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李昂

中国银河

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天虹股份 批发和零售贸易 2020-01-06 10.75 -- -- 11.97 11.35% -- 11.97 11.35% -- 详细
1.稳居国内百货行业龙头地位,门店规模处于加速扩张阶段:天虹股份目前共经营百货/购物中心类门店合计92家,年内实现新增门店11家,达到过去10年内的峰值水平。公司营收规模与门店数量保持类似增速的变化趋势,尽管当前行业承压,天虹始终处于百货行业领先地位。公司股东背景为央企叠加港资,在扩张时拥有更好的融资条件且股东业务存在协同发展空间;当前公司主营收入来自于零售板块搭配地产运营,主营商品中必选类与体验式比重上扬,经营模式中租赁业态面积不断提升,可比同店营收持续上升,亏损店数和单店亏损额都得到有效控制,业态的转变与升级带来公司收入结构的优化。 2.我国百货行业发展承压,业内公司经营变革迫在眉睫:从宏观层面来看,当前人均GDP与人均可支配收入均进入减速增长阶段,社消总额增速亦步入惯性滑落区间,零售行业整体承压;其中可选类尤为受到压制。同时,因渠道内售卖的商品同质化程度高,且线上电商渠道借助新媒体营销逐步改善消费体验,百货遭遇持续分流。此外,行业内公司受区域限制、股权结构特征等因素影响集中度偏低,短期内难见头部企业实现市占率大幅提升。 3.公司未来发展驱动因素:①公司通过加速全国展店和区域渗透以对冲因经济、消费周期下行所带来的同店增长乏力:天虹未来的门店扩张以购物中心为主,门店储备项目与资金支持充足,有望实现加速扩张;同时坚持深耕大本营深圳(华南区广东)地区,在巩固其优势地位的同时不断开发试验新业态,并兼顾在全国范围内选取享受消费能力提升改善与人口红利持续释放的区域,进行加密渗透,推进渠道下沉;②公司通过多业态布局提升受众客群基数,以抵御渠道间的分流冲击:天虹一方面战略进行多业态布局,覆盖消费全场景,主要包括体验式购物中心吸引客流增长,有效改善毛利率水平并缩短培育期;积极发展供应链与自有品牌,着力在多地开业独立超市,并在深圳与厦门布局便利店。此外,通过数字化赋能公司的运营,会员数量实现高速增长;公司现已实现多维智能的全渠道发展。 4.配置建议:同店经营效率提升和展店加速推动业绩改善,公司估值已落入偏低位置。我们维持预测公司2019-2021年实现营收195.14/201.60/208.69亿元,净利润9.70/10.73/11.85亿元,对应PE为13/12/11倍,维持“推荐评级”。当前百货行业承压,公司估值主要受到同店增速、展店规模和毛利率三大因素影响,近三年天虹大力推进高毛利的购物中心门店开业,加速展店利好未来可比店的经营面积大幅提升,推动公司整体同店增速持续改善,并结构性优化毛利率,因此我们认为公司虽处于估值折价区间但下行空间相对有限。 5.风险提示:门店扩张不及预期的风险;转型效果低于预期的风险;行业竞争加剧的风险。
永辉超市 批发和零售贸易 2019-12-24 7.56 -- -- 8.30 9.79%
8.30 9.79% -- 详细
龙头企业重拾本心,聚焦超市业务: 历经 18年的历练与曲折的“新零售” 探索后, 公司重新聚焦云超业务, 势必将巩固超市龙头地位。 2019年前三季度,公司实现营收 635.43亿元,同比增长 20.59%。 截止 2019年三季度末, 公司全国 25个省市拥有门店 825家,面积超过 660万㎡,位列 2018年中国连锁百强企业 4强、 中国快消品连锁百强 4强。 深耕生鲜市场获取增量, CPI 与集中度保障存量。 集聚客引流与符合消费升级趋势等优势于一身的生鲜市场 18年规模达 1.91万亿,且超市渠道仍有巨大提升空间,未来深耕生鲜市场必将为超市企业带来可观的增量。我国超市行业步入成熟期后,短期存量市场受益于CPI 上涨( 11月 CPI 4.5%)的价格因素推动;但长期来看,我国超市行业 2018年 CR4仅为 24.5%,低于美国 38%。伴随外资退出中国市场,国内企业兼并收购或成未来主旋律。 供应链优势明显赋能全产业链,多方比较龙头地位稳固: 上游“统采+直采” 配合股权深绑充分享受高效直采福利, 11年生鲜直采比例已超 76%; 依靠上游直采优势, 大力发展自有品牌, 19年上半年 44个自有品牌销售额共计 7.86亿元; 18年末遍布全国 17个省市的物流基建成为公司供应链系统最后一块拼图, 帮助公司在多方比较中处于全面领先地位。 价格助推短期表现,公司治理保障未来发展: 价格因素, CPI 上行周期利好公司同店增长; 公司治理优异为未来业绩兑现提供保障: 1) 前台, 聚焦规模可持续增长, 云超与 MINI店同步发展保障增量空间; 2) 中后台, 聚焦提质增效,内部通过组织架构优化进行简权放政提高人效。 外部通过股权绑定开发商稳定费用,借助参股竞争对手享受协同效益。 3)未来发展,聚焦到店到家业务一体化发展,目标成为“ 到店到家一体化”的生鲜领域巨头。 配置建议: 景气度上行行业龙头依靠公司治理保障业绩兑现确定性,估值明显低估。 预计 19-21年实现营收 878.69/1038.92/1237.24亿元,实现归母净利润 22.50/31.23/39.49亿元,对应 PE 32/23/18倍,对应 PS 0.82/0.70/0.58倍。 若年底 CPI 累计达到 3%, 19年营收或可实现超预期增长; 若 19-20年业绩如期兑现, 公司或将迎来“戴维斯双击”。 风险提示: CPI 表现不及预期的风险; 新开门店不及预期的风险; 行业竞争加剧的风险。
家家悦 批发和零售贸易 2019-12-12 23.32 -- -- 25.18 7.98%
25.18 7.98% -- 详细
1.胶东超市龙头,综超统领多业态体系。深耕威海市40余载,公司已成为胶东地区连锁超市龙头企业。尽管公司旗下大卖场、综合超市、百货、便利店与专业店五大业态共同发展,但综超核心地位不可撼动。2019年前三季度规模与业绩表现符合预期,实现总营收112.65亿元,同比增长17.89%;归母净利润3.51亿元,同比增长16.70%;截止2019Q3,公司门店共763家,新增53家,关闭22家,全年预计新增100家。2.深耕生鲜市场获取增量,CPI与集中度保障存量。集聚客引流与符合消费升级趋势等特点于一身的生鲜市场18年规模达1.91万亿,超市渠道在其中占比仍有巨大提升空间,深耕生鲜市场将保障超市企业未来增量。我国超市行业步入成熟期后,短期存量市场将受益于CPI上涨(10月CPI3.8%)的外部因素。长期,我国超市行业18年CR4仅为24.5%,低于美国38%。伴随外资退出,国内企业兼并收购或成未来主旋律。 3.供应链与渠道布局战略优势明显,成就区域性龙头。全球直采保障产品质优价低,中央厨房与自有品牌打造生鲜独特优势,提升毛利率;铺设“一体化辐射网络+区域化高频配送”的仓储物流网络,保证供应链高效运转;实施区域密集布局战略,以大卖场为打开市场,然后以综超以及便利店等辅助业态进行加密式布局形成多业态协同效应,充分发挥产品和供应链优势,巩固区域垄断的市场地位,成为“泛区域”龙头。 4.CPI上行趋势与省内外加速扩张,保障公司未来发展。短期CPI上升趋势不减,推动超市企业同店表现。中长期,省内外可开拓市场空间巨大,预计2020年山东省内超市市场规模将突破3700亿元。省内扩张一方面通过兼并收购快速布局,另一方面通过合伙人制度激发团队潜力,缩短培育期;省外市场外延并购频发加快跨省经营推进速度,供应链覆盖范围内试点跨省自营门店。 5.配置建议:CPI上行助力业绩增长,估值回归均值。我们预测公司19-21年实现营收150.07/169.74/191.76亿元,净利润4.96/5.82/6.91亿元,对应PE29/25/21倍,对应PS0.96/0.85/0.75倍。若年底CPI累计增速达3%,19年同店营收可达153亿元;若19与20年业绩符合预期增长,将可享受较估值中枢最高超过20%的溢价。 6.风险提示:CPI不及预期的风险;展店不及预期的风险;收购业绩不及预期的风险。
家家悦 批发和零售贸易 2019-12-06 24.00 -- -- 24.95 3.96%
25.18 4.92% -- 详细
1.胶东超市龙头,综超统领多业态体系。深耕威海市40余载,公司已成为胶东地区连锁超市龙头企业。尽管公司旗下大卖场、综合超市、百货、便利店与专业店五大业态共同发展,但综超核心地位不可撼动。2019年前三季度规模与业绩表现符合预期,实现总营收112.65亿元,同比增长17.89%;归母净利润3.51亿元,同比增长16.70%;截止2019Q3,公司门店共763家,新增53家,关闭22家,全年预计新增100家。 2.深耕生鲜市场获取增量,CPI与集中度保障存量。集聚客引流与符合消费升级趋势等特点于一身的生鲜市场18年规模达1.91万亿,超市渠道在其中占比仍有巨大提升空间,深耕生鲜市场将保障超市企业未来增量。我国超市行业步入成熟期后,短期存量市场将受益于CPI上涨(10月CPI3.8%)的外部因素。长期,我国超市行业18年CR4仅为24.5%,低于美国38%。伴随外资退出,国内企业兼并收购或成未来主旋律。 3.供应链与渠道布局战略优势明显,成就区域性龙头。全球直采保障产品质优价低,中央厨房与自有品牌打造生鲜独特优势,提升毛利率;铺设“一体化辐射网络+区域化高频配送”的仓储物流网络,保证供应链高效运转;实施区域密集布局战略,以大卖场为打开市场,然后以综超以及便利店等辅助业态进行加密式布局形成多业态协同效应,充分发挥产品和供应链优势,巩固区域垄断的市场地位,成为“泛区域”龙头。 4.CPI上行趋势与省内外加速扩张,保障公司未来发展。短期CPI上升趋势不减,推动超市企业同店表现。中长期,省内外可开拓市场空间巨大,预计2020年山东省内超市市场规模将突破3700亿元。省内扩张一方面通过兼并收购快速布局,另一方面通过合伙人制度激发团队潜力,缩短培育期;省外市场外延并购频发加快跨省经营推进速度,供应链覆盖范围内试点跨省自营门店。 5.配置建议:CPI上行助力业绩增长,估值回归均值。我们预测公司19-21年实现营收150.07/169.74/191.76亿元,净利润4.96/5.82/6.91亿元,对应PE30/26/22倍,对应PS1.00/0.88/0.78倍。若年底CPI累计增速达3%,19年同店营收可达153亿元;若19与20年业绩符合预期增长,将可享受较估值中枢最高超过20%的溢价。 6.风险提示:CPI不及预期的风险;展店不及预期的风险;收购业绩不及预期的风险。
