%,北京地区毛利率仍居各地区首位,华东区毛利率水平维持在第二。 公司期间综合费用率为 21.63%,相比上年同期增长 1.61个百分点,销售/管理/财务费用率分别为 19.62%/2.08%/-0.07%,相比去年同期分别增长 1.39/0.10/0.11个百分点。 销售费用率的和管理费用率的增长主要源于维持门店运营与新开门店带来的水电费、清洁费、广告宣传与促销费的增长,水电费/清洁费/广告宣传与促销费增长 69.28%/23.83%/13.31%,管理费用下清洁费/物业及租赁费/水电费同比上升 107.07%/52.16%/23.85%。本期利息收入/汇兑损失/手续费及其他分别变动-22.46%/-92.32%/-2.71%,造成上半年财务费用比率下降。 (三)门店扩张战略稳步推行,业态升级提升实体店体验报告期内, 公司在广东省佛山市开设佛山天虹购物中心,聚焦“家庭欢乐体验”;在江西省吉安市开设吉安城南天虹购物中心,定位“城市花园” ;公司旗下江西省南昌市中山天虹项目成功续约。除此之外, 7月份公司在深圳新开首家社区生活中心松瑞天虹,以及在莆田开设水韵城天虹购物中心(加盟),并新增便利店 18家。 公司旗下百货门店持续试行门店一楼街区化、其他楼层主题编辑化、互动体验项目多样化等,充实消费者的购物体验; 而购物中心则致力于打造畅享欢乐时光的生活中心,聚焦欢乐时光和家庭生活。 公司将稳定的门店增长战略与实体店消费体验提升计划相结合,增强顾客粘性,增厚公司收益。 (四)数字化技术提供高效服务,供应链整合精准匹配需求公司以数字化手段作为促进收入增长的抓手。超市方面,公司开发线上拼团、线下取货业务,消费连带率超 50%,“天虹到家”业务销售同比增幅达 46%。百货方面,门店上线导购企业微信功能,会员管理、订单管理与用户营销全程在线化,便利品牌商直接触及消费者。截至报告期末,数字化会员已达 1882万,占整体会员人数比例过半。 此外, 公司大力推进全国供应链的整合,通过与供应商、 物流服务提供商加强合作与大力推进以战略核心产品为主的品牌管理的方式,打造质优价低高效的供应链,以期更好地满足消费者的需求。 3.投资建议我们认为公司在百货、购物中心、超市和便利店多种业态中以服务领先、质量领先为特征优势,在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向, 通过数字化技术深耕线上服务,通过业态升级打造优质服务,通过供应链转型提供高效服务,提升商品品类管理效率。 公司报告期内可比店业绩与往年相比虽略有轻微下滑, 但零售业务毛利率稳步提高, 存量百货业态逐步推行街区化、主体化升级改造的效果有待检验。 此外,公司所经营的必选消费业态超市、便利店等规模业绩向好; 体验式购物中心与主题街区与消费者追求体验式和个性化的消费趋势相匹配, 与百货业态相比收入韧性更强,在经济下行时期的抗周期能力凸显。 同时考虑公司扩张步伐稳健, 外延方面门店储备项目充足。 结合公司门店有序扩张及零售业务毛利率不断提升, 我们维持预测公司2019/2020/2021年将分别实现营收 215.67/225.81/237.05亿元,归母净利润 10.74/12.09/13.21亿元,对应 PS 为 0.64/0.61/0.58倍,对应 PE 为 13/11/10倍, 维持“ 推荐评级”。 4.风险提示消费市场竞争分流的风险,店面到期续约的风险,快速开店带来的开店质量的风险。
上海家化 基础化工业 2019-08-21 33.63 -- -- 35.67 6.07% -- 35.67 6.07% -- 详细
(一)上半年规模增长2.57亿元,参股股权投资收益带动扣非后业绩提升 2019年上半年公司实现营业收入39.23亿元,较上年同期增加2.57亿元,其中一季度规模增长约0.93亿元,二季度增长约为1.64亿元;上半年公司主营日化行业共实现营收39.18亿元,较上年同期增加约2.60亿元,其中Q1/Q2分别贡献0.97/1.63亿元。CaymanA2,Ltd.上半年实现营收8.19亿元(占比总营收20.88%),对应规模增量为0.61亿元(贡献规模增长23.73%)。 从主要产品的营收角度来看,2019年上半年美容护肤/个人护理/家居护理分别实现营收9.25/28.27/1.66亿元,个人护理依旧占据较高比重,贡献营收比例达到72.16%;美容护肤产品次之,比例达到23.60%;家居护理仅占4.24%。二季度美容护肤/个人护理/家居护理分别实现营收4.88/13.72/1.07亿元,对应贡献营收增量分别为0.52/0.68/0.42亿元,实现YOY12.01%/5.23%/65.33%。2019Q2三大主营产品美容护肤/个人护理/家居护理的销售均价分别提升17.84%/1.87%/3.71%,其中美容护肤产品基数高(2019Q2平均售价达到26.09元,相比其他两类产品为11元左右)且提升明显。 上半年公司实现归属上市公司股东的净利润为4.44亿元,较上年同期增长1.27亿元;扣非归母净利同比增长0.23亿元;其中非流动资产处置损益(本期金额1.38亿元)、政府补贴、投资收益等非经常性收益合计1.83亿元,较去年同期增加1.04亿元。常规经营相关的利润提升主要来自于控股联营公司带来的长期股权投资收益,公司按照持股比例19%的权益法核算,两家联营公司(C公司与D公司-丝芙兰(上海)与丝芙兰(北京))合计贡献净利0.70亿元,较去年同期提升0.27亿元;两家联营公司主要针对化妆品中高端市场,化妆品销售趋势整体向好(上半年社消零售化妆品增速达到13.2%)带动企业自身品牌和店铺客流转换率的上升,其中C公司上半年实现利润2.38亿元,为公司带来收益0.45亿元,对应净利增量0.18亿元。此外CaymanA2,Ltd.2019年1-6月份实现净利润0.32亿元,较去年增加0.08亿元(YOY33.33%),净利润同比增加主要是由于北美及中欧等渠道的扩张。子公司中佰草集净利较去年同期下滑0.84亿元至0.21亿元,主要是受到品牌调整以及产品结构调整的影响。 (二)综合毛利率下降2.66pct,期间费用率下滑1.57pct 公司2019年上半年综合毛利率为61.94%,相较去年同期下降2.66个百分点,主要是由于新工厂运营、销售结构变化所致。本期营业成本同比增长15.08%,涨幅明显高于营收的增速,公司生产所需的原材料中皂粒油脂、表面活性剂、溶剂和包装物(纸箱、玻璃)价格出现不同程度的下滑,营养药物添加剂价格保持上浮。 公司2019年上半年销售净利率为11.32%,同比上升2.68个百分点。净利率上升来源于期间费用率出现回落,2019年上半年公司的期间费用率为56.75%,相比上年减少1.57个百分点。本期销售/管理(包含研发)/财务费用率分别为43.50%/12.64%/0.61%,较去年同期分别减少0.36/0.76/0.45个百分点;其中管理费用中包含研发费用0.73亿元,对应研发费用率为1.86%。财务费用的减少主要系国外分部美元相对于英镑的汇率波动导致汇兑损失同比减少。研发费用的变动主要系折旧和摊销费用同比增加。 (三)品牌矩阵布局多样化,营销手段紧跟潮流热点 根据尼尔森和捷孚凯的线下零售渠道数据,公司旗下六神品牌在多个品类占据市场领先地位:花露水/沐浴露2019年1-6月市场金额份额分别为为76.2%/5.8%,位列第一位和第四位。佰草集在2019年1-6月护肤彩妆百货渠道主要品牌市场份额排名第16位,市场份额为2.0%。美加净品牌是大众手霜品类的第一,2019年1-6月市场金额份额达到12.3%。