事件东方证券发布2022年年报。2022年，公司实现营业收入187.29亿元，同比-23.15%；实现归母净利润30.11亿元，同比-43.95%。公司期末加权平均ROE为4.16%，较2021年末-4.86pct。 点评业绩符合预期，自营、减值拖累整体表现。2022年全年，公司实现营业收入187.29亿元，同比-23.15%；实现归母净利润30.11亿元，同比-43.95%。2022Q4，公司实现单季度营业收入67.02亿元，季度环比+41.68%，同比+21%；公司实现单季度归母净利润10.08亿元，季度环比-25.6%，同比-4%，公司四季度净利润同比降幅较三季度有所收窄。公司2022年业绩下滑主要受自营及减值拖累。 经纪业务收入同比下滑，基金投顾模式日趋成熟。2022年市场日均股基成交额1.02万亿元，同比-10%。2022年公司实现经纪业务净收入30.85亿元，同比-14.72%。2022年，公司证券经纪业务收入市占率达1.63%。公司代销业务表现稳健，截至2022Q4，公司非货基保有量达409亿元，偏股类基金保有量397亿元，位居证券行业第十名。公司已于2022年12月正式开展个人养老金公募基金代销业务，有望借此进一步打开增量市场。公司基金投顾发展逐渐成熟，已建立起一定的品牌效应。截至2022年末，公司基金投顾管理规模达149亿元，服务客户约16万，客户留存率达83%，复投率为71%。 资管业务为稳定利润支撑，市场回暖有望带动业绩修复。2022年，公司资管业务净收入实现26.45亿元，同比-26.95%。东证资管+汇添富为公司贡献净利润合计达15.7亿元，占公司净利润的52.1%。截至2022年底，汇添富基金/东证资管非货基管理规模分别达5152亿元/1911亿元，分别较年初-15.7%/-25.6%。公司资管业务受2022年市场下行影响，表现相对承压。随着2023年权益市场的复苏，新发主动偏股类基金数量升温，公司资管及公募管理规模有望稳步增长。 投行业务势头良好，衍生品业务增长迅速。2022年公司实现投行业务净收入17.33亿元，同比+1.67%。2022年，公司股权/债券主承销规模分别为234/2122亿元，债券承销行业排名上升至第七位。2022年，公司实现自营投资收益19亿元，同比-42%。公司积极加强衍生品业务资源投入，优化资源配置。截至2022年末，公司场外期权交易规模达1032.96亿元，同比+53%；收益互换交易规模达187.58亿元，是2021年同期的8.5倍。 信用减值风险或已出清，2023年业绩有望高增。2022年，公司减值类损失共计10.5亿元，同比-20%，计提减值风险或已得到缓解。公司在财富管理及资产管理业务方面具有差异化竞争优势，在市场回暖及低基数的背景下，有望展现出较强的盈利弹性。 投资建议我们预计公司2023-2025年营业收入分别为224.36亿元/248.39亿元/277.33亿元，同比+19.8%/+10.71%/+11.65%；预计归母净利润分别为44.89亿元/52.96亿元/60.38亿元，同比+49.11%/+17.96%/+14.03%。以2023年4月4日收盘价为基准，维持“强烈推荐”评级。 风险提示股基交易活跃度下降，公募基金市场低迷，业务开展不及预期。

事件2022 年公司营业总收入为26.53 亿元（同比+7.13%），归母净利润为3.16 亿元（同比-38.54%），扣非归母净利润为3.24 亿元（同比-33.14%）。 2022Q4 公司营业总收入为7.01 亿元（同比+21.40%），归母净利润为-0.18亿元（同比-115.39%），扣非归母净利润为-0.09 亿元（同比-108.15%）。 Q4 利润下降主要原因系计提资产减值损失0.59 亿元与信用减值损失0.46 亿元。 点评受行业影响回转支承业务有所承压。回转支承和锻件方面，2022 年公司回转支承销量为19257 件（同比-1.11%），销售价格为11.11 万元/件（同比-4.32%），毛利率为29.52%（同比-2.63pct）；锻件销量为14.44万吨（同比+1.45%），销售价格为0.11 万元/吨（同比-4.78%）。2022年是海风装机小年，叠加风电步入平价时代的影响，风电竞争加剧，降本压力传导至上游零部件领域，导致公司回转支承和锻件价格有所承压。 锁紧盘业务方面，2022 年锁紧盘销量为7831 件（同比+953.97%），销售价格为3.43 万元/件（同比+3.98%），毛利率为19.27%（同比+0.85pct）锁紧盘销量变化较大则是因为公司于2021 年12 月收购了锁紧盘生产商洛阳豪智机械55%股权并纳入合并范围，故2021 年锁紧盘产销量只有12 月的数据。 主营产品产能稳步扩张，布局上游实现产业协同。公司在建产能丰富，3.0MW 及以上大功率风力发电主机配套轴承建设项目与齿轮箱轴承及精密零部件项目预计分别于2023 年8 月与2024 年12 月达到预定可使用状态，项目达产后将拉动公司业绩提升。此外，2023 年1 月公司公告拟收购圣久锻件51.145%股权，交易完成后圣久锻件成为公司全资子公司，目前已完成重组。圣久锻件为公司上游企业，与公司协同效应显著。 公司技术实力雄厚，客户资源优质且订单充足。公司作为我国风电轴承龙头，具备较强的研发和创新优势。公司大功率风电偏航变桨轴承已实现进口替代，大功率风机轴承产品技术也取得重要进展。“双碳”目标驱动下，海风市场长期向好，公司与国内多家行业领先的风电整机企业建立了长期的合作关系，仅明阳智能的采购总价就预计2023 年不低于13.2 亿元，在手订单较为丰富。 投资建议当前我国海风产业长期向好，公司在手订单充裕，业绩或稳步增长。 我们预期2023/2024/2025 年公司归母净利润分别为8.31/11.22/12.35 亿元，对应的EPS 分别为2.52/3.40/3.75 元/股。以2023 年4 月3 日收盘价46.02 元为基准，对应PE 分别为18.26/13.52/12.29 倍。结合行业景气度，看好公司发展。维持“推荐”评级。 风险提示海风相关技术工艺变革、海上风电相关政策变动、极端天气频发等。