太阳纸业 造纸印刷行业 2019-11-04 8.17 -- -- 9.48 16.03%
10.64 30.23% -- 详细
1.事件摘要公司于 2019 年 10 月 28 日发布 2019 年第三季度报告。截止 2019年三季度,公司实现营业收入 164.01 亿元,同比增长 1.81%;实现归母净利润14.85亿元,同比减少17.57%;实现归属扣非净利润14.58亿元,较上年同期减少 18.12%。经营现金流量净额为 27.54 亿元,较去年同期减少 15.89%。 2.我们的分析与判断(一)规模实现触底反弹,业绩受益于产品提价加速回暖截止 2019 年第三季度,公司共计实现总营业收入 164.01 亿元,较去年同期增加 2.91 亿元,同比增长 1.81%。按季度拆分,2019 年Q1/Q2/Q3 分别实现营收 54.51/53.25/56.25 亿元,较去年同期分别增加 4.10/-1.07/-0.11 亿元,实现同比增长 8.13%/-1.97%/-0.20%,其中第一季度贡献全年营收增量的 140.82%。自 2018 年底开始,公司的单季度增速便从原先的双位数水平回落至个位数水平,而这主要是由于公司在承受全球经济增速放缓导致下游需求疲软的同时,还面临上游纸浆价格抬升成本的压力,难以对下游提价造成公司乃至整个行业的景气度持续下降。但是,自进入二季度以来,尽管下游需求端未显著回暖,但上游原材料纸浆的价格自一季度回落后便保持在低位并且公司投资建设的 50 万吨纸浆生产线在上半年进入了稳定生产期,因此公司追随行业整体趋势,开始对自身产品进行提价。 截止今年三季度末,公司实现归母净利润 14.85 亿元,较上年同期减少 3.16 亿元,同比减少 17.57%;实现归母扣非净利润 14.58亿元,较上年同期减少 3.23 亿元,同比减少 18.12%。今年年初至今,公司共计实现非经常性损益 4136.69 万元,其中计入当期损益的政府补助供给 4160.00 万元,贡献今年至三季度末 100.56%的非经常性损 益 。 今 年 以 来 , 公 司 在 Q1/Q2/Q3 分 别 实 现 归 母 净 利 润3.80/5.06/5.98 亿元,同比实现增长-38.34%/-17.18%/4.37%,分别实现同比变动-2.36/-1.05/0.25 亿元,由此可以看出公司业绩在环比保持增长的同时,同比增速也同样实现由负转正,而这主要是受益于公司对自身产品的提价以及成本端压力的缓解使得公司的盈利能力有所提升。 2019 年前三季度,公司的经营性现金流量净额为 27.54 亿元,同比减少 15.89%,较去年同期减少主要原因是原料价格出现小幅上涨及公司为维持日常运转而购买的商品与接受劳务所支付的现金有所增加,叠加公司用工成本及支付其他经营活动有关现金增加,最终致使公司经营活动产生的现金流量净额同比出现减少状况。 (二)综合毛利率下浮 4.47pct,期间费用率增加 0.29pct截止 2019 年三季度末,公司的综合毛利率为 21.13%,较去年同期下降 4.47 个百分点,综合毛利率的降低主要是由于上游原材料价格较前期有所增加以及下游需求略显疲软难以提价所致。但是,2019 年 Q1/Q2/Q3 公司的综合毛利率分别为 17.70%21.77%/23.84%,综合毛利率环比改善的原因主要是受益于上游原材料成本压力缓解以及公司对旗下产品提价所致。 2019 年前三季度,公司的期间综合费用率为 10.41%,相比上年同期增加 0.29 个百分点。 其中,销售/管理/财务费用率分别为 3.69%/4.03%/2.69%,较去年同期分别增加 0.39/0.66/-0.76个百分点。其中,管理费用中的研发费用率为 1.62%,相较于去年同期 0.87%提升 0.76 个百分点,主要是研发费用增加主要原因是由于公司在本期内加大了研发力度,致使研发费用额较去年同期相比有所增加。至于销售费用率,我们预计主要是受运输成本升高导致销售费用额同比增速快于营收增速所致,而管理费用率的抬升主要是受研发费用额大幅提升所致,而财务费用率的降低主要是由于公司 16 年发行公司债在本季度结算完毕,致使利息费用减少所致。 (三)坚持推进“林、浆、纸”一体化策略,积极布局上游原材料公司自 2012 年开始,领先于行业开始进行“调结构、转方式”的调整,在坚守造纸主业的基础上拉长产业链,进行多元化布局。公司目前的业务范围已经覆盖产业用纸、生物质新材料、快速消费三大部分,并提出“四三三”发展战略,借助公司在产品结构上的不断调整、原材料结构调整及在生产工艺等方面不断改善创新,最终实现产业用纸、生物质新材料、快速消费三者 40%/30%/30%的利润格局。为保障公司的可持续发展并适应产业转型升级的趋势,公司将“林浆纸一体化”作为永续经营的重要举措,早在 2010 年便在在森林资源丰富、速生林种植水平可与南美巴西等国媲美的老挝投资建设现有育苗基地,拥有年生产能力 1000 万株的组培室,如今林地已陆续进入轮伐期,从而降低了公司造纸业务对原材料的依赖程度,有效控制了原材料成本。 (四)国际化视野领先行业,产能逐步落地增厚规模与业绩公司作为中国造纸行业龙头企业,经过多年的发展,目前已经形成年浆纸合计产能 650+万吨,其中纸的产能达到 430+万吨、浆的产能达到 210+万吨。2018 年,公司本部 20 万吨高档特种纸项目、老挝 30 万吨化学浆项目、邹城 80 万吨高档纸板改建及其配套工程项目、10万吨木屑浆生产线和 40 万吨半化学浆生产线均顺利建成投产,产能扩张的同时进一步巩固上游优势。此外,公司在海外也广泛布局,在老挝前期的林业投资基础上,公司随后启动了老挝年产 120 万吨造纸项目。截止目前,公司在老挝投资建设的 120 万吨造纸项目正按计划进行,其中年产 40 万吨的再生纤维浆板生产线已经于今年 6 月份试产,而后续的两条年产量 40万吨的高档包装纸生产线预计于 2021 年初陆续投入生产。伴随着老挝项目的落成,公司在“林、浆、纸”一体化的道路上将更进一步。同时,公司还于今年 7 月宣布在公司本部投资约 20 亿元建设年产 45 万吨的特色文化纸项目,项目建设周期 18 个月,预计 2020 年底或 2021 年初完工,该项目投产后预计可进一步增厚公司的营收与业绩。 3.投资建议太阳纸业作为中国造纸企业的龙头,产能规模行业领先,规模优势明显。公司通过往上游林、浆业务的拓展,降低对原材料的依赖,提升公司核心竞争力,为公司未来发展提供强有力的支持与保障。公司集合行业发展的趋势,将研发工作的重点放在产品结构调整和原材料结构调整等方面,研发投入集中在成本节约上,围绕成本领先战略展开,打造综合成本持续低于行业各的核心竞争力,保证公司持续稳健的发展。太阳纸业作为龙头公司,产能规模行业领先,同时还未雨绸缪的在海外布局了上游业务,在造纸行业逐渐复苏的背景下,公司将拥有较强的增长动力。因此我们预测公司 2019 E/2020E /2021E 分别实现营收 221.94 /236.57/301.53 亿元,净利润 19.01/20.66 /22.73 亿元;对应 PS 0.82 /0.77/0.60 倍,对应 PE10 /9 /8 倍,继续维持“推荐评级”。 4.风险提示 原材料价格大幅上涨风险;产能过剩与需求放缓的风险;海外投资政策风险;项目建设进度不及预期。
美的集团 电力设备行业 2019-11-04 55.80 -- -- 60.80 8.96%
61.00 9.32% -- 详细
(一)Q3营收超预期,渠道扁平化提升效率 公司2019前三季度营业收入2209.2亿元,同比增长7.37%,超预期增速稳固行业第一地位。2019Q3公司营收671.5亿元,同比增长6.36%,略低于第一、二季度。分业务看,暖通空调业务迅速回暖,根据奥维云网数据,Q3市场份额增4.6pct,主要是因为原材料价格下降、产品成本结构优化推动公司延续降价促销政策。 消费电器方面,前三季度冰、洗、小家电也稳步增长。 公司将继续推进渠道扁平化,降低渠道成本。线上方面,公司前三季度线上销售增速远超行业水平,随着公司与电商平台的推进,公司线上销售增速有望保持稳健增长。线下公司继续推动厂商直供模式,充分利用产品品类全面优势增设家装店,为消费者提供一站式服务;工程渠道方面,Q3中央空调内销扩大,精装房市场兴起将进一步增大家电市场规模。 (二)毛利率稳步提升,盈利能力增强 2019Q3公司销售毛利率为28.2%,同比增长0.83pct,主要原因为原材料铜、钢、铝原材料价格下降及外销汇率变化,但涨幅略有收窄。我们认为公司三季度在空调降价促销背景下,销售毛利率仍保持提升,主要原因为公司的成本控制能力较强,促销是在公司保持稳定的盈利能力的基础上进行的。 前三季度公司销售净利率、销售费用率、管理费用率为10.12%、12.48%、5.96%,同比增加0.84pct、0.72pct、0.18pct,净利率增速不及毛利率增速,主要原因为降价促销的销售成本增大,销售费用率、管理费用率略有上升。前三季度公司经营活动产生的现金流量净额297.9亿元,同比增长52.07%,公司经营质量较高。2019年前三季度公司研发费用率为3.2%,同比增0.1pct,公司将继续秉持“开发一代,储备一代,研发一代”的理念形成研发优势,建立技术壁垒,预计未来研发费用将会保持高位。 (三)多元化员工持股激励各项业务齐发展 2019年10月公司推出多元化持股计划。不同于之前直接获得美的集团股权的激励方式,多元化持股计划将奖励高层、核心团队集团子公司的股份,子公司主要涉及人工智能、芯片、传感器、精密控制及驱动、工业仿真系统、大数据、云计算等新兴技术领域。多元化员持股可以充分调动公司经营管理层及核心员工的积极性,加强业务绑定,迅速推动新业务齐头并进式的发展。 (四)回购有望常态化 截至2019年9月30日,公司通过回购专用证券账户,以集中竞价方式累计回购了6025万股,占公司截至2019年9月30日总股本的0.8654%,已超过公司拟回购数量的最低值。我们认为随着我国家电行业逐步成熟,公司发展趋于稳定,现金需求量较少,分红由于外延并购和扩大生产需求较少,现金需求量减少,公司股票回购有望常态化。股票回购有利于维护股东权益,同时回购股份可用于多元化股权激励计划,利于绑定利益一致,激励作用显著。 投资建议 公司品类齐全,多数产品市占率位于行业第一梯队、整体业绩确定性较高,抗风险能力强。 机器人业务有望享受我国制造智能化的快速发展的红利,为美的带来新的盈利点。我们预测公司2019-2021年营收2848、3111、3411亿元,归母净利润分别为227、255、283亿元,EPS3.45、3.88、4.30元,维持“推荐”评级。 风险提示 内销不振的风险,刺激消费政策不及预期的风险,原材料价格波动的风险。