高夫品牌是男性护肤市场的领导者,在面霜品类均占据第4位,2019年1-6月市场份额为6.8%。启初在婴儿面霜和婴儿沐浴露中均占据第2位,2019年1-6月市场份额分别为14.7%和7.8%。差异化的产品定位,多样化的营销手段,不断推陈出新的研发能力使得上海家化各品牌稳居龙头地位。 此外,上海家化以新零售时代的消费者趋势为核心,不断优化品牌布局,其中佰草集、汤美星、双妹顺应高端化趋势,美加净、六神持续年轻化,高夫、启初、玉泽、家安满足细分化需求,整体品牌矩阵逐步丰富完善。公司紧跟潮流热点,跟投热播剧《长安十二时辰》,赞助《明日之子3》,以“求水”为切入点与萧敬腾演唱会合作,利用热点的话题讨论度,迅速提高品牌知名度和影响力。同时,公司重视口碑、抖音和品牌营销渠道,利用KOL带货能力进行社交营销,有效触及目标客户群体。此外,公司不断尝试价值观营销理念和场景化营销等新零售理念,打造品牌记忆点,二季度六神、美加净纷纷与IP合作推出的公益定制系列,塑造了品牌的社会口碑,六神、高夫与潮牌的跨界合作引爆年轻消费者的消费激情,使精准定位的品牌战略获得成功。品牌的营销战略贯通全链路全渠道,线上线下并重,拓展营销受众覆盖面,持续推动营销转化率,例如:玉泽在线下与上海交通大学附属医院皮肤科专家开展快闪活动,线上在天猫推出战痘试用装,华美家推出会员中心小程序、家化优选小程序商城。 (四)研发实力铸就品质保障,温和护肤迎合特殊人群需求 目前公司与上海市预防医学研究院、江南大学、浙江大学等达成技术研发合作,一线的市场需求数据,结合专业机构的研发实力构成了上海家化产品线更新升级的基础。上海家化的护肤品主打温和修护,紧抓消费痛点,市场定位明确,具有竞争力。二季度,公司开发了婴童无泪配方评价标准,提升婴童沐浴产品的安全性;利用基因工程技术的疼痛介导受体,建立了刺痛评价模型,更好地呵护敏感肌;开发并建立了屏障损伤性皮肤模型,测试护肤品的修护功能。除技术的创新以外,上海家化还从原料、理念的角度创新推出了许多系列。公司首次结合冻干科技开发了佰草集冻干面膜系列产品,创新采用中草药小分子RNA修复技术开发储备了佰草集太极两仪产品,启初品牌将感官发育与启初幼儿洗护系列产品相结合,推出“好奇宝宝”和“专心宝宝”两个系列产品,高夫的净源控油系列产品和美加净植物洁面产品也竞相上市。新产品线的推出提供了新的消费增长点,有利于上海家化提高市场份额,扩大产品用户覆盖面。 投资建议 公司稳步推进战略有效落地,提升公司业绩及运营效率。在品牌推广方面,公司集中资源全方位打造优质品牌,积极推进品牌高端化、年轻化、细分化进程,品牌矩阵中的各个拳头品牌在影响力和市场占有率上均具有一定优势。在渠道创新方面,公司各渠道根据品牌规划积极布局,深耕传统线下渠道,发展新兴线上渠道,协同发展。在研发先行方面,公司不断提高研发投入,提高研发效率,保障产品质量安全的同时创新运用新技术。在供应保障方面,公司按计划将新工厂投产运营,做到了新老工厂的无缝、不停工的顺利衔接,大幅提高生产力。因此我们维持公司2019/2020/2021实现营收84.04/99.62/118.23亿元,净利润7.20/8.58/10.03亿元的预测;对应PS2.78/2.34/1.97倍,对应PE32/27/23倍,维持“推荐评级”。 风险提示 日化行业发展不及预期的风险;市场竞争加剧的风险,行业集中度降低的风险;品牌渠道推广不及预期的风险。
晨鸣纸业 造纸印刷行业 2019-05-06 5.83 -- -- 5.84 0.17%
5.84 0.17%
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(一)营收规模回落显著,纸价下跌利润断崖 2019年一季度公司实现营业收入61.60亿元,较上年同期减少10.82亿元。本期公司实现归属上市公司股东的净利润为0.38亿元,较上年同期减少7.44亿元,净利润主要来自于政府补助0.77亿元。利润的减少的原因是受一季度造纸市场不景气的影响,公司机制纸销量下滑,价格同比降低,盈利能力同比下降。 (二)综合毛利率陡降12.18pct,期间费用率上升2.96pct 公司2019年一季度综合毛利率为23.03%,相较去年同期减少12.18个百分点。本期公司机制纸价格同比下降显著,尤其是占据产品中主要产能的文化纸,一季度末双胶纸/铜版纸/市场价格较去年同期分别下跌16.88%/26.25%。而原材料木浆成本相比机制纸价格下降幅度不显著,因此导致公司营收下降10.82亿元而营业成本上升0.49亿元,多方因素共同影响导致综合毛利率大幅下跌。 公司2019年一季度期间费用率为24.15%,相比去年上升2.96个百分点。销售/管理(含研发成本)/财务费用率分别为4.67%/7.55%/11.93%,相比去年同期变化0.93/0.71/1.32个百分点。销售费用率与管理费用率的增加主要由于营收同比下降显著,而销售费用与管理费用变化较小导致;财务费用率的增加系利息费用同比增加0.45亿元而利息收入减少0.31亿元。 (三)造纸产能行业领先,规模优势凸显 公司作为中国造纸行业龙头企业,经过多年的发展,目前已经形成年浆纸1100多万吨的产能,具备与国际造纸企业相抗衡的规模,在山东、广东、湖北、江西、吉林、武汉等地均建有造纸生产基地。大规模集中的生产经营模式使公司具有明显的经济效益,使公司在原材料采购、产品定价、行业政策制定等方面都具有较强的市场影响力。此外,近几年来环保政策密集出台,行业落后中小产能加速出清,行业集中度显著提高,业内大型造纸企业能够凭借生产的规模化优势持续提升行业进入壁垒,享受行业新盈利周期的优厚利润。 (四)林浆纸一体化布局,成本优势显著 公司自2001年开始启动实施林浆纸一体化战略布局,在国内造纸行业中,公司具有很高的木浆自给率,截至2018年12月底,公司拥有自制木浆产能328万吨。报告期内,黄冈晨鸣建设年产30万吨化学木浆项目已于2018年11月中旬投产,寿光美伦40万吨化学木浆项目也进入生产调试阶段,即将投入生产。这些项目的投产能够进一步提升木浆自给率,环节木浆原料供求矛盾,降低生产成本。同外购木浆相比,自制浆的成本优势显著,保障了公司纸品的毛利率水平持续同业领先:报告期内,公司平均吨纸价格约为5626元/吨(去年同期为5298元/吨),吨纸毛利约为1721元/吨(去年同期为1544元/吨)。随着公司木浆自给率的提高,吨纸毛利有望进一步增加。此外,制浆原料木片的价格相对稳定,大宗物资采购优势和配套物流服务的投入使用,大幅降低原材料及产成品的物流运输成本,使公司的成本优势和质量稳定性大幅提升。 投资建议 公司产能规模行业领先,规模优势明显。纸类产品种类齐全,主要产品市占率位居前列,租赁业务多点发力,盈利能力稳定。公司通过往上游制浆业务的拓展,提升了木浆自给率,能够大幅降低生产成本,提升公司核心竞争力,为公司未来发展提供强有力的支持与保障。环保方面拥有健全的污染治理设施,各项环保指标处于全国乃至世界前列。同时公司积极与院校、科研单位和国际先进企业进行技术合作,加大技术创新能力与科研开发力度,拥有18项发明专利,参与制定5项国家标准,引领中国造纸工业最新、最高端的技术。因此我们预测公司2019/2020/2021年分别实现营收314.90/331.67/338.17亿元,净利润32.94/36.83/39.07亿元;对应PS0.51/0.46/0.42倍,对应PE6/5/4倍,维持“推荐评级”。 风险提示 原材料价格波动风险;产能过剩与需求放缓的风险;环保政策变动风险。
周大生 休闲品和奢侈品 2019-05-01 22.55 -- -- 34.68 0.52%