2023 年3 月28 日，公司发布重大合同公告，与国内知名光伏企业客户A 签署了《电镀金刚线长期采购框架协议》，合同期限为2 年，协议暂估总金额约9.2 亿元，占公司2022 年营业收入的143%。 点评下游光伏企业需求放量，为公司出货提供稳定支撑。公司为金刚石线生产商，金刚石线为光伏硅片生产中的重要辅材，受益于下游光伏行业需求持续旺盛，公司2022 年产能和销量均实现高增。同时公司产能扩张计划和产能释放进展也受到下游需求放量的影响，此次公司与下游光伏企业客户签署框架协议，对公司未来出货量形成了有力支撑。根据公司2023 年3 月21 日投资者关系活动记录，目前金刚线价格区间为35-40 元/公里，按照此价格估计，此次9.2 亿框架协议金额对应2300-2629万公里出货量，协议履行期限2 年，则平均每年为公司形成1150-1314万公里出货量支撑，2022 年公司全年出货量1310 万公里，2023 年仅该框架协议下的潜在订单即有望为公司贡献与2022 年全年水平相当的出货量，支撑公司业绩实现高增。 公司产能持续提升，支撑出货量高增。从产能提升计划看，2022 年公司产能大幅提升，产能从2022 年1 月的80 万公里/月增加至2022 年12 月的300 万公里/月，并计划在2023H1 将产能提升至600 万公里/月。 从实际释放产能来看，根据投资者关系活动记录，公司3 月已接近满产状态，即产能已经释放至接近300 万公里/月，根据公司2022 年产能释放和出货进度估计，公司实际释放的产能每月可以增加10-20 万公里，据此速度估算，公司产能逐步释放下能够对预计出货量提供充足支撑。 定增项目有序推进中，股权激励归属条件顺利达成。2022 年11 月公司向证监会提交定增相关注册文件，定增募资用于补充流动资金和偿还有息负债，发行后公司控制权将进一步加强，缓解资金压力并对公司未来业务发展提供资金支撑。2023 年3 月公司根据规定将注册文件相关财务数据更新至2022 年，2022 年公司实现营业收入6.43 亿元，同比增长137.42%；实现归母净利润0.91 亿元，同比增长216.43%。2022 年业绩高增推动公司股权激励归属条件顺利达成，2023 年3 月，公司2021年限制性股票激励计划首次授予部分第一个归属期归属条件成就，其中业绩考核条件为2022 年净利润达到3000 万元或2022 年营业收入较2021年增长30%，公司2022 年实现了业绩大幅增长，超额完成业绩考核目标。根据公司股权激励方案，第二个归属期业绩考核目标为2023 年净利润达到6000 万元或2023 年营业收入较2021 年增长60%，期待公司在下游需求旺盛和潜在订单充沛背景下实现业绩持续高增。 投资建议受益于下游光伏行业持续高景气、公司产能快速释放以及技术水平提升带动的毛利率改善，公司盈利能力提升，业绩有望迎来高增阶段。 我们预计公司2023/2024/2025 年可依次实现营收15.82/25.08/29.16 亿元，归母净利润3.26/4.48/5.22 亿元，基于3 月29 日收盘价33.20 元，对应2023/2024/2025 年PE 分别为12.75X/9.26X/7.96X，维持“推荐”评级。 风险提示产能落地不及预期；行业竞争超预期；产品销售不及预期等。

事件：国联证券发布 2022年年报。2022年，公司实现营业收入 26.23亿元，同比下降 11.59%；实现归母净利润 7.67亿元，同比下降 13.66%。 截至 2022年末，公司归母净资产达 167.61亿元，较 2021年末增长2.32%。 事件点评业绩具有韧性，整体表现优于同业平均。公司 2022年实现营业收入26.23亿元，同比-11.59%；实现归母净利润 7.67亿元，同比- 13.66%。 根据中证协数据统计，2022年证券行业营业收入/净利润分别同比下降21.38%/25.54%，公司业绩表现相对优于行业整体。2022Q4，公司实现单季度营业收入 5.68亿元，同比-37.75%；实现单季度归母净利润 1.24亿元，同比-47%，四季度业绩下滑主要受投资拖累。 财富管理稳步推进，自研资产管理产品销售额大幅增长。受市场波动影响，2022年市场日均股基成交额 1.02万亿，同比-10%。2022年公司实现经纪业务净收入 5.5亿元，同比-10%，与市场变化幅度基本一致。 1）代理买卖证券业务：2022年，公司股基成交额达 2.42万亿元，市占率达 0.49%，较上年同期基本持平。截至 2022年底，公司客户总数 158万户，同比+14%；2）代销金融产品：公司 2022年金融产品销售额为581.55亿元，同比+27.12%；其中，自研资产管理产品销售额为 456.7亿元，同比+122.61%，表现亮眼；3）基金投顾：截至 2022年底，公司基金投顾业务签约总户数 24.03万户，同比+60%；签约资产规模为 68.80亿元，较 2021年末同比-33%。 资管业务逆势增长，自营、信用同比下滑。