老板电器 家用电器行业 2019-11-04 31.95 -- -- 33.50 4.85%
36.50 14.24% -- 详细
(一)公司Q3业绩快速回暖 2019Q3公司营收同比增长10.56%,增速相比于2019H1的0.88%上升明显,主要原因为Q3房产住宅竣工数据逐步好转,加之国家大力推动精装房市场,政策红利初显,公司前三季工程渠道销售额同比增超100%。经营活动产生的现金流大幅改善,同比增加381.97%,主要原因在于去年基数较低。公司应收票据及应收账款合计21.42亿元,较年初增加4.3亿元,预收款项10.0亿元,较年初减少1.7亿元,主要原因在于公司工程渠道销售占比增加,且工程渠道回款速度较慢。公司主要产品市占率稳居第一,嵌入式产品持续发力。根据中怡康数据,截至2019年9月公司排油烟机、燃气灶市占率达25.2%、23.1%,稳居第一,且产品均价远高于市场,高端定位稳固;公司嵌入式微波炉、消毒柜市占率达36.2%、26.4%,较年初增1.0pct、3.2pct,蒸箱、烤箱、洗碗机维持稳定,均占据市场前三。由于精装房市场品牌效应明显,我们认为随着国家精装房政策红利持续释放,公司工程渠道销售在未来三至五年将保持较快增速,且在精装房市场的份额也有望继续提升。 (二)公司盈利能力保持稳定 公司Q3销售毛利率为55.69%,较去年同期上升了2.62pct,我们认为毛利上升主要是受原材料价格大幅下降和增值税下调影响;公司Q3销售净利率为20.15%,较去年同期上升1.39pct,不及毛利率增速,主要原因为公司营业税金及附加大幅增加且理财收益下降。2019年前三季度公司销售毛利率为55.04%,净利率为19.56%,相比去年同期均有所提升,其中前三季度销售费用15.57亿元,销售费用率为27.68%,相比去年同期减少0.04pct,主要原因为公司与大型地产公司合作深化,工程渠道销售费率低于零售渠道,同时公司与电商合作开启新零售模式,我们预计未来销售费率将进一步降低。 投资建议 作为厨电领域龙头企业,老板电器不断进行技术和产品创新,拓展产品品类,深化“老板”品牌高端形象,融合多元渠道,打造基于信息化的高效运营能力,推动组织和机制变革,提升竞争力。我们认为公司营收随着地产竣工改善稳步增长,预计老板电器2019、2020年营收为78.73、85.89亿元,归母净利润为15.94、17.63亿元,对应的EPS为1.68、1.86元,维持“推荐”评级。 风险提示 房地产市场波动的风险、原材料价格波动的风险、厨电行业竞争加剧的风险。
齐心集团 传播与文化 2019-11-04 12.60 -- -- 13.56 7.62%
13.56 7.62% -- 详细
(一)营业收入逐季递增,B2B办公物资销售助力规模扩张 截止2019年第三季度,公司共计实现总营业收入43.50亿元,较去年同期增加15.97亿元,同比增长58.01%。其中,2019Q1/Q2/Q3单季度分别实现总营业收入10.75/15.88/16.86亿元,较去年同期分别增加3.76/6.01/6.20亿元,实现同比增长53.79%/60.89%/58.13%;公司历史经营数据显示,营收规模每年内显示出较为明显的逐季递增的变化趋势,今年三季度贡献年初至今营收规模的38.77%以及营收增量的38.82%,表现符合历史规律。公司第三季度的增长主要是受益于全国大客户集采业务销售增长较快,推动公司B2B办公物资销售额快速增长所致。 截止今年三季度末,公司实现归母净利润1.83亿元,较上年同期增加0.43亿元,同比增长30.99%;实现归母扣非净利润1.61亿元,较上年同期增加0.40亿元,同比增长44.73%。其中,公司三季度实现归母净利润0.43亿元,较去年同期增加0.14亿元,同比增长48.56%;实现归母扣非净利润0.38亿元,较上年同期增加0.09亿元,同比增长28.59%。公司前三季度共实现非经常性损益0.22亿元,其中主要包括0.18亿元的公允价值变动及投资收益。 (二)综合毛利率下降3.57pct,期间费用率下降3.38pct 截止2019年三季度末,公司的综合毛利率为14.60%,较去年同期下降3.57个百分点。其中公司三季度单季度综合毛利率11.34%,较去年同期14.76%下降3.42个百分点,相较于上半年综合毛利率16.66%的水平出现明显下降。毛利率的下滑主要是源于B2B业务规模迅速增大,但向客户提供的产品品类不断增加,部分新增产品品类暂未形成集采规模效应,毛利率仍然偏低;因此毛利率出现结构性下滑。 截止2019年三季度末,公司的期间综合费用率为9.74%,相比上年同期下降3.38个百分点。其中,销售/管理/财务费用率分别为6.02%/3.76%/-0.03%,较去年同期分别减少1.53/1.24/0.60个百分点。财务费用较上年同期减少,主要是公司报告期内人民币贬值,外汇收益较上年同期大幅增加所致。 (三)一站式办公集成服务叠加公司品牌优势,吸引优质客户资源 齐心企业办公服务平台qx.com已涵盖20个大类、共50万+商品的丰富品类,可为客户提供集办公用品、办公设备、MRO工业品、生活用品、办公家电、员工福利等在内的商品和服务,最大程度满足企业客户一站式采购需求。公司依托良好的品牌形象和品牌美誉度,在政企采购领域持续保持了领先优势,通过持续完善和丰富企业办公服务平台qx.com功能,提升客户体验,实现公司整体价值的进一步提升。目前,公司在办公物资领域聚集了超过5万家优质客户资源,尤其在政府、能源、金融、军队等行业和领域具备大客户资源优势,央企方面,公司拥有国家电网、南方电网、中石化、中海油、中国移动、中国联通、中国能建、中国电建等优质客户;此外还拥有中国银联、中国银行、工商银行、建设银行、招商银行、中国邮政储蓄银行等金融机构客户;拥有中直机关、国家税务总局、北京市政府、上海市政府、湖北省政府、山东省政府、四川省政府、云南省政府、深圳市政府等政府客户。 (四)深耕研发助力云视频业务发展,业内市占率稳居榜首 云视频服务方面,公司拥有业内领先的大并发、QOS稳定传输、视频增益、音频降噪等80多项知识产权,具备“软件+智能一体化硬件”的云视频办公整体解决方案和日益完善的垂直行业解决方案,产品广泛用于智慧党建、智慧教育、远程培训、远程医疗、远程招聘、应急指挥等丰富场景。依托云视频会议知名品牌“齐心好视通”,公司完成从PC端、笔记本、Ipad端、手机端、电视端的跨终端、全平台、全场景覆盖,获得了超过6万家政府、军队、铁路、医疗、教育、金融等行业优质客户。根据IDC统计,齐心好视通在2016-2017连续两年国内云视频会议市场占有率第一,其中,2017年市场占有率高达13.9%。 投资建议 公司在办公及文具市场内拥有较高的品牌认知度,通过“COMIX齐心”办公品牌、企业办公服务平台qx.com以及齐心“好视通”云视频服务品牌等综合发展文具、政企采购和云视频领域的业务。齐心集团优质客户资源稳定,营收规模与市占率水平稳步提升,因此我们预测公司2019/2020/2021年分别实现营收61.08/82.76/107.88亿元,实现归母净利润2.75/3.75/5.05亿元;对应PS1.33/0.98/0.75倍,对应PE30/22/16倍,给予“推荐评级”。 风险提示 B2B办公物资采购行业竞争加剧的风险;毛利率持续下滑的风险;云视频业务发展不及预期的风险。
丸美股份 基础化工业 2019-11-04 70.20 -- -- 75.57 7.65%
75.57 7.65% -- 详细
1.事件摘要2019年前三季度公司实现营业收入 12.11亿元,同比增长14.77%;实现归属于上市公司股东的净利润 3.59亿元,同比增长52.26%;实现归属扣非净利润 3.08亿元,较上年同期增长 40.24%。 经营现金流量净额 2.84亿元, 较上年同期增长 10.84%。 2.我们的分析与判断 (一) Q3营收规模加速扩张, 眼部类产品销售额贡献占比逐步提升2019年前三季度公司实现营业收入 12.11亿元,较上年同期增长 1.56亿元。 分季度来看,公司 Q1/Q2/Q3分别实现营收 3.65/4.50/3.97亿元,对应营收增量为 0.30/0.57/0.70亿元,YOY8.88%/214.38%/21.28%, 增量部分环比出现提升,改善效果明显; 其中第二季度为公司前九个月中的销售旺季, 2018/2019年分别贡献 37.27%/37.15%的营收份额,表现相对稳定; 2019Q3单季贡献了年初至今 32.74%的营收以及 44.64%的营收增量,较去年同期表现向好。 分产品品类来看,眼部类/护肤类/洁肤类产品三季度分别实现营业收入 1.43/1.91/0.55亿元, 对应分别贡献 36.72%/49.07%/14.21%的营收份额。 与 2019H1对比可知,公司眼部类产品的销售额贡献占比逐步提升(较 2019H1提升 9.42个百分点),洁肤类下浮提升 1.07个百分点,对应护肤产品份额出现下滑,但依旧贡献主要营收。 从单季度销量情况来看,眼部类/护肤类/洁肤类产品三季度销量分别为185.66/467.74/155.16万支,对应数量占比分别为 22.96%/57.85%/19.19%; 眼部类商品销量贡献占比相对较小但营收规模份额偏大,主要源于产品售价偏高, 2019Q3同比上升 0.34%( 0.26元) 至 77.06元/支,与同期护肤类/洁肤类产品均价相比分别存在 88.55%/116.04%的溢价; 其中,护肤类商品较去年同期均价下滑 4.55%( 1.95元) ,而洁肤类产品受益于丸美品牌的销售额比重上升因此提价明显,均价同比上浮 24.11%( 6.93元)。 前三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润 3.59亿元,较上年同期增长 1.23亿元;实现归属扣非净利润 3.08亿元,较上年同期增长 0.88亿元。 