23.85 5.76%
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(一)一季度营收增长1.59亿元,扣非利润提升0.34亿元 公司一季度实现营业业务收入10.97亿元,相比上年同期增加1.59亿元,主要受益于公司持续的市场拓展带来市场份额的提高,运营管理精细化加深,核心竞争力进一步提升。公司一季度归属扣非净利为1.85亿元,较上年同期增加0.34亿元,主要受益于报告期内产品销售快速增长、市场扩张加速等因素,公司的运营能力和盈利能力稳步增强。公司一季度经营现金流金额为-3.29亿元,相比上年同期下降304.78%,主要由于深圳营销服务中心项目建设以及春季订货会备货需要使得原料采购较上年同期增长所致。 (二)综合毛利率水平提升2.43pct,期间费用率增加1.32pct 公司2019年一季度销售毛利率为37.35%,相较去年同期上升2.43个百分点;销售净利率为17.67%,同比上升0.55个百分点。毛利率的提升得益于加盟店的比重增长,加盟店模式通过收取毛利率为100%的管理服务费和品牌使用费提升整体的毛利率。期间费用率为15.01%,相比上年同期上升1.33个百分点。销售/管理/研发/财务费用率分别为12.43%/2.53%/0.21/-0.17%,对比去年同期分别变动-0.57/0.68/0.21/-1.00个百分点。管理费用上涨主要由于报告期第一期股权激励股份支付费用分摊以及无形资产摊销费用增加所致;财务费用大幅上升是由于报告期因银行借款增加而支付的借款利息增加650.42万元所致。 (三)“品牌+供应链整合+渠道”产业模式,提升公司整体协同价值 渠道方面,2019年公司继续保持较快的市场拓展速度,截止2019年一季度,公司共拥有门店3457家,年初至今增加82家,其中自营店296家,年初至今减少6家,加盟店3161家,年初至今增加88家。 公司以品牌为出发点,依靠下游终端市场提供的驱动力,运用供应链分工的方式实现了生产管理成本的降低,并且还将资源集中在品牌建设与推广、供应链整合和终端渠道建设等核心价值环节。为此,公司建立了一套有效的原材料供应商、委外生产商/指定供应商甄选、管理、考核和淘汰机制,以实现对产品质量控制、生产进度、生产成本和供应链渠道变化等信息的及时掌控和快速反应。同时针对业务规模的不同增长,公司与整体实力最强的数家全国性物流公司建立了长期合作关系,提高货品送达的效率和精度,日订单处理能力不断提升。 (四)品牌与产品高度契合,产品矩阵聚焦时尚女性 公司品牌定位为追求品质生活的时尚女性提供精品珠宝首饰。基于此定位,公司确立了以钻石首饰为主力产品,百面切工钻石首饰为核心产品,黄金首饰为人气产品,彩宝首饰/金镶玉首饰/铂金首饰/K金首饰等为配套产品的产品组合策略。同时为了适应品牌的定位、地域消费需求的差异性,公司根据不同的设计风格和主题,制订标志款、人气款、配套款相结合的款式风格组合,建立了多维度的产品款式库。目前,公司通过定位活力女孩、怡然佳人、知性丽人、魅力精英、星光女神等五类消费者,设计十余种不同系列,充分满足多种多样的需求定位。 投资建议 周大生一方面加大市场拓展力度,市场份额稳步提高,努力提升品牌的影响力与辐射面,2019年一季度实现加盟门店净增88家(对比2018年同期加盟门店净增113家);另一方面加大产品开发力度,充分发挥公司钻石镶嵌产品的竞争优势,不断丰富完善产品线,满足市场多样化消费需求。因此我们预测公司2019/2020/2021实现营收60.63/73.05/85.79亿元,净利润10.03/12.27/13.99亿元,对应PS2.69/2.23/1.90倍,对应PE16/13/12倍,维持“推荐”评级。 风险提示 行业品牌竞争加剧;加盟店管理经营不善;原材料价格波动。
永辉超市 批发和零售贸易 2019-05-01 9.55 -- -- 10.25 6.22%
10.64 11.41%
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(一)规模扩张推动营收增长,利润端短期面临较大压力 2018年实现主营零售业收入655.41亿元,同比增长106.57亿元,对应YOY19.42%,主营收入占比总营收92.94%,份额较去年同期的93.67%略有下滑。;服务业实现营收49.75亿元,贡献12.68亿元营收增量,对应YOY34.20%。公司2018年归属扣非净利较2017年减少8.81亿元,主要是股权激励费摊销6.64亿元和云创板块亏损所致;2018年经营活动现金流量净额较2017年减少8.8亿元,是由于2019年春节早于2018年,提前备货占用了部分资金。 2019年一季度公司实现营业总收入222.36亿元,较上一期增加34.69亿元,YOY 18.48%;其中主营收入为206.54亿元,较上一期增加31.19亿元,同比增加17.79%;2019年一季度实现归属净利润11.24亿元,较去年同期增长3.80亿元,同比大幅上涨50.28%。公司2019年一季度受益于春节假期效应,以及一季度社零消费总额同比名义增长8.3%有所回暖利好超市同店。 从地区角度来看,公司将原云超一、二集群的超市业务合并管理,重新分成十大战区。2018年一区(福建省)/二区(北京、天津、黑龙江、辽宁、吉林)/三区(浙江、江苏、上海)/四区(重庆、湖北、湖南)/五区(四川)/六区(广东)/七区(河北、河南、山西)/八区(安徽、江西)/九区(贵州、云南、广西)/十区(陕西、宁夏)分别实现营收增量4.49/6.51/31.49/11.09/19.96/5.76/8.43/9.76/2.83/6.24/亿元,较去年同期YOY3.79%/8.61%/45.88%/9.39%/39.54%/55.00%/20.84%/25.69%/16.88%/53.15%。受益于地区内新业态加速布局,其中三区/四区/五区三个大区贡献主要的增量;一区和四区的营收占营收总收入的比率保持最高,贡献了最大的收入,合计达到38.48%,领先其他地区;五区收入和利润全面超过北京,2019年有望挑战百亿规模。 (二)2018年综合毛利率上浮1.31pct,费用率上浮3.55pct;19Q1期间费用率情况改善,同比下降1.67pct 公司2018年综合毛利率为22.15%,相较去年上浮1.31个百分点,分地区来看,一区/二区/三区/四区/五区/六区/七区/八区/九区/十区分别实现毛利率18.74%/16.17%/16.55%/17.93%/16.85%/18.99%/14.83%/15.91%/16.50%/17.19%,其中福建/广东/陕西宁夏大区毛利率同比增加1.23/ 1.28/1.42个百分点,提升较为明显。 2018年公司的期间综合费用率分别为20.87%,与2017年相比同期大幅增长3.55个百分点。2018年销售/管理/财务费用率分别为16.39% /4.26% /0.21%,分别对应上年同期变化1.97/1.22/0.35个百分点。销售费用的增长主要是本期新开门店费用增加所致,管理费用的大幅上涨主要源于报告期内职工薪酬(含股权激励)费用增加,而财务费用大幅下降是由于公司本期开店及对外投资使得存款利息收入减少、贷款利息费用增加。 2019年一季度公司综合毛利率为22.71%,较上年同期轻微下滑0.08个百分点;期间综合费用率为16.62%。受益于股权激励费用摊销减少和2019年公司节能增效方针影响,公司2019Q1期间费用同比下降1.67个百分点。