1）资管：2022年，公司资管业务净收入同比大幅增长 38%至 1.9亿元，或得益于公司加强主动管理能力，公募大集合管理规模同比大幅增长。随着公司中融基金股权收购的有序推进，公司资管业务管理规模有望持续扩张。2）信用：2022年，公司实现利息净收入 1.2亿元，同比-44%，表现相对承压。2022年末，公司两融余额为 89.64亿元，同比-13.85%；股票质押式回购余额为38.57亿元，同比+1.1%。3）自营：受市场波动影响，2022年公司实现自营业务收入 11.58亿元，同比-17%。2022年，公司投资杠杆进一步扩张，自营权益类证券及其衍生品/净资本提升至 48.76%，自营非权益类证券及其衍生品/净资本提升至 232.66%。衍生品业务方面，2022年公司场外期权和收益互换存续名义本金及客户数量增长稳健。根据中证协 2022年公布的证券公司基于柜台与机构客户对手方交易业务收入情况，公司位列行业第 10。 投行业务相对稳健，外延式并购或带来充分增长空间。2022年，公司实现投行业务净收入 4.8亿元，同比-6%。公司 2022年全年完成 IPO项目 3单，承销金额较 2021年增长 2.5倍。2023年 3月 15日，公司控股股东成功竞拍民生证券 30.30%股权。根据 Wind 数据显示，2022年民生证券股权承销金额达 240亿元，位居行业第十一名，高于国联证券（股权承销 66.97亿元，行业排名 30名）。未来二者的业务合作有助于实现 资源整合和业务协同，利好公司未来发展。 投资建议受市场低迷影响，公司业绩有所下滑，但整体表现相对稳健。我们认为，公司在财富管理、投行及资本中介业务方面均建立了一定优势，成长性相对突出。公司收购中融基金股权的推进及控股股东收购民生证券股权的完成，有望带来投行、投资、经纪等业务方面的协同发展，增强公司整体竞争实力。我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 32.23亿元/38.26亿元/43.24亿元，同比增长 22.9%/18.7%/13%；预计归母净利润分别为 9.84亿元/11.68亿元/13.20亿元，同比增长 28.2%/18.7%/13.1%。 以 2023年 3月 29日收盘价为基准，预计对应的 2023PE 为 27.64倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示股基交易活跃度下降，基金市场申购量、保有量超预期下滑，业务开展不及预期。

核心观点公司为立足上海的龙头零售商，疫后修复弹性可期。公司为原友谊股份吸收合并第一百货、华联商厦后更名而来，以上百货公司历史分别可追溯至 1952年、1936年、1918年。公司目前业务包括综合百货、连锁超市、专业连锁三大业态，手握多项优质核心物业资产，在华东地区门店区域优势明显。疫情前公司业绩稳定提升，2017-2019年公司营收、净利 CAGR 分别为 3.42%/6.36%，疫后三年公司业绩有所波动，静待公司疫后修复行情开启。 百货行业复苏进程已然重启，展望疫后零售行业结构优化。我国百货行业竞争格局与国外存较大差异，2021年 CR5/CR10仅 8.0%/12.2%，但我国区域性百货龙头竞争力更出众。2022年 6-9月社零总额阶段性上升打响消费复苏第一枪，年末以后复苏进程更加迅速。2022年 12月粮油食品、日用品类社零分别恢复至 2019年的 129.18%、116.88%水平，凸显必选消费的成长属性。百货行业必选消费属性特征较强，因此疫后修复速度快，2021年百货行业规模 YoY+29.50%可作为 2023年行业恢复速率的参考。 传统业务夯实、升级，期待新业态打造第二成长曲线。综合百货为公司核心业态，闭店调整的阵痛期以后，公司百货门店规模稳步提升。 超市业态为公司业绩基本盘，2022Q1-Q3公司超市业态合计占营收84.11%，其以并购模式不断扩张，门店规模居全国前列。近年来，公司加速百货业态、百货门店、百货产品的升级趋势，且公司供应链建设稳步推进，数字化建设路径进一步明晰。2020年 7月公司提出免税品经营资质的申请，鉴于免税资质落地后公司有望再添重要发展动能，因此公司免税资质申请进度值得密切关注。 投资建议公司为百货行业华东区域龙头，牢固卡位上海核心商圈地域优势。 防疫政策优化后零售行业景气度上升，目前公司百货业态升级初见成效，且积极进行提质增效、创新营销，加快数字化建设与供应链建设。免税牌照申请结果为公司现阶段驱动业绩增长的最大“X”因素，未来免税资质若落地，则公司有望再添重要发展动能。我们预计公司 2022/2023/2024年分别实现营业收入 331.75/349.17/364.84亿元，归母净利润-2.33/4.30/5.99亿元，基于 3月 27日收盘价 12.26元，对应 2023/2024年 PE分别为 50.87X/36.51X，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示免税品经营资质申请进度不及预期；疫情反复风险；传统百货行业衰落风险。