非经常性损益主要包含 0.36亿元政府补助以及金融性资产投资收益 0.22亿元 (二)综合毛利率降低 0.25pct,期间费用率大幅缩减 5.63pct公司 2019年前三季度综合毛利率为 67.95%,较去年同期减少 0.25个百分点。 前三季度营业成本同比增长 15.69%, 涨幅超过对应的营收增速,其中 Q1/Q2/Q3的营业成本对比去年同期分别增长 8.56%/17.67%/21.03%; 营业成本上涨拖累公司累计的毛利率较半年报下滑 0.47个百分点。 公司生产所需的原材料中仅有添加剂( -15%)和液体油脂( -12%)出现了单季采购均价的同比下滑; 水溶保湿剂( +10%)、乳化剂( +13%)和表面活性剂( +6%)均由于所购买原材料的结构性调整或是进口汇率因素而导致单季采购均价较去年同期上浮。 包装原材料中纸包装受上游纸价影响较大,纸盒类价格同比上涨 20%,瓶子类和盖子类对应分别上升 8%/10%。 公司期间综合费用率为 36.20%,相比上年同期下降 5.63个百分点,销售/管理(不含研发)/财务/研发费用率分别为 30.18%/5.17%/-1.46%/2.30%,较去年同期分别变动-4.82/+0.26/-1.01/0-0.06个百分点。在前三季度销售规模保持增长的同时,公司实际发生的销售费用逆向出现下跌,较去年同期减少 0.04亿元,同比下降 1.03%,其中三季度单季减少 0.23亿元。 (三) 强化研发提升产品品质,发展多品牌满足多样化消费需求日本首席研发工程师带领公司的研发团队,旗下广州日本东京双核研发中心与暨南大学等知名高校通力协作,将护肤技术与中国特质的护肤需求对接,应用国际前沿科技技术,挖掘源自天然的更加珍稀的抗衰精萃。报告期内公司继续加强产品及配方的研发储备,提升研发质量、提高研发效率。同时,公司与原料商进行战略合作,对功效性原料进行全面评价,安全应用于产品中。 同时公司坚持完善丸美主品牌+春纪+恋火的品牌布局。其中丸美品牌注重加强品牌建设,顺应高端化趋势,通过丸美东京系列进一步夯实丸美在高端抗衰老领域的竞争力。精华是近年成长迅猛的品类之一,公司在稳固眼霜王牌地位和现有热销系列精华的同时,加大精华品类投入。针对春纪品牌,主要持续食材养肤理念年轻化;而恋火品牌通过“妆养合一”的理念在彩妆领域不断发力。 (四) 积极营销增强品牌曝光度,搭配全渠道建设链接消费者公司推行代言人+黄金单品+稳健广告投放的营销策略。丸美品牌依靠周迅、彭于晏强强联合,春纪则是通过吴谨言人气助推。丸美品牌的弹力蛋白眼霜一直是公司的明星产品,自 2007年上市起颇受消费者喜爱和好评; 2019年公司主推弹力眼霜第五代产品丸美弹力蛋白眼精华素。目前公司广告营销的主要渠道是机场登机牌等基础投放,线上视频网站大剧和网综的植入( 爱奇艺《皓镧传》、《妻子的浪漫旅行 2》、《极限挑战 5》 等)、明星大头贴(袁珊珊、沈梦辰、郭碧婷等明星种草团)、广告贴片的投放,同时推进社交平台应用(微信、小红书、抖音等),多维度发力。 此外,公司继续推行线上线下相融合,渠道和品牌相匹配的全渠道策略,加大渠道创新和支持力度,推广优秀店铺运作模式。 2019年正式成立零售芯学院,对线下渠道丸美优质连锁店进行零售服务和培训教育体系建设专项支持,坚守会员、导购、门店、产品四大阵地,建设以用户为中心的全流程体验,同时加强产品促销、陈列设计、地面推广、培训等的专属团队支持,确保营销政策落地执行。线上电商渠道,通过与优秀的第三方合作,继续在主流电商平台上运营。 3.投资建议我们认为公司品牌布局与产品结构不断优化,拳头产品专注于眼部护理的细分领域,眼霜/精华类产品销售额表现在国产眼部护理板块中位列前茅;同时丸美、春纪、恋火三个品牌定位不同的消费需求,帮助公司尽可能多的锁定更广阔的潜在消费市场。此外,公司注重产品的研发升级,搭配积极有效的营销推广策略,通过线上线下相结合的全渠道方式稳步推进销售额的提升。 考虑到公司目前推行的战略规划有效,控费成果显著,营收与净利规模均实现健康增长, 我们预测公司 2019/ 2020/ 2021年将分别实现营收 18.70/21.85/25.92亿元,净利润 5.03/5.47/6.52亿元,对应 PS 为 14.30/12.24/10.32倍, 对应 PE 为 53/49/41倍, 首次给予“推荐评级”。 4.风险提示化妆品行业竞争加剧的风险, 产品营销效果不及预期的风险。
家家悦 批发和零售贸易 2019-11-04 25.61 -- -- 26.70 4.26%
26.70 4.26% -- 详细
1.事件摘要2019年前三季度实现营业收入 112.65亿元,同比增长 17.89%; 实现归属于上市公司股东的净利润 3.51亿元,同比增长 16.70%;实现归属扣非净利润 3.34亿元,较上年同期增长 16.40%; 经营现金流量净额 7.46亿元, 较上年同期增长 8.38%。 2.我们的分析与判断 (一) 大卖场与综超同店表现推动规模与业绩持续增长2019年上半年公司实现营业总收入 112.65亿元,相较去年同期增加 17.09亿元,同比增长 17.89%。按业务板块划分, 商业主营业务收入前三季度实现 101.29亿元,较上年同期增加 12.37亿元,同比增长 15.25%,贡献营收增量的 72.41%。 按季度拆分商业主营业务, 2019年 Q1/Q2/Q3分别实现 34.86/32.70/33.73亿元,较去年同期增加 4.32/5.01/3.04亿元,同比增长 14.15%/18.11%/9.91%,其中今年二季度贡献商业板块营收增量的 40.52%。 按业态划分大卖场/综 合 超 市 / 百 货 / 专 业 店 / 便 利 店 前 三 季 度 分 别 实 现 营 收48.62/49.31/1.10/2.06/0.20亿 元 , 较 去 年 同 期 分 别 增 加8.09/4.06/0.02/0.16/0.05亿元, 同比变动 21.75%/9.96%/2.38%/9.48%/29.22%, 其中大卖场和综合超市分别贡献了前三季度商业板块营收增量的 65.35%/ 32.77%;结合前三季度公司新开门店状况来看,2019年 Q1/Q2/Q3公司新开门店数量为 23(包含福悦祥 11家并表) /17/13家,净增加门店为 20/6/5家,而去年同期新开门店数量分别为 9/28/26家,净增加门店为 4/23/17家; 工业及其他板块业务实现营收前三季度实现营收 11.36亿元, 同比增加 4.72亿元,同比增长 71.07%,贡献总营收增量 27.61%。 综合来看,前三季度营收持续增长主要是受商业板块中大卖场及综超业态在新开门店数量不及去年水平的前提下,我们认为公司的规模增长主要来自于可比门店带来的增量。 分地区来看, 公司前三季度在胶东地区/其他地区实现营收分别为 85.76/15.54亿元, 同比增加 7.24/5.13亿元, 对应实现同比增长10.63%/49.74%; 受益于公司收购的张家口福悦翔超市以及鲁西地区的持续扩张, 其他地区营收增幅显著高于公司平均水平,但胶东地区依旧占据主营商业部分的主要份额, 营收占比高达 84.66%, 营收 楷体华文楷体增量贡献 58.54%, 大本营优势依旧显著。 2019年前三季度公司实现归母净利润 3.51亿元,较去年同期增加 0.50亿元,同比增长16.70%;实现扣非净利 3.34亿元, 较上年同期增厚 0.47亿元, 同比增长 16.40%。前三季度非经常性损益共计 1692.71万元,其中计入当期损益的政府补助 1752.21万元, 占非经常性损益的103.55%。按季度拆分,公司 2019年前三季度分别实现归母净利润 1.41/0.85/1.25亿元,较去年同期分别增加 0.20/0.13/0.18亿元, 实现同比增长 16.06%/18.18%/16.42%,其中第一季度贡献年初至今归母净利增量的 38.81%,公司归母净利润的持续增长主要系公司对于商品结构优化, 促进毛利率稳步提升所致。 (二)综合毛利率下降 0.07pct,期间费用率下降 0.11pct公司 2019年前三季度综合毛利率为 21.52%,相比于去年同期下降 0.07个百分点。从行业角度看,商业板块前三季度实现毛利率 17.76%,较去年同期变动 0.41个百分点,基于此我们可以得出综合毛利率的下降主要是由于工业及其他业务毛利率下滑所致。 分地区来看,胶东地区/其他地区分别实现毛利率 17.83%/17.35%, 相较去年同期胶东地区与其他地区毛利率分别上浮0.47/0.08个百分点。 分业态来看, 公司前三季度大卖场/综超/百货/专业店/便利店的毛利率分别为18.21%/17.59%/12.09%/13.51%/22.25%,较去年同期分别变动 0.44/0.29/2.30/0.15/-0.26个百分点。 综合来看,公司商业板块业务毛利率同比上升的主要原因是由于营收占比最高大卖场与综超的毛利率受益于产品结构调整以及供应链效率提升影响上浮所致。 公司 2019年前三季度期间综合费用率为 17.18%, 同比减少 0.11个百分点,销售/管理/财务费用率分别为 15.23%/2.04%/-0.09%, 较去年同期分别变动-0.33/-0.15/0.37个百分点。其中,销售费用及管理费用率的下降主要是由于今年以来新开门店数量略低于去年同期水平,导致开店相关费用减少所致,而财务费用率的增加主要受存款收益减少 0.17亿元及手续费增加 0.11亿元所致。 (三) 继续推进密集式网络布局, 业态分级与升级并行2019年前三季度,公司继续加强线下网络的拓展, 新增门店 53家,包括合并日河北家家悦纳入合并报表的已开业门店 11家,新增门店中大卖场 26家、综合超市 24家、其他业态 3家,截至 2019Q3,公司各业态连锁门店数量达 763家, 较半年报净增加 5家, 进一步完善了区域密集网络布局,发挥多业态互补优势。 同时,公司对业态进行了分级和升级,优化了门店商品的构成,实现精准定位;此外公司开始启动 SAP 系统项目和线上线下一体化融合项目,有效提升了企业的数字化能力和顾客的消费体验, 为顾客提供更加高效便捷的服务。 (四) 物流与生鲜加工项目即将投产,供应链能力将大幅提升公司坚持“生鲜商品基地直供、杂货商品厂家直采”的采购模式, 在积极拓展全球直采、基地采购的同时, 持续增强企业的供应链能力, 加快优化物流体系和生鲜加工基地的建设布局。 报告期内公司完成了青岛维客物流中心的升级改造,张家口综合产业园项目一期工程和济南莱芜生鲜加工中心项目也即将完工,未来随着烟台临港综合物流园项目,常温物流分拨中心、办公楼主体工程和生鲜加工中心主体工程的完工, 公司将增强支撑连锁业务拓展的立体式物流网络, 供应链能力和物流标准化能力将显著提升, 凸显一体化物流、供应链建设和生鲜经营的优势,增强公司的影响力和核心竞争力。 3.投资建议我们认为公司在继续在扩大线下实体规模的同时继续深度优化存量,既形成区域密集布局、多业态联动的优势,同时加快新区域的拓展,扩大全省覆盖范围,积极打造面向全国发展的平台,建设中央与区域互补、常温与生鲜结合,智能联动的立体化物流体系,形成“最后一公里”的竞争优势,我们结合公司在 2018年年报中提出的 2019年展店计划( 2019年计划新开门店 100家, 现已完成 53%) 、启动实施 SAP 系统项目的上线打造线上线下一体化的全渠道模式,以及公司整体供应链平台体系(烟台综合物流工业园、莱芜生鲜加工中心,维客青岛物流中心) 加速成型,张家口综合产业园项目完工在即,我们预测公司 2019/2020/2021实现营收 149.21/163.48/182.34亿元,净利润 4.94/5.93/6.96亿元,对应 PE 30/25/22倍,对应 PS 1.00/0.92/0.82倍,给予“ 推荐评级” 。 4.风险提示业态升级不达预期的风险,市场竞争加剧的风险,新区域拓展及新项目投入的风险。