2019年一季度销售/管理/财务费用率分别为14.20% /2.15% /0.27%,分别对应上年同期变化-0.28/-1.50/0.11个百分点。 (三)线下门店持续扩张,布局大科技部板块业务 2018年,公司新开业门店135家(不含会员店、超级物种),已开店门店合计708家,覆盖全国24各省和直辖市,实现了一至六线城市全覆盖。2018年已签约未开店门店达240家,储备面积188.48万平方米。得益于新开门店数量持续增加,同时随着老店客流量增加,营业收入也稳步上涨,2018年同店营业收入同比增加1.6%,日均客流量达290万人次。2019年一季度,公司新开门店21家,Mini店93家,签约门店27家,Mini店146家,公司2019年预计开店150家,我们预计线下门店将持续扩张,加固全国渠道优势。 2018年布局大科技部板块业务,推动“科技永辉、数字赋能”的数字化转型战略的实施。一方面致力于零售业务的线上线下的解决方案创新应用,另一方面围绕在线化、云化等数字化能力全面展开创新探索。公司搭建永辉云平台,支撑业务的快速部署;进行移动化、平台化、智能化的门店管理工具升级,适应全链路的数字化;升级食品安全云网中心,推进食品安全追溯查询;推进大屏管理驾驶舱项目,实现数据可视化。打造小前端、大平台的敏锐反应团队,平台端精选优秀人才。 (四)云创出表,聚焦云超,做强到店业务 2018年归属扣非净利润较去年同期下降8.81亿元,主要云创板块亏损和股权激励费用6.64亿元所致,而2019年扣非净利润上升2.54%。云创股权转让完成后,永辉超市持股比例从46.6%降至26.6%,成为云创第二大股东,不再对云创并表,有利于减轻永辉业绩压力与经营风险。云创出表后,公司将聚焦云超,做深做强“到店”业务,强化和提升“到家”能力。 同时公司推进组织结构扁平化,进行权力的上移与下放,同时大力创新合伙人制度,激发员工工作热情和创新举动,提高工作效率、降低成本。短期激励费用摊销侵蚀公司净利,但长远看其红利释放的优势会逐步显现,公司管理水平将持续向好。 投资建议 公司扩大线下门店规模的同时,不断进行进行业态升级,新开门店数量显著提升。在销售渠道方面,云创出表后,公司聚焦云超主业,看好未来业绩增长空间。2019Q1公司主要经营指标明显向好,结合公司回归本源、节能增效的战略目标,预计2019-2021年公司可以实现营收872.61/1038.68/1219.81亿元,实现归母公司净利润24.09/35.41/43.30亿元,对应PE52/44/37倍,对应PS 1.07/0.90/0.76倍。 风险提示 网上交易对线下实体业务的影响;跨行业新零售业态对实体经济的冲击;自身创新的不确定性,利润导向短期效益的不良影响。
健盛集团 纺织和服饰行业 2019-04-29 10.22 -- -- 10.48 1.95%
10.42 1.96%
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(一)收入、利润增速快,产能布局优势显现 1)按产品分,棉袜、内衣分别实现营收10.16亿元/5.48亿元,分别同比增加9.90%/191.77%。棉袜、内衣分别实现毛利率28.30%/32.00%,分别比同比变化-2.25PCT/3.66PCT。公司在越南的棉袜基地海防第二第三工厂实现全面投产、达产,产能有序释放,客户数量和订单增加明显。预计随着第四工厂完成建设,2019年开始投产放量,客户订单还将增加。 2)按地区分,欧洲、日本、中亚、美洲、内销同比增加17.20%/53.87%/130.35%/47.46%/43.93%,越南基地产能的释放,全球经济复苏的趋势,拉动公司海外订单的回暖。2019年,欧盟形势的不稳定、美国经济仍有下行趋势、中美贸易摩擦持续等因素仍对公司海外订单造成一定不利影响,但由于东南亚、内销占比较高,且客户包括优衣库、太平洋、H&M等优质客户,2019年还新增客户Nike及Adidas,资源强大,发展前景相对乐观,我们预计2019年公司整体将实现较为稳定的增长。 3)按品牌分,贴牌、Jasanhome分别实现营收15.62亿元/0.12亿元,分别同比变化41.63%/-63%。贴牌、Jasanhome分别实现毛利4.39亿元/167.67万元,分别同比增加41.61%/82.52%。4)按渠道分,直营、加盟、线上分别实现营收196.70万元/584.55万元/351.13万元,分别同比减少17.17%/69.71%/46.48%。Jasanhome直加盟店新关28家。 (二)俏尔婷婷业绩远超业绩承诺 俏尔婷婷全年并表,显著增厚公司全年整体业绩(2017年并表示见为8-12月)。2018年俏尔婷婷贡献扣非归母净利润同比增加约8000万元,按2017年披露俏尔婷婷净利润2845.05万元,2018年贡献净利润达1.08亿元(忽略非经常性损益),超过业绩承诺约35%(0.8亿元)。 在上虞的产能稳步增加,贵州基地产能释放,客户订单增加明显,业绩表现超预期。预计随着贵州产能的扩张以及越南兴安新增产能的建设以及无缝内衣在运动领域应用逐渐广泛,未来在健盛棉袜业的协助带动下,俏尔婷婷有望扩大运动类订单,订单规模将继续提升。 (三)公司整体毛利率稍有下降,但有望提高 18年毛利率同比减少0.17PCT至27.95%。具体来看, 分产品来看,棉袜、无缝内衣、家具服饰及其他毛利率分别为26.06%/32.00%/9.4%,分别变化-2.24PCT/3.66PCT/-13.07PCT。2018年原材料成本及人工成本增加使公司棉袜毛利率下降2.25PCT至26.06%。为了顺应部分品牌客户要求,公司减少低价普通内衣生产,增加价格相对较高的无缝运动内衣、运动T恤、运动短裤生产,从而带动产品结构升级,盈利有望进一步提升。 分地区来看,境内、境外毛利率分别为35.67%/26.70%。越南税收优惠明显,人工成本低廉,盈利能力优势明显。公司海外布局稳定,随着越南产能占比提升,公司整体毛利率有望继续提升。 分渠道来看,直营、加盟、线上毛利率分别为46.67%/28.17%/-0.05%,直营店的数量的增加、直营收入占比的提高,有望拉高公司整体毛利率。 综合来看,随着产品结构升级、越南产能占比提升、直营收入占比提高,公司整体毛利率有望进一步提高。 (四)控费能力强,公司盈利能力整体增强 存货账款规模、应收账款规模较为稳定。截至2018年末存货规模同比增加27.75%至4.27亿元,存货周转天数减少9天至121天;应收账款同比增加12.36%至2.89亿元,应收账款周转天数增加3天至62天,保持相对稳定。 截至2018年末,公司资产负债率20.38%,同比增加4.87PCT,仍保持在较低水平。 规模效应显著使期间费用率降低3.19PCT至14.08%,其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为4.04%/9.76%/0.28%,同比变化-0.57PCT/-1.07PCT/-1.55PCT。公司控费能力强,增强了净利润的弹性,最终净利润率提升1.53PCT至13.09%。 2019Q1,公司毛利率同比下降0.65PCT至26.10%,期间费用率下降覆盖了毛利率的降低,叠加其他收益及公允价值变动,最终净利率增加4.22PCT至17.04%。 投资建议 公司作为全球棉袜制造第一大企业,我们的分析如下:1)受益于产能不断释放、越南布局且订单旺盛,公司收入和毛利率水平有所改善;2)中长期来看,公司在越南海防第四工厂完成建设,2019年开始投产放量,出资约2.5亿元在越南兴安新建设年产1800万件无缝针织运动服饰项目,产能提升将带来业绩的增长,从而提高盈利水平;3)中美贸易摩擦仍在谈判中,但公司可利用越南基地规避贸易战影响,故公司较少受中美贸易摩擦影响,未来仍需持续关注中美谈判的结果。 我们预计公司2019-2021年收入为18.08/21.64/23.86亿元,同比增速14.59%/19.71%/10.27%,归母净利为2.22/2.76/3.09亿元,EPS为0.533/0.663/0.742元,当前股价对应2019-2021年PE为21.35/17.15/15.33。公司目前产能扩张稳健,收入增长可持续、股息率高,首次覆盖,我们给予“推荐”评级。 风险提示 终端消费环境的不确定性、海外需求增长不及预期、海外产能投放不及预期、汇率大幅波动等。