推荐逻辑：公司深度耕耘海风塔筒和桩基等领域，产品的市占率多年位居行业前列。海风景气度上行拉动需求，叠加大功率产能供应相对紧缺，海风塔筒和桩基行业格局有望优化。随沿海省份生产基地建设的顺利推进，公司有望增强规模优势，推动业绩上行。 核心观点需求侧：全球海风高景气，单 MW 价值量抗通缩的桩基和塔筒环节有望受益。全球多国积极出台海风装机规划，预计“十四五”期间，中国和全球海风新增装机量合计分别超 60GW 和 80GW。在中国步入风电平价时代，风机大型化降本成为产业链内生增长的动力。海风塔筒和桩基约占海风产业链 30%的价值量，而且大功率海风塔筒和桩基均具有较好的抗通缩属性。预计 2022年~2025年中国海风塔筒和桩基的市场规模逐年扩大，CAGR 为 54.38%，合计规模约为 1146亿元。 供给侧：大功率塔筒和桩基的制造难度非线性升级促产能出清，码头资源构筑护城河，叠加原材料成本企稳，行业格局和盈利有望优化。 风机大型化使得塔筒和桩基尺寸和重量变大，对于生产和运输提出更高要求。1）大功率产能升级存在难度：大功率海风塔筒和桩基的产能升级会涉及到厂房和产线的重新规划。技术难度大、资金投入较多等因素，让资金充裕、生产实力强的头部企业在产能升级上更具优势。2）码头资源稀缺，巩固头部企业先发优势：大功率塔筒和桩基的尺寸更大，更依赖海上运输，而码头是产品转运的重要枢纽。但满足运输要求的自有/专用码头的建设成本高、审批难度大，成为新进企业难以在短期内突破的壁垒，进而巩固领先布局的头部企业的成本和供应优势。综上，由于资金、技术、运输条件等因素限制，大功率塔筒的桩基产能和配套运输能力将趋向于头部企业，行业格局有望得以优化。3）钢价下行减轻行业成本压力。钢价中枢较 2021年有所回落，且预计上涨压力较小，有望减少主要原材料价格上行带来的成本端压力。塔筒和桩基行业盈利能力有望得到改善并增强生产成本低等出海优势。 公司优势：产能+码头布局稳步推进，叠加业务横向拓展，有望推动公司业绩上行。在海风塔筒和桩基等领域，公司的技术和生产能力领先，市占率位于前列。同时，公司在山东、江苏、海南等沿海地区稳步推进生产基地布局，在行业强者恒强的趋势下，有望扩大规模优势，更好地拓展当地海风市场。1）积极扩产大功率产能：专注扩产 8MW 及以上的大功率产能，在 2024年底预计新增塔筒 497套/年、单桩 410套/年、导管架 30套/年、升压站 4套/年的产能。而且，公司计划在“十四五”期间合计产能达到 100万吨以上。2）优化沿海地区生产布局：公司提早布局优质码头资源，在产品吊装、运输上具备优势。随各地生产基地和配套码头的建成，公司在当地的市场份额有望扩大，而且盈利有望随转运成本的下降而得到改善。3）横向拓展海工和发电业务：2022年起，公司通过合资子公司切入海风施工业务，并出资持股多个海上风电场，不仅增加创收途径，且能通过延伸产业链加强业务协同。 投资建议伴随公司生产基地的投产和新增产能的释放，公司业绩有望充分受益于海风景气上行。预计 2022/2023/2024年公司归母净利润分别为3.15/9.06/14.34亿元，对应的 EPS 分别为 1.45/4.17/6.6元/股。以 2023年3月 23日收盘价 75.43元为基准，对应 PE 分别为 52.02/18.09/11.43倍。 首次覆盖，给予“推荐”评级。

公司专注高端轮胎“智造”，未来三年进入产能扩张期。汽车轮胎方面，2021 年产能2200 万条，产品满产满销，2022 年泰国二期产能投产，后续产能将持续爬坡。未来三年，公司进入产能扩张期，2023-2025年公司半钢胎产能有望分别达2800、3200 和3800 万条，全钢胎产能23、24 年有望分别达100、200 万条，此外，公司已具备航空胎小批量产销能力，产品体系进一步完善。公司轮胎定位高端，以出口为主，拥有更强的盈利能力。公司成长动力充足，营收五年连增，2022 年实现营收62.92亿元，同比+21.53%，归母净利润8.01 亿元，同比+6.30%。 轮胎为万亿级别市场，行业景气向上。轮胎市场空间巨大，2021 年全球销售额近1800 亿美元，且其市场随汽车保有量的增加有望持续扩大，据Allied Market Research 预测，预计2030 年全球轮胎市场将达2188.7亿美元。目前，橡胶等主要原料价格回落，胎企成本压力减轻；海运费大幅下降叠加欧美通胀高位，我国高性价比轮胎的出口空间重新打开。 国产轮胎迎多重机遇，有望拾级而上。目前全球轮胎市场竞争格局高度集中，2021 年全球75%的轮胎市场份额被前20 强的轮胎企业占领，我国仅有4 家胎企进入前20 强榜单，销售额合计占比8%，尚处于弱势地位，但同样意味着市场拓展空间巨大。当下，中国新能源汽车及航空市场大发展给国产胎企以品牌影响力提升及市场扩大机会；国内落后产能出清优化竞争格局和营销环境，给企业更多创新及质量提升空间；海外多点布局降低贸易摩擦风险；智能化及高端化发展提升综合竞争力和品牌影响力。内外部多重机遇共振下，我国轮胎企业有望实现跨越式发展。 森麒麟：全球布局、专注高端、智能制造，全方位塑造强竞争力。 全球化方面，“833Plus”规划稳步推进，除青岛工厂外，公司已在泰国、西班牙、摩洛哥进行产地布局，有助于降低贸易摩擦风险，辐射更广阔市场。同时，公司完善营销体系，于2023 年初启动经销商激励计划，加快国内市场拓展，争取到2027 年国内市占率提升至5%左右。高端化方面，公司将与“冰雪胎王者”诺记在诺记最核心、最高端的轮胎领域展开合作，公司品牌效应有望持续提升；此外，公司航空胎可供货国产大飞机，打破外资轮胎垄断局面。智能化方面，公司智能化工厂建设成果直接体现于公司业绩，增效、提质、降本效果显著。泰国、西班牙、摩洛哥生产基地复制并升级青岛智能工厂，公司有望长期受益。 投资建议轮胎行业景气向上，公司专注高端轮胎，未来三年产能持续释放。 我们预计2023/2024/2025 年公司归母净利润分别为13.21/16.31/20.21 亿元，对应的EPS 分别为2.03/2.51/3.11 元/股。以2023 年3 月17 日收盘价32.45 元为基准，对应PE 分别为15.95/12.93/10.43 倍。结合行业景气度，我们看好公司发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示产能建设及投放不及预期，原材料价格剧烈波动，国际贸易摩擦等。