欧派家居 非金属类建材业 2019-11-04 109.66 -- -- 115.80 5.60%
125.15 14.13% -- 详细
(一)销售旺季来临,核心产品与渠道齐发力推动规模与业绩持续增长 截止2019年第三季度,公司共计实现总营业收入95.35亿元,较去年同期增加13.38亿元,同比增长16.33%。按业务进行拆分,公司主营业务实现93.97亿元,较去年同期增加13.64亿元,同比增长16.98%。将主营业务按季度拆分,2019年前三季度公司主营业务收入分别为21.60/32.56/39.81亿元,较去年同期增加2.92/3.74/6.98亿元,实现同比增长15.62%/12.98%/21.26%,其中第三季度贡献年初至今营收增量的51.17%;公司其他业务前三季度共计实现营业收入1.39亿元,较去年同期减少2541.41万元,同比减少15.49%。基于此,我们可以得出公司前三季度的营收增长主要源于主营业务在三季度受房地产销售火热的“金九银十”旺季的正面影响后加速增长带来的亮眼表现所驱动。按产品品类进行划分,公司前三季度橱柜/衣柜/卫浴/木门/其他分别实现营业收入44.96/35.05/4.40/4.13/5.42亿元,较去年同期增加2.62/6.15/1.33/1.12/2.42亿元,同比实现增长6.19%/21.27%/43.30%/37.37%/80.62%。从单季度环比表现来看,目前营收占比最高的橱柜业务(前三季度营收占比47.85%)前三季度单季表现分别为10.23/15.82/18.92亿元,同比实现增长2.77%/3.76%/10.33%,同比增加0.28/0.57/1.77亿元,而占比紧随其后的衣柜业务(前三季度营收占比37.30%)今年以来单季表现分别为9.95/15.24/17.15亿元,同比实现增长26.36%/16.91%/22.04%,同比增加1.76/1.68/2.71亿元。综合来看,公司前三季度主营业务的增量主要来自于衣柜板块,尤其是三季度受销售旺季的正向拉动,贡献比例达到45.07%,而作为核心业务的橱柜板块在第三季度表现明显改善,前三季度贡献营收增量的19.22%,二者共同推动公司规模维持较快增长。 按销售渠道分,公司前三季度直营店/经销店/大宗业务/其他渠道分别实现营收2.08/74.24/15.46/2.18亿元,较去年同期增长0.19/8.51/5.22/-0.28亿元,实现同比增长10.52%/12.94%/50.90%/-11.32%,公司的经销以及大宗业务板块持续高增长,贡献前三季度营收增量的62.36%。营收占比最高的经销渠道前三季度单季表现分别为15.28/27.06/31.90亿元,同比增加0.72/2.81/4.98亿元,同比增长4.91%/11.58%/18.51%,加速增长迹象明显,而营收占比位列其后的大宗业务渠道今年以来单季表现分别为5.08/4.21/6.17亿元,同比增加2.29/0.97/1.96亿元,同比增长82.08%/29.83%/46.46%,依旧保持高速增长。综合来看,经销渠道前三季度贡献营收增量62.36%,这主要是受三季度销售旺季的拉动实现加速增长所致。与此同时,公司大宗业务继续保持高速增长,已成为继经销渠道外又一重要的销售渠道,前三季度贡献营收增量的38.24%。结合门店情况来看,公司截止三季度末在全国分别拥有欧派橱柜/欧派衣柜/欧铂尼木门/欧派卫浴/欧铂丽门店2321/2182/953/618/1010,共计7084家门店,较2018年末净增加45/69/128/59/75家门店,三季度净增加-9/-58/76/29/28家门店。综合门店与销售渠道的情况来看,公司持续通过对各渠道门店进行优化与整合推动公司规模保持良好增长,并且公司注重的大家居业务截止三季度末共计拥有251家门店。 2019年前三季度,公司实现归母净利润13.78亿元,较上年同期增加1.78亿元,同比增长14.83%;实现归母扣非净利润12.91亿元,较上年同期增加1.47亿元,同比增长12.84%。非经常性损益共计8713.86万元,其中计入当期损益的政府补助共5483.02万元。按季度拆分,公司前三季度分别实现归母净利润0.92/5.41/7.45亿元,较去年同期增长25.14%/13.48%/14.65%,较去年同期增加0.18/0.64/0.95亿元,三季度进入销售旺季后业绩提升明显。 2019年前三季度,公司经营性现金流净额17.53亿元,较去年同期增加2.36亿元,同比增加15.56%,一方面是由于公司一直采取先款后货的交易方式,使得公司营收同比实现增长的同时带动公司经营性现金流净额实现增长,另一方面可能是由于公司销售回款效率提升所致。 (二)综合毛利率下降0.24pct,期间费用率增长0.48pct 截止2019年三季度末,公司的综合毛利率为37.64%,较去年同期下降0.24个百分点,较半年报37.62%的水平环比提升0.02个百分点。从产品品类来看,公司前三季度橱柜/衣柜/卫浴/木门/其他产品分别实现毛利率38.96%/40.62%/24.60%/17.46%/35.94%,较去年同期增加-1.01/2.58%/0.78%/-2.88%/2.56%。对于营收占比最高的橱柜产品,公司前三季度橱柜毛利率分别为33.06%/42.78%/37.60%,前三季度衣柜毛利率为38.96%/41.82%/41.42%,尽管橱柜产品三季度毛利率水平可能受销售旺季促销活动影响出现较大幅度下降,但整体呈现上升趋势。从销售渠道来看,公司前三季度直营/经销/大宗业务/其他渠道的毛利率分别为68.30%/35.72%/41.77%/44.45%,较去年同期变动-1.16%/-0.46%/2.22%/1.33%,较半年报变动-3.17/-0.41/0.48/6.50个百分点。其中,公司经销渠道前三季度毛利率水平分别为29.22%/40.04%/35.18%,整体呈现上升趋势,但三季度受旺季促销活动影响毛利率较二季度略有下降,而公司的大宗业务渠道前三季度毛利率分别为40.60%/42.12%/42.49%,逐季提高。综合来看,公司综合毛利率下降的主要原因是由于经销渠道以及核心产品橱柜的毛利率略有下降所致。 截止2019年三季度末,公司的期间综合费用率为20.98%,相比上年同期增加0.48个百分点。其中,销售/管理/财务/研发费用率分别为9.70%/6.79%/-0.04%/4.53%,较去年同期分别增加0.48/0.03/0.68/-0.24个百分点。公司前三季度实现销售/管理费用9.25/6.47亿元,较去年增加0.90/0.94亿元,主要是受销售旺季促销活动增加所致,使得销售以及管理费用率同比增加。前三季度财务费用共计-0.04亿元,较去年同期减少0.19亿元,主要是由于公司票据业务贴现导致财务费用大幅减少所致。前三季度研发费用共计4.32亿元,较去年同期增加1.17亿,主要是公司加大研发投入力度所致。 (三)经销网络铺设全面领先,大宗业务成为公司成长新动力 公司坐拥家具行业最大的终端销售网络,全国拥有各类品牌的直营与经销门店超过7000家,截止2019年三季度末,全国门店总数共计7084家,远超行业内其他公司。遍布全国的销售网点,一方面帮助公司挖掘各线城市内的潜在客户,为公司保持良性增长提供源源不断的动力;另一方面公司还通过这上千家门店在全国范围内宣传自身品牌,提升品牌在消费者心目中的知名度以及公司在行业内的影响力。公司形成强大的经销网络的背后更多体现的是公司强大的管理能力。自成立以来,公司便将与经销商合作共赢作为核心理念进行发展,并在行业内部首创千分考核机制、“10+1”欧派终端营销系统、双50理论、店面4S等管理制度,实现与经销商互利共赢的同时,防止由于管理漏洞导致公司与经销商双输或者公司品牌形象受损的情况出现。在深耕经销商体系积累了多年经验后,公司逐步加大与各大地产商之间的合作力度,为公司未来的增长增添新驱动力。 (四)产品矩阵实现多轮驱动,整装大家居迎合客户全方位需求 公司近年来大力扩充产品品类,希望通过形成产品矩阵开拓市场发展空间。该策略实施至今,公司的衣柜产品已经成为橱柜产品外又一核心产品,为公司提供持续不断的驱动力,同时木门与卫浴板块同样保持着良好的增长,产品矩阵雏形已定。借助产品矩阵,公司逐步夯实自身在家具品牌制造领域的龙头地位,并且未来有望进一步通过扩充产品品类,逐渐形成全屋定制的家居生活用品提供商。在积极进行横向产品拓展的同时,公司于2018年开始试点推进整装大家居业务,拓展新的销售渠道,提升品牌渗透率。公司通过直接选择和全国各地的优质家装公司开展合作,充分发挥公司品牌以及产品矩阵等优势,实现对家装公司的品牌和产品同时赋能。公司积极拓展整装渠道有利于在新的市场环境下扩展客流渠道,与当地头部家装公司强强合作,抢占市场份额。 投资建议 我们预期未来公司将继续通过自身强大的经销体系逐步打造自身品牌影响力,并依靠公司积极布局整体家居的战略来丰富自身的产品矩阵,努力实现为客户提供一站式家居购物体验,实现稳定增长。我们预测公司2019/2020/2021年实现营收133.87/158.03/186.74亿元,实现归母净利润18.22/22.51/27.67亿元,对应PE26/21/17倍,予以“推荐评级”。 风险提示 房地产销售持续低迷的风险;行业产能过剩问题加剧的风险;行业竞争加剧的风险。