美的集团 电力设备行业 2019-04-25 51.15 -- -- 53.50 1.90%
55.50 8.50%
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1.事件 美的集团发布2018年年报,2018年公司营业总收入2618.2亿元,同比增长8.23%,实现归母净利润202.31亿元,同比增长17.05%。经营活动产生的现金流量净额278.61亿元,同比增长13.99%。 2.我们的分析与判断 (一)公司营收增长平稳,龙头地位稳固 公司2018年营业收入首次突破2500亿大关,同比增长8.23%,继续占据家电行业龙头位置。虽然美的2018年的营收增速同比有所放缓,但其归母扣非净利润和经营性现金流净额增速均高于2017年,经营质量较好。 公司主营业务增长平稳。分业务来看,暖通空调和消费电器依然为公司的主要业务,在2018年均取得了较好业绩。2018年公司暖通空调和消费电器的营业收入分别为1093.95/1029.93亿元,同比增加14.73%/4.3%,占营业收入比重为42.13%/39.66%。公司机器人及自动化系统业务受库卡业绩下滑影响,营业收入为256.78亿元,同比下降5.03%,相对应的其营业收入比重由2017年的11.23%下降了1.34PCT到9.89%。 分渠道来看,完善的智能供应链体系为公司线上线下业务的稳步增长提供了坚实保障。2018年美的全网销售突破500亿元,同比增长超过22%,超过家电行业线上零售额增速(15.3%),在京东、天猫、苏宁易购等主流电商平台继续保持家电全品类第一的行业地位。线下业务在传统大白电和小家电领域继续保持领先,市场份额均居前列。 分地区来看,美的2018年国内外收入分别为1492.57和1104.07亿元,同比增速为9.14%和6.21%,占营收比重为57.48%和42.52%,我们认为去年国内家电市场受房地产疲软等多种原因影响,增速较缓,但海外收入增速依然低于国内营收增速,随着美的海外投资的增加,美的海外营收占比将有所上升。 分季度来看,公司2018年Q1/Q2/Q3/Q4营业收入分别为702.88/734.48/636.69/544.15亿,同比增速分别为17.17%/13.04%/1.38%/0.48%,归母净利润分别为52.56亿、76.81亿、49.63亿、23.31亿,同比增速分别为20.76%、18.92%、18.55%、1.97%。受房地产调控政策等影响,2018年H2的营收增速较低,受库卡Q4亏损影响,公司Q4归母净利增速环比大幅下滑。 (二)公司盈利能力提升 2018年公司销售毛利率为27.54%,同比增加2.51PCT。我们认为公司毛利率上升的主要原因为原材料价格下降和公司产品因消费升级带来的价格提升。分产品来看,公司三类主要产品毛利率均有所上升,其中机器人及自动化系统毛利率上升幅度最高。暖通空调毛利率为30.63%,同比增加1.59%,消费电器毛利率为29.16%,同比增加1.79%;机器人及自动化系统毛利率为22.85%,同比增加8.37%。 2018公司整体净利率为8.34%,同比增加0.61pct,不及销售毛利率增幅。我们认为主要原因为公司经营费用增加所致。公司销售费用同比增长16.26%,管理费用同比增长27.4%,增幅均远超公司营收增幅。财务费用同比下降323.43%,主要系汇兑损益变动所致。 (三)东芝扭亏为盈,机器人业务有待发展 东芝家电业绩改善,扭亏为盈。2018年东芝家电与美的相关事业部在品牌建设、渠道布局、研发创新、供应链整合、品质提升等方面加强协同,降低成本,并优化产品结构和调整销售体系,从而大幅提升了盈利能力,公司税前利润与经营性现金流大幅改善,最终实现扭亏为盈。 库卡集团营收出现负增长,同比下滑6.81%,税后利润下滑81.2%。下滑原因是总体经济增速放缓,对库卡战略重点市场--汽车和电子行业产生了影响。虽然18年库卡营收及利润不及预期,但机器人市场前景较大。根据国际机器人联合会的预测,全球对机器人自动化的需求将进一步增加,预计2018年至2020年的平均年增长率至少为15%,公司机器人业务在行业利好背景下有待进一步发展。 (四)激励机制更加完善,现金分红有所增加 2018年公司进一步完善长期激励机制,推出了第五期股票期权激励计划,第二期限制性股票激励计划,第四期全球合伙人持股计划及第一期事业合伙人持股计划,实现了公司利益与经营层的利益一致化。公司在2018年执行完成股份回购方案,累计回购金额约40亿元,有效的稳定了公司市值。 2018年公司拟每十股分红13元,相较于2017年每十股派发现金12元有所增加。同时,为了保证利润分配的合理性、联系性和稳定性,公司制定了未来三年股东回报规划,规划中提出,未来三年公司原则上每年度进行一次分红,在满足现金分红条件时,以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%;公司进行利润分配时,现金分红在该次利润分配中所占比例最低应达到60%。 (五)布局智慧家居产业 公司坚持“双智”战略,研发费用快速提升。公司过去5年研发投入超过300亿元,仅2018年研发投入就接近98.11亿元,较上年同期增加15.72%。2018年,美的成立了IoT公司,加大智能家电的技术研发和市场布局,提升产品竞争力,同时,美的还与阿里云、华为等企业进行合作,参与IoT标准建设,打造智慧家居生态圈,提升用户使用智能产品的体验。美的在10月份还正式对外发布了工业互联网平台“M.IoT”,努力完成向科技公司的转型。 3.投资建议 公司作为白电企业龙头,多数产品市占率位于行业前列,竞争优势明显,在行业整体形势相对稳定的情况下未来业绩确定性较强。公司推出的股权激励和员工持股计划,有效的提升了员工积极性,使得公司管理层具有极强动力带领公司在激烈的市场竞争中占据优势。我们认为伴随着国家家电刺激消费政策的逐步推出,公司通过其强大的竞争力,能够尽享刺激消费带来的红利,预计2019-2021年营收为2906、3231和3403亿元,归母净利润230、262和278亿元,对应的EPS为3.49、4.01和4.07元,维持“推荐”评级。 4.风险提示 内销不振,刺激消费政策不及预期,原材料价格波动。
周大生 休闲品和奢侈品 2019-04-25 22.50 -- -- 35.48 3.08%
23.85 6.00%