事件布东方财富发布2022年年报。2022年年，入公司实现营业收入124.86亿亿元，同比-4.65%；公司实现归母净利润85.09亿元，同比-0.51%。2022年末,公司归母净资产651.65亿元，同比+47.97%，加权平均ROE为为14.4%，较上少年年末减少7.71pct。 点评公司业绩表现符合预期，研发费用投入加大。在2022年权益市场震荡的大背景下，公司实现营业收入124.86亿元，同比-4.65%；公司实现归母净利润85.09亿元，同比-0.51%；公司2022Q4实现营业收入29.24亿元，同比-15.44%；2022Q4实现归母净利润19.15亿元，同比-17.39%。 从成本端来看，公司2022年销售、管理和研发费用分别为5.26/21.92/9.36亿元，同比分别-19%/+19%/+29%，公司加强AI研发投入，不断优化和完善现有互联网财富管理生态圈系统，从而加强公司用户规模和用户黏性上的优势。 证券业务收入逆势增长，市占率有望持续增加。 1））经纪业务：：据Wind数据显示，2022年A股交易金额223.9万亿元，日均成交额9252亿元，同比-13%。凭借强大的客户流量、大量潜在客户尚未被转化、客均资产仍有较大提升空间等独特的阿尔法属性，公司经纪业务具备较强韧性。在2022年市场下行的背景下，公司证券经纪业务逆势增长至47.9亿元，同比+4.2%。2022年，公司股基交易额达19.24万亿元，市占率为4.3%，较2021年底提升0.25pct。 2））信用业务：：2022年，公司实现利息净收入24.4亿元，同比+5%。 2022年末，公司融出资金（剔除孖展融资）为355.29亿元，同比-14.7%，优于市场整体-15.9%的降幅。截至2022年末，公司两融业务市占率为2.31%，基本维持稳定。 3））自营业务：：2022年，公司实现自营业务收入11.13亿，同比+11%。 公司自营规模持续扩张，2022年末，公司交易性金融资产同比增长89%至633亿元，结构上主要增加了固收类资产的配置。 基金代销相对承压，龙头地位不变。公司金融电子商务业务（基金业务）实现营业收入43.26亿元，同比-7.1%。2022全年，我国股票+混合公募基金净值为7.03万亿元，同比-18%。2022年，我国新发非货基规模同比-51%。受2022年基金市场低迷影响，公司代销业务短期承压。 报告期内，天天基金全部/非货币基金销售额分别为2.01/1.20万亿元，同比-10%/-11%。在保有量方面，截至2022年末，东方财富证券+天天基金权益类/非货币基金保有规模合计分别为4956亿元/6242亿元，同比-8.7%/-8.3%，表现相对平稳，尾佣收入预计稳定。截至2022年末，天天基金累计基金销售额超过8万亿元。公司在客户粘性、产品生态等方面仍保持行业领先的竞争优势。预计随着2023年市场回暖，投资者风险偏好提升，公司基金销售及保有规模将实现回升。投资建议受2022年市场低迷影响，公司整体业绩增速放缓。我们认为，公司作为第三方基金代销及互联网券商龙头，经纪及信用业务表现相对具有韧性，各项业务市占率依然有较大的提升空间。随着2023年经济预期转好及风险偏好的改善，市场交易量有望回暖，带动公司盈利与估值实现修复提升。我们预计公司2023-2025年总营业收入分别为139.42亿元/163.33亿元/191.6亿元，同比+11.7%/+17.1%/17.3%；归母净利润分别为105.8亿元/126.45亿元/147.38亿元，同比+24.3%/+19.5%/+16.5%。以2023年3月17日收盘价为基准，预计对应的2023年PE为25.37倍，维持“推荐”评级。 风险提示股基交易活跃度下降，基金市场申购量、保有量超预期下滑，疫情反复，经济下滑超预期。

债务重组顺利完成，业绩重回正增长。公司为国内大型综合能源企业，业务主要包括煤炭、电力、石化三大能源板块，2018年公司发生债务问题，随后积极制定债务重组方案，通过债转股、债务延期、降低贷款利率等方式减轻债务负担。2020年债务问题得到有效化解，公司发展迈入正轨。2018-2021年，公司扣非归母净利润从-6.20亿元稳步增长至7.64亿元。2022年前三季度，公司扣非归母净利润为12.88亿元，同比增长148.83%。 煤电联营抵御周期波动，原煤扩产叠加电价市场化助力公司业绩向好。公司煤电互补的总体经营格局，可有效平滑煤炭与电力行业的周期性。煤炭方面，2021年我国炼焦煤产量和消费量分别为4.90亿吨和5.45亿吨，对外依存度达10%以上。受“双碳”政策、下游需求结构等因素影响，我国炼焦煤产量或将长期小于消费量，对于煤炭价格形成底部支撑。截至2022年6月底，公司原煤总产能规模为990万吨/年。随着焦煤产能核增和煤矿收购持续推进，公司总产能规模有望突破1,100万吨/年。此外，海则滩煤矿计划2023年一季度开工建设，建成后新增产能达600万吨/年。电力方面，受动力煤价格高位运行影响，2021年电力业务毛利率为-5.45%。而电价市场化改革的稳步推进，有助于公司转移成本压力，推动电力业务的盈利边际改善。 