永辉超市 批发和零售贸易 2019-11-04 8.33 -- -- 8.63 3.60%
8.63 3.60% -- 详细
1.事件摘要2019年前三季度公司实现营业总收入 635.43亿元,同比增加20.59%; 实现归属净利润 15.38亿元,同比增长 51.14%;归属扣非净利润 12.69亿元,同比增长 45.81%; 经营活动的现金流量净额为22.83亿元, 较去年同期减少 4.55%。 2.我们的分析与判断(一) 受益于展店提速,新增门店拉动规模与业绩持续增长2019年前三季度公司实现营业总收入 635.43亿元,较去年同期增加 108.51亿元,同比增长 20.59%。其中,公司前三季度零售业务实现营收 588.21亿元,较去年同期增加 96.84亿元,同比增长19.71%,对年初至今公司总营收的贡献达到 89.25%。 按季度拆分,公司前三季度零售业务分别实现营收 206.54/174.72/206.95亿元,较去 年 同 期 增 加 31.19/30.25/35.40亿 元 , 实 现 同 比 增 长17.79%/20.95%/20.64%,其中三季度单季度贡献年初至今营收增量的 36.56%,略高于前两季度单季度贡献值。 结合前三季度新开门店情况来看,公司 2019Q1/Q2/Q3分别新开云超 21/25(不含 38家百佳永辉门店) /34家,与去年同期新开云超门店 19/26/25家对比可以看出,今年三季度新开门店数量显著高于去年。 服务板块业务前三季度实现营收 47.22亿元,较去年同期增加 11.68亿元,同比增长32.84%, 占前三季度总营收的 7.43%,较去年同期 6.75%的营收占比略微提升 0.68个百分点,对公司前三季度营收增量贡献 10.75%。 综合来看,公司前三季度营收规模保持良好增长的核心驱动力是来自于零售板块中连锁超市业态,具体来看主要是来自于第三季度新开门店较去年出现大幅提升所致。 按战区拆分,公司第一至第十战区前三季度分别实现营收99.24/68.57/90.17/110.06/67.96/23.32/44.48/45.30/19.75/19.36亿元,较去年同期增加 5.84/6.63/17.32/12.07/15.42/11.59/7.35/9.18/4.98/6.45亿元,实现同比增长 6.25%/10.71%/23.78%/12.32%/29.36%/98.75%/19.80%/25.40%/33.68%/50.03%。 由此可见, 前三季度贡献公司零售业务营收增量前三的分别是第三战区( 浙江、江苏、上海) /第五战区(四川) /第四战区( 重庆、湖北、湖南) , 三者分别贡献17.89%/15.93%/12.47%的营收增量, 合计贡献 46.29%的营收增量。 从营收占比上来看,公司第一至第十战区营收占比分别为 16.87%/11.66%/15.33%/18.71%/11.55%/3.96%/7.56%/7.70%/3.36%/3.29% , 较 去 年 同 期 变 动 -2.14%/-0.95%/0.50%/-1.23%/0.86%/1.58%/0.01%/0.35%/0.35%/0.67%。 由此可见, 营收同比增长最快的第六战区(广东)、第十战区(陕西、宁夏)以及第五战区(四川)在全国各战区营收占比中也出现显著提升,营收占比分别较去年增加 1.58%/0.86%/0.67%,但上述三地的对前三季度的营收增量贡献合计约为 34.56%,对应的营收占比合计约为 18.81%,难以拉动整个零售板块的营收高速增长。其中, 第六战区( 广东战区)营收增长明显的原因主要是由于百佳永辉门店营收并表所致。 2019年前三季度公司实现归母净利润 15.38亿元,较去年同期增加 5.20亿元,同比增长51.14%;前三季度实现扣非归母净利润 12.69亿元,同比增加 3.99亿元,同比增长 45.81%。前三季度非经常性损益共计 2.70亿元,其中非流动资产处置收益、计入当期损益的政府补助以及所得税影响额分别为 9695.91/7097.49/6699.38万元,合计贡献前三季度非经常性损益 87.15%。 按季度划分,公司 2019年前三季度分别实现归母净利润 11.24/2.46/1.69亿元,较去年同期分别增加3.76/0.60/0.85亿元,同比增长 50.28%/32.25%/100.30%,前三季度中第一季度贡献归母净利润增量的 72.31%。除了新开门店以及同店等经营相关因素对归母净利润的影响外,其他影响归母净利润的因素主要包括: 1)公司前三季度确认剥离彩食鲜获得 1.26亿元投资收益。 2)公司确认股权激励费用 2.03亿元; 3)公司对于包括云创、彩食鲜、上蔬永辉在内的联营企业的确认投资亏损 2.45亿元,与前两季度亏损 0.72/0.78亿元的水平而言,第三季度单季度亏损额略有扩大至 0.96亿元。综合来看,前三季度受益于新开门店数量对规模的正向贡献以及同店营收的持续增长,呈现出单季度归母净利润加速增长的态势。 (二) 2019年前三季度综合毛利率提升 0.05pct, 期间费用率同比下降 1.34pct公司 2019年上半年综合毛利率为 21.88%,相较去年提升 0.05个百分点。 其中,零售业务前三季度毛利率 16.24%,较去年同期减少 0.79个百分点,基于此公司综合毛利率的提升主要是由于服务板块的毛利率提升所致。 零售业务分地区来看, 一区/二区/三区/四区/五区/六区/七区/八区/九区/十区的毛利率水平分别为 16.45%/15.14%/15.83%/17.05%/16.63%/17.30%/15.05%/15.34%/16.05%/18.56%, 相较去年同期分别变动-2.29/-0.90/-0.65/-0.81/-0.16/-1.65/0.29/-0.53/-0.40/2.90个百分点。从绝对值角度来看,十区/六区/四区毛利率水平位列前三;从变动上来看,仅十区(陕西、宁夏)与七区(河北、河南、山西)实现同比增长,其余各区均出现不同程度的下滑。 一区(福建)毛利率相较去年同期下降 2.29个百分点,降幅最大,主要原因可能是由于去年年底剥离毛利率相对较高的云创与彩食鲜板块,导致作为这两大板块业务中心的福建地区的毛利率受到负面影响,而六区(广东) 毛利率出现大幅下滑的主要原因可能是受效益欠佳的百佳永辉并表后拉低了该地区的毛利率水平。 2019年前三季度,公司期间综合费用率为 18.97%,较去年相比同期降低 1.34个百分点。 其中, 销售/管理/财务费用率分别为 15.72% /2.88% /0.37%, 分别对应上年同期变动-0.23/-1.36/0.26个百分点。 销售费用率的降低是由于前三季度新开门店费用增长不及营收规模增速所致; 管理费用率的降低主要源于报告期内股权激励费用较上期同比减少所致; 财务费用率的大幅增加是由于公司前三季度开店提速及对外投资增加使得短期借款较去年三季度增加 35.06亿元,达到 70.96亿元,使得利息费用增加,其中利息费用较去年同期增加 1.66亿元。 (三)门店加速扩张,数字科技协同效应提升引流效果2019年前三季度公司新开业超市 118家(含原百佳广东地区门店,不含永辉 mini 店、永辉生活、超级物种)。截止三季度末,公司已开业门店合计 826家,覆盖全国 24个省和直辖市,实现一至六线城市的全覆盖;报告期内公司新签约云超门店 58家。 公司始终稳步推进门店增长战略,虽然新开门店带来人力、房租、水电等日常经营费用的增长,但是得益于新开门店数量持续增加与老店客流量增加, 公司的营业收入也稳步上涨。 我们预计公司在未来仍将积极推动线下 门店的全国扩张,加固线下渠道优势。 2019年上半年公司致力于建设全渠道营运营销平台,助力公司战略的发展。 其一, 推进支撑到家业务的 C 端应用开发,扩展全新获客渠道:完成社区团购、永辉超市小程序的开发落地与推广。 新兴的社区团购以取货便利、 商品廉价的优势吸引着社区消费者的参与。目前, 永辉超市已在 300多家门店推广社区团购,累积用户数达 7万多人,有效订单数超 10万笔。 未来,社区团购板块增长可期。 其二,促进支持到家体系的平台持续建设和优化,提升运营管理效率: 报告期内,公司完善并推广了门店移动管理云 POS 系统与扫码购的应用, 还推进供应链中台的开发落地及后台应用的落地推广, 为公司经营持续做好业务服务支持。 其三,全面推进数据智能创新应用:公司试用仓端销量预测应用,并完成基于会员画像的营促销应用及卫星仓智能履约的应用试点,未来这些应用将在仓储、营销、履约等多方面帮助公司节约资源,保障业务高效运营。 (四) MINI 店业态加速扩张,云金业务高速发展增厚业绩2019年上半年公司试水创新的 MINI 业态, 截止三季度末,公司的 MINI 店业态已经实现对19个省份 50个城市的覆盖,共计开业 510家,平均面积 440平米。 永辉超市 MINI 店是永辉超市进军新零售生鲜赛道的又一举措。 MINI 店立足服务社区需求,在公司高效供应链的加持与自主开发的永辉买菜 APP 提供的到家业务的帮助下, MINI 店未来将成为公司在线上零售领域的首要突破口。 公司云金业务板块持续高速发展,截止 2019年上半年累计注册客户数已达 23.1万,全年累计支付 146.3亿元,贷款余额 27.6亿元,不良率 0.59%,贷款余额同比去年增长 79%,营业收入1.07亿元,较去年增长 181%。 云金板块作为公司近些年新兴的金融业务板块, 一方面能够为公司增加资金募集渠道,另一方面公司业绩还能够受益于金融服务的高毛利率有所增厚。 3.投资建议公司新开门店数量显著提升, 在扩大线下门店规模的同时不断进行业态升级, 创新业态 MINI店拓展良好。 同时以科技赋能推进库存管理优化、销售渠道打通、营销手段丰富,科技为公司未来增长打下良好基础。除此之外,公司云金业态发展良好。 我们总体看好未来规模与业绩的增长空间。 2019年前三季度公司主要经营指标明显向好,结合公司回归本源、节能增效的战略目标,预计 2019/2020/2021年公司可以实现营收 864.91/1024.15/1207.07亿元,实现归母公司净利润21.47/31.34/38.99亿元,对应 PS0.91/0.77/0.65倍,对应 PE44/38/31倍, 维持“推荐评级”。 4.风险提示线上渠道对线下实体业务造成冲击的风险; 门店扩张不及预期的风险; 行业竞争加剧的风险。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2019-11-04 88.00 -- -- 95.78 8.84%