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1.事件摘要 2018年公司实现营业收入48.70亿元,同比增长27.97%;实现归属于上市公司股东的净利润8.06亿元,同比增长36.15%;实现归属扣非净利润7.52亿元,较上年同期增长32.53%。经营现金流量净额为3.67亿元,较上年同期增长3.30%。 2.我们的分析与判断 (一)加盟模式扩张与多元化产品推动营收、净利大幅增长 2018年公司实现营业收入48.70亿元,较上年同期增加10.64亿元,其中自营线下销售和互联网线上销售分别实现11.27/3.50亿元营收,YOY10.86%/23.69%,贡献1.10/0.67亿元的营收增量;加盟业务实现营收32.47亿元,同比上涨35.14%,贡献8.44亿元的营收增量,其中加盟业务镶嵌批发收入同比增长38.83%,加盟品牌使用费/加盟管理服务分别实现营收3.30/1.72亿元,对应同比增长26.01%/26.22%,分别贡献0.68/0.36亿元的营收增量;供应链、金融小贷等其他主营为2017年下半年新增项目,本期合计0.52亿元。从业务模式的角度来看,加盟销售和自营线下销售保持较高的份额,2018年分别贡献66.67%/23.14%的主营收入,其中加盟门店的营收较去年同期提升3.53个百分点,自营线下部分减少3.58个百分点,二者合计保持相对稳定水平。 从产品品类的角度来看,素金首饰/镶嵌首饰/其他首饰分别贡献11.37/30.83/0.03亿元营收,YOY15.15%/33.17%/17.26%,对应实现营收增量1.50亿元/7.68亿元/43.94万元。素金首饰/镶嵌首饰分别占比总营业收入23.34%/63.30%,素金首饰占比呈现出下降趋势,镶嵌首饰占比逐年稳定增长,二者2018年度较去年同期提变化额分别为-2.60/2.47个百分点。 公司2018年归属扣非净利较上年同期增加1.85亿元,主要受益于报告期内产品研发提升、产品线丰富完善、以加盟为主力不断推进市场扩张等因素驱动,公司的运营能力和盈利能力稳步增强。 (二)综合毛利率上升1.62pct,期间费用率上升0.45pct 公司2018年综合毛利率为34.00%,相较去年同期提升1.62个百分点;销售净利率为16.55%,同比上升0.99个百分点。自营线下和加盟业务毛利率分别同比上升0.12/1.36个百分点;素金和镶嵌首饰产品毛利率分别上升2.76/1.13个百分点。毛利率的提升主要得益于营收占比较高的加盟业务实现毛利率的明显提升。 期间费用率为13.98%,相比上年同期上升0.45个百分点。销售/管理/财务费用率分别为10.66%/2.59%/0.54%,对应改变-1.05/0.80/0.71个百分点。销售费用的增长主要源于业务扩张带来的人工成本等费用上升;管理费用(包含研发费用)上涨是报告期第一期股权激励产生股份支付分摊费用4070.48万元所致;财务费用大幅上升是报告期增加银行借款及黄金租赁使得利息支付增加所致,对应利息支出增长1900.19万元,汇兑损益增加1873.79万元。 (三)“自营+加盟”搭建外延扩张网络,供应链优化整合把握渠道建设 公司建立了覆盖面广且深的“自营+加盟”连锁网络,一、二线城市核心商圈布局自营店,对城市周边和三、四线城市发展和经营加盟店产生有力的辐射作用和带动作用。通过轻资产、整合运营型经营策略,公司专注于品牌运营、渠道管理、产品研发和供应链整合,不断提升品牌形象和影响力,2018年公司继续保持较快的市场拓展速度,全年新开门店872家,净增加651家,其中加盟门店净增加625家,自营门店净增加26家,门店总数持续增长,报告期末门店总数3375家,其中加盟门店3073家,自营门店302家。 在渠道环节之外,公司建立了一套有效的原材料供应商、委外生产商/指定供应商甄选、管理、考核和淘汰机制,以实现对产品质量控制、生产进度、生产成本和供应链渠道变化等信息的及时掌控和快速反应。同时针对业务规模的不同增长,公司与整体实力最强的数家全国性物流公司建立了长期合作关系,提高货品送达的效率和精度,日订单处理能力不断提升。 (四)品牌形象与价值不断提升,产品矩阵丰富满足多元消费需求 根据品牌定位和战略规划,公司构建了全方位、立体式品牌整合营销战略,通过优选品牌形象代言人,强化品牌识别;此外举办全国珠宝首饰设计大赛,参加全国性行业展会,实施特色项目营销、公关营销和会员营销;全方位覆盖目标消费群体,不断提高“周大生”品牌的知名度、美誉度及忠诚度。根据中宝协出具的证明,“周大生”品牌市场占有率在境内珠宝首饰市场均排名前三。同时,自2011年起,公司连续八年获得世界品牌实验室(WorldBrandLab)“中国500最具价值品牌”,品牌价值从2017年的305.58亿元上升到2018年的376.85亿元。 公司产品主要定位追求品质生活的时尚女性,确定了以钻石首饰为主力产品,百面切工钻石首饰为核心产品,黄金首饰为人气产品,彩宝首饰/金镶玉首饰/铂金首饰/K金首饰等为配套产品的产品组合策略。同时为了适应品牌的定位、地域消费需求的差异性,公司根据不同的设计风格和主题,制订标志款、人气款、配套款相结合的款式风格组合,建立了多维度的产品款式库。目前,公司通过定位活力女孩、怡然佳人、知性丽人、魅力精英、星光女神等五类消费者,设计十余种不同系列,充分满足多种多样的需求定位。 3.投资建议 周大生一方面加大市场拓展力度,市场份额稳步提高,努力提升品牌的影响力与辐射面,2018年实现加盟门店净增625家,增速高达25%(对比2017年加盟门店净增286家);另一方面加大产品开发力度,充分发挥公司钻石镶嵌产品的竞争优势,不断丰富完善产品线,满足市场多样化消费需求。因此我们预测公司2019/2020/2021实现营收60.63/73.05/85.79亿元,净利润10.03/12.27/13.99亿元,对应PS2.77/2.30/1.96倍,对应PE17/14/12倍。 4.风险提示 行业品牌竞争加剧;加盟店管理经营不善;原材料价格波动。
水星家纺 纺织和服饰行业 2019-04-19 17.93 -- -- 19.34 5.05%
18.95 5.69%
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1.事件 公司发布2018年报,2018年1-12月公司实现营收27.19亿元,同比增长10.44%;实现归属母公司净利润2.85亿元,同比增长10.77%;实现扣非归母净利润2.59亿元,同比增长6.64%。18年实现EPS为1.07元。公司拟以2018年12月31日公司总股本266,670,000.00股为基数,向全体股东每10股派发现金红利5元(含税),股息率2.76%(2019/4/12)。其中,2018Q1-Q4营业收入分别同增24.79%/8.89%/8.72%/4.67%;归属母公司净利润分别同增24.58%/15.55%/5.56%/3.84%。 2.我们的分析与判断 (一)线上:Q4业绩回暖,未来增长可期 2018年公司线上收入为10.22亿元,同比增速7.28%,占总收入比例同比略降1.1%,为37.60%。全年公司电商业绩呈高开低走趋势,受17年电商高基数以及新兴低价电商平台分流等不利情况的影响,Q2和Q3公司线上收入首次出现负增长。经过公司产品结构调整及加强与社交电商的合作,除Q4收入恢复正常增长外,公司继续在2018年天猫“双十一”购物节活动中获得家纺业单店、单品牌销售额双料冠军。在可预期的公司电商渠道政策的正向刺激下,预期2019年线上收入会恢复平稳发展态势,未来增长可期。 (二)线下:保持稳健增长,长期受益消费升级 公司线下业务保持了一贯稳健的发展态势,2018年收入同增12.85%至16.73亿元,基本和去年增速持平。公司继续推进第八代门店建设,全年新增门店近100家,目前门店总数达到2800+家。