电化学储能市场高速发展，公司布局全钒液流电池全产业链。近年来新能源产业高速发展，拉动电化学储能市场增长。其中全钒液流电池储能系统具备安全性好、循环次数高、电池容量与输出功率分离等多种优势，较为适配大规模长时储能场景。预计2021-2025年我国钒电池储能新增装机量从0.13GW增至2.30GW，CAGR达105.09%。公司向储能行业转型规划明确，2022年下半年收购汇宏矿业65%股权。经过更新和技术改造后其五氧化二钒产能达3,000吨/年。此外，公司拟建设年产能500MW的大容量全钒液流电池及相关产品生产线，其中一期拟投资1.2亿元，年产能达300MW。 投资建议当前我国炼焦煤产量长期小于消费量，伴随煤炭产能释放叠加公司向储能领域转型，公司业绩将稳步增长。我们预期2022/2023/2024年公司归母净利润分别为20.30/23.00/24.97亿元，对应的EPS分别为0.09/0.10/0.11元/股。以2023年3月17日收盘价1.54元为基准，对应PE分别为1685/14.87/13.70倍。结合行业景气度，看好公司发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示煤炭产能核增进度不及预期、动力煤价格异常波动、安全环保政策升级。

核心观点公司起源于四川， 国资入股带来发展新动能。 公司成立于 1990年， 2008年借壳上市后迎来发展。 公司实际控制人是“涌金系” 民营股东， 2021年发布定增后四川国资旗下公司入股， 成为公司第二和第四大股东。 定增的完成为公司增添地方国资背景， 也进一步夯实了公司的资本实力， 有助于提升公司长期竞争力。 投行业务是公司核心业务， 或将充分受益于全面注册制。 注册制对投行价值发现、 研究定价、 业务协同的能力提出了更高的要求。 公司“投行牵引” 的战略原则与全面注册制下投行业务逻辑重塑的要求相契合。 公司在业务内部加强人才建设和重点领域布局， 在医药、 汽车、 中小型企业等领域建立起较强的行业口碑和议价能力； 同时， 公司持续推进一二级各业务间的互通， 设立产业研究中心， 提升业务协同能力。 得益于公司战略的推进， 公司投行差异化竞争优势有望进一步增强。 线上+线下并举， 推进财富管理转型。 公司较早布局互联网经纪业务， 通过“国金佣金宝” APP， 满足客户的智能化交易需求， 实现金融科技赋能。 公司线下渠道以四川为核心， 发力基金投顾与金融产品代销业务， 经纪业务收入结构有所优化， 财富管理转型节奏加快。 投资建议我们预计国金证券 2022-2024年营业收入分别为 56.22亿元/69.82亿元/77.97亿元， 同比-21%/+24.2%/+11.7%， 归母净利润 13.64亿元/18.17亿元/22.38亿元， 同比-41.2%/+33.3%/+23.1%。 以 2023年 3月 10日收盘价为基准， 预计对应的 2022PB 为 1.04倍。 我们看好公司发展前景， 首次覆盖， 给予“强烈推荐” 评级。 风险提示投行业务开展不及预期、 市场活跃度下降、 战略推进不及预期。

2022 年公司营业总收入为70.09 亿元（同比-11.64%），归母净利润为8.42 亿元（同比-29.14%），扣非归母净利润为8.38 亿元（同比-27.05%）。 2022Q4 公司营业总收入为13.44 亿元（同比-37.74%），归母净利润为1.06 亿元（同比-53.33%），扣非归母净利润为0.84 亿元（同比-56.58%）。 点评海缆业务阶段性承压，陆缆营收稳步增长。海缆系统和海洋工程方面，2022 年公司海缆系统和海洋工程业务营业收入分别为22.40 亿元（同比-31.55%）和7.88 亿元（同比-2.65%），毛利率分别为43.27%（同比-0.63pct）和27.14%（同比+2.00pct）。营收减少的主要原因为受2021年海风“抢装潮”影响，2022 年海风装机量同比大幅减少，行业阶段性承压。目前抢装潮影响已过，截至3 月7 日，公司海缆系统在手订单金额达57.50 亿元，订单较为充裕。陆缆系统方面。2022 年公司陆缆系统营业收入为39.77 亿元（同比+3.53%），毛利率为9.67%（同比+0.18pct）。 公司数字东方二期顺利实施，助力陆缆业务发展。 产能扩张协同技术创新，公司技术与市场深度融合。2023 年3 月公司发布公告，原“东方电缆超高压海缆南方产业基地”项目拟进行调整，调整后的项目总投资为10.2 亿元，年产海缆规模由300km 提升至600km，项目建成达产后可新增销售收入31 亿元（含税），目前一期桩基工程已全部完成。此外，公司技术创新稳步推进，2022 年公司成功研发全球首根500kV 三芯超高压海底电缆、1500 米深海脐带缆系统并实现产业化。 公司已经完成了从单一产品制造商向系统解决方案供应商的转型，成为全球领先的海缆生产企业，位列全球海缆最具竞争力企业10 强。 海外市场取得突破，成长空间进一步扩大。2022 年，公司在荷兰鹿特丹设立欧洲全资子公司，并中标了Hollandse Kust West Beta 海上风电项目220kV 海底电缆、66kV 海底电缆项目，以及苏格兰Pentland FirthEast 项目35 千伏海缆项目，合计订单规模约6.3 亿元，其中Hollandse KustWest Beta 海上风电项目是中国海缆企业在欧洲的首个超高压海缆项目。 公司在欧洲海缆市场获得重大突破，国际化战略持续推进。 投资建议伴随我国海风产业长期向好，公司在手订单充裕，业绩或稳步增长。 我们预期2022/2023/2024 年公司归母净利润分别为21.54/25.62/30.26 亿元，对应的EPS 分别为3.13/3.73/4.40 元/股。以2023 年3 月10 日收盘价50.43 元基准，对应PE 分别为16.10/13.54/11.46 倍。结合行业景气度，看好公司发展。维持“推荐”评级。 风险提示海风相关技术工艺变革、海上风电相关政策变动、极端天气频发等。