110.50 25.57% -- 详细
(一)Q3营收规模加速扩张,带动业绩改善提升 2019年前三季度公司实现主营业务收入20.80亿元,较上年同期增长5.20亿元,增长率高达33.35%。分季度来看,公司Q1/Q2/Q3分别实现营收6.42/6.86/7.52亿元,对应营收增量为1.39/1.47/2.34亿元,YOY27.59%/27.39%/45.15%,营收规模逐季增长,且增量部分环比出现提升,改善效果明显;其中第三季度单季贡献了年初至今36.17%的营收以及44.98%的营收增量,突破了公司过去两年第三季度表现相对弱势的局面(销售淡季),2017/2018/2019年第三季度环比同年第二季度营收分别变化-0.01/-0.20/+0.66亿元。 分产品品类来看,护肤类/洁肤类/美容类产品三季度分别实现营业收入6.73/0.42/0.37亿元,较去年同期分别变化2.17/-0.12/0.28亿元,对应YOY47.63%/-22.65%/333.91%。三大主营产品与今年二季度销售额相比也出现明显改善,分别增长0.45/0.06/0.16亿元。其中,本季度护肤类产品贡献了89.51%的营业收入(较去年同期提升1.57个百分点),同时贡献了主营业务收入增量的92.98%,保持绝对领先的体量规模。 2019Q3三大主营产品护肤类/洁肤类/美容类的销售均价分别较去年同期变化-13.82%/-1.28%/12.93%,其中护肤品均价下滑明显,变动比率较2018Q3下跌14.32个百分点;洁肤类产品平均售价下滑比例收窄3.40个百分点,美容类产品均价增速持续改善,在去年基础上大幅提升9.17个百分点。由此可见,美容类产品的销售额规模扩张享受到了量价齐升的红利,而护肤类与洁肤类产品则主要通过销售量的增加带动规模增长。 前三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润2.40亿元,较上年同期增长0.58亿元;实现归属扣非净利润2.38亿元,较上年同期增长0.70亿元。净利润及扣非净利润的增长主要系公司销售增长所致。 公司前三季度经营活动产生的现金流量净额为0.73亿元,较去年同期减少1.14亿元,一方面源于现金流入中销售商品和提供劳务所得的现金增速(19.43%)不及营收扩张的增速,较去年同期上升3.45亿元至21.19亿元;同时现金流出中购买商品、接受劳务支付的现金增加2.00亿,支付税费增加0.88亿元。 (二)综合毛利率上升0.71pct,期间费用率上升0.19pct 公司2019年前三季度综合毛利率为63.85%,较去年同期提升0.71个百分点。前三季度营业成本同比增长30.79%;其中三季度单季营业成本大幅提升64.36%,涨幅远超过对应的营收增速,营业成本上涨拖累公司累计的毛利率较半年报下滑1.93个百分点。公司生产所需的原材料中保湿剂(15.69%)、活性物(55.14%)、油脂蜡(321.82%)和乳化剂(29.47%)单价较去年同期均出现不同程度的提升,其中公司产品升级换代选择购买功效更强的活性物、有机硅市场供应紧缺推升油脂蜡中相关材料价格高涨等多项因素综合导致成本大幅上扬。原材料中仅有包装物(-26.15%)单价同比出现下滑。 公司期间综合费用率为48.05%,相比上年同期上升0.19个百分点,销售/管理(不含研发)/财务/研发费用率分别为39.43%/6.84%/-0.49%/2.28%,较去年同期分别变动0.58/0.31/-0.71/0.01个百分点。2019年上半年公司发生销售费用5.23亿元,较去年同期增长33.49%,销售费用及销售费率的增长主要系上半年加大了线上线下联动推广等广告传播力度,宣传推广类费用同比增加幅度较大;发生管理费用(不含研发费用)1.42亿元,较去年同期增长39.78%(增加4046.39万元),主要因股权激励摊销所致;公司发生研发费用0.47亿元,同比增长33.81%,主要系研发投入加大,积极开拓新品、技术改造等。 (三)多渠道、多品牌、生态化全面发展,有效推动营收及净利增长 通过品牌升级、新品上市与线上线下整合互动营销三方因素驱动公司营收规模稳步成长。销售渠道中,电商渠道快速增长;公司与天猫、京东等多家电商平台深度合作,继续精细化运营,加强人群分析,整合媒介资源,完善内容营销体系。此外,公司还继续发展单品牌店运营模式,打造健与美智慧门店模式,逐步打造品牌矩阵,多角度抓住增长契机。 同时,公司的拳头产品销售情况向好,利于公司品牌知名度的提升以及市场份额的提升。以双十一预售数据为例,截止2019年10月28日晚,公司旗下爆款商品黑海盐泡泡面膜(双十一价79.90元)在天猫旗舰店销售量已突破14.80万件,预期可带来对应销售额1182万元(四)人力资源推动公司发展,供应链管理为生产保驾护航 公司启用了大量85后、90后人才,为公司注入年轻血液,使公司更加年轻化、多元化、国际化。同时,公司为不同层级、不同职系的人才设计了多元化的激励机制,使各级员工的主动性、积极性得到提升,为实现业绩增长提供了坚实的保障。生产供应方面,公司新投入使用了全自动玻璃瓶清洗烘干线等设备,提高了整体生产效率。日益成熟的材料采购、生产制造和物流配送方面的供应链管理让公司能快速适应当前瞬息万变的市场。此外,公司还十分注重环保,持续秉持绿色低碳环保理念,严格把控公司环境、安全、能源消耗、污水处理等指标,且工厂所有车间和办公区都实现垃圾分类管理。 投资建议 我们认为公司一方面在传统品牌、传统渠道上均保持持续增长,另一方面大力推动多品牌、多品类、多渠道的生态化发展战略,以消费者需求为导向,顺应渠道变革潮流。组织平台化为公司生态化增长提供保障,实现最大化资源共享,提高生产经营效率;品牌不断升级与新品上市、爆款商品大卖提升品牌形象、传扬品牌精神;杂志、综艺和代言人的整合营销扩大品牌知名度;坚实的科研创新能力成就品牌质量保障;结合公司规模扩张及毛利率不断提升,我们预测公司2019/2020/2021年将分别实现营收29.99/37.48/46.11亿元,净利润3.74/4.69/5.79亿元,对应PS为5.91/4.73/3.84倍,对应PE为47/38/31倍,维持“推荐评级”。 风险提示 化妆品行业竞争加剧的风险,新项目孵化的风险。
周大生 休闲品和奢侈品 2019-11-04 17.95 -- -- 18.42 2.62%
23.74 32.26% -- 详细
1.事件摘要公司于 2019年 10月 30日发布 2019年三季度报告。 2019年前三季度, 公司实现营业总收入 38.10亿元,同比增长 7.59%;实现归母净利润 7.27亿元,同比增长 22.31%;实现归属扣非净利润 6.89亿元,较上年同期增长 21.78%。 经营现金流量净额为 5.29亿元,较去年同期增加 36.14%。 2.我们的分析与判断 (一) 加盟门店数量持续扩张, 线上与加盟业务推动营收规模稳步增长2019年前三季度,公司共计实现总营业收入 38.10亿元,较去年同期增加 2.69亿元,同比增长 7.59%。 其中, 自营线下销售和互联网线上销售分别实现 8.79/3.44亿元营收,对应增量为 0.17/1.00亿元, YOY1.93%/40.82%,占营收比重 23.07%/9.02%,线上销售部分提升明显,贡献比重较去年同期提升 2.13个百分点;加盟业务实现24.20亿元营收,同比增长 0.93亿元( YOY4.02%) ,尽管营收份额较去年同期下滑 2.18个百分点至 63.15%,依旧是公司营收的主要来源;供应链服务、小贷金融及其他业务共实现 1.68亿元,占营业收入比重 4.41%,同时贡献营收增量 0.59亿元。从单店的角度来看,前三季度新开门店 618家,净增门店 412家,报告期末门店达到 3787家, 自营店和加盟店分别拥有 289/3498家,较去年同期变化-3/600家。 分季度来看, 2019Q1/Q2/Q3公司分别实现营收 10.97/12.92/14.20亿元,对应营收增量分别为 1.60/1.06/0.03亿元( YOY17.04%/8.92%/0.22%) 。根据公司的历史表现可以发现,下半年销售旺季对应营收规模相较上半年会偏高;目前的营收环比趋势符合历史规律。 但前三季度的规模增量中 Q3仅贡献 1.15%,增长较前两个季度出现明显的放缓。 公司前三季度实现归母净利润 7.27亿元,同比增加 1.32亿元,同比增长 22.31%; 今年前三季度公司归母扣非净利实现 6.89亿元,较去年同期增加 1.23亿元, 同比增长 21.78%。 非经常性损益项目主要系公司受到总部企业贡献奖等政府补助合计 3935.38万元。 公司前三季度经营现金流量净额为 5.29亿元,较去年同期增加 36.14%( 1.40亿元),主要由于报告期销售活动收到的现金同比增长、采购活动支付的现金同比变化幅度相对较小所致。 (二)综合毛利率上升 2.31pct,期间费用率下降 0.70pct公司 2019年前三季度综合毛利率为 36.76%,较去年同期提升 2.31个百分点; 销售净利率为19.09%,同比上升 2.30个百分点。 毛利率的提升主要受益于今年黄金价格出现上涨行情。 公司期间综合费用率为 12.67%,相比上年同期下降 0.70个百分点,销售/管理/财务费用率分别9.84%/2.57%/0.26%,相比去年同期分别变化+0.30/+0.07/-0.34个百分点。 其中, 财务费用率出现较大变动主要是由于报告期人民币对美元汇率变化形成的美元负债汇兑损失同比减少以及银行存款利息收入同比增加所致。 (三) 产品定位中高端市场,品牌管理优势明显公司定位于中高端主流市场钻石珠宝领先品牌,为追求品质生活的时尚女性提供流行精品珠宝首饰。此外,公司坚持以钻石为主力产品,黄金为人气产品,铂金、 K 金、翡翠、珍珠、彩宝为配套产品,不断丰富和完善产品线,并根据目标消费群特点,打造优雅、迷人、浪漫、摩登、自然等五大产品风格,将全新的设计理念和情感文化融入到珠宝首饰中,匹配消费者在不同场景中的使用需求,精准锁定各品类主力市场。公司根据新的消费习惯和趋势,持续优化产品结构,适应市场变化,满足顾客需求。