在地域分布上,公司选择在三四线城市进行“网格布局”,一二线城市则推行“重点布局”战略,渠道卡位优势分明。受Q4社会消费环境影响,公司Q4线下收入出现一定程度下滑,这也是公司Q4总收入同增进一步下滑的原因。不过,受益于三四线城市消费升级的大趋势,公司将有望在大众市场上获取稳定增长的红利。 (三)经营能力略有下滑,总体保持基本稳定 存货较去年同期略有增加,应收账款规模增幅较大,经营性现金流下滑明显。截至2018年末,公司存货规模同比增加4.43%至7.80亿元,增幅小于收入增速10.44PCT,存货周转天数下降1天至156天,存货跌价损失大幅减少43.51%至406.99万元。公司库存管理能力持续增强;应收账款规模同比增加46.92%至1.77亿元,应收账款周转天数增加4天至20天,主要系电商经销平台销售增加未到付款账期所致;受应收账款数额快速增长、募投项目实施及购买理财产品等因素的影响,经营性现金流净额同比减少21.62%至2.40亿元。 1-12月毛利率同比下降1.25PCT至35.11%,其中2018Q1-Q4毛利率分别为36.42%/35.28%/33.16%/35.52%。总体来看,公司线下业务毛利率基本维持稳定,线下毛利率受低价电商影响同降2.78PCT造成整体下降。另外,公司高毛利率的线上业务由于全年增速较低(低于整体业务增长10.44%),导致占总收入比例下降,间接导致总体毛利率下滑。 1-12月期间费用率同比下降3.20%至22.90%,其中,销售费用、管理费用(含研发费用)、财务费用率分别为16.42%/6.73%/-0.25%,同比变化3.20%/-10.41%/-201.91%。财务费用降低较多系公司今年利息收入大于费用支出造成财务费用支出为负数所致。 投资收益同比提升2828.76PCT至1565.55万元,因公司投资收益完全来自于处置可供出售金融资产所得,且上期金额较低,造成了本期数值较大波动。 3.投资建议 现阶段公司渠道库存压力有所缓解,处于良性运转的正循环。根据公司19春夏/秋冬订货会金额同比增长20%/15%的领先指标,预计19年线下有望延续18年低双位数增长趋势,叠加电商业务在产品结构调整、平台管理、资源分配等方面改革效果显著,全年收入有望实现低双位数增长,预计2019-2021年收入规模分别为30.23/33.49/36.80亿元,增速为11.17%/10.81%/9.87%,扣非归母净利为3.26/3.73/4.28亿元,EPS为1.224/1.399/1.607元,公司当前股价对应2019-2021年PE为14.79/12.94/11.26倍。公司目前估值仍具备吸引力,新品牌、渠道、供应链优化已逐步优化,线上线下协同效应逐渐增强盈利能力。首次覆盖,我们给予“谨慎推荐”评级。 4.风险提示 新品牌开拓的市场风险,终端消费环境的不确定性,存货大幅增加或存在减值风险等。
比音勒芬 纺织和服饰行业 2019-04-11 47.99 -- -- 50.00 4.19%
50.97 6.21%
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1.事件 公司公布2019一季度业绩预告,预计归属于上市公司股东的净利润同比增长50-60%,盈利12,741.47-13,590.90万元。根据公司2018年度业绩快报,2018年度营业总收入14.47亿元,同比增长37.21%,归属于上市公司股东的净利润2.90亿元,同比增长60.98%,EPS1.60元,2018Q1-Q4归属于上市公司股东净利润分别同比增长41.55%/56.58%/56.72%/95.90%。 2.我们的分析与判断 (一)税率优惠增强净利弹性 2018年四季度时母公司通过高新技术企业认定后企业所得税按15%缴纳,因税率变动,公司2018年及19Q1净利润水平弹性较大,优惠税率对净利润的影响预计将持续至19Q3。若剔除所得税影响,预计19Q1归属于上市公司股东的净利润同比增长约32-41%,表现仍超预期。 (二)内生拉动公司快速增长,差异化竞争助力进一步扩大市场 公司坚持高端品牌的服饰定位,零售渠道偏高端。公司的产品定位于高尔夫服饰市场,目标消费群体为高尔夫爱好者及认同高尔夫文化的中高端收入消费人群。通过清晰的产品定位、独特的产品风格、单一品牌的多层次产品覆盖策略,使得比音勒芬拥有高用户粘性、高忠诚度的消费群体。同时公司零售渠道偏高端,直营店主要分布在一、二线城市的核心商圈、机场、知名高尔夫球会会所;加盟店则分布在在其他城市的高档商圈。截至2018年6月末拥有685个终端门店,其中直营店314加,加盟店371家,预计2018年底同店增速在20%+,内生增长成为主要拉动力,外延增长有望突破10%。 (三)公司注重面料选材,产品质量上乘 公司与意大利、韩国和日本等国的知名面料供应商保持稳定的合作关系,采用功能性和环保面料,为消费者提供高品质产品。同时公司注重研发设计,每年设计的产品超过千款,已获得授权专利32项,著作权4项,有效商标170余项。2017年10月,比音勒芬作为第一起草单位,正式发布了国内首个高尔夫服饰技术标准,标志着比音勒芬在国内高尔夫服饰领域话语权的确立。 (四)看好公司高尔夫服饰市场高速增长阶段 公司主要产品为目标群体为高尔夫爱好者以及认同高尔夫文化、着装倾向于高尔夫风格的中产收入以上消费人群。随着高尔夫运动正式成为2016年和2020年两届奥运会比赛项目,且我国一二线城市中高收入人群的不断增长,高尔夫运动在国内得到普及,2017年末我国高尔夫消费群体已突破100万。在消费升级背景下,在运动服饰方面除维持专业防护以外,中高端消费者更加注重个性化表达以及时尚性,具有向休闲服饰跨界衍生的趋势,生活休闲高尔夫服饰的市场份额也正在逐渐加大,根据中国商业联合会、中华全国商业信息中信,高尔夫服装荣列2017年度同类产品市场综合占有率第一位。净利润增速在2017年开始高速增长,度假旅游自2017年下半年推出之后,预计18年开始提供更多利润贡献。公司坚持“高端化+细分化”市场定位,内生+外延双向稳步发展,我们长期看好公司业绩发展。 3.投资建议 公司作为高尔夫子行业的龙头企业,属A股上市公司中较为稀缺的运动休闲标的,将受益于消费升级、运动行业高景气度、行业高速增长的红利等红利。我们认为公司业绩将维持高增长趋势,预计2018-2020年收入增速分别为37.21%/30.19%/29.14%,归母净利增速分别为60.98%/36.15%/31.65%,EPS分别为1.58/2.16/2.84元,对应PE为30.55/22.44/17.04倍。首次覆盖,我们给与“推荐”评级。 4.风险提示 新品牌开拓的市场风险,终端消费环境的不确定性,新品牌孵化进度不及预期,存货大幅增加或存在减值风险等。
浙江美大 家用电器行业 2019-03-28 12.58 -- -- 15.84 21.85%
15.33 21.86%