超市:回归主业,把生鲜核心能力的建设放到第一位。我们认为未来的超市行业趋势在于卖场内生鲜和熟食品类占比持续提升,生鲜和熟食品类经营能力的高低构成超市公司核心竞争力的差异。步步高在新零售风口逐渐降温,向做强供应链转变的行业趋势下,也开始将生鲜核心能力的建设放到第一位。2019年步步高战略重心为高度聚焦于以生鲜为核心的供应链变革,以及数字化的推行。通过基地、联采、供应链中台等关键举措的推行,步步高生鲜供应链变革已经基本将供应链全链条环节打透。在众多举措精心打磨供应链的举措下,目前步步高大卖场在湖南地区的生鲜销售和毛利增长均达到两位数。数字化改造方面,公司首家测试门店蔬菜、水果、肉类、水产四大生鲜核心品类持续、稳健大幅增长,肉类水产销售倍增,蔬果单月毛利额增长良好,从而带动全店整体客流、销售和毛收入的高速增长。其中完成推广的 10余家可比门店,三季度生鲜四大核心品类销售增长 21%,毛利率提升 6%,渗透率提升 3%。 百货:不再大规模扩张,存量盘活逐步扭亏为盈。湖南大本营:传统优势区域,做强省会和县级市。湖南在整体营收占比中超过 60%,是公司传统优势区域。公司 2016年新建的长沙梅溪新天地各项运营指标持续向好,1-9月客流增长 10%+,GMV 增长 30%+,该项目已提前两年结束培育期进入盈利期,将成为公司持续盈利的重要增长点。广西地区:收购南城百货进军广西市场,目前市场份额第一。前期南城百货在利润承诺压力下,拓店策略较为保守,费用管控比较严格,后续随着广西物流园的投入使用,供应链效率的提升可以更好的赋能门店。川渝地区:重庆地区方面,由于持续的亏损,公司计划逐步退出重庆市场,将重庆地区的超市和百货逐步转交给重庆百货,待超市百货陆续剥离出去后,重庆地区会大幅减亏。江西地区:扭亏为盈,密集开店为拓展策略。通过拆分各个省市地区的业务情况,我们发现步步高 2019年江西区域大幅扭亏为盈、四川区域大幅减亏,未来随着精细化运作,供应链不断增强带来的效率提升,我们认为公司业绩会持续好转。 股价催化剂:消费数据转暖、公司业绩超预期。 盈利预测与投资评级:我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 1.61亿元、1.78亿元、1.97亿元;根据公司目前 8.64亿股总股本计算,摊薄每股收益分别为 0.19元、0.21元、0.23元。 给予“增持”评级。 风险因素:消费复苏不达预期、公司新开店速度不达预期、同店增长放缓。

事件: 2019年 10月 30日中百集团发布 19年三季报, 截止至 2019年三季度公司实现营业收入 117.38亿元,同比增加1.98%;实现归属母公司股东净利润 0.37亿元,同比减少 91.99%;实现归母扣非净利润 0.38亿元,同比减少 16.51%, 基本每股收益 0.055元, 低于我们的预期。 点评: 永辉超市要约收购仍在国家发改委处进行外商投资安全审查。 2019年 8月 20日,公司收到永辉超市通知,永辉超市已于同日收到国家市场监督管理总局出具的《经营者集中反垄断审查不予禁止决定书》。 9月 25日,公司收到永辉超市书面通知,告知要约收购中百控股安全审查申报文件收悉,即日起正式受理。 截止至 10月 26日, 永辉超市正就安全审查事宜与相关部门进行文件补充与沟通。 此次外商投资安全审查仍需监管部门通过,存在不确定性。 门店结构不断优化, 三季度合计新开 35家门店。 公司经过前几年的门店调整,大规模关店潮已过,目前集中于门店结构的优化升级。 三季度, 公司新开中百仓储 1家、中百便民超市 1家、 便利店 32家、中百电器 1家。 截止至 2019年三季度, 公司合计持有门店 1309家,其中中百仓储超市 186家(武汉市内 82家、市外湖北省内 73家、重庆市 31家);中百超市 726家;中百罗森便利店 370家;中百百货店 9家;中百电器门店 18家。 门店调整和财务费用增加导致费用率上升。 2019年三季度公司毛利率同比增加 0.08个百分点至 21.98%。 三费方面销售费用率同比增加 0.39个百分点至 17.95%;管理费用率同比下降 0.22个百分点至 2.81%;财务费用率同比增加 0.12个百分点至 0.19%,费用率整体同比增加 0.29个百分点,我们认为主要在于门店调整和财务费用增加所致。 盈利预测及评级: 基于公司三季度披露的净利润低于预期,我们下调了公司的盈利预测。 我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 0.67亿元、 0.89亿元、 1.09亿元; 摊薄每股收益分别为 0.10元、 0.13元、 0.16元。 维持“增持”评级。 风险因素: 消费复苏不达预期、门店扩张不达预期、同店增长放缓。