不断丰富完善产品线,精准锁定各品类主力市场,针对不同消费者优化产品结构,满足市场多样化需求。 周大生公司凭借品牌、渠道、产品、供应链整合、标准化运营等优势,市场影响力和竞争力不断提升。根据中宝协出具的证明,“周大生”珠宝品牌市场竞争力突出,已成为中国境内珠宝首饰市场最具竞争力的品牌之一。同时,根据水贝· 中国珠宝指数网发表的《 2015年中国珠宝行业发展概况》,境内珠宝首饰市场品牌占有率前三名的品牌合计市场份额为 18.60%,分别为周大福、老凤祥、周大生。从近几年世界品牌实验室( World Brand Lab)编制的《中国 500最具价值品牌》排行榜来看,“周大生”品牌价值连续九年排名珠宝品牌类前三, 2019年周大生品牌价值达 500.18亿元。 (四) “自营+加盟”连锁网络全面覆盖,“渠道+供应链”协同发展公司建立了覆盖面广且深的“自营+加盟”连锁网络,一、二线城市核心商圈布局自营店,对城市周边和三、四线城市发展和经营加盟店产生有力的辐射作用和带动作用。截至 2019年 9月 30日,公司已在全国拥有 289家自营店、 3498家加盟店(统一形象、产品、价格体系和服务),形成行业领先的连锁渠道网络,品牌影响力和知名度持续提升,集群效应和资源整合优势进一步强化。 在渠道环节之外,公司一方面与核心供应商建立了稳定的互补式合作发展战略关系,严格把控产品质量;另一方面与整体实力最强的数家全国性物流公司建立了长期合作关系,提高货品送达的效率和精度。通过对供应链资源的整合,公司突破了传统生产加工为主的珠宝首饰行业发展周期瓶颈,致力于产业链中高附加值的品牌推广和渠道建设环节,实现了经营规模的快速柔性扩张。 3.投资建议周大生一方面加大市场拓展力度,市场份额稳步提高,努力提升品牌的影响力与辐射面, 2019年前三季度已实现加盟门店新增 618家、净 412家(对比去年同期加盟门店增加 601家、净增 466家,保持扩张趋势);另一方面加大产品研发力度,充分发挥公司钻石镶嵌产品的竞争优势,不断丰富完善产品线,满足市场多样化消费需求, 因此我们预测公司 2019/2020/2021实现营收 57.85/66.99/76.33亿元,净利润 9.80/11.72/13.12亿元,对应 PS1.75/1.51/1.33倍,对应 PE10/9/8倍。 4.风险提示行业品牌竞争加剧的风险;经济下行的风险;加盟店管理经营不善的风险;原材料价格波动的风险。
天虹股份 批发和零售贸易 2019-10-31 10.23 -- -- 10.55 3.13%
11.97 17.01% -- 详细
(一)新开门店拉动零售业务规模略微增长,超市/便利店等必选消费业态同店表现亮眼 2019年前三季度公司实现主营业务收入135.68亿元,较上年同期上升约1.78亿元,实现同比增长1.33%。其中,零售板块实现131.36亿元营收,较上年同期增加约0.87亿元,其中可比店营收较去年同期下滑0.57亿元。按业态划分,公司旗下百货/超市/购物中心/便利店前三季度可比门店的营收较去年同期分别变动-7.42/4.87/2.97/0.22亿元,分别实现同比增长-5.64%/9.20%/-0.17%/7.83%。在公司前三季度可比门店营收略微下滑的情况下,约有1.44亿元的零售业务营收增量来自于公司新开门店的经营;至于地产板块,今年前三季度创收4.33亿元,较去年同期增长0.92亿元;其他业务提供营收增量约0.64亿元。由此可见,公司的前三季度零售业务的主要增量受益于新开门店。 按地区划分,华南区/华中区/东南区/华东区/北京/成都前三季度零售业务营收分别变动-1.15/2.14/0.33/-0.37/-0.04/-0.04亿元,同比变动幅度分别为-1.37%/9.57%/3.08%/-4.28%/-0.96%/-3.93%。其中,公司的主力战区华南区前三季度贡献营收82.51亿元,占零售业务营收的62.82%,占比较去年同期下降1.30个百分点;零售业务贡献度位列其后的华中区前三季度贡献营收24.52亿元,占零售业务营收的18.67%,占比相较去年同期上升1.52个百分点,可见公司华中地区的重要性正逐步提升。 按经营模式划分,自营/联营/租赁可比店今年前三季度分别实现营业收入42.81/69.50/12.40亿元,对应变动为4.25/-6.22/2.40亿元,同比变动幅度分别为10.48%/-7.42%/13.33%。联营模式营收占可比店营收(不含便利店)的比重为55.73%,营收占比相较去年同期下降4.99个百分点;自营模式营收占比为34.33%,较去年同期上升3.41个百分点。 公司前三季度实现归母净利润6.52亿元,同比减少0.21亿元,同比下降3.15%;今年前三季度公司归母扣非净利实现5.61亿元,较去年同期减少0.29亿元,同比下降达4.86%。今年前三季度公司的非经常性损益共计9111.73万元,其中委托他人投资或管理资产的损益为8587.67万元,占非经常性损益的94.25%。公司持续对门店业态进行调整、增加体验业态面积,可比门店的利润总额同比增长5.00%,较去年增速下滑14.57个百分点;其中贡献54.38%可比店营收的百货业态利润总额下滑5.18%,份额次之(38.21%)的超市业态利润大幅提升13.44%,二者仍为公司主要营收来源;购物中心业态(占比同店营收6.52%)和便利店业态(占比同店营收0.89%)尽管规模体量较小,但利润总额同比分别提升59.19%/94.73%,保持高速增长。从同店销售数据可以看出,公司经营的必选消费渠道以及体验式购物中心盈利情况向好,而百货业态持续低迷,未来有待转型升级。 (二)综合毛利率上升1.32pct,期间费用率增长1.73pct 公司2019年前三季度综合毛利率为28.56%,较去年同期提升1.32个百分点;其中主营零售板块毛利率为27.19%,相较去年同期上浮0.50个百分点,地产板块毛利率为36.26%,较去年同期上浮5.44个百分点。按地区划分看同店表现,华南区/华中区/东南区/华东区/北京/成都零售业务毛利率分别为27.38%/26.32%/26.08%/28.61%/28.66%/27.16%,较去年同期分别变动-0.32/1.38/2.70/2.95/1.85/2.07个百分点,从绝对值上来看北京地区的毛利率居各地区首位,从变动趋势上看华东区的毛利率同比增长最快,未来或有超越北京地区的可能。按不同业态看同店表现,今年前三季度公司的百货/超市/购物中心/便利店业态月均毛利坪效分别实现139/394/78/733元/每平方米,较去年同期分别变动-8.55%/32.66%/2.63%/8.43%。按经营模式看同店表现,今年前三季度公司的自营/联营/租赁模式下的毛利坪效同比增幅分别为0.71%/-0.20%/20.56%。综合来看,公司综合毛利率提升主要是由于地产业务毛利率大幅提升所致,而公司前三季度零售业务毛利率上升主要是由于超市业态的同店毛利坪效大幅提升所致。 公司期间综合费用率为22.73%,相比上年同期增长1.73个百分点,销售/管理/财务费用率分别20.59%/2.21%/-0.07%,相比去年同期分别增长1.51/0.14/0.08个百分点。销售费用率的和管理费用率的增长主要源于维持门店运营与新开门店带来的水电费、清洁费、广告宣传与促销费的增长所致。至于财务费用率提升主要是由于本期公司定期存款减少,使得定期存款利息减少导致财务费用略有增长,造成财务费用率同比略增。 (三)门店持续稳步扩张,体验式业态升级注重顾客体验 报告期内,公司新开1家社区生活中心,1家购物中心,1家独立超市,23家便利店,关闭11家便利店。截止2019年三季度末,公司全国共拥有百货/超市/购物中心/便利店69/84/16/164家门店,与半年报相比增加1/1/1/12家百货/超市/购物中心/便利店,并且公司于报告期内签约5个购物中心及百货项目和5个独立超市项目。除此之外,10月份公司在江西省新开鹰潭天虹购物中心并新签约苏州市吴中中心城区项目。公司旗下的百货门店继续试行门店一楼街区化、其他楼层主题编辑化、互动体验项目多样化等,充实消费者的购物体验;而购物中心则致力于打造各个年龄段人群均可畅享欢乐时光的生活中心,聚焦欢乐时光和家庭生活。公司将稳定的门店增长战略与实体店消费体验提升计划相结合,增强顾客粘性,增厚公司收益。 (四)门店数字化升级提升服务效率与质量,供应链整合提高顾客需求匹配度 公司一直以门店数字化作为门店改造升级计划中最重要的一部分,视其为促进收入增长最有效的途径。具体落实到超市业态,公司开发的线上拼团与线下取货等业务促使顾客的消费连带率超过50%,“天虹到家”业务销售同比增幅达46%。落实到百货业态,公司在各大百货门店上线了导购企业微信功能,实现会员管理、订单管理与用户营销的全程在线化,为进驻公司百货门店的品牌商户提供更快、更直接接触消费者的渠道。截至2019年半年报,公司的数字化会员已达1882万,占整体会员人数比例过半。此外,公司还通过对全国供应链的整合优化了与供应商和物流服务提供商之间的业务对接流程,提升供应链效率。并且,公司还利用以战略核心产品为主的品牌管理的方式打造质优价低高效的供应链,借此来更好地满足消费者的多元化需求。 投资建议 我们认为公司在百货、购物中心、超市和便利店多种业态中以服务领先、质量领先为特征优势,在行业独树一帜。公司以顾客需求为导向,通过数字化技术深耕线上服务,通过业态升级打造优质服务,通过供应链转型提供高效服务,提升商品品类管理效率。公司报告期内可比店业绩与往年相比虽略有轻微下滑,但零售业务毛利率稳步提高,存量百货业态逐步推行街区化、主体化升级改造的效果有待检验。此外,公司所经营的必选消费业态超市、便利店等规模业绩向好;体验式购物中心与主题街区与消费者追求体验式和个性化的消费趋势相匹配,与百货业态相比收入韧性更强,在经济下行时期的抗周期能力凸显。同时考虑公司扩张步伐稳健,外延方面门店储备项目充足。结合公司门店有序扩张及零售业务毛利率不断提升,我们维持预测公司2019/2020/2021年将分别实现营收195.14/201.60/208.69亿元,归母净利润8.94/10.60/12.19亿元,对应PS为0.67/0.65/0.63倍,对应PE为15/12/11倍,维持“推荐评级”。 风险提示 消费市场竞争分流的风险,店面到期续约的风险,快速开店带来的开店质量的风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名