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(一)公司营收持续增长 2018年公司实现营业收入合计14.01亿元,同比增长36.49%,虽然相比2017年的54.18%有所下滑,但依然保持较高增速。公司营收增长主要系公司集成灶产品销售增长带动。集成灶产品2018年实现收入12.66亿元,占比90.38%,同比增长36.72%。其他产品如净水机、集成水槽、洗碗机等共实现收入0.93亿元,占比6.68%,增速为48.75%。 公司销售渠道的拓展助推公司营收增长。2018年公司开发一级经销商近200家,终端门店400多个,截至2018年12月底共有一级经销商1300多家,营销终端近2500个;同时,公司与红星美凯龙、居然之家、苏宁易购签订了战略合作协议,进一步布局家电KA渠道;公司还大力发展电商渠道,进一步优化和完善电商运行模式,进而形成了线上线下相结合的具有美大特色的多元化营销渠道。 分季度来看,公司2018年Q1/Q2/Q3/Q4营业收入分别为2.20/3.42/3.71/4.68亿元,同比增速分别为53.15%/49.30%/31.45%/25.96%,归母净利润分别为0.62/0.84/1.01/1.30,同比增速分别为49.74%/45.09%/24.52%/4.59%,增幅在2018年Q3、Q4均有所下降,主要原因在于厨电整体受房地产调控影响较大,房地产对其销量的拉动效应较弱,同时集成灶行业由于新进入者进入,市场竞争加剧,一定程度上挤占了浙江美大的市场份额。但整体来看,公司营业收入和归母净利润不断增长,同时ROE、ROA不断提高,仍具有较好发展前景。 (二)费用投放增量较大,净利率出现小幅回落 2018年公司销售净利率达26.95%,较17年29.74%下降2.79pct。公司净利率下滑的主要原因为公司2018年增加高铁、新媒体等广告宣传投入力度,销售费用达到1.54亿元,同比增长53.34%。同时公司还加大研发投入力度,研发人员增长6.84%,投入金额增加21.92%。我们认为,公司在研发上的投入使得公司技术优势扩大,专利数量增加,现有的科技创新平台和管理体系完善,从而整体竞争力提升。 公司2018年实现净利润总额3.78亿元,相比2017年增长23.7%,较17年净利润增速(50.6%)和18年营收增速均有所下降,我们认为除受营业收入增速放缓和费用增加影响,公司投资收益减少也影响了公司净利润增速。公司2018年由于闲置资金少,购买可供出售金融资产产生收益较少,同比下降66.05%。 (三)持续进行现金分红,公司现金流充沛 根据公司披露的分红预案,拟每10股派发现金股利4.65元,共计派发现金股利3亿元,分红率79.37%,较17年股利支付率98.44%有大幅下降。2018年年报显示公司货币资金8.39亿元,流动资产9.57亿元,在完成现金分红后货币资金较为充足,不会对公司正常运营产生影响。我们认为公司股利支付率下降主要受公司可转债终止发行影响。2019年3月公司终止公开发行可转换公司债,不再通过市场募集4.5亿元资金用于新增110万台集成灶及高端厨房电器产品,而是利用自有资金与借款等方式筹措。 (四)厨电向整体集成化方向发展,符合公司主营方向 2018年,在房地产调控收紧的宏观条件下,厨电作为其下游市场销量增速放缓,传统厨电产品如排油烟机、燃气灶销售额均出现同比下降,但厨电细分行业集成灶却逆势上涨,销售规模突破百亿元,同比增长43.9%。目前厨电市场正在向高端产品、整体集成化产品、智能化产品转移和转型发展,这符合公司所倡导的绿色环保智能的厨房生活理念,公司围绕集成灶为主业进一步致力于对厨房电器、厨房一体化、智能化相关领域技术和产品的研制和开发,相继开发了集成水槽、电烤箱和洗碗机等新型厨电产品,实现厨房领域的多元化发展。 投资建议 公司在集成灶行业生产规模较大,设备自动化程度较高,足以实现规模经济,降低成本,提升竞争力。公司重视科研投入,培养专业研究团队,使其产品在符合厨电发展大趋势背景下具有较强竞争力。在重视研发同时,公司也积极加大品牌宣传力度,提高知名度,不断优化拓展渠道布局,进行线上线下结合的多元化营销。我们认为公司在集成灶行业龙头地位较为稳固,具有较强竞争力,可以在集成灶行业快速发展中占据有利地位,尽享行业发展红利。我们预测公司2019将实现营收18.56亿元,净利润5.08亿元,对应EPS为0.79倍,对应PE为16.53倍,首次评级,给于“谨慎推荐”评级。 风险提示 地产景气度下降,行业竞争加剧,原材料价格波动。
山鹰纸业 造纸印刷行业 2019-03-28 3.91 -- -- 4.40 12.53%
4.40 12.53%
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投资建议 公司自建与收购齐头并进,纸品产销量提升显著,通过扩展纸张品类,使毛利率处于行业领先,加大营运能力,降低管理费用,从而使得2018年营收净利呈现井喷式增长。公司拥有完整的全产业链优势,打通上下游和国内外,各主营产业协同发展,充分发挥规模优势和结构优势。环保方面加大投入,增产增效同时达到减污目的,引进国内外领先设备与技术,机械自动化程度高,吨纸耗能耗水量大幅降低,打造环境友好与资源节约。同时加大科研投入,报告期内新增发明专项6项,实用新型专利20项,为公司持久发展与创新提供动力。因此我们预测公司2019/2020/2021年分别实现营收285.47/366.03/395.48亿元,净利润32.41/37.12/38.13亿元;对应PS0.65/0.51/0.47倍,对应PE5.73/5.00/4.87倍,首次给予“推荐评级”。 风险提示 产业原材料成本提高;市场需求不足,产能过剩;纸包装业务盈利能力不足。
百隆东方 纺织和服饰行业 2019-03-26 5.66 -- -- 5.95 3.12%
5.84 3.18%
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投资建议 公司作为国内色纺纱双寡头之一,优先在越南战略布局,注重产品研发和智能制造,使得规模效应已显现。18年公司棉花期货合约浮亏7,108.74万元,形成的公允价值变动损失将减少税前利润7,108.74万元。期货合约将于19年下半年到期,18年底的浮亏不一定带来19年报表的真实亏损。我们认为公司业绩在19Q1将得到缓解回升,此时正是公司估值底部、配置的良好时机。预计2019-2021年收入规模67.76/75.24/83.06亿元,归母净利为5.34/6.49/7.53亿元,对应EPS为0.356/0.432/0.502元,对应PE为16.87/13.88/11.95倍。首次覆盖,我们给予“推荐”评级。 风险提示 汇率大幅波动;中美经贸问题加剧导致出口大幅下降的风险;棉价大幅波动等。
重庆百货 批发和零售贸易 2019-03-19 33.24 -- -- 39.49 16.11%
38.60 16.13%
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投资建议 公司四大业态构筑安全边际,马上金融助力净利腾飞。公司致力于立足西南地区,不断巩固地区龙头地位,以重庆网点布局优化及四川、贵州等地战略扩张为重点,持续保持区域规模领先优势,打造类购物中心等体验业态,提高门店的整体效益;优化后台平台化运行效率,强化供应链采购、物流配送支持,通过零售商业模式创新与技术创新,摆脱同质化竞争。公司加快新兴产业的拓展,网上交易平台上线运行,加快线上线下互动融合,增强客户体验;跨界整合开拓智能家居和水家电业务,横向联合向上集成供应链;成立消费金融和保理公司,打造金融服务平台,实现产融结合。因此我们给予公司2019/2020/2021实现营收353.21/366.35/380.36亿元,净利润11.89/15.30/19.32亿元的预测;对应PS0.40/0.38/0.37倍,对应PE11.86/9.22/7.30倍,首次给予“推荐评级”。 风险提示 马上金融发展不及预期;市场竞争加剧,电商的冲击加大;经营业态发展不均衡。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名