事件: 2019年 10月 30日王府井发布 19年三季报, 截止至 2019年三季度, 公司实现营业收入 194.01亿元,同比增加1.06%;实现归属母公司股东净利润 8.47亿元,同比下降 14.33%。 基本每股收益 1.091元, 低于我们的预期。 点评: 受行业景气度影响,业绩进一步承压。 截止至 2019年三季度, 百货/购物中心业态实现营业收入 149.59亿元,同比减少3.04%,我们认为主要是行业承压和 9月底公司北京门店受国庆影响停业导致;奥特莱斯业态实现营业收入 32.06亿元,同比增长 24.03%。 综合百货业态仍然在公司营业收入构成中占据主体的地位,奥特莱斯体量相对百货/购物中心业态体量较小,但是增速较快。 三季度新开/关店各 1家。 2019年三季度, 公司新开 1家大店, 为昆明王府井滇池小镇奥特莱斯项目, 该项目总建筑面积12.8万平方米,租赁面积 6.85万平方米,为全国首家滇文化主题奥特莱斯。三季度关店 1家。 截止至 2019年三季度,公司在国内 21个省市自治区, 31个城市持有 52家大店(百货、购物中心、奥特莱斯)。 毛利率微降,财务费用提升影响业绩。 2019年前三季度公司毛利率下降 0.21个百分点至 21.11%。分业态看,百货/购物中心毛利率同比增加 0.07个百分点至 17.47%,奥特莱斯毛利率同比减少 0.43个百分点至 10.45%。 三费方面, 销售费用同比增加 0.12个百分点至 10.99%,管理费用率同比增加 0.11个百分点至 3.59%,财务费用率同比增加 0.8个百分点至-0.02%,主要是利息收入减少以及利息支出增加所致。在毛利率和三费费率综合影响下, 2019年前三季度公司净利率同比减少 0.9个百分点至 4.36%。 分地区看, 东北地区增速显著。 公司华中、西北、华东、东北地区营收同比实现正增长, 截止至 2019年三季度这四个地区分别实现营业收入 23.43/30.46/3.28/10.0亿元,同比增速分别为 0.94%、 4.29%、 2.55%、 69.22%,东北地区营收增长显著。毛利率方面,华中、西北、东北地区较去年同期实现正增长, 毛利率分别为 17.08%、 15.08%、 16.22%; 毛利率同比增加 0.19/0.39/2.74个百分点。 盈利预测及评级: 基于可选消费受到的压力以及公司三季报披露的公司净利润情况,我们下调了公司盈利预测。 我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 11.70亿元、 12.35亿元、 13.26亿元; 摊薄每股收益分别为 1.51元、 1.59元、1.71元。 维持“增持”评级。 风险因素: 消费复苏不达预期、门店扩张不达预期、同店增长放缓。

事件: 2019年 10月 30日家家悦发布 19年三季报, 截止至 2019年三季度, 公司实现营业收入 112.65亿元,同比增长17.89%;实现归属母公司股东净利润 3.51亿元,同比增长 16.70%。 基本每股收益 0.58元, 符合我们的预期。 点评: 非胶东地区营收增速显著, 毛利率还有提升空间。 截止至 2019年三季度,公司胶东地区实现营业收入 85.76亿元, 同比增长 10.63%;其他地区实现营业收入 15.53亿元,同比增长 49.74%,增速高于胶东地区。毛利率方面,胶东地区毛利率为 17.83%,其他地区为 17.35%, 分别同比提升 0.36和 0.03个百分点, 胶东地区毛利率显著高于其他地区,待未来物流供应链发力后, 其他地区毛利率还有进一步上升空间。 三季度新开门店 13家, 拟收购山东华润门店加速整合。 公司三季度新开门店 13家。 分业态看,大卖场 8家,综合超市5家; 分城市来看,济南 3家,青岛 2家,威海 1家,烟台 4家,张家口 1家,其他地区 2家。上半年关闭门店 8家,主要关店原因是门店搬迁、 解除合同、合同到期终止以及经营未达预期等原因。综合开店和关店因素,截止至 2019年三季度,公司合计持有 763家门店。 新签约门店方面,公司三季度新签约 13家门店,主要布局城市是济南、 青岛、威海、烟台、张家口等地。 公司拟收购山东华润 100%股权,主要包括已托管的 7家门店, 目前收购尚需国家反垄断审查,存在不确定性,如果审核通过收购完成, 将增强公司在山东省的竞争优势。 大卖场业态增长强劲。 截止至 2019年三季度, 公司大卖场业态实现营业收入 48.62亿元,同比增长 21.75%;综合超市业态实现营业收入 49.31亿元,同比增长 9.96%;百货业态实现营业收入 1.10亿元,同比增长 2.38%;专业店实现营业收入 2.06亿元,同比增长 29.22%,便利店业态实现营业收入 0.2亿元, 同比增长 29.22%。 大卖场业态增速远高于综合超市业态增速, 反应出区别于一二线城市大卖场业态逐渐乏力的趋势, 公司主要扎根的三四线城市里大卖场业态仍具有相当活力,符合当地消费者需求。 控费效果明显,财务收益减少。 2019年三季度公司毛利率下降 0.07个百分点至 21.52%; 销售费用率同比减少 0.33个百分点至 15.20%;管理费用率减少 0.15个百分点至 2.04%。 财务费用率上升 0.37个百分点至-0.09%。 在毛利率下降和费用率下降的共同做一下, 公司净利率为 3.06%,同比减少 0.04个百分点。 盈利预测及评级: 我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 5.03亿元、 5.91亿元、 6.93亿元; 根据公司目前 6.08亿股总股本计算, 摊薄每股收益分别为 0.83元、 0.97元、 1.14元。 维持“增持”评级。 风险因素: 消费复苏不达预期、门店扩张不达预期、 同店增长放缓。